thuyết trình tài chính doanh nghiệp chính sách nợ và giá trị doanh nghiệp1

Nhóm 5-NH Đ2
Môn:Tài Chính Doanh Nghiệp
GVHD:TS. Lê Đạt Chí
CHÍNH SÁCH NỢ VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
Nhóm 5
Võ Duy Minh
Âu Hải Khắc Nguyên
Võ Tuấn Vũ
Nội dung
Mục tiêu và các khái niệm
1
2
Lý thuyết M&M về cơ cấu vốn
3
Tác động của thuế và chi phí khốn khó TC
Mục Tiêu và các khái niệm
Nêu rõ lý thuyết về cơ cấu vốn và giá trị doanh nghiệp
Nêu rõ lý thuyết về cơ cấu vốn và giá trị doanh nghiệp
1
1
Ngh Các vấn đề liên quan trong thực tế tác động đến cơ cấu vốn
Ngh Các vấn đề liên quan trong thực tế tác động đến cơ cấu vốn
2
2
Dn nên vay nợ bao nhiêu để có cơ cấu vốn tối ưu
Dn nên vay nợ bao nhiêu để có cơ cấu vốn tối ưu
3
3
Mục tiêu

Cấu trúc vốn: Tỷ trọng tương đối của VCSH và nợ vay trong tổng nguồn vốn


Giá trị thị trường cùa DN= Giá trị thị trường của VSCH+ Giá trị thị trường của các khoản nợ
vay (V=E+D)

Đòn bẩy tài chính: Tỷ lệ nợ so với vốn CSH (D/E)

rd : suất sinh lợi yêu cầu của chủ nợ

re: suất sinh lợi yêu cầu của CSH
Mục Tiêu và các khái niệm
Khái niệm

Thị trường hoàn hảo
1.
Thông tin cân xứng
2.
Không có chi phí giao dịch
3.
Không có thuế TNDN, TNCN
4.
Lãi suất vay và cho vay như nhau, cơ hội tiếp cận nguồn vốn như nhau( đối với cá
nhân và doanh nghiệp)
.
Không có chi phí phá sản, chi phí khốn khó tài chính
.
Toàn bộ lợi nhuận được chia cho chủ sở hữu
1.
Không tái đầu tư(b=0)
2.
Không tăng trưởng(g=0)

Giả định của M&M, 1958
2 định đề M&M

Định đề M&M I
Trong điều kiện thị trường vốn hoàn hảo, không thuế thì giá trị doanh nghiệp có vay nợ bằng giá trị doanh nghiệp không có vay nợ

Định đề M&M II
Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ vốn cổ phần thường cùa một doanh nghiệp có vay nợ tăng tương ứng với tỷ lệ nợ/vốn cổ phần (D/E), được đo
lường bằng giá trị thị trường. Tỷ lệ gia tăng tùy thuộc vào chênh lệch giữa r
A
(Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ một danh mục gồm tất cả
các chứng khoán của doanh nghiệp) và r
D
(Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ nợ).
Chứng minh M&M 1

Hai doanh nghiệp U và L giống hệt nhau, ngoại trừ U không có vay nợ và L có vay nợ.

U và L có cùng ngân lưu tự do hàng năm FCF và cùng lợi nhuận trước lãi vay và thuế EBIT.

Doanh nghiệp U:

Tổng giá trị doanh nghiệp: V
U

Doanh nghiệp L:

Nợ vay: D (với lãi suất r
D
)


Vốn chủ sở hữu: E

Tổng giá trị doanh nghiệp: V
L
.

Ta có: V
L
= D + E

Hai chiến lược đầu tư: (A) mua doanh nghiệp L bằng vốn tự có; (B) vay nợ D với lãi suất r
D
, cộng thêm vốn tự
có để mua toàn bộ doanh nghiệp U
Chiến lược đầu tư A

Tổng số tiền đầu tư bỏ ra:
E = V
L
– D

Tổng lợi nhuận hưởng hàng năm = Lợi nhuận ròng của L:
EBIT – Lãi vay = EBIT – r
D
*D
Chiến lược A Số tiền đầu tư bỏ ra Lợi nhuận hàng năm
Mua doanh nghiệp L bằng vốn tự có E=V
L
-D EBIT-r

D
*D
Chiến lược đầu tư B

Tổng số tiền đầu tư bỏ ra:
V
U
– D

Tổng lợi nhuận hưởng hàng năm = Lợi nhuận của U – Lãi vay phải trả cho khoản vay nợ
EBIT – r
D
*D
Chiến lược B Số tiền đầu tư bỏ ra Lợi nhuận hàng năm
Mua DN U bằng nợ vay và vốn tự có V
U
-D EBIT-r
D
*D
So sánh chiến lược đầu tư A &B

A và B cho cùng mức lợi nhuận hàng năm => A và B đòi hỏi cùng một chi phí đầu tư.
E = V
L
– D = V
U
– D
V
L
= V

U

Chiến lược A Số tiền đầu tư bỏ ra Lợi nhuận hàng năm
Mua doanh nghiệp L bằng vốn tự có E=V
L
-D EBIT-r
D
*D
Chiến lược B Số tiền đầu tư bỏ ra Lợi nhuận hàng năm
Mua DN U bằng nợ vay và vốn tự có V
U
- D EBIT-r
D
*D
Chi phí vốn của DN không vay nợ

Gọi r
U
là chi phí vốn của doanh nghiệp U.

Doanh nghiệp U có tổng giá trị V
U
và tạo ra ngân lưu tự do hàng năm là FCF.
V
U
= FCF/r
U

Hay
r

U
= FCF/V
U
Chi phí vốn của DN có vay nợ

Gọi rL là chi phí vốn của doanh nghiệp L.

Doanh nghiệp L có tổng giá trị V
L
và tạo ra ngân lưu tự do hàng năm là FCF.
V
L
= FCF/r
L
hay r
L
= FCF/V
L
( = FCF/V
U
= r
U
)

Doanh nghiệp L vay nợ D với lãi suất r
D
. r
D
là chi phí nợ vay.


Doanh nghiệp L có vốn chủ sở hữu E. r
E
là chi phí vốn chủ sở hữu.

Ngân lưu nợ vay hàng năm
=Lãi vay doanh nghiệp phải trả = r
D
D

Ngân lưu chủ sở hữu được hưởng
Ngân lưu tự do – Ngân lưu nợ vay = FCF – r
D
D
Chi phí vốn bình quân trọng số

Ngân lưu nợ vay:
r
D
D

Ngân lưu vốn chủ sở hữu:
FCF – r
D
D = r
E
E

Ngân lưu tự do:
FCF = r
E

E + r
D
D
FCF/V
L
= r
E
E/V
L
+ r
D
D/V
L

r
L
= (E/V
L
)r
E
+ (D/V
L
)r
d


Chi phí vốn của doanh nghiệp có vay nợ bằng bình quân trọng số của chi phí nợ vay và chi phí vốn chủ sở hữu với trọng
số bằng tỷ trọng của nợ vay và vốn chủ sở hữu trong tổng nguồn vốn.

r

L
được gọi là chi phí vốn bình quân trọng số (weighted average cost of capital – WACC)
Định đề M&M II

Vì FCF và V
L
(= V
U
) độc lập với cơ cấu vốn, nên chi phí vốn r
L
(= r
U
) cũng độc lập với cơ cấu vốn.
r
L
= r
U
= FCF/V
L
= FCF/V
U


Chi phí vốn bình quân trọng số:
r
U
= r
L
= r
D

D/(D+E) + r
E
E/(D+E)
r
E
= r
U
+ (r
U
– r
D
)*(D/E)

r
U
và r
D
không đổi khi cơ cấu vốn thay đổi, nên r
E
tăng lên khi (D/E) tăng lên và ngược lại.

Ý nghĩa: khi doanh nghiệp vay nợ nhiều lên, rủi ro sẽ tăng lên và nhà đầu tư sẽ yêu cầu suất sinh lợi
vốn chủ sở hữu cao hơn.
Nợ phi rủi ro và nợ rủi ro

Khi doanh nghiệp vay nợ ít, nợ có thể được coi là phi rủi ro. r
D
không đổi. r
E
có quan hệ tuyến tính với (D/E).


Khi doanh nghiệp vay nợ nhiều, nợ trở nên có rủi ro. r
D
tăng lên khi (D/E) tăng lên. r
E
không còn tăng lên theo quan hệ
tuyến tính khi (D/E) tăng lên.
Kết hợp CAPM và M&M

Hệ số beta của doanh nghiệp không vay nợ U: βU

Hệ số beta của doanh nghiệp có vay nợ L: βL
CAPM M&M
Nợ r
D
= r
f
+ β
D
(r
M
– r
f
) r
D
= r
f
; β
D
= 0

VCSH khi không vay nợ r
U
= r
f
+ β
U
(r
M
– r
f
) r
U
VCSH khi có vay nợ r
E
= r
f
+ β
L
(r
M
– r
f
) r
E
= r
U
+ (r
U
– r
D

)(D/E)
Chi phí vốn(WACC) r
E
E/(D + E)
+ r
D
D/(D + E)
r
U

Chi phí vốn chủ sở hữu khi có vay nợ:
r
E
= r
f
+ β
L
(r
M
– r
f
) = r
U
+ (r
U
– r
D
)(D/E)
= r
f

+ β
U
(r
M
– r
f
) + (r
U
– r
D
)(D/E)
=> β
L
= β
U
(1+ D/E)
Thị trường không hoàn hảo

Lý thuyết M&M dự đoán rằng việc giá trị doanh nghiệp phụ thuộc vào cơ cấu vốn trên thực tế là do
sự không hoàn hảo của thị trường.

Thị trường có thể không hoàn hảo do:

Thuế

Chi phí phá sản hay chi phí khốn khó tài chính

Tác động của nợ vay tới hành vi của giám đốc quản lý doanh nghiệp
Lá chắn thuế của nợ vay


Tổng lợi nhuận sau thuế hàng năm của doanh nghiệp L lớn hơn U một khoản bằng r
D
Dt
C
.

Hàng năm, L tạo thêm một khoản ngân lưu so với U là r
D
Dt
C
.

r
D
Dt
C
được gọi là lá chắn thuế của nợ vay (tax shield – TS).
DN U không vay nợ DN L có vay nợ D, lãi suất rD
LN trước thuế và lãi vay hàng năm EBIT EBIT
-Lãi vay phải trả 0 r
D
D
=Lợi nhuận chịu thuế EBIT EBIT – r
D
D
-Thuế EBIT*t
C
(EBIT-r
D
D)*t

C
=Lợi nhuận sau thuế EBIT*(1-t
C
) EBIT*(1-t
C
)+r
D
Dt
C
-r
D
D
Tổng lợi nhuận sau thuế EBIT*(1-t
C
) EBIT*(1-t
C
)+r
D
Dt
C
M&M I khi có thuế

Nếu lá chắn thuế là chắc chắn (tức là doanh nghiệp luôn có đủ lãi để được khấu trừ lãi vay khi tính
thuế), thì suất chiết khấu áp dụng chính là r
D
.

Giá trị hiện tại của lá chắn thuế: PV(r
D
Dt

C
) = (r
D
Dt
C
)/rD = t
C
D

Doanh nghiệp có vay nợ L tạo ngân lưu tự do hàng năm lớn hơn doanh nghiệp không vay nợ U một
khoản bằng lá chắn thuế r
D
Dt
C
.

Định đề M&M I điều chỉnh cho trường hợp có thuế: Giá trị của doanh nghiệp có vay nợ L sẽ lớn hơn
giá trị của doanh nghiệp không vay nợ U một khoản bằng giá trị hiện tại của lá chắn thuế PV(r
D
Dt
C
)
= t
C
D.
V
L
= V
U
+ t

C
D
M&M II khi có thuế

Giá trị doanh nghiệp có vay nợ bằng giá trị thị trường của nợ vay cộng giá trị thị trường của vốn chủ
sở hữu.
V
L
= D + E

Ngân lưu tự do của doanh nghiệp có vay nợ bằng ngân lưu tự do mà chủ nợ được hưởng (r
D
D)
cộng với ngân lưu tự do mà chủ sở hữu được hưởng (r
E
E).

Ngân lưu tự do của doanh nghiệp có vay nợ bằng ngân lưu tự do của doanh nghiệp không vay nợ
công với ngân lưu lá chắn thuế:
FCF
L
= FCF
U
+ FCF
T
= r
D
D + r
E
E

=> V
U
r
U
+ r
D
Dt
C
= r
D
D + r
E
E
Ta có: r
E
= (V
U
r
U
+ r
D
Dt
C
– r
D
D)/E
M&M II khi có thuế

Ta có: r
E

= (V
U
r
U
+ r
D
Dt
C
– r
D
D)/E

Biết rằng: V
U
= V
L
– t
C
D và V
L
= D + E
=>V
U
= D + E – t
C
D = (1 – t
C
)D + E

r

E
= {[(1 – t
C
)D + E]r
U
+ r
D
Dt
C
– r
D
D}/E

Chi phí vốn chủ sở hữu
r
E
= r
U
+ (1 – t
C
)(r
U
– r
D
)(D/E)

Chi phí vốn bình quân trọng số:
WACC = (E/V
L
)r

E
+ (1 – t
C
)(D/V
L
)r
D
Kết hợp CAPM và M&M
CAPM M&M
Nợ r
D
= r
f
+ β
D
(r
M
– r
f
) r
D
= r
f
; β
D
= 0
VCSH khi không vay nợ r
U
= r
f

+ β
U
(r
M
– r
f
) r
U

VCSH khi có vay nợ r
E
= r
f
+ β
L
(r
M
– r
f
) r
E
= r
U
+ (1-t
c
)(r
U
– r
D
)(D/E)

Chi phí vốn(WACC) WACC=r
E
E/(D + E) + (1-t
C
)r
D
D/(D + E) WACC = r
U
[1 – t
C
D/(D + E)]
Chi phí vốn chủ sở hữu khi có vay nợ:
r
E
= r
f
+ β
L
(r
M
– r
f
) = r
U
+ (1 – t
C
)(r
U
– r
D

)(D/E)
= r
f
+ β
U
(r
M
– r
f
) + (1 – t
C
)(r
U
– r
D
)(D/E)

=> β
L
= β
U
[1+ (1 – t
C
)(D/E)]
Một vài khái niệm

WACC: chi phí vốn, chi phí bình quân trọng số

Suất sinh lợi yêu cầu của người đầu tư


Chi phí tài chính, suất sinh lợi tối thiểu

r
d
: suất sinh lợi yêu cầu của chủ nợ

r
e
: suất sinh lợi yêu cầu của CSH

ROE: suất sinh lợi trên vốn CSH

D/E : Đòn bẩy tài chính

V = E + D : giá trị doanh nghiệp tính theo giá thị trường của vốn CSH và nợ vay

EBIT: Lợi nhuận trước lãi vay và thuế = tổng lợi nhuận của CSH và chủ nợ khi không có thuế

r
d
Dt
c
: Lá chắn thuế của nợ vay

r
d
D : ngân lưu của chủ nợ

r
e

E = NI (Net Income) = (EBIT – r
d
D)(1-t
c
): ngân lưu của CSH

EBIT (1-t
c
) + r
d
Dt
c
: Lợi nhuận sau thuế = tổng lợi nhuận của CSH và chủ nợ khi có thuế
Tóm tắt công thức
Không có thuế Có thuế
Giá trị DN( M&M 1) V
U
=V
L
V
L
= V
U
+ t
C
D
Giá trị vốn CSH( M&M 2) r
E
= r
U

+ (r
U
– r
D
)(D/E) r
E
= r
U
+ (1- t
C
)(r
U
– r
D
)(D/E)
Chi phí Vốn bình quân trọng số WACC= r
e
(E/V
L
) + r
d
(D/V
L
)
= r
u

WACC
= r
e

(E/V
L
) + r
d
(1- t
c
)(D/V
L
) = r
u
(1- tcD/V
L
)
Hệ số beta β
L
= β
U
(1+D/E) β
L
= β
U
[1+(1-t
c
)(D/E)]