Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cân bằng tài chính dài hạn của các doanh nghiệp sản xuất hàng tiêu dùng trên thị trường chứng khoán việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG

ĐINH THỊ THU THỦY

PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN
CÂN BẰNG TÀI CHÍNH DÀI HẠN CỦA CÁC
DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT HÀNG TIÊU DÙNG
TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ QUẢN TRỊ KINH DOANH

Đà Nẵng - Năm 2015


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG

ĐINH THỊ THU THỦY

PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN
CÂN BẰNG TÀI CHÍNH DÀI HẠN CỦA CÁC
DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT HÀNG TIÊU DÙNG
TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Chuyên ngành: Kế toán
Mã số: 60.34.03.01

LUẬN VĂN THẠC SĨ QUẢN TRỊ KINH DOANH

Ngƣời hƣớng dẫn khoa học: TS. Đƣờng Nguyễn Hƣng

Đà Nẵng - Năm 2015


MỤC LỤC
MỞ ĐẦU..........................................................................................................1
1. Tính cấp thiết của để tài....................................................................... 1
2. Mục tiêu nghiên cứu.............................................................................3
3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu....................................................... 4
4. Phƣơng pháp nghiên cứu..................................................................... 4
5. Bố cục đề tài.........................................................................................5
6. Tổng quan tài liệu nghiên cứu..............................................................5
7. Ý nghĩa thực tiễn khoa học của đề tài.................................................. 9
CHƢƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH
HƢỞNG TỚI CÂN BẰNG TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP.........11
1.1. TỔNG QUAN CÂN BẰNG TÀI CHÍNH DÀI HẠN CỦA DOANH
NGHIỆP..........................................................................................................11
1.1.1. Khái niệm..................................................................................... 11
1.1.2. Tầm quan trọng của cân bằng tài chính dài hạn...........................13
1.2. MỘT SỐ LÝ THUYẾT NỀN TẢNG CỦA CÂN BẰNG TÀI CHÍNH 14
1.2.1. Lý thuyết Modigliani và Miller về cấu trúc vốn.......................... 15
1.2.2. Lý thuyết đánh đối cấu trúc vốn...................................................22
1.2.3. Lý thuyết chi phí đại diện.............................................................24
1.2.4. Lý thuyết trật tự phân hạng.......................................................... 26
1.3. NHỮNG NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CÂN BẰNG TÀI CHÍNH
DÀI HẠN CỦA DOANH NGHIỆP................................................................28
1.3.1. Hiệu quả hoạt động kinh doanh....................................................28
1.3.2. Cấu trúc tài chính......................................................................... 29
1.3.3. Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh..............................................30
1.3.4. Vốn lƣu động ròng năm trƣớc.....................................................31

1.3.5. Chu kì tiền mặt (cash conversion cycle)...................................... 31
1.3.6. Qui mô của doanh nghiệp.............................................................31
1.3.7. Cấu trúc tài sản.............................................................................32
1.3.8. Biến động doanh thu.................................................................... 32
1.3.9. Khả năng thanh toán nhanh..........................................................33
KẾT LUẬN CHƢƠNG 1...............................................................................34
CHƢƠNG 2: THỰC TRẠNG VỀ CÂN BẰNG TÀI CHÍNH CỦA CÁC
DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT HÀNG TIÊU DÙNG NIÊM YẾT TRÊN
THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM........................................35
2.1. TỔNG QUAN VỀ MỘT SỐ DOANH NGHIỆP NGÀNH SẢN XUẤT
HÀNG TIÊU DÙNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN
VIỆT NAM..................................................................................................... 35
2.2. CÂN BẰNG TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH SẢN
XUẤT HÀNG TIÊU DÙNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM......................................................................................43
2.3. TÌNH HÌNH SỬ DỤNG NỢ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT
TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM.................................46
KẾT LUẬN CHƢƠNG 2...............................................................................49
CHƢƠNG 3: THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH
HƢỞNG ĐẾN CÂN BẰNG TÀI CHÍNH DÀI HẠN CỦA DOANH
NGHIỆP SẢN XUẤT HÀNG TIÊU DÙNG TRÊN THỊ

TRƢỜNG

CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM.................................................................... 50
3.1. CÁC GIẢ THUYẾT VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU............................. 50
3.1.1. Các giả thuyết nghiên cứu............................................................50
3.1.2. Mô hình nghiên cứu..................................................................... 55
3.2. ĐO LƢỜNG CÁC BIẾN TRONG MÔ HÌNH....................................... 56

3.3. CHỌN MẪU NGHIÊN CỨU..................................................................57


3.4. PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU........................................................... 59
3.4.1. Mô tả thống kê..............................................................................59
3.4.2. Phân tích tƣơng quan và đa cộng tuyến.......................................60
3.4.3. Phân tích hồi qui...........................................................................61
KẾT LUẬN CHƢƠNG 3...............................................................................65
CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ CÁC HÀM Ý TỪ KẾT
QUẢ NGHIÊN CỨU.....................................................................................66
4.1. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TỪ MÔ HÌNH CÁC NHÂN TỐ ẢNH
HƢỞNG ĐẾN CÂN BẰNG TÀI CHÍNH DÀI HẠN................................... 66
4.1.1. Mô tả thống kê..............................................................................66
4.1.2. Phân tích tƣơng quan................................................................... 68
4.1.3. Phân tích hồi qui...........................................................................71
4.1.4. Kiểm định các giả thuyết ƣớc lƣợng của mô hình...................... 80
4.2. HÀM Ý CHÍNH SÁCH VÀ KIẾN NGHỊ...............................................82
4.2.1. Xem xét, thay đổi tình hình sử dụng nợ vay.................................83
4.2.2. Cải thiện chu kỳ tiền mặt..............................................................84
4.2.3. Lên kế hoạch hợp lý khi có biến động doanh thu.........................86
4.2.4. Tăng cƣờng đảm bảo khả năng thanh toán nhanh....................... 87
4.2.5. Có chính sách về cấu trúc tài sản hợp lý...................................... 88
KẾT LUẬN CHƢƠNG 4...............................................................................90
KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ...................................................................... 91
QUYẾT ĐỊNH GIAO ĐỀ TÀI LUẬN VĂN (Bản sao)
PHỤ LỤC


LỜI CAM ĐOAN

Tôi cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi.
Các số liệu, kết quả nêu trong luận văn là trung thực và chưa từng được
ai công bố trong bất kỳ công trình nào khác.
Tác giả luận văn

Đinh Thị Thu Thủy


DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
DN

Doanh nghiệp

VND

Việt Nam Đồng

TSCĐ

Tài sản cố định

TP.HCM

Thành phố Hồ Chí Minh

VCSH

Vốn chủ sở hữu

TANG

Tỉ lệ tài sản cố định trên tổng tài sản

REVVOL

Biến động doanh thu năm này so với năm trƣớc đó

LEV

Tỉ lệ nợ trên tổng tài sản

EPS

Lãi cơ bản trên một cổ phiếu

TNND

Thu nhập doanh nghiệp

GROWTH

Cơ hội tăng trƣởng

QR

Tỉ số thanh toán nhanh

NWC

Vốn lƣu động ròng

NB

Ngân quỹ ròng

OCF

Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh

ROA

Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản

CCC

Vòng quay tiền mặt

SIZE

Quy mô doanh nghiệp

IT

Vòng quay hàng tồn kho

RT

Vòng quay khoản phải thu

DANH MỤC CÁC BẢNG
Số hiệu bảng

Tên bảng

Trang

Bảng 2.1

Bảng giá trị và tốc độ gia tăng vốn chủ sở hữu từ
năm 2011- 2014

42

Bảng 2.2

Giá trị nợ dài hạn và tốc độ tăng giảm qua các
năm 2011-2014

43

Bảng 2.3

Giá trị tài sản dài hạn và tốc độ tăng giảm qua
các năm 2011-2014

43

Bảng 2.4

Vốn lƣu động ròng của công ty cổ phần xi măng
Hà Tiên

46

Bảng 3.1

Các chỉ tiêu đo lƣờng nhân tố ảnh hƣởng vốn lƣu
động ròng

58

Bảng 3.2

Bảng phân bổ danh sách công ty chọn mẫu theo
nhóm ngành nhỏ

60

Bảng 4.1

Kết quả mô tả thống kê mô hình nghiên cứu dài
hạn

67

Bảng 4.2

Bảng tƣơng quan giữa các biến trong mô hình
các nhân tố ảnh hƣởng dài hạn

70

Bảng 4.3

Bảng mô tả kết quả hồi qui mô hình dài hạn theo
mô hình FEM và REM

73

Bảng 4.4

Kết quả mô hình dài hạn chạy lần 2

74

Bảng 4.5

Bảng so sánh kết quả và giả thuyết nghiên cứu

80


DANH MỤC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ
Số hiệu hình

Tên hình

Trang

Hình 2.1

Biểu đồ thể hiện tỷ trọng vốn hóa của ngành hàng
tiêu dùng

36

Hình 2.2

Tỉ lệ tăng trƣởng doanh thu các nhóm ngành năm
2014 so với 2012

39

Hình 2.3

Tỷ lệ tăng trƣởng tài sản các nhóm ngành niêm
yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam 2014

40

so với 2012
Hình 2.4

Tỉ lệ DN có cân bằng tài chính an toàn và không
an toàn trong danh sách mẫu điều tra từ năm

45

2012 đến 2014

Hình 2.5

Tỉ lệ tăng giảm vốn lƣu động ròng của các doanh
nghiệp trong mẫu điều tra từ năm 2011 đến 2014

46

Hình 2.6

Tỷ lệ nợ trên tổng tài sản bình quân tại các nhóm
ngành năm 2014

48

Hình 4.1

Biểu đồ kiểm tra phân phối chuẩn của biến phụ
thuộc

82

Hình 4.2

Biểu đồ kiểm tra mức độ phù hợp của mô hình

83


1

MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của để tài
Sự phát triển kinh tế hiện nay đã tạo điều kiện các doanh nghiệp nƣớc ta
đƣợc hòa mình với nền kinh tế thế giới, thị trƣờng đƣợc mở rộng cũng nhƣ
các cơ chế quản lý thay đổi tạo động lực thúc đẩy cho các doanh nghiệp nƣớc
nhà. Bên cạnh những thời cơ, kinh tế phát triển cũng đem lại không ít thách
thức cho doanh nghiệp. Thị trƣờng mở rộng đồng nghĩa với sự tăng lên của
các đối thủ cạnh tranh, cơ chế quản lý đổi mới cũng khiến các doanh nghiệp
cần có sự thay đổi sao cho phù hợp. Tất cả những thách thức nói trên trở thành
yêu cầu khiến các doanh nghiệp phải có một “sức khỏe” tốt và “lành mạnh”
mới có thể chống chọi với các doanh nghiệp cạnh tranh từ bên ngoài vào.
Trong quá trình đối phó với các thách thức đặt ra doanh nghiệp cần sự hỗ trợ
từ nhiều phía để có thể xoay chuyển cơ cấu sản xuất kinh doanh, có những
quyết định đầu tƣ đúng đắn, từ đó có thể tạo lập một cơ cấu tài chính cân
bằng nhằm có đƣợc sự phát triển bền vững, chắc chắn – đích đến của nhiều
doanh nghiệp. Tình trạng nợ xấu trong những năm trở lại đây của ngân hàng,
đƣa ra hồi chuông đáng báo động về sự mất cân bằng tài chính hiện nay của
các doanh nghiệp. Một trong những nguyên nhân chính từ phía doanh nghiệp
là bởi việc sử dụng đòn bẩy tài chính kém hiệu quả, sử dụng nợ ngắn hạn tài
trợ cho các dự án dài hạn, dẫn đến quá trình đảo nợ liên tục, vừa tăng chi phí
sử dụng nợ, vừa tăng áp lực cho hoạt động sử dụng vốn. Vì vậy, trong quá
trình này, thiết lập một trạng thái cân bằng tài chính (trong ngắn hạn và mở
rộng là trong dài hạn) trở thành một điều kiện tiên quyết đánh giá tình trạng
“sức khỏe” của doanh nghiệp.
Trong quá trình kinh doanh của mình, doanh nghiệp cần phải xem xét cơ
cấu nguồn vốn sao cho hợp lý, nghĩa là những nguồn vốn dài hạn sẽ đầu tƣ
cho tài sản dài hạn và ngƣợc lại, nguồn vốn ngắn hạn tài trợ cho tài sản ngắn


2

hạn. Đạt đƣợc sự tài trợ hợp lý giữa nguồn vốn và tài sản có nghĩa là đạt
đƣợc trạng thái cân bằng tài chính. Cân bằng tài chính đƣợc định nghĩa bởi
sự cân bằng giữa tài sản và nguồn vốn, bởi sự điều hoà giữa thời gian biến đổi
tài sản thành tiền và nhịp độ hoàn trả các khoản nợ tới hạn và mối quan hệ
trong trƣờng hợp này thể hiện qua các phƣơng thức, chính sách tài trợ tài sản
cố định cũng nhƣ tài sản lƣu động.
Khi đạt đƣợc trạng thái cân bằng tài chính dài hạn, chứng tỏ doanh
nghiệp đang có cơ cấu nguồn vốn hợp lý cũng nhƣ có những quyết định đầu
tƣ đúng hƣớng. Với điều kiện trạng thái tài chính cân bằng, doanh nghiệp có
nguồn vốn dài hạn dƣ ra sau khi trang trải cho tài sản dài hạn, khi đó, tài sản
ngắn hạn (vốn lƣu động) sẽ đƣợc tài trợ ít nhất một phần bởi tài sản dài hạn,
mang tính an toàn hơn, bền vững hơn khi có những quyết định đầu tƣ tiếp
theo.
Cân bằng tài chính trong dài hạn là một mục tiêu quan trọng của doanh
nghiệp. Không doanh nghiệp nào muốn mình rơi vào tình trạng mất cân bằng
tài chính, đảo nợ ngắn hạn liên tục để có thể trang trải cho các nhu cầu kinh
doanh, từ đó dẫn đến nguy cơ cạn kiệt tiền mặt và có thể sẽ phải dừng hoạt
động khi không đƣợc ngân hàng cho vay. Tuy nhiên, để đạt đƣợc trạng thái
cân bằng tài chính là một vấn đề nan giải của nhiều doanh nghiệp hiện nay bởi
có rất nhiều nguyên nhân dẫn đến mất cân bằng tài chính. Vậy làm sao để có
thể tìm hiểu đƣợc tồn tại những nguyên nhân nào gây ra trạng thái mất cân
bằng tài chính dài hạn và ngắn hạn của doanh nghiệp và làm sao để kiểm soát
trạng thái cân bằng tài chính? Để trả lời những câu hỏi trên, các nhà quản trị
cần phải tìm hiểu, phân tích những nhân tố nào bên trong, bên ngoài doanh
nghiệp ảnh hƣởng đến trạng thái cân bằng đó, mức độ ảnh hƣởng của những
nhân tố đó ra sao? Từ đó mới có thể điều chỉnh và giúp doanh nghiệp đạt
đƣợc trạng thái tài chính cân bằng.


3

Bài nghiên cứu này sẽ giải thích rõ hơn về cân bằng tài chính dài hạn và
tầm quan trọng của chỉ tiêu đó đối với sự sống còn của doanh nghiệp, đồng
thời cũng sẽ thực hiện các quy trình phân tích để tìm ra mối liên hệ giữa các
nhân tố bên trong cũng nhƣ bên ngoài doanh nghiệp tác động đến cân bằng
tài chính của các công ty thuộc nhóm ngành tiêu dùng đƣợc niêm yết trên thị
trƣờng chứng khoán Việt Nam. Từ đó, giúp các doanh nghiệp có thể có cái
nhìn tổng quan, bao quát hơn về tình trạng cân bằng tài chính và đƣa ra đƣợc
những quyết sách, mục tiêu để có thể đạt đƣợc trạng thái cân bằng này trong
dài hạn.
Xuất phát từ ý nghĩa thực tiễn đó, cũng nhƣ qua tìm hiểu về các công ty
thuộc nhóm ngành sản xuất tiêu dùng niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán
Việt Nam, tác giả đã nghiên cứu thực hiện đề tài: “Phân tích các nhân tố ảnh
hƣởng đến cân bằng tài chính dài hạn của các doanh nghiệp sản xuất
hàng tiêu dùng trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam”.
2.

Mục tiêu nghiên cứu

Có rất nhiều nhân tố tác động đến cân bằng tài chính dài hạn và ngắn
hạn. Đã có nhiều nhà khoa học trên thế giới nghiên cứu về vấn đề này. Tuy
nhiên, kết quả nghiên cứu của mỗi quốc gia là khác nhau. Mục tiêu chính của
nghiên cứu là:
- Làm rõ thực trạng cân bằng tài chính dài hạn của các công ty sản xuất
tiêu dùng đƣợc niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam
- Xây dựng và kiểm định mô hình các nhân tố ảnh hƣởng đến cân bằng
tài chính dài hạn.
- Rút ra các hàm ý từ kết quả nghiên cứu, từ đó, các doanh nghiệp có thể
có các giải pháp vận dụng để tác động đến các nhân tố và ảnh hƣởng tích cực
đến đạt trạng thái cân bằng tài chính trong dài hạn.

4
3.

Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu



Đối tƣơng nghiên cứu: Các nhân tố ảnh hƣởng đến cân bằng tài

chính dài hạn thuộc nhóm ngành sản xuất hàng tiêu dùng đƣợc niêm yết trên
thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.

-

Phạm vi nghiên cứu:
Về mặt không gian: Các nội dung đƣợc tiến hành nghiên cứu 66

công ty cổ phần thuộc nhóm ngành sản xuất hàng tiêu dùng đƣợc niêm yết
trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.
-

Về mặt thời gian: Thông tin dữ liệu phục vụ cho hoạt động nghiên

cứu đƣợc thu thập trong khoảng thời gian 3 năm, giai đoạn 2012-2014.
4.

Phƣơng pháp nghiên cứu

Đây là nghiên cứu thực chứng đƣợc thực hiện trên cơ sở xây dựng và

kiểm định mô hình các nhân tố ảnh hƣởng đến cân bằng tài chính của các
doanh nghiệp sản xuất đƣợc niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.


Phương pháp thu thập thông tin:

Thu thập số liệu trên cơ sở các báo cáo tài chính (BCTC) theo năm của
66 công ty sản xuất hàng tiêu dùng niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt
Nam từ năm 2012-2014


Phương pháp xử lý và phân tích dữ liệu nghiên cứu:

Phƣơng pháp phân tích tổng hợp, phƣơng pháp so sánh đối chiếu đƣợc
sử dụng trong suốt quá trình xử lý, phân tích số liệu.


Phương pháp thống kê

Tài liệu sử dụng:
Thông tin sơ cấp: là tài liệu thu thập từ BCTC của các công ty sản xuất
hàng tiêu dùng niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.
Thông tin thứ cấp: là tài liệu thu thập từ các giáo trình, nghiên cứu đã
đƣợc công bố.


5
5.

Bố cục đề tài

Ngoài phần mở đầu, phần kết luận, phụ lục và danh mục tài liệu tham
khảo, nội dung nghiên cứu của đề tài sẽ đƣợc trình bày thành bốn chƣơng
nhƣ sau:
Chƣơng 1: Cơ sở lý luận nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng tới cân bằng
tài chính dài hạn của doanh nghiệp.
Chƣơng 2: Thực trạng về cân bằng tài chính dài hạn của các doanh
nghiệp sản xuất hàng tiêu dùng niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt
Nam.
Chƣơng 3: Thiết kế nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng đến cân bằng tài
chính dài hạn của doanh nghiệp.
Chƣơng 4: Kết quả và hàm ý rút ra từ mô hình nghiên cứu.
6. Tổng quan tài liệu nghiên cứu
Các nghiên cứu về cân bằng tài chính trƣớc đây hầu nhƣ chỉ có ở nƣớc
ngoài, riêng Việt Nam, các nghiên cứu về cân bằng tài chính dài hạn còn rất
hạn chế. Từ khi lý thuyết của Modigliani và Miller (1958, 1963) [21] ra đời đã
có những đóng góp vào việc giải thích các quyết định của nhà quản lý. Các
quyết định của nhà quản lý đến việc có sự dụng nợ hay không trong cấu trúc
tài chính của mình dẫn đến việc đƣa ra quyết định nên sử dụng nợ vay nhƣ
thế nào, tỷ lệ nợ dài hạn và nợ ngắn hạn bao nhiêu, tài trợ cho từng loại tài sản
ra sao trở thành những trăn trở của các nhà quản lý, bởi mỗi quyết định đều
ảnh hƣởng đến khả năng thanh toán của DN, từ đó ảnh hƣởng đến cân bằng
tài chính trong dài hạn.
Trong quá trình nghiên cứu tài liệu, các tài liệu sử dụng nghiên cứu vốn
lƣu động ròng đại diện cho cân bằng tài chính dài hạn và tổng quan tài liệu
đƣợc tác giả tổng hợp nhƣ sau:


6
Có nhiều bài nghiên cứu thực nghiệm kiểm tra sự ảnh hƣởng của vốn

lƣu động ròng đối với giá trị DN. Những nhân tố chính ảnh hƣởng đến vốn
lƣu động ròng bao gồm tỷ suất lợi nhuận, lãi suất cho vay, cấu trúc tài sản, cơ
hội tăng trƣởng, quy mô doanh nghiệp…
Trong nghiên cứu của Sagan, J. (1955) [24], tác giả đã đƣa ra quan điểm
là vốn lƣu động ròng có sự ảnh hƣởng sâu sắc đến sức khỏe của DN. Hơn
nữa, đó vẫn là một trong những vấn đề quan trọng ảnh hƣởng đến quyết định
đầu tƣ ngắn hạn của nhà quản lý. Chỉ tiêu vốn lƣu động ròng đƣợc quyết
định bởi yêu cầu tiền mặt để đầu tƣ cho hàng tồn kho, quản lý nợ phải thu,
khoản phải trả. Vì thế, một số nhân tố ban đầu đƣợc Sagan xác định có ảnh
hƣởng đến vốn lƣu động ròng chính là nợ phải thu, khoản phải trả, mức độ
hàng tồn kho, yêu cầu tiền mặt.
Trong các tài liệu tham khảo, có một cuộc tranh luận về sự đánh đổi rủi
ro lợi nhuận giữa các chính sách vốn lƣu động ròng khác nhau Pinches G E
(1991) [22]; Brigham E F and Ehrhardt M C (2004) [8]; Gitman L A (2005)
[12]. Theo các nghiên cứu này, xuất hiện 2 hình thức tài trợ vốn cho tài sản, từ
đó dẫn đến 2 trƣờng hợp là vốn lƣu động ròng dƣơng (gọi là chính sách vốn
lƣu động ròng thận trọng) và vốn lƣu động ròng âm (gọi là chính sách vốn
lƣu động ròng linh hoạt). Chính sách vốn lƣu động ròng linh hoạt có liên
quan tới lợi nhuận tại các DN sẽ cao hơn và rủi ro nhiều hơn, trong khi chính
sách vốn lƣu động ròng thận trọng có liên quan với rủi ro thấp hơn và ngƣợc
lại, lợi nhuận cũng ít hơn theo Gardner M J, Mills D L and Pope R A (1986)
[13].
Các chỉ số nhƣ: tỷ lệ tài sản ngắn hạn trên tổng tài sản; tỷ lệ hàng tồn kho
trên tổng tài sản đƣợc xem nhƣ là các nhân tố ảnh hƣởng đến vốn lƣu động
ròng, trong khi các chỉ số kinh tế trung bình đƣợc chỉ ra trong “Các nhân tố
quyết định đến vốn lƣu động ròng” đƣợc thực hiện tại Pakitan, 31 chỉ số


7
đƣợc sử dụng để đo lƣờng các hoạt động kinh tế. Trái với dự đoán, nghiên

cứu thấy rằng có rất ít mối quan hệ giữa những thay đổi trong điều kiện kinh
tế và thay đổi vốn lƣu động ròng.
Trong bối cảnh nghiên cứu, Hill, M. D., Kelly, G. W., & Highfield, M. J.
(2010) [14] đƣa ra nhận định rằng vốn lƣu động ròng có mối quan hệ ngƣợc
chiều với tỉ lệ tăng trƣởng doanh thu, lãi suất, khó khăn tài chính và nó cũng
có ảnh hƣởng tích cực đến dòng tiền hoạt động và thị trƣờng vốn. Moussawi,
R., LaPlante, M., & Kieschnick, R. (2006) [18]. Corporate Working Capital
Management: Determinants and Consequences. Working Paper trong nghiên
cứu của mình đã tập trung đến các nhân tố có thể ảnh hƣởng đến vốn lƣu
động ròng nhƣ là quy mô DN, tỉ lệ tăng trƣờng doanh thu, tỷ lệ phần trăm
mức độ kiểm soát từ bên ngoài của nhà quản lý và hội đồng quản trị. Họ tìm
thấy mối quan hệ giữa vốn lƣu động ròng với quy mô DN, tuy nhiên lại
không liên quan đến sự tập trung của các ngành công nghiệp của các DN đó.
Họ cũng nhận ra rằng một tỷ lệ kiểm soát bên ngoài đến DN cao hơn thì vốn
lƣu động ròng có xu hƣớng an toàn hơn. Mức lƣơng cho các nhà quản lý cao
hơn thì các DN có vốn lƣu động ròng tốt an toàn hơn. Tuy nhiên, với một
mức cổ phẩn của nhà quản lý tại các DN cao hơn thì hành vi thể hiện thƣờng
trái ngƣợc so với trƣớc đó. Kết quả này cũng hợp lý cùng với kết quả của
Hawawini et. al. (1986) [15], cho rằng, có một sự ảnh hƣởng từ mức độ cổ
phẩn của nhà quản lý đến vốn lƣu động ròng tại các DN và sự ảnh hƣởng này
ổn định theo thời gian, loại hình DN cũng là những nhân tố quan trọng, ảnh
hƣởng đến vốn lƣu động ròng của các DN.
Pandey, I. M., & Parera, K. L. W. (1977) [23] đã nghiên cứu về chính
sách quản lý vốn lƣu động ròng và thực tiễn của các công ty tƣ nhân sản xuất
ở Sri Lanka, họ thấy rằng quy mô DN là một trong những nhân tố có ảnh


8
hƣởng lớn đến vốn lƣu động ròng. Nhiều nghiên cứu trƣớc đây đảm bảo rằng
kích thƣớc là một trong những yếu tố quyết định đến vốn lƣu động ròng.

Trong phân tích các yếu tố quyết định quản lý vốn lƣu động ròng, Chiou
J R and Cheng L (2006) [9] phát hiện ra rằng có một mối quan hệ tỷ lệ nghịch
giữa cơ cấu vốn của công ty và hai cách đo lƣờng tính thanh khoản: cân bằng
thanh khoản thuần và tỷ lệ vốn lƣu động ròng. Tuy nhiên những biến số nhƣ
chỉ số kinh doanh, hiệu quả ngành công nghiệp, cơ hội tăng trƣởng, hoạt động
của DN và quy mô của DN tỏ ra không có ảnh hƣởng đến vốn lƣu động ròng.
Trong nghiên cứu của Mian Sazid Nazirvà Talat Afza (2009) [20], với
mô hình lấy số liệu của 157 công ty phi tài chính của Pakistan, họ chỉ ra nhân
tố quyết định đến vốn lƣu động ròng ở Pakistan là hệ số khả năng thanh toán
nhanh. Hệ số này rất quan trọng đối với các nhà đầu tƣ bên ngoài bởi nó liên
quan đến khả năng thanh toán của doanh nghiệp đó. Theo nghiên cứu này, tỉ
suất lợi nhuận có mối tƣơng quan với vốn lƣu động ròng, tƣơng đồng quan
điểm với Afza và Nazir (2007) [5]. Những nhân tố khác đƣợc kể ra đƣợc xem
xét có sự ảnh hƣởng đến vốn lƣu động ròng trong mô hình nghiên cứu này
bao gồm: dòng tiền từ hoạt động kinh doanh, quy mô doanh nghiệp và đòn
bẩy tài chính. Cùng kết quả của Kaveh (2013) [13] với mô hình nghiên cứu
các nhân tố ảnh hƣởng đến vốn lƣu động ròng, cũng chỉ ra các nhân tố đó bao
gồm đòn bẩy tài chính và khả năng thanh toán nhanh. Tuy nhiên, nghiên cứu
của Kaveh có chỉ ra một nhân tố mới chính là thời gian hoạt động của doanh
nghiệp.
Cuối cùng, Afza T and Nazir M S (2007) [5] đã nghiên cứu mối quan hệ
giữa chính sách vốn lƣu động ròng linh hoạt và thận trọng cho 17 nhóm công
nghiệp và mở rộng ra là của 263 công ty niêm yết trên KSE cho giai đoạn
1998-2003. Sử dụng ANOVA và thử nghiệm LSD, nghiên cứu cho thấy sự
khác biệt đáng kể giữa chính sách vốn lƣu động ròng và các chính sách tài


9
chính giữa các ngành khác nhau. Hơn nữa, thứ tự xếp hạng tƣơng quan xác
nhận rằng những khác biệt đáng kể là khá ổn định qua thời gian nghiên cứu

kéo dài sáu năm. Cuối cùng, phân tích hồi quy Square Least (OLS) tìm thấy
một mối quan hệ tích cực giữa lợi nhuận của doanh nghiệp và vốn lƣu động
ròng.
Từ cái nhìn tổng quan của các tác giả trên thế giới về các nhân tố ảnh
hƣởng đến vốn lƣu động ròng, tóm gọn nhƣ sau:
-

Tổng kết lại, có nhiều yếu tố ảnh hƣởng đến vốn lƣu động ròng, và

các yếu tố đó khác nhau qua các nghiên cứu khác nhau của các nhà nghiên
cứu trên thế giới.Các nhân tố ảnh hƣởng đến vốn lƣu động ròng đƣợc các tác
giả kể ra là: Hiệu quả hoạt động kinh doanh, Cấu trúc tài chính, Cơ hội tăng
trƣởng, cơ cấu tài sản; Lãi suất cho vay, Chu kỳ tiền mặt; Mức tăng trƣởng
doanh thu; Tỉ số thanh toán nhanh… Tác giả nhận thấy rằng, những nhân tố
mà các nghiên cứu đi trƣớc đƣa ra là khá phù hợp và đầy đủ đối với mỗi
không gian và thời gian nghiên cứu. Những nhân tố này có thể làm cơ sở để
tác giả thực hiện nghiên cứu phân tích các nhân tố ảnh hƣởng đến cân bằng
tài chính dài hạn tại Việt Nam.
-

Mỗi một DN đều có một đặc điểm riêng, và mỗi quốc gia khác nhau

có các chính sách kinh tế và tốc độ tăng trƣởng khác nhau. Tất cả những yếu
tố này đều ảnh hƣởng đến vốn lƣu động ròng. Chính vì vậy, đối với nền kinh
tế của Việt Nam nói chung và ngành sản xuất hàng tiêu dùng nói riêng, tác giả
có thể vận dụng và đƣa ra thêm các nhân tố ảnh hƣởng đối với cân bằng tài
chính dài hạn sao cho phù hợp nhất đối với đặc điểm kinh tế cũng nhƣ đặc
điểm điểm ngành của bài nghiên cứu.
7.

Ý nghĩa thực tiễn khoa học của đề tài

Tại Việt Nam, đến nay vẫn còn rất hạn chế các nghiên cứu thực nghiệm
về các nhân tố ảnh hƣởng đến cân bằng tài chính dài hạn của các DN Việt


10
Nam của các học viên cao học, các giảng viên ở các trƣờng đại học. Nghiên
cứu của tác giả sẽ tham khảo các nghiên cứu đi trƣớc trên thế giới để có thể
đƣa ra mô hình, phân tích các nhân tố ảnh hƣởng đến cân bằng tài chính
trong dài hạn của các DN ngành công nghiệp sản xuất tiêu dùng đƣợc niêm
yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam. Tác giả sẽ thực hiện bài nghiên
cứu thông qua việc phân tích các nhân tố ảnh hƣởng đến chỉ số vốn lƣu động
ròng các DN thuộc nhóm ngành sản xuất. Dù bài nghiên cứu của tác giả chƣa
thực sự mới mẻ đối với các bài nghiên cứu trên thế giới, nhƣng bài nghiên
cứu cũng đƣa ra kiểm tra thực nghiệm đối với chỉ số mà các nghiên cứu tại
Việt Nam vẫn còn hạn chế nói tới.
Thông qua bài nghiên cứu, tác giả có thể tìm hiểu các nhân tố ảnh hƣởng
đến cân bằng tài chính dài hạn đối với ngành sản xuất hàng tiêu dùng trên thị
trƣờng chứng khoán Việt Nam. Từ đó, các doanh nghiệp có thể vận dụng để
đƣa ra quyết định phù hợp trong dài hạn bằng cách tác động lên các nhân tố
đƣợc tìm ra để tình trạng tài chính của doanh nghiệp an toàn hơn. Tình trạng
mất cân bằng tài chính dài hạn của một doanh nghiệp không thể thay đổi
nhanh chóng trong một thời gian ngắn, tuy nhiên, các nhà lãnh đạo có thể đƣa
ra quyết định để trong dài hạn, cân bằng tài chính của doanh nghiệp có thể bớt
rủi ro hơn, đạt tình trạng an toàn hơn, bởi mức độ mất cân bằng tài chính cao
hay thấp cũng ảnh hƣởng lớn đến tình trạng hoạt động kinh doanh của một
doanh nghiệp.

11
CHƢƠNG 1

CƠ SỞ LÝ LUẬN NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH
HƢỞNG TỚI CÂN BẰNG TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP
1.1. TỔNG QUAN CÂN BẰNG TÀI CHÍNH DÀI HẠN CỦA DOANH
NGHIỆP
1.1.1. Khái niệm
Hoạt động kinh doanh của một doanh nghiệp luôn tiềm ẩn những rủi ro
mà doanh nghiệp có thể kiểm soát và không thể kiểm soát đƣợc. Mất cân
bằng tài chính dài hạn là một trong những rủi ro mà doanh nghiệp có thể gặp
phải và có thể kiểm soát đƣợc. Chính vì thế, doanh nghiệp cần phải đƣa ra
những quyết định và điều chỉnh chúng một cách hợp lý nhằm đạt đƣợc trạng
thái cân bằng tài chính dài hạn.
Cân bằng tài chính một cách tổng quan chính là sự điều hòa hợp lý giữa
cấu trúc vốn và cấu trúc tài sản. Bởi khi có sự tài trợ hợp lý giữa các nguồn
vốn với cơ cấu tài sản thì doanh nghiệp có thể hoạt động một cách an toàn, tài
sản dài hạn đƣợc tài trợ bởi các nguồn vốn dài hạn và ngƣợc lại. Để đảm bảo
quá trình hoạt động kinh doanh không chịu áp lực thanh toán thƣờng xuyên
của các khoản nợ ngắn hạn cũng nhƣ các hậu quả kèm theo mà doanh nghiệp
cần phải có một tình hình tài chính đảm bảo cân bằng.
Có một số khái niệm về cân bằng tài chính dài hạn đƣợc đƣa ra. Tác giả
tổng hợp đƣợc nhƣ sau:
Theo Trịnh Minh Giang (2004) [3]: “Cân bằng tài chính là là kết quả từ
việc đối chiếu tính thanh khoản của những tài sản xác định các luồng thu về
trong tƣơng lai và tính tới hạn của những khoản nợ xác định các luồng chi ra
trong tƣơng lai. Nói cách khác, cân bằng tài chính đƣợc định nghĩa bởi sự cân
bằng giữa tài sản và nguồn vốn, bởi sự điều hoà giữa thời gian biến đổi tài sản
thành tiền và nhịp độ hoàn trả các khoản nợ tới hạn”. [3, tr.1]

12
Xét về bản chất của vấn đề, việc nắm giữ các tài sản dài hạn có tính
thanh khoản thấp đòi hỏi đƣợc tài trợ bởi các nguồn vốn lâu dài. Chính từ
nhận định này mà nguyên tắc truyền thống của cân bằng tài chính là các tài
sản cố định phải đƣợc tài trợ bởi các nguồn vốn dài hạn (vốn chủ sử hữu và
vốn vay). Theo nguyên tắc này, cân bằng đƣợc duy trì bằng sự bù đắp của các
luồng tiền (tƣơng ứng với khấu hao tài sản cố định) với các khoản trả nợ (vốn
và lãi) hàng năm. Tính ổn định của tài sản cũng nhƣ nguồn vốn không những
đảm bảo sự cân bằng nhất thời mà còn duy trì đƣợc sự cân bằng về dài hạn.
Phần trội của tổng nguồn vốn dài hạn so với tổng tài sản cố định đƣợc gọi là
vốn lƣu động ròng, tạo thành một biên an toàn cho cân bằng tài chính.
Để đạt đƣợc trạng thái cân bằng tài chính dài hạn không có nghĩa là
doanh nghiệp đạt đƣợc trạng thái cân bằng tài chính tại một thời điểm (xác
định bằng vốn lƣu động ròng lớn hơn 0) mà phải xem xét phân tích vốn lƣu
động ròng trong một chuỗi thời gian thì mới có thể đƣa ra những triển vọng
về cân bằng tài chính dài hạn trong tƣơng lai.
Chỉ số vốn lƣu động ròng đƣợc đƣa ra để phân tích xem liệu một doanh
nghiệp có đạt đƣợc trạng thái cân bằng tài chính hay không. Vốn lƣu động
ròng đƣợc xác định nhƣ sau:
Vốn lưu động ròng = Nguồn vốn thường xuyên – Tài sản dài hạn
= Tài sản lưu động và đầu tư ngắn hạn – Nợ ngắn hạn
Phân tích cân bằng tài chính của doanh nghiệp đƣợc xác định thông qua
vốn lƣu động ròng nhƣ sau:
Vốn lƣu động ròng >= 0: Doanh nghiệp đạt trạng thái cân bằng tài chính
dài hạn
Vốn lƣu động ròng < 0: Doanh nghiệp mất cân bằng tài chính dài hạn.


13

1.1.2.

Tầm quan trọng của cân bằng tài chính dài hạn

Trong nền kinh tế thị trƣờng, các doanh nghiệp hoạt động với mục tiêu
xuyên suốt là tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Để đạt đƣợc mục tiêu này, đòi
hỏi doanh nghiệp cần phải thƣờng xuyên đƣa ra các quyết định dài hạn và
ngắn hạn cho hoạt động của mình. Việc đƣa ra các quyết định sao cho doanh
nghiệp có thể có vốn lƣu động ròng dƣơng hay giúp doanh nghiệp có thể đạt
đƣợc trạng thái cân bằng tài chính dài hạn là một trong những yêu cầu quan
trọng nhằm giúp doanh nghiệp đạt đƣợc mục tiêu tối đa của mình.
Với định hƣớng nhƣ trên, doanh nghiệp luôn cố gắng nỗ lực nhằm đạt
đƣợc một sự phát triển bền vững. Vì vậy, doanh nghiệp luôn đƣa ra quyết
định để có thể có đạt đƣợc trạng thái cân bằng tài chính trong dài hạn và ngắn
hạn bởi nếu mất cân bằng tài chính sẽ gây ra những hậu quả khó lƣờng.
Cân bằng tài chính đƣợc thể hiện thông qua chỉ số vốn lƣu động ròng
(NWC). NWC âm có nghĩa là DN đang sử dụng nguồn vốn ngắn hạn để tài
trợ cho tài sản dài hạn. Tuy nhiên, tài sản dài hạn thƣờng có thời gian thu hồi
vốn cao, trong khi đó, nguồn vốn ngắn hạn lại cần thời gian để thanh toán
thấp. Việc sử dụng nguồn vốn ngắn hạn tài trợ cho tài sản dài hạn sẽ khiến cho
NWC của DN âm, NWC âm đẩy các công ty vào tình trạng thƣờng xuyên
phải đảo nợ ngắn hạn (vay nợ mới trả nợ cũ) tạo ra tình trạng căng thẳng tài
chính. Việc hoạt động kinh doanh khi NWC âm khiến DN gặp áp lực thanh
toán khi các khoản vay ngắn hạn đến thời hạn thanh toán. Và trƣờng hợp này
sẽ dẫn đến những hậu quả khác, không chỉ ảnh hƣởng đến hoạt động kinh
doanh hằng ngày của DN mà còn ảnh hƣởng đến uy tín của DN đối với ngân
hàng cũng nhƣ các đối tác kinh doanh của DN
Nếu thị trƣờng tài chính bị đóng băng, ngân hàng từ chối cho vay thì
điều này sẽ dẫn đến tình trạng doanh nghiệp cạn kiệt tiền mặt và có thể phải
dừng hoạt động do thiếu vốn lƣu động. Với nhiều công ty có NWC âm, kiểm

14
toán viên độc lập có thể ghi ý kiến “Nghi ngờ về khả năng hoạt động liên
tục”, tại các doanh nghiệp nhà nƣớc, NWC âm (khả năng thanh toán hiện
hành nhỏ hơn 1) là một trong những căn cứ quan trọng để xếp doanh nghiệp
vào tình trạng giám sát đặc biệt.
Khi điều này xảy ra và NWC âm ở mức lớn, các chủ nợ và các nhà cung
cấp, khách hàng cảm nhận công ty gặp khó khăn, từ đó, sẽ hạn chế rủi ro của
họ thông qua việc cắt giảm các ƣu đãi về bán chịu cho công ty, yêu cầu công
ty phải thanh toán tiền mặt ngay cho việc mua nguyên vật liệu hoặc hạn chế
cho vay, yêu cầu khắt khe hơn về điều kiện cho vay và càng đẩy công ty vào
thế ngày càng khó khăn.
1.2. MỘT SỐ LÝ THUYẾT NỀN TẢNG CỦA CÂN BẰNG TÀI CHÍNH
Từ những phần trên, chúng ta nhận thấy rằng, cân bằng tài chính dài hạn
hay ngắn hạn đạt đƣợc đều là kết quả của sự phù hợp giữa cấu trúc vốn và
cấu trúc tài sản. Do đặc tính của các khoản đầu tƣ có thời hạn khác nhau và
tài sản đƣợc đầu tƣ lại có quá trình thu hồi vốn theo thời gian khác nhau nên
nhà quản lý cần phải sử dụng nguồn vốn tài trợ cho tài sản một cách phù hợp.
Vì vậy, nguồn vốn thƣờng xuyên trƣớc tiên sẽ tài trợ cho tài sản dài hạn, nếu
còn dƣ thì sẽ tiếp tục tài trợ cho tài sản ngắn hạn. Nguồn vốn thƣờng xuyên
đƣợc hình thành từ nguồn VCSH và nợ dài hạn. Một khi DN sử dụng nguồn
vốn thƣờng xuyên tài trợ cho tài sản ngắn hạn thì tình trạng tài chính của
doanh nghiệp sẽ an toàn hơn. Ngƣợc lại, nguồn vốn thƣờng xuyên không tài
trợ đủ cho TSDH mà thay vào đó, DN phải sử dụng nguồn ngắn hạn để tài trợ
cho TSDH thì tình trạng tài chính của DN sẽ mất ổn định, chứa nhiều rủi ro
hơn. Những rủi ro này đã đƣợc tác giả đề cập đến ở phần trên của bài nghiên
cứu. Dĩ nhiên, DN luôn muốn có tình hình tài chính an toàn, tuy nhiên, mục
đích cuối cùng trong kinh doanh của DN đó chính là tối đa hóa giá trị của DN,
kinh doanh có hiệu quả. Để đạt đƣợc mục tiêu đó, một trong những phƣơng

15
án hầu nhƣ tất cả các DN sử dụng đó chính là sử dụng đòn bẩy nợ. Một khi
các DN sử dụng vay nợ để gia tăng giá trị, tiềm ẩn nguy cơ DN sẽ mất cân
bằng tài chính trong ngắn hạn và trong dài hạn.
Một khi doanh nghiệp sử dụng nợ vay sẽ tạo ra một cấu trúc vốn vay
gồm vốn vay dài hạn và vốn vay ngắn hạn, góp phần trong việc cùng với
nguồn vốn chủ sở hữu tài trợ cho cấu trúc tài sản của doanh nghiệp. Tuy
nhiên, khi sử dụng nợ vay, doanh nghiệp xuất hiện trách nhiệm thanh toán
khoản vay và lãi trong thời gian hạn định. Do đó, doanh nghiệp cần phải có sự
phù hợp giữa tài trợ nguồn vốn và tài sản, để có thể đảm bảo khả năng thanh
toán trong trƣờng hợp có nợ vay, đảm bảo sự hợp lý thời gian thu hồi vốn từ
tài sản với thời gian của các nguồn vốn, tránh tình trạng rủi ro mất khả năng
thanh toán, dẫn đến các hậu quả nghiêm trọng khác.
Từ nhận định trên, tác giả thấy rằng, đạt đƣợc một trạng thái cân bằng tài
chính trong dài hạn, điều tiên quyết mà doanh nghiệp cần đạt đƣợc chính là
sự phù hợp giữa nguồn vốn và tài sản. Cấu trúc nguồn vốn tài trợ cho cấu trúc
tài sản một cách tƣơng ứng về thời hạn chu chuyển giá trị mới có thể đạt
trạng thái an toàn tài chính. Mỗi quyết định về cấu trúc vốn sẽ định hình một
cấu trúc vốn của đơn vị và xác lập tình trạng cân bằng tài chính của đơn vị. Vì
vậy, tác giả cho rằng lý thuyết nền tảng cho cân bằng tài chính trong dài hạn
và ngắn hạn là lý thuyết cấu trúc vốn.
1.2.1. Lý thuyết Modigliani và Miller về cấu trúc vốn
Vào tháng 6 năm 1958, hai nhà nghiên cứu Franco Modigliani và Merton
Miller đã đƣa ra lý thuyết về cấu trúc vốn đƣợc công bố trong American
Economic Review, số 48 với tựa đề “The cost of capital, Corporate Finance
anh the Theory of Investment”, còn gọi là lý thuyết M&M.
Lý thuyết của Modigliani và Miller (M&M) về cấu trúc vốn đƣợc xem là
thuyết hiện đại lý giải đƣợc quan hệ giữa giá trị công ty, chi phí sử dụng và

16
mức độ sử dụng nợ của công ty. Lý thuyết M&M cho rằng giá trị của DN sử
dụng nợ lớn hơn giá trị của DN không sử dụng nợ trong trƣờng hợp có thuế
do lợi ích tấm chắn thuế từ lãi vay vì chi phí lãi vay là một khoản đƣợc khấu
trừ trƣớc khi tính thuế TNDN. Việc sử dụng nợ hay sử dụng đòn bẩy tài chính
làm tăng giá trị DN. Sử dụng nợ càng nhiều thì giá trị DN càng tăng và gia
tăng tối đa khi DN đƣợc tài trợ 100% nợ.
Lý thuyết M&M dựa trên những giả định sau đây:
-

Giả định về thuế

-

Giả định về chi phí giao dịch

-

Giả định về chi phí khốn khó tài chính

-

Giả định về thị trƣờng hoàn hảo

Về nội dung, lý thuyết M&M đƣợc phát biểu thành hai mệnh đề quan
trọng. Mệnh đề thứ nhất (I) nói về giá trị công ty. Mệnh đề thứ (II) nói về chi
phí sử dụng vốn. Các mệnh đề này lần lƣợt sẽ đƣợc xem xét trong hai trƣờng
hợp ứng với hai giả định chính: có thuế và không có thuế.

a. Lý thuyết M&M trong trường hợp không có thuế
Đây là trƣờng hợp đơn giản nhất khi xem xét lý thuyết M&M. Trong
trƣờng hợp này tất cả các giả định đầy đủ của lý thuyết M&M đều đƣợc tuân
thủ nhằm đơn giản hóa vấn đề cần nghiên cứu. Các giả định đầy đủ của lý
thuyết M&M bao gồm:
-

Không có thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân

-

Không có chi phí giao dịch

-

Không có chi phí phá sản và chi phí khó khăn tài chính

-

Cá nhân và công ty đều có thể vay tiền ở mức lãi suất nhƣ nhau

-

Thị trƣờng vốn là thị trƣờng hoàn hảo

Với những giả định nhƣ trên, nội dung của lý thuyết M&M đƣợc phát
biểu thành hai mệnh đề: