Ngân hàng trung ương và việc thực thi chính sách tiền tệ trong việc quản lý nền kinh tế việt nam

Lời mở đầu
Từ sau Đại hội Đảng lần thứ VI, qua bao thăng trầm và biến đổi, đờng
lối đổi mới của Việt Nam đã thực sự đi vào thực thi. Có thể nói, chính sách
đổi mới về kinh tế đã thành công trong việc giúp nền kinh tế nớc ta vợt qua
thời kỳ lạm phát không kiềm chế đợc và khôi phục cân bằng kinh tế vĩ mô.
Kể từ đó, Chính phủ đã chuyển dịch những u tiên hàng đầu của mình vào
điều chỉnh cơ cấu nền kinh tế. Đặc biệt, xây dựng và thực hiện có hiệu quả
chính sách tiền tệ quốc gia, tăng cờng quản lý Nhà nớc về tiền tệ và hoạt
động Ngân hàng, góp phần phát triển nền kinh tế hàng hoá nhiều thành phần
theo cơ chế thị trờng là một chủ trơng lớn của Đảng và Nhà nớc ta. Cách
quản lý kinh tế và hoạt động Ngân hàng bằng cơ chế kế hoạch hoá tập trung
sẽ đợc thay thế dần bằng sự vận hành một chính sách tiền tệ linh hoạt dựa
trên nền tảng một thị trờng tài chính phát triển. Để thực hiện tốt chính sách
tiền tệ, chúng ta cần nghiên cứu chính sách tiền tệ trên cơ sở một loạt các vấn
đề về lý luận chung, về chính sách tiền tệ, kinh nghiệm chính sách tiền tệ
một số nớc, thực trạng chính sách tiền tệ ở Việt Nam. Do đó bài tiểu luận này
với những nghiên cứu ban đầu về chính sách tiền tệ xin đợc đa ra những tổng
kết ban đầu về chính sách tiền tệ và đánh giá về việc thực thi chính sách tiền
tệ ở Việt Nam trong những năm gần đây. Vì vậy em chọn đề tài: "Ngân
hàng Trung Ương và việc thực thi chính sách tiền tệ trong việc quản lý
nền kinh tế Việt Nam"
Bài tiểu luận có hai phần:
Phần I: Lý luận chung về chính sách tiền tệ. Phần này nghiên cứu sơ
qua về cơ sở, khái niệm, mục tiêu, công cụ chính sách tiền tệ, đồng thời cũng
nêu khái quát các con đờng tác động của chính sách tiền tệ, sự phối hợp
chính sách tiền tệ và tài chính.
Phần II: Thực tiễn thực thi chính sách tiền tệ ở Việt Nam. Phần này sẽ
khái quát những đặc điểm của chính sách tiền tệ, mục tiêu chính sách tiền tệ
ở Việt Nam trong thập kỷ 90.
Bài viết của em còn nhiều hạn chế, thiếu sót do thời gian không nhiều
và tài liệu tham khảo còn hạn chế. Vậy em rất mong đợc sự hớng dẫn và giúp

đỡ của các thầy cô trong bộ môn tiền tệ để bài viết của em đợc hoàn chỉnh
hơn, sâu sắc hơn.
Cuối cùng em xin bày tỏ lòng biết ơn các thầy cô đã tận tình giảng dạy
trong thời gian vừa qua cũng nh sự giúp đỡ tận tâm của cô giáo hớng dẫn.
1
Phần I: Những vấn đề chung về
chính sách tiền tệ
1. Khái niệm:
Chính sách tiền tệ là một trong những chính sách kinh tế vĩ mô, mà
trong đó NHTW thông qua các công cụ của mình thực hiện việc kiểm soát
khối lợng tiền cung ứng nhằm đạt các mục tiêu về giá cả và việc làm. Chính
sách tiền tệ suy cho cùng là hớng đến mục tiêu đã định ra của một nền kinh
tế. Vì vậy, để hiểu rõ tại sao khi NHTW điều tiết mức cung tiền tệ nó thực sự
điều tiết kinh tế vĩ mô.
2. Cơ sở của chính sách tiền tệ:
Cơ sở khoa học về mối liên hệ sản lợng, thu nhập và sản lợng cung ứng
đã đợc nhà kinh tế học Milton Friedman rút ra từ thực tiễn khảo sát hơn 80
năm của kinh tế Hoa Kỳ. Milton đã khẳng định: Sự thay đổi cung ứng tiền
có tác động mạnh mẽ đến sản lợng, thu nhập và giá cả trong khoảng thời gian
dài hàng năm. Và nó đã tác động nhanh chóng đến lãi suất, tổng cầu (AD) và
sản lợng trong thời gian ngắn 1 năm trở lại.
Qua đồ thị a, ta thấy đờng cung (AS) của NHTW là MSo tơng ứng với
nhu cầu tiền là đờng MDo. Tại điểm cân bằng Eo của thị trờng tiền tệ, ta có
mức cung tiền là Mo, ứng với lãi suất là i
o.
Mức lãi suất i
o,
ta có đợc mức đầu
t I
o

, tổng cầu ADo trên các đồ thị sau:
2
i i
MS
1
MS
0
i
1
i
1
MD
o
I
0
I
0
0 M
1
M
0
M 0 I
1
I
0
I
AD P AS
AD
1
AD

0
P
1
E
1
E
0
AD
1
P
0
AD
0
0 Y
0
Y
1
Y 0 Y
0
Y
1
Y
b1 b2
Chẳng hạn, để hạn chế lạm phát, NHTW quyết định hạn chế mức cung
tiền. Đờng MSo sẽ dịch chuyển sang trái đến MS
1
. Trong khi đó MD
0
hầu nh
không thay đổi trong thời gian ngắn. Điều đó dẫn đến tình trạng cung tiền

nhỏ hơn cầu tiền, tiền tệ khan hiếm, lãi suất tăng và hệ quả tất yếu của lãi
suất tăng sẽ là đầu t giảm do chi phí cho việc đầu t quá cao. Hơn thế nữa, đầu
t lại là một thành phần của tổng cầu.
AD = C + I + G + Nx
Do đó AD giảm, kéo theo sản lợng giảm, sản xuất có chiều hớng bị
thu hẹp lại, thất nghiệp tăng, giá cả giảm xuống, nền kinh tế rơi vào tình
trạng suy thoái.
Ngợc lại, khi NHTW thực hiện chính sách tiền tệ nới lỏng làm cho ng-
ời tiêu dùng và nhà sản xuất có nhiều tiền hoặc không mấy khó khăn tốn kém
để có tiền. Điều này sẽ kích thích họ tiêu dùng cho đầu t. Sự gia tăng tiêu
dùng và đầu t làm cho sản xuất liên tục đợc mở rộng. Nh vậy, việc cung ứng
tiền là một sức mạnh đầy quyền lực của NHTW. Điều tiết mức cung tiền đó
có nghĩa là NHTW đã bắt đầu điều tiết nền kinh tế bằng cách tạo ra sự biến
động về tiền tệ mở rộng hay thu hẹp các nhà quản lý có thể tác động gián tiếp
đến các mục tiêu kinh tế và hớng dẫn nhu cầu tiền tệ của nền kinh tế. Đó
chính là bản chất của chính sách tiền tệ.
3
3. Hệ thống điều tiết vĩ mô của NHTW
Các NHTW của mỗi quốc gia trên thế giới đều hoạt động với một mục
tiêu giống nhau trong việc điều tiết kinh tế và mức cung tiền tệ. Hệ thống
mối quan hệ giữa các mục tiêu và công cụ để thực hiện mục tiêu đó sẽ đợc cụ
thể hoá bằng sơ đồ dới đây
Cộng cụ điều
tiết NHTW
Mục tiêu hoạt
động:
Mục tiêu
trung gian:
Mục tiêu cuối
cùng:

- Nghiệp vụ
thị trờng
mở
- Chính sách
tái chiết
khấu
- Dự trữ bắt
buộc
- Tổng lợng
dự trữ
- Lãi suất
liên ngân
hàng
- Mức cung
tiền
- Lãi suất
- Sản lợng
- Giá cả
- Công ăn
việc làm
Hoạt động điều tiết
Mục tiêu
Trung gian
Mục tiêu
hoạt động
3.1. Công cụ của chính sách tiền tệ :
3.1a) Công cụ trực tiếp
Nếu nh công cụ gián tiếp tác động trớc hết vào mục tiêu hoạt động của
chính sách tiền tệ thì công cụ trực tiếp tác động trực tiếp vào khối lợng tiền
trong lu thông - một trong những mục tiêu trung gian của NHTW, cụ thể là

công cụ hạn mức tín dụng. Công cụ này đợc áp dụng ở nhiều NHTW cho đến
nay nh NH Nhật bản, Pháp , Hàn quốc..
Khái niệm: Hạn mức tín dụng là mức d nợ tối đa mà các ngân hàng
buộc các tổ chức tín dụng phải tôn trọng khi cấp tín dụng cho nền kinh tế.
Mức d nợ quy định cho từng ngân hàng định hớng cơ cấu kinh tế tổng thể,
nhu cầu tài trợ các đối tợng chính sách và phải nằm trong giới hạn của tổng
d nợ tín dụng dự tính của toàn bộ nền kinh tế trong một khoảng thời gian
nhất định. Có thể nói, trong những trờng hợp đặc biệt, công cụ trực tiếp này
có giá trị hữu ích.
Thứ nhất, trong một nền kinh tế có lạm phát cao, NHTW sẽ kiểm soát
các khoản vay lớn của NHTG, hạn chế cho vay tiêu dùng, cho vay trả chậm
hoặc cho vay cầm cố. Nh vậy, thông qua hạn mức tín dụng, NHTW sẽ khống
chế trực tiếp và ngay lập tức lợng tín dụng cung ứng.
Thứ hai, trong trờng hợp nền kinh tế có thị trờng tiền tệ cha phát triển
hoặc do mức cầu tiền tệ không nhạy cảm với sự biến động, với lãi suất
hayNHTW không có khả năng khống chế và kiểm soát lợng vốn khả dụng
của hệ thống NHTM thì hạn mức tín dụng sẽ là cứu cánh cho NHTW trong
việc điều tiết mức cung tiền.
4
Bên cạnh đó vẫn còn những hạn chế; hiệu qủa của công cụ này không
cao bởi vì nó thiếu linh hoạt và đôi khi đi ngợc lại với sự biến động của thị tr-
ờng tín dụng. Công cụ hạn mức tín dụng có thể đẩy lãi suất lên qúa cao hoặc
làm giảm khả năng cạnh tranh của NHTM. Sử dụng nguồn vốn trong trờng
hợp NHTW cấp vốn theo một định hớng nào đó, không biết cho cụ thể ai
vay, chỉ cho vay, ai đợc vay. Do vậy không tốt đối với Doanh nghiệp vừa và
nhỏ.
3.1.b) Công cụ gián tiếp:
Công cụ gián tiếp hầu nh đợc sử dụng nhiều hơn công cụ hạn mức tín
dụng. Đây là nhóm các công cụ tác động trớc hết vào mục tiêu hoạt động của
chính sách tiền tệ. Thông qua cơ chế thị trờng mà tác động này đợc truyền

đến các mục tiêu trung gian là mức cung tiền và lãi suất.
b1) Dự trữ bắt buộc (DTBB)
- Khái niệm: Dự trữ bắt buộc là số tiền mà các NHTW buộc các
NHTM giữ không lãi ở NHTW tính theo số d tiền gửi.
(Điều 9 luật NHNN Việt Nam , dự trữ bắt buộc là số tiền mà các tổ
chức tín dụng gửi tại NHNN để tổng hợp chính sách tiền tệ quốc gia).
+ Cơ chế tác động: dự trữ bắt buộc tác động trực tiếp bởi tỉ lệ dự trữ
bắt buộc theo quy định của NHTW. Nếu NHTW tăng dự trữ bắt buộc, làm
giảm khả năng cho vay của NHTM, cung tiền giảm (MS)
Thứ hai, vì tỷ lệ dự trữ bắt buộc là một thành phần của mẫu số của
công thức tạo tiền. Vì thế, sự tăng lên của tỷ lệ dự trữ bắt buộc sẽ làm giảm đi
số nhân tạo tiền và khả năng tạo ra tiền gửi của hệ thống ngân hàng.
MS = m.MB
Nếu cho vay với lãi suất cũ - không thu đợc lợi nhuận.
Nếu cho vay với lãi suất cao thì không hấp dẫn khách hàng
Do đó hạn chế cho vay, hạn chế khả năng tạo tiền cho nên MS
+ Nguyên nhân tác động: dự trữ bắt buộc tuân theo nguyên tắc bình
quân. Điều đó có nghĩa là mức dự trữ yêu cầu cho một thời kỳ nào đó - thời
kỳ duy trì đợc xác định căn cứ vào tỷ lệ % quy định trên số d tiền gửi bình
quân ngày giao dịch trong thời kỳ trớc. Thời kỳ xác định và thời kỳ duy trì có
thể nối tiếp nhau có thể trùng ở một giai đoạn nào đó hoặc trùng khớp nhau.
+ Ưu điểm: Có thể nói, điểm lợi của dự trữ bắt buộc là nó có thể tác
động đến tất cả các Ngân hàng nh nhau tạo ra sự biến đổi đối với các Ngân
hàng và có tác dụng quyền lực đối với mức cung tiền. Sự tác động này làm
NHTM không có khả năng chống đỡ đợc và mục tiêu NHTW đạt đợc. Bởi lẽ
chỉ cần một phần trăm thay đổi của tỷ lệ dự trữ sẽ thay đổi đáng kể và dẫn
đến sự thay đổi theo cấp số nhân của khối lợng tiền cung ứng. Kiểm soát
NHTM đặc biệt là hoạt động tín dụng của NHTM.
5
+ Hạn chế: Chính tác động đầy quyền lực của công cụ dự trữ bắt buộc

đến mức cung tiền làm cho hoạt động Ngân hàng bất ổn định, chi phí cho sự
điều chỉnh để thích ứng với tỷ lệ dự trữ bắt buộc mới là rất tốn kém. Nếu chỉ
muốn có sự thay đổi nhỏ trong cung ứng tiền tệ mà sử dụng công cụ dự trữ
bắt buộc thì chẳng khác nào dùng Cái búa tạ để đánh con chuột nhỏ. Vả
lại, việc sử dụng dự trữ bắt buộc gây ảnh hởng đến lợng vốn khả dụng của hệ
thống Ngân hàng. Nh vậy vấn đề thanh khoản của Ngân hàng gặp khó khăn
hơn. Do đó, ngày nay công cụ dự trữ bắt buộc thờng ít đợc sử dụng và nếu có
chăng thờng phải đợc sử dụng với công cụ khác. Tích luỹ đợc sử dụng với
công cụ tái cấp vốn. Chính sách tái cấp vốn là chính sách mà NHTW thực
hiện khi cho vay tái cấp vốn đối với các NHTM.
b2. Tái chiết khấu:
- Khái niệm: Đây là một trong những công cụ chủ yếu của NHTW.
Chính sách tái chiết khấu là chính sách mà NHTW cho vay ngắn hạn trên cơ
sở chiết khấu các chứng từ có giá ngắn hạn, chủ yếu là tín phiếu kho bạc và
thơng phiếu. Trong công cụ này NHTW sẽ ấn định mức lãi suất tái chiết khấu
và tái chiết khấu giá. Lãi suất cho vay chiết khấu đợc NHTW quyết định
trong 2 trờng hợp:
1. Cho vay bình thờng đối với ký quỹ khi Ngân hàng trung gian thanh
toán.
2. Cho vay dới hình thức cứu cánh.
- Cơ chế tác động:
Chính sách tái chiết khấu tác động vào mục tiêu trung gian của chính
sách tiền tệ. Thể hiện ở 3 mặt sau:
Xét về sự tác động về mặt lợng: Do NHTW quy định hạn mức, điều
kiện của các chứng từ có giá, do vậy trong trờng hợp hạn mức tín
dụng tăng thì lợng tiền tái chiết khấu sẽ tăng. Theo đó, khả năng
cho vay của NHTW sẽ tăng lên. Nh vậy sẽ thúc đẩy khả năng mở
rộng tiền của hệ thống NHTM, và một khi vốn khả dụng thay đổi,
nó làm cho quan hệ cung - cầu vốn và do đó lãi suất thị trờng liên
ngân hàng thay đổi. Cấp vốn là lãi suất mà NHTW áp dụng để cho

vay tái cấp vốn đối với các tổ chức tín dụng.
Sự tác động của lãi suất tái chiết khấu: Sẽ có 2 trờng hợp khi
NHTW tăng lãi suất tái chiết khấu. NHTG không thể vay của
NHTW nhiều và dễ dàng nh trớc. NHTG sẽ phải giảm bớt cho vay
để đảm bảo dự trữ trở lại. Nh vậy lãi suất cho vay của NHTG tăng,
đầu t giảm, tổng cầu và sản lợng giảm theo. Thêm vào đó, việc tăng
lãi suất tái chiết khấu làm cho NHTG biết rằng trong trờng hợp vay
khẩn cấp NHTW, NHTG phải trả lãi suất rất cao.
Xét về sự tác động hiệu ứng thông báo, sự thay đổi lãi suất chiết
khấu đợc coi nh là dấu hiệu định hớng của chính sách tiền tệ của
6
NHTW. Các tuyên bố của NHTW về sự biến động của lãi suất tăng
lên hoặc giảm xuống cho ta biết NHTW đang muốn mở rộng hay
thắt chặt chính sách tiền tệ. Nhờ vậy, chính sách tái chiết khấu có
tác dụng hớng dẫn hành vi thị trờng theo định hớng của chính sách
tiền tệ. Tuy nhiên, hiệu ứng thông báo chỉ có hiệu quả khi lãi suất
chiết khấu phù hợp với lãi suất thị trờng. Trong trờng hợp lãi suất
chiết khấu cao hơn hoặc thấp hơn mức lãi suất thị trờng, sự thay đổi
lãi suất thực chất là sự Điều chỉnh kỹ thuật nhằm phù hợp với lãi
suất thị trờng.
- Ưu điểm:
1. Công cụ tái chiết khấu mang tính chất linh hoạt trong những điều
kiện nhất định. Đây là chính sách cho vay của NHTW, NHTG nào
có nhu cầu và đủ điều kiện về khối lợng cũng nh giá trái phiếu đều
có thể xin vay.
2. Công cụ này không bóp méo tính cạnh tranh của hệ thống Ngân
hàng.
3. Đặc biệt nhất là công cụ tái chiết khấu, NHTW thể hiện rõ là ngời
cho vay cuối cùng, đảm bảo sự ổn định của hệ thống Ngân hàng
khi có rủi ro thanh khoản hoặc những vấn đề khó khăn khác.

- Hạn chế:
1. Công cụ tái chiết khấu vẫn còn mang tính thiếu chủ động, bởi lẽ
việc vay NHTW hay không còn phụ thuộc vào nhu cầu vay của
NHTG. Lãi suất tái chiết khấu có giảm nhiều để thu hút sự vay tiền
của NHTG mà NHTG không có nhu cầu vay thì công cụ này đành
bất lực. Điều này có nghĩa là ý định thay đổi lợng tiền và phạm vi
tín dụng của NHTW không thực hiện đợc.
2. Khi NHTW muốn thu hẹp mức cung tiền, họ chỉ có thể thực hiện
khi NHTG trả nợ.
3. Khi NHTW thay đổi lãi suất hoặc lãi suất chiết khấu có thể gây nên
sự suy diễn trong dự đoán của các tổ chức tín dụng làm sai lệch ý
định thay đổi lợng tiền của NHTW.
- Những đề nghị cải cách lại:
Với những điểm đó không đợc thuận lợi, các nhà kinh tế đã có đề nghị
cải cách chính sách chiết khấu bằng cách ràng buộc lãi suất chiết khấu với lãi
suất thị trờng.
Thứ nhất: NHTW có thể điều tiết lãi suất chiết khấu để thực hiện vai
trò của ngời cho vay cuối cùng của mình.
Thứ hai: đại bộ phận các biến động trong khoảng cách giữa lãi suất
chiết khấu và lãi suất thị trờng sẽ bị loại trừ, làm tan đi một nguồn chính gây
ra biến động trong khối lợng các khoản vay chiết khấu.
7
Thứ ba: nếu lãi suất trừng phạt đợc sử dụng thì việc quản lí cửa sổ
chiết khấu sẽ giản đơn rất nhiều vì các Ngân hàng không tự đi vay từ cửa sổ
chiết khấu để thu lợi.
Thứ t: vì lãi suất chiết khấu có thể tự động thay đổi nên không có
những dấu hiệu sai lầm về ý định của NHTW và tác dụng thông báo sẽ mất
đi.
b3: Nghiệp vụ thị trờng mở:
- Khái niệm: Công cụ nghiệp vụ thị trờng mở là công cụ hữu hiệu nhất

của chính sách tiền tệ. Nghiệp vụ thị trờng mở thể hiện hoạt động của NHTW
trên thị trờng mở nhằm can thiệp vào dự trữ của NHTM. Hoạt động chủ yếu
là mua bán các chứng từ giá, hoán đổi ngoại tệ, huy động tiền gửi với lãi suất
cố định phát hành chứng chỉ nợ của NHTW.
- Cơ chế tác động: thông qua 3 con đờng:
Thứ nhất: Khi NHTW bán (mua) các chứng khoán của NHTM dù nó
trả bằng séc hay tiền mặt, dự trữ của NHTM giảm đi, khi dự trữ của NHTM
giảm một lần nữa nó làm giảm khả năng cấp phát tín dụng của các Ngân
hàng và nh thế cung ứng tiền trong nền kinh tế càng bị thắt chặt hơn nữa.
Thứ hai (lãi suất): Khi vốn khả dụng của từng Ngân hàng cá nhân
giảm (tăng) do tác động hoạt động nghiệp vụ thị trờng mở mức cung vốn trên
thị trờng tiền tệ liên Ngân hàng giảm (tăng) với điều kiện các yếu tố liên
quan không thay đổi, lãi suất thị trờng liên Ngân hàng tăng (giảm). Thông
qua giả thuyết dự tính về cấu trúc của lãi suất, ảnh hởng này đợc truyền đến
các mức lãi suất của các công cụ của thị trờng mở và lãi suất trái phiếu. Kết
quả là chi phí cơ hội cho ngời có vốn d thừa và giá vốn đầu t đối với ngời
thiếu vốn tăng (giảm) làm giảm nhu cầu đầu t của xã hội mà do đó mà giảm
sản lợng, giá cả và công ăn việc làm.
Thứ ba: hoạt động nghiệp vụ thị trờng mở còn ảnh hởng đến cung -
cầu và do đó giá các chứng khoán thuộc phạm vi can thiệp chủ yếu là tín
phiếu kho bạc, khi NHTW bán chứng khoán để thu tiền về, lợng chứng khoán
tuôn ra thị trờng trở lên lớn. Chứng khoán d thừa làm cho giá của nó hạ. Nên
lãi suất chiết khấu tăng buộc lãi suất Ngân hàng tăng lên theo để tránh tình
trạng Phi trung gian hoá tức là tình trạng nhân dân và nhà đầu t rút tiền ra
khỏi Ngân hàng đầu t vào chứng khoán. Lãi suất tăng làm khan hiếm lợng
tiền trong lu thông và một khi lợng tiền khan hiếm làm giảm tỷ giá và giá cả
hàng hoá.
- Ưu điểm:
Nghiệp vụ thị trờng mở là một công cụ điều tiết các mục tiêu trung
gian có hiệu quả.

1. NHTW có thể chủ động điều tiết về thời gian, khối lợng, giá cả,
chủng loại.
2. Mặc dù nghiệp vụ thị trờng mở đợc thực hiện theo nguyên tắc tự
nguyện, những ngời kinh doanh chứng khoán không bị mua hoặc
8
bán chứng khoán theo một giá trị nhất định, nhng NHTW có thể
thực hiện đợc yêu cầu của mình bằng việc điều chính giá sao cho
hấp dẫn với đối tác.
3. Nghiệp vụ thị trờng mở có thể sử dụng ở bất cứ mức độ nào. Dù
NHTW mong muốn mức thay đổi dự trữ hoặc cơ số tiền tệ nhỏ đến
nh thế nào không thành vấn đề. Nghiệp vụ thị trờng mở có thể thực
hiện điều mong muốn đó bằng mua hoặc bán ít chứng khoán và ng-
ợc lại. Đặc biệt là một khi có sai lầm trong khi sử dụng công cụ
này, NHTW có thể đảo ngợc việc sử dụng công cụ đó. Nếu NHTW
thấy rằng cung ứng tiền tệ tăng quá nhanh, do nó mua trên thị trờng
tự do quá nhiều thì nó có thể sữa chữa ngay lập tức bằng cách tiến
hành nghiệp vụ bán trên thị trờng mở.
- Hạn chế:
1. Nghiệp vụ thị trờng mở có tính hiệu quả cao nhng không thể sử
dụng ở một số nớc mà thị trờng tài chính cha thực sự phát triển.
Các chứng khoán đợc mua bán trong nghiệp vụ này là các chứng
khoán đã đợc phát hành và đang lu thông trên thị trờng thứ cấp.
Nếu thị trờng tiền tệ nói riêng, thị trờng thứ cấp nói chung cha phát
triển thì công cụ này không có tính khả thi.
2. Ngoài ra công cụ này đòi hỏi NHTW phải có khả năng kiểm soát
sự biến động và dự đoán sự biến động của lợng vốn khả dụng của
hệ thống Ngân hàng: (Mô hình sau)
3. Không phải lúc nào Ngân hàng mua, bán cũng thực hiện đợc mục
đích của mình.
Thật vậy, khi MB có thể triệt tiêu nhau thì không ảnh hởng.

Vừa mua và bán không thể tác động đến dự trữ. Khi NHTW mua chứng
khoán thì lãi suất giảm, tác động đến đầu t.
ảnh hởng đến khả năng hấp thụ vốn.
Rủi ro trong kinh doanh.
Xu h ớng:
- Các quốc gia sẽ hoàn thiện thị trờng.
- Hàng hoá đa dạng, phong phú chủng loại.
- Thị trờng tài chính, thị trờng khác tốt hơn.
- Độ rủi ro trên thị trờng giảm xuống.

9
10
Điều chỉnh tỉ lệ dự
trữ bắt buộc
Tăng giảm dự trữ
bắt buộc
Nghiệp vụ
thị trường
mở
Kiểm soát
tín dụng
Tăng, giảm S, I
Tăng, giảm i thị trư
ờng
Thay đổi i
chiết khấu
P
0
E
AS

AD
Q
Tăng giảm mức cung
tiền
3.2. Mục tiêu của NHTW:
NHTW đã sử dụng những công cụ của chính sách tiền tệ để kiểm soát
mức cung tiền tệ nhằm đạt đợc mục tiêu điều tiết của mình, trong đó đích
cuối cùng là đạt đợc các vấn đề về sản lợng giá cả, công ăn việc làm của nền
kinh tế. Nhng ở đây, NHTW không thể tác động trực tiếp và ngay lập tức đến
các mục tiêu cuối cùng mà ảnh hởng của chính sách tiền tệ chỉ xuất hiện sau
một khoảng thời gian nhất định từ 6 tháng đến 2 năm. Sẽ là quá muộn nếu
NHTW đợi các dấu hiệu về giá cả, tỷ giá, thất nghiệp để điều chỉnh các công
cụ. Để khắc phục hạn chế này NHTW thờng xác định các mục tiêu cần đạt đ-
ợc trớc khi đạt đợc mục tiêu cuối cùng.
3.2.1. Mục tiêu hoạt động:
- Khái niệm: Mục tiêu hoạt động là các chỉ tiêu có ảnh hởng trực tiếp
đến các công cụ của chính sách tiền tệ.
- Các loại mục tiêu hoạt động: Bao gồm:
+ Tổng dự trữ của NHTM.
+ Lãi suất ngắn hạn trên thị trờng liên Ngân hàng.
Khi ta sử dụng các công cụ của chính sách tiền tệ sẽ ảnh hởng ngay
đến tổng dự trữ của NHTM hoặc lãi suất liên Ngân hàng. Cụ thể là khi tỷ lệ
dự trữ bắt buộc tăng lên, làm cho vốn của NHTW trên thị trờng liên Ngân
hàng thu hẹp, từ đó mà lãi suất Ngân hàng tăng lên. Nếu NHTW tăng lãi suất
chiết khấu, NHTG phải tự nâng lãi suất lên để tránh tình trạng Phi trung
gian hoá. Cũng nh tránh thiệt hại khi vay NHTW. Đối với nghiệp vụ thị tr-
ờng mở, khi NHTW bán chứng khoán, dự trữ của NHTM giảm đi, khả năng
cấp phát tín dụng của Ngân hàng cũng giảm theo và nh thế cung ứng tiền tệ
trong nền kinh tế bị thắt chặt. Do đó các chỉ tiêu bị ảnh hởng trực tiếp bởi
công cụ chính sách tiền tệ là tổng dự trữ của NHTM và lãi suất liên Ngân

hàng.
- Điều kiện chọn mục tiêu hoạt động:
+ Thứ nhất: Các chỉ tiêu phải đo lờng đợc.
+ Thứ hai: Các chỉ tiêu phải đợc kiểm soát.
+ Thứ ba: Chỉ tiêu này bị ảnh hởng trực tiếp bởi công cụ của chính
sách tiền tệ. Khi NHTW điều chỉnh những công cụ của chính sách tiền tệ thì
mục tiêu hoạt động ngay lập tức bị thay đổi. Sự phản ứng nhanh chóng chính
xác của các chỉ tiêu hoạt động mỗi khi NHTW điều chỉnh chính sách tiền tệ
giúp cho NHTW có thể kiểm tra tính đúng đắn của các quyết định trong việc
điều hành chính sách tiền tệ hàng ngày.
+ Thứ t, các chỉ tiêu hoạt động phải có ảnh hởng mạnh mẽ đến các
mục tiêu trung gian. Vì thế, sự lựa chọn mục tiêu hoạt động phụ thuộc vào
việc NHTW chọn chỉ tiêu nào làm mục tiêu trung gian: Lãi suất hay tổng l-
ợng tiền.
11
Nh vậy, mục tiêu hoạt động có ý nghĩa to lớn trong việc thực hiện
chính sách tiền tệ. Bằng việc đạt đợc các mục tiêu này, NHTW có thể đạt đợc
mục tiêu trung gian và do đó mục tiêu cuối cùng sau một khoảng thời gian
nhất định.
3.2.2. Mục tiêu trung gian:
- Khái niệm: Mục tiêu trung gian là chỉ tiêu đợc NHTW lựa chọn để
đạt đợc mục đích cuối cùng của chính sách tiền tệ. Mục tiêu trung gian là
những biến số không phải là những công cụ thực sự, cũng không phải là mục
tiêu cuối cùng của NHTW, nhng nó là trung gian trong dây chuyền nhân quả
của công cụ chính sách tác động đến mục tiêu cuối cùng.
Các loại mục tiêu trung gian: Gồm mức cung tiền, lãi suất thị trờng, tỷ
giá, khối lợng tín dụng. Nhng có lẽ mục tiêu phổ biến nhất là mức cung tiền
và lãi suất.
* Điều kiện lựa chọn mục tiêu trung gian:
Thứ nhất: tính có thể đo lờng đợc. Việc đo nhanh và đúng một biến số

của chỉ tiêu trung gian là cần thiết bởi lẽ các chỉ tiêu này thật sự cần thiết khi
nó phản ánh tình trạng của chính sách tiền tệ nhanh hơn mục tiêu cuối cùng.
Liệu có lợi gì khi đặt kế hoạch đạt tỷ lệ tăng trởng 5% của M
2
nếu NHTW
không có cách nào để đo lờng một cách nhanh chóng và chính xác M
2
. Mặt
khác tiêu chuẩn này cho thấy NHTW nên chọn chỉ tiêu cụ thể nào tổng lợng
tiền cung ứng và lãi suất.
Thứ hai: Tính có thể kiểm soát đợc của NHTW. NHTW chỉ có khả
năng kiểm soát thật sự một biến số nếu nh biến số đó hoạt động nh một chỉ
tiêu hữu ích. Cụ thể sự trông đợi của các nhà kinh doanh sẽ quyết định đến
tổng đầu t và do đó GDP, nhng nếu chọn chỉ tiêu này làm mục tiêu trung gian
thì ảnh hởng của NHTW đến mục tiêu này rất ít. Nếu NHTW chọn mục tiêu
trung gian mà NHTW có khả năng kiểm soát thì không những ảnh hởng đến
chính sách tiền tệ mà còn lãng phí những chi tiêu cần thiết để đạt đợc mục
tiêu này.
Thứ ba: mục tiêu trung gian phải có sự liên hệ chặt chẽ với mục tiêu
cuối cùng. Đây là tiêu chuẩn quan trọng nhất của mục tiêu trung gian. Khả
năng có thể đo lờng chính xác hoặc khả năng kiểm soát của NHTW sẽ trở
nên vô nghĩa nếu các chỉ tiêu đợc chọn không có ảnh hởng trực tiếp đến sản
lợng hoặc giá cả. Do đó, mức cung tiền hay lãi suất đều có liên quan chặt chẽ
với mức tăng trởng kinh tế.
* Các chỉ tiêu trung gian:
+ Chỉ tiêu mức cung tiền: Cả hai chỉ tiêu mức cung tiền và lãi suất đều
thoả mãn các điều kiện trên nhng NHTW không thể chọn hai chỉ tiêu làm
mục tiêu trung gian mà chỉ đợc chọn một trong hai chỉ tiêu đó căn cứ vào
mối liên hệ của các mục tiêu này đến mục tiêu cuối cùng. Bởi lẽ, nếu đạt đợc
các mục tiêu về tổng lợng tiền cung ứng thì phải chấp nhận sự biến động lãi

12
suất và ngợc lại. Chẳng hạn NHTW chọn mức cung tiền làm mục tiêu trung
gian với tỷ lệ tăng tự định là x%, lãi suất tơng ứng là i
0
. Tuy vậy, nếu MD
không ấn định mà dao động giữa MD
1
và MD
2
thì lãi suất sẽ biến động từ i
1
đến i
2
. Tại đây các nhân tố ảnh hởng đến nhu cầu nắm giữ tiền tệ của công
chúng làm cho nhu cầu tiền tệ tăng lên hoặc xuống là tất yếu.
Trong điều kiện cố định mức cung tiền, sự biến động lãi suất là hiển
nhiên:
i MS
i
2
MD
2
i
0
MD
0
i
1
MD
1

0 M
0
M
* Đánh giá mục tiêu mức cung tiền:
Mỗi Ngân hàng đợc quy định một chính sách riêng biệt, lấy mức cung
tiền hoặc lấy lãi suất làm mục tiêu trung gian. Vì vậy nếu NHTW chọn mức
cung tiền làm căn cứ để đạt đợc của chính sách tiền tệ thì lúc đó lãi suất sẽ
biến động phù hợp với tiêu dùng và đầu t, vì vậy làm giảm đi sự biến động
bất ngờ của tổng cầu. Cụ thể là trong một nền kinh tế mà tổng cầu biến động
mạnh, nhu cầu tiền tệ luôn thay đổi thì việc cố định mức cung tiền sẽ làm cho
lãi suất thay đổi, điều chỉnh đầu t và tiêu dùng để tổng cầu biến động phù hợp
với nền kinh tế. Điều hạn chế thể hiện ở chỗ mức cung tiền là mục tiêu dài
hạn của NHTW cho nên để đạt đợc mục tiêu này cần thời gian từ 6 tháng đến
2 năm. Do vậy mục tiêu cung ứng tiền tệ không có tác dụng điều chỉnh ngay
lập tức mục tiêu cuối cùng của nền kinh tế.
* Chỉ tiêu lãi suất:
Chẳng hạn, với tốc độ tăng là y%, NHTW chọn lãi suất là mục tiêu
trung gian, mức cầu tiền tệ tơng ứng sẽ là MD
0
. Trong thực tế, mức cầu tiền
sẽ dao động từ MD
1
đến MD
2
. Để đạt đợc mức lãi suất tại i
0
, Ngân hàng buộc
phải thay đổi mức cung tiền từ MS
1
đến MS

2
nhằm ngăn cản sự tăng lên hoặc
giảm xuống của lãi suất so với i
0
. Nh vậy, để duy trì mục tiêu lãi suất, mức
cung tiền và tiền cơ sở sẽ biến động.
13
i MS
2
MS
0
MS
1
E
0
i
0
MS
2
MD
0
MD
1
0 M
0
M
* Đánh giá chỉ tiêu lãi suất:
Chúng ta biết rằng, lãi suất có ảnh hởng quan trọng nhất đối với nhu
cầu tiêu dùng và đầu t.
Nếu lãi suất đợc chọn làm mục tiêu trung gian và đợc giữ cho ổn định,

nó sẽ loại trừ ảnh hởng của mức cầu tiền đến nền kinh tế. Nh vậy, đối với nền
kinh tế có mức cầu tiền biến động mạnh, việc chọn lãi suất làm cho mục tiêu
trung gian thì thuận tiện. Tuy nhiên, mục tiêu lãi suất cũng có những hạn chế
nhất định.
Thứ nhất, mục tiêu lãi suất cần phải đợc sử dụng trong một môi trờng
mà ở đó thị trờng tài chính phát triển sở dĩ vậy là vì một chỉ tiêu lãi suất,
NHTW sẽ ngăn không cho lãi suất giảm bằng cách bán trái khoán để làm cho
giá trái khoán giảm xuống và lãi suất lại tăng lên mức trớc đó.Do đó với công
cụ của thị trờng mở, mục tiêu lãi suất mới thật sự hiệu quả. Với sự biến đổi
nhu cầu tiêu dùng đầu t có thể do nhiều lý do khác (thuế, kỳ vọng) nên lãi
suất ổn định có thể làm tăng thêm sự biến động của mức cầu tiền và tổng cầu.
+ Thứ hai, mục tiêu lãi suất không thể duy trì dài hạn đợc
i danh nghĩa = i thực tế + tỷ lệ lạm phát dự kiến( theo Fisher)
Chỉ khi tỷ lệ lạm phát ổn định, lãi suất không chịu ảnh hởng của các
yếu tố của nền kinh tế thì mới duy trì dài hạn.
Chỉ tiêu tỷ giá; đặc điểm của hệ thống tiền tệ Việt Nam trong giai
đoạn hiện nay và trong tổng phơng tiện thanh toán của nền kinh tế, đồng
ngoại tệ còn chiếm một tỷ lệ đáng kể do đó, tuy các nớc hầu hết đều chú
trọng đến hai mục tiêu trung gian chủ yếu là lãi suất và mức cung tiền, nhng
ta hãy thử xem sự tác động của tỷ giá đối với mức cung tiền và vai trò của tỷ
giá trong việc định hớng chính sách tiền tệ.
Tỷ giá hối đoái: là sự so sánh giá của một đồng tiền này giá của một
đồng tiền khác.
Tác động của tỷ giá hối đoái với nền kinh tế:
14
Xét về mặt ngắn hạn : tỷ giá hối đoái bị ảnh hởng bởi cung tiền của
NHTW. Bằng việc thay đổi cung ứng tiền, NHTW có thể làm thay đổi giá
đồng tiền nội địa so với nớc ngoài. Hay nói cách khác, chỉ cần ít tiền nớc
ngoài hơn để đổi lấy một đơn vị tiền nội địa. Cho nên giá trị đồng tiền trong
nớc giảm đi sự khan hiếm của ngoại tệ với giá cao làm cho xuất khẩu trở nên

đắt hơn. Nhng yếu tố này làm giảm nhu cầu về hàng nhập khẩu và tăng nhu
cầu về hàng xuất khẩu. Ngợc lại khi NHTW thắt chặt tiền tệ đồng tiền trong
nớc trở nên khan hiếm hơn, vì thế cần phải có nhiều ngoại tệ để trao đổi một
đơn vị tiền trong nớc. Nh vậy, đồng tiền trong nớc tăng giá. Nhng hậu quả là
hạn chế xuất khẩu kích thích nhập khẩu. Một khi NHTW can thiệp vào tỷ giá
bằng cách điều tiết cung ứng tiền, nó tác động mạnh mẽ đến gia cả, nh cầu
xuất nhập khẩu và do vậy điều tiết tổng cầu và sản lợng quốc gia.
Xét về mặt dài hạn: tỷ giá đợc quyết định bởi tiềm lực kinh tế của mỗi
nớc. Do vậy về mặt dài hạn khi nền kinh tế của một nớc tăng trởng nhanh,
nhiều hàng hoá chất lợng cao đợc sản xuất với giá rẻ hơn trớc, chứng tỏ đồng
tiền của nớc đó lên giá so với đồng tiền của nớc khác.
3.2.3. Mục tiêu cuối cùng của chính sách tiền tệ:
Mục tiêu của chính sách tiền tệ hầu nh thống nhất ở các nớc. Sự điều
chỉnh tiền cung ứng nhằm mục tiêu trớc hết là ổn định giá trị tiền tệ. Trên cơ
sở đó góp phần tăng trởng kinh tế và công ăn việc làm.
+ Mục tiêu ổn định giá cả: Là mục tiêu hàng đầu của chính sách tiền tệ
(mục tiêu dài hạn).
1. Những bằng chứng thực tế đã nói lên rằng sự phát triển giá cả là có
thể dự đoán đợc khi mà tỷ lệ lạm phát thấp. Trạng thái lạm phát
thấp cũng cho phép các gia đình và công ty tiến hành các quyết
định kinh tế với thông tin đáng tin cậy hơn. Giá cả ổn định là động
lực góp phần phân phối các nguồn lực xã hội một cách hiệu quả
nhất.
2. Đây là lợi ích có tầm quan trọng sống còn đối với sự thịnh vợng
kinh tế xã hội trong thời gian dài hạn, là điều kiện thuận lợi cho thị
trờng tài chính hoạt động một cách trơn tru trong việc dẫn vốn ở
khu vực có nguồn vốn nhàn rỗi đến nơi sản xuất có hiệu quả.
3. Lãi suất thực giảm xuống, điều này khuyến khích ngời vay tiền đầu
t phát triển kinh tế. Trạng thái ổn định giúp đợc ngời vay tránh đợc
rủi ro so với trờng hợp mặt bằng giá giảm liên tục không dự tính tr-

ớc, bởi vì khi mặt bằng giá giảm thì giá trị thực của các công cụ nợ
tăng lên, trong khi lãi suất của chúng đã đợc ấn định cố định trớc,
điều này làm tăng gánh nặng của nền kinh tế, bởi vì thông thờng
thờng ngời vay tiền là ngời gắn liền với sản xuất hơn là ngời cho
vay tiền. Vậy ổn định giá cả là lợi ích của sự cố kết chính trị của
xã hội. Đây là phơng châm hàng đầu của chính sách tiền tệ.
+ Mục tiêu tăng trởng kinh tế:
15
Chính sách tiền tệ phải đảm bảo sự phát triển của GDP thực tế. Đó là
tỷ lệ tăng trởng có đợc sau khi trừ đi tỷ lệ tăng giá cả cùng thời kỳ. Sự tăng tr-
ởng phải đợc cả về khối lợng, cả về chất lợng. Chất lợng tăng trởng đợc thể
hiện ở một cơ cấu kinh tế cân đối và khả năng cạnh tranh của hàng hoá trong
nớc tăng lên. Tăng trởng kinh tế cũng là đồng nghĩa với các mục tiêu kinh tế
khác của chính sách tiền tệ: giảm thất nghiệp, tăng GNP, chống suy thoái.
- Mục tiêu công ăn việc làm đầy đủ: Chính sách tiền tệ phải quan tâm
đến khả năng tạo công ăn việc làm, giảm đi áp lực xã hội của thất nghiệp.
Công ăn việc làm đầy đủ phản ánh sự thịnh vợng của xã hội, sử dụng có hiệu
quả nguồn lực xã hội, giảm đi Stress (Căng thẳng) cho cá nhân và gia đình
họ, giảm tệ nạn xã hội. Mặt khác, việc tăng việc làm cho ngời lao động, giúp
cho Chính phủ giảm đi một khoản trợ cấp không đáng có của ngân sách Nhà
nớc.
- Mục tiêu tạo cho nền kinh tế một nền tảng tài chính ổn định: Nền
tảng tài chính ổn định sẽ là cơ sở để hệ thống Ngân hàng và tổ chức tín dụng
có thể hoạt động hiệu quả và hỗ trợ một cách tốt nhất cho tăng trởng kinh tế
cao. Ngoài ra, thông qua chính sách tiền tệ, NHTW định hớng hoạt động của
hệ thống tài chính tăng cờng hiệu quả của nó, ngăn ngừa rủi ro cho các tổ
chức tài chính, cho nên vai trò của chính sách tiền tệ là phục vụ tốt nhất cho
nền kinh tế mà không làm tổn thất hay hạn chế khả năng phát triển của hệ
thống tài chính.
4. Con đờng dẫn truyền tác động của chính sách tiền tệ:

Một chính sách tiền tệ có đúng đắn và thiết thực thế nào đi chăng nữa
nhng nếu không có một cơ chế dẫn truyền hoàn hảo thì có lẽ chính sách đó sẽ
không mang hiệu quả đối với nền kinh tế. Trong một hệ thống Ngân hàng
hiện đại, chính sách tiền tệ ảnh hởng đối với các biến số kinh tế qua 3 con đ-
ờng: Lãi suất, giá tài sản và hoạt động tín dụng Ngân hàng. Kênh dẫn truyền
đó đợc cụ thể hoá qua sơ đồ và chú thích sau (Sơ đồ 1).
16