CÁC NHÂN tố ẢNH HƯỞNG đến hệ số p e và ỨNG DỤNG hệ số p e TRONG PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ SO SÁNH TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN ANH VŨ
CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN HỆ SỐ P/E VÀ ỨNG DỤNG
HỆ SỐ P/E TRONG PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ SO SÁNH TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN ÁN TIẾN SĨ

Người hướng dẫn khoa học: PGS TS. Đồn Thanh Hà

TP. HỒ CHÍNH MINH – THÁNG 12 NĂM 2022


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN ANH VŨ
CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN HỆ SỐ P/E VÀ ỨNG DỤNG
HỆ SỐ P/E TRONG PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ SO SÁNH TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN ÁN TIẾN SĨ

Chuyên ngành: Tài chính Ngân hàng
Mã ngành: 9340201

Người hướng dẫn khoa học: PGS TS. Đồn Thanh Hà

TP. HỒ CHÍNH MINH – THÁNG 12 NĂM 2022


LỜI CAM ĐOAN

Luận án này chưa từng được trình nộp để lấy học vị tiến sĩ tại bất cứ một
cơ sở đào tạo nào. Luận án này là cơng trình nghiên cứu của riêng tác giả, kết quả
nghiên cứu là trung thực, trong đó khơng có các nội dung đã được công bố trước
đây hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn
đầy đủ trong luận án.
TP. Hồ Chí Minh, ngày 05 tháng 12 năm 2022
Tác giả

Nguyễn Anh Vũ


LỜI CẢM ƠN

Lời cảm ơn đầu tiên, tôi muốn dành cho PGS TS. Đoàn Thanh Hà, người hướng dẫn
khoa học đã tận tình hướng dẫn, hỗ trợ và ln động viên, nhắc nhở để tơi có thể hồn thành
luận án này.
Tôi cũng xin chân thành cảm ơn các Thầy/Cô giảng dạy các học phần trong chương
trình tiến sĩ đã tận tình trang bị cho tơi nhiều kiến thức mới, các Thầy/Cơ đã cho tơi nhiều
góp ý qúy báu tại các Hội đồng, các Thầy/Cô của Khoa Sau Đại học đã tạo điều kiện thuận
lợi cho tôi trong thời gian làm nghiên cứu sinh tại trường.

Cuối cùng, tôi xin chân thành cảm ơn gia đình, người thân, và các đồng nghiệp đã
động viên, hỗ trợ và tạo điều kiện cho tôi có thể hồn thành luận án này.

Tác giả

Nguyễn Anh Vũ


MỤC LỤC
TÓM TẮT ............................................................................................................................ i
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT.................................................................................. iv
DANH MỤC CÁC HÌNH ................................................................................................vii
CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN LUẬN ÁN ......................................................................... 1
1.1. Lý do chọn đề tài nghiên cứu..................................................................................... 1
1.2. Mục tiêu nghiên cứu .................................................................................................... 9
1.2.1. Mục tiêu tổng quát............................................................................................. 9
1.2.2. Mục tiêu cụ thể .................................................................................................. 9
1.3. Câu hỏi nghiên cứu ..................................................................................................... 9
1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ............................................................................. 9
1.4.1. Đối tượng nghiên cứu: ...................................................................................... 9
1.4.2. Phạm vi nghiên cứu ........................................................................................ 10
1.5. Tổng quan phương pháp nghiên cứu:..................................................................... 11
1.6. Đóng góp và điểm mới của luận án ......................................................................... 13
1.6.1. Những đóng góp của luận án: ............................................................................... 13
1.6.2. Những điểm mới của luận án: ........................................................................ 14
1.7. Kết cấu của luận án................................................................................................... 17
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 ................................................................................................ 20
CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN ............ 21
2.1.

Các vấn đề chung về định giá cổ phiếu ............................................................... 21
2.1.1. Đầu tư giá trị và các lý thuyết về đầu tư ......................................................... 21
2.1.2. Các khái niệm về cổ phiếu và giá cổ phiếu: ................................................ 25
2.1.3. Các quan điểm về định giá và sử dụng kết quả định giá:........................... 28
2.1.4. Các hướng tiếp cận trong định giá cổ phần ................................................... 30

2.2. Các phương pháp định giá cổ phần ........................................................................ 31
2.2.1. Mơ hình định giá dựa trên tài sản (Asset - Based Valuation Models) .......... 33
2.2.2. Mơ hình chiết khấu dịng tiền (Discounted Cash Flow Models) ............... 34
2.2.3. Mơ hình định giá thu nhập thặng dư (Residual Income Valuation Model)40
2.2.4. Mô hình định giá so sánh............................................................................. 41
2.3. Hệ số P/E và mơ hình định giá so sánh theo hệ số P/E .......................................... 48
2.3.1. Hệ số P/E ......................................................................................................... 48
2.3.2. Mơ hình định giá so sánh theo hệ số P/E ...................................................... 52


2.3.2.1. Những ưu điểm của mơ hình định giá so sánh theo hệ số P/E: ................... 52
2.3.2.2. Những hạn chế của mơ hình định giá so sánh theo hệ số P/E: ................... 53
2.4. Cơ sở lý thuyết về các nhân tố ảnh hưởng đến P/E ......................................... 56
2.5.

Các nghiên cứu thực nghiệm về tác nhân tố tác động đến hệ số P/E và các

nghiên cứu liên quan ........................................................................................................ 68
2.5.1. Các nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố tác động đến hệ số P/E .......... 69
2.5.2.1. Các nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu ....... 77
2.5.2.2 Các nghiên cứu đánh giá hiệu quả chiến lược đầu tư theo hệ số P/E: ........... 80
2.6. Các nghiên cứu thực nghiệm về tình hình sử dụng và mức độ chính xác của các
mơ hình định giá............................................................................................................... 83
2.6.1. Các nghiên cứu thực nghiệm về tình hình sử dụng các mơ hình định giá .. 83

2.6.2. Các nghiên cứu đo lường mức độ chính xác của của các mơ hình định giá87
2.6.2.1. Hướng nghiên cứu định giá lại cổ phiếu theo dữ liệu thực tế...................... 88
2.6.2.2. Hướng nghiên cứu phân tích nội dung (Content Analysis) ......................... 90
2.7. Khoảng trống nghiên cứu: ....................................................................................... 95
2.7.1. Khoảng trống về lý thuyết: .............................................................................. 95
2.7.2. Khoảng trống về thực nghiệm tại thị trường Việt Nam................................. 98
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 .............................................................................................. 101
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ......................................................... 102
3.1. Quy trình nghiên cứu.............................................................................................. 102
3.2. Các giả thuyết nghiên cứu : ............................................................................. 104
3.2.1. Giả thuyết nghiên cứu về các nhân tố tác động đến hệ số P/E: .................... 104
3.2.2. Các giả thuyết về tình hình sử dụng và mức độ chính xác của các mơ hình
định giá ................................................................................................................... 112
3.3. Phương pháp nghiên cứu: ...................................................................................... 117
3.3.1. Phương pháp nghiên cứu các nhân tố tác động đến hệ số P/E tại thị trường
chứng khoán Việt Nam ........................................................................................... 117
3.3.1.1. Mơ hình nghiên cứu đề xuất ...................................................................... 117
3.3.1.2. Phương pháp phân tích dữ liệu: ................................................................. 130
3.3.2. Phương pháp nghiên cứu tình hình sử dụng và mức độ chính xác của các mơ
hình định giá: .......................................................................................................... 133
3.4. Dữ liệu và mẫu nghiên cứu: ................................................................................... 137
3.4.1. Dữ liệu nghiên cứu các nhân tố tác động đến hệ số P/E ............................ 137
3.4.2. Mẫu nghiên cứu về tình hình sử dụng và mức độ chính xác của các mơ hình
định giá. ................................................................................................................... 138


3.4.3. Dữ liệu về giá chứng khoán .......................................................................... 139
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 .............................................................................................. 141
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN .................................... 142
4.1. Kết quả nghiên cứu các nhân tố tác động đến hệ số P/E ...................................... 142

4.1.1. Thống kê mô tả ............................................................................................. 142
4.1.2 So sánh hệ số P/E theo các ngành ................................................................. 144
4.1.3 Phân tích tương quan và kiểm định đa cộng tuyến ...................................... 146
4.1.4. Phân tích hồi quy các yếu tố tác động đến P/E ............................................ 148
4.1.4.1. Phân tích hồi quy bằng mơ hình Bình phương nhỏ nhất (Ordinary Least
Square – OLS). ....................................................................................................... 148
4.1.4.2. Phân tích hồi quy với mơ hình các yếu tố tác động cố định (FEM), mơ hình
các yếu tố tác động ngẫu nhiên (REM) .................................................................. 150
4.1.4.3. Phân tích hồi quy với mơ hình mơ hình hồi quy Bình phương tối thiểu tổng
qt (GLS) .............................................................................................................. 153
4.1.5. Thảo luận kết quả nghiên cứu các nhân tố tác động đến hệ số P/E ......... 155
4.2. Kết quả nghiên cứu về tình trạng sử dụng và mức độ chính xác của các mơ hình
định giá: .......................................................................................................................... 160
4.2.1. Kết quả nghiên cứu về tình trạng sử dụng của các mơ hình định giá: ... 160
Nguồn: Tác giả tổng hợp từ mẫu nghiên cứu ............................................................... 164
4.2.2. Kết quả đo lường mức độ chính xác của các mơ hình định giá: ............. 169
4.2.3. Thảo luận kết quả nghiên cứu về tình hình sử dụng và mức độ chính xác của
các mơ hình định giá: .............................................................................................. 176
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ CÁC KHUYẾN NGHỊ .............................................. 183
5.1. Kết luận: ................................................................................................................. 183
5.2. Một số gợi ý và khuyến nghị ................................................................................... 186
5.2.1. Các gợi ý đối với các nhà phân tích, nhà đầu tư:................................................ 186
5.2.1.1. Lựa chọn mơ hình định giá phù hợp:............................................................... 186
5.2.1.2. Sử dụng hệ số P/E trong phân tích và mơ hình định giá so sánh theo hệ
số P/E ....................................................................................................................... 188
5.2.2. Các khuyến nghị đối với các cơ quan quản lý và công ty đại chúng ............... 193
5.3. Hạn chế của luận án và các hướng nghiên cứu tiếp theo: ................................... 196
KẾT LUẬN CHƯƠNG 5 .............................................................................................. 198
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO...................................................................... 199
PHỤ LỤC ........................................................................................................................ 208

BẢNG TỔNG HỢP DANH MỤC CÁC CƠNG TRÌNH KHOA HỌC ĐÃ CÔNG BỐ
233


TĨM TẮT
Nội dung chính của luận án là tiến hành nghiên cứu về các nhân tố tác động đến hệ số
P/E; đánh giá thực trạng sử dụng và đo lường mức độ chính xác của các mơ hình định giá,
trong đó có mơ hình định giá so sánh sử dụng hệ số P/E trên thị trường chứng khoán Việt
Nam.
Dựa trên dữ liệu tài chính và giá cổ phiếu của 406 cơng ty niêm yết trên Sở Giao dịch
Chứng Khốn TP. Hồ Chí Minh và Sở Giao dịch Chứng khốn Hà Nội trong giai đoạn 2010
– 2020, tác giá đã tiến hành phân tích hồi quy đa biến theo phương pháp Bình phương tối
thiểu tổng quát (GLS) nhằm kiểm định các nhân tố tác động đến hệ số P/E trên thị trường
chứng khoán Việt Nam. Kết quả nghiên cứu cho thấy có 09 biến tác động có ý nghĩa thống
kê trong mơ hình là: Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE), Giá trị sổ sách trên 01 cổ
phần (BVPS), Quy mô công ty (SIZE), hệ số BETA, Mức độ biến động giá (SD), Tỷ lệ chi
trả cổ tức bằng tiền mặt (POR), Địn bẩy tài chính (DA), Chất lượng quản trị công ty (CG),
Lãi suất cho vay (LIR). Trong đó SIZE, POR và CG có tác động cùng chiều, các biến cịn
lại có tác động ngược chiều. Tốc độ tăng trưởng lợi nhuận (EG) có hệ số hồi quy dương đối
với P/E tuy nhiên khơng có ý nghĩa thống kê trong mơ hình. Riêng yếu tố tác động của ngành
đối với hệ số P/E được nghiên cứu thông qua thống kê mô tả và kiểm định ANOVA, kết quả
nghiên cứu cho thấy chỉ có P/E của ngành tài chính có khác biệt có ý nghĩa thống kê với tất
cả các ngành còn lại.
Luận án cũng sử dụng phương pháp phân tích nội dung (Content analysis), xem xét
mẫu nghiên cứu bao gồm 160 báo cáo phân tích cơng ty được các cơng ty chứng khốn thực
hiện và cơng bố trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2010 – 2020 để đánh giá
tình hình sử dụng các mơ hình định giá; đo lường mức độ chính xác của các mơ hình định
giá bằng 02 thước đo Tỷ lệ chính xác của giá mục tiêu (Target price accuracy) và Sai số dự

báo (Forecast error). Kết quả nghiên cứu cho những kết luận đáng lưu ý về tình hình sử
dụng, mức độ chính xác của các mơ hình định giá nói chung và mơ hình định giá so sánh sử
dụng hệ số P/E nói riêng trên TTCK Việt Nam.
Kết hợp kết quả nghiên cứu từ 02 hướng nghiên cứu trên, NCS đưa ra các gợi ý,
khuyến nghị cho các nhà đầu tư, nhà phân tích về việc lựa chọn và sử dụng các mơ hình
định giá, sử dụng hệ số P/E trong công tác định giá cổ phần và ra quyết định đầu tư tại thị
i


trường chứng khoán Việt Nam; các gợi ý đối với các cơ quan quản lý, doanh nghiệp nhằm
nâng cao hiệu quả của công tác định giá, gia tăng giá trị doanh nghiệp một cách bền vững.

ii


ABSTRACT
The main content of the thesis is investigating the determinants on P/E ratio and
examining the use and the valuation accuracy of equity valuation models on Vietnam Stock
Market.
Using financial data and stock price of 406 listed companies in Ho Chi Minh Stock
Exchange and Ha Noi Stock Exchange over the 2010 – 2020 period, the author conduct the
multivariate regression analysis by Generalized Least Squared model to investigate the
determinants of P/E ratio on Vietnam Stock Market. This study found 09 significant
variables in the regression models, including: Company size (measured by market
capitalization), Dividend payout ratio (POR), Financial leverage (DA), Return on equity
(ROE), Book value per share (BVPS), BETA ratio, Price Volatility (SD), Corporate
governance quality (CG), Lending rate (LIR). In which, SIZE, POR and CG affect positively
while all the remain have negative influence. ANOVA test is used to confirm the impact of
industry factor to P/E ratio, the result reveal that, the P/E ratio of financial sector are
significant different to others.

The thesis also use content analysis method with the sample of 160 equity analysis
reports issued buy securities companies in Vietnam stock market from 2010 to 2020 to
examine the use of valuation models and measure the valuation accuracy. This research
approach came to several noticeable findings regarding the use and the accuracy of valuation
models in general and P/E valuation in particular in Vietnam stock market.
The result from two different research approach is used to be the justification for the
suggestions and recommendation for the investors, analyst regarding the choosing and using
valuation model, using P/E ratio in equity valuation and investment decision making in
Vietnam stock market; the implication to administration agency, listed company for
enhancing the equity valuation practice and increasing company value sustainably.

iii


DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
Ký hiệu

Giải thích

BVPS

Book value per share – Giá trị sổ sách trên 1 cổ phiếu phổ thơng

CAPM

Capital Asset Pricing Model – Mơ hình định giá tài sản vốn

CFO

CashFlow from Operation

EBIT

Lợi nhuận trước thuế và lãi vay

EBTIDA

Lợi nhuận trước thuế, lãi vay, khấu hao và chi phí trả trước

EPS

Earnings per share, thu nhập trên một cổ phiếu

FEM

Fix Effects Model, Mơ hình ảnh hưởng cố định

EV

Enterprise Value, Giá trị công ty

GDP

Gross Domestic Product, Tổng sản phẩm quốc nội

Growth
GLS

Tốc độ tăng trưởng của EPS hoặc lợi nhuận sau thuế
Generalized least squares, Mơ hình Bình phương tối thiểu tổng quát

HOSE

Sở Giao dịch chứng khoán TPHCM

HNX

Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội

IPO

Phát hành cổ phiếu ra công chúng lần đầu

NAV

Mô hình định giá theo giá trị tài sản rịng, Net asset value

P/B

Price/Book Value, giá thị trường chia cho giá trị sổ sách

P/CF

Price/Cash Flow, giá thị trường chia cho dòng tiền của công ty

P/D

Price/Dividen, giá thị trường chia cho cổ tức của công ty

P/E

Price/Earnings per share, giá thị trường chia cho thu nhập trên cổ phiếu

PEG

(P/E)/Growth, hệ số P/E chia cho tốc độ tăng trưởng của công ty

Pooled OLS

Pooled Ordinary Least Squares, mơ hình hồi quy bình phương nhỏ nhất gộp

REM

Random Effects Model, mơ hình tác động ngẫu nhiên

RIV

Mơ hình định giá theo thu nhập thặng dư, Residual Income Valuation Model

ROA

Return on Asset, Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản

ROE

Return on Equity, Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu

SGDCK

Sở giao dịch chứng khốn

TPHCM

Thành phố Hồ Chí Minh

TTCK

Thị trường chứng khoán

iv


DANH MỤC BẢNG BIỂU
Trang
Bảng 2.1: Tóm tắt các mơ hình định giá .......................................................................... 48
Bảng 3.1 Tóm tắt các giả thuyết nghiên cứu .................................................................... 111
Bảng 3.2 Xác định các biến trong mơ hình ..................................................................... 129
Bảng 3.3. Danh sách các cơng ty chứng khốn thực hiện và cơng bố báo cáo phân tích
trong mẫu nghiên cứu ....................................................................................................... 139
Bảng 4.1: Thống kê mơ tả các biến .................................................................................. 142
Bảng 4.2 Mô tả P/E theo ngành ....................................................................................... 144
Bảng 4.3 Kiểm định sự khác biệt của P/E theo ngành ..................................................... 145
Bảng 4.4 Ma trận hệ số tương quan.................................................................................. 146
Bảng 4.5 Kiểm định đa cộng tuyến …………………………………………………….147
Bảng 4.6: Kết quả hồi quy theo mơ hình OLS ................................................................. 148
Bảng 4.7 Kiểm định mối quan hệ của các biến độc lập với phần dư của mơ hình đo lường
(Ui) .................................................................................................................................... 149
Bảng 4.8 Kiểm định Breusch-Pagan với mơ hình OLS…………………………… …..150
Bảng 4.9 Kết quả phân tích với mơ hình REM và FEM .................................................. 151
Bảng 4.10 Kết quả kiểm định Hausman ……………………………………………… 152

Bảng 4.11 Kết quả kiểm định Wooldridge – Test với mơ hình FEM …………………152
Bảng 4.12 Kết quả kiểm định Breusch and Pagan với mơ hình FEM…………………153
Bảng 4.13 Kết quả hồi quy Mơ hình hồi quy Bình phương tối thiểu tổng qt
(GLS)……………………………………………………………………………………154
Bảng 4.14 Kiểm tra tính vững của mơ hình GLS…………………………………

154

Bảng 4.15 Số lần các mơ hình định giá được sử dụng tại các báo cáo phân tích ............ 161
Bảng 4.16 Số lần các mơ hình định giá được sử dụng là mơ hình định giá chủ đạo trong các
báo cáo phân tích cơng ty.................................................................................................. 164
Bảng 4.17. Thống kê sự kết hợp giữa các mơ hình định giá ............................................ 166

v


Bảng 4.18 Phương pháp xác định bội số tham chiếu khi sử dụng mơ hình định giá so sánh
bằng hệ số P/E ................................................................................................................... 169
Bảng 4.19 Khuyến nghị tại các báo cáo phân tích ........................................................... 170
Bảng 4.20 Đo lường mức độ chính xác của các mơ hình định giá ................................... 171
Bảng 4.21 Thống kê mức độ chính xác của các báo cáo sử dụng thuần túy mơ hình DCF,
P/E và kết hợp 02 mơ hình DCF – P/E ............................................................................. 171
Bảng 4.22 Thống kê các nghiên cứu về tỷ lệ chính xác của giá mục tiêu (Target price
accuracy) tại các nghiên cứu nước ngoài .......................................................................... 174
Bảng 4.23 Thống kê các nghiên cứu về sai số định giá (Valuation Error) tại các nghiên
cứu nước ngoài .................................................................................................................. 176

vi

DANH MỤC CÁC HÌNH
Trang
Hình 2.1: Các hướng tiếp cận trong định giá cổ phần và các mơ hình định giá ............. 33
Hình 2.2: Các giai đoạn trong mơ hình chiết khấu dịng tiền ........................................... 38
Hình 2.3: Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ của NHTW Anh (Bank of England) …..67
Hình 3.1: Quy trình nghiên cứu ....................................................................................... 102

vii


DANH MỤC CƠNG THỨC
Cơng thức 2.1 Cơng thức tính giá trị sổ sách trên 1 cổ phần phổ thông ........................ 26
Cơng thức 2.2 Cơng thức Tổng quan về mơ hình chiết khấu dịng tiền .......................... 34
Cơng thức 2.3 Cơng thức tính Lợi nhuận thặng dư (Residual Income) .......................... 39
Cơng thức 2.4 Cơng thức mơ hình định giá thu nhập thặng dư (RIV) ............................ 40
Cơng thức 2.5 Cơng thức tính giá trị cổ phiếu của công ty mục tiêu trong mô hình định
giá so sánh sử dụng bội số giá cổ phiếu (Price Multiple) ................................................. 44
Cơng thức 2.6 Cơng thức tính giá trị cổ phiếu của công ty mục tiêu trong mơ hình định giá
so sánh sử dụng bội số giá trị tồn bộ doanh nghiệp (Enterprise Multiple) .................... 44
Cơng thức 2.7 Cơng thức tính hệ số P/E......................................................................... 48
Cơng thức 2.8 Cơng thức tính EPS cơ bản .................................................................... 49
Cơng thức 2.9 Cơng thức liên hệ giữa mơ hình tăng trưởng đều và hệ số P/E …………57
Công thức 2.10a Công thức các yếu tố liên hệ với P/E (dự phóng) .............................. 58
Cơng thức 2.10b Công thức các yếu tố liên hệ với P/E (quá khứ) ................................. 58
Công thức 2.11a Công thức đường thị trường vốn (CML) ............................................ 59
Công thức 2.11b Công thức Mơ hình định giá tài sản vốn (CAPM) ............................. 60
Cơng thức 2.12 Cơng thức tính tốc độ tăng trưởng lợi nhuận ........................................ 61
Công thức 2.13 Công thức mối liên hệ giữa ROE và P/E .............................................. 62
Công thức 2.14 Công thức đo lường mức độ chính xác của kết quả định giá theo Kerl
(2011) ................................................................................................................................ 93

Công thức 2.15 Công thức đo lường mức độ chính xác của kết quả định giá theo Sayed
(2017) ................................................................................................................................ 94
Cơng thức 3.1. Mơ hình nghiên cứu các nhân tố tác động đến hệ số P/E ....................... 117
Cơng thức 3.2. Cơng thức đo lường độ chính xác của kết quả định giá theo thước đo sai số
dự báo ................................................................................................................................ 137

viii


CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN LUẬN ÁN
1.1.

Lý do chọn đề tài nghiên cứu
Trong quy trình đầu tư, phân tích và đánh giá các cơ hội đầu tư là một công

đoạn rất quan trọng, giúp các nhà đầu tư ra quyết định đầu tư hiệu quả, gia tăng lợi
nhuận và giảm thiểu rủi ro. Các phương pháp phân tích đầu tư được áp dụng cũng rất
đa dạng được dựa nên các lý thuyết nền tảng khác nhau. Trong dòng chảy của lý
thuyết đầu tư, có lẽ đầu tư giá trị là quan điểm đầu tư ra đời sớm nhất, lý thuyết đầu
tư được các nhà đầu tư tư tổ chức và cá nhân sử dụng phổ biến nhất, có ảnh hưởng
lâu dài và bền vững nhất trên thị trường chứng khoán. Quan điểm đầu tư giá trị cũng
là cơ sở chủ yếu để xây dựng và thiết kế quy trình đầu tư của các nhà đầu tư tổ chức
và chuyên nghiệp.
Trong quan điểm đầu tư giá trị nói chung và phân tích cơ bản nói riêng, định
giá (Valuation) đóng vai trị rất quan trọng. Một công ty tốt không đồng nghĩa với cổ
phiếu tốt, bởi điều quan trọng là nhà đầu tư phải mua cổ phiếu với giá nào. Graham
(1949, 1973) cho rằng mỗi cổ phiếu đều có một giá trị nội tại (Intrinsic Value) dựa
vào các yếu tố bên trong và bên ngồi cơng ty; và có thể xác định được bằng các
phương pháp định giá. Trong dài hạn, giá thị trường của cổ phiếu sẽ dao động quanh
và tiệm cận với giá trị nội tại. Do vậy, định giá cổ phiếu, hay xác định giá trị nội tại

rồi so sánh với giá thị trường, là cơ sở rất quan trọng của việc ra các quyết định đầu
tư. Bradshaw (2002) cho rằng phần lớn các báo cáo phân tích của các nhà đầu tư tổ
chức sử dụng giá mục tiêu (target price) được xác định bởi các mơ hình định giá làm
cơ sở đưa ra khuyến nghị đầu tư.
Trong các phương pháp định giá, định giá so sánh (Comparable Valuation) là
phương pháp được sử dụng phổ biến nhất, đồng thời hệ số giá trên thu nhập (hệ số
P/E) là hệ số được sử dụng phổ biến nhất trong các mơ hình định giá so sánh. Hệ số
P/E được giới thiệu lần đầu tiên bởi Graham và Dodd (1934) trong cuốn sách nổi
tiếng Phân tích chứng khốn (Security Analysis). Kể từ đó, chỉ số P/E đã trở thành
một trong những chỉ số phân tích được các nhà đầu tư, nhà phân tích sử dụng nhiều

1


nhất trên thế giới. Theo Block (1999), P/E là hệ số được các nhà đầu tư, nhà phân
tích sử dụng phổ biến nhất và được truyền thơng trích dẫn nhiều nhất. Nghiên cứu
của Demirakos và Ctg (2004), Dukes và Ctg (2006), Imam và Ctg 2008), Imam và
Ctg (2013), Pinto và Ctg (2019) cũng cho thấy tần suất xuất hiện của phương pháp
định giá so sánh là vượt trội so với các phương pháp khác kể cả phương pháp chiết
khấu dòng tiền, trong đó bội số thu nhập (P/E) là mơ hình định giá so sánh được sử
dụng phổ biến nhất. Theo kết quả khảo sát các nhà đầu tư tổ chức của BofA Merrill
Lynch năm 2012 (BofA Merrill Lynch Institutional Factor Survey 2012), hệ số P/E
là nhân tố được sử dụng nhiều nhất trong tất cả các hệ số cơ bản và kỹ thuật với 81%
nhà đầu tư được khảo sát trả lời khảo sát có sử dụng hệ số này trong việc ra quyết
định đầu tư. Damoradan (2012) cho rằng, trong tất cả các bội số thì P/E là bội số được
sử dụng rộng rãi nhất, đồng thời cũng bị sử dụng sai nhiều nhất.
Trong quy trình định giá so sánh, việc lựa chọn các công ty so sánh để xác định
hệ số P/E tham chiếu đóng vai trị then chốt. Lựa chọn nhóm cơng ty so sánh theo
ngành, lĩnh vực kinh doanh là một phương pháp được sử dụng phổ biến. Tuy nhiên,
cũng như nhiều bội số khác, hệ số P/E cũng chưa tính đến nhiều nhân tố quan trọng

tác động đến giá trị của cổ phiếu như tiềm năng tăng trường, rủi ro, dòng tiền ... Trên
thực tế có những cổ phiếu ln duy trì mặt bằng hệ số P/E cao hơn hoặc thấp hơn các
cổ phiếu trong suốt thời gian dài. Một cổ phiếu có P/E cao hơn hoặc thấp hơn P/E của
cổ phiếu khác, cao hoặc thấp hơn hơn mức bình quân của ngành, thị trường là chưa
đủ để kết luận rằng cổ phiếu đang bị định giá cao (overvalued) hay bị định giá thấp
(undervalued). Do đó, việc nghiên cứu các nhân tố tác động đến hệ số P/E có ý nghĩa
quan trọng khi sử dụng hệ số P/E trong phân tích và trong phương pháp định giá so
sánh.
Cơ sở lý thuyết của việc xác định các nhân tố tác động đến hệ số P/E chủ yếu
dựa vào các ngun lý chung của mơ hình định giá chiết khấu dịng tiền, mơ hình
tăng trưởng đều Gordon (GGM) và công thức do Beaver và Morse (1978). Đặc biệt
công thức của Beaver và Morse (1978) xác định 03 yếu tố cơ bản tác động đến hệ số
P/E bao gồm: Lãi suất chiết khấu, tốc độ tăng trưởng và tỷ lệ chi trả cổ tức. Trên nền

2


tảng các nhân tố cơ bản tác động đến hệ số P/E như trên, các nhà nghiên cứu có thể
phân chia thành nhiều nhân tố nhỏ hơn hoặc các nhân tố tác động mang tính trung
gian. Việc xác định các nhân tố tác động cụ thể có thể dựa vào những cơ sở lý thuyết
khác nhau. Ví dụ như, tác động của Hệ số Beta và mức độ biến động giá có thể giải
thích thơng qua Lý thuyết thị trường vốn (Capital Market Theory – CMT) do Sharpe
(1964) phát triển, tác động của quy mô công ty đến hệ số P/E có thể được giải thích
thơng qua Mơ hình Fama – French (FFM) do Fama và French (1993) phát triển. Cơ
sở lý thuyết về các nhân tố tác động đến hệ số P/E chủ yếu được trình bày rải rác
trong các nghiên cứu thực nghiệm.
Có khá nhiều nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố tác động đến hệ số P/E
bao gồm cả nhóm các nhân tố cụ thể của cổ phiếu và các nhóm nhân tố vĩ mơ tại các
thị trường phát triển như : Hoa Kỳ, Canada, Nhật Bản, Châu Âu… hay các thị trường
mới nổi như Paskistan, Bangladesh, Indonesia, Jordan, Thổ Nhĩ Kỳ … Các nghiên

cứu của Kisor và Witbeck (1963), Malkiel và Cragg (1970), Cho (1994), các nghiên
cứu trong gian đoạn 1987 – 1991 của Damoradan (2002) chủ yếu nghiên cứu 03 yếu
tố cơ bản tác động đến hệ số P/E bao gồm tốc độ tăng trưởng, tỷ lệ chi trả cổ tức bằng
tiền mặt và hệ số Beta. Các nghiên cứu này cũng chỉ nghiên cứu các nhân tố tác động
đến hệ số P/E trong một năm cụ thể bằng mơ hình hồi quy OLS. Tuy còn giản đơn
về biến nghiên cứu và phương pháp phân tích dữ liệu, nhưng đây là những nghiên
cứu mang tính tiên phong, đặt nền móng cho việc ước lượng các nhân tố tác động
đến hệ số P/E bằng mô hình hồi quy. Nghiên cứu của Afza và Tahir (2012), Arslan
và Ctg (2017), Farah Freihat (2019), Krishnan và Chen (2020)... tiêu biểu cho xu
hướng bổ sung các nhân tố tác động đến hệ số P/E vào mơ hình nghiên cứu, đặc biệt
là các chỉ số tài chính; đồng thời sử dụng các mơ hình mơ hình phân tích phù hợp với
dữ liệu bảng như Pooled OLS, FEM, REM, GMM ...
Tuy nhiên, vẫn còn những khoảng trống đáng kể trong sự hiểu biết về vấn đề
này, tác động của các yếu tố phi tài chính đến hệ số P/E chưa được nghiên cứu. Các
nghiên cứu về tác động của chất lượng quản trị công ty đến giá trị công ty trên thế
giới và tại Việt Nam như nghiên cứu của Gomper và Ctg (2003), Bauer và Ctg (2004),
Luo và Salterio (2014), Trần Nhân Phúc (2017) … chủ yếu sử dụng hệ số Tobin’Q
3


hoặc hệ số P/B là chỉ tiêu đo lường giá trị công ty…Các nghiên cứu này cho thấy,
chất lượng quản trị cơng ty có thể tác động đến hiệu quả kinh doanh và từ đó tác động
đến giá trị của cơng ty. Nhưng hầu như vẫn chưa có các nghiên cứu về tác động quả
chất lượng quản trị công ty đến hệ số P/E. Việc tác động đến hệ số P/E có thể chứng
minh, chất lượng quản trị cơng ty có thể tác động trực tiếp đến giá cổ phiếu trên thị
trường bên cạnh việc tác động đến hiệu quả kinh doanh.
Một số các nhân tố quan trọng khác như: Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu
(ROE), Giá trị số sách trên 1 cổ phần (BVPS), tỷ lệ chi trả cổ tức (POR), địn bẩy tài
chính (DA) ... cịn có nhiều kết quả nghiên cứu thực nghiệm khơng thống nhất hoặc
không thống nhất với cơ sở lý thuyết. Nghiên cứu của Arslan và Ctg (2017), Dutta và

Ctg (2018) có đề cập đến tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE) trong mơ hình
nghiên cứu nhưng khơng có kết luận cụ thể. Nghiên cứu của Antalovski và Cox
(2021) tại thị trưởng Canada trong giai đoạn 2011 – 2018, có kết luận về tác động
của 02 chỉ tiêu sinh lời là tỷ lệ lãi ròng trên doanh thu và tỷ lệ lợi nhuận trên tổng đầu
tư (EBIT/Tổng tài sản) đến hệ số P/E nhưng chưa có kết luận về tác động của ROE,
ROA đến hệ số P/E. Tác động của Tỷ lệ chi trả cổ tức (Payout ratio) đối với hệ số
P/E nói riêng và giá trị cơng ty nói chung cịn là một vấn đề chưa thống nhất cả về cơ
sở lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm. Công thức của Beaver và Morse (1978) và
công thức về mối quan hệ giữa tốc độ tăng trưởng với tỷ lệ lợi nhuận giữ lại và tỷ
suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE) cho những lập luận khác nhau về mối quan
hệ giữa tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt và hệ số P/E. Các lý thuyết, nghiên cứu của
Miller và Modigliani (1961), Walter (1963), Jensen và Meckling (1976), Jensen
(1986) cũng chưa có sự thống nhất về mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và giá trị
của cơng ty. Dưới góc độ thực nghiệm, các nghiên cứu của Damoradan (2016),
Krishnan và Chen (2020), Afza và Tahir (2012), Freihat (2019) cũng cho các kết quả
trái ngược nhau. Tác động của giá trị sổ sách đến giá trị nội tại của cổ phiếu được thể
hiện qua mơ hình định giá thu nhập thặng dư (Residual Income Valuation Model –
RIV) và hướng tiếp cận cận định giá theo tài sản (Asset Approach). Tuy nhiên, tác
động của giá trị sổ sách của cổ phiếu đến hệ số P/E còn chưa được kiểm chứng qua
nhiều nghiên cứu thực nghiệm.
4


Về phương pháp phân tích dữ liệu, các nghiên cứu đã có sự cái tiến khá rõ nét
từ các nghiên cứu chỉ sử dụng dữ liệu trong một năm cụ thể bằng mơ hình hồi quy
OLS cho đến các nghiên cứu có chuỗi thời gian dài hơn và sử dụng các mơ hình mơ
hình phân tích phù hợp với dữ liệu bảng. Nhưng việc xây dựng mơ hình nghiên cứu
với đầy đủ và tồn diện các biến nghiên cứu cịn khá hạn chế. Các nghiên cứu của
Kisor và Witbeck (1963), Malkiel và Cragg (1970), Cho (1994), các nghiên cứu
trong gian đoạn 1987 – 1991 của Damoradan (2002), Damoradan (2016) chủ yếu

nghiên cứu các yếu tố cơ bản tác động đến hệ số P/E theo công thức của Beaver và
Morse (1978). Các nghiên cứu của Lutfi và Arsitha (2016), Dutta và Ctg (2018),
Arslan và Ctg (2017), Freihat (2019) tiêu biểu cho xu hướng đưa nhiều nhân tố tác
động là các chỉ số tài chính, thơng tin tài chính vào mơ hình nghiên cứu nhưng lại bỏ
qua các nhân tố đo lường rủi ro quan trọng như Beta và mức độ biến động giá. Nghiên
cứu gần đây của Krishnan và Chen (2020) có đề cập đến Beta và mức độ biến động
giá, quy mô công ty, tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt nhưng mơ hình nghiên cứu lại
thiếu các nhân tố tài chính. Ngồi ra, khơng có nhiều các nghiên cứu có sự kết hợp
giữa các yếu tố cụ thể của công ty và cổ phiếu với các yếu tố vĩ mơ trong mơ hình
nghiên cứu.
Trong quy trình định giá nói chung và định giá so sánh nói riêng, việc lựa chọn
các mơ hình định giá, cũng như cách thức tiến hành phù hợp có ý nghĩa quan trọng.
Do vậy, mức độ chính xác của các mơ hình định giá nói chung, mơ hình định giá so
sánh hay mơ hình P/E nói riêng là một chủ đề được sự quan tâm rất lớn của các nhà
nghiên cứu. Điều này cung cấp cơ sở thực nghiệm giúp các nhà phân tích, nhà đầu tư
lựa chọn các mơ hình định giá phù hợp, mang lại hiệu quả trong hoạt động đầu tư nói
chung và cơng tác định giá nói riêng. Nhằm đo lường mức độ chính xác của các
phương pháp định giá (Valuation Accuracy), các nhà nghiên cứu sử dụng 02 cách
tiếp cận chính: Hướng thứ nhất, so sánh giá trị dự kiến (Estimated Value) được tính
tốn bằng cách áp dụng các phương pháp định giá dựa trên dữ liệu thực tế của công
ty và thị trường với giá thị trường thực tế tại thời điểm tương ứng. Các nghiên cứu
theo hướng này có thể kể đến như: Afford (1992), Kaplan và Ruback (1995), Cheng
và Mcnamara (2000), Lie và Lie (2002). Hướng thứ hai, xem xét và phân tích nội
5


dung các báo cáo phân tích định giá cổ phiếu nhà đầu tư tổ chức, cơng ty chứng
khốn… được gọi là phương pháp phân tích nội dung (Content Analysis), so sánh kết
quả định giá cổ phiếu (target price) trong báo cáo phân tích cơng ty với giá thị trường
thực tế của các cổ phiếu. Tiêu biểu là các nghiên cứu của Demirakos và Ctg (2010),

Kerl (2011), Imam và Ctg (2013), Sayed (2017), Erkilet và Ctg (2021)… Tuy nhiên,
còn những vấn đề được nhiều nhà nghiên cứu quan tâm đề cập, nhưng vẫn chưa có
câu trả lời thống nhất về sự khác biệt về mức độ chính xác của các mơ hình định giá
hay khả năng cải thiện mức độ chính xác của kết quả định giá khi kết hợp các mơ
hình định giá.
Ngày 28 tháng 7 năm 2000, Thị trường chứng khốn Việt Nam đã có phiên
giao dịch đầu tiên tại Trung tâm Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (nay là Sở Giao
dịch Chứng khoán TP.HCM – HOSE) chỉ với 02 cổ phiếu niêm yết là REE và SAM.
Sau 21 năm, TTCK Việt Nam, đặc biệt là thị trường cổ phiếu đã có bước phát triển
vượt bậc, thực sự trở thành một bộ phận cấu thành quan trọng của hệ thống tài chính,
kênh huy động vốn quan trọng của doanh nghiệp và kênh đầu tư quan trọng của nhà
đầu tư tổ chức, cá nhân. Theo số liệu của UBCKNN, tính đến ngày 31/12/2021, tổng
số lượng công ty niêm yết và đăng ký giao dịch trên hai SGDCK Hà Nội (bao gồm
cả thị trường UP – CoM) và SGGCK TP.HCM là 1641 cơng ty, với tổng giá trị vốn
hóa lên đến 7,766 triệu tỷ đồng (tương đương khoảng 337 tỷ USD) chiếm khoảng
125% GDP. Đồng thời, theo Trung tâm Lưu ký Chứng khoán, lũy kế đến hết 30 tháng
6 năm 2022, tổng số tài khoản giao dịch trong nước đạt 6.119.911 tài khoản, trong đó
số tài khoản của nhà đầu tư cá nhân đạt 6.105.973 tài khoản tương đương gần 6% quy
mô dân số Việt Nam. Thị trường cũng đã hình thành đồng bộ các tổ chức vận hành
và cung ứng dịch vụ như: SGDCK TP.HCM, SGDCK Hà Nội, Trung tâm Lưu ký
chứng khốn Việt Nam, 92 cơng ty chứng khốn (đang hoạt động bình thường), 47
cơng ty quản lý quỹ. Các hàng hóa cũng ngày càng đa dạng, ngồi cổ phiếu, trái phiếu
chính phủ, trái phiếu doanh nghiệp, cịn có chứng chỉ của các quỹ đầu tư dạng đóng,
quỹ đầu tư dạng mở, quỹ ETF, các công cụ phái sinh như hợp đồng tương lai chỉ số,
chứng quyền có bảo đảm.

6


Với sự phát triển của thị trường cổ phiếu, công tác phân tích đầu tư và định giá

ngày càng được chú trọng. Cơng tác này có thể được thực hiện bởi nhiều chủ thể khác
nhau như: các công ty chứng khoán, các quỹ đầu tư, các tổ chức tư vấn đầu tư, các
chuyên gia phân tích độc lập hay các nhà đầu tư tổ chức, nhà đầu tư cá nhân cũng có
thể tự tiến hành, phân tích định giá để ra quyết định đầu tư cho riêng mình. Trong đó,
đặc biệt các cơng ty chứng khốn thường xun phát hành các báo cáo phân tích, định
giá làm cơ sở để khuyến nghị đầu tư cho khách hàng.
Tại thị trường chứng khoán Việt Nam, P/E cũng là hệ số thị trường (market
ratio) được sử dụng nhiều nhất trong các báo cáo phân tích của các cơng ty chứng
khốn và các nhà đầu tư tổ chức, trong bình luận của các cơ quan truyền thông cũng
như là hệ số chủ yếu trong phương pháp định giá so sánh sử dụng trong công tác định
giá cổ phần phục vụ cho các mục đích như: tư vấn đầu tư, ra quyết định đầu tư, mua
bán sáp nhập (M&A), phát hành cổ phiếu lần đầu ra cơng chúng (IPO), chuyển
nhượng vốn cổ phần trong đó có chuyển nhượng vốn cổ phần của nhà nước, niêm
yết. Tiêu chuẩn định giá Việt Nam số 12 ban hành kèm theo Thơng tư số 28/2021/TT
– BTC cũng có quy định về phương pháp định giá so sánh, trong đó có định giá so
sánh theo hệ số P/E và có các quy định khá cụ thể về tiêu chí đánh giá, lựa chọn các
doanh nghiệp so sánh.
Tuy nhiên, tại Việt Nam các nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến hệ số
P/E còn hạn chế về cả số lượng và chất lượng. Các nghiên cứu chủ yếu tập trung vào
chủ đề về các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu bao gồm cả các thơng tin kế tốn và
yếu tố vĩ mô như các nghiên cứu của Nguyễn Thị Thục Đoan (2011), Lê Thị Khánh
Phương (2015), Võ Xuân Vinh (2014), Trương Đông Lộc (2014), Trịnh Anh Khoa
(2016), Phạm Hữu Hồng Thái và Lê Dũng Hiệp (2016) … Hoặc một số nghiên cứu
về hiệu quả của các chiến lược đầu tư dựa trên hệ số P/E, hệ số P/B như nghiên cứu
của Nguyễn Thị Hoàng Giang và Bùi Thị Hồng Nhung (2014), Phạm Hữu Hồng
Thái và Nguyễn Vũ Hồng Phượng (2015). Nghiên cứu của Phạm Hữu Hồng Thái
và Nguyễn Thành Đến (2017) là một trong số rất ít các nghiên cứu về chủ đề này
được chính thức cơng bố, nghiên cứu này dựa trên số liệu thu thập từ các báo cáo tài

7

chính của 191 cơng ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
từ 2010 – 2015 và chưa có kết luận được về các thơng số quan trọng như: tác động
của yếu tố ngành, yếu tố rủi ro (hệ số Beta, mức độ biến động giá), quy mô công ty,
tỷ lệ chi trả cổ tức…
Tại Việt Nam cũng hầu như chưa có các nghiên cứu về tình hình sử dụng các
mơ hình định giá và đặc biệt là chưa có các nghiên cứu thực nghiệm nhằm đo lường
mức độ chính xác của các mơ hình định giá trên thực tế để làm cơ sở cho việc lựa
chọn và sử dụng các mơ hình định giá. Các nghiên cứu của Vũ Thị Kim Liên (2003),
Trần Văn Dũng (2007), Lâm Thị Thanh Huyền (2021) chủ yếu hệ thống hóa các
phương pháp định giá, đánh giá thực trạng cơng tác định giá doanh nghiệp trên các
khía cạnh như: cơ sở pháp lý, quy trình định giá, chất lượng thơng tin đầu vào, chất
lượng đội ngũ chuyên gia… Các nghiên cứu về thực trạng sử dụng và đo lường mức
độ chính xác của các mơ hình định giá hầu như chưa được thực hiện.
Việc lựa chọn và áp dụng các mơ hình định giá, cụ thể hơn là việc sử dụng hệ
số P/E trong phân tích, định giá và đưa ra khuyến nghị đầu tư tại thị trường chứng
khoán Việt Nam đang thiếu sự hậu thuẫn của các bằng chứng thực nghiệm. Việc thiếu
những bằng chứng thực nghiệm có thể dẫn đến việc sử dụng hệ số P/E tham chiếu
(Benchmark) khơng phù hợp trong quy trình định giá so sánh dẫn đến những sai lệch
trong kết quả định giá, và rộng hơn là lựa chọn và áp dụng các các mơ hình định giá
một cách khơng phù hợp.
Xuất phát từ ý nghĩa thực tiễn, cùng những khoảng trống về lý thuyết và thực
nghiệm tại TTCK Việt Nam, NCS chọn đề tài “CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG
ĐẾN HỆ SỐ P/E VÀ ỨNG DỤNG HỆ SỐ P/E TRONG PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH
GIÁ SO SÁNH TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM” cho luận
án tiến sĩ của mình. Nghiên cứu này sẽ góp phần khám phá và giải thích các nhân tố
ảnh hưởng đến hệ số P/E; xác định thực trạng sử dụng và mức độ chính xác của các
phương pháp định giá trên TTCK Việt Nam; đóng góp thêm tri thức khoa học và
bằng chứng thực nghiệm tại một thị trường cận biên có nhiều yếu tố đặc thù như Việt

Nam. Kết quả nghiên cứu cũng là cơ sở để đề xuất các khuyến nghị đối với nhà đầu
8


tư, nhà phân tích khi sử dụng hệ số P/E trong phân tích đầu tư và định giá, đưa ra một
số gợi ý cho các cơ quan quản lý và các công ty niêm yết.
1.2. Mục tiêu nghiên cứu
1.2.1. Mục tiêu tổng quát
Mục tiêu chung của luận án là khám phá, bổ sung các cơ sở khoa học và bằng
chứng thực nghiệm nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng mô hình định giá so sánh theo
hệ số P/E trên TTCK Việt Nam.
1.2.2. Mục tiêu cụ thể
Từ mục tiêu tổng quát nêu trên, luận án thực hiện các mục tiêu nghiên cứu cụ
thể như sau:
Thứ nhất là xác định các nhân tố ảnh hưởng đến hệ số P/E của các công ty niêm
yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Thứ hai là đánh giá tình hình sử dụng và đo lường mức độ chính xác của các mơ
hình định giá cổ phần nói chung và mơ hình định giá so sánh sử dụng hệ số P/E nói
riêng trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
1.3. Câu hỏi nghiên cứu
Để đạt được các mục tiêu nghiên cứu, luận án phải trả lời được các câu hỏi
nghiên cứu như sau:
1. Các nhân tố nào tác động đến hệ số P/E của các công ty niêm yết trên TTCK
Việt Nam ?
2. Thực trạng sử dụng và mức độ chính xác của các phương pháp định giá trên
TTCK Việt Nam ?
1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
1.4.1. Đối tượng nghiên cứu:
Đối tượng nghiên cứu là các nhân tố ảnh hưởng đến hệ số P/E của các cổ phiếu
niêm yết trên TTCK Việt Nam; thực trạng sử dụng và mức độ chính xác của các

9