(Luận văn) tác động của quản trị công ty đại chúng với chính sách dự trữ tiền mặt tại các công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán tp hcm (hose)
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (1.65 MB, 77 trang )
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
t
to
ng
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH
hi
ep
******************************
do
w
n
lo
ad
DIỆP HỒNG ANH
ju
y
th
yi
pl
ua
al
n
TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ CƠNG TY ĐẠI CHÚNG
n
va
ll
fu
ĐỐI VỚI CHÍNH SÁCH DỰ TRỮ TIỀN MẶT
oi
m
at
nh
TẠI CÁC CƠNG TY NIÊM YẾT TRÊN
z
SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHỐN TP.HCM (HOSE)
z
ht
vb
k
jm
om
l.c
ai
gm
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
n
a
Lu
n
va
y
te
re
TP.HCM, năm 2013.
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
t
to
ng
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH
hi
ep
******************************
do
w
n
lo
DIỆP HỒNG ANH
ad
y
th
ju
TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ CƠNG TY ĐẠI CHÚNG
yi
pl
n
ua
al
ĐỐI VỚI CHÍNH SÁCH DỰ TRỮ TIỀN MẶT
n
va
TẠI CÁC CƠNG TY NIÊM YẾT TRÊN
fu
ll
SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHỐN TP.HCM (HOSE)
oi
m
nh
: Tài Chính – Ngân hàng
at
Chuyên ngành
z
: 60340201
z
Mã số
ht
vb
k
jm
n
TS. TRẦN THỊ HẢI LÝ
a
Lu
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
om
l.c
ai
gm
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
n
va
y
te
re
TP.HCM, năm 2013.
LỜI CAM ĐOAN
t
to
ng
hi
Tôi xin cam đoan luận văn này là do tôi tự nghiên cứu và thực hiện.
ep
do
Các số liệu nghiên cứu trong bài luận văn này là trung thực, nội dung của luận văn
w
chưa từng được ai công bố trong bất kỳ cơng trình nào.
n
lo
Tơi hồn tồn chịu trách nhiệm về tính pháp lý q trình nghiên cứu khoa học của luận
ad
ju
y
th
văn này.
yi
TPHCM, ngày 03 tháng 12 năm 2013
pl
Diệp Hoàng Anh
n
ua
al
n
va
ll
fu
oi
m
at
nh
z
z
ht
vb
k
jm
om
l.c
ai
gm
n
a
Lu
n
va
y
te
re
MỤC LỤC
t
to
ng
Trang phụ bìa
hi
ep
Lời cam đoan
do
w
Mục lục
n
lo
ad
Danh mục các ký hiệu, các chữ viết tắt
y
th
Danh mục các bảng
ju
yi
pl
Chương 1. Giới thiệu ....................................................................................................... 1
al
Sự cần thiết của đề tài ........................................................................................... 1
1.2.
Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu ........................................................................... 2
1.3.
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ........................................................................ 2
n
ua
1.1.
n
va
ll
fu
oi
m
Chương 2. Cơ sở lý thuyết ............................................................................................... 3
Mơ hình nghiên cứu và thang đo ........................................................................ 11
z
3.1.
at
nh
Chương 3. Phương pháp nghiên cứu ............................................................................. 11
z
vb
3.1.1. Biến phụ thuộc ................................................................................................... 11
ht
k
jm
3.1.2. Biến độc lập ....................................................................................................... 11
Phương pháp thu thập dữ liệu và lấy mẫu .......................................................... 15
om
l.c
3.2.
ai
gm
3.1.3. Biến kiểm soát ................................................................................................... 13
Chương 4. Nội dung và kết quả nghiên cứu .................................................................. 16
a
Lu
Thống kê mơ tả. .................................................................................................. 16
4.2.
Phân tích tương quan giữa các biến.................................................................... 19
4.3.
Phân tích thực nghiệm. ....................................................................................... 23
n
4.1.
n
y
te
re
niêm yết trên sàn HOSE trong 4 năm (2009 – 2012) ................................................... 23
va
4.3.1. Phân tích mơ hình (1) bao gồm tồn bộ 692 quan sát của 173 doanh nghiệp
4.3.2. Phân tích mơ hình (2) bao gồm 496 quan sát của 124 doanh nghiệp có vốn sở
t
to
hữu nhà nước niêm yết trên sàn HOSE trong 4 năm (2009 – 2012) ............................ 31
ng
hi
4.3.3. Phân tích mơ hình (3) bao gồm 192 quan sát của 49 doanh nghiệp khơng có vốn
ep
sở hữu nhà nước niêm yết trên sàn HOSE trong 4 năm (2009 – 2012) ....................... 39
do
w
4.4.
Thảo luận kết quả phân tích thực nghiệm. ......................................................... 47
n
lo
4.4.1. Phân tích tổng quát các nhân tố tác động đến tỷ lệ dự trữ tiền mặt ................... 47
ad
y
th
4.4.2. Phân tích từng nhân tố tác động đến tỷ lệ dự trữ tiền mặt ................................. 51
ju
Chương 5. Kết luận........................................................................................................ 60
yi
pl
Tài liệu tham khảo
n
ua
al
Phụ lục
n
va
ll
fu
oi
m
at
nh
z
z
ht
vb
k
jm
om
l.c
ai
gm
n
a
Lu
n
va
y
te
re
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT
t
to
ng
hi
ep
Các ký hiệu/
do
w
Đại diện cho mức ý nghĩa thống kê 10%
n
*
Diễn giải
Chữ viết tắt
lo
ad
**
ju
y
th
***
Đại diện cho mức ý nghĩa thống kê 5%
yi
Quy mô ban kiểm soát
pl
AC
Đại diện cho mức ý nghĩa thống kê 1%
al
Quy mô hội đồng quản trị
CD
Sự kiêm nhiệm giữa Chủ tịch hội đồng quản trị và CEO
CEO
(Tổng) Giám đốc điều hành doanh nghiệp
CF
Dòng tiền tạo ra trên tổng tài sản
CH
Tỷ lệ dự trữ tiền mặt của doanh nghiệp
D
Cổ tức
DIV
Chính sách chia cổ tức
FS
Quy mô doanh nghiệp
G-index
Chỉ số quản trị của Gompers
GOV
Doanh nghiệp có vốn sở hữu nhà nước
HOSE
Sở giao dịch chứng khốn TP.HCM
I
Lãi vay
LOGBODSIZE
Quy mơ hội đồng quản trị
LR
Địn bẩy tài chính
n
ua
BODSIZE
n
va
ll
fu
oi
m
at
nh
z
z
ht
vb
k
jm
om
l.c
ai
gm
n
a
Lu
n
va
y
te
re
National Association of Securities Dealers Automated
Quotation System (Hiệp Hội Quốc gia của người Mua
bán Chứng khốn có bảng giá được điện tốn hóa)
NOD
Tỷ lệ giám đốc th ngồi trong ban giám đốc điều hành
t
to
NASDAQ
ng
hi
ep
do
Giá trị doanh nghiệp
w
Q
n
Thuế
lo
T
ad
Nhân tố phóng đại phương sai
ju
y
th
VIF
yi
pl
n
ua
al
n
va
ll
fu
oi
m
at
nh
z
z
ht
vb
k
jm
om
l.c
ai
gm
n
a
Lu
n
va
y
te
re
DANH MỤC CÁC BẢNG
t
to
Tiêu đề bảng, biểu
ng
Bảng
hi
ep
Mô tả dữ liệu thống kê của tất cả các biến có trong mơ hình
Bảng 4.1
do
w
Bảng 4.2
n
lo
ad
y
th
Bảng 4.3
Hệ số tương quan giữa các biến có trong mơ hình hồi quy sử dụng
692 quan sát bao gồm 173 mẫu doanh nghiệp niêm yết trên sàn
HOSE trong 4 năm (2009 – 2012)
ju
Hệ số tương quan giữa các biến có trong mơ hình hồi quy sử dụng
496 quan sát bao gồm 124 mẫu doanh nghiệp có vốn sở hữu nhà
nước niêm yết trên sàn HOSE trong 4 năm (2009 – 2012)
yi
pl
al
Hệ số tương quan giữa các biến có trong mơ hình hồi quy sử dụng
196 quan sát bao gồm 49 mẫu doanh nghiệp khơng có vốn sở hữu
nhà nước niêm yết trên sàn HOSE trong 4 năm (2009 – 2012)
Bảng 4.5
Kết quả phân tích hồi quy cho biến phụ thuộc là Tỷ lệ dự trữ tiền
mặt trong mơ hình (1) theo phương pháp phân tích mơ hình sử
dụng hiệu ứng ngẫu nhiên (Random effects)
Bảng 4.6
Kết quả phân tích hồi quy cho biến phụ thuộc là Tỷ lệ dự trữ tiền
mặt trong mơ hình (1) theo phương pháp phân tích mơ hình sử
dụng hiệu ứng cố định (Fixed effects)
Bảng 4.7
Kết quả kiểm định Hausman mơ hình (1)
Bảng 4.8
Kết quả phân tích hồi quy cho biến phụ thuộc là Tỷ lệ dự trữ tiền
mặt trong mơ hình (1) theo phương pháp phân tích mơ hình Pooled
OLS
Bảng 4.9
Kết quả kiểm định Redudant Fixed Effects Tests mơ hình (1)
Bảng 4.10
Kết quả kiểm tra Wald-test cho mơ hình sử dụng hiệu ứng cố định
(fixed effects) mơ hình (1)
Bảng 4.11
Kết quả nhân tử phóng đại phương sai (VIF) mơ hình (1)
Bảng 4.12
Kết quả phân tích hồi quy cho biến phụ thuộc là Tỷ lệ dự trữ tiền
mặt trong mơ hình (2) theo phương pháp phân tích mơ hình sử
n
ua
Bảng 4.4
n
va
ll
fu
oi
m
at
nh
z
z
ht
vb
k
jm
om
l.c
ai
gm
n
a
Lu
n
va
y
te
re
dụng hiệu ứng ngẫu nhiên (Random effects)
t
to
Bảng 4.13
ng
hi
ep
do
Bảng 4.14
Kết quả phân tích hồi quy cho biến phụ thuộc là Tỷ lệ dự trữ tiền
mặt trong mơ hình (2) theo phương pháp phân tích mơ hình sử
dụng hiệu ứng cố định (Fixed effects)
Kết quả kiểm định Hausman mơ hình (2)
w
n
lo
Bảng 4.15
ad
Kết quả kiểm định Redudant Fixed Effects Tests mơ hình (2)
yi
Bảng 4.16
ju
y
th
Kết quả phân tích hồi quy cho biến phụ thuộc là Tỷ lệ dự trữ tiền
mặt trong mơ hình (2) theo phương pháp phân tích mơ hình Pooled
OLS
pl
Kết quả kiểm tra Wald-test cho mơ hình sử dụng hiệu ứng cố định
(fixed effects) mơ hình (2)
Bảng 4.18
Kết quả nhân tử phóng đại phương sai (VIF) mơ hình (2)
Bảng 4.19
Kết quả phân tích hồi quy cho biến phụ thuộc là Tỷ lệ dự trữ tiền
mặt trong mơ hình (3) theo phương pháp phân tích mơ hình sử
dụng hiệu ứng ngẫu nhiên (Random effects)
Bảng 4.20
Kết quả phân tích hồi quy cho biến phụ thuộc là Tỷ lệ dự trữ tiền
mặt trong mơ hình (3) theo phương pháp phân tích mơ hình sử
dụng hiệu ứng cố định (Fixed effects)
Bảng 4.21
Kết quả kiểm định Hausman mơ hình (3)
Bảng 4.22
Kết quả phân tích hồi quy cho biến phụ thuộc là Tỷ lệ dự trữ tiền
mặt trong mơ hình (3) theo phương pháp phân tích mơ hình Pooled
OLS
Bảng 4.23
Kết quả kiểm định Redudant Fixed Effects Tests mô hình (3)
Bảng 4.24
Kết quả kiểm tra Wald-test cho mơ hình sử dụng hiệu ứng cố định
(fixed effects) mơ hình (3)
Bảng 4.25
Kết quả nhân tử phóng đại phương sai (VIF) mơ hình (3)
Bảng 4.26
Tóm tắt các hệ số trong các mơ hình hồi quy
n
ua
al
Bảng 4.17
n
va
ll
fu
oi
m
at
nh
z
z
ht
vb
k
jm
om
l.c
ai
gm
n
a
Lu
n
va
y
te
re
1
CHƯƠNG 1.
GIỚI THIỆU:
t
to
Sự cần thiết của đề tài:
1.1.
ng
hi
Khả năng thanh khoản là một trong những yếu tố quan trọng được các nhà đầu
ep
tư, các trái chủ và các tổ chức xếp hạng tín dụng doanh nghiệp quan tâm. Trong
do
tồn bộ danh mục tài sản của doanh nghiệp thì tiền mặt được xem là tài sản lưu
w
n
động có tính thanh khoản cao nhất. Do đó, tiền mặt có ảnh hưởng trực tiếp đến
lo
ad
mức xếp hạng tín dụng của doanh nghiệp cũng như giúp cho doanh nghiệp có
y
th
sự linh động trong việc nắm bắt các cơ hội đầu tư tiềm năng. Thế nhưng trên
ju
yi
thực tế việc nắm giữ quá nhiều tiền mặt có thể khiến cho các nhà quản trị có
pl
những quyết định đầu tư khá dễ dãi không mang lại hiệu quả cao hoặc sẽ có
al
n
ua
những khoản chi tiêu quá đà gây ảnh hưởng xấu đến khả năng sinh lợi của
va
doanh nghiệp. Vì lẽ đó, các nhà đầu tư thường có xu hướng khơng đánh giá cao
n
các doanh nghiệp có chính sách dự trữ quá nhiều tiền mặt. Vậy, dự trữ tiền mặt
fu
ll
như thế nào là hợp lý để có thể đáp ứng các nhu cầu đầu tư của doanh nghiệp
m
oi
đồng thời không ảnh hưởng đến quyền lợi cổ đông là một vấn đề cần giải quyết.
nh
at
Các nhà quản trị cần phải hoạch định một chính sách dự trữ tiền mặt hợp lý góp
z
phần duy trì và hơn nữa là làm tăng giá trị công ty.
z
vb
ht
Theo nghiên cứu của A. Dittmar và các cộng sự (2003) thì các nhà quản trị
k
jm
doanh nghiệp thường có xu hướng thích nắm giữ tiền mặt nhiều hơn vì việc sử
gm
dụng tiền mặt dư thừa của cơng ty cho lợi ích cá nhân sẽ ít tốn kém chi phí hơn
nhân (Myers và Rajan, 1998; Papaionannou và các cộng sự,1992).
om
l.c
ai
so với việc chuyển đổi các loại hình tài sản khác vào phục vụ những lợi ích cá
a
Lu
Trong khi đó, quan điểm của các cổ đơng nói chung về việc có cho phép doanh
n
nghiệp thực hiện chính sách dự trữ nhiều tiền mặt hay khơng ngồi nhân tố
y
ln có sự tồn tại của chi phí đại diện trong mối quan hệ giữa cổ đông và những
te
re
nghiệp cũng là một trong số những nhân tố quan trọng. Vì như ta đã biết ln
n
thể có được thì tính hiệu quả của việc quản trị công ty đại chúng của doanh
va
quyết định như việc dựa vào các cơ hội đầu tư tiềm năng mà doanh nghiệp có
2
người trực tiếp quản lý điều hành doanh nghiệp. Và chi phí đại diện của dịng
t
to
tiền tự do hầu như sẽ có khuynh hướng phát sinh thêm trong các doanh nghiệp
ng
đang có tình hình kinh doanh khả quan và có khả năng tạo ra thêm lợi nhuận
hi
ep
nhưng khơng có nhiều những cơ hội đầu tư sinh lợi; nắm giữ quá nhiều tiền mặt
do
trong trường hợp này có thể khiến các nhà quản trị doanh nghiệp đầu tư quá
w
n
mức cần thiết và gây tổn hại đến lợi ích của các cổ đông (A. Dittmar và các
lo
cộng sự, 2003; Easterbrook, 1984; Jesen, 1986). Vậy làm thế nào để giảm thiểu
ad
y
th
chi phí đại diện? Để giảm thiểu chi phí đại diện các doanh nghiệp cần có một cơ
ju
chế quản trị cơng ty đại chúng hiệu quả. Một khi doanh nghiệp có cơ chế quản
yi
pl
trị công ty đại chúng hiệu quả giúp giảm thiểu được chi phí đại diện, các cổ
ua
al
đơng sẽ bớt đi nỗi lo sợ rằng khi các nhà quản trị nắm giữ quá nhiều tiền mặt sẽ
n
dễ sa vào vấn đề đầu tư dàn trãi, chi tiêu bừa bãi gây thất thoát tài sản của
va
n
doanh nghiệp và sẽ cảm thấy yên tâm hơn với chính sách dự trữ nhiều tiền mặt
ll
fu
của doanh nghiệp. Từ đó, các nhà quản lý sẽ dễ dàng đưa ra chính sách dự trữ
oi
m
nhiều tiền mặt phục vụ cho các khoản đầu tư nhằm tăng lợi nhuận trong q
đơng.
at
nh
trình hoạt động của doanh nghiệp mà khơng vấp phải sự phản đối từ phía các cổ
z
z
ht
vb
1.2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu:
jm
Trọng tâm của đề tài này là nghiên cứu liệu hiệu quả hoạt động quản trị cơng ty
k
đại chúng có thực sự tác động đến chính sách dự trữ tiền mặt của các công ty cổ
om
1.3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:
l.c
ai
gm
phần tại Việt Nam hay không?
a
Lu
Nghiên cứu này được thực hiện bằng cách phân tích hồi quy dữ liệu thu thập từ
n
các bảng báo cáo tài chính của các doanh nghiệp trong mẫu gồm các công ty cổ
n
y
te
re
(HOSE) trong giai đoạn từ năm 2009 đến năm 2012.
va
phần được niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khốn Thành Phố Hồ Chí Minh
3
CHƯƠNG 2.
CƠ SỞ LÝ THUYẾT:
t
to
Quản trị công ty đại chúng tốt là một nhân tố quan trọng góp phần giúp cho các
ng
hi
nhà đầu tư yên tâm tin tưởng vào khả năng sinh lợi của doanh nghiệp, góp phần
ep
nâng cao giá trị của doanh nghiệp.
do
w
Quản trị công ty đại chúng được định nghĩa là một tập hợp các tiến trình, tập
n
lo
quán, chính sách, pháp luật và các thể chế có ảnh hưởng đến việc chỉ đạo và
ad
y
th
kiểm soát doanh nghiệp (Rouf, 2011). Theo Kajola (2008), việc kinh doanh của
ju
doanh nghiệp được quản lý dưới sự chỉ đạo của Hội đồng quản trị những người
yi
sẽ ủy quyền cho các CEO và các cấp quản lý khác trực tiếp quản lý công việc
pl
ua
al
kinh doanh hàng ngày của doanh nghiệp. Các giám đốc với kinh nghiệm dồi
n
dào của mình sẽ chỉ đạo cơng việc kinh doanh của doanh nghiệp với một sự
n
va
nhất quán cao, tận tâm với doanh nghiệp, các kế hoạch kinh doanh của doanh
ll
fu
nghiệp và giá trị dài hạn của các cổ đơng.
m
oi
Đó chính là cơ sở để các cổ đơng, các nhà đầu tư tin rằng một cơ chế quản trị
at
nh
công ty đại chúng hiệu quả sẽ có thể bảo vệ được lợi ích của cổ đơng, góp phần
z
giảm thiểu chi phí đại diện khiến cho họ có lịng tin rằng ban giám đốc điều
z
hành doanh nghiệp có đủ khả năng điều hành công ty hiệu quả mang lại giá trị
vb
ht
gia tăng cho doanh nghiệp và nhờ vậy các cổ đông sẽ dễ dàng chấp nhận các
jm
k
chính sách dự trữ tiền mặt cao của các nhà quản lý. Lý thuyết cho rằng khoản
ai
gm
tiền mặt dự trữ của doanh nghiệp sẽ cho phép các nhà quản lý linh động hơn
om
đơng bên ngồi đánh giá theo hai hướng sau:
l.c
trong việc ra quyết định đầu tư, tuy nhiên lượng tiền mặt dự trữ sẽ được các cổ
a
Lu
(1) Liệu dự trữ tiền mặt ít có làm hạn chế khả năng thực hiện các dự án đầu tư
n
n
y
te
re
Myers và Majluf, 1984).
va
mang lại NPV dương của các nhà quản trị có tầm nhìn tốt (Myers, 1984;
4
(2) Hoặc liệu dự trữ quá nhiều tiền mặt có thể khiến cho các nhà quản trị đầu tư
t
to
quá mức vào các dự án đầu tư có NPV âm (Myers, 1984; Myers và Majluf,
ng
1984).
hi
ep
Một số quan điểm về mối quan hệ giữa quản trị cơng ty đại chúng và chính sách
do
dự trữ tiền mặt của các doanh nghiệp như sau:
w
n
lo
Chi phí đại diện của dịng tiền tự do có nhiều khả năng phát sinh trong các
ad
y
th
cơng ty đang có lợi nhuận nhưng có cơ hội đầu tư hạn chế - một tình huống
ju
trong đó nắm giữ tiền mặt dư thừa có thể khiến các nhà quản lý đầu tư vượt
yi
mức và do đó làm tổn hại đến lợi ích của cổ đông (A. Dittmar và cộng sự,
pl
ua
al
2003; Easterbrook, 1984).
n
Lý thuyết chi phí đại diện cho thấy nhà quản lý cố hữu muốn giữ tiền mặt
va
n
hơn là chia cổ tức cho các cổ đông, và nắm giữ tiền mặt cao có thể dẫn đến
fu
ll
các vấn đề về đại diện (chi phí đại diện) của dịng tiền tự do (Dittmar và
m
oi
cộng sự, 2003;. Jensen, 1986). Jensen (1986) cho rằng những mâu thuẫn về
nh
lợi ích giữa cổ đơng và các nhà quản trị (chi phí đại diện) sẽ có thể gia tăng
at
z
nếu doanh nghiệp dự trữ quá nhiều tiền mặt. Jensen (1986) và Stulz (1990)
z
vb
phát triển giả thuyết dòng tiền tự do, dự đốn rằng cổ đơng sẽ hạn chế quyền
ht
tiếp cận của người quản lý đến dòng tiền tự do với mục đích làm dịu bớt
k
jm
những xung đột về chi phí đại diện.
gm
l.c
ai
Một doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tư tăng trưởng nên dự trữ nhiều tiền
om
mặt nếu không muốn phải từ bỏ các cơ hội đầu tư mang lại giá trị cao cho
a
Lu
doanh nghiệp (A. Ozkan, N. Ozkan, 2004). Tuy nhiên, những doanh nghiệp
n
có nhiều cơ hội đầu tư sinh lợi nói trên lại thường phải đối mặt với nguy cơ
y
dự trữ quá nhiều tiền mặt và khi đó các nhà quản trị doanh nghiệp thường bị
te
re
Faleye (2004) chỉ ra rằng xung đột đại diện gia tăng khi các doanh nghiệp
n
Shleifer và Vishny, 1993).
va
kiệt quệ tài chính cao hơn các doanh nghiệp khác (Haris và Raviv, 1991;
5
mất việc khi những cuộc xung đột như thế xuất hiện.
t
to
Chính sách dự trữ tiền mặt là những quyết định dựa trên ý chí của các nhà
ng
hi
quản lý, mức độ dự trữ tiền mặt làm gia tăng lo ngại về chi phí đại diện của
ep
dịng tiền khi các nhà quản lý thực hiện những quyết định trong thẩm quyền
do
w
của họ khơng vì lợi ích tốt nhất cho doanh nghiệp, nhất là trong các doanh
n
lo
nghiệp mà các chủ sở hữu có ít quyền quản lý. (Papaioanou và các cộng sự,
ad
1992).
y
th
ju
Myers và Rajan (1998) cho rằng các nhà quản lý điều hành doanh nghiệp có
yi
thể tranh thủ được nhiều lợi ích cho bản thân hơn từ các loại tài sản có thanh
pl
ua
al
khoản cao.
n
A. Dittmar và J. Mahrt-Smith (2007) cho rằng một doanh nghiệp có cơ chế
va
n
quản trị cơng ty đại chúng yếu kém dự trữ càng nhiều tiền mặt thì có hiệu
ll
fu
quả hoạt động sẽ thấp hơn.
oi
m
nh
I. Kalcheva và K. V. Lins (2007) cho rằng khi quyền lợi của các cổ đơng
at
bên ngồi càng ít được bảo vệ thì các doanh nghiệp có hiệu quả quản trị
z
z
thơng tin đại chúng kém có xu hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn.
vb
ht
Harford (1999) cho rằng bất kể mức độ quản trị công ty đại chúng của
jm
k
doanh nghiệp như thế nào thì các doanh nghiệp dự trữ càng nhiều tiền mặt
ai
gm
càng có xu hướng chi tiêu nhiều cho các quyết định thơn tính, thậm chí là
l.c
những quyết định thơn tính đó có thể mang lại hiện giá dịng tiền (NPV) âm.
om
Sau đó, Harford và các cộng sự (2007) thì cho rằng các doanh nghiệp có hệ
a
Lu
thống quản trị kém được kỳ vọng sẽ có chính sách dự trữ ít tiền mặt, thực tế
n
lại dự trữ khá nhiều tiền mặt và chi tiêu khá nhanh chóng cho các quyết định
n
y
te
re
Một số nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa quản trị cơng ty đại chúng
va
thơn tính.
và chính sách dự trữ tiền mặt của các doanh nghiệp như sau:
6
Bằng chứng từ các nghiên cứu ở nhiều nước khác nhau cho thấy rằng với
t
to
quyền lợi cổ đông càng cao thì nguồn dự trữ tiền mặt càng thấp (A. Dittmar
ng
và các cộng sự, 2003; I. Kalcheva và K. V. Lins, 2007; Pinkowitz, Stulz, và
hi
ep
Williamson, 2004).
do
w
Kim và các cộng sự (1998) nghiên cứu chính sách dự trữ tiền mặt của các
n
lo
doanh nghiệp tại Mỹ cho thấy các doanh nghiệp dự trữ nhiều tiền mặt sẽ đối
ad
mặt với chi phí tài chính gia tăng, thu nhập bất ổn hơn và những doanh
y
th
nghiệp có ROA thấp hơn thường nắm giữ các tài sản có tính thanh khoản
ju
yi
cao hơn.
pl
ua
al
A. Dittmar và J. Mahrt-Smith (2007) đã có bằng chứng thực nghiệm cho
n
thấy giá trị của lượng tiền mặt dự trữ được các nhà đầu tư định giá theo cách
n
va
mà họ kỳ vọng cách thức lượng tiền mặt dự trữ đó sẽ được sử dụng như thế
ll
fu
nào khi doanh nghiệp có chi phí đại diện tiềm tàng. Giá trị thị trường của
oi
m
mỗi đồng tiền mặt dự trữ vượt mức của các doanh nghiệp có hiệu quả quản
nh
trị cơng ty đại chúng kém có giá trị chỉ bằng một nửa so với mỗi đồng tiền
at
mặt dự trữ vượt mức của các doanh nghiệp có hiệu quả quản trị công ty đại
z
z
chúng tốt.
vb
ht
J. Harford và các cộng sự (2008) thì nghiên cứu được rằng các doanh nghiệp
jm
k
tại Mỹ có cơ chế quản trị yếu kém thường có xu hướng dự trữ tiền mặt ít
gm
hơn vì họ ít dành chi phí cho việc đầu tư phát triển và họ thường có chi phí
om
l.c
ai
vốn khá cao.
a
Lu
Bliss và Rosen (2001), J. Harford và K. Li (2007) đã có bằng chứng cho
n
thấy tiền thưởng cho các CEO thường gia tăng sau những cuộc thơn tính
y
Mikkelson và Partch (2003) tìm thấy rằng sự nắm giữ tiền mặt q nhiều
te
re
những cuộc thơn tính và chi tiêu vốn hơn là tích trữ tiền mặt.
n
lý khơng bị kiểm sốt chặt chẽ thường có xu hướng mạnh tay chi tiêu cho
va
ngay cả khi những cuộc thơn tính này mang lại giá trị âm. Những nhà quản
7
trong thời gian dài không dẫn đến thành quả kém và không tương ứng với
t
to
những xung đột quyền lợi giữa những quản lý và cổ đông.
ng
hi
Y.-R. Chen và W.-T. Chuang (2009) cho rằng trong một môi trường năng
ep
động và cạnh tranh, quản trị công ty đại chúng trong các doanh nhiệp hoạt
do
w
động trong lĩnh vực công nghệ cao là tương đối đơn giản và ảnh hưởng đến
n
lo
quá trình ra quyết định của doanh nghiệp theo các cách khác nhau.
ad
y
th
Từ các kết quả nghiên cứu kể trên ta có thể thấy được các cổ đơng thực sự có
ju
mối quan tâm khơng nhỏ đến chính sách dự trữ tiền mặt của doanh nghiệp. Bởi
yi
chính sách dự trữ tiền mặt của doanh nghiệp sẽ tác động trực tiếp đến hiệu quả
pl
ua
al
hoạt động của doanh nghiệp. Fired và các cộng sự (1998), Van Den Berghe và
n
Levrau (2002) chỉ ra rằng để đảm bảo nguồn vốn của doanh nghiệp được chi
n
va
tiêu một cách hợp lý các cổ đơng lớn đã tìm cách tham gia vào hội đồng quản
ll
fu
trị hoặc tạo ra các thỏa thuận hợp đồng để có thể tác động đến các quyết định
oi
m
quản trị của doanh nghiệp. Cịn các cổ đơng thiểu số, các nhà đầu tư nhỏ lẽ
nh
khơng thể có chân trong hội đồng quản trị thì chủ yếu dựa vào cơ chế quản trị
at
công ty đại chúng của doanh nghiệp mà họ quyết định có sẵn sàng chấp nhận
z
z
các chính sách dự trữ tiền mặt cao của doanh nghiệp hay không (Y.-R. Chen và
vb
ht
W.-T. Chuang, 2009). Dựa vào giả thuyết đồng lợi ích Y.-R. Chen và W.-T.
k
jm
Chuang (2009) đã kết luận rằng mối quan hệ giữa hiệu quả quản trị công ty đại
om
l.c
ai
vực công nghệ cao là đồng biến.
gm
chúng và mức độ nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh
Tổng hợp các nghiên cứu kể trên ta đã nhận thấy được hiệu quả cơ chế quản trị
a
Lu
công ty đại chúng của các doanh nghiệp thực sự có tác động đến chính sách dự
n
trữ tiền mặt của doanh nghiệp. Vậy, làm thế nào để đánh giá được cơ chế quản
y
số quản trị “G-index”. Tuy nhiên, hiện nay ở Việt Nam cơ chế quản trị công ty
te
re
sự (2003) đã sử dụng sự tác động của 24 quy luật quản trị để xây dựng nên chỉ
n
chế quản trị công chúng đại chúng của một doanh nghiệp Gompers và các cộng
va
trị công ty đại chúng của một doanh nghiệp? Hiện nay, để đánh giá hiệu quả cơ
8
đại chúng mới chỉ được một số doanh nghiệp quan tâm gần đây nên vẫn chưa
t
to
thể xây dựng chỉ số G-Index; do đó, để đánh giá hiệu quả cơ chế quản trị công
ng
ty đại chúng của các doanh nghiệp, bài nghiên cứu này sẽ sử dụng một số chỉ
hi
ep
tiêu trung gian như:
do
w
Chủ tịch hội đồng quản trị kiêm (Tổng) giám đốc điều hành:
n
lo
Chủ tịch hội đồng quản trị là người có quyền lực cao nhất trong hội đồng
ad
y
th
quản trị. Họ chính là cổ đơng lớn của doanh nghiệp hơn ai hết luôn muốn
ju
làm gia tăng giá trị của doanh nghiệp nếu đồng thời kiêm nhiệm chức vụ
yi
(Tổng) Giám đốc điều hành (CEO) trực tiếp nắm quyền điều hành quản lý
pl
ua
al
cơng ty sẽ có những quyết định quản trị nhằm gia tăng giá trị của doanh
n
nghiệp, đồng thời bảo vệ cho lợi ích của cổ đơng cũng như của chính họ.
n
va
Điều này góp phần làm giảm chi phí đại diện cho doanh nghiệp.
fu
ll
Tuy nhiên, theo Fama và Jensen (1983) thì cho rằng khi Chủ tịch hội đồng
m
oi
quản trị kiêm nhiệm vị trí CEO sẽ mất đi khả năng tách biệt giữa chức năng
at
nh
quản trị doanh nghiệp và chức năng điều hành trong hoạt động kinh doanh
z
của doanh nghiệp và như thế hội đồng quản trị cũng sẽ mất đi khả năng điều
z
vb
khiển và đánh giá CEO, và như thế CEO cũng với vai trò là Chủ tịch hội
ht
đồng quản trị sẽ sử dụng sức mạnh của chiếc ghế Chủ tịch hội đồng quản trị
jm
k
để bầu những người sẽ thuộc phe cánh của họ làm việc theo sự chỉ thị của
gm
họ vào các vị trí trong ban giám đốc điều hành, thay vì chọn những nhà quản
ai
om
l.c
lý khác có tài năng nhưng lại có thể chống đối những quyết định của họ
(Westphal và Zajac, 1995). Và nếu đúng theo luận điểm này thì sự kiêm
a
Lu
nhiệm giữa chủ tịch hội đồng quản trị và CEO sẽ làm tăng thêm chi phí đại
n
diện cho doanh nghiệp hay nói cách khác là làm giảm hiệu quả của cơ chế
y
te
re
Rouf (2011) lập luận rằng hội đồng quản trị có quy mơ nhỏ được tin tưởng
n
Quy mô hội đồng quản trị:
va
quản trị công ty đại chúng.
9
là sẽ gia tăng giá trị của doanh nghiệp vì hội đồng quản trị có quy mơ lớn sẽ
t
to
chịu ảnh hưởng nhiều bởi sự khó khăn trong việc kết nối và phối hợp ra
ng
quyết định. Đồng quan điểm cho rằng quy mô hội đồng quản trị càng lớn
hi
ep
càng kém hiệu quả cịn có Lipton và Lorch (1992), Jensen (1993). Nói
do
chung, về mặt lý thuyết, quy mô hội đồng quản trị là một trong những thước
w
n
đo quan trọng đế đánh giá hiệu quả của cơ chế quản trị công ty đại chúng
lo
được rộng rãi các nhà nghiên cứu sử dụng.
ad
ju
y
th
Tỷ lệ giám đốc thuê ngoài trong ban giám đốc điều hành:
yi
Giám đốc thuê ngoài trong bài nghiên cứu này được định nghĩa là người
pl
ua
al
trực tiếp điều hành doanh nghiệp trong ban giám đốc điều hành của doanh
n
nghiệp nhưng không nắm giữ cổ phần của doanh nghiệp. Williamson (1964)
n
va
đã chỉ ra rằng các nhà quản lý không phải là chủ sở hữu của doanh nghiệp
ll
fu
thường sẽ quan tâm quyền lợi của bản thân hơn là cổ đơng. Do đó, một
oi
m
doanh nghiệp được điều hành bởi các giám đốc thuê ngoài này sẽ kém hiệu
nh
quả hơn một doanh nghiệp được điều hành bởi các giám đốc cũng đồng thời
at
là chủ sở hữu doanh nghiệp. Tuy nhiên, Murphy (1985) lại cho rằng vì
z
z
quyền lợi của các giám đốc thuê ngoài này sẽ gắn liền với hiệu quả hoạt
vb
ht
động của doanh nghiệp nên các doanh nghiệp được điều hành bởi các giám
k
jm
đốc thuê ngoài này sẽ không kém hiệu quả hơn các doanh nghiệp cịn lại.
gm
Thế nhưng xét cho cùng thì ta có thể thấy các giám đốc th ngồi này, bản
l.c
ai
thân họ khơng phải là cổ đông, là chủ sở hữu của doanh nghiệp; do đó, về lý
om
thuyết đơi khi các vị giám đốc này ít quan tâm nhiều đến quyền lợi cổ đơng
a
Lu
thậm chí họ có xu hướng đầu tư vào các dự án có nhiều rủi ro nhưng có khả
n
năng mang lại tỷ suất sinh lợi cao. Vì theo quan điểm của riêng họ nếu thành
y
thì rủi ro cao nhất đối với họ là mất việc nhưng như thế họ vẫn có thể đầu
te
re
này có thể tạo ra cho doanh nghiệp; nếu các dự án đầy rủi ro này có thất bại
n
thưởng của doanh nghiệp được tính dựa trên lợi nhuận mà các vị giám đốc
va
công họ sẽ được đánh giá cao, trọng dụng và nhất là khi chính sách lương
10
quân vào một doanh nghiệp khác vẫn có thể được trọng dụng, ngược lại nếu
t
to
dự án thành công mang lại lợi nhuận cao cho doanh nghiệp họ sẽ có được
ng
phần thưởng xứng đáng. Do vậy, tỷ lệ giám đốc thuê ngồi có thể được xem
hi
ep
là một nhân tố tác động đến hiệu quả cơ chế quản trị công ty đại chúng của
do
doanh nghiệp.
w
n
Quy mơ Ban kiểm sốt:
lo
ad
y
th
A. Gill và J Obradovich (2012) cho rằng ban kiểm sốt đóng vai trò quan
ju
trọng trong việc nâng cao các giá trị doanh nghiệp bằng cách thực hiện các
yi
nguyên tắc quản trị. Rouf (2011) cho rằng ban kiểm soát là những người sẽ
pl
ua
al
giám sát cơ chế nhằm nâng cao chất lượng dịng thơng tin giữa các cổ đông
n
và các nhà quản lý. Chức năng của ban kiểm soát là thay mặt Đại hội đồng
n
va
cổ đông kiểm tra, giám sát các hoạt động của Hội đồng quản trị, Ban giám
ll
fu
đốc điều hành nhằm đảm bảo doanh nghiệp hoạt động theo đúng điều lệ và
oi
m
các Nghị quyết của Đại hội đồng cổ đông đã đề ra. Nói cách khác, chức
nh
năng của Ban kiểm sốt là nhằm làm giảm chi phí đại diện, những xung đột
at
về lợi ích giữa các nhà quản lý điều hành doanh nghiệp và các cổ đông,
z
z
những người chủ sở hữu doanh nghiệp. Theo đó, quy mơ Ban kiểm sốt
vb
ht
chính là một trong những thước đo giúp ta đánh giá mức độ quan tâm của
k
jm
doanh nghiệp đối với việc kiểm soát các hoạt động của doanh nghiệp, giúp
gm
giảm thiểu chi phí đại diện của doanh nghiệp. Quy mơ Ban kiểm sốt càng
l.c
ai
lớn thì càng có nhiều nhân sự để kiểm tra, giám sát các hoạt động của Hội
om
đồng quản trị và Ban giám đốc điều hành doanh nghiệp và như thế sẽ giúp
n
đại chúng sẽ càng cao.
a
Lu
giảm thiểu chi phí đại diện càng nhiều, hiệu quả hoạt động quản trị công ty
n
va
y
te
re
11
CHƯƠNG 3.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU:
t
to
Trọng tâm của bài nghiên cứu nghiên cứu này là nghiên cứu mối tương quan
ng
hi
giữa giữa biến phụ thuộc là Chính sách dự trữ tiền mặt và hiệu quả cơ chế quản
ep
trị công ty đại chúng. Trong đó, bài nghiên cứu này sử dụng các biến phân tích
do
về thành phần hội đồng quản trị, ban giám đốc và ban kiểm soát làm đại diện
w
n
cho cơ chế quản trị cơng ty đại chúng.
lo
ad
Mơ hình nghiên cứu và thang đo:
y
th
3.1.
ju
Mơ hình nghiên cứu được sử dụng trong bài này là mơ hình hồi quy theo
yi
pl
phương pháp bình phương bé nhất để kiểm tra tác động của các nhân tố về
ua
al
hiệu quả quản trị công ty đại chúng của doanh nghiệp với các biến số đại
n
diện là tính kiêm nhiệm của chủ tịch hội đồng quản trị và CEO (CD), quy
va
n
mô hội đồng quản trị (BODSIZE), tỷ lệ giám đốc thuê ngoài trong ban giám
fu
ll
đốc điều hành doanh nghiệp (NOD), quy mơ ban kiểm sốt (AC) lên tỷ lệ
m
oi
dự trữ tiền mặt của doanh nghiệp (CH), trong đó có tính đến tác động của
at
nh
dịng tiền tạo ra trên tổng tài sản (CF), địn bẩy tài chính (LR), quy mơ
z
doanh nghiệp (FS), giá trị doanh nghiệp (Q), chính sách chi cổ tức (DIV) và
z
yếu tố sở hữu nhà nước (GOV) trong các doanh nghiệp.
ht
vb
k
jm
3.1.1. Biến phụ thuộc:
gm
Biến tỷ lệ dự trữ tiền mặt (Cash Holding – CHi,t) được đo lường bằng tỷ
Tiền và các khoản tương đương tiền
Tổng tài sản
n
a
Lu
CHi,t =
om
l.c
ai
lệ giữa tiền mặt và các khoản tương đương tiền trên tổng tài sản:
n
va
3.1.2. Biến độc lập:
Chủ tịch hội đồng quản trị kiêm (Tổng) giám đốc điều hành (CEO
tịch hội đồng quản trị kiêm nhiệm vị trí CEO. Ngược lại, nếu Chủ tịch
y
duality – CDit) có giá trị là 1 nếu doanh nghiệp i trong năm thứ t có Chủ
te
re
