Mối quan hệ giữa tỉ giá hối đoái và giá cổ phiếu ở việt nam

TR

NG

B GIÁO D C VÀ ÀO T O
I H C KINH T THÀNH PH H

CHÍ MINH

-0-

VÕ H NG B O NG C

M I QUAN H GI A T GIÁ H I OÁI
VÀ GIÁ C PHI U VI T NAM

LU N V N TH C S KINH T

TP. H

CHÍ MINH N M 2013


TR

NG

B GIÁO D C VÀ ÀO T O
I H C KINH T THÀNH PH H

CHÍ MINH

-0-

VÕ H NG B O NG C

M I QUAN H GI A T GIÁ H I OÁI
VÀ GIÁ C PHI U VI T NAM

LU N V N TH C S KINH T
Chuyên ngành: Kinh t Tài chính – Ngân hàng
Mã s : 60340201

Ng i h ng d n khoa h c:
PGS.TS Nguy n Th Ng c Trang

TP. H

CHÍ MINH N M 2013


L I CAM OAN
Tôi xin cam oan r ng ây là công trình nghiên c u c a tôi, có s h tr t cô
hư ng d n là PGS. TS Nguy n Th Ng c Trang. Các n i dung nghiên c u và k t
qu trong

tài này là trung th c và chưa t ng ư c ai công b trong b t c công

trình nào. Nh ng s li u trong các b ng bi u ph c v cho vi c phân tích, nh n xét,
ánh giá ư c chính tác gi thu th p t các ngu n khác nhau có ghi trong ph n tài
li u tham kh o. Ngoài ra, trong lu n v n còn s d ng m t s nh n xét, ánh giá

c ng nh ng s li u c a các tác gi khác, cơ quan t ch c khác, và
ngu n g c sau m i trích d n

u có chú thích

d tra c u, ki m ch ng.

N u phát hi n có b t k! s gian l n nào tôi xin hoàn toàn ch u trách nhi m trư c
H i

ng, c ng như k t qu lu n v n c a mình.
TP.HCM, ngày

tháng

Tác gi

Võ H ng B o Ng c.

n m 2013


L I C M ƠN
Trư c tiên, tôi xin chân thành c m ơn cô PGS-TS Nguy n Th Ng c Trang ã t n
tình hư ng d n tôi trong su t quá trình th c hi n lu n v n t t nghi p này, c ng
như g i l"i cám ơn

n các Quý th y cô #c bi t là các th y cô trong khoa Tài

Chính Doanh nghi p- Trư"ng $%i h c Kinh T TP.HCM nh ng ngư"i ã truy n

%t ki n th c cho tôi trong c khóa h c.
Nhân ây, tôi c ng xin g i l"i c m ơn

n các b%n trong khóa K19 ã giúp &,

chia s' nh ng ki n th c m i m( c ng như nh ng thông tin b ích

tôi có th

hoàn thành lu n v n này.
Nh ng l"i c m ơn sau cùng tôi xin dành cho gia ình, cha m) và b%n bè ã h t
lòng quan tâm và t%o i u ki n t t nh t
này.
Trân Tr ng,
Võ H ng B o Ng c.

tôi hoàn thành ư c lu n v n t t nghi p


M CL C
TÓM T*T.........................................................................................................1
1. GI+I THI,U.................................................................................................2
2. N-N T.NG LÍ THUY/T V- M0I QUAN H, GI1A T2 GIÁ H0I $OÁI
VÀ GIÁ C3 PHI/U........................................................................................ 4
2.1 Theo cách ti p c n thương m%i hàng hóa……………………………….. 4
2.2 Theo cách ti p c n danh m c…………………………………………….5
3. CÁC B4NG CH5NG TH6C NGHI,M V- M0I QUAN H, GI1A T2
GIÁ H0I $OÁI VÀ GIÁ C3 PHI/U………………………………………..7
*M t s nư c trong c ng ng kinh t Châu Âu (EU)………………………7
*Các nư c G7………………………………………………………………. 8

*Úc…………………………………………………………………………... 8
*Các nư c $ông Á bao g m Hong Kong, Nh t Hàn Qu c, Malaysia,
Singapore, $ài Loan và Thái Lan ……………………………………………9
*Brazil………………………………………………………………………..10
*Th Nh7 Kì…………………………………………………………………. 11
*Bangladesh, 8n $ , Pakistan……………………………………………… 11
*Ba nư c $ông Âu (Ba Lan, Séc, Hungary) và Nga…………………….......12
*Trung Qu c………………………………………………………………… 13
4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN C5U VÀ D1 LI,U NGHIÊN C5U ……… 16
4.1 Phương Pháp Nghiên C u………………………………………………. 16
4.2 D Li u Nghiên C u……………………………………………………. 18
5. K/T QU. T; MÔ HÌNH………………………………………………... 23
5.1 Ki m nh nghi m ơn v ……………………………………………….. 23
5.2 Xác nh
tr t i ưu s d ng trong mô hình…………………………... 24
5.3 Ki m nh ng liên k t………………………………………………….25
5.4 K t qu c a mô hình h i qui Vector (VAR)…………………………….. 26
5.5 Ki m nh nhân qu Granger……………………………………………. 28
5.6 Phân tích hàm ph n ng 5.7 Phân tích phân rã phương sai……………………………………………. 31
K/T LU=N…………………………………………………………………. 33
DANH M>C TÀI LI,U THAM KH.O
PH> L>C


DANH M C CÁC T

VI T T T

ADF- Augmented Dickey-Fuller – Phương pháp Dickey-Fuller b sung

AIC (Akaike information Criteria)- Tiêu chuREER- T7 giá h i oái th c
SBIC (Schwartz Bayesian Criteria)- Tiêu chuBayesian Criteria).
TGH$ – T? giá h i oái
VN-Index- Ch7 s giá c phi u Vi t Nam
VAR (Vector Autoregession) – T h i quy vector


DANH M C CÁC B NG BI U
B ng 3.1: B ng tóm t@t k t qu c a các nghiên c u trư c……………………….. 14
B ng 4.1: Th ng kê mô t d li u...……………………………………………....... 21
B ng 5.1: K t qu ki m
B ng 5.2: L a ch n

nh tính d ng theo ADF……………………………….. 23

tr t i ưu c a phương trình VAR………………………... 24

B ng 5.3: K t qu ki m

nh

ng liên k t….……………………………………... 26

B ng 5.4: Ư c lư ng các tham s c a phương trình t h i qui vector……………... 27
B ng 5.5: K t qu ki m

nh Granger……………………………………………... 29

B ng 5.6: B ng th hi n phân rã phương sai……………………………………….. 32

DANH M C CÁC BI U
Bi u

4.1: Bi n

ng c a giá c phi u trong giai o%n nghiên c u……………… 20

Bi u

4.2: Bi n

ng c a t7 giá h i oái th c trong giai o%n nghiên c u………. 21

Bi u

5.1: Hàm ph n ng

TÓM T T
M i quan h gi a t giá h i oái và giá c phi u là ch
nghiên c u

ư c nhi u tác gi

nhi u th trư ng khác nhau. K t qu nghiên c u th c nghi m nhìn

chung là không

ng nh t, c v s t n t i c ng như chi u hư ng c a m i quan

h . Trong bài nghiên c u này tác gi s d ng mô hình t h i qui vector (VAR)
cùng v i m t s phân tích b sung khác như ki m

nh

ng liên k t, phân tích

nhân qu Granger, phân tích phân rã phương sai và hàm ph n ng
phá m i quan h gi a t giá h i oái và giá c phi u
t tháng 1 n m 2001

y

khám

Vi t Nam trong giai o n

n tháng 4 n m 2013. D li u thu th p ư c là d li u

tháng c a t giá h i oái th c c a Vi t Nam và ch s c phi u VN-index. K t
qu nghiên c u cho th y không t n t i m i quan h cân b ng dài h n gi a giá
c phi u và t giá h i oái th c. Trong m i quan h tuy n tính, k t qu nghiên
c u cho th y không t n t i s lan t!a bi n

ng trung bình t t giá h i oái

sang giá c phi u và c ng không t n t i s lan t!a bi n

ng trung bình t chi u

c phi u sang t giá h i oái. Tác gi c ng không tìm th y m i quan h nhân
qu Granger gi a t giá h i oái và giá c phi u theo b t c chi u nào. Tác gi
ch tìm th y hi u ng lan t!a bi n
y ut

ng trung bình c a th trư ng c phi u do

tr" c a chính nó.

T khóa: M i quan h tác

ng gi a giá c phi u và t giá h i oái, Vi t nam

1


1. GI I THI U
K t khi hi p

nh Bretton Woods s p

và các nư c ang phát tri n

nh ng n m 1970 thì các nư c phát tri n

u áp d ng ch

t giá linh ho t hơn. #i u này cùng

v i s phát tri n và m c a c a th trư ng v n trên th gi i ã làm cho s lư ng
các nghiên c u v m i quan h gi a t giá h i oái và giá c phi u t ng lên nhanh
chóng trong hơn 30 n m qua. G$n ây nh t là cu c kh ng ho ng tài chính châu Á
cu i th p niên 90, Thái Lan v i nh ng b t n trong n i t i n n kinh t như n nư c
ngoài cao, d tr ngo i h i th p, ã không th tr n i trư c s rút v n ào t c a các
nhà $u tư nư c ngoài trên th trư ng c phi u, làm cho ch
ng USD c a
kéo theo s

ng Bhat b chao

t giá neo ch%t vào

o. Cu c kh ng ho ng tài chính

Thái Lan ã

lây nhi"m sang hàng lo t các nư c Châu Á khác như Malaysia,

Philipine, Indonesia, Hongkong

n Hàn Qu c, Nh t b n. Th m chí, làn sóng này

còn lan sang c th trư ng c phi u M&. Cu c kh ng ho ng này ã %t ra câu h!i,
li u s lao d c c a

ng ti n gây nên s s p

c a th trư ng c phi u hay ngư c

l i. Vi c nghiên c u m i quan h này s' không nh ng có ích cho các nhà làm chính
sách mà còn có ích cho các nhà $u tư và doanh nghi p vì m(i m t s thay
trong giá c phi u và t giá h i oái
nhu n c a công ty, và quy t

u nh hư ng

n tài s n c a m(i cá nhân, l i

nh chính sách c a chính ph . V n

giá h i oái và giá c phi u có quan h như th nào v)n còn là ch
th o lu n. Do ó tác gi mong mu n th c hi n

i nh!

Vi t Nam, t
còn ít ngư i

tài này v i m c tiêu làm sáng t!

m i quan h gi a t giá h i oái và giá c phi u và o lư ng m c

lan t!a bi n

ng trung bình trong th trư ng c phi u, th trư ng t giá h i oái và gi a hai th
trư ng này. #

t ư c m c tiêu nghiên c u trên, tác gi s d ng mô hình t h i

qui vector (VAR). K t qu nghiên c u cho th y không t n t i m i quan h cân
b ng trong dài h n gi a t giá h i oái và giá c phi u. Tác gi không tìm th y m i
quan h nhân qu Granger gi a TGH# và giá c phi u theo b t c chi u nào. K t

2


qu nghiên c u c a tác gi c ng cho th y không t n t i s lan t!a bi n

ng trung

bình t TGH# sang giá c phi u và ngư c l i. Tác gi ch tìm th y hi u ng lan t!a
bi n

ng trung bình c a th trư ng c phi u do y u t

B c cc a

tr" c a chính nó.

tài ư c chia làm 5 ph$n:

1. Gi i thi u.
2. N n t ng lí thuy t v m i quan h gi a TGH# và giá c phi u.
3. Nh ng b ng ch ng th c nghi m v m i quan h gi a TGH# và giá c phi u.
4. Phương pháp lu n và d li u nghiên c u
5. K t qu nghiên c u.

3

2. N N T NG LÍ THUY T V M I QUAN H GI A T GIÁ H I
OÁI VÀ GIÁ C

PHI U

V m%t lí thuy t, có hai cách ti p c n chính

mô t m i quan h gi a TGH# và giá

c phi u. Cách ti p c n th nh t là cách ti p c n dòng v n (flow capital approach) hay
còn g*i là cách ti p c n thương m i hàng hóa (goods market approach) và cách ti p
c n th hai là cách ti p c n giá c phi u (stock approach) hay còn g*i là cách ti p c n
cân b ng danh m c (portfolio balance approach)

2.1 Cách ti p c n th

ng m i hàng hóa (T Giá H i oái có nh h

ng

n

giá c phi u):
Cách ti p c n này cho r ng s thay

i trong TGH# nh hư ng

tranh c a các công ty a qu c gia và vì th

nh hư ng

Theo Dornbusch and Fischer (1980), m t s gi m giá c a

n kh n ng c nh

n thu nh p và giá c phi u.
ng n i t làm cho giá c

c a hàng hóa xu t kh u r+ hơn và i u ó làm cho nhu c$u t ng lên và doanh thu c ng
t ng lên. K t qu là, giá tr c a công ty xu t kh u ư c hư ng l i t vi c

ng n i t

m t giá. M%c khác khi

iv is n

ng n i t t ng giá thì nhu c$u c a nư c ngoài

ph m c a công ty xu t kh u gi m, nên l i nhu n c a công ty ó c ng gi m, và giá c
phi u vì th mà gi m theo. # i v i các công ty nh p kh u thì s nh y c m c a giá tr
công ty

i v i s thay

i c a TGH# là ngư c l i so v i các công ty xu t kh u. M t

s t ng giá (gi m giá) c a

ng n i t d)n

n s t ng giá (gi m giá) giá c a giá tr

công ty nh p kh u.
Hơn n a, s thay

i trong TGH# còn nh hư ng

c a công ty. C th , s thay
ph i thu) c a công ty b ng

n kh n ng ch u r i ro giao d ch

i trong TGH# nh hư ng

n các kho n ph i tr (ho%c

ng ngo i t . # i v i m t công ty xu t kh u thì s t ng

4


giá c a

ng n i t làm gi m l i nhu n trong khi ó s gi m giá c a

ng n i t làm

t ng l i nhu n c a công ty.
V y s thay

i TGH# có nh hư ng gì

công ty không có, ho%c có ho t

n các công ty trong nư c- ư c hi u là các

ng ngo i thương

m c không áng k - thì m i quan

h gi a TGH# và giá c phi u như th nào. Adler and Dumas (1984) ã ch ra r ng
các công ty n i

i m%t v i r i ro TGH# n u giá $u vào ho%c giá $u

a c ng có th

ra ho%c c$u c a s n ph m c a h* b nh hư ng b i TGH#. Do ó mà, trên bình di n v,
mô, nh hư ng c a s bi n

ng TGH# lên giá c phi u dư ng như là ph thu c vào

t$m quan tr*ng c a thương m i

i v i n n kinh t và m c

m t cân b ng thương

m i c a nư c ó.
Ngoài ra, giá c phi u có th b

nh hư ng b i s thay

d ch chuy n c a TGH# có th làm thay

i c a TGH#, b i vì m t s

i dòng v n ra vào th trư ng c phi u.

2.2 Cách ti p c n danh m c (Giá c phi u có nh h

ng

n T Giá H i

oái):
S bi n

ng trong giá c phi u có th

nh hư ng

n s thay

i trong TGH#. Theo

Branson (1983) và Frankel (1983), TGH# như bao lo i hàng hóa khác ư c quy t

nh b i cơ ch th trư ng. M t th trư ng c phi u ang t ng trư ng s' thu hút dòng
v n t các nhà $u tư nư c ngoài và vì th làm cho c$u v

ng ti n c a m t nư c

t ng và ngư c l i. Do ó mà vi c giá c phi u t ng hay gi m có liên quan
hay t ng giá c a

n s gi m

ng n i t . Hơn n a $u tư nư c ngoài vào th trư ng c phi u c a

m t nư c, có th t ng theo th i gian do l i ích c a vi c a d ng hóa, b ng cách $u tư
nhi u nư c mà các nhà $u tư nư c ngoài mu n

t ư c. Ngoài m c sinh l i thì

dòng v n còn b h p d)n b i môi trư ng $u tư ít r i ro hơn c a m t qu c gia. Vi c c i
thi n môi trư ng $u tư c a m t nư c ( ví d như h th ng chính tr

5

n

nh, h th ng


lu t pháp công b ng, m c
v.v..) s' d)n

t do hóa và m c

n dòng v n vào và làm

Ngoài ra, s thay

m c a c a th trư ng tài chính

ng ti n t ng giá.

i trong giá c phi u có th làm nh hư ng

n TGH# vì c$u ti n

và tài s n c a nhà $u tư ph thu c vào k t qu c a th trư ng c phi u (Gavin 1989).
L y ví d như trong su t th i gian kh ng ho ng (ví d cu c kh ng ho ng n dư i
chu n c a M& nh ng n m 2010, hay trư c ó là cu c kh ng kho ng tài chính Châu Á
n m 1997) thì các nhà $u tư

t ng t có nhu c$u phân b l i tài s n vì tâm lí b$y àn

c a các nhà $u tư ho%c vì s s t gi m ni m tin
Vi c phân b tài s n không h p lí này s' d)n
m c tài s n t tài s n
ti n khác ví d như

iv is

n

nh kinh t và chính tr .

n s d ch chuy n v s thích gi danh

trong nư c sang các lo i tài s n ư c th hi n b ng các
ng #ô La M&, i u ó

n i t . C$u n i t gi m d)n

ng ngh,a v i vi c gi m c$u v

n s gi m giá lãi su t, và

b rút ra kh!i th trư ng c phi u. K t qu là

6

ng
ng

n lư c nó làm cho dòng v n

ng n i t s' gi m giá.


3. CÁC B NG CH NG TH C NGHI M V M I QUAN H GI A T
GIÁ H I OÁI VÀ GIÁ C

PHI U

V m%t lí thuy t, TGH# và giá c phi u có quan h v i nhau v y trên th c t có t n t i
m i quan h nào gi a TGH# và giá c phi u hay không. Ch

này ã ư c nhi u tác

gi th c hi n nghiên c u trên nhi u th trư ng khác nhau. Ph$n này tác gi s' trình bày
các nghiên c u th c nghi m v m i quan h gi a TGH# và ch s giá c phi u c a các
nư c trên th gi i và Vi t Nam. Khác v i ph$n 2, ph$n này s' trình bày t ng th m t
bài nghiên c u như: tác gi s d ng mô hình gì, các phương pháp

nh lư ng gì

nghiên c u, và nghiên c u cho ra k t qu như th nào.
*T im ts n

c EU

Oana Ariana Batori, Dimitrios Tsoukalas, Paolo Miranda (2010) ã s d ng phân tích
ng liên k t, mô hình t h i qui vector và mô hình vector hi u ch nh (vector error
correction) cùng v i ki m
và giá c phi u

nh nhân qu Granger

m t s nư c trong c ng

ki m tra m i quan h gi a TGH#

ng kinh t Châu Âu (EU) bao g m C ng

Hòa Séc, #an M ch, Hungary, Ba lan, Rumani, Th y #i n và Anh trong kho n th i
gian t 1999-2009. S li u l y t 1999
M ch t 2000

n 2009 cho t t c các nư c ngo i tr #an

n 2009, và Th y #i n t 2001

n 2009. Bài nghiên c u cho r ng cơ

ch c a vi c nh hư ng c a TGH# lên th trư ng c phi u là $u tư nư c ngoài. Bài
nghiên c u c ng cung c p b ng ch ng v vi c không có m i quan h nhân qu rõ ràng
t th trư ng c phi u sang TGH# và ngư c l i ho%c hư ng c a m i quan h , ngh,a là
TGH# và th trư ng c phi u ho t

ng như m t h th ng liên k t liên t c nh hư ng

l)n nhau. K t qu nghiên c u không th ng nh t v i cách ti p c n thương m i hàng hóa
l)n cách ti p c n danh m c.

7


* T i các n

c G7:

Chien-Chung Nieha, và Cheng-Few Leeb (2009) ã s d ng c ki m

nh

k t theo cách c a Engle-Granger (EG) hai bư c và cách c a Johansen

xem xét m i

quan h gi a TGH# và giá c phi u
vector hi u ch nh VECM

xác

ng liên

các nư c G7. Tác gi dùng Mô hình t h i qui

nh các m i quan h

ng bi n

ng

ng th i v i

nhau trong ng-n h n và m i quan h cân b ng dài h n gi a hai bi n. S li u ư c thu
th p t 1 tháng 10 n m 1993

n 15 tháng 2 n m 1996. S li u này ư c thu th p theo

ngày c a các ch s c phi u và TGH#

các nư c G7 bao g m Canada, Pháp, # c, Ý,

Nh t, Anh và M&. Bài nghiên c u này có hai k t lu n quan tr*ng: Th nh t: tác gi
không tìm th y m i quan h cân b ng dài h n gi a TGH# và giá c phi u

các nư c

G7. K t qu này gi ng v i k t lu n c a Bahmani-Oskooee and Sohrabian’s (1992), và
trái ngư c v i các nghiên c u có k t lu n là có m i quan h

áng k gi a hai bi n s

này. K t lu n th hai là tác gi ch tìm th y m i quan h cân b ng trong ng-n h n áng
k gi a hai bi n s kinh t này trong 1 ngày
gi m giá c a
thúc

m t s nư c G7 mà thôi. C th , s

ng n i t làm gi m giá c phi u

y t ng giá

th trư ng Canada và Anh

giá c phi u thư ng làm cho

th trư ng tài chính # c nhưng l i
ngày k ti p. Tuy nhiên, m t s t ng

ng n i t gi m giá trong ngày k ti p

Hơn n a, tác gi c ng ch ra r ng giá c phi u và giá tr c a
thu c l)n nhau khi tiên oán tương lai

Ý và Nh t B n.

ng #ô la không ph

M&, c trong ng-n h n và dài h n. K t lu n

c a hai tác gi này không hoàn toàn th ng nh t v i cách ti p c n thương m i hàng hóa
l)n cách ti p c n danh m c.
* T i Úc:
Noel Dilrukshan Richards & John Simpson (2009) ã s d ng mô hình VAR và mô
hình GARCH, phân tích nhân qu Granger
c phi u

xem xét m i quan h gi a TGH# và giá

Úc trong kho n th i gian t t 2 tháng 1 n m 2003

n 30 tháng 6 n m

2006. S li u ư c thu th p là s li u ngày c a giá c phi u Úc và TGH# gi a #ô La

8


Úc và #ô La M&. Bài nghiên c u cung c p b ng ch ng v m i quan h

ng liên k t

cùng chi u gi a các bi n và t n t i m i quan h nhân qu Granger t giá c phi u sang
TGH# trong su t giai o n nghiên c u. M%c dù giá c hàng hóa không ư c ưa vào
bài nghiên c u, k t qu nghiên c u c ng ã h( tr quan i m cho r ng hai bi n s tài
chính quan tr*ng tương tác v i nhau theo cách phù h p v i mô hình cân b ng danh
m c. C th là s thay

i trong giá c phi u nh hư ng nhân qu lên TGH#. K t qu

nghiên c u này thách th c quan i m truy n th ng v n n kinh t Úc là nư c ph
thu c vào xu t kh u và k t qu nghiên c u c ng cho th y th trư ng c phi u Úc có
s trư ng thành và tính thanh tho n

c nh tranh v v n trong nư c và qu c t so v i

các th trư ng l n khác. Tóm l i k t qu nghiên c u c a tác gi là th ng nh t v i cách
ti p c n danh m c.
* T i nhóm các n

c Các n

Malaysia, Singapore,

c

ông Á bao g m Hong Kong, Nh t, Hàn Qu c,

ài Loan và Thái Lan

Ming-Shiun Pan, Robert Chi-Wing Fok, Y. Angela Liu (2007) s

d ng phương pháp

phân tích nhân qu Granger, Mô hình t h i qui Vector, phân tích phân rã phương sai
và hàm ph n ng

y

phân tích m i quan h gi a TGH# và giá c phi u

các

nư c #ông Á bao g m Hong Kong, Nh t, Hàn Qu c, Malaysia, Singapore, #ài Loan
và Thái Lan trong kho ng th i gian t tháng 01 n m 1988

n tháng 10 n m 1998. Tác

gi s d ng s li u ngày c a ch s giá c phi u và t giá h i oái song phương so v i
ng #ô la M&.
Nhóm tác gi tìm th y m i quan h nhân qu m nh t TGH# sang giá c phi u

i

v i các nư c như Hong Kong, Nh t B n, Malaysia, và Thái Lan trư c cu c kh ng
ho ng tài chính châu Á n m 1997. Tác gi c ng tìm th y m i quan h nhân qu t th
trư ng c phi u sang TGH#

i v i các nư c Hongkong, Hàn Qu c và Singapore. K t

qu nghiên c u c a tác gi cho th y m i quan h gi a TGH# và giá c phi u là khác

9


nhau

các n n kinh t khác nhau v phương di n ch

thương, m c

TGH#,

l n c a ngo i

ki m soát v n. và qui mô c a th trư ng c phi u. K t qu nghiên c u

không hoàn toàn th ng nh t v i lí thuy t thương m i hàng hóa hay cách ti p c n danh
m c. Có l' s tác

ng qua l i gi a TGH# và giá c phi u là t ng h p c a nhi u lí

thuy t. M i quan h nhân qu t TGH# sang giá c phi u có th

ư c gi i thích b i lí

thuy t thương m i hàng hóa. Trong khi ó lí thuy t thương m i hàng hóa cho r ng m i
quan h nhân qu m nh t TGH# sang giá c phi u

i v i các nư c có t l thương

m i qu c t trên GDP cao trong khi ó k t qu nghiên c u l i có v+ không gi ng v i
gi thuy t. Ví d Hong kong là nư c có t l thương m i trên t ng s n ph m qu c n i
(GDP) cao nh t trong nhóm nư c nghiên c u, không th hi n TGH# gây nh hư ng
nhân qu lên giá c phi u, và Nh t B n là nư c có t l thương m i trên GDP th p nh t
c ng cho ra k t qu tương t Hong kong.
* T i Brazil:
Benjamin M Tabak (2006) s d ng phương pháp ki m
tính và phi tuy n tính
Trong ó có ki m

xem xét m i quan h gi a TGH# và giá c phi u t i Brazil.

nh nghi m ơn v , ki m

Granger và phương pháp t h i qui Vector.
1994

nh nhân qu Granger tuy n

nh

ng liên k t, ki m

nh nhân qu

S li u ư c thu th p t tháng 8 n m

n tháng 5 n m 2000 và ư c thu th p theo ngày c a ch s giá c phi u và t

giá h i oái song phương c a

ng n i t so v i

ng #ô la M&. Tác gi không tìm

th y m i quan h trong dài h n gi a TGH# và giá c phi u. Nhưng t n t i m i quan
h nhân qu tuy n tính t chi u giá c phi u sang TGH# v i tương quan ngh ch, k t
qu này th ng nh t v i cách ti p c n danh m c. Hơn n a tác gi c ng tìm th y m i
quan h nhân qu phi tuy n tính t chi u TGH# sang giá c phi u, k t qu này th ng
nh t v i cách ti p c n thương m i hàng hóa truy n th ng.

10


* Th Nh kì:
Oguzhan Aydemir và Erdal Demirhan (2009) ã s d ng phương pháp ki m
qu Granger theo cách ti p c n c a Toda-Yomamoto (TY) (1995)
quan h nhân qu gi a TGH# và giá c phi u

nh nhân

ki m tra m i

Th Nh kì. Trong cách ti p c n này

thì %c tính liên k t c a các chu(i d li u không óng vai trò quan tr*ng mi"n là r i ro
c a vi c thi t l p tr t t liên k t không úng c a chu(i d li u ư c gi m thi u.
li u ư c tác gi thu th p t 23 tháng 2 n m 2001

S

n 11 tháng 1 n m 2008. S li u

ư c thu th p là s li u ngày c a các ch s giá c phi u ( bao g m Ch s c phi u
National 100, Ngành d ch v , Ngành tài chính, Ngành công nghi p và Ngành công
ngh ) và t giá h i oái danh ngh,a. K t qu nghiên c u cho th y có m i quan h nhân
qu hai chi u gi a TGH# và toàn b các ch s giá c phi u. M i quan h nhân qu t
National 100, ch s d ch v tài chính và công nghi p sang TGH# là ngư c chi u
trong khi m i quan h nhân qu t các ch s công nghi p sang TGH# là cùng chi u.
M%c khác, m i quan h nhân qu t TGH# sang t t các ch s c phi u là ngư c chi u.
V y k t qu nghiên c u là h(n h p gi a hai cách ti p c n thương m i hàng hóa và
cách ti p c n danh m c.
*T i3n

c ông Á: Bangladesh, n

and Pakistan

Md. Lutfur Rahman và Jashim Uddin (2009) ã s d ng phương pháp ki m
qu Granger

khám phá m i quan h gi a TGH# và giá c phi u

nh nhân

3 nư c Nam Á

bao g m Bangladesh, .n # , Pakistan. S li u thu th p ư c t tháng 1 n m 2003
tháng 6 n m 2008 là s li u tháng c a TGH# song phương

Taka, Indian Rupee và Pakistani Rupee) so v i

ng n i

n

a (Bangladeshi

ng #ô la M& và ch s giá c phi u

c a 3 nư c (Dhaka Stock Exchange General Index, Bombay Stock Exchange Index và
Karachi Stock Exchange). K t qu t mô hình cho th y TGH# và giá c phi u không
d ng và liên k t

sai phân b c 1. Cách ti p c n c a Johansen ư c s d ng

nh kh n ng t n t i m i quan h

ki m

ng liên k t. K t qu cho th y không t n t i m i

11


quan h

ng liên k t gi a giá c phi u và TGH#. Ki m

nh nh n qu Granger c ng

không cho th y b t kì m i quan h nhân qu theo b t kì chi u nào gi a TGH# và giá
c phi u

3 nư c nghiên c u. K t qu nghiên c u không th ng nh t v i lí thuy t

thương m i hàng hóa hay cách ti p c n danh m c.
*T i3n

c ông Âu (Ba Lan, Séc, Hungary) và Nga.

Elena Fedorova và Kashif Saleem (2010) s d ng mô hình t h i qui vector k t h p
v i mô hình d phương sai a bi n t ng quát (VAR-MGARCH)

ba nư c #ông Âu

(Ba Lan, C ng Hòa Séc, Hungary) và Nga trong kho ng th i gian t tháng 1 n m 1995
n tháng 12 n m 2008. S li u ư c thu th p theo tu$n c a ch s c phi u và t giá
h i oái song phương so v i USD. Bài nghiên c u tác gi gi i quy t ba v n

: (1)

Tác gi xem xét m i liên h gi a th trư ng c phi u c a 3 nư c Ba Lan, Hungary, Séc
và Nga (2) Tác gi xem xét m i quan h gi a th trư ng ti n t c a c a các nư c nêu
trên. (3) Tác gi xem xét s ph thu c l)n nhau gi a th trư ng c phi u và th trư ng
ti n t c a các nư c này. K t qu nghiên c u cho th y (1) K t qu nghiên c u c a tác
gi

ng h cho s tương tác qua l i gi a các th trư ng c phi u th hi n thông qua t

su t sinh l i và s bi n

ng

Ba lan, Séc, Hungary và Nga. (2) Tác gi tìm th y m i

liên h tr c ti p gi a th trư ng ti n t c a Ba Lan, Hungary, Nga và Séc trên c
phương di n t su t sinh l i và bi n

ng. (3) Tác gi tìm th y s lan t!a bi n

m t chi u t th trư ng ti n t sang th trư ng c phi u

ng

t t c các nư c ngo i tr Séc,

Séc thì th trư ng c phi u nh hư ng lên th trư ng ti n t . Tóm l i k t qu nghiên
c u c a tác gi cho th y s g-n k t trong b n thân th trư ng #ông Âu và v i Nga.

12


* T i Trung Qu c :
Hua Zhao (2010) s d ng mô hình t h i qui vector k t h p v i mô hình d phương sai
a bi n t ng quát (VAR-MGARCH)
phi u

nghiên c u m i quan h gi a TGH# và giá c

Trung Qu c t tháng 1 n m 1991

n tháng 6 n m 2009. Tác gi s d ng s

li u tháng c a TGH# th c và ch s giá c phi u Trung Qu c. K t qu cho th y không
t n t i m i quan h cân b ng dài h n gi a TGH# th c và giá c phi u. Không t n t i
hi u ng lan t!a bi n
còn ki m

ng trung bình gi a TGH# và giá c phi u. Ngoài ra, tác gi

nh nh hư ng bi n

ng chéo gi a TGH# và giá c phi u b ng cách s

d ng th ng kê xác xu t (likelihood ratio stastic). K t qu nghiên c u cho th y t n t i
hi u ng lan t!a bi n
phi u, m t s bi n
bi n

ng theo c hai chi u gi a th trư ng TGH# và th trư ng c
ng trong quá kh c a th trư ng c phi u có nh hư ng l n

n

ng trên th trư ng TGH# và ngư c l i. K t qu nghiên c u c a tác gi không

hoàn toàn th ng nh t v i lí thuy t thương m i hàng hóa hay cách ti p c n danh m c
mà là s k t h p c hai.

13


B ng 3.1 B ng tóm l

c k t qu các nghiên c u g!n ây v" m i quan h# gi$a t

giá h i oái và giá c phi u.
STT Tác gi nghiên c u

Th trư ng nghiên
c u

Oana Ariana Batori,Dimitrios M t s nư c trong
c ng ng kinh t
1 Tsoukalas, Paolo Miranda
(2010)
Châu Âu (EU)

Cách ti p c n dòng v n hay
Cách ti p c n c phi u
K t qu nghiên c u không th ng
nh t v i lí thuy t thương m i
hàng hóa hay cách ti p c n danh
m c.
K t qu nghiên c u không th ng
nh t v i lí thuy t thương m i
hàng hóa hay cách ti p c n danh
m c.

2

Chien-Chung Nieha,* và
Cheng-Few Leeb (2009)

G7

3

Noel Dilrukshan Richards &
John Simpson (2009)

Úc

Theo cách ti p c n danh m c

Các nư c #ông Á
bao g m Hong
Kong, Nh t Hàn
Qu c, Malaysia,
Singapore, #ài
Loan và Thái Lan

K t qu nghiên c u không hoàn
toàn th ng nh t v i lí thuy t
thương m i hàng hóa hay cách
ti p c n danh m c.

Ming-Shiun Pan, Robert Chi4 Wing Fok, Y. Angela Liu
(2007)

5 Hua Zhao (2010)

6

Trung Qu c

Md. Lutfur Rahman và
Jashim Uddin (2009)

7 Benjamin M Tabak (2006)

Bangladesh, .n
# , Pakistan
Brazil

8

Oguzhan Aydemir và Erdal
Demirhan (2009)

Th Nh Kì

9

Elena Fedorova và Kashif
Saleem (2010)

Ba nư c #ông Âu:
Ba Lan, C ng Hòa

Séc,và Nga

Theo cách ti p c n hàng hóa truy n th ng

K t qu nghiên c u là h(n h p
gi a hai cách ti p c n

ng ti n gi m giá làm t ng xu t kh u, t ng

s n lư ng trong nư c làm t ng giá c phi u. Tuy nhiên
gi m giá c phi u vì

K t qu nghiên c u không hoàn
toàn th ng nh t v i lí thuy t
thương m i hàng hóa hay cách
ti p c n danh m c mà là s k t
h p c hai
K t qu nghiên c u không th ng
nh t v i lí thuy t thương m i
hàng hóa hay cách ti p c n danh
m c.
K t qu nghiên c u là h(n h p
gi a hai cách ti p c n
K t qu nghiên c u là h(n h p
gi a hai cách ti p c n

ng ti n gi m giá c ng có th

ng ti n gi m giá thì nhà $u tư không mu n n-m gi c phi u

14


ng ti n gi m giá tr vì nó s' làm xói mòn l i nhu n c a nhà $u tư,

m t nư c mà

h* bán c phi u ang n-m gi và làm th trư ng c phi u gi m giá. Ngoài ra,

ng ti n

gi m giá thì kì v*ng l m phát cao và s' là tin x u cho th trư ng c phi u vì s' làm h n
ch tiêu dùng, làm gi m gi m l i nhu n công ty t
khi

ng ti n gi m giá thì nó s' gây ra nhi u tác

ó làm gi m giá c phi u. Tóm l i,
ng khác nhau

i v i các

i tư ng

khác nhau. Th trư ng c phi u là nơi t ng h p c a nhi u công ty khác nhau nên nh
hư ng như th nào còn tùy thu c vào th i i m và th trư ng nghiên c u. Trong mô
hình
xác

nh giá tài s n CAPM thì trong th trư ng hi u qu , ch có r i ro h th ng ư c

nh và không có kinh doanh chênh l ch giá. #i u ó có ngh,a là trong m t th

trư ng hi u qu , k t n i cao trên toàn c$u và không t n t i kinh doanh chênh l ch giá
thì t giá h i oái không có nh hư ng lên giá c phi u tr khi nó ư c xem là r i ro
h th ng. N u ngang giá s c mua không t n t i thì r i ro TGH# không th
s' có nh hư ng

a d ng và

n ch s giá c phi u. Lí do là n u ngang giá s c mua không t n t i

thì các nhà $u tư s' th y các ư ng gi i h n hi u qu khác nhau t
nhau trong vi c thi t l p danh m c $u tư và

ó có s khác

nh giá khác nhau.

Còn theo Ramasamy and Yeung (2005) thì hai ông cho r ng lí do c a s khác bi t
trong k t qu nghiên c u là b n ch t c a m i liên h này gi a giá c phi u và TGH#
nh y c m v i chu kì kinh t , các nhân t kinh t v, mô l n hơn như s phát tri n c ng
như s thay

i trong c u trúc th trư ng c a n n kinh t . K t qu nghiên c u

nư c trên th gi i là không
v y

các

ng nhât v hư ng c ng như s t n t i c a m i quan h

Vi t Nam m i quan h này như th nào và làm th nào

hi n trong ph$n 4 và 5 c a bài nghiên c u.

15

o lư ng s' ư c th


4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN C U VÀ D
4.1 Ph

LI U NGHIÊN C U.

ng pháp nghiên c u:

Theo nhi u nghiên c u th c nghi m trên th gi i, m i quan h gi a TGH# và giá c
phi u là khác nhau tùy theo t ng th trư ng và giai o n nghiên c u. Vi t Nam là m t
nư c ang phát tri n, th trư ng c phi u còn non tr+ và TGH# c ng ang
o n $u c a h th ng th n i có qu n lí nên
nh hư ng

trong giai

tr l i câu h!i “Ch s giá c phi u

n TGH# hay TGH# có nh hư ng

n ch s giá c phi u hay không t n

t i b t kì m i quan h có ý ngh,a th ng kê nào gi a hai bi n s kinh t này”. Trong
chương này tác gi s' ti n hành th c hi n các phân tích

nh lư ng

tr l i câu h!i

trên.
Trong bài nghiên c u này, mô hình t h i quy vector (VAR) ư c s d ng
lư ng m c

tác

o

ng qua l i l)n nhau gi a TGH# và giá c phi u. Có th nói ây là

m t trong nh ng mô hình ph bi n nh t trong nghiên c u

nh lư ng các chính sách

ti n t . B i l' m i quan h gi a các bi n s kinh t không ơn thu$n ch theo m t
chi u, bi n

c l p (bi n gi i thích) nh hư ng lên bi n ph thu c mà trong nhi u

trư ng h p nó còn có nh hư ng ngư c l i. Do ó ta ph i xét nh hư ng qua l i gi a
các bi n này cùng m t lúc. Mô hình VAR giúp gi i quy t ư c v n

khá linh

ng và d" dàng s

này, là mô hình

d ng trong phân tích chu(i th i gian

a bi n

(multivariate). Nó là s m r ng thêm mô hình t h i quy ơn bi n (univariate). Mô
hình VAR %c bi t r t h u ích cho vi c mô t nh ng bi n

ng c a chu(i th i gian

kinh t và d báo.
T l c a s thay

i trong TGH# và giá c phi u ư c tác gi tính như trong phương

trình (1). Trong ó Y i,t là m c giá c a th trư ng i
th trư ng i

th i i m t , Y i,t-1 là m c giá c a

th i i m t-1 và kí hi u i=1 là giá c phi u, i=2 là t giá h i oái.
Y i,t = ln (Y i,t/ Y i,t-1)

(1)

16


Mô hình trung bình hai bi n g*i là quá trình VAR ư c vi t như sau:
Y i,t= / i + a ij Y i,t-1+0 i,t
hay
=

+

+

Trong ó 1 t = [11,t, 1 2,t ] T là vector sai s ng)u nhiên
/ 2 ] T là h s

trư t trong dài h n. Các h s a ij th hi n hi u ng lan t!a bi n

trung bình. Trong ó a 11 th hi n s thay
chính nó, a 12 th hi n s lan t!a bi n
hi n s lan t!a bi n

i c a c phi u b nh hư ng b i

#

ng

tr" c a

ng trung bình t TGH# sang c phi u a 21 th

ng trung bình t c phi u sang giá TGH#, a 22 th hi n s thay

i c a t giá h i oái b nh hư ng b i y u t
* Các b

th i i m T. Vector 2x1 [/ 1 ,

tr" c a chính nó.

c th'c hi#n

o lư ng m i quan h tác

ng qua l i gi a TGH# và giá c phi u Vi t Nam (VN-

Index) tác gi th c hi n các bư c như sau:
#$u tiên, tác gi th c hi n ki m

nh nghi m ơn v

xem xét tính d ng c a

bi n TGH# và bi n ch s giá c phi u trong mô hình th c nghi m

tránh

hi n tư ng h i quy gi trong quá trình phân tích d li u.
Th hai, tác gi th c hi n ki m
Johasen

nh

ng liên k t theo phương pháp phân tích

xem xét m i quan h dài h n gi a các bi n trong mô hình nghiên

c u. Trư c khi ti n hành ki m

nh

ng liên k t tác gi

ã l a ch*n

tr" phù

h p cho mô hình.
Th ba tác gi s d ng ki m
s thay

nh nhân qu Granger

xác

nh xem li u m t

i trong TGH# có nh hư ng nhân qu Granger t i ch s giá c phi u

17

hay m t s thay

i trong ch s giá c phi u có nh hư ng nhân qu Granger

t i TGH#, hay t n t i m i quan h nhân qu hai chi u, hay không t n t i m i
quan h nhân qu Granger nào gi a TGH# và giá c phi u.
Cu i cùng, s d ng phân tích phân rã phương sai và hàm ph n ng
ư ct c

y

bi t

và s kéo dài c a s tương tác gi a bi n TGH# và bi n ch s giá

c phi u
Các k& thu t phân tích

c p

trên

u ư c tác gi th c hi n trên ph$n m m Eviews

6.

4.2 D$ li#u nghiên c u:
Trên cơ s lý thuy t và nh ng nghiên c u th c nghi m trên th gi i, c ng như

phù

h p v i Vi t Nam, s khó kh n trong vi c l y s li u và n ng l c nghiên c u, trong
tài nghiên c u này tác gi s d ng hai bi n sau:
Ch s giá c phi u Vi#t Nam: s d ng ch s VN-Index làm

i di n cho ch s giá

c a c phi u Vi t Nam. Ch s này ư c tính b ng cách l y ch s giá óng c a hàng
tháng c a ch s VN-Index.
T giá h i oái. S d ng TGH# th c
khó

th hi n s thay

th hi n s t ng giá hay gi m giá c a m t

phương. Hơn n a TGH# th c không nh ng có tính

i trong giá tr ti n t vì r t

ng ti n b ng t giá h i oái song
n

ng ti n c a các nư c

i tác

thương m i chính mà nó còn lo i b! ư c y u t l m phát. Do ó mà TGH# th c có

th ph n nh giá tr ti n t toàn di n hơn là TGH# danh ngh,a hay TGH# song
phương. Cách tính TGH# th c ư c th hi n trong ph$n ph l c.

18