Tài liệu Tài chính doanh nghiệp - Bài 9 docx

1
10/1/2007 1
Bài 9
TRÁI PHIẾU VÀ
ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU
10/1/2007 2
Trái phiếu và đònh giá trái phiếu
z Mục tiêu
z Nội dung trình bày
z Trái phiếu
z Giới thiệu về trái phiếu
z Phân loại trái phiếu
z Phân tích và quyết đònh đầu tư trái phiếu
z Mô hình đònh giá trái phiếu
z Phân tích rủi ro khi đầu tư trái phiếu
z Lợi suất đầu tư trái phiếu
2
10/1/2007 3
Trái phiếu là gì?
z Trái phiếu là giấy chứng nhận/công cụ nợ do
một tổ chức phát hành và bán cho nhà đầu
tư để huy động nợ dài hạn với cam kết sẽ
trả lãi và gốc tại một điểm thời gian nhất
đònh.
z Các chi tiết cần chú ý:
z Tổ chức phát hành: Chính phủ hoặc công ty
z Nhà đầu tư: Tổ chức hoặc cá nhân
z Nợ dài hạn: Nợ có thời hạn trên 1 năm
z Lãi: Trả theo đònh kỳ, trả khi đáo hạn, hoặc trả
khi mua trái phiếu.
z Gốc: Trả khi đáo hạn, trả trước khi đáo hạn, hoặc

không trả nợ gốc.
10/1/2007 4
Ví dụ trái phiếu chính phủ
3
10/1/2007 5
Phân loại trái phiếu
z Căn cứ vào chủ thể phát hành:
z Trái phiếu chính phủ
z Trái phiếu Kho bạc
z Trái phiếu đô thò
z Trái phiếu công ty
z Căn cứ vào kỳ hạn và cách thức trả lãi
z Trái phiếu không có kỳ hạn
z Trái phiếu có kỳ hạn
z Trái phiếu được hưởng lãi đònh kỳ
 Hàng năm
 Sáu tháng
z Trái phiếu không được hưởng lãi đònh kỳ
 Hưởng lãi khi mua
 Hưởng lãi khi đáo hạn
z
Căn cứ khả năng chuyển đổi (Đối với trái phiếu công ty)
z Trái phiếu không chuyển đổi
z Trái phiếu có thể chuyển đổi
z Trái phiếu có điều khoản mua lại
10/1/2007 6
Phân tích tài chính và quyết đònh
đầu tư TP
Thu thập dữ liệu: Mệnh giá,
Lãi suất, Cách trả lãi, Tỷ suất

lợi nhuận nhà đầu tư yêu cầu
Vận dụng mô hình đònh giá:
Mô hình DCF
Thông tin ra quyết đònh: Giá
trò lý thuyết và giá trò thò
trường
Ra quyết đònh:
•Mua nếu Giá trò lý thuyết lớn
hơn giá trò thò trường
•Bán nếu Giá trò lý thuyết nhỏ
hơn giá trò thò trường
4
10/1/2007 7
Phân tích và quyết đònh đầu tư TP
z Thời hạn
z Mệnh giá
z Lãi suất của trái phiếu (coupon rate)
z Cách thức trả lãi
Tổ chức phát hành
Ước lượng dòng tiền kỳ vọng
Ước lượng suất chiết
khấu kỳ vọng
Mô hình DCF
Giá trò lý thuyết Giá trò thò trường
Hoạt động của thò trường chứng khoán
Quyết đònh đầu tư
10/1/2007 8
Quy trình đònh giá trái phiếu
Bước 1: Ước lượng dòng tiền tệ thu nhập kỳ vọng
Bước 2: Ước lượng suất chiết khấu = Lãi suất không rủi

ro + Phần gia tăng do rủi ro
Bước 3: Tính hiện giá dòng tiền tệ thu nhập theo suất
chiết khấu vừa ước lượng
5
10/1/2007 9
Vớ duù traựi phieỏu chớnh phuỷ
10/1/2007 10
Vớ duù traựi phieỏu ủoõ thũ
6
10/1/2007 11
Các yếu tố cần thiết cho việc đònh
giá trái phiếu
z Từ dữ liệu trái phiếu, chúng ta có:
z Thời hạn (n)
z Mệnh giá (MV)
z Lãi suất (i%) => Lãi I = MV(i)
z Cách trả lãi
=> Dòng tiền kỳ vọng
z Từ nhà đầu tư, chúng ta có:
z Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng k
d
10/1/2007 12
Đònh giá trái phiếu không có kỳ hạn
z Trái phiếu không có kỳ hạn (perpetual bond) – trái
phiếu không bao giờ đáo hạn
z Giả sử bạn mua trái phiếu hưởng lãi hàng năm 80$
trong thời gian vô hạn. Bạn đòi hỏi lợi nhuận đầu tư
là 14%. Giá trái phiếu này sẽ là:
V = I/k
d

= 80/0,14 = 571,43$
d
t
t
dddd
k
I
k
I
k
I
k
I
k
I
V =
+
=
+
++
+
+
+
=
∑
∞
=
∞
1
21

)1()1(

)1()1(
7
10/1/2007 13
Đònh giá trái phiếu có kỳ hạn được
hưởng lãi đònh kỳ hàng năm
z Mô hình đònh giá
z Ví dụ 1: Giả sử trái phiếu có mệnh giá 1000$ được
hưởng lãi suất 8%/năm trong thời hạn 5 năm và nhà
đầu tư đòi hỏi lợi nhuận 10%, giá trái phiếu này:
n
d
n
ddd
k
MV
k
I
k
I
k
I
V
)1()1(

)1()1(
21
+
+

+
++
+
+
+
=
$18,924
)1,01(
1000
)1,01(
80

)1,01(
80
)1,01(
80
5521
=
+
+
+
++
+
+
+
=V
10/1/2007 14
Đònh giá trái phiếu có kỳ hạn được
hưởng lãi đònh kỳ nửa năm
z Mô hình đònh giá

z Ví dụ 2: Kho bạc phát hành trái phiếu có mệnh
giá 10 triệu đồng, kỳ hạn 5 năm, trả lãi theo đònh
kỳ nửa năm với lãi suất 10% và nhà đầu tư đòi
hỏi lợi nhuận 12% khi mua trái phiếu này. Giá trái
phiếu
n
d
n
t
t
d
k
MV
k
I
V
2
2
1
)2/1()2/1(
2/
+
+
+
=
∑
=
đồng tr. 26,9
)2/121(
10

)2/121(
2/1
10
10
1
=
+
+
+
=
∑
=t
t
V
8
10/1/2007 15
Đònh giá trái phiếu có kỳ hạn không
hưởng lãi – Trái phiếu chiết khấu
z Mô hình đònh giá
z Ví dụ 3: Giả sử trái phiếu có mệnh giá 1000$ không
được hưởng lãi, có thời hạn 5 năm và nhà đầu tư
đòi hỏi lợi nhuận 12%, giá trái phiếu này:
n
d
k
MV
V
)1( +
=
43,567

)12,01(
1000
5
=
+
=V
10/1/2007 16
Phân tích sự biến động giá trái phiếu
z Giá trái phiếu biến động khi lãi suất thò trường thay
đổi
z Lãi suất thò trường = lãi suất trái phiếu => giá trái
phiếu bằng mệnh giá
z Lãi suất thò trường < lãi suất trái phiếu => giá trái
phiếu cao hơn mệnh giá
z Lãi suất thò trường > lãi suất trái phiếu => giá trái
phiếu thấp hơn mệnh giá
z Lãi suất thò trường gia tăng => giá trái phiếu giảm
z Lãi suất thò trường giảm => giá trái phiếu tăng
z Giá trái phiếu mệnh giá khi t n
9
10/1/2007 17
Phân tích sự biến động giá trái phiếu
Giá trái phiếu
Thời gian
MV
051015
k
d
=k
c

k
d
>k
c
k
d
<k
c
10/1/2007 18
Ví dụ 4: Trái phiếu có mệnh giá 1000$ có thời hạn 10 năm được
hưởng lãi suất 8% giá trái phiếu này thay đổi thế nào nếu: (1) Kd=6%,
(2) Kd=8%, và (3) Kd=10%
MV ($) 1000
Lãi suất 8%
Kd 6%
n10
01234 56789 10
Lãi 80 80 80 80 80 80 80 80 80 80
Gốc 1000
CF 80 80 80 80 80 80 80 80 80 1080
V $1,147.20
V @Kd=6% $1,147.20
V @Kd=8% $1,000.00
V @ Kd = 10
%
$877.11
10
10/1/2007 19
Phân tích rủi ro khi đầu tư trái phiếu
z Rủi ro tín dụng – rủi ro phát sinh do người phát hành không trả

được nợ
z Rủi ro thay đổi lãi suất – rủi ro phát sinh khi lãi suất tăng =>
giá trái phiếu giảm
617,59920,0025
769,47958,3320
1000,001000,0015
1368,331045,4510
1989,861095,245%
Trái phiếu 14 nămTrái phiếu 1 năm
Giá trò trái phiếuLãi suất thò trường
10/1/2007 20
Phân tích rủi ro khi đầu tư trái phiếu
% thay đổi giá trái phiếu
z Độ co giãn giá trái phiếu, e =
% thay đổi lãi suất
z Trái phiếu 1 năm: e = [(1095,24 – 1000)/1000]/[(5 – 15)/15] =
9,524%/ - 66,667% = - 0,14
z Trái phiếu 14 năm: e = [(1989,86 – 1000)/1000]/[(5 – 15)/15]
= 98,986%/ - 66,667% = - 1,48
z Kết luận: Hai trái phiếu hưởng cùng mức lãi suất, trái phiếu nào
có thời hạn dài hơn sẽ có mức độ biến động giá theo lãi suất
lớn hơn= >rủi ro hơn.
11
10/1/2007 21
Quan hệ giữa giá trái phiếu và lãi suất thò
trường
Giá trái phiếu
Lãi suất thò trường
Mệnh giá
LS trái phiếu, 8%

Trái phiếu 5
năm, 8%
Trái phiếu 15
năm, 8%
Trái phiếu bán
dưới mệnh giá
Trái phiếu bán
trên mệnh giá
Trái phiếu bán
ở mệnh giá
10/1/2007 22
Lợi suất đầu tư trái phiếu
z Lợi suất đầu tư lúc trái phiếu đáo hạn (YTM)
Biết V, I, MV, và n giải phương trình này ta được YTM
z Lợi suất đầu tư lúc trái phiếu được thu hồi (YTC)
Biết V, I, PC, và n giải phương trình này ta được YTC
nn
YTM
MV
YTM
I
YTM
I
YTM
I
V
)1()1(

)1()1(
21

+
+
+
++
+
+
+
=
nn
YTC
PC
YTC
I
YTC
I
YTC
I
V
)1()1(

)1()1(
21
+
+
+
++
+
+
+
=

12
10/1/2007 23
Ví dụ 5: Bạn bỏ ra 1082$ để mua trái phiếu có mệnh giá 1000$ có
thời hạn 10 năm được hưởng lãi suất 8%. Tỷ suất lợi nhuận của bạn là
bao nhiêu nếu bạn giữ trái phiếu này đến khi đáo hạn?
MV ($) 1000
Lãi suất 8%
YTM 6.84%
n10
01234 56789
Lãi 80 80 80 80 80 80 80 80 80
Gốc
CF 80 80 80 80 80 80 80 80 80
V $1,082.00
10/1/2007 24
Trái phiếu chuyển đổi
z Trái phiếu chuyển đổi (convertible bond) là loại trái phiếu trái
phiếu do công ty phát hành cho người nắm giữ nó có quyền
chuyển đổi thành một số cổ phiếu của công ty trong thời hạn
hiệu lực nhất đònh.
z Ở Việt Nam năm 1996, Công ty Cơ điện lạnh REE đã phát hành
khá thành công loại trái phiếu này.
z Gần đây các công ty lớn, đặc biệt là các NHTM, đã bắt đầu
phát hành trái phiếu chuyển đổi thường xuyên hơn để huy động
vốn.
z Các ngân hàng thương mại có phát hành trái phiếu chuyển đổi
trong vài năm gần đây gồm có VCB, ACB và Sài Gòn Bank.
Điều này mở ra một cơ hội mới cho cả nhà phát hành lẫn nhà
đầu tư.
13

10/1/2007 25
Lợi ích của trái phiếu chuyển đổi
z Về phía nhà phát hành
z …
z …
z Về phía nhà đầu tư
z …
z …
10/1/2007 26
Các khái niệm liên quan đến trái
phiếu chuyển đổi
z Tỷ lệ chuyển đổi (conversion ratio) của trái phiếu
là số lượng cổ phiếu mà mỗi trái phiếu có thể
đổi được. Ví dụ: Tỷ lệ 1:100 đối với trái phiếu
chuyển đổi của ACB.
z Giá chuyển đổi là tỷ số giữa mệnh giá trái phiếu
và tỷ lệ chuyển đổi, nó được tính toán bằng cách
lấy mệnh giá trái phiếu chia cho tỷ lệ chuyển
đổi. Cụ thể trong trường hợp trái phiếu chuyển
đổi của ACB, giá chuyển đổi bằng 1.000.000/100
= 10.000 đồng
14
10/1/2007 27
Đònh giá trái phiếu chuyển đổi
z Giá trò của trái phiếu chuyển đổi dựa trên cơ sở
đònh giá của ba bộ phận:
z Giá trò của trái phiếu đơn thuần (straight bond value),
z giá trò chuyển đổi, (conversion value) và
z giá trò quyền chọn (option value).
10/1/2007 28

Giá trò trái phiếu đơn thuần
z Minh họa cách đònh giá bộ phận giá trò trái phiếu đơn thuần của trái phiếu chuyển
đổi ACB
z Thông tin sử dụng để đònh giá:
z Mệnh giá: 1.000.000 đồng
z Thời hạn của trái phiếu tối đa là 5 năm, bắt đầu từ thời điểm trái phiếu được
phát hành cho đến thời điểm chuyển đổi trái phiếu thành cổ phiếu.
z Lãi suất trái phiếu: 8%/năm.
z Giả sử nhà đầu tư yêu cầu tỷ suất lợi nhuận là 12% khi đầu tư trái phiếu này,
dựa vào thông tin trên chúng ta có:
z Lãi được hưởng hàng năm = 1.000.000 x 8% = 80.000 đồng
z Mệnh giá lúc đáo hạn = 1.000.000 đồng
$855,809
0,12)(1
1.000.00
0
80.000

0,12)(1
80.000
0,12)(1
80.000
thuần đơn phiếu trái trò Giá
521
=
+
+
++
+
+

+
=
15
10/1/2007 29
Giá trò chuyển đổi
z Minh họa cách xác đònh giá trò chuyển đổi của trái phiếu chuyển đổi ACB
z Thông tin sử dụng để đònh giá:
z Mệnh giá: 1.000.000 đồng
z Số lượng cổ phiếu chuyển đổi: 100
z Giả sử ở thời điểm chuyển đổi, giá thò trường của cổ phiếu ACB là
185.000 đồng. Dựa vào thông tin trên chúng ta có giá trò chuyển đồi
bằng 100 x 185.000 = 18.500.000 đồng.
10/1/2007 30
Giá trò quyền chọn
z Khi nào giá trò công ty thấp, giá trò của trái phiếu chuyển đổi chòu ảnh
hưởng đáng kể bởi giá trò của bộ phận giá trò nợ đơn thuần. Giá trò công
ty thấp có nghóa là giá cổ phiếu thấp. Nếu giá cổ phiếu thấp hơn giá
chuyển đổi (bằng mệnh giá chia cho tỷ lệ chuyển đổi) thì nhà đầu tư sẽ
không chyển đổi trái phiếu thành cổ phiếu vì khi ấy giá trò chuyển đổi
nhỏ hơn giá trò trái phiếu đơn thuần. Trong trường hợp này, giá trò quyền
chuyển đổi (ví như là giá trò quyền chọn mua cổ phiếu) có giá trò bằng
không và giá trò trái phiếu chuyển đổi bằng giá trò trái phiếu đơn thuần.
z Khi nào giá trò công ty cao, giá trò trái phiếu chuyển đổi chòu ảnh hưởng
đáng kể bởi giá trò của bộ phận giá trò chuyển đổi. Giá trò công ty cao có
nghóa là giá cổ phiếu cao. Nếu giá cổ phiếu cao hơn giá chuyển đổi thì
nhà đầu tư sẽ chuyển đổi trái phiếu thành cổ phiếu vì khi ấy giá trò chyển
đổi lớn hơn giá trò trái phiếu đơn thuần. Trong trường hợp này, quyền
chuyển đổi có giá trò bằng chênh lệch giữa giá cổ phiếu và giá chuyển
đổi và giá trò trái phiếu chuyển đổi bằng giá trò chuyển đổi cộng với giá
trò quyền chọn.

16
10/1/2007 31
Kết quả
Giá trò trái phiếu chuyển đổi =
z Max(Giá trò trái phiếu đơn thuần, Giá trò chuyển đổi)
z + Giá trò quyền chọn
10/1/2007 32
Ví dụ trái phiếu ACB
Dựa vào thông tin của các ví dụ trước, bạn có thể sử dụng Excel và lập bảng
tính đònh giá trái phiếu chuyển đổi của ACB như sau:
Mệnh giá 1000000
Lãi suất 8%
TS LN yêu cầu 12%
Số lượng cổ phiếu đổi 100
Giá chuyển đổi 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000
Giá cổ phiếu 0.00 7,000 40,000 80,000 150,000 250,000
012345
Dòng tiền 80,000 80,000 80,000 80,000 1,080,000
Giá trái phiếu thuần 855,809 855,809 855,809 855,809 855,809 855,809
Giá trò chuyển đổi 0 700,000 4,000,0008,000,00015,000,000
25,000,000
Giá quyền chọn 0 0 30,000 70,000 140,000 240,000
Giá trái phiếu chuyển đổi 855,809 855,809 4,030,0008,070,00015,140,000
25,240,000