Các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty ở việt nam xem xét tác động của tín dụng thương mại đến việc nắm giữ tiền mặt

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC

INH T T HC

LÊ THỊ HOÀI AN

CÁC Y U TỐ TÁC ĐỘNG Đ N VIỆC NẮ
TIỀN

GIỮ

ẶT CỦA CÁC CÔNG TY Ở VIỆT NA : XE

TÁC ĐỘNG CỦA TÍN DỤNG THƯƠNG
GIỮ TIỀN

Tp. Hồ Chí

ẠI Đ N VIỆC NẮ

ẶT

LUẬN VĂN THẠC SĨ

INH T

inh - Năm 2014

XÉT

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC

INH T T HC

LÊ THỊ HOÀI AN

CÁC Y U TỐ TÁC ĐỘNG Đ N VIỆC NẮ
TIỀN

GIỮ

ẶT CỦA CÁC CÔNG TY Ở VIỆT NA : XE

TÁC ĐỘNG CỦA TÍN DỤNG THƯƠNG
GIỮ TIỀN

ẠI Đ N VIỆC NẮ

ẶT

Chuyên ngành : Tài Chính - Ngân hàng
Mã số

: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ

INH T

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS.TS PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT

Tp Hồ Chí

XÉT

inh, năm 2014


LỜI CAM ĐOAN

Em xin cam đoan đây là đề tài nghiên cứu của riêng em.
Kết quả nêu trong luận văn là trung thực và chưa từng được công bố trong bất
kỳ đề tài nghiên cứu nào.
Lê Thị Hoài An


ỤC LỤC
Trang
Trang phụ bìa
Lời cam đoan
Mục lục
Danh mục các bảng
Danh mục các hình vẽ
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU

1

1.1. Lý do chọn đề tài

2

1.2. Mục tiêu nghiên cứu

3

1.3. Phương pháp nghiên cứu

3

1.4. Kết cấu bài nghiên cứu

3

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC BÀI NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
2.1. Khái quát chung về tiền mặt

4
4

2.1.1. Khái niệm

4

2.1.2. Chi phí của việc nắm giữ tiền mặt

4

2.1.3. Động cơ nắm giữ tiền mặt

4

2.1.3.1. Động cơ giao dịch

4

2.1.3.2. Động cơ phòng ngừa

4

2.1.3.3. Động cơ thuế

5

2.1.3.4. Động cơ đại diện

5

2.1.4. Sự luân chuyển của tiền mặt trong quá trình SX kinh doanh

5

2.1.5. Sự khác nhau giữa lợi nhuận và dòng tiền mặt

6

2.2. Tín dụng thương mại và nắm giữ tiền mặt

6

2.2.1. Tín dụng thương mại

6

2.2.2. Tác động của tín dụng thương mại lên nắm giữ tiền mặt

7

2.3. Các học thuyết về nắm giữ tiền mặt
2.3.1. Thuyết đánh đổi
2.3.2. Thuyết trật tự phân hạng

8
8
13


2.3.3. Thuyết đại diện

14

2.3.3.1. Giả thuyết dòng tiền tự do

16

2.3.3.2. Giả thuyết giảm thiểu rủi ro

16

2.4. Những nghiên cứu thực nghiệm
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

18
27

3.1. Mẫu dữ liệu

27

3.2. Mô hình nghiên cứu

27

3.3. Các biến nghiên cứu và phương pháp đo lường

28

3.3.1. Biến phụ thuộc

28

3.3.2. Biến độc lập

28

3.4. Phương pháp hồi quy

31

3.4.1. Mô hình hồi quy

32

3.4.2. Kiểm định chọn mô hình phù hợp

33

3.3.3. Một số kiểm định khác

34

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

35

4.1. Thống kê mô tả

35

4.2. Sự tương quan giữa các biến và hiện tượng đa cộng tuyến

38

4.3. Tác động của các yếu tố lên việc nắm giữ tiền mặt

39

4.3.1. Kiểm định đơn biến

39

4.3.2. Kiểm định đa biến

40

4.4. Hồi quy FEM, REM và một vài kiểm định

47

4.5. Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi

55

4.6. Kiểm định hiện tượng tự tương quan

59

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN
5.1. Chốt lại các kết quả nghiên cứu chính

62

5.2. Những hạn chế của luận văn và hướng nghiên cứu tiếp theo

63

TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC

62


DANH MỤC CÁC BẢNG
Trang
Bảng 2.1: Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm

23

Bảng 3.1: Tổng hợp các biến tác động và kì vọng về dấu

31

Bảng 4.1: Thống kê mô tả các biến chính

36

Bảng 4.2: Ma trận tương quan

39

Bảng 4.3: Tổng hợp kết quả kiểm tra đơn biến

45

Bảng 4.4: Hồi quy Pooled Regression

49

Bảng 4.5: Hồi quy mô hình 4 với các phương pháp khác nhau

51

Bảng 4.6: So sánh kì vọng của tác giả và kết quả hồi qui

61


DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ
Trang
Hình 2.1: Dòng tiền và chu kỳ KD ngắn hạn của một công ty sản xuất tiêu biểu

6

Hình 4.1: Tình hình nắm giữ TM của các công ty Việt Nam giai đoạn 2007-2013

35

Hình 4.2: Tình hình hoạt động tín dụng thương mại ở Việt Nam từ 2007-2013

37


1

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
Bài nghiên cứu này kiểm tra các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt,
đồng thời xem xét tác động của tín dụng thương mại đến việc nắm giữ tiền mặt bằng
cách sử dụng mẫu dữ liệu của 100 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam

giai đoạn 2007-2013. Trên tinh thần tham khảo bài nghiên cứu của nhóm tác giả
Wenfeng Wu, Oliver M. Rui, Chongfeng Wu (2012), mô hình nghiên cứu của bài sử
dụng dữ liệu bảng được hồi quy theo 3 cách: hồi quy dữ liệu gộp (Pooled Regression),
hiệu ứng cố định (Fixed Effect Model) và hiệu ứng ngẫu nhiên (Random Effect
Model). Để tìm hiểu xem phương pháp hồi quy nào là phù hợp nhất trong ba phương
pháp trên, bài nghiên cứu này sử dụng hai kiểm định Redundant Fixed Effect Tests và
Hausman Test. Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng nắm giữ tiền mặt tương quan dương
với dòng tiền hoạt động, cơ hội tăng trưởng, tỷ lệ nợ dài hạn và quy mô công ty; tương
quan âm với tài sản lưu động, đòn bẩy tài chính và chi tiêu vốn.
Tín dụng thương mại gồm hai phương diện cấp và nhận tín dụng thương mại là
yếu tố rất được quan tâm trong bài nghiên cứu này. Kết quả chỉ ra rằng, dường như các
công ty Việt Nam khá lạc quan về khả năng thu hồi nợ, cũng như khả năng thanh toán
của mình. Với 1 đồng cấp tín dụng thương mại sẽ làm giảm 0,24 đồng tiền mặt nắm
giữ, đồng thời các công ty có xu hướng nắm giữ thêm 0,55 đồng tiền mặt để trang trải
cho 1 đồng các khoản nhận tín dụng thương mại.


2

1.1.

Lý do chọn đề tài
Tiền mặt được xem là tối thượng khi nói đến việc quản lý tài chính của một

công ty đang trên đà phát triển. Sự chậm trễ giữa khoảng thời gian phải trả tiền cho
nhà cung cấp và tiền lương nhân viên so với khoảng thời gian mà nguồn tiền phải thu
về từ khách hàng là cả một vấn đề, và giải pháp cho vấn đề này là việc quản lý dòng
tiền. Hiểu một cách đơn giản nhất, quản lý dòng tiền có nghĩa là trì hoãn việc chi tiêu
tiền mặt càng lâu càng tốt trong khi huy động bất cứ khoản tiền người khác nợ, trả cho
bạn càng nhanh càng tốt.

Lợi nhuận của công ty được tính bằng đơn vị tiền tệ, tuy nhiên nó chỉ xuất hiện
sau khi hoạt động kinh doanh đã trải qua một giai đoạn. Không phải lúc nào lợi nhuận
đạt được cũng thu được hết bằng tiền mặt, trong thực tế, lợi nhuận đạt được còn tồn
động lớn trong các khoản phải thu. Còn lượng tiền mặt thì tính tại một thời điểm. Thực
tiễn kinh doanh đã chứng kiến rất nhiều công ty khi tính toán trên sổ sách thì có lãi,
nhưng vì không đủ tiền mặt để thanh toán các khoản công nợ tới hạn nên bị phá sản.
Khi tìm hiểu về tầm quan trọng của tiền mặt đối với đời sống của công ty, học
viên nhận thấy có một mối liên hệ giữa việc nắm giữ tiền mặt và tín dụng thương mại.
Như đã nói phần trên, trong quá trình hoạt động kinh doanh, các công ty có thể nhận
một khoản cấp tín dụng thương mại (giới kinh doanh thường gọi là gối đầu) cho phép
công ty có thể trả chậm một khoản tiền cho việc cung ứng hàng hóa dịch vụ. Cùng với
đó, các công ty cũng sẽ cấp một khoản tín dụng thương mại cho các sản phẩm đầu ra
của mình đối với các công ty khác. Điều này góp phần đáng kể vào quyết định nắm
giữ tiền mặt của công ty. Ứng dụng các lý thuyết, kết quả thực nghiệm của các bài
nghiên cứu trước và phần lớn là điểm mới trong bài nghiên cứu “Tín dụng thương mại,
nắm giữ tiền mặt và độ sâu tài chính: bằng chứng từ một nền kinh tế chuyển tiếp” của
Wenfeng Wu, Oliver M. Rui, Chongfeng Wu (2012), học viên thực hiện đề tài “Các
yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty ở Việt Nam: xem xét tác
động của tín dụng thương mại đến việc nắm giữ tiền mặt”


3

1.2.

ục tiêu nghiên cứu
Bài nghiên cứu tập trung vào hai mục tiêu chính. Mục tiêu đầu tiên là kiểm tra

xem các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt bằng cách sử dụng mô hình thực
nghiệm đối với các công ty phi tài chính ở Việt Nam. Thứ hai, xem xét tác động của

tín dụng thương mại đến việc nắm giữ tiền mặt. Để làm rõ hai mục tiêu này, các câu
hỏi nghiên cứu sau được đặt ra:
- Tình hình nắm giữ tiền mặt của các công ty Việt Nam như thế nào?
- Các yếu tố tài chính tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty Việt Nam?
- Tín dụng thương mại tác động như thế nào đến việc nắm giữ tiền mặt của các công
ty Việt Nam?
1.3. hương pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu sử dụng các phương pháp hồi qui trên dữ liệu bảng như Pooled
Regression, Fixed Effect Model và Random Effect Model để nghiên cứu các yếu tố tác
động đến việc nắm giữ tiền mặt. Mẫu dữ liệu gồm 700 quan sát nghiên cứu ở 100 công
ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2007-2013. Các dữ
liệu được xử lý và chạy hồi quy kiểm định dựa vào phần mềm Eviews 6.
1.4.

ết cấu bài nghiên cứu
Bài nghiên cứu được chia thành 5 phần như sau:
Chương 1: Giới thiệu đề tài. Trình bày một cách tổng quan ý tưởng, nội dung

của bài nghiên cứu. Từ đó thấy được vấn đề chính cần thảo luận.
Chương 2: Tổng quan các bài nghiên cứu trước đây. Tổng hợp những điểm nổi
bật từ những bài nghiên cứu của các tác giả từ nhiều nước trên thế giới bàn về cùng
chủ đề. Từ đó thấy được những khác biệt và hướng phát triển của đề tài.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu. Trình bày phương pháp thu thập dữ liệu,
phương pháp xây dựng mô hình hồi quy ước lượng và các kiểm định.
Chương 4: Kết quả mô hình thực nghiệm ở Việt Nam.
Chương 5: Đưa ra kết luận đồng thời nêu lên những hạn chế của đề tài và
hướng nghiên cứu tiếp theo.


4

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC BÀI NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
2.1.

hái quát chung về tiền mặt

2.1.1. Khái niệm
Các nhà kinh tế định nghĩa tiền là bất cứ phương tiện nào được thừa nhận chung
để thanh toán cho việc mua bán, trao đổi hàng hoá dịch vụ hoặc thanh toán nợ nần.
Trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp, tiền mặt được hiểu bao gồm tiền tồn quỹ và
tiền trên tài khoản thanh toán của doanh nghiệp ở ngân hàng. Tiền mặt là một thành
phần quan trọng trong tài sản lưu động.
Tiền mặt = Nợ dài hạn + Vốn chủ sở hữu + Nợ ngắn hạn - Tài sản lưu động
khác ngoài tiền mặt - Tài sản cố định
2.1.2. Chi phí của việc nắm giữ tiền mặt
- Chi phí nắm giữ: do tỷ lệ sinh lời trực tiếp trên tiền mặt bằng không cộng với
ảnh hưởng của lạm phát.
- Chi phí cơ hội: chính là khoản lợi nhuận có thể có được nếu đem tiền mặt đi
đầu tư. Chi phí cơ hội có thể được tính bằng khoản lợi tức thông qua lãi suất của
chứng khoán ngắn hạn có tính thanh khoản cao.
2.1.3. Động cơ nắm giữ tiền mặt
2.1.3.1. Động cơ giao dịch
Các mô hình cổ điển về tài chính (Baumol (1952), Miller và Orr (1966)) chỉ ra
các nhu cầu tối ưu cho tiền mặt khi một công ty phải gánh chịu chi phí giao dịch liên
quan đến chuyển đổi một tài sản tài chính không bằng tiền thành tiền mặt và sử dụng
tiền mặt để thanh toán. Có mối liên hệ qui mô công ty với động cơ giao dịch, các công
ty lớn nắm giữ ít tiền mặt hơn.
2.1.3.2. Động cơ phòng ngừa
Động cơ phòng ngừa khẳng định rằng các công ty giữ tiền mặt để đối phó tốt
hơn với các cú sốc bất lợi, tránh tình trạng thiếu tiền mặt trong tương lai cho việc đầu

tư, bởi vì tăng tài trợ bên ngoài là tốn kém hơn sử dụng nguồn vốn nội bộ được tạo ra
trong sự hiện diện của thông tin bất đối xứng (Opler và các cộng sự (1999)).


5

2.1.3.3. Động cơ thuế
Foley, Hartzell, Titman, and Twite (2007) nhận ra các công ty ở Mỹ gánh chịu
những hậu quả từ thuế liên quan đến chuyển dòng tiền từ nước ngoài về nước sẽ nắm
giữ tiền mặt nhiều hơn. Điều này đặc biệt đúng đối với các chi nhánh mà có thể hậu
quả của thuế chuyển tiền về nước là cao nhất. Do đó, các công ty đa quốc gia có nhiều
khả năng tích lũy tiền mặt cao hơn.
2.1.3.4. Động cơ đại diện
Như lập luận của Jensen (1986), các nhà quản lý cố thủ sẽ giữ tiền mặt hơn thay
vì tăng tiền chi trả cổ tức cho các cổ đông khi công ty đã có ít cơ hội đầu tư. Những
việc nắm giữ tiền mặt theo ý cá nhân này thường được đánh giá là nắm giữ tiền mặt
quá mức có nguồn gốc từ mô hình kiểm soát động cơ giao dịch và động cơ nắm giữ
tiền mặt của công ty. Dittmar và Mahrt-Smith (2007) và Harford, Mansi, và Maxwell
(2008) cung cấp bằng chứng cho thấy các nhà quản lý cố thủ có nhiều khả năng sẽ xây
dựng tiền mặt dư thừa, nhưng chi tiêu tiền mặt dư thừa một cách nhanh chóng.
2.1.4. Sự luân chuyển của tiền mặt trong quá trình sản xuất kinh doanh
Hoạt động của hầu hết các doanh nghiệp được bắt đầu bằng tiền mặt. Từ đó,
tiền mặt được chuyển đổi thành những loại tài sản khác nhau, tạo ra đòn bẩy hoặc mở
rộng hoạt động kinh doanh với các khoản đi vay và cuối cùng là biến nó trở lại thành
tiền mặt nhưng với số lượng lớn hơn ban đầu.
Sự luân chuyển của tiền mặt có thể được phân tích thành các chu kỳ, có mối
liên hệ chặt chẽ. Kỳ luân chuyển tiền mặt, nằm trong chu kỳ kinh doanh của doanh
nghiệp, là khoảng thời gian tính từ lúc doanh nghiệp thực sự trả tiền cho nhà cung cấp
đến khi thực sự thu hồi tiền của khách hàng. Ở đây, ta thấy có sự chênh lệch, một kẽ
hở giữa dòng thu tiền mặt và dòng chi tiền mặt. Chính kẽ hở này là nguyên nhân có thể

khiến doanh nghiệp rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán và phá sản.
Tuy nhiên, hoạt động của doanh nghiệp rất đa dạng, tất cả các hoạt động này
đều có sự tham gia của tiền mặt. Việc quản lý tiền mặt còn bao gồm quản lý những
dòng thu, chi tiền mặt rất phức tạp trong doanh nghiệp.


6

Hình 2.1 : Dòng tiền và chu kỳ kinh doanh ngắn hạn của một công ty sản xuất tiêu
biểu
Mua hàng hóa

Bán sản phẩm

Thời gian
tồn kho

Thời gian
khoản phải thu
Thời

gian
Thời gian
khoản phải trả

Kỳ luân chuyển
tiền mặt

2.1.5. Sự khác nhau giữa lợi nhuận và dòng tiền mặt
Để phân biệt giữa lợi nhuận và dòng tiền mặt, ta so sánh hai chỉ tiêu là lợi

nhuận ròng và ngân lưu ròng:
Lợi nhuận ròng = Doanh thu – Chi phí
Ngân lưu ròng = Dòng thu tiền – Dòng chi tiền
Như vậy, ngân lưu ròng dương hay âm không có nghĩa là lãi hay lỗ, ngược lại
lãi hay lỗ thì không đồng nghĩa là có tiền mặt hay không. Về cơ bản, sự khác nhau này
là kết quả của bốn kiểu giao dịch sau đây:
- Giao dịch làm tăng lợi nhuận nhưng chưa làm tăng lượng tiền mặt ngay.
- Giao dịch làm giảm lợi nhuận nhưng chưa làm giảm lượng tiền mặt ngay.
- Giao dịch làm tăng lượng tiền mặt nhưng chưa tác động đến lợi nhuận ngay.
- Giao dịch làm giảm lượng tiền mặt mà chưa tác động đến lợi nhuận ngay.
2.2. Tín dụng thương mại và nắm giữ tiền mặt
2.2.1. Tín dụng thương mại
Lợi thế của việc sử dụng tín dụng thương mại là bên mua không cần phải trả
tiền cho hàng hóa khi giao hàng và có thể tận hưởng một khoảng thời gian trì hoãn
ngắn trước khi đến hạn thanh toán. Bên bán hàng cung cấp tín dụng cho bên mua, bên
mua phải trả tiền mặt cho bên bán trong thời gian cấp tín dụng. Như vậy, tín dụng


7

thương mại có thể được coi như một công cụ tài chính ngắn hạn. Khoản phải trả vượt
mức có thể tạo ra chi phí khi thiếu hụt tiền. Trong trường hợp này nảy sinh chi phí cơ
hội, một công ty có thể nhận một lượng tiền chiết khấu nếu họ thanh toán vào ngay lúc
nhận hàng thay vì thanh toán hóa đơn vào ngày cuối cùng của kì hạn cấp tín dụng. Nếu
một công ty trì hoãn thanh toán quá thời hạn cấp tín dụng do thiếu tiền mặt, họ sẽ phải
chịu một trong những chi phí của việc thanh toán quá hạn tín dụng cho phép, bao gồm
phí phạt thanh toán chậm hoặc lãi phạt, sự suy giảm xếp hạng tín dụng, và chi phí cơ
hội của việc bỏ qua tiền chiết khấu, nếu có. Do đó, từ quan điểm của động cơ phòng
ngừa, các công ty có sử dụng tín dụng thương mại phải nắm giữ thêm một lượng tiền
mặt nhất định để đáp ứng nghĩa vụ trả nợ theo thỏa thuận cấp tín dụng nhằm được

hưởng một khoản chiết khấu và tránh bị phạt trả chậm.
Khi một nhà cung cấp cung cấp tín dụng thương mại, họ sẽ không nhận được
tiền mặt tại thời điểm cung cấp hàng hoá, dịch vụ cho bên mua. Thay vào đó, do tiền
mặt trở thành một khoản phải thu hoặc ghi nhận phải thu trên bảng cân đối. Tuy nhiên,
các nhà cung cấp hy vọng sẽ thu tiền mặt từ các khoản phải thu tại một số điểm trong
tương lai, hoặc có thể cầm cố chúng (sử dụng chúng như tài sản thế chấp cho các
khoản tài trợ từ ngân hàng). Các khoản phải thu do đó có thể được coi là một khoản
thay thế tiền mặt. Điều này có nghĩa rằng các khoản phải thu tín dụng làm giảm lượng
tiền mặt nắm giữ của công ty.
2.2.2. Tác động của tín dụng thương mại lên nắm giữ tiền mặt – tác động ngược
chiều
Các công ty thường cấp và nhận tín dụng thương mại cùng một lúc. Khoản phải
thu có thể được coi như một khoản thay thế tiền mặt, chúng có thể được sử dụng để
trang trải các khoản phải trả. Điều này có nghĩa rằng các công ty có thể giữ ít tiền mặt
dùng để thanh toán các nghĩa vụ tài chính của họ khi họ có các khoản phải thu trên
bảng cân đối. Tuy nhiên, vấn đề là 1 đồng khoản phải thu không đảm bảo cho việc
thanh toán toàn bộ 1 đồng khoản phải trả. Không có sự chắc chắn về thời gian thu hồi
nợ, và các công ty không phải lúc nào cũng thành công trong việc thu hồi tất cả các
khoản phải thu đầy đủ. Trong thương mại, gần như chắc chắn sẽ xuất hiện một số


8

khoản phải thu mà có thể mất tới vài tháng, vài năm để thu hồi toàn bộ số nợ, hoặc sẽ
không bao giờ thu hồi được toàn bộ. Do đó, các khoản phải thu bị chiết khấu (giảm
giá) khi thay thế tiền mặt, và không phải là khoản thay thế hoàn hảo cho tiềặn mt. Tiền
mặt cung cấp thanh khoản vô điều kiện cho các công ty, trong khi các khoản phải thu
ít thanh khoản hơn và chịu rủi ro tín dụng.
Các công ty phải chịu nhiều chi phí liên quan đến chậm thanh toán. Một số
công ty thích thanh toán sớm hơn để được hưởng một khoản chiết khấu. Để đảm bảo

hoạt động của mình, các công ty thường giữ một lượng tiền mặt cần thiết để trang trải
các khoản phải trả của họ. Nếu một công ty sử dụng các khoản phải thu thay vì tiền
mặt để trả các khoản phải trả, chủ nợ sẽ yêu cầu các khoản phải thu với mệnh giá lớn
hơn số tiền còn nợ. Như vậy, từ quan điểm nắm giữ tiền mặt, các khoản phải trả và
phải thu có tác động nghịch chiều nhau đến nắm giữ tiền mặt, trong đó 1 đồng các
khoản phải thu không đủ thanh toán hoàn toàn 1 đồng các khoản phải trả.
Trong công trình nghiên cứu đã tham khảo của nhóm tác giả Wenfeng Wu,
Oliver M. Rui và Chongfeng Wu (2012) xem xét tác động của tín dụng thương mại
đến nắm giữ tiền mặt. Họ nhận thấy rằng, các công ty Trung Quốc nắm giữ thêm $0,71
tiền mặt để trang trải cho $1 khoản phải trả, nhưng $1 các khoản phải thu chỉ được
dùng để thay thế cho $0,15 tiền mặt.
2.3. Các học thuyết về nắm giữ tiền mặt
Phần này bài nghiên cứu sẽ thảo luận về ba mô hình lý thuyết, những mô hình
này có thể giúp xác định những đặc điểm của công ty quyết định việc nắm giữ tiền
mặt. Từ đó xác định mối tương quan kì vọng của bài nghiên cứu này về sự tác động
của những đặc điểm của công ty đến việc nắm giữ tiền mặt. Đồng thời ở phần này
cũng chỉ ra rằng, những ảnh hưởng từ đặc điểm của công ty đến việc nắm giữ tiền mặt
có sự khác nhau giữa các mô hình.
2.3.1. Thuyết đánh đổi
Thuyết đánh đổi lập luận rằng các công ty tối đa hóa giá trị của mình bằng cách
xem xét các chi phí cận biên và lợi ích cận biên của việc nắm giữ tiền mặt. Lợi ích
biên của việc nắm giữ tiền mặt là giảm nguy cơ kiệt quệ tài chính, cho phép công ty


9

thực hiện chính sách đầu tư mục tiêu của mình, và tránh (giảm) chi phí liên quan đến
huy động nguồn vốn từ bên ngoài hay thanh lý tài sản. Vì công ty hoạt động trong thị
trường không hoàn hảo, nên hoặc họ có thể gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn
vốn bên ngoài, hoặc họ phải chịu một chi phí cao. Việc nắm giữ tiền mặt như là một

tấm đệm giữa nguồn và sử dụng nguồn của công ty. Chi phí cận biên của việc nắm giữ
tiền mặt là chi phí cơ hội của việc sử dụng vốn.
Keynes (1936) đã đưa ra hai động cơ chính là động cơ giao dịch và động cơ
phòng ngừa. Với động cơ giao dịch, Keynes (1936) cho rằng những công ty có thể tiến
hành gia tăng tính thanh khoản của công ty theo nhiều cách khác nhau, như huy động
vốn, cắt giảm chi trả cổ tức hoặc giảm đầu tư, hoặc bán những tài sản có tính thanh
khoản. Tuy nhiên, tất cả đều có chi phí. Như vậy, tiền mặt có thể được sử dụng như
một tấm đệm để chống lại vấn đề thanh toán ngắn hạn và khả năng từ chối những dự
án có giá trị. Chi phí thanh khoản cao hơn tạo áp lực cho nắm giữ tiền mặt nhiều hơn.
Ngoài ra, Keynes (1936) cho rằng nắm giữ tiền mặt giúp các công ty an toàn khi đối
mặt với nhu cầu chi tiêu bất ngờ hoặc không dự kiến trước mà không cần phải bán tài
sản hoặc huy động vốn bên ngoài, đây là động cơ phòng ngừa.
Theo Dittmar và các cộng sự (2003) và Miller và Orr (1966); Tobin (1956) các
công ty dự trữ tiền mặt khi chi phí tăng và chi phí cơ hội liên quan tới thiếu tiền mặt
cao hơn. Với động cơ phòng ngừa xây dựng dựa trên tác động của thông tin bất đối
xứng về huy động vốn, có ý kiến cho rằng ngay cả khi các công ty có thể huy động
vốn từ thị trường vốn bên ngoài, họ vẫn có thể miễn cưỡng làm như vậy bởi vì các vấn
đề thị trường (ví dụ khi thị trường đang định giá thấp chứng khoán công ty dự kiến
phát hành). Thêm vào đó, thuyết đánh đổi nhấn mạnh rằng công ty có dự trữ tiền mặt
lớn có thể đạt được chính sách đầu tư tối ưu ngay cả khi họ gặp khó khăn tài chính.
Miller và Orr, 1966;. Kim và các cộng sự (1998) đã phát triển thuyết đánh đổi để xác
định mức tối ưu nắm giữ tiền mặt bằng cách cân bằng chi phí khánh kiệt tiền mặt và
các chi phí nắm giữ tiền mặt không hưởng lãi. Opler và các cộng sự (1999) xác định sự
phổ biến của mức tối ưu tiền mặt mà tại đó chi phí biên của tình trạng thiếu tiền mặt
ngang bằng với chi phí biên nắm giữ tiền mặt. Ferreira và Vilela (2004 ) lập luận rằng


10

nắm giữ tiền mặt nhằm giảm xác suất của khủng hoảng tài chính do những khoản lỗ

bất ngờ.
Dưới đây là một số đánh giá ngắn gọn về những đặc điểm công ty liên quan đến
thuyết đánh đổi ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ tiền mặt của công ty.
 Tài sản thanh khoản thay thế (LIQUID và LIQUID2)
Bài nghiên cứu này xác định tài sản thanh khoản thay thế là hàng tồn kho,
khoản phải thu, tài khoản phải trả và các mục trong vốn lưu động được sử dụng để
thay đổi lượng tiền mặt. Thuyết đánh đổi dự đoán một mối tương quan âm giữa nắm
giữ tiền mặt và tài sản thanh khoản thay thế bởi vì chúng có thể dễ dàng chuyển đổi
thành tiền mặt và do đó lượng tài sản thanh khoản thay thế thể làm cho lượng tiền mặt
nắm giữ giảm. Bates và các cộng sự (2009), Opler và các cộng sự (1999), Ferreira và
Vilela (2003) và Tong (2006) nhận thấy có một mối tương quan âm giữa các tài sản
thanh khoản thay thế và nắm giữ tiền mặt. Lee và Song (2007) tìm thấy hệ số tương
quan âm đáng kể các khoản thay thế tiền mặt ở các công ty sau khi khủng hoảng tài
chính châu Á. Bigelli và Vidal (2009) thấy rằng vốn lưu động ròng trong một công ty
tư nhân càng cao, công ty này nắm giữ càng ít tiền mặt.
Đề tài này cũng kì vọng có một mối tương quan âm giữa tài sản thanh khoản
thay thế với nắm giữ tiền mặt vì các tài sản thanh khoản thay thế có thể chuyển đổi
thành tiền mặt dễ dàng nên làm giảm lượng tiền mặt nắm giữ.
 Qui mô công ty (SIZE)
Theo thuyết đánh đổi, qui mô công ty và nắm giữ tiền mặt có một mối tương
quan âm bởi vì các công ty lớn có thể dễ dàng tiếp cận với các nguồn tài trợ giá rẻ
(Ferri và Jones, 1979). Ngoài ra còn có một mối tương quan âm giữa qui mô công ty
và các thông tin bất đối xứng (Harris và Raviv, 1990), đây là lý do tại sao các công ty
lớn không cần tích lũy tiền mặt để tránh việc đầu tư vào các dự án không hiệu quả như
các công ty nhỏ làm.
 Đòn bẩy tài chính (LEV)
Theo thuyết đánh đổi, Caglayan - Ozkan và Ozkan (2002) và Diamond (1984)
cho rằng nợ có thể thay thế cho nắm giữ tiền mặt vì nợ làm giảm rủi ro đạo đức và linh

11

hoạt hơn. Tuy nhiên, Ferreira và Vilela (2003) cho rằng thuyết đánh đổi cũng có thể
dự đoán một mối tương quan dương giữa đòn bẩy và nắm giữ tiền mặt vì đòn bẩy làm
tăng xác suất phá sản và do đó các công ty giữ tiền mặt nhiều hơn để giảm xác suất
kiệt quệ tài chính. Vì vậy, mối quan hệ ở đây là không rõ ràng.
Đồng quan điểm với thuyết đánh đổi, Caglayan - Ozkan và Ozkan và Diamond
bài nghiên cứu này kì vọng có mối tương quan âm giữa đòn bẩy tài chính và nắm giữ
tiền mặt.
 Nợ dài hạn (DEBTM)
Tác động của nợ dài hạn lên việc nắm giữ tiền mặt là không rõ ràng. DEBTM
liên quan đến rủi ro thanh khoản, khi các yếu tố khác không đổi, các khoản nợ dài
hạn đến hạn làm tỷ số thanh toán nhanh cũng như tỷ số thanh toán hiện hành giảm do
nợ ngắn hạn của công ty gia tăng đột ngột, dẫn đến rủi ro thanh khoản cao. Chính vì
vậy, các công ty có xu hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn khi có tỷ lệ nợ dài hạn cao.
Tuy nhiên, Barclay và Smith (1995) cung cấp bằng chứng cho thấy công ty với rủi ro
tín dụng cao nhất và thấp nhất sử dụng nhiều nợ ngắn hạn hơn trong khi với công ty
có rủi ro tín dụng trung bình thì sử dụng nợ dài hạn. Nếu xem xét rằng công ty có
xếp hạng tín dụng cao có khả năng vay mượn tốt hơn, thì ta mong chờ rằng các công
ty này sẽ giữ ít tiền hơn, điều này làm nợ dài hạn sẽ có tương quan âm với việc giữ
tiền.
Bài nghiên cứu này kì vọng sẽ tìm thấy một mối tương quan dương giữa nắm
giữ tiền mặt với nợ dài hạn.
 Cơ hội tăng trưởng (GROWTH)
Theo thuyết đánh đổi, Opler và các cộng sự (1999) và Harris và Raviv (1990)
tình trạng các công ty có cơ hội đầu tư hơn có thể phải đối mặt với chi phí từ nguồn tài
trợ bên ngoài cao hơn do chi phí cao hơn từ chi phí đầu tư không hiệu quả và chi phí
kiệt quệ tài chính. Do đó, để giảm chi phí kiệt quệ tài chính, những công ty này dự
kiến sẽ giữ lượng tiền mặt lớn hơn để phòng ngừa rủi ro, làm nảy sinh một mối tương
quan dương dự kiến giữa nắm giữ tiền mặt và cơ hội tăng trưởng.

12

Bài nghiên cứu này sử dụng tốc độ tăng trưởng hằng năm của tổng tài sản để
xác định cơ hội tăng trưởng theo bài nghiên cứu của Shah (2011). Đồng thời cũng kì
vọng sẽ tìm thấy một mối tương quan dương giữa nắm giữ tiền mặt và cơ hội tăng
trưởng.
 Chi tiêu vốn (CAPEX)
Thuyết đánh đổi, Opler và các cộng sự (1999) cho rằng có một mối tương quan
dương giữa chi tiêu vốn và nắm giữ tiền mặt bởi vì các công ty có chi tiêu vốn cao giữ
tiền mặt như một lá chắn chống lại chi phí giao dịch liên quan đến vốn và chi phí cơ
hội của việc không đủ nguồn lực tài chính.
 Dòng tiền hoạt động (CASHFLOW)
Thuyết đánh đổi dự đoán một mối tương quan âm giữa dòng tiền hoạt động và
nắm giữ tiền mặt bởi vì các công ty có dòng tiền đủ lớn để tránh các vấn đề đầu tư
không hiệu sẽ nắm giữ tiền mặt ít hơn.
Đồng quan điểm với thuyết đánh đổi, bài nghiên cứu này kì vọng có một mối
tương quan âm giữa lợi nhuận và nắm giữ tiền mặt.
 Chi trả cổ tức(DIVIDEND)
Khi các công ty cần tiền mặt và gặp khó khăn trong việc huy động nợ nhiều
hơn, hoặc vì họ bị hạn chế về tài chính hoặc bởi vì đòn bẩy nợ của họ đã quá cao, họ
có thể cố gắng tăng lợi nhuận giữ lại bằng cách cắt giảm các khoản thanh toán cổ tức .
Chính vì vậy, các công ty đang bị hạn chế tài chính chỉ có thể đạt được lượng tiền mặt
mục tiêu bằng cách cắt giảm chi trả cổ tức (Fazzari và các cộng sự, 1988). Opler và
các cộng sự (1998) nhận định rằng nếu công ty có một sự thiếu hụt của tài sản lưu
động, công ty có thể đối phó với sự thiếu hụt bằng cách giảm đầu tư hoặc giảm chi trả
cổ tức, hoặc bằng cách huy động vốn bên ngoài thông qua phát hành chứng khoán
hoặc bán tài sản.
Đề tài này kì vọng có một mối tương quan âm giữa chi trả cổ tức và nắm giữ

tiền mặt vì chi trả cổ tức trực tiếp làm giảm tiền mặt.


13

2.3.2. Thuyết trật tự phân hạng
Thuyết này cho rằng không có mức nắm giữ tiền mặt tối ưu cho một công ty.
Myers và Majluf (1984), cho rằng các công ty giữ tiền mặt để tài trợ cho các dự án
mới và cơ hội mới. Theo thuyết này, phát hành cổ phiếu mới sẽ rất tốn kém do vấn đề
thông tin bất cân xứng, để giảm thiểu các chi phí liên quan đến vấn đề này, các công ty
sử dụng tiền mặt như một công cụ có sẵn đầu tiên, họ chuyển sang sử dụng nợ, chứng
khoán an toàn và cổ phiếu được dùng như là một phương án cuối cùng. Theo nhận
định trên, các công ty không có một mức tiền mặt mục tiêu, nhưng thay vào đó họ sử
dụng tiền mặt như một bộ đệm giữa thu nhập và đầu tư.
Theo Dittmar và các cộng sự (2003), quan điểm hệ thống trật tự phân hạng cho
thấy rằng không có mức tối ưu tiền mặt, cũng như không có mức tối ưu của số dư tiền
nợ. Số dư bằng tiền mặt chỉ đơn giản là kết quả của các quyết định đầu tư và tài trợ
thực hiện bởi các công ty. Các công ty có dòng tiền lớn sẽ trả cổ tức, trả nợ và tích lũy
tiền mặt. Các công ty có dòng tiền thấp sẽ giảm lượng tiền mặt của họ, phát hành nợ
để tài trợ cho dự án đầu tư, nhưng họ sẽ hạn chế phát hành cổ phiếu bởi vì khá tốn
kém.
 Tài sản thanh khoản thay thế (LIQUID và LIQUID2)
Opler và các cộng sự (1999) phát biểu rằng không có mối quan hệ được dự
đoán giữa tài sản thanh khoản thay thế và nắm giữ tiền mặt theo thuyết trật tự phân
hạng.
 Qui mô công ty (SIZE)
Ngược lại thuyết đánh đổi, thuyết trật tự phân hạng dự đoán mối quan hệ giữa
qui mô công ty và nắm giữ tiền mặt tương quan dương bởi vì các công ty lớn thường
thể hiện tốt hơn so với các công ty nhỏ và do đó cần phải có nhiều tiền mặt (Opler và
các cộng sự, 1999.

Đồng quan điểm với thuyết trật tự phân hạng, bài nghiên cứu này kì vọng sẽ tìm
thấy một mối tương quan dương giữa nắm giữ tiền mặt với qui mô công ty.


14

 Đòn bẩy tài chính (LEV)
Tương tự như thuyết đánh đổi, thuyết trật tự phân hạng, Opler và các cộng sự
(1999 ) phát biểu rằng các công ty có sử dụng lượng tiền mặt dư thừa, hoặc là để trả nợ
nổi bật hoặc là tiếp tục tích lũy tiền mặt, và mặc dù các công ty có thể có một mức nợ
mục tiêu, tiền vẫn được sử dụng theo thuyết trật tự phân hạng.
 Cơ hội tăng trưởng (GROWTH)
Thuyết trật tự phân hạng dự đoán một mối tương quan dương giữa các cơ hội
tăng trưởng và nắm giữ tiền mặt như dự đoán của thuyết đánh đổi, kể từ khi các công
ty có cơ hội đầu tư cao về mặt lý thuyết có thể sinh lợi nhiều hơn và do đó có nhiều
tiền mặt hơn.
 Chi tiêu vốn (CAPEX)
Ngược lại với thuyết đánh đổi, thuyết trật tự phân hạng kì vọng có một mối
tương quan âm giữa chi tiêu vốn và nắm giữ tiền mặt bởi vì chi tiêu vốn rõ ràng trực
tiếp làm giảm tiền mặt của công ty.
Trong bài nghiên cứu này cũng kì vọng chi tiêu vốn sẽ có tương quan âm với
nắm giữ tiền mặt bởi vì chi tiêu vốn làm giảm tiền mặt.
 Dòng tiền hoạt động (CASHFLOW)
Ngược lại với thuyết đánh đổi, thuyết trật tự phân hạng kì vọng có một mối
tương quan dương giữa dòng tiền hoạt động và nắm giữ tiền mặt bởi vì các công ty có
dòng tiền lớn vẫn muốn nắm giữ tiền mặt nhiều hơn như một tấm đệm chống các biến
động mạnh của nền kinh tế, đảm bảo uy tín cho công ty.
2.3.3. Thuyết đại diện
Lý thuyết đại diện đề cập đến mối quan hệ hợp đồng giữa một bên là người chủ
quyết định công việc và một bên khác là người đại diện thực hiện các công việc đó.

Chủ sở hữu của các công ty cổ phần ngày nay có xu hướng sẽ thuê một giám đốc đại
diện cho mình điều hành công ty, người giám đốc điều hành này sẽ phải đáp ứng các
yêu cầu mà các cổ đông đề ra như: được đào tạo một cách chuyên nghiệp, có năng lực
điều hành công ty với mục tiêu tối đa hóa lợi ích cho các cổ đông, có đạo đức nghề
nghiệp để không trục lợi cho bản thân,…


15

Ngược lại, hợp đồng đại diện này sẽ mang lại cho các giám đốc – người làm
thuê những lợi ích không nhỏ, họ được quyền ra quyết định và thực hiện các hoạt động
mà được cho là sẽ đem lại lợi ích cho các cổ đông, họ được hưởng lương và các khoản
lợi tức khác từ công việc quản trị công ty, họ có cơ hội nâng cao uy tín quản trị của
mình khi công ty hoạt động hiệu quả, từ đó nâng cao vị thế của mình trong thị trường
lao động,… Khi bỏ tiền ra thuê người đại diện điều hành công ty, các cổ đông – chủ sở
hữu - của công ty mong muốn mọi hoạt động của người đại diện đều nhằm mục đích
tối đa hoá giá trị tài sản của công ty, nâng cao thị giá của cổ phiếu, gia tăng cổ tức.
Trong khi đó, người đại diện – nhà quản trị của công ty lại có những lợi ích cá nhân
riêng biệt, họ có thể trực tiếp quyết định hay ngụy tạo ra các lý do khiến cho các cổ
đông không thực hiện đầu tư vào những dự án có tỷ suất sinh lợi cao vì tâm lý e ngại
rủi ro, hoặc quyết định đầu tư vào những dự án không đem lại lợi nhuận tối ưu cho
công ty nhưng lại đem lại lợi nhuận cho riêng họ, hay thậm chí với những thông tin và
quyền lực có được từ việc điều hành công ty, họ có thể giúp ví tiền của thân nhân họ
nhiều thêm mà không cần quan tâm đến lợi nhuận hay những hậu quả mà công ty sẽ
phải gánh chịu. Những mâu thuẫn trong lợi ích của hai chủ thể này cho ta thấy rất rõ
sự tồn tại của vấn đề đại diện trong công ty cổ phần. Nguyên nhân thứ hai phát sinh
chi phí đại diện là sự tư lợi của người đại diện.
Lý thuyết đại diện cho rằng, khi thị trường lao động và thị trường vốn là không
hoàn hảo, người đại diện sẽ tìm cách tối đa lợi ích cá nhân của họ với chi phí do cổ
đông gánh chịu. Những người làm thuê này có khả năng làm việc vì lợi ích bản thân

hơn là vì lợi ích cao nhất của doanh nghiệp là do tình trạng bất cân xứng thông tin
(chẳng hạn nhà quản trị biết rõ hơn các cổ đông là liệu họ có khả năng đạt được những
mục tiêu của các cổ đông hay không) và do sự không rõ ràng. Bằng chứng về sự tư lợi
của nhà quản trị bao gồm cả việc tiêu dùng nguồn lực của doanh nghiệp dưới hình
thức hưởng bổng lộc và cả hành động trốn tránh rủi ro của họ, bằng cách đó các nhà
quản trị không thích rủi ro sẽ quyết định bỏ qua các cơ hội tìm kiếm lợi nhuận cao mà
các cổ đông muốn họ đầu tư.


16

Lý thuyết đại diện của Jensen (1986) đề xuất rằng những nhà quản trị bảo thủ
khi có ít các cơ hội đầu tư có khuynh hướng giữ lại tiền mặt hơn là chi trả lại cho cổ
đông. Các nhà quản trị tích lũy tiền mặt, gia tăng lượng tài sản kiểm soát dưới quyền
và gia tăng sự tùy ý của mình qua quyết định đầu tư, họ có thể thực hiện các dự án đầu
tư làm giảm giá trị cổ đông. Lý thuyết đại diện gồm 2 giả thuyết chính đối với vấn đề
giữ lại lợi nhuận: giả thuyết dòng tiền tự do và giả thuyết giảm thiểu rủi ro.
2.3.3.1. Giả thuyết dòng tiền tự do
Giả thuyết dòng tiền tự do đã đưa ra một cái nhìn khác về nắm giữ tiền mặt.
Jensen (1986) cho rằng dòng tiền tự do cho thấy khả năng xung đột nghiêm trọng vì số
lượng lớn dự trữ tiền mặt có thể phục vụ chủ yếu là lợi ích quản lý. Các nhà quản lý có
biện pháp khuyến khích tăng quĩ tiền mặt dưới sự kiểm soát của họ, vì điều này cho
phép họ tăng sức mạnh của mình và được tự do để chấp nhận các dự án mới mà không
một sự cho phép của các cổ đông, lãng phí tiền bằng cách tiêu thụ bổng lộc và/hoặc
quyết định đầu tư không hiệu quả. Mặt khác, các cổ đông có thể thích dòng tiền tự do
được trả lại cho họ hơn.
2.3.3.2. Giả thuyết giảm thiểu rủi ro:
Còn giả thuyết giảm thiểu rủi ro lại xem xét việc giữ lại lợi nhuận như là các
đầu tư phi rủi ro và do đó một nhà quản trị không thích rủi ro có thể gia tăng nắm giữ
tiền mặt để giảm thiểu độ nhạy cảm đối với rủi ro cho doanh nghiệp, từ đó từ bỏ các

dự án có NPV dương nhưng nhiều rủi ro. Tong (2006) nghiên cứu giả thuyết giảm
thiểu rủi ro của lý thuyết đại diện bằng cách xác định các động cơ rủi ro của CEO từ
Executive Stock Options (ESO). Các động cơ rủi ro được xác định bằng độ nhạy cảm
của giá trị quyền chọn cổ phiếu của CEO đối với biến động tỷ suất sinh lợi cổ phiếu.
Nghiên cứu cho thấy rằng các doanh nghiệp có động cơ rủi ro thấp hơn nắm giữ tiền
mặt nhiều hơn 1.4%. Ngược lại với nghiên cứu của Tong (2006), Liu và Mauer (2010)
tranh luận rằng khi động cơ rủi ro tăng, thì doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận nhiều hơn.
Họ giải thích rằng khi các động cơ gây rủi ro tăng, các trái chủ có thể yêu cầu dự trữ
tiền mặt nhiều hơn như là một tấm đệm phòng ngừa. Mặt khác, khi doanh nghiệp nhận


17

nhiều rủi ro hơn sẽ trở nên khó và tốn kém hơn để tiếp cận tài trợ bên ngoài, do đó cần
dự trữ tiền mặt nhiều hơn để phục vụ cho nhu cầu trong tương lai.
 Qui mô công ty (SIZE)
Công ty lớn thường có độ phân tán lớn trong cổ đông, điều này làm gia tăng
quyền tự chủ của các quản lý cấp cao. Vì vậy, ta mong chờ rằng các nhà quản lý của
công ty lớn có nhiều quyền tự quyết trong việc đầu tư và chính sách của công ty, dẫn
tới nắm giữ lượng tiền mặt nhiều hơn.
 Đòn bẩy tài chính (LEV)
Công ty có đòn bẩy thấp thường ít bị kiểm tra, giám sát. Điều đó cho phép các
nhà quản trị cao cấp tự làm theo ý mình. Vì vậy sẽ mong chờ công ty có đòn bẩy thấp
sẽ giữ nhiều tiền hơn.
 Cơ hội tăng trưởng (GROWTH)
Thuyết đại diện dự báo một mối tương quan âm giữa nắm giữ tiền mặt và cơ
hội tăng trưởng bởi vì từ góc độ thuyết đại diện, các nhà quản lý bảo thủ của các công
ty có cơ hội đầu tư cao có thể giữ tiền mặt và sử dụng nó cho những nỗ lực cá nhân
(Opler và các cộng sự, 1999).

18

2.4. Những nghiên cứu thực nghiệm
Gần đây trên thế giới có rất nhiều nghiên cứu thực nghiệm về việc tìm ra các
yếu tố nào giải thích việc nắm giữ tiền mặt của công ty. Nhìn chung, các nghiên cứu
trước đây đã chỉ ra rằng cơ hội tăng trưởng, dòng tiền, vốn luân chuyển, đòn bẩy tài
chính và quy mô công ty đều có ảnh hưởng đến việc giữ tiền của công ty. Tuy nhiên có
rất ít bài nghiên cứu trên thế giới xem xét về tác động của tín dụng thương mại đến
việc nắm giữ tiền mặt.
Nadiri (1969) đi tiên phong trong nghiên cứu về nắm giữ tiền mặt bằng cách thu
thập dữ liệu từ lĩnh vực sản xuất Mỹ giai đoạn 1948-1964 để ước lượng mô hình liên
quan đến mức độ mong muốn nắm giữ tiền mặt trong thực tế. Kết quả cho thấy nhu
cầu đối với số dư tiền mặt trong thực tế được xác định bởi: đầu ra, lãi suất, tỷ lệ thay
đổi mức giá chung dự kiến, và các yếu tố về giá. Vẫn tại nước Mỹ, Opler và các cộng
sự (1999) thu thập dữ liệu trong giai đoạn 1971-1994 từ 1048 công ty Mỹ có niêm yết
để tìm những yếu tố quyết định và tác động lên nắm giữ tiền mặt của công ty. Thông
qua kiểm tra dữ liệu thời gian và dữ liệu chéo, họ phát hiện ra rằng các công ty có cơ
hội phát triển mạnh mẽ và có dòng lưu chuyển tiền tệ rủi ro hơn sẽ có tỷ lệ tiền mặt
trên tổng tài sản không bằng tiền mặt tương đối cao. Các công ty có điều kiện tiếp cận
với thị trường vốn cao hơn có xu hướng giữ tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản không bằng
tiền mặt thấp hơn. Opler và các công sự (1999) cũng nhận thấy rằng các công ty hoạt
động tốt có xu hướng tích lũy tiền mặt nhiều hơn.
Ferreira và Vilela (2004) đã nghiên cứu yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt của
công ty, sử dụng một mẫu gồm 400 công ty trong 12 quốc gia trong khối Liên minh
Kinh tế và Tiền tệ (EMU) trong giai đoạn 1987-2000. Kết quả của họ cho thấy rằng
nắm giữ tiền mặt có tương quan dương với cơ hội đầu tư và lưu chuyển tiền tệ; và
tương quan âm với tính thanh khoản, đòn bẩy và quy mô công ty. Nợ ngân hàng và
nắm giữ tiền mặt có tương quan âm, chứng minh rằng với một mối quan hệ chặt chẽ
với các ngân hàng, cho phép công ty nắm giữ ít tiền mặt hơn cho động cơ phòng ngừa.

Ngoài ra, các công ty tại các quốc gia có bảo vệ nhà đầu tư tốt và sở hữu tập trung nắm
giữ ít tiền mặt hơn, minh chứng cho vai trò chi phí đại diện trong việc giải thích mức