(Luận văn thạc sĩ) sự ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền mặt lên hiệu quả hoạt động và giá trị của các doanh nghiệp tại việt nam giai đoạn 2009 2012

BỘ GIÁO DỤC & ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

---- ----

HÀ THỊ THANH XUÂN

SỰ ẢNH HƯỞNG CỦA VIỆC NẮM GIỮ TIỀN
MẶT LÊN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG VÀ GIÁ
TRỊ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT
NAM GIAI ĐOẠN 2009 – 2012

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014


BỘ GIÁO DỤC & ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

---- ----

HÀ THỊ THANH XUÂN

SỰ ẢNH HƯỞNG CỦA VIỆC NẮM GIỮ TIỀN
MẶT LÊN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG VÀ GIÁ
TRỊ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT
NAM GIAI ĐOẠN 2009 – 2012
CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
MÃ SỐ: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
TIẾN SĨ LÊ THỊ KHOA NGUYÊN

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014


LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan luận văn thạc sĩ kinh tế “SỰ ẢNH HƯỞNG CỦA VIỆC NẮM
GIỮ TIỀN MẶT LÊN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG VÀ GIÁ TRỊ CỦA CÁC
DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2009 – 2012” là cơng trình
nghiên cứu của chính tác giả, nội dung được xây dựng dựa trên quá trình học tập và
các kết quả nghiên cứu thực tiễn trong thời gian qua, số liệu sử dụng trong luận văn
là trung thực, được thu thập từ những nguồn đáng tin cậy, có trích dẫn nguồn gốc rõ
ràng.

Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 09 năm 2014

Hà Thị Thanh Xuân


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC HÌNH VÀ BẢNG BIỂU
TÓM TẮT................................................................................................................... 1
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ....................................................................................... 2

1.1. Lý do chọn đề tài: ............................................................................................. 2
1.2. Mục tiêu nghiên cứu: ....................................................................................... 3
1.3. Nguồn dữ liệu – Mơ hình - Phương pháp nghiên cứu: .................................... 4
1.4. Nội dung nghiên cứu: ....................................................................................... 7
CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ KẾT QUẢ CÁC NGHIÊN CỨU
TRƯỚC ĐÂY ............................................................................................................. 8
2.1. Tổng quan lý thuyết: ...................................................................................... 9
2.1.1. Động cơ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp: ......................................... 9
2.1.2. Lý thuyết đánh đổi: ................................................................................ 11
2.1.3. Lý thuyết trật tự phân hạng:.................................................................... 12
2.1.4. Lý thuyết Dòng tiền mặt tự do:............................................................... 12
2. 2. Kết quả các nghiên cứu trước đây:.............................................................. 13
2.2.1. Các nghiên cứu trước đây về nắm giữ tiền mặt: .................................... 13
2.2.2. Các nghiên cứu về ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền mặt đối với hiệu quả
và giá trị doanh nghiệp: ..................................................................................... 16
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ..................................................... 22
3.1. Dữ liệu: ......................................................................................................... 23
3.2. Mơ hình và phương pháp nghiên cứu: .......................................................... 24
3.2.1. Các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp: ........ 24


3.2.1.1. Giả thuyết và mơ hình: ...................................................................... 24
3.2.1.2. Phương pháp nghiên cứu: .................................................................. 28
3.2.1.2.1. Thống kê mô tả: ......................................................................... 28
3.2.1.2.2. Các phương pháp hồi quy cho mơ hình các nhân tố tác động đến
lượng tiền mặt nắm giữ: .............................................................................. 29
3.2.2. Tác động của nắm giữ tiền mặt lên hiệu quả hoạt động và giá trị của
doanh nghiệp: ..................................................................................................... 30
3.2.2.1. Giả thuyết và mơ hình: ...................................................................... 30
3.2.2.2. Phương pháp nghiên cứu: .................................................................. 32

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU: ............................................................... 36
4.1. Thống kê mô tả: ............................................................................................. 37
4.2. Ma trận các hệ số tương quan giữa các biến: ................................................. 40
4.3. Kết quả hồi quy cho mơ hình các nhân tố tác động đến lượng tiền mặt nắm
giữ: ........................................................................................................................ 42
4.3.1. Hồi quy Pooled OLS với biến giả năm:................................................... 42
4.3.2. Hồi quy Pooled OLS với biến giả năm và ngành: ................................... 43
4.3.3. Hồi quy các ảnh hưởng cố định (Fixed Effects) ...................................... 45
4.3.4. Mơ hình Fama – Macbeth: ....................................................................... 46
4.3.5. Tổng hợp các kết quả hồi quy:................................................................. 48
4.4. Kết quả hồi quy cho mơ hình tác động của nắm giữ tiền mặt lên hiệu quả hoạt
động và giá trị của doanh nghiệp: ......................................................................... 52
4.4.1. Kết quả hồi quy cho mơ hình tác động của nắm giữ tiền mặt lên hiệu quả
hoạt động doanh nghiệp: .................................................................................... 52
4.4.2. Kết quả hồi quy cho mơ hình tác động của nắm giữ tiền mặt lên giá trị
doanh nghiệp ...................................................................................................... 55
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN ........................................................................................ 59
5.1. Kết luận: ......................................................................................................... 60


5.2. Một số khuyến nghị giúp doanh nghiệp Việt Nam quản lý tiền mặt hiệu quả,
tránh các chi phí phát sinh khi nắm giữ: ............................................................... 62
5.3. Hạn chế của đề tài: ......................................................................................... 63
5.4. Hướng phát triển cho những nghiên cứu tiếp theo: ....................................... 63
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC


DANH MỤC HÌNH VÀ BẢNG BIỂU
Hình 1: Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trung bình trong giai đoạn 2009 -2012 ..................38

Bảng 1: Tổng hợp cách tính các biến sử dụng trong bài nghiên cứu....................... 31
Bảng 2: Tóm tắt các kết quả thống kê mô tả ......................................................... 37
Bảng 3 : Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trung bình theo ngành .......................................... 39
Bảng 4: Ma trận hệ số tương quan giữa các biến .................................................... 40
Bảng 5: Kết quả hồi quy Pooled OLS với biến giả năm.......................................... 42
Bảng 6: Kết quả hồi quy Pooled OLS với biến giả năm và ngành .......................... 43
Bảng 7: Kết quả hồi các yếu tố cố định (Fixed Effects) .......................................... 45
Bảng 8: Kết quả hồi quy Fama – Macbeth: ............................................................. 46
Bảng 9: Tổng hợp các kết quả hồi quy: ................................................................... 48
Bảng 10: Kết quả hồi quy và kiểm định lựa chọn mơ hình phù hợp cho tác động của
nắm giữ tiền mặt lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
(cơ hội đầu tư ở mức thấp) ....................................................................................... 52
Bảng 11: Kết quả hồi quy và kiểm định lựa chọn mô hình phù hợp cho tác động của
nắm giữ tiền mặt lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp (cơ hội đầu tư ở mức trung
bình) .......................................................................................................................... 53
Bảng 12: Kết quả hồi quy và kiểm định lựa chọn mơ hình phù hợp cho tác động của
nắm giữ tiền mặt lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
(cơ hội đầu tư ở mức cao) ......................................................................................... 53
Bảng 13: Tác động của nắm giữ tiền mặt (LIQ) đối với hiệu quả hoạt động của
doanh nghiệp thông qua biến ROA trong giai đoạn 2009 – 2012 ........................... 54


Bảng 14: Kết quả hồi quy và kiểm định lựa chọn mơ hình phù hợp cho tác động của
nắm giữ tiền mặt lên giá trị doanh nghiệp (cơ hội đầu tư ở mức thấp) ................... 55
Bảng 15: Kết quả hồi quy và kiểm định lựa chọn mơ hình phù hợp cho tác động của
nắm giữ tiền mặt lên giá trị doanh nghiệp (cơ hội đầu tư ở mức trung bình) ......... 56
Bảng 16: Kết quả hồi quy và kiểm định lựa chọn mơ hình phù hợp cho tác động của
nắm giữ tiền mặt lên giá trị doanh nghiệp (cơ hội đầu tư ở mức cao) .................... 56
Bảng 17: Tác động của nắm giữ tiền mặt (LIQ) đối với giá trị doanh nghiệp thông
qua biến PRB ........................................................................................................... 57

1

TÓM TẮT
Bài viết nhằm nghiên cứu các yếu tố tác động đến lượng tiền mặt nắm giữ và sự ảnh
hưởng của việc nắm giữ tiền mặt đối với hiệu quả hoạt động và giá trị của các
doanh nghiệp Việt Nam niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí
Minh trong giai đoạn 2009 – 2012 sử dụng dữ liệu bảng và các phương pháp hồi
quy.
Mơ hình đo lường các nhân tố đặc trưng của doanh nghiệp tác động đến lượng tiền
mặt nắm giữ sử dụng mơ hình hồi quy kết hợp tất cả các quan sát (Pooled OLS) với
biến giả là năm, năm và ngành, hồi quy các yếu tố cố định (Fixed Effects) và
phương pháp Fama – Macbeth. Kết quả hồi quy cho thấy tỷ lệ đòn bẩy, vốn lưu
động ròng tác động ngược chiều đến lượng tiền mặt nắm giữ, phù hợp với Lý thuyết
đánh đổi và Lý thuyết trật tự phân hạng. Yếu tố dịng tiền thuần hoạt động kinh
doanh, tính biến động dịng tiền, hiệu quả hoạt động tài chính và hoạt động đầu tư
có tương quan dương với lượng tiền mặt nắm giữ.
Mơ hình đo lường tác động của nắm giữ tiền mặt lên hiệu quả hoạt động và giá trị
doanh nghiệp được thực hiện trên các mơ hình hồi quy cơ bản Pooled OLS, FEM,
REM và sử dụng các kiểm định phù hợp lựa chọn mơ hình tối ưu cho từng nhóm
doanh nghiệp có trung bình cơ hội đầu tư so với trung bình đầu tư của mẫu nghiên
cứu ở mức thấp, trung bình, cao. Kết quả chưa đủ bằng chứng cho thấy việc nắm
giữ tiền mặt có tác động đến giá trị của doanh nghiệp và có ít bằng chứng cho thấy
doanh nghiệp càng nắm giữ tiền mặt càng có hiệu quả hoạt động cao. Chỉ có bằng
chứng rằng doanh nghiệp có cơ hội đầu tư ở mức trung bình, càng giữ nhiều tiền
mặt, càng gia tăng hiệu quả hoạt động. Mơ hình khơng có ý nghĩa thống kê đối với
các doanh nghiệp có cơ hội đầu tư cao hoặc thấp.

2

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
1.1. Lý do chọn đề tài:
Tiền mặt là một phần quan trọng của doanh nghiệp, là mạch máu của doanh nghiệp.
Nhiều nghiên cứu đã cho thấy rằng trong tổng tài sản của doanh nghiệp thì tiền và
các khoản tương đương tiền chiếm tỷ trọng khá đáng kể dao động từ mức 5% đến
22%, đơn cử như nghiên cứu của Kim, Mauer và Sherman (1998), Opler,
Pinkowitz, Stulz và Williamson (1999), Ferreira và Vilela (2004), Ozkan và Ozkan
(2004). Các tác giả này đã nghiên cứu xem các yếu tố bên trong doanh nghiệp như
quy mô doanh nghiệp, tỷ lệ nợ, dòng tiền của doanh nghiệp, độ biến động dòng tiền,
cơ hội đầu tư và các tài sản thanh khoản khác có ảnh hưởng cùng chiều hay ngược
chiều đến lượng tiền mặt nắm giữ của các doanh nghiệp không hoạt động trong
ngành tài chính tại các cơng ty tại Mỹ, Anh, Ý, Đức, Nhật Bản và các quốc gia
trong khối Liên minh Kinh tế và Tiền tệ Châu Âu. Mối quan hệ giữa biến phụ thuộc
(lượng tiền mặt nắm giữ) và các yếu tố độc lập (các yếu tố bên trong doanh nghiệp)
được dựa trên ba mơ hình lý thuyết: lý thuyết đánh đổi của (Myers,1977), lý thuyết
trật tự phân hạng (Myers và Majluf, 1984), lý thuyết dòng tiền tự do (Jensen, 1986).
Là số ít quốc gia trong số các nền kinh tế mới nổi ở khu vực Đông Nam Á khơng
rơi vào tình trạng suy thái kinh tế và khủng hoảng toàn cầu năm 2007-2008, tuy
nhiên là một quốc gia nằm trong khối WTO, các chỉ tiêu kinh tế vĩ mơ đã cho thấy
cuộc khủng hoảng tồn cầu đã ảnh hưởng đến kinh tế Việt Nam. Sau khủng hoảng
và trong bối cảnh khó khăn chung của nền kinh tế toàn cầu, việc nắm giữ tiền mặt
được các doanh nghiệp Việt Nam quan tâm hơn trong việc nâng cao hiệu quả hoạt
động và giá trị doanh nghiệp. Vậy những nhân tố nào đã tác động đến việc nắm giữ
tiền mặt của các doanh nghiệpViệt Nam? Mối quan hệ của chúng đối với lượng tiền
mặt nắm giữ tại các doanh nghiệp là cùng chiều hay ngược chiều? Và sự nắm giữ
nhiều tiền mặt có giúp cho doanh nghiệp gia tăng giá trị và hiệu quả hoạt động hay
khơng? Do đó, người viết quyết định thực hiện đề tài: “Sự ảnh hưởng của việc

3

nắm giữ tiền mặt lên hiệu quả hoạt động và giá trị của các doanh nghiệp tại Việt
Nam giai đoạn 2009 – 2012”
Đề tài này được thực hiện trên 131 cơng ty khơng hoạt động trong lĩnh vực tài
chính, ngân hàng được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí
Minh (HoSE) trong giai đoạn 2009 -2012 nhằm tìm dẫn chứng để giải đáp cho ba
câu hỏi nêu trên.
1.2. Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu:
Mục tiêu nghiên cứu:
-

Nhận biết các nhân tố nào tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các doanh

nghiệp khơng hoạt động trong ngành tài chính, ngân hàng niêm yết trên Sở giao
dịch chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2009 – 2012. Xem xét
tác động của các nhân tố đó đối với việc nắm giữ tiền mặt.
-

Xem xét tác động của việc nắm giữ tiền mặt lên hiệu quả hoạt động và giá trị

doanh nghiệp như thế nào với mức độ khác nhau về cơ hội đầu tư của mỗi doanh
nghiệp.
Câu hỏi nghiên cứu:
-

Những nhân tố nào đã tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các doanh

nghiệpViệt Nam?

-

Mối quan hệ các nhân tố tác động với lượng tiền mặt nắm giữ tại các doanh

nghiệp là cùng chiều hay ngược chiều?
-

Với mức độ khác nhau về cơ hội đầu tư của mỗi doanh nghiệp, sự nắm giữ nhiều

tiền mặt có giúp cho doanh nghiệp gia tăng giá trị và hiệu quả hoạt động hay
không?


4

1.3. Nguồn dữ liệu – Mơ hình - Phương pháp nghiên cứu:
 Nguồn dữ liệu:
Số liệu của đề tài được trình bày theo dữ liệu bảng của 524 quan sát đại diện cho
131 công ty không hoạt động trong lĩnh vực tài chính, ngân hàng được niêm yết trên
Sở giao dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh (HoSE) trong giai đoạn 20092012. Ở đây dữ liệu của các định chế tài chính như ngân hàng, cơng ty chứng
khốn, cơng ty bảo hiểm khơng được đưa vào do có sự khác biệt khá lớn của chúng
so với các doanh nghiệp thơng thường theo Gary và Andrew (2002).
 Mơ hình:
Đề tài này dựa vào mơ hình của bài nghiên cứu “Excess cash holdings and share
holder value” của tác giả Edward Lee và Ronan Powell hoàn thành vào ngày 7
tháng 10 năm 2010 để xác định các yếu tố có khả năng tác động đến việc nắm giữ
tiền mặt của doanh nghiệp Việt Nam trong điều kiện các biến này có thể thu thập
được tại các nguồn cung cấp thông tin đáng tin cậy trong nước. Và sau đó sử dụng
bài nghiên cứu “Firm’s Cash Holdings and Performance: Evidence from Japanese
Corporate Finance” của Shinada Naoki để xem xét ảnh hưởng của nắm giữ tiền mặt

lên hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp.
 Mơ hình đo lường các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các doanh
nghiệp:
LIQi,t = α + β1MTBi,t + β2RSIZEi,t + β3LEVi,t + β4OCFi,t + β5NWCi,t + β6CAPEXi,t +
β7ICFi,t + β8FINi,t + β9VAROCFi,t + εi,t (1)
Trong đó:
LIQ: là biến phụ thuộc đo lường lượng tiền mặt đang nắm giữ của doanh nghiệp i
trong năm t


5

Các biến độc lập:
MTB: Giá thị trường trên giá ghi sổ đại diện cho cơ hội tăng trưởng hay sự bất cân
xứng thông tin giữa nhà quản lý và các cổ đông của doanh nghiệp i trong năm t
RSIZE: Quy mô thực của doanh nghiệp i trong năm t
LEV: Tỷ lệ đòn bẩy của doanh nghiệp i trong năm t
OCF: Dòng tiền mặt của doanh nghiệp i trong năm t
NWC: Vốn lưu động ròng của doanh nghiệp i trong năm t
CAPEX: Chi tiêu vốn đại diện cho cơ hội đầu tư của doanh nghiệp i trong năm t
ICF: Lưu chuyển tiền thuần từ hoạt động đầu tư của doanh nghiệp i trong năm t
FIN: Lưu chuyển thuần từ hoạt động tài chính của doanh nghiệp i trong năm t
VAROCF: Tính biến động dòng tiền 3 năm của doanh nghiệp i trong năm t
Trong bài nghiên cứu gốc của Edward Lee và Ronan Powell có đưa biến CONFID
đại diện cho mức độ tự tin trong kinh doanh của doanh nghiệp được lấy từ chỉ số tự
tin trong kinh doanh được xuất bản trong cuộc khảo sát kinh doanh hàng quý của
Phòng nghiên cứu kinh tế - Ngân hàng quốc gia Úc. Xét thấy điều kiện thực tế ở
Việt Nam không thể thu thập biến CONFID được một cách chính xác, do đó người
viết đã loại bỏ biến này ra khỏi mơ hình áp dụng để tránh sự gây nhiễu và làm ảnh
hưởng của biến này đối với kết quả nghiên cứu.

 Mơ hình đo lường ảnh hưởng của nắm giữ tiền mặt lên hiệu quả và giá trị doanh
nghiệp:

Pt = α + a*LIQt -1+ b*YD + c*ID (2)
Trong đó:
P: biểu hiện một trong 2 yếu tố: ROA hoặc PBR.


6

ROA là tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản
PBR là tỷ lệ giá trị vốn hóa thị trường trên tổng tài sản của doanh nghiệp.
YD và ID lần lượt là biến giả đại diện năm và ngành.
 Phương pháp nghiên cứu:
Đề tài này dựa theo các phương pháp nghiên cứu từ cơng trình nghiên cứu của
Adward Lee và Ronan Powell (2010), các phương pháp sau được vận dụng để xem
xét mối quan hệ giữa các yếu tố được xác định là có tác động đến việc nắm giữ tiền
mặt của doanh nghiệp:
-

Mơ hình hồi quy kết hợp tất cả các quan sát (Pooled OLS) với biến giả là năm

-

Mô hình hồi quy Pooled OLS với biến giả là năm và ngành

-

Mơ hình ảnh hưởng cố định (Fixed Effects – FEM)

-

Phương pháp hồi quy Fama – Macbeth

Theo cơng trình nghiên cứu của Shinada Naoki để xem xét ảnh hưởng của nắm giữ
tiền mặt lên hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp, mẫu gồm 131 công ty được
chia thành ba nhóm theo mức độ về cơ hội đầu tư thấp ( các doanh nghiệp có trung
bình cơ hội đầu tư so với trung bình cơ hội đầu tư tồn mẫu nhỏ hơn bách phân vị
thứ 33) , cơ hội đầu tư ở mức trung bình (các doanh nghiệp có trung bình cơ hội
đầu tư so với trung bình cơ hội đầu tư toàn mẫu từ bách phân vị 33 đến bách phân vị
66), cơ hội đầu tư ở mức cao (các doanh nghiệp có trung bình cơ hội đầu tư so với
trung bình cơ hội đầu tư tồn mẫu lớn hơn bách phân vị 66).
Đề tài sử dụng các phương pháp hồi quy sau để xem xét mối quan hệ giữa nắm giữ
tiền mặt đối với hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp:
-

Mơ hình hồi quy kết hợp tất cả các quan sát (Pooled OLS)

-

Mơ hình ảnh hưởng cố định (FEM)


7

-

Và mơ hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM)

Để tìm hiểu xem phương pháp hồi quy nào là phù hợp nhất trong ba phương pháp

trên, các kiểm định là F test, kiểm định Breusch - Pagan và kiểm định Hausman
được đưa vào sử dụng.
1.4. Nội dung nghiên cứu:
Phân tích định lượng các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh
nghiệp và xem xét tác động của giữ tiền mặt đến hiệu quả hoạt động và giá trị
doanh nghiệp bằng cách lấy số liệu của 131 công ty niêm yết tại HoSE giai đoạn
2009-2012.
Bài nghiên cứu gồm 5 phần như sau:
Chương 1: Giới thiệu
Chương 2: Tổng quan các lý thuyết và kết quả nghiên cứu trước đây
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu:
Chương 5: Kết luận


8

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ
KẾT QUẢ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Nắm giữ tiền mặt là một chủ đề không quá mới mẻ trong các nghiên cứu về doanh
nghiệp. Nhiều nghiên cứu cho rằng doanh nghiệp có nhiều động cơ nắm giữ tiền
mặt, có thể là do các điều kiện quản lý doanh nghiệp, hạn chế tài chính hay do tài
trợ bên ngoài tốn kém. Ngoài ra, một số nghiên cứu cũng đã chứng minh mối quan
hệ giữa việc nắm giữ tiền mặt đối với hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp.
Nội dung của phần này sẽ trình bày lại các lý thuyết cũng như kết quả nghiên cứu
thực nghiệm của nhiều tác giả nhằm làm cơ sở cho đề tài và cũng giúp cho chúng ta
có cái nhìn khái quát về việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp và những tác
động của nó đối với hiệu quả hoạt động và giá trị của doanh nghiệp.

9

2.1. Tổng quan lý thuyết:
2.1.1. Động cơ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp:
Lượng tiền mặt nắm giữ đóng vai trị rất quan trọng với một doanh nghiệp vì nó
cung cấp khả năng thanh toán bằng tiền mặt của doanh nghiệp. Lượng tiền mặt công
ty nắm giữ được hiểu là tiền mặt và các khoản tương đương tiền như tiền gửi ngân
hàng, các chứng khốn, trái phiếu ngắn hạn có khả năng quy đổi thành tiền nhanh
(Ferreira & Vilela, 2004) (Opler, Pinkowitz, Stulz, & William, 1999) (Bates, Kahle,
& Stulze, 2009).
Việc nắm giữ tiền mặt có những thuận lợi nhất định. Theo Chen và Chuang (2009),
các cơng ty có xu hướng nắm giữ nhiều tiền mặt nhằm giảm chi phí giao dịch và
ngăn chặn các tổn thất cho việc đầu tư kém do thiếu nguồn quỹ để thực hiện. Mỗi
doanh nghiệp có những lý do rất khác nhau để nắm giữ tiền mặt, và theo các nghiên
cứu trước đây thì có 4 động cơ chính như sau để một doanh nghiệp nắm giữ tiền:
-

Động cơ giao dịch: Vì tiền là phương tiện trao đổi nên các doanh nghiệp cần

có tiền để tiến hành các giao dịch hằng ngày, Doanh nghiệp cần tiền mặt để chi trả
cho các hoạt động kinh doanh của mình (Opler và các cộng sự, 1999), (Damodaran,
2008), (Bates và các cộng sự, 2009), (Custodio, Ferreira, và Raposo, 2005). Tuy
nhiên, nhu cầu tiền mặt tại các doanh nghiệp thì không giống nhau. Các doanh
nghiệp hoạt động trong các ngành sản xuất phần mềm và dịch vụ, giải trí và truyền
thống thường khơng bị địi hỏi về chi tiêu vốn nhiều như các công ty trong các
ngành thâm dụng vốn như các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực công nghiệp
nặng, sản xuất đòi hỏi phải đầu tư cơ sở vật chất, trang thiết bị, dây chuyền và
nguyên vật liệu sản xuất (Custodio, Ferreira, và Raposo, 2005).
-

Động cơ dự phòng: Ngoài việc giữ tiền để tiến hành các giao dịch hàng

ngày, các doanh nghiệp cịn có nhu cầu dự trữ tiền cho các nhu cầu chi tiêu bất ngờ
trong tương lai. Theo Ferreira và Vilela và Raposo (2004) thì doanh nghiệp nắm giữ
tiền mặt để tài trợ cho các hoạt động tài chính hay đầu tư khi các nguồn lực tài
chính khơng có sẵn hoặc có chi phí rất cao. Mỗi doanh nghiệp sẽ có nhu cầu nắm


10

giữ tiền mặt cho mục tiêu dự phòng khác nhau tùy theo từng tình huống khác nhau.
Trong nền kinh tế không ổn định, các doanh nghiệp nên nắm giữ nhiều tiền mặt hơn
để đảm bảo có đủ khả năng chi trả khi cần thiết. Và theo nghiên cứu của
Damodaran, 2008 thì các doanh nghiệp trong một nền kinh tế có nhiều cú sốc thì có
xu hướng nắm giữ nhiều tiền mặt. Chi phí của việc nắm giữ tiền mặt chủ yếu là chi
phí cơ hội của vốn được đầu tư vào các loại tài sản có tính thanh khoản cao
(Custodio, Ferreira, Raposo, 2005).
-

Động cơ đại diện: Các nhà quản lý có thể quyết định cơng ty sẽ giữ lại tiền

mặt hay chi trả cổ tức cho các cổ đông.Các nhà quản lý muốn giữ tiền mặt hơn là
chia nó cho các cổ đơng (Jesen, 1986). Các nhà quản lý có thể gia tăng các khoản
quỹ để nắm giữ tiền mặt. Một số nghiên cứu thực nghiệm đã kiểm chứng rằng các
doanh nghiệp nắm giữ nhiều tiền mặt thì có xu hướng tiêu nhiều tiền để tiến hành
nhiều phi vụ thâu tóm các cơng ty khác ( Harford, 1999). Hơn thế nữa, nghiên cứu
của Blanchard và cộng sự (1994) đã tìm thấy các dẫn chứng cho thấy các doanh
nhiệp trong một thời gian không chi trả cổ tức cho cổ đông, nếu họ khơng đầu tư
vào các phi vụ thâu tóm thì cũng đầu tư tiền mặt dàn trải vào nhiều hoạt động khác,
thậm chí là bất kể tỷ suất sinh lợi của các khoản đầu tư này. Và các cổ đơng cũng có

thể gây sức ép đối với các nhà quản lý để tránh việc đầu tư tiền mặt dàn trải và
không hiệu quả bằng cách yêu cầu họ thanh tốn các nghĩa vụ nợ, chi phí lãi vay
hay các khoản nợ lớn thay vì sử dụng tiền mặt để mua cổ phiếu quỹ (Jensen, 1986)
-

Động cơ tín hiệu: Do có sự bất cân xứng thơng tin giữa những nhà quản lý

và các cổ đông nên các nhà quản lý sẽ phát một tín hiệu về triển vọng của cơng ty
đối với các nhà đầu tư thơng qua chính sách chi trả cổ tức của họ. Các nhà quản lý
có xu hướng thực hiện động tác giả chi trả các khoản lãi vay và do đó sẽ giữ lại tiền
mặt trong bối cảnh triển vọng của công ty đang tốt để có thể chi trả cổ tức trong giai
đoạn khó khăn của cơng ty nhằm để phát tín hiệu tốt đánh lừa nhà đầu tư (Al-Najjar
& Belghitar, 2011). Và theo Harford và các đồng nghiệp (2008) thì việc chi trả cổ
tức có tín hiệu tín cực hơn là việc doanh nghiệp mua cổ phiếu quỹ bằng tiền mặt bởi
lẽ chi trả cổ tức phát một tín hiệu của một cam kết rằng cổ tức sẽ có thể được trả


11

nhiều hơn trong tương lai, trong khi đó, mua lại cổ phiếu quỹ được xem là một sự
kiện của năm nay, không được tiếp diễn trong năm tới.
Với hai động cơ đầu thì sẽ được giải thích cụ thể hơn với lý thuyết đánh đổi và lý
thuyết trật tự phân hạng trong nội dung bài đề tài.
2.1.2. Lý thuyết đánh đổi:
Phần trên đã cho chúng ta cái nhìn tồn vẹn về các động cơ nắm giữ tiền mặt của
doanh nghiệp. Và phần này sẽ đi sâu về ba lý thuyết chính để phân tích cơ sở lý
luận của việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp. Trên cơ sở đó tìm ra các biến
có tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp cho phần sau.
Doanh nghiệp có thể tài trợ bằng cách vay nợ hay giữ lại tiền mặt, và dù bằng cách
nào thì chúng đều có mặt lợi và chi phí của nó. Với lý thuyết đánh đổi, hay cịn gọi

là mơ hình chi phí giao dịch của Opler và cộng sự (1999) thì doanh nghiệp có thể
xác định một mức nắm giữ tiền mặt bằng cách cân bằng chi phí biên của việc nắm
giữ tài sản có tính thanh khoản cao và lợi nhuận biên của việc nắm giữ tiền mặt. Lợi
nhuận biên của việc nắm giữ tiền mặt sẽ làm giảm khả năng kiệt quệ tài chính, cho
phép doanh nghiệp thực hiện đầu tư tối ưu, tránh các chi phí phát sinh của việc tài
trợ từ bên ngoài hay thanh lý các tài sản của doanh nghiệp. Bởi vì doanh nghiệp
hoạt động trong một thị trường khơng hồn hảo (chủ yếu là do bất cân xứng thơng
tin) nên doanh nghiệp gặp khó khăn trong việc tiếp cận thị trường vốn hoặc chịu
nhiều chi phí của việc tài trợ từ bên ngồi. Chi phí biên của việc nắm giữ tiền mặt là
chi phí cơ hội của việc nắm giữ tiền mặt khi nó mang lại ít lợi ích hơn là thực hiện
đầu tư trong một điều kiện rủi ro ngang nhau (Opler và cộng sự, 1999) (Ferreira &
Vilela, 2004). Doanh nghiệp cần tiền mặt để đáp ứng nhu cầu chi tiêu của họ, do đó
họ cần nguồn tài trợ bên ngồi từ thị trường vốn hoặc sẽ thanh lý tài sản. Do thị
trường vốn là khơng hồn hảo nên chi phí giao dịch có thể được tránh bằng cách
nắm giữ một mức tối ưu tiền mặt.


12

2.1.3. Lý thuyết trật tự phân hạng:
Lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984) cho rằng các nhà quản lý
có thể quyết định thứ tự tài trợ vốn sao cho giảm tối thiểu chi phí bất cân xứng
thơng tin và các chi phí tài chính khác.
Lý thuyết này có hàm ý rằng các doanh nghiệp thích tài trợ nội bộ hơn. Các giám
đốc điều chỉnh tỷ lệ chi trả cổ tức để tránh việc bán cổ phần thường ra bên ngoài
nhằm tránh các thay đổi lớn trong số lượng cổ phần. Nếu có tài trợ từ bên ngồi,
Myers cho rằng các chứng khốn an tồn nhất nên được phát hành trước. Cụ thể nợ
thường là chứng khoán đầu tiên được phát hành và vốn cổ phần bán ra bên ngoài là
giải pháp cuối cùng. Tuy nhiên Myers và Majluf cũng cho rằng sẽ khơng có một
mức độ nắm giữ tiền mặt nào tối ưu, nhưng việc nắm giữ tiền mặt nên đóng vai trị

là vật đệm giữa việc giữ lại lợi nhuận và các nhu cầu đầu tư.
2.1.4. Lý thuyết Dòng tiền mặt tự do:
Lý thuyết Dòng tiền mặt tự do cho rằng các nhà quản lý nắm giữ tiền mặt để phục
vụ cho lợi ích của họ, do đó gia tăng mâu thuẫn giữa nhà đầu tư và những người
quản lý công ty. (Jensen, 1986; Harford, 1999).
Lý thuyết Dòng tiền mặt tự do còn nêu bật lên chi phí đại diện trong nắm giữ tiền
mặt của doanh nghiệp. Những công ty với cơ hội tăng trưởng cao thì có chi phí đại
diện cao, do đó, để chủ động trong nguồn vốn, họ sẽ có khuynh hướng dự trữ thêm
tiền mặt.
Nếu có xung đột giữa ban quản trị và cổ đơng, ban quản trị có khuynh hướng dự trữ
càng nhiều tiền mặt nếu có thể để theo đuổi mục tiêu của họ. Tiền mặt có thể được
chi trả cho lợi nhuận, nhưng cũng có thể cho những dự án mà nhà đầu tư không sẵn
sàng huy động vốn nữa. Hơn nữa, ban quản trị cũng có thể nắm giữ tiền mặt bởi vì
khơng thích rủi ro.
Những nhà quản trị tư lợi có khuynh hướng nắm giữ nhiều tiền mặt hơn vì họ có thể
tránh quy luật thị trường và giảm khả năng xảy ra mất việc. Tuy nhiên những lý


13

thuyết của Fama và Jensen (1983) và các bằng chứng thực nghiệm về sở hữu và vận
hành (Morck và các cộng sự, 1988; Mac Connell và Servaes, 1995; Lafer, 2004;
Mura, 2007) thể hiện tác động phi tuyến giữa nắm giữ tiền mặt với gia tăng sở hữu
của ban quản trị.
Nghiên cứu của Dittmar, Mahrt-Smith và Servae (2003) với các doanh nghiệp trên
45 nước mà có sự bảo hộ quyền lợi của cổ đơng thấp có xu hướng nắm giữ nhiều
tiền mặt hơn. Nghiên cứu của họ cũng phát hiện ra rằng tại các quốc gia nào, vấn đề
chi phí đại diện càng lớn thì các doanh nghiệp lại càng có xu hướng nắm giữ nhiều
tiền mặt hơn.
2. 2. Kết quả các nghiên cứu trước đây:

2.2.1. Các nghiên cứu trước đây về nắm giữ tiền mặt:
Chang Soo Kim, David C. Mauer và Ann E. Sherman – “Các yếu tố tác động đến
thanh khoản của doanh nghiệp theo lý thuyết và thực nghiệm” 1998 :
Tác giả sử dụng dữ liệu bảng của 452 doanh nghiệp Mỹ trong giai đoạn 1975 –
1994 để nghiên cứu các yếu tố tác động đến thanh khoản của doanh nghiệp. Biến
phụ thuộc là tỷ số tiền trên tổng tài sản.
Kết quả bài nghiên cứu cho thấy tỷ số giá thị trường so với giá trị sổ sách càng cao
thì doanh nghiệp nắm giữ càng nhiều tài sản thanh khoản. Khi dịng tiền có tính
biến động cao và tỷ suất sinh lợi trên tài sản thấp thì lượng nắm giữ tài sản thanh
khoản càng lớn. Quy mô doanh nghiệp có tương quan ngược chiều với tài sản thanh
khoản. Ngoài ra, bài nghiên cứu cũng cho thấy các điều kiện kinh tế trong tương lai
có tác động cùng chiều đối với tài sản thanh khoản nắm giữ tại doanh nghiệp.
Tim Opler, Lee Pinkowitz, René Stulz và Rohan Williamson – “ Các yếu tố quyết
định và tác động đến lượng tiền nắm giữ của doanh nghiệp” – 1999:
Tác giả sử dụng dữ liệu bảng của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng
khoán Mỹ trong giai đoạn 1971 – 1994 để nghiên cứu những yếu tố quyết định và


14

ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt và chứng khoán ngắn hạn của doanh nghiệp
theo thời gian như thế nào.
Kết quả nghiên cứu hỗ trợ cho lý thuyết đánh đổi liên quan đến lượng tiền nắm giữ.
Kết quả bài nghiên cứu cho thấy nhóm các doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng cao,
các doanh nghiệp có ít rủi ro kinh doanh và các doanh nghiệp nhỏ sẽ nắm giữ nhiều
tiền mặt hơn các doanh nghiệp khác (thể hiện qua yếu tố quy mô doanh nghiệp và
ngành nghề kinh doanh). Đồng thời, các doanh nghiệp nào dễ dàng tiếp cận với thị
trường vốn sẽ nắm giữ ít tiền hơn (thể hiện qua yếu tố đòn bẩy và nợ ngân hàng).
Kết quả nghiên cứu của Opler và các cộng sự hỗ trợ rất hạn chế cho quan điểm là
doanh nghiệp sẽ sử dụng tiền thặng dư để đầu tư, mua bán và sáp nhập. Ngồi ra

nghiên cứu của Opler khơng giải thích được doanh nghiệp giữ nhiều tiền hơn mức
tối ưu.
Miguel A.Ferreira và Antonio S. Vilela – “Tại sao doanh nghiệp lại giữ nhiều
tiền mặt? Bằng chứng tại các quốc gia nằm trong khối kinh tế và đồng tiền
chung Châu Âu” – 2004:
Tác giả đã kiểm tra các yếu tố quyết định đến nắm giữ tiền mặt của các công ty đại
chúng ở các nước trong khối đồng tiền chung châu Âu (EMU) trong giai đoạn 1987
-2000. Các quốc gia nằm trong khối EMU bào gồm: Đức, Pháp, Hà Lan, Phần Lan,
Tây Ban Nha, Bỉ, Áo, Ireland, Luxembourg, Hy Lạp và Bồ Đào Nha.
Kết quả nghiên cứu cho thấy nắm giữ tiền mặt có mối quan hệ tương quan cùng
chiều với các cơ hội đầu tư và dịng tiền và có tương quan nghịch chiều với tính
thanh khoản của tài sản, địn bẩy và qui mơ cơng ty. Nợ ngân hàng và nắm giữ tiền
mặt có liên quan âm, mối quan hệ chặt chẽ với các ngân hàng cho phép các cơng ty
nắm giữ ít tiền mặt vì lý do phịng ngừa. Theo giả định của thuyết trận tự phân
hạng, kết quả nghiên cứu cho thấy các cơng ty khơng có mức tiền mặt mục tiêu, tiền
mặt được sử dụng như là bộ đệm giữa lợi nhuận giữ lại và nhu cầu đầu tư. Theo giả
định của lý thuyết đánh đổi, các công ty càng lớn càng nắm giữ tiền mặt ít hơn so
với cơng ty nhỏ, vì nguồn tài trợ bên ngồi thường ít tốn kém hơn cho các cơng ty


15

lớn. Tuy nhiên, theo lý thuyết trật tự phân hạng, các công ty lớn dễ dàng thành công
hơn từ các hoạt động đa dạng hóa đầu tư, và do đó nên giữ nhiều tiền mặt hơn.
Cláudia Custodio, Miguel. A Ferreira và Clara Raposo – “Lượng tiền nắm giữ và
những điều kiện kinh doanh” – 2005:
Tác giả nghiên cứu dữ liệu bảng các doanh nghiệp đại chúng phi tài chính của Mỹ
trong giai đoạn 1971 – 2000. Tác giả xem điều kiện kinh doanh như là một trong
những yếu tố quyết định lượng tiền mặt nắm giữ của doanh nghiệp và kiểm tra xem
liệu điều kiện kinh doanh có ý nghĩa gì đến quyết định nắm giữ của doanh nghiệp

hay khơng.
Nhiều bằng chứng cho thấy rằng mức độ nắm giữ tiền mặt tăng lên trong suốt giai
đoạn suy thoái kinh tế, đặc biệt là các doanh nghiệp bị hạn chế về tài chính, hay nói
cách khác điều kiện kinh doanh có tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt của
các doanh nghiệp bị hạn chế tài chính. Các doanh nghiệp có xu hướng tăng mức độ
thanh khoản trong suốt thời kỳ thắt chặt tín dụng. Các phát hiện này nhất quán với
lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết đánh đổi.
Aydin Ozkan và Neslihan Ozkan – “Lượng tiền mặt nắm giữ: Nghiên cứu thực
nghiệm tại các doanh nghiệp thuộc Vương quốc Anh” – 2004:
Tác giả sử dụng số liệu của các doanh nghiệp tại Vương quốc Anh trong giai đoạn
từ năm 1984 – 1999 để nghiên cứu các yếu tố quyết định đến lượng tiền nắm giữ
của doanh nghiệp. Ngồi việc phân tích những yếu tố đặc thù của doanh nghiệp kết
hợp với cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp với lượng tiền nắm giữ, kết quả nghiên
cứu cho rằng cơ cấu sở hữu của doanh nghiệp đóng vai trị quan trọng đến việc nắm
giữ tiền.
Tác giả tìm ra bằng chứng cho mối quan hệ ngược chiều giữa cơ cấu sở hữu của ban
quản trị và lượng tiền nắm giữ, tức là doanh nghiệp có mức độ sở hữu cao sẽ ít nắm
giữ tiền mặt và ngược lại. Tuy nhiên bài nghiên cứu chưa tìm thấy mối quan hệ giữ
cơ cấu sở hữu của doanh nghiệp với lượng tiền mặt đang nắm giữ trong trường hợp


16

doanh nghiệp chịu sự quản lý của bậc cao hơn từ công ty mẹ. Kết quả nghiên cứu
cho thấy lượng tiền mặt nắm giữ có tác động cùng chiều với cơ hội tăng trưởng và
dòng tiền hoạt động kinh doanh, tuy nhiên lại có tác đơng ngược chiều với tài sản
lưu động. Ngồi ra, nghiên cứu cịn cho thấy tỷ lệ nợ ngân hàng càng thấp thì lượng
tiền mặt nắm giữ càng cao.
Edward Lee và Ronan Powell - “Việc nắm giữ nhiều tiền mặt và giá trị cổ đông”
– 2010:

Tác giả sử dụng số liệu của các doanh nghiệp hoạt động trong ngành phi tài chính
của Úc để nghiên cứu các nhân tố tác động đến lượng tiền nắm giữ tại Úc và xem
xét giá trị cổ đơng có được của các doanh nghiệp giữ quá nhiều tiền. Bài nghiên cứu
cho thấy rằng mơ hình lý thuyết đánh đổi giải thích lượng tiền mặt nắm giữ của các
cơng ty tại Úc. Nắm giữ tiền mặt có mối tương quan cùng chiều với cơ hội tăng
trưởng, biến động dòng tiền, cơ hội đầu tư, lưu chuyển tiền thuần từ hoạt động đầu
tư và tài chính, trong khi đó vốn lưu động rịng và địn bẩy của doanh nghiệp lại có
tác động ngược chiều với lượng tiền mặt đang nắm giữ. Kết quả cịn cho thấy các
cơng ty nắm giữ q nhiều tiền trong thời gian ngắn sẽ có tỷ suất sinh lợi hiệu chỉnh
cao theo rủi ro cao hơn các doanh nghiệp nắm giữ tiền trong thời gian dài, điều này
cho thấy rằng thị trường trừng trị các cơng ty tích trữ tiền mặt. Giá trị biên của tiền
mặt giảm khi doanh nghiệp tồn trữ nhiều tiền trong thời gian dài.
2.2.2. Các nghiên cứu về ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền mặt đối với hiệu quả
và giá trị doanh nghiệp:
Nghiên cứu này điều tra không chỉ về các nguyên nhân nắm giữ tiền mặt mà còn về
hiệu quả và giá trị của các doanh nghiệp từ quan điểm nắm giữ tiền mặt.
Ngồi một số ý kiến cho rằng, các cơng ty nắm giữ lượng tiền mặt lớn không được
đánh giá cao bởi các bên có liên quan như cổ đơng chẳng hạn vì theo Jensen (1986)
điều này làm tăng chi phí đại diện. Tương tự như vậy, Harford (1999) cũng giải
thích rằng các cơng ty nắm giữ lượng tiền mặt lớn có xu hướng thực hiện đầu tư sáp
nhập và mua lại (M&A), điều mà làm giảm đi giá trị của doanh nghiệp. Còn với


17

Myers và Majluf (1984), nếu một công ty phải đối mặt với một cơ hội đầu tư sinh
lợi, nhưng các thông tin bất cân xứng đã ngăn chặn đi nguồn tài trợ thêm từ các cổ
đông, các vấn đề đầu tư dưới mức sẽ phát sinh. Chúng ta có thể hiểu là họ sẽ tập
trung đầu tư vào những dự án rủi ro cao, tạo ra giá trị thấp trong tương lai.
Một số các nghiên cứu khác đi sâu vào nghiên cứu sự tác động của nắm giữ tiền mặt

lên hiệu quả hoạt động và giá trị của doanh nghiệp, xem xét các đặc điểm về hoạt
động tài chính, cơ hội đầu tư và cơ hội phát triển của doanh nghiệp đó.
Lee F. Pinkowitz và Rohan Williamson – “ Một Đơ la có giá trị gì? Giá thị trường
của việc nắm giữ tiền mặt “ – 2005:
Trong nghiên cứu thực nghiệm về nắm giữ tiền mặt và hiệu quả hoạt động doanh
nghiệp, Pinkowitz và Williamson (2005), bằng cách sử dụng dữ liệu các công ty Mỹ
giai đoạn 1950-1999, các tác giả tính tốn được rằng trung bình thì giá trị thị
trường của một đô la tiền mặt nắm giữ là 0.97 đơ la. Có một sự khác biệt đáng kể
về giá trị thị trường của các công ty thuộc các ngành nghề khác nhau. Kết quả cho
thấy các công ty có cơ hội phát triển tốt sẽ có một mức lợi nhuận trên một đô la nắm
giữ cao hơn so với cơng ty ít có cơ hội phát triển. Tác giả cũng cung cấp những
bằng chứng rằng những công ty có thể lâm vào tình trạng kiệt quệ tài chính có giá
trị của việc nắm giữ tiền mặt giảm đáng kể đến gần mức một đơ la. Ngồi ra, các
phát hiện trong bài nghiên cứu cổ súy cho ý tưởng rằng doanh nghiệp có các
chương trình đầu tư có tính rủi ro cao thì sẽ có giá trị trên lượng tiền mặt đang nắm
giữ cao hơn. Cuối cùng, bài nghiên cứu tìm thấy các bằng chứng rằng việc gia nhập
vào thị trường vốn có ảnh hưởng đến giá trị của việc nắm giữ tiền mặt và các doanh
nghiệp không theo đuổi chinh sách nắm giữ tiền mặt dài hạn sẽ có giá trị doanh
nghiệp cao hơn. Nhìn chung, khi các doanh nghiệp nắm giữ tiền mặt, các yếu tố về
cơ hội đầu tư có vài trị quyết định đến giá trị của doanh nghiệp hơn là các yếu tố về
cơ hội tài chính.
Khaoula Saddour - “ Các yếu tố tác động đến nắm giữ tiền mặt và giá trị của
việc nắm giữ tiền mặt: bằng chứng từ các doanh nghiệp Pháp” – 2006: