Roadshow CenLand Vietnam 2018 Pinpoint (Báo cáo về IPO của CTCP CenLand)

NOTES & ANALYSIS
Roadshow CenLand – Công ty BĐS Thế kỷ

I.

Tóm tắt nội dung:

CenLand, với lợi thế của một công ty môi giới bất động sản đứng đầu Việt Nam, trực thuộc tập đoàn Cengroup, đã
công bố kế hoạch IPO trong tháng 7 năm nay với mức giá chào bán dự kiến là 50.000 – 60.000 đồng/cp tương
đương với mức P/E = 4.2 – 5. Từ phần giới thiệu trong buổi roadshow, cá nhân tôi nhận thấy CenLand có khả năng
phát triển mạnh thị trường môi giới kết nối song phương (P2P) và làm tổng kho BĐS đồng thời sẽ là nhà chiến lược
đầu tư bất động sản thứ cấp. Bên cạnh những điểm nổi bật, phần giới thiệu trong roadshow bộc lộ một số yếu điểm
và khúc mắc trong chiến lược phát triển của công ty - sẽ được thể hiện ở thuyết minh dưới đây.
II.

Thuyết minh
A. Tổng quan:

CenLand được định vị trong hệ thống bất động sản thứ cấp, với chuyên môn chính được giới thiệu là môi giới và
đầu tư bất động sản thứ cấp lớn nhất Việt Nam. Công ty hiện có chi nhánh tại 13 tỉnh thành khắp cả nước, với 40%
thị phần ở thị trường Hà Nội và 20% thị trường toàn quốc.


Về sơ đồ tổ chức, CenLand trực thuộc tập đoàn Cengroup, trong đó Cengroup được tạo nên từ 5 công ty
con: CenLand, Cen Invest, Cen Décor, Cen Value và Cen Golf. Trong đó, CenLand chịu trách nhiệm mảng môi
giới, Cen Invest thuộc mảng đầu tư, Cen Décor trang trí và thiết kế, Cen Value đảm nhiệm thẩm định giá BĐS
và Cen Golf phụ trách mảng kinh doanh sân golf. Có thể nói mô hình của Cengroup khá hoàn thiện trong các
vai trò của một môi giới và đầu tư bất động sản chuyên nghiệp.



Về mô hình ban điều hành của CenLand, theo quan điểm cá nhân tôi nhận thấy được sự quản lý công việc
trong nội bộ CenLand đang diễn ra theo hình chóp, trong đó khối lượng công việc và quan hệ khách hang có
vẻ tập trung rất nhiều vào dàn hội đồng quản trị của công ty. Ông Nguyễn Trung Vũ – Chủ tịch HĐQT chính là người có tiếng nói nhất trong việc tạo lập khách hàng và ký kết vay vốn cho công ty trong đó các
thành viên còn lại của HĐQT thực hiện đóng góp mối quan hệ cá nhân và vốn pháp định cho công ty bao
gồm ông Phạm Thành Hưng – Phó Chủ tịch HĐQT, ông Nguyễn Thọ Tuyển – Thành viên HĐQT kiêm TGĐ và
ông Lê Xuân Nga – Thành viên HĐQT kiêm PTGĐ..



Về mục tiêu của CenLand, trong buổi roadshow đề cập rất nhiều đến sự thành công của mảng môi giới, đặc
biệt là thế mạnh về việc triển khai rất nhiều kênh bán hàng có tính năng vượt trội và thuận tiện cao, đơn cử
như website nghemoigioi.vn – sử dụng như một dịch vụ thương mại điện tử cho ngành BĐS với xu hướng
chuyển dịch các giao dịch nhà đất online, sau đó thực hiện kết nối giữa các nhà môi giới trên khắp cả nước
Hoạt động này giống như cách thức mà Uber, hay Airbnb hay làm, đó là cho vay mượn nền tảng đề khách
hàng có thể trực tiếp kết nối với người bán hàng trong khi CenLand làm đơn vị trung gian bảo lãnh làm thủ
tục và thu phí. Suốt cả buổi roadshow, đây có lẽ là điểm ý tưởng sáng nhất trong kế hoạch phát triển thị
trường mà CenLand đề ra.

B. Vấn đề tồn tại:
Trong buổi roadshow từ bài phát biểu của ban lãnh đạo công ty, cá nhân tôi có thể kế đến hai vấn đề không rõ rang
và có vẻ là hạn chế của công ty:


Việc định hướng mô hình hoạt động của công ty trong giai đoạn sắp tới: CenLand đang vấp phải một sự
mơ hồ giữa hai hướng đi: môi giới và đầu tư BĐS. Từ trước đến nay mô hình mô giới bất động sản đã giúp


cho CenLand có được lợi thế và vị trí dẫn đầu trong giới doanh nghiệp, tuy nhiên theo ban lãnh đạo thì biên
lợi nhuận của mảng này khá “rẻ mạt”” với mức 3 – 10% trên một giao dịch nên doanh thu tổng của CenLand
không đáng kể. Điều này chắc hẳn cũng thôi thúc CenLand chuyển sang con đường đầu tư bất động sản thứ

cấp – một thị trường mà ban lãnh đạo cho rằng “chưa ai ngắm tới”. Tất nhiên là phải có lý do nào đó thì các
ông lớn mới không mạnh tay triển khai vào khai phá mảng này cho nên quyết định của ban lãnh đạo có vẻ
như đang muốn đặt công ty của mình vào sự thử nghiệm để kiểm chứng hiệu quả để đổi lấy sự mở rộng của
biên lợi nhuận hiện tại. Đồng thời, trong phần trả lời về tỷ trọng doanh thu của mảng website
nghemoigioi.vn, ông Tuyển TGĐ thuyết minh mặc dù làm ăn hiệu quả và chiếm cơ cấu cao trong doanh thu
của CenLand nhưng hầu hết doanh thu của nghemoigioi.vn đến từ doanh thu nội bộ của giao dịch với
Starland và các sàn liên kết (tức là khách hàng của các mảng kinh doanh khác nhưng lại giao dịch thông qua
kênh online này).
 Như vậy, với quan sát cá nhân, ta có thể nhận thấy được sự khó khăn trong mảng kinh doanh môi
giới truyền thống và tăng trưởng có lẻ đã có phần chậm lại khiến ban lãnh đạo muốn triển khai
sang một hướng đi khác mới mẻ hơn.


Vấn đè vốn vay – vốn hoạt động của công ty: Trong khi nói về lịch sử phát triển của mảng đầu tư bất động
sản công ty, một thành viên ban lãnh đạo đã nhắc đến sự khó khăn về vốn khi bắt đầu thành lập mảng này
với việc phải đi huy động vốn bằng quan hệ cá nhân khá nhiều để có thể có vốn thâu tóm các bất động sản
của công ty. Mặc dù lúc sau phó chủ tịch ông Hưng có thực hiện đính chính về vấn đề này rằng “”CenLand
chưa gặp trường hợp thiếu vốn mà chúng tôi chỉ đơn giản muốn phát triển công ty nhanh hơn để bắt kịp với
các đối thủ trên thị trường””, bản thân cá nhân tôi nhận định rằng khả năng huy động vốn của công ty khá
yếu, phụ thuộc nhiều vào quan hệ cá nhân, vay bằng dòng vốn ngắn hạn (như thuyết minh trong tài liệu
Roadshow). Nếu phân tích kỹ hơn, việc IPO diễn ra sau một thời gian dài hoạt động của công ty và vào thời
điểm khắc nghiệt nhất của thị trường chứng khoản chứng tỏ một vấn đề nảy sinh là hiện tại công ty đang rất
cần vốn vay, chưa kể đến việc có thể do thiếu vốn để mở rộng kế hoạch kinh doanh của mình, sau khi chính
phủ đã thắt chặt hoạt động tín dụng bất động sản ở nửa đầu năm và thị trường BĐS đang có xu hướng
chững lại rõ rệt.
C. Thông tin IPO cổ phần



Về thời gian và giá chào bán, ban lãnh đạo đã cung cấp kế hoạch về việc niêm yết cổ phiếu trên sàn HOSE

trong quý 3 này, cụ thể là vào giai đoạn trong tháng 7, mã cổ phiếu CRE với mức giá chào bán khởi điểm rơi
vào tầm 50.000 – 60.000 đồng/cp với EPS hiện tại của công ty là 11.970 đồng/cổ phần theo số liệu đưa ra
năm 2017 tương đương mức P/E trong khoảng 4.2 – 5 lần. Biên lợi nhuận ròng hiện tại là 22.7% với mức
ROA là 24.87% và ROE là 55.19%. Nếu đem so sánh với đối thủ cạnh tranh cùng ngành hiện tại của CenLand
là Dat Xanh Group (DXG: HOSE) thì CRE đang được định giá thấp hơn, chưa tính về sự chênh lệch thị phần
môi giới giữa hai công ty. Có thể điều này xuất phát từ hai lý do: hoạt động của CenLand chưa thực sự hiệu
quả như của DXG nếu so về biên lợi nhuận gộp và doanh thu thì mới chỉ bằng một nửa so với DXG (1,115 tỷ
so với 2,882 tỷ trong năm 2017), đồng thời với diễn biến xấu của thị trường thì mức giá chào bán của
CenLand cũng đã giảm đi rất nhiều, đặc biệt là giá chào bán hiện tại trên thị trường OTC.



Kế hoạch kinh doanh và phát triển của CenLand trong giai đoạn 3 năm tới sẽ dự kiến gấp đôi doanh thu
lên con số 2.555 tỷ với mức lợi nhuận tang gấp đôi tương ứng. Tuy nhiên ban lãnh đạo đề ra một kế hoạch
táo bạo hơn nữa là đến năm 2022, CenLand sẽ đạt doanh thu 26.819 tỷ, gấp 20 lần so với mức doanh thu
hiện tại. Nhưng tham vọng này vẫn chưa thực sự có đường hướng rõ rang nên do đó về mặt lý thuyết, các
nhà đầu tư có thể chấp nhận con số kỳ vọng lợi nhuận gấp đôi (kế hoạch chắc chắn) cho 3 năm tới với giá trị
thương hiệu cộng dồn ra được mức P/E từ 4 – 5 là phù hợp. Do vậy, mức giá hiện tại mà CenLand đưa ra có
thể nói là đã phản ảnh được hết những kỳ vọng hiện tại của nhà đầu tư cho đến khi có sự đột phá mới từ
chuỗi giá trị CenLand trong thời gian tới.


III.

Kết luận:

Với những thế mạnh trong chuyên môn lâu năm của đội ngũ CenLand, cá nhân tôi nhận thấy rằng mảng môi giới
của CenLand có thể tiếp tục phát triển mạnh mẽ với độ nở thị phần rơi vào khoảng 10% toàn quốc trong 4 năm tới.
Mảng đầu tư bất động sản thứ cấp tuy chịu nhiều rủi ro nhưng cũng là cơ hội để nâng cao vị thế của CenLand với
chuyên môn lâu năm trong ngành, tuy nhiên vẫn cần thống nhất đường hướng với các đối tác chiến lược và phân bố

nguồn vốn vay hiệu quả. Bên cạnh đó, với ưu thế về công nghệ trong quá trình môi giới thì thị phần BĐS ở thị
trường các nước lân cận cũng có thể là cánh cửa không hề nhỏ để tạo ra động lực cho sự bứt phá trong mảng kinh
doanh của CenLand trong thời gian tới.

.