Giải pháp hình thành và phát triển thị trường chứng khoán phi tập trung (OTC) ở Việt Nam

24

KẾT LUẬN

TTCK đóng vai trò quan trọng trong việc huy động vốn và
phân phối các nguồn vốn đầu tư hợp lý. Trải qua hơn 7 năm hoạt
động TTCK Việt Nam đã thu được một số kết quả ban đầu đáng
khích lệ nhưng vẫn còn rất nhiều hạn chế cần phải khắc phục kịp
thời. Việc xây dựng và phát triển TTCK phi tập trung là mục tiêu
chiến lược đã được Thủ tướng Chính phủ phê duyệt. Tuy nhiên,
TTCK phi tập trung là sản phẩm của nền kinh tế bậc cao, phát triển
trên nền tảng cơ sở hạ tầng kỹ thuật hiện đại, vấn đề này đang đặt ra
những thách thức lớn đối với nền kinh tế thị trường sơ khai với một
hệ thống pháp lý chưa hoàn chỉnh và một cơ sở hạ tầng yếu kém như
chúng ta hiện nay.
Luận án đã nghiên cứu và giải quyết một số vấn đề như: làm
sáng tỏ các lý luận cơ bản về TTCK OTC; phân tích thực trạng hoạt
động của TTCK Việt Nam trong thời gian qua, đi sâu nghiên cứu một
số TTCK OTC của một số nước trên thế giới để đúc rút kinh nghiệm,
kiến nghị về mô hình tổ chức, hoạt động của TTCK OTC ở Việt Nam.
Những giải pháp trong luận án xuất phát từ việc tìm hiểu, điều
tra thực tế và từ những kết quả nghiên cứu khoa học mang tính ứng
dụng và thực tiễn cao, phù hợp với điều kiện kinh tế xã hội của đất
nước và phù hợp với chiến lược phát triển kinh tế của Đảng trong
giai đoạn hiện nay.
Tuy nhiên, do khả năng và kiến thức có hạn, nội dung của luận
án chắc chắn không thể tránh khỏi những thiếu sót. Tôi rất mong
được mọi người tham gia góp ý để bản luận án được hoàn chỉnh hơn,
mang tính thực tiễn cao hơn.
Tôi xin chân thành cảm ơn sự nhiệt tình giúp đỡ của Phó giáo

sư, Tiến sỹ Lê Hoàng Nga; Tiến sỹ Đào Lê Minh cùng tập thể các
thầy giáo, cô giáo Khoa Sau đại học - Học viện Ngân hàng và các
nhà nghiên cứu khoa học của UBCKNN đã hướng dẫn, góp ý cho tôi
trong quá trình th
ực hiện luận án này.

1
MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Trong quá trình đổi mới của đất nước, TTCK giữ một vai trò
quan trọng trong việc huy động vốn đầu tư cho các thành phần kinh
tế xã hội, góp phần đẩy mạnh công nghiệp hoá, hiện đại hoá đất
nước, thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, đẩy lùi và kìm chế lạm phát, nâng
cao đời sống nhân dân.
Thị trường chứng khoán tập trung ở Việt Nam đã đi vào hoạt
động được hơn 7 năm với những thăng trầm dễ nhận thấy với qui mô
nhỏ bé, số lượng hàng hoá ít ỏi, cơ chế giao dịch, thanh toán thiếu
linh hoạt, vì thế vẫn chưa thực sự nhận được sự nhiệt tình tham gia
của chính quyền các cấp, các doanh nghiệp và đông đảo công chúng
đầu tư.
Thị trường chứng khoán phi tập trung là một bộ phận cấu thành
của TTCK, cùng tồn tại song song và hỗ trợ cho sự phát triển của
TTCK tập trung, sự ra đời của TTCK phi tập trung là tất yếu ở Việt
Nam, tạo điều kiện cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ, các công ty
mới thành lập có thể huy động vốn trên TTCK, cung cấp thêm các
loại công cụ đầu tư đa dạng cho nhà đầu tư, tạo cơ chế giao dịch linh
hoạt, chi phí thấp, cơ chế định giá mới góp phần hoàn thiện hệ thống
thị trường tài chính Việt Nam. TTCK phi tập trung kết hợp với thị
trường giao dịch chứng khoán tập trung sẽ tạo thành một TTCK thứ
cấp rộng lớn, sôi động và linh hoạt.

2. Tổng quan về tình hình nghiên cứu
Thị trường chứng khoán OTC xuất hiện rất sớm và đã có mặt ở
hầu hết các nước có thị trường chứng khoán phát triển, đã có nhiều
công trình nghiên cứu được áp dụng thành công trên thế giới.
Thị trường chứng khoán ở Việt Nam đã hình thành và đã đi vào
hoạt động được hơn 7 năm và đã có những thành công đáng kể. Tuy
nhiên, đến nay TTCK OTC vẫn chưa được hình thành và chưa có
một công trình nào nghiên cứu một cách chuyên sâu, toàn diện về các
giải pháp để hình thành và phát triển TTCK OTC ở Việt Nam.
3. Mục đích nghiên cứu của luận án
- Nghiên cứu những vấn đề lý luận cơ bản về hoạt động của

2
TTCK phi tập trung nói riêng; phân tích thực trạng TTCK ở Việt
Nam, kinh nghiệm hoạt động TTCK phi tập trung của một số nước
trên thế giới và đề xuất mô hình tổ chức, vận hành TTCK phi tập
trung ở Việt Nam.
- Kiến nghị những giải pháp cụ thể để hình thành, phát triển
TTCK phi tập trung ở Việt Nam trong thời gian tới.
4. Phạm vi nghiên cứu
Luận án nghiên cứu về TTCK phi tập trung trên cơ sở kinh
nghiệm xây dựng TTCK phi tập trung của một số nước trên thế giới
và trong khu vực. Từ thực tế hoạt động của TTCK Việt Nam giai
đoạn 2000-2007, luận án đưa ra giải pháp và kiến nghị về hình thành
và phát triển TTCK phi tập trung ở Việt Nam giai đoạn 2007-2010.
5. Phương pháp nghiên cứu
- Phương pháp duy vật biện chứng: xem xét hoạt động ngành
chứng khoán trong mối quan hệ biện chứng với hoạt động của các
ngành khác, các ảnh hưởng của TTCK đến các hoạt động kinh tế xã
hội và ngược lại.

- Khảo sát thực tế qua từng thời kỳ hoạt động của TTCK Việt
Nam, đồng thời trao đổi, học hỏi các cán bộ nghiệp vụ có kinh nghiệm.
- Sử dụng phương pháp luận khoa học dựa trên các học thuyết
khoa học, các tài liệu tham khảo; Các phương pháp phân tích, tổng hợp.
6. Những đóng góp mới của luận án
- Khẳng định bản chất của TTCK OTC là một định chế kinh tế
được hình thành và tồn tại dựa trên cơ sở tiết kiệm chi phí giao dịch.
- Từ những phân tích đánh giá, tổng hợp tình hình hoạt động
thị trường chứng khoán trong sự vận động của nền kinh tế để khẳng
định sự cần thiết phải xây dựng TTCK OTC ở Việt Nam.
- Từ việc nghiên cứu lý thuyết khoa học cơ bản và các học
thuyết kinh tế, kết hợp kinh nghiệm của các nước để đề xuất mô hình
tổ chức và quản lý hoạt động của TTCK OTC ở Việt Nam.
- Luận án mạnh dạn đề xuất các giải pháp để hình thành và
phát triển TTCK OTC ở Việt Nam, đồng thời cũng đưa ra các kiến
nghị để thực hiện các giải pháp đó.
7. Bố cục của luận án

23
3.4.2. Kiến nghị với các Bộ, Ngành, Chính quyền địa phương
- Về phía Bộ Tài chính: Cần hoàn thành sớm việc soạn thảo các
Nghị định, Thông tư hướng dẫn Luật chứng khoán; rà soát các quy
định pháp lý về thuế, phí, lệ phí và ngoại hối để có hướng tháo gỡ
những bất cập, tạo cơ chế tài chính thông thoáng cho các thành phần
tham gia thị trường nhằm khuyến khích thị trường phát triển nhưng
vẫn đảm bảo các nguồn thu nhập của ngân sách, đặc biệt phải đảm
bảo sự tuân thủ các qui định pháp luật về thuế thu nhập doanh
nghiệp, thuế thu nhập cá nhân và quản lý ngoại hối. Nghiên cứu, xây
dựng cơ chế kết nối giữa thị trường bảo hiểm, đặc biệt là bảo hiểm
nhân thọ, bảo hiểm xã hội và thị trường vốn.

- Về phía các Bộ, Ngành,Chính quyền địa phương: Cần có sự
phối hợp chặt chẽ để thực hiện tốt Quyết định của Thủ tướng Chính
phủ về sắp xếp lại các doanh nghiệp Nhà nước, phối hợp tốt giữa
UBCKNN và các Bộ, ngành, địa phương trong việc phát hành trái
phiếu để huy động vốn của địa phương và ngành qua TTCK. Ngoài
cổ phiếu, trái phiếu cần có kế hoạch phát triển các sản phẩm khác
như chứng chỉ quỹ đầu tư, các sản phẩm phái sinh để tạo sự phong
phú, đa dạng về chủng loại hàng hoá có chất lượng cao cho thị
trường.
3.4.3. Kiến nghị với các cơ quan quản lý chức năng
- UBCKNN khẩn trương xây dựng và thực hiện đề án phát
triển công nghệ thông tin trong lĩnh vực chứng khoán và TTCK
nhằm tạo ra sự thống nhất trong hoạt động công nghệ thông tin của
các thành phần tham gia trên thị trường chứng khoán ; từng bước tái
cấu trúc lại thị trường theo hướng tách các TTGDCK ra khỏi
UBCKNN; thực hiện việc đăng ký, lưu ký tập trung đối với công ty
cổ phần đại chúng, có chính sách khuyến khích các công ty cổ phần
khác đăng ký, lưu ký qua TTLKCK hoặc uỷ thác quản lý sổ cổ đông,
đại lý chuyển nhượng qua công ty chứng khoán.
- Đẩy mạnh quan hệ hợp tác quốc tế trong lĩnh vực chứng
khoán, trong đó có nộ
i dung thực hiện cam kết về lĩnh vực chứng
khoán khi triển khai thực hiện Hiệp định thương mại Việt Nam- Hoa
Kỳ và gia nhập WTO, cần làm tốt nghĩa vụ là thành viên của IOSCO.

22
3.3.4.Giải pháp tổ chức bộ máy đào tạo nhân lực cho TGDCK OTC
Với xuất phát điểm rất thấp về cơ sở hạ tầng, về kinh nghiệm tổ
chức, quản lý và vận hành TTCK OTC, việc đào tạo nhân lực cho thị
trường là một công việc cấp bách và đặc biệt phức tạp, lâu dài, tốn

kém. Trong điều kiện khó khăn đó, UBCKNN cần phải xây dựng
một chiến lược đào tạo có hệ thống, kết hợp đào tạo trong nước và
đào tạo ở nước ngoài, kết hợp giữa đào tạo cơ bản và lâu dài.
3.3.5. Giải pháp về tăng cường năng lực tài chính và năng lực hoạt
động của các tổ chức tạo lập thị trường
Khi tham gia hoạt động trên TTCK OTC, bên cạnh cơ sở vật
chất và con người hiện có, thì các công ty chứng khoán làm chức
năng tạo lập thị trường cần đảm bảo các điều kiện về năng lực tài
chính và năng lực hoạt động.
3.3.6. Nhóm giải pháp các hoạt động hỗ trợ
Nâng cao chất lượng hoạt động của TTLKCK, đẩy mạnh công
tác tuyên truyền giáo dục công chúng, khuyến khích các đối tượng
tham gia TTCK OTC, giải pháp hạn chế rủi ro trên TTCK OTC, tăng
cường công tác thanh tra giám sát và cưỡng chế thực thi, phát huy vai
trò của Hiệp hội kinh doanh chứng khoán.
3.4. Kiến nghị thực hiện các giải pháp
3.4.1. Kiến nghị với Chính phủ
Cần tạo ra một khuôn khổ pháp lý đồng bộ, chặt chẽ về thị
trường vốn, TTCK; củng cố, sắp xếp lại hệ thống tài chính; sắp xếp
lại tài chính doanh nghiệp, tổ chức tín dụng, các tổ chức tài chính phi
ngân hàng, các công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ theo hướng
xoá bỏ bao cấp của Nhà nước và định hướng cho các đối tượng này
tham gia vào thị trường vốn, TTCK với các loại hình nghiệp vụ được
pháp luật qui định; tạo ra môi trường kinh doanh minh bạch, áp dụng
chế độ công khai hoá thông tin, kiểm toán, kế toán và thực hiện
nguyên tắc quản trị công ty theo thông lệ tốt nhất; về lâu dài cần xác
định rõ vị thế, vai trò của cơ quan quản lý Nhà nước về chứng khoán
và thị trường chứng khoán trong việc định ra khuôn khổ pháp luậ
t,
xây dựng và thực thi các chính sách, tăng cường giám sát và cưỡng

chế thực thi hoạt động của thị trường.

3
Luận án gồm 168 trang, ngoài phần mở đầu và kết luận, mục
lục, những công trình nghiên cứu của tác giả đã công bố, phần phụ
lục, luận án gồm 3 chương:
Chương 1: Những vấn đề lý luận chung về thị trường chứng
khoán phi tập trung, kinh nghiệm tổ chức thị trường của một số nước
trên thế giới.
Chương 2: Thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam, sự
cần thiết phải thành lập thị trường chứng khoán phi tập trung.
Chương 3: Giải pháp để hình thành và phát triển thị trường
chứng khoán phi tập trung ở Việt Nam.

Chương 1
NHỮNG VẤN ĐỀ LÝ LUẬN CHUNG VỀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN PHI TẬP TRUNG
1.1. Tổng quan về thị trường chứng khoán phi tập trung
1.1.1. Khái niệm về thị trường chứng khoán phi tập trung
Thị trường chứng khoán phi tập trung là bộ phận cấu thành
của thị trường chứng khoán, xuất hiện sớm nhất, trước cả khi có thị
trường chứng khoán tập trung (Sở giao dịch chứng khoán), song song
tồn tại và phát triển với thị trường chứng khoán tập trung đến ngày
nay. Thị trường chứng khoán phi tập trung là một nhân tố cơ bản của
nền kinh tế thị trường, là định chế tài chính không thể thiếu được của
những nước có nền kinh tế phát triển theo cơ chế thị trường.
Hiện nay, có rất nhiều tác giả đưa ra các khái niệm về thị
trường chứng khoán OTC, nhưng có thể hiểu: TTCK phi tập trung là
thị trường mà các giao dịch mua bán chứng khoán không diễn ra tại
một địa điểm tập trung nhất định, giá cả giao dịch chứng khoán được

xác lập thông qua cơ chế thoả thuận giữa người mua và người bán có
sự tham gia tích cực của các nhà tạo lập thị trường, hàng hoá giao
dịch trên thị trường chủ yếu là chứng khoán chưa đủ tiêu chuẩn niêm
yết trên thị trường tập trung, các giao dịch được thực hiện thông qua
một mạng điện tử diện rộng, có sự quản lý chặt chẽ của Nhà nước và
các tổ chức tự quản.
1.1.2. Quá trình hình thành và phát triển của TTCK OTC

4
TTCK phi tập trung là một loại TTCK xuất hiện sớm nhất. Thị
trường được mang tên OTC (Over-the-counter) theo nghĩa tiếng Việt
là “qua quầy” và là một đặc điểm mang tính lịch sử của thị trường
khi chứng khoán được mua bán trực tiếp qua quầy của các ngân hàng
và công ty chứng khoán mà không phải thông qua các trung gian môi
giới để đưa vào đấu giá tập trung tại một địa điểm. Phương thức giao
dịch được phát triển từ mua bán thủ công trực tiếp thương lượng giá
“mặt đối mặt” đến giao dịch qua điện thoại và hiện nay là qua mạng
máy tính điện tử diện rộng. Ở một số nước, thị trường này được hình
thành tự do, sau đó phát triển thành thị trường có cơ chế tự quản và
quản lý của Nhà nước, ở một số nước khác, Nhà nước hoặc các tổ
chức tự quản đứng ra thành lập, vận hành và quản lý.
TTCK OTC sau đó phát triển thành một mạng lưới các nhà môi
giới và tự doanh chứng khoán mua bán với nhau và các nhà đầu tư.
Cơ chế xác lập giá là thương lượng giá giữa bên mua và bên bán,
khác với cơ chế đấu giá như thị trường Sở giao dịch. Cùng với sự
phát triển của công nghệ thông tin thì hệ thống giao dịch trên TTCK
OTC không ngừng được phát triển và hoàn thiện, hình thức thương
lượng giá về cơ bản vẫn được duy trì nhưng kỹ thuật đàm phán,
thương lượng đã phát triển theo nhiều hình thức. TTCK OTC hiện
nay được tổ chức bao gồm một mạng lưới các tổ chức trung gian môi

giới và tạo lập thị trường liên kết với nhau và liên kết với trung tâm
quản lý thông qua một mạng máy tính điện tử diện rộng.
Cho đến nay có rất nhiều loại hình TTCK OTC đang hoạt động
ở các nước, mỗi quốc gia có một cách tổ chức TTCK OTC phù hợp
với điều kiện và hoàn cảnh của mình về cả mô hình tổ chức, quản lý
và cơ chế vận hành nhưng đều phải tuân theo những nguyên lý cơ
bản của thị trường chứng khoán phi tập trung.
1.1.3. Các đặc điểm của thị trường chứng khoán phi tập trung
- TTCK phi tập trung có cơ chế xác lập giá là thương lượng giá
giữ
a bên mua và bên bán.
- TTCK phi tập trung là thị trường có sự tham gia vận hành của
các nhà tạo lập thị trường.
- TTCK phi tập trung truyền thống là thị trường có hình thức tổ

21
lượng hoạt động tư vấn phát hành, niêm yết và định giá chứng khoán,
đa dạng hoá dịch vụ chứng khoán. Giảm đến mức tối thiểu các thủ
tục hành chính đối với việc đăng ký, niêm yết giao dịch. Khuyến
khích các doanh nghiệp, địa phương phát hành trái phiếu và các công
cụ phái sinh khác.
3.3.3. Giải pháp về tạo dựng cơ sở vật chất kỹ thuật, cơ sở hạ tầng
cho TTCK OTC
Với điều kiện Việt Nam hiện nay việc xây dựng ngay một
TTCK OTC hiện đại trên nền cơ sở hạ tầng kỹ thuật yếu kém là khó
thực hiện được. Một giải pháp đang được xem xét là xây dựng một
TTCK OTC bán hiện đại ở Việt Nam trước khi hiện đại hoá hoàn
toàn. Do đó cần tập trung nguồn kinh phí cần thiết để xây dựng thị
trường từ việc xây dựng cơ sở hạ tầng kỹ thuật đến máy móc thiết bị
phục vụ cho hoạt động của thị trường.

- Giải pháp về phần cứng: Phát triển hệ thống máy tính phục
vụ nghiệp vụ giao dịch của TTCK OTC là một trong những yếu tố
quan trọng, quyết định đến sự hoạt động hiệu quả của thị trường. Tuy
nhiên, việc tổ chức hệ thống máy tính cần căn cứ vào mô hình tổ
chức hoạt động của thị trường và chức năng cụ thể của từng hệ
thống. Trước hết mô hình tổ chức hệ thống máy tính cần được phát
triển dựa trên mô hình tổng thể về cấu trúc thị trường.
- Giải pháp về phần mềm: Phần mềm này đòi hỏi công nghệ
hiện đại và đáng tin cậy vì đây là khâu chủ chốt trong giao dịch
chứng khoán, phần mềm cần đảm bảo việc duy trì một thị trường
công bằng và công khai, các hoạt động cần phải được giám sát bao
gồm: phần mềm hệ thống khớp lệnh, phần mềm hệ thống tạo lập thị
trường và báo giá trung tâm, phần mềm lưu ký và thanh toán bù trừ,
phần mềm hệ thống giám sát chứng khoán.
- Giải pháp về mạng: Thị trường chứng khoán OTC được tổ
chức theo 3 hệ thống, theo đó việc giao dịch chứng khoán và xác lập
giá chứng khoán được thực hiện thông qua hệ thống điện tử kết nối
từ TTGDCK OTC đến các thành viên thị trường qua một hệ thống
mạng riêng biệt, bao gồm: hệ thống khớp lệnh tự động, hệ thống giao
dịch, thông tin nhà tạo lập thị trường, h
ệ thống báo giá trung tâm.

20
- Hệ thống công bố thông tin: Qui định về các loại thông tin
phải công bố, phương thức và qui trình công bố thông tin
3.2.3. Lộ trình thực hiện
Dự kiến chia thành hai giai đoạn:
- Từ năm 2007 đến năm 2010: giai đoạn chuẩn bị về khuôn khổ
pháp lý, cơ sở vật chất kỹ thuật, đào tạo con người và vận hành thử
nghiệm việc giao dịch sàn thứ cấp đối với các chứng khoán chưa

niêm yết tại Sở GDCK Tp.HCM. Từng bước giao dịch bỏ sàn,
chuyển dần sang TTCK OTC;
- Từ năm 2010 chính thức khai trương TTCK OTC ở Hà Nội
với các tiêu chuẩn theo thông lệ quốc tế, từng bước áp dụng các công
nghệ điện tử hiện đại, phát triển thành TTCK OTC hiện đại, đảm bảo
khả năng kết nối với các thị trường trong khu vực.
3.3. Giải pháp hình thành và phát triển TTCK OTC ở Việt Nam
3.3.1. Giải pháp về hoàn thiện hệ thống văn bản pháp lý
- Ban hành các văn bản thi hành Luật chứng khoán: Luật đã đề
cập đến việc điều chỉnh hoạt động của TTCK OTC. Nhưng để triển
khai thực hiện luật, các cơ quan chức năng cần sớm hoàn thành việc
ban hành các văn bản hướng dẫn như: qui chế, thông tư, quy trình
nghiệp vụ.
- Hoàn thiện đồng bộ hệ thống pháp luật, giải quyết các xung
đột giữa các Luật.
- Tăng cường giáo dục pháp luật cho các thành phần tham gia
thị trường chứng khoán phi tập trung.
3.3.2. Giải pháp tạo lập hàng hoá cho TTCK OTC
- Để tạo lập và phát triển nhanh hàng hoá cho TTCK OTC, cần
tiến hành một số giải pháp sau: Chính phủ cần có một chiến lược
tổng thể phát triển thị trường tài chính, xây dựng kế hoạch huy động
vốn cho nền kinh tế thông qua thị trường chứng khoán, đẩy nhanh
tiến trình cổ phần hoá các doanh nghiệp Nhà nước một cách hiệu
quả. Xoá bỏ bao cấp đối với các doanh nghiệp Nhà Nước, thực hiện
bình đẳng giữa các thành phần kinh tế, khuyến khích các doanh
nghiệp tham gia thị trường chứng khoán.
- Phát triển hệ thống các tổ chức trung gian, nâng cao chất

5
chức giao dịch mua bán phi tập trung, nghĩa là không có địa điểm, vị

trí giao dịch tập trung nhất định giữa bên mua và bên bán như đối với
thị trường Sở giao dịch.
- Chứng khoán giao dịch trên TTCK phi tập trung chủ yếu là
chứng khoán đang lưu hành của các công ty vừa và nhỏ, chứng
khoán chưa đủ tiêu chuẩn niêm yết trên thị trường Sở giao dịch, có
độ rủi ro cao và các loại trái phiếu.
- TTCK phi tập trung là thị trường được quản lý chặt chẽ theo
hai cấp, cấp quản lý Nhà Nước và cấp tự quản để đảm bảo lợi ích của
mọi đối tượng tham gia thị trường, phòng chống những hoạt động
lạm dụng thị trường.
- TTCK phi tập trung là thị trường có cơ chế thanh toán kết hợp
giữa phương thức thanh toán bù trừ đa phương như thị trường tập
trung với hình thức thanh toán linh hoạt đa dạng giữa người mua và
người bán.
1.2. Nội dung hoạt động của thị trường chứng khoán OTC
1.2.1. Mô hình tổ chức và quản lý của TTCK OTC
Sơ đồ tổ chức của thị trường chứng khoán OTC


- Cho đến nay, có rất nhiều loại hình TTCK phi tập trung đang
hoạt động trên thế giới. Mỗi quốc gia có một cách tổ chức thị trường
riêng của mình. Tuy nhiên, có thể khái quát mô hình tổ chứ
c điển
Cơ quan quản lý
Tổ chức điều hành thị trường
ch
ứng khoán OTC
Các nhà tạo lập
th
ị

tr
ư
ờ
n
g
Các Công ty
thành
v
i
ê
n
Các Công ty
thành
v
i
ê
n
Nhà đầu tư
Nhà đầu tư

6
hình nhất được tổ chức dạng một công ty sở hữu thành viên/đại
chúng do cơ quan Nhà nước có thẩm quyền hay hiệp hội các nhà
kinh doanh chứng khoán quản lý.
- Ngày nay, ở hầu hết các quốc gia các quốc gia có TTCK OTC
phát triển đều sử dụng mô hình quản lý Nhà nước có sự kết hợp của
chế độ tự quản
1.2.2. Các chủ thể tham gia trên TTCK OTC
- Nhà phát hành: Chinh phủ, công ty phát hành cổ phiếu và trái
phiếu, các tổ chức tài chính phát hành các công cụ tài chính.

- Nhà đầu tư: Cá nhân và tổ chức.
- Các tổ chức kinh doanh chứng khoán: Công ty chứng khoán,
ngân hàng thương mại.
- Các nhà tạo lập thị trường: là các công ty chứng khoán được
cấp phép hoạt động tạo lập thị trường khi thoả mãn các yêu cầu về
mức tài sản ròng tối thiểu; khả năng sinh lời của hoạt động kinh
doanh; khả năng yết giá 2 chiều và mức chênh lệch cho phép; yêu
cầu về nhân sự và công nghệ thông tin. Các nhà tạo lập thị trường
luôn luôn phải nắm giữ một lượng chứng khoán nhất định và phải
liên tục các lệnh chào mua và chào bán các loại chứng khoán đó.
- Các tổ chức có liên quan đến TTCK OTC: Cơ quan quản lý
Nhà Nước về CK và TTCK, Hiệp hội kinh doanh chứng khoán,
TTGDCK OTC, TTLK và thanh toán bù trừ chứng khoán, Các tổ
chức tài trợ chứng khoán, Các công ty đánh giá hệ số tín nhiệm.
1.2.3. Hàng hoá giao dịch trên TTCK OTC và những đặc tính
riêng có của nó
Hàng hoá giao dịch trên TTCK OTC là chứng khoán được
phân chia thành 5 nhóm chính là: cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ
đầu tư, các công cụ chuyển đổi và các công cụ phái sinh như trên thị
trường tập trung, nhưng với những đặc điểm riêng sau đây:
- Chủ yếu là chứng khoán của các công ty vừa và nhỏ, công ty
công nghệ cao, công ty mới thành lập nhưng có tiềm năng phát triển
tốt, chưa đủ điều kiện, tiêu chuẩn niêm yết trên TTCK tập trung.
- Chứng khoán giao dịch trên TTCK OTC cũng phải được niêm
yết công khai, công bố thông tin đầy đủ, lưu ký tập trung cho công

19
phái sinh.
- Thành viên trên TTCK OTC có thể chia làm 3 nhóm: Các
công ty chứng khoán thành viên không thực hiện chức năng tạo lập

thị trường, các nhà tạo lập thị trường (market maker), khi hệ thống
báo giá trung tâm được thiết kế theo mô hình diện rộng sẽ cho phép
mở rộng đối tượng thành viên là các công ty quản lý quỹ, ngân hàng
thương mại, công ty bảo hiểm, công ty tài chính.
- Về phương thức giao dịch: Áp dụng 3 phương thức giao dịch
cơ bản của TTCK OTC mà các nước trên thế giới hiện nay thường sử
dụng đó là: thoả thuận giản đơn, báo giá trung tâm và hệ thống có
nhà tạo lập thị trường theo những chuẩn mực và thông lệ quốc tế.
- Về hệ thống giao dịch: Để phục vụ cho phương thức giao
dịch này, TTGDCK OTC sẽ thiết lập 2 hệ thống chính, đó là: hệ
thống yết giá tự động hiển thị giá và thực hiện giao dịch; hệ thống
xác nhận và báo cáo kết quả giao dịch đã được thực hiện.Hai hệ
thống này sẽ được kết nối với hệ thống công bố thông tin thị trường
và hệ thống thanh toán bù trừ.
- Về yêu cầu nắm giữ chứng khoán đối với nhà tạo lập thị
trường: TTGDCK OTC sẽ quy định mức tối thiểu số lượng chứng
khoán nắm giữ ban đầu và số lượng chứng khoán nắm giữ duy trì.
- Về quy trình giao dịch: Khi nhà tạo lập thị trường nhận được
một lệnh mua hoặc bán từ một công ty chứng khoán thì nhà tạo lập
thị trường phải thực hiện lệnh tại mức giá nằm trong khoảng giữa giá
bán thấp nhất và giá mua cao nhất (giá tốt nhất) trong số các chào
mua hoặc chào bán mà nhà tạo lập thị trường đưa ra.
- Hoạt động lưu ký, thanh toán bù trừ: Qui định các đối tượng
tham gia vào hoạt động lưu ký, thanh toán bù trừ đó là: Trung tâm
lưu ký chứng khoán; Ngân hàng chỉ định thanh toán; qui định hoạt
động lưu ký, thanh toán bù trừ chứng khoán gồm những vấn đề: Mở
tài khoản cho khách hàng, lưu ký chứng khoán, thanh toán giao dịch
cổ phiếu.
- Hệ thống giám sát thị trường: Đề cập các vấn đề về xây
dựng tiêu chí giám sát, phương thức giám sát, qui trình giám sát

TTCK OTC.

18
nhà tạo lập thị trường thông qua điện thoại, fax và mạng điện tử diện
rộng. Khi thị trường phát triển có thể nghiên cứu kinh nghiệm của
các nước để áp dụng thêm các phương thức giao dịch khác.
- Nguyên tắc xây dựng TTCK OTC: Việc xây dựng và phát
triển TTCK OTC cần phải dựa trên điều kiện thực tế và nhu cầu thị
trường, trên cơ sở chiến lược phát triển một TTCK thống nhất trong
cả nước; đảm bảo hoạt động an toàn, minh bạch, hiệu quả, góp phần
huy động vốn cho đầu tư phát triển, thúc đẩy tiến trình cổ phần hóa
các doanh nghiệp Nhà nước; phát triển TTCK OTC trên cơ sở quản
lý bằng pháp luật, tạo điều kiện để thị trường hoạt động và phát triển,
đảm bảo quyền và lợi ích hợp pháp của mọi chủ thể tham gia thị
trường và có các chính sách khuyến khích giúp thị trường phát triển.
3.2. Mô hình tổ chức, quản lý và hoạt động của TTCK OTC ở
Việt Nam
3.2.1. Mô hình tổ chức, quản lý của TTCK OTC ở Việt Nam
- TTCK OTC ở Việt Nam sẽ do Nhà nước tổ chức, xây dựng
và quản lý. Cơ quan điều hành thị trường là một pháp nhân độc lập
gọi là TTGDCK OTC, ban đầu thuộc sở hữu của Nhà nước, sau một
thời gian phát triển có thể chuyển đổi thành công ty trách nhiệm hữu
hạn hoặc công ty cổ phần, chịu sự quản lý Nhà nước của cơ quan
quản lý Nhà nước có thẩm quyền là UBCKNN.
- Việc quản lý TTCK OTC sẽ được thực hiện theo hai cấp, đó
là: UBCKNN thực hiện vai trò quản lý Nhà nước đối với các hoạt
động trên TTCK OTC; TTGDCK OTC là cơ quan trực tiếp điều hành
TTCK OTC, các tổ chức hiệp hội (Hiệp hội kinh doanh chứng khoán,
hiệp hội các nhà niêm yết, hiệp hội các nhà đầu tư ) sẽ có vai trò tự
quản, hỗ trợ cơ quan quản lý Nhà nước trong việc giám sát sự tuân

thủ pháp luật của các thành viên tham gia thị trường.
3.2.2. Mô hình hoạt động của thị trường chứng khoán phi tập trung
- Hàng hoá cho thị trường: giai đoạn đầu của TTCK OTC chủ
yếu là cổ phiếu của các doanh nghiệp vừa và nhỏ chưa đủ đ
iều kiện
niêm yết trên TTCK tập trung; trái phiếu Chính phủ, trái phiếu địa
phương và trái phiếu công ty. Khi TTCK OTC phát triển đến một
trình độ nhất định, có thể cho phép giao dịch các loại chứng khoán

7
chúng đầu tư biết để có các quyết định đầu tư.
- Do thị trường rộng lớn, nằm rải rác ở khắp mọi nơi, cơ chế
giao dịch, thanh toán linh hoạt nên khối lượng giao dịch rất lớn.
- Tuỳ theo độ chuyên sâu của thị trường và sự hấp dẫn của từng
loại chứng khoán mà có các loại yết giá như: yết giá chắc chắn, yết
giá phụ thuộc, yết giá có chủ định.
- Độ rủi ro của chứng khoán trên TTCK phi tập trung cao hơn
khi đầu tư chứng khoán trên thị trường tập trung.
1.2.4. Cơ chế giao dịch của thị trường chứng khoán phi tập trung
Qua nghiên cứu TTCK OTC của các nước trên thế giới trong
các giai đoạn phát triển khác nhau, có thể khái quát hoá cơ chế giao
dịch của TTCK OTC là cơ chế thoả thuận theo 03 phương thức giao
dịch chủ yếu sau đây: Phương thức giao dịch thoả thuận giản đơn;
phương thức giao dịch báo giá trung tâm; phương thức giao dịch có
sự tham gia của nhà tạo lập thị trường.
- Hệ thống giao dịch thoả thuận giản đơn: Cơ chế hoạt động
của hệ thống này vẫn có đại diện các công ty chứng khoán ngồi tại
sàn, làm nhiệm vụ môi giới giao dịch thoả thuận cho các nhà đầu tư.
Các giao dịch được xác nhận qua điện thoại trực tuyến giữa công ty
chứng khoán môi giới với nhà đầu tư và các công ty chứng khoán

khác, khi các yêu cầu đầu tư được xác nhận sẽ chuyển về trung tâm
để thực hiện.
- Hệ thống báo giá trung tâm: Hệ thống này được áp dụng đối
với các giao dịch trái phiếu, chứng chỉ quỹ đầu tư và giao dịch của
các cổ phiếu không đủ điều kiện tham gia giao dịch trên hệ thống
khớp lệnh tập trung. Hệ thống báo giá trung tâm thường là một mạng
điện tử diện rộng kết nối tất cả các thành viên thuộc hệ thống. Để có
thể thực hiện giao dịch, nhà đầu tư phải có tài khoản tại công ty
chứng khoán. Thành viên giao dịch trên hệ thống báo giá trung tâm
là các công ty chứng khoán thành viên của TTGDCK OTC.
- Hệ thống nhà tạo lập thị trường:Trong phương thức giao dịch
này có 3 thành phần chính tham gia vào các giao dịch đó là: nhà tạo
lập thị trường, công ty chứng khoán và nhà đầu tư.
+ Vai trò của nhà tạo lập thị trường: các nhà tạo lập thị trường

8
đóng vai trò rất quan trọng trong hệ thống nhà tạo lập thị trường. Nhà
tạo lập thị trường là những thành viên của TTGDCK OTC đứng ra
tạo thị trường cho một số loại chứng khoán nhất định, họ nắm giữ các
chứng khoán này, mua và bán chứng khoán cho chính mình, chấp
nhận rủi ro, tìm kiếm lợi nhuận từ chênh lệch giá.
+ Hoạt động giao dịch của nhà đầu tư: Nhà đầu tư không được
trực tiếp giao dịch với nhà tạo lập thị trường, họ chỉ có thể giao dịch
với các nhà tạo lập thị trường thông qua các đại lý là các công ty
chứng khoán, mặt khác cũng có thể trực tiếp thực hiện giao dịch với
các công ty chứng khoán tự doanh theo mức giá tốt nhất mà nhà tạo
lập thị trường đưa ra.
1.2.5. Điều kiện hoạt động của thị trường chứng khoán OTC
- Khung pháp lý để điều chỉnh hoạt động của TTCK OTC:
+ Hệ thống luật, trong đó Luật chứng khoán đóng vai trò quan

trọng quyết định. Bên cạnh Luật chứng khoán hệ thống các luật liên
quan cần phải tương thích và không có xung đột như Luật Các tổ
chức tín dụng, Luật Doanh nghiệp, Luật Đầu tư
+ Hệ thống các văn bản dưới Luật là các Nghị định, Quyết định
do Chính phủ và các cơ quan quản lý về chứng khoán và TTCK ban
hành, qui định hình thức tổ chức, điều hành, quản lý thị trường và
thực hiện chức năng giám sát thị trường;
+ Hệ thống các văn bản qui chế, qui trình nghiệp vụ để vận
hành thị trường.
- Cơ sở vật chất kỹ thuật, công nghệ đáp ứng yêu cầu của thị
trường chứng khoán OTC:
+ Về hạ tầng cơ sở: Cần có hệ thống hạ tầng đồng bộ, đường
truyền đủ lớn, thông suốt để kết nối toàn bộ hệ thống liên lạc của quá
trình đàm phán giao dịch, lưu ký, thanh toán, quản lý thị trường.
+ Hệ thống giao dịch: Việc xây dựng hệ thống giao dịch phải
tuân thủ một số nguyên tắc: Hệ thống máy tính phải có cấu hình
mạnh và phải đ
áp ứng qui mô thị trường; Các thiết bị phải có khả
năng thay thế khi hỏng hóc hoặc nâng cấp; Máy chủ phải có khả
năng tương thích với các hệ thống khác và đảm bảo chạy thông suốt
các phần mềm ứng dụng; Hệ thống phần cứng phải có khả năng

17
vào sự bao cấp của Nhà nước chưa sẵn sàng chịu các áp lực của kinh
tế thị trường. Sự hiểu biết của công chúng về TTCK còn nhiều hạn
chế, sức mạnh tâm lý còn đè nặng lên người đầu tư khi tham gia vào
TTCK.
Chương 3
GIẢI PHÁP HÌNH THÀNH VÀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN PHI TẬP TRUNG Ở VIỆT NAM

3.1. Định hướng phát triển TTCK OTC ở Việt Nam
3.1.1. Định hướng phát triển ngành chứng khoán
- Mục tiêu phát triển TTCK: Phát triển TTCK cả về qui mô
và chất lượng hoạt động của TTCK có tổ chức, từng bước thu hẹp
TTCK không có sự quản lý; Duy trì trật tự, an toàn, mở rộng phạm
vi, tăng cường hiệu quả quản lý, giám sát thị trường nhằm bảo vệ
quyền và lợi ích hợp pháp của người đầu tư;
- Nguyên tắc phát triển TTCK: Phát triển TTCK phù hợp với
điều kiện thực tế và định hướng phát triển kinh tế - xã hội của đất
nước, với các thông lệ quốc tế, từng bước hội nhập với thị trường tài
chính khu vực và thế giới; Nhà nước thực hiện quản lý bằng pháp
luật, tạo điều kiện để TTCK hoạt động và phát triển; Bảo đảm tính
thống nhất của thị trường tài chính trong phạm vi quốc gia, gắn việc
phát triển TTCK với việc phát triển thị trường vốn, thị trường tiền tệ,
thị trường bảo hiểm.
3.1.2. Định hướng phát triển và nguyên tắc xây dựng TTCK OTC
ở Việt Nam
- Định hướng phát triển TTCK OTC: TTCK OTC Việt Nam
phải được xây dựng trên cơ sở các chuẩn mực quốc tế và phù hợp với
điều kiện Việt Nam, phải có lộ trình và bước đi thích hợp. Trong thời
gian đầu, hàng hoá giao dịch là cổ phiếu của các doanh nghiệp chưa
đủ điều kiện niêm yết trên Sở giao dịch, các chứng chỉ quỹ đầu tư và
các loại trái phiếu. Khi thị trường hoạt động ổn định, sẽ đưa vào giao
dịch các chứng khoán phái sinh và các loại chứng khoán khác; Cơ
chế giao dịch cơ bản của TTCK OTC là cơ chế thoả thuận, bằng các
phương thức thoả thuận giản đơn, báo giá trung tâm và có vai trò của

16
OTC ngày càng nhiều và đa dạng về chủng loại: tính đến nay chúng
ta đã cổ phần hoá được hơn 1.600 doanh nghiệp trong đó có nhiều

doanh nghiệp có vốn lớn ( như: bảo hiểm Bảo Việt, Đạm Phú Mỹ ),
trong thời gian tới chúng ta tiếp tục cổ phần hoá các Tổng công ty và
các doanh nghiệp lớn, như các doanh nghiệp thuộc lĩnh vực tài chính,
bảo hiểm, ngân hàng.
- Chúng ta đã có kinh nghiệm của quá trình xây dựng thị
trường chứng khoán tập trung tại TTGDCK Tp HCM, hoạt động thực
tiễn tại TTGDCK HN và kinh nghiệm quốc tế.
2.3.2. Những khó khăn khi xây dựng TTCK OTC ở Việt Nam
- Khó khăn thứ nhất của Việt Nam khi xây dựng thị trường
chứng khoán OTC là quy mô thị trường quá nhỏ bé, các sản phẩm
niêm yết và giao dịch trên TTCK còn quá nghèo nàn về chủng loại, ít
ỏi về số lượng, và không phải là cổ phiếu của các công ty lớn đại
diện cho nền kinh tế, nên chưa thật sự hấp dẫn được các nhà đầu tư.
- Pháp luật để điều chỉnh hoạt động của TTCK OTC tuy đã
được thể hiện trong Luật chứng khoán nhưng mới ở dạng khung, quá
trình ban hành các nghị định, thông tư hướng dẫn, quy trình nghiệp
vụ như hoàn chỉnh hệ thống luật để giải quyết các vấn đề liên quan
đến chứng khoán và thị trường chứng khoán còn nhiều bất cập hoặc
chưa hình thành.
- Khó khăn lớn nhất là cơ sở vật chất kỹ thuật đầu tư cho
TTCK đặc biệt là hệ thống công nghệ thông tin, hệ thống mạng và
đường truyền của các TTGDCK, công ty chứng khoán, ngân hàng
lưu ký còn ở trình độ thấp. Chưa thiết lập được một hệ thống mạng
điện tử diện rộng để kết nối toàn thị trường.
- Năng lực, trình độ của cán bộ quản lý, cán bộ hoạch định
chính sách, các nhân viên hành nghề còn ở trình độ thấp, chưa đáp
ứng được với yêu cầu phát triển của thị trường chứng khoán phi tập
trung trong tương lai. Việc đào tạo, phổ cập kiến thức chứng khoán,
TTCK ra công chúng đã làm nhiều nhưng chưa đủ.
- Các doanh nghiệp Việt Nam hiện nay chủ yếu là doanh

nghiệp vừa và nhỏ, chưa thực sự thích ứng với sự công khai minh
bạch của TTCK OTC, thái độ của nhiều doanh nghiệp còn chờ đợi

9
kháng lỗi; Phải có hệ thống dự phòng khi hệ thống chính gặp sự cố.
+ Phần mềm và mạng: Hệ thống phần mềm cần được thiết kế
độc lập cho từng hệ thống giao dịch, lưu ký, thanh toán bù trừ, cảnh
báo, quản lý giám sát đảm bảo đầy đủ chức năng của từng hệ
thống. Phần mềm và mạng phải đảm bảo độ an toàn và bảo mật.
- Trình độ quản lý và tác nghiệp đối với TTCK OTC: Thị
trường chứng khoán OTC là thị trường bậc cao, với trình độ công
nghệ, máy móc hiện đại, phương thức giao dịch đa dạng, số lượng
hàng hoá nhiều, người tham gia giao dịch lớn nên đòi hỏi cơ quan
quản lý Nhà nước, bộ máy quản lý và vận hành thị trường, các thành
phần tham gia thị trường phải đủ trình độ, hiểu biết để quản lý, vận
hành và giám sát thị trường.
1.3. Kinh nghiệm tổ chức và quản lý thị trường chứng khoán
OTC của một số nước trên thế giới
1.3.1. Thị trường chứng khoán phi tập trung Mỹ
Tập trung nghiên cứu thị trường chứng khoán OTC Mỹ trên
các vấn đề: Cấu trúc thị trường, hình thức phân loại thị trường,
phương thức tổ chức, quản lý và giám sát thị trường chứng khoán phi
tập trung.
1.3.2. Thị trường chứng khoán phi tập trung Nhật Bản
Tập trung nghiên cứu thị trường chứng khoán OTC Nhật Bản
trên các vấn đề: Cấu trúc của thị trường chứng khoán, hệ thống đăng
ký giao dịch chứng khoán, hệ thống nhà tạo lập thị trường, quản lý
hoạt động công bố thông tin của các công ty đăng ký niêm yết trên
thị trường chứng khoán phi tập trung và nghiên cứu thị trường chứng
khoán OTC trái phiếu.

1.3.3. Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
- Về mô hình quản lý TTCK OTC: Hầu hết các nước có TTCK
OTC phát triển đều áp dụng cơ chế quản lý thị trường này theo mô
hình 2 cấp: cấp quản lý Nhà nước do Uỷ ban chứng khoán thực hiện
và cấp tự quản do Hiệp hội kinh doanh chứng khoán hoặc Sở giao
dịch thực hiện.
- Về cấu trúc thị trường chứng khoán OTC: cấu trúc thị
trường chứng khoán thườ
ng bao gồm: Sở giao dịch dành cho các loại

10
chứng khoán của các công ty có quy mô vốn lớn và rất lớn, nhiều
loại hình của TTCK phi tập trung tương ứng với quy mô vốn và tính
chất của các loại hình công ty.
- Về mô hình tổ chức hệ thống giao dịch: Kinh nghiệm các
nước cho thấy, một tổ chức có thể điều hành và cung cấp nhiều hình
thức giao dịch khác nhau. Nasdaq có thể vận hành thị trường Nasdaq
NMS, Nasdaq Smallcap đồng thời cung cấp mạng điện tử báo giá và
khối lượng cho thị trường OTC BB và cũng tương tự như vậy đối với
thị trường Nhật Bản và Hàn Quốc.
- Về tổ chức TTCK OTC trái phiếu: Kinh nghiệm các nước
cho thấy, các giao dịch trái phiếu thường diễn ra giữa các nhà đầu tư
có tổ chức với khối lượng giao dịch lớn, hình thức thanh toán rất linh
hoạt, đặc biệt thích hợp với cơ chế thoả thuận của TTCK OTC.
- Về năng lực của các công ty chứng khoán: vai trò của các
công ty chứng khoán được đánh giá rất cao trong TTCK OTC, nhất
là các công ty chứng khoán thực hiện vai trò nhà tạo lập thị trường.
Vì vậy, các công ty phải đầu tư nhiều hơn về cơ sở vật chất kỹ thuật,
công nghệ, không ngừng nâng cao chất lượng chuyên môn và nâng
chất lượng phục vụ, ngoài ra còn phải có đạo đức nghề nghiệp tốt.

- Về vấn đề lưu ký, thanh toán và bù trừ: Ở hầu hết các
nước, do các hình thức chứng khoán phi vật chất, đăng ký, lưu ký tập
trung, thanh toán tập trung , đã rất phát triển cả về cơ sở hạ tầng -
kỹ thuật lẫn môi trường pháp lý, nên việc đăng ký, lưu ký, thanh toán
chứng khoán giao dịch trên cả Sở giao dịch và TTCK OTC đều được
thực hiện một cách tập trung qua Trung tâm lưu ký chứng khoán.
Chương 2
THỰC TRẠNG HOẠT ĐỘNG CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM VÀ SỰ CẦN THIẾT PHẢI XÂY DỰNG THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN PHI TẬP TRUNG
2.1.Thực trạng hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam
2.1.1.Thực trạng về hệ thống văn bản pháp lý để điểu chỉnh hoạt
động thị trường chứng khoán Việt Nam
Từ năm 2006 trở về trước hệ thống văn bản pháp lý điều chỉnh
hoạt động TTCK Việt Nam cao nhất là ở cấp Nghị định, vì vậy tính

15
chứng khoán mua bán ở đây rất đa dạng và phong phú do một đội
ngũ cò mồi không có giấy phép làm môi giới.
- Hàng hoá trên thị trường bao gồm cả các cổ phiếu của các
công ty làm ăn có hiệu quả đang chuẩn bị làm thủ tục niêm yết, hoặc
của những doanh nghiệp Nhà nước đã được cổ phần hoá, có cả cổ
phiếu của các công ty được thành lập theo Luật doanh nghiệp.
- Việc giao dịch, mua bán chứng khoán trên thị trường tự do
đến nay vẫn chưa có các văn bản pháp luật điều chỉnh, thiếu thông tin
đầy đủ và thiếu sự quản lý của cơ quan có thẩm quyền nên rủi ro trên
thị trường tự do là rất lớn.
2.2. Sự cần thiết phải xây dựng TTCK OTC ở Việt Nam
- Xây dựng TTCK OTC nhằm hoàn thiện cơ cấu thị trường và
thúc đẩy thị trường tập trung phát triển, hoàn thiện môi trường đầu tư

trên nhiều phương diện;
- Góp phần làm lành mạnh hoá tài chính doanh nghiệp, góp
phần phát triển kinh tế đất nước thông qua chế độ công bố thông tin
và nâng cao quản trị doanh nghiệp;
- Tạo thị trường giao dịch cho các chứng khoán chưa niêm yết
trên thị trường tập trung, hoàn thiện môi trường huy động và phân bổ
nguồn vốn cho các doanh nghiệp;
- Thu hẹp thị trường tự do, tạo sự công bằng cho mọi đối tượng
tham gia thị trường, hạn chế rủi ro, giúp phát triển thị trường ổn định,
hiệu quả;
- Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán và là cơ sở để
đánh giá hoạt động của các doanh nghiệp;
- Thị trường chứng khoán phi tập trung ra đời sẽ là một trong
những yếu tố đáp ứng yêu cầu hội nhập.
2.3. Đánh giá những điều kiện của Việt Nam khi hình thành và
phát triển TTCK OTC
2.3.1. Những thuận lợi khi xây dựng TTCK OTC ở Việt Nam
- Phát triển thị trường chứng khoán một cách đồng bộ nhằm
hoàn thiện thị trường tài chính luôn là mục tiêu xuyên suốt của Đảng
và Chính phủ trong thời gian qua.
- Hàng hoá đủ điều kiện giao dịch trên thị trường chứng khoán

14
thoả thuận, là phương thức giao dịch tiêu biểu của TTCK OTC.
+ Về thời gian giao dịch: Từ ngày 01/6/2006 TTGDCKHN tổ
chức giao dịch tất cả các ngày làm việc trong tuần.
+ Về hoạt động công bố thông tin: Hoạt động công bố thông
tin được TTGDCKHN đặc biệt coi trọng nhằm tạo ra một thị trường
công khai, minh bạch, cung cấp thông tin bình đẳng cho tất cả các
nhà đầu tư.

2.1.4. Thực trạng hoạt động của các tổ chức trung gian và các tổ
chức phụ trợ khác
- Tính đến 31/12/2007 đã có 78 công ty chứng khoán, 25 công
ty quản lý quỹ, 10 quỹ đầu tư chứng khoán. Hiện nay các công ty
chứng khoán đã có mặt tại 4 tỉnh, thành phố lớn trong cả nước và có
đại diện nhận lệnh tại nhiều tỉnh, thành phố trong cả nước.
Hiệu quả kinh doanh của các công ty chứng khoán tăng trưởng
đều qua các năm. Tuy nhiên, hoạt động của các công ty chứng khoán
còn nhiều hạn chế như: quy mô, vốn điều lệ nhỏ, cơ sở vật chất kỹ
thuật còn hạn chế, kinh nghiệm, tính chuyên nghiệp chưa cao.
- Trước đây TTGDCK làm nhiệm vụ lưu ký, thanh toán bù trừ
giao dịch chứng khoán. Từ ngày 1 tháng 5 năm 2006, Trung tâm lưu
ký chứng khoán bắt đầu đi vào hoạt động. Cho đến nay hoạt động lưu
ký thông suốt, ổn định đảm bảo thanh toán kịp thời chính xác giao
dịch chứng khoán.
- Đến nay, đã có 13 tổ chức kiểm toán độc lập, trong đó có 2 tổ
chức kiểm toán nước ngoài. Các chuẩn mực kế toán đã được Bộ Tài
chính ban hành và áp dụng trong lĩnh vực chứng khoán.
- Việc quản lý, giám sát TTCK đã được coi trọng nhằm phát
hiện các vi phạm, uốn nắn kịp thời và có biện pháp xử lý. Tuy nhiên,
hoạt động thanh tra giám sát thị trường trong thời gian qua còn nhiều
hạn chế, đội ngũ thanh tra giám sát thị trường còn mỏng, kinh
nghiệm chưa nhiều, chưa sử dụng những tiến bộ của khoa học công
nghệ vào nghiệp vụ giám sát thị trường.
2.1.5. Thực trạng hoạt động của thị trường chứng khoán tự do
- Ở nước ta, thị trường chứng khoán tự do đã và đang hoạt
động rất mạnh ở các trung tâm kinh tế và các thành phố lớn. Các

11
pháp lý không cao, không điều chỉnh hoạt động của thị trường chứng

khoán phi tập trung.
Để khắc phục những hạn chế trên và nhằm đáp ứng yêu cầu
của các cam kết quốc tế trong quá trình hội nhập, ngày 23 tháng 6
năm 2006 Quốc hội đã thông qua Luật chứng khoán theo đề nghị của
Chính phủ. Luật chứng khoán có hiệu lực thi hành từ ngày 1 tháng 1
năm 2007. Tuy nhiên, đến nay các văn bản hướng dẫn thi hành luật
vẫn chưa hoàn chỉnh, các quy chế, qui trình nghiệp vụ vẫn chưa được
ban hành, công tác tuyên truyền phổ biến Luật còn nhiều hạn chế.
Hệ thống các văn bản pháp lý nói chung còn chưa đồng bộ,
nhiều hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán và thị trường chứng
khoán chưa được điều chỉnh trong các luật liên quan.
2.1.2.Thực trạng hàng hoá trên TTCK tập trung
- Về thị trường cổ phiếu: Đến ngày 31 tháng 12 năm 2007 đã
có 253 công ty niêm yết giao dịch. Trong đó, trên Sở GDCK TpHCM
là 141 và trên TTGDCKHN là 112. Các công ty niêm yết đều làm ăn
hiệu quả và thực hiện nghĩa vụ công bố thông tin đầy đủ, hiện nay có
rất nhiều công ty phát hành thêm để tăng vốn qua TTCK.
Quy mô vốn hoá của thị trường tăng đều qua các năm, nhưng
đặc biệt tăng nhanh vào những tháng cuối năm 2006 và đầu năm 2007.
Mức vốn hoá thị trường tại thời điểm ngày 31 tháng 12 năm 2007 đạt
44,83% GDP tăng gấp hơn 2 lần so với đầu năm 2006.
Bảng so sánh mức vốn hoá thị trường
Indonesia Philippine Sirilanka Trung
Quốc
Hàn
Quốc
Việt
Nam
29,5% 34% 19% 27% 51% 44,83%
Nguồn:Tài liệu làm việc của UBCKNN với chuyên gia ADB

- Về thị trường trái phiếu:
Tính đến thời điểm 31 tháng 12 năm 2007, tại Sở GDCK
Tp.HCM và TTGDCKHN có hơn 500 loại trái phiếu Chính phủ, 02
loại trái phiếu của Quĩ hỗ trợ phát triển, 01 loại trái phiếu chính
quyền địa phương, 02 loại trái phiếu của Ngân hàng Đầu tư và Phát
triển Việt Nam và trái phiếu Ngân hàng ngoại thương Việt Nam niêm

12
yết với tổng giá trị hơn 126.000 tỷ đồng.
- Về các loại hàng hoá khác:
Ngoài lượng cổ phiếu, trái phiếu niêm yết trên TTCK, hiện nay
TTCK đã đón nhận sự xuất hiện thêm các loại công cụ tài chính mới,
đó là có một số Quỹ đầu tư chứng khoán đã và đang được thành lập
và phát hành chứng chỉ quỹ đầu tư để niêm yết trên TTCK với khối
lượng đáng kể.
Thống kê tình hình giao dịch TPCP đến 31/12/2007
Năm 2000 2001 2002
2
00
3

2
00
4

2
00
5
2006
3

1/12/2007 Tổng cộng
KLGD 390 562.040 1.210.550
2
4.739.54
0
168.318.268
2
03.822.40
4
412.149.140 1.131.693.06
7
1.942.495.399
GTGD
(tr.đ)
39,21 58.148,32 113.985
2
.464.18
6
17.546.85
4

2
1.014.85
3
42.044.492 116.984.299 200.226.790
Nguồn:Báo cáo tổng kết năm 2007 của UBCKNN
2.1.3.Thực trạng hoạt động tại Sở GDCK Thành phố Hồ Chí Minh
và TTGDCK Hà Nội
- Thực trạng hoạt động tại Sở GDCK TpHCM: Được thành
lập theo quyết định số 127/1990/QĐ-TTg ngày 11 tháng 7 năm 1998

của Thủ tướng Chính phủ, khai trương hoạt động vào ngày 20 tháng
7 năm 2000. Trải qua 7 năm hoạt động và phát triển, hoạt động quản
lý và vận hành thị trường đã từng bước được cải thiện và có nhiều
tiến bộ, tính đến ngày 31/12/2007 SGDCK Tp.HCM đã đạt được một
số kết quả:
+ Về số lượng công ty niêm yết: có 141 công ty niêm yết với
tổng số vốn niêm yết theo mệnh giá là 41.974 tỷ đồng.
- Về tổng giá trị giao dịch: đã tổ chức giao dịch được 1.699
phiên liên tục, an toàn suôn sẻ, tổng giá trị chứng khoán giao dịch đạt
288.232 nghìn tỷ đồng, riêng năm 2007 là 245.485 tỷ đồng tăng gấp
7 lần so với năm 2006 và gấp 2.721 lần so với năm 2000.
- Về số lượng nhà đầu tư: Công chúng đã dần làm quen với một
ngành nghề kinh doanh mới. Tính đến ngày 31 tháng 12 năm 2007,
TTCK Việt Nam đã có 306.543 tài khoản chứng khoán, trong đó có
302.100 nhà đầu tư cá nhân, 4.443 nhà đầu tư có tổ chức và hơn
20.000 nhà đầu tư nước ngoài.
- Về quản lý giao dịch và vận hành hệ thống: Với công nghệ tin
học còn hạn chế song đến ngày 31/7/2006, SGDCK Tp.HCM đã tổ

13
chức được ba phiên giao dịch trong một ngày và rút ngắn thời gian
thanh toán từ T+4 xuống T+3, giảm lô giao dịch từ 100 cổ phiếu
xuống còn 10 cổ phiếu, đồng thời SGDCK Tp.HCM đã áp dụng
phương thức giao dịch khớp lệnh liên tục vào ngày 30/7/2007, bên
cạnh đó đang nghiên cứu cải tiến quy trình thanh toán xuống còn
T+1 trong thời gian sớm nhất.
Sự tăng giảm của chỉ số VN- Index
927.02
1102.71
883.9

100
1170.67
751.77
189
130
277
307
632.69
399
571
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
7
/
2
0
0
0
0
3
/
2
0
0

1
1
1
/
2
0
0
1
0
7
/
2
0
0
2
0
3
/
2
0
0
3
1
1
/
2
0
0
3
0

7
/
2
0
0
4
0
3
/
2
0
0
5
1
1
/
2
0
0
5
0
7
/
2
0
0
6
3
/
2

0
0
7
1
1
/
2
0
0
7
Năm
VN-Index

Nguồn: Báo cáo tổng kết năm 2007 của TTGDCKTp.HCM
- Thực trạng tại Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội:
TTGDCKHN khai trương hoạt động vào ngày 8 tháng 3 năm
2005 với phương án thời kỳ đầu là tổ chức đấu giá cổ phần hoá, đến
ngày 14 tháng 7 năm 2005 hệ thống giao dịch thứ cấp cho cổ phiếu
của các doanh nghiệp vừa và nhỏ chưa được niêm yết trên TTGDCK
Tp.HCM đi vào hoạt động về lâu dài sẽ phát triển TTGDCKHN
thành TTCK OTC.
+ Về hàng hoá: Đến ngày 31/12/2007, có 112 công ty niêm yết
giao dịch với tổng giá trị niêm yết theo mệnh giá là 13.633 tỷ đồng.
+ Về quy mô giao dịch: Có xu hướng tăng rõ rệt và ổn định, giá trị
giao dịch cổ phiếu bình quân trong năm 2007 là 255 tỷ đồng/phiên tăng
gấp 16 lần so với năm 2006 và gấp 127,5 lần so với thời điểm ban đầu.
+ Về phương diện quản lý, tổ chức thị trường: Thường xuyên
có sự điều chỉnh linh hoạt để tạo điều kiện thuận lợi nhất cho các
thành viên, nhà đầu tư và doanh nghiệp. Hiện nay, TTGDCKHN áp
dụng cả phương thức giao dịch báo giá và phương thức giao dịch