Kiểm định hành vi bầy đàn trên thị trường chứng khóan việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM
-----------

NGUYỄN MINH TÍN

KIỂM ĐỊNH HÀNH VI BẦY ĐÀN
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2015


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM
-----------

NGUYỄN MINH TÍN

KIỂM ĐỊNH HÀNH VI BẦY ĐÀN
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60340201
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS.TS PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2015

TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC BẢNG SỐ LIỆU
MỞ ĐẦU ........................................................................................................................................ 1
CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG QUAN .................................................................................... 4
1.1 Tâm lý bầy đàn: .................................................................................................................... 4
1.1.1 Tâm lý bầy đàn theo thông tin ....................................................................................... 6
1.1.2 Tâm lý bầy đàn theo danh tiếng ..................................................................................... 7
1.1.3 Tâm lý bầy đàn theo thù lao ........................................................................................... 7
1.2 Nguyên nhân tạo ra tâm lý bầy đàn: ..................................................................................... 7
1.2.1 Lý thuyết tài chính hành vi: ............................................................................................... 9
1.2.2 Bất cân xứng thông tin: ................................................................................................ 17
CHƢƠNG II: CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY ..................................................................... 19
CHƢƠNG III: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU: ............................................... 32
3.1 Phƣơng pháp nghiên cứu: ................................................................................................... 32
3.1.1 Kiểm định hiện tƣợng tâm lý bầy đàn trên thị trƣờng chứng khoán bằng mô hình của
Christie and Huang (1995): ................................................................................................... 32
3.1.2 Kiểm định hiện tƣợng tâm lý bầy đàn bằng mô hình Chang et al (2000): ................... 35
3.2 Thu thập dữ liệu: ................................................................................................................. 36
CHƢƠNG IV: TRÌNH BÀY KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ............................................................ 38
4.1 Thống kê mô tả: .................................................................................................................. 38
4.2 Thực hiện các kiểm định sơ bộ: .......................................................................................... 38
4.2.1 Kiểm định tính dừng: ................................................................................................... 38
4.2.2 Kiểm định tự tƣơng quan: ........................................................................................... 41
4.3 Phân tích hồi quy: ............................................................................................................... 44
4.3.1 Phƣơng pháp hồi quy tuyến tính đối với tỷ suất sinh lợi trên sàn chứng khoán theo mô
hình của Christie & Huang (1995): ....................................................................................... 44

4.3.2 Phƣơng pháp hồi quy tuyến tính đối với tỷ suất sinh lợi theo mô hình của Chang et
al.(2000): ............................................................................................................................... 50


CHƢƠNG V: ĐỀ XUẤT MỘT SỐ GIẢI PHÁP HẠN CHẾ TÂM LÝ BẦY ĐÀN TRÊN THỊ
TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM .................................................................................. 55
5.1 Kiến nghị cho nhà đầu tƣ: ................................................................................................... 55
5.2 Kiến nghị đối với doanh nghiệp niêm yết: .......................................................................... 55
5.3 Kiến nghị đối với nhà nƣớc: ............................................................................................... 56
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC 1
PHỤ LỤC 2
PHỤ LỤC 3



1

MỞ ĐẦU
a) Tính cấp thiết của đề tài nghiên cứu:
- Đặt vấn đề:
Tâm lý (hành vi) bầy đàn là một hiện tƣợng phổ biến trong thị trƣờng tài chính
nói chung – thị trƣờng chứng khoán nói riêng, bất kể thị trƣờng phát triển hay đang
phát triển. Hành vi bầy đàn nói chung đã góp phần làm giảm tính hiệu quả của thị
trƣờng, và trong nhiều trƣờng hợp dẫn đến những phản ứng quá mức, làm mất sự
ổn định của thị trƣờng.
- Sự cần thiết nghiên cứu:
Thị trƣờng chứng khóan Việt Nam còn non trẻ nên tồn tại những hạn chế về:
kiến thức của nhà đầu tƣ, minh bạch thông tin, chất lƣợng thông tin, quy mô thị
trƣờng nhỏ, bị thao túng giá,... Những bất cập trên, khi một nhà đầu tƣ không tin

vào chất lƣợng thông tin và tính minh bạch thông tin , khả năng phân tích bị hạn
chế thì thƣờng bắt chƣớc hành động của những nhà đầu tƣ khác, làm giá chứng
khoán không phản ánh đúng giá trị thực của nó, gây ra tình trạng bất ổn trong giá,
khiến xảy ra tình trạng bong bóng, đổ vỡ trên thị trƣờng. Tâm lý đám đông (tâm lý
bầy đàn) xuất hiện ở hầu hết các thị trƣờng mới nổi, thậm chí ngay cả ở các thị
trƣờng phát triển vẫn có những giai đoạn tồn tại tâm lý đám đông. Lịch sử kinh tế
thế giới đã không chứng kiến nhiều vụ nổ bong bóng và khoảng hoảng nhƣ khủng
hoảng Hoa tulip – Hà Lan (1634-1637), bong bóng South Sea - Anh ( 1711-1720),
khủng hoảng bất động sản Florida - Mỹ (1920-1922), đại suy thoái thế giới 1929,
khủng hoảng 1987, khủng hoảng Châu Á 1997, khủng hoảng dotcom… Chính vì
vậy, việc nghiên cứu tâm lý bầy đàn ở thị trƣờng chứng khoán Việt Nam là vô
cùng cần thiết.


2

b) Mục tiêu và phạm vi nghiên cứu:
- Mục tiêu nghiên cứu
Bài nghiên cứu sẽ sử dụng độ phân tán của tỷ suất sinh lợi để kiểm định hành
vi bầy đàn trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam từ tháng 01/2005 đến tháng
4/2014, từ đó đề xuất một số giải pháp hạn chế hành vi này.
Để làm rõ hơn cho mục tiêu nghiên cứu bài nghiên cứu sẽ tìm ra đáp án cho 3
câu hỏi nghiên cứu:
Câu hỏi thứ nhất: “Có tồn tại tâm lý bầy đàn trên sàn giao dịch chứng khoán
Việt Nam trong toàn giai đoạn từ tháng 01/2005 – 4/2014, giai đoạn trƣớc khủng
hoảng, giai đoạn sau khủng hoảng đối với toàn bộ doanh nghiệp, doanh nghiệp tài
chính, doanh nghiệp phi tài chính theo mô hình CSSD không?”
Câu hỏi thứ hai: “Có tồn tại tâm lý bầy đàn trên sàn giao dịch chứng khoán
Việt Nam trong toàn giai đoạn từ tháng 01/2005 – 4/2014, giai đoạn trƣớc khủng
hoảng, giai đoạn sau khủng hoảng đối với toàn bộ doanh nghiệp, doanh nghiệp tài

chính, doanh nghiệp phi tài chính theo mô hình CSAD không?”
Câu hỏi thứ ba: “Có tồn tại tâm lý bầy đàn trên sàn giao dịch chứng khoán
Việt Nam trong toàn giai đoạn từ tháng 01/2005 – 4/2014, giai đoạn trƣớc khủng
hoảng, giai đoạn sau khủng hoảng đối với toàn bộ doanh nghiệp, doanh nghiệp tài
chính, doanh nghiệp phi tài chính khi thị trƣờng tăng điểm, giảm điểm không?”
- Phạm vi nghiên cứu
Luận án phân tích và kiểm định trên cơ sở dữ liệu khối lƣợng cổ phiếu lƣu
hành, giá đóng cửa theo ngày của các cổ phiếu đƣợc niêm yết trên thị trƣờng chứng


3

khoán Việt Nam (bao gồm Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội, Sở giao dịch chứng
khoán Thành phố Hồ Chí Minh) trong khoảng thời gian từ tháng 01/2005 đến
tháng 4/2014.


4

CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG QUAN
1.1 Tâm lý bầy đàn:
Tâm lý bầy đàn (hay tâm lý đám đông) là một sự tồn tại khách quan trong bất
cứ một thị trƣờng nào, không riêng gì thị trƣờng tài chính. Các bằng chứng xã hội
mà các nhà tâm lý học đƣa ra sau các cuộc khảo sát hoàn toàn chứng minh đƣợc
điều đó. Thực hiện một thí nghiệm nhƣ sau: Cho một ngƣời đứng ở một góc phố và
nhìn lên bầu trời trống không trong 60 giây. Một số ngƣời đi đƣờng đã dừng lại để
xem ngƣời kia nhìn gì nhƣng rồi đa số cũng bƣớc qua. Lần tiếp theo, các nhà tâm
lý học cho năm ngƣời làm nhƣ vậy ở góc phố đó. Lần này, số ngƣời dừng lại để
quan sát đông gấp 4 lần. Khi cho 15 ngƣời đứng ở góc phố đó, có tới 45% số ngƣời
qua đƣờng dừng lại và khi tăng số ngƣời đứng ở góc phố thêm một lần nữa, có tới

hơn 80% ngƣời đi đƣờng phải ngẩng đầu quan sát theo. Vì sao lại nhƣ vậy? Ngƣời
ta cho rằng, nếu có nhiều ngƣời cùng nhìn lên bầu trời thì chắc chắn rằng trên bầu
trời phải có cái gì đó. Đó là lý do vì sao càng có đông ngƣời, đám đông càng dễ bị
ảnh hƣởng: thêm một ngƣời là thêm một bằng chứng cho thấy có điều gì đó quan
trọng đang xảy ra. Họ tin tƣởng rằng, nếu có rất nhiều ngƣời cùng thực hiện một
việc gì đó thì việc đó nhất định đúng. Bằng chứng này dƣờng nhƣ cho thấy, nếu
không biết điều gì đang diễn ra thì tốt hơn hết là nên bắt chƣớc những gì ngƣời
khác đang làm.
Hiện tƣợng này đƣợc gọi là hiện tƣợng bầy đàn (hay tâm lý bầy đàn, hành vi
bầy đàn). Hành vi bầy đàn là thuật ngữ dùng để chỉ sự điều chỉnh tƣơng thích với
một phƣơng thức thực hiện và đƣợc thể hiện nhƣ là “một sự tƣơng đồng trong
hành vi theo sau các quan sát tƣơng tác” về hành động và kết quả phát sinh từ
những hành động này giữa các cá nhân (Hirshleifer và Teoh, 2003).


5

Trong thị trƣờng chứng khoán, hành vi bầy đàn bao hàm việc các nhà đầu tƣ
có xu hƣớng bỏ qua các thông tin riêng mà thiên về các kết quả quan sát
(Bikhchandani và Sharma, 2001) không tƣơng thích với các yếu tố cơ bản, nền
tảng của thị trƣờng (Hwang và Salmon, 2004). Đó là hành vi mà các cá nhân thiết
lập dựa trên việc quan sát hành động của những ngƣời khác, hay nói cách khác đó
là hành động bắt chƣớc nhau.
“Hành vi bầy đàn – mọi ngƣời hành động theo những gì mà những ngƣời khác
đang làm, thậm chí ngay cả khi thông tin riêng của họ cho thấy nên hành động một
cách khác đi”. (Banerjee (1992))
Tâm lý bầy đàn thể hiện ở cả nhà đầu tƣ nhỏ lẻ và cả các nhà đầu tƣ tổ chức.
Đối với nhà đầu tƣ nhỏ lẻ, vì những giới hạn trong việc sở hữu thông tin cũng nhƣ
những trƣờng hợp xem xét nhƣ đƣợc đề cập ở trên, những ngƣời này dễ dàng bị
cuốn vào các trò chơi tạo ra xu thế (làm giá) của các tổ chức. Đồng thời, những tin

đồn, các thông tin ngoài luồng với chất lƣợng thấp đôi khi cũng đƣợc các nhà đầu
tƣ nhỏ lẻ “tận dụng một cách triệt để và kết cục là tạo ra một đám đông hành động
giống nhau theo một cách bất hợp lý. Còn đối với các nhà đầu tƣ tổ chức, tâm lý
bầy đàn đƣợc tạo ra từ những ngƣời quản lý, ban điều hành các tổ chức này.
Những ngƣời quản lý các tổ chức, các định chế tham gia thị trƣờng không phải với
mục tiêu đƣa thị trƣờng về trạng thái hợp lý, hiệu quả thông qua kinh doanh chênh
lệch giá. Mà những ngƣời này tham gia thị trƣờng cũng chỉ vì mục đích kiếm tiền
và bảo vệ cho sự an toàn trong nghề nghiệp của chính họ. Vì thành quả hoạt động
của họ bị đánh giá (Sharfstein và Stein, 1990) trên cơ sở so sánh với thành quả hoạt
động của những ngƣời có vị trí tƣơng tự và vì trình độ cũng nhƣ uy tín nghề nghiệp
của họ là không đồng đều, cho nên không khó để thấy rằng những nhà quản lý với
trình độ/uy tín kém hơn có xu hƣớng bắt chƣớc những hành động của những ngƣời


6

có trình độ/uy tín cao hơn, vì điều này sẽ cải thiện hình ảnh nghề nghiệp của họ
(Scharfstein và Stein, 1990; Trueman, 1994). Tuy nhiên, đến lƣợt những chuyên
gia đƣợc cho là có trình độ/ uy tín cao cũng có thể sẽ chọn cách hành động theo
đám đông, mặc dù họ biết rằng đó không phải là hành động, quyết định tối ƣu, nếu
nhƣ họ nhận thấy rằng rủi ro từ sự thất bại tiềm tàng là lớn hơn so với những ích
lợi có thể đạt đƣợc nếu thực hiện hành động riêng lẻ (Graham, 1999).
Về phân loại tâm lý bầy đàn, có nhiều dạng tâm lý bầy đàn khác nhau. Nhƣ
phân loại trong nghiên cứu của Bikhchandani & Sharma (2000) thì tâm lý bầy đàn
chia làm 3 loại: tâm lý bầy đàn dựa theo thông tin (informationmbased herding),
tâm lý bầy đàn dựa theo danh tiếng (reputationmbased) và tâm lý bầy đàn dựa theo
thù lao (compensationmbased).
1.1.1 Tâm lý bầy đàn theo thông tin
Nhà đầu tƣ có thể theo dõi hành động của nhà đầu tƣ khác nhƣng không thể
biết rằng họ có nắm giữ thông tin bí mật gì không. Ngay cả khi những cá nhân có

trao đổi với nhau thì vẫn có những hoài nghi, và họ giám sát hành động thay vì chỉ
bằng lời nói. Bằng cách giám sát, họ sẽ suy tính và đƣa ra quyết định riêng của
mình. Ví dụ: Angela có thông tin, cô sẽ quyết định thông tin đó tốt hay xấu (Good
(G)/Bad(B), Bob quan sát hành động của Angela và sẽ suy nghĩ. Nếu Bob quyết
định giống Angela thì chuối hành đồng giống nhau bắt đầu. Claire cũng xem xét
tƣơng tự hành động của Bob. Việc áp dụng phƣơng tính xác suất hay trực quan
cũng thấy Claire luôn hành động theo nếu Angela và Bob cùng cho rằng tốt (G)
(hay xấu (B). Kết luận rút ra là một nhà đầu tƣ cá nhân sẽ vào chuỗi hành động bầy
đàn nếu số những ngƣời trƣớc đó đều lựa chọn sẽ đầu tƣ lớn hơn số ngƣời không
đầu tƣ từ 2 trở lên.


7

Nếu giá cổ phiếu trên thị trƣờng cổ phiếu phản ánh mọi thông tin sẵn có hay nói
cách khác thị trƣờng hiệu quả về thông tin thì hành vi bầy đàn theo thông tin sẽ
không xảy ra.
1.1.2 Tâm lý bầy đàn theo danh tiếng
Một giả thuyết khác là hành vi bầy đàn theo danh tiếng của những nhà quản lý
quỹ và nhân viên phân tích tài chính. Họ đƣợc thuê mƣớn để đƣa ra những báo cáo,
nhận định, dự đoán thị trƣờng, hay giá cả. Nếu dự đoán của họ khác xa với những
dự báo khác từ những nhà phân tích hay quản lý quỹ mà dự báo của họ lại không
chính xác thì danh tiếng của họ sẽ tổn hại. Họ sẽ không đƣợc thăng tiến hay thậm
chí bị sa thải. Do vậy, những nhà quản lý quỹ hay các nhà phân tích (đặc biệt là
những ngƣời ít kinh nghiệm) sẽ bắt chƣớc theo những dự đoán của những ngƣời
khác. Và nhƣ thế, tâm lý bầy đàn xuất hiện.
1.1.3 Tâm lý bầy đàn theo thù lao
Nếu mức thù lao của một quản lý đầu tƣ phụ thuộc vào tỉ suất lợi nhuận của
danh mục đầu tƣ so với benchmark. Benchmark có thể là một chỉ số hoặc tỉ suất
lợi nhuận của những quản lý khác. Khi đó nhà quản lý có xu hƣớng lựa chọn

những khoản đầu tƣ không hiệu quả vì nhà quản lý có thể sẽ quan sát những ngƣời
khác hay benchmark để bắt chƣớc cho theo kịp, và điều này cũng có thể dẫn tới
hành vi bầy đàn. Nếu thù lao của nhà đầu tƣ giảm khi tỉ suất lợi nhuận nhỏ hơn
benchmark thì càng có động lực để nhà quản lý bắt chƣớc theo.
1.2 Nguyên nhân tạo ra tâm lý bầy đàn:
Nguồn gốc của hành vi bầy đàn có thể do các nhân tố tâm lý và cũng có thể đó
là hành vi bầy đàn dựa trên sự suy tính hợp lý, khôn ngoan.


8

Ở góc độ tâm lý, hành vi bầy đàn đƣợc cho là phát sinh từ chính bản chất con
ngƣời, theo đó con ngƣời có xu hƣớng hƣớng đến sự tuân theo (Hirshleifer, 2001)
qua quá trình trao đổi thông tin gữa các cá nhân. Sự trao đổi thông tin này có thể là
bằng cách nói chuyện trực tiếp giữa các cá nhân (Shiller, 1995) hay một sự hiểu
ngầm khi các cá nhân quan sát sự lựa chọn của những ngƣời khác (Bihkchandani
và đồng sự, 1992). Ngoài ra, còn có các nhân tố hành vi khác tác động đến cách
hành xử của nhà đầu tƣ nhƣ: sự phụ thuộc vào kinh nghiệm hay thuật toán máy
móc, lệch lạc nhận thức do tình huống điển hình, tự tin thái quá, tính toán bất hợp
lý, bảo thủ, theo khuôn mẫu. Khi tâm lý con ngƣời mắc phải những hiện tƣợng tâm
lý trên thì họ có khuynh hƣớng thờ ơ, hoặc phản ứng chậm, phản ứng với mức độ
yếu, không phù hợp hoặc phản ứng quá mức trƣớc những thông tin đƣợc công bố.
Tất cả những yếu tố này đều tác động đến quyết định của con ngƣời, và đặc
biệt trong những hoàn cảnh mà có rất ít thời gian để suy nghĩ đƣa ra quyết định,
hành động của một ngƣời hay một nhóm ngƣời có thể dẫn đến hành động của
những ngƣời khác. Chính tâm lý sợ hãi phải hành động riêng lẻ hay không muốn đi
ngƣợc trào lƣu đã dẫn đến xu hƣớng các cá nhân bắt chƣớc nhau (dù hành động đó
hợp lý hay vô lý), và điều này tạo nên hành động bầy đàn của nhà đầu tƣ trên thị
trƣờng.
Ở khía cạnh khác, hành vi bầy đàn cũng có thể đƣợc tạo ra từ những xem xét

khôn ngoan, có tính hợp lý. Devenow và Welch (1996) cho thấy rằng tâm lý bầy
đàn có thể đƣợc gây ra bởi những sự xem xét khôn ngoan, nếu việc thực hiện hành
vi “bắt chƣớc” đó dựa trên việc nhận ra những thông tin về kết quả hành động của
của những cá nhân khác. Sự xem xét này có thể xảy ra trong 4 trƣờng hợp: cá nhân
không sở hữu bất kỳ thông tin riêng nào; có thông tin riêng nhƣng thông tin chƣa
chắc chắn vì chất lƣợng thông tin là thấp; không tự tin vào khả năng xử lý thông tin


9

của mình; nhận thấy hay cho rằng những ngƣời khác sở hữu những thông tin tốt
hơn. Điều này đƣợc góp phần tạo ra từ tình trạng bất cân xứng thông tin trên thị
trƣờng. Thị trƣờng càng bất cân xứng thông tin, tâm lý bầy đàn càng phổ biến.
Tiếp theo, bài nghiên cứu sẽ trình bày rõ hơn các nhân tố hành vi và vấn đề bất
cân xứng thông tin – những nhân tố tạo ra tâm lý bầy đàn trên thị trƣờng.
1.2.1 Lý thuyết tài chính hành vi:
Tài chính học hành vi là lĩnh vực tài chính sử dụng các lý thuyết cơ bản dựa
trên tâm lý con ngƣời để giải thích những bất thƣờng trên thị trƣờng chứng khoán.
Trong những thập kỷ gần đây, những nghiên cứu trong lĩnh vực tài chính hành vi
ngày càng phát triển, đóng góp vào việc giải thích những bất thƣờng của thị trƣờng
hay các câu đố kinh tế mà lý thuyết thị trƣờng hiệu quả tỏ ra bất lực trong việc lý
giải. Lý thuyết tài chính hành vi với hai trụ cột chính đó là Lý thuyết triển vọng
(Prospect Theory) và Kinh tế học thí nghiệm (Experimental Economics).
Lý thuyết triển vọng cho rằng quyết định của con ngƣời không luôn luôn dựa
trên sự kỳ vọng hợp lý mà nó còn bị ảnh hƣởng bởi yếu tố hành vi nhƣ cảm xúc,
kinh nghiệm, tâm lý xã hội phổ biến. Nhà đầu tƣ có khuynh hƣớng xem khả năng
bù đắp một khoản lỗ quan trọng hơn khả năng kiếm đƣợc nhiều lợi nhuận hơn. Khi
khoản đầu tƣ có khuynh hƣớng mang lại lợi nhuận, họ thích nắm chắc ngay khoản
lợi nhuận hiện tại hơn là cố gắng tiếp tục đầu tƣ để thu đƣợc nhiều lợi nhuận hơn
trong tƣơng lai. Thực hiện thử nghiệm đơn giản nhƣ sau: Cho ai đó một lựa chọn

hoặc là sẽ có chắc chắn 50.000 đồng hoặc là sẽ chơi trò đồng xu xấp ngửa, nếu
thắng sẽ nhận đƣợc 100.000 đồng, và ngƣợc lại sẽ không nhận đƣợc gì cả. Có vẻ
nhƣ trò chơi này đầy may rủi, do đó ngƣời ta chọn việc bỏ túi chắc chắn 50.000
đồng. Ngƣợc lại, nếu phải lựa chọn giữa việc mất chắc chắn 50.000 đồng hoặc


10

cũng chơi trò đồng xu xấp ngửa và mất 100.000 đồng hoặc không mất gì cả. Họ có
thể sẽ chọn chơi xấp ngửa. Sự may rủi trong việc tung đồng xu xấp ngửa trong cả
hai trƣờng hợp là tƣơng đƣơng nhau, nhƣng con ngƣời lại chọn cách tham gia trò
chơi để tiết kiệm những khoản lỗ, thậm chí là trò chơi này có thể sẽ mang đến một
khoản lỗ lớn hơn. Sự không yêu thích rủi ro này cho thấy khuynh hƣớng con ngƣời
coi khả năng bù đắp một khoản lỗ còn quan trọng hơn khả năng kiếm đƣợc một lợi
nhuận lớn hơn. Bên cạnh đó, lý thuyết triển vọng còn cho rằng khẩu vị rủi ro của
nhà đầu tƣ không phải là nhất quán (điều đƣợc đề cập trong lý thuyết hữu dụng kỳ
vọng), mà có thể thay đổi theo thời gian, tùy theo hoàn cảnh thị trƣờng. Khi khoản
đầu tƣ có nguy cơ thua lỗ thì nhà đầu tƣ lại cố gắng duy trì với hy vọng sẽ nhận
đƣợc khoản lời trong tƣơng lai, mặc dù lúc này rủi ro thua lỗ nhiều hơn là rất lớn,
nhà đầu tƣ có xu hƣớng giữ ở vị trí mất với hy vọng rằng giá cuối cùng sẽ phục
hồi.
Kinh tế học thí nghiệm với những thí nghiệm nghiên cứu về hành vi ra quyết
định của con ngƣời trong những hoàn cảnh cụ thể, cho thấy rằng hoạt động thực tế
của con ngƣời là phức tạp và bị ảnh hƣởng lớn bởi tính tự thân, và hệ thống thuộc
về tâm lý học. Con ngƣời có thể không luôn luôn hành động hợp lý, nhƣng qua
những bài học thử và sai cuối cùng họ cũng có thể đƣa ra quyết định tƣơng thích
với lý thuyết hữu dụng kỳ vọng. Theo một nghiên cứu của Arlen và Talley, quá
trình ra quyết định của con ngƣời có thể là một quá trình dựa trên lý trí, cũng có
thể là quyết định dựa trên cảm tính, và cũng có thể là một sự kết hợp đồng thời
giữa lý tính và cảm tính.

Nhƣ vậy hành vi tài chính là một kiểu tài chính mới, nó giúp bổ sung vào các
lý thuyết tài chính cơ bản bằng cách giải thích về hành vi của quá trình ra quyết
định. Ngƣợc lại với lý thuyết của Markowitz và Sharp, hành vi tài chính giải quyết


11

vấn đề của các cá nhân và cách mà họ thu thập và sử dụng thông tin. Hành vi tài
chính tìm cách để hiểu và dự đoán đƣợc quá trình ra quyết định có quan hệ đến hệ
thống thị trƣờng tài chính. Ngoài ra, nó còn tập trung vào việc áp dụng các nguyên
lý tâm lý và kinh tế để cải thiện việc ra quyết định tài chính (Olsen, 1998). Những
nguyên lý cơ bản của lý thuyết tài chính hành vi mâu thuẫn với giả thiết của lý
thuyết thị trƣờng hiệu quả. Những nguyên lý cơ bản của lý thuyết tài chính hành vi
này tạo ra hiện tƣợng tâm lý bầy đàn trong thị trƣờng. Bao gồm:
a) Hành vi bất hợp lý:
Phụ thuộc vào kinh nghiệm hay thuật toán (Heuristics)
Việc phụ thuộc vào kinh nghiệm khiến con ngƣời đƣa ra quyết định một cách
dễ dàng và nhanh chóng. Điều này thỉnh thoảng sẽ dẫn đến những sai lầm trong
quyết định, đặc biệt là khi các điều kiện bên ngoài thay đổi, và thậm chí có thể dẫn
đến các quyết định đầu tƣ nằm dƣới điểm tối ƣu. Đặc biệt ngƣời ta thƣờng đề cao
hiệu quả của những quy tắc đơn giản, gần gũi và dễ nhớ, kiểu hiệu ứng mà Tversky
và Kahneman (1979) gọi là hiệu ứng quy tắc có sẵn (availability heuristic). Một ví
dụ của Benartzi và Thaler (2001) đó là khi đối mặt với N lựa chọn làm thế nào để
đầu tƣ số tiền tiết kiệm của mình, nhiều ngƣời đã nhanh chóng sử dụng quy tắc 1/N
(có nghĩa là nếu có N loại hình đầu tƣ, họ sẽ đầu tƣ 1/N số tiền của mình vào mỗi
loại hình đầu tƣ đó).
Tự tin thái quá (Overconfidence)
Nhà đầu tƣ thƣờng xem bản thân họ tốt hơn những nhà đầu tƣ khác, đánh giá
cao bản thân hơn những gì ngƣời khác đánh giá. Có nhiều nghiên cứu cho thấy
rằng con ngƣời đã quá tự tin vào những khả năng của mình, họ thƣờng nghĩ rằng

12

họ biết nhiều hơn những gì họ làm. Sự quá tự tin cũng làm tăng tính không đồng
nhất trong niềm tin của nhà đầu tƣ. Nhà đầu tƣ quá tự tin cho rằng, hành động của
họ ít rủi ro hơn các nhà đầu tƣ khác cảm nhận. Những nhà đầu tƣ quá tự tin nhiều
khi hiểu sai giá trị thông tin họ nhận đƣợc, không những tính chính xác của thông
tin mà còn hiểu sai cả ý nghĩa của thông tin. Chính sự tự tin quá mức đã dẫn đến
những quyết định sai lầm khi họ quá chú trọng đến những thông tin tốt của các
công ty đƣợc đánh giá và lờ đi những thông tin xấu, chính điều này làm cho họ tin
rằng những cổ phiếu mà họ đang đầu tƣ là những cổ phiếu tốt. Và vì thế, họ có xu
hƣớng đầu tƣ rất nhiều vào một loại chứng khoán quen thuộc hay chứng khoán của
chính công ty họ làm việc, và trở nên ít đa dạng hóa danh mục của mình. Ngoài ra,
Barber và Odean (2001) đã phát hiện ra rằng, trong các hoạt động giao dịch, các
nhà đầu tƣ nam thƣờng có xu hƣớng tự tin hơn các nhà đầu tƣ nữ. Và nhà đầu tƣ
nam càng giao dịch nhiều, thì kết quả càng tệ hơn nhà đầu tƣ nữ.
Tính toán bất hợp lý (Mental Accounting)
Con ngƣời thỉnh thoảng có xu hƣớng đƣa ra các quyết định riêng lẻ mà đáng ra
chúng nên đƣợc kết hợp với nhau. Ví dụ, nhiều ngƣời đã chia ngân sách gia đình
thành hai phần, một phần dành để mua thức ăn và phần còn lại dành cho tiêu khiển,
giải trí. Nếu ở nhà, họ sẽ không dùng khoản tiền chi cho thức ăn để mua tôm hùm
hay các món ăn sang trọng khác bởi vì chúng quá đắt tiền so với các món cá, rau
thịt bình thƣờng. Nhƣng khi đến nhà hàng, họ lại sẵn sàng gọi những món đắt tiền
nhƣ tôm hùm, mặc dù chúng đắt hơn rất nhiều so với một buổi tối với cá bình
thƣờng khi ở nhà. Nhƣng nếu họ ăn tôm hùm ở nhà, còn ăn những món cá đơn giản
trong nhà hàng, thì họ có thể tiết kiệm đƣợc nhiều tiền hơn, bởi vì việc mua tôm
hùm về nhà so với ăn tôm hùm tại một nhà hàng sang trọng sẽ rẻ hơn nhiều. Vấn
đề nằm ở chỗ họ đã tách biệt hai khoản ngân sách dùng cho bữa ăn tại nhà và đi ăn

13

nhà hàng vào cuối tuần. Trên thị trƣờng chứng khoán, những nhà đầu tƣ đƣa ra
những quyết định tƣởng chừng nhƣ hợp lý mà thực ra lại sai lầm: sẵn sàng thực
hiện ngay những lệnh mang lại lời nhỏ, nhƣng trì hoãn không thực hiện lệnh dừng
lỗ khi xuất hiện những khoản lỗ nhỏ. Ví dụ, khi mua cổ phiếu giá 30.000, sau đó
giá giảm xuống 22.000, ngƣời ta vẫn không bán cổ phiếu (thậm chí còn mua tiếp)
và chờ đến khi giá lên trên 30.000 một chút mới bán ngay kiếm lời. Giá có giảm
tiếp ngƣời ta cũng cứ giữ cổ phiếu đó tiếp. Vì họ đã tách biệt giữa “tài khoản lời”
và “tài khoản lỗ” trong tâm trí của mình, cho nên họ cố tối đa hoá tài khoản lời, và
tối thiểu hoá tài khoản lỗ, nên giá lên một chút thì bán, giá xuống thì cứ giữ, xem
nhƣ nó chƣa bị chuyển qua tài khoản lỗ.
Theo khuôn mẫu (Framing)
Lệch lạc tâm lý do tính khuôn mẫu là tâm lý nhà đầu tƣ cô lập một khái niệm
hay phân tích một vấn đề trong một khuôn khổ hạn hẹp, tách biệt, và cố gắng đƣa
ra quyết định tối ƣu cho khuôn khổ hạn hẹp ấy thay vì cho toàn cục. Ví dụ, một
nhà hàng có thể quảng cáo về một món ăn đặc biệt hay là những khoản chiết khấu
cho khách hàng, nhƣng họ sẽ không bao giờ áp dụng các khoản phụ phí vào giờ
cao điểm cho khách hàng. Nhƣ vậy, nếu khách hàng cảm thấy rằng mình đang
nhận đƣợc một khoản chiết khấu vào giờ thấp điểm hơn là phải trả một khoản phụ
phí vào giờ cao điểm thì nhà hàng sẽ kinh doanh đƣợc nhiều hơn, thậm chí nếu giá
là nhƣ nhau. Điều này xảy ra khi một nhà đầu tƣ có những phản ứng khác nhau
trƣớc cùng một thông tin, phụ thuộc vào cách nó đƣợc trình bày nhƣ thế nào. Ví
dụ: "Cổ phiếu của Google tăng lên mức cao nhất trong 5 năm." "Cổ phiếu của
Google chƣa bao giờ đạt đến giá trị đó trong 5 năm qua". Cả hai câu nói trên đều
đúng sự thật, tuy nhiên một nhà đầu tƣ có thể không quyết định đầu tƣ khi nghe
câu thứ nhất và quyết định đầu tƣ khi nghe câu thứ hai.

14

Nhƣ vậy, khái niệm này không phân tích một vấn đề một cách toàn cục, mà bó
buộc trong một khuôn khổ hạn hẹp. Mặc dù kết quả là nhƣ nhau nhƣng sự khác
nhau về khuôn mẫu (cách thức diễn đạt khác nhau) có thể tạo cho nhà đầu tƣ có
những phản ứng sai lệch về những rủi ro liên quan đến thông tin đƣợc truyền đạt.
Lệch lạc do tình huống điển hình (Representativeness)
Điều này thƣờng đƣợc diễn tả một cách đơn giản là xu hƣớng không quan tâm
nhiều đến những nhân tố dài hạn, mà thƣờng đặt nhiều quan tâm đến những tình
huống điển hình ngắn hạn. Tversky và Kahneman (1974) đƣa ra một định nghĩa
hàn lâm hơn cho tình huống này là ngƣời ta đánh giá xác suất xảy ra của những sự
kiện trong tƣơng lai dựa vào mức độ “tƣơng tự” với một tình huống điển hình nào
đó. Điểm quan trọng là ngƣời ta thƣờng chỉ quan tâm đến một tình huống điển hình
của một giai đoạn ngắn thay vì quan tâm đến một mẫu hình điển hình trong một
giai đoạn dài (điều này gọi là luật số quan sát nhỏ, “law of small numbers”).
Tuy nhiên, sai lầm chính là do giả định rằng sự tƣơng tự trong khía cạnh này
tạo ra sự tƣơng tự trong khía cạnh khác. Tƣơng tự, con ngƣời thƣờng có xu hƣớng
nhận biết xác suất của các vấn đề tƣơng đồng với những ý tƣởng trƣớc đó của họ
ngay cả khi kết quả nhận đƣợc không có ý nghĩa thống kê.
Nhƣ vậy, lệch lạc do tình huống điển hình thƣờng đƣợc diễn tả một cách đơn
giản là xu hƣớng không quan tâm nhiều đến những nhân tố dài hạn, mà thƣờng đặt
nhiều quan tâm đến những tình huống điển hình ngắn hạn.
Ví dụ, một nhà đầu tƣ sẽ nghĩ rằng một chứng khoán nào đó sẽ diễn biến tốt
bởi vì nó cũng đã nhƣ thế trong một vài năm trƣớc, và hoàn toàn không có bất cứ
một nghiên cứu nào về kỳ vọng của các chứng khoán này. Điều này xảy ra khi mà


15

các nhà đầu tƣ kỳ vọng vào tƣơng lai dựa trên những điều kiện của quá khứ hoặc

hiện tại.
Bảo thủ (Conservatism)
Khi điều kiện thay đổi, con ngƣời có xu hƣớng chậm thay đổi với những điều
kiện đó. Hay nói cách khác, họ gắn chặt những thói quen của mình với những điều
kiện trƣớc đó. Tức là khi có tin nền kinh tế suy giảm, họ cho rằng kinh tế kém đi
chỉ là tạm thời, dài hạn vẫn là đi lên, mà không nhận thấy điều này phát đi tín hiệu
một chu kỳ suy thoái nhiều năm đã bắt đầu.
Hiệu ứng này ngƣợc lại với lệch lạc do tình huống điển hình. Con ngƣời chậm
phản ứng trƣớc những sự thay đổi do những thói quen dài hạn trƣớc đó. Nhƣng nếu
thời gian đủ dài, họ sẽ điều chỉnh để phù hợp với điều kiện thay đổi. Ví dụ, khi ban
đầu tin tức công bố của một công ty cho thấy lợi nhuận giảm, ngƣời ta vẫn tin rằng
đây chỉ là giảm tạm thời, và phản ứng chậm với thông tin này, nên giá cổ phiếu
công ty có tin xấu vẫn giảm chậm. Đến khi liên tục vài quý sau, tình hình vẫn xấu,
thì ngƣời ta đã “phát hiện” ra một tình huống điển hình mới: Công ty này quý trƣớc
cũng kinh doanh kém, quý này cũng kinh doanh kém, vậy nên bán tống cổ phiếu
công ty này đi để tránh lỗ. Thế là mọi ngƣời đổ xô đi bán cổ phiếu. Kết quả, lại dẫn
đến phản ứng thái quá.
b) Hành vi không hợp lý mang tính hệ thống:
Khi một tình huống ra quyết định trở nên không chắc chắn thì ảnh hƣởng hành
vi và quan điểm của đám đông sẽ làm cho các cá nhân trở nên chắc chắn hơn. Theo
những nhà nhân loại học thì một trong những mơ ƣớc cơ bản của loài ngƣời và
những động vật khác là sự thôi thúc giao tiếp xã hội. Hầu nhƣ trong lịch sử nhân


16

loại, sự giao tiếp xã hội đƣợc đáp ứng bởi những thành viên của một nhóm ngƣời.
Khi xuất hiện những hành vi của một nhóm ngƣời sẽ gây sự chú ý đến bộ não của
con ngƣời. Tâm lý đám đông luôn tồn tại trong quá trình ra quyết định của con
ngƣời cũng nhƣ nhà đầu tƣ, không phân biệt việc có kinh nghiệm hay không. Và lý

thuyết ảnh hƣởng đám đông này càng thấy rõ khi nhà đầu tƣ buộc phải đƣa ra các
quyết định nhanh chóng, chƣa có đầy đủ thông tin cần thiết. Nếu chỉ một nhà đầu
tƣ đơn lẻ có hành vi không hợp lý, thì ảnh hƣởng của giao dịch của nhà đầu tƣ này
lên giá cổ phiếu trên thị trƣờng là không đáng kể (cho dù là một tổ chức đầu tƣ lớn
thì ảnh hƣởng cũng rất hạn chế nếu chỉ đơn độc một mình). Chỉ khi hành vi không
hợp lý là mang tính hệ thống (nghĩa là một nhóm nhiều nhà đầu tƣ cùng có một
hành vi không hợp lý nhƣ nhau) thì khi ấy việc định giá sai sẽ xuất hiện và có thể
bắt đầu kéo dài. Lý thuyết tài chính hành vi cho rằng tính lệch lạc (bất hợp lý)
trong hành vi là khá phổ biến đối với nhiều nhà đầu tƣ, và do đó, nó tạo thành một
dạng nhƣ chúng ta thƣờng gọi là “hiệu ứng bầy đàn” – hành vi bầy đàn, khiến cho
giá một số cổ phiếu không phản ánh giá trị “thực” (hay hợp lý) của chúng.
c) Giới hạn về khả năng kinh doanh chênh lệch giá:
Việc định giá sai các tài sản tài chính là hiện tƣợng phổ biến, nhƣng không dễ
gì để làm cho các khoản lợi nhuận bất thƣờng của các tài sản này trở nên đáng tin
cậy. Tại sao lại nhƣ vậy? Việc định giá sai có 2 dạng: một dạng là thƣờng xuyên
xảy ra và có thể kinh doanh chênh lệch giá đƣợc, một dạng là không thƣờng xuyên
xảy ra, kéo dài và không thể kinh doanh chênh lệch giá đƣợc. Dạng thứ nhất, các
chiến lƣợc kinh doanh có thể kiếm đƣợc tiền. Dạng thứ 2 rất dễ dẫn đến tình trạng
“tiền mất, tật mang”. Việc định giá sai không thƣờng xuyên xảy ra, nhà đầu tƣ
không thể xác định đƣợc đỉnh và đáy cho đến khi chúng xảy ra trên thực tế. Tồi tệ
hơn, nếu các đối tác và nhà đầu tƣ tiến hành rút vốn sau khi thua lỗ có thể dẫn đến


17

áp lực mua bán làm trầm trọng thêm tính không hiệu quả. Chúng ta cùng xem xét
ví dụ về giá trị cổ phiếu Ford: Giả sử giá trị cơ bản của Ford là $20/cổ phiếu.
Tƣởng tƣợng rằng lúc này những nhà đầu tƣ không khôn ngoan (irrational traders)
trở nên quá bi quan về triển vọng tƣơng lai ảm đạm của Ford, và bán ngay cổ
phiếu Ford với giá $15. Lúc này, theo lý thuyết thị trƣờng hiệu quả (gọi tắt EMH)

thì những nhà đầu tƣ khôn ngoan (Rational traders) thấy đây là cơ hội hấp dẫn vì
giá thấp hơn giá trị cơ bản ($20) và mua chúng với mức giá hời. Với áp lực mua cổ
phiếu Ford của các nhà đầu tƣ khôn ngoan sẽ làm cho cổ phiếu Ford trở lại giá trị
cơ bản của nó ($20). Nhƣng “tài chính hành vi” không hoàn toàn đồng tình với
quan điểm này bởi lẽ khi những cơ hội đầu tƣ hấp dẫn xảy ra thì thật khó để tin
rằng chúng không bị lợi dụng một cách nhanh chóng. Và “tài chính hành vi” cho
rằng khi mà sự sai lệch giá một cách dữ dội thì các chiến lƣợc đƣợc thiết kế để điều
chỉnh giá có thể phải bao gồm cả rủi ro và chi phí, chính điều này làm cho kinh
doanh chênh lệch giá trở nên kém hấp dẫn hơn. Do đó, không hẳn mọi lúc thì việc
kinh doanh chênh lệch giá là không rủi ro và không tốn phí nhƣ quan điểm của thị
trƣờng hiệu quả. Kết quả là việc định giá sai đã không đƣợc điều chỉnh nhƣ kỳ vọng
ban đầu.
1.2.2 Bất cân xứng thông tin:
Thông tin đƣợc công bố đƣợc cho là yếu tố quan trọng để giúp những nhà đầu
tƣ đƣa ra quyết định của mình một cách hợp lý cũng nhƣ bảo vệ duy trì trạng thái
ổn định của thị trƣờng. Nhƣng có một thực tế rằng là không phải lúc nào thông tin
cũng đƣợc cung cấp một cách đầy đủ và kịp thời, đều có những trƣờng hợp cá nhân
tiếp cận những thông tin này sớm hơn cả thị trƣờng trƣớc khi nó đƣợc công bố. Và
việc một nhà đầu tƣ hay một nhóm các nhà đầu tƣ sở hữu đƣợc một lƣợng thông


18

tin so với phần còn lại của thị trƣờng nhƣ vậy đƣợc gọi là sự bất cân xứng thông
tin.
Thông tin bất cân xứng là tình trạng trong một giao dịch có một bên có thông
tin đầy đủ hơn và tốt hơn so với bên còn lại. Ví dụ nhƣ ngƣời bán sở hữu một
thông tin quan trọng nào đó mà ngƣời mua không có, do đó quá trình đƣa ra quyết
định của nhà đầu tƣ sẽ bị ảnh hƣởng khi mà nếu có đƣợc thông tin đó thì ngƣời
mua có thể sẽ không đƣa ra quyết định nhƣ vậy. Đối với thị trƣờng chứng khoán

thì bất cân xứng thông tin đƣợc hiểu là tình trạng có một hoặc một nhóm các nhà
đầu tƣ sở hữu đƣợc những thông tin riêng so với phần còn lại của thị trƣờng (Kyle,
1985) hoặc có nhiều thông tin đại chúng hơn về một công ty (Kim và Verrecchia,
1994 và 1997).
Thông tin không đƣợc công bố một cách không đầy đủ và kịp thời, sự thiếu
minh bạch trong thị trƣờng tài chính làm cho nhà đầu tƣ không thể nắm bắt đƣợc
tình hình kinh doanh, tình trạng tài chính, cũng nhƣ nội bộ điều hành công ty. Và
kết quả là dựa trên lƣợng thông tin ít ỏi mà họ có đƣợc, việc định giá cổ phiếu, tính
toán tỷ suất sinh lợi và rủi ro từ việc đầu tƣ là không chính xác. Những quyết định
đầu tƣ sai lầm sẽ gây thiệt hại cho họ.


19

CHƢƠNG II: CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY
Một trong những phƣơng pháp nghiên cứu tâm lý bầy đàn là của Christie and
Huang (1995) (CH). Phƣơng pháp này kiểm định tâm lý bầy đàn của nhà đầu tƣ ở
thị trƣờng Mỹ. Phƣơng pháp này kiểm định tâm lý bầy đàn bằng cách đo mức độ
phân tán tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu xoay quanh mức trung bình thị trƣờng. Để
xác định đƣợc các biến động thị trƣờng, sử dụng phƣơng pháp của Christie and
Huang (1995) và xem các điểm cut-off là 5% và 10% nhƣ tiêu chí để xác định
những thời điểm thị trƣờng biến động mạnh.
Nhiều nghiên cứu thực nghiệm áp dụng phƣơng pháp CH ở những thị trƣờng
chứng khoán mới nổi và thị trƣờng chứng khoán phát triển. CH không thành công
trong kiểm định tâm lý bầy đàn ở Mỹ, Hồng Kông và Nhật Bản. Caparrelli (2004)
nhận thấy rằng thị trƣờng chứng khoán Italia không xuất hiện tâm lý bầy đàn mà
tâm lý bầy đàn chỉ hiện diện ở những thời điểm thị trƣờng biến động mạnh.
Demirer and Kutan (2006) không tìm thấy bằng chứng tâm lý bầy đàn ở thị trƣờng
chứng khoán Trung Quốc.Chiang and Zheng (2010) không tìm thấy bằng chứng
tâm lý bầy đàn ở thị trƣờng Châu Mỹ La tinh trong suốt khủng hoảng 2008.

Trong một nghiên cứu thực tiễn khác nhau ở nhiều thị trƣờng chứng khoán
trên thế giới, Chang et al.(2000) đề xuất cách tiếp cận mới mạnh hơn để phát hiện
tâm lý đám đông dựa trên quan hệ giữa độ lệch tuyệt đối cắt ngang của tỷ suất sinh
lợi (CSAD) và suất sinh lợi chung của thị trƣờng. Chang et al.(2000) tìm thấy bằng
chứng tâm lý bầy đàn ở thị trƣờng Hàn Quốc và Đài Loan, không tìm thấy bằng
chứng tâm lý bầy đàn ở thị trƣờng Mỹ, Hồng Kông, Nhật Bản.
Nghiên cứu của Gelos và Wei (2002) chỉ ra rằng các thị trƣờng vốn mới nổi
tạo ra môi trƣờng mà bản chất tạo điều kiện cho sự phát triển hành vi bầy đàn.


20

Một đặc điểm nổi bật phải đề cập đầu tiên đó là môi trƣờng luật pháp chƣa
hoàn chỉnh. Sự không đầy đủ và hiệu lực thấp của các điều luật đã khiến thị
trƣờng dễ bị tác động bởi những hành động bất lợi nhƣ tin đồn và hành vi thao
túng thị trƣờng. Kết quả là điều này dẫn đến sự minh bạch của môi trƣờng thông
tin bị tác động, do đó tạo điều kiện cho sự phát triển của các xu hƣớng giao dịch
bầy đàn xuất hiện trong các nhà đầu tƣ.
Nghiên cứu của Jaya M.Prosad, Sujata Kapoor và Jhumur Sengupta về hành
vi bầy đàn trên thị trƣờng chứng khoán Ấn Độ. Bài nghiên cứu kiểm định hành vi
bầy đàn trên thị trƣờng chứng khoán NSE (National Stock Exchange), sử dụng
phƣơng pháp tiếp cận theo Christie & Huang (1995), Cheng & Khorana (2000)
trong 5 năm 2006-2011. Kết quả cho thấy không xuất hiện hành vi bầy đàn trên thị
trƣờng chứng khoán Ấn Độ từ năm 2006-2011. Kết quả này trái ngƣợc với Chang
et al, hành vi bầy đàn xuất hiện ở các thị trƣờng mới nổi nhƣ Hàn Quốc, Đài Loan.
Kết quả này phù hợp với Lakshman et al (2011). Thực hiện kiểm định hành vi bầy
đàn khi thị trƣờng đi lên và đi xuống cho thấy hành vi bầy đàn đƣợc quan sát mạnh
mẽ trong giai đoạn thị trƣờng tăng điểm. Điều này phù hợp với kết quả của Lao &
Singh (2011). Các nhà đầu tƣ đã không hành động theo bầy đàn khi thị trƣờng
giảm điểm.

Bài nghiên cứu của Hwang & Salmon (2001) kiểm định hành vi bầy đàn ở thị
trƣờng chứng khoán Mỹ, Anh, Hàn Quốc. Bài nghiên cứu cho thấy kết quả có hiện
tƣợng tâm lý bầy đàn ở thị trƣờng bình thƣờng chứ không phải ở thị trƣờng biến
động mạnh, điều này trái với nghiên cứu của Christie & Huang (1995).