Chính sách lãi suất với mục tiêu tăng trưởng kinh tế của Việt Nam

- 1 -
CHƯƠNG1:LÃI SUẤT&CHÍNH SÁCH LÃI SUẤT TRONG NỀN KINH TẾ
1.1 Lý luận cơ bản về lãi suất trong nền kinh tế
1.1.1 Khái niệm và phân loại lãi suất
1.1.1.1 Khái niệm
Lãi suất là cái giá phải trả cho việc sử dụng vốn trên một thị trường bất kỳ, lãi
suất vươn tới một mức cân bằng sao cho tổng cầu về vốn bằng tổng cung về vốn.
Hay nói cách khác, lãi suất là giá cả của quyền sử dụng một đơn vị vốn vay trong một
khoảng thời gian nhất định.Lãi suất cao hay thấp do quan hệ giữa cung và cầu vốn
quyết định.
1.1.1.2 Phân loại lãi suất
Trong phạm vi nghiên cứu của đề tài có các cách phân loại như sau :
 Phân loại theo tính chất của khoản vay
Lãi suất chiết khấu: áp dụng khi ngân hàng cho khách hàng vay dưới hình
thức chiết khấu thương phiếu hoặc các giấy tờ có giá khác chưa đến hạn thanh toán
của khách hàng. Nó được tính bằng tỷ lệ phần trăm trên mệnh giá của giấy tờ có giá
Lãi suất tái chiết khấu: áp dụng khi NHTW cho các ngân hàng trung gian vay
dưới hình thức chiết khấu lại các thương phiếu hoặc các giấy tờ có giá ngắn hạn chưa
đến hạn thanh toán của các ngân hàng này. Nó cũng được tính bằng tỷ lệ phần trăm
trên mệnh giá của giấy tờ có giá.
Lãi suất liên ngân hàng: là lãi suất mà các ngân hàng áp dụng khi cho nhau
vay trên thị trường liên ngân hàng. Lãi suất liên ngân hàng được hình thành qua quan
hệ cung cầu vốn vay trên thị trường liên ngân hàng và chịu sự chi phối bởi lãi suất
cho các ngân hàng trung gian vay của NHTW. Mức độ chi phối này phụ thuộc vào sự
phát triển của hoạt động thị trường mở và tỷ trọng sử dụng vốn vay NHTW của các
ngân hàng trung gian.
Lãi suất cơ bản: là lãi suất được các ngân hàng sử dụng làm cơ sở để ấn định
mức lãi suất kinh doanh của mình. Lãi suất cơ bản được hình thành khác nhau tùy
từng nước, nó có thể do NHTW ấn định (như ở Nhật); hoặc có thể do tự bản thân các
ngân hàng tự xác định căn cứ vào tình hình hoạt động cụ thể của ngân hàng mình (ở
- 2 -

Mỹ, Anh, Úc); hoặc căn cứ vào mức lãi suất cơ bản của một số ngân hàng đứng đầu
rồi cộng (+) hoặc trừ (- ) biên độ dao động theo một tỷ lệ % nhất định để hình thành
lãi suất cơ bản của mình (Malaysia) vv…Mặt dù khác nhau nhưng lãi suất cơ bản của
hầu hết các nước đều hình thành trên cơ sở thị trường và có một mức lợi nhuận bình
quân cho phép.
 Phân loại theo giá trị thực của tiền lãi
Lãi suất danh nghĩa: là lãi suất tính theo giá trị danh nghĩa của tiền tệ hay nói
cách khác là loại lãi suất chưa loại trừ đi tỷ lệ lạm phát.
Lãi suất thực: là lãi suất điều chỉnh lại cho đúng theo những thay đổi về lạm
phát, hay nói cách khác, là loại lãi suất đã loại trừ đi tỷ lệ lạm phát. Quan hệ giữa lãi
suất thực và lãi suất danh nghĩa được phản ảnh bằng phương trình Fisher:
Lãi suất danh nghĩa = lãi suất thực + tỷ lệ lạm phát
Vì được điều chỉnh lại cho đúng theo những thay đổi về lạm phát nên lãi suất
thực phản ảnh chính xác khoản thu nhập thực tế từ tiền lãi mà người cho vay nhận
được hay chí phí thực của việc vay tiền. Sự phân biệt giữa lãi suất thực và lãi suất
danh nghĩa có một ý nghĩa quan trọng bởi lẽ chính lãi suất thực chứ không phải lãi
suất danh nghĩa ảnh hưởng đến đầu tư.
 Phân loại theo loại tiền cho vay
Lãi suất nội tệ: là lãi suất cho vay và đi vay bằng đồng nội tệ
Lãi suất ngoại tệ: là lãi suất cho vay và đi vay bằng đồng ngoại tệ
Mối liên hệ giữa hai lãi suất này là: iD = iF + ΔE ;Trong đó: iD là lãi suất nội
tệ, iF là lãi suất ngoại tệ, ΔE là mức tăng tỷ giá dự tính của đồng ngoại tệ.
1.1.2 Các nhân tố tác động đến lãi suất
1 2.1.1 Nhóm nhân tố ảnh hưởng đến cung cầu vốn
Lãi suất được xem là giá cả của quyền sử dụng vốn vay do vậy nó sẽ được xác
định trên cơ sở quan hệ cung cầu vốn vay trên thị trường.Cung vốn vay là khối lượng
vốn dùng để cho vay kiếm lời của các chủ thể khác nhau trong xã hội.Cầu vốn vay là
nhu cầu vay vốn phục vụ sản xuất kinh doanh hoặc tiêu dùng của các chủ
thể khác nhau trong nền kinh tế.
- 3 -

Lãi suất
i O LS - lượng cung vốn vay

LD - lượng cầu vốn vay


Cung cầu vốn vay
Hình 1.1: Quan hệ giữa cung cầu vốn và lãi suất
Đường cung cầu vốn vay nói trên cho các nhà kinh tế học một mô hình để xác
định lãi suất thị trường, được gọi là mô hình “khuôn mẫu tiền vay”. Điểm cân bằng
cung cầu vốn vay tại một thời điểm xác định mức lãi suất thị trường.Các nhân tố ảnh
hường đến lãi suất thị trường bao gồm:
 Nhóm nhân tố làm lệch chuyển đường cung vốn
Tài sản và thu nhập: trong giai đoạn đang tăng trưởng kinh tế thu nhập tăng
và do đó tài sản của các chủ thể kinh tế tăng lên, làm tăng khả năng cung ứng vốn.
Rủi ro: nếu như rủi ro mất vốn khi cho vay tăng lên thì việc cho vay trở nên
kém hấp dẫn, cung vốn vay giảm xuống.
 Nhóm nhân tố làm lệch chuyển đường cầu vốn
Khả năng sinh lợi dự tính của các cơ hội đầu tư: càng có nhiều cơ hội đầu tư
sinh lợi thì càng làm tăng nhu cầu đi vay. Điều này thường thấy trong điều kiện nền
kinh tế tăng trưởng. Khi kinh tế tăng trưởng, các cơ hội đầu tư sinh lời tăng lên làm
cho nhu cầu vay vốn tăng mạnh. Mặt khác, trong điều kiện kinh tế phát triển, của cải
cũng tăng lên và sẽ kích thích tăng cung vốn vay. Vậy lãi suất sẽ tăng hay giảm?
Trong thực tế thì lãi suất cân bằng trong những điều kiện như vậy thường tăng lên do
hiệu ứng tăng cung vốn vay từ tăng của cải diễn ra chậm hơn tăng cầu vốn vay do
nền kinh tế tăng trưởng nhanh.
Lạm phát dự tính: chi phí thực của việc vay tiền được xác định chính xác hơn
bằng lãi suất thực, nó bằng lãi suất danh nghĩa trừ đi lạm phát dự tính. Với một mức
- 4 -
lãi suất cho trước, khi lạm phát dự tính tăng lên thì chi phí thực của việc vay tiền

giảm xuống, điều này làm tăng nhu cầu vay vốn.
Khi lạm phát dự tính tăng lên, lợi tức dự tính của việc cho vay so với việc đầu
tư vào các tài sản hữu hình giảm xuống tại mọi mức lãi suất làm cho cung vốn vay
giảm. Lạm phát dự tính xảy ra cũng làm cho chi phí thực của việc vay tiền giảm dẫn
đến nhu cầu vay vốn tăng lên. Kết quả là lãi suất cân bằng tăng. Nhà kinh tế học
Irving Fisher là người đầu tiên đã nêu ra sự liên hệ giữa lạm phát dự tính với lãi suất
vì vậy mối liên hệ đó còn được gọi là hiệu ứng Fisher.
Tình hình ngân sách chính phủ: vì chính phủ các nước hiện nay có xu hướng
tài trợ cho thâm hụt ngân sách bằng đi vay nên tình trạng thâm hụt ngân sách của
chính phủ sẽ tác động đến nhu cầu vay vốn của chính phủ và do đó tác động đến nhu
cầu vay vốn của nền kinh tế.
1.1.2.2 Nhóm nhân tố ảnh hưởng đến cung cầu tiền tệ
Ứng với mỗi một mức cung cầu tiền sẽ xác định được một lãi suất cân bằng
tương ứng. Cho nên có thể nói những nhân tố ảnh hưởng đến quan hệ cung cầu tiền
tệ trên thị trường cũng sẽ ảnh hưởng đến sự biến động của lãi suất trên thị trường.
Lãi suất MS1 MS2
i1
MD
i2
Cung cầu tiền
Hình 1.2 : Mô hình khuôn mẫu ưa thích tiền mặt
Để phân tích sự ảnh hưởng của cung cầu tiền tệ tới mức lãi suất cân bằng , mô
hình “khuôn mẫu ưa thích tiền mặt” ở hình trên được sử dụng. Khuôn mẫu ưa thích
tiền mặt cho thấy lãi suất cân bằng thay đổi khi các đường cung, cầu tiền tệ dịch
chuyển.
 Nhóm nhân tố làm dịch chuyển đường cầu tiền
- 5 -
Thu nhập: thu nhập tăng lên sẽ làm tăng nhu cầu nắm giữ tiền để giao dịch và
là nơi cất giữ giá trị, do đó làm cho lượng cầu tiền tăng lên và ngược lại.
Mức giá: những thay đổi của mức giá sẽ làm cầu về tiền thực tế thay đổi nếu

cầu tiền danh nghĩa chưa thay đổi.Do nền kinh tế có xu hướng cầu một lượng tiền
thực tế không đổi ứng với một mức lãi suất và thu nhập nhất định nên cầu tiền danh
nghĩa sẽ phải thay đổi theo mức giá để đảm bảo ổn định cầu tiền thực tế. Kết quả là
là một sự gia tăng lên của mức giá sẽ làm lượng cầu tiền tăng lên.
 Nhóm nhân tố làm dịch chuyển đường cung tiền
Cung tiền trong nền kinh tế hiện nay phần lớn chịu sự tác động của CSTT của
các NHTW. Cung tiền thay đổi, ngoài những hoạt động nhằm thực thi mục tiêu của
CSTT ra, còn chịu ảnh hưởng bởi mức độ phụ thuộc của NHTW vào chính phủ và
chế độ tỷ giá hối đoái của nước đó. Nếu sự phụ thuộc của NHTW vào chính phủ cao
thì tình trạng thâm hụt ngân sách kéo dài có thể sẽ tạo sức ép khiến NHTW phải in
thêm tiền mua các chứng khoán chính phủ vào để tài trợ cho thâm hụt ngân sách, dẫn
đến tăng cung tiền. Thêm vào đó, một chế độ tỷ giá hối đoái cố định đòi hỏi sự can
thiệp của NHTW vào thị trường ngoại hối thông qua hoạt động mua bán ngoại tệ, và
do vậy cũng sẽ ảnh hướng đến cung tiền.
1.1.2.3 Các nhân tố khác
Tỷ lệ lạm phát: nhân tố này có ảnh hưởng rất lớn đến sự biến động của lãi
suất. Bởi lẽ sự tăng hay giảm tỷ lệ lạm phát kéo theo sự biến động của giá trị tiền tệ,
từ đó ảnh hưởng đến lợi ích kinh tế của người cho vay. Nếu tỷ lệ lạm phát tăng thì lãi
suất phải tăng theo. Lúc đó, các TCTD mới thu hút được nguồn vốn tiền gửi. Khi tỷ
lệ lạm phát giảm thì lãi suất tín dụng cũng giảm. Để đảm bảo hạch toán kinh doanh
cho các TCTD.Ngược lại, NHTW sử dụng lãi suất tín dụng làm công cụ kiềm chế
lạm phát. Khi lạm phát tăng cao, NHTW điều chỉnh tăng lãi suất tiền gửi để làm hạ
cơn sốt lạm phát.
Tỷ suất lợi nhuận bình quân của nền kinh tế: hoạt động của các doanh nghiệp
là nền tảng của hoạt động tín dụng. Do đó tỷ suất lợi nhuận bình quân của nền kinh tế
- 6 -
là cơ sở để xác định lãi suất tín dụng hợp lý. Thông thường mức lãi suất tín dụng nhỏ
hơn tỷ suất lợi nhuận bình quân. Đó là hài hòa lợi ích người đi vay và người cho vay.
Chính sách kinh tế của Nhà nước: bằng các chính sách kinh tế, Nhà nước can
thiệp vào thị trường tín dụng, nhằm duy trì sự vận động của lãi suất phù hợp với yêu

cầu phát triển kinh tế - xã hội. Các chính sách ưu đãi cho vay tác động trực tiếp đến
lãi suất, chính sách thuế, ưu đãi đầu tư, cho vay trọng điểm vv…
1.1.3 Cấu trúc lãi suất tín dụng
Cấu trúc của lãi suất tín dụng được chia thành hai loại :
- Cấu trúc rủi ro: là những khoản vay có cùng kỳ hạn, nhưng có mức lãi suất
khác nhau.Các nhân tố quan trọng trong việc xác định cấu trúc rủi ro là rủi ro vỡ nợ,
tính lỏng của giấy nhận nợ và chính sách thuế thu nhập của người cho vay.
- Cấu trúc kỳ hạn: kỳ hạn thanh toán của một khoản cho vay có tác động đến
lãi suất của nó. Mối tương quan của lãi suất những khoản cho vay có kỳ hạn thanh
toán khác nhau được gọi là cấu trúc kỳ hạn của lãi suất. Đối với những khoản cho
vay có kỳ hạn ngắn thì có mức lãi suất thấp và những khoản cho vay có kỳ hạn dài thì
có mức lãi suất cao. Mức chênh lệch lãi suất của hai khoản vay đó là để bù đắp rủi ro
trong thời gian cho vay.
Mối liên hệ giữa thời gian và lợi suất của một khoản vay khi được thể hiện
dưới dạng đồ thị có hình dạng là một đường cong, còn gọi là đường cong lãi suất.
Lợi suất
Đáo hạn
(YTM) Đường cong lãi suất
Lãi suất ngắn hạn thấp hơn lãi suất dài hạn
Nói cách khác, đi vay ngắn hạn rẻ hơn vay
dài hạn
Thời gian đáo hạn
Hình 1.3 : Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất (đường cong lãi suất)
- 7 -
- Các lý thuyết về cấu trúc kỳ hạn của lãi suất giải thích sự đa dạng của các
đường lãi suất như :
• Lý thuyết môi trường ưu tiên và phí thanh khoản giải thích đường cong lãi
suất thường có hình dạng dốc lên do các nhà đầu tư ưa thích trái phiếu
ngắn hạn hơn trái phiếu dài hạn, nên sẵn sàng trả thêm khoản phí thời hạn
K>0. Vì vậy, ngay cả khi lãi suất ngắn hạn dự tính, tính bình quân, không

tăng thì lãi suất dài hạn vẫn cao hơn lãi suất ngắn hạn và làm cho đường
cong lãi suất thường dốc lên.
• Lý thuyết dự tính giải thích lãi suất khi lãi suất ngắn hạn thấp, đường lãi
suất có hình dạng dốc lên trên. Khi lãi suất ngắn hạn cao, đường lãi suất có
hình dạng dốc xuống. Vì khi lãi suất ngắn hạn thấp, mọi người thường dự
tính rằng lãi suất ngắn hạn sẽ tăng lên một mức tương đối hợp lý trong
tương lai và trung bình các lãi suất ngắn hạn trong tương lai sẽ cao hơn lãi
suất ngắn hạn hiện tại . Vì vậy lãi suất dài hạn (là trung bình các lãi suất
ngắn hạn) sẽ cao hơn lãi suất ngắn hạn hiện tại và làm cho đường lãi suất
dốc lên. Ngược lại, khi lãi suất ngắn hạn khá cao, mọi người thường dự
báo là lãi suất này sẽ trở về một mức bình thường nào đó trong tương lai.
Khi này lãi suất dài hạn sẽ thấp hơn lãi suất ngắn hạn hiện tại do lãi suất
dài hạn là trung bình các lãi suất ngắn hạn.
1.1.4 Vai trò của lãi suất trong nền kinh tế
1.1.4.1 Kích thích lợi ích vật chất để thu hút các khoản tiền tiết kiệm
Thông thường khi có một khoản tiền tiết kiệm, dân chúng thường nghĩ đến
việc sinh lời trên khoản tiền đó như: đầu tư chứng khoán, bất động sản, mua vàng,
gửi tiền vào tài khoản ở ngân hàng và các TCTD khác vv…Một trong những hình
thức đầu tư có tính an toàn khá cao đối với người dân là gửi tiền vào ngân hàng. Để
thu hút được nhiều khách hàng gửi tiền vào ngân hàng, lãi suất là một trong những
biện pháp hấp dẫn mà các ngân hàng thường sử dụng.
1.1.4.2 Lãi suất là công cụ phân phối vốn, kích thích sử dụng vốn có hiệu quả và
điều chỉnh các hoạt động đầu tư.
- 8 -
Trong nền kinh tế thị trường, lãi suất tín dụng được coi là công cụ quan trọng
để phân phối vốn hợp lý và phù hợp với đường lối phát triển kinh tế từng thời kỳ.
chính sách lãi suất, nếu tạo ra được mức lãi suất cho vay thấp hơn tỷ suất lợi nhuận
bình quân sẽ có tác dụng thúc đẩy các doanh nghiệp tăng nhu cầu đầu tư, mở rộng
sản xuất, đổi mới thiết bị, trang bị công nghệ sản xuất hiện đại bằng nguồn vốn vay
ngân hàng. Hiệu quả cuối cùng làm tổng thu nhập quốc dân tăng lên .

Mặt khác, lãi suất là căn cứ để các chủ thể kinh tế lựa chọn cơ hội đầu tư.
Doanh nghiệp chỉ kinh doanh khi tỷ suất lợi nhuận cao hơn lãi suất tín dụng. Cá nhân
chỉ gửi tiết kiệm khi lãi suất đem lại cao hơn món đầu tư khác và cao hơn tỷ lệ lạm
phát. Như vậy, lãi suất tín dụng làm thay đổi tỷ lệ giữa tích lũy và tiêu dùng của
doanh nghiệp và cá nhân, đồng nghĩa với việc là họ mở rộng hay thu hẹp đầu tư.
1.1.4.3 Lãi suất là công cụ đo lường tình trạng sức khoẻ của nền kinh tế
Mỗi một sự biến động, dù là nhỏ nhất cũng ảnh hưởng đến hoạt động của mỗi
cá nhân, tổ chức và của cả nền kinh tế. Ở các nước kinh tế phát triển, giá trái khoán
và lãi suất được yết giá hàng ngày. Người ta có thể căn cứ vào sự biến động của lãi
suất để dự báo các yếu tố khác của nền kinh tế như: tính sinh lời của các cơ hội đầu
tư, mức lạm phát dự tính, mức thiếu hụt ngân sách.Các yếu tố này hợp thành chỉ tiêu
“sức khỏe” của nền kinh tế. Người ta có thể dựa vào lãi suất trong một thời kỳ để dự
báo tình hình kinh tế trong tương lai. Trên cơ sở đó các doanh nghiệp lập kế hoạch
chỉ tiêu trong tương lai của họ, trong khi đó ngân hàng và các nhà đầu tư cần dự báo
lãi suất để quyết định xem chon mua tài sản nào.
1.1.4.4 Lãi suất là công cụ điều tiết kinh tế vĩ mô của NHTW
Lãi suất tín dụng là một công cụ thực hiện CSTT, thể hiện trên các mặt:
- Trong điều kiện nền kinh tế có lạm phát, NHTW có thể tăng lãi suất tiền gửi
để rút tiền từ lưu thông về làm giảm tỷ lệ lạm phát, tạo điều kiện để sức mua của ổn
định, đảm bảo cho sản xuất và lưu thông hàng hóa phát triển. Ngược lại, khi nền kinh
tế đã suy thoái, NHTW thực hiện chính sách nới lỏng tiền tệ để chống suy thoái và lãi
suất giảm xuống.
- 9 -
- Thông qua lãi suất tái chiết khấu để điều chỉnh khối lượng cho vay đối với
các NHTM, nghĩa là điều chỉnh khối lượng cung ứng tiền vào lưu thông. Từ đó mở
rộng hay thu hẹp sản xuất, tăng hay giảm công ăn việc làm.
- Tăng hay giảm lãi suất tín dụng, sẽ ảnh hưởng đến tăng hay giảm số lượng
ngoại tệ trong nước. Vì vậy ảnh hưởng đến quan hệ cung cầu ngoại tệ, dẫn đến sự
thay đổi tỷ giá do đó ảnh hưởng đến xuất nhập khẩu hàng hóa trong từng thời kỳ.
1.2 Lãi suất, đầu tư và tăng trưởng kinh tế

Lãi suất tác động đến tăng trưởng thông qua hai hiệu ứng đó là lãi suất tác
động đến tiêu dùng và đầu tư.
 Tác động của lãi suất đến tiêu dùng
Mức lãi suất thấp sẽ khuyến khích tiêu dùng nhiều hơn là tiết kiệm từ đó làm
tăng tổng cầu trong nền kinh tế, và ngược lại khi lãi suất tăng dân chúng sẽ có xu
hướng dành phần lớn thu nhập để gửi tiết kiệm vào ngân hàng, từ đó làm giảm tổng
cầu. Do xu hướng cân bằng cung cầu trong nền kinh tế, tổng cung sẽ giảm một lượng
tương ứng. Lúc đó GDP thực sẽ giảm dưới mức năng lực sản xuất tối ưu và tỷ lệ thất
nghiệp cao hơn mức tự nhiên, nền kinh tế sẽ rơi vào tình trạng suy thoái.
 Tác động của lãi suất đến đầu tư
Khi nền kinh tế tăng trưởng sẽ khuyến khích đầu tư mở rộng sản xuất.Chi tiêu
cho đầu tư là chi tiêu của khu vực sản xuất để mua nhà xưởng, thiết bị, máy móc mới
và gia tăng lượng hàng tồn kho nhằm gia tăng qui mô sản xuất. Có rất nhiều các nhân
tố ảnh hưởng đến chi tiêu cho đầu tư, song có ba nguyên nhân chính đó là: lãi suất,
lạm phát dự tính, lợi nhuận dự tính.
Về mối quan hệ giữa lãi suất và đầu tư, mức lãi suất càng thấp thì mức đầu tư
càng cao và ngược lại. Điều này có thể giải thích là khi đầu tư, nguồn vốn có thể
được tài trợ bằng vốn tự có hay đi vay mượn. Bất luận dự án đầu tư được tài trợ bằng
phương thức nào, mức lãi suất cũng là một phần chi phí cơ hội của dự án đó. Tiền trả
lãi cho khoản tiền vay để đầu tư cho sản xuất là chi phí trực tiếp. Nhưng nguồn vốn
tự có của một doanh nghiệp có thể dùng để cho vay với một mức lãi suất nào đó.
Tiền lãi mà doanh nghiệp bị mất khi sử dụng nguồn vốn tự có để tài trợ cho dự án
- 10 -
riêng của chính mình, thay vì dùng để cho vay được gọi là chi phí cơ hội. Mức lãi
suất càng thấp thì chi phí cơ hội của dự án càng thấp, càng có nhiều dự án đầu tư
mang lại lợi nhuận và vì vậy mức đầu tư sẽ gia tăng.
Trong khi mức lãi suất cao không khuyến khích đầu tư thì ngược lại, mức lạm
phát dự đoán cao có tác dụng khuyến khích đầu tư vì chi phí đầu tư thường bỏ ra hầu
hết ở năm đầu nên không bị ảnh hưởng bởi lạm phát. Mức lạm tăng sẽ làm cho thu
nhập ròng của dự án đầu tư trong những năm sau gia tăng.Do đó có một kết luận rất

quan trọng của những tác động ngược chiều này đối với quyết định đầu tư của các
doanh nghiệp. Đó là đầu tư phụ thuộc vào lãi suất thực. Mức lãi suất thực càng thấp
thì mức đầu tư càng cao.
Lãi suất thực
i1
i2


I1 I2 Đầu tư
Hình 1.4: Mối quan hệ giữa lãi suất và đầu tư
GDP là giá trị tính bằng tiền của tất cả các sản phẩm và dịch vụ cuối cùng nội
địa mà nền kinh tế đạt được trong một thời kỳ nhất định. Bao gồm sản phẩm và dịch
vụ tiêu dùng của hộ gia đình, đầu tư của khu vực doanh nghiệp, tiêu dùng của khu
vực Chính phủ và xuất khẩu ròng. Tổng chi tiêu trong nền kinh tế luôn bằng với GDP
thực để nền kinh tế đạt ở trạng thái cân bằng.
Tăng trưởng kinh tế là sự tăng lên về số lượng, chất lượng, tốc độ và quy mô
sản lượng của nền kinh tế trong một thời kỳ nhất định. Hiện nay, người ta thường
tính mức gia tăng về tổng giá trị của cải xã hội bằng các đại lượng như tổng sản
phẩm quốc dân (GNP) hoặc tổng sản phẩm quốc nội (GDP).
- 11 -
Tăng trưởng kinh tế xét ở đầu vào do tác động của ba yếu tố: số lượng vốn
đầu tư, số lượng lao động và năng suất các nhân tố tổng hợp. Để tăng trưởng một
cách bền vững thì một trong những điều kiện cực kỳ quan trọng đối với mọi quốc gia
là phải mở rộng đầu tư. Người ta hay nói đến một trong những nguyên nhân chính
làm cho kinh tế của năm con rồng Châu Á tăng trưởng nhanh trong một thời gian dài
là do vốn đầu tư phát triển tăng liên tục (chiếm khoảng 30% trong GDP).
Như vậy, một bộ phận của chi tiêu trong nền kinh tế là đầu tư lại phụ thuộc
vào lãi suất. Giả sử các nhân tố khác không đổi, lãi suất càng cao thì đầu tư càng
thấp. Điều này dẫn chi tiêu cân bằng giảm. Ngược lại khi lãi suất thực giảm thúc đẩy
các doanh nghiệp gia tăng đầu tư theo kế hoạch. Lãi suất được quyết định bởi sự cân

bằng trên TTTT. Bằng cách gia tăng hoặc giảm mức cung tiền, NHTW có thể làm
giảm hoặc tăng lãi suất. Từ đó sẽ ảnh hưởng đến đầu tư và sản lượng. Để thấy được
kênh truyền dẫn lãi suất của CSTT hoạt động như thế nào, chúng ta sẽ liên kết TTTT
(ở đó lãi suất được quyết định) với thị trường hàng hóa (ở đó chi tiêu cần bằng được
quyết định). Trước hết, phân tích nền kinh tế tại một mốc thời gian để xem chi tiêu
cân bằng và lãi suất được quyết định như thế nào.
MS
Lãi Lãi
suất suất
thực i thực i
MD
Tổng (a) Cung cầu tiền I (b) Đầu tư
chi
tiêu
(c)
I

GDP GDP thực
- 12 -
Hình 1.5 : Mối quan hệ lãi suất, đầu tư và GDP thực
Nền kinh tế đang trong tình trạng cân bằng như đã chỉ ra trong hình trên.Giả
sử NHTW cho rằng nền kinh tế phát triển quá nóng và lạm phát sẽ bùng nổ. Để kiềm
chế lạm phát, NHTW quyết định giảm tổng cầu bằng cách thực hiện một nghiệp vụ
thị trường mở là bán các chứng từ có giá, làm giảm khả năng cho vay của các NHTM
và kéo theo là làm cho mức cung tiền giảm. Tác động tức thời trên TTTT là sự gia
tăng lãi suất. Lãi suất tăng sẽ kéo theo một sự sụt giảm trong đầu tư theo kế hoạch.
Một sự sụt giảm trong đầu tư theo kế hoạch sẽ kéo theo sự sụt giảm trong chi tiêu dự
định và tổng chi tiêu kế hoạch. Khi tổng chi tiêu kế hoạch giảm sẽ làm cho chi tiêu
cân bằng và GDP thực giảm. Quá trình này sẽ không dừng lại ở đây vì khi GDP thực
giảm sẽ làm giảm cầu tiền thực.Cầu tiền thực giảm lại làm lãi

suất giảm và đầu tư lại tăng lên (nhưng thấp hơn mức ban đầu).
MS1 MSo Lãi suất
Lãi i1 thực
suất i2
thực io MDo I
MD1

Tổng Cung cầu tiền I1 I2 Io Đầu tư
chi Eo
tiêu
E2
E1 Io
I2
I1
GDP1 GDP2 GDPo GDP thực
Hình 1.6 : Tác động của cung tiền đến lãi suất, đầu tư và tăng trưởng GDP
Như vậy, mọi sự điều tiết cắt giảm lượng cung tiền của NHTW bằng các công
cụ của CSTT, sẽ làm tăng lãi suất trên TTTT từ đó làm giảm nhu cầu đầu tư và tác
- 13 -
động làm giảm GDP thực. Ngược lại, khi NHTW bơm thêm tiền vào lưu thông, sẽ
làm giảm lãi suất trên TTTT, từ đó làm tăng nhu cầu đầu tư và tác động làm tăng
GDP thực.
1.3 Chính sách lãi suất của NHTW
1.3.1 Khái niệm
Chính sách lãi suất là một bộ phận của CSTT của Chính phủ, là cách thức
quản lý và điều tiết lãi suất thị trường nhằm kiểm soát lượng tiền cung ứng, kiểm soát
lạm phát để thực hiện các mục tiêu tăng trưởng kinh tế, ổn định giá cả, nhiều việc
làm và tỷ giá hối đoái ổn định.
1.3.2 Nội dung chính sách lãi suất của NHTW
Căn cứ vào trình độ phát triển và cơ chế quản lý của nền kinh tế, NHTW sẽ

xây dựng và ban hành chính sách lãi suất thích hợp, để thi hành thống nhất trong hệ
thống ngân hàng. Đó có thể là lãi suất sàn, lãi suất trần, lãi suất cơ bản, lãi suất thỏa
thuận. chính sách lãi suất của NHTW có thể thực hiện theo hai hướng đó là: chính
sách can thiệp trực tiếp và chính sách tự do hóa lãi suất. Khi các nước đã theo đuổi
chính sách tự do hóa hoàn toàn thì NHTW vẫn tìm cách can thiệp nhưng sự can thiệp
mang tính thị trường, nhằm quản lý nền kinh tế theo mục tiêu của CSTT.
Chính sách can thiệp trực tiếp: là việc NHTW qui định lãi suất trần, lãi suất
sàn, lãi suất cơ bản, lãi suất tái chiết khấu vv…để áp dụng cho từng loại khách hàng,
từng nghiệp vụ tín dụng trên thị trường. Như vậy chính sách can thiệp trực tiếp được
thực hiện bằng cách NHTW qui định biểu lãi suất áp dụng cho các hoạt động tín
dụng trên thị trường. Biểu lãi suất này được điều chỉnh một phần hay toàn bộ khi có
sự thay đổi mục tiêu phát triển kinh tế - xã hội. Theo sự phát triển của kinh tế thị
trường, những cách thức qui định và kiểm soát lãi suất thị trường của NHTW ngày
càng lỏng và linh hoạt hơn. Chính sách can thiệp trực tiếp thường đước áp dụng ở các
nước đang phát triển trong một điều kiện kinh tế - xã hội nhất định, thị trường tài
chính còn yếu, nhiều khó khăn trong quá trình kiểm soát lượng tiền cung ứng, đồng
thời nền kinh tế có khả năng xảy ra lạm phát cao.
- 14 -
Chính sách tự do hóa lãi suất: là chính sách mà trong đó NHTW không đưa ra
những khống chế giới hạn biến động của lãi suất thị trường. Mức lãi suất được hình
thành trên cơ sở quan hệ cung cầu tín dụng.Chính sách này được phần lớn các nước
có thị trường phát triển áp dụng, mặc dù thị trường tự do quyết định lãi suất nhưng
NHTW vẫn điều tiết gián tiếp thông qua việc sử dụng công cụ lãi suất tái chiết khấu.
1.3.3 Cơ chế truyền dẫn và tác động chính sách lãi suất của NHTW
Chính sách lãi suất có thể được NHTW sử dụng nhằm tác động trực tiếp hoặc
gián tiếp tới mức cung cầu tiền để đạt được các mục tiêu đề ra.
 Tác động trực tiếp là tác động thông qua công cụ lãi suất tiền gửi và lãi suất
cho vay
- Ấn định lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay: nếu lãi suất tiền gửi qui định
cao, sẽ thu hút được nhiều tiền gửi, làm gia tăng nguồn vốn cho vay, giảm tỷ lệ lạm

phát. Nếu lãi suất tiền gửi thấp, sẽ làm giảm tiền gửi, giảm khả năng mở rộng tín
dụng. Nếu lãi suất cho vay qui định thấp, các doanh nghịêp có cơ hội vay được nhiều
vốn cho sản xuất kinh doanh và ngược lại. Nhược điểm của biện pháp điều tiết này là
làm cho các NHTM mất đi tính linh hoạt và quyền tự chủ trong kinh doanh, nó dể
dẫn đến tình trạng ứ đọng vốn trong ngân hàng nhưng lại thiếu vốn đầu tư hoặc
khuyến khích dân cư dùng tiền vào dự trữ ngoại tệ, bất động sản trong khi ngân hàng
hụt hẫng về tiền mặt cũng như nguồn vốn cho vay.
- Ấn định khung lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay: NHTW có thể ấn định
khung lãi suất dưới nhiều hình thức như lãi suất sàn, lãi suất trần và mức chênh lệch
giữa lãi suất cho vay bình quân với mức lãi suất tiền gửi bình quân, lãi suất trần, lãi
suất cơ bản vv…và bắt buộc các NHTM phải xây dựng biểu lãi suất kinh doanh nằm
trong khung lãi suất. Biện pháp điều tiết này có ưu điểm là các NHTM được phép
xây dựng mức lãi suất linh hoạt hơn và bước đầu có quyền tự chủ qui định mức lãi
suất kinh doanh. Đồng thời giúp cho các NHTM lựa chọn dự án kinh tế tối ưu để cho
vay, loại bỏ những dự án kém hiệu quả. Nhìn chung việc ấn định khung lãi suất tiền
gửi và cho vay ngày càng ít được áp dụng ở các nước theo cơ chế thị trường. Bởi vì
- 15 -
trong cơ chế thị trường, lãi suất rất nhạy cảm với vốn đầu tư, nó phải được vận động
theo quan hệ cung cầu vốn trên thị trường.
 Tác động gián tiếp là tác động thông qua công cụ lãi suất tái chiết khấu, tỷ lệ
dự trữ bắt buộc và nghiệp vụ thị trường mở
- Lãi suất tái chiết khấu: là lãi suất cho vay ngắn hạn của NHTW đối với các
NHTM và TCTD dưới hình thức tái chiết khấu các chứng từ có giá chưa đến thời hạn
thanh toán.Với việc ấn định lãi suất tái chiết khấu, NHTW có thể tác động đến khả
năng vay của NHTM và do đó làm cho cung cầu tiền tệ tăng lên hay giảm xuống. Khi
lãi suất tái chiết khấu tăng lên, các NHTM sẽ bất lợi trong việc vay vốn của NHTW.
Trong điều kiện đó, các NHTM không có khả năng mở rộng tín dụng. Ngược lại, khi
lãi suất tái chiết khấu giảm, các NHTM có khả năng mở rộng cho vay đối với khách
hàng. Do đó, sự thay đổi lãi suất lãi suất tái chiết khấu được coi như dấu hiệu của
định hướng CSTT của NHTW. Mức độ phát huy hiệu quả các công cụ này căn cứ

vào mức độ phụ thuộc về vốn của NHTM vào NHTW, vì thế nó là công cụ kém chủ
động. Để khắc phục nhược điểm này, NHTW thường sử dụng nó với công cụ DTBB.
- Tỷ lệ DTBB: là tỷ lệ phần trăm giữa số tiền DTBB và tổng số dư tiền gửi
phải tính DTBB các NHTM thu hút được trong một khoảng thời gian nhất định. Việc
qui định tỷ lệ DTBB tạo điều kiện để NHTW kiểm soát quá trình tạo tiền của hệ
thống NHTM và quan trọng hơn là NHTW sử dụng để tác động đến mức cung tiền
tệ. Khi NHTW quyết định tăng hoặc giảm tỷ lệ DTBB, làm giảm hoặc tăng khả năng
cho vay của các NHTM đối với nền kinh tế. Từ đó làm giảm hoặc tăng mức cung tiền
tệ để tác động đến lãi suất thị trường.
- Nghiệp vụ thị trường mở: là nghiệp vụ mua bán các chứng từ có giá của
NHTW trên TTTT. Thông qua việc sử dụng công cụ này sẽ điều tiết mức dự trữ của
các NHTM và điều tiết mức cung tiền tệ để điều tiết lãi suất trên thị trường. Khi
muốn gia tăng khối lượng tiền trong lưu thông, mở rộng tín dụng cho nền kinh tế,
NHTW thực hiện mua các chứng từ có giá trên thị trường. Ngược lại, khi muốn giảm
mức cung tiền, thu hẹp tín dụng, NHTW bán các chứng từ có giá đang nắm giữ.
1.3.4 Vai trò kiểm soát lãi suất TTTT của NHTW
- 16 -
Mức cung tiền có tác động mạnh mẽ đến tăng trưởng hoặc kìm hãm sự phát
triển kinh tế. Do đó, điều tiết khối lượng tiền trong lưu thông cho phù hợp với nhu
cầu phát triển kinh tế trong từng thời kỳ là nhiệm vụ qua trọng bậc nhất của NHTW.
Trong nền kinh tế thị trường, sự biến động kinh tế thăng trầm theo chu kỳ, từ đó nhu
cầu về tiền cũng biến động tương ứng. Cần phải có khối lượng tiền trong lưu thông
phù hợp với diễn biến của nền kinh tế, để góp phần thúc đẩy tăng trưởng và kiềm chế
lạm phát. NHTW thực hiện vai trò điều tiết khối lượng tiền trong lưu thông qua qua
các công cụ của CSTT như lãi suất, hạn mức tín dụng, dự trữ bắt buộc, nghiệp vụ thị
trường mở vv…
1.3.4.1 Kiểm soát lạm phát, ổn định giá cả
Trong nền kinh tế thị trường, ổn định sức mua của đồng tiền là yếu tố quan
trọng giúp ổn định và tăng trưởng kinh tế. NHTW thông qua các hoạt động của mình
để khống chế tỷ lệ lạm phát hàng năm. Có ba loại lạm phát chủ yếu trong nền kinh tế,

trong đó lạm phát thứ nhất là lạm phát tiền tệ, xảy ra khi tốc độ tăng trưởng cung tiền
vượt quá tốc độ tăng trưởng thực sự của nền kinh tế. Loại lạm phát này thường xảy ra
tại các nước đang phát triển khi các nước này theo đuổi cơ chế áp chế tài chính hoặc
trong trường hợp quốc gia đang theo đuổi CSTT mở rộng.
Lạm phát tiền tệ có thể được kiểm soát bằng một CSTT thắt chặt và chính
sách thu chi ngân sách nghiêm ngặt. Các NHTW thường thực hiện CSTT thắt chặt
bằng cách tăng lãi suất ngắn hạn như lãi suất chiết khấu. Cách này sẽ làm gia tăng chi
phí đi vay tiền, do đó việc vay tiền lúc này sẽ kém hấp hẫn hơn. Khi đó các chủ thể
cần vốn trong nền kinh tế sẽ tự động xem xét lại, thắt chặt hơn trong chi tiêu, phân bổ
nguồn vốn. Trong suốt thời kỳ thực hiện CSTT thắt chặt, NHTW cũng có thể bán trái
phiếu chính phủ ra thị trường mở để thu tiền về.Tuy nhiên, chính sách thắt chặt tiền
tệ có thể sẽ gây ra một số hậu quả như: khởi phát và đẩy mạnh cuộc đua tăng lãi suất,
tạo áp lực lên tăng trưởng và việc làm, trở ngại cho thu hút vốn gián tiếp.
1.3.4.2 Ổn định tỷ giá, đảm bảo sức mua đối ngoại của đồng tiền
NHTW can thiệp vào thị trường ngoại hối để giử vững tỷ giá hối đoái hoặc
chủ động điều chỉnh tỷ giá hối đoái theo mục tiêu phát triển kinh tế - xã hội, góp
- 17 -
phần ổn định sức mua đối ngoại của đồng tiền quốc gia. Để điều chỉnh tỷ giá hối đoái
có thể sử dụng các biện pháp như điều chỉnh lãi suất tái chiết khấu, can thiệp ngoại
hối, phá giá, nâng giá tiền tệ.
Thực tế cho thấy, khi các yếu tố khác không đổi, nếu NHTW tăng mức lãi suất
tái chiết khấu sẽ làm cho mặt bằng lãi suất thị trường cũng tăng lên, lãi suất thị
trường tăng lên sẽ là lực hút các luồng vốn ngoại tệ trên các thị trường khu vực và
quốc tế đổ về nước, dần dần làm cho đồng nội tệ sẽ lên giá và ngược lại. Nếu NHTW
hạ thấp mức lãi suất tái chiết khấu thì ngoại tệ sẽ chạy ra nước ngoài, dần dần tỷ giá
ngoại tệ sẽ tăng lên.
1.4 Cơ chế điều hành lãi suất của NHTW một số quốc gia & những kinh
nghiệm cho Việt Nam.
- Trong giai đoạn năm 2001-2003, hầu hết các nền kinh tế lớn trên thế giới
đều áp dụng chính sách tài chính và tiền tệ nới lỏng nhằm kích cầu trong nước và

ngăn chặn hiện tượng kinh tế suy giảm trên toàn cầu do tác động của khủng hoảng tài
chính-tiền tệ những năm trước đó. Trong giai đoạn này, tăng trưởng của hầu hết các
nước trên thế giới có xu hướng giảm sút - kể cả khối các nước phát triển và khối các
nước đang phát triển. Thương mại quốc tế cũng có sự giảm sút mạnh mẽ. Đầu tư
quốc tế trong giai đoạn này cũng có dấu hiệu suy giảm. Theo Ngân hàng Thế giới,
dòng FDI đã giảm từ 818 tỷ USD năm 2001 xuống còn 681 tỷ USD năm 2002 và 580
tỷ USD năm 2003. Để khắc phục tình trạng tăng trưởng kinh tế, thương mại và đầu
tư giảm sút, các nước, đặc biệt là các nước phát triển buộc phải lựa chọn giải pháp
nới lỏng CSTT nhằm thúc đẩy tăng trưởng.
Đi đầu trong việc thực hiện chính sách tài chính-tiền tệ nới lỏng giai đoạn
2001-2003 là Mỹ. Từ năm 2001 đến cuối năm 2003, để kích thích tăng trưởng, chống
giảm phát, FED đã 13 lần cắt giảm lãi suất, đưa mức lãi suất cơ bản từ 6% năm 2001
xuống còn 1% (mức thấp kỷ lục kể từ năm 1958) vào 25/6/2003.Cũng theo chiều
hướng này, từ 2001 đến tháng 6/2003, NHTW Châu Âu (ECB) cũng đã 13 lần điều
chỉnh chính sách lãi suất, đưa mức lãi suất của khu vực này xuống còn 2% - mức thấp
nhất kể từ sau Thế chiến II.Việc Mỹ và EU cắt giảm lãi suất đã khiến hàng loạt các
- 18 -
NHTW khác phải cắt giảm lãi suất theo.Trung Quốc đã phải giảm lãi suất liên tục
trong giai đoạn 1998-2003 nhằm kích cầu trong nước.
CSTT nới lỏng của các nước trong giai đoạn này đã góp phần thúc đẩy tăng
trưởng kinh tế, hoạt động đầu tư và thương mại toàn cầu. Năm 2004, GDP thực tế
toàn cầu đạt 5,3% - mức cao nhất trong vòng 20 năm trước đó. Tốc độ tăng thương
mại toàn cầu cũng đạt mức 10,8%, cao hơn so với mức 5,5% của năm 2003 và mức
0,2% của năm 2001. Năm 2004, lượng vốn FDI của toàn thế giới đạt khoảng 612 tỷ
USD, tăng 14% so với năm 2003. Đây là năm đầu tiên FDI toàn cầu tăng so với năm
trước sau khi đạt mức cao nhất vào năm 2000.
- Sau khoảng gần 3 năm áp dụng CSTT nới lỏng, cùng với sự phục hồi về
kinh tế, đầu tư và thương mại, hầu hết các nước trên thế giới phải đối mặt với lạm
phát leo thang mà biểu hiện là giá cả nguyên nhiên vật liệu, giá cả hàng tiêu dùng và
lương thực thực phẩm đều tăng mạnh. Thêm vào đó, cuộc chiến Iraq và khủng hoảng

dầu mỏ cũng làm cho mặt bằng giá thế giới tăng cao. Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) của
các nước đặc biệt là Mỹ trong giai đoạn 2003-2005 có dấu hiệu tăng mạnh. Tốc độ
tăng GDP thực tế của Mỹ năm 2005 là 3,1% trong khi CPI cùng năm lên tới 3,4%.
Đứng trước nguy cơ lạm phát leo thang, từ giữa năm 2004 đến năm 2006, Mỹ và các
nền kinh tế lớn bắt buộc phải chấm dứt CSTT nới lỏng và từng bước chuyển sang
chu kỳ điều hành CSTT theo hướng bắt buộc hơn. Từ giữa năm 2004 đến hết năm
2006, FED đã liên tiếp 17 lần điều chỉnh tăng lãi suất cơ bản đồng USD, đưa lãi suất
cơ bản của đồng USD từ 1% lên 5,25% năm 2006 và tiếp tục duy trì trong nửa đầu
năm 2007, tạo nên một làn sóng tăng lãi suất mạnh mẽ ở hầu hết các nước trên thế
giới. Cùng với Mỹ, trong giai đoạn này, ECB cũng đã 3 lần tăng lãi suất từ 2% lên
2,75%.
Tuy chậm hơn, song từ năm 2006, làn sóng tăng lãi suất cũng đã lan tới châu
Á với việc NHTW các nước Hàn Quốc, Thái Lan, Thổ Nhĩ Kỳ liên tiếp tăng mạnh lãi
suất vào năm 2006 nhằm kiềm chế lạm phát.Trong năm 2006, NHTW Hàn Quốc đã
bất ngờ tăng lãi suất tiền gửi đồng nội tệ của mình lên mức 4,25% - mức cao nhất
trong vòng 3 năm trước đó nhằm bình ổn giá cả. NHTW Thái Lan cũng quyết định
- 19 -
tăng lãi suất tiền gửi đồng nội tệ của mình thêm 0,25% lên mức 5%. Tăng mạnh nhất
là Thổ Nhĩ Kỳ, NHTW nước này đã tăng lãi suất tiền gửi đồng nội tệ của mình từ
mức 13,25% lên mức 15% nhằm bình ổn thị trường sau khi lạm phát ở đây có dấu
hiệu tăng mạnh và đồng Lira của Thổ Nhĩ Kỳ đang mất giá. Ngay cả Nhật Bản, từ
năm 2006 cũng đã hướng tới điều chỉnh CSTT theo hướng thắt chặt khi tuyên bố từ
bỏ chính sách lãi suất bằng 0 kéo dài suốt giai đoạn 2001-2005.
Từ năm 2006, Trung Quốc bắt đầu thực hiện CSTT thắt chặt, từ 10/4/2006
đến nay, Trung Quốc đã liên tục tăng lãi suất cơ bản và nâng tỷ lệ DTBB đối với các
NHTM. Từ tháng 4/2006, lãi suất cơ bản cho vay bằng đồng USD kỳ hạn 1 năm
được điều chỉnh 3 lần, mỗi lần tăng 0,27% từ mức 5,13% lên mức 6,31%. Lãi suất
tiền gửi bằng đồng NDT sau đó đã được điều chỉnh hai lần, từ mức 1,98% lên mức
2,25%. Trong năm 2006, tỷ lệ DTBB cũng đã liên tục được điều chỉnh 3 lần, nâng tỷ
lệ DTBB tăng lên 1,5% trong năm lên mức 9%. Năm 2007, Trung Quốc tiếp tục nâng

tỷ DTBB lên 12,5%. CSTT thắt chặt được các nước áp dụng trong giai đoạn
2004-2006 đã khiến tăng trưởng, lạm phát của các nền kinh tế lớn như Mỹ, EU, Nhật
Bản có chiều hướng chửng lại sau khi đã tăng đỉnh điểm vào năm 2004.
- Sau thời gian dài liên tục áp dụng CSTT thắt chặt nhằm ngăn chặn tình trạng
lạm phát leo thang, bước sang năm 2007, dường như mọi dự báo của các tổ chức
kinh tế quốc tế đều cho thấy, nền kinh tế thế giới có dấu hiệu tăng trưởng khả quan
và các hoạt động kinh tế tài chính vĩ mô tương đối ổn định, lạm phát của các khối
kinh tế lớn đã từng bước được kiểm soát. Tuy nhiên, đến giữa năm 2007, dấu hiệu
nguy cơ khủng hoảng tín dụng của các khối kinh tế lớn bắt đầu xuất hiện. Đây là hệ
quả của việc tăng lãi suất liên tục của FED giai đoạn 2004-2006.
Khởi đầu là tình trạng nợ xấu gia tăng trong lĩnh vực cho vay cầm cố ở Mỹ.
Để khuyến khích người dân vay tiền mua nhà, các TCTD đã áp dụng cơ chế cho vay
linh hoạt mà không tính tới khả năng chi trả của khách hàng. Cụ thể là, các công ty
địa ốc của Mỹ đã đưa ra những sản phẩm vay trả góp mới với lãi suất thả nổi. Rủi ro
phát sinh khi FED liên tục tăng lãi suất cơ bản của đồng USD trong thời gian dài làm
cho lãi suất cho vay cầm cố của Mỹ cũng tăng theo, dẫn đến người dân không thể trả
- 20 -
nợ ngân hàng. Tỷ lệ nợ xấu của hệ thống tín dụng tăng cao và lên tới 300 tỷ USD.
Nhiều tập đoàn, ngân hàng, quỹ đầu cơ, các nhà cho vay cầm cố lớn của Mỹ rơi vào
tình trạng khó khăn. Khủng hoảng cho vay thế chấp của Mỹ nhanh chóng lan sang
Anh và một số nước Châu Âu, ảnh hưởng sâu sắc tới thị trường tài chính thế giới,
buộc các NHTW lớn trên thế giới phải phối hợp để ngăn chặn. CSTT nới lỏng được
xem là một trong những phương thuốc hữu hiệu để ngăn chặn tình trạng này, với các
biện pháp cụ thể sau:
• Hầu hết các NHTW lớn đã đều phải nhiều lần bơm tiền vào hệ thống tín
dụng nhằm cứu vãn thị trường tài chính trước cơn bão khủng hoảng thế chấp
của Mỹ. Trong năm 2007. FED đã 3 lần bơm tiền nhằm cứu vãn TTTT. Lần
thứ nhất là 88 tỷ USD tiền mặt để hỗ trợ các ngân hàng; lần thứ hai là 3,5 tỷ
USD vào cuối tháng 8/2007; lần thứ ba là 20 tỷ USD vào tháng 12/2007.
NHTW Anh cũng đã phải bơm tiếp 14,3 tỷ USD. Trước tác động lan toả của

khủng hoảng tín dụng Mỹ, ECB cũng lập tức quyết định rót 94,8 tỷ Euro vào
Quỹ hỗ trợ khẩn cấp các thị trường và bơm tiếp 61,05 tỷ Euro vào hệ thống
ngân hàng. Đến cuối tháng 12/2007, trước ảnh hưởng của khủng hoảng tín
dụng ở Mỹ, ECB cũng đã tuyên bố sẽ chi 500 tỷ USD cho các ngân hàng
khu vực với lãi suất ưu đãi thấp hơn lãi suất thị trường. Theo thông báo của
ECB, hiện đã có tới 390 ngân hàng yêu cầu vay khoản vốn hỗ trợ từ ECB.
NHTW Nhật Bản cũng đã phải bơm 8,4 tỷ USD vào TTTT khi mối lo về
khủng hoảng vay thế chấp của Mỹ làm ảnh hưởng tới thị trường chứng
khoán nước này. Ngân hàng Dự trữ Australia đã bơm 4,19 tỷ USD vào hệ
thống tiền tệ trong nước.
• Hàng loạt NHTW các nước, đặc biệt là các nước phát triển đồng loạt thực
hiện chính sách cắt giảm lãi suất - mở ra một chu kỳ điều hành lãi suất mới.
Từ tháng 9/2007 đến hết tháng 1/2008, FED đã 5 lần cắt giảm lãi suất, đưa
mức lãi suất cơ bản từ 5,25% xuống còn 3%. Đồng thời với việc cắt giảm lãi
suất cơ bản, FED cũng tiến hành cắt giảm lãi suất chiết khấu từ mức 6,25%
- 21 -
xuống còn 5,75%. Tiếp sau Mỹ, NHTW Canađa cũng thực hiện cắt giảm lãi
suất cơ bản 0,25% xuống còn 4,25% vào ngày 4/12/2007.
- Sau giai đoạn khủng hoảng kinh tế, năm 2009, các quốc gia vẫn đang áp
dụng chính sách lãi suất cực thấp để kích cầu tiêu dùng và đầu tư. Điển hình lãi suất
đồng USD của Mỹ hiện đang ở mức thấp nhất trong lịch sử, từ 0-0,25%. Các nhà phê
bình cho rằng, mức lãi suất thấp như vậy sẽ châm ngòi cho một cuộc khủng hoảng
của đồng USD, hoặc thậm chí tạo tiền đề cho một thời kỳ cho vay bất cẩn và đầu cơ
tài chính mới, để rồi rốt cục lại là một cuộc khủng hoảng. Tuy nhiên, Chủ tịch FED
Bernanke đã nỗ lực thành công trong việc duy trì niềm tin cho thị trường tài chính và
các nhà hoạch định CSTT khác. Ông cũng đã thành công khi thuyết phục được mọi
người rằng, rủi ro từ việc giữ lãi suất thấp không lớn bằng rủi ro từ việc tăng lãi suất
trở lại, rằng nếu việc nâng lãi suất không đúng thời điểm có thể phá hỏng sự phục hồi
kinh tế đang dần hình thành.
Cũng trong hoàn cảnh tương tự, tỷ lệ thất nghiệp khu vực đồng tiền chung

châu Âu tháng 7/2009 là 9,5%, mức cao nhất trong 10 năm qua. Thất nghiệp cao sẽ
ảnh hưởng không nhỏ đến tiêu dùng. ECB hiện đang hết sức lo lắng về sự hồi phục
còn mong manh của nền kinh tế và lo ngại sự đi lên của nền kinh tế sẽ chững lại nếu
thắt chặt CSTT quá sớm. Do đó, ECB vẫn duy trì lãi suất cơ bản đồng Euro thấp kỷ
lục ở mức 1% trong giai đoạn hiện nay.
Trước tác động nặng nề của suy thoái kinh tế toàn cầu, Chính phủ Hàn Quốc
và NHTW Hàn Quốc (BoK) đã quyết định can thiệp nhằm ngăn chặn đà suy giảm
thông qua các kế hoạch kích cầu cả gói lớn song song với việc cắt giảm đáng kể lãi
suất cơ bản.Việc điều chỉnh biên độ lãi suất đang được tiến hành sau khi BoK đóng
băng lãi suất ở mức thấp 2% trong suốt các tháng đầu năm 2009. Mức lãi suất trước
thời điểm hạ lần cuối là 3,25%. Viện Nghiên cứu Phát triển Hàn Quốc (KDI) nhận
định Hàn Quốc sẽ đưa mức lãi suất siêu thấp hiện nay trở lại bình thường, song tiến
trình này cần thực hiện theo lộ trình để giảm thiểu tác động tới thị trường.
Kể từ ngày 26/11/2008, NHTW Trung Quốc (PBOC) đã mạnh tay cắt giảm
1,08% lãi suất cho vay kỳ hạn một năm đồng Nhân dân tệ, đưa lãi suất này về mức
- 22 -
5,58%. Đây là mức cắt giảm lãi suất mạnh nhất ở Trung Quốc kể từ năm 1997 nhằm
đối phó với tình trạng gia tăng của tỷ lệ thất nghiệp và tốc độ tăng trưởng kinh tế sụt
giảm. Để cảnh báo thị trường phải chuẩn bị cho một chính sách siết chặt trong tương
lai, NHTW Trung Quốc đang dùng cách tăng dần lãi suất.Tháng 07/2009, PBOC đã
nâng lãi suất đấu thầu trái phiếu chính phủ, từ đó đẩy các mức lãi suất của TTTT lên
để tránh tình trạng bong bóng trên thị trường chứng khoán, thị trường bất động sản và
lo ngại gói kích cầu 4.000 tỉ Nhân dân tệ của nước này sẽ khiến cho lạm phát quay
trở lại. Lượng cung tiền M2 của Trung Quốc đã tăng lên mức kỷ lục 28,5% trong
tháng 6/2009,buộc PBOC phải thắt chặt CSTT thông qua các hoạt động thị trường
mở.
Nhìn lại hoạt động điều hành CSTT của các nền kinh tế lớn trong giai đoạn
2001-2009, có thể rút ra một số kinh nghiệm như sau:
Một là : để chống suy giảm kinh tế, kích thích đầu tư, NHTW các nước đều
thực hiện CSTT nới lỏng bằng cách cắt giảm lãi suất, thậm chí là đến mức thấp nhất,

nhằm kích cầu tiêu dùng trong nước, đẩy mạnh gia tăng hoạt động đầu tư và thương
mại toàn cầu góp phần thúc đẩy cho tăng trưởng kinh tế.
Hai là: sau giai đoạn thực hiện CSTT nới lỏng, các nền kinh tế thường phải
đối mặt với tái lạm phát leo thang, thời gian mang tính chu kỳ với khoảng gần 3 năm.
Vì vậy, các nền kinh tế buộc phải chấm dứt CSTT nới lỏng và từng bước thực hiện
CSTT theo hướng thắt chặt hơn. Quá trình này cần được cân nhắc theo mức độ phục
hồi kinh tế của từng quốc gia để không làm bóp nghẹt sự phục hồi của nền kinh tế.
Đây là vấn đề Việt Nam cần phải xem xét, khi nền kinh tế đang từng bước thoát khỏi
thời kỳ suy giảm. Nếu tiếp tục nới lỏng, tổng lượng tiền trong nền kinh tế sẽ tăng
thêm trong khi các yếu tố tiềm ẩn của lạm phát vẫn còn, nhưng nếu thắt chặt thì sản
xuất chưa kịp thoát khỏi đình trệ, doanh nghiệp đã phải đối mặt với tình trạng thiếu
vốn đúng vào lúc cần vốn.
Ba là: hoạt động điều hành CSTT, lãi suất của các khối nước khác như EU,
Anh, Nhật và các nước đang phát triển chịu ảnh hưởng mạnh mẽ từ hoạt động điều
hành CSTT của Mỹ. Điển hình là mỗi đợt tăng giảm lãi suất cơ bản của Mỹ đều có
- 23 -
quan hệ chặt chẽ với những biến động trong CSTT các quốc gia khác.Trong đó, nếu
xét về thời gian, các nước phát triển thường có phản ứng tức thì trước những biến
động trong điều hành CSTT của Mỹ, còn các nước đang phát triển lại có phản ứng
chậm hơn gần một năm sau những thay đổi trong CSTT của Mỹ. Lý giải điều này là
do độ mở cửa và hội nhập của các nước đang phát triển thường thấp hơn so với các
nước phát triển. Do vậy, tác động lan toả từ tác động điều hành CSTT của Mỹ với
các nước đang phát triển cũng chậm hơn.
Bốn là: khi tăng lãi suất, các quốc gia sẽ phải đối mặt với nguy cơ khủng
hoảng nợ sau một thời gian dài áp dụng chính sách lãi suất thấp.
Kết luận chương 1
Lãi suất là giá cả của vốn tín dụng nên nó được xác định trên cơ sở quan hệ
cung cầu vốn vay trên TTTT. Đồng thời, lãi suất cũng chịu tác động bởi quan hệ
cung cầu tiền tệ. Các thay đổi của lãi suất thực ảnh hưởng đến quyết định tiêu dùng
của từng cá nhân và các quyết định đầu tư của doanh nghiệp. Câu hỏi cụ thể mà

doanh nghiệp gặp phải là “với lãi suất như hiện nay thì có nên vay ngân hàng để mua
dây chuyền sản xuất không? Nếu đầu tư thì liệu doanh nghiệp có khả năng trả lãi cao
như vậy trong thời gian tới không?”. Do đó, điều hành lãi suất ổn định là điều kiện
quan trọng để kích thích đầu tư cho tăng trưởng kinh tế. Mọi sự điều tiết cắt giảm
lượng cung tiền hoặc bơm thêm tiền vào lưu thông của NHTW sẽ tác động đến lãi
suất trên TTTT. Đó được gọi là cơ chế điều hành lãi suất hay chính sách lãi suất của
NHTW.
Chính sách lãi suất của NHTW có thể được thực hiện theo hai hướng đó là
chính sách can thiệp trực tiếp hoặc chính sách tự do hóa lãi suất. Chính sách này đang
được phần lớn các nước có thị trường phát triển áp dụng.Tuy vậy, trong mọi trường
hợp, NHTW vẫn có những can thiệp cần thiết khi lãi suất trên TTTT biến động mạnh,
nhằm quản lý nền kinh tế theo mục tiêu tăng trưởng ổn định.Chính sách lãi suất của
các quốc gia chịu sự ảnh hưởng mạnh mẽ từ chính sách lãi suất của Mỹ và thường
biến động theo chu kỳ.Chính sách lãi suất thấp luôn là động lực quan trọng kích thích
nền kinh tế hồi phục sau giai đoạn suy thoái.
- 24 -
CHƯƠNG 2: QUÁ TRÌNH PHÁT TRIỂN CHÍNH SÁCH LÃI SUẤT VÀ
NHỮNG TÁC ĐỘNG ĐẾN DIỄN BIẾN KINH TẾ VĨ MÔ CỦA VIỆT NAM.
2.1 Tổng quan tình hình kinh tế - tài chính của Việt Nam giai đoạn 2001-2008
2.1.1 Tăng trưởng kinh tế
Trong 5 năm 2001-2005, trong bối cảnh hết sức khó khăn cả trong và ngoài
nước nhưng nền kinh tế nước ta vẫn duy trì được mức tăng trưởng cao và tương đối
bền vững. Tốc độ GDP bình quân 5 năm tăng 7,5%, trong đó nông-lâm-ngư nghiệp
tăng 3,8%, công nghiệp và xây dựng tăng 10,2%, dịch vụ tăng 7%, mức cao nhất kể
từ năm 1986 đến thời điểm năm 2005.
Năm 2006, năm đầu tiên thực hiện kế hoạch 5 năm cuối của chiến lược 10
năm 2001-2010, nền kinh tế nước ta vẫn duy trì được tốc độ tăng trưởng kinh tế khá
cao. Hầu hết các chỉ tiêu kinh tế chủ yếu do Quốc hội đề ra đều đạt kế hoạch. Tổng
sản phẩm trong nước tăng 8,23% (kế hoạch là 8%) và đạt cao hơn chỉ tiêu tăng
trưởng kinh tế bình quân của kế hoạch 5 năm 2006-2010 là 7,5%-8%. Năm 2007 tăng

trưởng 8,48%.
Tăng trưởng kinh tế năm 2008 đạt 6,23%, không đạt được mục tiêu đề ra (7%)
và thấp nhất so với tốc độ tăng trưởng của tám năm trước đó nhưng đây được coi là
kết quả đáng ghi nhận vì Việt Nam không bị cuốn hút vào vòng xoáy của cuộc khủng
hoảng kinh tế toàn cầu. Tuy bị tác động về nhiều mặt nhưng kinh tế không bị suy
thoái như nhiều nước, nhất là các nền kinh tế lớn như Mỹ, Nhật, Châu Âu vv…
Bảng 2.1: Tốc độ tăng trưởng kinh tế giai đoạn 2001-2008 (%)
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
Tăng trưởng GDP 6,90 7,08 7,34 7,79 8,44 8,23 8,48 6,23
Trong đó
Nông-lâm-ngư nghiệp 2,98 4,17 3,62 4,36 4,00 3,69 3,40 3,79
Công nghiệp và XD 10,39 9,48 10,15 10,21 10,68 10,38 10,6 6,33
Dịch vụ 6,10 6,54 6,45 7,26 8,48 8,29 8,68 7,22
Nguồn: Thời báo Kinh tế Việt Nam – Kinh tế 2008-2009
Cùng với sự tăng trưởng, thu nhập bình quân đầu người của người dân cũng
ngày một được cải thiện theo hướng thoát dần ra khỏi ngưỡng nghèo của thế giới.
- 25 -
GDP bình quân đầu người tăng từ 402 USD năm 2000 lên 835 USD năm 2007. Năm
2008, tốc độ tăng trưởng kinh tế không cao nhưng tốc độ tăng tỷ giá VND/USD thấp
và tốc độ tăng dân số chậm lại nên GDP bình quân đầu người tính bằng USD đã cao
hơn nhiều so với các năm trước, đạt 1024 USD. Như vậy,Việt Nam đã về trước hai
năm so với mục tiêu đến năm 2010.
402
639
723
835
1024
0
200
400

600
800
1000
1200
2000 2005 2006 2007 2008
Hình 2.1: GDP bình quân đầu người tính bằng USD theo tỷ giá hối đoái
Nguồn: Thời báo Kinh tế Việt Nam – Kinh tế 2008-2009
2.1.2 Chuyển đổi cơ cấu kinh tế
Chuyển dịch cơ cấu kinh tế luôn là mục tiêu hàng đầu và quan trọng. Xu
hướng chuyển dịch là tăng tỷ trọng các ngành công nghiệp-xây dựng và dịch vụ,
giảm tỷ trọng các ngành nông-lâm-ngư nghiệp. Tỷ trọng nông-lâm-ngư nghiệp giảm
từ 23,25% năm 2001 xuống còn 21,99% vào năm 2008, trong khi đó tỷ trọng ngành
công nghiệp và xây dựng tăng từ 38,12% năm 2001 lên 39,91% vào năm 2008. Tỷ
trọng ngành dịch vụ thường giao động ở mức 38%-39%.
Song song với sự chuyển dịch về cơ cấu giữa các ngành còn có sự chuyển
dịch đáng kể về thành phần kinh tế.Chương trình sắp xếp lại các DNNN từ năm 1992
đến nay đã đạt kết quả quan trọng: số lượng DNNN giảm từ hơn 12.000 năm 1992
xuống còn gần 2200 vào tháng 9/2006. Việc tổ chức lại khu vực DNNN hình thành
nên các tổng công ty, các tập đoàn kinh tế lớn, đã hướng các doanh nghiệp tập trung
đầu tư vào những lĩnh vực then chốt. Từ năm 2003-2007, DNNN đạt mức tăng
trưởng từ 13%-16%, đóng góp khoảng 36%-39% GDP. Kinh tế ngoài Nhà nước phát