Thấy gì từ báo cáo dòng tiền của doanh nghiệp

Thấy gì từ báo cáo dòng tiền của doanh nghiệp
(Doanh nhân và Pháp luật) Nhiều nhà đầu tư trên thị trường liên tục rơi vào
các cạm bẫy của nghệ thuật kế toán của doanh nghiệp. Họ thường chú trọng
vào lợi nhuận của doanh nghiệp công bố hơn là dòng tiền mà doanh nghiệp đó
tạo ra cho chính mình. Bài viết này giúp cho nhà đầu tư biết được kỹ thuật
đánh giá dòng tiền để biết được chất lượng của lợi nhuận công bố. Lê Đạt Chí
– Khoa Tài chính doanh nghiệp, ĐH Kinh tế Tp.HCM

Lợi nhuận là bút toán
Để tạo ra lợi nhuận thật dễ dàng đối với một người làm kế toán nhưng để tạo ra
tiền thì quả thật khó khăn. Lợi nhuận thường bị quản lý bởi các nhà quản trị
trong công ty. Việc quản lý lợi nhuận là “sự can thiệp có mục đích bởi việc
quản lý trong tiến trình xác định lợi nhuận, thường là để thỏa mãn các mục đích
cá nhân”. Quản lý lợi nhuận nhằm tô điểm thêm các kỳ vọng của thị trường, nó
không tạo ra thêm giá trị của dòng tiền. Có thể thấy, có nhiều động cơ quản lý
lợi nhuận như:
(1). Động cơ vì các hợp đồng kinh doanh. Nhiều hợp đồng kinh doanh sử dụng
các số liệu của kế toán chẳng hạn như các hợp đồng dự thầu, các hợp đồng tiền
lương, thưởng của ban giám đốc và hội đồng quản trị được tính trên những số
liệu kế toán này. Các giao kèo tiền lương, thưởng được xác lập trong một giới
hạn dựa trên mức lợi nhuận mà công ty đạt được. Nếu không quản lý lợi nhuận
trong các giới hạn này sẽ là một tổn thất lớn trong thu nhập của các nhà quản
trị. Mặt khác các điều khoản nợ thường dựa trên những số liệu kế toán như thu
nhập. Những xung đột của các điều khoản nợ sẽ là tốn kém cho các nhà quản trị
công ty, chính vì vậy họ phải quản lý lợi nhuận nhằm giảm đi những tốn kém
đó.
(2) Động cơ làm giá chứng khoán. Một động cơ khác tác động tiềm tàng đến
giá chứng khoán. Chẳng hạn, một nhà quản trị có thể tăng lợi nhuận để tạm thời
đẩy giá chứng khoán lên cho những mục đích “sang sạp” của mình hay vì mục
đích phát hành chứng khoán…
Từ những bất cập của phương pháp kế toán phát sinh đã đưa đến nhiều chiến

lược quản lý thu nhập khác nhau nhằm thực hiện được các mục tiêu của người
quản lý. Tuy nhiên, bằng việc phân tích báo cáo dòng tiền sẽ giúp cho nhà đầu
tư loại bỏ được một số nhược điểm này.
Dòng tiền là vua
Một trong những chỉ tiêu quan trọng đánh giá giá trị thực của cổ phiếu đó chính
là dòng tiền mà một doanh nghiệp tạo ra. Báo cáo dòng tiền cung cấp nguồn
gốc dòng tiền của một doanh nghiệp, dòng tiền của một doanh nghiệp là cái có
thực và là một khái niệm dễ hiểu, chúng không bị tác động bởi các nguyên tắc
của hạch toán kế toán. Tuy nhiên, dòng tiền không thể đo lường giá trị tăng
thêm trong ngắn hạn. Chẳng hạn, nếu một công ty gia tăng dòng tiền bằng việc
cắt giảm đầu tư thì đó là một điều tồi tệ trong tương lai.
Như vậy, dòng tiền sẽ chịu tác động rất nhiều đối với các giai đoạn phát triển
của doanh nghiệp. Tùy thuộc vào các giai đoạn phát triển mà nhu cầu đầu tư
của doanh nghiệp cũng khác nhau, khả năng tạo ra dòng tiền từ hoạt động kinh
doanh cũng khác nhau…, đối với ngành nghề mà doanh nghiệp đó hoạt động
cũng như triển vọng tăng trưởng của doanh nghiệp đó trong tương lai…
Chính vì vậy, một số chỉ tiêu tài chính khi phân tích báo cáo dòng tiền của
doanh nghiệp thường được đề cập đến là dòng tiền hoạt động, dòng tiền tự do,
sự kết hợp giữa các dòng tiền trong doanh nghiệp… nhìn vào báo cáo dòng tiền
nhà đầu tư có thể đánh giá được chất lượng của thu nhập mà công ty tạo ra. Nó
sẽ giúp cho nhà đầu tư loại bỏ những hoài nghi về việc sử dụng các phương
pháp kế toán để tạo ra lợi nhuận.
Báo cáo luân chuyển tiền tệ
Một trong những tài liệu trong bộ báo cáo tài chính mà một doanh nghiệp cung
cấp đến thị trường là bảng báo cáo luân chuyển tiền tệ. Báo cáo luân chuyển
tiền tệ được phân thành ba dòng tiền khác nhau dựa trên ba hoạt động của một
doanh nghiệp: Dòng tiền hoạt động sản xuất kinh doanh; dòng tiền hoạt động
đầu tư; dòng tiền hoạt động tài trợ (thường được đề cập là dòng tiền hoạt động
tài chính). Nói một cách dễ hiểu, hoạt động sản xuất kinh doanh chính của
doanh nghiệp tạo nên dòng tiền hoạt động. Dòng tiền này chính là thực lực của

doanh nghiệp, là thành phần quan trọng tạo nên giá trị nội tại của cổ phiếu đó
(xem bảng 1)
Bảng 1: Tóm tắt báo cáo dòng tiền của công ty (đơn vị tính: tỷ đồng)
Khoản mục năm 2007 năm 2006
Lợi nhuận 203,866 54,007
Dòng tiền

- Dòng tiền hoạt động (756,215) (220,803)
- Dòng tiền đầu tư (69,121) (62,588)
- Dòng tiền tài trợ 856,658 282,395
Dòng tiền thuần 31,321 (996)
Một cách tổng quát, dù năm 2007 công ty tạo ra nhiều lợi nhuận nhưng dòng
tiền thu về từ hoạt động kinh doanh này lại thâm hụt một cách trầm trọng. Nói
cách khác, (1) Lợi nhuận của công ty không phải đến từ hoạt động sản xuất
kinh doanh chính, chủ yếu từ hoạt động đầu tư tài chính, hoạt động thanh lý tài
sản… (2) Việc tạo ra lợi nhuận chẳng qua chỉ là một nghệ thuật kế toán chuyển
từ hàng tồn kho sang các khoản phải thu. Nghĩa là công ty ghi nhận trước
doanh thu bán hàng của mình. (3) Việc bán hàng đã thực hiện quá mức mà
công ty không đánh giá được những rủi ro từ khả năng thanh toán của mình.
Việc mở rộng quá mức chính sách bán hàng sẽ là mối nguy trong thanh toán.
Nói cách khác công ty đã quá chú trọng vào việc bán hàng mà không xem xét
đến khả năng thu nợ. Nếu các khách hàng gặp vấn đề trong thanh toán sẽ là một
thiệt hại lớn đến dòng tiền công ty. (4) Việc có được lợi nhuận cũng có thể đến
từ những bút toán định giá lại hàng tồn kho bằng cách bán hàng rồi sau đó mua
lại hàng đã bán. Điều này giúp cho doanh nghiệp đạt được mục tiêu doanh số
và lợi nhuận, nhưng khoản lợi nhuận này chính là do công ty định giá lại hàng
tồn kho. Nhất là trong điều kiện lạm phát như VN thời gian qua, một công ty
kinh doanh vật liệu xây dựng, sau khi mua hàng, giá vật liệu tiếp tục tăng, điều
đó cho thấy công ty có lợi nhuận nhiều nhưng công ty lại không bán ra lô hàng
này mà tiếp tục gim giữ trong kho. Trong khi đó, báo cáo cần phải được lập, lợi

nhuận cần được công bố, công ty thực hiện bút toán bán hàng cho một đối tác
sau đó mua lại từ đối tác này lô hàng này với giá đã bán. Cả đối tác và công ty
không bị thiệt hại gì ngoại trừ những hóa đơn bán hàng. Điều đáng lưu ý là
công ty không thực sự bán hàng, chỉ bán trên chứng từ kế toán. Không chỉ dừng
lại ở đó, dù giá hàng hóa không tăng, các nhà quản lý cũng có thể thực hiện
được. Điều này cho thấy, có nhiều mối hoài nghi để yêu cầu một nhà đầu tư cần
phân tích chi tiết báo cáo dòng tiền để tìm ra chất lượng thu nhập.
Một công ty trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng có thể chấp nhận một sự
thâm hụt trong dòng tiền hoạt động, họ cần chi ra nhiều tiền để có được doanh
thu như tiền quảng cáo, tiếp thị, hậu mãi, chính sách bán hàng ưu đãi hơn so
với đối thủ… Nếu một sự thâm hụt này không đi liền với giai đoạn này sẽ đẩy
công ty đến bờ vực phá sản. Một nhà đầu tư không nên mua cổ phiếu của
những công ty này vì thực lực của công ty đang suy yếu. Một công ty được
xem là cổ máy tạo ra tiền cho nhà đầu tư khi dòng tiền hoạt động thặng dư và
gia tăng đủ khả năng đáp ứng nhu cầu đầu tư cần thiết cho việc phát triển của
mình. Nói cách khác công ty này đang có dòng tiền tự do dương. Khi dòng tiền
này thặng dư thì doanh nghiệp mới dùng tiền để chi trả cho các cổ đông của
mình dưới nhiều hình thức như chi trả cổ tức bằng tiền.
Nhiều doanh nghiệp của VN thời gian qua cho thấy tại sao lợi nhuận tạo ra
nhiều nhưng công ty không chi trả cổ tức bằng tiền hoặc có nhưng rất thấp bởi
một lý do đơn giản là công ty không có tiền để chia. Nhìn vào bảng 1, dù năm
2007 công ty có mức tăng trưởng lợi nhuận đến 277,4% nhưng dòng tiền hoạt
động lại thâm hụt trầm trọng, việc thâm hụt này kết hợp với nhu cầu đầu tư đã
đẩy công ty đến việc gia tăng huy động vốn từ bên ngoài. Dòng tiền tài trợ bên
ngoài đã gia tăng đáng kể. Nếu công ty không thể vay nợ trong tình hình thắt
chặt chính sách tín dụng của ngân hàng nhà nước thì liệu rằng công ty có mức
tăng lợi nhuận được không? Trong điều kiện TTCK ảm đạm, công ty có phát
hành thêm cổ phiếu để bù đáp cho thâm hụt không? Khi không có những nguồn
tài trợ này công ty có tồn tại được không trước những khoản nợ khó đòi,…
Tiền công ty chắc chắn thiếu hụt bởi mối đe dọa này. Khi không đủ tiền đáp

ứng nhu cầu kinh doanh thì việc sụt giảm lợi nhuận trong năm 2008 và trong
tương lai là chuyện đương nhiên. Vậy, một nhà đầu tư có nên mạo hiểm cho kế
hoạch đầu tư của mình vào công ty này không? Đầu tư còn được xem là một
cuộc đánh cược, nhưng một nhà đầu tư theo giá trị họ sẽ không mạo hiểm số
tiền của mình trước cuộc chơi này.
Phân tích báo cáo dòng tiền
Một trong những vấn đề thường vấp phải khi phân tích, các nhà đầu tư bị ánh
hào quang lợi nhuận của công ty che lấp nên sẵn sàng trả giá cao cho cổ phiếu
này. Ở đây, nhà đầu tư cần bình tĩnh để trả lời những hoài nghi từ quá trình
phân tích: Tại sao lợi nhuận năm 2007 tăng cao hơn rất nhiều năm 2006 nhưng
dòng tiền từ hoạt động kinh doanh trở nên thâm hụt trầm trọng. Chính bản thân
dòng tiền âm là một ẩn số lớn của giá cổ phiếu công ty này. Dòng tiền hoạt
động âm cho thấy nội tại doanh nghiệp có vấn đề, lợi nhuận cao nhưng dòng
tiền thì không có.
Bảng 2: Chi tiết báo cáo dòng tiền hoạt động của công ty (đvt: tỷ đồng)

Khoản mục năm 2007 năm 2006
I.
Lưu chuyển tiền từ hoạt động kinh doanh
- -
1.
Lợi nhuận trước thuế
237,153 54,007
2.
Điều chỉnh cho các khoản:
- -
-
Khấu hao tài sản cố định
21,845 14,723
-

Các khoản dự phòng
3,805 4,517
-
Lãi, lỗ chênh lệch tỷ giá hối đoái chưa thực hiện
934 -
-
Lãi, lỗ từ hoạt động đầu tư
156 -
-
Chi phí lãi vay
41,084 16,528
3.
Lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh trước thay đổi vốn lưu
động
304,976 89,774
-
Tăng, giảm các khoản phải thu
(880,493) (285,490)
-
Tăng, giảm hàng tồn kho
(168,574) (54,936)
-
Tăng, giảm các khoản phải trả
56,710 28,479
-
Tăng giảm chi phí trả trước
(11,754) 4,285
-
Tiền lãi vay đã trả
(27,982) (16,528)

-
Thuế thu nhập doanh nghiệp đã nộp
(17,076) (2)
-
Tiền thu khác từ hoạt động kinh doanh
851 13,614
-
Tiền chi khác từ hoạt động kinh doanh
(12,873) -

Lưu chuyển tiền thuần từ hoạt động kinh doanh
(756,215) (220,803)
Như vậy, nhìn vào báo cáo dòng tiền của công ty này đã cho thấy việc thâm hụt
chủ yếu đến từ việc gia tăng các khoản phải thu, công ty đã mạnh tay mở rộng
chính sách tín dụng mà không biết khả năng trả nợ của khách hàng… Những
đánh giá của nhà đầu tư đến vấn đề tín dụng của doanh nghiệp là rất cần thiết
cho việc tìm ra chất lượng thu nhập. Nếu có rủi ro trong thanh toán sẽ đẩy công
ty đến một sự thiệt hại rất lớn cho các cổ đông. Những rủi ro có thể xảy ra cho
các khoản phải thu (nợ xấu) sẽ làm thất thoát tài sản của công ty và lẽ dĩ nhiên
là thất thoát tiền của các cổ đông nên giá cổ phiếu sẽ sụt giảm. khoản mục thứ 2
cần quan tâm chính là việc đầu tư vào hàng tồn kho nhiều đã tiêu tốn nhiều tiền
của công ty, làm trầm trọng thêm cho việc thâm hụt hày.
Vấn đề thứ 2 chính là khi dòng tiền hoạt động không đủ tài trợ cho các hoạt
động đầu tư mở rộng sản xuất kinh doanh của công ty thì công ty lệ thuộc vào
các nguồn tài trợ bên ngoài. Điều này cho thấy, việc gia tăng tài trợ bên ngoài
rất mạnh để tài trợ cho việc đầu tư vào các khoản phải thu và hàng tồn kho của
công ty. Một sự thất thoát các khoản phải thu và hàng tồn kho sẽ đe dọa đến
nghĩa vụ của các chủ thể tài trợ. Nói cách khác việc có được lợi nhuận là nhờ
vào việc tài trợ bên ngoài. Lúc này, nhà đầu tư cần phải phân tích các thành
phần tài trợ đó.

Một điều cho thấy rằng, trong năm 2007 công ty phát hành thêm cổ phiếu để
huy động và vay vốn ngắn hạn cũng như dài hạn từ ngân hàng (xem bảng 3).
Như vậy, phải chăng lợi nhuận có được có nguồn gốc từ sự đóng góp vốn của
chính các cổ đông? Lợi nhuận này có còn tiếp tục trong năm 2008 khi mà
TTCK không khả quan? Việc phát hành cổ phiếu không thuận lợi? Chắc chắng
một nhà đầu tư không muốn mình bỏ tiền vào công ty để có được lợi nhuận.
Đồng thời một tác nhân quan trọng chính là nợ vay. Việc phụ thuộc quá nhiều
vào nguồn vốn vay cho việc tăng trưởng lợi nhuận của công ty trong năm 2007
có tiếp diễn trong năm 2008 khi mà lãi suất trên thị trường liên tục gia tăng.
Việc thắt chặt chính sách tiền tệ của nền kinh tế có giúp cho công ty dễ dàng
vay nợ để đáp ứng nhu cầu hoạt động kinh doanh và có được lợi nhuận
không?... đến đây, nhà đầu tư đã phần nào nhận ra chất lượng lợi nhuận mà
công ty công bố. Việc gia tăng lợi nhuận này đã làm tổn hại đến các nhà đầu tư
về nghĩa vụ nộp thuế thu nhập doanh nghiệp. Dòng tiền hoạt động càng trở nên
thâm hụt hơn khi nghĩa vụ nộp thuế càng cao. Với tư cách là một nhà quản trị,
họ phải giảm thiểu số tiền nộp thuế thu nhập doanh nghiệp để gia tăng dòng
tiền cho các cổ đông của mình. Thế nhưng công ty này không làm được điều