Báo cáo phân tích công ty cổ phần mía đường nhiệt điện gia lai

Công ty cổ phần Đầu tư Sài Gòn Thương Tín
201A Nam Kỳ Khởi Nghĩa – Phường 7 – Quận 3 - Tp. Hồ Chí Minh
Tel: + 84 (08) 3932 0748 Fax: + 84 (08) 3932 0747 Website:
1


CTCP MÍA ĐƯỜNG NHIỆT ĐIỆN
GIA LAI
MUA
BÁO CÁO PHÂN TÍCH LẦN ĐẦU Ngành: Mía đường
Chuyên viên phân tích đầu tư: Trần Thị Diệu Thảo, MBA
30/09/2010
Giá trị nội tại : 31,400 đồng/cp
Giá hiện tại : 24,700 đồng/cp

Thông tin cổ phiếu
Mã cổ phiếu
SEC
Sàn giao dịch HOSE
Tên công ty
CTCP Mía đường Nhiệt điện
Gia Lai
Ngành Mía đường
Địa chỉ
561 Trần Hưng Đạo, P.
Cheoreo, TX Ayunpa, Gia Lai
Điện thoại 059. 657 245
Fax 059. 657 236
Website

CT HĐQT Ông Nguyễn Ngọc Ánh
Vốn điều lệ 145.055 tỷ đồng
Số cổ phiếu
lưu hành
14,505,493

Cơ cấu cổ đông
Công ty CP Điện Gia Lai 52.27%
Công ty TNHH Đặng Thành 10.91%
Khác 36.82%

Thanh khoản
10 ngày
164,103 cp/phiên
20 ngày
116,909 cp/phiên
60 ngày
102,742 cp/phiên

Tin doanh nghiệp:
 Cổ tức 2010: tỷ lệ 30% mệnh giá cổ phiếu.
Trong đó, 15% trả tiền mặt và 15% bằng cp.
 Đã tạm ứng cổ tức 2010 đợt 1, tỷ lệ 15%
bằng cổ phiếu.
 Đang xem xét khả năng tăng vốn lên 180
tỷ đồng, hiện chưa có phương án cụ thể.

Quan điểm đầu tư
 CTCP Mía đường – Nhiệt điện Gia Lai xếp thứ 5 về công suất trong

số 14 công ty mía đường tại khu vực miền Trung và Tây Nguyên, xếp thứ
12 trong tổng số 40 nhà máy đường trên cả nước.
 9 tháng/2010 đã thực hiện 101.3% kế hoạch lợi nhuận cả năm.
 Đường thành phẩm tồn kho cuối Q3/2010 khoảng 600 tấn với giá
bán khá tốt, hơn 16,000đ/kg.
 Vùng nguyên liệu cách nhà máy bình quân 22km, giảm thiểu chi phí
vận chuyển nguyên liệu.
 Doanh thu của SEC luôn có mức tăng trưởng dương qua các
năm, kiểm soát nợ và chi phí hiệu quả.
 Theo tính toán của chúng tôi, cổ phiếu SEC có giá trị nội tại 31,400đ.
Chúng tôi khuyến nghị MUA tại vùng giá hiện tại.
Tổng hợp
Phương pháp định giá Giá Tỷ trọng Giá điều chỉnh
DCF 40,558 50%
20,279
P/E 26,373 30%
7,912
P/B 16,116 20%
3,223
Giá trị cổ phiếu 100% 31, 414

Chỉ số cơ bản của SEC qua các năm:
Chỉ tiêu
2006 2007 2008 2009 1H2010
Vốn điều lệ 93.60 126.13 126.13 126.13 126.13
Vốn chủ sở hữu 91.98 133.35 149.14 158.76 186.11
Tổng tài sản 108.55 146.08 163.28 263.89 361.41
Doanh thu thuần 67.54 154.73 185.34 193.69 189.19
LN sau thuế 4.86 18.73 42.00 39.44 48.28
ROE 5.28% 14.04% 28.16% 24.85% 25.94%

ROA 4.48% 12.82% 25.73% 14.95% 13.36%
EPS - 1,485 3,330 3,127 3,827
BVPS - 10,572 11,824 12,586 14,755
Cổ tức - 12% 27% 23% 30%



Công ty cổ phần Đầu tư Sài Gòn Thương Tín
201A Nam Kỳ Khởi Nghĩa – Phường 7 – Quận 3 - Tp. Hồ Chí Minh
Tel: + 84 (08) 3932 0748 Fax: + 84 (08) 3932 0747 Website:
2

TỔNG QUAN DOANH NGHIỆP
 CTCP Mía đường Nhiệt điện Gia Lai tiền thân là doanh nghiệp liên doanh với nước ngoài. Sau đó toàn bộ
cổ phần của đối tác nước ngoài được mua lại và doanh nghiệp được cổ phần hóa vào tháng 8/2007. Hoạt
động chính của Công ty là sản xuất đường từ cây mía, ngoài ra còn thu được các sản phẩm phụ là mật rỉ, bã
bùn, phân bón vi sinh và điện.
 9 tháng đầu năm 2010 doanh thu đạt 233.2 tỷ đồng, LN trước thuế đạt 61.83 tỷ, LN sau thuế 55.6 tỷ đồng.
Ước tính doanh thu cả năm đạt 295.95 tỷ đồng, trong đó doanh thu từ điện đóng góp 4.35 tỷ đồng. LN trước
thuế cả năm ước đạt 65.7 tỷ đồng, LN sau thuế đạt 59.13 tỷ đồng. EPS tương ứng 4,076 đồng.
Lợi thế vùng nguyên liệu gần nhà máy sản xuất
 SEC có lợi thế lớn so với nhiều công ty trong ngành khi vùng
nguyên liệu nằm rất gần nhà máy, khoảng cách xa nhất là
40km, khoảng cách trung bình là 22km, giúp Công ty tiết kiệm
được khá nhiều chi phí vận chuyển.
 Công ty đề ra kế hoạch diện tích vùng mía đạt 5,500 ha, đến
đầu tháng 8/2010 đã trồng được 5,250 ha.

Sản phẩm Đường đóng góp hơn 80% doanh thu và xấp xỉ 100% lợi nhuận
 Nhà máy đường có công suất ban đầu là 1.500 tấn mía/ngày

(TMN). Vụ ép 2009/2010 nhà máy đã hoạt động với công
suất 2,000 TMN. Cuối tháng 10/2010 sẽ hoàn chỉnh công
suất 2,500 TMN để bắt đầu vụ ép 2010/2011. Năng suất dự
kiến 60 – 63 tấn/ha, sản lượng mía ép khoảng 300,000 tấn.
 Mật rỉ và bã bùn là 2 sản phẩm tiếp theo trong chuỗi sản
phẩm từ hoạt động sản xuất đường. Mật rỉ thường chiếm tỷ lệ
khoảng 0.45 – 0.5% so với sản lượng đường, bã bùn chiếm
khoảng 0.3%.
 Phụ phẩm tiếp theo là phân bón vi sinh, công suất 3,500
tấn/năm. Đến cuối năm nay sẽ được nâng lên 5,000 tấn/năm
và có thể mở rộng lên 7,500 tấn/năm khi cần. Do xưởng sản
xuất nằm gần khu dân cư nên sản phẩm chỉ ở dạng sơ chế,
hiện có 2 loại với giá bán 1 triệu đồng/tấn và 2 triệu
đồng/tấn. Sản lượng năm nay dự kiến đạt 2,500 tấn, hầu hết
là loại 1 triệu đồng/tấn, sản xuất theo yêu cầu đặt hàng của
người mua là các hộ trồng mía trong khu vực.

3,867
3,890
5,040
5,500
6,000
8,000
Diện tích vùng mía nguyên liệu
qua các mùa vụ (ha)
82.0%
87.3%
86.7%
88.2%
9.9%

5.3%
3.5%
5.0%
7.2%
7.4%
9.5%
6.6%
0.9%
0.1%
0.3%
0.2%
2006 2007 2008 2009
Tỷ trọng doanh thu các sản phẩm
Đường Mật rỉ Phân bón Khác


Công ty cổ phần Đầu tư Sài Gòn Thương Tín
201A Nam Kỳ Khởi Nghĩa – Phường 7 – Quận 3 - Tp. Hồ Chí Minh
Tel: + 84 (08) 3932 0748 Fax: + 84 (08) 3932 0747 Website:
3

Sản xuất và kinh doanh Điện thương phẩm là nguồn lợi nhuận mới từ năm 2010
 Tổ máy nhiệt điện tận dụng nguồn bã mía từ hoạt động chính làm nguyên liệu phát điện. Thời gian phát điện
đồng bộ với mùa vụ sản xuất mía ép (cuối tháng 11 hàng năm đến cuối tháng 4 năm sau). Từ năm 2008 SEC
đã tự cung cấp đủ điện cho tiêu dùng nội bộ. Năm 2009 sản lượng điện bắt đầu có dư để phát lên lưới điện
quốc gia nhưng doanh thu không đáng kể.
 Song song với việc nâng công suất nhà máy ép mía, tố máy nhiệt điện cũng được đầu tư nâng công suất từ
3MW lên 12MW. Từ năm 2010, Công ty tiêu thụ khoảng 1/3 sản lượng điện, còn lại bán cho EVN với giá
bán gần 700đ/KWh.
ĐÁNH GIÁ VÀ TRIỂN VỌNG

 Với công suất 2,500 TMN, SEC xếp thứ 5 về
công suất trong số 14 công ty mía đường tại khu
vực miền Trung và Tây Nguyên, xếp thứ 12 trong
tổng số 40 nhà máy đường trên cả nước. Công ty
được xem là doanh nghiệp có sản lượng khá lớn
và ổn định trong khu vực.
 Năng suất mía tại vùng nguyên liệu của SEC đạt
mức bình quân 60 tấn/ha. Tuy nhiên, sản lượng
mía ép vụ 2009/2010 chỉ đạt 165,000 (55% công
suất) và mục tiêu vụ 2010/2011 là 250,000 tấn.
Nguyên nhân là do tình trạng tranh mua nguyên
liệu giữa các nhà máy trong khu vực, một vấn nạn
của ngành mía đường. Giai đoạn 2012 – 2014,
Công ty có kế hoạch nâng cấp công suất nhà máy
lên 3,500 TMN, đồng thời đến năm 2015 mở rộng
diện tích vùng mía nguyên liệu lên 8,000 ha. Nếu
năng suất mía không được cải thiện thì tình trạng
thiếu nguyên liệu sẽ tiếp tục xảy ra. Hơn nữa,
SEC không sở hữu vùng nguyên liệu mà chỉ ký
hợp đồng đầu tư vùng trồng mía và bao tiêu mía
nguyên liệu với nông dân, do đó càng tiềm ẩn
nhiều rủi ro trong việc đảm bảo nguyên liệu sản
xuất.
 Trong các sản phẩm phụ, mật rỉ thường đóng góp
khoảng 5% tổng doanh thu nhưng hầu như không
đem lại lợi nhuận, bã bùn đóng góp rất ít cả trong
doanh thu lẫn lợi nhuận, có năm giá vốn của 2 sản
phẩm này cao hơn cả doanh thu. Phân bón vi sinh
cũng không đem lại lợi nhuận nhưng sản phẩm
này giúp tiêu thụ phế phẩm từ quá trình sản xuất

đường khá triệt để, góp phần bảo vệ môi trường.
 Điện là mảng sáng trong hoạt động của SEC với
thời gian phát điện vào mùa khô và giá bán khá
tốt. Có thể nói đường và điện là hai nguồn đem
lại lợi nhuận cho SEC đồng thời bù đắp khoản lỗ
do các sản phẩm phụ khác đem lại.
Dự báo công suất và sản lượng đường giai đoạn 2010 – 2015:
Mùa vụ
2009/2010
2010/ 2011 2011/ 2012 2012/ 2013 2013/ 2014 2014/ 2015
Diện tích khai thác ha
5,040 5,200 5,800 6,300 7,000 7,500
Năng suất mía tấn/ha
60 60 60 60 60 60
Sản lượng mía trồng tấn
302,400 312,000 348,000 378,000 420,000 450,000
Sản lượng mía ép tấn
165,000 255,840 295,800 321,300 344,400 369,000
Công suất thiết kế TMN
2,000 2,500 2,500 3,000 3,500 3,500
Thời gian hoạt động ngày
- 102 118 107 98 105
Đường thành phẩm tấn
16,500 25,584 29,580 32,130 34,440 36,900


Công ty cổ phần Đầu tư Sài Gòn Thương Tín
201A Nam Kỳ Khởi Nghĩa – Phường 7 – Quận 3 - Tp. Hồ Chí Minh
Tel: + 84 (08) 3932 0748 Fax: + 84 (08) 3932 0747 Website:
4

Dự báo công suất và sản lượng điện giai đoạn 2010 – 2015:
Chỉ tiêu 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Công suất KW 7,500 7,500 7,500 8,500 9,500 9,500
Thời gian phát điện h/năm
840 1,616 2,000 1,730 1,522 1,690
Sản lượng KWh
6,300,000 12,120,480 14,997,600 14,708,400 14,455,200 16,057,714
PHÂN TÍCH TÀI CHÍNH
 Doanh thu của SEC luôn có mức tăng trưởng dương qua các năm, đồng thời giá vốn hàng bán được
kiểm soát tốt hơn. Trong giai đoạn 2006 – 1H2010, năm 2009 là năm duy nhất lợi nhuận giảm nhẹ so
với năm trước đó. Chi phí bán hàng từ hơn 2% so với doanh thu thuần năm 2007 đã giảm mạnh, chỉ còn
0.5% năm 2009. Chi phí quản lý doanh nghiệp duy trì ở mức ổn định hơn 3% trên doanh thu thuần.
 Kết quả hoạt động kinh doanh của 6 tháng đầu năm 2010 cho thấy hiệu quả đột biến của SEC khi Công
ty đã đạt 189 tỷ đồng doanh thu và 48.3 tỷ đồng LN sau thuế, xấp xỉ 193.7 tỷ doanh thu và vượt hơn
39.4 tỷ đồng LN sau thuế của cả năm 2009.

 Giai đoạn 2006 – 2008 SEC hầu như chỉ sử dụng vốn tự có. Từ năm 2009, do tiến hành nâng công suất
nhà máy và mở rộng diện tích vùng nguyên liệu nên Công ty tăng cường sử dụng nợ. Hệ số nợ trên vốn
chủ sở hữu lên đến 52.5% trong năm 2009 và 82.3% trong nửa đầu năm 2010. Hệ số nợ trên tổng tài sản
tương ứng lần lượt là 31.6% và 43.4%. Dù hệ số nợ khá cao nhưng tỷ suất sinh lời ROE và ROA của
SEC vẫn ổn định ở mức cao với ROE 25.9% và ROA 13.4% trong nửa đầu năm 2010.
CHỈ SỐ ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH 2006 2007 2008 2009 1H2010
Nợ/ Vốn chủ sở hữu 0.0% 0.0% 3.4% 52.5% 84.3%
Nợ/ Tổng tài sản 0.0% 0.0% 3.1% 31.6% 43.4%
Khả năng hoàn trả lãi vay (lần) n/a 90.54 98.71 28.96 62.01

-
50
100
150
200
2006 2007 2008 2009 1H2010
Tỷ đồng
Doanh thu và lợi nhuận qua các năm
Doanh thu thuần LN gộp LN sau thuế
-0.5
0
0.5
1
1.5
2
2.5
3
2006 2007 2008 2009 1H2010
%
Tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận
Tốc độ tăng trưởng doanh thu
Tốc độ tăng trưởng LN gộp
Tốc độ tăng trưởng LNST


Công ty cổ phần Đầu tư Sài Gòn Thương Tín
201A Nam Kỳ Khởi Nghĩa – Phường 7 – Quận 3 - Tp. Hồ Chí Minh
Tel: + 84 (08) 3932 0748 Fax: + 84 (08) 3932 0747 Website:
5

CHỈ SỐ HIỆU QUẢ KINH DOANH 2006 2007 2008 2009 1H2010
Gross margin 18.4% 19.6% 27.3% 24.9% 32.8%
Net margin 7.2% 12.1% 22.7% 20.4% 25.5%
ROE 5.3% 14.0% 28.2% 24.8% 25.9%
ROA 4.5% 12.8% 25.7% 14.9% 13.4%
 Khả năng thanh toán của SEC cũng được duy trì ở mức an toàn.
CHỈ SỐ THANH TOÁN 2006 2007 2008 2009 1H2010
Hệ số thanh toán hiện hành 3.4 4.1 4.9 2.7 1.8
Hệ số thanh toán nhanh 0.94 1.71 2.29 1.83 0.99
Hệ số thanh toán bằng tiền mặt 0.32 0.97 0.42 0.29 0.36
 Đáng chú ý là hiệu quả quản trị hàng tồn kho giảm dần qua các năm. Số ngày tồn kho bình quân và số
ngày thu nợ bình quân đã tăng lên đáng kể.
2006 2007 2008 2009 1H2010
Vòng quay hàng tồn kho n/a 4.19 4.84 3.98 2.97
Số ngày tồn kho bình quân (ngày) n/a 87 75 91 122
Số ngày thu nợ bình quân (ngày)
4 2 18 139 7
Số ngày trả nợ bình quân (ngày)
34 22 18 24 2
 Tại thời điểm 30/6/2010, chi phí xây dựng dở dang trị giá 178 tỷ đồng, tăng đột biến so với 7 tỷ tại
31/12/2009 do việc nâng cấp tổ máy nhiệt điện mới thực hiện xong chưa kịp hoàn công.
 Kết thúc 2 quý đầu năm 2010, SEC còn khoản LN chưa phân phối hơn 48.3 tỷ đồng.
 Năm 2010 Công ty dự kiến chia cổ tức 30% với 15% chi trả bằng tiền mặt, 15% chi trả bằng cổ phiếu.
ĐỊNH GIÁ
Cổ phiếu SEC được định giá theo 3 phương pháp DCF, P/E và P/B, giá trị nội tại xác định ở mức 31,000 đ/cp.
DCF Valuation
WACC 17%
Tốc độ tăng trưởng (g) 2%
Giá cổ phiếu 40,558

P/E Valuation
EPS 2010F 4,076
P/E ngành đường 6.47
Giá cổ phiếu 26,373

P/B Valuation
BVPS 1H2010 13,103
P/B ngành đường 1.23
Giá cổ phiếu 16, 116



Tổng hợp
Phương pháp định giá Giá Tỷ trọng Giá điều chỉnh
DCF 40,558 50%
20,279
P/E 26,373 30%
7,912
P/B 16,116 20%
3,223
Giá trị cổ phiếu 100% 31,414