Luận văn thạc sĩ phát triển tài chính và mối quan hệ giữa cung tiền, tăng trưởng kinh tế và lạm phát tại việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
--------------------

VÕ THỊ BẢO TRÚC

PHÁT TRIỂN TÀI CHÍNH VÀ MỐI QUAN HỆ GIỮA
CUNG TIỀN, TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ VÀ LẠM PHÁT
TẠI VIỆT NAM, LIÊN HỆ VỚI NƯỚC MỸ.

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2017


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
--------------------

VÕ THỊ BẢO TRÚC

PHÁT TRIỂN TÀI CHÍNH VÀ MỐI QUAN HỆ GIỮA
CUNG TIỀN, TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ VÀ LẠM PHÁT TẠI VIỆT NAM,
LIÊN HỆ VỚI NƯỚC MỸ.

Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng
Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

PGS.TS. NGUYỄN HỮU HUY NHỰT

Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2017


LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan luận văn “Phát triển tài chính và mối quan hệ giữa cung tiền,
tăng trưởng kinh tế và lạm phát tại Việt Nam, trong sự so sánh với Mỹ” là kết quả làm
việc của cá nhân tôi, dưới sự hướng dẫn khoa học của PGS.TS. Nguyễn Hữu Huy Nhựt.
Các dữ liệu phục vụ cho việc nghiên cứu được trích dẫn từ những nguồn đáng tin cậy và
trung thực.
Hồ Chí Minh, tháng 11 năm 2017
Tác giả luận văn

Võ Thị Bảo Trúc


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ
TĨM TẮT
CHƯƠNG I: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI .................................................................................... 1
1.1

Lý do chọn đề tài .................................................................................................... 1

1.2

Mục tiêu nghiên cứu: ............................................................................................. 3

1.3 Phạm vi và đối tượng nghiên cứu: ............................................................................. 3
1.3.1 Phạm vi nghiên cứu:............................................................................................ 3
1.3.2 Đối tượng nghiên cứu: ........................................................................................ 4
1.4

Phương pháp và dữ liệu nghiên cứu: ..................................................................... 5

1.4.1 Phương pháp nghiên cứu: ................................................................................... 5
1.4.2 Dữ liệu nghiên cứu: ............................................................................................. 5
1.5 Bố cục luận văn: ........................................................................................................ 6
1.6 Ý nghĩa nghiên cứu: ................................................................................................... 6
CHƯƠNG II: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM
............................................................................................................................................. 7
2.1 Tổng quan lý thuyết: .................................................................................................. 7
2.1.1 Cơ sở lý luận về phát triển tài chính: .................................................................. 7
2.1.2 Tình hình phát triển của thị trường tài chính: ..................................................... 8
2.1.3 Sự biến động của hoạt động kinh tế là kết quả của việc tài chính hóa kinh tế: 11
2.2 Các bằng chứng thực nghiệm: ................................................................................. 18
CHƯƠNG III: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU............................................................. 28
3.1 Mơ hình nghiên cứu: ................................................................................................ 28


3.2 Mô tả các biến và dữ liệu: ........................................................................................ 28
3.3 Phương pháp nghiên cứu: ........................................................................................ 31
CHƯƠNG IV: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ....................................................................... 35

4.1. Phân tích thống kê mơ tả ........................................................................................ 35
4.2 Ma trân tương quan .................................................................................................. 36
4.3 Kiểm định tính dừng ................................................................................................ 36
4.4 Kiểm định đồng liên kết: ......................................................................................... 38
4.5 Độ trễ tối đa cho mơ hình ........................................................................................ 39
4.6 Kiểm định nhân quả GRANGER............................................................................. 40
4.7 Kiểm định tính ổn định mơ hình .............................................................................. 41
4.8 Kết quả mơ hình VECM .......................................................................................... 42
4.9 Hàm phản ứng xung (impulse response) ................................................................. 44
4.10 Phân rã phương sai (Variance decomposition) ...................................................... 50
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN ................................................................................................. 54
5.1. Kết luận về kết quả nghiên cứu............................................................................... 54
5.2. Hạn chế hướng nghiên cứu tiếp theo: ..................................................................... 55
5.3 Hướng mở rộng: ....................................................................................................... 56
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO


DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

ARDL

: Mơ hình tự hồi quy phân phối trễ (Autoregressive Distributed Lag)

CPI

: Chỉ số giá tiêu dùng (Consumer price index)

FD

: Tiń du ̣ng khu vực tư nhân đố i với GDP (Financial Development)

FDI

: Đầ u tư trực tiế p nước ngoài (Foreign Direct Investment)

GDP

: Tổ ng sản phẩ m quố c nô ̣i (Gross Domestic Product)

IRF

: Chức năng hàm phản ứng xung (Impulse Response Function)

M2

: Cung tiề n M2 (Money supply 2)

TTCK

: Thi ̣trường chứng khoán.

TTCKPS : Thi ̣trường chứng khoán phái sinh.
VAR

: Mô hình tự hờ i quy vector (Vector Autoregression)

VECM : Mơ hình vector hiệu chỉnh sai số (Vector Error Correction model)
VD

: Chức năng phân rã phương sai (Variance decomposition)

DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU

Bảng 4.1: Thống kê mô tả giữa các biến trong mơ hình ................................................... 35
Bảng 4.2: Kế t quả ma trâ ̣n tương quan như sau: ............................................................... 36
Bảng 4.3: Kiểm định tính dừng bậc gốc dữ liệu ................................................................ 37
Bảng 4.4: Kết quả kiểm định đồng liên kết mơ hình ......................................................... 38
Bảng 4.5: Độ trễ tối đa cho mơ hình ................................................................................. 39
Bảng 4.6: Kiểm định nhân quả GRANGER test ............................................................... 40
Bảng 4.7: Kiểm định tính ổn định mơ hình ....................................................................... 42
Bảng 4.8: Kết quả hồi quy VECM .................................................................................... 42
Bảng 4.9 : Kết quả IRF ...................................................................................................... 45
Bảng 4.10 : Kết quả phân rã phương sai ........................................................................... 50


DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ

Hình 2.1: Cấu trúc nền kinh tế giả tưởng của Mỹ từ năm 1991 đến năm 2014. ................. 9
Hình 2.2: Cấu trúc kinh tế Mỹ từ năm 1950 tới năm 2014. .............................................. 12
Hình 2.3: Cấu trúc kinh tế Việt Nam từ năm 2005 tới năm 2015. .................................... 13
Hình 2.4: Cán cân thanh tốn quốc tế của Mỹ từ năm 1960 tới năm 2014. ...................... 14
Hình 2.5: Cán cân thanh toán quốc tế của Việt Nam từ năm 1996 tới năm 2015. ............ 16
Hình 2.6: Cấu trúc lao động của Mỹ từ năm 1950 tới năm 2014. ..................................... 17
Hình 2.7: Cấu trúc lao động của Việt Nam từ năm 2000 tới năm 2015. ........................... 18
Hình 3.1: Quy mơ vốn hóa thị trường chứng khốn Việt Nam giai đoạn 2000 – 2016. ... 30


TÓM TẮT
Trong bài nghiên cứu này, tác giả tiến hành nghiên cứu thực nghiệm mối quan hệ giữa

cung tiền, lạm phát và tăng trưởng kinh tế từ quan điểm của phát triển tài chính. Bài
nghiên cứu dùng mơ hình thực nghiệm VECM để phân tích chuỗi dữ liệu thời gian, đóng
góp bằng chứng thực nghiệm ở Việt Nam trong giai đoạn 2000 – 2016, trong sự so sánh
với Mỹ.
Bài nghiên cứu tiếp cận có hệ thống và tồn diện sự thay đổi của hoạt động kinh tế tổng
thể dựa trên sự phát triển tài chính. Bài nghiên cứu rút ra được các phát hiện quan trọng
sau đây:
Thứ nhất, với tình hình tài chính hóa nền kinh tế ngày càng được chú trọng trên thế giới
nói chung và ở Việt Nam nói riêng, mối quan hệ giữa nền kinh tế giả tưởng và nền kinh
tế thực sự ngày càng trở nên gần gũi hơn, dẫn đến sự trưởng thành của cơ chế tương tác,
điều đó được biểu hiện rõ ràng và sắc nét ở các nước có nền tài chính phát triển như Mỹ.
Đổi mới tài chính cũng như đổi mới công nghệ là động lực thúc đẩy tăng trưởng kinh tế
và đang trở thành động lực chính.
Thứ hai, nền kinh tế giả tưởng nên liên tục phát triển bên cạnh nền kinh tế thực, và sự
phát triển từ tốn nhưng bền vững sẽ ảnh hưởng đến hiệu quả của hoạt động kinh tế, trong
khi quá trình phát triển quá mức có thể gây ra khủng hoảng và những bất cập trong nền
kinh tế, đặc biệt đối với các nền kinh tế còn non trẻ như Việt Nam.
Thứ ba, tăng nguồn cung tiền được thu hút nhiều hơn vào các ngành tài chính, điều đó có
nghĩa là việc tài chính hóa kinh tế giải thích rõ về hiện tượng lệch lạc giữa cung tiền, tăng
trưởng kinh tế và lạm phát.
Kết quả bài nghiên cứu cho thấy phát triển tài chính có ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa
các yếu tố vĩ mô và đang trở thành động lực thúc đầy tăng trưởng kinh tế. Từ đó giúp các
nhà chính sách khi hoạch định chính sách cần phải lưu ý đến tình hình phát triển tài chính
cũng như những xu hướng thay đổi trong tương lai để có thể đưa ra được những chính
sách thực sự hữu hiệu.
Từ khóa: phát triể n tài chính, cung tiề n, tăng trưởng kinh tế , lạm phát, mô hình
chuỗi thời gian.


1

PHÁT TRIỂN TÀI CHÍNH VÀ MỐI QUAN HỆ GIỮA
CUNG TIỀN, TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ VÀ LẠM PHÁT TẠI VIỆT NAM,
TRONG SỰ SO SÁNH VỚI MỸ.
CHƯƠNG I: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI
1.1 Lý do chọn đề tài
Tăng trưởng kinh tế từ lâu đã không chỉ là nghị sự hàng đầu của tất cả các nhà nước,
chính phủ, các nhà kinh tế học lẫn các chính trị gia, mà cịn nhận được mối quan tâm sâu
sắc từ cộng đồng doanh nhân rộng lớn và cả dân chúng. Tăng trưởng kinh tế thường đi
liền với hai yếu tố đó là sự phát triển của hệ thống tài chính và lạm phát. Mối quan hệ
giữa tăng trưởng kinh tế và lạm phát đã trở thành một chủ đề nóng trong việc nghiên cứu
nền kinh tế vĩ mô suốt một thời gian dài. Cụ thể, mối quan hệ là năng động và có điều
kiện, đó là gắn liền với môi trường xã hội và kinh tế, chính sách vĩ mơ, cú sốc ngoại sinh.
Lạm phát ở mức cao thường được coi như dấu hiệu cảnh báo mối nguy hiểm đe dọa tới
tăng trưởng kinh tế, trong khi mức độ phát triển thực sự của khu vực tài chính lại được
xem như biểu hiện năng lực của nền kinh tế.
Vai trị của hệ thống tài chính đối với nền kinh tế bao gồm tăng tiết kiệm cho vốn
đầu tư, tăng hiệu quả sử dụng vốn, tăng tinh thần doanh nghiệp. Một hệ thống tài chính
minh bạch, linh hoạt và hiệu quả, giúp thu hút đầu tư, là động lực tăng trưởng kinh tế.
Tuy nhiên bên cạnh những lợi ích to lớn của tự do hóa tài chính, chứng kiến các cuộc
khủng hoảng tài chính đã từng xảy ra như ở Mexico năm 1994 - 1995, khủng hoảng tài
chính Thái Lan và các nước châu Á năm 1997 hay khủng hoảng tài chính tồn cầu năm
2008-2009, cùng những hệ lụy của nó đối với nền kinh tế, cụ thể, tỷ lệ tăng trưởng ở tất
cả các nền kinh tế lớn đều ở mức thấp hơn rất nhiều so với mức từng đạt được trước
khủng hoảng 2006-2007 và đến tận ngày nay vẫn chưa thể cán mốc trở lại. Việt Nam từ
năm 2008 đến nay, nền kinh tế không chỉ suy giảm về tốc độ tăng trưởng kinh tế mà còn
bộc lộ rõ những bất ổn và yếu kém. Rủi ro tài chính tăng cao khi lạm phát tăng ở mức kỷ


2

lục trong năm 2008. Qua đó cho thấy những bất cập trong hệ thống tài chính có thể gây ra
những hậu quả sâu sắc tới nền kinh tế.
Vai trò của khu vực tài chính trong thúc đẩy tăng trưởng kinh tế dài hạn đã và
đang thu hút rất nhiều sự quan tâm và tranh luận của nhiều nhà kinh tế tài chính. Theo
quan điểm của trường phái kinh tế mới (lý thuyết tăng trưởng kinh tế nội sinh), Mankiw
(1992), King và Levine (1993) nhấn mạnh rằng một khu vực tài chính vững mạnh có thể
thúc đẩy tăng trưởng kinh tế dài hạn, đổi mới công nghệ (TFP), nghiên cứu và phát triển
(R&D) thơng qua các kênh cung cấp tài chính cho các doanh nghiệp và hộ kinh tế gia
đình. Hơn thế nữa, một khu vực tài chính vững mạnh khơng chỉ giới hạn chức năng huy
động các nguồn vốn trong nước mà cịn có chức năng rất lớn tới thu hút và nâng cao hiệu
quả sử dụng các nguồn vốn bên ngoài nền kinh tế như vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài
(FDI) và vốn đầu tư gián tiếp (FPI).
Theo thống kê không đầy đủ, hai thập kỷ cuối cùng đã chứng kiến sự bùng nổ tài
sản tài chính quy mơ tồn cầu đại diện bởi các cổ phiếu, trái phiếu và các thị trường phái
sinh, tăng từ 70 nghìn tỷ 1998 lên 240 nghìn tỷ vào năm 2012, gấp khoảng 3 lần GDP
tồn cầu.
Việc tài chính hóa kinh tế đã dẫn đến một loạt các hiện tượng khó giải thích, đưa ra thách
thức lớn cho các lý thuyết hiện đại, tăng trưởng kinh tế và lạm phát dưới khuôn khổ thời
cổ đại. Trở lại những năm 70, hiện tượng lệch lạc giữa cung tiền, tăng trưởng kinh tế và
lạm phát đã bắt đầu xuất hiện ở một số nước phát triển các quốc gia như nước Mỹ và
Vương quốc Anh. Không chỉ vậy, việc phục hồi thất nghiệp thậm chí đã diễn ra ở Mỹ, đó
là gắn liền với sự chuyển đổi tổng thể theo những cách tăng trưởng kinh tế và hoạt động
kinh tế. Ngoài ra, 'Câu đố tiền tệ ở Trung Quốc' xuất hiện, có nghĩa là tồn tại mối quan hệ
bất thường giữa những thay đổi trong cung tiền và các biến số kinh tế vĩ mô như sản
lượng và giá cả, cũng đã thu hút rất nhiều sự chú ý (xem, ví dụ, Liu và Wu 2004, Wu
2004).


3

Với việc tăng cường tài chính hóa nền kinh tế cũng như tốc độ phát triển nhanh
chóng của thị trường tài chính, tài sản tài chính tiếp tục mở rộng trong khi những đổi mới
về tài chính tiếp tục phát triển, có nghĩa là mức độ tài chính hóa khơng thể bị coi nhẹ hơn
nữa, đặc biệt là ảnh hưởng của nó đối với mối quan hệ giữa cung tiền, tăng trưởng kinh tế
và lạm phát. Chính vì vậy, tác giả chọn đề tài “Phát triển tài chính và mối quan hệ giữa
cung tiền, tăng trưởng kinh tế và lạm phát tại Việt Nam, liên hệ với nước Mỹ”.
1.2 Mục tiêu nghiên cứu:
Bài luận văn nghiên cứu các bằng chứng thực nghiệm trên thế giới về mối quan hệ
tương tác giữa sự phát triển tài chính trong mối hệ giữa tăng trưởng kinh tế với các biến
số vĩ mô như cung tiền và lạm phát, sau đó dùng mơ hình thực nghiệm VECM để phân
tích đóng góp bằng chứng thực nghiệm ở Việt Nam, thông qua việc trả lời câu hỏi nghiên
cứu nền tảng như sau:
Thứ nhấ t, luâ ̣n văn khám phá sự tiến triển mối quan hệ trong cung tiền, tăng trưởng
kinh tế và lạm phát từ quan điểm của sự phát triển tài chính.
Thứ hai, luận văn cũng tiến hành phân tích và đánh giá mức đơ ̣ phát triển tài chính
ở Việt Nam, đánh giá hiệu quả tăng trưởng kinh tế của Việt Nam trong thời gian qua dựa
trên số liệu sẵn có để hiểu thêm về thực trạng tăng trưởng kinh tế, sự phát triển tài chin
́ h
và các biến vĩ mơ có liên quan. Mức độ đóng góp của các yếu tố được xác định qua hàm
phản ứng sung và phân rã phương sai.
1.3 Phạm vi và đối tượng nghiên cứu:
1.3.1 Phạm vi nghiên cứu:
Không gian
Bài nghiên cứu thực nghiệm tại quốc gia Việt Nam và liên hệ kết quả nghiên cứu tại Mỹ.
Mỹ là một trong những quốc gia có hệ thống tài chính lâu đời và phát triển gần như tồn
diện về cấu trúc và chức năng. Đối với Mỹ, các hoạt động tài chính bao gồm các giao
dịch đầu cơ bằng địn bẩy và chứng khốn hố tài sản đang ngày một phát triển, đóng vai

4

trò quan trọng trong tăng trưởng kinh tế hiện nay, và sự khác biệt căn bản đó dựa trên tài
nguyên đầu vào và tiến bộ công nghệ. Hiện tượng lệch lạc giữa cung tiền, tăng trưởng
kinh tế và lạm phát đã bắt đầu xuất hiện ở Mỹ từ những năm 70.
Khác với Mỹ, hệ thống tài chính Việt Nam ra đời khá trễ, còn rất non trẻ và đang từng
bước được hoàn thiện. Thị trường vốn ở Việt Nam đang phát triển dần dần và xuất hiện
các đặc tính kinh tế thị trường theo định hướng xã hội chủ nghĩa.
Như vậy, để có được cái nhìn tồn diện về ảnh hưởng của phát triển tài chính đối với các
biến kinh tế vĩ mô, trong tất cả các giai đoạn của tài chính hóa nền kinh tế, chúng tơi tập
trung vào sự phát triển tài chính trong thời kỳ tiến tới cơng nghiệp hóa nền kinh tế của
Việt Nam, kết hợp với phân tích sự phát triển tài chính và tiến hóa từ thời kỳ cơng nghiệp
hố đến nền kinh tế tài tài chính của Mỹ, phân tích có hệ thống và toàn diện được thực
hiện trên sự thay đổi của hoạt động kinh tế tổng thể nhằm giải thích sự phát triển mối
quan hệ giữa cung tiền, tăng trưởng kinh tế và lạm phát từ góc độ mới.
Thời gian
Khi xem xét tính sẵn có của dữ liệu, phân tích thực nghiệm sử dụng dữ liệu từng quý để
nghiên cứu tác động của sự phát triển tài chính đối với mối liên kết lạm phát - tiền tệ với
sự so sánh của Việt Nam (2000Q3-2016Q4) và so sánh với kết quả nghiên cứu trước tại
Mỹ (1991Q-2014Q4).
Mặc dù Việt Nam đã mở cửa và hội nhập kinh tế kể từ năm 1986, tuy nhiên trải qua các
thời kỳ phát triển của nền kinh tế, sau ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng kinh tế tài chính
năm 1997, mãi đến năm 2000 thị trường tài chính Việt Nam mới chính thức khởi động,
đánh dấu bằng việc ra đời của sàn chứng khoán đầu tiên - Sở giao dịch chứng khồn Hồ
Chí Minh (HOSE).
Do đó, trong phạm vi thống kê, tác giả lựa chọn bộ số liệu nghiên cứu tại Việt Nam từ
2000-2016. Bài nghiên cứu sử dụng phần mềm EVIEWS 8.0 trong phân tích định lượng.
1.3.2 Đối tượng nghiên cứu:

5

Trên cơ sở mục tiêu nghiên cứu, đối tượng của bài nghiên cứu là mối quan hệ tác động
giữa các biến số kinh tế vĩ mô bao gồm tăng trưởng kinh tế, lạm phát và cung tiền trong
môi trường của q trình phát triển tài chính.
1.4 Phương pháp và dữ liệu nghiên cứu:
1.4.1 Phương pháp nghiên cứu:
Năm 1980, Sims giới thiệu mơ hình VAR vào nền kinh tế, thúc đẩy việc áp dụng rộng rãi
phân tích năng động của hệ thống kinh tế. Đây là một loại mơ hình phi cấu trúc và mối
quan hệ giữa các biến không dựa trên lý thuyết kinh tế, đã biến phương pháp này trở
thành một trong những mơ hình được sử dụng rộng rãi nhất.
Trong bài viết này, mơ hình VECM được áp dụng vào phân tích thực nghiệm về sự phát
triển mối quan hệ giữa cung tiền, tăng trưởng kinh tế và lạm phát trong q trình từng
bước tài chính hóa nền kinh tế. Với mục đích theo chiều dọc và so sánh theo chiều ngang,
mơ hình VECM sau đây được thiết lập tương ứng.
Sau khi kiểm định tính dừng và đồng liên kết nhằm tránh hồi quy giả mạo, cùng với kết
qủa cho thấy dữ liệu không dừng ở bậc gốc, tác giả xác định mơ hình VECM là phù hợp
trong phân tích. Trong phân tích mơ hình VECM, tác giả xác định trật tự trễ tối ưu và thử
nghiệm độ ổn định, một ứng dụng quan trọng của mơ hình VECM là phân tích mối quan
hệ nhân quả giữa các biến kinh tế thông qua hàm phản ứng xung và phân rã phương sai.
Chức năng phản ứng xung là có ý nghĩa quan trọng, có lợi ích trong việc đo lường tác
động của độ lệch chuẩn của đại lượng nhiễu ngẫu nhiên đại diện cho cú sốc từ một số
biến nội tại về giá trị hiện tại và tương lai tới tất cả các biến nội sinh trong mơ hình
VECM.
1.4.2 Dữ liệu nghiên cứu:
Tác giả sử dữ liệu được thu thập từ năm 2000 đến 2016 để tạo ra một dữ liệu chuỗi thời
gian. Dữ liệu được thu thập từ nguồn dữ liệu Data Streams. Đây là nguồn dữ liệu tin cậy
và được thừa nhận trong các nghiên cứu xếp hạng uy tín ở trong và ngồi nước.

6

1.5

Bố cục luận văn:

Nội dung chính của luận văn bao gồm 5 chương được trình bày cụ thể theo trình tự sau:
Chương 1: Giới thiệu đề tài
Chương 2: Tổng quan lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Chương 5: Kết luận

1.6

Ý nghĩa nghiên cứu:
Đóng góp chính của bài viết này dựa trên mối quan hệ giữa cung tiền, tăng trưởng

kinh tế và lạm phát đã thu hút được sự quan tâm đáng kể và nhận được xu hướng nghiên
cứu những thập niên gần đây khi xu hướng tự do hóa trong đó có tự do dịng vốn được
mở rộng, với sự lan truyền của hội nhập thị trường tài chính. Vì vậy, khơng giống như
các nghiên cứu trước đó, bài viết này khám phá sự tiến triển mối quan hệ trong cung tiền,
tăng trưởng kinh tế và lạm phát từ quan điểm của sự phát triển tài chính, hiện vẫn cịn
khan hiếm. Hơn nữa, so sánh hệ thống và toàn diện trước tiên được thực hiện trên sự thay
đổi của hoạt động kinh tế tổng thể do sự phát triển tài chính, dựa trên mơ hình VECM
được áp dụng để tập trung vào ảnh hưởng của mức độ tài chính đến sự phát triển của mối
quan hệ trên quan sát theo thời gian.
Từ những hiểu biết về mối quan hệ về phát triển tài chính và các yếu tố vĩ mơ tại
thực nghiệm Việt Nam – quốc gia có tăng trưởng cao trong xu hướng chuyển dịch từ Tây
sang Đông của nền kinh tế thế giới tại khu vực Đông Á, các nhà làm chính sách lưu ý tới

yếu tố phát triển tài chính trong quản trị các yếu tố vĩ mô đến mục tiêu.


7

CHƯƠNG II: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC
NGHIỆM
2.1 Tổng quan lý thuyết:
2.1.1 Cơ sở lý luận về phát triển tài chính1:
Ngành tài chính là tập hợp các tổ chức, công cụ, thị trường, cũng như khung pháp lý và
quy định cho phép giao dịch được thực hiện bằng cách mở rộng tín dụng. Về cơ bản, phát
triển của khu vực tài chính là khắc phục "chi phí" phát sinh trong hệ thống tài chính. Q
trình giảm chi phí thu thập thơng tin, thực thi hợp đồng và giao dịch dẫn đến sự xuất hiện
của các hợp đồng tài chính, thị trường và các bên trung gian. Các kiểu và các cách thức
phối hợp khác nhau của thông tin, q trình thực thi và chi phí giao dịch kết hợp với các
hệ thống luật pháp, quy định và luật thuế khác nhau đã thúc đẩy các hợp đồng, thị trường
và trung gian khác biệt giữa các quốc gia và trong suốt q trình lịch sử.
Phát triển tài chính được biểu hiện thông qua sự phát triển của hệ thống tài chính, bao
gồm các Tổ chức tài chính, Thị trường tài chính, Cơng cụ tài chính và Cơ sở hạ tầng tài
chính.
Các thước đo phát triển tài chính
Một thước đo tốt về phát triển tài chính là rất quan trọng để đánh giá sự phát triển của
khu vực tài chính và hiểu được tác động của phát triển tài chính đối với tăng trưởng kinh
tế. Trên thực tế, tuy nhiên, rất khó để đo lường sự phát triển về tài chính vì nó là một khái
niệm rộng lớn và có nhiều khía cạnh. Cơng việc thực nghiệm được thực hiện cho đến nay
thường dựa trên các chỉ số định lượng chuẩn, sẵn có cho một loạt thời gian dài trong một
phạm vi rộng các quốc gia.
Tuy nhiên, do khu vực tài chính của một quốc gia bao gồm nhiều tổ chức tài chính, thị
trường và sản phẩm, các biện pháp này là ước tính sơ bộ và khơng nắm bắt được mọi
khía cạnh của phát triển tài chính.

1

Nguồn: />

8

Cơ sở dữ liệu phát triển tài chính tồn cầu của Ngân hàng Thế giới đã xây dựng một
khuôn khổ khái niệm 4x2 toàn diện nhưng tương đối đơn giản để đo lường sự phát triển
tài chính trên tồn thế giới. Khung này xác định bốn bộ biến số mô tả một hệ thống tài
chính hoạt động tốt: độ sâu, khả năng tiếp cận, hiệu quả và sự ổn định tài chính. Bốn
chiều dùng mơ tả này sau đó được sử dụng đo hai thành phần chính trong khu vực tài
chính, đó là các định chế tài chính và thị trường tài chính. Đơn cử cho mỗi bộ biến số
như:
Phản ánh độ sâu của tài chính bao gồm: tín dụng khu vực tư nhân đối với GDP (FD),
Mức vốn hóa thị trường chứng khoán đối với GDP,..
Phản ánh khả năng tiếp cận tài chính ta có: % người có tài khoản ngân hàng, tỷ lệ nợ cá
nhân đối với tổng nợ trong nước,...
Phản ánh tính hiệu quả, biến đo lường có thể được sử dụng đó là lãi suất rịng hay tỷ lệ
doanh thu đối với thị trường chứng khoán,...
Phản ánh sự ổn định tài chính ta có các chỉ số như: tỷ lệ an toàn vốn hay độ biến động
của chỉ số giá chứng khoán, chỉ số trái phiếu chính phủ,...
Các nhà nghiên cứu trên thực tế tùy thuộc vào điều kiện của mỗi quốc gia để linh hoạt lựa
chọn thước đo phù hợp nhất.
2.1.2 Tình hình phát triển của thị trường tài chính:
Hiện tại, có nhiều loại hình tổ chức tài chính và tài sản khác nhau ở Mỹ, hệ thống tài
chính trong đó có cấu trúc trưởng thành, chức năng lành mạnh và quy mô lớn. Quy mơ tài
sản tài chính đạt đến 97 nghìn tỷ vào năm 2014, gấp gần tám lần so với năm 1991. Nhưng
sau cuộc khủng hoảng tài chính, tốc độ tăng trưởng bắt đầu để giảm, và thậm chí xuất
hiện khá tiêu cực trong năm 2011, có thể được thể hiện trong Hình 4. Cụ thể, khơng quan
trọng đến vấn đề phát hành và lưu hành chứng khốn hoặc trong khía cạnh năng lực thị

trường và mức độ phát triển, thị trường chứng khốn Hoa Kỳ đã trở nên trưởng thành và
hồn hảo thông qua sự phát triển của hơn 200 năm. Ví dụ, vốn hóa thị trường đã tăng từ 4
nghìn tỷ vào năm 1991 lên 26 nghìn tỷ trong năm 2014 mặc dù trải qua rất nhiều thăng


9

trầm. Hơn nữa, thị trường trái phiếu thật sự rất lớn và mức vốn hóa của tất cả các loại
chứng khốn nợ chưa thanh tốn tính đến cuối năm 2014 là 39 nghìn tỷ. Ngồi ra, hưởng
lợi từ sự sụp đổ của hệ thống Bretton Woods và phát triển hơn nữa của cơng cuộc cải tiến
tài chính, thập kỷ qua đã chứng kiến sự bùng nổ của thị trường tài chính phái sinh, đã trở
thành một phần khơng tách rời của thị trường tài chính.

Nguồn: Xiaolin Lu, Kun Guo, Zhi Dong & Xuan Wang (2016)
Hình 2.1: Cấu trúc nền kinh tế giả tưởng của Mỹ từ năm 1991 đến năm 2014.
Thị trường tài chính Việt Nam trong những năm gần đây đã phát triển mạnh mẽ về cả
chiều rộng lẫn chiều sâu. Quy mơ tài sản hệ thống tài chính năm 2016 tương đương
187.6% GDP.2
Là thị trường cung cấp vốn chủ yếu cho các doanh nghiệp, hệ thống ngân hàng thương
mại và tổ chức tài chính giữ vai trị quan trọng trong khu vực tài chính. Tính đến cuối
năm 2016, tổng nguồn vốn hệ thống tài chính cung ứng cho nền kinh tế tương đương
181.2% GDP. Tuy nhiên, so sánh với độ sâu tài chính 3này của Việt Nam và các nước
trong khu vực, nhìn chung là cịn tương đối hạn chế. Về lãi suất, Ngân hàng Nhà nước
liên tục điều chỉnh các mức lãi suất với mục đích điều chỉnh mặt bằng lãi suất cho vay
của các ngân hàng thương mại, tăng khả năng tiếp cận vốn của các doanh nghiệp. Bên
2
3

BÁO CÁO TỔNG QUAN THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH 2016
Độ sâu tài chính = (Tín dụng + Số dư trái phiếu + Vốn hóa TT cổ phiếu)/GDP.

10

cạnh đó, Ngân hàng nhà nước cũng linh hoạt điều hành tỷ giá và đảm bảo tính ổn định
đối với thị trường ngoại hối, theo đúng mục tiêu điều hành chính sách tiền tệ nhằm duy
trì ổn định giá trị tiền đồng và lạm phát.
Thị trường chứng khoán (TTCK) chỉ mới hình thành và phát triển gần hai thập kỷ qua
nhưng cũng đã có một khn khổ pháp lý, cơ cấu và quy mô thị trường khá đầy đủ cũng
như phù hợp với thông lệ quốc tế. TTCK diễn biến ngày càng tích cực, lọt vào “Top 5”
thị trường có mức tăng trưởng cao nhất Đông Nam Á năm 2016 và được coi là thị trường
cận biên với mức nâng hạn lên ‘thị trường mới nổi” của tổ chức xếp hạng thị trường
MSCI (Morgan Stanley Capital International). Khảo sát cho thấy, trong những năm qua,
quy mô của TTCK không ngừng tăng trưởng, mức vốn hóa thị trường cổ phiếu đạt 43,2%
GDP năm 2016 và 50,3% GDP vào tháng 3/2017, gấp trên 3 lần so với năm 2010 và trên
2000 lần so với năm 2000.
Là sản phẩm gắn với chứng khoán và TTCK, thị trường chứng khoản phái sinh
(TTCKPS) đã hình thành và phát triển từ hàng trăm năm nay trên thế giới. Đến nay có
trên 70 Sở giao dịch chứng khoán phái sinh khác nhau trên thế giới đã tổ chức thị trường
giao dịch chứng khoán phái sinh. Tại Việt Nam, TTCKPS mặc dù chưa có tập trung
nhưng các cơng cụ phái sinh ngồi chứng khốn như phái sinh hàng hóa và phái sinh tiền
tệ đã được phép giao dịch (điển hình như: Trung tâm Giao dịch cà phê Bn Mê Thuột,
được thành lập năm 2006 với chức năng chính là thực hiện việc mua bán các loại cà phê
sản xuất tại Việt Nam theo phương thức giao ngay và giao sau. Từ đầu năm 2011, Sở
Giao dịch hàng hóa Việt Nam đã được thành lập, tổ chức giao dịch các hợp đồng tương
lai trên tài sản cơ sở là cà phê, thép, cao su….). Do đó việc xây dựng, triển khai và phát
triển TTCKPS trong năm 2017 tại Việt Nam góp phần đẩy mạnh tiến trình phát triển thị
trường vốn và tăng cường hội nhập kinh tế quốc tế trong khu vực tài chính. Sự ra đời
TTCKPS là minh chứng cho việc từng bước hoàn thiện cấu trúc thị trường tài chính Việt
Nam, bao gồm thị trường huy động vốn và thị trường phân tán rủi ro, mở ra một cánh cửa

mới với hàng loạt các sản phẩm và công cụ đầu tư mới, hấp dẫn phức tạp và đa dạng.


11

2.1.3 Sự biến động của hoạt động kinh tế là kết quả của việc tài chính hóa kinh tế:
Để thuận tiện cho việc mô tả dưới đây, chúng tôi giới thiệu một khái niệm "kinh tế
giả tưởng" mới được Siwei Cheng đưa ra lần đầu tiên vào năm 1999 (Cheng 1999). Theo
định nghĩa của ông, nền kinh tế giả tưởng như trái ngược với nền kinh tế thực sự cho thấy
các luật hoạt động của hệ thống giá trị tài sản, dựa trên giá trị vốn hóa được hỗ trợ bởi
khái niệm hơn là chi phí và kỹ thuật. Vì vậy, theo quan điểm về sự khác biệt về nhận thức
trong sản xuất giữa Hệ thống tài khoản quốc gia (SNA - System of National Accounts) và
Lập kế hoạch sản xuất tổng thể (MPS -Master Production Scheduling), cơ cấu kinh tế
được chia thành nền kinh tế thực, kinh tế giả tưởng và nền kinh tế dịch vụ (Liu 2011).
Trên cơ sở đó, các tiêu chí để phân chia giai đoạn cơng nghiệp hóa (từ năm 1950 đến
2000) và tài chính hóa nền kinh tế (từ năm 2001 đến nay) ở Mỹ được xác định, nghĩa là
tỷ lệ phần trăm của GDP mà nền kinh tế giả tưởng là nhiều hơn so với nền kinh tế thực.
Xét đến giai đoạn công nghiệp hóa và tài chính hố kinh tế từ Mỹ, việc kiểm tra cấu trúc
kinh tế, cách thức trao đổi ngoại hối, cơ cấu việc làm và tình trạng phát triển của thị
trường tài chính cung cấp cho chúng ta nhiều thông tin để hiểu được sự biến thiên của
hoạt động kinh tế do việc tài chính hóa nền kinh tế.
Việt Nam cho đến nay vẫn đang trên lộ trình phát triển và hồn thiện hệ thống tài chính
trong thời kỳ thực hiện mục tiêu cơng nghiệp hóa đất nước đến năm 2020, do vậy toàn bộ
thời kỳ được nghiên cứu, theo cách phân loại trên được xác định là giai đoạn cơng nghiệp
hóa (từ năm 2000 đến năm 2016) khi tỷ lệ phẩn trăm của nền kinh tế giả tưởng đóng góp
vào GDP chỉ giao động ở mức 12%-13%. ( Số liệu từ tổng cục thống kê Việt Nam - Tổng
sản phẩm trong nước theo giá thực tế phân theo ngành kinh tế chia theo Ngành kinh tế,
Chỉ tiêu và Năm).
Sự giới thiệu ngắn gọn về Mỹ và Việt Nam từ các khía cạnh trên là sự chuẩn bị cho việc
so sánh theo chiều ngang sau đây trong phân tích thực nghiệm.

12

Cơ cấu kinh tế
Trong những năm 1950 và 1960, là nhà máy của thế giới, nền kinh tế thực chiếm
40-50% GDP ở Mỹ, trong khi đó đối với nền kinh tế giả tưởng, chỉ khoảng 15-20%. Vào
thời điểm đó, như là cốt lõi của nền kinh tế, ngành chế tạo có thể giải thích cho 25-27%
GDP, gấp gần hai lần tài chính và bất động sản. Tuy nhiên, kể từ những năm 1970, tỷ
trọng của nền kinh tế thực tế đại diện cho sản xuất đã giảm đáng kể, từ 52% năm 1950
xuống còn dưới 29% vào năm 2014. Tuy nhiên, nền kinh tế giả tưởng hóa ra là một xu
hướng ngược lại, đóng góp khoảng một phần ba GDP trong năm 2014 (xem Hình 2). Do
đó, với sự phi cơng nghiệp hóa của Hoa Kỳ, hoạt động kinh tế và cơ chế tăng trưởng đã
thay đổi về cơ bản. Nền kinh tế giả tưởng do tài chính và bất động sản đại diện cho nền
kinh tế thực sự bị chi phối bởi sản xuất, phụ thuộc vào dòng tiền của các quỹ tiền tệ, tạo
tài sản tài chính và đổi mới tài chính.

Nguồn: Xiaolin Lu, Kun Guo, Zhi Dong & Xuan Wang (2016)
Hình 2.2: Cấu trúc kinh tế Mỹ từ năm 1950 tới năm 2014.
Trong suốt những năm 2000, cơ cấu kinh tế Việt Nam cho thấy rõ xu hướng tập
trung phát triển công nghiệp của đất nước khi ngành sản xuất và chế tạo chiểm tỷ trọng


13

trên 60% của GDP. Trong khi đó tới năm 2010 trở đi, xu hướng cơng nghiệp hóa giảm
dần và tiến tới phát triển hoạt động cung cấp dịch vụ, khiến cho cơ cấu GDP chuyển dịch
theo hướng xóa dần khoảng cách giữa kinh tế sản xuất và kinh tế dịch vụ. Tuy nhiên nền
kinh tế giả tưởng mà đại diện là tài chính và bất động sản biến chuyển khá mờ nhạt, và
tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế giả tưởng thấp sơn so với tốc độ trăng trưởng của hai

nền kinh tế cịn lại, do đó mặc dù tăng trưởng về giá trị nhưng tỷ trọng của nền kinh tế giả
tưởng trong cơ cấu GDP lại có xu hướng giảm nhẹ không đáng kể.

Nguồ n: Tác giả phân loa ̣i theo đinh
̣ nghiã của Xiaolin Lu, Kun Guo, Zhi Dong & Xuan
Wang (2016), dựa trên số liê ̣u của Tổng Cục Thống kê Viê ̣t Nam.
Hình 2.3: Cấu trúc kinh tế Việt Nam từ năm 2005 tới năm 2015.
Cán cân thanh tốn quốc tế
Cùng với việc tài chính hóa kinh tế, cán cân thanh tốn quốc tế cũng có những
thay đổi cơ bản. Trước những năm 1970, nước Mỹ luôn thặng dư tài khoản vãng lai và


14

thâm hụt tài khoản tài chính. Theo tình hình, đầu ra của đồng đơ la là do thâm hụt tài
chính, trong khi đô la thu về thông qua việc mua các sản phẩm và kỹ thuật sản xuất từ
Mỹ, thúc đẩy sự phát triển của nền kinh tế thực và góp phần vào tình trạng nước Mỹ là
nhà máy của thế giới. Kể từ sự sụp đổ của hệ thống Bretton Woods năm 1971, đầu ra
đồng đơ la đã thốt khỏi những hạn chế vàng để không ngừng mở rộng quy mô và tăng
tốc độ. Sau khi điều chỉnh những năm 1970, cán cân thanh toán quốc tế bắt đầu có cái
nhìn mới (xem hình 3), đó là thâm hụt tài khoản vãng lai và thặng dư tài khoản tài chính
kéo dài hơn 30 năm từ năm 1983 (trừ năm 1991). Nói cách khác, Mỹ từ nhà sản xuất thế
giới trở thành người tiêu dùng thế giới, những thay đổi lớn đã diễn ra dẫn đến một mối
liên hệ kỳ lạ, điều đó có nghĩa là nước Mỹ giờ đây khơng cịn là nước xuất khẩu rịng thế
giới cung cấp nhiều loại sản phẩm và thiết bị kỹ thuật, mà chuyển thành một nhà xuất
khẩu ròng các loại tài sản tài chính khác nhau và người mua rịng mua tất cả các loại hàng
hóa và tài nguyên.

Nguồn: Xiaolin Lu, Kun Guo, Zhi Dong & Xuan Wang (2016)
Hình 2.4: Cán cân thanh toán quốc tế của Mỹ từ năm 1960 tới năm 2014.

15

Nền kinh tế Việt Nam kể từ thời điểm bắt đầu quá trình cải cách kinh tế xã hội chủ
nghĩa vào giữa những năm 90 và việc tự do hóa đáng kể hoạt động nhập khẩu đã có sự
thay đổi sâu sắc đối với cơ cấu cũng như chức năng. Trước năm 2010, ở Việt Nam dường
như ln trong tình trạng thâm hụt tài sản vãng lai và tài khoản tài chính. Từ năm 2002
xuất hiện thâm hụt thương mại gia tăng mang tính chất hệ thống, đến năm 2008-2009 đã
đạt đến mức cao trong lịch sử do nền kinh tế phát triển quá nóng dẫn đến thâm hụt tài
khoản vãng lai, trong đó thương mại hàng hóa là nhân tố lớn nhất gây ra thâm hụt cán cân
tài khoản vãng lai. Lý do chính dẫn tới thâm hụt thương mại lớn là việc Việt Nam nhập
khẩu một lượng lớn nguyên liệu thô và đầu vào phục vụ sản xuất xuất khẩu trong khi tỷ
lệ giá trị gia tăng của sản xuất trong nước còn thấp, và phải nhập khẩu lại các hàng hóa có
giá trị cao. Ngồi ra thâm hụt thương mại xảy ra còn là kết quả của việc Việt Nam trở
thành thành viên WTO và ngày càng tham gia nhiều hơn vào các thỏa thuận thương mại
tự do song phương và khu vực. Tuy nhiên từ năm 2011, Việt Nam đã có sự chuyển vị thế
quan trọng trong cán cân thanh toán quốc tế khi cả tài khoản vãng lai lẫn tài khoản tài
chính đều trở nên thặng dư. Nguyên nhân quan trọng do sự chuyển đổi tư duy trong việc
xác định mục tiêu chủ yếu. Đó là ưu tiên kiềm chế lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô, tăng
trưởng hợp lý, bảo đảm an sinh xã hội, đồng thời với việc xúc tiến cơ cấu lại kinh tế,
chuyển đổi mơ hình tăng trưởng. Sự chuyển dịch vị thế cán cân thanh toán quốc tế của
Việt Nam mang ý nghĩa tích cực cho nền kinh tế, đặc biệt sự đóng góp của tài khoản tài
chính vào vị thí thặng dư như một dấu hiệu khởi sắc cho chính sách mở cửa tài chính của
Việt Nam.


16

Nguồ n: Tác giả phân loa ̣i theo đinh

̣ nghiã của Xiaolin Lu, Kun Guo, Zhi Dong & Xuan
Wang (2016), dựa trên số liê ̣u của Tổng Cục Thống kê Viê ̣t Nam.
Hình 2.5: Cán cân thanh tốn quốc tế của Việt Nam từ năm 1996 tới năm 2015.
Cơ cấu lao động
Việc tài chính hóa và phi cơng nghiệp hóa cũng có ảnh hưởng quan trọng đến việc
làm, rõ ràng sản xuất thấp cấp có thể được chuyển ra nước ngoài, và điều này đã xảy ra
đối với thị trường lao động ở Mỹ. Hầu hết lao động sản xuất cấp thấp di chuyển cho nền
kinh tế dịch vụ, có thể thấy rõ trong Hình 5. Từ góc độ hiệu quả của việc tạo ra nền kinh
tế dịch vụ đứng đầu, nền kinh tế thực đứng thứ hai và thứ ba là nền kinh tế giả tưởng. Khi
chúng ta tính đến hiệu quả của việc tạo ra GDP, nó hồn tồn trái ngược. Do đó, từ thời
kỳ cơng nghiệp hóa đến tài chính kinh tế, nền kinh tế Mỹ đã hình thành một chế độ tăng
trưởng kinh tế kép mà việc tạo ra GDP dựa chủ yếu vào nền kinh tế giả tưởng trong khi
việc tạo việc làm phụ thuộc chủ yếu vào nền kinh tế dịch vụ.