Luận án Tiến sĩ Ảnh hưởng của một số tính cách đến dự định đầu tư cổ phiếu của các nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam Vai trò trung gian của nhận thức rủi ro, nhận thức không chắc chắn và kết quả đầu tư

Oilamchi99

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
---ooo0ooo---

NGUYỄN HỮU THỌ

ẢNH HƯỞNG CỦA MỘT SỐ TÍNH CÁCH ĐẾN DỰ ĐỊNH ĐẦU
TƯ CỔ PHIẾU CỦA CÁC NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM: VAI TRÒ TRUNG
GIAN CỦA NHẬN THỨC RỦI RO, NHẬN THỨC KHÔNG
CHẮC CHẮN VÀ KẾT QUẢ ĐẦU TƯ

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
---ooo0ooo---

NGUYỄN HỮU THỌ

ẢNH HƯỞNG CỦA MỘT SỐ TÍNH CÁCH ĐẾN DỰ ĐỊNH
ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU CỦA CÁC NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM: VAI TRÒ
TRUNG GIAN CỦA NHẬN THỨC RỦI RO, NHẬN THỨC
KHÔNG CHẮC CHẮN VÀ KẾT QUẢ ĐẦU TƯ
Chuyên Ngành:

Quản trị Kinh doanh

Mã số:

9340101

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS.TS. TRẦN HÀ MINH QN
TS. NGƠ QUANG HN

TP. Hờ Chí Minh


1


2

LỜI CÁM ƠN
Để hoàn thành luận án, Tôi nhận được nhiều sự hướng dẫn, hỗ trợ tận
tình, động viên từ Người hướng dẫn khoa học, các Thầy, Cô, đồng nghiệp, bạn
bè và gia đình.
Đầu tiên, Tôi gởi lời cảm ơn đến những người hướng dẫn khoa học Thầy
PGS.TS Trần Hà Minh Quân, Thầy TS. Ngô Quang Huân, đã tận tình hướng
dẫn, động viên, hỗ trợ trong suốt thời gian thực hiện luận án,
Tôi xin cám ơn Ban giám hiệu Trường Đại học Kinh tế Tp. Hồ Chí
Minh đã hỗ trợ và tạo điều kiện về thời gian và kinh phí học tập tại trường.

Tôi cám ơn Cô Nguyễn Quang Thu bộ môn Tài chính Dự án - Khoa
Quản Trị, trường Đại học Kinh tế Tp.Hồ Chí Minh đã tận tình chia sẻ, trao đổi,
để tôi hoàn thành luận án.
Tôi cám ơn đến các thầy, cô giáo, đồng nghiệp, bạn bè và các anh chị
khoa Quản trị, Viện Đào tạo sau đại học của trường Đại học Kinh tế Tp.Hồ Chí
Minh đã chia sẽ, động viên để Tôi vượt qua những khó khăn trong học tập,
nghiên cứu và Tôi cám ơn những nhà đầu tư cá nhân đã dành thời gian trả lời
bảng câu hỏi, là nguồn dữ liệu cho nghiên cứu.
Cuối cùng, Tôi gửi lời cám ơn đến gia đình, vợ và hai con đã thấu hiểu,
động viên và hỗ trợ để luận án này được hoàn thành.
Xin trân trọng.
Tp. Hồ Chí Minh, ngày

tháng

năm


3

MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN·······································································i
LỜI CÁM ƠN···········································································ii
MỤC LỤC··············································································iii
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT······················································ix
DANH SÁCH CÁC BẢNG···························································x
DANH SÁCH CÁC HÌNH VE·····················································xiii
TÓM TẮT LUẬN ÁN·······························································xiv
ABSTRACT···········································································xv
CHƯƠNG 1 - TỔNG QUAN·························································1

1.1 Tổng quan về thị trường chứng khoán Việt Nam······························1
1.1.1 Giá trị vốn hóa thị trường·······················································1
1.1.2 Chỉ số chứng khoán······························································1
1.1.3 Số doanh nghiệp niêm yết······················································2
1.1.4 Số tài khoản ······································································2
1.2 Sự cần thiết của nghiên cứu·······················································3
1.2.1 Thực trạng nhà đầu tư cổ phiếu của nhà đầu tư cá nhân····················3
1.2.2 Khoảng trống lý thuyết qua lược khảo các nghiên cứu thực nghiệm
tại Việt Nam và thế giới ·······················································4
1.3 Mục tiêu nghiên cứu·······························································8
1.3.1 Mục tiêu nghiên cứu tổng quát·················································8
1.3.2 Mục tiêu nghiên cứu cụ thể·····················································8
1.4 Câu hỏi nghiên cứu································································9
1.5 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu···············································9
1.6 Phương pháp nghiên cứu··························································9
1.7 Điểm mới của luận án····························································10
1.8 Cấu trúc của luận án······························································11


4

CHƯƠNG 2 - CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
2.1 Giới thiệu··········································································13
2.2 Lý thuyết tính cách ······························································13
2.2.1 Tính cởi mở (Openness)·······················································14
2.2.2 Tính tận tâm (Conscientiousness)············································15
2.2.3 Tính hướng ngoại (Extraversion)············································15
2.2.4 Tính dễ chịu (Agreeableness)·················································15
2.2.5 Tính nhạy cảm (Neuroticism)·················································16
2.3 Lý thuyết tài chính································································16

2.3.1 Lý thuyết tài chính truyền thống (cổ điển) ·································16
2.3.1.1 Lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại·······································16
2.3.1.2 Mô hình CAPM - định giá tài sản vốn····································17
2.3.2 Lý thuyết tài chính hiện đại - hành vi (behavioral finance)··············19
2.4 Lý thuyết dự định hành vi·······················································24
2.5 Các khái niệm trong mô hình nghiên cứu·····································25
2.5.1 Nhận thức rủi ro································································25
2.5.2 Nhận thức sự không chắc chắn···············································27
2.5.3 Kết quả đầu tư··································································27
2.5.4 Dự định đầu tư··································································28
2.6 Xây dựng, phát triển các giả thiết nghiên cứu································28
2.6.1 Đặc điểm tính cách và dự định đầu tư·······································28
2.6.1.1 Tính cởi mở và dự định đầu tư·············································30
2.6.1.2 Tính tận tâm và dự định đầu tư·············································31
2.6.1.3 Tính hướng ngoại và dự định đầu tư······································32
2.6.1.4 Tính dễ chịu và dự định đầu tư·············································33
2.6.1.5 Tính nhạy cảm và dự định đầu tư··········································34
2.6.2 Tính cách và nhận thức rủi ro, không chắc chắn···························35


5

2.6.3 Nhận thức rủi ro, nhận thức không chắc chắn với kết quả đầu tư·······37
2.6.4 Kết quả đầu tư và dự định đầu tư············································39
2.6.5 Ảnh hưởng gián tiếp giữa đặc điểm tính cách đến dự định đầu tư······40
2.7 Mô hình nghiên cứu và tổng hợp các giả thuyết·····························41
2.8 Tóm tắt chương 2·································································42
CHƯƠNG 3 - PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1 Giới thiệu··········································································45
3.2 Thiết kế nghiên cứu······························································45

3.2.1 Quy trình nghiên cứu··························································45
3.2.2 Phương pháp nghiên cứu định tính và mẫu điều tra·······················47
3.2.2.1 Nghiên cứu định tính························································47
3.2.2.2 Số lượng mẫu cho phỏng vấn định tính···································48
3.2.2.3 Mẫu nghiên cứu định tính···················································48
3.2.2.4 Quá trình phỏng vấn·························································49
3.2.2.5 Thiết kế nghiên cứu định tính··············································49
3.2.3 Phương pháp nghiên cứu định lượng và mẫu điều tra·····················59
3.2.3.1 Nghiên cứu định lượng······················································59
3.2.3.2 Số lượng mẫu khảo sát nghiên cứu định lượng··························64
3.2.4 Phân tích dữ liệu và kiểm định Bootstrap··································65
3.3 Xây dựng và phát triển thang đo nghiên cứu sơ bộ (nháp)·················65
3.3.1 Thang đo đặc điểm tính cách·················································65
3.3.2 Thang đo nhận thức rủi ro và không chắc chắn····························65
3.3.3 Thang đo kết quả đầu tư·······················································68
3.3.4 Thang đo dự định đầu tư······················································68
3.4 Phân tích nghiên cứu sơ bộ······················································69
3.4.1 Đặc điểm nhà đầu tư···························································70
3.4.2 Phân tích Cronbach’s alpha ··················································72


6

3.4.2.1 Cronbach’s alpha thang đo đặc điểm tính cách··························72

3.4.2.2 Cronbach’s alpha thang đo nhận thức rủi ro và không chắc chắn.····75
3.4.2.3 Cronbach’s alpha thang đo kết quả đầu tư. ······························77
3.4.2.4 Cronbach’s alpha thang đo dự định đầu tư. ······························77
3.4.3 Phân tích nhân tố khám phá (EFA)··········································78
3.4.3.1 Phân tích EFA đặc điểm năm tính cách ··································79

3.4.3.2 Phân tích EFA thang đo nhận thức rủi ro và không chắc chắn·········82
3.4.3.3 Phân tích EFA thang đo kết quả đầu tư và dự định đầu tư·············82
3.5 Đề xuất mô hình nghiên cứu chính thức·······································84
3.5.1 Thang đo và các biến quan sát nghiên cứu chính thức····················84
3.5.2 Tổng hợp các giả thiết nghiên cứu chính thức·····························87
3.5.3 Đề xuất mô hình nghiên cứu chính thức····································88
3.6 Tóm tắt chương 3·································································88
CHƯƠNG 4 - KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN
4.1 Giới thiệu··········································································90
4.2 Mẫu khảo sát và đặc điểm nhà đầu tư trong nghiên cứu chính thức·······90
4.2.1 Mẫu khảo sát nghiên cứu chính thức········································90
4.2.2 Thống kê đặc điểm NĐT cá nhân nghiên cứu chính thức················91
4.3 Kết quả nghiên cứu chính thức (N=465)······································93
4.3.1 Đánh giá hệ số tin cậy Cronbach’s alpha····································93
4.3.1.1 Cronbach’s alpha thang đo đặc điểm tính cách··························93
4.3.1.2 Cronbach’s alpha thang đo nhận thức rủi ro, không chắc chắn········95
4.3.1.3 Cronbach’s alpha thang đo kết quả đầu tư································96
4.3.1.4 Cronbach’s alpha thang đo dự định đầu tư·······························96
4.3.2. Phân tích nhân tố khám phá (EFA)··········································97
4.3.2.1 Phân tích EFA đặc điểm tính cách.········································97


7

4.3.2.2 Phân tích EFA thang đo nhận thức rủi ro và không chắc chắn·········99
4.3.2.3 Phân tích EFA kết quả đầu tư và dự định đầu tư.······················100
4.3.3 Phân tích nhân tố khẳng định (CFA)·······································101
4.3.3.1 Phân tích nhân tố khẳng định (CFA) đặc điểm tính cách.·············101
4.3.3.2 Phân tích nhân tố khẳng định (CFA) thang đo RISK và UNCE.·····103
4.3.3.3. Phân tích nhân tố khẳng định (CFA) thang đo RETU và INTE·····105

4.3.3.4 Phân tích nhân tố khẳng định (CFA) mô hình đo lường tới hạn·····107
4.4 Phân tích mô hình bằng phương pháp cấu trúc tuyến tính (SEM)········111
4.4.1 Kết quả ảnh hưởng trực tiếp và kiểm định giả thuyết nghiên cứu·····112
4.4.1.1 Mối quan hệ giữa đặc điểm tính cách với dự định đầu tư - giả
thuyết H1.1 - H1.5···································································112
4.4.1.2 Mối quan hệ giữa đặc điểm tính cách với nhận thức rủi ro - giả
thuyết H2.1 - H2.5···································································115
4.4.1.3 Mối quan hệ giữa đặc điểm tính cách với nhận thức không chắc
chắn - giả thuyết H3.1 - H3.5······················································117
4.4.1.4 Mối quan hệ của nhận thức rủi ro và kết quả đầu tư···················118
4.4.1.5 Mối quan hệ của nhận thức không chắc chắn và kết quả đầu tư·····118
4.4.1.6 Mối quan hệ kết quả đầu tư và dự định đầu tư·························118
4.4.2 Kết quả ảnh hưởng gián tiếp và kiểm định giả thuyết··················120
4.5 Phân tích mô hình bằng phương pháp Bootstrap···························122
4.6 Tóm tắt chương 4:·······························································123
CHƯƠNG 5 - KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH, QUẢN TRỊ
5.1 Giới thiệu·········································································124
5.2 Kết luận···········································································124
5.2.1 Kết quả đạt được mục tiêu nghiên cứu·····································125
5.2.2 Kết quả nghiên cứu···························································125
5.2.3 Đóng góp của nghiên cứu····················································128


8

5.2.3.1 Đóng góp về mặt lý thuyết················································128
5.2.3.2 Đóng góp về mặt thực tiễn················································129
5.3 Hàm ý chính sách, quản trị·····················································130
5.4 Hạn chế của nghiên cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo.··················132
5.4.1 Hạn chế nghiên cứu···························································132

5.4.2 Hướng nghiên cứu tiếp theo·················································133
Các công trình nghiên cứu···························································-1Tài liệu tham khảo····································································-2Phụ lục 1. Câu hỏi nhận thức rủi ro···············································-15Phụ lục 2. Câu hỏi nhận thức không chắc chắn·································-15Phụ lục 3. Bảng câu hỏi của các tác giả (bản gốc)······························-16Phụ lục 4. Bảng câu hỏi khảo sát nghiên cứu···································-18Phụ lục 5. Danh sách chuyên gia phỏng vấn sâu·······························-23Phụ lục 6. Tổng hợp các thang đo và biến quan sát nghiên cứu chính thức -24Phụ lục 7. Kết quả phân tích nghiên cứu sơ bộ·································-26Phụ lục 8. Kết quả phân tích nghiên cứu chính thức···························-35-


9

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
Từ viết tắt
AGR
CAPM
CFA
CON
DEC
EFA
EHM
EXT
EUT
GDP
HAX
HOSE
INTE
KMO
NĐT
NEU
OPEN
PBC
RETU
RISK
SEM
TPB

TRA
TTCK
UNCE
UPCOM

Nội dung
Tính dễ chịu
Mô hình định giá tài sản vốn
Phân tích nhân tố khẳng định
Tính tận tâm
Quyết định đầu tư
Phân tích nhân tố khám phá
Giả thiết thị trường hiệu quả
Tính hướng ngoại
Lý thuyết thỏa dụng kỳ vọng
Tổng sản phẩm nội địa
Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội
Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh
Dự định đầu tư tương lai
Kiểm định KMO
Nhà đầu tư cá nhân
Tính nhạy cảm
Tính cởi mở - sẵn sàng trải nghiệm
Nhận thức kiểm soát hành vi
Kết quả đầu tư
Nhận thức rủi ro
Phân tích mô hình cấu trúc tuyến tính
Lý thuyết dự định hành vi
Lý thuyết hành động hợp lý
Thị trường chứng khoán

Nhận thức sự không chắc chắn
Thị trường Công ty đại chúng chưa niêm yết


10

DANH SÁCH CÁC BẢNG
Bảng 1.1. Tài khoản nhà đầu tư đăng ký giao dịch cuối năm 2015 và 2020··2
Bảng 2.1. Mô tả đặc điểm năm tính cách········································14
Bảng 2.2. Tổng hợp các giả thuyết đề xuất nghiên cứu························43
Bảng 3.1. Thang đo nhận thức rủi ro··············································51
Bảng 3.2. Thang đo nhận thức không chắc chắn································52
Bảng 3.3. Thang đo tính cởi mở sẵn sàng trải nghiệm ························54
Bảng 3.4. Thang đo tính tận tâm··················································55
Bảng 3.5. Thang đo tính hướng ngoại············································55
Bảng 3.6. Thang đo tính dễ chịu···················································56
Bảng 3.7. Thang đo tính nhạy cảm················································57
Bảng 3.8. Thang đo kết quả đầu tư················································58
Bảng 3.9. Thang đo dự định đầu tư···············································59
Bảng 3.10. Thang đo đặc điểm tính cách sơ bộ·································66
Bảng 3.11. Thang đo nhận thức rủi ro, không chắc chắn sơ bộ···············67
Bảng 3.12. Thang đo kết quả đầu tư sơ bộ·······································68
Bảng 3.13. Thang đo dự định đầu tư sơ bộ······································68
Bảng 3.14. Tổng hợp thang đo, ký hiệu, biến quan sát và tác giả············70
Bảng 3.15. Thống kê đặc điểm nhà đầu tư nghiên cứu sơ bộ n=265·········71
Bảng 3.16. Kết quả Cronbach’s Alpha thang đo đặc điểm tính cách·········73
Bảng 3.17. Kết quả Cronbach’s Alpha thang đo nhận thức rủi ro và không
chắc chắn ·······························································76
Bảng 3.18. Kết quả Cronbach’s Alpha thang đo kết quả đầu tư··············77
Bảng 3.19. Kết quả Cronbach’s Alpha thang đo dự định đầu tư··············78

Bảng 3.20. Phân tích các nhân tố đặc điểm năm tính cách lần 1··············80
Bảng 3.21. Phân tích các nhân tố đặc điểm năm tính cách lần 2··············81
Bảng 3.22. Phân tích nhân tố thang đo nhận thức rủi ro và không chắc
chắn······································································82
Bảng 3.23. Phân tích nhân tố thang đo kết quả đầu tư và dự định đầu tư· · ·83


11

Bảng 3.24. Tổng hợp thang đo và các biến quan sát nghiên cứu chính
thức······································································84
Bảng 3.25. Tổng hợp các giả thuyết nghiên cứu chính thức ··················87
Bảng 4.1. Số lượng bảng câu hỏi gửi đến các nhà đầu tư cá nhân ···········90
Bảng 4.2. Thống kê đặc điểm nhà đầu tư nghiên cứu chính thức ············92
Bảng 4.3. Đánh giá độ tin cậy Cronbach’s Alpha đặc điểm tính cách ······94
Bảng 4.4. Đánh giá độ tin cậy Cronbach’s Alpha thang đo nhận thức rủi
ro và không chắc chắn················································95
Bảng 4.5. Đánh giá độ tin cậy Cronbach’s Alpha thang đo kết quả đâu tư··96
Bảng 4.6. Đánh giá độ tin cậy Cronbach’s Alpha thang đo dự định đầu tư ·97
Bảng 4.7. Phân tích nhân tố đặc điểm tính cách································98
Bảng 4.8. Phân tích nhân tố thang đo nhận thức rủi ro, không chắc chắn···99
Bảng 4.9. Phân tích nhân tố kết quả đầu tư và dự định đầu tư···············100
Bảng 4.10. Kết quả giá trị phân biệt của đặc điểm năm tính cách··········102
Bảng 4.11. Kết quả phân tích độ tin cậy tổng hợp pc, phương sai trích pvc.
Đặc điểm tính cách·················································103
Bảng 4.12. Kết quả giá trị phân biệt của thang đo nhận thức rủi ro, không
chắc chắn······························································105
Bảng 4.13. Kết quả phân tích độ tin cậy tổng hợp pc, phương sai trích pvc
nhận thức rủi ro, không chắc chắn·································105
Bảng 4.14. Kết quả giá trị phân biệt của thang đo kết quả đầu tư và dự

định đầu tư····························································107
Bảng 4.15. Kết quả phân tích độ tin cậy tổng hợp pc, phương sai trích pvc.
kết quả đầu tư và dự định đầu tư···································107
Bảng 4.16. Kết quả giá trị phân biệt của mô hình tới hạn····················109
Bảng 4.17. Kết quả về độ tin cậy tổng hợp và phương sai trích mô hình
tới hạn································································111
Bảng 4.18. Kết quả ảnh hưởng trực tiếp········································114
Bảng 4.19. Tổng hợp kết quả trực tiếp và các giả thuyết nghiên cứu·······119


12

Bảng 4.20. Ảnh hưởng trực tiếp, gián tiếp và tổng ảnh hưởng ·············120
Bảng 4.21. Giá trị tương quan trực tiếp giữa các thang đo···················122


13

DANH SÁCH CÁC HÌNH VE
Hình: 1.1. Khung nghiên cứu tổng quát·············································8
Hình: 2.1. Danh mục đầu tư hiện đại···············································17
Hình: 2.2. Mối quan hệ rủi ro và lợi nhận·········································19
Hình: 2.3. Kết hợp các lý thuyết nền tảng trong nghiên cứu····················25
Hình: 2.4. Mô hình nghiên cứu đề xuất ···········································42
Hình: 3.1. Sơ đồ quy trình nghiên cứu·············································46
Hình: 3.2. Mô hình ảnh hưởng trực tiếp và trung gian···························63
Hình: 3.3. Mô hình nghiên cứu chính thức ·······································88
Hình: 4.1. Mô hình CFA đặc điểm tính cách ····································102
Hình: 4.2. Mô hình CFA thang đo nhận thức rủi ro và không chắc chắn····104
Hình: 4.3. Mô hình CFA thang đo kết quả đầu tư và dự định đầu tư·········106

Hình: 4.4. Mô hình CFA tới hạn···················································108
Hình: 4.5. Mô hình chuẩn hóa·····················································113


14

TĨM TẮT LUẬN ÁN
Nghiên cứu nhằm tìm hiểu các mới quan hệ giữa đặc điểm các tính cách
cá nhân của nhà đầu tư,”nhận thức rủi ro, nhận thức sự không chắc chắn, kết
quả đầu tư và dự định tiếp tục đầu tư cổ phiếu trong tương lai tại thị trường
chứng khoán (TTCK) Việt Nam. Nghiên cứu kết hợp phương pháp định tính và
định lượng. Kết quả cho thấy các thang đo đạt độ tin cậy, đạt giá trị thích hợp,
mô hình nghiên cứu phù hợp với tình hình thực tế, và các mối quan hệ ảnh
hưởng trực tiếp, gián tiếp như sau: (i) tính hướng ngoại ảnh hưởng trực tiếp và
cùng chiều đến dự định đầu tư. (ii) Tính hướng ngoại ảnh hưởng cùng chiều và
tính dễ chịu ảnh hưởng ngược chiều đến nhận thức rủi ro. (iii) Tính cởi mở sẵn
sàng trải nghiệm, tính hướng ngoại, tính dễ chịu ảnh hưởng cùng chiều và tính
nhạy cảm ảnh hưởng ngược chiều đến nhận thức sự không chắc chắn, (iv) nhận
thức rủi ro và sự không chắc chắn ảnh hưởng cùng chiều đến kết quả đầu tư,
(v) kết quả đầu tư ảnh hưởng cùng chiều đến dự định đầu tư, (vi) bốn trong
năm tính cách: tính hướng ngoại, cởi mở, dễ chịu và nhạy cảm ảnh hưởng gián
tiếp đến dự định đầu tư thông qua nhận thức rủi ro, nhận thức sự không chắc
chắn và kết quả đầu tư.
Nghiên cứu đã xây dựng một mô hình với sự kết hợp của cả ba lý thuyết
nền tảng: tính cách, tài chính và dự định hành vi; trong đó, lý thuyết tài chính là
trung gian kết nối mối quan hệ giữa lý thuyết tính cách và dự định đầu tư.
Ngoài ra, nghiên cứu phát triển thang đo nhận thức rủi ro, nhận thức không
chắc chắn về việc đầu tư các loại cổ phiếu đang giao dịch trên TTCK Việt Nam
và giúp các nhà đầu tư cá nhân hiểu rõ hơn tính cách của mình, hiểu rõ tầm
quan trọng của nhận thức rủi ro, nhận thức khơng chắc chắn và hài lịng kết quả

đầu tư để dự định tiếp tục đầu tư cổ phiếu trong tương lai.
Từ khóa: Dự định đầu tư tương lai, đặc điểm tính cách, kết quả đầu tư,
rủi ro, sự không chắc chắn.


15

ABSTRACT
The study examined the effect of the Big Five traits, risk perception,
uncertainty perception, investment performance and investment intentions in
the Vietnamese stock market. This study employed qualitative and quantitative
approaches. The results show that the scales are reliable, have appropriate
values, the model is suitable for the actual situation and the study found the
following direct and indirect impacts: (i) Extraversion has a positive impact on
investment intentions. (ii) Extraversion has a positive, and Agreeableness has a
negative impact on risk perception. (iii) Openness, Extraversion and
Agreeableness have a positive, and Neuroticism has a negative effect on
uncertainty perception. (iv) Risk and Uncertainty perception both have a
positive influence on investment results. (v) Investment results positively affect
investment intentions. (vi) Four out of the Five traits: Extraversion, Openness,
Agreeableness and Neuroticism have an indirect impact on investment
intentions through risk perception, uncertainty perception and investment
results.
This study built the research model combines three theoretical
background: traits theory, finance theory, and theory of planned behavior
(TPB), and finance theory is a mediator between traits theory and TPB. In
addition, the study develops scales of risk and uncertainty perception of
investing in stocks in the Vietnamese stock market and help individual
investors better understanding their traits and of the importance of risk and
uncertainty perception and the satisfaction with investment results in order to

decide to continue investing in stocks in the future.
Key words: Big Five traits, investment performance, investment intention, risk
perception, uncertainty perception.


1

CHƯƠNG 1 - TỔNG QUAN VỀ NGHIÊN CỨU
Nội dung chương 1 đề cập đến tổng quan thị trường chứng khoán Việt
Nam, giới thiệu đối tượng giao dịch cổ phiếu là các nhà đầu tư cá nhân, họ đã
và đang đóng góp đáng kể vào sự duy trì, phát triển của thị trường, Chương này
cũng trình bày lý do thực hiện luận án với mục tiêu, câu hỏi, đối tượng, phạm
vi và phương pháp nghiên cứu. Qua đó, luận án mong được đóng góp mới về
mặt lý thuyết, các mối quan hệ trong nghiên cứu, về mặt thực tiễn, hàm ý chính
sách, quản trị và cấu trúc luận án.
1.1 Tổng quan về thị trường chứng khoán Việt Nam
Thị trường chứng khoán Việt Nam chính thức hoạt động tháng 7/2000
theo Nghị định số 48/CP về chứng khoán và thị trường chứng khoán của Chính
phủ ngày 11/07/1998. Đến nay, nhà đầu tư giao dịch cổ phiếu tại Sở giao dịch
chứng khoán.Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE/HSX), Sở giao dịch.chứng
khoán Hà Nội (HNX) và Thị trường Cổ phiếu chưa niêm yết (Upcom). Theo số
liệu.thống kê của Ủy ban chứng.khoán nhà nước, TTCK Việt Nam đã đạt.được
những.thành tựu nhất định sau:
1.1.1 Giá trị vốn.hóa thị trường:
Giá trị vốn hóa thị trường cuối năm 2020 đạt 4.080.757 nghìn tỷ
(HOSE), 212.320 nghìn tỷ (HNX) và 1.000.696 nghìn tỷ (Upcom), toàn thị
trường đạt 6.679.640 nghìn tỷ (bao gồm trái.phiếu chính phủ.và trái.phiếu
Doanh nghiệp) cao gấp 3,07 lần so với cuối năm 2015 (đạt 2.174.050 nghìn tỷ).
Giá trị vốn hóa so với GDP đạt 110.64%.
1.1.2 Chỉ số.chứng khốn:

Chỉ sớ chứng.khoán trên thị trường cuối năm 2020 có xu hướng tăng so
với cuối năm trước 2019, cụ thể: Chỉ số VNIndex đạt mức 1.103,87 điểm so
với cuối năm 2019 là 960,99 điểm, tốc độ tăng trưởng tại HOSE là 15%. Trong
khi đó, Chỉ số HNXIndex tăng 98% so với cuối năm 2019 từ 102,51 điểm, tăng
lên 203,12 điểm tại cuối năm 2020. Chỉ số UpComIndex: Biên độ dao động của


2

chỉ số này so với năm 2019 là 131%. Nhìn chung các chỉ số đều tăng so với
năm 2019 nhưng tăng mạnh nhất là HNX, kế đến Upcom và HOSE.
1.1.3 Số doanh nghiệp niêm yết:
Số lượng doanh.nghiệp đăng ký niêm yết.tăng, giảm trong giai đoạn
2015 - 2020 tùy vào Sở giao dịch chứng khoán, cụ thể: tại HOSE có 307 doanh
nghiệp niêm yết đến thời điểm năm 2015, tăng lên 392 trong năm 2020, trong
khi đó tại HNX giảm từ 367 doanh nghiệp niêm.yết x́ng cịn 353 doanh
nghiệp, sớ doanh nghiệp giảm có thể do hủy niêm yết hay một số Công.ty niêm
yết chuyển đổi niêm yết sang HOSE hay Upcom và Thị trường Cổ phiếu chưa
niêm yết (Upcom) tăng từ 872 trong năm 2015 lên 910 doanh nghiệp tại cuối
năm 2020.
1.1.4 Số tài khoản
Trong thời gian.5 năm, từ cuối năm 2015 đến cuối năm 2020, nhà đầu tư
đăng ký tài.khoản giao dịch tăng đáng kể. Đối với nhà.đầu tư trong.nước gồm
cá nhân và tổ chức với mức tăng tương ứng 183% và 177%, nhà đầu tư cá
nhân.nước ngoài tăng 205% và 148% so với tổ chức nước ngoài. Điều quan
trọng tỷ lệ nhà đầu tư.cá nhân giao dịch chiếm thị phần lớn với 181 lần so với
các tổ chức giao dịch trong năm 2020 và 167 lần trong năm 2015 (Bảng 1.1).
Bảng 1.1. Tài khoản nhà đầu tư đăng ký giao dịch cuối năm 2015 và 2020
ĐVT: tài khoản
Thời gian

Trong nước
Nước ngoài
Tổng cộng
Tỷ lệ
Cá nhân Tổ chức Cá nhân Tổ chức Cá nhân Tổ chức (lần)

Cuối năm 2015 1,486,644

6,343 15,221

Cuối năm 2020 2,725,087 11,251 31,134
Tăng/giảm

183%

177%

205%

2,656 1,501,865

8,999

167

3,937 2,756,221 15,188

181

148%

184%

169%

(Nguồn: Ủy ban.chứng khoán nhà nước)
Theo Bảng 1.1, cho thấy phần lớn giao dịch trên TTCK.Việt Nam chủ
yếu là các NĐT cá.nhân. Thị trường chứng khoán đã và đang hỗ trợ rất tốt cho
công tác cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước và cùng với hệ thống các tổ


3

chức tài chính tạo ra thị trường vốn linh hoạt, cân đối và đóng góp.cho sự phát
triển kinh tế.
Đối.với doanh nghiệp, để có thể huy động vốn.đầu tư dài hạn, bổ sung
nguồn vốn kinh doanh, bên cạnh việc đi vay vốn của các tổ chức tín dụng, các
công ty cổ phần có thể thực hiện huy động vốn thông qua hình thức phát hành
trái phiếu hay cổ phiếu đến các cổ đông hiện hữu, cổ đông chiến lược, đây
chính là kênh mang lại nguồn vốn dồi dào từ các.nhà đầu tư nhằm giúp các
công ty phát triển ổn định và bền vững.
1.2 Sự cần thiết.của nghiên cứu
1.2.1 Thực trạng đầu tư cổ phiếu của nhà.đầu tư (NĐT) cá.nhân.
Nhà đầu.tư cá nhân đã đóng góp rất lớn cho sự.phát triển của TTCK Việt
Nam (Bảng 1.1). Tuy nhiên, NĐT cá nhân cũng trải qua nhiều thăng trầm khi
tham gia giao dịch cổ phiếu. Cụ thể, khi thế giới đối diện với sự khủng hoảng
tài.chính toàn cầu năm 2007, chỉ số VN-INDEX năm 2007 tăng đột biến,
TTCK Việt Nam trở thành thị trường “nóng” nhất. Theo Tạp chí tài chính,
NĐT cá nhân đã khơng ngần ngại sử dụng địn bẩy “rất lớn” để mua cổ phiếu .

Hậu quả sau đó, giá cổ phiếu lao dốc trong năm 2009- 2010, hàng loạt NĐT
lâm vào cảnh “nợ nần chờng chất”, khơng cịn tiền để trả ngân hàng do dùng
đòn bẩy, dẫn đến phá sản.
Gần đây nhất, năm 2020, theo Tạp chí Kinh tế Việt Nam, khi thị trường
chứng khoán khởi sắc, chỉ số VNIndex đạt 915 điểm (01/10/2020) lên đến
1.015 điểm (31/12/2020), nhiều nhà đầu tư xem đây là cơ hội để đạt lợi nhuận
cao hơn so với gửi tiết kiệm ngân hàng; do đó, họ đã rút tiền gửi ngân hàng để
mua cổ phiếu. Tuy nhiên, chỉ sau vài phiên giao, chỉ số VNIndex đã giảm 90
điểm, từ 1.125 điểm (19/01/2021) xuống 1.035 điểm (28/01/2021), các nhà đầu
tư đối mặt với những khoản lỗ rất lớn. Ngay cả một số NĐT đạt lợi nhuận 20%
trước đó, cũng bị lỗ thêm 20% so với vốn. Có nghĩa rằng, họ đã mất 40% tổng
số tiền chỉ trong một khoản thời gian rất ngắn, 10 ngày.


4

Quan trọng hơn, khi thị trường lao dốc liên tục, cộng với dịch bệnh
COVID-19 bùng phát lần 3 (tháng 01/2021), nhiều NĐT đã bán cổ phiếu bằng
mọi giá, chấp nhận bán giá thấp nhằm cắt lỗ, để thu lại số tiền đầu tư với mong
muốn: lấy lại những gì có thể lấy lại được. Ngoài ra, một số NĐT khi giao dịch
cổ phiếu, họ không ít lần phải cắt lỗ ngay cả lúc thị trường tăng điểm do không
lường trước được rủi ro có thể xảy ra, dẫn đến lựa chọn cổ phiếu chưa đúng
thời điểm và gặp phải tình trạng “mua ngay đỉnh, bán ngay đáy.” Sự tổn thất
lớn có thể gây cho NĐT chán nản, khơng cịn mong muốn tiếp tục đầu tư và có
thể chuyển đổi xu hướng đầu tư sang các kênh khác như tiết kiệm ngân hàng,
vàng, ngoại tệ. Do vậy cần có nhiều giải pháp để giúp NĐT giảm bớt lo ngại,
xem kênh đầu tư tài chính là một phần tiết kiệm tích lũy, lâu dài, có cái.nhìn
tích cực hơn về sự.phát triển của TTCK.Việt Nam, và tiếp.tục tham gia đầu tư
trên thị trường.
1.2.2 Khoảng trống.lý thuyết qua lược.khảo các nghiên cứu.thực nghiệm tại

Việt Nam và thế giới.
Nhiều nghiên cứu.trước đây đã tìm thấy vai.trò của tính cách trong các
quyết định đầu tư và khẳng định rằng, việc hiểu rõ tính cách sẽ giúp cho NĐT
thận trọng hơn trong các quyết định, mang lại hiệu quả trong đầu tư, và là động
lực cho NĐT tiếp tục đầu tư trên TTCK (Aren và cộng sự, 2021; Aren &
Hamamcı, 2020; Akhtar & Batool, 2012; Mayfield và cộng sự, 2008; Nandan
& Saurabh, 2016).
Năm tính cách (Big Five) được tìm thấy có ảnh.hưởng trực tiếp.đến
dự.định đầu tư như: tính cởi mở (Aren & Hamamcı, 2020; Akhtar & Batool,
2012); tính tận tâm (Aren và cộng sự, 2021; Akhtar & Batool, 2012; Nandan &
Saurabh, 2016); tính hướng ngoại (Nandan & Saurabh, 2016; Mayfield và cộng
sự, 2008); tính dễ chịu (Aren và cộng sự, 2021; Nandan & Saurabh, 2016); và
tính nhạy cảm (Aren và cộng sự, 2021; Aren & Hamamcı, 2020; Nandan &
Saurabh, 2016; Mayfield và.cộng sự, 2008).
Tuy.nhiên, hầu như các nghiên.cứu trước chỉ tìm thấy một hoặc hai
trong năm.tính cách có ảnh hưởng trực tiếp đến dự định.đầu tư (Aren &


5

Hamamcı, 2020; Akhtar & Batool, 2012; Mayfield và cộng.sự, 2008). Đặc biệt,
Mayfield và cộng.sự (2008) chỉ tìm thấy duy nhất tính cởi mở tác động trực
tiếp đến dự định đầu tư dài hạn. Điều này có thể dẫn đến một lập luận rằng: bản
chất của tính cách không thể giải thích một cách đầy đủ việc ra quyết định.
Thay vào đó, cần phải trải qua nhận.thức rủi.ro, không chắc.chắn và kết quả
đầu.tư đạt được từ thực tế trước khi hình thành quyết.định đầu tư (Nandan và
Saurabh, 2016; Trang & Khuong, 2017; Trang & Tho, 2017).
Nhận thức rủi ro là yếu tố cốt lõi để giải thích kết quả đầu tư (Hoffmann
và cộng.sự, 2015; Lim và cộng.sự, 2016; Trang & Khuong, 2017; Trang & Tho,
2017). Mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận mong đợi đã được tìm thấy rất rõ

trong lý thuyết tài chính truyền thống và hiện đại (tài chính hành vi). Lý thuyết
tài chính truyền thống – như Mô hình.định giá tài.sản vốn – CAPM thể hiện
mối.quan hệ cùng.chiều giữa rủi.ro và lợi nhuận: rủi.ro càng cao.thì lợi.nhuận
mong đợi càng cao. Một số nghiên cứu về hành vi tài chính cũng tìm thấy
mối.quan hệ cùng chiều giữa nhận thức rủi.ro và lợi.nhuận (Hoffmann và cộng
sự, 2015; Lim và cộng sự, 2016; Trang & Khuong, 2017; Trang & Tho, 2017).
Nhận thức rủi ro cũng được tìm thấy là yếu tố trung gian, giải thích sự
ảnh.hưởng của tính cách đến kết.quả đầu tư và quyết.định đầu.tư (Trang &
Khuong, 2017; Trang & Tho, 2017). Có nghĩa rằng, tính cách ảnh hưởng đến
nhận.thức rủi.ro, và sau đó sự ảnh.hưởng này sẽ tác động đến kết quả.đầu tư và
quyết định đầu.tư. Tuy nhiên, vai trị trung gian của nhận thức.rủi ro (khơng
chắc.chắn), và kết.quả đầu.tư rất ít nghiên cứu kiểm tra một cách rõ ràng. Do
đó nghiên cứu mong đợi có điểm mới về.mặt lý.thuyết và.thực tiễn.
Từ thực tế, một số NĐT có hiệu quả thì mong muốn tiếp tục đầu tư và
cũng không ít NĐT chưa khả quan khi đầu tư chứng khoán thì họ muốn rời bỏ
thị trường, do vậy nghiên cứu đề xuất các.yếu tố.tác động đến dự định tiếp tục
đầu tư chứng khoán (cổ phiếu) của NĐT cá nhân bằng sự kết hợp với ba lý
thuyết nền tảng: (i) Lý thuyết về tính cách (trait theory), (ii) Lý thuyết.tài
chính: bao gồm tài.chính cổ điển (traditional finance theory) với tài chính hiện


6

đại – tài chính hành vi (behavioral finance), và (iii) Lý thuyết về dự định hành
vi (theory of planned behavior – TPB).
Lý thuyết về tính cách (Trait Theory)
Lý thuyết về tính cách liên quan đến tính cách con người. Allport (1961)
đã phát triển 4.500 tính từ chỉ về tính cách và phân loại chúng theo ba cấp: chủ
yếu (đam mê/ám ảnh), trung tâm (trung thực) và thứ cấp (thích/không thích).
Tính cách khác với cảm xúc: tính cách tương đối ổn định theo thời gian, trong

khi cảm xúc thay đổi theo thời gian và chỉ xảy ra tại một thời điểm ngắn
(Ekkekakis, 2013). Nghiên cứu kiểm tra và phân loại tính cách của NĐT theo
năm tính cách của các tác giả Costa & McCrae (1985); McCrae & Costa Jr
(1997) và McCrae & John (1992), với tên gọi “Big Five”, bao gồm tính cởi.mở
- sẵn.sàng trải.nghiệm (Openness), tính tận.tâm (Conscientiousness), tính
hướng.ngoại (Extraversion), tính.dễ chịu (Agreeableness) và tính nhạy cảm
(Neuroticism). Big Five trở thành công cụ đánh giá tính cách được sử dụng
rộng rãi nhất (Matthews, Deary & Whiteman, 2003).
Hiểu rõ tính cách sẽ giúp NĐT thận trọng trong các quyết định để mang
lại hiệu quả đầu tư (Fung & Durand, 2014; Pompian, 2012) và giúp các nhà tư
vấn, môi giới chứng khoán thuận lợi trong việc tư vấn và lựa chọn.cổ phiếu
trong danh mục đầu tư cho khách hàng (Statman & Wood, 2004).
Tuy nhiên, tác giả quan tâm đến tính cách có thể giải thích.trực tiếp đến
các quyết định dự định tiếp tục đầu tư thì chưa đủ vì NĐT có thể bị tác động
bởi nhiều yếu tố môi trường như nhận.thức rủi.ro, nhận thức.sự không
chắc.chắn và kết.quả đầu.tư ở quá khứ (Nofsinger, 2008). Cụ thể, NĐT có thể
thích mạo hiểm hơn (thích đầu.tư các cổ.phiếu biến động, rủi.ro cao) sau khi có
lợi nhuận, nhưng lại rất ngại mạo hiểm sau khi lỗ (Nofsinger, 2008). Do đó, tác
giả sẽ kiểm tra tính cách NĐT có liên quan đến yếu tố môi trường trong lý
thuyết tài chính.
Lý thuyết tài chính: cổ điển và hiện đại
Lý thuyết tài chính cổ điển giả định rằng NĐT lo ngại rủi ro, nhưng khi
rủi ro cao thì lợi nhuận cao. Tức là mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận là mối


7

quan hệ cùng chiều (ví dụ, Mô hình.định giá tài.sản vốn - CAPM). Quan điểm
này được tranh luận nhiều từ các nhà nghiên cứu ủng hộ lý thuyết tài chính
hiện đại – tài chính hành vi. Các tác.giả cho rằng, mối quan hệ giữa rủi.ro và

lợi nhuận không phải lúc nào.cũng cùng.chiều (Kahneman & Tversky, 1979;
Ricciardi, 2008; Simon, 1955; Tversky & Kahneman, 1975), thay vào đó,
chúng có.thể cùng chiều.hoặc ngược.chiều tùy vào quan điểm của NĐT. Trong
thực tế, NĐT mong muốn đạt lợi nhuận cao nhưng lại chọn đầu tư vào các cổ
phiếu ổn định, bền vững, ít biến động thị giá. Điều này có nghĩa là, NĐT kỳ
vọng kiếm lơi nhuận cao từ các cổ phiếu có rủi ro thấp (Shefrin, 2001), dẫn đến
mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận ngược chiều. Đó là lý do NĐT bị thiên vị
tính đại diện (representativeness bias), họ thích đầu.tư vào các cổ phiếu.đại
diện chỉ số VN30, HXN30, trong khi những cổ phiếu được chọn làm đại diện
thường là những cổ phiếu tăng trưởng tốt, bền vững và ít biến động thị giá hơn
so với các cổ phiếu khác trong cùng một ngành (ví dụ Cổ.phiếu Vinamilk được
chọn là cổ phiếu đại diện cho ngành thực phẩm - sửa). Nghiên cứu cùng quan
điểm với giả định của lý thuyết tài chính cổ điển và một phần quan điểm của tài
chính hành vi về mối.quan hệ cùng chiều.giữa rủi.ro và lợi.nhuận: rủi ro được
nhận thức càng cao thì lợi nhuận kỳ vọng càng cao, và nhận thức này có thể
làm NĐT cảm thấy hứng khởi để tiếp tục đầu tư trong thời gian tới. Sự lập luận
này liên quan đến lý thuyết dự định hành vi.
Lý thuyết về dự đinh hành vi (TPB):
Lý thuyết dự định hành.vi (Fishbein.& Ajzen, 1977; Ajzen, 1991) được
phát triển từ lý thuyết.hành động hợp.lý (TRA – Theory of Reasoned Action),
lý thuyết nhấn mạnh tầm quan trọng của dự định làm một việc gì đó. Bởi vì khi
chúng ta có dự định càng cao, thì chúng có khả năng thực hiện càng cao. Trong
nghiên cứu, tác giả cũng cho rằng, nếu NĐT dự định đầu tư chứng khoán càng
cao, thì khả năng họ đầu tư và duy trì đầu tư càng cao.
Cho đến nay, dường như ít có nghiên cứu thực nghiệm nào kết hợp ba
lý thuyết: tính cách, tài chính và dự định hành vi về đầu tư chứng khoán của
các NĐT.cá nhân trên TTCK.Việt Nam. Do đó, tác.giả thực hiện.nghiên cứu
luận án với tên đề tài: “Ảnh hưởng của mợt số tính cách đến dự định đầu tư

8

cổ phiếu trong tương lai của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng
khoán Việt Nam: nghiên cứu vai trị trung gian của nhận thức rủi ro, nhận
thức khơng chắc chắn và kết quả đầu tư” được đặt ra để nghiên.cứu.
Khung nghiên cứu tổng quát

Đặc.điểm năm
tính.cách

Nhận
thức
rủi.ro
Nhận
thức
không.chắc chắn

Kết.quả

Dự định

đầu.tư

đầu.tư

(Nguồn: đề.xuất của tác.giả)
Hình 1.1. Khung nghiên.cứu tổng quát
1.3 Mục tiêu.nghiên cứu
1.3.1 Mục.tiêu nghiên cứu tổng quát:
Đo lường.mức độ tác động.của các tính cách cá nhân đến dự.định đầu.tư

thông qua nhận.thức rủi ro, sự không.chắn chắn và kết.quả đầu.tư.
1.3.2 Mục tiêu nghiên cứu cụ thể:
Xác định.và đo lường các tính cách cá nhân.ảnh hưởng đến nhận.thức rủi
ro và.sự không chắc.chắn.
Đo lường mức độ tác động của nhận.thức rủi ro và sự.không chắc.chắn
đến kết quả.đầu tư.
Đo lường mức độ tác động của kết quả.đầu tư đến dự định đầu tư cổ
phiếu.
Hàm ý chính sách và quản trị đến Ủy ban chứng khoán nhà nước, Sở
giao dịch chứng khoán, các nhà đầu tư cá.nhân và công.ty chứng khoán.