Các nhân tố ảnh hưởng đến khả năng kiệt quệ tài chính của công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh

1

MỞ ĐẦU
1.

Tính cấp thiết của đề tài

Nền kinh tế Việt Nam trong những năm gần đây có những
biến chuyển và thay đổi mạnh mẽ, làn sóng start up nở rộ và phát
triển nhanh chóng, mang đến cho các công ty nhiều cơ hội trong hoạt
động kinh doanh, tuy nhiên các thống kê cho thấy hằng năm có rất
nhiều DN bị tạm dừng hoạt động, phá sản. Doanh nghiệp phá sản sẽ
gây ra những tác động tiêu cực qua xã hội và nền kinh tế. Trước khi
xảy ra phá sản, doanh nghiệp sẽ rơi vào một giai đoạn gọi là “kiệt
quệ tài chính”. Nếu nắm bắt được những yếu tố ảnh hưởng đến kiệt
quệ tài chính có thể giúp doanh nghiệp có cơ sở nắm bắt được các
yếu tố có khả năng tác động đến kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp,
từ đó đề ra những biện pháp khắc phục những yếu kém kịp thời.
Ngoài ra, việc nhận biết những dấu hiệu kiệt quệ tài chính sớm là cơ
sở đưa ra những giải pháp giúp doanh nghiệp thoát khỏi tình trạng
kiệt quệ và giảm những thất thoát do kiệt quệ tài chính gây ra. Đó là
lý do mà tác giả lựa chọn đề tài nghiên cứu: “Các nhân tố ảnh
hƣởng đến khả năng kiệt quệ tài chính của công ty niêm yết trên
sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh”.
2.

Mục tiêu nghiên cứu

a. Mục tiêu tổng quát
Nghiên cứu này nhằm phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến
khả năng kiệt quệ tài chính của công ty niêm yết trên sở giao dịch

chứng khoán TP Hồ Chí Minh.
b. Mục tiêu cụ thể
Bài nghiên cứu nhằm kiểm định các nhân tố ảnh hưởng đến
khả năng kiệt quệ tài chính của công ty, cụ thể:


2

Các nhân tố tài chính và phi tài chính tác động đến khả năng
kiệt quệ tài chính của công ty.
Phân tích ảnh hưởng của các nhân tố đó.
Đề xuất mô hình dự báo kiệt quệ tài chính cho các công ty
niêm yết ở Việt Nam.
3.

Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu: Các nhân tố ảnh hưởng đến khả năng
kiệt quệ tài chính của công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng
khoán TP HCM
Phạm vi nghiên cứu: Phạm vi nghiên cứu của đề tài này là
công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh
trong năm 2010 – 2017.
4.

Phƣơng pháp nghiên cứu

Bài nghiên cứu sử dụng mô hình hồi quy Binary Logistic
dựa trên dữ liệu thứ cấp thu thập từ báo cáo tài chính của các công ty
niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP HCM để giải quyết các

mục tiêu nghiên cứu đã đề ra.
5.

Ý nghĩa khoa học và thực tiễn đề tài

Ý nghĩa khoa học: Khái quát và phát triển những vấn đề lý
luận về những nhân tố ảnh hưởng đến khả năng kiệt quệ tài chính của
doanh nghiệp
Ý nghĩa thực tiễn: Luận văn mang lại một số ý nghĩa thực
tiễn cho doanh nghiệp như sau:
Kết quả nghiên cứu giúp cho doanh nghiệp có cơ sở nắm bắt
được các yếu tố có khả năng tác động đến kiệt quệ tài chính của
doanh nghiệp làm cơ sở đưa ra những giải pháp giúp doanh nghiệp


3

thoát khỏi tình trạng kiệt quệ và giảm những thất thoát do kiệt quệ tài
chính gây ra.
6.

Bố cục đề tài

Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục tài liệu tham khảo,
luận văn được kết cấu gồm 3 chương:
Chương 1: Cơ sở lý luận về các nhân tố ảnh hưởng đến khả
năng kiệt quệ tài chính
Chương 2: Thiết kế nghiên cứu
Chương 3: Kết quả nghiên cứu, hàm ý nghiên cứu và đề xuất
7.

Tổng quan tài liệu nghiên cứu

Đối với nghiên cứu nước ngoài:
Beaver (1966) từ kết quả thực nghiệm, đã đưa ra kết luận
rằng khi muốn phát hiện dấu hiệu một doanh nghiệp lâm vào kiệt quệ
tài chính, chúng ta sẽ so sánh các chỉ số tài chính của doanh nghiệp
đó với ngưỡng giới hạn được Beaver đưa ra. Ngưỡng giới hạn được
Beaver tính toán từ việc so sánh các chỉ số tài chính của doanh
nghiệp phá sản và không phá sản, và được lựa chọn dựa trên phương
pháp thử sao cho xác suất của việc dự báo sai là nhỏ nhất.
Một trong những nghiên cứu tiêu biểu về các nhân tố ảnh
hưởng đến kiệt quệ tài chính là nghiên cứu của Atlman (1968).
Alman đưa ra mô hình dự báo xác suất phá sản Z – score. Kết quả
nghiên cứu, Alman đưa ra kết quả rằng doanh nghiệp nằm trong
vùng nguy hiểm, có nguy cơ cao phá phá sản/kiệt quệ tài chính nếu
chỉ số Z<1.81 với các biến ảnh hưởng đến kiệt quệ tài chính bao
gồm: Vốn luân chuyển/Tổng tài sản, Lợi nhuận giữ lại/Tổng tài sản,
EBIT/Tổng tài sản, Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu/Giá trị sổ
sách của nợ phải trả, Tổng doanh thu/Tổng tài sản.


4

Tuy nhiên, Ohlson (1980) cho rằng với các giả định trong
nghiên cứu của Altman sẽ dẫn đến chệch trong kiểm định ý nghĩa.
Trong nghiên cứu của mình, Ohlson sử dụng mô hình hồi quy
Logistic và đưa ra 9 biến độc lập để sử dụng trong mô hình dự báo sự
phá sản/kiệt quệ tài chính. Kết quả nghiên cứu, Ohlson đưa ra kết
luận các biến độc lập như tổng nợ phải trả/ tổng tài sản, nợ ngắn

hạn/tài sản lưu động, thu nhập ròng trong hai năm tăng (giảm), có
tính chất đồng biến và các biến quy mô doanh nghiệp, vốn lưu động
ròng/tổng tài sản, lợi nhuận sau thuế/tổng tài sản, quỹ hoạt động/tổng
phải trả, có tính chất nghịch biến với kiệt quệ tài chính.
Platt, H.D và Platt, M.B (2006) sử dụng mô hình nhị phân
Binary Logistic với biến phụ thuộc là “1” nếu công ty bị kiệt quệ tài
chính và “0” nếu công ty không bị kiệt quệ tài chính để xây dựng mô
hình kiệt quệ tài chính cho mẫu khảo sát. Kết quả đưa ra các nhân tố
có tác động đến kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp, bao gồm : dòng
tiền trên doanh thu; lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao
(EBITDA) trên tổng tài sản; nợ dài hạn đến hạn trả trên tổng tài sản;
tỷ sổ khả năng trả lãi (EBIT/chi phí lãi vay); tỷ số thanh toán nhanh.
Kế thừa nghiên cứu của Ohlson,Ying Wuang và Michael
Campbell (2011) đã tiến hành kiểm chứng lại mô hình của Ohlson
về dự báo phá sản, kiệt quệ. Cũng giống nghiên cứu của Ohlson,
mô hình hồi qui Logistic được sử dụng. Kết quả nghiên cứu thu
được tương tự như Ohlson.
Đối với nghiên cứu trong nước:
Nghiên cứu của tác giả Phạm Thị Hồng Vân (2017) sử dụng
mô hình Binary Logistic Regression để đo lường khả năng xảy
ra kiệt quệ tài chính của các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường


5

chứng khoán của Việt Nam. Kết quả nghiên cứu đã xác định được
các nhân tố tác động đến kiệt quệ tài chính doanh nghiệp gồm tỷ số
thanh toán hiện thời, tỷ số nợ và quy mô doanh nghiệp. Trong nghiên
cứu của Lưu Trọng Đức (2012) cho thấy tỷ lệ đòn bẩy và xếp hạng
tín nhiệm có ảnh hưởng rất lớn đến tỷ lệ kiệt quệ tài chính của doanh

nghiệp.
Cũng sử dụng mô hình hồi quy Logistic, tác giả Bùi Thị
Minh Ngọc (2013) nghiên cứu kết quả cho thấy rằng hai biến có ý
nghĩa thống kê, ảnh hưởng đến khả năng kiệt quệ tài chính của doanh
nghiệp là: Vốn lưu động ròng trên tổng tài sản và lợi nhuận trước
thuế trên tổng tài sản.
CHƢƠNG 1
MỘT SỐ VẤN ĐỀ LÝ LUẬN VỀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH
HƢỞNG ĐẾN KHẢ NĂNG KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH CỦA CÁC
DOANH NGHIỆP
1.1.

TỔNG QUAN VỀ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH CỦA
DOANH NGHIỆP
1.1.1.

Khái niệm về khả năng kiệt quệ tài chính

Theo Trịnh Ngọc Thơ và các cộng sự (2005): “Kiệt quệ tài
chính xảy ra khi không thể đáp ứng các hứa hẹn với các chủ nợ hay
đáp ứng mộ cách khó khăn. Đôi khi kiệt quệ tài chính đưa đến phá
sản. Đôi khi nó chỉ có nghĩa là đang gặp khó khăn, rắc rối”
Nhìn nhận kiệt quệ tài chính từ góc độ phá sản của doanh
nghiệp, Foster (1986) cho rằng nộp đơn xin phá sản là dấu hiệu cho
thấy doanh nghiệp đang rơi vào kiệt quệ tài chính
Trong một nghiên cứu khác, Jones và Henser (2004) phát
biểu rằng có hai tình trạng mà một doanh nghiệp niêm yết trên thị


6

trường chứng khoán bị cho là kiệt quệ: Tình trạng thứ nhất là doanh
nghiệp mất khả năng thanh toán các khoản nợ tới hạn. Tình trạng thứ
hai là doanh nghiệp nộp đơn xin phá sản.
Theo Brealey Myers (2003), kiệt quệ tài chính xảy ra khi
công ty gặp khó khăn tài chính (financial difficulties) không thể đáp
ứng các hứa hẹn với các chủ nợ hay đáp ứng một cách khó khăn.
1.1.2.

Dấu hiệu kiệt quệ tài chính

Một số dấu hiệu cụ thể của tình trạng kiệt quệ tài chính có
thể nhận biết như sau:
Giai đoạn “thất bại”
Doanh nghiệp gặp một số khó khăn trong hoạt động kinh
doanh như: doanh nghiệp bị khách hàng phàn nàn và mất khách hàng
thân thiết làm cho doanh số bán hàng sụt giảm, doanh thu không đủ
bù đắp chi phí làm thu nhập hoạt động bị âm, doanh nghiệp gặp khó
khăn trong việc thu hồi công nợ nên thỉnh thoảng bị thiếu hụt tiền
mặt để hoạt động.
Giai đoạn “mất khả năng thanh khoản”
Một số dấu hiệu để nhận biết một doanh nghiệp kiệt quệ tài
chính trong giai đoạn mất khả năng thanh khoản là: thu nhập trước
thuế, lãi vay và khấu hao (EBITDA) thấp hơn chi phí tài chính (chi
phí lãi vay) trong hai năm liên tiếp bắt đầu từ năm sau phát hành trái
phiếu, trong bất kỳ vào một năm nào doanh nghiệp có EBITDA thấp
hơn 80% chi phí lãi vay (Asquith, Gertner, và Scharfstein, 1994); tỷ
số đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp cao hơn 1 trong hai năm liên
tiếp; thu nhập trước thuế, lãi vay (EBIT) thấp hơn chi phí lãi vay
trong hai năm liên tiếp (Joseph P.H.Fan, Jun Huang và, Ning Zhu,

2013).


7

Giai đoạn “vỡ nợ, phá sản”
Một số dấu hiệu nhận biết một doanh nghiệp đang rơi vào
tình trạng vỡ nợ và phá sản là: doanh nghiệp nộp đơn xin phá sản;
doanh nghiệp bị tuyên bố phá sản tự nguyện hay bắt buộc theo luật
định; doanh nghiệp được một tổ chức khác tiếp nhận lại về mặt quản
lý hoặc sở hữu (Christidis và Gregory, 2010).
1.1.3.

Nguyên nhân kiệt quệ tài chính

Nguyên nhân gây ra tình trạng kiệt quệ tài chính được phân
chia thành nhân tố bên trong và nhân tố bên ngoài.
Theo Jahur và Quadir (2012), nhân tố bên trong đề cập đến
các vấn đề nội bộ liên quan đến quản lý yếu kém của công ty
Adeyemi (2012 ) cho rằng đối với các công ty mới thành lập,
nguyên nhân quan trọng nhất gây ra kiệt quệ tài chính là sự thiếu vốn
ngay từ lúc khởi đầu kinh doanh
Các nhân tố bên ngoài tác động lên toàn bộ thị trường bao
gồm: sự cạnh tranh của các đối thủ trong thị trường, sự vỡ nợ của các
đối tác kinh doanh, biến động bất lợi của tỷ giá hối đoái, lãi suất tín
dụng cao, thay đổi bất lợi trong chính sách của chính phủ.
Quy mô công ty đóng một vai trò quan trọng quyết định
công ty có rơi vào kiệt quệ tài chính hay không. Monti & Mariano
(2010) cho rằng chỉ có một số ít công ty lớn gặp phải các vấn đề tài
chính so với những công ty vừa và nhỏ .

1.1.4.

Chi phí kiệt quệ tài chính

Kiệt quệ tài chính rất tốn kém. Chi phí kiệt quệ tài chính có thể
được chia làm hai loại như sau:

-

Chi phí phá sản: gồm các chi phí trực tiếp như lệ phí

tòa án và các chi phí gián tiếp khi vay nợ.


8

Chi phí kiệt quệ tài chính nhưng chưa phá sản: là mâu

-

thuẫn quyền lợi giữa trái chủ và cổ đông khi doanh nghiệp gặp khó
khăn.
1.1.5.

Hệ quả của kiệt quệ tài chính

Tình trạng kiệt quệ tài chính có thể gây ra hệ quả sau cho
doanh nghiệp:
Mất khách hàng, các nhà cung cấp quan trọng và các nhân
sự chủ chốt.

Các mâu thuẫn về quyền lợi giữa trái chủ và cổ đông của
công ty
Cuối cùng, nếu công ty lâm vào tình trạng kiệt quệ tài chính
và đi đến phá sản sẽ phát sinh các chi phí trực tiếp liên quan đến thủ
tục phá sản như: lệ phí tòa án, chi phí pháp lý và hành chính khác.
1.2.

CÁC LÝ THUYẾT LIÊN QUAN
1.2.1.

Lý thuyết đánh đổi (Trade Off Theory)

Lý thuyết này nhằm mục đích giải thích vì sao các doanh
nghiệp thường được tài trợ một phần bằng nợ vay, một phần
bằng vốn cổ phần. Một lý do lớn khiến các doanh nghiệp không thể
tài trợ hoàn toàn bằng nợ vay là vì, bên cạnh sự hiện hữu lợi ích tấm
chắn thuế từ nợ, việc sử dụng tài trợ bằng nợ cũng phát sinh nhiều
chi phí, điển hình nhất là các chi phí kiệt quệ tài chính bao gồm cả
chi phí trực tiếp lẫn chi phí gián tiếp của việc phá sản có nguyên
nhân từ nợ.
1.2.2.

Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order

Theory)
Thuyết trật tự phân hạng đưa ra thứ tự ưu tiên sử dụng các
nguồn vốn của doanh nghiệp, trước hết họ sử dụng các nguồn vốn


9

vay nội bộ, sau đó là nợ bên ngoài và cuối cùng mới là vốn chủ sở
hữu. Lý thuyết này nhấn mạnh rằng các doanh nghiệp thích sử dụng
nguồn vốn vay hơn việc tăng vốn chủ sở hữu khi nguồn vốn vay nội
bộ không đáp ứng được nhu cầu vốn của họ
1.2.3.

Lý thuyết chi phí đại diện (Agency theory)

Lý thuyết chi phí đại diện của Jensen và Meckling (1976) đề
cập đến mâu thuẫn lợi ích của 3 nhóm: Cổ đông, nhà quản lý và chủ
nợ. Vì những lợi ích trước mắt các nhà quản lý có thể làm tổn hại
đến lợi ích cổ đông và chủ nợ.
1.3.

CÁC NGHIÊN CỨU VỀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG

ĐẾN KHẢ NĂNG KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH CỦA DOANH
NGHIỆP
1.3.1.

Mối liên hệ giữa tỷ lệ nợ và khả năng kiệt quệ tài

chính
Tỷ lệ nợ phản ảnh cứ 1 đồng tài sản được tài trợ từ bao nhiêu
đồng nợ, chỉ số này càng lớn chứng tỏ khả năng tự chủ tài chính của
doanh nghiệp thấp và ngược lại. Yếu tố này giúp cho doanh nghiệp
cân nhắc trong việc có tiếp tục sử dụng nợ nữa hay không.
1.3.2.

Mối liên hệ giữa tỷ suất sinh lời và khả năng kiệt

quệ tài chính
Tỷ suất sinh lời của doanh nghiệp được xác định bằng lợi
nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT) chia cho tổng tài sản. Chỉ tiêu
này phản ánh cứ 1 đồng tài sản tạo ra bao nhiêu đồng lợi nhuận trước
thuế và lãi vay, có vai trò ước tính hiệu quả một công ty có thể kiếm
được lợi nhuận từ tài sản của mình.
1.3.3.

Mối liên hệ giữa tỷ lệ vốn lưu động ròng/Tổng tài

sản và khả năng kiệt quệ tài chính


10

Vốn lưu động ròng là sự khác biệt giữa tài sản ngắn hạn và
nợ ngắn hạn. Một giá trị tiêu cực của tỷ lệ này báo hiệu rằng công ty
có thể gặp vấn đề trong việc đáp ứng các nghĩa vụ ngắn hạn bởi vì
không có đủ tài sản ngắn hạn để trang trải nghĩa vụ nợ
1.3.4.

Mối liên hệ giữa thu nhập giữ lại/Tổng tài sản và

khả năng kiệt quệ tài chính
Thu nhập được giữ lại là tài khoản báo cáo tổng số tiền thu
nhập tái đầu tư của một công ty trong quá trình hoạt động. Tài khoản
này còn được gọi là thặng dư kiếm được. Những doanh nghiệp có thu
nhập giữ lại cao sẽ tài trợ tài sản thông qua duy trì lợi nhuận và

không sử dụng nợ.
1.3.5.

Mối liên hệ giữa giá trị thị trường VCSH/Giá trị sổ

sách và tổng nợ đến khả năng kiệt quệ tài chính
Vốn chủ sở hữu được tính bằng giá trị thị trường của tất cả
các cổ phiếu phổ thông và cổ phiếu ưu đãi đang lưu hành trên thị
trường. Các khoản nợ bao gồm cả ngắn hạn và dài hạn. Chỉ tiêu này
cho thấy tài sản của công ty có thể giảm giá trị như thế khi các khoản
nợ vượt quá tài sản và công ty trở nên vỡ nợ.
1.3.6.

Mối liên hệ giữa tỷ lệ doanh thu/Tổng tài sản và

khả năng kiệt quệ tài chính
Chỉ tiêu này phản ánh một đồng tài sản có thể tạo ra bao
nhiêu đồng doanh thu hay tổng tài sản của doanh nghiệp có thể quay
bao nhiêu vòng trong một năm. Tỷ lệ doanh thu, tổng tài sản càng
cao chứng tỏ vòng quay tài sản của doanh nghiệp nhanh, khả năng
xoay vòng vốn để thanh toán nợ tốt
1.3.7.
quệ tài chính

Mối liên hệ giữa quy mô công ty và khả năng kiệt


11

Khi thị trường gặp khó khăn, các công ty nhỏ dễ rơi vào kiệt

quệ do không tiếp cận được các khoản cho vay, các nguồn vốn ưu
đãi. Ngoài ra, các công ty nhỏ không có một bộ máy công ty vững
mạnh điều hành, giúp đưa ra những quyết định quan trọng tại những
thời điểm mấu chốt.
1.3.8.

Mối liên hệ giữa xếp hạng tín dụng và khả năng

kiệt quệ tài chính
Xếp hạng tín dụng được thực hiện bởi các công ty xếp hạng
tín dụng được cấp phép hoạt động, cung cấp các thông tin hữu ích
cho nhiều đối tượng, xếp hạng tín dụng có ảnh hưởng tích cực đến
kiệt quệ tài chính
KẾT LUẬN CHƢƠNG 1
Trong chương 1, tác giả đã tiến hành trình bày những lý luận
cơ bản về các quan điểm khái niệm kiệt quệ tài chính, nguyên nhân
kiệt quệ tài chính, chi phí kiệt quệ tài chính, hệ quả của kiệt quệ tài
và các lý thuyết liên quan đến các nhân tố ảnh hưởng đến khả năng
kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp. Ngoài ra, trong chương này tác
giả cũng trình bày khái quát một số nghiên cứu trên thế giới cũng
như trong nước liên quan đến đề tài các nhân tố ảnh hưởng đến khả
năng kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp
CHƢƠNG 2
THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU
2.1. TỔNG QUAN VỀ CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SỞ
GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
-

Sở Giao dịch Chứng khoán TP.Hồ Chí Minh là pháp nhân

thuộc sở hữu Nhà nước, được tổ chức theo mô hình công ty trách


12

nhiệm hữu hạn một thành viên, hoạt động theo Luật Chứng khoán,
Luật Doanh nghiệp, Điều lệ của Sở Giao dịch chứng khoán và các
quy định khác của pháp luật có liên quan.
2.2. KHẢ NĂNG KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH CỦA CÁC CÔNG TY
NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH
PHỐ HỒ CHÍ MINH
Tác giả xác định rằng các công ty kiệt quệ tài chính ít nhất
cần phải bước vào giai đoạn thứ hai “mất khả năng thanh khoản”. với
dấu hiệu nhận biết sau: Lợi nhuận trước thuế, lãi vay (EBIT) thấp
hơn chi phí tài chính trong hai năm liên tiếp
Trường hợp doanh nghiệp bước vào giai đoạn thứ 3 của kiệt
quệ tài chính – giai đoạn “vỡ nợ, phá sản”, thì doanh nghiệp sẽ có
những biểu hiện cụ thể như
Công ty làm thủ tục phá sản do thua lỗ kéo dài
Bị huỷ niêm yết bắt buộc trên sàn giao dịch.
2.3. GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN
CỨU
2.3.1. Các giả thuyết nghiên cứu
a. Nhóm giả thuyết ảnh hưởng của các nhân tố tài chính
(1) Giả thuyết ảnh hưởng của tỷ lệ nợ đến khả năng kiệt quệ
tài chính
Giả thuyết H1: Doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính càng cao
thì càng dễ rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính.
(2) Giả thuyết ảnh hưởng của tính thanh khoản đến khả năng
kiệt quệ tài chính

Giả thuyết H2: Các doanh nghiệp có tính thanh khoản càng
cao thì càng ít có khả năng rơi vào kiệt quệ tài chính.


13

(3) Giả thuyết ảnh hưởng của tỷ suất sinh lời đến khả năng
kiệt quệ tài chính
Giả thuyết H3: Các doanh nghiệp có tỷ suất sinh lời cao thì
có khả năng kiệt quệ tài chính thấp.
(4) Giả thuyết ảnh hưởng của quy mô công ty đến khả năng
kiệt quệ tài chính
Giả thuyết H4: Các doanh nghiệp có quy mô càng lớn thì
càng ít có khả năng rơi vào kiệt quệ tài chính.
(5) Giả thuyết ảnh hưởng của tỷ lệ Dòng tiền/Doanh thu đến
khả năng kiệt quệ tài chính
Giả thuyết H5: Các doanh nghiệp có tỷ lệ Dòng tiền/ Doanh
thu thấp có khả năng rơi vào kiệt quệ tài chính.
(6) Giả thuyết ảnh hưởng của vòng quay khoản phải thu đến
khả năng kiệt quệ tài chính
Giả thuyết H6: Các doanh nghiệp có tỷ lệ vòng quay khoản
phải thu thấp có khả năng rơi vào kiệt quệ tài chính cao.
(7) Giả thuyết ảnh hưởng của tỷ lệ lợi nhuận gộp cận biên
đến khả năng kiệt quệ tài chính
Giả thuyết H7: Các doanh nghiệp có tỷ lệ lợi nhuận gộp cận
biên cao thì ít có khả năng kiệt quệ tài chính.
(8) Giả thuyết ảnh hưởng của khả năng thanh toán chi phí lãi
vay đến khả năng kiệt quệ tài chính
Giả thuyết H8: Các doanh nghiệp có khả năng thanh toán chi
phí lãi vay thấp thì có khả năng kiệt quệ tài chính cao.

b.

Nhóm giả thuyết ảnh hưởng của các nhân tố đặc

điểm quản trị công ty


14

(9) Giả thuyết ảnh hưởng của cơ cấu Hội đồng quản trị đến
khả năng kiệt quệ tài chính
Giả thuyết H9: Công ty có tỷ lệ thành viên HĐQT không
tham gia vào ban điều hành cao thì có khả năng kiệt quệ tài chính
thấp.
(10) Giả thuyết ảnh hưởng của việc kiêm nhiệm Chủ tịch
HĐQT và Tổng giám đốc đến khả năng kiệt quệ tài chính
Giả thuyết H10: Công ty có Chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm chức
danh Tổng giám đốc thì có khả năng kiệt quệ tài chính cao hơn các
công ty độc lập hai vị trí này.
2.3.2. Mô hình nghiên cứu đề xuất
Căn cứ vào các giả thuyết đã nêu ở phần “Các giả thuyết
nghiên cứu”, tác giả đề xuất mô hình nghiên cứu có biến phụ thuộc
được xác định là khả năng kiệt quệ tài chính của các công ty niêm
yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành phố HCM và các biến độc
lập là các nhân tố ảnh hưởng đến khả năng kiệt quệ tài chính của các
công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành phố HCM,
các biến độc lập bao gồm:
 Nhóm nhân tố phản ánh đặc điểm tài chính
(1)

Tỷ lệ nợ ( Giả thuyết H1)

(2)

Tính thanh khoản ( Giả thuyết H2)

(3)

Tỷ suât sinh lời ( Giả thuyết H3)

(4)

Quy mô công ty ( Giả thuyết H4)

(5)

Tỷ lệ Dòng tiền/Doanh thu ( Giả thuyết H5)

(6)

Tỷ lệ vòng quay khoản phải thu ( Giả thuyết H6)

(7)

Tỷ lệ Lợi nhuận gộp cận biên ( Giả thuyết H7)

(8)

Khả năng thanh toán chi phí lãi vay ( Giả thuyết H8)

15



Nhóm nhân tố phản ánh đặc điểm quản

trị công ty
Cơ cấu HĐQT ( Giả thuyết H9)

(9)

(10) Kiêm nhiệm Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc( Giả thuyết
H10)
Tác giả sử dụng mô hình Binary Logistic cho mô hình
nghiên cứu phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến khả năng kiệt quệ
tài chính của công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán thành
phố Hồ Chí Minh với biến phụ thuộc Y, Y nhận giá trị 1 nếu công ty
xảy ra kiệt quệ tài chính trong bất cứ thời điểm nào trong năm 20102017, và Y nhận giá trị 0 trong trường hợp ngược lại:
Ln(

1
)
0

Pi

= Ln(1-Pi)

α + β1LEVi + β2CUAi+ β3OPROi+

β4log(SIZEi)+ β5OCFi + β6ARTRi+ β7GRMARi+ β8COVERATEi+
β9BINi+ β10DCi
Trong đó:
-

Pi: xác suất xảy ra sự kiện, trong trường hợp này là xác
suất xảy ra kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp

-

1- Pi: Xác suất không xảy ra sự kiện, trong trường hợp
này là xác suất không xảy ra kiệt quệ tài chính của
doanh nghiệp

Pi =

1
e-( α + β1LEVi + β2CUAi+ β3OPROi+ β4log(SI Ei)+ β5OCFi + β6ARTRi+ β7GRMARi+
β8COVERATEi+β9BINi+ β10DCi)

2.3.3. Đo lường các biến
a. Đo lường biến phụ thuộc
Biến phụ thuộc được đo lường dựa trên các căn cứ:


16

Lợi nhuận trước thuế, lãi vay (EBIT) thấp hơn chi phí tài
chính trong hai năm liên tiếp.

Công ty làm thủ tục phá sản
Bị huỷ niêm yết bắt buộc trên sàn giao dịch
Chứng khoán bị đưa vào diện kiểm soát, bị cảnh cáo.
b.Đo lường biến độc lập
Các biến độc lập được đo lường như sau:
(1)
LEV: Tỷ lệ nợ
Tỷ lệ nợ =
(2)

Tổng nợ
Tổng tài sản

CUA: Tính thanh khoản:
Tính thanh khoản =

(3)

OPRO: Tỷ suất sinh lời

Tỷ suất sinh lời =
(4)

TSNH - Nợ NH
Tổng tài sản

EBIT
Tổng tài sản

SIZE: Quy mô công ty: Trong nghiên cứu chọn

cách xác định quy mô doanh nghiệp theo tiêu thức vốn hoá thị
trường của doanh nghiệp.
(5)

OCF: Được xác định bằng Dòng tiền từ hoạt động

sản xuất kinh doanh/ Doanh thu
(6)

ARTR: Vòng quay khoản phải thu: Được xác định

bằng Doanh thu thuần/Trung bình các khoản phải thu
(7)

GRMAR: Tỷ lệ lợi nhuận gộp cận biên: Được xác

định bằng tỷ lệ lợi nhuận gộp/DT bán hàng.
(8)

COVERATE: Khả năng thanh toán lãi vay: được

xác định bằng EBIT/Chi phí lãi vay


17

(9)

BIN: Tỷ lệ thành viên HĐQT kiêm nhiệm chức năng

quản lý. Được xác định bằng tỷ lệ số thành viên của HĐQT có kiêm
nhiệm các vị trí quản lý trong Ban điều hành công ty.
(10)

DC: Giả thuyết chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm vị trí

Tổng giám đốc của công ty. Biến DC nhận giá trị 1 nếu chủ tịch
HĐQT kiêm nhiệm chức danh TGD và nhận giá trị 0 trong trường
hợp ngược lại. Giả thuyết DC có quan hệ cùng chiều với kiệt quệ tài
chính
2.4. MẪU NGHIÊN CỨU VÀ THU THẬP DỮ LIỆU
2.4.1. Tổng thể mẫu nghiên cứu
Mẫu nghiên cứu được thu thập từ các công ty niêm yết trên
sàn giao dịch HOSE. Theo số liệu thu thập trên website hxn.vn, số
lượng các công ty niêm yết trên sàn giao dịch HOSE tính đến
31/12/2017 là 360 công ty chia thành 22 ngành
2.4.2. Chọn mẫu nghiên cứu
Phạm vi nghiên cứu là các công ty niêm yết trên sàn giao
dịch chứng khoán TP HCM trong năm 2010 – 2017, mẫu nghiên cứu
được chia làm hai nhóm: Nhóm 1 gồm những công ty kiệt quệ tài
chính, nhóm 2 gồm những công ty vẫn hoạt động bình thường. Tiêu
chí xếp một công ty vào nhóm kiệt quệ tài chính bao gồm:
Công ty làm thủ tục phá sản
Bị huỷ niêm yết bắt buộc trên sàn giao dịch
Chỉ tiêu EBIT thấp hơn chi phí tài chính trong hai năm liên
tiếp
2.5. PHƢƠNG PHÁP XỬ LÝ VÀ PHÂN TÍCH SỐ LIỆU
KẾT THÚC CHƢƠNG 2
Trong chương này tác giả đã giới thiệu khái quát về Sở giao

18

dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh cũng như các ngành và chỉ số cơ
bản của ngành.
Trong chương 2 tác giả cũng đã trình bày các giả thuyết
nghiên cứu, phương pháp thu thập dữ liệu và chọn mẫu. Tác giả đưa
ra 8 giả thuyết tài chính và 2 giải thuyết quản trị cần kiểm định để
nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến khả năng kiệt quệ tài chính
của doanh nghiệp
Phương pháp thu thập dữ liệu là thu tập dữ liệu tài chính của
các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí
Minh. Trên cơ sở kết quả thực nghiệm của những nghiên cứu liên
quan trên thể giới cũng như trong nước, tác giả vận dụng để nghiên
cứu sử dụng phương pháp tính toán thống kê mô tả và phân tích hồi
quy trên phần mềm SPSS. Kết quả nghiên cứu sẽ được trình bày ở
chương 3.
CHƢƠNG 3
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ ĐỀ XUẤT KIẾN NGHỊ
3.1. KẾT QUẢ THỰC NGHIỆM DỰ ĐOÁN KHẢ NĂNG KIỆT
QUỆ TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP VÀ Ý NGHĨA KẾT
QUẢ
3.1.1. Mô tả thống kê các biến trong mô hình nghiên cứu
a. Thống kê mô tả biến
Căn cứ vào kết quả xác định các biến độc lập của mô hình
dựa trên phương pháp tính toán được trình bày ở Chương 2, tác giả
tiến hành tính toán giá trị trung bình của các biến có kết quả như

sau:

-

LEV (Tỷ lệ nợ): Những doanh nghiệp có tỷ lệ nợ cao hơn


19

thì có khả năng rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính cao hơn.
-

CUA, OPRO, OCF, ARTR, GRMAR: Các doanh nghiệp có

tính thanh khoản, tỷ suất sinh lời, tỷ lệ dòng tiền từ SXKD/DT, giá
trị TB vòng quay khoản phải thu, tỷ lệ lợi nhuận gộp cận biên cao
thì càng ít có khả năng rơi vào kiệt quệ tài chính
-

SIZE (Quy mô công ty): Giá trị trung bình của biến SIZE

của những doanh nghiệp kiệt quệ tài chính thấp hơn những doanh
nghiệp không kiệt quệ tài chính .

-

COVERATE (Khả năng thanh toán chi phí lãi vay): Giá trị

trung bình biến COVERATE của các doanh nghiệp kiệt quệ tài chính
nhỏ hơn doanh nghiệp không kiệt quệ tài chính
-

BIN (Tỷ lệ thành viên HĐQT kiêm chức năng quản lý): Các

công ty kiệt quệ tài chính có tỷ lệ thành viên HĐQT kiêm chức năng
quản lý càng cao thì càng có nguy cơ kiệt quệ tài chính,
-

DC (Tỷ lệ chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm chức danh TGD): Ở

các công ty kiệt quệ tài chính thì tỷ lệ HĐQT kiêm nhiệm chức danh
TGD cao hơn các công ty không kiệt quệ
b. Kiểm tra mức độ tương quan
Để kiểm tra sự tương quan giữa biến độc lập, biến phụ thuộc
và giữa các biến độc lập với nhau trong mô hình, tác giả tiến hành
phân tích tương quan Pearson
c. Kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến
Để kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến, bài nghiên cứu sử
dụng hệ số nhân tử phóng đại phương sai (VIF), kết quảkhông có
biến nào có giá trị VIF lớn hơn 10 nên mô hình không cóa hiện
tượng đa cộng tuyến


20

3.1.2. Phân tích kết quả nghiên cứu
Tác giả sử dụng mô hình nghiên cứu được trình bày ở chương
2 áp dụng cho 716 quan sát thu thập được để dự báo tình trạng kiệt
quệ tài chính của doanh nghiệp
Kết quả hồi quy cho thấy trong 555 trường hợp được dự
đoán là không kiệt quệ tài chính mô hình đã dự đoán trúng 524
trường hợp, tỷ lệ trúng là 94.4%. Còn với 161 trường hợp thực tế kiệt

quệ tài chính mô hình dự đoán sai 65 trường hợp, tỷ lệ đúng 59.5%.
Tỷ lệ đoán đúng của toàn bộ mô hình là 86.6%.
Kết quả phân tích mức độ ảnh hưởng của các biến độc lập
với biến phụ thuộc cho thấy:
Biến LEV, BIN, DC, OPRO, SIZE, OCF, COVERATE
có ý nghĩa thống kê trong mô hình.
Các biến còn lại như Tính thanh khoản (CUA), Vòng quay
khoản phải thu (ARTR), Tỷ lệ lợi nhuận gộp cận biên (GRMAR)
không có ý nghĩa thống kê trong mô hình.
3.1.3. Kết luận
Mục tiêu của bài nghiên cứu là ứng dụng mô hình kết hợp các
yếu tố tài chính và yếu tố cơ cấu quản trị để dự báo kiệt quệ tài
chính của các doanh nghiệp Việt Nam. Bài nghiên cứu được thực
hiện dựa trên việc kế thừa mô hình dự báo kiệt quệ tài chính của
Ohlson(1980), Graham (2011), Lưu Trọng Đức (2012), Bùi Thị
Minh Ngọc (2013),... Mẫu nghiên cứu là 716 quan sát của các
doanh nghiệp đã và đang được niêm yết trên Sở giao dịch chứng
khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) 2010-2017. Bài nghiên
cứu đã đạt được kết quả nghiên cứu như sau: Từ 10 biến độc lập


21

đưa vào mô hình, chỉ có 7 biến thật sự có ảnh hưởng đến sự kiệt
quệ tài chính của một doanh nghiệp, bao gồm:
 Nhóm nhân tố phản ánh đặc điểm tài chính
(1)

Tỷ lệ nợ (Giả thuyết H1): Tác động cùng chiều với

kiệt quệ tài chính, tỷ lệ nợ càng cao thì công ty càng có nguy cơ
kiệt quệ tài chính
(2)

Tỷ suât sinh lời (Giả thuyết H3): Tác động ngược

chiều với kiệt quệ tài chính, một công ty có tỷ suất sinh lời càng
cao thì càng ít có khả năng kiệt quệ tài chính
(3)

Quy mô công ty (Giả thuyết H4): Tác động ngược

chiều với kiệt quệ tài chính, quy mô của công ty càng lớn thì càng
ít có nguy cơ rơi vào tình trạng kiệt quệ.
(4)

Tỷ lệ Dòng tiền/Doanh thu (Giả thuyết H5): Có mối

liên hệ ngược chiều với kiệt quệ tài chính. Tỷ lệ dòng tiền/Doanh
thu càng cao
càng giúp doanh nghiệp ít có nguy cơ kiệt quệ tài chính.
(5)

Khả năng thanh toán chi phí lãi vay ( Giả thuyết

H8): Tác động ngược chiều với kiệt quệ tài chính. Doanh nghiệp
có khả năng trả lãi vay cao thì càng khó kiệt quệ tài chính hơn
 Nhóm nhân tố phản ánh đặc điểm quản trị công
ty
Ngoài các nhân tố thể hiện các chỉ số tài chính, một số nhân tố

về quản trị công ty cũng có thể được sử dụng để ngăn ngừa tình
trạng kiệt quệ tài chính của một công ty:
(6)

Cơ cấu HĐQT ( Giả thuyết H9): Có tác động cùng

chiều với tình trạng kiệt quệ, một doanh nghiệp có cơ cấu của


22

HĐQT với quá nhiều thành viên của Ban điều hành cũng có
thể đặt ra một nguy cơ về kiệt quệ tài chính trong tương lai
(7)

Kiêm nhiệm Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc( Giả

thuyết H10): Tác động cùng chiều với kiệt quệ tài chính, tương tự như
giả thuyết BIN, việc một doanh nghiệp kiêm nhiệm hai chức danh
Chủ tịch HĐQT và Tổng Giám đốc cũng có thể là cơ sở để cảnh báo
khả năng kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp.
Từ các kết luận về mối tương quan của các biến độc lập với
khả năng kiệt quệ tài chính và kết quả từ mô hình hồi quy Binary
Logistic được trình bày ở trên, tác giả xin đề xuất mô hình dự báo
kiệt quệ tài chính áp dụng ở thị trường Việt Nam như sau:
Pi

=

1

e-( -2.690 + 2.425LEVi -15.410OPROi - 80SI Ei - 0.242OCFi -1.731COVERATEi +
2.036BINi + 1.877DCi)

Doanh nghiệp được xác định là rơi vào kiệt quệ tài chính nếu
P>0.5, và doanh nghiệp được xác định không bị kiệt quệ tài chính
khi P<0.5
3.2. HÀM Ý VÀ ĐỀ XUẤT
3.2.1. Đối với công tác quản lý nợ và các khoản vay
Giải pháp đề cập đến là cân nhắc hợp lý việc sử dụng đòn bẩy
tài chính. Xây dựng chính sách sử dụng nợ ngắn hạn và nợ dài hạn
trong từng giai đoạn phù hợp với lãi suất hiện hành và từng giai đoạn
phát triển của doanh nghiệp.
3.2.2. Đối với công tác quản lý hiệu quả hoạt động của
doanh nghiệp
Tăng cường sản xuất kinh doanh, mở rộng thị trường một cách
hiệu quả để đẩy mạnh doanh thu, lợi nhuận và hiệu quả một cách bền


23

vững. Tuy nhiên, để doanh nghiệp có thể phát triển một cách bền
vững thì cần chú trọng đến việc tạo ra lợi nhuận trong dài hạn, tránh
việc chạy theo những lợi nhuận ngắn hạn gây những tổn thất cho
doanh nghiệp, có thể dẫn đến tình trạng kiệt quệ tài chính trong
tương lai.
3.2.3. Đối với cơ cấu quản trị công ty
Quy chế quản trị công ty cần yêu cầu tách bạch giữa hai chức
danh này trong một doanh nghiệp để tránh tình trạng tập trung quyền
lực, lạm quyền.
Bên cạnh đó cần nâng cao tính độc lập của HĐQT, phân công

rõ ràng nhiệm vụ cho từng thành viên của HĐQT.
3.2.4. Một số kiến nghị khác
Nâng cao tính minh bạch và trách nhiệm của các thông tin
tài chính và phi tài chính, giúp cho tất cả mọi người có thể tiếp cận
được nguồn thông tin chính xác, tin cậy. Nghiên cứu, áp dụng sửa
đổi, điều chỉnh hệ thống chuẩn mực kế toán theo chuẩn mực kế toán
quốc tế (IAS).
Cần thiết ban hành một hệ thống chế tài cụ thể mặt tài chính,
kinh tế và dân sự đối với các trường hợp chậm công bố thông tin,
cung cấp thông tin sai về tài chính và hoạt động của công ty gây ảnh
hưởng nghiêm trọng đến thị trường.
Việc tiếp cận thông tin cần phải bình đẳng giữa các nhà đầu tư,
các DN. Các quy hoạch đều được công khai cho tất cả mọi người.
KẾT THÚC CHƢƠNG 3
Chương 3 đã trình bày kết quả phân tích hồi quy nhằm kiểm
định các giả thuyết nghiên cứu, kết quả nghiên cứu được sử dụng
làm cơ sở để chấp nhận hoặc bác bỏ các giả thuyết đã được trình bày


24

trong chương 2. Từ 716 mẫu được chọn từ năm 2010 đến 2017, tác
giả đã đưa ra được mô hình dự báo kiệt quệ tài chính với những yếu
tố có thể áp dụng được ở thị trường Việt Nam như
Tổng kết chương 3, từ những biến có ý nghĩa thống kê đã
được phân tích, tác giả đưa ra những đề xuất, giải pháp cụ thể đối với
từng nhân tố để đạt được mục tiêu là sớm nhận biết những dấu hiệu
và giảm thiểu khả năng rơi vào tình trạng kiệt quệ tàic hính của
doanh nghiệp.
KẾT LUẬN

Mục tiêu của nghiên cứu là xây dựng mô hình dự báo khả
năng kiệt quệ tài chính áp dụng cho các doanh nghiệp ở Việt Nam,
kết hợp các yếu tố tài chính và các yếu tố quản trị. Nghiên cứu đã đạt
được những kết quả sau:
Đưa ra được một mô hình phân tích có khả năng dự báo kiệt
quệ tài chính DN. Mô hình đơn giản, dễ sử dụng và khá chính xác.
Theo kết quả nghiên cứu, tác giả xác định được các biến tài
chính có khả năng ảnh hưởng đến tình trạng kiệt quệ tài chính của
doanh nghiệp như: Biến tỷ lệ nợ (LEV) có mối quan hệ cung chiều
đến kiệt quệ tài chính, Biến Tỷ suất sinh lời (OPRO), Quy mô công
ty (SIZE), Khả năng thanh toán lãi vay (COVERATE), Tỷ lệ Dòng
tiền/Doanh thu (OCF) có mối quan hệ ngược chiều với khả năng kiệt
quệ tài chính.
Bên cạnh đó, các biến về cơ cấu quản trị cũng có ý nghĩa
trong việc xem xét đến khả năng kiệt quệ của một doanh nghiệp với
mối tương quan cùng chiều với kiệt quệ tài chính như: Tỷ lệ thành
viên HĐQT kiêm chức năng quản lý (BIN) và Chủ tịch HĐQT
kiêm nhiệm chức danh Tổng giám đốc (DC) .