Tiểu luận ĐÁNH GIÁ KHẢ NĂNG TÍNH CHI PHÍ sử DỤNG vốn của THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH
BỘ MÔN TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP
BÀI TIỂU LUẬN
ĐÁNH GIÁ KHẢ NĂNG
TÍNH CHI PHÍ SỬ
DỤNG VỐN CỦA THỊ
TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM

GVHD: Th.S Dương Kha
SVTH:
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
MỤC LỤC
MỞ ĐẦU3
NỘI DUNG 4
PHẦN 1. TỔNG QUAN VỀ CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN
1) Chi phí sử dụng vốn của một doanh nghiệp so với chi phí sử dụng vốn của
một dự án cá thể 5
2) Các giả định nền tảng khi xác định chi phí sử dụng vốn 6
3) Chi phí sử dụng vốn của các nguồn tài trợ thành phần 6
PHẦN 2: ỨNG DỤNG TÍNH CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CHO CÔNG TY CP
SỮA VIỆT NAM (VINAMILK-VNM)
I) Tổng quan về công ty VINAMILK 13
II) Thực trạng huy động vốn của VINAMILK 14
III) Tính chi phí sử dụng vốn 17
1. Chi phí sử dụng vốn vay dài hạn 17
2. Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi 19
3. Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường 19
3.1) Sử dụng mô hình định giá tăng trưởng vốn CAPM 19
3.2) Tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thường bằng mô hình DCF 34
4. Nhận xét và đánh giá 38

a) Nhận xét 38
b) Đánh giá VNM trên thị trường dựa vào chi phí sử dụng vốn 40
KẾT LUẬN 44
MỞ ĐẦU
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
Như chúng ta đã biết, các chuyên gia tài chính của mỗi doanh nghiệp luôn
phải giải quyết ba câu hỏi quan trọng, mang tính chất quyết định đối với sự sống
còn và phát triển của doanh nghiệp. Đó là:
(1) Trong rất nhiều cơ hội đầu tư thì doanh nghiệp sẽ phải đưa ra quyết định
lựa chọn cơ hội đầu tư nào? Câu hỏi này liên quan đến việc chi tiêu tiền,
hay quyết định đầu tư.
(2) Doanh nghiệp nên dùng những nguồn tài trợ nào để tài trợ cho nhu cầu
vốn đầu tư đã được hoạch định đó? Câu hỏi này liên quan đến việc tìm
cách đáp ứng cho nhu cầu tài trợ của doanh nghiệp hay quyết định tài trợ.
(3) Doanh nghiệp nên thực hiện chính sách cổ tức thế nào? Đây là câu hỏi liên
quan đến sự kết hợp quyết định 1 và 2.
Việc tìm câu trả lời cho 3 câu hỏi này không nằm ngoài mục tiêu lớn nhất
để thành công trong quản trị tài chính là làm gia tăng giá trị của doanh nghiệp
trên thị trường. Có nhiều yếu tố ảnh hưởng, chi phối đến các quyết định của nhà
quản trị. Và một trong số đó là chi phí sử dụng vốn. Có thể nói chi phí sử dụng
vốn là mối liên kết giữa quyết định tài trợ và quyết định đầu tư. Chi phí sử dụng
vốn là hệ quả của quyết định tài trợ, và cũng chính là tiền đề cho quyết định đầu
tư. Việc nâng cao hiệu quả huy động vốn hay tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn
càng trở nên quan trọng trong giai đoạn hiện nay, khi mà nền kinh tế đang phải
đối mặt với rất nhiều biến động và nguy cơ rủi ro cao tiềm ẩn. Điều này đòi hỏi
các nhà quản trị tài chính phải xem xét chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp một
cách cẩn trọng.
Chính vì những lý do đó, nhóm chúng em đã chọn đề tài “Đánh giá khả
năng tính chi phí sử dụng vốn trên thị trường chứng khoán Việt Nam và áp

dụng vào công ty cổ phần Vinamilk”. Do trình độ và thời gian hạn chế nên bài
tiểu luận của nhóm em không thể tránh khỏi những thiếu sót, chúng em rất mong
nhận được sự chỉ bảo, góp ý của thầy để bài làm của nhóm em được hoàn thiện
hơn.
Chúng em xin chân thành cảm ơn.
NỘI DUNG
PHẦN 1: TỔNG QUAN VỀ CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
Khi nhắc đến quyết định tài trợ của một doanh nghiệp thì một khái niệm
đầu tiên được nghĩ tới đó là chi phí sử dụng vốn. Chi phí sử dụng vốn được đo
lường tại một thời điểm xác định. Nó phản ánh chi phí của nguồn tài trợ trong dài
hạn, dựa trên những thông tin có sẵn tốt nhất. Chi phí sử dụng vốn là cầu nối
quan trọng giữa quyết định đầu tư dài hạn với việc gia tăng giá trị tài sản của các
chủ sở hữa doanh nghiệp.
Chi phí sử dụng vốn là một trong những cơ sở để lựa chọn nên đầu tư vào
dự án nào sẽ thỏa mãn được mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.
Chi phí sử dụng vốn còn được nhắc đến dưới nhiều tên gọi khác nhau như
tỷ suất rào cản cho các đầu tư mới, tỷ suất sinh lợi đòi hỏi của doanh nghiệp, tỷ
suất chiết khấu để đánh giá đầu tư mới hay cơ hội phí của việc sử dụng vốn. Dù
được nhắc đến với tên gọi nào thì các khái niệm trên cơ bản là giống nhau.
Đứng ở góc độ doanh nghiệp, một cách đơn giản, chi phí sử dụng vốn
được định nghĩa là cái giá phải trả cho việc sử dụng nguồn tài trợ, đó là nợ vay,
cổ phần ưu đãi, thu nhập giữ lại và cổ phần thường. Doanh nghiệp sử dụng các
nguồn tài trợ này để tài trợ cho các dự án đầu tư mới.
Còn đứng ở góc độ nhà đầu tư thì chi phí sử dụng vốn được xem là tỷ suất
sinh lợi mà các nhà đầu tư trên thị trường yêu cầu doanh nghiệp phải trả nhằm
đảm bảo tài trợ vốn của họ đối với doanh nghiệp. Như vậy chi phí sử dụng vốn
của doanh nghiệp được xác định từ thị trường vốn và có mối quan hệ trực tiếp
đến mức độ rủi ro của những dự án mới, đến những tài sản hiện hữu cũng như

cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Nhìn chung, khi nhà đầu tư nhận thấy rủi ro của doanh nghiệp lớn hơn thì
họ sẽ đòi hỏi một tỷ suất sinh lợi lớn hơn tương ứng, cũng chính vì vậy mà chi
phí sử dụng vốn của doanh nghiệp cũng sẽ cao hơn. Chi phí sử dụng vốn có thể
được xem như là tỷ suất sinh lợi mà một doanh nghiệp phải tạo ra từ các dự án
đầu tư để đảm bảo duy trì giá cổ phần trên thị trường.
Ở một khía cạnh khác, chi phí sử dụng vốn còn có thể hiểu như là tỷ suất
sinh lợi tối thiểu mà doanh nghiệp sẽ đòi hỏi khi thực hiện một dự án đầu tư mới.
Nếu một dự án đầu tư mới tạo được tỷ suất sinh lợi nội bộ IRR lớn hơn chi phí sử
dụng vốn thì giá trị doanh nghiệp sẽ tăng.
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
Ngược lại, nếu một dự án đầu tư mới tạo ra IRR thấp hơn chi phí sử dụng
vốn, giá trị doanh nghiệp sẽ giảm. Chỉ những dự án nào có NPV ứng với một
mức chi phí sử dụng vốn nhất định lớn hơn 0 hoặc IRR lớn hơn chi phí sử dụng
vốn thì những dự án này mới được lựa chọn. Chính vì vậy chi phí sử dụng vốn
được gọi là “tỷ suất rào cản” cho các dự án đầu tư mới.
Chi phí sử dụng vốn đóng vai trò như là tỷ lệ chiết khấu làm cân bằng
lượng vốn mà donah nghiệp có quyền sử dụng hôm nay với các khoản gốc và lãi
mà doanh nghiệp phải trả cho chủ sở hữu một nguồn vốn nào đó trong tương lai.
Trong hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp phải tìm mọi cách để tối
thiểu hóa chi phí. Để giảm được chi phí sử dụng vốn thì trước hết phải đo lường
nó. Lý thuyết và thực tiễn đã chứng minh việc tính toán và quản lý các chi phí
này gặp nhiều khó khăn, bởi vì nó phụ thuộc vào nhiều yếu tố như tính mạo hiểm
trong việc sử dụng vốn, lãi suất của các khoản nợ phải trả, cấu trúc tài chính của
doanh nghiệp, chính sách phân phối lợi nhuận của vốn góp. Vì vậy khi tính toán
chi phí sử dụng vốn phải chấp nhận một tầm nhìn xa và phải lượng hóa chi phí
bình quân của từng nguồn tài trợ.
1. Chi phí sử dụng vốn của một doanh nghiệp so với chi phí sử dụng vốn
của một dự án cá thể.

Giữa chi phí sử dụng vốn dùng làm lãi suất chiết khấu của doanh nghiệp
và chi phí sử dụng vốn dùng làm lãi suất chiết khấu của một dự án cụ thể có sự
khác biệt quan trọng.
Chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp là tỷ lệ dùng để chiết khấu dòng
tiền bình quân của toàn bộ doanh nghiệp, qua đó tác động đến giá trị của doanh
nghiệp.
Chi phí sử dụng vốn của dự án cụ thể là mức lãi suất chiết khấu được dùng
khi rủi ro của dự án cá thể này khác biệt so với rủi ro của doanh nghiệp. Khi đó
cần phải điều chỉnh để mức lãi suất chiết khấu phản ánh được độ lệch bình quân
giữa rủi ro của doanh nghiệp và rủi ro của dự án cá thể.
Chi phí sử dụng vốn của dự án được xác định như sau:
Với :
r : chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp trước đầu tư.
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
∆r : gia tăng trong chi phí sử dụng vốn do tính rủi ro của dự án mới này.
I
0
: đầu tư ban đầu của dự án này.
P
0
: giá trị của doanh nghiệp trước đầu tư.
Từ công thức trên ta thấy được sự khác nhau trong chi phí sử dụng vốn của
các dự án phụ thuộc vào mức độ rủi ro của từng dự án. Mỗi dự án đều có rủi ro
riêng và bởi vậy sẽ có một mức lãi suất chiết khấu riêng nhưng chúng ta thường
khó có thể lượng hóa được hết mức lãi suất chiết khấu cho từng dự án.
Do tính không chắc chắn chúng ta không thể biết tính khả biến tương lai của
dòng tiền dự án tiềm năng, do đó không xác định được ∆r. Một dự án rủi ro (∆r >
0), cần cộng thêm một phần bù rủi ro vào chi phí sử dụng vốn bình quân của
doanh nghiệp, và ngược lại, với một dự án rủi ro ít hơn rủi ro bình quân của

doanh nghiệp (∆r < 0) phải trừ đi một khoản phí an toàn từ chi phí sử dụng vốn
bình quân của doanh nghiệp.
2. Các giả định nền tảng khi xác định chi phí sử dụng vốn.
Chi phí sử dụng vốn nhạy cảm với sự thay đổi của các yếu tố kinh tế vĩ mô
cũng như các yếu tố nội tại của một doanh nghiệp, do đó để phân tích cấu trúc
nền tảng của chi phí sử dụng vốn cần sử dụng vài giả thiết liên quan đến rủi ro.
Thứ nhất là rủi ro kinh doanh không thay đổi, điều này có nghĩa là doanh
nghiệp có khả năng quản lý được rủi ro kinh doanh của mình.
Thứ hai là sự bất biến của rủi ro tài chính, có thể được hiểu là các dự án
được tài trợ theo cách thức mà doanh nghiệp có thể đáp ứng được các chi phí tài
trợ không đổi.
3. Chi phí sử dụng vốn của các nguồn tài trợ thành phần.
Các nhà quản trị khi xem xét chi phí sử dụng vốn thường tập trung vào các
nguồn tài trợ dài hạn, nguồn tài trợ được xem như là nguồn tài trợ lâu dài và
tương đối ổn định. Các nguồn đầu tư dài hạn được dùng để đầu tư vào các tài sản
cố định của doanh nghiệp. Các nguồn tài trợ dài hạn mà doanh nghiệp có thể sử
dụng là nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi, cổ phần thường và lợi nhuận giữ lại. Các
nguồn tài trợ này được phản ánh ở phần bên phải của bảng cân đối kế toán:
Bảng cân đối kế toán
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
Tài sản
Nguồn vốn
Nợ ngắn hạn
Nợ dài hạn
Vốn chủ sở hữu
Vốn cổ phần ưu đãi
Vốn cổ phần thường
Cổ phần thường
Lợi nhuận giữ lại

Chi phí sử dụng vốn của mỗi nguồn tài trợ là chi phí sử dụng vốn sau thuế được
tính trên nền tảng các chi phí tài trợ ở hiện tại.
a) Chi phí sử dụng vốn vay dài hạn (r
D
)
Chi phí sử dụng vốn dài hạn (trái phiếu), r
D
là chi phí được tính sau thuế
khi doanh nghiệp gia tăng nguồn tài trợ bằng vay nợ.
Doanh thu phát hành thuần (net proceeds) là khoản tiền thực sự mà doanh
nghiệp nhận được từ việc phát hành và bán các chứng khoán (trái phiếu). Chi phí
phát hành (flotation costs) là tổng chi phí phát sinh trong quá trình doanh nghiệp
phát hành và bán một chứng khoán (trái phiếu). Chi phí này sẽ làm giảm doanh
thu thuần của doanh nghiệp từ việc bán trái phiếu.
 Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế
Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế (r
D
) có thể được xác định theo 3
phương pháp: dựa vào bản báo giá công bố trên thị trường chứng khoán, dựa trên
tính toán và dựa trên ước lượng gần đúng.
• Phương thức dựa vào bản công bố trên thị trường chứng khoán
Khi số tiền thu thuần từ trái phiếu bằng mệnh giá của nó thì chi phí sử
dụng vốn vay trước thuế bằng lãi suất coupon ghi trên cuống lãi mà trái chủ nhận
được hàng năm.
• Phương thức dựa vào tính toán
Từ dòng tiền của trái phiếu có thể tính toán được chi phí sử dụng vốn vay
trước thuế và từ đó xác định tỷ suất sinh lợi nội bộ của cổ phiếu này. Với góc độ
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
của doanh nghiệp phát hành thì chi phí này là chi phí tính theo đáo hạn của dòng

tiền từng khoản nợ. Chi phí sử dụng vốn vay tính theo đáo hạn có thể được tính
bằng máy tính tài chính, hoặc dùng phương pháp thử và sai (trial and error) nhiều
lần kết hợp với nội suy. Kết quả thu được thể hiện dưới dạng %.
• Phương thức dựa vào ước lượng gần đúng
Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế có thể được ước lượng bởi công thức
sau :
Với:
R : lãi vay hàng năm
FV : mệnh giá của trái phiếu
Po : giá thị trường của trái phiếu
n : kỳ hạn của trái phiếu
 Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế
Do lãi vay được khấu trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp nên
chi phí sử dụng vốn vay cần được tính sau thuế (r
D
*
)
r
D
*
= r
D
(1 – T)
Với T là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp.
Một lợi ích to lớn khi sử dụng vốn vay dài hạn là lá chắn thuế của chi phí lãi vay,
điều này làm cho chi phí thực của nợ vay dài hạn sẽ thấp hơn bất cứ chi phí của
nguồn tài trợ dài hạn nào khác.
b) Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi (r
P
)

Cổ phần ưu đãi được xem là nguồn vốn chủ sở hữu đặc biệt trong một
doanh nghiệp. Doanh thu phát hành các cổ phần ưu đãi là vĩnh viễn. Những cổ
đông ưu đãi sẽ được nhận cổ tức (hầu hết đã được cố định từ trước) vớ thứ tự ưu
tiên trước khi lợi nhuận thuần được phân phối cho các cổ đông nắm giữ cổ phần
thường.
Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi r
P
được xác định theo mức cổ tức chi
trả hàng năm cho các cổ đông ưu đãi. Ta có công thức:
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
Với:
P
p
: mệnh giá cổ phần ưu đãi
P’
p
: doanh thu thuần từ việc phát hành cổ phần ưu đãi
P’
p
= P
p
(1 - chi phí phát hành cổ phần ưu đãi)
D
p
: cổ tức cổ phần ưu đãi
Vì cổ tức cổ phần ưu đãi được chia là từ dòng tiền sau thuế nên chi phí
tính được là chi phí thực sau thuế, không cần hiệu chỉnh thành chi phí sau thuế
nữa.
c) Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường (r

e
)
Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường r
e
chính là tỷ suất sinh lợi trên mỗi cổ
phần mà mỗi nhà đầu tư trên thị trường vốn yêu cầu để đảm bảo lợi ích của việc
nắm giữ cổ phiếu của doanh nghiệp.
Nó cũng chính là mức tỷ lệ lãi suất chiết khấu mà nhà đầu tư chiết khấu
các khoản thu nhập cổ tức mong đợi để xác định giá trị cổ phần thường của công
ty. Có 2 cách để xác định chi phí này:
(1) sử dụng mô hình định giá tăng trưởng đều
(2) sử dụng mô hình định giá tài sản vốn CAPM.
 Sử dụng mô hình định giá tăng trưởng đều – Mô hình Gordon
Ta có công thức :
Trong đó:
P
0
: giá cổ phần thường
D
1
: cổ tức dự kiến vào cuối năm 1
R
e
: tỷ suất sinh lợi cần thiết của cổ phần thường
g : tỷ lệ tăng trưởng đều hàng năm của cổ tức được chia
Từ công thức trên ta tìm được chi phí sử dụng vốn cổ phần thường r
e
như sau:
Vì cổ tức của cổ phần thường được chia là từ dòng tiền sau thuế nên chi
phí này là chi phí thực sau thuế, không cần điều chỉnh thành chi phí sau thuế nữa.

Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
 Sử dụng mô hình định giá tài sản vốn (CAPM)
Giả định của mô hình:
o Các nhà đầu tư nắm giữ danh mục đa dạng hóa hoàn toàn
o Các chứng khoán được trao đổi tự do trong một môi trường cạnh tranh
hoàn toàn mà thông tin là công khai đối với các nhà đầu tư
o Các nhà đầu tư có thể vay nợ và cho vay với lãi suất phi rủi ro và lãi suất
này không đổi theo thời gian.
o Không có phí môi giới
o Không có thuế
o Tất cả các nhà đầu tư có kì vọng thuần nhất
Mô hình CAPM mô tả mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi hay còn gọi là chi phí sử
dụng vốn cổ phần thường r
e
với rủi ro hệ thống của doanh nghiệp được đo lường
bởi hệ số β. Mô hình CAPM được thể hiện như sau:
Với:
r
f
: tỷ suất sinh lợi phi rủi ro
r
m
: tỷ suất sinh lợi thị trường (tỷ suất sinh lợi danh mục thị trường của các tài
sản)
Với mô hình CAPM, chi phí sử dụng vốn cổ phần thường là tỷ suất sinh
lợi mà nhà đầu tư mong đợi là sự bù đắp rủi ro hệ thống của doanh nghiệp (β).
Có hai dạng tài trợ dưới dạng cổ phần thường là thu nhập giữ lại và phát hành
mới cổ phần thường.
d) Chi phí sử dụng vốn từ thu nhập giữ lại (r

re
)
Thu nhập giữ lại làm gia tăng vốn cổ phần thường tương tự như cách thức
phát hành thêm cổ phần thường mới nhưng không phải tốn chi phí phát hành.
Các cổ đông nắm giữ cổ phần thường chỉ chấp nhận việc doanh nghiệp giữ
lại một phần lợi nhuận của mình khi họ cho rằng việc giữ lại này sẽ tạo ra thu
nhập ít nhất là ngang bằng với tỷ suất sinh lợi cần thiết trên khoản vốn tái đầu tư
này. Do đó, đối với một doanh nghiệp thì chi phí của việc giữ lại thu nhập tương
tự như chi phí sử dụng vốn cổ phần thường.
r
re
= r
e
e) Chi phí sử dụng vốn từ phát hành mới cổ phần thường (r
ne
)
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 10
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
Chi phí này được xác định bằng cách tính toán chi phí sử dụng vốn cổ
phần thường sau khi đã xem xét đến các yếu tố định giá thấp hơn lẫn chi phí phát
sinh khi phát hành mới cổ phần.
Thông thường, một doanh nghiệp khi phát hành mới cổ phần thường phải
định giá thấp hơn giá thị trường hiện tại cùng với đó một khoản chi phí để phát
hành cổ phần mới sẽ làm giảm số tiền thu được từ việc phát hành mới này.
Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường phát hành mới được xác định bằng
cách xác định doanh thu phát hành thuần sau khi đã tính đến yếu tố bán thấp hơn
giá thị trường và trừ đi chi phí phát hành. Sử dụng mô hình định giá tăng trưởng
đều để tính r
ne
ta có công thức:

Với:
D
1
: cổ tức dự kiến vào cuối năm 1.
P’
o
: doanh thu phát hành thuần.
g : tỷ lệ tăng trưởng đều hàng năm trong cổ tức.
P
o
: giá thị trường của trái phiếu.
T’ : phần trăm giảm giá trong giá thị trường do phát hành mới bán dưới giá và chi
phí phát hành.
Do P’
o
< P
o
nên chi phí sử dụng vốn cổ phần thường phát hành mới (r
ne
)
bao giờ cũng lớn hơn chi phí sử dụng vốn cổ phần thường hiện hữu (r
e
).
Ngoài ra, chi phí sử dụng vốn cổ phần thường phát hành mới thường lớn hơn
chi phí sử dụng vốn của các nguồn tài trợ dài hạn khác. Vì cổ tức thanh toán cho
cổ đông được trích từ dòng tiền thu nhập sau thuế nên bản thân nó đã là một chi
phí hình thành sau thuế do vậy không cần thiết phải điều chỉnh.
f) Chi phí sử dụng vốn bình quân
1. Định nghĩa
Chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp (WACC) là chi phí bình

quân gia quyền của tất cả các nguồn tài trợ dài hạn mà doanh nghiệp đang sử
dụng với quyền số là tỷ trọng của từng nguồn tài trợ trong cấu trúc vốn của doanh
nghiệp.
2. Tính toán chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC)
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 11
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
Khi doanh nghiệp đã ước tính được chi phí sử dụng vốn của mỗi nguồn tài
trợ thành phần trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp thì chi phí sử dụng vốn bình
quân có thể được tính toán bằng cách nhân lần lượt các chi phí riêng biệt với tỷ lệ
% tỷ trọng vốn tương ứng của chúng trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp, sau đó
lấy tổng các giá trị theo tỷ trọng này và ta có công thức tính chi phí sử dụng vốn
bình quân như sau:
WACC = (W
D
r*
D
) + ( W
P
r
P
) + (W
e
r
e
hoặc r
ne
)
Với:
W
D

: tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng nợ vay dài hạn trong cấu trúc vốn
W
p
: tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng cổ phần ưu đãi trong cấu trúc vốn
W
e
: tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng cổ phần thường trong cấu trúc vốn
W
D
+ W
p
+ W
e
= 1
Tỷ trọng của từng nguồn tài trợ thành phần trong cấu trúc vốn có thể được
xác định theo giá trị sổ sách hoặc giá trị thị trường.
Tỷ trọng theo giá trị sổ sách sử dụng các giá trị kế toán để tính toán tỷ lệ
của mỗi nguồn tài trợ, còn tỷ trọng theo giá thị trường thì đo lường tỷ lệ của các
nguồn tài trợ riêng biệt theo giá trị thị trường.
Tỷ trọng tính theo giá trị thị trường có ưu điểm hơn theo giá trị sổ sách vì
giá trị thị trường của các chứng khoán phản ánh gần đúng giá trị bằng tiền thu
được khi bán các chứng khoán này. Bên cạnh đó, chi phí của các nguồn tài trợ
riêng biệt khác nhau được tính toán dựa vào giá công bố của thị trường nên nếu tỷ
trọng tương ứng của chúng cũng được tính theo giá thị trường thì sẽ cho một kết
quả hợp lý hơn.
PHẦN 2: ỨNG DỤNG TÍNH CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CHO CÔNG TY
CP SỮA VIỆT NAM (VINAMILK-VNM)
I) Tổng quan về công ty VINAMILK
Được hình thành từ năm 1976, Công ty Cổ phần Sữa Việt Nam
(VINAMILK) đã lớn mạnh và trở thành doanh nghiệp hàng đầu của ngành công

nghiệp chế biến sữa, hiện chiếm lĩnh 75% thị phần sữa tại Việt Nam
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 12
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
Công ty sữa VINAMILK ngày nay được đánh giá là top 3 công ty cung
cấp các sản phẩm liên qua đến sữa lớn nhất Việt Nam. Với tiền thân là công ty
sữa, cà phê miền Nam , trực thuộc tổng công ty lương thực, hiện nay thị trường
đầu ra của VINAMILK : 30% doanh thu thu được từ thị trường quốc tế, còn lại
thu được từ thị trường nội địa. VINAMILK chiếm 75% thị trường cả nước, mạng
lưới phân phối rất mạnh với 94.000 điểm bán hàng phủ khắp 64/64 tỉnh thành.
Ngoài ra, VINAMILK còn xuất khẩu sang các nước như: Mỹ, Pháp, Đức, Trung
Quốc, Canada, khu vực Đông Nam Á….
Thị trường đầu vào: nguồn nguyên vật liệu chính cho ngành chế biến sữa
Việt Nam nói chung cũng như công ty VINAMILK nói riêng được lấy từ hai
nguồn chính: sữa bò tươi thu mua từ các hộ nông dân chăn nuôi bò sữa trong
nước và nguồn sữa bột ngoại nhập. Nguồn cung cấp nguyên vật liệu chính khá ổn
định trong tương lai, ngành sữa Việt Nam sẽ dần giảm tỷ trọng sữa nguyên liệu
nhập khẩu thay thế vào đó là nguổn nguyên liệu sữa bò tươi, đảm bảo chất lượng
sữa cho người tiêu dùng và góp phần thúc đẩy các ngành hổ trợ trong nước.
Lĩnh vực kinh doanh chính của VINAMILK:
 Sản xuất và kinh doanh sữa hộp, sữa bột, bột dinh dưỡng, bánh, sữa tươi,
sữa đậu nành, nước giải khát và các sản phẩm từ sữa khác.
 Kinh doanh thực phầm công nghệ, thiết bị phụ tùng vật tư hóa chất và
nguyên liệu
 Kinh doanh nhà, môi giới, cho thuê bất động sản; kinh doanh kho bãi, bến
bãi; kinh doanh vận tải hàng bằng ô tô, bốc xếp hàng hóa.
 Sản xuất, mua bán rượu bia, đồ uống thực phẩm chế biến,…
Sản phẩm của VINAMILK rất đa dạng và phong phú từ các sản phẩm sữa bột,
sữa tươi, sữa chua cho tới nước uống đóng chai, nước ép trái cây, bánh kẹo và các
sản phẩm chức năng khác.
Theo kết quả bình chọn, 100 thương hiệu mạnh nhất Việt Nam,

VINAMILK là thương hiệu thực phẩm số một của Việt Nam, chiếm thị phần
hàng đầu, được người tiêu dùng tín nhiệm và liên tiếp được bình chọn là sản
phẩm đứng trong top 10 hàng Việt Nam chất lượng cao .
II) Thực trạng huy động vốn của VINAMILK
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 13
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
Bước qua những năm sau khủng hoảng kinh tế, thị trường chứng khoán
vẫn trong tình trạng khó khăn, suy giảm trong thời gian dài đang khiến các DN
niêm yết lâm vào thế “tiến thoái lưỡng nan” trong việc đưa ra các phương án huy
động vốn. VINAMILK cũng không là một trường hợp ngoại lệ dưới những tác
động bất lợi của thị trường.
Tuy nhiên, do nắm bắt tình hình thị trường tài chính nên công ty đã đưa ra những
phương án linh hoạt, để vừa có vốn phục vụ sản xuất - kinh doanh mà vẫn làm
đẹp lòng cổ đông…
Theo báo cáo thường niên của công ty thì:
• Cuối năm 2011, tổng tài sản của Vinamilk tăng mạnh lên 15.583 tỷ đồng, tăng
4.810 tỷ đồng so với đầu năm, tức tăng 44,6%. Trong đó, tài sản ngắn hạn tăng
3.548 tỷ đồng (tăng 60%) và tài sản dài hạn tăng 1.262 tỷ đồng (tăng 26%).
Trong tài sản ngắn hạn, tăng mạnh nhất là tiền và tiền gửi ngắn hạn. Tại
thời điểm 31/12/2011, Công ty có lượng tiền và tiền gửi ngân hàng là 3.597 tỷ
đồng, tăng 1.377 tỷ đồng (tức tăng 62%) so với mức 2.219 tỷ đồng lúc đầu năm.
• Hàng tồn kho và phải thu khách hàng cũng tăng, chủ yếu do hoạt động sản xuất
kinh doanh của năm 2011 tăng trưởng. Thời gian thu tiền khách hàng và số ngày
hàng tồn kho vẫn xấp xỉ năm 2010, tuân thủ theo đúng chính sách của Công ty.
• Nợ phải thu quá hạn của Công ty không đáng kể, chỉ chiếm 0,1% tổng doanh thu
và giảm từ mức 61 tỷ năm 2010 xuống còn 19 tỷ đồng năm 2011, trong đó chủ
yếu là nợ phải thu quá hạn dưới 30 ngày.
• Tài sản dài hạn của Công ty tăng do đầu tư tài sản cố định, mở rộng nhà máy là
1.513 tỷ đồng.
• Về mặt nguồn vốn, tài sản tăng thêm được tài trợ chủ yếu từ vốn chủ sở hữu. So

với đầu năm, vốn chủ sở hữu của Công ty tăng mạnh 4.513 tỷ đồng, từ 7.964 tỷ
lên 12.477 tỷ đồng, tương ứng với mức tăng 56,7%. Trong đó, khoản thặng dư
vốn từ việc phát hành riêng lẻ 10,7 triệu cổ phiếu là 1.267 tỷ đồng, còn lại là từ
hoạt động sản xuất kinh doanh trong năm đem lại.
• Trong khi đó nợ phải trả chỉ tăng 10,6%, từ 2.809 tỷ đồng lên 3.105 tỷ đồng, tức
tăng 296 tỷ đồng. Đặc biệt, Công ty đã hoàn trả toàn bộ 568 tỷ đồng nợ vay ngắn
hạn ngân hàng, và đến cuối năm 2011, Vinamilk hoàn toàn không vay ngân hàng.
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 14
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
• Vốn chủ sở hữu tiếp tục là nguồn tài trợ chính cho hoạt động của Công ty, khi
chiếm đến 80% tổng nguồn vốn, tăng thêm 6% so với tỷ trọng 74% lúc đầu năm.
Nhìn chung tình hình tài chính của VINAMILK khá ổn định, doanh thu
tăng trưởng cao là tiền đề để công ty mở rộng các dự án, đầu tư cho nguồn
nguyên liệu để đạt mục tiêu độc lập về nguyên liệu và đạt doanh thu cao trong
những năm tới.
VINAMILK chủ yếu phát hành cổ phần cổ phiếu để tăng vốn điều lệ. Trong năm
2011 có các đợt phát hành cổ phiếu:
Nội dung phát hành
Loại cổ
phiếu
phát hành
Ngày niêm
yết có hiệu
lực
Số lượng cổ
phiếu phát
hành
Vốn điều lệ
sau khi phát
hành (1.000đ)

Phát hành cổ phiếu ESOP cho nhân
viên theo kết quả kinh doanh 2010
Phổ thông 01/04/2011 3.498.520 3.565.706.400
Phát hành riêng lẻ 2011 Phổ thông 27/06/2011 10.700.000 3.672.706.400
Phát hành cổ phiếu ESOP cho nhân
viên 2011
Phổ thông 27/06/2011 3.554.910 3.708.255.500
Phát hành cổ phiếu thưởng cho cổ
đông hiện hữu theo tỷ lệ 2:1
Phổ thông 27/12/2011 185.289.204 5.561.147.540
Việc Vinamilk đã chào bán thành công 10,7 triệu cổ phần cho 5 nhà đầu tư
với giá bán bình quân 129.359 đồng/cổ phiếu đã trở thành một “hiện tượng” của
thị trường chứng khoán vốn đang ảm đạm. Nhưng nhìn vào tình hình công ty thì
là điều hợp lý:
• Thứ nhất, tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận ròng của VNM ấn tượng trong
những năm qua, luôn bù đắp sự pha loãng cổ phiếu. Có được kết quả kinh doanh
ấn tượng trên là nhờ giá bán sữa tăng thêm khoảng 6% và sản lượng tăng thêm
khoảng 30%. Ngoài ra, VNM còn có khoản thu nhập bất thường lên tới 600 tỷ
đồng trong năm 2010 do việc bán nhà máy cà phê cho Trung Nguyên với giá 40
triệu USD.
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 15
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
Kết quả kinh doanh quý 1/2011 của VNM cũng rất khả quan khi mức lợi
nhuận sau thuế đạt 1.006.5 tỷ đồng, tăng 23,2% so với cùng kỳ năm 2009. Lợi
nhuận ròng tiếp tục tăng mạnh là do doanh thu bán hàng tăng mạnh tới 40% trong
khi giá vốn hàng bán chưa tăng tương ứng khiến tỷ suất lợi nhuận gộp của công
ty trong quý 1/2011 tăng 32,3% so với cùng kỳ năm 2010.
• Thứ hai, tình hình tài chính của Vinamilk rất tốt, không chịu áp lực vay nợ. VNM
là một công ty có tình hình tài chính lành mạnh với tỷ lệ tiền mặt khá dồi dào và
hầu hết các khoản đầu tư tài chính ngắn hạn của công ty là tiền gửi ngân hàng và

đang được lợi với mức lãi suất cao như hiện tại. Tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu ở mức
rất thấp là 6,8%.
• Thứ ba, đây là một doanh nghiệp minh bạch trong mô hình quản trị và xứng đáng
là cổ phiếu đầu tư giá trị đúng nghĩa trên sàn niêm yết. VNM duy trì tỷ lệ trả cổ
tức tiền mặt rất cao. Điều này khiến giá cổ phiếu không bị điều chỉnh và thu hút
được nhà đầu tư mới tham gia.
• Thứ tư, kế hoạch nâng cao năng lực sản xuất đầy triển vọng. Năm 2010 công ty
sử dụng hệ thống quản lý ERP nên số liệu thống kê là chính xác, đạt 140.000
điểm bán lẻ. Dự kiến năm 2011 số điểm bán lẻ của VNM sẽ tăng thêm 25.000
điểm.
VNM đang có kế hoạch tăng gấp đôi số lượng bò sữa trong năm 2011 từ
con số 10 ngàn con ở thời điểm hiện tại và trong vòng 5 năm tới dự kiến sẽ tăng
lên gấp 10 lầnThứ 5, triển vọng kinh doanh lạc quan trong năm 2011. Với nền
tảng và vị trí vững chắc trong ngành, được củng cố bởi tiềm năng tăng trưởng cao
của ngành sữa và chính sách khuyến khích tăng trưởng tiêu thụ sữa của chính
phủ, ban lãnh đạo có tầm và đầy nhiệt huyết cùng với chính sách phát triển sản
phẩm tốt, đa đạng, đạt tiêu chuẩn về chất lượng, trong khi giá thành thấp hơn so
với giá thế giới thì VNM có thể đạt doanh số 18.000 tỷ đồng trong năm 2011 và
mức lợi nhuận ròng vào khoảng 5.000 tỷ đồng.
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 16
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
Có thể nói, tốc độ tăng trưởng lợi nhuận ở mức rất cao của Vinamilk trong
những năm qua là nhờ vào cấu trúc độc quyền nhóm của thị trường các sản phẩm
từ sữa tại Việt Nam, sức mạnh của thương hiệu Vinamilk và mạnh lưới phân phối
rộng khắp của doanh nghiệp này. Tuy nhiên, tốc độ tăng trưởng cao như vậy sẽ
chỉ duy trì trong vòng hai năm tới (2011-2012). Với mức độ cạnh tranh gia tăng
trên thị trường và việc các đối thủ khác sẽ dần dần bắt kịp Vinamilk về quy mô
của mạng lưới phân phối, tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp sẽ giảm dần trong
5 năm tiếp theo (2013-2017) trước khi bước vào giai đoạn tăng trưởng ổn định.
Mặc dù vậy, VNM vẫn là cổ phiếu có tiềm năng trong dài hạn

III) Tính chi phí sử dụng vốn
1) Chi phí sử dụng vốn vay dài hạn
a. Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế
Với thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp: T=25 %
b. Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế
r
D
*= r
D
(1-T) = 15,145 * (1- 25 %) = 11,359 %
NGUỒN VỐN Mã
số
Th.
minh
Tại ngày 31-12-2011
2011 VND 2010 VND
A- NỢ PHẢI TRẢ
I. Nợ ngắn hạn
1. Vay ngắn hạn
2. Phải trả người bán
3. Người mua trả tiền trước
4. Thuế và các khoản phải nộp NN
5. Phải trả người lao động
6. Chi phí phải trả
7. Các khoản phải trả, phải nộp
ngắn hạn khác
8. Quỹ khen thưởng, phúc lợi
II. Nợ dài hạn
1. Phải trả dài hạn khác
2. Dự phòng trợ cấp mất việc làm

3. Doanh thu chưa thực hiện
300
310
311
312
313
314
315
316
319
320
330
333
13
14
15
16
17
18
3.105.466.354.267
2.946.537.015.499
-
1.830.959.100.474
116.844.952.210
287.462.890.828
44.740.312.110
260.678.009.293
59.478.925.315
346.372.825.269
158.929.338.768

92.000.000.000
2.808.595.705.578
2.645.012.251.272
567.960.000.000
1.089.416.813.120
30.515.029.293
281.788.660.883
33.549.296.245
264.150.983.635
118.236.497.397
259.394.970.699
163.583.454.306
92.000.000.000
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 17
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
B- VỐN CHỦ SỞ HỮU
I. Vốn chủ sở hữu
1. Vốn góp của chủ sở hữu
2. Thặng dư vốn cổ phần
3. Cổ phiếu quỹ
4. Quỹ đầu tư phát triển
5. Quỹ dự phòng tài chính
6. Lợi nhuận sau thuế chưa phân
phối
336
338
400
410
411
412

414
417
418
420
19
20,21
21
21
21
21
21
66.923.897.268
5.441.500
12.477.205.196.484
12.477.205.196.484
5.561.147.540.000
1.276.994.100.000
(2.521.794.000)
908.024.236.384
556.114.754.000
4.177.446.360.100
51.373.933.083
20.209.521.223
7.964.436.590.282
7.964.436.590.282
3.530.721.200.000
-
(669.051.000)
2.172.290.789.865
353.072.120.000

1.909.021.531.417
TỔNG NGUỒN VỐN 440 15.582.671.550.751 10.773.032.295.860
CHI PHÍ TÀI CHÍNH
2011 VND 2010 VND
-Hỗ trợ thanh toán nhà phân phối
-Chi phí lãi vay
-Chi phí lãi cho các khoản ký quỹ nhận duợc
-Lỗ do chênh lệch tỷ giá hối doái dã thực hiện
-Lỗ do dánh giá lại các khoản có gốc ngoại tệ
-Dự phòng/(hoàn nhập dự phòng) giảm giá
dầu tư tài chính
-Phí giao dịch mua bán chứng khoán
-Chi phí tài chính khác
22.667.657.049
13.933.130.085
1.173.590.655
105.298.278.209
60.940.976.183
42.357.282.181
-
58.995.000
37.407.095.648
6.171.553.959
1.303.336.014
100.770.275.629
5.069.611.375
(3.674.240.097)
154.951.460
5.996.030.000
TỔNG CỘNG 246.429.909.362 153.198.613.988

Trích “Báo cáo thường niên 2011” của công ty Vinamilk
2) Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi
Theo Vinamilk, tất cả các cổ phần của công ty đều là cổ phần phổ thông,
không có cổ phần ưu đãi. Vì vậy, chi phí sử dụng vốn cổ phần thường của công ty
Vinamilk: r
p
=0
3) Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 18
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
3.1. Sử dụng mô hình định giá tăng trưởng vốn CAPM
Theo mô hình CAPM thì chi phí vốn cổ phần của công ty cổ phần Vinamilk phụ
thuộc vào ba yếu tố sau:
(1) Suất sinh lợi của một tài sản phi rủi ro
(2) Mức bù rủi ro của thị trường
(3) Hệ số β của cổ phiếu VNM
r
e
=r
f
+ β x (r
m
- r
f
)
với r
e
là chi phí vốn cổ phần của công ty cổ phần Vinamilk
r
f

là tỷ suất sinh lợi phi rủi ro
r
m
là tỷ suất sinh lợi thị trường hay còn gọi là tỷ suất sinh lợi danh mục thị
trường của các tài sản.
 Đo lường hệ số β
Hệ số β của công ty được xác định bằng phương pháp hồi quy theo dữ liệu quá
khứ. Mô hình hồi quy như sau:
Y
t
= β
1
+ β
2
* X
t
+ ε
t
Trong đó: Y
VNM,t
là tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu VNM trong kỳ t, được tính theo
công thức:
P
t
và P
t-1
là giá cổ phiếu VNM vào thời điểm t và t-1
X
t
: tỷ suất sinh lợi của danh mục thị trường, được tính theo công thức:

X
t
=(VNINDEX
t
-VNINDEX
t-1
) /VNINDEX
t-1
Với VNINDEX
t
và VNINDEX
t-1
là chỉ số danh mục thị trường vào thời điểm
t và t-1.
Ý nghĩa của các hệ số hồi quy:
β
1
: Hằng số, tung độ gốc của hàm hồi quy.
β
2
: Hệ số beta của công ty cổ phần Vinamilk, đo lường rủi ro của cổ phiếu, cho
biết tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu thay đổi bao nhiêu đơn vị khi tỷ suất sinh lợi của
danh mục thị trường thay đổi 1 đơn vị.
Từ hệ số β
thô
, ta điều chỉnh β theo công thức:
Β
điều chỉnh
= β
thô

*0,67+0,33
TT THỜI VNINDE GIÁ TSSL CỦA TTCK TSSL CỦA
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 19
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
GIAN X TPHCM (%)
CP VNM
(%)
1 30/12/2011 351.6 86.5 0.313837 -2.808989
2 29/12/2011 350.5 89.0 -0.057029 -0.558659
3 28/12/2011 350.7 89.5 0.833813 0.561798
4 27/12/2011 347.8 89.0 -1.389283 0.000000
5 26/12/2011 352.7 89.0 -0.982594 -0.558659
6 23/12/2011 356.2 89.5 -1.165372 -1.104972
7 22/12/2011 360.4 90.5 -1.985314 -1.630435
8 21/12/2011 367.7 92.0 0.546896 0.000000
9 20/12/2011 365.7 92.0 -0.462711 0.546448
10 19/12/2011 367.4 91.5 0.382514 1.104972
11 16/12/2011 366.0 90.5 0.411523 0.555556
12 15/12/2011 364.5 90.0 -0.843308 0.558659
13 14/12/2011 367.6 89.5 -1.129640 -0.555556
14 13/12/2011 371.8 90.0 -0.932587 -1.639344
15 12/12/2011 375.3 91.5 -0.503712 -0.543478
16 09/12/2011 377.2 92.0 -1.153040 0.000000
17 08/12/2011 381.6 92.0 -1.446281 0.000000
18 07/12/2011 387.2 92.0 -0.768836 0.000000
19 06/12/2011 390.2 92.0 -0.255624 0.000000
20 05/12/2011 391.2 92.0 1.901537 0.546448
21 02/12/2011 383.9 91.5 0.999737 0.000000
22 01/12/2011 380.1 91.5 -0.157604 0.000000
23 31/11/2011 380.7 91.5 -0.574563 -1.081081

24 29/11/2011 382.9 92.5 -0.104357 1.984564
25 28/11/2011 383.3 90.7 -0.026082 -0.765864
26 25/11/2011 383.4 91.4 0.419068 -0.760043
27 24/11/2011 381.8 92.1 -1.749871 -2.848101
28 23/11/2011 388.6 94.8 1.781037 0.000000
29 22/11/2011 381.8 94.8 0.712213 0.000000
30 21/11/2011 379.1 94.8 -0.131718 4.405286
31 18/11/2011 379.6 90.8 -1.632547 0.000000
32 17/11/2011 385.9 90.8 -1.279100 -2.155172
33 16/11/2011 390.9 92.8 0.773395 0.000000
34 15/11/2011 387.9 92.8 -0.970130 -0.748663
35 14/11/2011 391.7 93.5 -1.160737 1.409978
36 11/11/2011 396.3 92.2 -1.172070 0.000000
37 10/11/2011 401.0 92.2 -1.036525 -2.845100
38 09/11/2011 405.2 94.9 -0.832110 -1.351351
39 08/11/2011 408.6 96.2 -0.462850 0.000000
40 07/11/2011 410.5 96.2 -0.024355 2.887701
41 04/11/2011 410.6 93.5 0.538688 3.658537
42 03/11/2011 408.4 90.2 0.147131 1.462317
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 20
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
43 02/11/2011 407.8 88.9 -1.449976 4.711425
44 01/11/2011 413.8 84.9 -1.663498 0.000000
45 31/10/2011 420.8 84.9 -0.307984 -0.817757
46 28/10/2011 422.1 85.6 1.759884 0.824499
47 27/10/2011 414.8 84.9 0.655181 0.831354
48 26/10/2011 412.1 84.2 0.659502 -0.824499
49 25/10/2011 409.4 84.9 -1.230398 0.000000
50 24/10/2011 414.5 84.9 0.851582 -0.817757
51 21/10/2011 411.0 85.6 1.808273 0.824499

52 20/10/2011 403.7 84.9 0.648217 0.831354
53 19/10/2011 401.1 84.2 -0.791491 -0.824499
54 18/10/2011 404.3 84.9 -1.582278 0.000000
55 17/10/2011 410.8 84.9 -0.892642 -0.817757
56 14/10/2011 414.5 85.6 0.460494 0.824499
57 13/10/2011 412.6 84.9 0.413726 0.000000
58 12/10/2011 410.9 84.9 -1.627963 -0.817757
59 11/10/2011 417.7 85.6 -0.476531 -0.811124
60 10/10/2011 419.7 86.3 0.406699 -0.804598
61 07/10/2011 418.0 87.0 -0.783290 1.516919
62 06/10/2011 421.3 85.7 0.982742 1.540284
63 05/10/2011 417.2 84.4 -0.239120 0.836320
64 04/10/2011 418.2 83.7 -0.923952 -0.829384
65 03/10/2011 422.1 84.4 -1.286249 0.836320
66 30/09/2011 427.6 83.7 -0.116795 -0.829384
67 29/09/2011 428.1 84.4 -1.359447 -1.516919
68 28/09/2011 434.0 85.7 -0.800000 0.823529
69 27/09/2011 437.5 85.0 0.713628 0.000000
70 26/09/2011 434.4 85.0 -1.339995 -1.506373
71 23/09/2011 440.3 86.3 -2.003116 0.000000
72 22/09/2011 449.3 86.3 0.379803 -0.804598
73 21/09/2011 447.6 87.0 -1.496479 1.516919
74 20/09/2011 454.4 85.7 -1.581113 0.823529
75 19/09/2011 461.7 85.0 1.006344 0.830368
76 16/09/2011 457.1 84.3 -2.889314 0.000000
77 15/09/2011 470.7 84.3 0.792291 -0.823529
78 14/09/2011 467.0 85.0 -0.511291 -3.078677
79 13/09/2011 469.4 87.7 1.404191 0.000000
80 12/09/2011 462.9 87.7 0.652316 1.504630
81 09/09/2011 459.9 86.4 1.455989 0.000000

82 08/09/2011 453.3 86.4 2.094595 0.816803
83 07/09/2011 444.0 85.7 1.788171 1.540284
84 06/09/2011 436.2 84.4 0.114758 0.836320
85 05/09/2011 435.7 83.7 0.091891 -0.829384
86 01/09/2011 435.3 84.4 2.495879 1.564380
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 21
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
87 31/08/2011 424.7 83.1 1.287861 0.000000
88 30/08/2011 419.3 83.1 1.427189 3.229814
89 29/08/2011 413.4 80.5 2.225519 1.641414
90 26/08/2011 404.4 79.2 0.697211 0.891720
91 25/08/2011 401.6 78.5 1.235190 0.000000
92 24/08/2011 396.7 78.5 -1.146275 0.899743
93 23/08/2011 401.3 77.8 -1.157635 0.907912
94 22/08/2011 406.0 77.1 1.297405 0.000000
95 19/08/2011 400.8 77.1 -0.521221 0.000000
96 18/08/2011 402.9 77.1 2.388818 0.000000
97 17/08/2011 393.5 77.1 1.811125 0.916230
98 16/08/2011 386.5 76.4 0.572469 0.924703
99 15/08/2011 384.3 75.7 0.104194 0.000000
100 12/08/2011 383.9 75.7 -0.130073 0.000000
101 11/08/2011 384.4 75.7 -0.414508 0.000000
102 10/08/2011 386.0 75.7 -0.438483 1.747312
103 09/08/2011 387.7 74.4 -2.194753 -0.932091
104 08/08/2011 396.4 75.1 -1.122474 -0.923483
105 05/08/2011 400.9 75.8 1.211815 0.932091
106 04/08/2011 396.1 75.1 1.174968 0.000000
107 03/08/2011 391.5 75.1 -1.285930 0.000000
108 02/08/2011 396.6 75.1 -1.318736 0.000000
109 01/08/2011 401.9 75.1 -0.936653 -0.923483

110 29/07/2011 405.7 75.8 -0.661117 0.932091
111 28/07/2011 408.4 75.1 -0.244260 0.000000
112 27/07/2011 409.4 75.1 0.000000 -0.923483
113 26/07/2011 409.4 75.8 0.000000 0.000000
114 25/07/2011 409.4 75.8 0.048876 0.932091
115 22/07/2011 409.2 75.1 -0.944081 0.000000
116 21/07/2011 413.1 75.1 -0.887716 0.940860
117 20/07/2011 416.8 74.4 1.633748 0.000000
118 19/07/2011 410.1 74.4 -1.370851 0.000000
119 18/07/2011 415.8 74.4 0.265252 0.000000
120 15/07/2011 414.7 74.4 -1.002626 0.949796
121 14/07/2011 418.9 73.7 0.167384 -0.940860
122 13/07/2011 418.2 74.4 0.239693 -0.932091
123 12/07/2011 417.2 75.1 -1.858386 0.000000
124 11/07/2011 425.1 75.1 -1.208459 -0.923483
125 08/07/2011 430.3 75.8 0.069767 0.000000
126 07/07/2011 430.0 75.8 0.396918 0.000000
127 06/07/2011 428.3 75.8 -0.626450 0.000000
128 05/07/2011 431.0 75.8 1.316408 1.744966
129 04/07/2011 425.4 74.5 0.023513 2.758621
130 01/07/2011 425.3 72.5 -1.664740 0.974930
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 22
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
131 30/06/2011 432.5 71.8 -0.483203 -0.965517
132 29/06/2011 434.6 72.5 0.532038 0.000000
133 28/06/2011 432.3 72.5 -0.437586 -2.684564
134 27/06/2011 434.2 74.5 0.184587 2.758621
135 24/06/2011 433.4 72.5 -0.321987 0.000000
136 23/06/2011 434.8 72.5 -1.091902 -0.956284
137 22/06/2011 439.6 73.2 -0.700248 0.000000

138 21/06/2011 442.7 73.2 2.571826 4.721030
139 20/06/2011 431.6 69.9 -1.663249 0.000000
140 17/06/2011 438.9 69.9 -1.415094 1.011561
141 16/06/2011 445.2 69.2 0.860897 0.000000
142 15/06/2011 441.4 69.2 -0.022650 -1.001431
143 14/06/2011 441.5 69.9 -0.271064 1.011561
144 13/06/2011 442.7 69.2 -0.516854 1.021898
145 10/06/2011 445.0 68.5 0.247804 0.000000
146 09/06/2011 443.9 68.5 0.978162 0.000000
147 08/06/2011 439.6 68.5 -0.924048 1.032448
148 07/06/2011 443.7 67.8 2.282158 3.987730
149 06/06/2011 433.8 65.2 -2.165088 -2.976190
150 03/06/2011 443.4 67.2 -1.597870 -2.890173
151 02/06/2011 450.6 69.2 3.419784 0.000000
152 01/06/2011 435.7 69.2 3.393450 2.976190
153 31/05/2011 421.4 67.2 2.256734 4.024768
154 30/05/2011 412.1 64.6 0.316456 -3.869048
155 27/05/2011 410.8 67.2 3.216080 4.024768
156 26/05/2011 398.0 64.6 3.002070 4.870130
157 25/05/2011 386.4 61.6 -4.023845 -4.643963
158 24/05/2011 402.6 64.6 -3.638104 -4.860088
159 23/05/2011 417.8 67.9 -3.488103 -4.634831
160 20/05/2011 432.9 71.2 -2.697235 -4.429530
161 19/05/2011 444.9 74.5 -2.198285 -0.930851
162 18/05/2011 454.9 75.2 -2.045650 0.939597
163 17/05/2011 464.4 74.5 -1.505832 2.758621
164 16/05/2011 471.5 72.5 -1.709402 -1.761518
165 13/05/2011 479.7 73.8 -0.497822 -1.731025
166 12/05/2011 482.1 75.1 -0.206996 0.000000
167 11/05/2011 483.1 75.1 0.373987 4.596100

168 10/05/2011 481.3 71.8 0.795812 0.984529
169 09/05/2011 477.5 71.1 1.015443 0.994318
170 06/05/2011 472.7 70.4 -1.377008 0.000000
171 05/05/2011 479.3 70.4 -1.500206 -0.984529
172 04/05/2011 486.6 71.1 1.353885 2.894356
173 29/04/2011 480.1 69.1 1.522521 0.000000
174 28/04/2011 472.9 69.1 0.767100 2.980626
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 23
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
175 29/04/2011 469.3 67.1 1.602078 4.680187
176 26/04/2011 461.9 64.1 -0.794674 1.584786
177 25/04/2011 465.6 63.1 2.015776 1.121795
178 22/04/2011 456.4 62.4 -0.847274 0.000000
179 21/04/2011 460.3 62.4 0.392585 0.483092
180 20/04/2011 458.5 62.1 1.057968 1.140065
181 19/04/2011 453.7 61.4 -0.395170 0.000000
182 18/04/2011 455.5 61.4 -1.193059 -1.127214
183 15/04/2011 461.0 62.1 0.086843 -0.480769
184 14/04/2011 460.6 62.4 -0.086768 -1.109350
185 13/04/2011 461.0 63.1 -0.710747 -0.473186
186 08/04/2011 464.3 63.4 0.172600 1.116427
187 07/04/2011 463.5 62.7 -0.301140 0.000000
188 06/04/2011 464.9 62.7 1.684164 1.129032
189 05/04/2011 457.2 62.0 0.000000 -3.576983
190 04/04/2011 457.2 64.3 -0.435540 3.709677
191 01/04/2011 459.2 62.0 -0.412058 2.649007
192 31/03/2011 461.1 60.4 0.239130 -1.145663
193 30/03/2011 460.0 61.1 0.458615 -0.488599
194 29/03/2011 457.9 61.4 -0.348205 -0.486224
195 28/03/2011 459.5 61.7 0.393271 -0.483871

196 25/03/2011 457.7 62.0 -0.780403 0.000000
197 24/03/2011 461.3 62.0 -1.347305 -1.116427
198 23/03/2011 467.6 62.7 0.602410 3.294893
199 22/03/2011 464.8 60.7 -0.726185 0.496689
200 21/03/2011 468.2 60.4 1.539796 0.000000
201 18/03/2011 461.1 60.4 0.130293 2.721088
202 17/03/2011 460.5 58.8 -0.668680 0.000000
203 16/03/2011 463.6 58.8 -1.088116 0.000000
204 15/03/2011 468.7 58.8 -2.333820 -1.672241
205 14/03/2011 479.9 59.8 -3.070087 -1.157025
206 11/03/2011 495.1 60.5 2.611399 0.000000
207 10/03/2011 482.5 60.5 2.550478 0.000000
208 09/03/2011 470.5 60.5 -1.030711 -1.143791
209 08/03/2011 475.4 61.2 1.537804 4.436860
210 07/03/2011 468.2 58.6 1.959930 1.208981
211 06/03/2011 459.2 57.9 1.525536 0.520833
212 03/03/2011 452.3 57.6 -1.201398 0.523560
213 02/03/2011 457.8 57.3 -1.780734 -1.715266
214 01/03/2011 466.1 58.3 1.018639 0.000000
215 28/02/2011 461.4 58.3 -1.199143 0.000000
216 25/02/2011 467.0 58.3 1.235638 1.745201
217 24/02/2011 461.3 57.3 -1.997026 -0.520833
218 23/02/2011 470.7 57.6 0.148936 1.230228
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 24
Trường ĐH kinh tế TP HCM 2012
219 22/02/2011 470.0 56.9 -2.832334 -0.524476
220 21/02/2011 483.7 57.2 -4.008732 -3.378378
221 18/02/2011 503.9 59.2 -1.157317 -1.661130
222 17/02/2011 509.8 60.2 -0.643149 -0.495868
223 16/02/2011 513.1 60.5 -0.926820 0.000000

224 15/02/2011 517.9 60.5 0.758755 0.498339
225 14/02/2011 514.0 60.2 -1.153846 -1.149425
226 11/02/2011 520.0 60.9 -0.038447 1.162791
227 10/02/2011 520.2 60.2 -0.459242 0.000000
228 09/02/2011 522.6 60.2 0.364893 -2.113821
229 08/02/2011 520.7 61.5 1.978065 0.000000
230 28/01/2011 510.6 61.5 1.571514 1.151316
231 27/01/2011 502.7 60.8 0.299282 0.000000
232 26/01/2011 501.2 60.8 -0.159363 -3.645008
233 25/01/2011 502.0 63.1 -1.549323 -2.018634
234 24/01/2011 509.9 64.4 -1.847931 9.523810
235 21/01/2011 519.5 58.8 1.464844 0.000000
236 20/01/2011 512.0 58.8 1.205772 4.626335
237 19/01/2011 505.9 56.2 1.708886 0.000000
238 18/01/2011 497.4 56.2 0.444265 0.000000
239 17/01/2011 495.2 56.2 1.226492 -0.530973
240 14/01/2011 489.2 56.5 1.053501 0.533808
241 13/01/2011 484.1 56.2 1.191472 0.000000
242 12/01/2011 478.4 56.2 0.209468 0.000000
243 11/01/2011 477.4 56.2 -0.665834 0.000000
244 10/01/2011 480.6 56.2 -0.269766 0.536673
245 07/01/2011 481.9 55.9 -0.082936 0.000000
246 06/01/2011 482.3 55.9 0.083005 0.000000
247 05/01/2011 481.9 55.9 -0.843621 -0.533808
248 04/01/2011 486.0 56.2
Kiểm định các giả thuyết khi xây dựng mô hình
 Kiểm định White để phát hiện hiện tượng phương sai sai số thay đổi
Mô hình: Y
i
= αX + β + U

i
Giả thuyết : H
0
: α=β =0 (không có hiện tượng phương sai thay đổi)
H
1
: ∃ α,β # 0 (có hiện tượng phương sai thay đổi)
White Heteroskedasticity Test:
F-statistic 45.00111 Probability 0.000000
Obs*R-squared 66.55808 Probability 0.000000
Test Equation:
Dependent Variable: RESID^2
Ứng dụng tính chi phí sử dụng vốn cho một CTCP niêm yết Page 25