Báo cáo khoa học: "Xác định giá trị cổ phiếu và trái phiếu trên thị tr-ờng tài chính" ppt

Xác định giá trị cổ phiếu
v trái phiếu trên thị trờng ti chính


ThS. nguyễn quỳnh sang
Bộ môn Kinh tế Xây dựng - ĐH GTVT
Tóm tắt: Bi viết đề cập đến một số phơng pháp ớc định giá của cổ phiếu v trái phiếu
trên thị trờng ti chính.
Summary: The article submits some methods of estimating the value of shares and
government stocks in the financial market.

Đ

ầu t nói chung là hành động chủ
quan có cân nhắc của ngời đầu t
trong việc bỏ vốn vào mục tiêu kinh
doanh nào đó với hy vọng sẽ đa lại
hiệu quả cao trong tơng lai. Hay có thể nói
mục tiêu của đầu t là lợi nhuận tối đa. Để đạt
đợc mục đích của mình khi đầu t vào thị
trờng chứng khoán, một vấn đề quan trọng
đặt ra là phải ớc định đợc giá của chứng
khoán đó, nó cho phép ngời đầu t có thể so
sánh và đối chiếu với giá của chứng khoán
trên thị trờng để xem xét chứng khoán đang
đợc thị trờng đánh giá cao hay thấp, từ đó
có thể giúp ngời đầu t ra quyết định đầu t
đúng đắn.
1. Xác định giá trị cổ phiếu
Cổ phiếu là một chứng th xác nhận sự
góp vốn và quyền sở hữu phần vốn đã góp

của cổ đông vào doanh nghiệp do doanh
nghiệp phát hành và đợc chia lãi của phần
vốn đã góp theo quy định của doanh nghiệp,
đợc hởng các quyền do điều lệ của doanh
nghiệp cổ phần quy định.
Từ khái niệm trên cho thấy, Cổ phiếu có
một số đặc điểm là nó tồn tại dới dạng chứng
th, có mệnh giá, thời hạn hiệu lực của nó ít ra
là bằng thời gian tồn tại của doanh nghiệp ghi
trong điều lệ, ngời sở hữu cổ phiếu đó là cổ
đông
Mệnh giá của cổ phiếu là giá trị danh
nghĩa mà công ty cổ phần quy định cho một
cổ phiếu không liên quan gì đến giá thị trờng
của cổ phiếu, thờng dùng để tính toán giá trị
kế toán của cổ phiếu trong bảng cân đối kế
toán của công ty. Đơn vị của mệnh giá lớn hay
nhỏ là do luật chứng khoán hoặc do điều lệ
doanh nghiệp quy định, chẳng hạn nh ở Mỹ
từ 1 - 12 USD, Nhật 50 JPY, Thái 10 Baht, VN
10.000 VND.
1.1 Ước định giá cổ phiếu thờng
Trớc hết ta thấy cổ phiếu thờng có một
số đặc điểm chủ yếu sau:
- Không quy định tỷ suất cổ tức mà Cổ
đông đợc hởng. Việc chia lãi cho Cổ đông
thờng đợc thực hiện theo nguyên tắc lời ăn,
lỗ chịu.
- Chỉ đợc chia lãi sau khi doanh nghiệp
đã trả trái tức, cổ tức u đãi.

- Thời hạn của Cổ phiếu là vô hạn, nó
phụ thuộc vào thời hạn hoạt động của doanh
nghiệp.

31
- Cổ đông đợc hởng các quyền lợi nh:
Quyền bầu cử, quyền u tiên mua trớc,
quyền nhận cổ tức, quyền sở hữu tài sản
doanh nghiệp, quyền bán, chuyển nhợng,
trao đổi cổ phiếu trên thị trờng,
Việc ớc định giá cổ phiếu thờng cho
phép ngời đầu t có thể so sánh và đối chiếu
với giá cổ phiếu trên thị trờng để xem xét cổ
phiếu đang đợc thị trờng đánh giá cao hay
thấp, từ đó có thể giúp ngời đầu t có nên
quyết định đầu t hay không.
Có nhiều tác giả đã đa ra nhiều phơng
pháp ớc định giá cổ phiếu khác nhau. Theo
chúng tôi phơng pháp thông dụng nhất là
ớc định theo cổ tức dự tính.
Tức là Giá của cổ phiếu có thể coi là giá
trị hiện tại của các khoản thu đợc trong tơng
lai từ cổ phiếu, bao gồm các khoản lợi tức có
thể nhận đợc và khoản tiền có thể thu đợc
khi nhợng bán lại cổ phiếu. Với quan niệm
nh vậy thì giá cổ phiếu có thể ớc định theo
công thức sau:
++
+
+

+
=
)k1(
D
k1
D
p
2
s
2
s
1
0

+
n
s
n
n
s
n
)k1(
P
)k1(
D
+
+
+

hoặc

n
s
n
n
1t
t
s
t
0
)k1(
P
)k1(
D
P
+
+
+
=

=
(1.1)
trong đó:
P
0
- giá cổ phiếu thờng ớc tính;
D
n
- khoản cổ tức dự tính nhận đợc hàng
năm;

P
n
- giá cổ phiếu dự tính nhợng bán ở
cuối năm thứ n;
K
s
- tỷ lệ lãi suất hàng năm mà ngời đầu
t yêu cầu đạt đợc.
Vấn đề đặt ra ở đây là cần xác định một
tỷ lệ lãi suất hàng năm sao cho vừa có thể thu
lợi, vừa biến việc đầu t trở thành hiện thực.
Câu trả lời ở đây là tuỳ thuộc vào mục tiêu cụ
thể của nhà đầu t, có thể đặt mục tiêu lợi
nhuận cao là chính, có thể đặt mục tiêu an
toàn là chính.
Thông thờng việc đầu t vào cổ phiếu
đợc xem là việc đầu t dài hạn với hy vọng từ
đó thu đợc những khoản thu nhập ngày càng
lớn, cho nên đứng trên quan điểm đầu t dài
hạn, giá ớc định của cổ phiếu có thể ớc
định là tổng giá trị hiện tại của các khoản cổ
tức nhận đợc hàng năm trong tơng lai, đợc
xác định theo công thức sau:
()

=
+
=
n
1t

t
s
t
0
k1
D
P
(1.2)
Biểu thức trên đợc gọi là "Mô hình chiết
khấu cổ tức" hoặc "Mô hình định giá cổ
phiếu". Nh vậy nếu dựa vào công thức trên ta
thấy để ớc định giá cổ phiếu, cần phải ớc
tính số cổ tức nhận đợc hàng năm. Có thể
phân biệt thành 3 trờng hợp sau:
+ Thứ nhất, trờng hợp cổ tức tăng đều
đặn hng năm:
- Giả sử công ty trả cổ tức cho cổ đông
theo một tỷ lệ tăng đều đặn là g.
- D
0
là cổ tức đợc trả ở thời điểm đầu kỳ.
- D
1
là cổ tức nhận đợc ở năm thứ nhất,
thì D
1
= D
0
(1 + g).
- D

2
là cổ tức nhận đợc ở năm thứ 2, thì
D
2
= D
1
(1 + g) = D
0
(1 + g)
2
-
- D
n
là cổ tức nhận đợc ở năm thứ n, thì
D
n
= D
0
(1 + g)
n
Trong trờng hợp này giá của cổ phiếu
sẽ đợc ớc định nh sau:

32
++
+
+
+
+
+

=
)k1(
)g1(D
k1
)g1(D
P
2
s
2
0
s
0
0

+
n
s
n
0
)k1(
)g1(D
+
+

Biến đổi công thức trên ta có:

+
+
++








+
+
+
+
+
=
n

s
2
ss
00
k1
g1

k1
g1
k1
g1
DP

s0
0
k1
g1
D
P
+
+
=
n
s
2
s
k1
g1

k1

g1








+
+
++








+
+
+

Vế bên phải là tổng một cấp số nhân với
công bội
s
k1
g1
q

+
+
=
, số hạng đầu tiên là
s
1
k1
g1
a
+
+
=
. Ta có công thức tính tổng cấp số
nhân (S) nh sau:
q1
q1
.aS
n
1


=
; áp dụng vào
biểu thức trên, ta có:
s
n
s
s0
0
k1

g1
1
k1
g1
1
x
k1
g1
D
P
+
+









+
+

+
+
=


()

+
+


+
=
n
ss
00
k1
g1
1x
gk
g1

xDP

Khi n
và với k
s
> g thì
0
k1
g1
n
s









+
+
, ta có:
gk
g1
xDP
s
00

+

=
(1.3)
hoặc
gk
D
P
s
1
0

=
(1.4)
Biểu thức (1.4) đợc gọi là mô hình tăng
trởng ổn định Gordon.
+ Trờng hợp cổ tức hng năm không
thay đổi
(không tăng, không giảm)
Trong trờng hợp này g = 0, do đó giá
ớc định của cổ phiếu nh sau:
s
0
0
k
D
P =
(1.5)
+ Trờng hợp cổ tức tăng không đều đặn
Giả sử cổ phiếu của một công ty có mức
tăng trởng cổ tức T năm là g
1

(%) mỗi năm,
sau đó trong những năm tiếp theo mức tăng
trởng cổ tức ổn định ở mức g
2
(%) mỗi năm,
thì theo mô hình chiết khấu cổ tức, giá cổ
phiếu thờng của công ty có thể đợc xác
định theo công thức tổng quát sau:
()
()
()


=

=
+
+
+
+
+
+
=
T
1t
T
s
1t
1T
s

1T
t
s
t
0
k1
k1
D
k1
D
P

Theo công thức của mô hình tăng trởng
ổn định Gordon ta có:
()

=
+
+
+

=
+
T
1t
2s
1T
1T
s
1T

gk
D
k1
D
(1.6)
từ đó, ta có:
()()


+
+
+
=
+
2s
1T
t
s
t
s
t
0
gk
D
x
k1
1
k1
D
P

Ta có:
D
t
= D
0
(1 + g
1
)
t
;
D
T+1
= D
0
(1 + g)
T
.(1 + g
2
)
Do vậy:
(
)
()
()
()()


++
+

+
+
+
=
2s
2
T
10
t
s
t
s
t
10
0
gk
g1xg1D
x
k1
1
k1
g1D
P

(1.7)
1.2. Ước định giá cổ phiếu u đãi
Khác với cổ phiếu thờng cổ phiếu u đãi
có đặc điểm sau:

33

Cổ tức đợc quy định rõ trên cổ phiếu
hoặc là một số tiền nhất định hoặc là tỷ suất
cổ tức
Cổ tức u đãi đợc nhận trớc so với cổ
phiếu thờng nếu doanh nghiệp có lãi, nếu
doanh nghiệp bị lỗ hoặc lãi không đủ chia thì
cổ tức u đãi sẽ đợc tích luỹ lại để trả vào
năm sau.
Khi có chủ trơng hoàn vốn cho Cổ
đông thì Cổ đông u đãi sẽ đợc u tiên trớc
Khi doanh nghiệp bị giải thể thì sẽ hoàn
vốn cho cổ phiếu u đãi theo nguyên tắc
ngang giá, nếu đủ vốn hoàn trả.
Vì đa số các cổ phiếu u đãi cho phép
các cổ đông hởng một khoản cổ tức đều đặn.
Vì vậy giá của cổ phiếu u đãi có thể ớc định
theo công thức sau:
() ()
n
s
p
2
s
p
s
p
p
k1
D

k1
D
k1
D
P
+
++
+
+
+
=

Dựa vào công thức (1.5), khi cổ tức
không thay đổi hàng năm, ta có:
s
p
p
k
D
P =
(1.8)
trong đó:
P
p
- giá cổ phiếu u đãi;
D
p
- cổ tức u đãi hàng năm;
k
s

- tỷ suất sinh lời hàng năm mà
ngời đầu t yêu cầu.
2. Xác định giá trái phiếu
Trái phiếu là chứng th xác nhận một
khoản nợ của ngời phát hành ra nó, trong đó
cam kết sẽ trả khoản nợ kèm với tiền lãi trong
một thời hạn nhất định.
Có 2 loại trái phiếu: trái phiếu doanh
nghiệp và trái phiếu Chính phủ.
Trái phiếu doanh nghiệp là chứng th xác
nhận một khoản vay nợ của doanh nghiệp đối
với ngời cho doanh nghiệp vay trong một thời
hạn nhất định, doanh nghiệp sẽ trả lãi vay và
hoàn vốn trong hạn hoặc đến hạn vay quy
định trên trái phiếu đó.
Trái phiếu Chính phủ: Là chứng chỉ vay
nợ của Chính Phủ do Bộ tài chính phát hành
có thời hạn, mệnh giá và trái tức.
Đặc điểm cơ bản của trái phiếu là:

Mệnh giá: (còn gọi là giá trị danh nghĩa,
giá trị bề mặt của trái phiếu) là giá trị ghi trên
trái phiếu. Giá trị này là căn cứ để xác định số
lợi tức tiền vay và là số vốn gốc mà ngời phát
hành phải thanh toán khi đến hạn

Lãi suất danh nghĩa: Là lãi suất do
ngời phát hành công bố hoặc đợc ghi trên
bề mặt của trái phiếu, đợc xác định bằng tỷ
lệ phần trăm so với mệnh giá.

Thời hạn của trái phiếu: Là thời gian kể
từ ngày phát hành đến ngày ngời phát hành
hoàn trả tiền vốn gốc lần cuối.

Kỳ trả lãi: Là thời hạn mà ngời phát
hành trả lãi cho ngời sỏ hữu trái phiếu

Giá phát hnh: Là giá bán ra của trái
phiếu vào thời điểm phát hành. Tuỳ theo tình
hình trên thị trờng mà ngời phát hành đa
ra giá phát hành một cách thích hợp. Có thể
chia thành 3 trờng hợp sau:
- Giá phát hành bằng mệnh giá.
- Giá phát hành dới mệnh giá.
- Giá phát hành trên mệnh giá.
Ước định giá trái phiếu
Cũng nh cổ phiếu giá của trái phiếu là
giá trị hiện tại của các nguồn thu nhập trong
tơng lai của trái phiếu.
Nguồn thu nhập của trái phiếu, bao gồm
tiền lãi của trái phiếu và hoàn vốn theo mệnh
giá của trái phiếu.

34
Ngời đầu t vào trái phiếu sẽ nhận đợc
các khoản tiền lãi từ trái phiếu và đợc hoàn
trả vốn theo mệnh giá, do vậy giá trái phiếu
(có lãi suất cố định) có thể ớc định theo công
thức sau:

() ()()
n
t
n
t
2
t
t
t
k1
M
k1
L

k1
L
k1
L
P
+
+
+
++
+
+
+
=

hoặc
()()

n
t
n
1t
t
t
t
k1
M
k1
L
P
+
+
+
=

=
(2.1)
trong đó:
P
t
- giá ớc định của trái phiếu;
L - tiền lãi trái phiếu hàng năm;
M - mệnh giá của trái phiếu;
n - thời hạn trái phiếu;
k
t
- tỷ lệ chiết khấu của trái phiếu đợc
xác định theo lãi suất thị trờng hoặc

tỷ suất sinh lợi mà ngời đầu t yêu
cầu.
Mối quan tâm hàng đầu của các nhà đầu
t là lãi suất của trái phiếu. Có nhiều loại lãi
suất khác nhau có thể đo lờng đợc mức
sinh lợi của trái phiếu.
ở đây ta sẽ xem xét
một số loại lãi suất đối với loại trái phiếu có lãi
suất cố định.
Lãi suất danh nghĩa: Nh đã nêu ở mục
trên, là mức lãi suất mà ngời đầu t cam kết
sẽ trả cho ngời mua trái phiếu và đợc tính
theo tỷ lệ phần trăm với mệnh giá. Do vậy, nó
cha tính đến giá mua trái phiếu và tỷ lệ lạm
phát nên cha cho biết mức sinh lợi thực của
trái phiếu.
Lãi suất hon vốn: Là lãi suất mà với
mức lãi suất đó giá trị hiện tại của các khoản
tiền thu đợc trong tơng lai do việc đầu t
vào trái phiếu mang lại bằng với giá mua của
trái phiếu. Vấn đề khó khăn nhất đối với các
nhà đầu t cũng nh các nhà quản lý là xác
định đợc lãi suất hoàn vốn, vì nếu doanh
nghiệp dự kiến lãi suất này cao thì giá của trái
phiếu sẽ thấp, ngời đầu t có lợi nhng
doanh nghiệp lại bị thiệt. Có thể xác định lãi
suất hoàn vốn theo công thức sau:
() ()
n
t

n
2
t
2
t
1
t
k1
CF

k1
CF
k1
CF
P
+
++
+
+
+
=

hoặc
()

=
+
=
n
1t

t
t
t
t
k1
CF
P
(2.2)
trong đó:
P
t
- giá mua trái phiếu;
CF
t
- khoản tiền thu đợc ở năm thứ t;
n - số năm;
k
t
- lãi suất hoàn vốn.
Để xác định lãi suất hoàn vốn (k
t
), có thể
dùng phơng pháp thử hoặc nội suy nh khi
xác định suất thu lợi nội bộ IRR
Lãi suất hiện hnh: Là lãi suất của trái
phiếu tại thời điểm hiện hành, đợc xác định
nh sau:
H
L
k

h
=
trong đó: k
h
- lãi suất hiện hành;
L - tiền lãi trái phiếu hàng năm;
H - giá trái phiếu hiện hành.
Nếu giá trái phiếu hiện hành bằng mệnh
giá thì lãi suất hiện hành bằng lãi suất danh
nghĩa. Còn nếu giá trái phiếu hiện hành thấp
hơn mệnh giá thì lãi suất hiện hành sẽ thấp
hơn lãi suất danh nghĩa và ngợc lại.
Lãi suất đáo hạn: Là lãi suất hoàn vốn
trung bình của trái phiếu nếu trái phiếu đợc
mua tại thời điểm hiện tại và đợc giữ cho đến
ngày đáo hạn, có thể xác định theo công thức
sau:
() ()
+
+
++
+
+
+
=
n
d
2
d
d

t
k1
L

k1
L
k1
L
P

+
n
d
)k1(
M
+


35
hoặc
()()
n
d
n
1t
t
d
t
k1
M

k1
L
P
+
+
+
=

=
(2.3)
trong đó: P
t
- giá của trái phiếu;
L - tiền lãi của trái phiếu hàng năm;
M - mệnh giá của trái phiếu;
k
d
- lãi suất đáo hạn.
Để xác định đợc k
d
, có thể dùng phơng
pháp nội suy.
Tài liệu tham khảo
[1]. Nghị định 48/1998/NĐ - CP ngày 11/7/1998.
[2]. TS Vũ Công Ty, Th.S Đỗ Thị Phơng - Tài chính
doanh nghiệp thực hành - NXB Nông nghiệp.
[3]. PGS. NGƯT Đinh Xuân Trình, PTS Nguyễn Thị
Quy - Giáo trình thị trờng chứng khoán.
[4]. Th.S Nguyễn Quỳnh Sang - Tập bài giảng
môn Tài chính doanh nghiệp xây dựng giao

thông Ă





36