Chính sách nợ và giá trị doanh nghiệp (Nhóm 6)

CHÍNH SÁCH NỢ VÀ
GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
.

GVHD: TS.Lê Đạt Chí
Thực hiện: Nhóm 6 – CH.NH Đêm 2 – K22
Lê Vũ Ngọc Anh
Nguyễn Đôn Nhã Uyên
Trần Thái Phương Nam
19/06/2013


ON TARGET

NỘI DUNG TRÌNH BÀY

TÁC ĐỘNG CỦA ĐÒN BẨY TRONG MỘT NỀN
KINH TẾ CẠNH TRANH KHÔNG CÓ THUẾ

TÁC ĐỘNG CỦA ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH ĐẾN TỶ
SUẤT SINH LỢI

QUAN ĐIỂM TRUYỀN THỐNG


ON TARGET

TÁC ĐỘNG CỦA ĐÒN BẨY TRONG MỘT NỀN
KINH TẾ CẠNH TRANH KHÔNG CÓ THUẾ
GIẢ ĐỊNH CỦA MM (MODIGLIANI & MILLER )

LẬP LUẬN CỦA MM

QUY LUẬT BẢO TỒN GIÁ TRỊ

MUA BÁN SONG HÀNH

VÍ DỤ ĐỊNH ĐỀ I CỦA MM


ON TARGET

GIẢ ĐỊNH CỦA MM


ON TARGET

LẬP LUẬN CỦA MM
ĐỊNH ĐỀ I CỦA MM:

Trong điều kiện thị trường vốn
hoàn hảo, không thuế thì giá
trị doanh nghiệp độc lập với
cấu trúc vốn của doanh
nghiệp.


ON TARGET

LẬP LUẬN
LUẬN CỦA

CỦA MM
MM
LẬP


ON TARGET

LẬP LUẬN CỦA MM
Một nhà đầu tư mua 1% cổ phần của U
 
Đầu tư
 
Vốn cổ phần

Thu nhập

0,01 VU

0,01 Lợi nhuận

So sánh với mua 1% cả nợ và vốn cổ phần của L
Đầu tư
Nợ
Vốn cổ phần
Tổng Cộng

Thu nhập

0,01 DL

0,01 Lãi

0,01 EL

0,01 (Lợi nhuận – Lãi)

0,01 (DL + EL) = 0,01 VL

0,01 Lợi nhuận


ON TARGET

LẬP LUẬN CỦA MM
Đầu tư vào doanh nghiệp không sử dụng đòn bẩy tài
chính hay có sử dụng đòn bẩy thì cũng đều cho ta cùng
một mức thu nhập như nhau : 1% lợi nhuận hoạt động
của doanh nghiệp.
Trong thị trường vận hành tốt thì đầu tư cho thu nhập
giống nhau phải có chi phí như nhau tức ( 0,01 VU =
0,01 VL).

Vậy giá trị của doanh nghiệp không có nợ
phải bằng giá trị của doanh nghiệp có vay
nợ.


ON TARGET

LẬP LUẬN CỦA MM

Trường hợp người đầu tư ( thích rủi ro hơn) mua cổ phần của doanh
nghiệp có vay nợ

Vốn cổ phần

Đầu tư

Thu nhập

0,01 EL = 0,01 (VL - DL)

0,01 (Lợi nhuận - Lãi)

So sánh với chiến lược nhà đầu tư vay 0,01 DL cho riêng mình để
mua 1% cổ phần của doanh nghiệp U (không nợ vay).
Đầu tư
Thu nhập
Nợ

- 0,01 DL

- 0,01 Lãi

Vốn cổ phần

0,01 VU

0,01 Lợi nhuận

Tổng Cộng

0,01 (VU -DL)

0,01 (Lợi nhuận –Lãi)

Hai chiến lược trên cùng cho một mức thu
nhập: 1% lợi nhuận sau lãi.


ON TARGET

QUY LUẬT BẢO TỒN GIÁ TRỊ
Giá trị của một tài sản được bảo tồn bất kể tính chất của trái quyền đối với
tài sản đó.
=> Định đề I: Giá trị của doanh nghiệp được xác định bởi tài sản cụ thể ở
cột bên trái của bảng cân đối kế toán chứ không phải bởi tỷ lệ chứng
khoán nợ và chứng khoản cổ phần do doanh nghiệp phát hành.
TÀI SẢN

Giá trị

NGUỒN VỐN

Giá trị

A – Tài sản ngắn hạn

50.000

A – Nợ phải trả

30.000

……

……

1. Nợ ngắn hạn

……

……

……

1. Nợ dài hạn

……

B – Tài sản dài hạn

20.000

B – Vốn chủ sở hữu

40.000

……

……

……

……

TỔNG CỘNG

70.000

TỔNG CỘNG

70.000


ON TARGET

QUY LUẬT BẢO TỒN GIÁ TRỊ

Ứng
dụng

Phát hành
cổ phần ưu
đãi, cổ phần
thường hay
kết hợp cả
hai loại.

Sử dụng hỗn hợp các
chứng khoán nợ do

doanh nghiệp phát hành:
nợ dài hạn so với nợ
ngắn hạn, có bảo đảm so
với không bảo đảm, nợ
cấp cao so với nợ cấp
thấp, nợ chuyển đổi vs
nợ không chuển đổi sẽ
không có tác động nào
đến giá trị doanh nghiệp.


ON TARGET

LẬP LUẬN MUA BÁN SONG HÀNH
Mua bán song hành là quy trình mua và bán
cùng lúc các chứng khoán cùng loại (hay
tương đương) ở các thị trường khác nhau để
hưởng lợi do chênh lệch giá.
Giả định: Các giao dịch song hành không có
rủi ro & không có chi phí giao dịch.


ON TARGET

LẬP LUẬN MUA BÁN SONG HÀNH (ABITRAGE)
Giả thuyết:

Nếu một trong 2 DN không sử dụng nợ có
cùng rủi ro kinh doanh bắt đầu vay nợ và lý
thuyết MM không đứng vững, giá trị DN tăng,

giá trị CP của DN cũng tăng.
Không có phí giao dịch khi thực hiện Abitrage.


ON TARGET

LẬP
BÁN
SONG
HÀNH
(ABITRAGE):
LẬPLUẬN
LUẬNMUA
MUA
BÁN
SONG
HÀNH
(ABITRAGE)

Trong một thị trường vốn hoàn hảo,không có chi phí giao dịch.
Các nhà đầu tư có thể gia tăng lợi nhuận bằng cách sử dụng
đòn bẩy tài chính cá nhân thay cho đòn bẩy tài chính của
doanh nghiệp.

Quy trình mua bán song hành này diễn ra nhanh đến nỗi
giá trị thị trường của các doanh nghiệp có sử dụng nợ và
không sử dụng nợ bằng nhau. Vì vậy, MM kết luận rằng giá
trị thị trường của một doanh nghiệp độc lập với cấu trúc
vốn của doanh nghiệp đó trong các thị trường vốn hoàn
hảo không có thuế thu nhập doanh nghiệp.

ON TARGET

VÍVÍDỤ
VỀVỀ
ĐỊNH
ĐỀĐỀ
I CỦA
MM:MM
DỤ
ĐỊNH
I CỦA
Trường hợp 1: Công ty A được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần.
Công ty không sử dụng đòn bẩy tài chính, tất cả lợi
nhuận từ hoạt động được dùng chi trả cổ tức cho
các cổ đông.
Vốn cổ phần

1.000 CP

Giá mỗi cổ phần

$10

Giá trị thị trường của cổ phần

$10.000

Kết quả

Lợi nhuận hoạt động ($)

500

1.000

1.500

2.000

Thu nhập mỗi cổ phần ($)

0,5

1,00

1,50

2,00

Tỷ suất sinh lợi từ CP(%)

5

10

15

20

Bảng 1: Cấu trúc vốn và thu nhập dự kiến của công ty A trong
trường hợp được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần.


ON TARGET

VÍVÍDỤ
VỀVỀ
ĐỊNH
ĐỀĐỀ
I CỦA
MM:MM
DỤ
ĐỊNH
I CỦA

Trường hợp 2: Công ty A xem xét quyết định phát hành 5.000$ nợ
với lãi suất 10% và mua lại 500 cổ phần.
Số cổ phần

500

Giá mỗi cổ phần

$10

Giá trị thị trường của cổ phần

$5.000

Giá trị thị trường của nợ

$5.000

Lãi vay với lãi suất 10%

$500

Kết quả
Lợi nhuận hoạt động ($)

500

1.000

1.500

2.000

Lãi vay ($)

500

500

500

500

Lợi nhuận vốn cổ phần ($)

0

500

1.000

1.500

Thu nhập mỗi cổ phần ($)

0

1

2

3

Bảng 2: Cấu trúc vốn và thu nhập dự kiến của công ty A trong
Tỷ suất sinh lợi từ trường
cổ phần (%)
0
10 $ nợ 20
30
hợp phát hành
5.000
với lãi suất
10% và mua lại 500 cổ phần được tài trợ hoàn
toàn bằng vốn cổ phần.

ON TARGET

VÍ DỤ VỀ ĐỊNH ĐỀ I CỦA MM
Trường hợp 3 : Xét trường hợp nhà đầu tư đi vay nợ để mua
cổ phiếu của A.
Kết quả
Lợi nhuận hoạt động ($)

500 1.000 1.500

2.000

Lợi nhuận từ 2 cổ phần ($)

1

2

3

4

Trừ lãi suất 10% ($)

1

1

1

1

Lợi nhuận ròng từ đầu tư ($)

0

1

2

3

Tỷ suất sinh lợi từ 10$ đầu tư

0

10

20

30

Bảng 3: Với hai cổ phần của A, trị giá 20$ (trong đó:
10 $ đi vay) trong điều kiện cấu trúc vốn của A
không có nợ vay


ON TARGET

ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH TÁC ĐỘNG ĐẾN TỶ SUẤT
SINH LỢI
Ý NGHĨA CỦA ĐỊNH ĐỀ I

ĐỊNH ĐỀ II

ĐÁNH ĐỔI RỦI RO – LỢI NHUẬN


ON TARGET

Ý NGHĨA CỦA ĐỊNH ĐỀ I
Cấu trúc vốn hiện

Cấu trúc vốn đề xuất:

tại: 100% vốn CP

50% vốn CP, 50% nợ

Thu nhập mỗi CP ($)

1,5

2,0

Giá mỗi CP ($)

10

10

15

20

TSSL

dự

kiến

từ

CP(%)

Lợi nhuận hoạt động dự kiến
TSSL dự kiến từ tài sản = rA =
Giá trị thị trường của tất cả chứng khoán


ON TARGET

Ý NGHĨA CỦA ĐỊNH ĐỀ I
Giả sử nhà đầu tư nắm giữ cả nợ và cổ phần của công ty,
vậy tỷ suất sinh lời dự kiến từ danh mục đầu tư này bằng rA:

Biến đổi công thức trên ta được:

rE = r A
+

D/E: Tỷ lệ Nợ/Vốn cổ phần

D
E

Trong đó:

(rA – rD)

rA: Tỷ suất sinh lợi từ tài sản
rE: Tỷ suất sinh lợi từ vốn cổ phần
rD: Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ nợ


ON TARGET

ĐỊNH ĐỀ II

Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ vốn cổ phần thường của
một doanh nghiệp có vay nợ tăng tương ứng với tỷ
lệ nợ/vốn cổ phần (D/E), được đo lường bằng giá trị
thị trường.
Tỷ lệ gia tăng tùy thuộc vào chênh lệch giữa r A – rD


ON TARGET

ĐỊNH ĐỀ II
Khi vốn doanh nghiệp được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ
phần:
Lợi nhuận hoạt động dự kiến
rE = r A =
Giá trị thị trường của tất cả chứng khoán
=

1.500
10.000

= 15%

Khi vốn doanh nghiệp được tài trợ 50% vốn cổ phần và 50% vốn
vay thì rA vẫn là 15%. Nhưng khi đó:
rE = r A +
rE = 0.15 +

D
E
5.000
5.000

(rA – rD)
(0.15 – 0.1) = 20%


ON TARGET

ĐỊNH ĐỀ II

ON TARGET

ĐỊNH ĐỀ II
Khi doanh nghiệp có nợ phi rủi ro – mức rủi ro ở mức
thấp hơn và có thể chấp nhận được: rD độc lập với D/E
rE tăng tuyến tính khi D/E
tăng.
Khi doanh nghiệp vay nợ nhiều hơn – mức rủi ro đã
tăng lên – thì doanh nghiệp buộc phải chịu lãi suất
vay nợ nhiều cao hơn tưng ứng với rD tăng do đó rE sẽ
tăng chậm lại.
Độ dốc của rE hẹp dần lại khi D/E tăng là vì rủi ro
chuyển một phần từ các cổ đông sang các trái chủ.


ON TARGET

ĐÁNH ĐỔI RỦI RO – LỢI NHUẬN
Lợi nhuận hoạt động

Toàn bộ vốn CP

50% nợ

.

Chênh lệch

$500

$1.500

EPS ($)

0,5

1,5

1

rE (%)

5

15

10

EPS ($)

0

2

2

rE (%)

0

20

20

Khi doanh nghiệp vay nợ tức dùng D/E thì rE và βE tăng