Phân tích các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các NHTM tại việt nam giai đoạn từ năm 2007 2011 , luận văn thạc sĩ

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
=======================

LÊ BÁ DƯƠNG

PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN
CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC NHTM TẠI VIỆT
NAM GIAI ĐOẠN TỪ NĂM 2007 -2011

Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng
Mã số

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
TS. HAY SINH

Thành phố Hồ Chí Minh – Năm 2012


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
=======================

LÊ BÁ DƯƠNG

PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN
CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC NHTM TẠI VIỆT
NAM GIAI ĐOẠN TỪ NĂM 2007 -2011

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Thành phố Hồ Chí Minh – Năm 2012


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan nội dung luận văn “PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC
ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC NGÂN HÀNG THƢƠNG MẠI TẠI
VIỆT NAM GIAI ĐOẠN TỪ NĂM 2007 -2011” là công trình nghiên cứu của bản
thân, có sự hỗ trợ từ người hướng dẫn khoa học là TS. Hay Sinh. Các số liệu và nội
dung trong nghiên cứu này là trung thực và có nguồn gốc trích dẫn rõ ràng. Kết quả
nghiên cứu này chưa từng được công bố trong bất kỳ công trình khoa học nào.
Tác giả

Lê Bá Dƣơng


LỜI CÁM ƠN
Lời đầu tiên, tác giả xin được gửi lời cám ơn sâu sắc sự giúp đỡ tận tình của TS
Hay Sinh trong suốt quá trình giảng dạy và hướng dẫn khoa học cho tôi thực hiện luận
văn này. Mặc dù rất bận rộn với công việc nhưng cô vẫn giành nhiều thời gian và tâm
huyết hướng dẫn tôi hoàn thành đề tài này.
Tác giả cũng chân thành cám ơn Ban Giám hiệu, các thầy cô giảng dạy khóa
học, các thầy cô Khoa Tài chính Doanh Nghiệp và Viện đào tạo Sau đại học đã giúp đỡ
tôi trong suốt quá trình học tập và nghiên cứu tại trường.
Tác giả cũng chân thành cám ơn các thầy cô phòng Quản lý đào tạo – Công tác
sinh viên, trường Đại học Kinh tế TP. HCM đã tạo điều kiện thuận lợi cho tôi để tôi có
thể hoàn thành đề tài.
Xin cám ơn các bạn học của tôi đã có nhiều ý kiến đóng góp cho tôi trong suốt

quá trình thực hiện đề tài.
Cuối cùng, tôi xin chân thành cám ơn đến những thành viên trong gia đình tôi
đã động viên, hỗ trợ tôi trong suốt quá trình học tập cũng như thực hiện luận văn này.
Tác giả

Lê Bá Dƣơng


BẢNG KÝ HIỆU CÁC CHỮ VIẾT TẮT

NHTM : Ngân hàng thương mại
CTV

: Cấu trúc vốn

LEV

: Đòn bẩy tài chính

PROF : Lợi Nhuận
TANG : Tính hữu hình của tài sản
SIZE

: Quy mô

NDTS : Tấm chắn thuế phi nợ
GROWTH: Tăng trưởng


DANH MỤC CÁC BẢNG, BIỂU

Bảng 1.1: Tổng hợp các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các ngân hàng
Bảng 2.1: Giả thiết về mối tương quan giữa đòn bẩy tài chính và các nhân tố tác
động đến đòn bẩy tài chính của ngân hang
Bảng 3.1: Cấu trúc vốn của các NHTM tại Việt Nam từ năm 2007-2011
Bảng 3.2: Thống kê mô tả biến phụ thuộc và các biến độc lập thuộc năm 2007
Bảng 3.3: Thống kê mô tả biến phụ thuộc và các biến độc lập thuộc năm 2008
Bảng 3.4: Thống kê mô tả biến phụ thuộc và các biến độc lập thuộc năm 2009
Bảng 3.5: Thống kê mô tả biến phụ thuộc và các biến độc lập thuộc năm 2010
Bảng 3.6: Thống kê mô tả biến phụ thuộc và các biến độc lập thuộc năm 2011
Bảng 3.7: Thống kê mô tả biến phụ thuộc và các biến độc lập thuộc năm 2007 - 2011
Bảng 3.8: Tương quan giữa các biến trong mô hình
Bảng 3.9: Đánh giá độ phù hợp của các mô hình và kiểm tra tự tương quan
Bảng 3.10: Kiểm định độ phù hợp của mô hình
Bảng 3.11: Kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến của mô hình
Bảng 3.12: Kết quả chạy hồi qui OLS cho mô hình
Bảng 3.13: Kết quả nghiên các nhân tố tác động đến CTV của các NHTM


MỤC LỤC
LỜI MỞ ĐẦU................................................................................................................1
1. TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI...........................................................................1
2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU...................................................................................2
3. ĐỐI TƢỢNG NGHIÊN CỨU...............................................................................2
4. PHẠM VI NGHIÊN CỨU.....................................................................................2
5. PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU..........................................................................3
6. BỐ CỤC CỦA ĐỀ TÀI..........................................................................................3
CHƢƠNG 1: CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CẤU TRÚC VỐN
NGÂN HÀNG................................................................................................................4
1.1 MỘT SỐ NGHIÊN CỨU TRÊN THẾ GIỚI........................................................4
1.2 NGHIÊN CỨU TẠI VIỆT NAM.........................................................................8

KẾT LUẬN CHƢƠNG 1............................................................................................ 11
CHƢƠNG 2: CƠ SỞ NGHIÊN CỨU VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC NGÂN
HÀNG THƢƠNG MẠI TẠI VIỆT NAM GIAI ĐOẠN TỪ NĂM 2007 – 2011.........12
2.1 NGUỒN SỐ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP THU THẬP SỐ LIỆU......................12

2.1.1 Nguồn số liệu...................................................................................12
2.1.2 Phƣơng pháp thu thập số liệu.........................................................12
2.2 CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CTV CỦA CÁC NGÂN HÀNG
THƢƠNG MẠI VIỆT NAM................................................................................... 13

2.2.1. Nhân tố lợi nhuận (Profitability)....................................................14
2.2.2. Nhân tố tài sản hữu hình (Tangibility of assets)..........................................

14

2.2.3. Nhân tố quy mô (SIZE)...................................................................16

2.2.4. Tấm chắn thuế phi nợ (Non deb tax shield)..................................17
2.2.5 Nhân tố tăng trƣởng (Growth Opportunities)................................17
2.3 MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VÀ PHƢƠNG PHÁP KIỂM
ĐỊNH MÔ HÌNH CỦA ĐỀ TÀI............................................................................... 19

2.3.1 Giới thiệu mô hình kinh tế lƣợng...................................................19


2.3.2Phƣơng pháp kiểm đ
KẾT LUẬN CHƢƠNG 2 ...............................................................................................
CHƢƠNG 3: PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN
CỦA CÁC NGÂN HÀNG THƢƠNG MẠI VIỆT NAM GIAI ĐOẠN TỪ NĂM
2007 - 2011 ....................................................................................................................

3.1 THỰC TRẠNG CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC NGÂN HÀNG THƢƠNG
MẠI VIỆT NAM GIAI ĐOẠN TỪ NĂM 2007 - 2011 ............................................
3.2 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .................................................................................

3.2.1Thống kê mô tả ......

3.2.2. Phân tích ma trận hệ số tƣơng quan ...........................................................
3.2.3. Đánh giá mức độ phù hợp của mô hình .....................................................

3.2.4Kiểm định độ phù hợ

3.2.5Kiểm tra hiện tƣợng đ

3.2.6Kết quả của mô hình
KẾT LUẬN CHƢƠNG 3 ...............................................................................................
CHƢƠNG 4: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ .................................................................
4.1 KẾT LUẬN ..........................................................................................................
4.2 CÁC KIẾN NGHỊ ................................................................................................

4.2.1Đối với các ngân hàn

4.2.2Đối với Chính phủ và
4.3 GIỚI HẠN CỦA ĐỀ TÀI ....................................................................................
DANH SÁCH TÀI LIỆU THAM KHẢO .....................................................................
PHỤ LỤC

................................

PHỤ LỤC 1: DANH SÁCH CÁC NGÂN HÀNG CHỌN LÀM MẪU KHẢO
SÁT TRONG MÔ HÌNH ...........................................................................................

PHỤ LỤC 2: SỐ LIỆU NGHIÊN CỨU CỦA ĐỀ TÀI .............................................


1

LỜI MỞ ĐẦU
1. TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI
Các ngân hàng hiện nay đang đƣơng đầu với rất nhiều rủi ro trong hoạt động
kinh doanh của mình, vì vậy các nhà quản trị đứng trƣớc sức ép tạo ra lợi nhuận ngày
càng nhiều và làm sao giá trị ngân hàng đặc biệt là giá trị tài sản của cổ đông, những
ngƣời chủ sở hữu của ngân hàng là cao nhất. Để làm đƣợc điều đó, nhà quản trị phải
luôn có những quyết định quan trọng để định hƣớng ngân hàng đi theo hƣớng tốt nhất.
Một trong các quyết định quan trọng đó là quyết định về cấu trúc vốn (CTV).
Trên thế giới đã có rất nhiều bài nghiên cứu về CTV của ngân hàng nhƣ: bài
nghiên cứu của Sajid Gul, Muhammad Bital Khan, Nasir Razzad và Naveed Saif tại
Pakistan chỉ ra rằng các nhân tố tỷ suất lợi nhuận, tài sản hữu hình và tính thanh khoản
có tác động ngƣợc chiều lên đòn bẩy tài chính của ngân hàng, các nhân tố quy mô và
tăng trƣởng tác động cùng chiều lên đòn bẩy tài chính còn nhân tố tấm chắn thuế phi
nợ không có ý nghĩa thống kê, bài nghiên cứu của Khizer Ali, Muhammad Farhan
Akhtar và Shama Sadaqat có kết quả biến tỷ suất lợi nhuận và tính thanh khoản tác
động ngƣợc chiều lên đòn bẩy tài chính, đối với các biến quy mô ngân hàng và tấm
chắn thuế phi nợ tác động cùng chiều lên đòn bẩy tài chính, đối với biến tài sản hữu
hình không có ý nghĩa thống kê và nhiều bài nghiên cứu khác nhƣ của Mohammde
Amidu về Xác định CTV của ngân hàng ở Ghana: Phƣơng pháp tiếp cận thực nghiệm,
của Reint Gropp and Florian Heider (2009) về Xác định CTV của ngân hàng …
Tuy nhiên hiện nay tại Việt Nam lại có rất ít bài nghiên cứu về CTV của ngân
hàng, có phải do quan niệm các ngân hàng là ngành kinh doanh tiền tệ đƣợc sự quản lý
chặt chẽ của Ngân hàng Nhà Nƣớc nên nguy cơ dẫn đến phá sản là thấp. Trƣớc tình
hình của các ngân hàng trên thế giới và đặc biệt của các ngân hàng Việt Nam trong thời
gian qua cho thấy sự suy giảm khả năng thanh khoản của các ngân hàng chẳng những

gây ảnh hƣởng rất lớn đến tình hình hoạt động kinh doanh của ngân hàng mà còn gây


2

ra hệ lụy rất xấu trong nền kinh tế dẫn đến ngƣời dân mất lòng tin vào hệ thống tài
chính của đất nƣớc và ảnh hƣởng tiêu cực tiêu cực đến tình hình kinh tế.
Chính cơ sở này đã đặt ra vấn đề cho các nhà nghiên cứu tại Việt Nam xem liệu các
nhân tố của các nhà nghiên cứu trên thế giới có tác động đến CTV của các các ngân hàng
thƣơng mại (NHTM) Việt Nam hay không và chiều hƣớng tác động nhƣ thế nào? Xuất
phát từ các vấn đề trên tác giả đã chọn đề tài “PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC
ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC NHTM Ở VIỆT NAM

TRONG GIA ĐOẠN TỪ 2007 – 2011” làm luận văn tốt nghiệp để nhằm làm sáng tỏ
hơn các lý thuyết về cấu trúc vốn và giúp các NHTM Việt Nam trong việc hoạch định
CTV cho mình

2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là phân tích các nhân tố tác động đến cấu trúc
vốn của các NHTM Việt Nam. Trên cơ sở đó, bài này sẽ tập trung trả lời cho các câu
hỏi sau:
 Thực tiễn cấu trúc vốn của các NHTM tại Việt Nam?
 Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn tại các NHTM Việt Nam, chiều hƣớng

và tác động nhƣ thế nào?
 Mô hình định lƣợng nào để nhận diện các tác động này?

3. ĐỐI TƢỢNG NGHIÊN CỨU
Đối tƣợng nghiên cứu của đề tài này là các các nhân tố tác động đến cấu trúc
của NHTM của Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2011.

4. PHẠM VI NGHIÊN CỨU
 Tác giả chỉ nghiên cứu các NHTM của Việt Nam không nghiên cứu các ngân

hàng liên doanh, ngân hàng nƣớc ngoài.


3

5. PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Để trả lời những vấn đề trên đề tài sử dụng các lý thuyết kinh tế, tài chính của
các nhà nghiên cứu trên thế giới để phân tích cùng với việc sử dụng phƣơng pháp định
lƣợng là thống kê mô tả kết hợp phƣơng pháp bình phƣơng bé nhất (OLS) để chạy mô
hình hồi qui tuyến tính đa biến và sử dụng các kiểm định Anova và kiểm định hiện
tƣợng đa cộng tuyến để xác định các nhân tố tác động đến CTV của các NHTM Việt
Nam. Chƣơng trình sử dụng để chạy mô hình định lƣợng là SPSS 20.
6. BỐ CỤC CỦA ĐỀ TÀI

Đề tài gồm 3 chƣơng:
Chƣơng 1: Cơ sở lý thuyết về cấu trúc vốn.
Chƣơng 2: Cơ sở nghiên cứu về cấu trúc vốn của các ngân hàng thƣơng mại tại
Việt Nam giai đoạn từ năm 2007 - 2011
Chƣơng 3: Phân tích các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các ngân hàng
thƣơng mại tại Việt Nam giai đoạn từ năm 2007 - 2011
Chƣơng 4: Kết luận và kiến nghị


4

CHƢƠNG 1

CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CẤU TRÚC VỐN
NGÂN HÀNG
1.1 MỘT SỐ NGHIÊN CỨU TRÊN THẾ GIỚI
Việc vận dụng và kiểm tra tính thực tiễn các lý thuyết cổ điển và hiện đại về cấu
trúc vốn nhƣ: lý thuyết cấu trúc vốn không ảnh hƣởng đến giá trị doanh nghiệp của
Modigliani và Miller (1958), Modigliani và Miller (1963); lý thuyết đánh đổi cấu trúc
vốn; lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984); lý thuyết chi phí đại diện
của Jensen và Meckling…đã đƣợc thực hiện tại nhiều quốc gia và vùng lãnh thổ gần
đây là khá phổ biến. Bên cạnh một số nghiên cứu thực nghiệm cho kết quả tán đồng
với các lý thuyết trên, vẫn còn nhiều kết quả nghiên cứu trái chiều nhau.
Để giúp cho phần nghiên cứu đƣợc hiệu quả và tìm hiểu đƣợc các yếu tố tác
động lên CTV của NHTM Việt Nam, tác giả đã tìm hiểu một số công trình nghiên cứu
thực nghiệm ở các nƣớc đang phát triển trên thế giới tƣơng đối phù hợp với Việt Nam.
Tác giả đã tìm đƣợc ba công trình nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới và một bài
nghiên cứu ở Việt Nam về các nhân tố tác động đến CTV của ngân hàng để có thể tìm
các nhân tố ảnh hƣởng đến CTV ngân hàng mang tính đại diện và có thể ứng dụng vào
phân tích tại các NHTM Việt Nam. Cụ thể, các công trình nghiên cứu đƣợc tác giả tóm
lƣợc nhƣ sau:
Công trình nghiên cứu của Sajid Gul, Muhammad Bital Khan, Nasir
Razzad và Naveed Saif về “Ảnh hƣởng của đặc điểm doanh nghiệp tới CTV trong các
lĩnh vực ngân hàng và Bảo hiểm tại Pakistan”. Công trình nghiên cứu này dựa trên quy
mô mẫu của hơn 22 ngân hàng và 24 công ty bảo hiểm đƣợc niêm yết trên “Sở giao
dịch chứng khoán Karachi” từ năm 2000 đến năm 2009. Để đánh giá tác động của các


5

nhân tố lên CTV ngân hàng, công trình nghiên cứu đã sử dụng mô hình hồi quy nhƣ
sau:
DRi,t = α+ β1SIZEi,t+ β2GROWTHi,t+β3NDTSi,t+β4LIQUIDITYi,t + β5TANGi,t +

β5PROFi,t + εi,t (1.1)
Trong đó:
Biến đại diện cho CTV là đòn đòn bẩy tài chính (biến phụ thuộc) và đƣợc đo
lƣờng: Đòn bẩy tài chính (DR) = Tổng Nợ/Tổng tài sản (trong đó đòn bẩy tài chính
đƣợc tính theo giá trị sổ sách). Các nhà nghiên cứu trên cho rằng đòn bẩy tài chính là
tổng nợ trên tổng tài sản bởi vì cấu trúc vốn là tổ hợp các yếu tố của nợ và vốn cổ phần
của công ty đƣợc doanh nghiệp sử dụng để tạo vốn cho các tài sản của mình, việc tìm
ra đƣợc một tỷ lệ phù hợp giữa việc sử dụng nợ và vốn chủ sở hữu để tài trợ cho tài sản

sẽ giúp cho các doanh nghiệp phải đối mặt với các vấn đề phá sản và khủng hoảng tài
chính. Và công trình nghiên cứu sử dụng các nhân tố tác động lên CTV ngân hàng
(biến độc lập) là:
 Biến Lợi nhuận (Profitability) đƣợc tính bằng tỷ suất lợi nhuận = lợi nhuận

trƣớc thuế/ tổng tài sản.
 Biến Quy mô (Size) = logarit của tổng tài sản.
 Biến tăng trƣởng (Growth) = (Tổng tài sản (năm t1) - Tổng tài sản (năm

t0))/Tổng tài sản (năm t0)
 Biến tính thanh khoản (Liquidity) = Tài sản ngắn hạn/nợ ngắn hạn
 Tài sản hữu hình (Tangibility of assets) = Tài sản cố định/Tổng tài sản
 Biến tấm chắn thuế phi nợ (Non deb tax shield) = Khấu hao tài sản /Tổng tài

sản
Để đánh giá tác động của biến độc lập lên biến phụ thuộc, công trình nghiên cứu
đã sử dụng mô hình hồi quy bình phƣơng nhỏ nhất kết quả công trình chứng minh rằng
các biến độc lập có ảnh hƣởng lên biến phụ thuộc đại diện cho CTV của ngân hàng. Và
hƣớng tác động cụ thể nhƣ sau:

6

Đối với các biến Lợi nhuận (Profitability), tài sản hữu hình (Tangibility of
assets) và Tính thanh khoản (Liquidity) tác động ngƣợc chiều lên đòn bẩy tài chính với
mức ý nghĩa trong tất cả các mô hình là nhỏ hơn 5%.
Đối với các biến Quy mô (size) và Tăng trƣởng (Growth) tác động cùng chiều
lên đòn bẩy tài chính với mức ý nghĩa trong các mô hình là nhỏ hơn 5%.
Đối với biến tấm chắn thuế phi nợ (Non deb tax shield) không có ý nghĩa thống
kê khi đánh giá tác động lên đòn bẩy tài chính
Công trình nghiên cứu của Khizer Ali, Muhammad Farhan Akhtar và
Shama Sadaqat về “Ý nghĩa thực tiễn của lý thuyết CTV: bằng chứng thực nghiệm từ
NHTM tại Pakistan”. Công trình nghiên cứu này dựa trên quy mô mẫu của 10 ngân
hàng là 5 ngân hàng Đạo hồi và 5 ngân hàng truyền thống (đây chủ yếu là các ngân
hàng nhà nƣớc) từ năm 2006 đến năm 2009.
Để đánh giá tác động của các nhân tố lên CTV ngân hàng, công trình nghiên
cứu cũng đã sử dụng biến đại diện cho CTV là đòn đòn bẩy tài chính (biến phụ thuộc)
và đƣợc đo lƣờng: Đòn bẩy tài chính (LEV) = Tổng Nợ/Tổng tài sản (trong đó đòn
bẩy tài chính đƣợc tính theo giá trị sổ sách). Và công trình nghiên cứu sử dụng các
nhân tố tác động lên CTV ngân hàng (biến độc lập) là: Biến quy mô ngân hàng (logarit
của tổng tài sản), biến tính thanh khoản (Vốn chủ sở hữu/Tổng tài sản), biến tài sản
hữu hình (Tài sản cố định/Tổng tài sản), biến khả năng sinh lợi (Lợi nhuận trƣớc
thuế/Tổng tài sản), biến tấm chắn thuế phi nợ (Khấu hao tài sản /Tổng tài sản)
Kết quả nghiên cứu cũng cho kết quả nhƣ sau: Đối với các biến Lợi nhuận
(Profitability) và Tính thanh khoản (Liquidity) tác động ngƣợc chiều lên đòn bẩy tài
chính, đối với các biến quy mô ngân hàng (Size) và tấm chắn thuế phi nợ (NTS) tác
động cùng chiều lên đòn bẩy tài chính, đối với biến tài sản hữu hình (Tangibility)
không có ý nghĩa thống kê.
Ở đây có sự khác biệt giữa hai bài nghiên cứu trên là đối với bài nghiên cứu các
ngân hàng Pakistan niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Karachi thì biến tài sản

7

hữu hình có ý nghĩa còn biến tấm chắn thuế phi nợ lại không có ý nghĩa trong khi đối
với bài nghiên cứu các ngân hàng Đạo hồi và ngân hàng truyền thống thì ngƣợc lại do
đối với các Ngân hàng Nhà nƣớc thì việc các tài sản cố định đƣợc xem nhƣ là một
hình thức bảo đảm dƣờng nhƣ không có ý nghĩa vì việc có sự tham gia của Chính Phủ
đã là một hình thức đảm bảo khá vững chắc cho các chủ nợ.
Công trình nghiên cứu của Mohammde Amidu về “Xác định CTV của Ngân
hàng ở Ghana: Phƣơng pháp tiếp cận thực nghiệm”. Công trình nghiên cứu này dựa
trên quy mô mẫu của 19 ngân hàng ở Ghana từ năm 1998 đến năm 2003. Để đánh giá
tác động của các nhân tố lên CTV ngân hàng, công trình nghiên cứu đã sử dụng ba mô
hình hồi quy nhƣ sau:
LEVi,t = α+ β1PREi,t+ β2GRWi,t+β3TAXi,t+β4ASTi,t + β5RSKi,t + β5SZEi,t + ε (1.2)
LONGi,t = α+ β1PREi,t+ β2GRWi,t+β3TAXi,t+β4ASTi,t + β5RSKi,t + β5SZEi,t + ε (1.3)
SHORTi,t = α+ β1PREi,t+ β2GRWi,t+β3TAXi,t+β4ASTi,t + β5RSKi,t + β5SZEi,t + ε (1.4)

Trong đó: biến đại diện cho CTV là: đòn bẩy tài chính (Leverage) = tổng
nợ/tổng nguồn vốn, tỷ lệ nợ ngắn hạn (Short) tổng nợ ngắn hạn/tổng nguồn vốn và tỷ lệ
nợ dài hạn (Long) = tổng nợ dài hạn/tổng nguồn vốn. Công trình nghiên cứu sử dụng
biến đòn bẩy tài chính bằng tổng nợ/tổng nguồn vốn vì để đánh giá và quản lý rủi ro,
ngân hàng cần phải xác định nguồn vốn và số vốn thích hợp để phòng ngừa các diễn
biến bất ngờ có thể phát sinh từ rủi ro thị trƣờng, tín dụng và các hoạt động của ngân
hàng, thêm nữa lợi nhuận từ các mảng kinh doanh của Ngân hàng cần đƣợc đánh giá
dựa trên lƣợng vốn cần thiết để phòng tránh những rủi ro trong kinh doanh. Hai mối
liên hệ giữa nguồn vốn và rủi ro là căn bản để xác định nguồn vốn cần thiết trong việc
quản lý những danh mục đầu tƣ của Ngân hàng. Và công trình nghiên cứu sử dụng các
nhân tố tác động lên CTV ngân hàng (biến độc lập) là:
 Biến Lợi nhuận (Profitability) đƣợc tính bằng tỷ suất lợi nhuận = lợi nhuận

trƣớc thuế/tổng tài sản.
 Biến Quy mô (Size) = logarit của tổng tài sản.


8

 Biến tăng trƣởng (Growth) = (Doanh thu (năm t1) – Doanh thu (năm

t0))/Doanh thu (năm t0)
 Tax = thuế thu nhập doanh nghiệp/lợi nhuận trƣớc thuế
 Cấu trúc của tài sản (Asset structure)= Tài sản cố định/Tổng tài sản
 Rủi ro (Risk) = Độ lệch chuẩn của lợi nhuận

Để đánh giá tác động của biến độc lập lên biến phụ thuộc, công trình nghiên cứu
đã sử dụng mô hình hồi quy bình phƣơng nhỏ nhất, kết quả công trình chứng minh
rằng các biến độc lập có ảnh hƣởng lên biến phụ thuộc đại diện cho CTV của ngân
hàng. Tác động cụ thể nhƣ sau: Đối với CTV đƣợc đo lƣờng bằng tổng nợ trên tổng
nguồn vốn thì các nhân tố: thuế, quy mô có tác động tỷ lệ thuận, còn các nhân tố : khả
năng sinh lời, cấu trúc của tài sản có tác động tỷ lệ nghịch đến CTV ngân hàng, còn
nhân tố rủi ro và tăng trƣởng không có ý nghĩa thống kê. Đối với CTV đƣợc đo lƣờng
bằng tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng nguồn vốn thì các nhân tố: thuế, tăng trƣởng và quy
mô có tác động tỷ lệ thuận, còn các nhân tố : khả năng sinh lời, cấu trúc của tài sản có
tác động tỷ lệ nghịch đến CTV ngân hàng, còn nhân tố rủi ro không có ý nghĩa thống
kê. Trong khi đó, đối với nợ dài hạn của ngân hàng trên tổng nguồn vốn thì các nhân tố:
khả năng sinh lời, cấu trúc của tài sản có tác động tỷ lệ thuận, còn các nhân tố : thuế,
tăng trƣởng và quy mô có tác động tỷ lệ nghịch đến CTV ngân hàng, còn nhân tố rủi ro
không có ý nghĩa thống kê.
1.2 NGHIÊN CỨU TẠI VIỆT NAM
Công trình nghiên cứu của Nguyễn Hoàng Châu về “Nhân tố tác động đến
cấu trúc vốn tại các NHTM Việt Nam”. Công trình nghiên cứu này dựa trên quy mô

mẫu của 29 NHTM ở Việt Nam từ năm 2005 đến năm 2010. Để đánh giá tác động của
các nhân tố lên CTV ngân hàng, công trình nghiên cứu đã sử dụng mô hình hồi quy
nhƣ sau:
L = β0 + β1Profi,t-1 + β2Ln(SIZE)i,t-1 + β3COLLi,t-1 + β4GROWi,t + β5GDPt (1.5)


9

Trong đó: biến đại diện cho CTV là: đòn bẩy tài chính (Leverage) = 1 –
(VCSH/TTS). Và công trình nghiên cứu sử dụng các nhân tố tác động lên CTV ngân
hàng (biến độc lập) là:
 Biến Lợi nhuận (Profitability) đƣợc tính bằng tỷ suất lợi nhuận = lợi nhuận

trƣớc thuế/tổng tài sản.
 Biến Quy mô (Size) = LN (Tổng tài sản).
 Biến tăng trƣởng (Growth) = (Tổng tài sản (năm t1) - Tổng tài sản (năm

t0))/Tổng tài sản (năm t0)
 Tài sản thế chấp (Collateral) = (Tiền mặt, vàng bạc, đá quý + Tiền gửi tại

Ngân hàng Nhà nƣớc + Chứng khoán kinh doanh + Các công cụ tài chính phái sinh và
các tài sản tài chính khác + Chứng khoán đầu tƣ + Góp vốn, đầu tƣ dài hạn + Tài sản
cố định hữu hình)/ Tổng tài sản
 Tổng sản phẩm quốc nội (GDP)= Tăng trƣởng tổng sản phẩm quốc nội

Để đánh giá tác động của biến độc lập lên biến phụ thuộc, công trình nghiên cứu
đã dùng phƣơng pháp nghiên cứu mô hình hồi quy bé nhất (Least Squares), kết quả
công trình chứng minh rằng các biến độc lập có ảnh hƣởng lên biến phụ thuộc đại diện
cho CTV của ngân hàng. Tác động cụ thể nhƣ sau: Đối với các biến Lợi nhuận
(Profitability), biến tổng sản phẩm quốc nội (GDP) tác động ngƣợc chiều lên đòn bẩy

tài chính, đối với các biến quy mô ngân hàng (Size) và tăng trƣởng (Growth), tài sản
thế chấp (Coll) tác động cùng chiều lên đòn bẩy tài chính, đối với biến tài sản hữu hình
(Tangibility) không có ý nghĩa thống kê.
Nhƣ vậy từ kết quả tìm hiểu về các công trình nghiên cứu CTV trên thế giới ta
đƣợc kết quả về các nhân tố ảnh hƣởng đến CTV ngân hàng nhƣ sau:


10

Bảng 1.1: Tổng hợp các nhân tố ảnh hƣởng đến CTV ngân hàng
Nhân tố tác động đến
đòn bẩy tài chính của
Ngân hàng

Lợi nhuận
Tài sản hữu hình
Quy mô
Tấm chắn thuế phi nợ
Cơ hội tăng trƣởng
Tính thanh khoản
Thuế
Rủi ro
Tổng sản phẩm quốc
nội
Tài sản thế chấp


11

KẾT LUẬN CHƢƠNG 1

Nhƣ vậy trong Chƣơng 1 đã hệ thống hóa các khái niệm về NHTM và các lý
thuyết về CTV. Trong đó các lý thuyết về CTV của MM, lý thuyết đánh đổi, lý thuyết
trật tự phân hạng, lý thuyết chi phí đại diện, lý thuyết tín hiệu đây là những lý thuyết
truyền thống đƣợc làm căn cứ để nghiên cứu thêm nhiều lý thuyết mới về CTV. Ngoài
ra trong phần này đề tài cũng đã giới thiệu một số nghiên cứu thực nghiệm về CTV của
một số nƣớc trên thế giới.
Trên nền tảng lý thuyết vững chắc cùng với các nghiên cứu thực nghiệm sẵn có
của các nƣớc trên thế giới và một số nghiên cứu tại Việt Nam sẽ làm cơ sở cho tác giả
đi vào trả lời các câu hỏi sau:
 Thực tiễn cấu trúc vốn của các NHTM tại Việt Nam?
 Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn tại các NHTM Việt Nam, chiều hƣớng

và tác động nhƣ thế nào?

nh

 Mô hình đị

ng

lƣợ

n

n

ng

nào để nhậ diệ các tác độ

này?


12

CHƢƠNG 2
CƠ SỞ NGHIÊN CỨU VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA
CÁC NGÂN HÀNG THƢƠNG MẠI TẠI VIỆT NAM
GIAI ĐOẠN TỪ NĂM 2007 – 2011
2.1 NGUỒN SỐ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP THU THẬP SỐ LIỆU
2.1.1 Nguồn số liệu
Dữ liệu đƣợc thu thập dựa trên nguồn dữ liệu là các NHTM Nhà nƣớc và các
NHTM cổ phần. Theo Nghị định số 141/2006/NĐ-CP của Thủ tƣớng Chính phủ đến
hết năm 2010 yêu cầu vốn điều lệ của các NHTM tối thiểu là 3,000 tỷ đồng và sau đó
đƣợc Thủ tƣớng Chính Phủ cho gia hạn đến cuối năm 2011 theo Nghị định số
10/2011/NĐ-CP ngày 26/01/2011. Đồng thời, mẫu nghiên cứu dựa trên số liệu của các
báo cáo tài chính, báo cáo thƣờng niên từ năm 2007 đến năm 2011. Vì vậy, trong 40
NHTM Việt Nam hiện nay, mẫu nghiên cứu của đề tài sẽ lựa chọn các NHTM với các
điều kiện là:
 Loại hình ngân hàng: NHTM nhà nƣớc và NHTM cổ phần
 Vốn điều lệ: tính đến hết năm 2011 các NHTM lựa chọn có vốn điều lệ tối

thiểu là 3.000 tỷ đồng
 Thời gian hoạt động: các NHTM có thời gian hoạt động trên 14 năm (kể cả

thời gian đổi tên ngân hàng).
 Không bị sát nhập trƣớc năm 2011.

Từ những điều kiện trên, tác giả tổng hợp đƣợc 33 NHTM trong nƣớc thỏa các
điều kiện của mẫu.

2.1.2 Phƣơng pháp thu thập số liệu
Đối với các dữ liệu về ngân hàng: Tác giả thu thập dữ liệu thông qua các Báo
cáo thƣờng niên và Báo cáo tài chính của các NHTM đƣợc công bố hàng năm trên các


13

Website của ngân hàng và thị trƣờng chứng khoán. Bằng các phƣơng pháp tìm kiếm,
trích lọc và sắp xếp dữ liệu … tác giả đã loại trừ 6 ngân hàng do không có dữ liệu, mẫu
cuối cùng còn lại 27 ngân hàng bao gồm 3 NHTM nhà nƣớc và 24 NHTM cổ phần
(theo phụ lục 1).
Bằng các phƣơng pháp tìm kiếm, trích lọc, sắp xếp dữ liệu trong các báo cáo tài
chính và các báo cáo thƣờng niên của các NHTM tác giả đã lấy ra các dữ liệu cần thiết
cho việc nghiên cứu và loại bỏ các dữ liệu không cần thiết trƣớc khi sử dụng công thức
tính toán để xử lý dữ liệu thu thập đƣợc.
Về kích thƣớc mẫu nghiên cứu của mô hình: Với quy mô mẫu đƣợc chọn 27
ngân hàng trong tổng số 40 NHTM ở Việt Nam (chiếm 67,5%). Vì vậy, mẫu đủ chỉ tiêu
mang tính đại diện thống kê.
2.2 CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CTV CỦA CÁC NGÂN HÀNG
THƢƠNG MẠI VIỆT NAM
Trong điều kiện thị trƣờng tài chính và thị trƣờng chứng khoán của Việt Nam
chƣa phát triển hoàn chỉnh. Thêm vào đó, tính minh bạch thông tin của các ngân hàng
Việt Nam chƣa cao nên chúng ta không thể sử dụng tất cả các biến đƣợc sử dụng trong
các mô hình nghiên cứu của các nƣớc trên thế giới ứng dụng vào Việt Nam. Đề tài sẽ
căn cứ vào đặc thù của các ngân hàng tại Việt Nam cùng với việc lựa chọn các bài
nghiên cứu ở các nƣớc có điều kiện tƣơng đối phù hợp với thực trạng của các NHTM
Việt Nam (cụ thể ở đây đề tài căn cứ vào các nghiên cứu thực nghiệm của các ngân
hàng ở Pakistan và Ghana) để lựa chọn các biến phù hợp nhƣ: Lợi nhuận, Quy mô, tài
sản hữu hình và tấm chắn thuế phi nợ, tăng trƣởng .
Nhƣ vậy, từ các lý thuyết về CTV, các nghiên cứu về CTV của các ngân hàng

trên thế giới và kết hợp với các kết quả từ các nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố
tác động lên CTV tại các ngân hàng Việt Nam, tác giả đã rút ra các nhân tố đặc trƣng
ảnh hƣởng đến CTV của NHTM Việt Nam.


14

2.2.1. Nhân tố lợi nhuận (Profitability)
Có nhiều công trình đã đƣợc thực hiện từ khi MM đƣa ra lý thuyết CTV năm
1958, giới khoa học tài chính vẫn chƣa có một sự thống nhất về quan hệ giữa khả năng
sinh lời và đòn bẩy tài chính.
MM cho rằng các doanh nghiệp có khả năng sinh lời cao nên đi vay nhiều hơn
khi các doanh nghiệp đó có nhu cầu lớn hơn để tận dụng tấm chắn thuế của doanh
nghiệp. Lý thuyết chi phí đại diện cũng cho một dự toán ngƣợc lại. Jensen và Williams
(1988) cho rằng nợ là phƣơng thức có tính nguyên tắc để đảm bảo các nhà quản lý
thanh toán lợi nhuận hơn là xây dinh cơ cho họ. Đối với các doanh nghiệp có dòng tiền
tự do hay khả năng sinh lời cao, nợ nhiều sẽ hạn chế tính tùy tiện của ban quản lý. Ở
một khía cạnh khác, Chàng (1999) cho rằng hợp đồng tối ƣu giữa doanh nghiệp và nhà
đầu tƣ bên ngoài có thể giải thích là sự kết hợp giữa nợ và vốn chủ sở hữu.
Tuy nhiên theo lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng các doanh nghiệp sẽ sử
dụng lợi nhuận để lại nhƣ là nguồn tái đầu tƣ, sau đó mới sử dụng nợ và phát hành vốn
chủ sở hữu khi cần thiết, bởi vì việc tăng thêm vốn chủ sở hữu có thể dẫn đến việc chia
nhỏ quyền sở hữu của các cổ đông hiện tại. Khi đó, khả năng sinh lời và đòn bẩy nợ có
mối quan hệ nghịch chiều. Các nghiên cứu thực nghiệm của Rient Gropp và Florian
Heider (2009), Monica Octavia và Rayna Brown (2008), Ebru Çağlayan (2010), Sajid
Gul, Muhammad Bital Khan, Nasir Razzad, Naveed Saif tại Pakistan (năm 2012),
Mohammde Amidu tại Ghana (năm 2007) và Khizer Ali, Muhammad Farhan Akhtar và
Shama Sadaqat cũng cho thấy lợi nhuận có mối quan hệ nghịch biến với đòn bẩy tài
chính. Quan điểm của đề tài nghiêng về lập luận này. Giả định:
Từ những phân tích trên, ta có giả thuyết thứ nhất (H1) đƣợc xây dựng nhƣ sau:

Lợi nhuận tỷ lệ nghịch (-) với đòn bẩy tài chính.
2.2.2. Nhân tố tài sản hữu hình (Tangibility of assets)
Tính hữu hình là một thuộc tính của tài sản. Trong thực tiễn, tài sản hữu hình
đƣợc thể hiện dƣới những hình thức nhƣ: nhà xƣởng, thiết bị, máy móc, đất đai và các


15

phƣơng tiện hữu hình khác. Những tài sản đó có thể sử dụng nhƣ là những tài sản thế
chấp.
Theo lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng tài sản hữu hình có mối quan hệ tỷ lệ
nghịch (-) với đòn bẩy tài chính, công ty có tài sản hữu hình nhiều hơn sẽ có vấn đề bất
cân xứng thông tin ít hơn và dẫn đến chi phí cho vốn chủ sở hữu thấp hơn. Vì vậy, các
công ty sẽ lựa chọn phát hành vốn chủ sở hữu nên sẽ sử dụng nợ ít hơn.
Các nghiên cứu đồng thuận mối quan hệ nghịch biến giữa tài sản hữu hình và
đòn bẩy tài chính nhƣ nghiên cứu của Sajid Gul, Muhammad Bital Khan, Nasir Razzad
và Naveed Saif tại Pakistan (năm 2012), Mohammde Amidu tại Ghana (năm 2007) cho
thấy tài sản hữu hình có mối quan hệ tỷ lệ nghịch với đòn bẩy tài chính do trong lĩnh
vực ngân hàng của Pakistan phần lớn thuộc quyền sở hữu của Nhà nƣớc; vì thế mặc dù
lấy tài sản cố định để xem nhƣ một hình thức bảo đảm thì các chủ nợ cũng chấp nhận
rằng việc tham gia của Nhà nƣớc cũng là sự đảm bảo.
Tuy nhiên theo lý thuyết đánh đổi, các ngân hàng có tỷ trọng tài sản hữu hình
lớn, ngân hàng sẽ sử dụng nợ nhiều hơn vì các chủ nợ thƣờng đòi hỏi phải có thế chấp
để đảm bảo cho các khoản vay. Hơn nữa, giá trị thanh lý của ngân hàng cũng tăng lên
khi có tài sản hữu hình và làm giảm thiệt hại cho trái chủ của ngân hàng trong trƣờng
hợp ngân hàng phá sản. Lý thuyết về các chi phí đại diện cũng giải thích mối quan hệ
này. Jensen và Meckling (1976) cho rằng tài sản hữu hình sẽ làm giảm sự bất cân xứng
về thông tin vì những tài sản này có thể sử dụng làm tài sản thế chấp, giảm rủi ro gánh
chịu chi phí đại diện của khoản nợ ngƣời cho vay trong trƣờng hợp thiếu thông tin
hoặc mâu thuẫn về lợi ích với cổ đông của ngân hàng. Các ngân hàng không có tài sản

thế chấp sẽ có chi phí cao khi sử dụng nợ để tài trợ. Do vậy, một tỷ lệ tài sản hữu hình
cao sẽ có tỷ số nợ cao. Các kết quả nghiên cứu đã đồng thuận mối quan hệ đồng biến
giữa tài sản hữu hình và đòn bẩy tài chính nhƣ nghiên cứu của Marsh (1982), Long và
Malitz (1985), Friend và Lang (1988), Titman và Wessels (1988); Van de Wijst và
Thurik (1993); Rajan và Zingales (1995); Wald (1999) đã nghiên cứu ở Mỹ, Nhật,


16

Anh, Đức và Pháp; Wiwattanakantang (1999); Hirota (1999); Um (2001) cho thấy tài
sản hữu hình có mối quan hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính ở các nƣớc đang phát
triển, Wiwattanakantang (1999) và Chen (2004) cho thấy tài sản hữu hình có mối quan
hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính tại Thái Lan và Trung Quốc.
Tuy nhiên tại Việt Nam các ngân hàng khi huy động vốn từ bên ngoài thƣờng
không cấn phải có tài sản thế chấp. Do đó, giả định:
Giả thuyết thứ hai (H2) đƣợc xác định nhƣ sau: Tài sản hữu hình có mối quan
hệ tỷ lệ nghịch (-) với đòn bẩy tài chính.
2.2.3. Nhân tố quy mô (SIZE)
Marsh (1982) cho rằng các doanh nghiệp lớn thƣờng sử dụng nợ dài hạn nhiều
hơn trong khi các doanh nghiệp nhỏ sử dụng chủ yếu nợ ngắn hạn. Các doanh nghiệp
lớn có thể tận dụng lợi thế quy mô lớn trong việc tăng nợ vay dài hạn, và có thể có sức
đàm phán cao hơn so với các định chế tài chính. Ngoài ra, các doanh nghiệp lớn
thƣờng đa dạng hóa lĩnh vực hoạt động và có dòng tiền ổn định hơn, khả năng phá sản
cũng bé hơn so với các doanh nghiệp nhỏ. Mối quan hệ này cũng đƣợc giải thích bởi
sự bất cân xứng về thông tin. Theo đó, khi doanh nghiệp có quy mô càng nhỏ, sự bất
cân xứng về thông tin càng lớn. Do vậy, các doanh nghiệp nhỏ khó có điều kiện để tiếp
cận các khoản tín dụng. Tuy nhiên, quy mô cũng đƣợc xem là một dấu hiệu cho các
nhà đầu tƣ bên ngoài. Fama và Jensen (1983), Rajan và Zinggales (1995) cho rằng các
doanh nghiệp lớn có khuynh hƣớng công bố thông tin cho ngƣời bên ngoài nhiều hơn
các doanh nghiệp nhỏ và có khả năng tiếp cận thị trƣờng cổ phiếu dễ dàng hơn. Sự bất

cân xứng thông tin ít hơn với các doanh nghiệp lớn làm các doanh nghiệp này có
khuynh hƣớng sử dụng vốn cổ phần nhiều hơn các khoản nợ và do vậy đòn bẩy nợ sẽ
thấp.
Có rất nhiều nghiên cứu thực nghiệm xem xét vai trò quy mô ngân hàng nhƣ
Octavia và Rayna Brown (2008) tại các nƣớc đang phát triển; Gropp và Heider (2009)
tại các nƣớc phát triển và Sajid Gul, Muhammad Bital Khan, Nasir Razzad, Naveed


17

Saif tại Pakistan (năm 2012) Khizer Ali, Muhammad Farhan Akhtar và Shama Sadaqat
tại Pakistan (năm 2011), Mohammde Amidu tại Ghana (năm 2007) cũng đã cho thấy
quy mô ngân hàng và đòn bẩy tài chính có mối quan hệ tỷ lệ thuận (+).
Một giả thiết nữa đƣợc đặt ra là H3: Quy mô tác động đồng biến (+) lên đòn bẩy
tài chính.
2.2.4. Tấm chắn thuế phi nợ (Non deb tax shield)
Khoản giảm trừ về thuế từ chi phí khấu hao tài sản cố định đƣợc gọi là tấm chắn
thuế phi nợ. Khi tấm chắn thuế này càng cao, dòng tiền ròng về từ lợi nhuận kinh
doanh đối với cổ đông càng lớn. DeAngelo và Masulis (1980) cho rằng tấm chắn thuế
này là khoản thay thế cho tấm chắn thuế khi sử dụng nợ vay. Kết quả là những doanh
nghiệp có chi phí khấu hao cao trong dòng tiền dự toán sẽ sử dụng ít nợ trong CTV.
Các nghiên cứu thực nghiệm: Ross (1985); Titman và Wessels (1988);
Cheplinsky và Niehaus (1993); Wald (1999) cũng cho kết quả thống nhất ở Pháp, Mỹ,
Nhật, Đức và Anh.
Mặc khác theo lý thuyết đánh đổi các ngân hàng có nhiều khoản thu nhập chịu
thuế thì nên có tỷ lệ nợ mục tiêu cao để tận dụng đƣợc lợi ích từ tấm chắn thuế. Nghiên

u th c nghi m c a

cứ

ự

ệ

ủ Khizer Ali, Muhammad Farhan Akhtar và Shama Sadaqat tại

Pakistan (năm 2011) đã chứ

ng minh t m ch n thu
ấ

ắ

ế phi nợ có mố

i quan h

ệ thuậ

n

chi u v i n
ề

ớ ợ. Quan điểm của đề tài nghiêng về lập luận này.
Vậy, giả thuyết thứ tƣ (H4) đƣợc xây dựng nhƣ sau: Tấm chắn thuế phi nợ có

mối quan hệ thuận chiều (+) với đòn bẩy tài chính.
2.2.5 Nhân tố tăng trƣởng (Growth Opportunities)

Theo lý thuyết về chi phí đại diện cho rằng tồn tại một mối quan hệ nghịch
chiều giữa đòn bẩy tài chính và cơ hội tăng trƣởng, các doanh nghiệp có triển vọng
tăng trƣởng trong tƣơng lai thƣờng dựa vào tài trợ bằng vốn chủ sở hữu. Nếu một
doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính cao thì các cổ đông của doanh nghiệp có khuynh
hƣớng không đầu tƣ nhiều vào các dự án của doanh nghiệp bởi vì lợi nhuận từ các