thẩm định một dự án

1
1
THẨM ĐỊNH DỰ ÁN ĐẦU TƯ
2
Chi đầu tư
Một khoản chi tiền mặt được kỳ vọng là sẽ tạo ra
một dòng lợi nhuận tiền mặt trong tương lai trong
thời gian hơn một năm.
Dự toán vốn đầu tư
Quá trình lập kế hoạch để mua những tài sản mà
sinh lợi từ những tài sản đó được kỳ vọng là sẽ
tiếp tục trong hơn một năm.
Đa phần liên quan đến TSCĐ vơ hình & hữu hình.
Là quyết định chủ yếu tạo ra giá trị gia tăng cho cơng
ty.
3
Các quyết đònh chi đầu tư
Mở rộng một ngành sản
phẩm hiện hữu
Đầu tư vào việc gia tăng
thường xuyên hàng lưu kho
Mua lại trái phiếu cũ và
thay bằng trái phiếu mới
Thuê tài sản
Sáp nhập và mua-tiếp
quản cơng ty
Bước vào một ngành kinh
doanh mới
Thay thế tài sản đầu tư
cũ
Chiến dòch quảng cáo

Nghiên cứu và phát triển
Giáo dục và đào tạo
4
Phân loại các dự án
Dự án độc lập : Việc chấp nhận hay bác bỏ dự
án này không ảnh hưởng đến những dự án khác.
Dự án loại trừ lẫn nhau : Chấp nhận dự án này
là tự động bác bỏ dự án kia.
Dự án phụ thuộc : Việc chấp nhận dự án này
phụ thuộc vào việc chọn một dự án khác.
2
5
Nguyên tắc dự toán vốn đầu tư cơ bản
Mở rộng sản lượng cho tới khi doanh thu biên
bằng chi phí biên.
Đầu tư trước hết vào những dự án có khả năng
sinh lời cao nhất.
Tiếp tục chấp nhận các dự án cho tới khi suất sinh
lợi vẫn còn cao hơn chi phí biên của vốn (MCC)
6
Các vấn đề về dựï toán vốn đầu tư
Trong nhất thời ta không thể biết hết mọi dự án
được.
Thò trường, công nghệ, và chiến lược công ty thay
đổi có thể làm cho các dự án hiện hành trở nên lỗi
thời và làm cho những dự án mới trở nên có lời.
Khó khăn trong việc xác đònh biến động của
MCC
Tình trạng không chắc chắn trong các giá trò ước
lượng ngân lưu.

7
Quá trình dự toán vốn đầu tư
Bước 1
Lập các đề xuất dự án
Bước 2
Ước lượng ngân lưu (CF)
Bước 3
Đánh giá các phương án và chọn lựa dự án
Bước 4
Rà soát lại trước khi quyết đònh
8
∑
+
+−=
t
i
r
NCF
INPV
)1(
0
Bước 1: Xác đònh ngân lưu của dự án
- Xác đònh I
0,
, ngân lưu năm đầu tiên của dự án
- Xác đònh NCF
1,,t-1
, ngân lưu giai đoạn giữa
- Xác đònh NCF tại năm cuối cùng của dự án
Bước 2: Từ rủi ro của dự án , xác đònh r (WACC)

Bước 3: Xác đònh tiêu chuẩn đánh giá (NPV, IRR, PBP, PI)
Bước 4: Ra quyết đònh đầu tư, trên cơ sở tiêu chí của bước 3
Quá trình dự toán vốn đầu tư
3
9
0 1 2
t-1 t
1. Khảo sát thò trường,
R&D, phí thiết kế
2. Đầu tư vào thiết bò
3. Đầu tư nhà xưởng
4. Đầu tư vào đất
5. Đầu tư vào vốn lưu
động
6. Chi phí thành lập
1. Vẫn hoạt động
2. Thanh lý thiết bò
3. Thanh lý nhà
xưởng
4. Thanh lý đất
5. Thu hồi vào vốn
lưu động
6. Chi phí xử lý môi
trường
1. Hoạt động
kinh doanh
2. Tái đầu tư
vào tài sản
cố đònh
3. Tái đầu tư

vào tài sản
lưu động
B.1: Đặc điểm kinh tế của dòng ngân lưu
10
B.1: Nguyên tắc ùc lượng ngân lưu tăng thêm
 Dòng tiền chứ không phải lợi nhuận kế toán
. Các kỹ
thuật trong tài chính chú trọng đến dòng tiền, trong
khi đó kế toán tài chính lại quan tâm đến lợi nhuận.
Không tính đến các chi phí cố đònh lịch sử, chi phí
chìm (thiệt hại) đã đầu tư trước đó.
Bao gồm các chi phí cơ hội
Bao gồm những thay đổi trong vốn lưu động do dự án
gây ra
Bao gồm các ảnh hưởng của lạm phát
Không bao gồm: chi phí lãi vay
Dòng ngân lu nên được đo lường trên cơ sở tăng
thêm, và nên được tính tốn trên cơ sở sau thuế.
11
B.1: Nguyên tắc ùc lượng ngân lưu tăng thêm
 Dòng tiền chứ không phải lợi nhuận kế toán.
Khi xem xét một dự án riêng lẻ, chúng ta sẽ chiết khấu dòng
tiền mà công ty nhận được từ dự án. Khi đònh giá toàn bộ công
ty, chúng ta chiết khấu cổ tức – chứ không phải thu nhập – bởi
vì cổ tức là dòng tiền mà nhà đầu tư nhận được.
Ví dụ: Một công ty vừa trả $1 triệu để mua một toà nhà như
một phần trong dự án đầu tư mới. Toàn bộ $1 triệu là dòng
tiền phải chi ra ngay lập tức. Tuy nhiên, giả sử khấu hao
phương pháp đường thẳng trong 10 năm, chỉ có $100.000
được ghi nhận là chi phí kế toán trong năm hiện tại. Thu

nhập hiện tại chỉ giảm xuống $100.000, còn lại $900.000 là
chi phí trong 9 năm tới, trong khi đó dòng tiền phải chi trả
là $1 triệu.
12
B.1: Nguyên tắc ùc lượng ngân lưu tăng thêm
Các chi phí cố đònh lịch sử, chi phí chìm (thiệt hại): Chi phí chìm là chi phí
đã chi ra trước khi có dự án, dù dự án có được thực hiện hay không thì
doanh nghiệp cũng đã chòu chi phí này.
VD: Bạn đã mua một xấp vải giá 50.000 đồng, sau khi mua bạn thấy không
thích xấp vải nữa, và bạn đang đứng trước quyết đònh có nên may hay
không. Và khi tính toán để đưa ra quyết đònh bạn không nên tính 50 ngàn
vào, vì đằng nào thì bạn cũng đã bỏ ra 50 ngàn mà nên tính xem nếu may
thì phải bỏ thêm bao nhiêu tiền và được lợi gì, còn nếu không may thì không
phải bỏ thêm tiền.
Doanh nghiệp có kế hoạch sản xuất sản phẩm mới. Trước khi lập dự án
sản xuất sản phẩm mới, doanh nghiệp thuê một công ty nghiên cứu thò
trường để nghiên cứu nhu cầu thò trường, chi phí này là 100 triệu. Bây giờ
doanh nghiệp đứng trước quyết đònh có nên đầu tư sản xuất sản phẩm mới
hay không? Công ty không nên cộng chi phí này vào dòng tiền sắp chi ra
cho dự án đã tính toán. Mà việc đánh giá dự án phải dựa vào dòng tiền sắp
chi ra và dự kiến nhận được trong tương lai nếu dự án được thực hiện.
4
13
B.1: Nguyên tắc ùc lượng ngân lưu tăng thêm
Các chi phí cơ hội:Chi phí cơ hội của tài sản trong dự
án là dòng tiền mà tài sản đó có thể tạo ra nếu chúng
không được sử dụng trong dự án mà sử dụng vào mục
đích khác.
Ví dụ: Công ty xây dựng một phân xưởng mới và cần có
đòa điểm để xây dựng nhà máy, đòa điểm này có ở công

ty, công ty không phải chi tiền ra mua đất xây dựng. Giá
mua mảnh đất này cách đây 5 năm là $500.000, giá thò
trường hiện tại là $1.000.000.
Chi phí cơ hội của mảnh đất là bao nhiêu?
14
B.1: Nguyên tắc ùc lượng ngân lưu tăng thêm
Những thay đổi trong vốn lưu động: Là sự tăng lên
của tài sản lưu động từ dự án mới trừ đi khoản gia
tăng cùng với dự án của khoản phải thu khách hàng
và phải thu khác. Đầu tư vào vốn lưu động ròng là
một phần quan trọng của việc hoạch đònh ngân sách
vốn đầu tư. Đầu tư vào vốn lưu động ròng tăng lên khi
(1) Mua hàng tồn kho, (2) Nắm giữ tiền cho những chi
tiêu ngoài dự tính, (3) Bán chòu, ghi nhận tài khoản
phải thu của khách hàng.
Đến cuối dự án, khoản đầu tư vào vốn lưu động
ròng sẽ được thu hồi.
15
B.1: Nguyên tắc ùc lượng ngân lưu tăng thêm
Chi phí lãi vay: Khi tính toán dòng tiền của dự án,
KHÔNG tính lãi vay hay các chi phí tài chính cố đònh khác
vào chi phí dự án. Như vậy mới tách biệt quyết đònh tài trợ
ra khỏi quyết đònh đầu tư nhằm hiểu rõ thêm tính chất
khả thi về tài chính của bản thân dự án, tức là so sánh
dòng tiền phát sinh từ các tài sản của dự án với chi phí bỏ
ra để có được dự án đó, còn việc tài trợ cho dự án như thế
nào không ảnh hưởng đến dòng tiền hoạt động này
Nói như vậy không có nghóa là chúng ta bỏ qua cơ cấu
nguồn vốn mà cơ cấu nguồn vốn sẽ quyết đònh tỷ suất
chiết khấu mà ta sử dụng để chiết khấu dòng tiền. Nếu ta

trừ lãi vay ra khỏi dòng tiền dự án thì ta đã tính chi phí lãi
vay hai lần.
16
B.2: Ước lượng chi đầu tư ban đầu (ICO)
Giá mua tài sản cộng chi phí lắp đặt va vận chuyển
Trừ
Tiền thu ròng từ bán tài sản hiện hữu
Cộng hay trừ
Thuế gắn liền với việc bán tài sản nói trên
(Lời: trừ / Lỗ: Cộng)
Cộng
Chi phí cơ hội của tài sản/đất đai đưa vào dự án
Cộng
Tiền đầu tư vốn lưu động
Cộng
Tiền chi phí thanh lập công ty/nhà máy
Bằng
Chi phí đầu tư ròng (I
0
)
5
17
Bước 1.1: Xác đònh ngân lưu năm đầu của dự án
Những mục nào dưới đây thuộc ngân lưu năm đầu ?
Các ví dụ minh họa cụ thể
Chi phí lòch sửNXe tải được điều từ 01 dự án
đang hoạt động sang dự án mới
Chi phí cơ hộiYTiền cho thuê mặt bằng
Chi phí năm sauNKhấu hao của thiết bò mới
Chi phí chìmNChi phí đường xá được xây vào 02

năm trước
Chi phí của dự ánYChi phí phát quang, làm sạch
Chi phí cơ hộiYGiá thò trường của lô đất
Dạng chi phíYes/NoHạng mục
18
NCF(1,t-1) = EBIT(1-t) – (Cap.exp – Dep) –
∆
∆∆
∆WCR – Opportunity cost (if any)
Bước 1.2: Xác đònh ngân lưu từ năm 1 đến năm t
Chú thích:
1. NCF: dòng tiền của dự án
2. EBIT: Lợi nhuận trước thuế và lãi vay
3. Cap. Exp : Chi phí tái đầu tư vào tài sản cố đònh
4. Dep: Khấu hao
5. ∆
∆∆
∆WCR: Chi phí tăng thêm do đầu tư vào tài sản lưu động
6. Opportunity cost: Chi phí cơ hội khác, bao gồm
• - Tiền thuê nhà xưởng
• - Mất doanh số từ sp cũ, hoặc tiết kiệm chi phí
19
NCF(1,t-1) = EBIT(1-t) – (Cap.exp – Dep) –
∆
∆∆
∆WCR – Opportunity cost (if any)
Bước 1.2: Xác đònh ngân lưu từ năm 1 đến năm t
Chú thích:
1. EBIT (1-t) - (Cap.exp – Dep) – ∆
∆∆

∆WCR = OCF = dòng tiền
hoạt động của công ty
20
Các cách xác đònh OCF
Bước 1.2: Xác đònh ngân lưu từ năm 1 đến năm t
1. Cách phổ biến: OCF = EBIT – Depr – Tax*
Lưu ý: EBIT = Sales – Cost – Depr
Với giả đònh: Không có chi phí lãi vay( nguyên tắc không tính
đến quyết đònh về cơ cấu vốn, hay là trong TCDN là giả
đònh công ty hoàn toàn được tài trợ bằng VCSH,
unlevered company)
Khi này: Tax* = EBIT x T (T : thuế suất)
OCF = EBIT + Depr – Tax*
6
21
Các cách xác đònh OCF
Bước 1.2: Xác đònh ngân lưu từ năm 1 đến năm t
2. BOTTOM – UP APPROACH :
Lợi nhuận ròng của dự án ( không có chi phí lãi vay) :
NI = EBIT – Tax*
OCF = NI + Depr
Lưu ý : Trong trường hợp dùng lợi nhuận sau thuế (NI) đã
tính đến chi phí lãi vay thì
OCF = NI + I (1 – T) + Depr
22
Các cách xác đònh OCF
Bước 1.2: Xác đònh ngân lưu từ năm 1 đến năm t
3. TOP – DOWN
OFC = Sales – Cost – Tax*
Lưu ý : Cost đây là những chi phí không bao gồm những

chi phí bằng tiền như là khấu.
4. TAX SHIELD
OCF = (Sales – Costs) (1 – T) + Depr x T
Những chi phí ở đây không bao gồm những chi phí không
bằng tiền như Depr. Depr là chi phí không phải bằng tiền
nhưng là giảm dòng tiền chi ra dưới hình thức thuế (thuế
là một out flow). Depr x T : là lượng tiền tiết kiệm được
nhờ khấu hao.
23
nh hưởng của khấu hao và thuếø
Khấu hao là sự phân bổ một cách hệ thống chi
phí đầu tư của một tài sản trong một thời gian
nhằm mục đích báo cáo tài chính, mục đích thuế,
hay cả hai.
Khi các yếu tố khác không thay đổi, chi phí khấu
hao càng lớn thì thuế mà doanh nghiệp phải đóng
càng thấp.
Khấu hao không phải là một khoản chi tiền mặt.
24
Các mục sau thuộc ngân lưu năm cuối:
1. Ngân lưu từ hoạt động kinh doanh như
trình bày ở bước 1.2.
2. Nguồn thu từ việc thanh lý vốn lưu động
3. Nguồn thu sau khi trừ thuế của việc thanh
lý tài sản cố đònh như: nhà xưởng, máy
móc.
4. Giá thò trường của đất ở năm đầu tiên.
5. Các chi phí làm sạch môi trường hay trả
lại cảnh quang.
Bước 1.3: Xác đònh ngân lưu của năm cuối

7
25
Ví dụ cho việc xác đònh ngân lưu của dự án
Công ty Thiên Ý đang cân nhắc đầu tư vào dự án sản xuất vật
liệu cách nhiệt mới. Dự án này cần xử dụng mặt bằng nhà
xưởng mà hiện nay đang cho 01 công ty khác thuê với giá thuê
năm tới là $100,000/năm, giá thuê này sẽ được điều chỉnh
theo tỉ lệ lạm phát được dự kiến là 4%năm. Ngoài ra, Thiên Ý
còn phải đầu tư vào máy móc thiết bò với giá $1.2 triệu. Thiết
bò này sẽ được khấu hao theo đường thằng trong 10 năm. Tuy
nhiên, Thiên Ý dự đònh sẽ kết thúc dự án này ở năm thứ 8, khi
đó, thiết bò này sẽ được thanh lý với giá $400,000. Đầu tư vào
vốn lưu động ở năm đầu tư sẽ là $350,000, những năm sau đó,
từ năm thứ 1 đến năm thứ 7, vốn lưu động sẽ là 10% của
doanh số.
Doanh số ở năm thứ nhất được dự báo là 4.2 triệu, những năm
sau đó, doanh số sẽ tăng trưởng ở mức 5%/năm. Chi phí sản
xuất bằng 90% doanh số. Thuế suất công ty là 35%. Dự án đòi
hỏi 01 suất sinh lời là 12%. Hỏi, Thiên Ý có nên thực hiện dự
án này hay không?
26
Xem tính toán ở Excel
\ \TCDN\slides\Investment
Appraisals\Examples in Slides -
Investment appraisal.xls
Ví dụ cho việc xác đònh ngân lưu của dự án
27
Ví dụ về một dự án mở rộng tài sản
Công ty AT đang xem xét việc mua một máy mới. Giá
mua máy mới trò giá 60.000$ cộng 10.000$ vận chuyển

và lắp đặt, và được khấu hao 25% mỗi năm. Vốn lưu
động ròng sẽ tăng thêm 5.000$. Công ty dự báo rằng
doanh thu sẽ tăng thêm 100.000$ mỗi năm trong 4 năm
tới và máy sẽ được bán (thanh lý) với giá 10.000$ vào
cuối năm 4, khi dự án kết thúc. Chi phí hoạt động sẽ
tăng thêm 70.000$ mỗi năm trong 4 năm tới. Mức
thuế thu nhập của công ty AT là 30%.
Chi đầu tư năm 0 (I
0
)=
+ Chi phí mua sắm lắp đặt TSCĐ mới (70.000 $ =
60.000 $+ 10.000 $)
28
Xác đònh lợi nhuận tăng thêm
Năm 1 Năm 2 Năm 3 Năm 4
∆
∆ ∆
∆ Doanh thu 100.000$ 100.000$ 100.000$ 100.000$
∆
∆ ∆
∆ Chi phí = $ 70.000$ 70.000$ 70.000$ 70.000$
∆
∆∆
∆ Khấu hao 17.500$ 17.500$ 17.500$ 17.500$
∆ΕΒΤ
∆ΕΒΤ∆ΕΒΤ
∆ΕΒΤ 12.500$ 12.500$ 12.500$ 12.500$
∆
∆∆
∆T 3.750$ 3.750$ 3.750$ 3.750$

∆
∆∆
∆EAT (DEBT – ∆
∆∆
∆T) 8.750$ 8.750$ 8.750$ 8.750$
Chú ý : Chi phí khấu hao = $70.000 / 4 = $17.500
Ví dụ về một dự án mở rộng tài sản
8
29
Xác đònh ngân lưu ròng tăng thêm
Năm 1 Năm 2 Năm 3 Năm 4
∆
∆∆
∆EAT 8.750$ 8.750$ 8.750$ 8.750$
∆
∆∆
∆ Dep 17.500$ 17.500$ 17.500$ 17.500$
∆
∆∆
∆ WC -5.000$
∆
∆∆
∆NCF 21.250$ 26.250$ 26.250$ 26.250$
Ví dụ về một dự án mở rộng tài sản
30
Ngân lưu ròng tăng thêm năm kết thúc
26.250$ Ngân lưu tăng thêm trong năm 4 từ hình chiếu
trước.
+ 10.000$ Giá trò thanh lý.
- 3.000$ 0,30*(10.000$ - 0) Lưu ý, tài sản được khấu hao

hết vào cuối năm 4.
+ 5.000$ Thu hồi lại vốn lưu động khi dựï án kết thúc.
= 38.250$ Ngân lưu tăng thêm năm kết thúc
Ví dụ về một dự án mở rộng tài sản
31
Tóm tắt ngân lưu của dự án
Năm 0 Năm 1 Năm 2 Năm 3 Năm 4
Doanh thu 100.000 100.000 100.000 100.000
Giá trò thanh lý 10.000
Chi đầu tư -70.000
CF họat động - 70.000 -70.000 -70.000 -70.000
∆
∆∆
∆ nhu cầu VLĐ -5000 5.000
Thuế -3.750 -3.750 -3.750 -6.750
Ngân lưu ròng -70.000 21.250 26.250 26.250 38.250
Ví dụ về một dự án mở rộng tài sản
32
Bươc 2: Xác đònh chi phí cơ hội của vốn
K
d
: Lãi suất vay nợ thò trường.
t : Thuế suất
D/V : tỉ số nợ / tài sản theo giá thò trường
K
e
: Chi phí cơ hội của vốn chủ sở hữu
Ví dụ: K
e
= r

f
+ β * (R
m
– R
f
)
E/V: tỉ số vốn chủ sở hữu / tổng tài sản
theo giá thò trường
V
E
K
V
D
tKWACCr
ed
**)1(* +−==
9
33
Bước 3: Xác đònh tiêu chuẩn đánh giá dự án -
(NPV, IRR, PBP hay PI)
Có các tiêu chuẩn thông dụng sau
:
1. Tiêu chuẩn NPV
2. Tiêu chuẩn IRR
3. Tiêu chuẩn PI
4. Tiêu chuẩn PBP
5. Tiêu chuẩn PBP được chiết khấu
34
Tiêu chuẩn hiện giá ròng NPV
NPV là hiện giá ngân lưu ròng của dự án đầu tư

∑
=
+
=
n
t
t
t
r
NCF
NPV
0
1 )(
Với: r – suất chiết khấu của dự án
NCFt – ngân lưu ròng của dự án trong năn t
n – Tuổi thọ của dự án
35
Chọn dự án có NPV > or = 0
• NPV > 0, đồng nghóa với việc suất sinh lợi được tạo
bởi dự án lớn hơn suất sinh lợi mà nhà đầu tư yêu
cầu
Loại dự án có NPV < 0
• NPV < 0, đồng nghóa với việc suất sinh lợi đựoc tạo
ra bởi dự án không đủ để bù đắp cho rủi ro mà nhà
đầu tư phải gánh chòu
Tiêu chuẩn hiện giá ròng NPV
36
Xác đònh NPV
Cộng ty AT xác đònh suất sinh lời yêu cầu của dự án này là 15%
Căn cứ vào dòng ngân lưu ròng của dự án đã được xác đònh ở

phần trên:
Năm 0 1 2 3 4
Ngân lưu ròng -70.000 21.250 26.250 26.250 38.250
( ) ( ) ( )
039,456.7
%151
250.38
%151
250.26
%151
250.26
%)151(
250.21
%)151(
000.70
432
10
>=
+
+
+
+
+
+
+
+
+
−
=NPV
10

37
Ưu và nhược điểm của NPV
Ưu điểm:
 Có tính đến giá trò của tiền tệ theo thời gian & yếu tố
rủi ro.
 Xem xét toàn bộ ngân lưu.
 Có th cng (tr) các NPV vi nhau
Nhược điểm:
 Phụ thuộc vào suất chiết khấu (chi phí cơ hội của vốn).
Khơng phân biệt được các dự án có vòng đời khác
nhau (phải dùng EAV).
38
Suất sinh lợi nội tại (IRR)
IRR là suất chiết khấu mà làm cân bằng hiện
giá của ngân lưu ròng tương lai từ dự án đầu tư
với hiện giá chi phí đầu tư ban đầu của dự án.
Hay IRR là suất chiết khấu để NPV = 0
0
1
0
=
+
∑
=
n
t
t
t
IRR
NCF

)(
39
Tiêu chuẩn IRR
Chọn dự án có IRR > or = r (WACC)
• IRR > WACC, đồng nghóa với việc suất sinh
lợi được tạo bởi dự án lớn hơn suất sinh lợi
mà nhà đầu tư yêu cầu
Loại dự án có IRR < r (WACC)
• IRR < WACC, đồng nghóa với việc suất sinh
lợi đựoc tạo ra bởi dự án không đủ để bù
đắp cho rủi ro mà nhà đầu tư phải gánh
chòu
40
Xác đònh IRR
Năm 0 1 2 3 4
Ngân lưu ròng -70.000 21.250 26.250 26.250 38.250
( ) ( ) ( )
0
1
25038
1
25026
1
25026
1
25021
1
00070
432
10

=
+
+
+
+
+
+
+
+
+
−
=
IRRIRRIRR
IRRIRR
NPV
.
.
.
)(
.
)(
.
Tìm suất chiết khấu để NPV = 0 bằng phép thử nội suy
hoặc bằng Excel - IRR
11
41
Tìm IRR bằng phương pháp nội suy
( ) ( ) ( )
25435
201

25038
201
25026
201
25026
201
25021
201
00070
432
10
.
%
.
%
.
%
.
%)(
.
%)(
.
−=
+
+
+
+
+
+
+

+
+
−
=NPV
Nguyên tắc chung là thử với một suất chiết khấu cho NPV >
0 và một suất chiết khấu cho NPV <0. Giá trò của IRR sẽ
nằm trong khỏang giữa 2 suất chiết khấu này (khỏang cách
2 suất chiết khấu này càng nhỏ kết quả càng chính xác.
Với suất chiết khấu 15%, NPV > 0. Vì vậy ta phải thử với
một suất chiết khấu lớn hơn với hy vọng tìm được một NPV <
0 Vì vậy hãy thử với suất chiết khấu 20%
42
Tìm IRR (Nội suy)
15% $7,456.39
5% IRR 0 $7,456.39 $7,881.74
20% ($425.35)
%,%%,%
,.
,
.
*
%
73191573415
748817
3945675
=+=+=IRR
Dự án được chấp nhận nếu suất sinh lời yêu cầu
của dự án là 15%, Vì lúc này IRR > suất sinh lời
yêu cầu
NPV

43
Ưu và nhược điểm của IRR
Ưu điểm:
 Có tính đến giá trò tiền
tệ theo thời gian
 Xem xét tất cả ngân
lưu
 Ít chủ quan hơn
 Có thể xác đònh IRR mà
không cần suất chiết khấu
Nhược điểm:
 Khó khăn trong việc xếp
hạng dự án
 Trường hợp có nhiều IRR
44
Vấn đề có nhiều IRR
Hãy giả đònh kiểu xuất hiện ngân lưu sau
đây của một dự án từ năm 0 đến năm 4:
-100$ +100$ +900$ -1.000$
Dự án này có thể có bao nhiêu IRR tiềm
năng?
12
45
Biên dạng NPV Nhiều IRR
Suất chiết khấu (%)
0 40 80 120 160 200
Hiện giá ròng
(1000$)
Các IRR ứng với
k = 12,95% và 191,15%

75
50
25
0
-100
46
Thời gian hoàn vốn (PBP)
PBP là thời gian cần thiết để ngân lưu kỳ vọng
tích luỹ từ dự án đầu tư bằng với chi đầu tư ban
đầu.
Thời gian hoàn vốn không chiết khấu:
1
0
+
=
∑
n
n
t
t
NCF
NCF
PBP = n +
00
1
00
><
∑∑
+
==

n
t
t
n
t
t
NCFvàNCFVới
47
Tiêu chuẩn PBP
Chọn dự án có PBP < or = thời gian hoàn
vốn yêu cầu
Loại dự án có PBP > thời gian hoàn vốn
yêu cầu
48
Xác đònh PBP không chiết khấu
Năm 0 1 2 3 4
Ngân lưu ròng -70.000 21.250 26.250 26.250 38.250
+
-22.500
3.750
PBP = 2 + (22.500 / 26.250) = 2, 86 năm
Dự án được chấp nhận nếu thời gian hoàn vốn yêu cầu
là 3 năm
13
49
Ưu và nhược điểm của PBP
Ưu điểm
:
 Dễ hiểu và dễ áp
dụng

 Có thể được sử
dụng như một số
đo tính thanh
khoản
 Dễ dự báo dòng
ngắn hạn hơn so
với dòng dài hạn
Nhược điểm:
 Không tính đến giá trò
tiền tệ theo thời gian.
 Không xem xét ngân lưu
sau hời gian hoàn vốn.
 Thời gian hoàn vốn tối
đa có tính chất chủ quan
50
Thời gian hoàn vốn có chiết khấu
Thời gian hoàn vốn có chiết khấu được xác đònh dựa trên
dòng ngân lưu chiết khấu
Ưu điểm :
1. Có tính đến giá trò của
tiền theo thời gian
2. Và những ưu điểm khác
của PBP không chiết
khấu
Nhược điểm:
1. Phải xác đònh được suất
chiết khấu
2. và những nhược điểm của
PBP không chiết khấu
51

Xác đònh thời gian hoàn vốn có chiết khấu
Xác đònh thời gian hoàn vốn có chiết khấu cho
dự án của công ty AT
Năm 0 1 2 3 4
NCF
-70.000 21.250
26.250 26.250 38.250
PV@12% -70.000 18.478 19.849 17.260 21.870
∑∑
==
=−=
4
0
3
0
457.7413.14:
t
t
t
t
PVvaPVcoTa
PBP @ 15% = 3 + (14413 / 21.870) = 3,66 năm
Dự án sẽ bò bác bỏ nếu thời gian hòan vốn yêu cầu là 3 năm
52
Chỉ số lợi nhuận (PI)
PI là tỷ số của hiện giá ngân lưu ròng tương lai của dự
án chia cho chi đầu tư ban đầu của dự án.
1
1
1

0
0
+
+
+
=
∑
∑
=
=
m
t
t
t
n
t
t
t
k
NINV
k
NCF
PI
)(
)(
1
1
0
+
+

=
∑
=
m
t
t
k
NINV
NPV
PIHay
)(
Trong đó: NCF
t
– ngân lưu ròng
năm t
k – suất chiết khấu
NINV – Vốn đầu tư ròng
n – Tuổi thọ dự án
m – Thời gian đầu tư
14
53
Tiêu chuẩn PI
Chọn dự án có PI > or = 1
Loại bỏ các dự án có PI < 1
54
Ưu và nhược điểm của PI
Ưu điểm
:
 Cũng như NPV
 Cho phép so sánh

các dự án có qui mô
khác nhau
Nhược điểm:
 Cũng như NPV
 Chỉ cho ta biết khả
năng sinh lời tương đối
 Có vấn đề tiềm ẩn
về việc xếp hạng dự án
55
01 ví dụ minh họa về tính ưu việt của tiêu chuẩn NPV
t 0 1 2 3 4
NCF -100 200 -30 -63 -20
WACC 10% 20% 30% 40% 50%
NPV ($3.97) ($0.27) $0.42 ($0.61) ($2.62)
IRR 22% 22% 36% 36% 36%
PI 0.96 0.9973 1.004 0.994 0.97
PBP 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5
Màu xanh: Quyết đònh sai lầm khi chọn dự án
Màu đỏ: quyết đònh đúng khi từ bỏ dự án
56
Các vấn đề tiềm ẩn trong các dự án loại trừ lẫn nhau
Việc xếp hạng các dự án được đề xuất có thể đưa đến
những kết quả trái ngược nhau khi dựa vào những tiêu
chuẩn đánh giá khác nhau khi:
 Biên dạng ngân lưu khác nhau
 Qui mô khác nhau
 Vòng đời khác nhau
15
57
Những dự án khác nhau về qui mô

So sánh một dự án nhỏ (S) và một dự án lớn (L).
NGÂN LƯU RÒNG
Năm 0 Năm 1 Năm2
Dự án S -100 0 400
Dự án L -100.000 0 156.250
Các vấn đề tiềm ẩn trong các dự án loại trừ lẫn nhau
58
Những dự án khác nhau về qui mô
Hãy tính IRR, NPV@10%, và PI@10%.
Dự án nào được ưa thích hơn? Tại sao?
Dự án IRR NPV PI
S 100% 231$ 3,31
L 25% 29.132$ 1,29
Nếu chọn S theo tiêu chuẩn IRR or PI, hỏi, số tiền
99,900$ còn lại sẽ được dùng để làm gì?
Các vấn đề tiềm ẩn trong các dự án loại trừ lẫn nhau
59
Biên dạng ngân lưu khác nhau
Ta hãy so sánh một dự án có ngân lưu giảm dần (D) và
một dự án có ngân lưu tăng dần (I).
NGÂN LƯU RÒNG
Dự án D Dự án ICUỐI NĂM
0 -1.200$ -1.200$
1 1.000 100
2 500 600
3 100 1.080
Các vấn đề tiềm ẩn trong các dự án loại trừ lẫn nhau
60
Biên dạng ngân lưu khác nhau
Hãy tính IRR, NPV@10%, và PI@10%.

Dự án nào được ưa thích hơn?
Dự án IRR NPV PI
D 23% 198$ 1,17
I 17% 198$ 1,17
Các vấn đề tiềm ẩn trong các dự án loại trừ lẫn nhau
16
61
Biên dạng NPV
Suất chiết khấu (%)
0 5 10 15 20 25
-200 0 200 400 600
IRR
NPV@10%
Vẽ NPV cho mỗi dự án ứng với
các suất chiết khấu khác nhau.
62
Suất chiết khấu giao nhau của Fisher
Suất chiết khấu (%)
0 5 10 15 20 25
-200 0 200 400 600
Hiện giá ròng ($)
Ứng với k<10%,
dự án I tốt nhất!
Suất chiết khấu giao nhau
của Fisher
Ứng với k>10%,
D là tốt nhất!
Biên dạng NPV
63
Phân bổ đònh mức vốn

Việc phân bổ đònh mức vốn xảy ra khi tổng
nguồn vốn dành cho chi đầu tư bò hạn chế
trong một thời đoạn nhất đònh.
Ví dụ: Chò Hoa phải xác đònh xem sẽ thực hiện các cơ
hội đầu tư nào cho Basket Wonders (BW). Chò Hoa bò
giới hạn nguồn chi tiêu tối đa cho thời đoạn lập dự toán
vốn đầu tư này là chỉ có 32.500$.
64
Ví dụ: Các dự án hiện có đối với BW
Dự án ICO IRR NPV PI
A 500$ 18% 50$ 1,10
B 5.000 25 6.500 2,30
C 5.000 37 5.500 2,10
D 7.500 20 5.000 1,67
E 12.500 26 500 1,04
F 15.000 28 21.000 2,40
G 17.500 19 7.500 1,43
H 25.000 15 6.000 1,24
Phân bổ đònh mức vốn
17
65
Lựa chọn theo IRR
Dự án ICO IRR NPV PI
C 5.000$ 37% 5.500 2,10
F 15.000 28 21.000 2,40
E 12.500 26 500 1,04
B 5.000 25 6.500 2,30
Các dự án C, F, và E có ba IRR lớn nhất.
Ba dự án này làm gia tăng của cải cổ đông là 27.000$ với
khoản chi đầu tư ban đầu là 32.500$.

Phân bổ đònh mức vốn
66
Lựa chọn theo NPV
Dự án ICO IRR NPV PI
F 15.000$ 28% 21.000$ 2,40
G 17.500 19 7.500 1,43
B 5.000 25 6.500 2,30
Các dự án F và G có NPV lớn nhất.
Hai dự án này làm tăng của cải cổ đông là 28.500$ với
khoản chi đầu tư ban đầu là 32.500$.
Phân bổ đònh mức vốn
67
Chọn lựa theo PI
Dự án ICO IRR NPV PI
F 15.000$ 28% 21.000$ 2,40
B 5.000 25 6.500 2,30
C 5.000 37 5.500 2,10
D 7.500 20 5.000 1,67
G 17.500 19 7.500 1,43
Các dự án F, B, C, và D có bốn PI lớn nhất.
Bốn dự án này làm tăng của cải cổ đông là 38.000$ với
khoản chi đầu tư ban đầu là 32.500$.
Phân bổ đònh mức vốn
68
Tóm tắt kết quả so sánh
P.pháp Dự án được chấp nhận Giá trò gia tăng
PI F, B, C, và D 38.000$
NPV F và G 28.500$
IRR C, F, và E 27.000$
PI chỉ là tiêu chuẩn gián tiếp để đạt đến mục tiêu là

tổng NPV của các dự án được chấp nhận là cực đại
-> Tiêu chuẩn NPV vẫn là có tính then chốt.
Phân bổ đònh mức vốn
18
69
Kết Luận
Tiêu chuẩn tốt là tiêu chuẩn luôn dẫn đến quyết
đònh mà nhất quán với mục tiêu là “Tạo ra giá trò
tăng thêm cho công ty”
Rõ ràng, dựa vào những minh họa trước, ta thấy,
chỉ có tiêu chuẩn NPV (và đôi khi thoáng hơn -
tiêu chuẩn PI) là đáp ứng được với yêu cầu trên.
70
Xác Đònh Thời Điểm Đầu tư Tối ưu
Suất chiết khấu 25%
t 0 1 2 3 4 NPV
NCF -100 100 100 300 -200 $115.68
NCF -100 100 100 300 $179.64
NCF -100 100 100 $36.36
Kết luận: Nên chờ đến năm sau hãy đầu tư
71
Xác Đònh Thời Điểm Đầu tư Tối ưu
Giá trị thuần của gỗ khai thác được & NPV ở các thời điểm
khác nhau như sau:
9.411.915.420.328.8Thay đổi giá trị so
với năm trước (%)
109.410089.477.564.450Giá trị tương lai
thuần (ngàn đơla)
543210
Năm khai thác

67.968.367.26458.550NPV (ngàn đơla) –
10%
543210
72
Các dự án khơng đồng nhất về thời gian
Phương pháp dòng tiền thay thế:
671685685685685-1500A2
900900-1000A1
NPV (10%)43210Máy
464900900-1,000A’1
1,026900900-100900-1,000A1 + A’1
671685685685685-1,500A2
562900900-1,000A1
NPV
(10%)
43210Máy
19
73
Chu
ỗi tiền tệ thay thế đều hàng năm có thể được hiểu như là
chuỗi tiền tệ mà nếu được tiếp tục suốt vòng đời của một
tài sản, nó sẽ có NPV giống như tài sản đó.
),(
)(
)1(

)1()1(
)(
2
B

n
nrPVFA
BNPV
EA
r
EA
r
EA
r
EA
ANPV
=
+
++
+
+
+
=
Các dự án khơng đồng nhất về thời gian
Phương pháp chuỗi tiền tệ đều thay thế hàng năm - EA
2126714A2
3245622A1
EA (10%)NPV (10%)Thời gianMáy
74
Dự án có đời sống khác nhau, nhưng cùng quy mô đầu tư
t A B C
r = 10% r = 5% r = 10%
0 -9000 -9000
1 6000 3000 -6000
2 5000 3000 2050

3 4000 3000 2050
4 0 3000 2050
5 0 3000 2050
NPV $3,592 $3,988 $453
1. Nếu chỉ có 02 dự án A và B: Chọn B
2. Nếu có thêm C, chọn A, sau đó, đến năm thứ 1, đầu tư
tiếp vào C.
Các dự án khơng đồng nhất về thời gian