Tài liệu Quản lý giá trị doanh nghiệp pdf

Quản lý giá trị doanh nghiệp


Việc đầu tư tài sản vào doanh nghiệp làm sao cho có lợi nhất chỉ trong trường
hợp nếu như những người quản lý có thể đánh giá khách quan giá trị kinh doanh với
tất cả mọi cố gắng, nỗ lực để cho giá trị đó không ngừng phát triển. Đây là nhiệm vụ
được giải quyết nhờ vào mô hình quản lý mới - “Quản lý giá trị doanh nghiệp”. Chúng
tôi xin bắt đầu các bài về phương pháp này.
Mô hình “Quản lý giá trị doanh nghiệp” (Value based Managemet – VBM) xuất
hiện vào giữa thập kỷ 1980 ở Mỹ. Thực chất của mô hình này được hiểu như sau: tất
cả những quyết định do ban lãnh đạo đưa ra đều cần phải được đánh giá dưới góc độ
liên quan đến giá trị thị trường của doanh nghiệp. Đầu tiên, việc làm này là hữu ích
cho những nhà đầu tư. Ngoài ra, những người chủ công ty sẽ có lợi khi biết rằng, công
việc kinh doanh của họ trị giá bao nhiêu và để biết xem, có cần thiết phải tiếp tục hay
không.
Vào những thập niên 90, phương pháp này đã xuất hiện và ngay sau đó đã được
áp dụng rộng rãi ở các nước Âu châu cũng như Á châu. cách đây vài năm, ở Nga, ý
nghĩa triết học của quản lý bắt đầu được ứng dụng trong các công ty tập đoàn danh
tiếng khi giới lãnh đạo cũng muốn học theo cách quản lý doanh nghiệp của các bậc
đàn anh phương Tây. Điều này làm công ty hàng đầu tại Nga trong llĩnh vực sản xuất
và kinh doanh sản phẩm sữa “VIMM-BILL-DANN PRODUCT” thành công trong
việc đưa cổ phiếu của mình vào thị trường chứng khoán New York. Ở hãng bảo hiểm
ROSNO, các nguyên tắc VBM bắt đầu được ứng dụng khi quyền kiểm soát hãng được
chuyển sang tập đoàn Đức ALIANZ. Và hiện nay, YUKOS và LUKOIL - hai đại gia
trong lĩnh vực khai thác và kinh doanh dầu khí cũng đang ngấp nghé muốn nghiên cứu
và thử nghiệm các nguyên tắc VBM.
VBM là triết học mới của quản lý, nó đã được các chuyên gia nhắc đến và và
tranh cãi nhiều trong thực tế. Nguyên nhân hấp dẫn của VBM đối với thế giới phương
Tây cũng như đối với một số công ty Nga có thể chia thành 3 nhóm.
Nhóm nguyên nhân đầu tiên hình thành từ chính những quá trình kinh doanh,
nó trở nên sinh động, làm phát triển mạnh vai trò nguồn trí tuệ như là một yếu tố thành

công trong cạnh tranh thị trường. Nhóm nguyên nhân thứ hai liên quan đến quá trình
cạnh tranh. Điều này dẫn đến sự cần thiết đảm bảo quyền lợi của tất cả “những người
có quyền lợi” (stakeholder) của hãng. Khái niệm này có thể hiểu là: những người tiêu
dùng, các nhà cung cấp nguyên vật liệu và dịch vụ, cơ quan nhà nước và chính là nhân
viên của doanh nghiệp (nói cách khác – tất cả những người quan tâm đến hoạt động
của công ty). Đây không phải là sản phẩm của thị hiếu mà là nền tảng của việc lập kế
hoạch lâu dài. Nhóm nguyên nhân thứ ba nằm sâu trong cội rễ: của quá trình liên hệ
lẫn nhau giữa người chủ và đội ngũ lãnh đạo công ty, của sự vi phạm cán cân giữa các
quyền lợi khác nhau, của sự chuyển giao quyền lực giữ người chủ và những người làm
thuê. VBM được quan tâm cũng là do phương pháp này cho phép phân tích và đánh
giá kết quả hoạt động của công ty mà có thể tính đến tất cả những thay đổi trong môi
trường kinh doanh.
Mô hình tài chính doanh nghiệp
Bất kỳ mô hình quản lý nào cũng đòi hỏi phải có sự phân tích sâu sắc, trên cơ
sở đó xây dựng mô hình tài chính của công ty. Nhiệm vụ chính của mô hình này là
đánh giá tính hiệu quả việc sự dụng các nguồn vốn. Chìa khóa để hiểu rõ mô hình kinh
tế hiện đại nằm ở nguyên tắc lợi ích kinh tế, nghĩa là đánh giá kết quả của công ty từ
quan điểm về những chi phí thay thế (lợi ích thất thoát), hoặc là lãi được chi trả cho
những phương án đầu tư thay thế do việc các nguồn vốn nhân lực và tài chính bị hạn
chế. Mô hình phân tích phù hợp được sử dụng trong môi trường kinh tế tự do là cần
phải tính đến những thất thoát kinh tế như một phần chi phí không rõ ràng, “không
hiện rõ” trong các báo cáo kế toán và cần phải có những phân tích bổ sung vượt ra
ngoài khuân khổ của doanh nghiệp. Như vậy đã tạo ra một mô hình tổng kết hoạt động
công ty khác hoàn toàn: trên cơ sở lợi nhuận kinh tế chứ không phải là lợi nhuận kế
toán mà trong đó chỉ so sánh những lợi ích thất thoát.
Nguyên tắc chủ đạo thứ hai trong việc xây dựng mô hình tài chính là phát hiện
mức thu nhập giới hạn của nguồn vốn bỏ ra, có nghĩa là mức thu nhập tối thiểu từ việc
đầu tư mà đội ngũ cán bộ phải thực hiện được. Đây là nguyên tắc đòi hỏi phải có sự
phân tích đặc biệt về những chi phí cho việc huy động vốn, và có nghĩa liên quan để
việc nghiên cứu cặn kẽ mức thu nhập từ việc đầu tư trên thị trường. Để làm được điều

này, cần có những thông tin nằm ngoài giới hạn của công ty và phản ánh tình hình của
thị trường vốn. Việc có sẵn giới hạn thu nhập như vậy trong mô hình tài chính được
coi như một chỉ số ngoại lệ về hoạt động của doanh nghiệp. Nếu như mức thu nhập
trùng với mức giới hạn thì kết quả hoạt động có thể coi là chấp nhận được (yêu cầu
của nhà đầu tư được thỏa mãn). Trong trường hợp như vậy, lợi ích kinh tế của công ty
là bằng không. Nếu như mức thu nhập lớn hơn mức giới hạn thì có thể nói về lợi ích
kinh tế và thành công của đội ngũ cán bộ là rõ ràng.
Nguyên tắc thứ ba xây dựng mô hình tài chính là tập trung phân tích khả năng
tạo ra dòng tiền từ những hoạt động của công ty. Còn phải có một bức tranh tổng thể
về sự biến đổi những nguồn vốn tạo ra tiền, về việc sử dụng và tạo ra chúng. Điều này
có nghĩa là cần có sự phân tích dòng tiền (Cash flow) tự do mà những người chủ có thể
lấy lại từ kinh doanh. Nếu như doanh nghiệp có khả năng tạo ra một lượng lớn tài sản
có thể chuyển thành tiền mặt để thực hiện những bài toán chiến lược trong thời hạn
một năm, công ty sẽ trở nên năng động, dễ điều khiển, còn người chủ sẽ có thêm khả
năng nhận thu nhập ở dạng thuận tiện (tiền mặt, ngân phiếu, cổ phiếu…). Mô hình
phân tích hợp lý cần phải là điểm tựa để phát hiện ra những mức độ chuẩn mực (đủ)
của dòng tiền. Đây phải là hệ thống theo dõi việc ngăn chặn, phòng ngừa những hiện
tượng đem lại lợi nhuận trước mắt lớn hơn, thế nhưng song song đó lại “triệt tiêu”
hoặc làm mất đi những dòng tiền trong tương lai.
Nguyên tắc tổng hợp của mô hình tài chính là tập chung vào giá trị kinh doanh
cho người chủ sở hữu. Những trước hết chúng ta cần phải xem cần phải làm như thế
nào và chỉ ra những khó khăn nảy sinh ra trong việc xây dựng mô hình tài chính.
Bị ràng buộc trong cách nhìn kế toán.
Ứng dụng mô hình tài chính trong thực tiễn quản lý trong nhiều trường hợp
không thể coi là một xâu chuỗi các hành động. Sử dụng nó có thể chỉ mang tính hình
thức, không có hệ thống. Trong thực tiễn, việc đưa ra những quyết định về quản lý
thường bị ảnh hưởng của cách nhìn kế toán. Khó khăn chính nằm ở cách định nghĩa về
chi phí và lợi nhuận. Từ cách nhìn kế toán cho thấy, kết quả tích cực của doanh nghiệp
đạt được chỉ trong trường hợp, khi mà thu nhập bao trùm được hết được những chi phí
thực tế. Nhưng trong điều kiện tăng nhanh tốc độ trong kinh doanh, cách nhìn nhận kết

quả hoạt động cần phải vô cùng thận trọng. Góc độ nhìn nhận này chính là đã bỏ qua
những vấn đề liên quan đến rủi ro đầu tư. Số liệu kế toán và các báo cáo chỉ chứa một
phần nhỏ thông tin cần thiết để đánh giá rủi ro. Từ đó không thể đưa ra được mức độ
thu nhập giới hạn của nguồn vốn, và chỉ số lợi nhuận trong kế toán không thể đưa ra
lời giải đáp cho câu hỏi: lợi nhuận thực tế có bù lại được những yếu tố rủi ro đầu tư
hay không? Vì vậy, những chỉ số đơn giản hay dùng về lợi nhuận kinh tế sau khi được
tính trên cơ sở các báo cáo kế toán không thể sử dụng như mức độ thu nhập giới hạn
cần thiết để nhìn nhận vị trí của công ty trên thị trường và đánh giá tính hiệu quả của
việc sử dụng vốn trong môi trường có rủi ro. Không một chỉ số nào của lợi nhuận kế
toán có thể phản ánh được nhu cầu đầu tư của doanh nghiệp và càng khác biệt với
lượng tiền rỗi (tự do) của công ty mà người chủ sở hữu có thể thu lại. Tuy nhiên, nếu
không có sự phân tích và đưa ra kế hoạch đầu tư thì không thể thực hiện được nhiệm
vụ quản lý công ty về mặt chiến lược. Không thể kết luận về mức độ rủi ro tài chính
(rủi ro mất khả năng chi trả) dựa trên chỉ số lợi nhuận có được.
Đánh giá giá trị doanh nghiệp như thế nào?
Giá trị chân thực của doanh nghiệp được xác định trên cơ sở tổng hợp những
dòng lợi ích thu được cho người chủ sở hữu. Những phần thắng này được diễn tả bằng
số liệu dưới dạng dòng tiền tự do (free cash flows /FCF) còn lại sau khi thực hiện
những hoạt động của doanh nghiệp trong một năm cụ thể. Dòng tiền tự do có thể được
xem như là nguồn thu nhập cho người chủ sở hữu doanh nghiệp liên tục và mãi mãi, vì
chính họ là người cuối cùng đưa ra quyết định về sự duy trì hay giải thể công ty.
Nhiệm vụ của người phân tích (người quản lý tài chính) là để sao cho ngay từ
đầu tìm ra biện pháp đánh giá mỗi dòng tiền tự do, còn sau đó sử dụng phương pháp
cộng tổng hợp có tính đến yếu tố là: các dòng tiền phát sinh ở những thời kỳ khác
nhau, vì vậy không giống nhau từ cách nhìn về khả năng sử dụng nó đối với người chủ
sở hữu. Để giải quyết vấn đề đầu tiên, trong quản lý tài chính có nhiều cách thức khác
nhau trong việc thiết lập kế hoạch và các chỉ số tài chính hàng năm. Tuy nhiên việc lập
kế hoạch trên cơ sở hàng năm luôn chỉ có ý nghĩa cho một thời kỳ phác họa cuối cùng,
còn được gọi là “tầm kế hoạch” mà độ dài của nó được xác định bởi mức độ nghiệp vụ
mà đội ngũ cán bộ doanh nghiệp có thể duy trì được khả năng chiến lược (làm cho

công ty tồn tại và phát triển). Những người quản lý tài chính bắt buộc phải thực hiện
việc đánh giá những dòng tiền thu được trong thời kỳ tiếp theo bằng một phương pháp
khác. Đây là bước thứ hai liên quan đến việc phân tích những khả quan chiến lược mà
công ty phải hình thành được đến cuối “tầm” kế hoạch. Dòng lợi ích tương ứng gọi là
phần “sót lại” (terminal cash flow / TCF).
Như vậy, chân dung của doanh nghiệp trong trục tọa độ giá trị trông giống như
tổng của tất cả các dòng lợi nhuận mà doanh nghiệp có thể tạo ra được cho người đầu
tư trong hai thời kỳ tương lai – trong khoảng thời gian còn duy trì được khả năng chiến
lược và trong thời kỳ còn lại. Như ví dụ, trong vòng 5 năm công ty có thể tạo ra tổng
các dòng tiền là 14,5 triệu rúp, dòng tiền cuối cùng sau khi chuyển về năm đầu tiên trở
thành 29,5 triệu rúp. Kết quả là dòng lợi nhuận là 44 triệu rúp. Nếu như bổ sung một
cách tối thiểu vào bức tranh này những một số chi tiết thì cần chú ý đến những yếu tố
giá trị chủ đạo. Đó là một tập hợp gồm bảy chỉ số, nhưng chúng có thể đưa ra những
đánh giá về lợi ích cho nhà đầu tư. Các yếu tố giá trị bao gồm: chỉ số phát triển mức
bán, mức độ lợi nhuận bán hàng, mức thuế lợi tức, hệ số đầu tư so với vốn lưu động,
hệ số đầu tư so với vốn cố định, độ dài của của “tầm dự đoán”, cuối cùng là chi phí
cho vốn hay còn gọi là mức lãi giới hạn của công ty. Năm chỉ số đầu tiên có thể tính
được dòng tiền rỗi tự do có thể thu về cho người chủ sở hữu (FCFE). Chỉ số thứ bảy
dùng để tính khoản hụt đi cho dòng tiền hàng năm. Khoản hụt này chính là thu nhập
của chủ công ty, vì những dòng tiền này xuất hiện trong tương lai, bị tác động của rủi
ro và không thể sử dụng cùng một lúc tại thời điểm phân tích hoạt động công ty.
Nghệ thuật quản lý hiện đại – đó chính đưa ra quyết định trong doanh nghiệp để
sao cho đạt được sự kết hợp tối ưu những yếu tố giá trị chủ đạo cùng một lúc. Chính vì
điều này, và về thực chất, đã được đưa ra để sử dụng trong công tác quản lý giá trị
doanh nghiệp. Nếu như quay về ví dụ thì thấy ngay rằng, cho dù có sự tăng trưởng bán
hàng, lợi nhuận kế toán và dòng tiền, thế nhưng giá trị công ty sau khi xem xét chính
sách phát triển mới giảm từ 65 triệu xuống còn 44 triệu rúp. Điều này có nghĩa là cần
phải có những biện pháp đặc biệt để quản lý giá trị doanh nghiệp.
Quản lý giá trị như thế nào.
Quản lý giá trị doanh nghiệp – đó là một quá trình toàn diện. Một mặt, nó có thể

xác định như một chuỗi công việc thực thi những nguyên tắc của mô hình tài chính và
trên cơ sở mô hình đó xây dựng những quyết định quản lý doanh nghiệp, bao gồm các
mặt: chiến lược và hiện tại, tài chính và phi tài chính. Mặt khác quản lý giá trị cần phải
xuất phát từ sự cần thiết thỏa mãn mong chờ của “những người có liên quan”. Kết hợp
hai mặt lại, có thể tách ra năm thành phần của quản lý giá trị.
Thành phần thứ nhất – kế hoạch chiến lược về giá trị đầu tư của nguồn vốn cho
người chủ sở hữu, tiếp thu “tư tưởng suy nghĩ theo giá trị” cho các quyết định chiến
lược. Điều này đưa ra những yêu cầu mới đối với các thông tin cần thiết, về phương
pháp có thể đánh giá được mức độ hiệu quả của chiến lược thị trường. Trong thành
phần này tập hợp hai dạng mô hình doanh nghiệp. Thứ nhất, cần miêu tả lại mô hình
kinh doanh: trong đó, lựa chọn những tham số điển hình có thể khái quát được mức
hấp dẫn về mặt chiến lược và ưu thế cạnh tranh, nghĩa là đưa ra chân dung sát thực nền
tảng của việc tạo ra giá trị. Thứ hai, cần đo đạc những động lực của kinh doanh và đưa
nó về dạng của các chỉ số cụ thể - những yếu tố giá trị chủ chốt, còn có nghĩa, lựa chọn
những thuật toán tính toán và phương pháp xây dựng mô hình tài chính.
Thành phần thứ hai – xây dựng hệ thống các chỉ số đánh giá hoạt động hiện
thời của các đơn vị nội bộ công ty ở các mức độ quản lý khác nhau, trong đó cần tính
đến mức độ phân chia trách nhiệm, quyền hạn của những người quản lý ở các tầng cơ
cấu tổ chức-quản lý khác nhau. Trong hệ thống các chỉ số như vậy cần phải được xây
dựng từ những nguyên tắc cơ bản, và cần phải có nhiều đại lượng tính đến những đặc
điểm đặc biệt của lĩnh vực kinh doanh cũng như của doanh nghiệp. Với sự giúp đỡ của
hệ thống các chỉ số, những người quản lý có thể đánh giá sự ảnh hưởng của những
quyết định hiện thời ở một tầng cấp quản lý nào đó đối với giá trị của toàn bộ doanh
nghiệp. Khi xác định và đo lường những ảnh hưởng đó, có nghĩa là khi đánh giá
“những vùng nhạy cảm của giá trị”, đội ngũ quản lý có thêm phương tiện làm cơ sở để
lựa chọn một trong những phương án sẵn có, đồng thời xác định điểm ưu tiên. Ưu
điểm của việc đào sâu “cách nghĩ trên cơ sở giá trị” là gắn buộc những nghiệp vụ của
đội ngũ cán bộ công ty với kết quả tổng hợp chung về giá trị. Tuy nhiên, đây là một
quá trình cần nhiều công sức, đòi hỏi phải có sự cải tổ trong những thủ tục thiết lập kết
hoạch kinh doanh và thay thổi cách thức quản lý ngân quỹ.

Vì vậy, thành phần thứ ba trong quản lý giá trị - sự hiển thị (monitoring) những
yếu tố giá trị chủ đạo, hệ thống “báo trước” những quá trình tiêu cực ở những cấp độ
quản lý dưới góc nhìn theo tiểu chuẩn giá trị, phát hiện “những kẻ làm kém giá trị”
Tiếp thu tư tưởng “cách nhìn về giá trị” cần phải được khuyến khích bằng vật
chất – đây là thành phần thứ tư. Bổ sung thêm đại lượng để tính lương, nguyên tắc xác
định nó, những phần thưởng bổ sung – tất cả đều là những công cụ để dùng đến cho
bài toán xác định những cống hiến của đội ngũ cán bộ và những nhân viên khác trong
“ống tích trữ giá trị doanh nghiệp”. Điều này có thể đạt được bằng nhiều cách. Thứ
nhất, dựa vào sự liên hệ trực tiếp của đại lượng biến đổi trong phần lương với giá trị
doanh nghiệp và được sử dụng để xác định những nhiệm vụ trước mắt trong hai-ba
năm. Ví dụ, điều này được ứng dụng ở hãng Đức Siemens của Đức, từ năm 1998, 60%
mức thưởng của 500 người quản lý cấp cao liên quan tới chỉ số gia tăng lợi nhuận kinh
tế, còn đối với những nhân viên bậc thấp hơn – từ 15 đến 20% lương. Phương pháp
thứ hai, sử dụng nguyên tắc tích trữ điểm thưởng (bonus) và chi tiền thưởng trong điều
kiện hoàn thành nhiệm vụ đặt ra về việc làm gia tăng giá trị doanh nghiệp. Nguyên tắc
tương tự được áp dụng, ví dụ, ở hãng Dow Chemical của Mỹ, đã tạo điều kiện tăng
nhanh hiệu quả hoạt động của nhiều chi nhánh trên toàn thế giới. Phương pháp thứ ba,
chi trả một phần lương dưới dạng Option cổ phiếu của doanh nghiệp. Ví dụ, tại
Cadburry Schweppes, chính vì tiếp thu công tác VBM mà 20% nhân viên trở thành
người sở hữu cổ phiếu của công ty. Kinh nghiệm các hãng có vận dụng VBM cho thấy
rằng, trung bình khoảng 50% lương của những người quản lý cao cấp phụ thuộc trực
tiếp vào chỉ số giá trị doanh nghiệp.
Cuối cùng, thành phần thứ năm – những sự thay đổi trong việc tiếp xúc với các
bên trong công ty, và trước hết là với những người đầu tư. Xây dựng những chỉ số
đánh giá hoạt động của doanh nghiệp, sử dụng các mô hình phân tích, ứng dụng những
thuật toán tạo cơ sở đưa ra quyết định, những tiêu chuẩn về ưu thế trong hoạt động của
các đơn vị trong doanh nghiệp – tất cả điều đó đều đòi hỏi bổ sung thêm thông tin của
“những người có liên quan”. Thực tế cho thấy, kết quả thành công của việc ứng dụng
VBM chính là làm tăng giá trị cổ phiếu của doanh nghiệp trên thị trường. Ngoài ra,
những nhà phân tích khi theo dõi những chỉ số này đều nhận thấy rằng, đồng thời cũng

tăng cả những mong đợi tích cực từ các nhà đầu tư liên quan đến kết quả hoạt động
của doanh nghiệp. Trong tất cả các truờng hợp đó, trong doanh nghiệp đều ứng dụng
chương trình giao tiếp đặc biệt với các nhà đầu tư. Đó là những chương trình được xây
dựng trên những thông tin về các yếu tố giá trị chủ đạo của doanh nghiệp, cũng như
trên một loạt các biện pháp nhằm kích thích tăng trưởng giá trị hoặc loại trừ những quá
trình tiêu cực có thể xảy ra.
Như vậy, cần phải ngăn lại “lề thói” trong việc sử dụng các cách phân tích
truyền thống đã được gắn sâu trong công tác quản lý từ thời kinh tế tập trung và đến
nay vẫn còn ngự trị trên nền tảng kinh doanh Nga. Đây là bước đi đầu tiên trên con
đường xây dựng giá trị doanh nghiệp và tiếp thu mô hình quản lý hiện đại.