Các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty việt nam xem xét tác động của tín dụng thương mại đến việc nắm giữ tiền mặt

i

CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN VIỆC NẮM GIỮ TIỀN
MẶT CỦA CÁC CÔNG TY VIỆT NAM: XEM XÉT TÁC
ĐỘNG CỦA TÍN DỤNG THƢƠNG MẠI ĐẾN VIỆC
NẮM GIỮ TIỀN MẶT
Tóm tắt:
Bài nghiên cứu này xem xét các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt và
xem xét tác động của tín dụng thương mại đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty
Việt Nam. Mẫu gồm 780 quan sát nghiên cứu dữ liệu của 130 công ty trong giai đoạn
2007-2012. Bài nghiên cứu cho thấy, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các công ty Việt Nam
là 12%. Sử dụng phương pháp hồi qui Fixed Effect Model và các kiểm định, tác giả
nhận thấy có tác động nghịch chiều giữa cấp và nhận tín dụng thương mại đến nắm
giữ tiền mặt của các công ty Việt Nam. Cụ thể, các công ty nắm giữ thêm 0,6 đồng để
trang trải cho 1 đồng nhận tín dụng thương mại, tuy nhiên chỉ dùng 1 đồng khoản cấp
tín dụng thương mại dự phòng cho 0,49 đồng tiền mặt.

ii

Mục lục
Chƣơng 1: Giới thiệu 1
1. Lý do chọn đề tài 1
2. Mục tiêu nghiên cứu 2
3. Phương pháp nghiên cứu 3
4. Bố cục bài nghiên cứu 3
Chƣơng 2: Tổng quan về các bài nghiên cứu trƣớc đây 4
1. Động cơ nắm giữ tiền mặt 4
1.1. Các học thuyết về nắm giữ tiền mặt 4
1.1.1. Thuyết đánh đổi (Trade-off theory) 4
1.1.2. Thuyết trật tự phân hạng (The pecking order theory hay Financing
hierachy theory) 5

1.1.3. Mô hình dòng tiền tự do (free-cash flow model) 6
1.2. Động cơ nắm giữ tiền mặt: 6
1.2.1. Động cơ giao dịch 6
1.2.2. Động cơ phong ngừa 6
1.2.3. Động cơ thuế 7
1.2.4. Động cơ đại diện 7
1.3. Những nghiên cứu thực nghiệm 7
2. Các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt 16
2.1. Triển vọng phát triển: 16
2.2. Qui mô công ty 16
2.3. Lợi nhuận 17
2.4. Tài sản thanh khoản thay thế 17
2.5. Chi tiêu vốn 18
2.6. Đòn bẩy tài chính 18
2.7. Chi trả cổ tức 19
iii

2.8. Tổng hợp mối tương quan giữa các yếu tố và nắm giữ tiền mặt qua các
nghiên cứu thực nghiệm 20
3. Tín dụng thương mại và nắm giữ tiền mặt 22
3.1. Tín dụng thương mại 22
3.2. Tác động nghịch chiều giữa khoản phải thu và khoản phải trả lên nắm giữ
tiền mặt: 23
Chƣơng 3: Phƣơng pháp nghiên cứu 24
1. Mẫu dữ liệu 24
2. Mô hình nghiên cứu 24
3. Các biến nghiên cứu và phương pháp đo lường 25
3.1. Biến phụ thuộc (CASH) 25
3.2. Biến độc lập 26
3.2.1. TRADECREDIT 26

3.2.2. LIQUID 26
3.2.3. SIZE 27
3.2.4. LEV 27
3.2.5. DEBTM 27
3.2.6. GROWTH 28
3.2.7. CAPEX 28
3.2.8. CASHFLOW 28
3.2.9. Biến giả DIVIDEND 28
3.3. Tổng hợp các biến tác động và kì vọng về dấu: 29
4. Phương pháp hồi qui 30
4.1. Mô hình hồi qui 30
4.2. Kiểm định 31
4.2.1. Các kiểm định chọn mô hình phù hợp 31
4.2.1.1. So sánh Pooled Regression và Fixed Effect Model 31
4.2.1.2. So sánh Radom Effect Model và Fixed Effect Model 31
iv

4.2.2. Một số kiểm định khác 32
4.2.2.1. Kiểm định đa công tuyến 32
4.2.2.2. Kiểm định tự tương quan 32
Chƣơng 4: Kết quả 33
1. Thống kê mô tả 33
2. Sự tương quan giữa các biến và sự đa công tuyến 36
3. Sự tác động của các yếu tố lên nắm giữ tiền mặt của công ty. 38
4. Hồi qui Fixed Effect Model (FEM), Radom Effect Model (REM) và một vài
kiểm định 40
Kết luận 46
1. Kết luận bài nghiên cứu: 46
2. Hạn chế của bài nghiên cứu và định hướng phát triển: 46
2.1. Hạn chế 46

2.2. Định hướng phát triển: 47
Tài liệu tham khảo: 48



v

Phụ lục bảng
Bảng 1: Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm: 12
Bảng 2: Tổng hợp mối tương quan giữa các yếu tố và nắm giữ tiền mặt qua các nghiên
cứu thực nghiệm 20
Bảng 3: Tổng hợp các biến tác động và kì vọng về dấu: 29
Bảng 4: Thống kê mô tả các biến chính. 34
Bảng 5: Ma trận tương quan 37
Bảng 6: Hồi qui Pooled Regression 38
Bảng 7: Hồi qui mô hình 4 với các phương pháp khác nhau 42
Bảng 8: So sánh kì vọng của tác giả và kết quả hồi qui 45


vi

Phụ lục biểu đồ:
Biểu đồ 1: Tỷ lệ nắm giữ tài sản 33
Biểu đồ 2: Tình hình tín dụng thương mại 35
1

Chƣơng 1: Giới thiệu
1. Lý do chọn đề tài
Tiền mặt luôn là dòng đầu tiên phản ánh tình trạng và cấu trúc tài sản trong
Bảng cân đối kế toán với ý nghĩa là loại tài sản ngắn hạn có tính thanh khoản cao nhất.

Lượng tiền mặt có sẵn trong kinh doanh có ý nghĩa đặc biệt quan trọng và có sự khác
biệt lớn giữa lợi nhuận của hoạt động kinh doanh và lượng tiền mặt sẵn sàng cho chi
trả, thanh toán nợ nần. Lợi nhuận của công ty được tính bằng đơn vị tiền tệ, tuy nhiên
nó chỉ xuất hiện sau khi hoạt động kinh doanh đã trải qua một giai đoạn. Không phải
lúc nào lợi nhuận đạt được cũng thu được hết bằng tiền mặt, trong thực tế, lợi nhuận
đạt được còn tồn động lớn trong các khoản phải thu. Còn lượng tiền mặt thì tính tại
một thời điểm. Thực tiễn kinh doanh đã chứng kiến rất nhiều công ty khi tính toán trên
sổ sách thì có lãi, nhưng vì không đủ tiền mặt để thanh toán các khoản công nợ tới hạn
nên bị phá sản. Việc thiếu tiền mặt cho thanh toán công nợ tại một thời điểm cũng
được gọi là Phá sản Kỹ thuật (Technical Insolvency).
Người điều hành công ty nhiều khi không dự đoán được việc thiếu tiền mặt
trong quá trình vận hành kinh doanh cho tới khi lâm vào hoàn cảnh phải tạm dừng
hoặc bi đát hơn là chấm dứt hoạt động do quá háo hức với các ý tưởng kinh doanh
hoặc do không tính toán đủ hết các chi phí có thể phát sinh. Cỗ máy kinh doanh sẽ
kiếm được bao nhiêu tiền trong tương lai không phải là vấn đề nếu công ty không có
đủ tiền để duy trì hoạt động đến lúc đó. Nhân viên không đợi đến khi khách hàng trả
tiền mới được nhận lương. Người cho thuê nhà không quan tâm đến việc các thương
lượng đầu tư đang tiến triển tốt và tiền nhà cho 12 tháng tới sẽ có đủ trong tuần sau.
Nhà cung cấp không bằng lòng cho kéo dài thời gian trả chậm…
Dòng tiền chính là mạch máu của cơ thể kinh doanh. Điều hành một công ty
qui mô lớn không có nghĩa mối lo về tiền mặt giảm đi mà nhiều khi còn ngược lại.
Một khoản vay ngắn hạn vài trăm triệu đồng có thể đã quá dư thừa với một doanh
nghiệp vừa và nhỏ để đảm bảo vốn lưu động nhưng với một công ty lớn như những
tập đoàn đa quốc gia, đơn vị tính có thể là nhiều tỷ đồng chứ không đơn thuần là vài
trăm triệu.
2

Nhận thấy tầm quan trọng của tiền mặt đối với đời sống của công ty, tác giả
mong muốn nghiên cứu nội dung “Các yếu tố tài chính tác động đến việc nắm giữ
tiền mặt của các công ty tư nhân”. Bên cạnh đó, trong quá trình nghiên cứu của

mình, tác giả nhận thấy có một mối liên hệ khá hay giữa việc nắm giữ tiền mặt và tín
dụng thương mại. Như đã nói như trên, trong quá trình hoạt động kinh doanh, các
công ty có thể nhận một khoản cấp tín dụng thương mại (giới kinh doanh thường gọi
là gối đầu) cho phép công ty có thể trả chậm một khoản tiền cho việc cung ứng hàng
hóa dịch vụ. Cùng với đó, các công ty cũng sẽ cấp một khoản tín dụng thương mại cho
các sản phẩm đầu ra của mình đối với các công ty khác. Điều này góp phần đáng kể
vào quyết định nắm giữ tiền mặt của công ty. Vấn đề này, tác giả thực hiện dựa trên
bài nghiên cứu “Trade credit, cash holdings, and financial deepening: Evidence from a
transitional economy” của Wenfeng Wu, Oliver M. Rui, Chongfeng Wu (2011).
Trên đây là hai lý do chính thôi thúc tác giả thực hiện đề tài nghiên cứu “Các
yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty Việt Nam: xem xét tác
động của tín dụng thương mại đến việc nắm giữ tiền mặt”
2. Mục tiêu nghiên cứu
Trên thế giới hiện nay có khá nhiều bài nghiên cứu thực tiễn về vấn đề nắm giữ
tiền mặt của công ty. Tác giả mong muốn tìm hiểu xem, các lý thuyết về vấn đề nắm
giữ tiền mặt của công ty có đúng với ở Việt Nam hay không, tình hình cụ thể, và các
yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt ở Việt Nam có gì khác so với thế giới.
Các câu hỏi nghiên cứu được đặt ra:
(1) Tình hình nắm giữ tiền mặt của các công ty Việt Nam như thế nào?
(2) Các yếu tố tài chính tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty
Việt Nam?
(3) Tín dụng thương mại tác động như thế nào đến việc nắm giữ tiền mặt
của các công ty Việt Nam?

3

3. Phƣơng pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu sử dụng các phương pháp hồi qui trên dữ liệu bảng như Pooled
Regression, Fixed Effect Model và Radom Effect Model để nghiên cứu các yếu tố tác
động đên việc nắm giữ tiền mặt. Mẫu dữ liệu gồm 780 quan sát nghiên cứu trên 130

công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2007-2012.
Các dữ liệu được xử lý và chạy hồi quy kiểm định được tiến hành dựa vào phần mềm
Eviews 6 và Microsoft Excel 2013.
4. Bố cục bài nghiên cứu
Mở đầu bài nghiên cứu là phần tóm tắt, trình bày tóm lược lại các vấn đề chính
và kết quả của bài nghiên cứu.
Chương 1 giới thiệu đưa ra lý do chọn đề tài, trình bày mục tiêu nghiên cứu,
phương pháp nghiên nghiên cứu và bố cục bài nghiên cứu.
Chương 2 giới thiệu tổng quan về các thuyết về nắm giữ tiền mặt, các bằng
chứng nghiên cứu thực nghiệm về việc nắm giữ tiền mặt và các yếu tố tác động.
Chương 3 trình bày phương pháp thu thập mẫu dữ liệu, phương pháp xây dựng
mô hình hồi qui ước lượng, các kiểm định.
Chương 4 trình bày kết quả nghiên cứu và các kiểm định.
Chương 5 trình bày phần kết luận. Bên cạnh đó còn nêu rõ những hạn chế của
bài nghiên cứu và định hướng cho những nghiên cứu tiếp sau đó.
4

Chƣơng 2: Tổng quan về các bài nghiên cứu trƣớc đây
1. Động cơ nắm giữ tiền mặt
1.1. Các học thuyết về nắm giữ tiền mặt
1.1.1. Thuyết đánh đổi (Trade-off theory)
Thuyết đánh đổi lập luận rằng các công ty tối đa hóa giá trị của mình bằng cách
xem xét các chi phí cận biên và lợi ích cận biên của việc nắm giữ tiền mặt. Lợi ích
biên của việc nắm giữ tiền mặt là giảm nguy cơ kiệt quệ tài chính, cho phép công ty
thực hiện chính sách đầu tư mục tiêu của mình, và tránh (giảm) chi phí liên quan đến
huy động nguồn vốn từ bên ngoài hay thanh lý tài sản. Vì công ty hoạt động trong thị
trường không hoàn hảo, nên hoặc họ có thể gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn
vốn bên ngoài, hoặc họ phải chịu một chi phí cao. Việc nắm giữ tiền mặt như là một
tấm đệm giữa nguồn và sử dụng nguồn của công ty. Chi phí cận biên của việc nắm giữ
tiền mặt là chi phí cơ hội của việc sử dụng vốn.

Keynes (1936) đã đưa ra hai động cơ chính là động cơ giao dịch và động cơ
phòng ngừa. Với động cơ giao dịch, Keynes (1936) cho rằng những công ty có thể tiến
hành gia tăng tính thanh khoản của công ty theo nhiều cách khác nhau, như huy động
vốn, cắt giảm chi trả cổ tức hoặc giảm đầu tư, hoặc bán những tài sản có tính thanh
khoản. Tuy nhiên, tất cả đều có chi phí. Như vậy, tiền mặt có thể được sử dụng như
một tấm đệm để chống lại vấn đề thanh toán ngắn hạn và khả năng từ chối những dự
án có giá trị. Chi phí thanh khoản cao hơn tạo áp lực cho nắm giữ tiền mặt nhiều hơn.
Ngoài ra, Kyenes (1936) cho rằng nắm giữ tiền mặt giúp các công ty an toàn khi đối
mặt với nhu cầu chi tiêu bất ngờ hoặc không dự kiến trước mà không cần phải bán tài
sản hoặc huy động vốn bên ngoài, đây là động cơ phòng ngừa.
Theo Dittmar và các cộng sự (2003) và Miller và Orr (1966); Tobin (1956) các
công ty dự trữ tiền mặt khi chi phí tăng và chi phí cơ hội liên quan tới thiếu tiền mặt
cao hơn. Với động cơ phòng ngừa xây dựng dựa trên tác động của thông tin bất đối
xứng về huy động vốn, có ý kiến cho rằng ngay cả khi các công ty có thể huy động
vốn từ thị trường vốn bên ngoài, họ vẫn có thể miễn cưỡng làm như vậy bởi vì các vấn
5

đề thị trường (ví dụ khi thị trường đang định giá thấp chứng khoán công ty dự kiến
phát hành).
Thêm vào đó, thuyết đánh đổi nhấn mạnh rằng công ty có dự trữ tiền mặt lớn
có thể đạt được chính sách đầu tư tối ưu ngay cả khi họ gặp khó khăn tài chính. Miller
và Orr, 1966;. Kim và các cộng sự (1998) đã phát triển thuyết đánh đổi để xác định
mức tối ưu nắm giữ tiền mặt bằng cách cân bằng chi phí khánh kiệt tiền mặt và các chi
phí nắm giữ tiền mặt không hưởng lãi. Opler và các cộng sự (1999) xác định sự phổ
biến của mức tối ưu tiền mặt mà tại đó chi phí biên của tình trạng thiếu tiền mặt ngang
bằng với chi phí biên nắm giữ tiền mặt. Ferreira và Vilela (2004 ) lập luận rằng nắm
giữ tiền mặt nhằm giảm xác suất của khủng hoảng tài chính do những khoản lỗ bất
ngờ.
1.1.2. Thuyết trật tự phân hạng (The pecking order theory hay Financing hierachy
theory)

Thuyết này cho rằng không có mức nắm giữ tiền mặt tối ưu cho một công ty.
Myers và Majluf (1984), cho rằng các công ty giữ tiền mặt để tài trợ cho các dự án
mới và cơ hội mới. Theo thuyết này, phát hành cổ phiếu mới sẽ rất tốn kém do vấn đề
thông tin bất cân xứng, để giảm thiểu các chi phí liên quan đến vấn đề này, các công
ty sử dụng tiền mặt như một công cụ có sẵn đầu tiên, họ chuyển sang sử dụng nợ,
chứng khoán an toàn và cổ phiếu được dùng như là một phương án cuối cùng. Theo
nhận định trên, các công ty không có một mức tiền mặt mục tiêu, nhưng thay thay vào
đó họ sử dụng tiền mặt như một bộ đệm giữa thu nhập và đầu tư.
Theo Dittmar và các cộng sự (2003), quan điểm hệ thống trật tự phân hạn cho
thấy rằng không có mức tối ưu tiền mặt, cũng như không có mức tối ưu của số dư tiền
nợ. Số dư bằng tiền mặt chỉ đơn giản là kết quả của các quyết định đầu tư và tài trợ
thực hiện bởi các công ty. Các công ty có dòng tiền lớn sẽ trả cổ tức, trả nợ và tích lũy
tiền mặt. Các công ty có dòng tiền thấp sẽ giảm lượng tiền mặt của họ, phát hành nợ
để tài trợ cho dự án đầu tư, nhưng họ sẽ hạn chế phát hành cổ phiếu bởi vì khá tốn
kém.

6

1.1.3. Mô hình dòng tiền tự do (free-cash flow model)
Mô hình dòng tiền tự do đã đưa ra một cái nhìn khác về nắm giữ tiền mặt.
Jensen (1986) cho rằng dòng tiền tự do cho thấy khả năng xung đột nghiêm trọng vì
số lượng lớn dự trữ tiền mặt có thể phục vụ chủ yếu là lợi ích quản lý. Các nhà quản lý
có biện pháp khuyến khích tăng quĩ tiền mặt dưới sự kiểm soát của họ, vì điều này cho
phép họ tăng sức mạnh của mình và được tự do để chấp nhận các dự án mới mà không
một sự cho phép của các cổ đông, lãng phí tiền bằng cách tiêu thụ bổng lộc và/hoặc
quyết định đầu tư không hiệu quả. Mặt khác, các cổ đông có thể thích dòng tiền tự do
được trả lại cho họ hơn.
1.2. Động cơ nắm giữ tiền mặt:
Trên đây, tác giả đã giới thiệu về một số mô hình nói về động cơ nắm giữ tiền
mặt. trong phần này, để tóm gọn lại các động cơ nắm giữ tiền mặt theo bài nghiên

cứu, tác giả dùng quan điểm của bài nghiên cứu Why do US firms hold so much more
cash than they used to? Bates, T., Kahle, K., Rene, S., (2009) đã chỉ ra bốn lý do các
công ty nắm giữ nhiều tiền mặt hơn:động cơ giao dịch, động cơ phòng ngừa, động cơ
thuế và động cơ đại diện.
1.2.1. Động cơ giao dịch
Các mô hình cổ điển về tài chính (Baumol (1952), Miller và Orr (1966)) chỉ ra
các nhu cầu tối ưu cho tiền mặt khi một công ty phải gánh chịu chi phí giao dịch liên
quan đến chuyển đổi một tài sản tài chính không bằng tiền thành tiền mặt và sử dụng
tiền mặt để thanh toán. Có mối liên hệ qui mô công ty với động cơ giao dịch, các công
ty lớn nắm giữ ít tiền mặt hơn.
1.2.2. Động cơ phong ngừa
Động cơ phòng ngừa khẳng định rằng các công ty giữ tiền mặt để đối phó tốt
hơn với các cú sốc bất lợi, tránh tình trạng thiếu tiền mặt trong tương lai cho việc đầu
tư, bởi vì tăng tài trợ bên ngoài là tốn kém hơn sử dụng nguồn vốn nội bộ được tạo ra
trong sự hiện diện của thông tin bất đối xứng (Opler và các cộng sự (1999)).

7

1.2.3. Động cơ thuế
Foley, Hartzell, Titman, and Twite (2007) nhận ra các công ty ở Mỹ gánh chịu
những hậu quả từ thuế liên quan đến chuyển dòng tiền từ nước ngoài về nước sẽ nắm
giữ tiền mặt nhiều hơn. Điều này đặc biệt đúng đối với các chi nhánh mà có thể hậu
quả của thuế chuyển tiền về nước là cao nhất. Do đó, các công ty đa quốc gia có nhiều
khả năng tích lũy tiền mặt cao hơn.
1.2.4. Động cơ đại diện
Như lập luận của Jensen (1986), các nhà quản lý cố thủ sẽ giữ tiền mặt hơn
thay vì tăng tiền chi trả cổ tức cho các cổ đông khi công ty đã có ít cơ hội đầu tư.
Những việc nắm giữ tiền mặt theo ý cá nhân này thường được đánh giá là nắm giữ
tiền mặt quá mức có nguồn gốc từ mô hình kiểm soát động cơ giao dịch và động cơ
nắm giữ tiền mặt của công ty. Dittmar và Mahrt-Smith (2007) và Harford, Mansi, và

Maxwell (2008) cung cấp bằng chứng cho thấy các nhà quản lý cố thủ có nhiều khả
năng sẽ xây dựng tiền mặt dư thừa, nhưng chi tiêu tiền mặt dư thừa một cách nhanh
chóng.
1.3. Những nghiên cứu thực nghiệm
Nadiri (1969) đi tiên phong trong nghiên cứu về nắm giữ tiền mặt bằng cách
thu thập dữ liệu từ lĩnh vực sản xuất Mỹ giai đoạn 1948-1964 để ước lượng mô hình
liên quan đến mức độ mong muốn nắm giữ tiền mặt trong thực tế. Kết quả cho thấy
nhu cầu đối với số dư tiền mặt trong thực tế được xác định bởi: đầu ra, lãi suất, tỷ lệ
thay đổi mức giá chung dự kiến, và các yếu tố về giá. Vẫn tại nước Mỹ, Opler và các
cộng sự (1999) thu thập dữ liệu trong giai đoạn 1971-1994 từ 1048 công ty Mỹ có
niêm yết để tìm những yếu tố quyết định và tác động lên nắm giữ tiền mặt của công
ty. Thông kiểm tra dữ liệu thời gian và dữ liệu chéo, họ phát hiện ra rằng các công ty
có cơ hội phát triển mạnh mẽ và có dòng lưu chuyển tiền tệ rủi ro hơn sẽ có tỷ lệ tiền
mặt trên tổng tài sản không bằng tiền mặt tương đối cao. Các công ty có điều kiện tiếp
cận với thị trường vốn cao hơn có xu hướng giữ tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản không
bằng tiền mặt thấp hơn. Opler và các công sự (1999) cũng nhận thấy rằng các công ty
hoạt động tốt có xu hướng tích lũy tiền mặt nhiều hơn.
8

Ferreira và Vilela (2004) đã nghiên cứu yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt
của công ty, sử dụng một mẫu gồm 400 công ty trong 12 quốc gia trong khối Liên
minh Kinh tế và Tiền tệ (EMU) trong giai đoạn 1987-2000. Kết quả của họ cho thấy
rằng nắm giữ tiền mặt có tương quan dương với cơ hội đầu tư và lưu chuyển tiền tệ;
và tương quan âm với tính thanh khoản, đòn bẩy và quy mô công ty. Nợ ngân hàng và
nắm giữ tiền mặt có tương quan âm, chứng minh rằng với một mối quan hệ chặt chẽ
với các ngân hàng, cho phép công ty nắm giữ ít tiền mặt hơn cho động cơ phòng ngừa.
Ngoài ra, các công ty tại các quốc gia có bảo vệ nhà đầu tư tốt và sở hữu tập trung
nắm giữ ít tiền mặt hơn, minh chứng cho vai trò chi phí đại diện trong việc giải thích
mức tiền mặt. Ferreira và Vilela cũng nhận thấy rằng sự phát triển thị trường vốn có
tương quan âm đối với mức tiền mặt, trái với quan điểm của động cơ đại diện.

Nguyen (2005) đã nghiên cứu giả thuyết rằng số dư tiền mặt có động cơ phòng
ngừa và phục vụ để giảm thiểu sự biến động của lợi nhuận hoạt động. Ông đã thu thập
một mẫu quan sát gồm 9168 công ty tại thị trường chứng khoán Tokyo trong giai đoạn
1992-2003. Thông qua phân tích hồi quy, Nguyen nhận thấy rằng nắm giữ tiền mặt
tương quan dương với mức độ rủi ro công ty, nhưng tương quan âm với rủi ro ngành.
Ông cũng phát hiện ra rằng việc nắm giữ tiền mặt giảm ứng với qui mô của công ty và
tỷ lệ nợ; và tăng với lợi nhuận của công ty, triển vọng tăng trưởng, và tỷ lệ chi trả cổ
tức.
Tại New Zealand, Hofmann (2006) đã kiểm tra các yếu tố quyết định nắm giữ
tiền mặt của công ty của các công ty phi tài chính. Phát hiện của ông cho thấy rằng
nhân tố chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các công ty New Zealand là cơ hội
phát triển, biến động dòng thu của công ty, đòn bẩy tài chính, chi trả cổ tức, và tài sản
lưu động. Trong khi cơ hội tăng trưởng và biến động dòng thu tương quan dương với
nắm giữ tiền mặt; chi trả cổ tức cao và dự phòng tài sản có tính thanh khoản cao làm
cho các công ty nắm giữ tiền mặt thấp hơn.
Saddour (2006) sử dụng phân tích hồi quy để điều tra các yếu tố quyết định
nắm giữ tiền mặt bằng cách thu thập dữ liệu từ 297 công ty Pháp trong khoảng thời
gian (1998-2002). Dựa trên thuyết đánh đổi và thuyết trật tự phân hạng, ông nhận thấy
rằng các công ty của Pháp tăng lượng tiền mặt nắm giữ của họ lên khi hoạt động kinh
9

doanh của công ty có rủi ro cao và mức độ lưu chuyển tiền tệ của họ cao; và nắm giữ
tiền mặt giảm khi công ty có đòn bẩy tài chính cao. Công ty đang phát triển giữ mức
tiền cao hơn so với các công ty đã trưởng thành. Đối với các công ty đang phát triển,
có một mối tương quan âm giữa nắm giữ tiền mặt và các đặc điểm sau đây của công
ty: qui mô, tài sản lưu động và nợ ngắn hạn. Mức tiền mặt của các công ty trưởng
thành tăng lên cùng với qui mô công ty, mức độ đầu tư, và thanh toán cho cổ đông
dưới dạng cổ tức hoặc mua lại cổ phiếu; và nắm giữ tiền mặt giảm ứng với tín dụng
thương mại và các chi phí cho nghiên cứu và phát triển.
Afza và Adnan (2007) tập trung vào việc xác định mức độ nắm giữ tiền mặt của

công ty của các công ty phi tài chính của Pakistan, thông qua qui mô công ty khác
nhau và các ngành công nghiệp khác nhau. Họ đã sử dụng dữ liệu trong giai đoạn
1998-2005 về quy mô công ty, cơ hội phát triển, dòng tiền, vốn lưu động ròng, đòn
bẩy, dòng tiền không chắc chắn, và chi trả cổ tức. Họ phát hiện ra mối tương quan âm
giữa tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách, vốn lưu động ròng, đòn bẩy, cổ tức với
nắm giữ tiền mặt và các mối tương quan dương với quy mô công ty, dòng tiền với
nắm giữ tiền mặt. Phát hiện của họ cho thấy quy mô công ty, dòng tiền, dòng tiền
không chắc chắn, vốn lưu động ròng, và đòn bẩy tài chính ảnh hưởng đáng kể nắm giữ
tiền mặt của các công ty phi tài chính ở Pakistan.
Drobetz và Grüninger (2007) đã nghiên cứu yếu tố quyết định nắm giữ tiền
mặt với một mẫu toàn diện gồm 156 công ty phi tài chính Thụy Sĩ từ năm 1995 đến
năm 2004. Thông qua phân tích hồi quy, họ thấy rằng, tài sản hữu hình và quy mô
công ty đều có tương quan âm với nắm giữ tiền mặt của công ty. Chi trả cổ tức và lưu
chuyển tiền tệ từ hoạt động kinh doanh có tương quan dương đến dự trữ tiền mặt.
Ngoài ra, Drobetz và Grüninger nhận thấy một mối tương quan dương giữa i) Giám
đốc điều hành kiêm nhiệm (Chủ tịch hội đồng quản trị kiêm nhiệm chức vụ giám đốc
điều hành) và nắm giữ tiền mặt của công ty, và ii) mối quan hệ không đáng kể giữa
qui mô hội đồng quản trị và nắm giữ tiền mặt của công ty. Cụ thể, Giám đốc điều
hành kiêm nhiệm hướng đến nắm giữ tiền mặt cao hơn đáng kể và độ lớn về qui mô
hội đồng quản trị không ảnh hưởng đến nắm giữ tiền mặt của công ty.
10

Hardin III và các công sự (2009) sử dụng mẫu gồm 1.114 quan sát từ 194 quỹ
tín thác đầu tư bất động sản (REITs) ở Mỹ giai đoạn 1998-2006. Thông qua phương
pháp phân tích hồi quy bình phương nhỏ nhất (OLS), họ nhận thấy rằng nắm giữ tiền
mặt của REIT tỷ lệ nghịch với kinh phí hoạt động, đòn bẩy tài chính và tư vấn nội bộ,
và có liên quan trực tiếp đến chi phí tài trợ bên ngoài và triển vọng phát triển. Nắm
giữ tiền mặt cũng có tương quan âm đến khả năng tiếp cận hạn mức tín dụng và sử
dụng chúng. Kết quả ngụ ý rằng các nhà quản lý của REIT thích giữ ít tiền mặt để
giảm những vấn đề đại diện của dòng tiền, do đó làm tăng tính minh bạch và giảm chi

phí huy động vốn bên ngoài trong tương lai.
Isshaq, Bokpin và Onumah (2009) kiểm tra sự tương tác giữa quản trị công ty,
cơ cấu sở hữu, nắm giữ tiền mặt và giá trị công ty trên sàn chứng khoán Ghana. Qui
mô hội đông quản trị có tương quan âm và có ý nghĩa thống kê đáng kể giá cổ phiếu
giữa các biến động trong quản trị công ty. Tuy nhiên, một mối quan hệ đáng kể giữa
quyền sở hữu bên trong và giá cổ phiếu không được tìm thấy. Các kết quả cũng chỉ ra
rằng tăng một đơn vị tiền mặt nắm giữ không ảnh hưởng đáng kể về mặt thống kê lên
giá cổ phiếu. Cuối cùng, đòn bẩy tài chính và biến động thu nhập được xác định là yếu
tố quyết định quan trọng của giá cổ phiếu.
Megginson và Wei (2010) đã nghiên cứu yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt và
giá trị của tiền mặt trong các công ty tư nhân của Trung Quốc giai đoạn 1993-2007.
Thông qua phân tích hồi quy, họ phát hiện ra rằng, các công ty có lợi nhuận lớn và cơ
hội phát triển cao nắm giữ tiền mặt nhiều hơn. Nợ và vốn lưu động có tương quan âm
với nắm giữ tiền mặt, trong khi nắm giữ tiền mặt giảm khi nhà nước tăng quyền sở
hữu.
Chen và Mahajan (2010) nghiên cứu tính thanh khoản của công ty (nắm giữ
tiền mặt) trên 15 nước thuộc Liên minh châu Âu (EU) và 31 nước không thuộc EU
trong giai đoạn 1994-2004. Họ đã phát hiên ra ba điều sau: Đầu tiên, sự ra đời của
đồng euro và việc thành lập kinh tế và Liên minh tiền tệ (EMU) đã làm giảm tính
thanh khoản của công ty trong EU. Thứ hai, tiền mặt và nợ có tính thay thế cao hơn
trong EU so với các nước không thuộc EU trong việc chuyển đổi sang đồng tiền tệ
chung trong khối liên minh. Cuối cùng, các biến quản trị công ty như nắm giữ cổ
11

phiếu chặc chẽ, quyền phủ quyết giám đốc và các quyền chủ nợ là yếu tố quyết định
quan trọng của tính thanh khoản của công ty và nên bỏ qua trong các nghiên cứu về
tính thanh khoản của công ty quốc tế.
Kim và các công sự. (2011) đã kiểm tra một tập hợp dữ liệu thu được từ 125
các công ty nhà hàng niêm yết ra công chúng ở Mỹ từ năm 1997 đến năm 2008 và
phát hiện ra rằng các công ty-nhà hàng với triển vọng đầu tư lớn có xu hướng nắm giữ

tiền mặt nhiều hơn. Đồng thời, các công ty-nhà hàng lớn, nắm giữ tài sản không bằng
tiền có tính thanh khoản cao nhiều hơn tiền mặt; các công ty với chi phí vốn cao hơn,
và các công ty chi trả cổ tức nắm giữ ít tiền mặt hơn. Kim và các cộng sự mô tả rằng
cả hai động cơ phòng ngừa và động cơ giao dịch đóng vai trò quan trọng trong việc
giải thích các yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt của các công ty-nhà hàng.
Rizwan và Javed (2011) thu thập dữ liệu từ 300 công ty Pakistan niêm yết trên
sàn chứng khoán Karachi (KSE) trong giai đoạn 1998-2007. Họ thấy rằng việc nắm
giữ tiền mặt của các công ty Pakistan tăng lên cùng với sự gia tăng trong lưu chuyển
tiền tệ và tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách. Họ cũng phát hiện ra rằng vốn lưu
động ròng và đòn bẩy có tương quan âm với nắm giữ tiền mặt của công ty Pakistan.
Wenfeng Wu, Oliver M. Rui, Chongfeng Wu (2011) nghiên cứu tác động của tín
dụng thương mại, khả năng tài trợ của ngân hàng và thay đổi chính sách của chính phủ
đến các công ty thuộc các ngành nghề truyền thống ở Trung Quốc. Họ đã thu thập dữ
liệu gồm gồm 13.229 quan sát từ 1626 công ty trong giai đoạn 1999-2009. Wenfeng
Wu, Oliver M. Rui, Chongfeng Wu (2011) nhận thấy, tín dụng thương mại có 2 tác
động nghịch chiều với nắm giữ tiền mặt. Họ cũng phát hiên ra rằng công ty ở khu vực
có khả năng cung cấp tài trợ cao hơn có xu hương nắm giữ tiền mặt ít hơn cho các
khoản nhận tín dụng thương mại, đồng thời, xem các khoản cấp tín dụng thương mại
như một khoản dự phòng lớn hơn cho tiền mặt. Thêm vào đó, họ cũng nhận ra khả
năng dự phòng của khoản cấp tín dụng còn cao hơn nữa khi chính sách mới ở Trung
Quốc được thi hành.

12

Bảng 1: Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm:
Tác giả
Năm
Quốc gia
Phát hiện
Nadiri M. I

1969
Mỹ
Yếu tố quyết định số dư tiền mặt thực sự là
đầu ra, lãi suất và sự thay đổi trong mức giá
chung.
Opler T. và
các cộng sự
1999
Mỹ
Các doanh nghiệp có cơ hội phát triển mạnh
mẽ và sự tăng trưởng trong dòng tiền nắm
giữ tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản cao.
Hardin III và
các cộng sự
2009
Mỹ
Nắm giữ tiền mặt là tỷ lệ nghịch với kinh phí
hoạt động, đòn bẩy tài chính, và có liên quan
trực tiếp đến chi phí tài trợ bên ngoài và cơ
hội tăng trưởng.
Nắm giữ tiền mặt cũng có tương quan âm
khả năng tiếp cận và sử dụng tín dụng.
Kim, J.,
Kim, H. và
Woods, D.
2011
Mỹ
Các doanh nghiệp có cơ hội đầu tư tốt có xu
hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn, trong khi
các công ty nắm giữ tài sản thanh khoản khác

nhiều hơn tiền mặt; chi tiêu vốn cao hơn và
chi trả cổ tức cao hơn dẫn đến nắm giữ ít tiền
mặt hơn. Động cơ phòng ngừa và giao dịch
giữ vai trò quan trọng trong việc giải thích
các yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt cho
các công ty-nhà hàng.
Ferreira,
M.A., và
Vilela, A.S.
2004
Liên minh
kinh tế và
tiền tệ (EMU)
Nắm giữ tiền mặt có mối tương quan dương
với cơ hội tăng trưởng và lưu chuyển tiền tệ;
và có tương quan âm với tính thanh khoản,
đòn bẩy tài chính, qui mô công ty, nợ ngân
13

hàng và sự phát triển của thị trường vốn.
Chen N. và
Mahajan A.
2010
EMU
Sự ra đời của đồng Euro và việc thành lập
kinh tế và Liên minh tiền tệ (EMU) đã làm
giảm tính thanh khoản của công ty trong EU.
Tiền mặt và nợ có tính thay thế hơn trong EU
so với các nước không thuộc EU trong việc
chuyển đổi sang đồng tiền chung.

Biến quản trị doanh nghiệp như nắm giữ cổ
phiếu, quyền phủ quyết giám đốc và các
quyền chủ nợ là yếu tố quyết định quan trọng
trong tính thanh khoản của công ty.
Nguyen P.
2005
Tokyo
Nắm giữ tiền mặt tương quan dương với cấp
độ doanh nghiệp nhưng tương quan âm với
rủi ro ngành. Ngoài ra, ông thấy rằng giữ tiền
mặt giảm dần theo quy mô công ty và tỷ lệ
nợ và tăng với tốc độ tăng trưởng lợi nhuận,
khách hàng tiềm năng và tỷ lệ chi trả cổ tức.
Hofmann C.
2006
New Zealand
Yếu tố quyết định đến nắm giữ tiền mặt của
công ty ở New Zealand là cơ hội tăng trưởng
của các công ty, biến động dòng tiền, đòn
bẩy tài chính, chi trả cổ tức, và sự sẵn có của
tài sản thanh khoản thay thế. Các cơ hội phát
triển và biến động dòng tiền có tương quan
dương với giữ tiền mặt, trong khi những yếu
tố khác có tương quan âm với nắm giữ tiền
mặt.
Saddour K.
2006
France
Mức nắm giữ tiền mặt tăng lên cùng với các
rủi ro hoạt động và cơ hội phát triển nhưng tỷ

14

lệ nghịch với đòn bẩy tài chính. Đối với các
công ty đang phát triển, có một mối tương
quan âm giữa tiền mặt và qui mô công ty,
mức tài sản lưu động và nợ ngắn hạn; trong
khi mức tiền mặt của các công ty đã trưởng
thành tăng theo qui mô công ty, mức độ đầu
tư và chi trả cổ tức cho cổ đông và giảm với
tín dụng thương mại và các chi phí đầu tư và
phát triển.
Afza T. và
Adnan S.M.
2007
Pakistan
Nắm giữ tiền mặt và tỷ lệ giá trị thị trường
trên giá trị sổ sách, vốn lưu động ròng, đòn
bẩy tài chính, chi trả cổ tức có tương quan
âm và có mối tương quan dương giữa qui mô
công ty, dòng tiền, và nắm giữ tiền mặt.
Rizwan M.F.
và Javed T.
2011
Pakistan
Nắm giữ tiền mặt của các công ty Pakistan
tăng lên cùng với sự gia tăng trong lưu
chuyển tiền tệ và tỷ lệ giá trị thị trường trên
giá trị sổ sách, nhưng vốn lưu động ròng và
đòn bẩy tài chính có tương quan âm với nắm
giữ tiền mặt của công ty.

Megginson
W.L. và
Wei Z.
2010
Trung Quốc
Qui mô công ty, lợi nhuận và cơ hội tăng
trưởng và sở hữu của nhà nước có tương
quan dương với nắm giữ tiền mặt; trong khi
nợ và vốn lưu động có tương quan âm với
nắm giữ tiền mặt.
Wenfeng
Wu, Oliver
M. Rui,
Chongfeng
Wu
2012
Trung Quốc
Công ty ở khu vực có khả năng cung cấp tài
trợ cao hơn có xu hương nắm giữ tiền mặt ít
hơn cho các khoản nhận tín dụng thương
15

mại, đồng thời, xem các khoản cấp tín dụng
thương mại như một khoản dự phòng lớn hơn
cho tiền mặt.
Khả năng dự phòng của khoản cấp tín dụng
còn cao hơn nữa khi chính sách mới ở Trung
Quốc được thi hành.

16

2. Các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt
2.1. Triển vọng phát triển:
Thuyết đại diện dự báo một mối tương quan âm giữa nắm giữ tiền mặt và cơ
hội đầu tư bởi vì từ góc độ thuyết đại diện, các nhà quản lý bảo thủ của các công ty có
cơ hội đầu tư cao có thể giữ tiền mặt và sử dụng nó cho những nỗ lực cá nhân (Opler
và các cộng sự, 1999). Mặt khác, theo thuyết đánh đổi, Opler và các công sự (1999)
và Harris và Raviv (1990) tình trạng các công ty có cơ hội đầu tư hơn có thể phải đối
mặt với chi phí từ nguồn tài trợ bên ngoài cao hơn do chi phí cao hơn từ chi phí đầu tư
không hiệu quả và chi phí kiệt quệ tài chính. Do đó, để giảm chi phí kiệt quệ tài chính,
những công ty này dự kiến sẽ giữ lượng tiền mặt lớn hơn để phòng ngừa rủi ro, làm
nảy sinh một mối tương quan dương dự kiến giữa nắm giữ tiền mặt và cơ hội phát
triển. Tương tự như vậy, thuyết trật tự phân hạng dự đoán một mối tương quan dương
giữa các cơ hội đầu tư và nắm giữ tiền mặt, kể từ khi các công ty có cơ hội đầu tư cao
về mặt lý thuyết có thể sinh lợi nhiều hơn và do đó có nhiều tiền mặt hơn. Kim, Mauer
và Sherman (1998) thấy rằng các công ty có cơ hội đầu tư nắm giữ nhiều tiền mặt hơn.
Kết quả tương tự được tìm thấy bởi Opler và các cộng sự (1999), Ferreira và Vilela
(2003), Lee và Song (2007) và Bates và các cộng sự (2009). Kết luận này cũng được
tìm thấy bởi Bigelli và Vidal (2009) khi nghiên cứu các công ty tư nhân.
Đồng quan điểm với thuyết đánh đổi và thuyết trật tự phân hạn tác giả kì vọng
sẽ tìm thấy một mối tương quan dương giữa nắm giữ tiền mặt và cơ hội đầu tư.
2.2. Qui mô công ty
Theo thuyết đánh đổi, qui mô công ty và nắm giữ tiền mặt có một mối tương
quan âm bởi vì các công ty lớn có thể dễ dàng tiếp cận với các nguồn tài trợ giá rẻ
(Ferri và Jones, 1979). Ngoài ra còn có một mối tương quan âm giữa qui mô công ty
và các thông tin bất đối xứng (Harris và Raviv, 1990), đây là lý do tại sao các công ty
lớn không cần tích lũy tiền mặt để tránh việc đầu tư vào các dự án không hiệu quả như
các công ty nhỏ làm. Ngược lại, thuyết trật tự phân hạng dự đoán mối quan hệ giữa
qui mô công ty và nắm giữ tiền mặt tương quan dương bởi vì các công ty lớn thường

thể hiện tốt hơn so với các công ty nhỏ và do đó cần phải có nhiều tiền mặt (Opler và
17

các cộng sự, 1999). Ferreira và Vilela (2003) nhận thấy có một tương quan âm giữa
nắm giữ tiền mặt và qui mô công ty. Lee và Song (2007) cũng nhận thấy rằng sau cuộc
khủng hoảng tài chính châu Á , nắm giữ tiền mặt tăng ở khắp mọi nơi bất kể quy mô
qui mô công ty ra sao. Bigelli và Vidal (2009) cũng nhận thấy một mối tương quan âm
giữa qui mô công ty và tiền mặt nắm giữ trong các công ty tư nhân.
Cho rằng với qui mô lớn, công ty có thể dễ dàng tiếp cận các nguồn vốn từ bên
ngoài, do đó, giảm nắm giữ tiền mặt trong phòng ngừa thanh khoản. Tác giả kì vọng
nắm giữ tiền mặt sẽ tương quan âm với qui mô công ty.
2.3. Lợi nhuận
Thuyết đánh đổi dự đoán một mối tương quan âm giữa lợi nhuận và nắm giữ
tiền mặt bởi vì các công ty có lợi nhuận có dòng tiền đủ để tránh các vấn đề đầu tư
không hiệu quả (Kim và các cộng sự, 1998; Caglayan-Ozkan và Ozkan, 2002). Mặc
khác thuyết trật tự phân hạng dự đoán ngược lại, rằng nắm giữ tiền mặt biến động bất
thường với lưu chuyển tiền tệ. Ferreira và Vilela (2003) tìm thấy bằng chứng hỗ trợ
cho thuyết trật tự phân hạng cho nắm giữ tiền mặt ở các quốc gia EMU. Cùng một kết
quả được tìm thấy bởi Almeida và các cộng sự (2004) cho các công ty hạn chế về tài
chính.Tuy nhiên, Bates và các cộng sự (2009) tìm thấy một mối tương quan âm giữa
lợi nhuận và nắm giữ tiền mặt.
Đồng quan điểm với thuyết đánh đổi, tác giả kì vọng có một mối tương quan
âm giữa lợi nhuận và nắm giữ tiền mặt.
2.4. Tài sản thanh khoản thay thế
Tác giả xác định tài sản thanh khoản thay thế là hàng tồn kho, khoản phải thu,
tài khoản phải trả và các mục trong vốn lưu động được sử dụng để thay đổi lượng tiền
mặt. Opler và các cộng sự (1999) phát biểu rằng không có mối quan hệ được dự đoán
giữa tài sản thanh khoản thay thế và nắm giữ tiền mặt theo thuyết trật tự phân hạng.
Thuyết đánh đổi dự đoán một mối tương quan âm giữa nắm giữ tiền mặt và tài sản
thanh khoản thay thế bởi vì chúng có thể dễ dàng chuyển đổi thành tiền mặt và do đó

lượng tài sản thanh khoản thay thế thể làm cho lượng tiền mặt nắm giữ giảm. Bates và
các cộng sự (2009), Opler và các cộng sự (1999), Ferreira và Vilela (2003) và Tong
18

(2006) nhận thấy có một mối tương quan âm giữa các tài sản thanh khoản thay thế và
nắm giữ tiền mặt. Lee và Song (2007) tìm thấy hệ số tương quan âm đáng kể các
khoản thay thế tiền mặt ở các công ty sau khi khủng hoảng tài chính châu Á. Bigelli và
Vidal (2009) thấy rằng vốn lưu động ròng trong một công ty tư nhân càng cao, công ty
này nắm giữ càng ít tiền mặt.
Tác giả kì vọng có một mối tương quan âm giữ tài sản thanh khoản thay thế với
nắm giữ tiền mặt vì các tài sản thanh khoản thay thế có thể chuyển đổi thành tiền mặt
dễ dàng nên lam giảm lượng tiền mặt nắm giữ.
2.5. Chi tiêu vốn
Thuyết trật tự phân hạng kì vọng có một mối tương quan âm giữa chi tiêu vốn
và nắm giữ tiền mặt bởi vì chi tiêu vốn rõ ràng trực tiếp làm giảm tiền mặt của công
ty. Ngược lại, thuyết đánh đổi kỳ vọng có một mối tương quan dương giữa chúng bởi
vì các công ty có chi tiêu vốn cao giữ tiền mặt như một lá chắn chống lại chi phí giao
dịch liên quan đến vốn và chi phí cơ hội của việc không đủ nguồn lực tài chính. Bates
và các cộng sự (2009) phát biểu rằng chi phí vốn có thể làm tăng khả năng vay nợ và
do đó làm giảm nhu cầu tiền mặt bởi vì chi phí vốn giúp có được tài sản mà có thể
được dùng làm tài sản thế chấp cho các khoản nợ. Lee và Song (2007) tìm thấy một
mối tương quan âm giữa chi phí vốn và nắm giữ tiền mặt ở các công ty sau cuộc
khủng hoảng tài chính châu Á. Tuy nhiên, Opler và các cộng sự (1999) nhận thấy
rằng nắm giữ tiền mặt tăng với chi phí vốn.
Tác giả kì vọng chi tiêu vông sẽ có tương quan âm với nắm giữ tiền mặt bởi vì
chi tiêu vốn làm giảm tiền mặt (thuyết trật tự phân hạng)
2.6. Đòn bẩy tài chính
Cả thuyết đánh đổi và thuyết trật tự phân hạng dự đoán một mối tương quan âm
giữa đòn bẩy và nắm giữ tiền mặt. Theo thuyết đánh đổi, Caglayan - Ozkan và Ozkan
(2002) và Diamond (1984) cho rằng nợ có thể thay thế cho nắm giữ tiền mặt vì nợ làm

giảm rủi ro đạo đức và linh hoạt hơn. Tương tự như vậy, theo thuyết trật tự phân hạng,
Opler và các cộng sự (1999 ) phát biểu rằng các công ty có sử dụng lượng tiền mặt dư
thừa, hoặc là để trả nợ nổi bật hoặc là tiếp tục tích lũy tiền mặt, và mặc dù các công ty
19

có thể có một mức nợ mục tiêu, tiền vẫn được sử dụng theo thuyết trật tự phân hạng.
Tuy nhiên, Ferreira và Vilela (2003) cho rằng thuyết đánh đổi cũng có thể dự đoán
một mối tương quan dương giữa đòn bẩy và nắm giữ tiền mặt vì đòn bẩy làm tăng xác
suất phá sản và do đó các công ty giữ tiền mặt nhiều hơn để giảm xác suất kiệt quệ tài
chính. Lý thuyết dòng tiền tự do cũng dự đoán một mối tương quan âm giữa đòn bẩy
và nắm giữ tiền mặt, vì các công ty sử dụng vốn vay ít có thể chịu ít giám sát từ bên
ngoài hơn và do đó cho phép nhà quản lý quyết định giữ lượng tiền mặt cao hơn theo
vấn đề động cơ đại diện.
Đồng quan điểm với Ferreira và Vilela (2003), tác giả cho rằng nợ sẽ làm tăng
xác suất kiệt quệ của công ty, do đó các công ty sẽ nắm giữ tiền nhiều hơn để phòng
ngừa cho rủi ro này. Tác giả kì vọng có mối tương quan dương giữa đòn bẩy tài chính
và nắm giữ tiền mặt.
2.7. Chi trả cổ tức
Khi các công ty cần tiền mặt và gặp khó khăn trong việc huy động nợ nhiều
hơn, hoặc vì họ bị hạn chế về tài chính hoặc bởi vì đòn bẩy nợ của họ đã quá cao, họ
có thể cố gắng tăng lợi nhuận giữ lại bằng cách cắt giảm các khoản thanh toán cổ tức .
Chính vì vậy, các công ty đang bị hạn chế tài chính chỉ có thể đạt được lượng tiền mặt
mục tiêu bằng cách cắt giảm chi trả cổ tức (Fazzari và các cộng sự, 1988). Opler và
các cộng sự ( 1998) nhận định rằng: ''Nếu công ty có một sự thiếu hụt của tài sản lưu
động, công ty có thể đối phó với sự thiếu hụt bằng cách giảm đầu tư hoặc giảm chi trả
cổ tức , hoặc bằng cách huy động vốn bên ngoài thông qua phát hành chứng khoán
hoặc bán tài sản''.
Tác giả kì vọng có một mối tương quan âm giữa chi trả cổ tức và nắm giữ tiền
mặt vì chi trả cổ tức trực tiếp làm giảm tiền mặt.