Luận văn Thạc sĩ Kinh tế Sự bận rộn của hội đồng quản trị tác động đến hoạt động và rủi ro doanh nghiệp

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH
------------------------------------------------------------

NGUYỄN THỊ HƯƠNG SƠN

SỰ BẬN RỘN CỦA HỘI ĐỒNG QUẢN TRỊ
TÁC ĐỘNG ĐẾN HOẠT ĐỘNG VÀ RỦI RO
CỦA DOANH NGHIỆP

LUẬN VĂN THẠC SĨ

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2016


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH
------------------------------------------------------------

NGUYỄN THỊ HƯƠNG SƠN

SỰ BẬN RỘN CỦA HỘI ĐỒNG QUẢN TRỊ
TÁC ĐỘNG ĐẾN HOẠT ĐỘNG VÀ RỦI RO
CỦA DOANH NGHIỆP
Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS.TS. NGUYỄN KHẮC QUỐC BẢO

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2016


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan rằng luận văn Thạc sĩ kinh tế “Sự bận rộn của hội đồng quản
trị tác động đến hoạt động và rủi ro doanh nghiệp” là cơng trình nghiên cứu của bản
thân dưới sự hướng dẫn của PGS.TS. Nguyễn Khắc Quốc Bảo. Các thông tin, dữ liệu
được sử dụng trong luận văn là trung thực, chính xác và đáng tin cậy. Các nội dung
trích dẫn đều được chính tác giả thu thập từ các nguồn khác nhau có ghi rõ nguồn gốc
trong phần tài liệu tham khảo.
TP. Hồ Chí Minh, ngày 03 tháng 01 năm 2017
Học viên

Nguyễn Thị Hương Sơn


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC HÌNH
DANH MỤC BẢNG
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ..........................................................................................1
1.1 Tính cấp thiết của đề tài ..........................................................................................1
1.2 Mục tiêu nghiên cứu ...............................................................................................2
1.3 Phạm vi và đối tượng nghiên cứu ...........................................................................2
1.4 Phương pháp nghiên cứu ........................................................................................2
1.5 Ý nghĩa của đề tài....................................................................................................3
1.6 Cấu trúc đề tài .........................................................................................................3

CHƯƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT VÀ CÁC BÁO CÁO THỰC NGHIỆM ......4
2.1 Khung lý thuyết .........................................................................................................4
2.2 Các bằng chứng thực nghiệm ....................................................................................9
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU..............................33
3.1 Mô hình nghiên cứu.................................................................................................33
3.2 Cấu trúc biến............................................................................................................35
3.3 Nguồn dữ liệu ..........................................................................................................37
3.4 Phương pháp ước lượng ..........................................................................................40
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ..................................................................41


4.1 Thống kê mơ tả ........................................................................................................41
4.2 Phân tích ma trận hệ số tương quan ........................................................................49
4.3 Kiểm tra phương sai thay đổi ..................................................................................53
4.4 Kiểm tra lựa chọn mơ hình hồi quy.........................................................................54
4.5 Phân tích kết quả hồi quy ........................................................................................55
4.5.1 Xem xét tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ..............................55
4.5.2 Xem xét tác động đến rủi ro của doanh nghiệp ....................................................59
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN...........................................................................................63
TÀI LIỆU THAM KHẢO


DANH MỤC HÌNH

Hình 3.2.1: Phân tích sự đa dạng của mẫu được chọn. ...........................................38
Hình 4.1.1: Phân tích dữ liệu biến độc lập kích cỡ HDQT ......................................43
Hình 4.1.2: Phân tích dữ liệu biến độc lập độ tuổi thành viên HDQT ...................44
Hình 4.1.3: Phân tích dữ liệu biến độc lập Số thành viên HDQT bận rộn ............45
Hình 4.1.4: Phân tích dữ liệu biến độc lập số chức vụ nắm giữ trung bình của
thành viên HDQT ................................................................................................46

Hình 4.1.5: Phân tích dữ liệu biến phụ thuộc hệ số Zscore .....................................47
Hình 4.1.6: Phân tích dữ liệu biến phụ thuộc đo lường rủi ro bằng tỷ suất sinh lợi
chứng khốn hàng tháng ....................................................................................48
Hình 4.1.7: Phân tích dữ liệu biến tỷ lệ địn bẩy ......................................................49
Hình 4.5.1: Kết quả thống kê khi đo lường hiệu quả hoạt động theo ROA ..........57
Hình 4.5.2: Kết quả thống kê khi đo lường hiệu quả hoạt động theo Tobin Q .....59
Hình 4.5.3: Kết quả thống kê khi đo lường rủi ro theo Risk...................................60
Hình 4.5.4: Kết quả thống kê đo lường với biến phụ thuộc Zscore........................62


DANH MỤC BẢNG

Bảng 2.1: Phản ứng của nhà đầu tư trước thông tin Elaine Chao được bổ nhiệm
vào nội các. ...........................................................................................................23
Bảng 4.1.1 : Thống kê mô tả các biến đo lường tác động của HDQT lên hoạt động
doanh nghiệp. ......................................................................................................41
Bảng 4.1.2: Thống kê mô tả các biến đo lường tác động của HDQT lên rủi ro
doanh nghiệp. ......................................................................................................41
Bảng 4.2.1: Phân tích tương quan các biến đo lường hiệu quả doanh nghiệp theo
Tobin Q ................................................................................................................50
Bảng 4.2.2: Phân tích tương quan các biến đo lường hiệu quả doanh nghiệp bằng
hệ số ROA ............................................................................................................51
Bảng 4.2.3: Phân tích tương quan các biến đo lường rủi ro doanh nghiệp bằng rủi
ro Risk ..................................................................................................................52
Bảng 4.2.4: Phân tích tương quan các biến đo lường rủi ro doanh nghiệp bằng hệ
số Zscore...............................................................................................................52
Bảng 5.1: So sánh kết quả nghiên cứu khi đo lường hiệu quả hoạt động bởi ROA
và Tobin Q ...........................................................................................................64
Bảng 5.2: So sánh kết quả nghiên cứu khi đo lường rủi ro bởi Risk và hệ số
Zscore ...................................................................................................................66

1

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
1.1 Tính cấp thiết của đề tài
Các đặc điểm cấu trúc HDQT tác động như thế nào đến giá trị doanh nghiệp
là một câu hỏi nhận được nhiều sự quan tâm trong thời gian gần đây. Với đặc điểm
có nhiều cơng ty đang hoạt động dưới hình thức cơng ty cổ phần niêm yết trên sàn
chứng khốn, trong đó HDQT là cơ quan đại diện cho cổ đông tham gia vào công
tác hoạch định chiến lược, kiểm tra, giám sát và cả điều hành hoạt động của doanh
nghiệp, do đó vai trị và ảnh hưởng của HDQT đến giá trị doanh nghiệp càng cần
được xem xét và nghiên cứu nhiều hơn. Ngoài những đặc điểm về quy mơ, giới
tính, tuổi tác, số lượng thành viên HDQT nội bộ và bên ngồi thì một nhân tố mới
là sự bận rộn của HDQT được cho là có mối liên quan đến thành quả cũng như rủi
ro của doanh nghiệp.
Tại Việt Nam, với sự phát triển của Thị trường Chứng khốn đi kèm đó là
sự cổ phần hóa của hàng loạt cơng ty. Hình thức Cơng ty Cổ Phần trở nên phát
triển mạnh mẽ do những lợi thế hơn hẳn các loại hình doanh nghiệp khác (Lợi thế
về huy động vốn, chịu trách nhiệm hữu hạn trong phần vốn cổ phần, chuyển giao
quyền sở hữu linh hoạt, cơ chế quản lý tập trung cao, tách bạch quyền sở hữu và
quyền quản lý). Trong công ty Cổ Phần, Hội Đồng Quản Trị (HDQT) là bộ phận
quan trọng do Đại Hội Đồng cổ đông bầu ra, với 2 nhiệm vụ hàng đầu là: thứ nhất,
chức năng tư vấn các chiến lược phát triển trung và dài hạn cho công ty, tham mưu
cho Ban Giám Đốc trong việc điều hành hoạt động công ty, thứ hai là chức năng
giám sát hoạt động của Ban Giám Đốc trong quá trình điều hành hoạt động cơng
ty.
Chính vì vai trị quan trọng và to lớn của HDQT nên xem xét sự tác động
của HDQT lên hoạt động hay rủi ro của doanh nghiệp là một chủ đề nhận được

2

nhiều sự quan tâm. Chính vì vậy, chúng ta cần nghiên cứu sự ảnh hưởng của nhân
tố mới này nhằm có những điều chỉnh phù hợp để gia tăng giá trị doanh nghiệp
cũng như làm giảm rủi ro cho doanh nghiệp.
Xuất phát từ thực tiễn và tính cấp thiết nói trên, tác giả quyết định chọn đề tài
nghiên cứu: “Sự bận rộn của Hội Đồng Quản Trị tác động đến hoạt động và rủi ro
của doanh nghiệp” làm luận văn Thạc sĩ.
1.2 Mục tiêu nghiên cứu
 Mục tiêu chung:
Xác định sự ảnh hưởng của một số đặc tính của HDQT, đặc biệt là xem xét
tác động sự bận rộn của HDQT lên hoạt động và rủi ro của doanh nghiệp, qua đó
đưa ra những kiến nghị phù hợp nhằm nâng cao thành quả doanh nghiệp.

 Câu hỏi nghiên cứu:
Xem xét sự tác động của những đặc tính HDQT lên hoạt động và rủi ro của
doanh nghiệp, trong đó tập trung xem xét ảnh hưởng sự bận rộn của HDQT đến
hoạt động và rủi ro của doanh nghiệp, bài nghiên cứu trả lời hai câu hỏi chính sau
đây:
- Sự bận rộn của HDQT tác động như thế nào đến hoạt động doanh nghiệp?
- Sự bận rộn của HDQT tác động như thế nào đến rủi ro doanh nghiệp?
1.3 Phạm vi và đối tượng nghiên cứu
Bài nghiên cứu này được thực hiện trên 33 cơng ty phi tài chính hoạt động
trên 16 lĩnh vực có thành quả tốt nhất năm 2015 giai đoạn 2007-2015.
1.4 Phương pháp nghiên cứu


3

Luận văn áp dụng phương pháp nghiên cứu định lượng: sử dụng kỹ thuật
hồi quy bảng với ba phương pháp hồi quy: hồi quy Pooled-OLS, hồi quy OLS với
hiệu ứng cố định (Fixed effect model – FEM) và hồi quy OLS với hiệu ứng ngẫu
nhiên (Random effect model – REM).
1.5 Ý nghĩa của đề tài
Đề tài sẽ là một tài liệu tham khảo cho các công ty Cổ Phần trong việc xem
xét các đặc tính của HDQT như số lượng thành viên, độ tuổi, tính độc lập và đặc
biệt là sự bận rộn của HDQT để tìm ra một cấu trúc phù hợp nhất, mang lại lợi ích
tối ưu cho doanh nghiệp.
1.6 Cấu trúc đề tài
Nội dung đề tài dự kiến bao gồm 5 Chương:
Chương 1: Giới thiệu
Chương 2: Khung lý thuyết và các báo cáo thực nghiệm
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Chương 5: Kết luận


4

CHƯƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT VÀ CÁC BÁO CÁO THỰC NGHIỆM
2.1 Khung lý thuyết
Lý thuyết nền tảng của bài nghiên cứu này xoay quanh vấn đề Chi Phí đại
diện.
Khái niệm về chi phí đại diện được đề cập nhiều nhất vào năm 1976 trong
loạt bài báo đăng trên tờ “Journal of Finance” của Michael Jensen và William
Meckling. Hai ông cho rằng trong công ty cổ phần chủ yếu tồn tại các mối quan hệ
hợp đồng đại diện giữa (1) các cổ đông và các nhà điều hành; (2) giữa chủ nợ và
cổ đông. Chủ thể của những mối quan hệ này khơng phải ln ln hồ hợp về
mục tiêu lợi nhuận. Lý thuyết đại diện đề cập đến cái gọi là mâu thuẫn đại diện,

hay mâu thuẫn lợi ích giữa người đại diện và người chủ. Và khi vấn đề đại diện
phát sinh sẽ làm phát sinh chi phí đại diện.
Chi phí đại diện là loại chi phí để duy trì một mối quan hệ đại diện hiệu quả
(ví dụ một khoản tiền thưởng vì những gì đã thể hiện của nhà quản trị để khuyến
khích họ làm việc vì lợi ích của các cổ đơng). Lý thuyết đại diện định nghĩa chi
phí đại diện là tổng của các loại chi phí: chi phí giám sát (monitoring cost) để giám
sát hoạt động của người đại diện, như là chi phí kiểm tốn; chi phí ràng buộc
(bonding cost) để thiết lập một bộ máy có thể tối thiểu những hành vi quản trị
không mong muốn, như là bổ nhiệm những thành viên bên ngoài vào ban điều
hành hay tái thiết lập hệ thống tổ chức của công ty; và mất mát phụ trội (residual
loss) hay chi phí cơ hội khi các cổ đông thuê người đại diện và buộc phải đưa ra
các hạn chế, ví dụ những thiệt hại do người đại diện lạm dụng quyền được giao để
tư lợi, những thiệt hại do việc đặt ra quy định đối với quyền bỏ phiếu của cổ đông


5

về những vấn đề cụ thể, thiệt hại từ những biện pháp kiểm soát hoạt động của
người đại diện.
Lý thuyết đại diện đề cập đến mối quan hệ hợp đồng giữa một bên là người
chủ quyết định công việc và một bên khác là người đại diện thực hiện các cơng
việc đó. Đã có rất nhiều cơng trình nghiên cứu về mối quan hệ này được công bố;
và được biết đến như một phần lý thuyết quan trọng trong toàn bộ lý thuyết về
doanh nghiệp hiện đại. Lý thuyết đại diện nêu ra vấn đề chính là làm thế nào để
người làm cơng (người đại diện) làm việc vì lợi ích cao nhất cho người tuyển dụng
(người chủ) khi họ có lợi thế về thơng tin hơn người chủ và có những lợi ích khác
với lợi ích của những ơng chủ này. Lý thuyết này kết luận rằng dưới những điều
kiện thơng tin khơng hồn hảo (khơng đầy đủ và không rõ ràng), đặc điểm của hầu
hết các thị trường, hai vấn đề về đại diện sẽ xuất hiện là: lựa chọn bất lợi và mối
nguy đạo đức. Lựa chọn bất lợi là trường hợp người chủ không thể biết chắc liệu

người đại diện cho mình có đủ khả năng thực hiện công việc mà họ được trả tiền
để làm hay không, hay liệu khả năng làm việc của người đại diện có tương xứng
với số tiền họ trả hay không. Mối nguy đạo đức là trường hợp người chủ khơng
chắc chắn liệu người đại diện có nỗ lực tối đa cho công việc được giao hay không,
hay liệu họ có trục lợi cá nhân khi họ là người biết rõ những thông tin mà không
phải cổ đông – ông chủ nào cũng biết.
Sự phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý
Trong một nền kinh tế đầy biến động và phức tạp, quy mô của doanh
nghiệp càng lớn và sự cạnh tranh càng gay gắt, đòi hỏi mỗi doanh nghiệp phải
ln tìm tịi và phát triển một cơ cấu tổ chức hồn thiện và hợp lý. Ở đó vai trò của
người quản trị là cực kỳ quan trọng và quyết định mức độ tồn tại và phát triển của
công ty.


6

Không phải ngẫu nhiên mà trong các công ty lớn, sự phân định giữa quyền
sở hữu và quyền quản lý là điều hết sức cần thiết. Có một số nguyên nhân dẫn tới
điều này và tất cả cũng đều nhằm mục đích giúp cho doanh nghiệp phát triển tốt
hơn và nâng cao năng lực cạnh tranh của công ty.
Thứ nhất, đôi khi việc điều hành trực tiếp của các chủ doanh nghiệp trở nên
thiếu khả thi và không hiệu quả. Việc điều hành những doanh nghiệp có quy mơ
lớn và phức tạp đòi hỏi những kỹ năng phẩm chất mà khơng phải nhà đầu tư nào
cũng có được. Thực tế đó dẫn tới sự tách biệt giữa quyền quản lý và quyền kiểm
sốt. Những người có vốn nhưng khơng có khả năng quản lý đầu tư vào các doanh
nghiệp và trở thành ông chủ. Các ông chủ này sẽ thuê những chuyên gia có đủ
năng lực đến điều hành doanh nghiệp của mình. Những người này có chun mơn
(và thường có kinh nghiệm về lĩnh vực mà họ đảm nhận) nên sẽ được người chủ
giao quyền quản lý.
Thứ hai, việc phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý cho phép chia

nhỏ quyền sở hữu theo những phần vốn góp bằng nhau và từ đó sự thay đổi
chuyển nhượng quyền sở hữu sẽ không gây phiền phức đến hoạt động kinh doanh
của doanh nghiệp. Chính vì thế, việc cơng ty thuê những người quản lý chuyên
nghiệp để điều hành cơng ty của mình theo hướng hiệu quả nhất nhưng vẫn đảm
bảo mục tiêu ban đầu của các chủ sở hữu.
Tuy nhiên, sự phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý cũng làm nảy
sinh những nguy cơ khiến cho hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp không ở mức
tối ưu, gây thiệt hại cho các nhà đầu tư; đó là khi mục tiêu của các chủ sở hữu và
người quản lý không giống nhau.
Mâu thuẫn giữa các cổ đông và người đại diện


7

Trong công ty cổ phần, đây được xem là loại mâu thuẫn cơ bản nhất do sự
tách biệt giữa sở hữu và quản lý trong mơ hình doanh nghiệp hiện đại. Chủ sở hữu
của các công ty cổ phần ngày nay có xu hướng sẽ thuê một giám đốc đại diện cho
mình điều hành cơng ty, người giám đốc điều hành này sẽ phải đáp ứng các yêu
cầu mà các ông chủ đề ra như: được đào tạo một cách chun nghiệp, có năng lực
điều hành cơng ty với mục tiêu tối đa hóa lợi ích cho các ơng chủ, có đạo đức nghề
nghiệp để khơng trục lợi cho bản thân,… Ngược lại, hợp đồng đại diện này sẽ
mang lại cho các giám đốc – người làm thuê những lợi ích không nhỏ, họ được
quyền ra quyết định và thực hiện các hoạt động mà được cho là sẽ đem lại lợi ích
cho các cổ đơng, họ được hưởng lương và các khoản lợi tức khác từ công việc
quản trị cơng ty, họ có cơ hội nâng cao uy tín quản trị của mình khi cơng ty hoạt
động hiệu quả, từ đó nâng cao vị thế của mình trong thị trường lao động,…
Khi bỏ tiền ra thuê người đại diện điều hành công ty, các cổ đông – chủ sở
hữu - của công ty mong muốn mọi hoạt động của người đại diện đều nhằm mục
đích tối đa hố giá trị tài sản của công ty, nâng cao thị giá của cổ phiếu, gia tăng
cổ tức. Trong khi đó, người đại diện – người điều hành – của công ty lại có những

lợi ích cá nhân riêng biệt, họ có thể trực tiếp quyết định hay ngụy tạo ra các lý do
khiến cho các ông chủ không thực hiện đầu tư vào những dự án có tỷ suất sinh lợi
cao vì tâm lý e ngại rủi ro, hoặc quyết định đầu tư vào những dự án không đem lại
lợi nhuận tối ưu cho công ty nhưng lại đem lại lợi nhuận cho ví riêng của họ, hay
thậm chí với những thơng tin và quyền lực có được từ việc điều hành cơng ty, họ
có thể giúp ví tiền của thân nhân họ nhiều thêm mà không cần quan tâm đến lợi
nhuận hay những hậu quả mà công ty sẽ phải gánh chịu. Những mâu thuẫn trong
lợi ích của 2 chủ thể này cho ta thấy rất rõ sự tồn tại của vấn đề đại diện trong
công ty cổ phần.


8

Chi phí đại diện xuất hiện khi các nhà quản lý khơng cố gắng thực hiện
nhiệm vụ tối đa hố giá trị cơng ty.
Các cổ đơng sẽ gánh chịu phí tổn để kiểm sốt ban quản lý và do đó ảnh
hưởng đến cơng việc của họ.
Chi phí đại diện bao gồm 3 chi phí là:
Chi phí theo dõi bởi người chủ. Đây là những chi phí để giám sát người đại
diện để đảm bảo rằng người đại diện gắn với lợi ích của người chủ. Đồng thời cịn
mở rộng hơn nữa là đối với các giám đốc, họ được các cổ đơng khuyến khích làm
việc hiệu quả, thì bản thân họ- những nhà quản lý cấp cao- lại phải tiếp tục suy
nghĩ những biện pháp để khuyến khích các nhân viên dưới quyền mình cũng nỗ
lực làm việc- và tất cả những nhân viên lại là người đại diện cho quản lý cấp cao
hơn.
Chi phí ràng buộc bởi người đại diện. Người đại diện gánh chịu chi phí để
cam kết rằng bản thân họ khơng xâm phạm đến lợi ích của người chủ.
Sự mất mát - những chi phí được kết hợp với một kết quả mà kết quả đó
khơng hồn tồn phục vụ lợi ích của người chủ.
Như vậy chúng ta có thể thấy rằng, thành viên HDQT là đại diện cho cổ

đông tham gia giám sát, hoạch định cho sự hoạt động và phát triển của một công
ty Cổ Phần. Một khi có sự mâu thuẫn về mặt lợi ích, hay khơng có sự thống nhất
về mục tiêu hoặc có sự bất cân xứng thơng tin, có thể làm phát sinh chi phí đại
diện, gây ảnh hưởng tiêu cực đến doanh nghiệp.


9

2.2 Các bằng chứng thực nghiệm
Có nhiều nghiên cứu về HDQT tập trung vào sự độc lập và quy mô của
HDQT và ảnh hưởng của những đặc thù riêng của HDQT đến giá trị doanh nghiệp
(Hermalin and Weisbach (1988), Yermack (1996), Coles và cộng sự (2008),
Guest, Paulm ( 2009)).
 Một HDQT nên có quy mơ lơn hay nhỏ để giúp công ty hoạt động tốt
nhất.
Guest, Paulm (2009) đã nghiên cứu 2746 doanh nghiệp tại Anh trong
khoảng thời gian từ 1981-2002 về sự tác động của kích cỡ HDQT lên giá trị doanh
nghiệp. Bộ dữ liệu lớn về chiều rộng và thời gian giúp kết quả có tính chính xác
cao hơn và giảm lược vấn đề nội sinh. Lựa chọn các cơng ty ở Anh thật sự khá thú
vị vì HDQT ở Anh đóng vai trị giám sát ít hơn so với doanh nghiệp Mỹ. Như vậy,
bất kỳ tác động tiêu cực nào đến hiệu quả hoạt động phản ánh các vấn đề trong
việc tư vấn chứ không phải trên vai trò giám sát. Như vậy so với nghiên cứu này,
mẫu của doanh nghiệp Mỹ đặt ở bối cảnh rộng hơn, khi mà một tác động của
HDQT lên giá trị doanh nghiệp có thể là vấn đề trong cả hai chức năng của
HDQT: tư vấn và giám sát.
Những kết quả nghiên cứu chính như sau: Tác giả tìm thấy bằng chứng
mạnh mẽ của mối quan hệ tiêu cực giữa kích thước HDQT và ba phương pháp đo
lường hiệu quả doanh nghiệp khác nhau ( Tobin’Q, lợi nhuận và lợi nhuận phân
phối ). Kết quả này có ý nghĩa thống kê mạnh mẽ. Tác giả sử dụng mơ hình với
hiệu ứng cố định để kiểm sốt các biến khơng quan sát được ( Wintoki 2007) và sử

dụng thêm phương pháp hồi quy vec tơ GMM. Kích cỡ HDQT tối ưu tùy thuộc
vào hiệu suất làm việc, mặc dù các phương pháp đều cho kết quả ít hơn 10 thành
viên. Phân tích kích cỡ HDQT theo hướng thành viên HDQT bên trong và bên


10

ngoài , tác giả đếu thấy một mối tương quan nghịch mặc dù không đáng kể như
các kết quả trước. Tác giả cũng khơng tìm thấy các đặc điểm của HDQT cho thấy
kích cỡ của HDQT có mối tương quan thuận với hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp. Ngược lại, một mối quan hệ phủ định, đặc biệt là những cơng ty có HDQT
với nhiều thành viên có ý nghĩa mạnh mẽ. Như vậy, nghiên cứu này ủng hộ quan
điểm truyền thống là kích thước HDQT nhỏ sẽ mang lại nhiều lợi ích cho doanh
nghiệp hơn. Giải thích kết quả trên tác giả cho rằng một HDQT lớn sẽ phải chịu
những chi phí như chi phí phối hợp và chi phí đại diện. Thứ nhất, vấn đề phối hợp
và truyền thơng trong HDQT lớn sẽ khó khăn hơn trong việc tổ chức các cuộc họp,
mất nhiều thời gian để thống nhất các ý kiến dẫn đến việc ra quyết định chậm và
kém hiệu quả hơn ( Jensen 1993). Thứ hai sự gắn kết giữa thành viên HDQT sẽ bị
suy giảm do các thành viên khó có thể có mục tiêu chung, không giao tiếp rõ ràng
với nhau và đồng thuận với nhau trước những cách nhìn nhận riêng của mỗi người
(Lipton và Lorsch 1992). Thứ ba chi phí một số thành viên HDQT không làm việc
sẽ làm mất cân xứng trong HDQT (Lipton and Lorsch 1992). Jensen (1993) và
Lipton và Lorsch (1992) cũng đề xuất khi số thành viên HDQT tăng, đầu tiên sẽ
mang lại lợi ích cho doanh nghiệp, nhưng khi tăng q một ngưỡng nào đó thì số
lượng HDQT càng đơng càng có quan hệ tiêu cực với hiệu quả hoạt động của
doanh nghiệp. Lipton và Lorsch (1992) đề xuất kích cỡ HDQT tối ưu là tám đến
chín người trong khi Jensen (1993) cho rằng con số phù hợp là bảy đến tám người.
Othman, Ponirin và K Ghani (2009) ( Bài nghiên cứu The Effect of Board
Structure on Shareholders’ Wealth in Small Listed Companies in Malaysia) đã
xem xét các yếu tố kích cỡ, thành phần và lợi ích trong cấu trúc HDQT tại các

công ty niêm yết nhỏ tác động như thế nào đến giá trị doanh nghiệp. Kết quả cho
thấy nhân tố kích cỡ HDQT là nhân tố ảnh hưởng nhiều nhất và có mối tương
quan dương đến giá trị doanh nghiệp. Cụ thể là một HDQT có kích thước lớn hơn


11

sẽ cho ra những quyết định sáng suốt hơn và mang lại giá trị cao hơn cho doanh
nghiệp.
Druckeriv (1992) cho rằng HDQT có kích cỡ lớn hơn nắm giữ lượng thông
tin và kiến thức, kinh nghiệm nhiều hơn so với HDQT kích cỡ nhỏ, do đó sẽ giúp
cải thiện hiệu suất công ty. Nghiên cứu cũng cho thấy HDQT lớn hơn sẽ khó khăn
trong việc thao túng thành viên khác và dễ hơn trong việc giám sát. Với lợi thế
kích cỡ lớn và có nhiều mối liên kết với bên ngoài hơn, khả năng tận dụng được
nguồn tài trợ, kinh nghiệm làm việc phong phú hơn sẽ dẫn đến hiệu suất hoạt động
cao hơn.
Nghiên cứu của Jensen (1993) phát biểu rằng nếu HDQT gia tăng kích cỡ sẽ
dẫn đến hoạt động kém hiệu quả hơn do khó khăn trong việc phối hợp và giải
quyết vấn đề vượt hơn so với thuận lợi của việc có nhiều người cùng bàn bạc.
HDQT nhỏ hơn sẽ có lợi hơn do giảm được chi phí của vấn đề khó khăn trong
phối hợp.
Nghiên cứu thực nghiệm của Yermack (1996) cho thấy kích cỡ HDQT nhỏ
hơn thì việc giám sát hiệu quả hơn. Sử dụng mẫu gồm 452 doanh nghiệp lớn tại
Mỹ từ 1884 đến 1991 đã tìm ra mối tương quan nghịch giữa giá trị doanh nghiệp
và kích cỡ HDQT. Hơn nữa ơng cũng nhận thấy các doanh nghiệp với HDQT ít
thành viên hơn thì CEO dễ bị thay thế khi hiệu quả hoạt động kém và độ nhạy cảm
cho những khoản chi trả cho CEO lớn hơn. Mơ hình của Raheja (2005) xem xét
tác động của thành viên HDQT độc lập và thấy rằng những thành viên HDQT bên
trong có thể có thơng tin cụ thể hơn nhưng dễ bị chi phối bởi các CEO nên các
thành viên HDQT bên ngoài sẽ giám sát tốt hơn hoạt động CEO. Từ đó cơ thấy

rằng chức năng giám sát của hội đồng quản trị chịu tác động của số thành viên
HDQT bên ngoài (số thành viên HDQT độc lập).


12

Coles (2004) lại có những kết quả nghiên cứu khác biệt so với quan điểm
truyền thống. Trong bài nghiên cứu của mình, Coles đã xem xét thành phần và
kích cỡ của HDQT lên Tobin Q ( sử dụng Tobin Q đo lường hiệu quả hoạt động).
Kết quả cho thấy đối với các công ty cần sự tư vấn nhiều ( ví dụ các doanh ngiệp
đa ngành và có đồn bẩy cao), kích cỡ HDQT lớn hơn mang lại Tobin Q cao hơn.
Quan điểm truyền thống cho rằng kích cỡ HDQT càng lớn càng kém hiệu quả do
khó phối hợp, các cho phí đại diện phát sinh. Theo tác giả, hầu hết các nghiên cứu
đều ủng hộ rằng HDQT nên có kích thước nhỏ và nhiều thành viên bên ngồi.
Thậm chí các nhà đầu tư và doanh nghiệp đã kêu gọi một HDQT chỉ gồm các
thành viên bên ngoài là tốt nhất. Ví dụ cơng ty quỹ hưu trí lớn nhất trên thế giới,
TIAA-CREF nói rằng sẽ khơng đầu tư vào cơng ty mà khơng có phần lớn thành
viên HDQT th ngồi. Tương tự, CALPERS, một quỹ hưu trí lớn khuyến cáo
rằng CEO chỉ nên chọn từ HDQT thuê ngoài. Áp lực đó khiến cho sự sụt giảm
kích cỡ HDQT (Wu 2003) và số thành viên HDQT bên trong ( Huson, Parrino và
Starks 2001). Trước kết quả nghiên cứu khá rõ ràng, người ta vẫn khơng hiểu vì
sao các HDQT kích cỡ lớn với nhiều thành viên nội bộ vẫn tồn tại. Ví dụ
Hermalin và Weisbach (2003) đã hỏi: “Tại sao nền kinh tế vẫn không loại bỏ các
tổ chức không thích hợp như vậy?”. Tương tự, Bhagat và Black (2001) đã thắc
mắc là “các thành viên HDQT bên trong và mối liên kết có giá trị nào đó có thể
mất khi thành viên HDQT trở nên độc lập chăng?”. MC Connell(2002) kêu gọi
thận trọng trong việc thuyết phục các công ty về mơ hình HDQT phù hợp. Bài
nghiên cứu này đã cung cấp bằng chứng thực nghiệm về một HDQT nhỏ hơn và
độc lập hơn chưa chắc đã tối ưu. Bài nghiên cứu xem xét hai câu hỏi: Khi nào thì
HDQT kích cỡ lớn sẽ có lợi? Khi nào HDQT với nhiều thành viên bên trong có

lợi?. Và nhận tố thứ hai chúng ta quan tâm đến, số lượng thành viên HDQT bên
ngoài.


13

 Số thành viên HDQT bên ngồi nhiều hay ít thì tốt cho doanh
nghiệp?
Để hiểu khi nào HDQT lớn và nhiều thành viên bên trong mang lại lợi ích
cho doanh nghiệp, điều cần thiết là xem vai trò của HDQT đối với doanh nghiệp.
Thành viên HDQT bên ngoài chịu trách nhiệm cả việc giám sát và tư vấn cho
CEO về chiến lược hoạt động ( Lorsch và Maclver 1989). Vai trò giám sát của
HDQT đã được nghiên cứu rộng rãi và có sự thống nhất quan điểm là HDQT nhỏ
hơn sẽ có hiệu quả hơn. Tuy nhiên khơng nhiều nghiên cứu quan tâm đến vai trò
tư vấn. Một vài nghiên cứu ngoại lệ là Klein(1998), Agrawal và KnoeBer(2001),
Adam và Mehran (2003). Klein(1998) cho rằng CEO cần được tư vấn nhiều hơn
khi doanh nghiệp phức tạp hơn. Đối với các công ty đa ngành và phức tạp, cả
Hermalin và Weisbach (1988), YenMark (1996) đều cho rằng CEO cần tư vấn
nhiều khi họ hoạt động trên nhiều phân khúc, do vậy cần HDQT lớn hơn.
Liên quan đến những nghiên cứu trước, khởi đầu bởi Pfeffer (1972) cho
rằng HDQT được lựa chọn để tối đa hóa việc cung cấp các nguồn tài nguyên quan
trọng đối với công ty ( các nghiên cứu tương tự của Klein (1998), Hillman và cộng
sự (2002). Klein (1998) cho rằng nhu cầu tư vấn của CEO tăng theo mức độ mà
cơng ty phụ thuộc vào bên ngồi về vấn đề nguồn lực. Klein đã sử dụng tỷ lệ nợ
trên tổng tài sản ( tỷ lệ theo giá sổ sách) để đại diện cho sự phụ thuộc này.
Anderson và cộng sự (2003) cho rằng HDQT lớn hơn sẽ có chi phí nợ vay thấp
hơn. Phát hiện này khơng phù hợp với quan điểm HDQT lớn hơn thì giám sát tốt
hơn nhưng phù hợp với quan điểm HDQT lớn hơn sẽ có vai trị tư vấn quan trọng
giúp tiếp cận nguồn vốn vay với chi phí thấp hơn. Vì vậy tác giả cho rằng một
công ty với tỷ lệ nợ lớn sẽ cần một HDQT nhiều thành viên hơn.

14

Các thành viên HDQT bên trong đóng vai trị quan trọng trong việc cung
cấp thông tin cho thành viên bên ngoài ( Mace (1971), Lipton và Lorsch (2002),
Jensen (1993), Raheja (2002)) và giúp đỡ trong việc quyết định chiến lược. Hơn
nữa các thành viên bên trong có nhiều thơng tin cụ thể về cơng ty, vì họ chính là
những người theo sát và thi hành trong những hoạt động của doanh ngiệp (Fama
và Jensen (1983). Như vậy, trong môi trường thiếu chắc chắn hoặc nhu cầu nhân
sự có những hiểu biết chuyên nghành thì HDQT với nhiều thành viên bên trong
mang lại nhiều lợi ích hơn. Sử dụng chi tiêu cho nghiên cứu và phát triển đại diện
cho sự thiếu chắc chắn ( như nghiên cứu trước của Dosi, Rumelt, Teece và Winter
(1994), Klein (1998)). Tác giả thấy rằng các công ty đầu tư nhiều cho nghiên cứu
và phát triển thì có nhiều thành viên bên trong trong HDQT.
Một nghiên cứu khác của Sanda, Garba and Mikailu (2008) trên 205 doanh
nghiệp Nigeria từ 1996 đến 2004 cho thấy mối tương quan dương giữa tỷ lệ
HDQT bên ngoài lên tỷ số lợi nhuận trên tổng tài sản và rủi ro doanh nghiệp.
Fama and Jensen (1983) cho rằng các vấn đề về quản lý có thể tránh được
bằng cách sử dụng các thành viên HDQT bên ngồi ( những thành viên HDQT
khơng tham gia vào nhân viên công ty),với vị thế này, họ sẽ đánh giá các quyết
định quản lý ở mức khách quan cao. Tỷ lệ thành viên HDQT thuê ngoài nhiều hơn
sẽ khiến cho việc kiểm tra, giám sát tốt hơn, làm giảm chi phí đại diện và gia tăng
giá trị doanh nghiệp.
Tại Malaysia, Hafizah (2006) đã nghiên cứu trên 622 cơng ty Phi tài chính
bẳng việc sử dụng ROA làm tiêu chuẩn cho hoạt động doanh nghiệp. Kết quả cho
thấy cả các thành viên HDQT nội bộ hay thuê ngồi đều khơng có tác động đến
doanh nghiệp, tuy nhiên số lượng thành viên HDQT thuê ngoài cao sẽ làm giảm
khả năng gian lận tài chính.

15

Nhiều nghiên cứu khác cũng cung cấp những bằng chứng thực nghiệm rằng
ban HDQT với số lượng thành viên bên ngoài nhiều hơn mang đến hiệu quả giám
sát cao hơn vá các hành vi hướng theo lợi ích của cổ đông.
Weisbach (1988) đã xem xét mối quan hệ giữa việc giám sát CEOs của các
thành viên HDQT bên trong (bên ngồi) và sự thơi chức của các CEO. Sự thơi
chức của CEO được dự đốn trước thơng qua sự thay đổi trong lợi nhuận hoạt
động cũng như thu nhập của doanh nghiệp so với trước đây. Có sự liên quan chặt
chẽ giữa thành quả hoạt động và sự thôi chức của CEOs ở những cơng ty có nhiều
thành viên HDQT bên ngồi. Lợi nhuận khơng mong đợi vào những ngày công bố
sự thôi chức của CEO phù hợp với quan điểm HDQT với nhiều thành viên bên
ngoài làm gia tăng giá trị doanh nghiệp bằng việc loại bỏ những quản lý yếu kém.
Rosenstein and Wyatt (1990) cho thấy giá cổ phiếu phản ứng tốt xung
quanh cuộc gặp gỡ với các thành viên HDQT bên ngồi.
Byrd and Hickman (1992) cơng bố rằng các cơng ty đấu thầu với ban
HDQT có hơn phân nửa là bên ngồi thì có những khoản lợi nhuận bất thường lớn
hơn.
Brickley và cộng sự (1994) thấy rằng phản ứng của giá chứng khốn trước
những thơng báo xấu tích cực hơn đối với cơng ty có HDQT nhiều thành viên bên
ngồi và tiêu cực hơn với cơng ty có HDQT với nhiều thành viên bên trong.
Theo bài nghiên cứu của Dalton và cộng sự (1999) trên mẫu là 131 công ty,
một HDQT lớn hơn mang lại nhiều lợi ích như cung cấp những tư vấn tốt hơn về
quản trị và những tư vấn này chủ yếu đến từ các thành viên HDQT bên ngồi,
chính vì vậy có mối tương quan thuận với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp.


16

Fich (2005) phân tích 1493 vụ bổ nhiệm thành viên ban quản trị từ 1997
đến 1999 để xem xét rằng những giám đốc bên ngồi liệu có tốt hơn những người
khác. Phản ứng của giá chứng khoán với những bổ nhiệm tốt hơn khi ứng viên
được bổ nhiệm đồng thời là CEO của các công ty khác. Các CEO thường được tìm
kiếm từ các thành viên HDQT bên ngồi khi cơng ty họ quản lý đạt thành tích tốt,
để gia tăng giá trị doanh nghiệp.
Klein (1998) đã đi sâu vào nghiên cứu mối liên quan giữa HDQT và hiệu
quả hoạt động bằng cách kiểm tra cấu trúc Ban quản trị và vai trò của các thành
viên. Phù hợp với kết quả một số nghiên cứu trước, ơng tìm thấy một mối liên hệ
giữa hoạt động doanh nghiệp và tổng thể HDQT. Tuy nhiên, khi đi sâu vào cấu
trúc bên trong của HDQT, ơng lại tìm thấy một mối liên kết mạnh mẽ về hiệu quả
hoạt động và cấu trúc HDQT. Thứ nhất, có mối quan hệ tích cực giữa tỷ lệ thành
viên HDQT bên trong ở các bộ phận Tài chính Kế tốn, đầu tư với hiệu quả hoạt
động (được đo lường bởi lợi nhuận mang lại trên thị trườn chứng khốn). Thứ hai,
các cơng ty gia tăng số lượng thành viên HDQT bên trong trong những bộ phận
trên đạt lợi nhuận chứng khoán và lợi nhuận đầu tư lớn hơn những công ty giảm số
thành viên HDQT bên trong ở những ban này. Điều đó cho thấy các thành viên
HDQT bên trong cung cấp những thơng tin có giá trị để HDQT ra quyết định đầu
tư dài hạn.
Hơn nữa, theo nghiên cứu của Coles và cộng sự (2008) thì lợi thế của
HDQT lớn hơn là có nhiều thơng tin, kinh nghiệm và kiến thức để quản trị các
doanh nghiệp, đặc biệt là những doanh nghiệp lớn, có cấu trúc phức tạp hoặc có tỷ
lệ địn bẩy cao.
 Sự bận rộn của HDQT


17

Chúng ta nhất trí rằng các doanh nghiệp càng phức tạp cần mức độ tư vấn
và giám sát cao hơn, Ban quản trị lớn hơn với nhiều giám đốc đến từ bên ngoài

(Coles et al., 2008). Gần đây, các nhà nghiên cứu đã xem xét đến sự bận rộn hay
đa nhiệm của thành viên HDQT (Thành viên HDQT kiêm nhiệm nhiều cương vị
điều hành) ảnh hưởng như thế nào đến giá trị các doanh nghiệp phi tài chính
(Ferris và cộng sự (2003), Fich và Shivdasani (2006)). Về mặt tích cực, những
thành viên HDQT bận rộn với kiến thức và kinh nghiệm đa dạng thường năm giữ
những chức vị cao, tốt hơn cho việc nắm được thông tin mới và hưởng lợi từ danh
tiếng. Về mặt tiêu cực, các thành viên HDQT bận rộn có thể khơng có đủ thời gian
và sức lực cho việc theo dõi và tham mưu cho việc quản trị doanh nghiệp. Những
bằng chứng thực nghiệm đem đến nhiều kết quả khác biệt. Ferris và cộng sự
(2003) nhận thấy khơng có bằng chứng nào về việc sự bận rộn của HDQT có tác
động xấu đến hoạt động doah nghiệp đo lường theo Tobin Q trong khi Fich and
Shivdasani (2006) tìm thấy sự tương quan nghịch giữa sự bận rộn của HDQT và
kết quả hoạt động của doanh nghiệp.
Các thành viên HDQT kiêm nhiệm nhiều vị trí quản trị ở nhiều cơng ty sẽ
có nhiều kiến thức, kinh nghiệm và uy tín nhưng quá thiếu thời gian và sức lực để
giám sát và tư vấn cho các doanh nghiệp của họ. Một cuộc khảo sát các giám đốc
500 Doanh ngiệp lớn nhất ở Mỹ của Korn,Ferry (1998) cho thấy hầu hết các giám
đốc đều cho rằng nắm giữ cùng lúc nhiều vị trí quản trị thật sự là một gánh nặng
với họ. Hơn 50% các thành viên giám đốc th ngồi nói rằng họ từ chối các lời
mời làm thành viên quản trị của nhiều công ty cùng lúc với lý do là thiếu thời gian.
Các giám đốc dường như tin rằng kiêm nhiệm nhiều vị trí khiến họ bị phân tán về
mặt thời gian và sự tập trung, khiến khả năng giám sát giảm. Những nghiên cứu
khác cũng cho thấy các thành viên HDQT đều cho rằng nên giới hạn số chức vụ
kiêm nhiệm của CEO và các thành viên HDQT bên trong, tuy nhiên điều này lại


18

không bị giới hạn với các thành viên HDQT bên ngồi. Chính vì vậy chủ đề kiêm
nhiệm q nhiều vị trí có thể gây hại đến hoạt động doanh nghiệp là câu hỏi gây

nhiều tranh cãi và tạo ra nhiều đề xuất về cái cách quản trị tại các công ty.
Trước khi có bài nghiên cứu của Ferris và cộng sự 2003, có rất nhiều bài
nghiên cứu liên quan đến chủ đề này, đặc biệt là kết quả hoạt động doanh nghiệp
có tác động đến thị trường nhân lực HDQT.
Gilson(1990) cho thấy các thành viên HDQT bên ngồi bị thơi chức khi
cơng ty gặp kiệt quệ tài chính sau 3 năm rời khỏi cơng ty chỉ cịn nắm giữ ít hơn
1/3 số vị trí quản trị trước kia từng kiêm nhiệm.
Brickley, Linck, and Coles (1999) cho rằng số lượng ghế ở HDQT cho các
CEO nghỉ hưu liên quan mật thiết với thành quả hoạt động của doanh nghiệp mà
họ điều hành.
Shivdasani (1993) nhận thấy rằng các thành viên HDQT bên ngồi của
doanh nghiệp đấu thầu thường kiêm nhiệm ít vị trí hơn so với các cơng ty phi tài
chính khác.
Một số nghiên cứu lại đi sâu tìm hiểu nhân tố sự bận rộn của một thành viên
HDQT. Booth và Deli (1995) lập luận rằng các cơng ty lớn hơn có môi trường ký
kết hợp đồng lớn hơn và yêu cầu đàm phán với nhiều bên. Sư gia tăng mức độ
phức tạp của các giao dịch phát sinh từ các hợp đồng này sẽ tạo cơ hội để bổ sung
thêm thành viên HDQT. Những giám đốc kiêm nhiệm nhiều vị trí giúp công ty tạo
lập hoặc củng cố hợp đồng với công ty khác thuận lợi hơn ( chẳng hạn như các
nhà cung cấp quan trọng hoặc khách hàng). Một lập luận khác cho rằng có sự liên
quan giữa kích cỡ doanh nghiệp và số chức vụ kiêm nhiệm bởi 1 thành viên
HDQT là những thành viên HDQT của công ty lớn sẽ là những ứng viên tuyệt vời
cho các HDQT cơng ty khác vì có thể tận dụng lợi ích từ mạng lưới quan hệ rộng