Châu Á đương đầu với “Bộ ba bất khả thi (2).doc

MỤC LỤC
Contents
MỤC LỤC .......................................................................................................................................... 1
Contents .............................................................................................................................................. 1
LỜI NÓI ĐẦU .................................................................................................................................... 2
I. CƠ SỞ LÝ LUẬN ........................................................................................................................... 4
I.1. Thuyết bộ ba bất khả thi của GS. Robert Mundell ................................................................. 4
I.2. Thuyết tam giác mở rộng của Yigang và Tangxian ................................................................ 5
I.3.Thuyết Tứ Diện (A tetrahedron Hypothesis) ........................................................................... 7
II. CHÂU Á ĐỐI ĐẦU VỚI “BỘ BA BẤT KHẢ THI” .................................................................... 11
II.1. Đặc điểm các nền kinh tế mới nổi ở Châu Á: ..................................................................... 11
II.2. Kiểm soát vốn và chính sách tỷ giá ở Châu Á: ................................................................... 11
II.2.2. Tỷ giá hối đoái ....................................................................................................................... 17
II.2. Phân tích chính sách .......................................................................................................... 19
II.3. Lựa chọn của Chính phủ .................................................................................................... 21
III. TÁC ĐỘNG CỦA BỘ BA BẤT KHẢ THI TẠI VIỆT NAM ..................................................... 23
III.1 Thu hút dòng vốn ngoại và chính sách kiểm soát vốn ở Việt Nam ..................................... 23
III.2 Chính sách tiền tệ và điều hành tỷ giá hối đoái .................................................................. 29
IV. Khuyến nghị cho Việt Nam ................................................................................................. 30
LỜI NÓI ĐẦU
Toàn cầu hóa một mặt mang lại nhiều cơ hội cho các nước đang phát triển, nhưng mặt khác cũng đặt các quốc gia
vào những thử thách lớn trong việc thực thi chính sách vĩ mô. Một trong số ấy là “Bộ ba bất khả thi”
Trên quan điểm của Bộ ba bất khả thi, một quốc gia chỉ có thể đạt được hai điều sau tại bất kỳ thời gian nhất định:
Một tài khoản vốn mở, tỷ giá hối đoái cố định, và một chính sách tiền tệ độc lập. Đây thật sự là một thách thức với
các nền kinh tế mới nổi ở Châu Á, khi việc hội nhập sâu ngày càng mạnh mẽ, các nước này dường như buộc phải để
luồng vốn chu chuyển tự do nhằm phục vụ nhu cầu thu hút vốn để phát triển, tuy nhiên các nước này cũng muốn thực
thi chính sách tỷ giá cố định nhằm đảm bảo chính sách ngoại thương. Hai điều trên chắc chắn sẽ khiến quốc gia gặp
khó khăn trong việc thu thi chính sách tiền tệ độc lập
Loạt tài liệu “Châu Á đương đầu với bộ ba bất khả thi” - “Asia Confronts the Impossible Trinity” được viết bởi
Ila Patnaik và Ajay Shah - Giáo sư của Viện Nghiên cứu Tài chính & Chính sách công Quốc gia ở New Delhi.
Nghiên cứu được thực hiện dưới sự bảo trợ của Chương trình nghiên cứu NIPFP-DEA.

Bối cảnh của bài nghiên cứu có thể sơ lược như sau:
Ngoại trừ các nước Châu Âu, các nước phát triển nhất có một tài khoản vốn mở, tỷ giá hối đoái thả nổi, và một
chính sách tiền tệ độc lập. Ở châu Á, ví dụ như Hồng Kông, Trung Quốc có một tỷ giá hối đoái cố định, vốn một tài
khoản mở, và chính sách tiền tệ không độc lập. Tuy nhiên, nhìn chung các nền kinh tế châu Á không có khung chính
sách tiền tệ xác định , với hầu hết là sự kết hợp giữ kiểm soát vốn và tỷ giá hối đoái thiếu linh hoạt. Điều này đặt ra câu
hỏi thú vị về sự điều hành của Nhà nước hiện tại về một chính sách tiền tệ khả thi ở Châu Á, và nhấn mạnh sự cần thiết
của một khung chính sách tiền tệ phù hợp.
Theo bài viết, tác giả tập trung vào 11 nền kinh tế lớn ở Châu Á: Ấn Độ, Cộng hòa Nhân dân Trung Hoa (PRC),
Hồng Kông, Trung Quốc, Đài Bắc, Trung Quốc, Singapore, Malaysia, Thái Lan, Indonesia, Philippines, Việt Nam và
Hàn Quốc. Đây là một nhóm rất không đồng nhất, từ thành phố đến quốc gia như Singapore đến gã khổng lồ Trung
Quốc, và các nền kinh tế nghèo như Ấn Độ tới các nền kinh tế giàu có như Đài Bắc, Trung Quốc hay Hàn Quốc.
Tác giả quan sát và kiểm tra khu vực châu Á-11 nổi bật với 3 góc của bộ ba bất khả thi: kiểm soát vốn, tỷ giá
hối đoái kiểm soát, và chính sách tiền tệ độc lập. Tác được số liệu thống kê tóm tắt cho từng nền kinh tế , và cũng tập
trung vào số liệu cho ba nền kinh tế lớn nhất: Ấn Độ, Trung Quốc, và Hàn Quốc.
Kể từ khi các quốc gia thất bại vì không làm được những gì mình nói, bài viết này tập trung vào thực tế hơn là
kiểm soát vốn, chế độ tỷ giá có kiểm soát, và các khuôn khổ chính sách tiền tệ. Cụ thể hơn, tác giả tập trung vào thực
tế điều kiện cho tài khoản vốn mở và tỷ giá hối đoái linh hoạt, và những ảnh hưởng của chúng đối với chính sách tiền
tệ được đo lường bằng lãi suất thực ngắn hạn.
Tác giả thấy rằng trong khi châu Á-11 đã trải qua một số mức độ tự do hóa tài khoản vốn, trong hầu hết các nền
kinh tế hạn chế về dòng vốn vẫn “giẫm chân tại chỗ”. Tuy nhiên, điều này không cản trở hội nhập dần dần tài khoản
vốn trên thực tế, mà nó được hỗ trợ bởi sự phát triển của hệ thống tài chính.
Bên cạnh đó, châu Á đặc trưng bởi tỷ giá hối đoái thiếu linh hoạt. Mặc dù sự linh hoạt của tỷ giá tăng sau năm 2000,
điều này vẫn còn thấp so với tiêu chuẩn thế giới. Ngay cả tỷ giá hối đoái linh hoạt cao của Hàn Quốc vẫn tụt hậu so tỷ giá
hối đoái thả nổi.
Tác giả lập luận rằng có những khó khăn tiềm ẩn phải đối mặt với nền kinh tế mà điều này đã làm chuyển hướng
đáng kể tới hội nhập và làm hạn chế tỷ giá hối đoái linh hoạt. Điều này đặc biệt là mối quan tâm đối với Malaysia và
Đài Bắc, Trung Quốc, trong đó kết hợp (i) hệ thống tài chính tinh vi làm xói mòn hiệu quả của kiểm soát vốn, (ii) tình
trạng mở cửa đáng kể; và (iii) sự cứng nhắc trong tỷ giá hối đoái. Kể từ khi theo đuổi chính sách tiền tệ “đi ngược với
chu kỳ kinh tế” trở nên khó khăn hơn khi nền kinh tế với tỷ giá hối đoái cố định và dòng vốn linh hoạt, bài viết này tạo
một trường hợp cho một khung chính sách tiền tệ phù hợp.

Chính sách tiền tệ “đi ngược với chu kỳ kinh tế” là một trong những chiến lược mà chính phủ đạt được mục tiêu ổn
định lạm phát và đầu ra. Tác giả tập trung vào mục tiêu này trong bối cảnh mâu thuẫn phát sinh từ Bộ ba bất khả thi. Ngày
nay, hầu hết các khu vực châu Á có đặc điểm là phát triển trên thực tế tài khoản vốn mở và tỷ giá hối đoái không linh hoạt.
Trong phạm vi mà các dòng vốn linh hoạt, các giao dịch tiền tệ của các ngân hàng trung ương sẽ biến đổi theo hướng doành
vốn linh hoạt trong chính sách tiền tệ linh hoạt. Trung Quốc và Ấn Độ là trường hợp thử nghiệm thú vị của hiện tượng này,
với mức độ hạn chế trên tài khoản vốn mở ở cả hai nước và tương đối yếu của hệ thống tài chính. Tuy nhiên, ngay cả ở hai
nước này, tác giả cho rằng chính sách tiền tệ khá linh hoạt.
Trên cơ sở bài nghiên cứu của Ila Patnaik và Ajay Shah, nhóm tác giả thực hiện đề tài đã lược giảm một số nội dung
mang nặng tính hàn lâm (như công thức, lý thuyết) và phát triển thêm một số nội dung để giúp người đọc có một cái
nhìn tổng quan về “Bộ ba bất khả thi” cũng như tác động của quan điểm này đối với các nền kinh tế mới nổi của
Châu Á, đặc biệt là Trung Quốc, Ấn Độ, Hàn Quốc cũng như chính sách ứng phó của các nền kinh tế này trong việc
thực thi “Bộ ba bất khả thi”. Ngoài ra, nhóm cũng đi nêu những quan sát và quan điểm của nhóm về tác động của “Bộ
ba bất khả thi” ở Việt Nam. Trên cơ sở đó, nhóm cũng đúc kết một số kinh nghiệm điều hành chính sách vĩ mô của
các quốc gia mới nổi và bài học kinh nghiệm ở Việt Nam.
Bố cục đề tài của nhóm phân bổ như sau:
1. Cơ sở Lý luận về “Bộ ba Bất khả thi”
2. Châu Á đương đầu với “Bộ ba bất khả thi”
3. Bài học kinh nghiệm
Trong quá trình tìm tài liệu, nhóm cũng nhận thức được đây là một đề tài không mới nhưng vẫn chưa được phổ biến
nhiều. Đa số các tài liệu liên quan có giá trị là tài liệu tiếng Anh nên việc tập hợp và phân tích các tài liệu gặp nhiều
khó khăn. Trong quá trình phát triển đề tài, nhóm không tránh khỏi một số sơ sót, rất mong sự thông cảm và hướng
dẫn của cô.
I. CƠ SỞ LÝ LUẬN
I.1. Thuyết bộ ba bất khả thi của GS. Robert Mundell
Khởi đầu của lý thuyết bộ ba bất khả thi là từ mô hình Mundell-Fleming. Đây là kết quả nghiên cứu
của Robert Mundell (1962, 1963) và J.M.Fleming (1962) trong thời gian làm việc tại quỹ tiền tệ quốc tế IMF.
Mô hình Mundell-Fleming là sự mở rộng của nền tảng lý thuyết IS-LM khi có tính đến tác động của cán cân
thanh toán. Đây được xem là điểm khởi đầu cho lý thuyết bộ ba bất khả thi. Mô hình Mundell-Fleming chỉ ra sự
hiệu quả hay không hiệu quả của chính sách tiền tệ và chính sách tài khoá dưới các chế độ tỷ giá khác nhau. Mô
hình Mundell-Fleming cho thấy rằng: hiệu quả của chính sách tiền tệ và chính sách tài khoá phụ thuộc vào cơ

chế tỷ giá hối đoái và mức độ kiểm soát vốn. Ví dụ, quốc gia nào có chuyển dịch dòng vốn tự do và tỷ giá cố
định, thì các nhà quản lý tiền tệ không thể theo đuổi một chính sách tiền tệ độc lập. Trong một quốc gia có cơ
chế tỷ giá cố định thì không có rủi ro tỷ giá, và lãi suất trong nước biến động cùng với lãi suất nước ngoài.
Từ những nhận định trên, các nhà kinh tế như Krugman (1979) và Frankel (1999) đã mở rộng mô hình
Mundell-Fleming thành “mô hình bất khả thi”. Giống như trong hình 1.3, Frankel (1999) cho rằng, một quốc
gia phải từ bỏ một trong 3 mục tiêu: chính sách tiền tệ độc lập, sự ổn định của chính sách tỷ giá, và hội nhập
thị trường tài chính. Các nội dung này được tóm tắt trong bảng 1.1.
Hình 1.3 là sự minh hoạ về nguyên tắc hoạt động của bộ ba bất khả thi. Mỗi cạnh thể hiện cho các mục
tiêu tốt nhất, lần lượt là: chính sách tiền tệ độc lập, sự ổn định của tỷ giá, và hội nhập tài chính hoàn toàn. Đối
nghịch với mỗi cạnh (hay mỗi mục tiêu) là các công cụ chính sách tại các đỉnh. Mục tiêu hội nhập tài chính đối
ngược với đỉnh kiểm soát vốn; mục tiêu ổn định t ỷ giá đối ngược với đỉnh thả nổi hoàn toàn; mục tiêu chính
sách tiền tệ độc lập đối ngược với đỉnh liên minh tiền tệ. Bất kỳ cặp mục tiêu nào cũng có thể đạt được bởi một
đỉnh nằm giữa. Ví dụ, mục tiêu chính sách tiền tệ độc lập và tỷ giá ổn định đạt được bởi đỉnh kiểm soát vốn
hoàn toàn. Mục tiêu chính sách tiền tệ độc lập và hội nhập tài chính hoàn toàn có thể khả thi với đỉnh thả nổi
hoàn toàn. Cuối cùng, mục tiêu tỷ giá ổn định và hội nhập tài chính đạt được bởi đỉnh liên minh tiền tệ. Hoàn
toàn không khả thi để đạt được đồng thời cả ba mục tiêu.
Bảng 1.1-
Nguyên
lý của bộ
ba bất
khả thi
Dòng vốn lưu
động hoàn
toàn
Chính sách tiền
tệ độc lập
Hệ thống
tỷ giá
cố định
Ví dụ

Kiểm soát vốn Không Có Có Trung Quốc trước cuộc cải
cách tháng 7/2005
Liên minh tiền tệ Có Không Có Hồng Kông, EU
Tỷ giá thả nổi Có Có Không Nhật, Úc
I.2. Thuyết tam giác mở rộng của Yigang và Tangxian
Yigang và Tangxian (2001) tiếp tục phát triển lý thuyết bộ ba bất khả thi của Mundell và đưa lên thành thuyết
tam giác mở rộng. Nền tảng của thuyết này là những quan niệm mới về sự độc lập của chính sách tiền tệ và ổn
định tỷ giá. Theo đó, bộ ba bất khả thi của Mundell kết luận rằng một quốc gia không thể có một chính sách tỷ giá
ổn định một nửa (half-stability) và chính sách tiền tệ độc lập một nửa (half- independence). Nói rõ hơn, tam giác bất
khả thi của Mundell chỉ mới tập trung đến các cơ chế tỷ giá nằm ở các đỉnh (hay góc) tam giác mà chưa đề cập đến
một cơ chế tỷ giá trung gian nằm đâu đó trong tam giác bất khả thi. Sự tồn tại của cơ chế tỷ giá trung gian sẽ được bàn
luận kỹ hơn trong phần sau. Yigang và Tangxian đã mở rộng mô hình này và kết luận rằng một quốc gia có thể có
những phối hợp mục tiêu khác nhau và không phải chấp nhận sự đánh đổi hoàn toàn như tam giác của Mundell.
Tương tự như hình 1.3, ba cạnh trong tam giác mở rộng (hình 1.4) cũng tương ứng cho 3 mục tiêu chính sách.
Giả định: cạnh M tượng trưng cho chính sách tiền tệ độc lập; cạnh đáy K, tượng trưng cho dòng vốn lưu động hoàn
hảo; và cạnh phải E, tượng trưng cho ổn định tỷ giá. Ba đỉnh của góc tam giác tượng trựng cho 3 cam kết tỷ giá: A1 =
cố định, A2 = Thả nổi hoàn toàn, A3 = liên minh tiền tệ. Gọi Ms, Kc và Ev là các khoảng cách từ điểm O tuỳ ý đến 3
cạnh, tượng trưng lần lượt cho mức độ của độc lập chính sách tiền tệ, mức độ kiểm soát vốn và mức độ biến động tỷ
giá. Một tính chất quan trọng của tam giác đều là: tổng khoảng cách của bất kỳ điểm nào ở bên trong tam giác đến ba
cạnh bằng chiều cao của tam giác. Do đó ta có Ms + Kc + Ev = Mh. Để đơn giản, đặt chiều cao của tam giác đều
Mh = 1, thì ta có Ms + Kc + Ev = 1 và 0 <= Ms, Kc hoặc Ev <= 1.
Hình 1.4: Thuyết tam giác mở rộng của Yigang và Tangxian
Trong đó:
(1) Khi Kc = 0, tức là dòng vốn lưu động hoàn toàn và Kc = 1 tức là kiểm soát vốn hoàn toàn.
(2) Ms = 0, nghĩa là chính sách tiền tệ hoàn toàn và Ms = 1, nghĩa là mất độc lập về chính sách tiền tệ.
(3) Ev = 0, tức là tỷ giá cố định và Ev = 1, tức là tỷ giá thả nổi.
Chúng ta xét 3 trường hợp sau:
Trường hợp 1: Khi Kc = 0, dòng vốn hoàn toàn lưu động, ta có Ms + Ev = 1. Ở đây nếu Ms=0 thì Ev=1; nếu
Ms=1 thì Ev=0; nếu 0<Ms<1 thì 0<Ev<1. Do đó, có ba sự kết hợp: (1) dòng vốn lưu động hoàn toàn ∩ chính sách độc
lập tiền tệ hoàn toàn ∩ tỷ giá thả nổi tự do; (2) dòng vốn lưu động hoàn toàn ∩ mất độc lập về chính sách tiền tệ ∩ tỷ

giá cố định; (3) dòng vốn lưu động hoàn toàn ∩ độc lập chính sách tiền tệ có giới hạn ∩ tỷ giá thả nổi có giới hạn.
Trường hợp 2: Khi Kc=1, kiểm soát vốn hoàn toàn, chúng ta có Ms + Ev = 0. Ở đây, Ms=0 và Ev=0, chúng
ta có các kết hợp: kiểm soát vốn hoàn toàn ∩ chính sách tiền tệ độc lập hoàn toàn ∩ tỷ giá cố định. Thực tế, chế độ tỷ
giá cố định thường có trong các quốc gia đang phát triển với thị trường tài chính yếu kém.
Trường hợp 3: Khi 0<Kc<1, dòng vốn lưu động giới hạn, chúng ta có 0<Ms+Ev<1. Nếu Ms=0, thì 0<Ev<1;
nếu 0<Ms<1 thì 0<Ev<1 hoặc Ev=0. Có ba sự kết hợp: (1) dòng vốn lưu động có giới hạn ∩ chính sách tiền tệ độc lập
hoàn toàn ∩ tỷ giá thả nổi có giới hạn; (2) dòng vốn lưu động giới hạn ∩ chính sách tiền tệ độc lập có giới hạn ∩ tỷ
giá thả nổi có giới hạn; (3) dòng vốn lưu động giới hạn ∩ chính sách tiền tệ độc lập có giới hạn ∩ tỷ giá cố định.
Tóm tắt trong bảng dưới đây:
Phân nhóm Mức dộ kiểm soát vốn
Kc = 0 Kc = 1 0< Kc<1
Mức dộ
độc lập
của
chính
sách
tiền tệ
và biến
động tỷ
giá.
Ms = 0, Ev
= 1
Dòng vốn l ư u đ ộng
hoàn toàn ∩ Chính sách
tiền tệ hoàn toàn độc lập
∩ Tỷ giá thả nổi tự do.
—— ——
Ms = 1, Ev
= 0
Dòng vốn l ư u đ ộng

hoàn toàn ∩ Mất di sự
độc lập của chính sách
tiền tệ ∩ Tỷ giá cố dịnh.
—— ——
0<Ms<1,
0<Ev<1
Dòng vốn l ư u đ ộng
hoàn toàn ∩ Chính sách
tiền độc lập giới hạn ∩ Tỷ
giá thả nổi có giới hạn.
—— ——
Ms = 0, Ev
= 0
——
Kiểm soát vốn hoàn
toàn ∩ Chính sách tiền
tệ độc lập hoàn toàn ∩
Tỷ giá cố dịnh.
——
Ms = 0,
0<Ev<1
—— ——
Dòng vốn l ư u đ ộng
có giới hạn ∩ Chính
sách tiền tệ hoàn
toàn độc lập ∩ Tỷ
giá thả nổi có giới
hạn.
0<Ms<1,
0<Ev<1

—— ——
Dòng vốn l ư u
đ ộng có giới hạn ∩
Chính sách tiền tệ
độc lập giới hạn ∩
Tỷ giá thả nổi có giới
hạn.
0<Ms<1,
Ev=0
—— ——
Dòng vốn l ư u đ ộng
có giới hạn ∩
Chính sách tiền tệ
độc lập giới hạn ∩
Tỷ giá cố dịnh.
I.3.Thuyết Tứ Diện (A tetrahedron Hypothesis)
1.3.1.Cơ chế tỷ giá trung gian - nền tảng của thuyết tam giác mở rộng và thuyết tứ diện
Như đã nói, tam giác bất khả thi của Mundell chỉ tập trung đến các đỉnh (hay góc) của tam giác. Điều này đồng
nghĩa với sự thừa nhận, thế giới chỉ tồn tại 3 cơ chế tỷ giá tương ứng với ba góc tam giác: cam kết tỷ giá thả nổi tự
do, cam kết tỷ giá cố định, và liên minh tiền tệ (Eichengreen, 1994,1998; Obstfeld và Rogoft 1995). Eichengreen
(1994) nói: “ .. Các quy định chính sách bất ngờ làm thất bại các mục tiêu tỷ giá không bao giờ tồn tại trong thế kỉ
20… Các quốc gia…sẽ buộc phải lựa chọn giữa hoặc một tỷ giá thả nổi hoặc một liên minh tiền tệ” . Dựa trên luận
điểm cho rằng: luân chuyển dòng vốn càng cao sẽ làm tổn thương các cam kết tỷ giá, Obstfeld và Rogoff (1995),
Summers (2000) và Fisher (2001) đã nâng lên thành giả thiết “lưỡng cực - bipolar” hoặc giả thiết “ không có
vùng trung gian- intermediate hollowing - out”. Nghĩa là cơ chế tỷ giá trung gian nằm giữa cơ chế tỷ giá cố định
và cơ chế thả nổi tự do không thể được duy trì. Do đó, theo quan điểm của các tác giả này: trong tương lai chúng
ta sẽ không thấy sự xuất hiện của các cơ chế tỷ giá trung gian. Các cơ chế tỷ giá trung gian bao gồm: tỷ giá cố
định có thể điều chỉnh, tỷ giá cố định theo kiểu con rắn trườn (Crawling pegs), hoặc dải băng (band), và kể cả thả
nổi có quản lý.
Tuy nhiên, nhiều nhà kinh tế không đồng ý với giả thuyết “không có vùng trung gian”. Ví dụ, Frankel (1999)

tin rằng, đối với nhiều quốc gia, giải pháp trung gian là phù hợp hơn so với giải pháp ở góc. Điều này là đúng,
đặc biệt là đối với các quốc gia đang phát triển để dòng vốn có quy mô lớn không trở thành vấn đề. Sử dụng
chuỗi Markow (Markov chains) và các ma trận quá độ (transition matrices) cho đồng thời cả loại dữ liệu Ghosh
(Ghosh et al Data), dữ liệu Levy Yeyati và Sturzenegger, Masson (2000) để kiểm tra giả định “lưỡng cực-bipolar”
hay “ không có vùng trung gian”. Kết quả, giả định trên bị bác bỏ bởi cả hai loại dữ liệu. Thực sự đối với các
quốc gia đang phát triển, thả nổi tự do không hẳn là một chọn lựa đúng vì không có thị trường tài chính phát triển.
Kết quả là, cơ chế tỷ giá tại các nước đang phát triển không cần thiết phải ổn định, mà có thể thay đổi giữa
nhiều loại cơ chế tỷ giá trung gian khác nhau, phụ thuộc vào tình hình tăng trưởng kinh tế, lạm phát, và các cú sốc
từ bên ngoài.
1.3.2.Thuyết tứ diện
Thuyết tam giác mở rộng của Yigang và Tangxian (2001) thực sự đã chuẩn hoá tam giác bất khả thi của
Mundell. Tuy nhiên, giống như mô hình của Mundell, lý thuyết này chưa xem xét đến sự khác nhau về khả năng vay
mượn nước ngoài bằng nội tệ trong các nền kinh tế khác nhau sẽ tác động trực tiếp đến biến động tỷ giá. Hausmann
(2000) phát hiên ra một mối quan hệ vững chắc giữa mẫu hình thả nổi tỷ giá của một quốc gia với khả năng vay mượn
quốc tế bằng nội tệ của quốc gia đó. Cụ thể, quốc gia nào có khả năng vay mượn nước ngoài bằng nội tệ nhiều hơn
có khuynh hướng nắm giữ mức dự trữ ngoại hối nhỏ hơn, và cho phép tỷ giá biến động cao hơn so với biến động
trong dự trữ ngoại hối hoặc lãi suất. Hausmann cũng phát hiện một bằng chứng yếu hơn và ít bền vững hơn về tầm
quan trọng của tác động tỷ giá đến giá cả (exchange rate pass-through) như là một yếu tố xác định sự khác nhau
trong quản lý tỷ giá của các quốc gia.
Guobing Shen (2004) đã đưa biến số khả năng vay mượn nước ngoài bằng đồng nội tệ vào các yếu tố khác để
xác định việc lựa chọn cơ chế tỷ giá, và đã mở rộng tam giác bất khả thi của Mundell thành thuyết tứ diện.
Hình 1.5: Thuyết tứ diện
Trong hình 1.5, chúng ta có một tứ diện đều. Đặt mặt dưới C tượng trưng cho khả năng vay mượn nước ngoài
bằng đồng nội tệ; mặt M bên trái tượng trưng cho chính sách tiền tệ độc lập hoàn toàn; mặt đối diện K tượng trưng
cho dòng vốn lưu động hoàn toàn; mặt phải E tượng trưng cho sự ổn định tỷ giá. Giống như trước đây, chúng ta có
tổng khoảng cách từ bất kỳ điểm O nào đến các mặt của tứ diện đúng bằng chiều cao của tứ diện. Đặt Cb, Ms, Kc và
Ev là khoảng cách từ điểm O đến bốn mặt, lần lượt tượng trưng cho khả năng vay mượn nước ngoài bằng nội tệ, mức
độ độc lập tiền tệ, mức độ kiểm soát vốn và mức độ biến động tỷ giá. Về phía các góc, 3 góc mà chúng ta đề cập ban
đầu là giống như hình trên, chỉ riêng góc A4 thể hiện cho khả năng cao nhất để vay mượn quốc tế bằng đồng nội tệ.
Để đơn giản, đặt chiều cao của tứ diện Mh=1, thì sau đó 0<= Cb, Ms, Kc hoặc Ev<=1 và Cb+Ms+Kc+Ev=1.

Chúng ta lần lượt xét các trường hợp sau:
Trường hợp 1: Khi Cb=0, tức là không có khả năng vay mượn nước ngoài bằng đồng nội tệ, thì Ms +Kc+Ev=1.
- Đầu tiên, khi Kc=0 thì Ms+Ev=1. Ở đây có ba khả năng: nếu Ms=0, thì Ev=1; nếu Ms=1 thì Ev=0; nếu
0<Ms<1 thì 0<Ev<1. Như vậy, ba sự kết hợp có được là: (1) không có khả năng vay mượn nước ngoài ∩ dòng vốn
lưu động hoàn toàn ∩ chính sách tiền tệ độc lập hoàn toàn ∩ tỷ giá thả nổi tự do; (2) không có khả năng vay mượn
nước ngoài ∩ dòng vốn lưu động hoàn toàn ∩ mất đi tính độc lập trong chính sách tiền tệ ∩ tỷ giá cố định. (3) không
có khả năng vay mượn nước ngoài ∩ dòng vốn lưu động hoàn toàn ∩ chính sách tiền tệ độc lập có giới hạn ∩ tỷ giá
thả nổi có giới hạn.
- Thứ hai, khi Kc=1, thì Ms+Ev=0. Ở đây Ms= 0 và Ev=0, nghĩa là: không có khả năng vay nợ nước ngoài ∩
kiểm soát vốn hoàn toàn ∩ chính sách tiền tệ độc lập hoàn toàn ∩ tỷ giá cố định. Đây là sự kết hợp thường thấy trong
các nước đang phát triển với thị trường tài chính yếu kém.
- Thứ ba, khi 0<Kc<1, thì 0<Ms+Ev<1. Ở đây, nếu Ms=0, thì 0<Ev<1; nếu 0<Ms<1 thì sau đó 0 <Ev<1 hoặc
Ev=0. Như vậy, có ba sự kết hợp khác: (1) không có khả năng vay mượn nước ngoài ∩ dòng vốn lưu động có giới hạn
∩ chính sách tiền tệ độc lập hoàn toàn ∩ tỷ giá thả nổi có giới hạn; (2) không có khả năng vay nước ngoài ∩ dòng vốn
lưu động có giới hạn ∩ chính sách tiền tệ độc lập có giới hạn ∩ tỷ gía thả nổi có giới hạn; (3) không có khả năng vay
nước ngoài ∩ dòng vốn lưu động có giới hạn ∩ chính sách tiền tệ độc lập có giới hạn ∩ tỷ giá cố đinh.
Trường hợp 2: Khi Cb=1, điều này nghĩa là có khả năng cao nhất để vay nước ngoài bằng nội tệ, chúng ta sẽ có
Ms+Kc+Ev=0. Vì 0<=Ms, Kc hoặc Ev<=1, nên Ms=0, Kc=0 và Ev=0, chúng ta có sự kết hợp: Hoàn toàn có khả năng
vay nước ngoài ∩ lưu đông dòng vốn hoàn toàn ∩ chính sách tiền tệ độc lập hoàn toàn ∩ tỷ giá cố định. Thực tế, cơ
chế tỷ giá dưới chế độ chuẩn vàng cổ điển (classical gold standard) thuộc về sự kết hợp kiểu này.
Trường hợp 3: Khi 0<Cb<1, nghĩa là khả năng vay nước ngoài bằng nội tệ có giới hạn, thì 0<Ms+Kc+Ev<1.
- Đầu tiên, khi Kc=0, thì 0<Ms+Ev<1. Ở đây nếu Ms=0, thì 0<Ev<1; nếu 0<Ms<1 thì 0<Ev<1 hoặc Ev=0. Có
ba kết hợp là : (1) khả năng vay nước ngoài có giới hạn ∩ dòng vốn lưu động hoàn toàn ∩ chính sách tiền tệ độc lập
hoàn toàn ∩ tỷ giá thả nổi có giới hạn; (2) khả năng vay nợ có giới hạn ∩ dòng vốn lưu động hoàn toàn ∩ chính sách
tiền tệ độc lập có giới hạn ∩ tỷ gía thả nổi có giới hạn; (3) khả năng vay nợ nước ngoài có giới hạn ∩ dòng vốn lưu
động hoàn toàn ∩ chính sách tiền tệ độc lập có giới hạn ∩ tỷ giá cố định.
- Thứ hai, khi 0<Kc<1, thì 0<Ms+Ev<1, hoặc Ms+Ev=0. Ở đây, nếu Ms=0, thì 0<Ev<1; nếu 0<Ms<1, thì
0<Ev<1 hoặc Ev=0; và Ms=0 và Ev=0. Có 4 kết quả là: (1) khả năng vay nước ngoài có giới hạn ∩ lưu động vốn có
giới hạn ∩ chính sách tiền tệ độc lập hoàn toàn ∩ tỷ giá thả nổi có giới hạn; (2) khả năng vay nợ nước ngoài có giới
hạn ∩ dòng vốn lưu động có giới hạn ∩ chính sách tiền tệ độc lập có giới hạn ∩ tỷ giá thả nổi có giới hạn; (3) khả

năng vay nợ giới hạn ∩ dòng vốn lưu động giới hạn ∩ chính sách tiền tệ độc lập giới hạn ∩ tỷ giá cố định; (4) khả
năng vay nợ có giới hạn ∩ dòng vốn lưu động có giới hạn ∩ chính sách tiền tệ độc lập hoàn toàn ∩ tỷ giá cố định.
So sánh những kết hợp lựa chọn cơ chế tỷ giá trong bảng 1.2 và bảng 1.3, chúng ta thấ y tam giác bất khả thi
của Mundell chỉ là một trường hợp đặc biệt của thuyết tứ diện với Cb=0. Khi Cb=0, hàm ý quốc gia đó không có khả
năng vay nợ nước ngoài bằng nội tệ, góc thứ tư là A4 và ba cạnh sẽ không xuất hiện trong mặt dưới C. Do đó tứ diện
đều trở thành tam giác đều (hình 1.6).
Hình 1.6: Tam giác bất khả thi là trường hợp đặc biệt của Thuyết tứ diện
Phân
loại
Khả năng vay mượn nước ngoài bằng nội tệ và mức độ tự do hoá
dòng vốn.
Cb = 0, Kc = 0 Cb = 0, Kc = 1 Cb = 0, 0<Kc<1
Mức
dộ độc
lập của
chính
sách
tiền tệ
và biến
động
tỷ giá.
Ms =0,
Ev=1
Không có khả năng vay
mượn ∩ Dòng vốn lưu
động hoàn toàn∩ Chính
sách tiền tệ độc lập hoàn
toàn ∩ Tỷ giá thả nổi tự do.
—— ——
Ms = 1, Ev

= 0
Không có khả năng vay
mượn ∩ Dòng vốn lưu
động hoàn toàn ∩ Mất di
tính độc lập chính sách tiền
tệ ∩ Tỷ giá cố dịnh .
—— ——
0<Ms<1,
0<Ev<1
Không có khả năng vay
mượn ∩ Dòng vốn lưu
động hoàn toàn ∩ Chính
sách tiền tệ độc lập giới
hạn
∩ Tỷ giá thả nổi có giới
hạn.
—— ——
Ms = 0, Ev
= 0
Không có khả năng vay
mượn ∩ Kiểm soát vốn
hoàn toàn ∩ Chính sách
tiền tệ hoàn toàn độc lập
∩ Tỷ giá cố dịnh.
Ms = 0,
0<Ev<1
—
—
——
Không có khả

năng vay mượn ∩
Dòng vốn lưu
động có
giới hạn ∩ Chính
sách tiền tệ độc lập
hoàn toàn ∩ Tỷ giá
thả nổi có giới hạn.
0<Ms<1,
0<Ev<1
—
—
——
Không có khả
năng vay mượn ∩
Dòng vốn lưu
động có giới hạn
∩ Chính sách tiền
tệ độc lập giới hạn
∩ Tỷ giá thả nổi
giới hạn.
0<Ms<1,
Ev = 0
—
—
——
Không có khả
năng vay mượn ∩
Dòng vốn lưu
động có
giới hạn ∩ Chính

sách tiền tệ độc lập
giới hạn ∩ Tỷ giá cố
dịnh.
II. CHÂU Á ĐỐI ĐẦU VỚI “BỘ BA BẤT KHẢ THI”
II.1. Đặc điểm các nền kinh tế mới nổi ở Châu Á:
Kinh tế châu Á là nền kinh tế của hơn 4 tỉ người (chiếm 60% dân số thế giới) sống ở 48 quốc gia khác nhau. Sáu nước
nữa về mặt địa lý cũng nằm trong châu Á nhưng về mặt kinh tế và chính trị được tính vào châu lục khác.
Sau thời kỳ khủng hoảng kinh tế tồi tệ xảy ra năm 2008, các nền kinh tế đang phát triển của châu Á đã từ suy thoái bật
dậy nhanh hơn thế giới đã phát triển; hệ thống ngân hàng và tình trạng nợ nần của châu Á cũng lành mạnh hơn. Theo
thống kê của WB, từ năm 1995, tổng sản lượng GDP thực của châu Á (kể cả Nhật Bản) đã tăng trưởng nhanh gấp hai
lần so với GDP của Mỹ hoặc Tây Âu. Ngân hàng Morgan Stanley dự báo châu Á sẽ tăng trưởng bình quân 7% trong
năm nay và năm tới, so với chỉ 3% của Mỹ và 1,2% của châu Âu
Số liệu của Trung tâm Thông tin kinh tế thuộc tuần báo The Economist cho thấy rằng châu Á chiếm khoảng một phần
ba doanh số bán lẻ toàn cầu. Giờ đây châu Á là thị trường tiêu thụ nhiều nhất nhiều sản phẩm tiêu dùng, năm ngoái
châu Á tiêu thụ khoảng 35% tổng số xe hơi, 43% điện thoại di động, 35% năng lượng của thế giới, tăng từ mức 26%
năm 1995. Từ năm 2000 đến nay châu Á chiếm hơn hai phần ba mức tăng nhu cầu năng lượng của thế giới. Năm
2009, 40% tổng vốn đầu tư toàn cầu (tính theo tỷ giá thị trường) được thực hiện ở châu Á, bằng cả Mỹ và châu Âu
cộng lại. Trong lĩnh vực tài chính, năm 2009 các doanh nghiệp châu Á tiến hành tám trong mười cuộc IPO (phát hành
cổ phiếu ra công chúng) lớn nhất thế giới , trong đó các cuộc IPO ở Hồng Kông và Trung Quốc đã huy động được
khoản vốn lớn gấp đôi so với ở Mỹ.
Bên cạnh đó, hội nhập thương mại - đầu tư ở khu vực Châu Á mà đặc biệt là Ðông Á đã diễn ra mạnh mẽ trong hai
thập kỷ qua. Thương mại nội vùng trong tổng giá trị thương mại của Ðông Á tăng từ 35% (1980) lên 54% (2003),
hiện nay là 55%, tuy thấp hơn của EU (64%) nhưng vượt xa Khu vực mậu dịch tự do Bắc Mỹ (NAFTA - đạt 46%).
FDI vào Ðông Á tăng nhanh, nhất là vào các nền kinh tế mới nổi, từ 8% (1985) lên 22% (giữa thập niên 1990).
Trong xu hướng toàn cầu hóa, sự hội nhập mạnh mẽ của các nước mới nổi ở Châu Á một mặt đã tạo điều kiện cho các
nước này phát triển với tốc độ đáng kinh ngạc, nhưng mặt khác cũng khiến các nước này phải đương đầu với nhiều
thách thức. Một trong sối đó là bộ ba bất khả thi.
II.2. Kiểm soát vốn và chính sách tỷ giá ở Châu Á:
II.2.1. Kiểm soát vốn:
Để đo lường mức độ kiểm soát dòng vốn hay mức độ tư do hóa trong chu chuyển vốn của các nước Châu Á, tác giả

bài viết dùng 2 công cụ. Một công cụ để do mức độ tư do chu chuyển vốn theo lý thuyết hay theo tuyên bố chính thức
của quốc gia và một công cụ để đo mức độ chu chuyển dòng vốn trên thực tế.
a. Mức độ tư do chu chuyển vốn theo lý thuyết
Để đo mức độ tư do trong chu chuyển dòng vốn theo tuyên bố chính thức, tác giả dùng phương pháp Cơ sở dữ liệu
Chinn-Ito. Chinn và Ito (2008) đã xây dựng một cơ sở dữ liệu để đánh giá mức độ kiểm soát vốn dựa trên thông tin
được cung cấp bởi các nền kinh tế để làm cở sở dữ liệu của Quỹ Tiền tệ quốc tế (IMF) AREAR. Theo đó các, nền
kinh tế với các tài khoản vốn hoàn toàn khép kín ứng với giá trị từ -1,81 điểm và +2,53 điểm cho những nền kinh tế
khác với các tài khoản vốn hoàn toàn tự do hóa. Tuy nhiên, cơ sở dữ liệu để phân tích theo phương pháp này có những
giới hạn nhất định. Đầu tiên, nó không đạt được sự tương xứng về việc giảm dần kiểm soát vốn, từ khi nó tiếp tục
cung cấp cho một số điểm tương đồng ngoại trừ tất cả các hạn chế được loại bỏ. Thứ hai, chỉ số tăng đáng kể đối với
hầu hết các nước công nghiệp trong những năm gần đây, khi họ thận trọng giới thiệu các biện pháp bảo đảm an toàn
liên quan đến phòng chống rửa tiền, chống khủng bố tài chính, và các biện pháp liên quan
Hình 1: Mức độ mở cửa tài khoản vốn của tất cả các nền kinh tế từ 1970 - 2007
Source: Chinn and Ito (2008) and authors' calculations
Các cơ sở dữ liệu Chinn-Ito cho thấy rằng trong những năm qua, trên thực tế việc bãi bỏ kiểm
soát tài khoản vốn của Chính phủ đã diễn ra trên toàn thế giới. Hình 1 cho thấy mật độ ô hạt nhân
của biện pháp Chinn-Ito trên tất cả các nền kinh tế, đối với năm 1970 và năm 2007. Trong cả hai
năm, mật độ là hai đỉnh, với một nhóm các nền kinh tế với các tài khoản vốn chủ yếu là mở và một
cụm của nền kinh tế với các tài khoản vốn chủ yếu là đóng cửa. Điều này cho thấy một sự thay đổi
liên tục không ngừng theo xu hướng chủ yếu từ đóng cửa sang mở cửa.
Hình 2 Mức độ mở cửa tài khoản vốn của cho khu vực châu Á - 11
Source: Chinn and Ito (2008) and authors' calculations