Điểm gãy cấu trúc và mô hình tỷ giá thực hiệu lực cân bằng ở Việt Nam - phương pháp NATREX

Mã số: …………….
TÊN CÔNG TRÌNH:
ĐIỂM GÃY CẤU TRÚC VÀ MÔ HÌNH TỶ GIÁ
THỰC HIỆU LỰC CÂN BẰNG Ở VIỆT NAM –
PHƢƠNG
PHÁP NATREX
THUỘC NHÓM NGÀNH: KHOA HỌC KINH TẾ

TÓM TẮT ĐỀ TÀI
1. LÍ DO CHỌN ĐỀ TÀI
Tỷ giá hối đoái là một trong những chính sách vĩ mô quan trọng của mỗi quốc gia. Nó
được xem như một công cụ làm cân bằng hệ thống giá cả trong nước và thế giới và tác
động rất nhiều đến các chỉ số vĩ mô cơ bản của nền kinh tế. Ở Việt Nam, tỷ giá hối
đoái không chỉ tác động đến các yếu tố như tăng trưởng, lạm phát, hoạt động xuất
nhập khẩu, cán cân thương mại, nợ quốc gia, hay thu hút nguồn FDI mà còn tác động
đến cả niềm tin của dân chúng.
Bên cạnh đó việc xác định giá trị cân bằng của tỷ giá hối đoái thực cũng là một vấn đề
đang được các nhà kinh tế cũng như các nhà hoạch định chính sách đặc biệt quan tâm.
Thật vậy mức độ sai lệch của tỷ giá hối đoái thực và giá trị cân bằng của nó có thể có
tác động rất lớn đến sự cân bằng của cả nền kinh tế. Như một nghiên cứu thực nghiệm
đã chỉ ra rằng mức độ sai lệch của tỷ giá hối đoái thực so với giá trị cân bằng của nó
có thể là một chỉ báo quan trọng đánh giá mức độ dễ bị tổn thương của một nền kinh
tế. Hay theo một nghiên cứu của Kaminsky và các cộng sự (1998) cũng nhấn mạnh
việc đánh giá cao đồng nội tệ thường là một dấu hiệu của tính không thống nhất trong
các quyết định chính sách vĩ mô và có nguy cơ dẫn đến sự thâm hụt ngân sách, gia
tăng nợ nước ngoài và các cuộc tấn công tiền tệ khác. Ngược lại, một sự định giá thấp
nội tệ _ do chính sách phá giá của chính phủ _ có thể khuyến khích xuất khẩu và thúc
đẩy kinh tế tăng trưởng. Chính vì vậy mà việc xây dựng một phương pháp đo lường tỷ
giá hối đoái cân bằng và cách xác định mức độ sai lệch so với tỷ giá hối đoái thực là
điều rất cần thiết, đặt biệt là với các nhà điều hành chính sách vĩ mô.
Đáp ứng cho yêu cầu trên, năm 1995, Lim và Stein đã công bố một mô hình đo lường

tỷ giá hối đoái thực hiệu lực cân bằng trong trung và dài hạn của đồng đô la Mỹ _mô
hình NATREX. Mô hình NATREX gốc ban đầu của Stein phù hợp hơn để áp dụng
cho các nước phát triển. Tuy nhiên, Stein cũng đã chỉ ra rằng phương pháp NATREX
không chỉ là một mô hình mà là một tập hợp các mô hình, có thể ứng dụng cho những
nền kinh tế khác nhau theo từng đặc trưng riêng của nó. Do vậy, các nghiên cứu gần
đây đã bắt đầu ứng dụng và mở rộng mô hình NATREX cho các quốc gia thị trường
3
mới nổi như các nghiên cứu của Holger cùng các cộng sự (2001), You và Sarantis
(2008, 2011) xây dựng mô hình NATREX cho Trung Quốc. Đặc biệt hơn, bài nghiên
cứu của You và Sarantis ( 2011) còn kết hợp việc xây dựng mô hình NATREX với
phương pháp đồng liên kết có xem xét điểm gãy cấu trúc để đo lường chính xác hơn
mức độ định giá sai đồng Nhân dân tệ.
Tiếp tục xu hướng đó, nhóm chúng tôi đã tiến hành nghiên cứu đề tài “Điểm gãy cấu
trúc và mô hình tỷ giá thực hiệu lực cân bằng ở Việt Nam-phương pháp NATREX”
nhằm xây dựng một mô hình NATREX mở rộng có xét đến điểm gãy cấu trúc, xác
định tỷ giá hối đoái thực cân bằng trong trung và dài hạn cho đồng Việt Nam và xem
xét vấn đề liệu rằng đồng Việt Nam có bị định giá sai hay không. Nếu có thì mức độ
định giá sai là bao nhiêu và tầm ảnh hưởng của nó đến nền kinh tế như thế nào.
2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
Bài nghiên cứu tập trung vào bốn câu hỏi chính như sau:
Mô hình NATREX mà Stein đưa ra vào năm 1995 cho Mỹ và các nước công
nghiệp phát triển có áp dụng được cho Việt Nam hay không? Và nếu áp dụng thì liệu
có phải thay đổi gì không?
Những biến số kinh tế nào sẽ ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái thực cân bằng của
đồng Việt Nam trong trung và dài hạn.
Liệu đồng Việt Nam có bị định giá sai không? Và nếu có thì mức độ sai lệch
với giá trị thực là bao nhiêu?
Liệu các điểm gãy cấu trúc có xảy ra tại Việt Nam không, và nó tác động thế
nào đến tỷ giá hối đoái thực hiệu lực cân bằng? Từ đó tác động thế nào đến mức độ
định giá sai?

3.
PHƢƠNG
PHÁP NGHIÊN CỨU
Vì NATREX là khái niệm tỷ giá cân bằng trong trung và dài hạn nên chúng tôi ứng
dụng phương pháp đồng liên kết cho các ước tính của mình. Trước khi tiến hành ước
lượng phương trình đồng liên kết, chúng tôi đã tiến hành kiểm tra tính dừng của các
biến trong chuỗi dữ liệu bằng kiểm định của Ng & Perron 2001. Sau đó, chúng tôi ước
lượng mô hình NATREX cho Việt Nam dưới ba trường hợp: (1) không xét đến điểm
gãy cấu trúc, (2) có xét đến một điểm gãy cấu trúc và (3) xét đến hai điểm gãy cấu
trúc.
Đối với trường hợp (1), chúng tôi sử dụng phương pháp kiểm định đồng liên kết
Johansen để kiểm tra xem có tồn tại mối quan hệ đồng liên kết trong dài hạn giữa các
biến dừng ở sai phân bậc một không. Sau đó sử dụng vecto đồng liên kết đã được
chuẩn hóa của phương trình Johansen để ước lượng mô hình.
Đối với trường hợp (2), chúng tôi sử dụng phương pháp kiểm định đồng liên kết có
xét đến một điểm gãy của Gregory và Hansen (1996) (sau đây viết là GH) và sử dụng
mô hình của kiểm định này.
Còn trong trường hợp (3), chúng tôi kiểm định đồng liên kết có xét đến hai điểm gãy
theo phương pháp của Hatemi-J (2008, 2009) (sau đây viết là HJ).
4. NỘI DUNG NGHIÊN CỨU
Phần 1 của bài nghiên cứu sẽ giới thiệu cơ sở lí thuyết của tỷ giá hối đoái thực cân
bằng và các phương pháp đo lường tỷ giá hối đoái, giới thiệu mô hình NATREX.
Phần 2 sẽ tổng quan về những nghiên cứu trước đây xoay quanh vấn đề xây dựng mô
hình xác định tỷ giá hối đoái trung và dài hạn tại Việt Nam, những ứng dụng và phát
triển mô hình NATREX của Stein (1995), và các nghiên cứu có xét đến điểm gãy
trong phương trình đồng liên kết
Phần 3 và 4 chúng tôi sẽ xây dựng mô hình NATREX mở rộng cho Việt Nam dựa
trên bài nghiên cứu gốc của Lim & Stein (1995) và của You & Sarantics ( 2008 ) và
giới thiệu hai phương pháp thực nghiệm GH và HJ sử dụng trong mô hình.
Phần 5 và 6 là phần mô tả dữ liệu và trình bày kết quả ước lượng tỷ giá hối đoái thực

cân bằng trong dài hạn từ mô hình NATREX
Phần 7 sẽ tóm tắt lại các ý chính của bài và đề xuất các chính sách cần thiết.
5. ĐÓNG GÓP CỦA ĐỀ TÀI
Qua đề tài nghiên cứu “Điểm gãy cấu trúc và mô hình tỷ giá thực hiệu lực cân bằng
ở Việt Nam-phương pháp NATREX” nhóm hy vọng có thể đóng góp một mô hình
hữu ích trong việc xác định tỷ giá hối đoái cân bằng trong trung và dài hạn cho đồng
Việt Nam và xác định mức độ sai lệch của tỷ giá hối đoái thực so với giá trị cân bằng
trong các giai đoạn. Từ đó, tìm kiếm nguyên nhân và một số gợi ý chính sách từ việc
xác định mức độ sai lệch trên.
6.
HƢỚNG
PHÁT TRIỂN CỦA ĐỀ TÀI
Do còn nhiều hạn chế trong phần thu thập dữ liệu và xử lí số liệu nên nhóm vẫn còn
phân vân trong việc đưa ra kết luận chính xác mô hình nào là phù hợp nhất cho Việt
Nam (mô hình có xét đến điểm gãy hay không xét đến điểm gãy). Chính vì vậy, bài
nghiên cứu này vẫn còn chưa hoàn chỉnh và kết quả cần phải kiểm tra thêm, bao gồm
việc xây dựng mô hình, lựa chọn các biến số, thu thập và xử lí số liệu.
Tuy nhiên, kết quả này cũng cho thấy còn có nhiều vấn đề cần phải tìm hiểu thêm và
phân tích sâu hơn về cách thức quản lý tỷ giá cũng như xác định cơ chế tỷ giá phù hợp
cho Việt Nam. Một số hướng phát triển tiếp theo của đề tài có thể là phân tích mức
định giá sai tỷ giá thực sẽ tác động thế nào đến hoạt động xuất nhập khẩu của Việt
Nam. Hoặc phân tích, so sánh các tác động của việc neo đồng tiền Việt Nam theo
USD hay là theo một rổ tiền tệ đối với giá trị thực của VND cũng như đối với nền
kinh tế và từ đó xây dựng rổ tiền tệ hợp lý để neo đồng tiền Việt Nam.
MỤC
LỤC
DANH M

Ụ C T Ừ VI Ế

T
T

Ắ T


i
DANH M

Ụ C C Á

C H Ì

NH,
B

Ả N

G

.


ii
DANH M

Ụ C H Ì

NH
.

.


ii
DANH M Ụ

C B Ả N

G

.

.

.

iii
L Ờ I M Ở ĐẦ U
.

.


iv
1. C Ở S Ở LÍ
T

HUY Ế

T


1
1.1 T

ỷ giá c

ân
bằng
. . . .

1
1.2 Các ph ư

ơ

ng pháp đ

o l ư

ờng t

ỷ g i

á hối đ o

ái cân
b

ằn g

. .

2
1.2.1 Ph ư

ơ n

g pháp n

g a

ng giá sứ

c m ua
(PPP )

:

. . .

2
1.2.2 T

ỷ g i

á hối đ

oái c

ân b

ằng cơ bản
( F

EER )

:
. . .

3
1.2.3 T

ỷ g i

á hối đ

oái c

ân b

ằng hà n

h vi
( B

E E

R )

. . .

4
1.2.4 T

ỷ g i

á hối đ

oái t h

ự

c tự nhiên
(NA T

RE X

)

. . .

4
2. T Ổ NG QUAN C Á

C NGH I

ÊN C

Ứ

U
T R

Ƣ
ỚC
Đ Â

Y
.


8
2.1 Đo l ư

ờng t

ỷ giá hối đoái c

ủa V i

ệt N a

m b ằ

ng các ph ư

ơng pháp
kh

ác :

.

8
2.2 Mô H ì

nh
N A

TREX
. . . .

9
2.3 Các ph ư

ơ

ng pháp x

ác đ

ịnh đồ n

g liên k

ết c

ó xác đ

ịnh đi ể

m
g ã

y 11
3. X ÂY D

Ự NG M

Ô H

ÌNH N A

TR E

X T Ạ I V

I Ệ T N A

M
.


13
3.1 H à

m ti ế

t
ki ệ

m :
. . . 13
3.2 T

ỷ lệ th ư

ơng m ại v

à t

ỷ giá hối
đoá i

. . .14
3.3 Đầu tư
. . . . .15
3.4 Cân b ằ

ng thị tr ư

ờn

g hàng
hóa
. . 17
3.5 Tài kh o

ản vãng
lai.
. . . .18
3.6 Cân b ằ

ng danh m ụ

c đầu t ư

:
. . 18
3.7 Sự tích l ũ

y c

ủa v ố

n và tài s

ản n ư

ớ

c
ngoà i

. . .18
3.8 Cân b ằ

ng trung hạn

. . . .19
3.9. Điều c

hỉnh
đ ộ

n g

. . . .20
3.10. Trạng thái d ừ

ng :
. . . .24
3.11. Giá t ư

ơ

ng đối c

ủ

a hàng h ó a phi m ậu dị c

h và t

ỷ giá hối đoái th ự

c trong

tru n

g và dài
hạ

n



. . . .
.25
3.11.1 T

ỷ l

ệ th ư

ơng m ạ

i ( T
):
. . . . .

26
3.11.2 Nă n

g suất s

ản x

u ấ

t

(PR O

D )

. . 27
3.11.3 Đầu tư công c

ủa chính p h

ủ (GI)
. . .27
3.11.4 Lãi suất n ư

ớc n

goài ( rus
)

. . 28
3.11.4 Sự ư

a thí c

h theo t h

ời gian của xã
h

ội
. . .29
3.11.5 Độ mở th ư

ơ

ng m ạ

i ( OP E

N
)

. . 30
4.
PHƢ Ơ

NG

P H

ÁP T

H

Ự C N G

HI Ệ M
.

.
31
5. MÔ T Ả D Ữ
L

I Ệ U

.



34
5.1. T

ỷ giá hối đo á

i th ự

c hiệu l ự

c RE E

R (R* )

. . .34
5.2 T

ỷ lệ th ư

ơng m ại h

iệ

u l ự

c
(ET):

. . 35
5.3. Năng suất sản xuất

(PROD )

. . 35
5.4. T

ỷ lệ c

ủa sự ư

a th í

ch theo t h

ời gian c

ủa x

ã hội (g và

gus) :

. .36
5.5. Đầu tư c ô

ng c

ủa V

i ệ

t N a

m
(G I

):
. . .36
5.6. Độ mở th ư

ơng mại (OPEN):
. . 36
5.7. Chỉ s

ố phụ t

huộc t r

ẻ và già t ư

ơng đối ( DE

PY) và

( D

EPO) :

. .

36
5.8. Hạn c h

ế thanh kh o

ản

(LIQC) :

. . 37
5.9. Lãi su ấ

t th ự

c của M

ỹ

(rus) :

. . 37
6.
PHƢ Ơ

NG

P H

ÁP C

H

Ạ Y MÔ HÌNH VÀ K

Ế T Q U

Ả TH Ự

C
N

GHI Ệ M



37
6.1. Ch ạ

y mô hì n

h N A

TREX kh ô

ng xét đ

ến đ

iểm

g ã

y

. .37
6.1.1.
Bƣớc

1

: Ki ể

m t r

a tính dừ

ng của các
bi ế

n

. . . .

37
6.1.2.
Bƣớc

2

: Ki ể

m đ ị

nh đ

ồ ng li ê

n k ết đ

ố i v ớ

i các ch u

ỗi I (

1) và ư

ớc
l ư

ợ ng

m ô
h ì

nh cân b ằ ng tr o

ng dài h

ạ n s ử d ụ ng ki ể

m định đ ồ

n

g liên k

ế t
c

ủ a

Joha

n



se

n



.

38
6.1.3.
Bƣớc

3

: Khi có

m ố

i quan h

ệ đồ ng liên k

ế t gi ữ

a các bi ế n

, ta t h

ự

c hi ện ư

ớc
l ư

ợ ng
ph ư

ơng trình theo ve ct

o đ

ồng liên kết J o

hans e

n để thể hi ệ

n m ối c â

n b

ằng trong d

ài
hạn của các
b



iến

. . . 40
6.1.4.
Bƣớc

4

: Tính N

ATREX và tính đ

ộ sai lệch
. 41
6.2. Ch ạ

y mô hì n

h N A

TREX có một đi ể

m

g ã

y . . .

42
6.2.2.
Bƣớc

2

: Ki ể

m đ ị

nh m ối qu a

n hệ đ ồ

ng l i

ên k

ết cho p

hép m ộ

t đ i

ểm
g ã

y


n

ội

sinh bằng ph ư

ơng pháp G

H
. . . .42
6.2.3.
Bƣớc

3

: Ước l ư

ợ

ng m ô hì n

h, tính NA T

REX và xác định đ

ộ s a

i lệch:
.43
6.3. Ch ạ

y mô hì n

h N A

TREX có h

ai đi ể

m
g ã

y
. . .

45
6.3.1.
Bƣớc

1

: Ki ể

m đ ị

nh tính d ừ

ng
. . 46
6.3.2.
Bƣớc

2

: Ki ể

m đ ị

nh m ối qu a

n hệ đ ồ

ng l i

ên k

ết cho p

hép hai đ i

ể

m
g ã

y


n

ội

sinh bằng ph ư

ơng pháp H at

e m i

-
J .

. . . .

46
6.3.3.
Bƣớc

3

: Ước l ư

ợ

ng m ô hì n

h
. . 47
6.4. So s á

nh kết q

uả h a

i tr ư

ờng hợp gi ữ

a có g ã

y v

à không có
g ã

y
. 47
7. K Ế T L

U Ậ N VÀ H

ÀM Ý C H

ÍNH S

ÁCH


52
TÀI LI Ệ

U T H

AM
K

H Ả

O


1
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
NATREX : Tỷ giá hối đoái tự nhiên (Natural Rate of Exchange)
PPP : Phương pháp ngang giá sức mua
FEER : Tỷ giá hối đoái cân bằng cơ bản
BEER : Tỷ giá hối đoái cân bằng hành vi
USD : Đồng Đô la
UIP : Ngang giá lãi suất không phòng ngừa
ARDL : Phương pháp phân phối trễ tự hồi quy
UNFPA : Quỹ Dân số Liên hợp quốc
USA : Nước Mỹ
CA : Tài khoản vãng lai
VND : Việt Nam đồng
i
DANH MỤC CÁC HÌNH, BẢNG
DANH MỤC HÌNH
H Ì NH 1: T RẠ NG T H

ÁI Đ

I Ề

U C H

Ỉ N H ĐỘ NG ( G> 0

)

22
H Ì NH 2: T RẠ NG T H

ÁI Đ

I Ề

U C H

Ỉ N H ĐỘ NG ( G< 0

)

23
H Ì NH 3. NATREX V

À

R EER
TR

ƢỜ

N

G





H

Ợ P K H

Ô NG
G

Ã

Y




41
H Ì NH 4. M Ứ C Đ Ộ Đ

Ị NH G

I Á SAI K H

I K H Ô

N G X É T Đ

Ế N Đ

I Ể

M G Ã Y

.


42
H Ì NH 5. NATREX V

À

R EER
TR

ƢỜ

N

G





H

Ợ P C Ó

M Ộ

T Đ

I Ể M G

à Y
.


45
H Ì NH 6. M Ứ C Đ Ộ Đ

Ị NH G

I Á SAI K H

I X ÉT Đ

Ế N

M Ộ T Đ

I Ể

M G

à Y

.


45
H Ì NH 7. NATREX V

À

R EER TR O N G

T R Ƣ Ờ

N G

H Ợ

P C Ó Đ

I Ể

M G Ã Y VÀ K HÔ NG C Ó ĐIỂ

M G Ã Y
.

.

48
H Ì NH 8. M Ứ C Đ Ộ Đ

Ị NH G

I Á SAI K H

I K H Ô

N G X É T Đ

Ế N Đ

I Ể

M G Ã Y

.


49
H Ì NH 9. M Ứ C Đ Ộ Đ

Ị NH G

I Á SAI K H

I C Ó XÉT

Đ Ế N Đ

I Ể

M G Ã Y

.


49
H Ì NH 10.T Ổ N G M Ứ C Đ

Ị N H G

I Á SAI C

Ủ A T Ỷ G

I Á T HỰ C G

I AI Đ O

Ạ N

2000-2010 T H EO P H

Ƣ
Ơ

N G
P H ÁP BEER

.


52
ii
DANH MỤC BẢNG
B Ả

N G 1. D AN H S ÁC H

20 Đ Ố

I T Á C
T

H



Ƣ

Ơ

N

G

M Ạ

I C Ủ

A

V I Ệ

T N A M Đ Ể

T Í N H

R EER

. 35
B Ả

N G

2.

D AN H

S ÁC H

1 3

Đ Ố

I

T Á C

T

H



Ƣ

Ơ

N

G





M

Ạ I

C

Ủ A

V I Ệ T

N AM

Đ Ể

T Í NH

C ÁC

C H

Ỉ

T I Ê U
T

ƢƠ

N

G





ĐỐ

I

. . . .

35
B Ả

N G 3. K I Ể

M Đ

Ị N H TÍ N H D

Ừ N G C Ủ

A C ÁC BI Ế N

. .

38
B Ả

N G

4.

K I Ể

M

Đ

Ị NH

Đ Ồ

N G

LI Ê N

K Ế

T

J OH A NS E N T R Ƣ Ờ

N G

H

Ợ P

K H Ô

N G

C Ó

G

à Y

T H

Ứ
N

H Ấ

T

. . . .
38
B Ả

N G 5. K I Ể

M Đ

Ị N H ĐỒ NG LI Ê N K

Ế T J OH A N S E N
TR

Ƣ

Ờ



N

G





H Ợ

P K H Ô

N G G Ã Y T H

Ứ 2

. 39
B Ả

N G 6. K I Ể

M Đ

Ị N H ĐỒ NG LI Ê N K

Ế T C Ó

M Ộ T Đ

I Ể

M G

à Y

GH C H

O
T

R

ƢỜ

N

G





H Ợ

P

. 42
B Ả

N G 7. K I Ể

M Đ

Ị N H ĐỒ NG LI Ê N K

Ế T C Ó

M Ộ T

M Ộ T Đ

I Ể

M G

à Y

GH C H O

TR

Ƣ

Ờ



N

G

H Ợ P

2 43
B Ả

N G 8. K I Ể

M Đ

Ị N H ĐỒ NG LI Ê N K

Ế T C Ó H AI Đ

I Ể M G Ã Y

HJ . .

46
B Ả

N G

9.

T Ỷ

T R Ọ N G

T

H



Ƣ

Ơ



N

G





MẠ

I

C Ủ A

V I Ệ

T

N AM Đ

Ố

I

V Ớ

I

M Ộ

T

SỐ

Đ Ố

I

T ÁC

G

I AI
Đ O

Ạ N

2003 -
201 1

. . . .

55
14
LỜI MỞ
ĐẦU
Ngày nay toàn cầu hóa là một xu hướng phát triển quan trọng trên thế giới, giúp tạo
nên một mạng lưới kết nối các nền kinh tế của các quốc gia lại với nhau. Nhưng để
hội nhập toàn cầu tốt lại là một quá trình đầy thách thức. Trong quá trình đó, chính
sách tỷ giá hối đoái đóng một vai trò quan trọng và là một vấn đề phức tạp, nhạy cảm
đối với các nền kinh tế; đã có không ít quốc gia gặp khủng hoảng và chao đảo vì vấn
đề này. Vì vậy, mỗi quốc gia cần phải có một chính sách quản lý ngoại hối và cơ chế
điều hành tỷ giá hối đoái thích hợp.
Những kiến nghị gần đây về việc Việt Nam nên phá giá tiền đồng đã gây ra các cuộc
tranh luận giữa các giới hàn lâm và kinh tế xung quanh vấn đề về giá trị của Việt Nam
đồng (VND). Một số bài nghiên cứu trước đây đã tìm hiểu về tỷ giá hối đoái thực hiệu
lực của Việt Nam đều đưa ra nhận định Việt Nam đồng đã được định giá cao trong 3
năm đầu và 3 năm cuối thập kỉ 2000-2010, xen giữa đó là giai đoạn Việt Nam đồng bị
định giá thấp. Những nghiên cứu này đều sử dụng phương pháp tỷ giá hối đoái cân
bằng theo hành vi (BEER) (như nghiên cứu của nhóm tác giả Vũ Quốc Huy, Nguyễn
Thị Thu Hằng và Vũ Phạm Hải Đăng (2011), nghiên cứu của Hạ Thị Thiều Dao và
Phạm Thị Bình Minh (2010)). Trong bài nghiên cứu này, chúng tôi áp dụng và phát
triển mô hình NATREX, là mô hình chưa từng được áp dụng cho Việt Nam. Khác với
PPP, BEER, mô hình NATREX quan tâm đến cấu trúc của nền kinh tế và cung cấp
các thông tin liên quan đến việc xác định tỷ giá hối đoái cân bằng trong bối cảnh nền
kinh tế Việt Nam đang có sự tăng trưởng mạnh mẽ. Bài nghiên cứu này cũng đã xem

qua các bài nghiên cứu khác để có thể xây dựng mô hình NATREX mở rộng cho Việt
Nam, kết hợp chặt chẽ với các yếu tố kinh tế cơ bản khác để từ đó xác định tỷ giá hối
đoái cân bằng- những yếu tố mà các nghiên cứu trước đây đã không xem xét tới. Để
xây dựng mô hình NATREX cho Việt Nam, chúng tôi đã xây dựng một bộ dữ liệu
theo quý đồng nhất cho giai đoạn 1995 – 2011.
Trong suốt thập kỉ gần đây, Việt Nam đã trải qua nhiều sự thay đổi về cả chính sách
và kinh tế. Và những điểm gãy cấu trúc đóng một vai trò rất quan trọng nhưng nếu
không được giải thích trong các môt hình thực nghiệm thì nó có thể dẫn đến những kết
luận sai lầm. Vì vậy mà những điểm gãy cấu trúc là một nhân tố quan trọng cần được
xem xét khi ước lượng giá trị cân bằng của VND, nhưng chúng lại bị bỏ qua trong các
nghiên cứu trước đây. Từ đó, chúng tôi đã chú ý đến việc xác định phương trình đồng
liên kết có xét đến điểm gãy cấu trúc nội sinh sử dụng phương pháp của Gregory và
Hansen (1996) và của Hatemi-J (2008, 2009).
Bài nghiên cứu này được sắp xếp như sau. Phần 1 sẽ trình bày cơ sở lý thuyết và các
phương pháp xác định tỷ giá hối đoái thực cân bằng. Phần 2 thảo luận về các nghiên
cứu trước đây về xác định tỷ giá cân bằng ở Việt Nam, phương pháp NATREX và
phương thức xác định mối quan hệ đồng liên kết có xét đến điểm gãy cấu trúc nội
sinh. Phần 3 phác thảo và phân tích mô hình NATREX mở rộng. Phần 4 trình bày
phương pháp thực nghiệm. Phần 5 mô tả dữ liệu ở Việt Nam. Phần 6 trình bảy phương
pháp chạy mô hình và các kết quả thực nghiệm của Việt Nam. Phần 7 tóm tắt lại các ý
chính của bài và đề xuất các chính sách cần thiết.
1. CỞ SỞ LÍ
THUYẾT
1.1 Tỷ giá cân
bằng
Tỷ giá hối đoái cân bằng là tỷ giá được xác định khi lượng cung ngoại tệ bằng lượng
cầu ngoại tệ tại một mức giá nội địa cụ thể, trong đó cầu ngoại tệ xuất phát từ nhu cầu
về hàng hóa, dịch vụ và tài sản tài chính của nước ngoài, còn cung ngoại tệ xuất phát
từ nhu cầu về hàng hóa nội địa của nước ngoài.
Tỷ giá cân bằng thường được xác định trên cơ sở tỷ giá thực thay vì tỷ giá danh

nghĩa.Vì: thứ nhất là các quyết định tiêu dùng của người tiêu dùng và quyết định sản
xuất của người sản xuất phần lớn dựa trên các điều kiện thực và không dựa trên điều
kiện danh nghĩa. Thứ hai là hầu hết các quốc gia, đặc biệt là các quốc gia đang phát
triển và các quốc gia mới nổi thì chấp nhận một chế độ tỷ giá cứng nhắc, trong đó tỷ
giá danh nghĩa thì cố định hoặc được neo theo một đồng tiền hoặc một rổ các đồng
tiền chủ yếu của thế giới. Vì vậy, sự phân tích sẽ bị hạn chế nếu nghiên cứu trên sự
thay đổi của tỷ giá danh nghĩa.
Nếu dựa trên phương diện thời gian thì tỷ giá cân bằng được chia thành 3 loại: tỷ giá
cân bằng trong ngắn hạn, trong trung hạn và trong dài hạn.
- Tỷ giá cân bằng trong ngắn hạn: là tỷ giá được xác định dựa trên giá trị hiện
tại của các nhân tố cơ bản sau khi đã loại bỏ ảnh hưởng của các hiệu ứng ngẫu
nhiên (ví dụ như hiệu ứng bong bóng trên thị trường tài sản). Nếu trong ngắn
hạn nền kinh tế bị mất cân bằng thì trong ngắn hạn tỷ giá sẽ phải thay đổi để
giúp thị trường cân bằng trở lại. Vì vậy, tỷ giá cân bằng
trong

ngắn
hạn được
xác định dựa trên giá trị hiện hành của các nhân tố cơ bản
hơn

là
giá trị cân bằng
của chúng. Tỷ giá cân bằng trong ngắn hạn sẽ là tỷ giá cân bằng hiện hành nếu
thị trường có đủ sự hiểu biết thực tế và phản ứng trở lại một cách hợp lý.
- Tỷ giá cân bằng trong trung hạn: là tỷ giá được xác định khi nền kinh tế đạt
được sự cân bằng bên trong và sự cân bằng bên ngoài. Cân bằng bên trong là
khi nền kinh tế đạt mức sản lượng tiềm năng trong điều kiện
toàn

dụng
lao
động tại mức giá ổn định. Cân bằng bên ngoài là khi tài khoản vãng lai đạt tới
trạng thái bền vững và
17
phù hợp với sự cân bằng của dòng vốn. Tóm lại thì có thể xem sự cân bằng trong
trung hạn là sự cân bằng linh hoạt của giá mà độc lập với chính sách tiền tệ.
- Tỷ giá cân bằng trong dài hạn: là tỷ giá được xác định khi nền kinh
tế

đạt
được
sự cân bằng trong lưu chuyển vốn. Tuy nhiên, sự cân bằng trong dài hạn có thể
mất rất nhiều năm hay nhiều thập kỷ để đạt được. Tỷ giá cân bằng trong dài hạn
sẽ được xác định dựa trên giá trị trong dài hạn của các nhân tố kinh tế cơ bản,
sau khi đã loại bỏ các tác động chu kỳ và tác động bong bóng của thị trường tài
sản.
1.2 Các
phƣơng
pháp đo
lƣờng
tỷ giá hối đoái cân
bằng
1.2.1
Phƣơng
pháp ngang giá sức mua
(PPP):
Phương pháp ngang giá sức mua PPP dựa trên qui luật cơ bản là “quy luật một giá”
(LOP). Quy luật một giá cho rằng dưới điều kiện không có rào cản đối với thương mại
quốc tế và chu chuyển vốn (chẳng hạn như các hàng rào thuế quan và kiểm soát vốn),

các quốc gia nội địa và nước ngoài hoạt động tại mức toàn dụng lao động, và một hệ
thống giá cả thị trường, các hàng hóa đồng nhất (i) được bán ở các quốc gia khác nhau
phải được bán với mức giá giống nhau (khi được chuyển đổi ra đồng tiền giống nhau).
PPP khái quát quy luật một giá và xác nhận một vài đặc trưng quan trọng như sau:
Thứ nhất là mức giá chung của một rổ những hàng hóa giống nhau trong các quốc gia
khác nhau sẽ luôn bằng nhau khi chúng được đo lường theo một đơn vị tiền tệ chung
(được biết đến như là PPP tuyệt đối). Nói cách khác, khái niệm cơ bản của lý thuyết
PPP khẳng định rằng mức giá xác định nên tỷ giá hối đoái cân bằng.
Thứ hai là tỷ giá hối đoái thực PPP là hằng số và bằng 1. Với giả định cơ bản rằng giá
cả là cứng nhắc trong ngắn hạn, PPP thường được xem là tỷ giá hối đoái cân bằng dài
hạn. Tuy nhiên, trong ngắn hạn, tỷ giá hối đoái danh nghĩa hiện hành có thể lệch ra
khỏi tỷ lệ PPP. Sự lệch khỏi này sẽ được xem như là sự đánh giá cao hoặc đánh giá
thấp giá trị đồng nội tệ.
Khi ứng dụng phương pháp PPP có một số hạn chế sau: Thứ nhất là quy luật một giá
không xem xét đến khả năng xảy ra rào cản thương mại (hàng rào thuế quan và phi
thuế quan), kiểm soát vốn và chính sách quản lý giá. Hai là, PPP không còn chính xác
nữa khi có sự thay đổi của tỷ trọng giữa khu vực trong nước và nước ngoài hay tỷ
trọng giữa các sản phẩm, sự tồn tại của hàng hóa phi mậu dịch, hay sự khác nhau
trong năng suất của khu vực hàng hóa mậu dịch và phi mậu dịch. Cuối cùng, sự cứng
nhắc trong giá danh nghĩa làm cho tỷ giá hiện hành hội tụ chậm về tỷ giá thực PPP
trong dài hạn.
1.2.2 Tỷ giá hối đoái cân bằng cơ bản
(FEER):
FEER là tỷ giá hối đoái được xác định khi có sự cân bằng bên trong và bên ngoài xảy
ra đồng thời. Cân bằng bên trong đạt được khi nền kinh tế đạt tại mức sản lượng tiềm
năng trong điều kiện toàn dụng lao động và hoạt động trong môi trường lạm phát thấp.
Cân bằng bên ngoài được thể hiện qua trạng thái bền vững của cán cân thanh toán
trong trung hạn. Tiêu chuẩn tối thiểu đối với cân bằng bên ngoài là sự cân bằng tài
khoản vãng lai tại một mức bền vững. Đồng thời phải loại bỏ các nhân tố chu kỳ và
đầu cơ trong ngắn hạn trong thị trường ngoại hối thì lúc này FEER được xác định dựa

vào các nhân tố kinh tế cơ bản mà được kỳ vọng duy trì trong trung hạn. Vì vậy, về
bản chất thì FEER xem xét mô hình tỷ giá cân bằng trong trung hạn.
FEER được xem như là một phương pháp tiêu chuẩn đo lường tỷ giá cân bằng, bởi vì
FEER là tỷ giá phù hợp với điều kiện cân bằng kinh tế vĩ mô lý tưởng (sự cân bằng
bên trong và bên ngoài). Trái lại với phương pháp PPP, phương pháp FEER xem xét
tỷ giá cân bằng sẽ thay đổi theo thời gian.
Các nhân tố dẫn hướng cho quỹ đạo của FEER là:
Thứ nhất là tốc độ tăng trưởng sản lượng tiềm năng trong điều kiện lạm phát thấp ở cả
hai nền kinh tế nội địa và nước ngoài.
Thứ hai là mức tài khoản vãng lai bền vững. Để duy trì sự cân bằng tài khoản vãng lai
tại một tỷ lệ mục tiêu đòi hỏi đồng nội tệ phải tăng giá hoặc giảm giá theo.
Thứ ba là trong ngắn hạn, quỹ đạo của FEER có thể được suy ra từ sự thay đổi trong
tỷ giá thực hiệu lực mà đảm bảo sản lượng nội địa và nước ngoài theo hướng đạt được
sự cân bằng tài khoản vãng lai mục tiêu.
Rất khó để đạt được đồng thời ba mục tiêu, vì vậy phương pháp này giả định rằng cân
bằng bên trong sẽ đạt được nếu cân bằng bên ngoài đạt được. Ngoài ra, việc ứng dụng
FEER có những hạn chế nhất định như FEER không chỉ rõ tỷ giá thay đổi như thế nào
từ mức hiện hành đến tỷ giá cân bằng trong dài hạn, đồng thời FEER tập trung trong
trung hạn nên đã loại bỏ các yếu tố đầu cơ, do đó rất khó để tính toán tác động trong
ngắn hạn. Hơn nữa, FEER giả định lãi suất duy trì ở mức cân bằng trong dài hạn nên
đã hạn chế trong việc mô hình hóa chính sách tiền tệ. Cuối cùng, nếu FEER phụ thuộc
quá nhiều vào độ co dãn thương mại có thể dẫn đến những dự báo không chính xác
trong quỹ đạo FEER.
1.2.3 Tỷ giá hối đoái cân bằng hành vi
(BEER)
BEER là tỷ giá hối đoái được xác định dựa trên các biến nhân tố kinh tế cơ bản dài
hạn và chênh lệch lãi suất thực ngắn hạn. Phương pháp BEER phân tích hành vi của tỷ
giá bằng cách xem xét nguồn gốc của sự chuyển động theo chu kỳ và tạm thời của tỷ
giá và sử dụng các giá trị hiện tại (hơn là các giá trị ở mức toàn dụng lao động) của
các nhân tố kinh tế cơ bản trong việc xác định tỷ giá thực cân bằng. Đồng thời, BEER

không xem xét sự cân bằng kinh tế vĩ mô (sự cân bằng bên trong và bên ngoài).
Các nhân tố chính của phương pháp BEER là: (1) tập hợp các nhân tố kinh tế dài hạn
(bao gồm tỷ giá thương mại, tài sản nước ngoài ròng, nợ công, năng suất, và những
nhân tố tương tự); và (2) ngang giá lãi suất không phòng ngừa (UIP), được giả định là
xác định hành vi ngắn hạn (có tính chu kỳ) của tỷ giá.
BEER là phương pháp khá đơn giản để ứng dụng vào các nền kinh tế nhưng BEER
gặp phải một số hạn chế nhất định. BEER giả định mối tương quan dài hạn ổn định có
nguồn gốc từ dữ liệu quá khứ, điều này gây khó khăn cho những quốc gia có sự thay
đổi cấu trúc quan trọng trong ngắn hạn hoặc đối với những dữ liệu dài hạn không có
sẵn. Hơn nữa, độ nhạy của các ước lượng đối với việc lựa chọn dữ liệu làm cho BEER
không còn chính xác vì BEER là một mô hình thực nghiệm, không có một cấu trúc
nào được đưa ra. Và không có bất kỳ một lý thuyết nào hướng dẫn lựa chọn các biến
nhân tố cơ bản trong phương pháp BEER.
1.2.4 Tỷ giá hối đoái thực tự nhiên
(NATREX)
Theo Stein (1994) thì NATREX là tỷ giá hối đoái thực cân bằng sau khi đã loại bỏ các
nhân tố chu kỳ và dòng vốn đầu cơ, tỷ lệ thất nghiệp là tự nhiên. NATREX dựa trên
ba nền tảng lý thuyết cơ bản:
Thứ nhất là dựa trên lý thuyết tài khoản thu nhập quốc gia tiêu chuẩn:
I - S + CA = 0
Trong đó I là đầu tư, S là tiết kiệm và CA là tài khoản vãng lai. Mức tiết kiệm và đầu
tư phụ thuộc vào lưu lượng vốn, của cải và nợ nước ngoài ròng.
Công thức trên cho thấy sự cân bằng trong trung hạn khi nền kinh tế đạt được mức sản
lượng tiềm năng và đạt được kỳ vọng về lạm phát, tương tự như phương pháp FEER.
Cân bằng trung hạn có thể được thể hiện bởi những điều kiện sau: (a) Thị trường
chứng khoán nội địa cân bằng; (b) Dòng vốn đầu cơ ngắn hạn và các nhân tố chu kỳ
được loại bỏ; (c) Bất cứ chênh lệch nào giữa đầu tư và tiết kiệm được bù đắp bằng
nguồn cung chứng khoán mậu dịch dài hạn. NATREX trung hạn là tỷ giá cân bằng
phù hợp với sự cân bằng cán cân thanh toán hay sự cân bằng kinh tế vĩ mô.
Thứ hai là theo Stein (1994), các nhân tố cơ bản là sự biến động năng suất và tiết kiệm

xã hội (sự ưa thích theo thời gian của tiêu dùng/ chi tiêu vốn của chính phủ và hộ gia
đình) trong nước và nước ngoài, được thể hiện bởi nhân tố Z(t). Các nhân tố cơ bản
được xác định là ngoại sinh không chỉ tác động đến đầu tư, tiết kiệm và tài khoản
vãng lai mà còn tác động đến quỹ đạo của NATREX. Z(t) sẽ tác động đến sự hình
thành vốn, tỷ lệ tích lũy nợ và lãi suất. Vì tiết kiệm và đầu tư thay đổi nên NATREX
thay đổi theo. Nói cách khác, phương pháp NATREX là phương pháp động (thể hiện
qua sự thay đổi trong dòng vốn và nợ) mà sau đó tác động trở lại sự cân bằng kinh tế
vĩ mô. Phương pháp này cho phép phương pháp NATREX xác định tỷ giá từ giá trị
cân bằng trung hạn đến giá trị cân bằng dài hạn.
Cuối cùng là NATREX sẽ hội tụ về một tỷ lệ ổn định trong dài hạn khi không có một
sự thay đổi nào trong các nhân tố cơ bản (vì vậy không có sự thay đổi trong dòng vốn
và nợ).
Dựa trên các khuôn khổ lý thuyết trên, không giống như phương pháp FEER,
NATREX là tỷ giá cân bằng động, và quỹ đạo của tỷ giá có thể được chia thành 3
thành phần: trung hạn, dài hạn, và trạng thái ổn định. Để phân tích điểm này rõ hơn thì
tỷ giá thực có thể được mô tả thành 3 thành phần khác nhau:
Tỷ giá thực thực tế: qt=qt(kt, Ft,

Zt). Đây là tỷ giá tại thời điểm (t), phụ thuộc vào
dòng vốn, nợ và dòng vốn đầu cơ. Vốn và nợ chịu tác động bởi sự thay đổi trong các
nhân tố kinh tế cơ bản Z(t).
NATREX trung hạn: qt=qt(kt, Ft, Zt). Tỷ giá bị tác động bởi sự thay đổi vốn và nợ
(do sự thay đổi của các nhân tố cơ bản). Tuy nhiên không giống như tỷ giá thực thực
tế thì dòng vốn đầu cơ không tác động đến NATREX trung hạn.
Trong dài hạn, NATREX hội tụ về tỷ giá dài hạn ổn định: q* =q*(Zt). NATREX thực
cân bằng trong dài hạn dừng hoặc là hằng số thì phù hợp với PPP. Vì vậy, NATREX
mở rộng mô hình PPP và FEER bằng cách phân tích các giai đoạn mà các nhân tố cơ
bản không dừng và tạo nên quỹ đạo của tỷ giá từ ngắn hạn đến trung hạn, từ trung hạn
đến dài hạn.
Vì vậy, dựa trên những phân tích trên đây thì tỷ giá thực thực tế không cần thiết là tỷ

giá cân bằng, và bao gồm ba thành phần:
qt(kt,

Ft,





Zt)=
*


(














)

(










)
+



*


(
)

(

)
+






( )
Trong đó
*


(








)


(

)
+

mô tả quỹ đạo di
chuyển của tỷ giá từ ngắn
hạn đến trung hạn, và
*


(






)
(
)
+

thể hiện quỹ đạo trong dài
hạn (từ vị
trí cân bằng trong trung hạn đến vị trí cân bằng trong dài hạn).
Sự ứng dụng của phương pháp NATREX thì đơn giản hơn hàm ý của lý thuyết.

NATREX được ước lượng bằng cách xác định mối tương quan đồng liên kết trong dài
hạn giữa tỷ giá thực và các nhân tố cơ bản (năng suất và sự ưa thích theo thời gian);
phần điều chỉnh sai số được dùng để xác định quỹ đạo của tỷ giá thực theo hướng
NATREX. Lý thuyết được sử dụng để giải thích tại sao tỷ giá thực thay đổi theo một
cách nhất định và dự báo tỷ giá có thể thay đổi theo thời gian như thế nào. Ví dụ, một
sự tăng giá trong trung hạn của tỷ giá thực có thể phù hợp với một sự gia tăng trong
chi tiêu công, điều mà làm gia tăng tổng cầu và làm xấu đi tình trạng của tài khoản
vãng lai. Vì vậy, lý thuyết cho thấy rằng một sự giảm giá trong tỷ giá thực là điều cần
thiết để làm cân bằng tài sản nước ngoài ròng trong dài hạn.
Khi mà khoảng thời gian càng dài thì vấn đề của việc điều chỉnh tỷ giá động có thể
được đánh giá tốt nhất bằng phương pháp NATREX. Trong dài hạn NATREX hội tụ
tại một tỷ giá dài hạn ở trạng thái dừng chỉ khi không có sự thay đổi trong lượng vốn
và nợ.
Đó là lý do cho những bài nghiên cứ gần đây áp dụng phương pháp NATREX để phân
tích ý nghĩa của chính sách tiền tệ và chính sách tỷ giá trong dài hạn (ví dụ như bài
nghiên cứu của Rajan và Siregar (2002) khi phân tích về chênh lệch tỷ giá trước và
sau khủng hoảng của đồng Dollar Hồng Kông và đồng Dollar Singapore; và bài
nghiên cứu của Stein (2002) nghiên cứu về tác động của sự mở rộng liên minh châu
Âu lên tỷ giá thực cân bằng).
2. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU
TR
Ƣ
ỚC
ĐÂY
2.1 Đo
lƣờng
tỷ giá hối đoái thực cân bằng ở Việt
Nam:
Các nghiên cứu về biến động tỷ giá hối đoái và xây dựng mô hình xác định tỷ giá hối
đoái thực cân bằng trong trung và dài hạn cho Việt Nam đồng cũng đã được một số

chuyên gia kinh tế quan tâm thực hiện.
Nổi bật như Bài nghiên cứu “Tỷ giá hối đoái giai đoạn 2000-2011: Mức độ sai lệch và
tác động đối với xuất khẩu” do nhóm tác giả Vũ Quốc Huy, Nguyễn Thị Thu Hằng và
Vũ Phạm Hải Đăng thực hiện. Bài nghiên cứu xây dựng mô hình xác định tỷ giá hối
đoái thực cân bằng của đồng Việt Nam theo phương pháp BEER. Và từ đó xác định
mức độ sai lệch của tỷ giá thực tế so với giá trị cân bằng.
Trong bài nghiên cứu này, tỷ giá hối đoái cân bằng được xác định dựa trên UIP và các
biến nhân tố kinh tế cơ bản như là sự khác biệt về năng suất, tài sản nước ngoài ròng,
giá tương đối giữa hàng xuất khẩu nhập khẩu, độ mở của nền kinh tế, sự khác biệt về
lãi suất thực, chi tiêu chính phủ và FDI. Kết quả ước lượng cho thấy đồng tiền của
Việt Nam đã liên tục bị định giá cao trong 3 năm đầu của thập kỷ vừa qua và tiếp tục
xu hướng đó trong 3 năm gần đây với mức độ còn nghiêm trọng hơn trước. Xen giữa
hai giai đoạn này là giai đoạn mà đồng tiền bị định giá thấp nhưng không ổn định
trước khi khủng hoảng toàn cầu xảy ra. Kết quả cũng cho thấy còn có nhiều vấn đề
cần được tiếp tục thảo luận và phân tích sâu hơn về cách thức, công cụ, ưu tiên chính
sách trong vấn đề quản lý tỷ giá trong thời gian qua. Từ đó sẽ giúp cho việc điều hành
tỷ giá trong tương lai hiệu quả, linh hoạt hơn, tạo môi trường cạnh tranh thuận lợi cho
nền kinh tế.
Một bài nghiên cứu khác là “Chênh lệch tỷ giá hối đoái thực đa phương và tỷ giá thực
đa phương cân bằng của Việt Nam” do nhóm tác giả TS. Hạ Thị Thiều Dao và ThS.
Phạm Thị Bình Minh thực hiện. Trong bài nghiên cứu này nhóm tác giả đã dựa vào
mô hình của Edwards (1988), Elbadawi (1998), Montiel (1999) và phân tích các biến
số kinh tế nền tảng của Việt Nam, để xác định mô hình các nhân tố tác động đến tỷ giá
thực đa phương của Việt Nam với các biến như trong phương trình sau:
LREERt=α0+β1LOPENt+β2TOTt+β3GOVEX+β4PRODt+β5LDCt+β6NFAt+εt
(2)