xác định sự ảnh hưởng của sự kiện trung quốc đặt giàn khoan HD 981 tới thị trường chứng khoán việ

1

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan luận văn là sản phẩm nghiên cứu do bản thân tôi thực hiện
dựa trên những tài liệu thu thập được. Các số liệu và kết quả trình bày trong luận
văn là trung thực và có nguồn gốc rõ ràng.
Tôi xin chịu trách nhiệm về nghiên cứu của mình.
Hà Nội, ngày 30 tháng 03 năm 2018

Nguyễn Minh Hồng


DANH MUCC̣ CÁC BẢNG BIÊU
DANH MUCC̣ CÁC HÌNH VẼ.....................................................................................

́́

TÓM TĂT KÊT QUẢNGHIÊN CỨU LUÂṆ VĂN

CHƯƠNG 1: MƠ

1.1.

Ly do choṇ đềtai ...........................................................................................

1.2.

MucC̣ đich nghiên cưu .....................................................................................

́

́́

1.3. Đối tươngC̣
1.4.

Phương phap nghiên cưu ...............................................................................

1.5.

Giảthuyết khoa hocC̣ .......................................................................................

1.6.

Giới hạn của đề tài .........................................................................................

1.7.

Cấu truc cua khoa luâṇ ..................................................................................

CHƯƠNG 2: KHUNG LÝTHUYÊT VÀTÔNG QUAN NGHIÊN CỨU
2.1.Khung ly thuyết liên quan đến lơị nhuân bất thương

2.1.1. Ly
2.1.2. Lýthuyết thông tin không chắc chắn ......................................................
2.2. Tổng quan vềnghiên cưu
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ..............................................................

3.1.Mô hinh nghiên cưu sự kiện .......................................
́̀

3.2.Nhận dạng sự kiện và xác định cửa sổ ước lượng, cửa

3.3.Ươc lươngC̣ lơị nhuâṇ thông thương ..........................
́́

3.3.1. M

Model).. ..............................................................................................................

3.3.2. Mô hình thị trường (Market Model) .....................................................

3.3.3. Mô
3.3.4. Mô hình chênh lệch giá ATP ................................................................

3.3.5. Mô
3.3.6. Hê

3.4.Đo cac lơị nhuâṇ bất thương .....................................

́


3.4.1. Lợ


3.4.2. Lợi nhuận bất thường tích lũy (CAR) và lợi nhuận bất thường mua và
3.5.

Kiểm đinḥ kết quảthống kê ........................................................................

́́
CHƯƠNG 4: KÊT QUẢ NGHIÊN CỨU .................................................................
4.1.
Tổng quan vềsư C̣kiêṇ Trung Quốc đăṭgia
4.1.1

Bối canh x

4.1.2.

Diễn biến

4.2.

Tổng quan vềthi C̣trương chưng khoan trư

4.2.1.

Thi tC̣ rương

4.2.2.

Ảnh hươn

4.3. Kết qua nghiên cưu tác động sư C̣kiêṇ ..........................................................

́̉

4.3.1.

4.3.2.

Nguồn thu thâpC̣ dữ

4.3.3.

Đanh gia lơị

Ươc lương
́́

́́

5.1.
5.2. Haṇ chếcua nghiên cưu va hương nghiên cưu tiếp theo .............................
5.3.

Khuyến nghi ................................................................................................C̣

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ..................................................................

́́

́̉


4

̉

́́
̉
DANH MUCC̣ CAC BANG BIÊU

Bảng 4.1: Thông tin về các chứng khoán trong mẫu nghiên cứu vào ngày
05/05/2014
Bang 4.2: Lơị nhuâṇ ky vongC̣
́̉
VN-Index thơi điểm 05/05/2014

́̀

Bang 4.3: Tham sốthống kê chuỗi lơị nhuâṇ bất thương trung binh .......................
́̉
Bang 4.4: Kết qua thống kê thươc đo lơị nhuâṇ bất thương trung bình va lơị nhuâṇ
́̉
bất thương trung bình tich luy trong cua sổsư kC̣ iêṇ (-5;5)
́̀

Bang 4.5: Kết qua kiểm đinḥ thống kê ......................................................................
́̉
Bang 4.6: Đanh gia lơị nhuâṇ bất thương trung binh theo nhom nghanh .................
́̉
Bang 4.7: Ước lượng và kiểm định CAR trong cửa sổ sự kiện theo mô hình thị trường ........
́̉
Bang 4.8: Ước lượng và kiểm định CAR trong cửa sổ sự kiện theo mô hình CAPM .......
́̉
Bang 4.9: Lơị nhuâṇ bất thương trung binh va lơị nhuâṇ bất thương trung binh tich
́̉

luy cua cac cổphiếu quan sat ....................................................................................

́̃

́̉

́́

́́


5

DANH MUCC̣ CÁC HÌNH VE

Hình 2.1 : Phản ứng của giáchứng khoán đối với thông tin tốt trong thi trượ̀ng hiêụ quả
vàphi hiêụ quả.............................................................................................................. 9
Hinh 2.2 : Phan ưng cua gia chưng khoan đối vơi thông tin xấu trong thi trượng hiêụ qua
́̀

́̉ ́

vàphi hiêụ quả............................................................................................................

Hinh 3.1: Luồng công viêcC̣ cua nghiên cưu sư C̣kiêṇ..................................................
́̀
Hinh 3.2: Cưa sổươc lươngC̣
́̀
Hình 3.3: Quan hệ giữa lợi nhuận cổ phiếu và β ......................................................

́̉

Hinh 3.4: Vi du C̣vềsư tC̣ hay đổi lơị nhuâṇ bất thương tich luy ..................................
́̀
Hình 4.1: Vị trí Trung Quốc đặt giàn khoan HD-981 ...............................................

́́

Hinh 4.2: Biến đôngC̣ khối lươngC̣
́̀
Hinh 4.3: Tổng giá trị mua ròng của nha đầu tư nươc ngoai T01/2013 - T03/2014 49
́̀

Hinh 4.4: Nhom 10 cổphiếu mua dong cua khối ngoaị...........................................
́̀

́́

Hinh 4.5: Sư C̣thay đổi ty lê nC̣ ơ C̣xấu tư thang 01/2012 đến 06/2014 ...........................
́̀

Hình 4.6: Biến đôngC̣
Hinh 4.7: Những yếu tố ảnh hưởng và xu hương chung cua thi C̣trương nưa đầu năm
́̀

2014 ...........................................................................................................................

Hinh 4.8: Lơị suất theo nhom nganh nưa đầu năm 2014 ..........................................
́̀

Hình 4.9: Biến động chỉ số VN-Index trong năm 2014 ............................................
Hinh 4.10: Đinḥ
́̀

Hinh 4.11: Kiểm đinḥ phân phối chuẩn cua chuỗi lơịnhuâṇ bất thương trung binh .......
́̀

Hinh 4.12: Biến
́̀

Hinh 4.13: Biến
́̀
Hinh̀ 4.14: Sự biến động của lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy trước và sau
sự kiện ....................................................................................................................... 77


DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
Từ viết tắt
AR
AAR
CAR
CAAR
EMH
UIH
NSE
GICS


7

́

́

́́
̉
́
TOM TĂT KÊT QUA NGHIÊN CƯU LUÂṆ VĂN
Nghiên cứu tập trung vào vấn đề xác định và phân tích ảnh hưởng của sự
kiện Trung Quốc đặt giàn khoan HD-981 tới thị trường chứng khoán Việt Nam
thông qua việc phân tích ảnh hưởng của sự kiện đến nhóm các cổ phiếu vốn hóa lớn
nhất thị trường đươc niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí
Minh tại thời điểm đó.
Bằng phương pháp nghiên cứu kiểm định sự kiện dựa trên dữ liệu thống kê
về lịch sử giá các cổ phiếu và chỉ số thị trường VN-Index, kết quả cho thấy lợi
nhuận bất thường của các cổ phiếu đã bị tác động từ trước khi sự kiện xảy ra, cho
thấy rằng có thể thị trường đã dự đoán được trước sự xảy ra của sự kiện và kết quả
kiểm định cho thấy tồn tại lợi nhuận bất thường sau khi xảy ra sự kiện.


1

̀

́̉
CHƯƠNG 1: MƠ ĐÂU
1.1. Lý do choṇ đềtài
Ngày 02 tháng 05 năm 2014, Trung Quốc đa ̃đưa giàn khoan Hải Dương 981
vào khu vưcC̣ Biển Đông gần quần đảo Hoàng Sa. Ngay sau đó, Viêṭ Nam đa r̃ a tuyên
bốphản đối, đồng thời tàu thuyền của cảhai quốc gia đãcómôṭsốva chaṃ. Báo

chíquốc tếxem nơi Trung Quốc đăṭgiàn khoan làvùng biển tranh chấp, nhưng
cảViêṭNam vàTrung Quốc đều khẳng đinḥ đây làvùng biển thuôcC̣ chủquyền của
mình vàkhông thừa nhâṇ cótranh chấp taịđây. Tình hình căng thẳng liên quan đến
việc Trung Quốc hạ đặt giàn khoan Hải Dương 981 trong thềm lục địa và vùng đặc
quyền kinh tế của ta đã có những ảnh hưởng đến thị trường tài chính - tiền tệ. Thị
trường chứng khoán giảm điểm mạnh do tâm lý bất ổn, nhà đầu tư đã bán tháo cổ
phiếu trên diện rộng vàxuất hiện nhiều phiên giao dịch giảm điểm sâu, đặc biệt
phiên giao dịch ngày 08/05/2014, TTCK giảm nhiều nhất trong lịch sử (giảm tới
32,88 điểm - tương đương 5,87%).
Ngày 18/06/2014, Trung Quốc đưa giàn khoan thứ 2 vào biển Đông. Điểm
xuất phát của giàn khoan Hải Nam này làđảo Hải Nam, trong khi điểm đến của nó
làkhu vưcC̣ cửa vinḥ Bắc Bô.C̣Đây làkhu vưcC̣ màViêṭNam vàTrung Quốc đang tiến
hành các bước đểđàm phán phân đinḥ lanh̃ hải giữa hai bên. Sau khi sư C̣kiêṇ xảy ra,
thi C̣ trường chứng khoán ViêṭNam cũng giảm điểm môṭ vài phiên, nhưng đàgiảm
điểm không sâu, vàtăng điểm laịsau vài ngày sau đó.
Cóthểthấy, thi C̣trường chứng khoán ViêṭNam còn khánon trẻvàdễbi ảC̣ nh
hưởng, do vâỵ mỗi sư kC̣ iêṇ đươcC̣ công bố, hoăcC̣ thâṃ chícác tin đồn đều cóthểgây
tác đôngC̣ lớn đến thi tC̣ rường. Vìvâỵ viêcC̣ xác đinḥ mức đô hC̣ ay chiều hướng tác đôngC̣
của môṭtin đồn làcần thiết đểcónhững giải pháp điều chỉnh với hoàn cảnh xảy ra.
Trong phaṃ vi khóa luân,C̣ đềtài lưạ choṇ sư C̣kiêṇ Trung Quốc đăṭgiàn khoan
vào vùng biển đang tranh chấp với ViêṭNam, vàphân tich́ mức đô C̣ảnh hưởng của sự
kiện đó đến thị trường chứng khoán ViêṭNam taịthời điểm đó.
1.2. Mục đích nghiên cứu
Những bất ổn vềchinh́ tri vC̣ ẫn thường tồn taịtaịcác nước đang vàkém phát
triển, trong đó các nhàđầu tư thường cảm thấy không an toàn khi cóbất kỳmôṭsư C̣


2

kiêṇ kinh tếchinh́ tri C̣ tiêu cưcC̣ nào xảy ra. Hiêṇ nay córất nhiều thông tin liên quan

đến kinh tế, chinh́ tri C̣xuất hiện hàng ngày và cóảnh hưởng trưcC̣ tiếp đến thi C̣trường tài
chinh,́ tuy nhiên các nhàđầu tư thường chưa cóđươcC̣ sư C̣ đánh giáđúng đắn về ảnh
hưởng của các thông tin này đến thi C̣ trường. Phương pháp nghiên cứu sư C̣ kiêṇ
cóthểgiúp các nhàđầu tư cóđươcC̣ cái nhiǹ đúng đắn hơn vềthi C̣trường đểcóphản ứng
phùhơpC̣ với thị trường khi xuất hiện bất kỳ thông tin nào dù tích cực hay tiêu cực.
Đề tài nghiên cứu ảnh hưởng của sư kC̣ iêṇ Trung Quốc đăṭgiàn khoan Hải
Dương vào vùng biển đang tranh chấp với ViêṭNam xảy ra vào tháng 5/2014 khiến
thi tC̣ rường chứng khoán ViêṭNam ảnh hưởng manḥ me.̃ Qua đóxác đinḥ mức đô C̣ ảnh
hưởng hay chiều hướng tác đôngC̣ của thi tC̣ rường khi xảy ra mâu thuẫn căng thẳng
chinh́ tri gịữa ViêṭNam vàTrung Quốc.
Hiêṇ nay ViêṭNam vàTrung Quốc tuy là hai nước láng giềng nhưng vẫn chưa
tìm đươcC̣ tiếng nói chung trong nhiều vấn đề, do vâỵ trong tương lai không tránh
khỏi xuất hiện những vấn đềxung đôṭkinh tế chính trị giữa hai nước. Trên cơ sởphân
tích của đềtài, Ủy ban Chứng Khoán nhà nước cũng như các nhàđầu tư se ̃ có hướng
phân tích và nhìn nhận vấn đề phù hơpC̣ với hoàn cảnh nếu căng thẳng chinh́ tri C̣giữa
hai nước laịxảy ra môṭlần nữa, từ đó đưa ra những hành động phù hợp với thị trường.
1.3.

Đối tươngC̣ vàphaṃ vi nghiên cứu
Dữliêụ đưa vào phân tich́ trong khóa luâṇ làgiáchứng khoán niêm yết taị sàn

giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh từ ngày 24/10/2013 đến ngày
19/05/2014. Giáđưa vào đểtinh́ toán đinḥ lươngC̣ làgiáđóng cửa của các chứng khoán,
vàchỉsốđaịdiêṇ cho thi C̣ trường làchỉsốđóng cửa VN-Index trong khoảng thời gian
nghiên cứu.
Các chứng khoán được lựa chọn nghiên cứu bao gồm 25 chứng khoán có vốn
hóa lớn nhất thị trường tại thời điểm đó, chiếm hơn 80% tỷ trọng của VN-Index.
Như vậy, sự biến động giá của các chứng khoán này sẽ có ảnh hưởng nhiều nhất lên
chỉ số thị trường VN-Index.

3

Đềtài tâpC̣ trung phân tich́ sư C̣kiêṇ Trung Quốc đăṭgiàn khoan Hải Dương HD981 vào vùng biển đăcC̣ quyền kinh tếcủa ViêṭNam xảy ra vào ngày 2 tháng 5
năm 2014.
1.4.

Phương pháp nghiên cứu

Đềtài sử dungC̣ phương pháp nghiên cứu sư kC̣ iêṇ (Event study) đểđánh giá tác
đôngC̣ của các sư C̣kiêṇ đến lơị nhuâṇ đầu tư thông qua các bước như thu thâpC̣ và xử
lýdữliêu,C̣ thiết lâpC̣ cửa sổ ước lươngC̣ vàcửa sổ sư C̣kiêṇ cần nghiên cứu, ước lươngC̣ lơị
nhuâṇ thông thường, tinh́ toán các lơị nhuâṇ bất thường liên quan đến sư C̣ kiêṇ
vàkiểm đinḥ kết quả.
Đểước lươngC̣ lơị nhuâṇ thông thường, hay chinh́ làlơị nhuâṇ kỳvongC̣ của các
cổphiếu, đềtài áp dungC̣ một mô hình thống kê và một mô hình kinh tế dưạ trên
sốliêụ licḥ sử của các cổphiếu thu thâpC̣ đươcC̣ trong cửa sổước lươngC̣.
Có rất nhiều những mô hình thống kê và kinh tế cho phép ước lượng lợi
nhuận kỳ vọng, tuy nhiên trong phaṃ vi nghiên cứu, tác giả sử dungC̣ mô hình thống
kê là mô hinh̀ thi C̣trường (Market Model) và mô hình kinh tế là mô hình CAPM để
ước lươngC̣ lơị nhuâṇ kỳvong,C̣ đồng thời có những so sánh về kết quả thực nghiệm
của hai mô hình này.
1.5.

Giả thuyết khoa hocC̣
ViêcC̣ ứng dungC̣ mô hinh̀ nghiên cứu sư C̣kiêṇ vào viêcC̣ nghiên cứu ảnh hưởng

của các sư C̣ kiêṇ kinh tế, chinh́ tri C̣ đến thi C̣ trường chứng khoán ViêṭNam giúp các
nhàđầu tư đánh giáđươcC̣ ảnh hưởng của sư C̣ kiên,C̣ vàcósư C̣ phân bổdanh mucC̣ đâu tư
phùhơpC̣ trước diễn biến của các sư kC̣ iêṇ.

1.6.

Giới hạn của đề tài
Giới hạn của để tài chỉbao gồm mẫu là 24 cổphiếu đươcC̣ niêm yết trên Sở giao

dicḥ chứng khoán thành phốHồChíMinh taịthời điểm xảy ra sư C̣kiêṇ có vốn hóa lớn
nhất và ảnh hưởng đến chỉ số VN-Index nhiều nhất. Do dữ liệu không phải là 100%
tất cả các cổ phiếu được niêm yết, nên có thể có những sai số nhất định.
Đềtài sử dungC̣ mô hinh̀ thi C̣ trường vàmô hình đinḥ giátài sản vốn CAPM để
ước lươngC̣ lơị nhuâṇ kỳvong,C̣ tuy nhiên cảhai mô hinh̀ này đều chưa quan tâm đến


4

nhiều yếu tốvi ̃mô khác như sư C̣phát triển của doanh nghiêp,C̣ laṃ phát… cũng gây
ảnh hưởng đến thi trượ̀ng.
1.7.

Cấu trúc của khóa luâṇ
Ngoài mục đích, nhiệm vụ, phương pháp nghiên cứu, mục lục, phụ lục, tài

liệu tham khảo… đềtài nghiên cứu se c̃ óbốcucC̣ như sau:
Chương 1: Mởđầu
Chương 2: Khung lýthuyết vàtổng quan nghiên cứu
Chương 3: Dữliêụ vàphương pháp nghiên cứu
Chương 4: Kết quảnghiên cứu
Chương 5: Kết luâṇ chung


5

́́
̉
CHƯƠNG 2: KHUNG LÝTHUYÊT VÀTÔNG QUAN NGHIÊN CỨU
2.1. Khung lýthuyết liên quan đến lơịnhuân bất thường
Phần này giới thiêụ các nguyên lýdẫn dắt phương pháp nghiên cứu sư kC̣ iêṇ.
Những nguyên lýnày se ̃giải thich́ vềtinh́ hiêụ quảcủa thi C̣trường vàvìsao thi C̣ trường
phản ứng khác nhau trước những thông tin, sư kC̣ iêṇ khác nhau.
2.1.1. Lý thuyết thi trường hiêụ quả
Nghiên cứu sư C̣kiêṇ đươcC̣ giới thiêụ bởi Fama vàcác côngC̣ sư C̣(1969) đa ̃cung
cấp bằng chứng hữu ich́ vềviêcC̣ giácác chứng khoán phản ánh thếnào đối với các
thông tin. Nhiều nghiên cứu sư C̣kiêṇ tâpC̣ trung vào lơị nhuâṇ ngắn haṇ môṭvài ngày
xung quanh ngày xảy ra sư C̣ kiêṇ. Ưu điểm của hướng tiếp câṇ này làlơị nhuâṇ kỳ
vongC̣ hàng ngày gần như bằng không nên mô hinh̀ lơị nhuâṇ kỳvongC̣ không cóảnh
hưởng lớn đến kết quảlơị nhuâṇ bất thường.
Giảđinḥ trong các nghiên cứu sư C̣kiêṇ tâpC̣ trung vào các cửa sổngắn haṇ là
không cóbất kỳđô tC̣ rễnào trong phản ứng của giáchứng khoán đối với sư kC̣ iêṇ trong
thời gian ngắn. Tuy nhiên cónhững nghiên cứu không đồng ývới giảđinḥ này, vàcho
rằng giáchứng khoán điều chinh̉ châṃ so với thông tin, nên cần phải kiểm đinḥ lơị
nhuâṇ trong thời gian dài đểcóđươcC̣ cái nhiǹ đầy đủvềhiêụ quảthi C̣ trường. Nếu chấp
nhâṇ kết luâṇ đó, nhiều nghiên cứu vềlơị nhuâṇ dài haṇ cho thấy tinh́ không hiêụ
quảcủa thi tC̣ rường, đăcC̣ biêṭlàsư iC̣ t́ phản ứng hoăcC̣ phản ứng thái quáđối với thông tin
trong môṭthời gian dài.
Môṭthi C̣trường hiêụ quảcónhiều loaịsư C̣kiêṇ màmỗi sư C̣kiêṇ đógiáchứng khoán
gơị ýse ̃phản ứng thái quáđối với thông tin. Tuy nhiên trong môṭthi C̣trường hiêụ quả,
sư C̣it́ phản ứng với thông tin thìthường xảy ra hơn so với viêcC̣ phản ứng thái quá. Nếu
sư C̣ di C̣ thường đươcC̣ phân chia ngẫu nhiên giữa viêcC̣ phản ứng thái quá hay it́ phản
ứng, thìchúng làđồng nhất với hiêụ quảthi C̣trường. Chúng ta se ̃thấy rằng môṭsư C̣phân
chia giữa viêcC̣ phản ứng thái quáhay it́ phản ứng cho các sư C̣tồn taịcủa lơị nhuâṇ bất
thường làcần thiết.

6

Lýthuyết thị trường hiệu quả (Efficient Market Hypothesis) được phát triển
bởi Giáo sư Eugene Fama tại University of Chicago Booth School of Business trong
luận văn tiến sĩ của mình vào đầu những năm 1960.
Lý thuyết thị trường hiệu quả là một giả thuyết khẳng định rằng các thị
trường tài chính là hiệu quả, nghiã làgiá của chứng khoán đa ̃phản ánh đầy đủ mọi
thông tin đã biết. Do đó không thể kiếm được lợi nhuận bất thường bằng cách căn
cứ vào các thông tin đã biết hay những hình thái biến động của giá cả trong quá
khứ. Vídu,C̣thông tin môṭcông ty dầu lửa phát hiêṇ ra mỏdầu mới cótrữlươngC̣ lớn
đươcC̣ công bốvào 10 giờsáng hôm nay thìngay lâpC̣ tức thông tin đóse ̃đươcC̣ phản ánh
vào giácảkhiến cho nóđươcC̣ đẩy lên mức thich́ hơpC̣.
Có ba phiên bản của giảthuyết thị trường hiệu quả đó làdạng yếu (weak
form), dạng bán-mạnh (semi-strong form) và dạng mạnh (strong form).
Phiên bản weak form của giảthuyết này cho rằng, giá chứng khoán phản ánh
đầy đủ thông tin đã công bố trong quá khứ vídu C̣như khối lươngC̣ vàgiágiao dicḥ
chứng khoán trong quákhứ . Do đó, nếu thi tC̣ rường hiêụ quảdangC̣ yếu thìkhông thể
thu đươcC̣ lơị nhuâṇ bất thường sử dungC̣ licḥ sử giácổphiếu, hay nói cách khác, dựa
vào thông tin trong quá khứ thì nhà đầu cơ không thắng được thị trường.
Phiên bản dạng semi-strong form của giảthuyết cho rằng, giá chứng khoán đã
chịu tác động đầy đủ của thông tin công bố trong quá khứ cũng như thông tin hiêṇ
taịvừa công bố xong. Nhà đầu cơ không thể dựa vào thông tin trong quá khứ cũng
như thông tin vừa được công bố để có thể mua rẻ bán đắt chứng khoán, vì ngay khi
thông tin được công bố, giá chứng khoán đã thay đổi phản ánh đầy đủ thông tin vừa
công bố.
Phiên bản dạng strong form của giảthuyết này khẳng định mạnh mẽ hơn nữa
về tính hiệu quả của thị trường tài chính, rằng giá của chứng khoán đã phản ánh tất
cả thông tin công bố trong quá khứ, hiện tại, cũng như các thông tin nội bộ hay

thông tin cánhân. Cơ sở đứng sau lý thuyết này là nếu có thông tin nội bộ, những
người biết thông tin nội bộ sẽ mua hoăcC̣ bán ngay chứng khoán đóđể thu lợi nhuận,


7

và như vậy se ̃khiến giá chứng khoán bi tC̣ hay đổi, đến khi nào người trong cuộc
không còn kiếm lời được nữa.
Vềmối liên hê C̣ giữa lýthuyết thi C̣ trường hiêụ quảvới lơị nhuâṇ bất thường,
Hakan Altin (2015) đa ̃ nghiên cứu vềmối liên hê C̣ này trong các kỳbầu cử, vànhâṇ
thấy rằng lýthuyết thi C̣trường hiêụ quảkhông đúng trong tất cảcác trường hơp,C̣ và môṭ
trong những bằng chứng chống laị lý thuyết thi C̣ trường hiêụ quả là sư C̣ bất thường
vềgiácổphiếu trong giai đoaṇ bầu cử. Nếu giảthuyết thi C̣trường hiêụ quảlà đúng, thìsư
C̣bất thường này se ̃không xảy ra vàảnh hưởng của sư C̣bất thường này cũng khác nhau
tùy theo thi trượ̀ng.
Do đócóthểkết luâṇ không thểgiải thich́ sư bC̣ iến đôngC̣ của thi tC̣ rường tài chinh́
chỉbằng lýthuyết thi trượ̀ng hiêụ quả.
Nghiên cứu sư C̣ kiêṇ làmôṭkiểu kiểm tra dangC̣ bán-manḥ của thi C̣ trường hiêụ
quả, với ýnghiã rằng giáchứng khoán se ̃chiụ sư C̣tác đôngC̣ của các thông tin công bố
trong quákhứ cũng như thông tin hiêṇ taị. Như vâỵ nghiên cứu sư C̣ kiêṇ se ̃ kiểm tra
giávàlơị nhuâṇ trong môṭkhoảng thời gian xung quanh ngày xuất hiêṇ thông tin, và có
thể xác đinḥ thi C̣trường có ở dangC̣ bán manḥ hay không. Măṭ khác, nhiều nghiên cứu
sư C̣ kiêṇ bằng thưcC̣ nghiêṃ cóthểthấy đươcC̣ thi C̣trường cóthểcómôṭsố tiń hiêụ dư C̣đoán
vềtương lai, hay nói cách khác, các thông tin có xu hướng bi C̣ truyền ra ngoài trước
khi thông tin đóđươcC̣ công bốmôṭcách chính thức.
Như vây,C̣ nguyên lýthi C̣ trường hiêụ quảdangC̣ bán manḥ cung cấp cơ sở lý
thuyết cơ bản cho nghiên cứu sư C̣kiêṇ. MucC̣ đính chinh́ của khóa luâṇ làkiểm tra và
đánh giáảnh hưởng cuảsư C̣ kiêṇ Trung Quốc đăṭgiàn khoan HD-981 gây ra bất ổn
chinh́ tri C̣ giữa hai nước ViêṭNam – Trung Quốc. Đây làsư C̣ kiêṇ duy nhất vàxảy ra
trong môṭngày xác đinh,C̣ nếu thi C̣ trường hiêụ quảdangC̣ bán manh,C̣ sư C̣ điều chỉnh giá

theo sư C̣kiêṇ se ̃xuất hiêṇ trong khoảng thời gian rất ngắn vàkhông cóchiến lươcC̣ mua
bán nào cóthểtuân theo đểthu đươcC̣ lơị nhuâṇ bất thường. Măṭkhác, nếu có bất kỳlơị
nhuâṇ bất thường môṭcách hê C̣ thống nào cóthểcóxung quanh ngày xảy ra sư C̣ kiêṇ
đươcC̣ dùng đểđánh baịthi C̣trường, hiêṇ tươngC̣ này cóthểcoi làmôṭthách thức tinh́ hiêụ
quảcủa thi trượ̀ng.


8

2.1.2. Lý thuyết thông tin không chắc chắn
Vì chỉ số thị trường chứng khoán có liên hệ với giá của các chứng khoán trên
thị trường. Khi tính không chắc chắn của thông tin được tính đến, những mức giá
này làm giảm kỳ vọng của nhà đầu tư với sự phát triển của công ty trong tương lai.
Một lý thuyết khác gọi là Lý thuyết thông tin không chắc chắn (UIH- Uncertain
Information Hypothesis) được phát triển bởi Brown, Harlow và Tinic (1988). Lý
thuyết dự đoán rằng, sau khi những thông tin mới, kể cả những thông tin về rủi ro,
lợi nhuận kỳ vọng của các công ty bị gia tăng ảnh hưởng một cách có hệ thống.
Trong lúc này, nhận thức chung về phản ứng của thị trường chứng khoán liên quan
đến các sự kiện là lợi nhuận dường như là tích cực (không âm) sau các sự kiện
thuận lợi và ngược lại nếu có những sự kiện không thuận lợi xảy ra
Brown cùng các cộng sự đa p̃ hát triển vàthử nghiêṃ giảthuyết thông tin không
chắc chắn như làmôṭcách giải thich́ phản ứng của các nhàđầu tư không ưa rủi ro đối
với sư xC̣ uất hiêṇ của những thông tin không lường trước. Giảthuyết dư C̣ đoán rằng,
sau những tin tức vềcác sư C̣kiêṇ khủng hoảng tài chinh,́ cảrủi ro vàlơị nhuâṇ kỳvongC̣
của các công ty bi ảC̣ nh hưởng đều tăng, vàgiácổphiếu phản ứng manḥ me h̃ ơn với
những tin xấu hơn làtin tốt. Kết quảnghiên cứu của ho C̣trên các cổphiếu vàchỉsốS&P
500 cũng hỗtrơ cC̣ ho giảthuyết này. Hướng tiếp câṇ này dưạ trên các giảđinh:C̣

•

Các nhàđầu tư làcác nhàđầu tư hơpC̣ lývàtaọ ra những kỳvongC̣ hơpC̣ lý

(tối đa hóa lơị ich́ kỳvong)C̣
•

Các nhàđầu tư lànhững người không ưa rủi ro

•

Thi tC̣ rường chứng khoán phản ánh tất cảnhững thông tin sẵn cóvào

giá cổphiếu môṭcách nhanh chóng (Giảthuyết thi trượ̀ng hiêụ quả)
•

Những tác đôngC̣ cóthểlàtin tốt hoăcC̣ tin xấu, nhưng toàn bô C̣tác đôngC̣

của chúng lên thi trượ̀ng làkhông chắc chắn.
Với những giảđinḥ này, tương đối đúng đắn đểchứng minh rằng phản ứng của
nhàđầu tư hơpC̣ lývới những sư C̣ kiêṇ không thuâṇ lơị se ̃ taọ ra mô hình thay đổi
giátrong ngắn han,C̣ màcóthểdễdàng nhiǹ thấy như làmôṭsư C̣phản ứng thái quá


9

của thi C̣ trường. Tức làsư C̣ giảm giácổphiếu ban đầu se ̃đươcC̣ theo sau bởi sư C̣ tăng giá
cổphiếu, tính theo trung binh̀.
Hinh̀ 2.1 và2.2 minh hoạ sư C̣thay đổi trong giáchứng khoán đối với các thông
tin tốt vàthông tin xấu trong khoảng thời gian trước vàsau khi thông tin đươcC̣ công
bố. Trong trường hơpC̣ thông tin xấu, phản ứng bi quan quácủa nhàđầu tư khiến cho
giácổgiảm giámanḥ. Sau đókhi nhiǹ nhâṇ đúng đắn vềsư C̣kiên,C̣ giácổ phiếu đươcC̣ điều

chinh̉ bởi sư C̣tăng giáđươcC̣ minh̀ hoạ trong hinh̀ ve.̃
Như vây,C̣ tính hiêụ quảtrong thi C̣trường chứng khoán dưạ trên tiền đềrằng các
nhàđầu tư cóthểđưa các thông tin liên quan vào giácổphiếu môṭcách nhanh chóng
vàkhông thiên vi.C̣Tuy nhiên thưcC̣ tế, nhàđầu tư thường sơ rC̣ ủi ro vàphản ứng lacC̣ quan
quá, hoăcC̣ bi quan quáđối với các thông tin vàsư kC̣ iêṇ.

Hinh̀ 2.1 : Phản ứng của giáchứng khoán đối với thông tin tốt trong thi trường

hiêụ quảvàphi hiêụ quả
(Nguồn: Eric Jondeau, EMBA in Management & Finance)


10

Hinh̀ 2.2 : Phản ứng của giáchứng khoán đối với thông tin xấu trong thi trường

hiêụ quảvàphi hiêụ quả
(Nguồn: Eric Jondeau, EMBA in Management & Finance)
Brown cũng chứng minh rằng tinh́ hơpC̣ lýkhông đòi hỏi thông tin phải phản
ánh ngay lâpC̣ tức. Ho cC̣ hỉra rằng bởi thông tin không hoàn hảo, các nhà đầu tư không
ưa rủi ro se p̃ hản ứng bằng cách đăṭra môṭmức giáan toàn ban đầu, như là viêcC̣ phản
ứng thái quáđối với tin xấu vàngươcC̣ laịit́ phản ứng đối với tin tốt. Theo giải thich́ của
Brown trong nghiên cứu, giảthuyết thông tin không chắc chắn ngu ýC̣ rằng khi các
mẫu tương đối lớn, các sư C̣kiêṇ thuâṇ lơị đươcC̣ phân tich́ riêng biêt,C̣ sư C̣ thay đổi
giángay lâpC̣ tức gây ra bởi những sư kC̣ iêṇ này se s̃ au đó se đ̃ ưa đến lơị nhuâṇ dương
ởgiai đoaṇ sau sư C̣kiêṇ. Tuy nhiên trên thưcC̣ tếlơị nhuâṇ của cổphiếu còn phu tC̣ huôcC̣
vào rất nhiều yếu tốkhác nữa ngoài các sư C̣kiêṇ bất thường, do vâỵ hầu như không
thểdư đC̣ oán trước đươcC̣ hướng vàmức đô lC̣ ơị nhuâṇ cuối cùng trên cơ sởcác yếu
tốtrước đó.
2.2. Tổng quan vềnghiên cứu

Các tin tức vềchinh́ tri C̣luôn cóảnh hưởng lớn đến các hoaṭđôngC̣ chinh́ tri,C̣ kinh
tếvàxa ̃ hôịcủa môṭquốc gia. Khan vàcác côngC̣ sư C̣ của minh̀ (2009) đa ̃ nghiên cứu
vềảnh hưởng của các tin tức vềmối liên hê gC̣ iữa Pakistan vàMỹlên chỉsố


11

KSE-100 bằng cách áp dungC̣ phương pháp nghiên cứu sư C̣kiêṇ vàkết luâṇ rằng có sư
C̣liên hê gC̣ iữa các tin tức vềchinh́ tri vC̣ ới chỉsốKSE-100 với đô C̣tin câỵ thống kê khácao.

Hơn nữa, Fornari vàcác côngC̣ sư (C̣ 2002) đa đ̃ ánh giáảnh hưởng của những
thông tin cóđôṭxuất vàkhông đôṭxuất lên thi C̣trường tài chinh́ của Ý vào giữa năm
1994 đến năm 1996 vànhâṇ thấy rằng, những thông tin đôṭxuất taọ ra sư bC̣ iến đôngC̣
nhiều hơn trên thi tC̣ rường tài chinh́ so với những thông tin không đôṭxuất.
Một số nghiên cứu được tiến hành để thiết lập mối quan hệ giữa hoạt động
của thị trường chứng khoán và hoạt động chính trị ở nhiều nước khác nhau. Một
nghiên cứu của James (2006) đã tập trung phân tích ảnh hưởng của việc phân chia
đảng phái, rủi ro chính trị và quy trình bầu cử đối với hoạt động của thị trường
chứng khoán. Nghiên cứu đã cho thấy việc phân chia đảng phái và quy trình bầu cử
có ảnh hưởng đến hiệu quả tổng thể của thị trường chứng khoán.
Irungu (2012) đã thực hiện nghiên cứu liên quan đến nội dung thông tin của
các thông báo kết quả bầu cử tổng thống tại Sở giao dịch chứng khoán Nairobi và
kết luận rằng, kết quả bầu cử tổng thống chứa rất nhiều thông tin ảnh hưởng đến
hiệu quả của các cổ phiếu đang giao dịch trên sàn NSE (Nairobi Securities
Exchange)
Lusinde (2012) đã xem xét sự biến động lợi suất chứng khoán của các công
ty được niêm yết trên sàn NSE xung quanh kết quả bầu cử tổng thống tại Kenya.
Những phát hiện chỉ ra rằng, sự biến động trong lợi suất cổ phiếu của các công ty
niêm yết tăng lên trong thời gian bầu cử tổng thống, khi mà các nhà đầu tư nhạy
cảm với bối cảnh phát triển chính trị sẽ ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của họ.

Chan, Chui vàKwok (2001) đa ̃phân tich́ ảnh hưởng của các tin tức chinh́ tri C̣
lên chỉsốHang Seng Index vàkết luâṇ rằng các tin tức vềchinh́ tri gC̣ ây ảnh hưởng
nhiều hơn đến thi tC̣ rường so với các tin tức vềkinh tế. Zach (2003) đa t̃ hống kê ảnh
hưởng của các sư C̣kiêṇ chinh́ tri lC̣ ên môṭ trong những sàn giao dicḥ chứng khoán chinh́
của Israel làsàn Tel Aviv từ năm 1993 đến 1997 bằng cách sử dungC̣ các kỹ


12

thuâṭthống kê khác nhau, vàkết luâṇ rằng các sư

́C̣kiêṇ chinh́ tri C̣cótác đôngC̣ manḥ

đến lơị nhuâṇ so với những ngày không cósư C̣kiêṇ chinh́ tri xC̣ảy ra.
Franck vàKrausz (2009) đa ̃phân tich́ ảnh hưởng của viêcC̣ cải cách thểchế, các
sư C̣kiêṇ chinh́ tri C̣vàchiến tranh trên thi C̣trường chứng khoán Israel từ năm 1945 đến
1960. Ho C̣ nhâṇ thấy rằng khảnăng chiến tranh không cótác đôngC̣ lên thi C̣ trường
chứng khoán nhưng nóse ̃ gia tăng rủi ro trên thi C̣ trường chứng khoản taịthời điểm
xảy ra đungC̣ đô,C̣xung đôṭ. Hơn nữa các bất ổn chinh́ tri C̣trong nước cũng làm tăng rủi
ro trên thi trượ̀ng chứng khoán.
Trong bối cảnh của Pakistan, Khan vàAhmed (2009) đa ̃kiểm tra mối quan hê
C̣giữa các sư C̣kiêṇ xảy ra từ tháng 12 năm 2007 đến tháng 10 năm 2008 vàảnh hưởng
của chúng đến khối lươngC̣ giao dicḥ vàlơị nhuâṇ hàng ngày trên thi C̣ trường chứng
khoán vàtâpC̣ trung vào những sư C̣ kiêṇ chinh́ tri C̣ ảnh hưởng đáng kểđến lơị nhuâṇ
cổphiếu vàkhối lươngC̣ giao dicḥ của chỉsốKSE-100 index.
Aktas vàOncu (2006) đa ̃thử nghiêṃ giảthuyết thi C̣trường hiêụ quảvới các
trường hơpC̣ nghiên cứu vềviêcC̣ Quốc hôịThổNhỹKỳđa t̃ ừ chối cho phép triển khai
quân đôịHoa KỳtaịThổNhỹKỳ, vàảnh hưởng cósư kC̣ iêṇ đóđối với hoaṭđôngC̣ của thi
C̣trường chứng khoán ThổNhỹKỳ. Ho C̣thấy rằng đểđáp ứng các sư kC̣ iêṇ chính tri C̣ không
thuâṇ lơi,C̣ giácổphiếu se b̃ iến đôngC̣ khác biêṭtrong thi C̣trường hiêụ quảvìthông tin mới

se c̃ óảnh hưởng kinh tếkhác nhau lên các doanh nghiêpC̣ khác nhau.
Chuang vàWang (2009) đa ̃kiểm tra ảnh hưởng của những thay đổi chinh́ tri C̣
liên quan đến My,̃ Hoa kỳ, Pháp vàNhâṭtừ năm 1979 đến năm 2001 trên các chỉsố
chứng khoán bao gồm Nikkei 225, SBF-250, FTSE 30 vàDow Jones 30. Ho C̣kết luâṇ
rằng những thay đổi chinh́ tri ảC̣ nh hưởng tiêu cưcC̣ đến chỉsốchứng khoán của tất cảcác
nước với mức ýnghiã là5%
Pantzalis cùng các côngC̣ sư C̣(2000) đa ̃sử dungC̣ giảthuyết thông tin không chắc
chắn (UIH) đểnghiên cứu hành vi của các chỉsốchứng khoán trên 33 quốc gia xung
quanh ngày bầu cử trong giai đoaṇ lấy mẫu từ năm 1974 đến 1995, vànhâṇ thấy tác
đôngC̣ tich́ cưcC̣ của các cuôcC̣ bầu cử này lên thi C̣trường chứng khoán dẫn đến thu đươcC̣
lơị nhuâṇ bất thường tich́ cưcC̣.


13

Brown, Harlow vàTinic (1988) đa ̃ cung cấp môṭnền tảng lýthuyết đểhiểu
vềhành vi của các nhàđầu tư vàcơ chếthi C̣ trường trước các sư C̣ kiêṇ cưcC̣ đoan. Giả
thuyết của ho C̣dưạ trên thông tin không chắc chắn đểđưa ra giải thich́ vềhành vi của
các nhàđầu tư trong trường hơpC̣ cósư C̣ không chắc chắn lớn do các sư C̣ kiêṇ bất ngờ.
Các nhàđầu tư giảđinḥ làphản ứng thái quávới những tin xấu hơn lànhững tin tốt.
UIH đa đ̃ ươcC̣ sử dungC̣ đểgiải thich́ môṭphần nhỏcác hiêṇ tươngC̣ trên thi trượ̀ng
Trần Thi T
C̣ uấn Anh vàcác côngC̣ sư cC̣ ủa minh̀ (2012) đa p̃ hân tich́ ảnh hưởng
của sư C̣kiêṇ kinh tếxảy ra vào ngày 21/08/2012 cóliên quan đến ông Nguyễn Đức
Kiên, người nắm giữmôṭlươngC̣ lớn cổphiếu taịcác ngân hàng lớn của ViêṭNam. Nhóm
tác giảđa p̃ hân tich́ tác đôngC̣ của sư C̣kiêṇ này đến nhóm chứng khoán nghành Ngân
hàng sử dungC̣ phương pháp nghiên cứu sư kC̣ iêṇ. Bằng kiểm đinḥ tham sốvà phi tham
số, cóthểkết luâṇ sư kC̣ iêṇ liên quan đến ACB ảnh hưởng rõràng đến cổ phiếu của
nhóm nghành Ngân hàng. Đồng thời chỉra rằng thi C̣trường bắt đầu suṭ giảm môṭcách
rõnét trong khoảng 20 ngày từ trước khi sư C̣kiêṇ xảy ra, cho thấy thi C̣ trường đa d̃ ư

C̣đoán đươcC̣ trước sư C̣xảy ra của sư C̣kiêṇ.
Fama (1991) đã kết luận rằng, bằng chứng rõ ràng nhất về hiệu quả của thị
trường là từ những nghiên cứu sự kiện, nghiên cứu sự kiện có thể đưa ra bức tranh
rõ ràng nhất về tốc độ của việc điều chỉnh giá đối với thông tin. Lý thuyết thị trường
hiệu quả đã được tóm tắt bởi Fama (1970), minh họa rằng giá của một chứng khoán
phản ánh đầy đủ các thông tin liên quan bao gồm cả các thông tin công khai và
thông tin bí mật một cách đầy đủ và đồng thời. Điều này có nghĩa là, khi một sự
kiện kinh tế vĩ mô như chính sách về lãi suất, hoặc các sự kiện ở mức độ doanh
nghiệp như các thông tin về lợi nhuận, giá cổ phiếu cần kết hợp với các thông tin
này ngay lập tức. Tuy nhiên các dị thường theo sau các sự kiện được ghi nhận cho
cả hoạt động chứng khoán ngắn hạn và dài hạn bởi nghiên cứu sự kiện, bằng việc
đánh giá ảnh hưởng của một sự kiện lên các chứng khoán. Phần lớn các nghiên cứu
tập trung vào nghiên cứu sự kiện ngắn hạn để đánh giá hiệu quả lợi nhuận chứng
khoán xung quanh ngày xảy ra sự kiện bằng lợi suất của chứng khoán hàng ngày.
Khi cửa sổ sự kiện ngắn, lợi nhuận kỳ vọng hàng ngày gần như bằng 0. Giả định cơ
bản của nghiên cứu sự kiện ngắn hạn hàm ý ngay cả khi có phản ứng chậm trong


14

giá cổ phiếu, nó cũng biến mất một cách nhanh chóng khi của sổ sự kiện ngắn. Tuy
nhiên một lượng lớn nghiên cứu không đồng ý với giả định này, lập luận rằng hiệu
quả của các chứng khoán qua một thời gian dài hơn có thể kiểm tra tính hiệu quả
của thị trường một cách chính xác hơn nếu thị trường mất nhiều thời gian hơn để
hấp thụ thông tin mới.


15

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

SỰKIÊṆ 3.1. Mô hinh̀ nghiên cứu sự kiện
Phương pháp nghiên cứu sư C̣ kiêṇ (Event study) đươcC̣ sử dungC̣ phổ biến để
đánh giá tác đôngC̣ của thông tin hoăcC̣ sư C̣ kiêṇ đến lơị nhuâṇ đầu tư. Tuy nhiên
phương pháp này laịchưa phổbiến ởViêṭNam vàrất it́ nghiên cứu công bốtrên các tapC̣
chíuy tiń cósử dungC̣ đến các phương pháp này. Đây cóthểlàhướng nghiên cứu tốt
mang tinh́ thời sư C̣ vàkhảthi cảvềphương pháp thưcC̣ hiêṇ lẫn tinh́ sẵn có của dữliêu,C̣
vìthi C̣ trường tài chinh́ ViêṭNam đang tồn taịkhánhiều sư C̣ kiêṇ. Phương pháp nghiên
cứu sư C̣kiêṇ cóthểđươcC̣ tiến hành trên Excel, Stata hoăcC̣ các phần mềm thống kê khác.
Phương pháp nghiên cứu sự kiện giả định rằng các thị trường vốn sẽ phản
ánh chính xác các tác động kinh tế mà các sự kiện được phân tích ảnh hưởng lên
công ty trong nghiên cứu. Mặt khác, các nghiên cứu sự kiện được thực hiện dựa trên
giả định về thị trường hiệu quả. Brown and Warner (1980) lưu ý rằng, các nghiên
cứu sư C̣kiêṇ cung cấp môṭ sư C̣kiểm đinḥ trưcC̣ tiếp vềtinh́ hiêụ quảcủa thi C̣trường. Các
lơị nhuâṇ chứng khoán bất thường khác không vẫn tồn taịsau môṭkiểu sư C̣ kiêṇ cu
C̣thểlàkhông đồng nhất với giảthuyết thi C̣trường hiêụ quả, rằng giáchứng khoán phản
ánh nhanh chóng vàđầy đủcác thông tin mới. Ngoài ra, vìsư C̣ kiêṇ làkhông dư C̣đoán
trước, mức đô C̣ bất thường taịthời điểm sư C̣ kiêṇ thưcC̣ sư C̣ xuất hiêṇ làthước đo ảnh
hưởng của sư C̣ kiêṇ lên chứng khoán. Sư C̣ bất thường như vâỵ làđôngC̣ nhất với thi
C̣trường hiêụ quả, tuy nhiên môṭ nhàđầu tư chỉcó thểthu đươcC̣ lơị nhuâṇ bất thường
nếu sư xC̣ uất hiêṇ của sư kC̣ iêṇ cóthểdư đC̣ oán môṭcách chắc chắn.
Campbell, Lo và MacKinlay (1997) đã đưa ra các bước cơ bản để tiến hành
nghiên cứu sự kiện.
Thứ nhất, cần xác định sự kiện cần nghiên cứu và cửa sổ sự kiện cụ thể. Sự
kiện có thể ở mức vĩ mô hoặc mức độ cá nhân doanh nghiệp. Ví dụ, sự kiện ở mức
độ vĩ mô như việc tăng thuế, hay sự kiện liên quan đến các cuộc bầu cử tổng thống,
hoặc nếu ban quản lý của một doanh nghiệp quyết định trả cổ tức bằng tiền, đó có
thể được xem như là một sự kiện, và ngày thông báo chính sách cổ tức được xem
như là ngày xảy ra sự kiện. Các nhà nghiên cứu quan tâm đến sự biến động giá cổ

16

phiếu trước và sau sự kiện. Nếu đó là nghiên cứu ảnh hưởng ngắn hạn, lợi nhuận
chứng khoán sau một hoặc hai ngày sau thông báo sự kiện xảy ra sẽ được thống kê.
Nếu nghiên cứu ảnh hưởng dài hạn, lợi nhuận chứng khoán có thể được mở rộng
hơn trong khoảng 1 đến 7 năm.
Các nghiên cứu ngắn hạn tập trung vào việc các thông tin phản ánh vào giá
chứng khoán nhanh như thế nào, trong khi các nghiên cứu dài hạn tập trong vào
kiểm đinh hiệu quả thị trường và mô hình định giá tài sản cân bằng. Khung thời
gian của các nghiên cứu sự kiện bao gồm một cửa sổ sự kiện (event window), cửa
sổ ước lượng (estimation window) và cửa sổ quan sát (post-event window). Cửa sổ
sự kiện thông thường là một vài ngày trước và sau khi sự kiện xảy ra, bao gồm cả
ngày sự kiện xảy ra hoặc được công bố. Hầu hết các nghiên cứu sự kiện dài hạn có
một cửa sổ sự kiện ngắn hạn, có thể là một tháng hoặc một ngày. Cửa sổ ước lượng
thường được sử dụng khi áp dụng các mô hình kinh tế, các hệ số trong mô hình
được ước tính dựa trên tỷ suất sinh lời lịch sử của cổ phiếu thu được thông qua cửa
sổ ước lượng. Tùy thuộc vào mô hình lợi nhuận được chọn, các nghiên cứu sự kiện
có thể sử dụng mô hình chỉ với cửa sổ sự kiện (ví dụ, mô hình thị trường điều chỉnh
– market adjusted model) hoặc cửa sổ sự kiện và cửa sổ ước lượng (ví dụ, mô hình
thị trường – market model).
Bước thứ hai liên quan đến việc chọn mẫu. Sau khi xác định một sự kiện,
một mẫu các chứng khoán cần được lựa chọn một cách cẩn thận theo mục đích
nghiên cứu. Khi ước lượng các hệ số trong một mô hình, ví dụ như mô hình CAPM,
cần có sẵn thông tin về lợi nhuận trong cửa sổ ước lượng, do vậy các chứng khoán
mà thiếu thông tin về giá cổ phiếu trong cửa sổ ước lượng sẽ bị loại khỏi mẫu. Hơn
nữa, các chứng khoán xuất hiện những sự kiện đặc biệt mang yếu tố cá nhân của
doanh nghiệp, ví dụ như thay đổi ban lãnh đạo, chia tách cổ phiếu, hoặc gặp vấn đề
về tài chính…. cũng cần được loại khỏi mẫu bởi vì nếu một chứng khoán gặp phải
nhiều sự kiện trong cùng một cửa sổ, lợi nhuận của chứng khoán có thể bị trùng lặp
(overlap) trong cửa sổ sự kiện dẫn đến sai số khi nghiên cứu tác động của sự kiện

đó. Sự tương quan chéo giữa lợi nhuận các chứng khoán cũng là một vấn đề ảnh
hưởng đến tính tin cậy của các thống kê. Chẳng hạn nếu các chứng khoán trong


17

cùng cụm công nghiệp, lợi nhuận các chứng khoán sẽ có ảnh hưởng đến nhau, như
vậy sẽ vi phạm các giả định của thống kê thông thường.
Bước thứ ba cần xác định lợi nhuận thông thường và lợi nhuận bất thường,
trong đó lợi nhuận bất thường đơn giản là sự chênh lệch giữa lợi nhuận thực tế và
lợi nhuận kỳ vọng. Có nhiều thước đo cơ sở (benchmark) để tính lợi nhuận kỳ vọng,
tại Việt Nam có thể là các chỉ số của thị trường chung như VN-Index hoặc VN30,
hoặc lợi nhuận của danh mục đầu tư khi không có sự kiện dựa trên các đặc điểm
tương tự. Hơn nữa, sự tích lũy của các lợi nhuận bất thường cũng có thể được phân
chia thành lợi nhuận bất thường tích lũy và lợi nhuận mua và nắm giữ (buy and
hold). Nếu thị trường không thể dự đoán được sự kiện, lợi nhuận bất thường lũy kế
bình quân tính cho đến ngày sự kiện xảy ra sẽ xấp xỉ bằng 0. Trường hợp lợi nhuận
đã xu hướng tăng dần (hoặc giảm dần) từ những ngày trước khi sự kiện xảy ra và
tác động dương (hoặc âm), vẫn tiếp tục diễn cho đến khi những ngày sau khi sự kiện
xảy ra thì hàm ý rằng thị trường đã dự đoán trước được sự kiện này.
Bước thức tư, quy trình ước lượng được tiến hành. Nếu mô hình định giá tài
sản vốn CAPM được áp dụng để ước lượng lợi nhuận thông thường, việc ước lượng
các tham số có thể thu được thông qua việc tính toán hồi quy lợi nhuận của chứng
khoán theo ngày. Lợi nhuận trước và sau sự kiện có thể áp dụng mô hình hồi quy,
tuy nhiên cửa sổ trước khi sự kiện xảy ra thường được áp dụng trong quy trình ước
lượng vì nó ít bị ảnh hưởng bởi sự kiện hơn so với cửa sổ sau sự kiện.
Bước thứ năm, kiểm định thống kê được thực hiện để thu được lợi nhuận bất
thường. Việc kiểm định xem sự kiện có thực sự tác động đến thị trường hay không
được thực hiện thông qua kiểm định thống kê các giả thiết về phần lợi nhuận bất
thường AR ở các chỉ số AAR, CAR, CAAR. Bằng những phương pháp kiểm định

thống kê tham số hoặc phi tham số, từ đó để đi đến kết luận về sự xuất hiện của lợi
nhuận bất thường liên quan đến sự kiện
Quy trình nghiên cứu sự kiện có thể được thực hiện theo sơ đồ hình 3.1