Nghiên cứu các tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán việt nam
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (1014.26 KB, 77 trang )
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
--------------------
ĐINH TIẾN THỊNH
NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CÁC YẾU TỐ
KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
TP. HỒ CHÍ MINH, THÁNG 12 NĂM 2013
BỘ GIÁO DỤC VÀO ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
--------------------
ĐINH TIẾN THỊNH
NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CÁC YẾU TỐ
KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60340201
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
Người hướng dẫn khoa học: PGS.TS. Nguyễn Thị Liên Hoa
TP. HỒ CHÍ MINH, NĂM 2013
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH CỘNG HÒA XÃ HỘI CHỦ NGHĨA VIỆT NAM
Độc lập – Tự do – Hạnh Phúc
PHÒNG QLĐT SAU ĐẠI HỌC
TP. Hồ Chí Minh, ngày …… tháng …… năm 2013
Nhận xét của Người hướng dẫn khoa học
(tối đa 1 trang A4)
1. Họ và tên học viên: ĐINH TIẾN THỊNH
Khóa: 19
2. Mã ngành: 60340201
3. Đề tài nghiên cứu: Nghiên cứu sự tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô đến thị
trường chứng khoán Việt Nam.
4. Họ tên Người hướng dẫn khoa học : PGS. TS. Nguyễn Thị Liên Hoa
5. Nhận xét: (Kết cấu luận văn, phương pháp nghiên cứu, những nội dung (đóng góp)
của đề tài nghiên cứu, thái độ làm việc của học viên)
………………………………………...........................................................................
………………………………………………………………………………………...
………………………………………………………………………………………...
………………………………………………………………………………………...
………………………………………………………………………………………...
………………………………………………………………………………………...
………………………………………………………………………………………...
6. Kết luận:
……………………………………………………………………………...................
………………………………………………………………………………………...
………………………………………………………………………………………...
7. Đánh giá: (điểm
/ 10).
LỜI CẢM ƠN
Trước hết tác giả xin gửi lời cám ơn chân thành
đến người hướng dẫn khoa học, PGS. TS. Nguyễn Thị
Liên Hoa, về những ý kiến đóng góp, những chỉ dẫn có
giá trị giúp tác giả hoàn thành luận văn.
Tác giả xin cám ơn Hội đồng chấm luận văn thạc
sĩ kinh tế, Khoa Tài chính doanh nghiệp và Viện Đào tạo
sau Đại học của Trường Đại học Kinh tế Tp.Hồ Chí
Minh đã tạo điều kiện, hỗ trợ tác giả trong quá trình hực
hiện và bảo vệ luận văn.
Tác giả xin gửi lời cám ơn đến gia đình và bạn bè
đã hết lòng ủng hộ và động viên tác giả trong suốt thời
gian thực hiện luận văn này.
Tp. Hồ Chí Minh, tháng 12 năm 2013
Học viên
Đinh Tiến Thịnh
LỜI CAM ĐOAN
Tác giả xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tác giả với sự giúp
đỡ của Cô hướng dẫn và những người mà tác giả đã cảm ơn. Số liệu thống kê được lấy từ
nguồn đáng tin cậy, nội dung và kết quả nghiên cứu của luận văn này chưa từng được
công bố trong bất cứ công trình nào cho tới thời điểm hiện nay.
Tp. Hồ Chí Minh, ngày Tháng
Tác giả
Đinh Tiến Thịnh
Năm 2013
Danh mục các chữ viết tắt:
ADF: Kiểm định ADF (Augmented Dickey-Fuller - mở rộng của kiểm định DF)
AIC: Tiêu chuẩn thông tin AIC (Akaike Information Criteria)
CPI: Chỉ số giá tiêu dùng (Consumer price index)
Eview: Phần mềm thống kê (Econometric Views)
EXR: Tỷ giá bình quân liên ngân hàng (Inter-Bank average exchange rate)
GSO: Tổng cục thống kê Việt Nam (General statistics Office)
GEB: Lãi suất trái phiếu chính phủ (Government Bonds Yields)
HOSE: Sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (Ho Chi Minh stock exchange)
IMF: Hàm phản ứng đẩy (Impulse response function)
INF: Lạm phát (inflation)
ITR: Lãi suất cơ bản (Base Interest Rate)
M2: Cung tiền mở rộng
OLS: Phương pháp ước lượng bình phương bé nhất (Ordinary Least Squares)
PP: Philips - Perron.
VAR: Hệ các phương trình vector tự hồi quy (Vector Autoregression Models ).
VECM: Mô hình ước lượng VECM (Vector error correction model)
VN-INDEX: Chỉ số giao dịch chứng khoán tại Sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh.
Danh mục các bảng:
Số hiệu
bảng
3.1
Kết quả thống kê mô tả cho các chuỗi số liệu trong nghiên cứu
19
4.1
Kết quả kiểm định tính dừng các biến theo phương pháp ADF
26
4.2
Tên bảng
Kết quả chọn lựa bậc trễ tối ưu của mô hình VAR với các biến
VR, EXR, GEB, INF, ITR và M2
Trang
28
4.3
Kết quả kiểm định Trace
29
4.4
Kết quả kiểm định Maximum Eigenvalue
30
4.5
Kết quả kiểm định nhân quả Granger giữa các biến số
30
4.6
Kết quả phân tích phân rã phương sai của mức sinh lời từ chỉ số
VN-INDEX
36
Danh mục các hình:
Số hiệu
hình
4.1
4.2
Tên hình
Đồ thị phân rã phương sai của các yếu tố vĩ mô ảnh hưởng đến
mức sinh lời từ VN-INDEX
Phản ứng của mức sinh lợi từ VN-INDEX trước các cú sốc của
các yếu tố kinh tế vĩ mô
Trang
36
39
MỤC LỤC
Trang
Tóm tắt
Chương 1: GIỚI THIỆU
1.1. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu .................................................................. 3
1.2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu ..................................................................... 3
1.3. Phương pháp nghiên cứu ................................................................................ 3
1.4. Cấu trúc của luận văn ..................................................................................... 3
Chương 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
2.1. Các yếu tố kinh tế vĩ mô và ảnh hưởng của chúng tới thị trường chứng khoán
2.1.1. Lãi suất ............................................................................................... 5
2.1.2. Tỷ giá hối đoái ..................................................................................... 5
2.1.3. Tỷ lệ lạm phát ...................................................................................... 6
2.2. Các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô
đến thị trường chứng khoán ...................................................................................... 11
2.2.1. Các nghiên cứu trên thế giới ............................................................. 11
2.2.2. Các nghiên cứu tại Việt Nam ............................................................ 14
2.3. Nhận xét chung về các kết quả nghiên cứu trước đây ........................................ 14
Chương 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1. Dữ liệu nghiên cứu ...................................................................................... 16
3.2. Các biến trong mô hình ............................................................................... 17
3.2.1. Biến phụ thuộc ................................................................................... 17
3.2.2. Biến độc lập ....................................................................................... 18
3.3. Đặc điểm dữ liệu.......................................................................................... 19
3.3. Mô hình nghiên cứu ..................................................................................... 20
3.2.1. Kiểm định nghiệm đơn vị .................................................................. 21
3.2.2. Kiểm định đồng liên kết theo phương pháp Johansen ...................... 22
3.2.2. Kiểm định nhân quả Granger ............................................................ 22
3.2.3. Mô hình hệ phương trình tự hồi quy (VAR) ..................................... 24
Chương 4: NỘI DUNG VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.1 Kết quả Kiểm định tính dừng ....................................................................... 26
4.2. Kết quả kiểm định đồng liên kết Johansen .................................................. 27
4.2.1. Xác định độ trễ phù hợp của mô hình ............................................... 28
4.2.2. Kết quả kiểm định đồng liên kết Johansen ........................................ 29
4.3 Kết quả Kiểm định nhân quả Granger .......................................................... 30
4.4 Kết quả kiểm định mô hình VAR. ................................................................ 34
4.5 Phân tích phân rã phương sai . ..................................................................... 35
4.6 Phân tích hàm phản ứng xung. ..................................................................... 39
Chương 5: KẾT LUẬN VÀ ĐỀ XUẤT
5.1 Kết luận của nghiên cứu .............................................................................. 42
5.2 Đóng góp của nghiên cứu ............................................................................ 43
5.3 Hạn chế của nghiên cứu và hướng mở rộng của đề tài ............................... 43
Tài liệu tham khảo
1
TÓM TẮT
Bài nghiên cứu này cung cấp bằng chứng về sự tác động của các yếu tố kinh
tế vĩ mô bao gồm tỷ giá hối đoái, cung tiền, lạm phát, lãi suất trái phiếu chính phủ
và lãi suất đến tỉ suất sinh lợi từ giá cổ phiếu trên HOSE. Dữ liệu để phân tích của
các biến được lấy trong giai đoạn từ 2005 đến tháng 6/2013 bao gồm 102 quan sát.
Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu chuỗi thời gian theo tháng kết hợp với phương pháp
phân tích kiểm định nghiệm đơn vị, phương pháp kiểm định đồng liên kết Johansen,
phương pháp kiểm định nhân quả Granger, mô hình tự hồi quy vector (VAR) cùng
với phân tích phân rã phương sai và phương trình hàm phản ứng xung để đưa ra dự
báo xu hướng của tỉ suất sinh lợi từ VN-INDEX dựa trên ảnh hưởng của các yếu tố
kinh tế vĩ mô. Từ các kết quả thực tế của nghiên cứu cho thấy có tồn tại mối quan
hệ cân bằng dài hạn giữa tỷ suất sinh lợi từ chỉ số VN-INDEX và các yếu tố kinh tế
vĩ mô; có mối quan hệ nhân quả giữa các biến trong nghiên cứu trong ngắn hạn
trong đó lãi suất và lạm phát có tác động ngược chiều với tỷ suất sinh lợi từ chỉ số
VN-INDEX, còn tỷ suất sinh lợi từ chỉ số VN-INDEX thì có tác động ngược lại
với lãi suất. Yếu tố tỷ giá và cung tiền có ảnh hưởng không đáng kể đến sự thay đổi
của tỷ suất sinh lợi từ chỉ số VN-INDEX. Điều này có ý nghĩa trong việc dự đoán
xu hướng thị trường chứng khoán khi tỉ lệ lạm phát và lãi suất biến động trong ngắn
hạn và đóng góp cho các nhà hoạch định chính sách ý tưởng nhằm duy trì sự phát
triển ổn định của thị trường chứng khoán.
2
Chương 1: GIỚI THIỆU
Thị trường chứng khoán đóng một vai trò quan trọng trong sự phát triển kinh
tế của mỗi một quốc gia. Đề tài nghiên cứu mối quan hệ giữa sự phát triển của thị
trường chứng khoán và hoạt động kinh tế thực [Agrawalla, Raman K. 2007] đã cho
thấy đây là một mối quan hệ ổn định và có ảnh hưởng lâu dài. Một thị trường chứng
khoán mạnh và phát triển sẽ tạo điều kiện để nền kinh tế tăng trưởng thông qua vai
trò là kênh kết nối vốn đầu tư dài hạn giữa doanh nghiệp và các nhà đầu tư. Hiệu
quả hoạt động của thị trường chứng khoán được xem là một chỉ báo quan trọng của
nền kinh tế vì nó thể hiện niềm tin của nhà đầu tư vào tương lai.
Mối quan hệ giữa sự tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô như lạm phát,
cung tiền, tỷ giá hối đoái, lãi suất… tới thị trường chứng khoán (giá cổ phiếu) đã
được nghiên cứu nhiều nơi trên thế giới. Tuy nhiên, các nghiên cứu đã thực hiện
cho ra nhiều kết quả không giống nhau, đôi khi trái ngược do sự khác biệt về thời
gian nghiên cứu, phương pháp thực hiện và quốc gia khảo sát. Chẳng hạn, như một
số nghiên cứu khẳng định có mối quan hệ đồng biến giữa lạm phát, cung tiền và giá
cổ phiếu, một số cho kết quả nghịch biến, một số không tìm thấy mối quan hệ rõ
ràng giữa lạm phát, cung tiền và giá cổ phiếu.
Cũng giống các quốc gia khác, thị trường chứng khoán Việt Nam ít nhiều
cũng chịu sự tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô, tuy nhiên do đặc thù là thị
trường còn non trẻ và nền kinh tế Việt Nam có những nét đặc trưng riêng nên mức
độ ảnh hưởng của các yếu tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán sẽ khác so
với kết quả của các nước trên thế giới, trong khu vực. Chính vì lý đó, đề tài “Nghiên
cứu tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam”
đã được chọn để nghiên cứu.
3
1.1. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:
Đề tài đặt trọng tâm nghiên cứu sự tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô bao
gồm: tỷ giá hối đoái, cung tiền, lạm phát trái phiếu chính phủ và lãi suất đến thị
trường chứng khoán Việt Nam (thể hiện qua tỷ suất sinh lời từ đầu tư chứng khoán
trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh) kể từ thời điểm năm 2005
đến cuối tháng 6/2013.
1.2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
Mục tiêu của đề tài: Tìm hiểu sự tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô đến
thị trường chứng khoán Việt Nam và đo lường mức độ tác động của các yếu tố kinh
tế vĩ mô tới thị trường chứng khoán Việt Nam.
Việc thực hiện đề tài này nhằm tập trung giải đáp cho một số câu hỏi sau đây
để đạt được mục tiêu nghiên cứu trên:
Các yếu tố kinh tế vĩ mô như lãi suất, tỷ giá hối đoái, trái phiếu chính phủ và
lạm phát có tác động đến mức sinh lời của chỉ số VN-INDEX trong ngắn hạn và dài
hạn hay không? Nếu có tác động, tác động cùng chiều hay ngược chiều lên mức
sinh lời của chỉ số VN-INDEX? Nếu có thì mức độ tác động ra sao?
1.3. Phương pháp nghiên cứu:
Đề tài sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng, thống kê dựa trên phân
tích dữ liệu của chỉ số VN-INDEX và các chỉ số giá tiêu dùng, lãi suất cơ bản, tỷ
giá hối đoái, cung tiền và lãi suất trái phiếu chính phủ theo tháng thông qua mô hình
tự hồi quy vector (VAR); phân tích phân rã phương sai và hàm phản ứng xung cũng
được sử dụng để xem xét mức độ tác động của các yếu tố vĩ mô tới mức sinh lời của
chỉ số VN-INDEX và xem xét tính động trong sự tương tác của mức sinh lời của chỉ
số VN-INDEX trước những cú sốc từ các biến số kinh tế vĩ mô.
1.4. Cấu trúc của Luận văn:
Luận văn được trình bày thành 5 chương. Trong đó chương 1 giới thiệu tổng
quan về luận văn nghiên cứu bao gồm đối tượng và phạm vi nghiên cứu; mục tiêu
và câu hỏi nghiên cứu; phương pháp nghiên cứu và cấu trúc của luận văn. Chương
2, giới thiệu tổng quan các nghiên cứu trước đây qua thực hiện khảo sát cơ sở lý
4
thuyết dựa trên kết quả nghiên cứu của các tác giả trên thế giới về các đề tài có liên
quan đến nội dung nghiên cứu. Chương 3, nêu phương pháp và cách thực hiện đề
tài bao gồm xử lý dữ liệu và phương thức thực hiện. Chương 4 thực hiện phân tích
dữ liệu và trình bày kết quả nghiên cứu. Chương 5, tổng kết kết quả đạt được, nêu
lên những hạn chế của luận văn và gợi mở những phương hướng cải tiến trong
tương lai.
5
Chương 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán phụ thuộc rất nhiều yếu tố của môi
trường kinh tế, thị trường quốc tế bao gồm cả các yếu tố khó định lượng như niềm
tin, hành vi của nhà đầu tư và các yếu tố phi tài chính như mức độ an toàn của quốc
gia thực hiện đầu tư. Trong chương này sẽ đề cập đến khía cạnh lý thuyết và một
vài chứng cứ thực nghiệm về tác động của một số yếu tố kinh tế vĩ mô lên giá cổ
phiếu trên các thị trường chứng khoán quốc tế.
2.1 Các yếu tố kinh tế vĩ mô và ảnh hưởng của chúng tới thị trường chứng khoán:
2.1.1 Lãi suất:
Đối với nghiên cứu thực nghiệm, Trên khía cạnh thực nghiệm, Mukherjee và
Naka (1995) cho rằng những thay đổi trong lãi suất trái phiếu chính phủ ngắn hạn
và dài hạn sẽ ảnh hưởng đến lãi suất phi rủi ro danh nghĩa nên ảnh hưởng lên giá
chứng khoán. Lee (1997) tìm thấy mối quan không nhất quán giữa tỷ suất sinh lợi
vượt trội của chỉ số S&P 500 và lãi suất ngắn hạn, mối quan hệ thay đổi dần từ
tương quan âm có ý nghĩa thống kê sang không tương quan và thậm chí cả tương
quan dương nhưng không có ý nghĩa. Alam và Uddin (2009) tìm thấy lãi suất có
quan hệ ngược chiều có ý nghĩa với giá chứng khoán ở 12 trong số 15 quốc gia phát
triển và đang phát triển trong mẫu nghiên cứu (Úc, Bangladesh, Canada, Nhật,
Malaysia, Mexico, Philippine…), riêng Nhật mối quan hệ này là cùng chiều.
2.1.2 Tỷ giá hối đoái:
Ảnh hưởng của những thay đổi tỷ giá lên thị trường chứng khoán phụ thuộc
vào ưu thế tương đối của các khu vực xuất và nhập khấu trong nền kinh tế. Ngoài
ra, tỷ giá có ảnh hưởng đến sự dịch chuyển dòng vốn đầu tư gián tiếp vào thị trường
chứng khoán của các quốc gia từ đó ảnh hưởng đến cầu cổ phiếu trong nước qua đó
làm thay đổi giá cổ phiếu. Nếu nội tệ được kỳ vọng tăng giá so với các ngoại tệ chủ
yếu thì thị trường sẽ trở nên hấp
Tác động của tỷ giá đến giá chứng khoán đã được rất nhiều công trình
nghiên cứu khác nhau, tuy nhiên vẫn không có sự thống nhất về chiều của sự tác
6
động. Một vài công trình nghiên cứu cho rằng tỷ giá có quan hệ cùng chiều với giá
cổ phiếu như nghiên cứu của Aggarwal (1981) tìm thấy mối quan hệ cùng chiều
giữa những thay đổi trong tỷ giá và giá cổ phiếu trên thị trường Mỹ từ 1974 đến
1978. Aydermir O, Dermirhan E (2009) tìm thấy kết quả không thống nhất về mối
quan hệ giữa giá cổ phiếu và tỷ giá trên thị trường Thổ Nhĩ Kỳ từ 2001 đến 2008:
mối quan hệ ngược chiều xảy ra giữa tỷ giá với các chỉ số cổ phiếu của các ngành
như dịch vụ, tài chính và các chỉ số thị trường, trong khi mối quan hệ cùng chiều
tồn tại giữa tỷ giá với các chỉ số ngành công nghiệp. Tunali (2010) đã nhận thấy tỷ
giá hối đoái và giá chứng khoán có mối tương quan nghịch biến. Tóm lại mối quan
hệ giữa tỷ giá và giá cổ phiếu chưa thật sự rõ ràng.
2.1.3 Tỷ lệ lạm phát:
Về mặt lý thuyết định giá tài sản, lạm phát ảnh hưởng đến giá cổ phiếu thông
qua hai ảnh hưởng chính. Đầu tiên, lạm phát ảnh hưởng đến lợi nhuận trong tương
lai của doanh nghiệp, và tiếp đến, nó ảnh hưởng đến suất sinh lợi đòi hỏi của nhà
đầu tư, từ đó trực tiếp ảnh hưởng đến giá cổ phiếu giao dịch trên thị trường.
Có hai quan điểm trái ngược nhau về ảnh hưởng của lạm phát trên thị trường
cổ phiếu: Irving Fisher (1930) và Fama (1981).
Theo lý thuyết của Fisher (1930), được thể hiện dưới dạng quen thuộc nhất:
“tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của cổ phiếu sẽ bằng với lạm phát kỳ vọng cộng thêm tỷ
suất sinh lợi thực yêu cầu của nhà đầu tư", trong đó tỷ suất sinh lợi thực thường là
ổn định qua thời gian và không phụ thuộc vào lạm phát. Giá cổ phiếu trong điều
kiện bình thường sẽ phản ánh đầy đủ lạm phát kỳ vọng, nhà đầu tư sẽ được bù đắp
cho sự gia tăng của mức giá chung thông qua sự gia tăng trong tỷ suất sinh lợi của
cổ phiesu. Theo phương trình Fisher nói rằng lãi suất danh nghĩa
thực tế
bằng lãi suất
cộng với tỷ lệ lạm phát dự kiến
Như vậy, với lý thuyết của Fisher, việc đầu tư vào cổ phiếu có thể xem là
một công cụ phòng ngừa rủi ro lạm phát.
Một số nghiên cứu đã kiểm chứng lại giả định của Fisher trong thực tế. Ví
dụ: Spyrou (2001) và Floros (2004) sử dụng kiểm định đồng liên kết Johansen cho
7
Hy Lạp. Kết quả không có mối quan hệ rõ ràng trong dài hạn giữa lạm phát và giá
cổ phiếu ở Hy Lạp. Davis và Kutan (2003) nghiên cứu hiệu ứng Fisher ở 13 nước
phát triển và đang phát triển và thấy rằng hiệu ứng này không xảy ra. Spyrou
(2004) kiểm chứng hiệu ứng Fisher ở 10 nước đang phát triển: Chile, Mexico, Thái
Lan, Brazil, Argentina, Hàn Quốc, Malaysia, Phillipin, Thổ Nhĩ Kỳ và thấy gần như
không có hiệu ứng trên ở các nước này. Ryan (2006) tiến hành thực nghiệm kiểm
chứng hiệu ứng Fisher cho nền kinh tế Ailen, khi so sánh giá cổ phiếu, lãi suất trái
phiếu ngắn hạn, dài hạn và lạm phát trong một khoảng thời gian dài. OLS được sử
dụng để ước tính sự tương tác giữa giá cổ phiếu và lạm phát. Ryan kết luận là giá cổ
phiếu thực là độc lập với lạm phát kỳ vọng trong dài hạn, trong khi đó lại có mối
quan hệ đồng biến giữa giá cổ phiếu danh nghĩa trong dài hạn và lạm phát ở Ailen.
Một mô hình khác về ảnh hưởng của thuế luỹ tiến đối với lý thuyết Fisher được
thực hiện bởi Luintel và Paudyal (2006) để kiểm tra việc các cổ phiếu thường có
phải là một công cụ phòng tránh lạm phát hay không? Quy trình kiểm định đồng
liên kết Johansen nhiều biến đã được thực hiện. Dữ liệu giá chứng khoán được sử
dụng trong nghiên cứu có bao gồm cả cổ tức đã chi trả và được tính từ tháng 1, năm
1955 và đến tháng 12, năm 2002. Kết quả cho thấy cổ phiếu và giá chỉ số bán lẻ có
mối quan hệ đồng biến. Adam và Frimpong (2010) thực hiện nghiên cứu cho Ghana
với mẫu dữ liệu lấy từ tháng 1, 1991 đến tháng 12, 2007. Phân tích đồng liên kết
(cointegration test) được thực hiện và kết quả tìm thấy là một bằng chứng cho thấy
thị trường cổ phiếu Ghana là hiệu quả để phòng ngừa rủi ro lạm phát vì nhà đầu tư
được bù lại bởi giá cổ phiếu cao.
Ngược lại với lý thuyết của Fisher, Fama (1981) đưa ra giả thuyết về hiệu
ứng trung chuyển (proxy effect): mối quan hệ giữa lạm phát và giá cổ phiếu là
nghịch biến dựa trên cung cầu tiền tệ. Giả thuyết của Fama là lạm phát cao sẽ làm
giảm các hoạt động kinh tế và làm tăng cầu về tiền tệ. Khi kinh tế suy giảm, lợi
nhuận doanh nghiệp sẽ giảm, giá cổ phiếu cũng giảm theo. Theo Fama, mối quan hệ
giữa lạm phát và giá cổ phiếu sẽ đồng biến nếu tăng trưởng thực được kiếm soát.
8
Một số nghiên cứu đã kiểm chứng lại giả thiết của Fama trong thực tế, như:
Geske và Roll (1983) nghiên cứu cho thị trường Mỹ trong giai đoạn quý 1, 1953
đến quý 2, 1980. Kết quả thực nghiệm cho thấy đa phần mối quan hệ giữa giá cổ
phiếu và lãi suất ngắn hạn là nghịch biến.
Kaul (1987) sử dụng dữ liệu năm từ sau thế chiến để phân tích mối quan hệ ở
Mỹ (1953-1983), Canada (1951-1983), vương quốc Anh (1957-1983) và Đức
(1957-1983). Kết quả cho thấy có mối quan hệ nghịch biến giữa lạm phát và hoạt
động kinh tế thực để phản bác giả thuyết về chu kỳ tiền tệ. Kaul (1990) phân tích
mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và các thay đổi ngoài dự báo của lạm phát do sự thay
đổi của các chính sách. Nghiên cứu tập trung vào bốn nước là Mỹ (1953-1983),
Canada (1951-1983), vương quốc Anh (1957-1983) và Đức (1957-1983): thực hiện
mối quan hệ hồi quy đa biến trong đó lạm phát được hồi quy dựa trên tốc độ tăng
trưởng của hoạt động kinh tế thực và lãi suất. Kết quả cho thấy ở các nước không có
sự thay đổi hệ thống chính trị, có mối quan hệ nghịch biến giữa giá cổ phiếu và thay
đổi của lạm phát kỳ vọng. Nghiên cứu thực hiện ở các quốc gia công nghiệp đều
cho thấy mối quan hệ nghịch biến giữa lạm phát và hoạt động kinh tế thực, càng
làm củng cố phản ứng đối phó với chu kỳ tiền tệ của nền kinh tế. Từ đó dẫn đến
mối quan hệ nghịch biến giữa lạm phát và giá cổ phiếu thời kỳ sau thế chiến.
Balduzzi (1995) nghiên cứu giả thuyết hiệu ứng trung chuyển của Fama
trong thời kỳ từ quý 1, năm 1997 đến quý 4, năm 1990 sử dụng hệ thống VAR và
hệ thống VMA (Vector moving average) cho nghiên cứu. Kết quả cho thấy lạm
phát là một trong những tác động ảnh hưởng mạnh nhất lên giá cổ phiếu, trong khi
đó tăng trưởng sản xuất chỉ tạo ra sự tương quan nhỏ giữa lạm phát và giá cổ phiếu.
Kim (2003) nghiên cứu trên dữ liệu theo quý tại Đức từ quý 1, 1971 đến quý 4,
1994: Kiểm định nhân quả đối xứng và bất đối xứng Granger được áp dụng. Kết
quả kiểm định nhân quả bất đối xứng tìm thấy có mối quan hệ nghịch biến giữa giá
cổ phiếu và lạm phát cho thấy những ảnh hưởng của hoạt động kinh tế thực đến giá
cổ phiếu.
9
Ahmad và Mustafa (2005) cũng thực hiện nghiên cứu cho thị trường
Pakistan, trong khoảng thời gian từ 1997 đến 2002, dữ liệu theo tháng và năm. Kết
quả cho thấy có mối quan hệ rõ ràng và nghịch biến giữa giá cổ phiếu với tốc độ
tăng trưởng ngoài kỳ vọng, và lạm phát ngoài kỳ vọng.
Sari và Soytas (2005) thực hiện nghiên cứu về lạm phát, giá cổ phiếu, và
hoạt động kinh tế thực ở Thổ Nhĩ Kỳ, sử dụng dữ liệu theo tháng từ tháng 1, 1986
đến tháng 12, năm 2002. Kiểm định đơn vị, kiểm định nhân quả Granger đã được
áp dụng trong nghiên cứu này. Theo ước tính, kết quả cho thấy lạm phát kỳ vọng và
giá cổ phiếu không có quan hệ. Tuy nhiên có ảnh hưởng ngược chiều giữa lạm phát
ngoài kỳ vọng và giá cổ phiếu.
Hagmann và Lenz (2005) nghiên cứu mối quan hệ giữa suất sinh lợi của tài
sản thực và lạm phát ở Mỹ, sử dụng phương pháp VAR có cấu trúc. Dữ liệu của
quý từ quý 1, năm 1954 đến quý 4, năm 2003 đã được sử dụng trong nghiên cứu.
Kết quả là một bằng chứng ủng hộ rất mạnh cho lý thuyết trung chuyển của Fama
(1981). Nghiên cứu cho thấy có mối tương quan giữa giá cổ phiếu thực và lạm phát
ngoài kỳ vọng, tuỳ thuộc vào mức độ của khủng hoảng.
Mối quan hệ nghịch biến giữa giá cổ phiếu và lạm phát cũng được tìm thấy
trong thập kỷ 90 ở Hy Lạp (Spyrou, 2001): Phương pháp hồi quy được sử dụng
trong nghiên cứu này và chuỗi thời gian nghiên cứu là từ tháng 1, năm 1990 đến
tháng 6, năm 2000.
Hasan (2008) nghiên cứu thực hiện ở Anh sử dụng kỹ thuật hồi quy tuyến
tính, VECM, và mô hình VAR. Kết quả cho thấy có mối quan hệ nghịch biến giữa
lạm phát và giá cổ phiếu.
Jyoti Kumari (2011) thực hiện một nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ
giữa giá cổ phiếu và lạm phát ở Ấn Độ. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu theo tuần,
tháng, năm từ tháng 1, năm 1991 đến tháng 3, năm 2009, sử dụng phương pháp
kiểm định đơn vị, kiểm định nhân quả Granger, hệ thống phương trình tự hồi quy
(VAR) và hàm phản ứng đẩy (IRF). Kết quả cho thấy không có mối quan hệ giữa
lạm phát và giá cổ phiếu sau thời kỳ đổi mới ở Ấn Độ.
10
Một số nghiên cứu đưa ra các kết quả hỗn hợp:
Jaffe và Mandelker (1976) sử dụng dữ liệu theo tháng từ 1953 đến 1971 để
nghiên cứu cho nền kinh tế Mỹ. Kết quả của nghiên cứu là không có mối quan hệ rõ
ràng nào giữ giá cổ phiếu và lạm phát.
Samarakoon (1996) nghiên cứu mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và lạm phát ở
Sri Lanka, sử dụng dữ liệu theo tháng và quý từ tháng 1, 1985 đến tháng 8, 1996, và
áp dụng mô hình Arima với phương pháp Box-Jenkins vào xử lý. Kết quả thực
nghiệm cho thấy đầu tư vào cổ phiếu không phải là công cụ đề phòng ngừa lạm phát
ở Ski Lanka.
Chopin và Zhong (2001) nghiên thời kỳ sau chiến tranh từ tháng 1, năm
1968 đến tháng 11, năm 1996. Mô hình VECM của Johansen và Juselius (1990)
được sử dụng trong nghiên cứu này. Kết quả cho thấy có mối quan hệ mang ý nghĩa
kinh tế giữa lạm phát và giá cổ phiếu trong dài hạn. Hơn nữa, kết quả cũng cho thấy
mối liên hệ này là đồng biến trong dài hạn, tuy những điều chỉnh trong ngắn hạn
trước khi nền kinh tế trở lại trạng thái cân bằng đã làm mối quan hệ này trở thành
nghịch biến trong ngắn hạn.
Kim và Francis (2005) nghiên cứu giả thuyết của Fisher cho thị trường Mỹ
từ tháng 1, 1926 đến tháng 12, 2000. Kết quả cho thấy có mối quan hệ đồng biến
giữa giá cổ phiếu và lạm phát trong ngắn hạn, tuy nhiên trong dài hạn lại là mối
quan hệ nghịch biến.
Kolluri và Wahab (2008) nghiên cứu mối quan hệ giữa TSSLCL và lạm phát
thông qua kiểm định bất cân xứng, để có thể phân tách được ảnh hưởng của lạm
phát cao và thấp lên giá cổ phiếu. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu từ tháng 1, 1960 đến
tháng 12, năm 2004. Kết quả của nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ nghịch biến
giữa giá cổ phiếu và lạm phát trong thời kỳ lạm phát thấp. Tuy nhiên, mối quan hệ
này lại là đồng biến trong những thời kỳ lạm phát cao.
11
2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô
đến thị trường chứng khoán:
Một số nghiên cứu thực nghiệm của các quốc gia về mối quan hệ của giữa
các yếu tố kinh tế vĩ mô đến giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán, cụ thể là:
2.2.1 Các nghiên cứu trên thế giới:
Ram và Spencer (1983) có một nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ đồng
biến giữa các hoạt động kinh tế thực và lạm phát và ngược lại có mối quan hệ
nghịch biến giữa các hoạt động kinh tế thực và giá cổ phiếu thực. Nghiên cứu cũng
cho thấy có mối quan hệ nhân quả một chiều giữa lạm phát và giá cổ phiếu, phương
pháp sử dụng là mô hình hệ thống trung bình trượt tự hồi quy của các vector
(VARMA).
Sử dụng mô hình VAR nhiều biến, Lee (1992) đã thực hiện kiểm tra các
quan hệ nhân quả giữa giá cổ phiếu, lãi suất và các hoạt động kinh tế thực ở Mỹ cho
thời kỳ sau chiến tranh từ tháng 1, năm 1947 đến tháng 12, năm 1987. Kết quả
nghiên cứu là: giá cổ phiếu chịu ảnh hưởng từ sự biến động của hoạt động kinh tế
thực và có ảnh hưởng đồng biến. Thứ hai là với lãi suất trong mô hình VAR, giá cổ
phiếu có ảnh hưởng rất ít lên sự thay đổi của lạm phát, và cuối cùng là lạm phát có
ảnh hưởng đến hoạt động kinh tế thực.
Adrangi và Chatrath (1997) tìm hiểu về mối quan hệ nghịch biến giữa giá cổ
phiếu thực và lạm phát ngoài kỳ vọng ở Brazil. Kiểm định đồng liên kết Johansen
Floros (2004) thực hiện kiểm định nhân quả Granger (1969) giữa giá cổ phiếu và
lạm phát. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu theo tháng từ chỉ số chứng khoán Athens và
chỉ số giá tiêu dùng từ năm 1988 đến 2002 và không thấy có mối quan hệ nhân quả
giữa giá cổ phiếu và lạm phát.
Lee và các cộng sự (2000) đã kiểm tra lại thời kỳ siêu lạm phát ở Đức những
năm đầu thập niên 1920. Dữ liệu lấy từ tháng 1, 1921 đến tháng 9, năm 1923. Kiểm
định đơn vị, kiểm định đồng liên kết, phân tích hồi quy OLS, và mô hình ARIMA
đã được sử dụng. Kết quả cho thấy có mối quan hệ đồng liên kết giữa giá cổ phiếu,
12
lạm phát, lạm phát kỳ vọng, và lạm phát ngoài kỳ vọng trong thời kỳ siêu lạm phát
ở Đức.
Khil và Lee (2000) nghiên cứu mối quan hệ giữa lạm phát và giá cổ phiếu ở
Mỹ và khu vực các nước Thái Bình Dương, sử dụng dữ liệu từ quý 1, năm 1970 đến
quý 1, năm 1997. Mô hình BVAR và BMAR đã được sử dụng. Kết quả trong 11
nước thực hiện nghiên cứu, có 10 nước có mối quan hệ nghịch biến giữa lạm phát
và giá cổ phiếu. Malaysia là nước duy nhất có mối quan hệ đồng biến giữa lạm phát
và giá cổ phiếu.
Atmadja (2002) nghiên cứu các nước Đông Nam Á là Indonesia, Malaysia,
Philippines, Singapore và Thái Lan, đặc biệt chú trọng vào giai đoạn khủng hoảng
năm 1997. Kiểm định nhân quả Granger được sử dụng trên dữ liệu theo tháng.
Nghiên cứu tìm thấy mối quan hệ nhân quả Granger giữa giá cổ phiếu và một vài
biến vĩ mô.
Ewing (2002) đã nghiên cứu sự tác động tới lợi nhuận của chỉ số tài chính
NASDAQ 100 với những thay đổi đột ngột của các nhân tố vĩ mô khả biến đó là
sản lượng, rủi ro, chính sách tiền tệ và lạm phát bằng cách áp dụng những kỹ thuật
mới trong việc phân tích sự phản hồi. Kết quả nghiên cứu lạm phát có ảnh hưởng
nghịch biến và khi nền kinh tế tăng trưởng chắc chắn có ảnh hưởng tới chỉ số
NASDAQ 100.
Ioanodis và các đồng sự (2004), sử dụng mô hình phân bố trễ tự hồi quy
(ARDL) để kiểm định đồng liên kết, đã kiểm tra mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và
lạm phát ở Hy Lạp trong nghiên cứu của mình. Kết quả cho thấy có mối quan hệ
nhân quả, đồng liên kết giữa lạm phát và giá cổ phiếu.
Dufour và Tessier (2006) thực hiện nghiên cứu ở Canada và Mỹ, sử dụng dữ
liệu từ quý 1, năm 1968 đến quý 3, năm 2005, sử dụng mô hình VAR cho nghiên
cứu. Kết quả cho thấy có mối quan hệ nhân quả trong ngắn hạn và dài hạn giữa
cung tiền, hoạt động kinh tế và giá cổ phiếu. Kết quả ở Canada cũng cho thấy giá
của một số tài sản là chỉ báo quan trọng của nền kinh tế như lạm phát, lãi suất, và số
13
lượng hàng sản xuất. Dựa vào kết quả đó, các nhà làm chính sách có thể chỉnh sửa
lại chính sách cho phù hợp dựa trên phản ứng của thị trường.
Alagidede và Panagiotidis (2007) cũng nghiên cứu mối liên hệ giữa lạm phát
và giá cổ phiếu ở sáu quốc gia Châu Phi trong khoảng thời gian từ 1997 đến 2005.
Kiểm định nghiệm đơn vị, kiểm định đồng liên kết, VECM đã được sử dụng trong
nghiên cứu này. Kết quả cho thấy không có mối quan hệ trong dài hạn giữa giá cổ
phiếu và giá hàng hoá ở Morocco. Ngoại trừ Morocco, năm nước còn lại đều có dấu
hiệu của đồng liên kết.
Junga và các cộng sự (2007) nghiên cứu mối quan hệ này tại bốn nước Châu
Âu, sử dụng dữ liệu từ quý 1, 1995 đến quý 1, 2001. Mô hình ARIMA và FIML của
Box và Jenkins được áp dụng trong kết quả nghiên cứu trên. Kết quả cho thấy lạm
phát ngoài kỳ vọng có thể ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ở các nước như Pháp, Ý,
Anh nhưng lạm phát trong mức kỳ vọng thì không có ảnh hưởng.
Lee (2008) phân tích mối quan hệ nhân quả ở Anh. Dữ liệu nghiên cứu được
thực hiện từ năm 1830 đến năm 2000 trong đó chia làm hai khoảng thời gian chính
là từ 1830 đến 1969 và từ 1970 đến 2000. Kiểm định nghiệm đơn vị và kiểm định
đồng liên kết đã được sử dụng cho nghiên cứu. Tuy nhiên, giá cổ phiếu gần như
không có quan hệ với lạm phát ngoài kỳ vọng trong khoảng thời gian nghiên cứu.
Mahmood và Dinniah (2009) đã kiểm định mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và
các biến kinh tế vĩ mô ở sáu nước thuộc khu vực Châu Á, Thái Bình Dương từ
tháng 1, 1993 đến tháng 12, năm 2002. Phân tích đồng kết hợp, mô hình VAR với
sai số Gaussian đã được áp dụng. Kết quả cho thấy không có mối quan hệ đồng liên
kết trong ngắn hạn giữa tỷ giá và giá cổ phiếu ở Hong Kong, và giữa sản lượng thực
tế của nền kinh tế với giá cổ phiếu ở Thái Lan.
Syed Imran Sajjad, Haroon Shafi, Saleem Ullah Jan, Madiha Saddat, Ijaz ur
Rehman Iqra (2012) đã tìm hiểu mối liên hệ giữa các nhân tố trái phiếu chính phủ,
lạm phát, lãi suất với tỷ giá hối đoái với KSE 100, dữ liệu chuỗi thời gian từ tháng
1/2005 đến tháng 12/2010. Kiểm định nghiệm đơn vị (kiểm định tính dừng), kiểm
định đồng liên kết và kiểm định mối quan hệ nhân quả đã được áp dụng. Kết quả
14
cho thấy có mối quan hệ nhân quả ở cả 02 chiều giữa biến KSE và tỷ giá hối đoái;
có mối quan hệ nhân quả một chiều từ KSE ảnh hưởng tới lãi suất; không tồn tại
mối quan hệ nhân quả giữa KSE với tỉ lệ lạm phát và KSE với trái phiếu chính phủ.
2.2.2 Các nghiên cứu tại Việt Nam:
Phạm Nguyễn Hoàng (2011) thực hiện một báo cáo chuyên đề ảnh hưởng
của lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt Nam. Báo cáo không sử dụng mô
hình thực nghiệm và chỉ dựa trên các mô hình lý thuyết về định giá tài sản để đưa ra
một số gợi ý như: Lạm phát tăng chi phí đầu vào của hoạt động sản xuất kinh doanh
qua giá nguyên liệu, tiền lương, lãi vay dẫn đến lợi nhuận của doanh nghiệp sẽ bị
sụt giảm nếu tình hình kéo dài. Lạm phát cao làm môi trường vĩ mô thiếu ổn định,
làm tâm lý sợ rủi ro của nhà đầu tư tăng lên. Ngoài ra lạm phát cao cũng làm tăng tỷ
suất sinh lời của nhà đầu tư. Kết quả là lạm phát làm giá cổ phiếu bị sụt giảm.
2.3 Nhận xét chung về các kết quả nghiên cứu trước đây:
Tóm lại, đã có rất nhiều nghiên cứu bằng thực nghiệm, hoặc lý thuyết nhằm
chứng minh có mối quan hệ giữa các biến vĩ mô như lãi suất, tỷ giá hối đoái, trái
phiếu chính phủ, lạm phát … đến giá cổ phiếu ở nhiều quốc gia khác nhau. Các kết
quả tìm thấy là rất khác nhau do có sự khác biệt về phương pháp chọn mẫu, quốc
gia nghiên cứu, thời điểm nghiên cứu, mô hình mà các tác giả sử dụng. Tuy nhiên,
phần lớn các nghiên cứu cho thấy có mối liên hệ giữa lãi suất, lạm phát và giá cổ
phiếu trong ngắn hạn hoặc dài hạn, nhưng không có sự thống nhất về ảnh hưởng
cùng chiều hay ngược chiều lên giá cổ phiếu. Đây cũng là cơ sở để đề tài này được
thực hiện cho thị trường chứng khoán Việt Nam cụ thể là đối với các cổ phiếu giao
dịch trên HOSE. Kết quả của đề tài sẽ trả lời cho câu hỏi có mối quan hệ rõ ràng
giữa các yếu tố vĩ mô lãi suất, tỷ giá hối đoái, trái phiếu chính phủ, lạm phát và giá
cổ phiếu ở Việt nam hay không giúp định hướng cho các nhà đầu tư, những nhà
hoạch định chính sách xem xét tầm ảnh hưởng nếu có đến các quyết định của mình.
15
Chương 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Chương này tập trung vào phương pháp nghiên cứu đ giải quyết các câu
hỏi nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu đã được đặt ra ở ph n mở đ u và được chia
thành ba ph n. h n đ u nêu lên quá trình thu thập và xử l dữ liệu. h n thứ hai
mô tả các biến trong mô hình VAR và ph n thứ ba nêu lên mô hình nghiên cứu?
Dựa trên các nghiên cứu trước đây, có thể nói giá cổ phiếu là một hàm ảnh
hưởng bởi nhiều yếu tố vĩ mô như lãi suất (ITR), lạm phát (INF), đo lường bởi chỉ
số giá tiêu dùng (CPI), tỷ giá hối đoái (EXR), cung tiền (M2) và lãi suất trái phiếu
chính phủ (GEB)….Một số lượng lớn các nghiên cứu cho thấy có sự ảnh hưởng
giữa các biến vĩ mô đến giá chứng khoán như công trình nghiên cứu của Ahmad
and Mustafa (2005); Sari and Soytas (2005); Dufour and Tessier (2006); Mahmood
and Dinniah (2009); Jyoti Kumari (2011); Syed Imran Sajjad, Haroon Shafi, Saleem
Ullah Jan, Ijaz Rehman (2012) .v.v… các công trình nghiên cứu này nghiên cứu
nhiều yếu tố tác động đến giá chứng khoán chẳng hạn như sản lượng thực tế, lượng
cung tiền, tỷ giá hối đoái, lãi suất, trái phiếu chính phủ, lạm phát đến giá chứng
khoán … Có nhiều nghiên cứu thực nghiệm sử dụng mô hình tự hồi quy vector
(VAR). Trên cơ sở lý thuyết và những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới, cũng
như để phù hợp với điều kiện thực tế của Việt Nam, sự khó khăn trong việc lấy số
liệu và năng lực nghiên cứu tác giả xây dựng mô hình VAR để đánh giá sự tác động
đến thị trường chứng khoán – Chỉ số VN-INDEX giới hạn trong phạm vi của bốn
yếu tố vĩ mô đó là lãi suất, tỷ giá, trái phiếu chính phủ và lạm phát.
Nghiên cứu dựa theo phương pháp của bài nghiên cứu “Lạm phát và tỷ suất
sinh lời của cổ phiếu” của Jyoti Kumari (2011) nghiên cứu cho thị trường Ấn Độ
với những yếu tố kinh tế vĩ mô tác động đến thị trường chứng khoán được tham
khảo từ bài nghiên cứu “Tìm hiểu mối liên hệ giữa thị trường chứng khoán, trái
phiếu chính phủ, lạm phát và tỷ giá hối đoái” của các tác giả Syed Imran Sajjad,
Haroon Shafi, Saleem Ullah Jan, Ijaz Rehman (2012). Với phương pháp này, bước
đầu đề tài sẽ sử dụng kiểm định đơn vị để xác định tính dừng và không dừng của
chuỗi dữ liệu theo thời gian của các biến để tránh hiện tượng hồi quy giả trong phân
16
tích dữ liệu. Tiếp theo, tác giả tiến hành kiểm định đồng liên kết theo phương pháp
Johansen để xem xét mối quan hệ dài hạn giữa các biến trong mô hình nghiên cứu
(Trước khi tiến hành kiểm định đồng liên kết tác giả đã lựa chọn độ trễ phù hợp cho
mô hình). Tiếp theo, tác giả tìm sự ảnh hưởng của các biến thông qua mô hình kiểm
định nhân quả theo đề xuất của Granger (1969) để khẳng định sự tác động của lãi
suất, tỷ giá hối đoái, trái phiếu chính phủ và lạm phát đến tỉ suất sinh lời của chỉ số
VN-INDEX. Cuối cùng mô hình phương trình tự hồi quy (VAR) được sử dụng với
giả thiết không có biến ngoại sinh để đưa ra dự báo xu hướng của VN-INDEX dựa
trên các biến (nếu có) là lãi suất, tỷ giá hối đoái, trái phiếu chính phủ và lạm phát.
Ngoài ra, phân tích phương sai (Variance Decomposition) và hàm phản ứng xung
IRF (Impulse Response Function) cũng được sử dụng để kiểm tra mức độ ảnh
hưởng của mỗi yếu tố kinh tế vĩ mô trong việc giải thích biến động của đến tỉ suất
sinh lời của chỉ số VN-INDEX và xem xét tính động trong sự tương tác của tỉ suất
sinh lời của chỉ số VN-INDEX trước những cú sốc từ các biến số kinh tế vĩ mô.
Phần mềm thống kê Eviews 6.0 được sử dụng để hỗ trợ phân tích và ước
lượng mô hình.
3.1. Dữ liệu nghiên cứu:
Luận văn sử dụng chuỗi dữ liệu theo thời gian với tần suất tháng (monthly
time series) được thu thập trong khoảng thời gian từ tháng 1/2005 đến ngày 30/
6/2013. Tất cả dữ liệu nghiên cứu trong đề tài đều được thu thập dữ liệu thứ cấp
theo tháng gồm 102 quan sát. Lý do chọn khoảng thời gian bắt đầu từ năm 2006 là:
-
Do hạn chế trong việc tiếp cận các dữ liệu trước đó để có chuỗi dữ liệu
đồng nhất về thời gian giữa các biến vì biến lãi suất trái phiếu chính phủ tác giả chỉ
thu thập được số liệu từ năm 2005 trở đi.
-
Do thị trường chứng khoán Việt Nam dù đi vào hoạt động từ tháng
7/2000 nhưng đến cuối năm 2004 mới có 26 công ty niêm yết trên sàn HOSE, cuối
năm 2005 số lượng công ty niêm yết là 32 công ty đến năm 2006 tăng lên 106 công
ty đánh dấu sự phát triển nhanh chóng của số lượng cổ phiếu niêm yết. Trong 5 năm
