Vai trò của nhà đầu tư

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Bài viết

Huỳnh Thế Du
1
VAI TRÒ CỦA NHÀ ĐẦU TƯ CHIẾN LƯỢC TRONG TIẾN TRÌNH
CỔ PHẦN HOÁ CÁC DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC VÀ PHÁT
TRIỂN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Huỳnh Thế Du
Sức mạnh và khả năng cạnh tranh của một doanh nghiệp được đánh giá qua ba trụ cột
chính là tiềm lực tài chính (khả năng có đủ nguồn vốn đảm bảo cho hoạt động kinh
doanh); năng lực quản trị điều hành (quản trị công ty, văn hoá doanh nghiệp, đội ngũ
nhân sự) và trình độ công nghệ
1
. Ba trụ cột này có quan hệ hữu cơ với nhau. Doanh
nghiệp rơi vào tình trạng khó khăn (biểu hiện qua hiệu quả kinh doanh thấp, doanh thu và
thị phần bị giảm sút) thường do các trụ cột nêu trên gặp trục trặc. Khi gặp vấn đề nào ở
trụ cột nào thì doanh nghiệp phải tập trung xử lý vấn đề đó. Dưới đây là những cách thức
xử lý khi doanh nghiệp gặp khó khăn đối với "t
ừng" trụ cột.
Xử lý vấn đề thiếu vốn: Khi thiếu vốn, doanh nghiệp có thể huy động thêm bằng cách
phát hành thêm cổ phiếu, trái phiếu, vay ngân hàng ... Trong trường hợp này, để có thể
huy động thêm vốn, doanh nghiệp phải có phương án kinh doanh, dự án đầu tư có tính
khả thi cao nhằm chứng minh cho các nhà đầu tư thấy được khả năng thu hồi vốn khi họ
bỏ vốn vào doanh nghiệp. Việc huy động thêm vốn sẽ
tương đối dễ dàng nếu doanh
nghiệp đang hoạt động hiệu quả, cần vốn để mở rộng hoạt động kinh doanh của mình.
Ngược lại, nếu không chứng minh được hiệu quả hoạt động kinh doanh hiện tại và tính
khả thi của dự án thì việc huy động vốn sẽ gặp nhiều khó khăn hơn.
Xử lý vấn đề yếu kém về năng lực quản tr
ị điều hành: Khả năng quản trị điều hành của

một doanh nghiệp phụ thuộc vào hai yếu tố chính là các mối quan hệ nội tại (văn hoá
doanh nghiệp, trình độ đội ngũ nhân sự) và công nghệ, kỹ thuật quản lý đang được áp
dụng. Công nghệ và kỹ thuật quản lý là thứ có sẵn. Chúng được mô tả rất kỹ trong các
giáo trình và được dạy rất nhiều ở các tr
ường kinh doanh. Vấn đề đặt ra là công nghệ
quản lý nào phù hợp và có thể áp dụng vào doanh nghiệp? Điều này do những mối quan
hệ nội tại của doanh nghiệp quyết định. Một doanh nghiệp có thể nhận biết được những
trục trặc trong cung cách quản lý, nhưng nếu không có những đột biến (một hội đồng
quản trị, một tổng giám đốc mới năng động có tầm nhìn tố
t và có quyền quyết định) thì
khả năng thay đổi những cách ứng xử, cách quản lý cản trở sự phát triển của doanh
nghiệp là điều rất khó. Trong trường hợp này, dù biết trì trệ là không tốt, nhưng rất nhiều
người không muốn thậm chí cản trở việc thay đổi do bị đụng chạm lợi ích cá nhân, đôi
khi chỉ là do đã quen với cái cũ mà người ta không muốn áp dụng cái mới phải m
ất công
học lại từ đầu. Khác với việc huy động thêm vốn, việc nâng cao hiệu quả quản trị công ty
sẽ khó khăn hơn rất nhiều. Điều kiện để việc thay đổi cung cách quản trị có khả năng
thành công là doanh nghiệp phải có tiềm lực tài chính tốt, trình độ công nghệ phù hợp.
Một cách thay đổi cung cách quản lý mà các chủ doanh nghiệp thường làm là thay toàn
bộ hay phần lớn đội ngũ qu
ản lý hiện tại. Tuy nhiên, vấn đề sẽ không đơn giản chút nào
nếu doanh nghiệp không thể hoặc không có quyền thay đổi những người điều hành kém
năng lực.

1
Có ý kiến cho rằng sức mạnh của một doanh nghiệp còn được thể hiện qua thương hiệu và khả năng chiếm
lĩnh thị trường. Thực ra thương hiệu và khả năng chiếm lĩnh thị trường có được là do doanh nghiệp được
quản trị tốt và họ ý thức được việc xây dựng giá trị dài hạn của mình.
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Bài viết

Huỳnh Thế Du
2
Xử lý vấn đề yếu kém về trình độ công nghệ: Công nghệ được bán rất nhiều trên thị
trường. Nếu có tiền là có thể mua để áp dụng vào doanh nghiệp được ngay. Tuy nhiên, dù
công nghệ tiên tiến có sẵn và biết rằng công nghệ hiện tại không phù hợp, lạc hậu, nhưng
khó khăn cho doanh nghiệp là làm thế nào có thể lựa chọn được công nghệ phù hợp. Đơn
cử như trường hợp các ngân hàng Việt Nam, m
ặc dù biết rằng phát triển các dịch vụ ngân
hàng bán lẻ là hết sức cần thiết, nhưng họ vẫn loay hoay trong việc tìm kiến, lựa chọn
công nghệ để phát triển dịch vụ này. Như vậy, cũng giống như trường hợp về khả năng
quản lý, để tìm được công nghệ phù hợp cho doanh nghiệp, cần phải có người đủ khả
năng tìm ra nó và đương nhiên điều kiệ
n kèm theo là phải đủ tiền để mua công nghệ mới.
Từ những phân tích nêu trên cho thấy, việc cải cách một doanh nghiệp đang hoạt động
kém hiệu quả (chỉ gặp trục trặc ở một trong ba trụ cột) đã là một việc làm hết sức khó
khăn. Tuy nhiên, cuộc đời không đơn giản như vậy, do ba trụ cột có quan hệ hữu cơ với
nhau, khi đã gặp trục trặc, thì doanh nghi
ệp không chỉ yếu về tiềm lực tài chính mà còn
hạn chế về năng lực quản lý, lạc hậu về công nghệ. Vấn đề lúc này đã trở nên phức tạp
hơn rất nhiều và việc cải cách doanh nghiệp sẽ vô cùng khó khăn do các lý do sau:
1. Việc huy động thêm vốn khi doanh nghiệp đang hoạt động kinh doanh kém hiệu
quả, cung cách quản lý trì trệ, trình độ công nghệ lạc hậu, thị trường bị
giảm sút là
điều cực kỳ khó khăn, vì ít có nhà đầu tư nào dám bỏ vốn vào một doanh nghiệp
như vậy mà họ không có quyền hoặc không có có khả năng quản lý, kiểm soát.
2. Việc thay đổi cách thức quản lý, văn hoá, tập quán kinh doanh khi đang gặp khó
khăn là điều không thể xảy ra. Các mối quan hệ trong bản thân doanh nghiệp lúc
này rất phức tạp và khó gỡ, nhất là các quan hệ và xung đột lợi ích cục b
ộ. Doanh
nghiệp chỉ loay hoay đối phó những khó khăn trước mắt mà quên đi việc phân tích

nguyên nhân sâu xa và đề ra các giải pháp xử lý triệt để.
3. Việc đưa vào áp dụng công nghệ tiên tiến khi mà hoạt động kinh doanh kém hiệu
quả, cung cách quản lý trì trệ là điều bất khả thi. Muốn áp dụng công nghệ mới
thì cần phải có tiền để mua.
Khi một doanh nghiệp rơi vào tình trạng gặp vấn đề ở tấ
t cả các mặt, nhưng có tiềm năng
phát triển và khả năng sinh lợi trong tương lai thì cần phải cải cách triệt để. Để có thể cải
cách triệt để, cần phải một người (tổ chức) có các khả năng sau:
1. Nhìn thấy tiềm năng phát triển trong dài hạn của doanh nghiệp, đồng thời có thể
"giúp" doanh nghiệp xây dựng được chiến lược phát triển dài hạn này.
2. Có tiề
m lực tài chính mạnh hoặc có khả năng huy động vốn nhằm đáp ứng nhu
cầu hiện tại, và đảm bảo đủ vốn thực hiện chiến lược phát triển dài hạn.
3. Có khả năng quản lý hoặc đưa ra cách thức quản lý phù hợp với doanh nhiệp
nhằm khắc phục những yếu kém hiện tại, đảm bảo chiến lược phát triển dài hạn.
4. Am hi
ểu về công nghệ, có khả năng tìm ra công nghệ phù hợp với tình trạng hiện
tại của doanh nghiệp và chiến lược phát triển dài hạn.
5. Có khả năng tiếp cận và mở rộng thị trường của doanh nghiệp trong tương lai
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Bài viết

Huỳnh Thế Du
3
Nói cách khác, để cải cách thành công, doanh nghiệp cần một người có khả năng đánh giá
đúng thực trạng, đưa ra được những giải pháp đồng thời có thể hỗ trợ để doanh nghiệp
vượt qua khó khăn. Người có khả năng và có thể giúp doanh nghiệp như vậy chính là các
nhà đầu tư chiến lược. Thường có hai loại nhà đầu tư chiến lược chính. Loại thứ nhất là
các quỹ đầu tư. Lo
ại còn lại là các doanh nghiệp dẫn đầu trong lĩnh vực kinh doanh đó
đang thực hiện kế hoạch mở rộng hoạt động, tăng cường sức mạnh trên thị trường.

Các quỹ đầu tư: Các quỹ đầ tư (nhà đầu tư có tổ chức) là những nhà đầu tư tài chính
chuyên nghiệp. Các quỹ đầu tư có sự am hiểu và khả năng phân tích, đánh giá thị trường
rất tố
t. Với chiến lược đầu tư dài hạn, họ luôn tìm kiếm những doanh nghiệp có nhiều
tiềm năng (có thể đang gặp khó khăn) để đầu tư. Một doanh nghiệp sẽ có được lợi thế rất
lớn khi có các quỹ đầu tư tham gia, vì với tiềm lực tài chính và uy tín của họ có thể tạo ra
đủ độ tin cậy cần thiết cho những nhà đầu tư nhỏ lẻ sẵn sàng b
ỏ vốn vào doanh nghiệp.
Đối với các quỹ đầu tư, có thể kiến thức chuyên môn trong lĩnh vực doanh nghiệp kinh
doanh của họ không tốt bằng những doanh nghiệp hàng đầu trong lĩnh vực đó. Nhưng kỹ
năng quản lý, nhất là quản lý tài chính luôn là thế mạnh tuyệt đối của họ và với những lợi
thế của mình, họ hoàn toàn có thể tìm được một nhà tư vấn, một nhà quản lý (t
ổng giám
đốc) giỏi biết cách quản lý, lựa chọn đúng công nghệ làm cho doanh nghiệp phát triển.
Việc có được các nhà đầu tư chiến lược là các quỹ đầu tư sẽ đảm bảo cho sự phát triển dài
hạn của doanh nghiệp và rủi ro bị thâu tóm cũng rất thấp.
Các doanh nghiệp hoạt động cùng lĩnh vực, có uy tín và thương hiệu tốt: Các doanh
nghiệp có quyền lực thị trường hoặc đang mu
ốn có quyền lực thị trường luôn tìm mọi
cách mở rộng hoạt động, gia tăng thị phần. Đối với các doanh nghiệp này, họ luôn có
những lợi thế rất lớn so với những doanh nghiệp khác hoạt động trong cùng lĩnh vực.
Nhìn chung, các doanh nghiệp này thường có tiềm lực tài chính mạnh, khả năng quản lý
tốt, trình độ công nghệ tiên tiến và họ thường mở rộng thị trường bằng cách liên kế
t hoặc
tham gia đầu tư vào các doanh nghiệp hoạt động trong cùng lĩnh vực sẵn có trên thị
trường mà họ muốn mở rộng hoạt động. Nếu một doanh nghiệp nào đó đang hoạt động
kém hiệu quả cần có một sự cải cách triệt để được những nhà đầu tư loại này tham gia thì
sẽ là một điều kiện và lợi thế rất lớn. Tuy nhiên, đối với tr
ường hợp này, doanh nghiệp
cần phải có đủ độ sáng suốt và tạo ra sự độc lập cần thiết, nếu không, khả năng bị thâu

tóm, bị mua bán thù địch rất có thể xảy ra.
Khi một doanh nghiệp đang gặp trục trặc về tiềm lực tài chính, cung cách quản lý và trình
độ công nghệ ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động kinh doanh và khả năng phát triển dài
hạn, thì cách tốt nhất là tìm các nhà đầ
u tư chiến lược. Việc có được các nhà đầu tư chiến
lược nằm trong hội đồng quản trị sẽ là một đảm bảo rất lớn đối với công chúng về uy tín
và tính tin cậy của doanh nghiệp. Những bằng chứng rất rõ ràng về vai trò của các nhà
đầu tư chiến lược tại Việt Nam là trường hợp của Ngân hàng thương mại cổ phần Á châu
(ACB) và Ngân hàng Thương mại cổ phầ
n Sài Gòn Thương tín (Sacombank). Từ khi có
Công ty tài chính quốc tế (IFC) ngồi trong hội đồng quản trị thì hình ảnh và chiến lược
kinh doanh của hai ngân hàng này đã có một thay đổi rất rõ rệt.
Trở lại trường hợp cụ thể của Việt Nam, các doanh nghiệp nhà nước nói riêng, doanh
nghiệp Việt Nam nói chung hầu hết bị đánh giá là yếu cả về tiềm lực tài chính, năng lực
quản lý, trình độ công nghệ, khả năng tiếp cậ
n thị trường, khả năng xây dựng chiến lược
và định hướng phát triển dài hạn. Để có thể hội nhập và cạnh tranh với các doanh nghiệp
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Bài viết

Huỳnh Thế Du
4
nước ngoài, nhất là các công ty đa quốc gia, các doanh nghiệp Việt Nam phải khắc phục
ngay nhược điểm này. Mỗi loại hình doanh nghiệp đang có những nỗ lực và cách hành xử
riêng của mình.
Đối với các doanh nghiệp nhà nước, để khắc phục những điểm yếu nêu trên, nhiều doanh
nhiệp đang thực hiện kế hoạch cổ phần hoá. Tuy nhiên, việc cổ phần hoá các doanh
nghiệp nhà nước đang g
ặp những khó khăn và vấn đề của nó. Nhiều trường hợp doanh
nghiệp bán cổ phần không có người mua hoặc nhiều doanh nghiệp sau khi cổ phần hoá
cũng chẳng có gì thay đổi, hoạt động kinh doanh vẫn không hiệu quả do bản chất của việc

cổ phần hoá vẫn là "bình mới rượu cũ".
Tại sao lại việc cổ phần hoá các doanh nghiệp nhà nước gặp phải tình trạng như vậy?
Theo tôi nguyên nhân có th
ể là do có những quan điểm, cách nghĩ, cách hiểu chưa thực sự
hợp lý về cổ phần hoá doanh nghiệp hiện nay như sau:
- Quan điểm thứ nhất cho rằng vấn đề của các doanh nghiệp nhà nước đơn thuần
chỉ là không đủ vốn, cổ phần hoá đơn giản là kêu gọi thêm nguồn vốn đầu tư từ
bên ngoài trong điều kiện ngân sách nhà nước bị hạn chế
, khi có đủ vốn, doanh
nghiệp sẽ mặc nhiên hoạt động hiệu quả. Quan điểm này không được hợp lý lắm
vì, thực tế, khi cổ phần hoá, nếu doanh nghiệp đang hoạt động hiệu quả, có lợi
nhuận cao thì cổ phần thường rất ít khi đến được tay công chúng. Ngược lại,
trường hợp doanh nghiệp hoạt động không hiệu quả thì rất khó để nhà đầu tư bỏ
tiề
n vào. Rõ ràng vấn đề của các doanh nghiệp nhà nước không đơn thuần chỉ là
thiếu vốn mà còn có những vấn đề khác nữa.
- Quan điểm thứ hai cho rằng doanh nghiệp nhà nước đang gặp phải cả ba vấn đề
nêu trên, nhưng vấn đề sẽ được giải quyết ngay sau khi cổ phần hoá và doanh
nghiệp sẽ hoạt động hiệu quả. Đối với quan điểm này, giả sử
khi cổ phần hoá bán
ra công chúng được một phần cổ phiếu, nhưng không có nhà đầu tư mới nào là cổ
đông lớn, có đủ lượng cổ phiếu để có chân trong hội đồng quản trị, đội ngũ điều
hành doanh nghiệp vẫn như cũ thì việc thay đổi sau khi cổ phần hoá liệu có khả
năng xảy ra không. Không thể hiểu đơn giản hiệu quả hoạt động kinh doanh của
doanh nghi
ệp chỉ do vấn đề sở hữu quyết định mà nó phụ thuộc rất nhiều vào
"người" trực tiếp quyết định đến hoạt động của doanh nghiệp. Khi mà người trực
tiếp quyết định đến doanh nghiệp không thay đổi hoặc không bị áp lực phải thay
đổi thì chẳng có gì xảy ra cả.
Chính những trục trặc ngay từ quan điểm đã dẫn đến những lệch l

ạc trong quá trình triển
khai thực tế làm cho việc cổ phần hoá các doanh nghiệp nhà nước chưa đạt được những
mục tiêu như mong muốn.
Trục trặc của các doanh nghiệp nhà nước hiện nay là do năng lực quản trị công ty kém,
trình độ công nghệ lạc hậu song song với tiềm lực tài chính yếu chứ không đơn thuần chỉ
là vấn đề về tiềm lực tài chính. Do đó, khi thực hiện cổ phần hoá, m
ỗi doanh nghiệp cần
phải tìm một nhà đầu tư chiến lược phù hợp
2
. Có như vậy, mục tiêu nâng cao tiềm lực tài

2
Vấn đề ở đây là tìm một nhà đầu tư chiến lược thực sự chứ không phải một doanh nghiệp nhà nước cổ
phần hoá sẽ tìm một doanh nghiệp nhà nước khác làm nhà đầu tư chiến lược. Nếu làm như vậy thì chủ
trương cổ phần hoá sẽ mất phần lớn ý nghĩa của nó.
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Bài viết

Huỳnh Thế Du
5
chính, năng lực quản lý, trình độ công nghệ, mở rộng thị trường nhằm phục vụ tốt cho
mục tiêu phát triển kinh tế của các doanh nghiệp nhà nước được cổ phần hoá mới có thể
trở thành hiện thực. Tuy nhiên, hiện đang có một rào cản rất lớn đối với các nhà đầu tư
chiến lược, vì không phải doanh nghiệp nào (nhất là đội ngũ điều hành hiện tại) c
ũng
muốn có nhà đầu tư chiến lược tham gia. Một khi có nhà đầu tư chiến lược tham gia và có
tiếng nói trong các quyết định của doanh nghiệp thì quyền lực của những người điều hành
hiện tại bị giảm đi rất nhiều và khả năng bị sa thải vì năng lực không đáp ứng được yêu
cầu công việc là điều khó tránh khỏi. Để hạn chế tác động tiêu cự
c này, Nhà nước cần có
những cơ chế phù hợp tạo điều kiện để các nhà đầu tư chiến lược tham gia đầu tư, tránh

tình trạng "đóng cửa" khi cổ phần hoá doanh nghiệp.
Đối với các doanh nghiệp ngoài quốc doanh, tiềm lực tài chính thấp, kỹ năng quản lý,
trình độ công nghệ lạc hậu, khả năng xây dựng chiến lược phát triển dài hạn là những trở
lực chính trong quá trình phát triển và nâng cao kh
ả năng cạnh tranh của doanh nghiệp.
Do đó, việc tìm cho mình một nhà đầu tư chiến lược phù hợp là điều hết sức cần thiết.
Việc có nhà đầu tư chiến lược là điều cần thiết, tuy nhiên, vấn đề đặt ra là doanh nghiệp
nên chọn đối tượng nào làm nhà đầu tư chiến lược?
Mỗi loại nhà đầu tư chiến lược đều có những lợi thế
và vấn đề riêng. Nhiệm vụ đặt ra đối
với các doanh nghiệp Việt Nam là phải tìm được nhà đầu tư chiến lược hợp lý, đảm bảo
sự tồn tại và phát triển của doanh nghiệp, giảm thiểu nguy cơ bị thâu tóm. Theo ý kiến
chủ quan của người viết, các doanh nghiệp nên lựa chọn nhà đầu tư chiến lược dựa vào
chiến lược và khả năng phát triển của doanh nghiệp mình nh
ư sau:
- Đối với doanh nghiệp cần khẳng định thương hiệu và giữ vững thị phần không bị
"đồng hoá" với các sản phẩm dịch vụ của nhà đầu tư chiến lược thì tốt nhất nên
chọn nhà đầu tư chiến lược là các quỹ đầu tư. Trong trường hợp này, các quỹ đầu
tư sẽ có những hỗ trợ cần thiết nhưng họ s
ẽ không tham gia quá sâu vào hoạt động
kinh doanh của doanh nghiệp.
- Đối với các doanh nghiệp không nhất thiết phải khẳng định thương hiệu, giữ vững
thị phần vì doanh nghiệp đang có một "quyền lực" thị trường nào đó thì nên chọn
nhà đầu tư là các doanh nghiệp cùng ngành. Trong trường hợp này, nên để các nhà
đầu tư chiến lược tham gia nhiều vào hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Có
như vậy sẽ huy rất tố
t thế mạnh và kinh nghiệm của họ.
Mặt khác, để giảm thiểu khả năng bị chi phối, thâu tóm bởi nhà đầu tư chiến lược, doanh
nghiệp nên chọn hai nhà đầu tư chiến lược trở lên (tốt nhất là các đối thủ cạnh tranh của
nhau). Nếu không, có thể chọn một nhà đầu tư chiến lược là các quỹ đầu tư, một là doanh

nghiệp cùng ngành. Trong trường hợp này, vì lợi ích của mình, qu
ỹ đầu tư sẽ cùng với
những chủ sở hữu khác sẽ có những giải pháp phòng ngừa việc thâu tóm của nhà đầu tư
chiến lược kia.
Một cách lựa chọn khác là đối với các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực kinh doanh
dịch vụ có thể chọn nhà đầu tư chiến lược là doanh nghiệp cùng ngành. Trong trường hợp
này, việc bị đồng hoá các sản phẩm dịch vụ của doanh nghi
ệp với nhà đầu tư chiến lược
sẽ khó khăn hơn vì nó đòi hỏi một cơ sở hạ tầng, nền tảng nhất định. Ngược lại, đối với