châu á ứng phó với bộ ba bất khả thi

Đ
Đ
Ạ
Ạ
I
I


H
H
Ọ
Ọ
C
C


K
K
I
I
N
N
H
H


T

T
Ế
Ế


T
T
H
H
À
À
N
N
H
H


P
P
H
H
Ố
Ố


H
H
Ồ
Ồ

C
C
H
H
Í
Í


M
M
I
I
N
N
H
H


VIỆN
VIỆN


Đ
Đ
À
À
O
O

T
T
Ạ
Ạ
O
O


S
S
A
A
U
U


Đ
Đ
Ạ
Ạ
I
I


H
H
Ọ
Ọ
C

C











Đề tài:
CHÂU Á ỨNG PHÓ VỚI
CHÂU Á ỨNG PHÓ VỚI


BỘ BA BẤT KHẢ THI
BỘ BA BẤT KHẢ THI

G
G
V
V
H
H
D
D




:
:




T
T
S
S
.
.


N
N
g

g
u
u
y
y
ễ
ễ
n
n


Khắc Quốc Bảo
Khắc Quốc Bảo


N
N
h
h
ó
ó
m
m


1
1
0
0

:
:




L
L
ớ
ớ
p
p


N
N
H
H


Đ
Đ
ê
ê
m
m


2

2
-
-
K
K
2
2
2
2












Tp.Hồ Chí Minh, tháng 06 năm 2013
Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 2




MỤC LỤC
I. GIỚI THIỆU: 4
II. TỔNG QUAN CÁC K ẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 6

III. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ XỬ LÝ SỐ LIỆU 6
1. Vấn đề kiểm soát vốn: 7
1.1 Kiểm soát vốn chính thức: 7
1.2 Tình trạng mở của các tài khoản vốn phi chính thức 10
2. Chế độ tỷ giá hối đoái: 16
2.1 Phương pháp: 16
2.2 Bằng chứng về tính linh hoạt trong tỷ giá hối đoái của 11 nền kinh tế
Châu Á: 17
3. Phân tích chính sách: 21
IV. KẾT LUẬN : 25
TÀI LIỆU THAM KHẢO 28


Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 3

Tóm tắt:
Trong bài báo này, tác giả nghiên cứu tự do hóa tài khoản vốn và tính linh hoạt tỷ giá
hối đoái trong 11 nền kinh tế châu Á. Châu Á đã chậm chạp trong việc áp dụng chính thức
tự do hóa tài khoản vốn, nhưng hiện tại đã có nhiều tiến bộ trong tự do hóa tài khoản vốn.
Trong khi đã có sự tăng dần tính linh hoạt tỷ giá hối đoái, hầu hết các nền kinh tế châu Á
vẫn tiếp tục áp dụng tỷ giá hoái đoái cố định. Sự kết hợp này của việc thúc đẩy hội nhập
không chính thức tài khoản vốn mà không có sự linh hoạt tỷ giá hối đoái nhiều hơn đã dẫn
đến chính sách tiền tệ có tính chu kỳ, khi dòng vốn có tính chu kỳ. Bài viết này nhấn mạnh
sự cần thiết của một khuôn khổ chính sách tiền tệ phù hợp
I / GIỚI THIỆU:
“ Bộ ba bất khả thi ” là mô hình lý thuyết quan trọng, nền tảng trong kinh t ế học vĩ mô
hiện đại được Robert Mundell và Marcus Fleming phát triển trong những năm 1960. Lý
thuyết này cho rằng một quốc gia chỉ có thể đạt được 2 trong 3 mục tiêu mà quốc gia theo
đuổi, đó là : ổn định tỷ giá hối đoái, chính sách t iền tệ độc lập, tự do hóa tài khoản vốn.
Hiện nay trên thế giới ngoại trừ các quốc gia trong khối liên minh Châu Âu, các quốc gia

còn lại hầu hết lựa chọn tự do hóa tài khoản vốn, áp dụ ng tỷ giá thả nổi và chính sách tiền tệ
độc lập.
Vấn đề lựa chọn hai trong ba mục tiêu của “bộ ba bất khả thi” ở Châu Á có nhiều khác
biệt giữa các quốc gia, đặc biệt là sự khác biệt giữa các quố c gia như Trung Quốc, Ấn Độ,
Hàn Quốc so với các quốc gia còn lại. Các điểm khác biệt quan trọng chẳng hạn như : chế
độ tỷ giá được áp dụng, độ mở tài khoản vốn thậm chí là vấn đề thực thi chính sách không
giống như quốc gia công bố. Điều này đặt ra câu hỏi về v ị thế hiện tại và khả năng phát
triển, mở cửa chính sách tiền tệ, sự cần thiết có một khuôn k hổ chính sách t iền tệ nhất quán.
Bài viết này tập trung phân tích 11 nền kinh tế chủ y ếu ở Châu Á bao gồm: Ấn Độ,
Nước Cộng hòa nhân dân Trung Hoa (Trung Quốc), Hồng Kông – Trung Quốc, Đài Loan –
Trung Quốc, Singapore, Malaysia, Thái Lan, Indonesia, Phillipines, Việt Nam và Hàn
Quốc. Đây là nhóm các nước có sự khác biệt lớn, từ những quốc gia nhỏ như Singapore đến
những nước khổng lồ như Trung Quốc, từ những nước nghèo như Ấn Độ đến nước giàu như
Đài Loan – Trung Quốc và Hàn Quốc. Tác giả gọi những nước này là Asia -11.
Tác giả đã tiến hành nghiên cứu tầm ảnh hưởng của lý thuyết “bộ ba bất khả thi” ở các
nước Asia- 11 bao gồm 3 vấn đề: kiểm soát tài khoản vốn, chính sách tỷ giá hối đoái và
chính sách t iền tệ độc lập. Tác giả đã có những con số thống kê tóm tắt về 11 nền kinh tế
này, và tập trung vào số liệu của ba nền kinh tế lớn nhất trong số 11 nước này là Ấn Độ,
Trung Quốc và Hàn Quốc.
Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 4

Vì các nước đôi khi không thực hiện như đã công bố cho nên bài viết này chú trọng
vào phân tích tình hình thực tế hơn là các quản lý chính thức trong kiểm soát vốn, chính
sách tỷ giá hối đoái và khuôn khổ chính sách tiền tệ của các quốc gia. Cụ thể là Tác giả đi
sâu phân tích các điều kiện trên thực tế để thực hiện tự do tài khoản vốn, tính linh hoạt của
tỷ giá và mục đích của chính sách tiền tệ các quốc gia này thông qua việc xem xét mức lãi
suất thực trong ngắn hạn.
Tác giả nhận thấy rằng trong khi Asia-11 đã thực hiện tự do hóa tài khoản vốn ở một
mức độ nhất định thì hầu hết các quốc gia đều thực hiện kiểm soát dòng vốn. Tuy nhiên,
việc kiểm soát này trên thực tế đã không làm cản trở các dòng vốn ra vào trong điều kiện hệ

thống tài chính ngày càng phức tạp.
Theo đó, các nước Asia -11 có đặc điểm là tỷ giá hối đoái thiếu linh hoạt. M ặc dù tính
linh hoạt của tỷ giá hối đoái tăng sau 2000 nhưng vẫn t hấp hơn so với tiêu chuẩn của thế
giới. Ngay cả nước Hàn Quốc với chế độ tỷ giá rất linh hoạt nhưng vẫn chưa thể gọi là tỷ
giá thả nổi.
Chính sách tiền tệ phản chu kỳ là một trong những chiến lược được nhà điều hành
chính sách tiền tệ áp dụng để đạt được mục tiêu cân bằng lạm phát, ổn định sản lượng/thu
nhập quốc gia. Tác giả tập trung vào phân tích mục tiêu cân bằng lạm phát, ổn định sản
lượng/thu nhập này trong điều kiện của “bộ ba bất khả thi”. Ngày nay, hầu hết các quốc gia
Châu Á đều có sự gia t ăng tự do tài khoản vốn phi chính thức với tỷ giá không linh hoạt.
Khi các dòng vốn có tính chu kỳ, các giao dịch tiền tệ của NHTW sẽ chuyển từ các dòng
vốn có tính thuận chu kỳ( procyclical capital flows) sang thực thi một chính sách tiền tệ có
tính thuận chu kỳ (procyclical monetary policy). Trung Quốc và Ấn Độ là minh họa thú vị
cho hiện tượng thay đổi này, đem đến việc giới hạn tự do hóa tài khoản vốn trên thực tế ( tự
do hóa tài khoản vốn phi chính thức) trong mối quan hệ với hệ thống tài chính yếu kém của
hai nước. Tuy vậy, Tác giả nhận thấy rằng ngay cả hai quốc gia này thì chính sách tiền tệ
cũng hơi hướng tính thuận chu kỳ.
Tác giả cho rằng các nước sẽ phải đối mặt với nhiều khó khăn trong bối cảnh hội nhập
kinh tế trong khi vẫn tiếp tục giới hạn tính linh hoạt của tỷ giá. Đ ây là mối quan t âm của
M alaysia và Đài Loan – Trung Quốc, hai nước có sự kết hợp giữa: (i) hệ thống tài chính
phức t ạp làm giảm tính hiệu quả của các biện pháp kiểm soát vốn, (ii) thực hiện tự do tài
khoản vốn thực tế ( không chính thức), (iii) cố định tỷ giá. Vì việc theo đuổi một chính sách
tiền tệ phản chu kỳ gặp nhiều khó khăn khi các nền kinh tế tiến hành neo tỷ giá tiếp cận
dòng vốn thuận chu kỳ, nên bài nghiên cứu này đưa ra một trường hợp về thực thi chính
sách tiền tệ thống nhất.



Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 5

II. TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY :
Một luận điểm khác nhấn mạnh vai trò của chính sách tài khóa và tiền tệ bù đắp một phần
những tác động của thay đổi tỷ giá lên giá (Gagnon và Ihrig, 2004), Devereux và Engel
(2001) và Bacchetta và Van Wincoop (2003) đã khám phá vai trò của giá cả nội tệ
trong việc giảm mức độ ERPT như sau:
Theo Gagnon và Ihrig (2004): “Monetary Policy And Exchange Rate Pass-Through”
 Chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến tỷ giá kỳ vọng và sự chuyển dịch của tỷ giá. Khi
doanh nghiệp tín nhiệm và tin vào việc ổn định lạm phát của ngân hàng trung ương thì ít
có sự biến động sẽ làm giảm sự chuyển dịch của tỷ giá vào giá trong nước.
Theo Bacchetta và Van Wincoop (2003): “Why Do Consumer Prices React Less
Than Import Prices To Exchange Rates?”
 Mức độ biến động của tỷ giá lên giá tiêu dùng thấp hơn nhiều so với giá nhập khẩu.
Doanh nghiệp xuất khẩu có xu hướng định giá bằng đồng tiền của nước xuất khẩu và
nhà sản xuất định giá bằng nội tệ, trong trường hợp này sự chuyển dịch hoàn toàn lên giá
nhập khẩu và không có sự chuyển dịch lên giá tiêu dùng.
 Các nhà sản xuất hàng hóa cuối cùng phải đối mặt với rủi ro tỷ giá bên cạnh chi phí
sản xuất, nên họ muốn đặt giá bằng nội tệ để tránh biến động giá lớn so với hàng tiêu
dùng khác.
Romer (1993): “Openness and Inflation: Theory and Evidence”
 M ối quan hệ giữa mở cửa và lạm phát sẽ mạnh hơn trong các quố c gia có chính trị
bất ổn và ngân hàng trung ương ít độc lập.
 Việc mở rộng chính sách tiền tệ khô ng được dự đoán trước sẽ làm cho tỷ giá hối đoái
thực sụt giảm và trên thực tế những thiệt hại của sự sụt giảm này sẽ lớn hơn trong nền
kinh tế mở cửa nhiều hơn.
III.PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ XỬ LÝ SỐ LIỆU:
Với 3 m ục tiêu được đề cập trong “ bộ ba bất khả thi”, tác giả đưa ra các phương pháp đo
lường thích h ợp. Nhóm 10 chúng tôi xin tóm lượt phương pháp đo lường và kết quả thu thập được
từ bài viết của nhóm tác giả.

Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 6

1. Vấn đề kiểm soát vốn:
1.1 Kiểm soát vốn chính thức: từ dữ liệu của Chinn – Ito
Chúng ta bắt đầu bằng việc mô tả sự kiểm soát vốn chính thức tại Asian-11 so với các
quốc gia còn lại của thế giới. Bằng việc phân tích thành phần chủ yếu, Chinn và Ito (2008)
đã xây dựng cơ sở dữ liệu về sự kiểm soát vốn chính thức dựa trên thông tin được cung cấp
từ các nền kinh tế cho cơ sở dữ liệu AREAR của Quỹ tiền tệ quốc tế (IMF). Cơ sở dữ liệu
này đã cho thấy chỉ số hàng năm của mỗi nền kinh tế, với giá trị tăng lên từ -1.81 đối với
các nền kinh tế có tài khoản vốn đóng cửa hoàn toàn, lên +2.53 với những nền kinh tế tự do
hóa hoàn toàn tài khoản vốn. Mặc dù cơ sở dữ liệu thường được sử dụng để phân tích sự
kiểm soát vốn chính thức, nhưng nó vẫn có những hạn chế nhất định. Đầu tiên là nó không
bắt kịp đầy đủ sự giảm dần của việc kiểm soát vốn, do đó nó liên tục đưa ra những con số
tương tự nhau trừ phi tất cả những hạn chế được bãi bỏ. Thứ hai, chỉ số đã tăng đáng kể tại
hầu hết các nước công nghiệp trong những năm gần đây, vì họ đã đưa ra những phương
pháp bảo đảm an toàn liên quan đến việc chống rửa tiền, chống khủng bố tài chính, và
những điều tương tự.
Hình 1 : Mật độ theo phương pháp đo lường của Chinn-Ito qua các nền kinh tế:
1970 và 2007
Biểu đồ này cho thấy mật độ theo phương pháp đo lường của Chinn-Ito về tự do hóa
tài khoản vốn trong điều kiện chính thức ở tất cả các nền kinh tế. Đường màu xanh và màu
đỏ thể hiện điều kiện nền kinh tế tương tứng với năm 1970 và 2007. Hai đường này có 2
khối, 1 khối là cụm các nền kinh tế gần như mở cửa hoàn toàn, còn khối còn lại là những
nền kinh tế hầu như đóng cửa. Có một sự thay đổi rõ nét trong mật độ từ đường cong phía
bên tay trái (hầu như đóng cửa) với đường cong phía bên tay phải (hầu như mở cửa). Biểu
đồ này cho chúng ta thấy một bức tranh chung về những thông tin được mô tả dựa trên cơ
sở dữ liệu của Chinn – Ito.

Ví dụ như Pháp, một trong những nước công nghiệp hóa gần đây nhất đã mở cửa, đi
từ giá trị -1,27 vào năm 1970 tăng lên 2,53 vào năm 1995. Ở 1 ví dụ khác, Israel thay
đổi từ -1,13 năm 1997 lên 2,53 năm 2004.

Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 7

Cơ sở dữ liệu của Chinn-Ito chỉ ra rằng trong những năm qua, việc bãi bỏ sự kiểm soát
các tài khoản vốn quan trọng đã được diễn ra trên toàn cầu. Hình 1 cho thấy mật độ theo
phương pháp đo lường của Chinn-Ito về tự do hóa tài khoản vốn trong điều kiện chính thức
ở tất cả các nền kinh tế tại năm 1970 và năm 2007. Trong cả 2 năm này, mật độ cũng được
chia thành 2 đỉnh, với 1 cụm các nền kinh tế phần lớn mở cửa tài khoản vốn và 1 cụm gồm
những nền kinh tế phần lớn đóng cửa tài khoản vốn .
Điều này đã truyền tải (lan truyền) một sự thay đổi lớn từ các nền kinh tế hầu như đóng
cửa sang các nền kinh tế hầu như mở cửa. Sự phân bổ năm 1970 đã có 1 sự tăng vọt xung
quanh điểm -1. Sự tăng vọt này đã rơi xuống 1 cách nhanh chóng vào năm 2007. Ngày nay,
sự phân bổ này ngày càng tăng, với khoảng xấp xỉ ngang bằng nhau giữa các nền kinh tế có
tính mở cửa cao và thấp.
Hình vẽ 2: Sự phát triển của phương pháp đo lường bình quân của Chinn-Ito tại
11 quốc gia Châu Á
Mỗi năm, giá trị bình quân của phương pháp đo lường Chinn-Ito qua những nền kinh tế
trên đã được tính toán. Đường màu xanh thể hiện mức độ bình quân của toàn thế giới,
đường màu đỏ thể hiện mức độ bình quân của 11 quốc gia Châu Á. Những kết quả này cho
thấy trong những năm gần đây, tỷ lệ bình quân về việc kiểm soát vốn chính thức tại 11 quốc
gia đã di chuyển gần đến tỷ lệ bình quân của thế giới. Điều này trái ngước với xu hướng đã
được phổ biến trong những thập kỷ trước, nơi mà 11 quốc gia Châu Á có những tỷ lệ bình
quân mở cửa nhiều hơn tỷ lệ của thế giới.

Cơ sở dữ liệu của Chinn-Ito có thông tin của tất cả 11 nền kinh tế của Châu Á ngoại trừ
Đài Loan và Trung Quốc. Từ khi tài khoản vốn của Trung Quốc và Đài Loan luân chuyển
rộng rãi, thông tin về 11 nước Châu Á được lấy từ cơ sở dữ liệu này có phần đi xuống. Hình
2 thể hiện những xu hướng về giá trị bình quân của phương pháp đo lường Chinn-Ito của 11
quốc gia Châu Á (ngoại trừ Đài Loan và Trung Quốc) và thế giới. Ở cả 2 điểm bắt đầu và
Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 8

kết thúc, việc kiểm soát nguồn vốn chính thức tại 11 quốc gia Châu Á đều tương tự với mức
trung bình của thế giới.
Tuy nhiên, có 1 giai đoạn mà khi đó việc bãi bỏ sự kiểm soát của chính phủ tại 11 quốc
gia Châu Á được khuyến khích tăng 1 cách nhanh chóng hơn tỷ lệ bình quân của thế giới.
Trong khi nền kinh tế 11 quốc gia Châu Á đều khuyến khích thu hút những dòng vốn dài
hạn như đầu tư trực tiếp nước ngoài, đã có 1 vài hạn chế được áp đặt cho những dòng vốn
ngắn hạn. Cụ thể là Ấn Độ, nơi mà có những hạn chế được áp đặt cho những khoản nợ ngắn
hạn.
Bảng 1 cho ta thấy những trị số trung bình của chỉ số Chinn-Ito đối với Ấn Độ, PRC,
Hàn Quốc và 11 quốc gia Châu Á. Trong khi chỉ số của PRC và Ấn Độ vẫn giữ ở mức -1,13
thì xu hướng này ở Hàn Quốc lại biến đổi nhiều. Sự tự do hóa các tài khoản vốn trước cuộc
khủng hoảng tài chính Châu Á năm 1997 đã dẫn đến sự sụt giảm về chỉ số từ -1,13 còn -
0,09 trong năm 1995. Tuy nhiên đến năm 1996, chỉ số lại rơi trở lại xuống điểm -1,13, và từ
đó không còn sự thay đổi nào cho đến khi các nước quay trở lại việc tự do hóa các tài khoản
vốn vào năm 2001. Đến năm 2007, Hàn Quốc đã đạt giá trị ở mức 0,18. Mặc dù đạt được
thành quả này nhưng nó vẫn đi đứng sau so với những quốc gia OECD trong việc duy trì
tình trạng mở của các tài khoản vốn.
Tình trạng mở bình quân của 11 quốc gia Châu Á tăng nhanh từ -0,07 vào năm 1970
lên 0,96 vào năm 1985. Sau cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á, việc kiểm soát nguồn vốn
chính thức lại bắt đầu nổi lên lại, và tỷ số trung bình giảm xuống còn 0.41 vào năm 1998.
Giá trị 0.96 từ trước cuộc khủng hoảng đã không đạt được kể từ đó. Tuy nhiên, sự tiến bộ
trong những năm gần đây được tạo ra bởi những nền kinh tế Châu Á bằng việc duy trì tình

trạng tự do hóa nguồn vốn chính thức đã không thể phản ánh theo phương pháp đo lường
của Chinn-Ito vì có 1 sự thay đổi trong định nghĩa của phương pháp này, cũng như sự bất
lực của nó để theo kịp sự sụt giảm của việc kiểm soát mà không liên quan đến việc xóa bỏ
hoàn toàn những hạn chế.
Bảng 1: Sự phát triển của phương pháp đo lường Chinn-Ito
Bảng này thể hiện sự phát triển trong phương pháp đo lường của Chinn-Ito của Ấn Độ,
PRC và Hàn Quốc với 11 quốc gia Châu Á.
Chỉ số của Ấn Độ và PRC vẫn duy trì cố định ở mức -1,13, tương ứng với hình thức
“đóng cửa hoàn toàn” được thấy trong số liệu 1. Ở trường hợp của Hàn Quốc, việc kiểm
soát nguồn vốn chính thức đã thay đổi vài lần. Hậu quả sau cuộc khủng hoảng tài chính
Châu Á, Hàn Quốc vẫn duy trì ở mức -1,13 đến năm 2000. Kể từ khi tham gia vào việc tự
do hóa các tài khoản vốn chính thức đáng kể, vào năm 2007 phương pháp này đã tăng lên
0,18.
Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 9

Year India PRC
The
Republic
of Korea
Asia-11 mean
1970

-
1.13

-
1.13

-
1.13

-
0.07

1975

-
1.13

-
1.13

-
1.13

0.12

1
980

-
1.13

-
1.13

-
0.09

0.45

1985

-
1.13

-
1.13

-
1.13

0.96

1990

-
1.13

-
1.81

-
0.09

0.74

1995

-

1.13

-
1.13

-
0.09

0.96

1996

-
1.13

-
1.13

-
1.13

0.76

1997

-
1.13

-
1.13

-
1.13

0.56

1998

-
1.13

-
1.13

-
1.13

0.41

1999

-
1.13

-
1.13

-
1.13

0.56

2000

-
1.13

-
1.13

-
1.13

0.49

2001

-
1.13

-
1.13

-
0.09

0.49

2002

-
1.13

-
1.13

-
0.09

0.49

2004

-
1.13

-
1.13

-
0.09

0.49

2005

-
1.13

-

1.13

-
0.09

0.49

2006

-
1.13

-
1.13

-
0.09

0.49

2007

-
1.13

-
1.13

0.18

0.36

Change
2000-2007
0

0

1.31

-
0.13


1.2 Tình trạng mở của các tài khoản vốn phi chính thức
a/Dẫn chứng từ tổng dòng vốn đối với Tổng sản phẩm quốc nội (GDP)
Tỷ lệ các giao dịch thương mại thuần túy/GDP được xác định từ tổng hợp hàng nhập
khẩu và xuất khẩu, biểu hiện là phần trăm của tổng sản phẩm quốc nội (GDP). GDP đo
lường tình trạng mở của các giao dịch thương mại. Một sự khái quát hơn cho định nghĩa này
là tỉ lệ tổng dòng đầu tư tài chính liên quốc gia trong cán cân thanh toán quốc tế đối với
tổng sản phẩm quốc nội. Điều này đo lường sự hội nhập tài chính.
Khả năng của NHTW tác động đến tỷ giá hối đoái phụ thuộc vào tổng dòng tiền giao
dịch trên thị trường ngoại hối. Kể cả các giao dịch thực xảy ra trong năm, các khoản thanh
toán nhập khẩu, doanh thu xuất khẩu, và các dòng chu chuyển tài chính ảnh hưởng đến tỷ
giá hối đoái hàng ngày. Thêm vào đó, tổng dòng vốn còn bao gồm các giao dịch về tài
khoản vãng lai v à tài khoản vốn. Các giao dịch lớn trên tài khoản vãng lai có thể ẩn chứa
tình trạng tự do hóa tài khoản vốn lớn hơn nhờ vào sự chu chuyển vốn giữa các nước thông
qua các giao dịch không có hóa đơn thương mại. Patnaik, Semgupta và Shah (2009) đã chỉ
ra rằng các giao dịch không có hóa đơn thương mại thường xảy ra khi giao dịch trên tài
khoản vãng lai lớn hơn và nó đóng vai trò như một cơ chế để phá vỡ sự kiểm soát vốn.

Patnaik và Shah (sắp tới) đã có khám phá bất ngờ, việc hội nhập tài khoản vốn trên thực tế
vốn phát sinh khi các tập đoàn đa quốc gia đóng một vai trò đáng kể trong nền kinh tế. Tài
Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 10

liệu liên quan khác đã nhấn mạnh rằng có mối liên kết hai chiều giữa sự mở cửa của các tài
khoản vãng lai và tài khoản vốn (Aizenman năm 2003; Aizenman và Noy 2004). Do đó
chúng ta nhìn vào tổng dòng vốn trên cả hai các tài khoản thương mại và tài khoản vốn khi
đo lường khả năng toàn cầu hóa của nền kinh tế, điều này bao gồm cả hội nhập thương mại
và hội nhập tài chính vào trong thanh khoản.
Hình 3 cho thấy biện pháp toàn cầu hóa đã mở rộng cho khu vực 11 quôc gia Châu
Á (không bao gồm Việt Nam vì dữ liệu là không có sẵn). Tình trạng tự do hóa trung bình
chung đã tăng từ 100% GDP vào năm 1998 và lên khoảng 160% vào năm 2008. Giá trị
trung bình đã nhích lên do sự góp mặt của các nền kinh tế nhỏ và có tính mở cửa cao như
Singapore, Hồng Kong và Trung Quốc.
Hình 3: Giá trị trung bình của tổng dòng chảy GD P khu vực 11 quôc gia Châu Á
Biểu đồ này sử dụng tỉ lệ hàng năm của tổng các dòng chu chuyển vốn đối với GDP
như một công cụ đo lường sự toàn cầu hóa. Giá trị 1 tương ứng với mức tổng dòng vốn là
100% GDP trong một năm. Hai chỉ số ước lượng khác là trung bình và trung vị của 11 nền
kinh tế châu á được báo cáo. Hai chỉ số này biểu hiện tốc độ hội nhập đáng kể vào nền kinh
tế thế giới.


Bảng 2 có một cái nhìn cận cảnh hơn của 11 nước châu Á. Tốc độ hội nhập toàn cầu
hóa của Trung Quốc và Ấn Độ tương đối chậm cho đến 2000, sau thời điểm này có một sự
gia tăng đáng kể về tỷ giá hối đoái. Trong trường hợp của Ấn Độ, GDP của Ấn Độ đã tăng
56 điểm % giữa 2000-2008. Tương tự trong khoảng thời gian đó (2000-2008) GDP của TQ
tăng 30 điểm %, GDP của HQ tăng 69 điểm %, và trung bình GDP Asia-11 tăng 45 điểm %.
Những kết quả này cho thấy rằng, châu Á chỉ có thể tự do hóa mậu dịch khi đi đến việc
kiểm soát vốn chính thức. Nhưng trên thực tế, Châu Á đã được nhanh chóng hội nhập vào
nền kinh tế thế giới.

Bảng 2: Tổng GD P của Ấn Độ, Trung Quốc và Hàn Quốc
Bảng này cho thấy tỷ lệ tổng GDP (một biện pháp hội nhập toàn cầu) của Ấn Độ, Trung
Quốc, Hàn Quốc và khu vực 11 quôc gia Châu Á. Giá trị 1 tương ứng với các dòng chu
Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 11

chuyển GDP là 100% trong một năm. Giữa năm 2000 và 2008, tỷ lệ này đã tăng 0,56% ở
Ấn Độ, 0,30 % tại Trung Quốc; 0,69% Hàn Quốc, và trung bình khối Asia tăng 0,45%.
b) Sự phát triển khu vực tài chính
Có nhiều cách kiểm soát vốn hiệu quả để phát triển khu vực tài chính trong nước. Sự
tăng tính linh hoạt trong hệ thống tài chính có xu hướng làm giảm sút hiệu quả của việc
kiểm soát vốn theo thời gian. Khi xe m xét về hiệu quả của việc kiểm soát vốn chính thức.
Do đó, điều quan trọng là xem xét khả năng của hệ thống tài chính trong nước.
Để là m được điều này, chúng ta quay về với Dorrucci, Meyer-Circel, và Santabarbara
(2009), những người đã phát triển cơ sở dữ liệu với bảng dữ liệu của sự phát triển khu vực
tài chính tại 26 nền kinh tế mới nổi. Gồm 11 nền kinh tế Châu Á, trừ Việt Nam. Giá trị của
chỉ số này từ 0 ( hệ thống tài chính trong nước không phát triển ) tới 1 (hệ thống tài chính
trong nước mạnh). Chúng ta tập trung vào thước đo “hẹp” của sự phát tiển tài chính vì thế
cái thước đo này cần được cập nhật thường xuyên hơn.
Hình 4: Giá trị trung bình của Dorrucci, Meyer-Circel, và Santabarbara Đo
lường sự phát triển khu vực tài chính 11 quôc gia Châu Á
Dorrucci, Meyer-Circe l, và Santabarbara (2009) đưa ra một thước đo sự phát triển của
khu vực tài chính thông qua nhiều nền kinh tế trong nhiều năm. Những con số này đánh giá
hai vị trí ước lượng ( trung bình và trung vị ) của 11 nền kinh tế Châu Á từ năm 1990 –
2005. Ở đó có một sự suy giảm đáng kể trong năng lực của khu vực tài chính sau khủng
hoảng tài chính Châu Á. Từ năm 2000 có sự cải thiện rõ nét.

Year India PRC
The Re public
of Korea
Mean for

Asi a-11
1991

0.28

0.65

0.5


1995

0.34

0.47

0.64

0.55

1996

0.34

0.45

0.65

0.54

Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 12


Biểu đồ hình 4 là các giá trị trung bình và đường trung vị của 11 nền kinh tế Châu Á
mà Dorrucci, M eyer-Circel, và Santabarbara (2009) đã công bố. Trong cả hai trường hợp,
chúng ta đều thấy một mức tăng trưởng của hệ thống tài chính trước khủng hoảng tài chính
Châu Á, tiếp theo là một thời kỳ suy giảm. Từ năm 2000 trở đi cả hai đường biểu diễn đều
có xu hướng đi lên.
Bảng 3 cho thấy các giá trị ở Ấn Độ, Trung Quốc, Hàn Quốc và giá trị trung bình của
11 nền kinh tế Châu Á.11 Nước Châu Á đạt cao nhất 0.55 năm 1995. Trong khủng hoảng
giảm mạnh đến 0.45 vào năm 2000. Tuy nhiên, trong năm 2001, 11 nước Châu Á đã tăng
trở lại, đạt giá trị trung bình 0.51 vào năm 2006. Điều này chỉ ra rằng việc kiểm soát vốn
chính thức dường như có hiệu quả hơn giữa năm 1998-2004, khi năng lực của hệ thống tài
chính là thấp.
Bảng 3: Đo năng lực của hệ thống tài chính
Dorrucci, Meyer-Circel, và Santabarbara (2009) báo cáo đo lường sự phát triển của
khu vực tài chính qua nhiều nền kinh tế trong nhiều năm. Bảng này chỉ ra giá trị của Ấn
Độ, Trung Quốc, Hàn Quốc và mức trung bình của 11 nước Châu Á, Trong mọi trường hợp
đã có một sự cải tiến tích cực nhưng khiêm tốn từ năm 2000-2006, tuy nhiên ở Ấn Độ và
Trung Quốc vẫn tiếp tục tụt hậu phía sau mức trung bình của 11 nước Châu Á, và thậm chí
cả các nền kinh tế vược trội như Hàn Quốc vẫn còn tụt hậu phía sau các nền kinh tế OECD
như Anh.
c) Bằng chứng từ cơ sở dữ liệu Lane và Milesi-Fe rretti
Phương pháp thứ hai để đo sự hội nhập trên thực tế vào kinh tế thế giới đó là sử dụng
các thông tin từ cơ sở dữ liệu Lane và Milesi-Feretti. Theo phương pháp này cổ phiếu của
các tài sản nước ngoài và nợ trong nước bằng cách tổng hợp dòng chảy BOP và đây là cơ sở
dữ liệu có giá trị trong điều kiện kiểm soát được dòng vốn như được phản ánh trong BOP.
1997 0.34 0.41 0.62 0.53
1998 0.33 0.42 0.57 0.46
1999 0.34 0.4 0.61 0.47

2000

0.34

0.38

0.57

0.45

2001

0.32

0.41

0.63

0.46

2002

0.32

0.42

0.62

0.48

2003

0.32

0.44

0.62

0.49

2004

0.35

0.43

0.58

0.49

2005

0.36

0.43

0.58

0.5

2006

0.39

0.43

0.6

0.51

Change 2000 - 2006 0.05 0.05 0.03 0.06
Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 13

Tuy nhiên nó không đo lường dòng vốn diễn ra thông qua cơ chế hóa đơn thương mại,
những hóa đơn thương mại liên quan đến việc tháo chạy của dòng vốn và không nắm giữ
trong BOP.
Hình 5: Phương pháp đo tỷ trọng của Lane và Milesi-Ferreti qua các nền kinh
tế: 1970, 2007
Biểu đồ này cho thấy tỷ trọng tập trung, đồ thị của Lane và Milesi-Ferreti đo lường
trên thực tế thông qua mở tài khoản vốn cho tất cả các nền kinh tế. Các đường màu xanh và
màu đỏ cho thấy tình hình vào năm 1970 và 2007, tương đối không giống như các kết quả
báo cáo trong hình 1 theo các biện pháp của Chinn-ito đo lường tình trang mở của tài khoản
vốn. Phân phối, không phải là hai cách thức: hầu hết các nền kinh tế lớn đều đóng cửa vào
năm 1970, nhưng đến năm 2007, xu hướng này đã được đảo ngược. Biểu đồ này đưa ra cho
chúng ta khung tham chiếu về sự liên quan cho thông dịch thông tin cho 11 quôc gia Châu
Á từ cơ sở dữ liệu của Lane và Milesi-Ferreti.



Cơ sở dữ liệu này cho thấy trong những năm qua, trên thực tế bãi bỏ kiểm soát tài

khoản vốn diễn ra trên toàn thế giới. Hình 5 cho thấy tỷ trọng tập trung, đồ thị của Lane và
Milesi-Ferreti đo lường thông qua tất cả các nền kinh tế đã chuyển từ đóng cửa tài khoản
vồn sang mở tài vốn biến đổi đa dạng. Tuy nhiên, không có tập đoàn kinh tế nào có tính
công khai ở bất kỳ cấp độ nào, cho thấy không có sự đồng thuận thích hợp cho mức độ công
khai. Tất cả nền kinh tế mà có sự tự do hóa thì tiếp tục phát triển rất nhanh.
Hình 6 cho thấy xu hướng đo lường giá trị trung bình của 11 quôc gia Châu Á, 1994-
2004 (dữ liệu sau năm 2004 là không có ). Tương tự như kết quả báo cáo trong hình 6, ví dụ
đường trung bình bị lệch lên bởi sự hiện diện của một nhóm nhỏ của nền kinh tế có tính mở
cửa cao. Trong khi đường trung vị đó lại là vị trí đo lường tốt nhất. Sau thời gian đó biến
đổi tương đối ít sau năm 2000.
Hình 6: Giá trị trung bình khu vực Asia-11 của Lane và Milesi-Ferretti đo hội
nhập phi chính thức
Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 14

Cơ sở dữ liệu của Lane và Milesi-Ferretti (2007) đo tài sản nước ngoài và nợ của nền
kinh tế, thể hiện ở tỷ lệ GDP, hình này báo cáo hai vị trí ước lượng (đường trung bình và
đường trung vị) của 11 quôc gia Châu Á qua thời gian. Trong khi đó giá trị đường trung
bình đã tăng mạnh, còn giá trị đường vị thì không tăng. Điều này cho thấy một nhóm nhỏ
của nền kinh tế đã hội nhập tích cực vào nền kinh tế Thế giới trong khi đó những vùng khác
thì không.


Bảng 4: Số đo của Lane và Milesi Ferretti
Giá trị trung bình nghiên cứu tại 11 quôc gia Châu Á chiếm 356% GDP vào năm
2004 một phần là do sự hiện diện của một nhóm nhỏ nền kinh tế có tính mở cửa cao như
Hong Kong, Singapore. Trong trường hợp Ân Độ, Trung Quốc, Hàn Quốc có giá trị khiêm
tốn hơn tương ứng : 58%, 103%, 109% của GDP. Hội nhập kinh tế quốc tế dần dần gia
tăng đáng kể từ năm 2000-2004, với những thay đổi 16%, 18%, 26% và 55% GDP tương
ứng cho Ân Độ, Trung Quốc, Hàn Quốc và 11 quốc gia Châu Á.

Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 15

Bảng 4 cho thấy một bước tiến quan trọng trong hội nhập không chính thức là Ấn độ,
Trung Quốc và Hàn Quốc sau năm 2000. Trong bảy năm gần đây, sự đo lường của Lane và
Milesi-Ferreti cho mỗi quốc gia tăng 43 %, 28% và 56% GDP.
2. Chế độ tỷ giá hối đoái:
2.1 Phương pháp:
Trong thập kỷ vừa qua, các tài liệu nghiên cứu đã cho thấy rằng trong nhiều nền kinh
tế, tỷ giá chính thức được ngân hàng trung ương công bố khác rất nhiều với tỷ giá thực
trong hoạt động giao dịch tài chính. Điều đó đã thúc đẩy một nghiên cứu nhỏ về phương
pháp xử lý dữ liệu để phân loại các chế độ tỷ giá hối đoái (Reinhart và Rogoff 2004; Levy-
Yeyati và Sturzenegger 2003; Calvo va Reinhart 2002). Nghiên cứu này đã cố gắng hình
thành các tập hợp dữ liệu để xác định tỷ giá thực của tất cả các quốc gia trong những thập
kỷ gần đây, bằng cách sử dụng các thuật toán. Trong khi các cơ sở dữ liệu này hữu ích cho
nhiều ứng dụng thì nó cũng hạn chế trong việc đo lường những đặc tính và cấu trúc tốt hơn
của các chế độ trung gian.Ví dụ như, Reinhart và Rogoff phân loại rupee của Ấn Độ theo
chế độ tỷ giá hối đoái cố định từ năm 1993 trở đi, nhưng theo bài báo này thì Ấn Độ đã có
một chính sách trung gian từ năm 1993, nó mang lại những hiểu biết mới về các định
hướng, hậu quả của chế độ tỷ giá và cơ chế chính sách tiền t ệ.
Một công cụ giá trị cho việc tìm hiểu tỷ giá thực là một mô hình hồi quy tuyến tính
dựa trên các tỷ giá trao đổi tiền tệ chéo (chú ý đơn vị tiền tệ tính toán hợp lý). Mô hình này
được sử dụng từ Haldane và Hall (1991), được phổ biến bởi Frankel và Wei (và do đó cũng
được gọi là mô hình Frankel – Wei). Những ứng dụng gần đây của chiến lược dự đoán này
bao gồm Bénassy-Quéré, Coeuré và Mignon (2006), Shah, Zeileis, và Patnaik (2005),
Frankel và Wei (2007). Trong phương pháp này, một đồng tiền độc lập ví dụ như Franc
Thuỵ Sĩ (CHF) được chọn là đơn vị tiền tệ tính toán mua bán song hành. Nếu sử dụng rupee
Ấn Độ (INR) thì dự đoán mô hình là:

dlogINR/CHF=β1+β2dlogUSD/CHF+β3dlogJPY/CHF+β4dlogDEM/CHF+ε

Mô hình hồi quy này cho thấy phạm vi mà tỷ giá INR/CHF dao động trong sự dao
động của tỷ giá USD/CHF. Nếu như cố định vào USD, thì dao động trong JPY và DEM sẽ
là 0. Nếu như không có sự cố định, thì cả 3 biến  sẽ khác 0. R2 của mô hình hồi quy này
cũng được quan tâm; giá trị R2 gần bằng 1 sẽ cho thấy tính linh hoạt trong tỷ giá giảm
xuống.
Để hiểu rõ về tỷ giá hối đoái thực của một quốc gia nhất định trong một khoảng thời
gian xác định, các nhà nghiên cứu và các học viên có thể dễ dàng sử dụng mô hình hồi quy
này với một bảng dữ liệu xác định hoặc sử dụng phương pháp tổng hợp dữ liệu.
Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 16

Tuy nhiên, chiến lược này thiếu cơ sở suy luận cho việc quyết định những thay đổi
trong các chế độ tỷ giá của các quốc gia. Nó thúc đẩy sự mở rộng các vấn đề kinh tế về thay
đổi cấu trúc, với mục đích phân tích sự thay đổi cấu trúc trong mô hình Frankel – Wei
(Zeileis, Shah và Patnaik 2008). Nó đòi hỏi phải mở rộng phương pháp Perron – Bai quen
thuộc (Bai và Perron 2003) để xác định các ngày tháng của sự thay đổi cấu trúc trong hồi
quy OLS. Qua đó, ngày t háng của sự thay đổi cấu trúc trong chế độ tỷ giá được xác định.
Chúng tôi tập trung vào giai đoạn sau năm 1976, và sử dụng sự thay đổi hàng tuần trong tỷ
giá hối đoái cho các ước lượng. Các giá trị được hiển thị trong ngoặc là thống kê t.
Đối với mỗi quốc gia, một tập hợp các giai đoạn được xác định. Trong từng giai đoạn,
các R2 của hồi quy cho thấy một thống kê tóm tắt về tính linh hoạt của tỷ giá hối đoái. Các
giá trị R2 gần bằng 1 cho thấy tính cố định chặt chẽ của tỷ giá. Tỷ giá thả nổi có giá trị R2
trong khoảng 0,4-0,5.
Sử dụng phương pháp phân loại này, chúng ta có thể làm như sau:
• Đo lường và định lượng các cấu trúc của chế độ trung gian bằng cách đo lường giá
trị thực của sự cố định tỷ giá hối đoái (hồi quy R2), nó cho thấy sự đo lường giá trị thực của
tính linh hoạt trong tỷ giá một cách ngẫu nhiên.
• Ghi nhận lại ngày tháng mà chế độ tỷ giá thay đổi. Chúng tôi thực hiện những
phương pháp này bằng cách sử dụng các tỷ lệ phần trăm thay đổi hàng tuần trong tỷ giá, nó
mang lại những ngày tháng then chốt trong tuần. Thông qua đó, tính linh hoạt của tỷ giá hối

đoái chiếm ưu thế tại từng thời điểm được hình thành theo chuỗi thời gian cho mỗi quốc gia
với mỗi giá trị của R2.
• Xác định số lượng các thay đổi và vị trí của các thay đổi trên cơ sở suy luận.
2.2 Bằng chứng về tính linh hoạt trong tỷ giá hối đoái của 11 nền kinh tế châu Á:
Chúng ta áp dụng các phương pháp này để kiểm tra các chế độ tỷ giá thực của Asia-
11. Đối với mỗi quốc gia, tính linh hoạt của tiền tệ được thu thập theo chuỗi thời gian, cung
cấp số liệu thống kê tóm tắt về tính linh hoạt của tỷ giá hối đoái. Tại Ấn Độ, đồng rupee bắt
đầu vòng đời của nó như là một “tỷ giá xác định thị trường” vào tháng 3/1993. Tuy nhiên,
thời điểm này không được xác định là thời điểm tạo ra sự thay đổi cấu trúc trong quá trình
phân tích dữ liệu. Thay vào đó, một giai đoạn để phân tích được thay thế là từ 1976-1998.
Trong khoảng thời gian này, đồng rupee trên thực tế đã được neo vào đồng đô la với một
biên độ dao động nhất định, với R2 bằng 0,84. Sau cuộc khủng hoảng tài chính châu Á, Ấn
Độ đã bắt tay vào việc neo chặt đồng rupee vào đô la. Từ ngày 28/09/1998 đến ngày
19/03/2004, hệ số của đồng đô la Mỹ trở lại bằng 1.01. Các hệ số khác không có ý nghĩa
thống kê. R2 đã tăng lên đến 0,97. Trong khoảng thời gian này, chế độ tỷ giá tại Ấn Độ
cũng tương tự như của Trung Quốc sau tháng 7/2005.

Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 17

Bảng 5: Chế độ tỷ giá thực của Ấn Độ
Các phương pháp được phát triển bởi Zeileis, Shah và Patnaik (2008) đã được áp
dụng để xác định ngày tháng của sự phá vỡ cấu trúc (mất cân bằng phương trình) trong hồi
quy tỉ giá hối đoái:

dlogINR/CHF=β1+β2dlogUSD/CHF+β3dlogJPY/CHF+β4dlogDEM/CHF+ε

Trong trường hợp Ấn Độ, ba giai đoạn được phân biệt một cách rõ rệt. Giai đoạn đầu
tiên và thứ hai cho thấy sự neo chặt vào đồng đô la Mỹ. Tuy nhiên, sau t háng 3/2004, các
đồng tiền khác bắt đầu có sự ảnh hưởng. Sự cố định trong tỷ giá được đo bằng R2 của mô
hình hồi quy. Nó cho thấy giá trị R2 bằng 0,81 trong giai đoạn thứ ba. Các giá trị trong

ngoặc là sai số chuẩn.
Trong thời gian qua, Ấn Độ trở lại tỷ giá hối đoái linh hoạt. Hệ số của các loại tiền tệ
không phải đồng USD đã bắt đầu đạt được những giá trị đáng kể. R2 giảm xuống còn 0,81.
Sự thay đổi trong chế độ tỷ giá diễn ra tháng 3/2004 vừa có ý nghĩa thống kê vừa có ý
nghĩa kinh tế.



Bảng 6 cho thấy các kết quả của cách ước lượng này cho đồng nhân dân tệ của Trung
Quốc. Nó cho thấy rằng giai đoạn đầu tiên bắt đầu từ ngày 09/01/1981 cho đến ngày
01/11/1985. Đây là một giai đoạn có tính linh hoạt của tỷ giá lớn hơn các thời kỳ khác theo
tiêu chuẩn của Trung Quốc, với R2 đạt 0,89. Sau đó, Trung Quốc chuyển sang neo đồng
tiền vào đồng đô la Mỹ. Tuy đã có một số thay đổi nhỏ trong chế độ tỷ giá hối đoái, Trung
Quốc vẫn duy trì chính sách cố định tỷ giá thuần tuý, với hệ số của USD là 1 và R2 gần
bằng 1.
Xét ở một số khía cạnh, những kết quả này phù hợp với thông báo chính thức và thử
nghiệm đơn giản về tỷ giá hối đoái. Ngày thay đổi là ngày 22/07/2005 được tìm thấy từ mô
hình hồi quy là phù hợp với thông báo của các nhà chức trách. Các kết quả từ Trung Quốc
cho thấy việc phân tích đã đi đúng hướng.
Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 18


Đồng thời, cũng đáng chú ý là sau 22/07/2005, các phân tích kinh tế cho thấy không
có sự thay đổi cấu trúc rõ rệt nào. Điều này mâu thuẫn với một loạt các tuyên bố chính thức
về việc nới lỏng tỷ giá hối đoái giảm mức cố định vào đồng đô la Mỹ, hướng tới việc neo
đồng tiền vào một rổ tiền tệ và hướng tới sự linh hoạt tỷ giá hối đoái hơn nữa.

Bảng 6: Chế độ tỷ giá thực của Trung Quốc
Các phương pháp của Zeileis, Shah, và Patnaik (2008) cho thấy một loạt các ngày
thay đổi chế độ tỷ giá hối đoái Trung Quốc. Tuy nhiên, với nhiều ý nghĩa và mục đích khác

nhau, chế độ tỷ giá của Trung Quốc trên thực t ế vẫn cố định vào đô la Mỹ, hầu như không
có tính linh hoạt trong chính sách tỷ giá của nước này tại mọi thời điểm. Các giá trị trong
ngoặc là sai số chuẩn.
Các kết quả hồi quy cho thấy rõ rệt rằng có rất ít thay đổi trong chế độ tỷ giá hối đoái
thực tế hiện hành. Hệ số USD đã giả m xuống còn 0,949. Hệ số Euro có ý nghĩa thống kê đã
nổi lên, với một giá trị nhỏ là 0,06 mức mà giả thuyết vô hiệu của con số không có thể bị
loại bỏ. Độ lệch chuẩn đã tăng gấp đôi đến 0,243, nhưng R2 đã giảm nhẹ xuống 0,974.
Trong khi có nhiều sự linh hoạt trong tỷ giá hối đoái của giai đoạn này, sự thay đổi trong
chế độ tỷ giá là rất nhỏ.
Cuối cùng, Bảng 7 cho thấy sự phát triển của chế độ tỷ giá hối đoái tại Hàn Quốc. Từ
năm 1981 đến đầu năm 1995, nước này thực tế cố định vào đô la Mỹ. Năm 1995, một sự gia
tăng lớn trong sự linh hoạt về tiền tệ đã diễn ra và R2 giảm xuống còn 0,65. Đây là một chế
độ tỷ giá có tính linh hoạt lớn hơn Ấn Độ.
Bảng 7: Chế độ tỷ giá hối đoái thực của Hàn Quốc
Áp dụng đối với Hàn Quốc, các phương pháp của Zeileis, Shah, và Patnaik (2008)
cho thấy 2 giai đoạn. Từ năm 1981 đến đầu năm 1995, tỷ giá thực cố định vào USD. Sau
đó, sự linh hoạt của tỷ giá hối đoái đã tăng đáng kể; R2 giảm xuống còn 0,65. Các giá trị
trong ngoặc là sai số chuẩn.
Biểu đồ 7: Sự phát triển của chế độ tỷ giá cố định ở châu Á
Đối với mỗi nền kinh tế của Asai-11, phương pháp của Zeileis, Shah, và Patnaik
(2008) đã được áp dụng. Phương pháp này cho thấy chế độ tỷ giá thực hiện hành tại các thời
điểm khác nhau. Các giá trị R2 của tất cả các nền kinh tế được tóm tắt trong biểu đồ này.
01 Nov 1985

05 Apr 1991

19 May5

15 Jul 2005

29 May 2009

Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 19

Hai vị trí ước tính trung bình và trung vị được trình bày. Biểu đồ này thể hiện tóm tắt về
cách thức tỷ giá hối đoái linh hoạt trong khu vực châu Á đã phát triển qua thời gian như thế
nào.
Đồ thị rõ ràng cho thấy sự cố định chặt chẽ của tỷ giá trong thập kỷ trước cuộc khủng
hoảng tài chính châu Á, bây giờ nó được hiểu là nhân tố góp phần gây ra cuộc khủng hoảng.
Trong hậu quả trực tiếp của cuộc khủng hoảng, có sự linh hoạt nhiều hơn trong một khoảng
thời gian ngắn, nhưng sau đó “nỗi sợ hãi về việc thả nổi” lại nổi lên, như được chỉ ra bởi
Calvo và Reinhart (2002).
Tuy nhiên, đồ thị này cho thấy rằng sự cố định tỷ giá hối đoái ở châu Á đã không đi
hết con đường quay trở lại các mức trước khủng hoảng. Trong khi Dooley, Folkerts-Landau,
và Garber (2003) đã nhấn mạnh sự nổi lên của chế độ "Bretton Woods II" định hướng cho
châu Á, trong suốt thập kỷ qua, sự cố định tỷ giá ở châu Á đã giảm với tốc độ chậm.


Hình 7 cho thấy trung bình và giá trị trung bình của R2 cho Asia-11. Tại mỗi thời
điểm của mỗi quốc gia, tỷ giá thực được xác định, và giá trị R2 từ các giai đoạn được sử
dụng.
Các R2 trung bình bắt đầu với một giá trị cao là 0,9. Có một sự gia tăng nhỏ trong sự
linh hoạt vào năm 1980 và 1981. Sau đó, có một khoảng thời gian dài duy trì tỷ giá hối đoái
cố định. Từ năm 1982 cho đến năm 1997, các R2 trung bình là trên 0,9. Tỷ giá hối đoái cố
định này, kết hợp với sự gia tăng thực tế của sự mở rộng tài khoản vốn, đã gây ra cuộc
khủng hoảng tài chính châu Á, có liên quan đến các công ty và các ngân hàng trong việc
vay bằng ngoại tệ dựa trên kỳ vọng của sự cố định tỷ giá hối đoái.
Trong suốt cuộc khủng hoảng, tính linh hoạt tỷ giá tăng lên. Trong năm 1998, R2
trung bình rớt xuống 0,61. Tuy nhiên, ngay sau đó, sự cố định tỷ giá lại tăng lên. Thực tế
này đã đưa đến sự nổi tiếng của Calvo và Reinhart (2002), người đã nhấn mạnh rằng sau

cuộc khủng hoảng, các chế độ tỷ giá hối đoái ở Châu Á chỉ có sự thay đổi nhỏ. Quan điểm
Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 20

này đã được mở rộng thêm bởi giả thuyết của “Bretton Woods II”, nó đã cố gắng để giải
thích về sự cố định tỷ giá hối đoái này (Dooley, Folkerts-Landau, và Garber 2003).
Bằng chứng của chúng tôi cung cấp một quan điểm hơi khác biệt ở hai khía cạnh. Đầu
tiên, trong khi sự cố định tỷ giá hối đoái ở Asia-11 tăng lên sau khi cuộc khủng hoảng lắng
xuống, nó lại trở về giá trị thấp hơn khi so sánh với tình hình phổ biến trước cuộc khủng
hoảng. Có nghĩa là R2 bằng 0,93 vào năm 1997, sau cuộc khủng hoảng, nó thay đổi bằng
0,88 trong giai đoạn 2002-2004.
Điều nhận thấy đáng chú ý thứ hai là từ năm 2002, tính linh hoạt trong tỷ giá hối đoái
ở Asia-11 đã được từ từ tăng lên. Có nghĩa là R2 giảm nhẹ từ 0,886 trong giai đoạn 2002-
2004 đến 0,85 trong năm 2009. Điều này cho thấy rằng trong khi Asia-11 tiếp tục cố định
chặt chẽ tỷ giá hối đoái, thì đã có một chuyển động từng bước theo hướng linh hoạt hơn.
Với ý nghĩa R2 bằng 0,85 trong năm 2009, tình hình đã được cải thiện khi so sánh với mức
trung bình là 0,93 vào năm 1997.
3. Phân tích chính sách:
Bảng 8 tóm tắt sự lựa chọn cơ chế tỉ giá hối đoái và tự do hóa tài khoản vốn của một
số nước châu Á. Hai khía cạnh đặc biệt quan trọng để phân tích của chúng ta: sự khác biệt
giữa tài khoản vốn chính thức và không chính thức, và mức độ độc lập trong chính sách tiền
tệ.
Bộ ba bất khả thi khẳng định rằng mỗi quốc gia chỉ có thể đạt được hai trong ba : tỷ
giá hối đoái cố định, tự do hóa tài khoản vốn, và chính sách tiền tệ độc lập. Ở mức độ cao
nhất, một quốc gia hoàn toàn tự do hóa tài khoản vốn và tỷ giá hối đoái cố định hoàn toàn
phải từ bỏ sự độc lập trong chính sách t iền tệ.
Trong bối cảnh một số nước châu Á điển hình, sự gia tăng tự do hóa không chính thức
sẽ dẫn đến tự do hóa chính thức đi đôi với phát triển khu vực tài chính trong nước, và có thể
tránh không kiểm soát vốn với những tài khoản vãng lai lớn. Trong điều kiện này, sự cứng
nhắc (thiếu linh hoạt) tỷ giá hối đoái có thể dẫn đến sai lệch trong chính sách tiền tệ.
Mặc dù quốc gia có cố gắng độc lập trong chính sách tiền tệ thông qua áp chế tài

chính, áp đặt kiểm soát vốn, hoặc chính sách vô hiệu hóa, lập luận của bộ ba bất khả thi cho
thấy rằng để có tỷ giá hối đoái cố định phải đánh đổi sự độc lập trong chính sách tiền tệ.
Bảng 8 : Châu Á và bộ ba bất khả thi.
Bảng này tóm tắt kết quả chủ yếu cho Asia-11 được thảo luận trong phần 4, với dữ
liệu của mỗi nền kinh tế là năm quan sát gần đây nhất. Dữ liệu về tỷ giá hối đoái cố định
cho 2009 nêu lên trên phương pháp luận trong phần 3.1. Các cơ sở dữ liệu Chinn-Ito đã
được sử dụng để đo lường sự kiểm soát tài khoản vốn chính thức hiện hành vào năm 2007.
Land và Milesi-Feretti được dùng để đo lường sự tự do hóa tài khoản vốn không chính thức
vào năm 2007.
Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 21














Nguồn : Chinn and Ito (2008), Lane and Milesi – Feretti (2007) and authors’
calculations
Trong cơ chế thị trường mới nổi, tính đồng chu kỳ của các dòng vốn là đặc biệt quan
trọng. Vào thời điểm tốt và điều kiện chu kỳ kinh tế tăng trưởng mạnh, vốn có xu hướng di
chuyển vào trong nước. Để ngăn chặn sự gia tăng tỷ giá hối đoái ( đồng nội tệ tăng giá), các
ngân hàng trung ương sẽ mua đô la, một động thái mà cuối cùng làm lãi suất trong nước

thấp hơn. Ngược lại, khi nền kinh tế đang trong suy thoái, vốn có xu hướng ra khỏi đất
nước.
Ngân hàng Trung ương đối phó việc này bằng cách bán đô la, làm tăng lãi suất trong
nước. Dòng vốn thuận chu kỳ do đó tư ơng tác với tỷ giá hối đoái cố định để tạo ra chính
sách tiền tệ thuận chu kỳ. Điều này có nghĩa là chính sách tiền tệ bị biến dạng trong cơ chế
thị trường mới nổi.
Phản ứng của 11 nước châu Á đối với bộ ba bất khả thi là rất khác nhau ; nền kinh tế
như là Singapore và Hồng Kông đã chọn tự do hóa tài khoản vốn cao và có tỷ giá hối đoái
cố định hoặc kém linh hoạt, trong khi nền kinh tế như Ấn Độ và Trung Quốc đã chọn hạn
chế tự do hóa tài khoản vốn và tỷ giá hối đoái không linh hoạt.
Giữa 2000-2008, nền kinh tế các nước Asia-11 có xu hướng chuyển sang mở rộng tự
do hóa tài khoản vốn không chính thức, ngoại trừ Malaysia, Philippines, và Indonesia.
Trong khi đó, tính linh hoạt trong tỷ giá hối đoái vẫn không đổi trong hầu hết nền kinh tế,
ngoại trừ Indonesia (giảm), và M alaysia, Ấn Độ, và Trung Quốc, nơi mà tính linh hoạt của
tỷ giá gia tăng.
Trong lý thuyết bộ ba bất khả thi, quốc gia có thể có tỷ giá hối đoái cố định và từ bỏ
chính sách tiền tệ độc lập. Sự tự do hóa tài khoản vốn với tỷ giá hối đoái cố định dẫn đến

Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 22

phải từ bỏ sự độc lập trong chính sách tiền tệ, trường hợp đã đang gặp ở Hồng Kông. Hội
đồng tiền tệ của H ồng Kông là một khuôn khổ chính sách tiền tệ nhất quán, với lãi suất
trong nước thay đổi thường xuyên để ổn định tỷ giá.
Tỷ giá hối đoái thả nổi với tài khoản vốn mở cũng là phù hợp với lý thuyết bộ ba bất
khả thi. Nền kinh tế với tỷ giá hối đoái thả nổi có R
2
trong sự sụt giảm tỷ giá hối đoái từ 0.4
đến 0.5. Nền kinh tế này có thể đạt được tài khoản vốn mở và chính sách tiền tệ độc lập.
Các quốc gia Châu Á gần mô hình này nhất là Hàn Quốc ; trong khi đó, Ấn Độ đã có những
nỗ lực rất lớn để đạt được mô hình này.

Có nhiều vấn đề đặt ra liên quan đến các nền kinh tế với sự tự do tài khoản vốn thấp
và tỷ giá không linh hoạt (cố định). Nếu một nước có tỷ giá hối đoái kém linh hoạt và một
tài khoản vốn đóng không chính thức, với tổng lưu lượng trên cán cân thanh toán thấp hơn
40% GDP, thì nước này có thể có được chính sách tiền tệ độc lập. Ví dụ, cuối những năm
1980, Ấn Độ đã có thể có quyền tự chủ chính sách tiền tệ kể từ khi tỷ giá hối đoái cố định
đã được kết hợp với dòng vốn chảy vào chiếm khoảng 25% GDP. Không có nước nào trong
11 nước châu Á nằm ở mốc này trên biểu đồ vào năm 2000 và 2008.
Quốc gia có mô hình gần giống nhất là Trung Quốc vào năm 2008, Trung Quốc đã và
đang cố gắng cố định tỷ giá hối đoái đi đôi với tự do hóa tài khoản vốn lớn. Điều này đặt ra
câu hỏi : Trung Quốc có thể duy trì chính sách tiền tệ độc lậpkhông?
Nhiều chuyên gia đã xem xét chính sách tiền tệ của Trung Quốc với việc tập trung
vào các vấn đề như chính sách vô hiệu hóa, các phép đo hệ số vô hiệu hóa, và ảnh hưởng
lẫn nhau giữa chính sách vô hiệu hóa và hệ thống ngân hàng. Tuy nhiên, những vấn đề này
không trực tiếp cần thiết để phân tích tính thuận chu kỳ của chính sách tiền tệ.
Do đó, trong phân tích của chúng tôi, chúng tôi cho rằng lãi suất ngắn hạn trong nước
là yếu tố trung gian có ảnh hưởng đến kết quả của chính sách tiền tệ Chúng tôi thể hiện lại
mức lãi suất ngắn hạn tại Trung Quốc trên thực tế, và đối chiếu lại trong điều kiện từng chu
kỳ kinh tế. Điều này cho phép chúng tôi đánh giá mức độ lãi suất cao trong khi mở rộng chu
kỳ kinh tế và ngược lại, và kiểm tra xem chính sách tiền tệ có tính phản chu kỳ hay không.
Hình 8 xem xét mức độ mà chính sách tiền tệ ở Trung Quốc có tính thuận chu kỳ
trong sự mở rộng chu kỳ kinh tế gần đây. Các đồ thị sử dụng sự tăng trưởng GDP hàng quý
để đo lường điều kiện chu kỳ kinh tế đã phản ánh một sự bùng nổ khổng lồ từ 2002-2007.
Việc đối chiếu này mâu thuẫn với tỷ lệ trái phiếu kho bạc 90 ngày (tính theo giá trị thực),
chúng ta thấy rằng từ năm 2002 đến đầu năm 2008, tỷ lệ lãi suất thực giảm rất lớn 800 điểm
cơ bản.
Điều này cho thấy chính sách tiền tệ đã được mở rộng trong giai đoạn tăng trưởng.
Điều này phù hợp với quan điểm cho rằng tỷ giá cố định chuyển dòng vốn thuận chu kỳ vào
Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 23

chính sách tiền tệ thuận chu kỳ. Việc sử dụng chính sách tiền tệ nới lỏng trong quá trình mở

rộng chu kỳ kinh tế đã làm lạm phát tăng cao nhanh chóng và sự bùng nổ giá tài sản.

Hình 8 : Chính sách tiền tệ Trung Quốc và chu kỳ kinh tế Trung Quốc
Số liệu tăng trưởng GDP hàng quý theo thời gian được sử dụng để đo lường chu kỳ
tăng trưởng kinh tế. Để có được số liệu theo thời gian của t ỉ lệ thực trong ngắn hạn tỷ lệ
danh nghĩa đã được tính trong điều kiện thực tế sử dụng tỷ lệ lạm phát hiện thời. Nhìn
chung, lãi suất thực tương đối thấp trong chu kỳ kinh tế tăng trưởng.

Nguồn : Datastream
Sự suy giảm 800 điểm cơ bản ở mức lãi suất thực trong chu kỳ kinh tế tăng trưởng
cho thấy rằng Trung Quốc không thể tránh được bộ ba bất khả thi, thông qua chính sách vô
hiệu hóa hoặc các kỹ thuật can thiệp khác dựa trên kiểm soát vốn hoặc áp chế tài chính.
Trong khi một loạt các biện pháp này đã được cố gắng, họ không ngăn chặn các kết quả:
cách duy nhất để có được tỷ giá cố định là phải có một mức lãi suất rất thấp trong điều kiện
thực tế.
Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 24


Một phân tích tương tự đã được thực hiện đối với Ấn Độ, và cho kết quả tương tự.
M ặc dù Ấn Độ có tỷ giá hối đoái linh hoạt hơn Trung Quốc, chính sách tiền tệ cuối cùng
buộc phải miễn cưỡng giảm tỉ lệ lãi suất thực trong thời kỳ tăng trưởng và chuyển đổi quanh
tỉ lệ lãi suất thực tăng trong thời kỳ suy thoái.
Ở châu Á, Trung Quốc và Ấn Độ ở vị trí tốt nhất để duy trì chính sách tiền tệ độc lập
mặc dù có tỷ giá hối đoái kém linh hoạt, mở rộng có mức độ tài khoản vốn không chính
thức và một hệ thống tài chính trong nước kém phát triển. Tuy nhiên, bằng chứng cho thấy
rằng ngay cả ở hai nền kinh tế này, tỷ giá hối đoái cố định dẫn đến chính sách tiền tệ thuận
chu kỳ.
Những ràng buộc của bộ ba bất khả thi hầu như gay gắt hơn tại Malaysia, Đài Loan,
TrungQuốc và Thái Lan, nơi có sự tự do hóa theo thông lệ và hệ thống tài chính phát triển
hơn so với Trung Quốc và Ấn Độ, nhưng tỷ giá hối đoái cũng ít linh hoạt hơn so với Ấn Độ.

Trong số Asia-11, H àn Quốc đã có những tiến bộ nhất đối với các mô hình chủ đạo
của nền kinh tế công nghiệp. Hàn Quốc đã tự do hóa tài khoản vốn cao, và có tỷ giá linh
hoạt nhất ở châu Á. Nước này cũng đã đạt được tiến bộ đáng kể trong việc thiết lập khả
năng tổ chức của N gân hàng Trung ương. Tuy nhiên, cơ chế tỷ giá hối đoái Hàn Quốc, với
R
2
đạt 0,65, nhìn thấy yếu đi sự linh hoạt với tỷ giá thả nổi, trong đó R2 sẽ đạt được giá trị
từ 0,4 đến 0,5.

Sự phát triển khu vực tài chính và tự do hóa dòng vốn tại Phi - líp - pin và Indonesia là
thấp. Theo nguyên tắc, nền kinh tế này có thể đã chọn tỷ giá hối đoái cố định với chính sách
tiền tệ độc lập. Trong số Asia-11, đây là hai nền kinh tế nơi mà các biến dạng chính sách
tiền t ệ liên quan đến tỷ giá hối đoái cố định sẽ là thấp nhất. Mặc dù vậy, 2 nền kinh tế này
đã lựa chọn để có sự linh hoạt đáng kể trong tỷ giá hối đoái.
1. KẾT LUẬN
Bài viết này chủ yếu bàn luận về tầm quan trọng của việc cần tránh thực thi một chính
sách tiền tệ không nhất quán hơn là việc cần tránh thực hiện tự do t ài khoản vốn. Trong khi
các nước châu Á tránh việc tự do hóa tài khoản vốn chính thức thì quá trình hội nhập kinh tế
thế giới dẫn đến tự do tài khoản vốn không chính thức.
Các nền kinh tế Asia -11 đã và đang phát triển cùng với quá trình tự do hóa khu vực
tài chính nội địa. Giá trị đo lường trung bình của Dorrucci, Meyer- Cirkel và Santabarbara (
2009) về tiềm năng của hệ thống tài chính trong nước tăng từ mức thấp 0.45 vào năm 2000
lên mốc 0.51 năm 2006. Tính hiệu quả của các biện pháp kiểm soát vốn đã suy giảm khi mà
hệ thống tài chính ngày càng phức tạp, và việc hội nhập tài khoản tiền tệ đã mang lại cơ hội
cho các giao dịch chuyển vốn bất hợp pháp.
Nhóm 10 TCQT Đêm 2- K22 Page 25

Ngoại trừ Indonesia, Philippines và Malaysia, các nền kinh tế Asia-11 gia tăng tự do
tài khoản vốn phi chính thức giai đoạn từ năm 2000 -2008.
Vấn đề đặt ra là sự phát triển có thể có của chế độ tỷ giá hối đoái khi các nền kinh tế

ngày càng hội nhập trên thực tế. Nhìn chung, chế độ tỷ giá của các nước châu á đã thay đổi
theo hướng ngày càng linh hoạt hơn so với chính sách sợ thả nổi tỷ giá “ fear of floating”
đã rất thành công trong việc giúp các nước vượt qua khủng hoảng tài chính châu á. Đồng
thời, các thỏa hiệp trên thực tế đã chứng tỏ việc cột chặt tỷ giá.
Không có nước nào trong Asia -11 thực hiện thả nổi tỷ giá ngoại trừ Hàn Quốc -
quốc gia có tỷ giá thả nối nhất châu Á. Từ năm 2000 đến năm 2008, M alaysia và Ấn độ đã
thực hiệc chính sách tỷ giá linh hoạt hơn, trong khi chính sách tỷ giá của Trung Quốc cũng
theo xu hướng tương tự. Asia -11 đang trong quá trình gia t ăng tự do tài khoản vốn không
chính thức nhưng thiếu những cải cách trong chính sách tiền tệ.
Việc thực hiện tự do hóa tài khoản vốn không chính thức trong khi duy trì một tỷ giá
cố định sẽ gây ra hai hậu quả sau:
• Nhằm đạt được các mục tiêu tỷ giá, các Ngân hàng trung ương cố gắng duy trì tỷ giá
cố định có thể làm bóp méo chính sách lãi suất. Dòng vốn có tính thuận chu kỳ trong
khi tỷ giá bị neo cố định kéo theo chính sách tiền tệ có tính thuận chu kỳ. Vấn đề cần
quan tâm là biểu hiện của chính sách thuận theo chu kỳ ở Trung quốc và Ấn độ - hai
nước có hệ thống tài chính yếu hơn và mức độ tự do tài khoản vốn thấp hơn so với
hầu hết các nước châu Á khác. Mặc dù các nước ở những vị thế khác nhau, nhưng
nếu các nước này không thể tránh khỏi việc thực hiện chính sách tiền tệ có tính thuận
chu kỳ với sự góp mặt của tỷ giá không linh hoạt thì các nước Asian khác dường như
áp dụng chính sách thuận chu kỳ ở phạm vi ngày càng rộng.
• Các cuộc khủng hoảng có hệ thống có thể xảy ra. Các nền kinh tế Asian tiếp tục giải
quyết vấn đề mâu thuẫn quyền lợi giữa nhà đầu cơ và các ngân hàng trung ương với
các rào cản cho các tập đoàn mua ngoại tệ cũng như các hậu quả khác của chính sách
tiền tệ không nhất quán. Nhiều vấn đề không thể bỏ qua trong tương lai có thể xảy ra,
đặc biệt là các nước M alaysia, Đài loan Trung Quốc – hai nước có sự kết hợp kém
giữa:(i) tự do tài khoản vốn không chính thức,(ii) hệ thống tài chính trong nước phức
tạp và (iii) tỷ giá không linh hoạt (tỷ giá cố định) như Trung Quốc.

Với góc nhìn về các cuộc khủng hoảng mang tính hệ thống , chìa khóa để giải quyết
vấn đề nằm trong tay hộ gia đình, ngân hàng và các tập đoàn kinh tế những người quan tâm

đến chính sách tỷ giá cố định. Với niềm t in tỷ giá sẽ không thay đổi, tỷ giá hối đoái thực
được thiết lập. Điều này mang đến những khó khăn khi tỷ giá thực sự thay đổi.