nsdt6-4

TỶ SUẤT SINH LỢI CẦN
THIẾT CHO VỐN ĐẦU TƯ

1


Tổng chi phí vốn của cơng ty
Chi phí vốn là tỷ suất sinh lợi cần thiết của nhiều loại
tài trợ. Tổng chi phí vốn là bình qn có trọng số của
các tỷ suất sinh lợi cần thiết của các loại tài trợ.
Giá trị thị trường của tài trợ dài hạn
HÌnh thức tài trợ
Giá trị thị trường
Tài trợ dài hạn
35 triệu USD
Cổ phiếu ưu đãi
15 triệu USD
Vốn cổ phần thường
50 triệu USD
100 triệu USD

Trọng số
35%
15%
50%
100%
2


Chi phí các khoản vay nợ
Chi phí vay nợ là tỷ suất sinh lợi cần thiết trên đầu tư của

những người cho vay của công ty.
ki = kd ( 1 - T )

n

P0
PI

Ij + Pj
P0nhận
= được từ(1các+vay
: giá trị ròng
j
kd)nợ

Σ

=1 kỳ thứ i
: vốn gốc phải trả ở jthời

Ii

: tiền lãi trả ở thời kỳ I

n

: số năm trả nợ
3

Xác định chi phí vay nợ
Giả sử rằng Basket Wonders (BW) có trái phiếu khơng trả cổ tức
định kỳ có mệnh giá 1.000$. Các trái phiếu của BW hiện đang
được bán với giá 385,54, thời gian đáo hạn 10 năm, tỷ suất thuế là
40%.

$385.54 =

$0 + $1,000
(1 + kd)10

(1 + kd)10

= $1,000 / $385.54 = 2.5938

(1 + kd)

= (2.5938) (1/10)

kd

= .1 or 10%

ki

= 10% ( 1 - .40 )

ki

= 6%

= 1.1

4


Chi phí của cổ tức ưu đãi
Chi phí của cổ tức ưu đãi là tỷ suất sinh lợi cần
thiết trên đầu tư của các cổ đông ưu đãi của công
ty
kP = DP / P0
DP: lợi tức trả hằng năm
P0: giá trị ròng ngân được từ phát hành cổ phiếu
ưu
là giá Wonders
bán cổ phiếu
trừ
phát
Giảđãi,
sử Basket
(BW) có
cổđi
tứcchi
ưu phí
đãi có
hàng
mệnh giá 100$, cổ tức trên mỗi cổ phiếu là 6,3$, và giá
trị thị trường hiện tại là 70$ mỗi cổ phiếu.
kP = $6.30 / $70 = 9%

5


Các cách tiếp cận về
chi phí vốn tự có
• Mơ hình chiết khấu cổ tức
• Mơ hình định giá tài sản
• Chi phí vốn vay trước thuế cộng rủi ro
(Risk Premium)

6


Mơ hình chiết khấu cổ tức
Chi phí vốn chủ,
chủ ke, là tỷ suất chiết khấu bằng giá trị
hiện tại của toàn bộ cổ tức tường lai kỳ vọng với giá
trị thị trường hiện tại của cổ phiếu.

D1
D2
+
P0 =
1
(1+ke) (1+ke)2

D∞
+...+
(1+ke) ∞

P0

: Giá trị thị trường hiện tại của cổ phần thường

DI

: Lợi tức trả trong năm thứ i

re

: Chi phí vốn chủ
7


Mơ hình tỷ lệ tăng trưởng
khơng đổi
Giả thiết tăng trưởng cổ tức khơng đổi đưa ra mơ hình
sau:

ke = ( D1 / P0 ) + g
Mơ hình này giả thiết rằng cổ tức sẽ tăng trưởng với tỷ lệ
không đổi “g” đến vơ cùng.
Giả sử Basket Wonders (BW) có cổ phiếu thường với
giá tị thị trường 64,80$ mỗi cổ phiếu, cổ tức hiện tại
trên mỗi cổ phiếu là 3$ và tỷ lệ tăng trưởng cổ tức là
8% vĩnh viễn.
ke
= ( D1 / P0 ) + g
8
ke

= ($3(1.08) / $64.80) + .08


Mơ hình định giá tài sản - vốn
Chi phí vốn chủ, ke, bằng với tỷ suất sinh lợi cần thiết trên
market equilibrium. Quan hệ rủi ro - thu nhập được mơ tả
bằng đường thị trường chứng khốn(Security Market Line SML).

ke = Rj = Rf + (Rm - Rf)bj
Rj

: tỷ suất sinh lợi dự án

Rf

: tỷ suất không rủi ro

Rm

: tỷ suất rủi ro thị trường

Β

:bêta của dự án

9


Xác định chi phí vốn chủ (CAPM)
Giả sử Basket Wonders (BW) có bêta là 1,25. Nghiên cứu

của Julie Miller thấy răng tỷ suất không rủi ro 4% và thu
nhập kỳ vọng của thị trường là 11,2%
ke

= Rf + (Rm - Rf)bj
= 4% + (11.2% - 4%)1.25

ke

= 4% + 9% = 13%

10


Chi phí vay nợ trước thuế cộng
rủi ro cá biệt
Chi phí vốn chủ, ke, là tổng chi phí vốn vay và risk
premium trên thu nhập kỳ vọng của cổ đông trên nợ.

ke = kd + Rủi ro cá biệt*
Giả sử Basket Wonders (BW) cộng thêm 3% rủi ro cá biệt
vào chi phí vay nợ trước thuế.
ke
= kd + Rủi ro cá biệt
= 10% + 3%
ke
= 13%
* Rủi ro cá biệt này khác với rủi ro cá biệt của mơ hình đánh giá tài
sản vốn CAPM
11

So sánh các phương pháp
xác định chi phí vốn chủ
Mơ hình tăng trưởng khơng đổi
13%
Mơ hình định giá tài sản vốn
13%
Chi phí vay nợ + Risk Premium 13%
Nói chung, ba phương pháp này sẽ không thống nhất về kết quả.

12


Chi phí vốn bình qn WACC

Chi phí vốn =

n
kx(Wx)

Σ

x=1

WACC = 0,35(6%) + 0,15(9%) +0,50(13%)
WACC = 0,021 + 0,0135 +0,065
= 0,0995 or 9,95%

13

Hạn chế của WACC
1.

Hệ thống trọng số

•

Các chi phí vốn biên

•

Vốn tăng thêm với tỷ lệ khác với WACC

2. Các chi phí trơi nổi là những chi phí liên quan
đến việc phát hành các chứng khốn như chi phí
underwriting, luật pháp, niêm yết và in ấn.
– Điều chính vào chi phí đầu tư ban đầu
– Điều chỉnh tỷ suất chiết khấu
14


Điều chỉnh chi phí đầu tư ban đầu
Cộng chi phí trơi nổi (Flotation Costs -FC) vào
chi phí đầu tư ban đầu.

n

CFt

- ( C0 + FC )
NPV = Σ
t
(1
+
k)
t=1 NPV
Tác động Giảm
15


Điều chỉnh tỷ suất chiết khấu
Trừ chi phí trơi nổi khỏi giá của chứng khoản và tính
lại tỷ suất sinh lợi.
Tác động: Làm tăng chi phí của vốn
Kết quả:Tăng WACC, giảm NPV

16


Xác định tỷ suất sinh lợi
cần thiết của dự án
Sử dụng CAPM để lựa chọn dự án:
 Giả thiết là dự án hoàn toàn được tài trợ bằng
vốn chủ.
 Xác định bêta của dự án.
 Tính thu nhập kỳ vọng.
 Điều chỉnh cấu trúc vốn của công ty.
 So sánh với IRR của dự án.

17


Những khó khăn khi xác định
thu nhập kỳ vọng
Xác định đường thị trường chứng khoán:
 Định vị dự án.
 Vẽ đường đặc tính tả quan hệ giữa danh mục thị
trường và thu nhập Plot the Characteristic Line
relationship between the market portfolio and the
proxy asset excess returns.
 Ước tính bêta và vẽ đường thị trường chứng
khoán

18


Tỷ suất sinh iợi kỳ vọng

Chấp nhận hay từ chối dự án

Accept
X
X

X
O

Rf

X

X
O

X

O
O

SML

X

O

Từ chối
O

O

Rủi ro hệ thống (Bêta)
19


Xác định tỷ suất sinh lợi
cần thiết của dự án

1. Tính tỷ suất sinh iợi cần thiết của dự án k (hoàn toàn
được tài trợ bằng vốn chủ).

Rk = Rf + (Rm - Rf)bk
2.
số).

Điều chỉnh cấu trúc vốn của công ty (tài trợ theo trọng

Tỷ suất sinh lợi bình quân trọng số =
[ki][% nợ] + [Rk][% vốn chủ]
20


Ví dụ tỷ suất sinh lợi
cần thiết của dự án
Giả sử một dự án mạng máy tính đang được xem xét có IRR
bằng 19%
Kiểm tra các cơng ty trong ngành mạng máy tính giúp chúng
ta ước lượng bêta tài trợ vốn chủ là 1,5. Công ty hiện đang
đoợc tài trợ bằng 70% vốn chủ và 30% nợ với lãi suấtk i=6%.
Thu nhập kỳ vọng của thị trường là 11.2% và tỷ suất không
rủi ro là 4%.

ke
ke

= Rf + (Rm - Rf)bj
= 4% + (11.2% - 4%)1.5
= 4% + 10.8% = 14.8%

WACC= .30(6%) + .70(14.8%) = 1.8% + 10.36%= 12.16%
IRR = 19% > WACC = 12.16%

21


Các định tỷ suất sinh lợi của
một nhóm dự án
Sử dụng CAPM để lựa chọn dự án:






Giả thiết là các dựán đều được tài trợ bằng vốn chủ.
Xác định bêta của nhóm.
Tính thu nhập kỳ vọng.
Điều chỉnh cấu trúc vốn nhóm.
So sánh chi phí với IRR của nhóm.

22


Đánh giá dự án dựa trên
rủi ro tổng thể
Tiếp cận tỷ suất chiết khấu điều chỉnh rủi ro
Thu nhập cần thiết được tăng (giảm) tương đối theo
chi phí vốn tổng thể của dự án hay của nhóm dự án
biểu thị rủi ro lớn (nhỏ) hơn rủi ro trung bình.
Cách tiếp cận phân bố xác suất
Việc chấp nhận một dự án đơn lẻ có NPV dương phụ

thuộc vào độ phân tán của NPV và mức độ ưu tiên sử
dụng của các nhà quản trị

23