Chính sách và giải pháp phát triển bền vững thị trường chứng khoán việt nam đến năm 2020

BỘ KHOA HỌC VÀ CÔNG NGHỆ
CHƯƠNG TRÌNH KHCN TRỌNG ĐIỂM CẤP NHÀ NƯỚC
Những vấn đề cơ bản phát triển kinh tế Việt Nam đến năm 2020
Mã số: KX.01/06-10








BÁO CÁO TỔNG HỢP ĐỀ TÀI



CHÍNH SÁCH VÀ GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN
BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
VIỆT NAM ĐẾN NĂM 2020

Mã
số: KX.01.17/06-10




Cơ quan chủ trì: VIỆN KHOC HỌC TÀI CHÍNH,
HỌC VIỆN TÀI CHÍNH, BỘ TÀI CHÍNH
Chủ nhiệm: PGS. TS. Đỗ Đức Minh
Phó Giám đốc Trường BDCB tài chính,
Bộ Tài chính

8146


HÀ NỘI – 2010

BỘ KHOA HỌC VÀ CÔNG NGHỆ
CHƯƠNG TRÌNH KHCN TRỌNG ĐIỂM CẤP NHÀ NƯỚC
Những vấn đề cơ bản phát triển kinh tế Việt Nam đến năm 2020
Mã số: KX.01/06-10






BÁO CÁO TỔNG HỢP ĐỀ TÀI



CHÍNH SÁCH VÀ GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN
BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
VIỆT NAM ĐẾN NĂM 2020

Mã
số: KX.01.17/06-10

Chủ nhiệm: PGS. TS. Đỗ Đức Minh
Phó Giám đốc Trường BDCB tài chính,
Bộ Tài chính
Phó chủ nhiệm: PGS.TS. Bùi Đường Nghiêu
Trưởng phòng, Viện KHTC,
Học viện Tài chính, Bộ Tài chính
Ban thư ký: Th.S Lê Tiến Phúc
Nguyên Phó trưởng phòng, Viện KHTC,
Học viện Tài chính, Bộ Tài chính
CN. Đào Mai Phương
Phòng Thông tin khoa học, Viện CL&CSTC,
Bộ Tài chính



Hà nội – 2010






DANH SÁCH CÁC NHÀ KHOA HỌC THAM GIA
NGHIÊN CỨU ĐỀ TÀI


STT Họ và tên Chức vụ, Cơ quan công tác
1. PGS.TS Đỗ Đức Minh PGĐ Trường BDCB tài chính

2. PGS.TS Bùi Đường Nghiêu Nguyên Trưởng phòng Viện KHTC
3. Th.S Lê Tiến Phúc Nguyên Phó trưởng phòng Viện KHTC
4. CN. Đào Mai Phương Viện CL&CSTC
5. TS. Đào Lê Minh Vụ trưởng, UBCKNN
6. TS. Nguyễn Đại Lai Phó giám đốc TTTT Tín dụng, NHNN
7. PGS.TS Nguyễn Thị Mùi Giám đốc Trường đào tạo và phát triển
nguồn nhân lực, Viettinbank
8. TS. Nguyễn Sơn Vụ trưởng, UBCKNN
9. Th.S Trịnh Thanh Huyền Trường đào tạo và phát triển nguồn
nhân lực, Viettinbank
10. Th.S Dương Thị Phượng Phó vụ trưởng UBCKNN





MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT 4

LỜI NÓI ĐẦU 6
Phần 1. NHỮNG VẤN ĐỀ LÝ LUẬN VỀ PHÁT TRIỂN BỀN
VỮNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 15

Chương 1. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 15

1.1. TỔNG QUAN VỀ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN 15


1.2. HỆ THỐNG CÁC TIÊU CHÍ XÁC ĐỊNH MỨC ĐỘ PHÁT
TRIỂN BỀN VỮNG CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 26

1.3. CÁC ĐIỀU KIỆN ĐẢM BẢO SỰ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG
CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 55

1.4. CHÍNH SÁCH, CÔNG CỤ VÀ NGUYÊN TẮC QUẢN LÝ,
ĐIỀU TIẾT PHÁT TRIỂN TTCK BỀN VỮNG 63

Chương 2. PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN TRONG NỀN KINH TẾ THỊ TRƯỜNG MỞ
CỬA HỘI NHẬP 77

2.1. MỐI QUAN HỆ TÁC ĐỘNG ẢNH HƯỞNG CỦA TĂNG
TRƯỞNG VÀ PHÁT TRIỂN KINH TẾ ĐẾN SỰ PHÁT
TRIỂN BỀN VỮNG CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 77

2.2. VAI TRÒ TÁC ĐỘNG CỦA TTCK PHÁT TRIỂN BỀN
VỮNG VỚI PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH 83

2.3. NHỮNG VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG
TTCK TRONG ĐIỀU KIỆN HỘI NHẬP 92

Chương 3. TỔNG QUAN VỀ CÁC CUỘC KHỦNG HOẢNG
KINH TẾ THẾ GIỚI CÓ LIÊN QUAN ĐẾN TÍNH
BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 102

3.1. ĐẠI KHỦNG HOẢNG KINH TẾ THẾ GỚI 1929-1933 102
3.2. KHỦNG HOẢNG TTCK MỸ 1987 104
3.3. KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH TIỀN TỆ CHÂU Á 1997 106

3.4. KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH TOÀN CẦU 2008 110
2

3.5. NHỮNG BÀI HỌC RÚT RA TỪ KHỦNG HOẢNG KINH TẾ
CÓ LIÊN QUAN ĐẾN TÍNH BỀN VỮNG CỦA THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 121

Phần 2. ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH PHÁT TRIỂN
BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT
NAM GIAI ĐOẠN 2001-2010 123

Chương 1. ĐÁNH GIÁ TÁC ĐỘNG CỦA các nhân tỐ ẢNH
HƯỞNG ĐẾN SỰ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG CỦA
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM GIAI
ĐOẠN 2001-2010 123

1.1. ĐÁNH GIÁ TÁC ĐỘNG ẢNH HƯỞNG CỦA MÔI TRƯỜNG
NGOÀI NƯỚC ĐẾN SỰ PHÁT TRIỂN CỦA TTCK VIỆT
NAM GIAI ĐOẠN 2001-2010 123

1.2. ĐÁNH GIÁ TÁC ĐỘNG ẢNH HƯỞNG CỦA MÔI TRƯỜNG
TRONG NƯỚC ĐẾN SỰ PHÁT TRIỂN CỦA TTCK VIỆT
NAM GIAI ĐOẠN 2001-2010 127

Chương 2. ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH PHÁT
TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2001-2010 139

2.1. ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH TẠO HÀNG HÓA
CHO THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 139


2.2. ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH ĐỐI VỚI CẦU
CHỨNG KHOÁN TRÊN TTCK VIỆT NAM 162

2.3. ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH ĐỐI VỚI CÁC
TRUNG GIAN TÀI CHÍNH THAM GIA TTCK 180

2.4. ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH QUẢN LÝ VÀ
GIÁM SÁT TTCK VIỆT NAM 191

Chương 3. ĐÁNH GIÁ SỰ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG CỦA THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM GIAI
ĐOẠN 2001-2010 THÔNG QUA CÁC TIÊU CHÍ
PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG 205

3.1. ĐÁNH GIÁ SỰ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG CỦA TTCK VIỆT
NAM THÔNG QUA CÁC TIÊU CHÍ ĐỊNH TÍNH 205

3.2. ĐÁNH GIÁ VỀ SỰ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG CỦA TTCK
VIỆT NAM THÔNG QUA CÁC TIÊU CHÍ ĐỊNH LƯỢNG 216

3

Phần 3. HỆ THỐNG CHÍNH SÁCH VÀ GIẢI PHÁP PHÁT
TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
VIỆT NAM ĐẾN NĂM 2020 227

Chương 1. BỐI CẢNH, QUAN ĐIỂM VÀ MỤC TIÊU PHÁT
TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM ĐẾN NĂM 2020 227


1.1. BỐI CẢNH KINH TẾ TRONG VÀ NGOÀI NƯỚC TÁC
ĐỘNG ẢNH HƯỞNG ĐẾN TÍNH BỀN VỮNG CỦA TTCK
VIỆT NAM GIAI ĐOẠN ĐẾN NĂM 2020 227

1.2. CÁC CƠ HỘI VÀ THÁCH THỨC ĐỐI VỚI SỰ PHÁT TRIỂN
BỀN VỮNG CỦA TTCK VIỆT NAM GIAI ĐOẠN ĐẾN 2020 235

1.3. QUAN ĐIỂM VÀ MỤC TIÊU PHÁT TRIỂN TTCK BỀN
VỮNG GIAI ĐOẠN ĐẾN 2020 Ở VIỆT NAM 243

Chương 2. HỆ THỐNG CHÍNH SÁCH VÀ GIẢI PHÁP PHÁT
TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM ĐẾN NĂM 2020 249

2.1. CHÍNH SÁCH VÀ GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN HỆ THỐNG
LUẬT PHÁP VÀ TÁI CẤU TRÚC THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN 249

2.2. CHÍNH SÁCH VÀ GIẢI PHÁP CÓ LIÊN QUAN ĐẾN CUNG
CHỨNG KHOÁN 262

2.3. CHÍNH SÁCH VÀ GIẢI PHÁP CÓ LIÊN QUAN ĐẾN CẦU
CHỨNG KHOÁN 273

2.4. CHÍNH SÁCH VÀ GIẢI PHÁP CÓ LIÊN QUAN ĐẾN CÁC
TỔ CHỨC THAM GIA TTCK 281

2.5. CÁC GIẢI PHÁP LIÊN QUAN ĐẾN CÔNG TÁC QUẢN LÝ,
GIÁM SÁT TTCK VIỆT NAM 286


KẾT LUẬN 293
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 297
PHỤ LỤC 300
4

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

ASEAN Hiệp hội các nước Đông Nam Á
BIDV Ngân hàng đầu tư và phát triển Việt Nam
CCQĐT Chứng chỉ quỹ đầu tư
CNH, HĐH Công nghiệp hóa, Hiện đại hóa
CNY Đồng Nhân dân tệ
CNTT Công nghệ thông tin
CPH Cổ phần hóa
CPI Chỉ số giá tiêu dùng
CSTK Chính sách tài khóa
CSTT Chính sách tiền tệ
CTCK Công ty chứng khoán
CTCP Công ty cổ phần
CTNY Công ty niêm yết
CTQLQ Công ty quản lý quỹ
DNĐTNN Doanh nghịêp có vốn đầu tư nước ngoài
DNNN Doanh nghiệp nhà nước
DNV&N Doanh nghiệp vừ
a và nhỏ
DNTN Doanh nghiệp tư nhân
ĐTPT Đầu tư phát triển
ECB Ngân hàng trung ương Châu Âu
EU Liên minh Châu Âu

FED Cục dự trữ liên bang Mỹ
FDI Vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài
FPI Vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
GDCK Giao dịch chứng khoán
GDP Tổng sản phẩm quốc nội
GTGT Gía trị gia tăng
HĐH Hiện đại hóa
HĐND Hội đồng nhân dân
HĐQT Hội đồng quản trị
IMF Quỹ ti
ền tệ quốc tế
IPO Hoạt động phát hành chào bán chứng khoán
M2 Tổng phương tiện thanh toán
MB Tiền cơ bản
MT Mục tiêu
NDA Tài sản có trong nước ròng
NĐTNN Nhà đầu tư nước ngoài
NĐTTN Nhà đầu tư trong nước
NER Tỷ giá hối đoái danh nghĩa
5

NFA Tài sản có ngoại tệ ròng
NHCT Ngân hàng Công thương
NHNo Ngân hàng Nông nghiệp và phát triển nông thôn
NHNN Ngân hàng nhà nước
NHTM Ngân hàng thương mại
NHTMNN Ngân hàng thương mại Nhà nước
NHTMCP Ngân hàng thương mại cổ phần
NHTW Ngân hàng trung ương
NSĐP Ngân sách địa phương

NSNN Ngân sách nhà nước
NSTW Ngân sách Trung ương
QĐTCK Quỹ Đầu tư chứng khoán
REPO Giao dịch mua có kỳ hạn
SGDCK Sở Giao dịch chứng khoán
SWAP Hoán đổi
TBCN Tư bản chủ nghĩa
TCT Tổng công ty
TCTD Tổ chức tín dụ
ng
TĐCN Tập đoàn công nghiệp
TNCN Thu nhập cá nhân
TP. HCM Thành phố Hồ Chí Minh
TPCP Trái phiếu Chính phủ
TPCQĐP Trái phiếu chính quyền địa phương
TTCK Thị trường chứng khoán
TTĐB Tiêu thụ đặc biệt
TTGDCK Trung tâm giao dịch chứng khoán
TTLKCK Trung tâm lưu ký chứng khoán
TTTC Thị trường tài chính
TTTD Thị trường tín dụng
TTTT Thị trường tiền tệ
UBCK Ủy ban Chứng khoán
UBCKNN Ủy ban Chứng khoán nhà nước
UBGSTCQG Ủy ban Giám sát tài chính quốc gia
USD Đô la M
ỹ
VND Đồng Việt Nam
VPĐD Văn phòng đại diện
WTO Tổ chức Thương mại thế giới

XDCB Xây dựng cơ bản
XHCN Xã hội chủ nghĩa
XNK Xuất nhập khẩu

6

LỜI NÓI ĐẦU
1. Sự cần thiết nghiên cứu của đề tài
Giữa TTCK và tăng trưởng, phát triển nền kinh tế xã hội có mối
quan hệ chặt chẽ, tác động qua lại lẫn nhau, trong đó sự phát triển bền
vững của TTCK tạo cơ sở để thúc đẩy tăng trưởng, phát triển nền kinh tế
xã hội thông qua việc thúc đẩy và nâng cao hiệu quả hoạt động đầu tư
trong nền kinh tế; ngượ
c lại sự phát triển và tăng trưởng hiệu quả của nền
kinh tế cũng tạo điều kiện thuận lợi cho sự phát triển bền vững của TTCK.
Thực tiễn thế giới đã chỉ ra rằng, sự phát triển không bền vững của
TTCK là nhân tố chủ yếu gây nên những bất ổn của kinh tế khu vực và
toàn cầu. Cuộc Đại khủng hoảng kinh t
ế thế giới (1929-1933), khủng
hoảng tài chính tiền tệ Châu Á (1997) và khủng hoảng tài chính toàn cầu
(2008) là những minh chứng rõ rệt về sự cần thiết phải phát triển bền vững
TTCK.
Ở nước ta, sau 10 năm hình thành và phát triển TTCK tập trung, vai
trò và sự đóng góp của TTCK trong việc phát triển kinh tế - xã hội ngày
càng tăng lên. Đặc biệt, trong năm 2006 sự phát triển của TTCK đã có tác
động rất tích cực đến tiến trình CPH DNNN, thu hút FPI và kích thích đầu
t
ư trong nước để tăng trưởng kinh tế. Sự phát triển của TTCK ở nước ta đã
làm thay đổi cơ bản về nhận thức và cả trong hoạt động thực tiễn đối với
việc huy động vốn cho đầu tư phát triển kinh tế-xã hội. Song từ sau năm

2008 đến nay, TTCK Việt Nam diễn biến khá phức tạp với những biến
động không bình thường và đã có nhiều tác động
ảnh hưởng bất lợi đối với
đời sống kinh tế - xã hội của đất nước. Một trong những yêu cầu đặt ra đối
với TTCK Việt Nam hiện nay là đảm bảo cho thị trường phát triển một
cách an toàn, bền vững, phát hiện và ngăn chặn kịp thời các bất ổn và
những hiện tượng tiêu cực trên thị trường, có các biện pháp phòng ngừa
hữu hiệu đối với nguy cơ
khủng hoảng của TTCK. Đặc biệt, trong bối cảnh
Việt Nam ngày càng hội nhập sâu rộng vào nền kinh tế thế giới và thị
trường tài chính quốc tế, thì vấn đề phát triển an toàn, bền vững TTCK
Việt Nam, hạn chế tối đa các tác động tiêu cực từ bên ngoài càng trở thành
vấn đề đáng được quan tâm.
Xuất phát từ ý nghĩa đó, việc nghiên cứu tổng kết lý luận và thực
ti
ễn về sự phát triển bền vững TTCK Việt Nam là một đòi hỏi cấp thiết của
hoạt động khoa học và hoạch định chính sách kinh tế. Mục đích của công
trình này là tập trung nghiên cứu làm rõ những vấn đề lý luận cơ bản về
phát triển an toàn và bền vững TTCK, xây dựng hệ thống tiêu chí đánh giá
mức độ bền vững của TTCK nói chung, đồng thời tiến hành tổng kết, đ
ánh
giá chính sách phát triển bền vững TTCK ở nước ta trong hoạt động thực
7

tiễn, chỉ rõ những bất cập và những hạn chế về các điều kiện để TTCK
phát triển bền vững, trên cơ sở đó đề xuất các quan điểm và phương hướng
hoàn thiện chính sách và giải pháp đảm bảo cho sự phát triển an toàn, bền
vững của TTCK Việt Nam đến năm 2020.
Hoàn thành mục tiêu đó, kết quả nghiên cứu của đề tài sẽ có
ý nghĩa quan trọng c

ả về lý luận và thực tiễn:
- Về lý luận: đề tài góp phần tổng kết lý luận, phân tích để hình
thành những tiêu chí đánh giá mức độ bền vững của TTCK trong nền kinh
tế thị trường hiện đại.
- Về thực tiễn: Dựa trên cơ sở lý luận về phát triển bền vững đối với
TTCK nói chung, đề tài đánh giá mức độ bền vững của TTCK Việt Nam
thờ
i gian qua; đề xuất hệ thống chính sách và giải pháp có hiệu quả đảm sự
phát triển an toàn và bền vững của TTCK Việt Nam, góp phần tăng trưởng
kinh tế bền vững trong giai đoạn đến năm 2020.
2. Tổng quan tình hình nghiên cứu thuộc lĩnh vực của đề tài
Nước ngoài
Các nghiên cứu lý thuyết về TTCK nói riêng, thị trường vốn nói
chung đã thu hút sự quan tâm của đông đảo các nhà khoa học kinh tế nước
ngoài. TTCK đượ
c coi là một thể chế bậc cao và không thể thiếu của kinh
tế thị trường hiện đại. TTCK là một kênh huy động vốn chủ đạo để phát
triển nền kinh tế. Tuy nhiên, sự phát triển không bền vững của thị TTCK
lại là nhân tố chủ yếu gây nên những bất ổn của kinh tế khu vực và toàn
cầu. Cuộc khủng hoảng tài chính tiền tệ Châu Á (1997) là một minh chứng
rất rõ ràng cho sự cầ
n thiết phải phát triển bền vững TTCK. Gần đây đã
xuất hiện khá nhiều công trình nghiên cứu chuyên sâu về TTCK, trong đó
có một số nghiên cứu tiêu biểu như:
- Nghiên cứu của Peter S. Rose về “Tiền tệ và thị trường vốn: Hệ
thống tài chính trong nền kinh tế toàn cầu” (1992, tái bản lần thứ tư) và
công trình nghiên cứu về “Tài liệu dùng cho khoá đào tạo ở Việt Nam:
TTCK” của SGDCK Hàn Quố
c (1995)…Các công trình này tập trung phân
tích những vấn đề lý luận cơ bản về phát triển TTCK trong nền kinh tế

quốc dân, trong đó chú ý nhiều đến khía cạnh cơ cấu tổ chức, quản lý và
giám sát thị trường. Tuy nhiên, về mặt lý thuyết các công trình này chưa đề
cập đến vấn đề phát triển bền vững TTCK.
- Các nghiên cứu gần đây của các tác giả Hamid Mohtadi và Sumit
Agarwal trong tác phẩm “Sự phát triển TTCK và tăng trưởng kinh tế: Bằ
ng
chứng từ các nước đang phát triển” và của tác giả Salvatore Capasso với
công trình “Sự phát triển TTCK và tăng trưởng kinh tế” (2006) đã sử dụng
phương pháp mô hình kinh tế lượng để chứng minh về mối quan hệ giữa
8

sự phát triển của TTCK và tăng trưởng kinh tế với những ví dụ cụ thể của
các quốc gia đang phát triển. Kết luận được rút ra là giữa sự phát triển của
TTCK và tăng trưởng kinh tế có mối quan hệ mật thiết. Tuy vậy, công
trình cũng chưa chỉ rõ các nhân tố phát triển bền vững TTCK.
Về các nghiên cứu thực tiễn sau cuộc khủng hoảng tài chính - tiền tệ
Châu Á, nhiều quố
c gia ở Châu Á đã tiến hành nghiên cứu, phân tích và
đánh giá sự phát triển của thị trường vốn, TTCK của mỗi quốc gia để đưa
ra các định hướng chính sách, trong đó tiêu biểu là:
- Uỷ ban Chứng khoán Thái Lan với công trình nghiên cứu có tiêu
đề “Thập kỷ đầu tiên của Uỷ ban Chứng khoán Thái Lan và thị trường vốn
ở Thái Lan (1992 – 2000)”, trong đó đã phân tích một cách toàn diện, đầy
đủ sự phát triển của thị trường vốn, TTCK ở
Thái Lan trong vòng một thập
kỷ (1992 – 2002), đánh giá những tác động của hệ thống tổ chức bộ máy
quản lý, giám sát đối với sự phát triển của thị trường, hệ thống luật pháp
điều chỉnh hoạt động của thị trường…, trên cơ sở đó chỉ rõ những thách
thức và mục tiêu cần giải quyết trong tương lai nhằm thúc đẩy thị trường
vốn, TTCK Thái Lan phát triển hiệu quả và minh bạch.

- Uỷ ban Chứng khoán Malaysia với nghiên cứu khá công phu về
“Kế hoạch cấp cao thị trường vốn Malaysia”, trong đó phân tích xu hướng
phát triển của thị trường vốn, TTCK Malaysia trong giai đoạn từ những
năm 1970 đến năm 2000, làm rõ những thách thức trong quá trình phát
triển của của thị trường vốn, TTCK Malaysia, từ đó đề xuất tầm nhìn chiến
lược với việc xây dựng hệ
thống mục tiêu và các giải pháp thực thi để đạt
được các mục tiêu tăng trưởng kinh tế cao.
Sự hình thành và phát triển của TTCK ở Trung Quốc cũng thu hút
sự quan tâm của nhiều học giả trên thế giới:
- Tác giả Stephen Paul Green với nghiên cứu “Sự phát triển TTCK
Trung Quốc giai đoạn 1984 – 2002: Vấn đề chính trị trong công tác cổ
phần hoá và thể chế thị trường” đã làm rõ những chủ trương, chính sách
của
Đảng và Nhà nước Trung Quốc đối với công tác cổ phần hoá, tạo
nguồn hàng cho sự phát triển TTCK của Trung Quốc; phân tích những vấn
đề về thể chế trong quá phát triển TTCK ở Trung Quốc.
- Tháng 9/2002, Trung tâm nghiên cứu Đông Á và Thái Bình
Dương thuộc Trường Đại học Trier đã công bố một công trình nghiên cứu
của Sebastian Heilmann về TTCK Trung Quốc. Mặc dù các công trình này
nghiên cứu khá toàn diện về sự phát triển TTCK Trung Quốc trên tất cả
các khía cạnh, đặc biệ
t là vấn đề thể chế và tổ chức thị trường, song những
vấn đề phát triển bền vững TTCK còn chưa được nghiên cứu đậm nét. Tuy
vậy, việc tổng hợp, phân tích và đúc rút những kinh nghiệm và bài học của
từng quốc gia là vấn đề có ý nghĩa quan trọng trong quá trình hoạch định
9

chính sách phát triển TTCK Việt Nam.
Ở trong nước

Lĩnh vực chứng khoán và phát triển TTCK ở Việt Nam đã thu hút
sự quan tâm, nghiên cứu của nhiều nhà khoa học trong thời gian từ những
năm 1990 trở lại đây. Trong số đó có thể liệt kê một số công trình nghiên
cứu tiêu biểu như: SGDCK và vai trò kiểm soát của tài chính Việt Nam
(1992) của GS. Võ Đình Hảo (Viện Khoa học Tài chính); Quỹ đầu tư - tổ
chức hoạ
t động và khả năng thành lập ở Việt Nam (1995) của PGS.TS
Nguyễn Công Nghiệp (Viện Khoa học Tài chính); Thị trường và SGDCK
(1995) của TS. Lê Xuân Nghĩa; Phát triển thị trường vốn và hình thành
TTCK ở Việt Nam (1996) của Trần Hồng Hạnh… Bên cạnh đó, các cơ sở
giáo dục – đào tạo cũng xuất bản giáo trình để cho giảng dạy cho sinh viên
như Trường đại học Tài chính – Kế toán Hà Nội (hiện nay là H
ọc viện Tài
chính) đã xuất bản cuốn “Giáo trình TTCK” (2000); “Giáo trình Thị
trường Vốn” của Trường Đào tạo và Bồi dưỡng nghiệp vụ ngân hàng
(1995)
Gần đây xuất hiện một số nghiên cứu nổi bật như:
- Các công trình “Những vấn đề cơ bản về chứng khoán và TTCK”
(2002) của TS. Đào Lê Minh; “TTCK trong nền kinh tế chuyển đổi” (2006)
của TSKH. Nguyễn Minh Đức
đã tập trung nghiên cứu cơ sở lý luận về
chứng khoán và TTCK như: khái niệm, chức năng, vai trò, tổ chức và cơ
chế hoạt động, quản lý và giám sát, sự cần thiết và điều kiện hình thành,
phát triển TTCK ở Việt Nam…Tuy nhiên, các công trình này chưa chú
trọng nhiều đến vấn đề phát triển an toàn và bền vững TTCK, nhất là trong
điều kiện Việt Nam tham gia hội nhập toàn cầu.
Sau khi TTCK tập trung – TTSGDCK TP. Hồ Chí Minh (nay là
SGDCK TP. Hồ
Chí Minh) chính thức khai trương hoạt động vào năm
2000, nhiều công trình nghiên cứu thực tiễn về lĩnh vực chứng khoán và

TTCK đã được thực hiện. Một số công trình tiêu biểu như:
- Nghiên cứu của TS. Đinh Văn Nhã (Viện Khoa học Tài chính) về
“Hệ thống giải pháp thúc đẩy phát triển thị trường vốn và thị trường dịch
vụ tài chính Việt Nam” (Đề tài NCKH cấp Bộ, Bộ Tài chính – 2003) đã
đánh giá khá toàn diệ
n sự phát triển của TTCK Việt Nam trong những
2000-2002 và đưa ra giải pháp tiếp tục phát triển thị trường tài chính, thị
trường vốn Việt Nam.
- Công trình “Nhân tố ảnh hưởng đến hoạt động TTCK ở Việt Nam
hiện nay: Nguyên nhân và giải pháp khắc phục” (Đề tài NCKH cấp Bộ, Bộ
Tài chính, 2003) của Ths. Phạm Phan Dũng đã phân tích được một số nhân
tố cơ bản tác động đến sự phát triển c
ủa TTCK Việt Nam như: hàng hoá
vừa thiếu lại kém chất lượng, nhà đầu nhỏ và thiếu hiểu biết, hệ thống luật
10

pháp chưa hoàn thiện… Trên cơ sở đó, công trình đã đề xuất hệ thống giải
pháp để giải quyết những vấn đề đang đặt ra tại thời điểm đó.
- Nghiên cứu về “Hàng hoá cho TTCK Việt Nam – Thực trạng và
một số giải pháp phát triển” của tác giả Vũ Thị Kim Liên (Đề tài NCKH
cấp ngành, UBCKNN, 2006) đã đánh giá về thực trạng công tác CPH
DNNN và tạo hàng hoá chất lượng cho sự
phát triển TTCK. Công trình
nghiên cứu tập trung chủ yếu vào nội dung thúc đẩy và nâng cao hiệu quả
công tác CPH DNNN và khuyến nghị giải pháp tiếp tục gắn kết giữa CPH
DNNN với công tác tạo hàng cho TTCK.
Tuy nhiên, những vấn đề mà các công trình nghiên cứu nói trên
thường mang tính ngắn hạn, chưa giải quyết thỏa đáng vấn đề phát triển
bền vững TTCK trong dài hạn.
Bên cạnh đó, cũng xuất hiện nhiều công trình nghiên cứu về từng

khía cạnh nhất định trong tổng thể TTCK như:
- “Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu chính phủ ở Việt Nam”
(Viện Khoa học Tài chính, 2004) của Ths. Lê Tiến Phúc;
- “Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu chính phủ để bù đắp
thiếu hụt NSNN và góp phần kiềm chế lạm phát” (Đề tài NCKH cấp Bộ,
Bộ Tài chính, 2006) của TS. Lê Văn Hưng.
- “Điều tra, đánh giá các điều kiện t
ổ chức và vận hành TTCK ở
Việt Nam” (2002) của TS. Đào Lê Minh;
- “Mô hình tổ chức và hoạt động của Uỷ ban Chứng khoán Nhà
nước trong nền kinh tế thị trường định hướng XHCN” (2001) của Nguyễn
Tư Nguyên;
- “Những giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động giám sát
TTCK Việt Nam” (2001) của Hoàng Đức Long;
- “Sự hình thành và phát triển TTSGDCK Hà Nội” (2001) của
Hoàng Trung Trực;
- “Thực trạng và giải pháp hoàn thi
ện hệ thống luật pháp đảm bảo
tính đồng bộ cho sự phát triển của thị trường tài chính và dịch vụ tài
chính” (Đề tài NCKH cấp Bộ, Bộ Tài chính, 2002) của TS. Nguyễn Trọng
Nghĩa;
- “Mô hình chính sách thuế đối với hoạt động kinh doanh chứng
khoán và tín dụng thương mại ở Việt Nam” (Đề tài NCKH cấp Bộ, Bộ Tài
chính, 2004) của TS. Đỗ Thị Thìn;
- “Phát triển thị trường vốn, th
ị trường dịch vụ tài chính đến năm
2010” của Th.S Phạm Phan Dũng (Đề tài cấp Bộ, Bộ Tài chính 2006);
11

- “Xây dựng lộ trình tổng thể về phát triển và hoàn thiện TTCK đến

2010” của TS. Vũ Bằng (Đề tài cấp Bộ, Bộ Tài chính 2006);
- “Xây dựng Luật chứng khoán ở Việt Nam” (Đề tài NCKH cấp Bộ,
Bộ Tài chính, 2006) của TS. Nguyễn Thế Thọ…
Nhìn chung các công trình này đã phân tích, đánh giá thực trạng
công tác tổ chức, quản lý, hệ thống khung luật pháp đối với hoạt động của
TTCK. Trên cơ sở
đó đề xuất các giải pháp nâng cao hiệu quả công tác
quản lý nhà nước đối với TTCK, hoàn thiện và nâng cao hiệu lực hệ thống
luật pháp điều chỉnh hoạt động của TTCK, đồng thời tăng cường hiệu quả
quản lý và giám sát TTCK ở nước ta trong bối cảnh hội nhập
Tuy nhiên, các công trình trên mới chủ yếu kiến nghị các giải pháp
giải quyết các tồn tại đang đặt ra đối v
ới sự phát triển của TTCK Việt Nam.
Mặt khác, những vấn đề liên quan đến tính ổn định, an toàn và bền vững
của TTCK chưa được chú ý thích đáng.
Bên cạnh đó, các tổ chức tài chính quốc tế cũng đã có một số công
trình nghiên cứu đưa ra những kiến nghị giải pháp đối với sự phát triển của
TTCK Việt Nam trong ngắn hạn và trung hạn, tiêu biểu là:
- Nghiên cứu về “Cổ phầ
n hóa và sự phát triển của TTCK – Kinh
nghiệm của Việt Nam” của Rijksuniversiteit Groningen (6/2006) đã phân
tích những kết quả đạt được của tiến trình CPH các DNNN gắn với niêm
yết trên TTCK và coi đó là một yếu tố quan trọng tăng trưởng nhanh
TTCK Việt Nam trong những năm 2005-2006.
- Nghiên cứu của Ngân hàng thế giới “Tổng quan về thị trường vốn
của Việt Nam và các định hướng phát triển” (5/2006) phân tích sự phát
triển của TTCK Việt Nam trong m
ối liên hệ với thị trường vốn, để đề xuất
hệ thống các khuyến nghị tiếp tục thúc đẩy sự phát triển của TTCK Việt
Nam trong tương lai gần.

Qua phân tích tổng quan về các công trình nghiên cứu trong và
ngoài nước trong lĩnh vực TTCK cho thấy: đến nay vẫn chưa có công trình
nào nghiên cứu một cách đầy đủ và toàn diện các vấn lý luận về sự phát
triển bền vững của TTCK để trả lờ
i các câu hỏi: Thế nào là phát triển bền
vững TTCK? Các tiêu chí phát triển bền vững TTCK là gì? Các nguyên tắc
và điều kiện nào được đặt ra để đảm bảo phát triển bền vững TTCK? Nhà
nước cần sử dụng những chính sách và công cụ nào để đảm bảo phát triển
bền vững TTCK?
Bên cạnh đó, những nghiên cứu thực tiễn lại chưa chỉ rõ một cách
có hệ thống các tiêu chí phát triển bền vữ
ng TTCK ở nước ta trong những
năm qua.
12

Từ tổng quan tình hình nghiên cứu đó, cho phép kết luận rằng: việc
nghiên cứu đề tài “Chính sách và giải pháp phát triển bền vững TTCK Việt
Nam đến năm 2020” ở phạm vi cấp Nhà nước nằm trong Chương trình
nghiên cứu “Những vấn đề cơ bản của phát triển kinh tế Việt Nam đến
năm 2020” là rất cần thiết.
3. Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu tổng quát
Đề xuất hệ thố
ng chính sách và giải pháp nhằm đảm bảo sự phát
triển bền vững của TTCK Việt Nam đến năm 2020.
Mục tiêu cụ thể
- Nghiên cứu làm rõ những vấn đề lý luận cơ bản về phát triển an
toàn và bền vững TTCK, hệ thống hoá và xác định các tiêu chí đánh giá
mức độ bền vững của TTCK nói chung và xây dựng hệ thống tiêu chí đánh
giá mức độ bền vững của TTCK Việt Nam, đồng thời nghiên c

ứu làm rõ
hệ thống điều kiện đảm bảo sự phát triển an toàn và bền vững của TTCK
Việt Nam trong bối cảnh hội nhập.
- Trên cơ sở khảo sát và nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế về việc
phát triển bền vững TTCK của một số quốc gia trên thế giới (chú trọng
nghiên cứu một số trường hợp điển hình và các nước có điều kiện t
ương
đồng như Việt Nam), rút ra những bài học về phát triển bền vững TTCK ở
nước ta trong giai đoạn đến năm 2020;
- Thông qua khảo sát thực tiễn quản lý và vận hành TTCK Việt
Nam, tổng kết, đánh giá chính sách phát triển TTCK ở nước ta trong thời
gian qua, đề tài đi sâu phân tích và đánh giá mức độ bền vững của TTCK
Việt Nam, nhận dạng những dấu hiệu phát triển không bền vững và
nguyên nhân dẫn đế
n những hạn chế, khuyếm khuyết trong cơ chế, chính
sách và quản lý vận hành thị trường, chỉ rõ những bất cập về các điều kiện
để TTCK phát triển bền vững ở nước ta.
Trên cơ sở nghiên cứu đặc điểm và xu hướng phát triển kinh tế,
chính trị, xã hội trong và ngoài nước ảnh hưởng đến sự phát triển của
TTCK Việt Nam, dự báo xu hướng phát triển của TTCK Vi
ệt Nam đến
2020, đề tài đề xuất các quan điểm và phương hướng hoàn thiện cơ chế,
chính sách, giải pháp đảm bảo cho sự phát triển an toàn, bền vững của
TTCK Việt Nam giai đoạn đến năm 2020 đồng thời xây dựng lộ trình và
các điều kiện thực hiện các giải pháp đề xuất.
4. Cách tiếp cận và phương pháp nghiên cứu
Cách tiếp cận nghiên cứu
Nội dung quan trọng nh
ất của đề tài là làm rõ những vấn đề cơ sở lý
13

luận và thực tiễn của hệ thống cơ chế chính sách gắn với sự phát triển bền
vững của TTCK Việt Nam. Vì vậy cách tiếp cận của đề tài bao gồm:
Một là, tính bền vững của TTCK sẽ được xem xét trong mối quan
hệ biện chứng giữa TTCK với hoạt động của nền kinh tế.
TTCK có chức năng và vai trò quan trọng trong việc huy động các
nguồn lực của xã h
ội để đáp ứng nhu cầu phát triển của nền kinh tế - xã
hội. Do đó, sự phát triển an toàn và bền vững của TTCK có mối quan hệ
chặt chẽ và tác động qua lại lẫn nhau với tăng trưởng, phát triển nền kinh
tế-xã hội. Sự phát triển an toàn và bền vững của TTCK tạo điều kiện thúc
đẩy tăng trưởng, phát triển nền kinh tế xã hội thông qua việc thúc đẩy và
nâng cao hiệ
u quả hoạt động đầu tư trong nền kinh tế; Ngược lại sự phát
triển và tăng trưởng của nền kinh tế là điều kiện quan trọng để phát triển an
toàn và bền vững TTCK.
Do đó, xem xét tính bền vững của TTCK phải gắn với sự tăng
trưởng bền vững của nền kinh tế.
Hai là, TTCK là một bộ phận quan trọng của TTTC, có mối quan
hệ biệ
n chứng với các bộ phận của TTTC và có mối quan hệ qua lại tác
động lẫn nhau với các thị trường khác trong hệ thống KTTT, trong đó
TTCK là một sản phẩm phát triển bậc cao của KTTT, mọi biến động và đổ
vỡ của TTCK có thể ảnh hưởng đến các bộ phận thị trường khác. Đồng
thời sự phát triển an toàn và bền vững của các thị trường khác sẽ tạo điề
u
kiện để TTCK phát triển bền vững.
Ba là, trong bản thân nội tại TTCK, sự phát triển bền vững của nó
lại phụ thuộc vào các cơ cấu, các thiết chế và các bộ phận hợp thành. Vì
vậy, để TTCK phát triển bền vững, đòi hỏi các cơ cấu bộ phận cũng phải

có tính bền vững. Vì thế cơ chế và chính sách phát triển TTCK cũng phải
có tính hệ thống.
B
ốn là, trong điều kiện hội nhập về tài chính tiền tệ, TTTC Việt
Nam nói chung và TTCK Việt Nam nói riêng trở thành một bộ phận của
TTTC toàn cầu, sự giao thoa và xâm nhập của TTTC thế giới và thị trường
tài chính Việt Nam là điều khó tránh khỏi.
Trong bối cảnh đó, mọi biến động và đổ vỡ của TTTC thế giới có
thể ảnh hưởng nhanh chóng đến TTTC Việt Nam và ngược lại. Vì vậy,
tính b
ền vững của TTCK Việt Nam phải được xem xét trong mối quan hệ
qua lại đó, để tranh thủ những nhân tố thuận lợi, gạt bỏ những mâu thuẫn
bất cập để TTCK trong nước phát triển an toàn và hiệu quả.
Phương pháp nghiên cứu
Đề tài đi từ việc hệ thống hoá cơ sở lý luận về phát triển bền vững
TTCK để làm rõ bản chất, đặc trưng và các tiêu chí phát triển b
ền vững
14

làm cơ sở so sánh đánh giá sự bền vững của TTCK Việt Nam.
Đề tài sử dụng các phương pháp truyền thống như tổng hợp, phân
tích, so sánh trên nền tảng của phép duy vật biện chứng, đồng thời tiến
hành điều tra khảo sát thực tiễn và phỏng vấn chuyên gia. Phương pháp
phân tích bằng mô hình cũng được sử dụng để đánh giá tính hiệu quả của
sự phát triển bền vững TTCK v
ới tăng trưởng và phát triển nền kinh tế-xã
hội.
Bố cục của đề tài
Đề tài được bố cục thành 3 phần:
Phần 1: Những vấn đề lý luận về phát triển bền vững TTCK.

Phần 2: Đánh giá thực trạng chính sách phát triển bền vững TTCK
Việt Nam giai đoạn 2001-2010.
Phần 3: Hệ thống chính sách và giải pháp phát triển bền vững
TTCK Việt Nam đến năm 2020.

15

Phần 1. NHỮNG VẤN ĐỀ LÝ LUẬN VỀ PHÁT
TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN

Chương 1.
CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
1.1. TỔNG QUAN VỀ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN
1.1.1. Khái niệm TTCK phát triển bền vững
1.1.1.1 Phát triển bền vững
Nói đến khái niệm phát triển bền vững, chúng ta thường liên tưởng
đến sự phát triển ổn định, sự phát triển không có đổ vỡ. Tuy nhiên, phát
triển bền vững không chỉ là phát triển ổn định, không có đổ vỡ mà là một
khái niệm rộng hơn, trong đó th
ể hiện các mối quan hệ đã được bàn nhiều
trong kinh tế học - đó là quan hệ giữa nhu cầu (demand) của con người và
các nguồn lực (resources) tự nhiên và xã hội. Nhu cầu của con người thì
dường như vô hạn song các nguồn lực lại hữu hạn. Vì thế, sự tồn tại của
loài người và sự phát triển của bất kỳ một nền kinh tế nào đều phải tính đế
n
sự cân bằng giữa nhu cầu ngày càng tăng và nguồn lực ngày càng khan
hiếm.

Theo định nghĩa của Ủy ban Brudlant, “Phát triển bền vững là sự
phát triển đáp ứng được nhu cầu của hiện tại mà không làm tổn hại khả
năng đáp ứng những nhu cầu đó của những thế hệ tương lai”. Khái niệm
này bao gồm trong nó hai cấu thành cơ bản khác nhau:
- Nhu cầu, đặ
c biệt là nhu cầu thiết yếu của những người nghèo
trên thế giới và phải được đặt lên ưu tiên hàng đầu; và
- Sự hữu hạn của năng lực môi trường, bị áp đặt bởi điều kiện công
nghệ và tổ chức xã hội, để đáp ứng những nhu cầu hiện tại và tương lai.
Như vậy, phát triển bền vững được hiểu là sự
phát triển về mọi mặt
trong hiện tại mà vẫn phải bảo đảm sự tiếp tục phát triển trong tương lai xa.
Hay nói cách khác, sự phát triển bền vững luôn được xem xét trong cả quá
trình theo không gian và thời gian, tức là một nền kinh tế, một thị trường,
một tổ chức đều là một hệ thống với những mối quan hệ tương tác nội tại:
- Tương tác không gian giữa các khu vực trên thế
giới, các khu vực
của nền kinh tế, của thị trường, các bộ phận của một tổ chức;
16

- Tương tác thời gian giữa hiện tại và tương lai của thế giới, nền
kinh tế, thị trường hay tổ chức đó.
Khi ta nhìn nhận một doanh nghiệp như một hệ thống theo trục
không gian, ta sẽ nhận thấy rằng sự thiếu hiệu quả của bộ phận kinh doanh
sẽ khiến cho một số nhân viên văn phòng mất việc đầu tiên. Yếu kém của
bộ phậ
n kinh doanh chắc chắn sẽ dẫn đến sự suy giảm trầm trọng trong
doanh thu, khiến công ty phải thu hẹp sản xuất và những nhân viên ở
những bộ phận kém quan trọng hơn là những đối tượng bị sa thải trước hết.
Trên thị trường tài chính, cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á năm 1997

cho thấy trào lưu vay ngắn hạn để đầu tư dài hạn trên thị trường bất động
sản củ
a các nước Châu Á đã dẫn đến hiện tượng đào thoát vốn đầu tư nước
ngoài trên TTCK và sự suy giảm trầm trọng giá trị các đồng tiền Châu Á
trên thị trường ngoại hối. Đây chính là một ví dụ sinh động về tương tác
không gian trong hệ thống tài chính. Gần gũi hơn nữa là một ví dụ về
TTCK phái sinh: Lịch sử thị trường hợp đồng tương lai của thế giới đã
chứng kiến vụ nổ nhà máy điện nguyên tử Trernobun xảy ra tại Liên bang
Xô viết cũ là nguyên nhân khiến các nhà kinh doanh hợp đồng tương lai
lúa mỳ nhạy bén tại Mỹ thu lời lớn. Ngay sau khi vụ nổ xảy ra, nhiều
người nghĩ đến việc đầu cơ dầu mỏ và các loại năng lượng thay thế khác.
Tuy nhiên, một số nhà kinh doanh hợp đồng tương lai Mỹ lại chọn lúa mỳ.
Lý do rất đơ
n giản, Liên bang Xô viết trước đây là nhà xuất khẩu lúa mỳ
chủ yếu trên thế giới, khi sự cố nguyên tử xảy ra, những nước nhập khẩu
lúa mỳ đã chuyển hướng thị trường nhập khẩu của họ sang các nước khác
do lo ngại về những hậu quả của vụ nổ nguyên tử. Nhu cầu lúa mỳ của các
nước này dĩ nhiên lớn hơn rất nhiều nhu c
ầu năng lượng để bù vào sản
lượng điện thiếu hụt của Liên Xô và vì thế giá hợp đồng tương lai lúa mỳ
tăng vọt. Đó là những trường hợp điển hình về tương tác không gian, hay
chính xác là mối quan hệ qua lại giữa các bộ phận cấu thành của một tổ
chức, một thị trường hay nền kinh tế.
Tương tác thời gian là tương tác dễ nhận thấ
y hơn mặc dù cần có
thời gian để có thể nhận ra chúng. Khi xem xét thế giới như là một hệ
thống theo trục thời gian, chúng ta dễ dàng nhận thấy rằng những thông lệ
của cha ông chúng ta ngày xưa trong việc canh tác quyết định diện mạo bề
mặt trái đất của chúng ta ngày hôm nay. Những chính sách kinh tế ngày
hôm nay của chúng ta đang để lại gánh nặng nợ nần cho con cháu chúng ta

mai sau. Bám theo trục thời gian này, ta sẽ nhận thấy sai lầm ngày hôm
nay của một thị trường hay nền kinh tế thường mất nhiều ngày, nhiều
tháng hoặc nhiều năm sau để người ta trả giá, khi những rủi ro và hậu quả
của sai lầm đó hoàn toàn bộc lộ dưới dạng khủng hoảng. Nếu chỉ đuổi theo
những lợi ích ngắn hạn mà quên đi những lợi ích dài hạn thì một tổ chức,
một thị trường hay một n
ền kinh tế sẽ không đảm bảo được sự phát triển và
tăng trưởng dài lâu. Ở đây, ý nghĩa “dài hạn” thể hiện rõ nhất thuộc tính
17

của phát triển bền vững. Lấy cuộc khủng hoảng tài chính tiền tệ 2008 ở Mỹ
làm ví dụ, ta có thể thấy: Những sai lầm về mặt quan điểm chính sách (nới
lỏng quản lý, thiếu giám sát rủi ro, giảm thiểu sự can thiệp của nhà nước và
khuyến khích tự nguyện trong công bố thông tin) trong quản lý TTTC đã
khiến cho những công cụ phái sinh tín dụng mà hơn một thập kỷ trước đây
được ca ngợi như là những phát minh trong đa dạng hóa rủi ro trên TTTC
nay lại được Warrant Buffett gọi là “financial weapon of mass destruction”
(vũ khí tài chính hủy diệt hàng loạt).
Khái niệm phát triển bền vững ngày nay được hiểu như là một hệ
thống với hai chiều không gian và thời gian được đặt trong khuôn khổ
những vấn đề chung của cả thế giới và mỗi quốc gia trong môi trường kinh
tế, chính trị và xã hội với mục tiêu bền vữ
ng.
1.1.1.2 Phát triển bền vững TTCK
Thị trường tài chính, TTCK cũng như mọi bộ phận khác của một
nền kinh tế đều chịu tác động của quy luật phản ánh mối quan hệ cân bằng
giữa nhu cầu ngày càng tăng và nguồn lực ngày càng khan hiếm. Do đó, sự
phát triển bền vững của TTCK là sự đòi hỏi cần thiết mang tính quy luật.
Cũng giống như khái niệm phát triển bền v
ững nói chung, sự phát

triển bền vững của TTCK được hiểu là sự phát triển ổn định, sự phát triển
không có đổ vỡ. Tuy nhiên, sự phát triển bền vững TTCK cũng có tính đặc
thù riêng.
Thứ nhất, sự phát triển bền vững TTCK phải đạt bằng sự có mặt đầy
đủ của ba nhân tố cấu thành chủ yếu. Ba nhân tố đó là:
- Thị trường đầu tư phả
i bền vững: tức là phải xây dựng cơ cấu
TTCK hoàn chỉnh đồng bộ, các mối liên hệ giữa các bộ phận thị
trường phải có sự tác động hỗ trợ bổ sung lẫn nhau để tạo ra cơ
cấu bền vững, không đổ vỡ.
- Hàng hóa bền vững: tức là phải cung cấp lượng hàng hóa cân đối
có chất lượng và phong phú để đáp ứng đủ nhu cầu đ
a dạng của
các nhà đầu tư.
- Cơ sở nhà đầu tư bền vững: tức là các nhà đầu tư có chất lượng,
lợi ích phải được bảo vệ, kết hợp được các mối quan hệ lợi ích
để phát huy các tiềm năng của thị trường.
Thứ hai, các mối quan hệ bền vững giữa các yếu tố cấu thành bên
trong và các mối quan hệ bên ngoài.
Thứ ba, các yếu t
ố về thời gian, tức là sự bền vững giữa ngắn hạn và
dài hạn trong hoạt động của thị trường.
18

Từ phương diện đó có thể nhìn nhận TTCK phát triển bền vững như
sau:
Phát triển bền vững trên TTCK là sự phát triển đảm các mối quan
hệ hài hòa, lành mạnh và không loại trừ lẫn nhau giữa các mặt lợi ích của
bản thân TTCK và giữa TTCK với các khu vực khác của thị trường tài
chính, giữa nhu cầu hiện tại và khả năng phát triển trong tương lai.

Như vậy, sự phát triển bền vững TTCK là quá trình
đảm bảo các
mối quan hệ tương tác lành mạnh trong hệ thống TTCK nói chung và đảm
bảo tương tác giữa không gian và thời gian.
Hình 1.1 Cơ cấuTTCK pháttriểnbềnvững
Môi trng đu
t bn v ng
C s nhà
đu t bn
v ng
Hàng hóa
bn v ng
TTCK phát triểnbềnvững


Sự đảm bảo tương tác không gian lành mạnh, nghĩa là đảm bảo mối
quan hệ và sự không loại trừ lẫn nhau về mặt lợi ích giữa các khu vực của
bản thân TTCK và giữa TTCK với các khu vực khác của thị trường tài
chính; không thể vì lợi ích của một bộ phận thị trường mà hy sinh lợi ích
của toàn bộ thị trường. Sự đảm bảo tương tác thời gian lành m
ạnh, nghĩa là
đảm bảo mối quan hệ bền vững và lành mạnh giữa hiện tại và tương lai.
Người ta không được phép hy sinh những lợi ích dài hạn của TTCK, của
tổng thể thị trường tài chính để thực hiện những chính sách phát triển chỉ
mang lại những lợi ích trước mắt cho một bộ phận thị trường.
Do đó, khi nói đến sự phát triển bền vững của TTCK, về bả
n chất
không phải chỉ đề cập đến việc duy trì một tốc độ phát triển chậm và chắc
của thị trường như nhiều người lầm tưởng (đây chỉ là một cách hiểu phiến
diện về phát triển bền vững) mà là nói đến sự phát triển đảm bảo sự lành

19

mạnh, hướng đến việc giảm thiểu rủi ro theo hai trục thời gian và không
gian như đã đề cập ở trên. Phần dưới đây phân tích phát triển bền vững
TTCK từ góc độ ba phạm trù bền vững để làm rõ hơn khái niệm này.
1.1.1.3 Phát triển TTCK và ba phạm trù bền vững
Sự phát triển bền vững của TTCK cũng cần được xem xét với ba
phạm trù: bền vững về môi trường (environmental sustainability), b
ền vững
về kinh tế (economic sustainability) và bền vững về chính trị xã hội (socio-
political sustainability). Có thể thấy, xuất phát từ các đặc điểm của TTCK
khiến việc phát triển bền vững TTCK đều có mối liên hệ gắn bó với cả ba
phạm trù bền vững, trong đó các phạm trù đều có mối liên hệ tác động qua
lại lẫn nhau.
Dưới góc độ bền vững về kinh tế, sự phát tri
ển của TTCK phải đảm
bảo rằng mọi hoạt động kinh tế đều phải được thiết lập và duy trì trên cơ sở
đảm bảo sự lành mạnh của các tương tác thời gian và không gian. Trên
TTCK, các hoạt động như huy động vốn, chào bán chứng khoán, niêm yết,
công bố thông tin, ban hành quy định, cấp phép thành lập và hoạt động của
các định chế thị trường đều được xem xét dưới góc độ có đảm bảo sự
phát
triển cân bằng giữa ngắn hạn và dài hạn, giữa một bộ phận của thị trường
với các bộ phận khác hay không, có đảm bảo sự phát triển cân bằng và
lành mạnh của TTCK với các khu vực khác của thị trường tài chính hay
không. Hiện tượng phát hành ồ ạt thêm cổ phiếu và chào bán ra công
chúng thời điểm 2006-2007 ở nước ta không thể coi là một hoạt động kinh
tế đóng góp vào sự bền v
ững trong phát triển TTCK, bởi lúc đó các doanh
nghiệp chỉ chạy theo lợi nhuận trước mắt, thực hiện IPO vào thời điểm thị

trường bùng nổ để thu lời từ chênh lệch giá phát hành trên mệnh giá mà
không có kế hoạch sản xuất kinh doanh phù hợp để sử dụng số vốn huy
động được. Lợi nhuận của doanh nghiệp bị đánh đổi bằng thiệt hại của các
nhà đầu tư
và làm xói mòn lòng tin của công chúng. Tính không bền vững
của hoạt động chào bán này thể hiện qua sự thiếu tôn trọng mối quan hệ
phụ thuộc lẫn nhau và nguyên tắc đôi bên cùng có lợi giữa hai khu vực cơ
bản kiến tạo nên TTCK là doanh nghiệp và công chúng đầu tư. Hoạt động
này cũng không tính đến lợi ích dài hạn của bản thân doanh nghiệp và
TTCK, bởi nhà đầu tư kiệt sức và thiếu lòng tin đến nay đã không còn mặn
mà với các
đợt IPO như trước. Nguyên tắc tôn trọng mối quan hệ bền vững
giữa hiện tại và tương lai đã bị vi phạm.
Năm 2008, con số hơn 90 công ty môi giới chứng khoán thường
được nhắc đến như một thành tựu phát triển của TTCK Việt Nam. Tuy
nhiên, trên một TTCK mà tổng giá trị thị trường tại thời điểm huy hoàng
nhất tính từ khi khai sinh cho đến nay cũng chỉ chiếm cao nhất là trên 50%
GDP lại ch
ưa phải là bằng chứng của sự phát triển bền vững. Thiếu bền
vững vì nhiều CTCK thành lập sau này chỉ nhìn thấy lợi ích ngắn hạn của
20

một thị trường bùng nổ và nguồn lợi trước mắt của việc tham gia thị trường
mà không nhìn thấy rủi ro tiềm tàng của hoạt động thâu tóm, sáp nhập và
phá sản tất yếu sẽ xảy ra khi TTCK quy mô nhỏ không có đủ thị phần cho
số lượng lớn các CTCK. Tại một nền kinh tế tương đối phát triển với
TTCK hiện đại và cơ sở nhà đầu tư chứng khoán rộng lớn nh
ư thị trường
Hàn Quốc, năm 2007 đứng thứ 16 trên thế giới về tổng giá trị thị trường và
đứng thứ 12 về giá trị giao dịch cổ phiếu

1
chỉ có 53 CTCK. Đài loan là một
ví dụ điển hình về sự phát triển không bền vững trên TTCK với sự bùng nổ
số lượng các CTCK ở nền kinh tế này đã từng lên tới 297 vào thời điểm
tháng 3/1990 (lúc này chỉ số TSE là 12.495 điểm). Sau thời kỳ khủng
hoảng xảy ra vào tháng 7/1990, chỉ số TSE chỉ còn 2.560 điểm và số
CTCK giảm xuống chỉ còn 93 công ty
2
. Đây là bài học mà cả cơ quan
quản lý và các thành viên thị trường cần quan tâm từ góc độ phát triển bền
vững.
Tính bền vững về kinh tế (economic sustainability) còn được nhìn từ
một góc hẹp về hoạt động của một thực thể kinh tế cụ thể trong TTCK.
Trong nghiên cứu “Lý thuyết về tính bền vững kinh tế trong sản xuất” do
Cardiff Busisness School, thuộc Cardiff University (Vương Quốc Anh)
thực hiện đ
ã nhấn mạnh: “Tính bền vững về kinh tế là khả năng mà một
công ty, tại một thời điểm nhất định có thể khai thác được một số lượng
doanh thu vượt quá chi phí hoạt động kinh doanh và đồng thời đảm bảo
được tương lai của mình. Khái niệm bền vững về kinh tế liên quan đến tâm
điểm của “lý thuyết về các hệ thống” (Rich, 2001) và do vậy trực tiếp dựa
trên quy trình “
đầu vào-đầu ra” (input-process-output), luồng doanh thu
và khả năng hấp thụ chi phí trong một doanh nghiệp (pasmore, 1988). Vấn
đề các luồng doanh thu-chi phí, đầu vào-đầu ra cần gặp nhau ở đâu mang
tính sống còn đối với doanh nghiệp và là thước đo cơ bản xác định tính
bền vững về kinh tế của doanh nghiệp (Emery, 1969). Khái niệm bền vững
về kinh tế liên quan đến khái niệm về tính hiệu quả và hiệu lực của quản lý
kinh doanh trong việ
c khai thác lợi nhuận và đầu tư một cách sáng suốt

nhằm duy trì được những nỗ lực cải thiện kinh tế bên trong và bên ngoài
công ty
”3
.
Có thể thấy rằng, xét từ góc độ vi mô, khái niệm bền vững về kinh
tế trong phạm vi hoạt động của tổ chức kinh doanh vẫn dựa trên nền tảng
cơ bản của nguyên tắc bền vững: sự phát triển của hôm nay phải đảm bảo
sự phát triển của tương lai, đồng thời phải dựa trên sự hài hòa trong các


1
/>nges_by_Domestic_Market_Capitalization_in_2007
2
Statistic of Taiwan Securities Exchange
3

21

mối quan hệ nội tại và các mối quan hệ vượt ra ngoài phạm vi của thực thể
kinh tế đó.
Ở góc nhìn vĩ mô, Liên Hợp Quốc với Chương trình Nghị sự về
Phát triển Bền vững Thế kỷ 21 (Agenda 21) đã xem xét tính bền vững về
kinh tế như là “sự chuyển đổi của những hoạt động kinh tế từ phương thức
chỉ giới hạn trong phạ
m vi một khu vực sang những phương thức có sự
tham gia phối hợp của nhiều khu vực, dẫn đến sự hội nhập các vấn đề môi
trường và xã hội vào mọi quá trình phát triển kinh tế”
4
. Như vậy, theo
định nghĩa này, sự hài hòa về tổng thể giữa các khu vực trong phát triển

chính là một mục tiêu của phát triển bền vững. Hay nói cách khác, mọi
hoạt động kinh tế đều phải đảm bảo sự lành mạnh trong các “tương tác
không gian” của nó. Chính vì thế, Agenda 21 cũng nhấn mạnh rằng sự
tham gia rộng rãi của công chúng trong quá trình hoạch định chính sách
chính là một trong những tiền đề cơ bản để có được phát tri
ển bền vững
trên mọi lĩnh vực, trong đó có TTCK.
Xét trên phương diện bền vững về chính trị, xã hội, sự phát triển
của TTCK phải gắn bó chặt chẽ với việc gây dựng lòng tin lâu dài của
công chúng đầu tư và phòng chống rủi ro khủng hoảng. Lịch sử phát triển
của các TTCK cho thấy, khủng hoảng tài chính luôn gắn với mất ổn định
chính trị, xã hội, thất nghiệ
p và suy thoái kinh tế. Bản thân TTCK như là
một bộ phận của nền kinh tế, nếu ốm yếu sẽ hủy hoại sự lành mạnh của các
bộ phận khác và làm suy yếu toàn bộ nền kinh tế, đồng thời dẫn đến những
rối loạn chính trị. Duy trì tính bền vững về chính trị, xã hội trong phát triển
TTCK chính là việc phòng ngừa rủi ro, mất lòng tin vào thị trường và
những biến động khác có khả
năng gây khủng hoảng. Thị trường phát triển
quá nóng hay quá ảm đạm đều là những trạng thái không bền vững. Sự
thiếu minh bạch trong chế độ kiểm toán, kế toán, công bố thông tin; thiếu
cơ chế cảnh báo sớm và phòng ngừa rủi ro dẫn đến đào thoát vốn và khủng
hoảng là những nhân tố cơ bản xói mòn tính bền vững về chính trị, xã hội
trong phát triển TTCK.


4

22

Hình 1.2 Các phạmtrùpháttriểnbềnvững TTCK
Bn vng v
kinh t
Bn vng v
môi trng
đu t
Bn v ng v
chính trxã
hi
TTCK phát triểnbềnvững

Cuối cùng, xét từ góc độ bền vững về môi trường đầu tư, một
TTCK được coi là phát triển bền vững khi nhận thức của nhà đầu tư về tầm
quan trọng của việc bảo vệ môi trường đầu tư để đảm bảo tạo lập một thị
trường với những cơ cấu bộ phận cân đối, có mối quan hệ tác động qua lạ
i
hữu cơ với nhau một cách biện chứng, đảm bảo cho các lợi ích được xử lý
một cách hài hòa trong một tương tác thời gian cả trong ngắn hạn và dài
hạn, cả trong phạm vi quốc gia lẫn toàn cầu.
1.1.2. Các đặc trưng cơ bản của TTCK phát triển an toàn và bền
vững
Một TTCK được coi là phát triển bền vững khi có những đặc trưng
cơ bản sau đây:
Hình 1.3 Đặctrưng củaTTCK pháttriểnbềnvững
Đc tr ng
TTCKphát
trin bn
v ng
Cu trúc thtrng
bn vng

Giá trth
trng to
ra bn v ng
Nim tinth
trng đc đm
bo
Các bt n bloi
tr
Li ích ca
các ch th
bn vng