Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên sàn hose từ năm 2006 đến 2010

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM
KHOA TCDN




KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP



Đề tài:

CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC CÔNG TY
NIÊM YẾT TRÊN SÀN HOSE
TỪ NĂM 2006 ĐẾN 2010










Niên khóa 2009-2011
GVHD: TS. NGUYỄN THỊ HẢI LÝ
SVTH: TRẦN THỊ NGỌC ANH
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-2-

Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-i-
LỜI CẢM ƠN

Trước tiên, tôi xin chân thành cảm ơn Cô Nguyễn Thị Hải Lý đã tận tình chỉ
bảo, góp ý và động viên tôi trong suốt quá trình thực hiện luận văn tốt nghiệp này.
Tôi cũng chân thành cảm ơn cô Phạm Dương Phương Thảo đã giúp góp ý
cho luận văn của tôi được sâu sát và thực tế hơn.
Nhân đây, tôi cũng xin gửi lời cảm ơn đến Quý Thầy Cô, những người đã tận
tình truyền đạt ki
ến thức cho tôi trong hai năm học cao học vừa qua.
Tôi cũng xin gởi lời cảm ơn đến ban giám đốc và đồng nghiệp của tôi trong
công ty TNHH MTV Xử Lý Năng Lượng Sinh Học đã tạo mọi điều kiện giúp đỡ tôi
hoàn thành được luận văn tốt nghiệp này.
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-ii-

NHẬN XÉT CỦA CƠ QUAN THỰC TẬP

Công ty TNHH MTV Xử Lý Năng Lượng Sinh Học
Xác nhận: Chị Trần Thị Ngọc Anh
Đã thực tập tại công ty trong thời gian: Từ ngày 28/02/2011 – 16/05/2011
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................

....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................

Tp. Hồ Chí Minh, ngày …. Tháng… năm 2011


Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-iii-
NHẬN XÉT CỦA CỦA GIÁO VIÊN HƯỚNG DẪN

....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................
....................................................................................................................................

KẾT QUẢ CHẤM ĐIỂM CỦA GIÁO VIÊN:

Giáo viên chấm điểm thứ nhất :
Giáo viên chấm điểm thứ hai :

Tổng số điểm (bằng số) :



Tổng số điểm (bằng chữ)




Tp. Hồ Chí Minh, ngày………….tháng………….năm 2011


Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-iv-
MỤC LỤC
LỜI CẢM ƠN............................................................................................................ i
NHẬN XÉT CỦA CƠ QUAN THỰC TẬP ........................................................... ii
NHẬN XÉT CỦA CỦA GIÁO VIÊN HƯỚNG DẪN.......................................... iii
MỤC LỤC ........................................................................................................... iv
DANH SÁCH BẢNG BIỂU................................................................................... vii
DANH SÁCH HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ ...................................................................... viii
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT.................................................................................. ix
LỜI MỞ ĐẦU............................................................................................................x
1. SỰ CẦN THIẾT CỦA ĐỀ TÀI .........................................................................x
2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU............................................................................. xi

3. ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU.......................................................................... xi
4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU.................................................................... xi
5. PHẠM VI, HẠN CHẾ CỦA NGHIÊN CỨU.................................................. xi
6. NGUỒN DỮ LIỆU ......................................................................................... xii
7. KẾT CẤU ĐỀ TÀI.......................................................................................... xii
8. NHỮNG ĐIỂM MỚI CỦA ĐỀ TÀI............................................................... xii
CHƯƠNG 1: KHUNG LÝ THUYẾT VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC ...................1
1.1 TỔNG QUAN VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC.....................................................1
1.1.1 Khái niệm ...........................................................................................................1
1.1.2 Các chính sách chi trả cổ tức..............................................................................1
1.1.3 Các phương thức chi trả cổ tức ..........................................................................3
1.1.4 Đo lường chính sách cổ tức................................................................................5
1.1.5 Các mô hình chính sách cổ tức đã được nghiên cứu..........................................6
1.2 CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC C
ỦA
DOANH NGHIỆP..............................................................................................9
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-v-
1.2.1 Nhân tố vĩ mô .....................................................................................................9
1.2.2 Nhân tố vi mô...................................................................................................10
1.3 CHỨNG CỨ THỰC NGHIỆM VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC Ở CÁC THỊ
TRƯỜNG QUỐC TẾ.......................................................................................13
1.3.1 Anupam Mehta (2010), Sự tăng trưởng lợi nhuận là yếu tố quan trọng trong
việc thanh toán cổ tức của các doanh nghiệp UAE (các tiểu vương quốc Ả Rập
thống nhất)........................................................................................................13
1.3.2 David j. Denis & Igor Osobov (2008), khả năng chi trả cổ tức liên quan đến
quy mô doanh nghiệp, cơ hội tăng trưởng và l
ợi nhuận, lợi nhuận giữ lại so với
vốn cổ phần.......................................................................................................14
1.3.3 Kanwal Anil & Sujata Kapoor (2008), tính thanh khoản của các công ty trong

lĩnh vực công nghệ thông tin sẽ quyết định đến chính sách cổ tức..................14
1.3.4 Theo Nikolaos Eriotis, Dimitrios Vasiliou (2002), Hy Lạp, các công ty không
sẵn sàng thay đổi chính sách cổ tức thường xuyên ..........................................14
1.3.5 Glen, Karmokolias, Miller và Shah (1995), Tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty
phát triển thấp hơn các các công ty đang phát triển .........................................15
KẾT LUẬN CHƯƠNG I ..........................................................................................15
CHƯƠNG 2: THỰC NGHIỆM CHÍNH SÁCH CỔ T
ỨC CỦA CÁC CÔNG
TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN HOSE...............................................17
2.1 THỰC TRẠNG CHI TRẢ CỔ TỨC CỦA CÁC DOANH NGHIỆP TRONG
NHỮNG NĂM QUA (2006-2010) ..................................................................17
2.1.1 Số liệu cổ phiếu niêm yết tại sàn qua các năm.................................................17
2.1.2 Thực trạng chi trả cổ tức qua các năm .............................................................19
2.1.3 Tỷ lệ lợi nhuận chi trả cổ tức qua các năm của các doanh nghiệp...................22
2.1.4 Tỷ suất cổ tức qua các năm tại các doanh nghiệp ............................................24
2.2 PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ

TỨC CỦA DOANH NGHIỆP .........................................................................26
2.2.1 Nhân tố vĩ mô ...................................................................................................26
2.2.2 Nhân tố vi mô...................................................................................................30
2.2.3 Phân tích định lượng các nhân tố vĩ mô...........................................................36
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-vi-
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2..........................................................................................38
CHƯƠNG 3: KẾT LUẬN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ GIẢI PHÁP CHO
CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN HOSE HIỆN NAY...40
3.1 KẾT LUẬN VỀ KẾT QUẢ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC CÔNG TY
TRÊN SÀN HOSE ...........................................................................................40
3.1.1 Tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt có xu hướng giảm.......................................40
3.1.2 Tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt biến động ngược chiều với suất sinh lợi trên

tổng tài sản (ROA) ...........................................................................................41
3.2
ĐỀ XUẤT MỘT SỐ GIẢI PHÁP ÁP DỤNG CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CHO
CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN SÀN HOSE...............................42
3.2.1 Căn cứ vào tình hình tài chính của từng doanh nghiệp....................................43
3.2.2 Căn cứ pháp lý..................................................................................................44
3.2.3 Cơ hội đầu tư và phát triển của công ty............................................................45
3.2.4 Dựa vào suất sinh lợi trên tổng tài sản của doanh nghiệp................................45
3.2.5 Duy trì mức cổ tức ổn định hàng năm..............................................................46
3.2.6 Xác định tỷ lệ chi trả cổ tức bằng cổ phiếu phải hợp lý...................................46
3.2.7 Can thiệp vĩ mô của nhà nước..........................................................................47
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3..........................................................................................48
LỜI KẾT ...........................................................................................................50
PHỤ LỤC
TÀI LIỆU THAM KHẢO
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-vii-

DANH SÁCH BẢNG BIỂU
 
Bảng 2.1.1(1): Số công ty niêm yết trên sàn HOSE tới tháng 4 năm 2011 theo từng
ngành .........................................................................................................................18
Bảng 2.1.4 (1): Thống kê tỷ suất cổ tức của các công ty niêm yết trên sàn HOSE .24
Bảng 2.2.1(1): Thống kê chỉ số CPI trong cả nước từ năm 2006-2010 ...................26
Bảng 2.2.1 (2): Lãi suất bình quân liên ngân hàng qua các năm từ năm 2006-2010
...................................................................................................................................28
Bảng 2.2.1(3): Một số công ty chi trả cổ tức trên 15% năm 2009 và 2010 .............30
Bảng 2.2.2(1): Vốn hóa thị trường của các công ty niêm yết trên HOSE................31
Bảng 2.2.2(2): Thu nhậ
p trên mỗi cổ phần của các công ty niêm yết trên sàn HOSE

...................................................................................................................................32
Bảng 2.2.2(3): Tăng trưởng doanh thu qua các năm các công ty trên HOSE..........33
Bảng 2.2.2 (4): Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản của các CTNY trên HOSE..........35
Bảng 2.2.3(1): Hồi quy các biến ảnh hưởng đến chính sách cổ tức.........................36
Bảng 2.2.3(2): Đánh giá ảnh hưởng của ROA đến CSCT của DN qua các năm.....37
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-viii-
DANH SÁCH HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ
 
Biểu đồ 1.3 (1): Mối quan hệ giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và dòng tiền ở Ấn Độ giai
đoạn 2000-2006. (Anupam Mehta, 2010). ...................................13
Hình 2.1.1(1): Số công ty niêm yết mỗi năm trên sàn HOSE..................................17
Biểu đồ 2.1.1(1): Số công ty niêm yết trên sàn HOSE qua cá năm .........................18
Hình 2.1.2(1): Tình hình chi trả cổ tức của các công ty trên sàn HOSE..................19
Hình 2.1.2(2): Cơ cấu chi trả cổ tức của các công ty trên sàn HOSE qua các năm.20
Hình 2.1.2(3): Hình thức chi trả cổ tức của các công ty trên sàn HOSE .................21
Hình 2.1.2(4): Cơ cấu hình th
ức chi trả cổ tức của các công ty trên sàn HOSE......21
Hình 2.1.3(1): Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức của các công ty trên sàn HOSE...............23
Hình 2.1.3(2): Cơ cấu tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức tại HOSE qua các năm.................23
Hình 2.1.4(1): Tỷ suất cổ tức của các công ty niêm yết trên sàn HOSE .................25
Hình 2.1.4 (2): Cơ cấu tỷ suất cổ tức của các công ty niêm yết trên sàn HOSE. ....25
Biểu đồ 2.2.1(1): Chỉ số CPI qua các năm ...............................................................27

Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-ix-
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

BCTC Báo cáo tài chính
BCTN Báo cáo thường niên

BCB Bản cáo bạch
CN Công nghiệp
CNSH Công nghệ sinh học
CNTT Công nghệ thông tin
CTCP Công ty cổ phần
CTNY Công ty niêm yết
CSCT Chính sách cổ tức
DN Doanh nghiệp
DIV Cổ tức
EBIT Lợi nhuận trước thuế và lãi vay
EPS Thu nhập trên mỗi cổ phần
Growth Tăng trưởng trong doanh thu
HOSE Sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM
KCN Khu công nghiệp
NHTM Ngân hàng thương mại
PTDT Phát triển đô thị
ROA Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản
TB&DV Thiết bị và d
ịch vụ
TTGDCK Trung tâm giao dịch chứng khoán
UAE Các tiêu vương quốc Ả Rập Thống nhất
XNK Xuất nhập khẩu
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-x-
LỜI MỞ ĐẦU

1. SỰ CẦN THIẾT CỦA ĐỀ TÀI
Một trong những quyết định tài chính căn bản, quan trọng trong hoạt động tài
chính của doanh nghiệp đó là quyết định chi trả cổ tức. Khi đưa ra các quyết định
tài chính cho doanh nghiệp, những nhà quản lý luôn hướng đến mục tiêu tối đa hóa

giá trị doanh nghiệp.
Bên cạnh đó, cổ tức cũng luôn là mối quan tâm hàng đầu của cổ đông những
người đã đầu tư tại doanh nghiệp, cũng như những nhà đầu tư tương lai
trong việc họ quyết định lựa chọn nơi đầu tư. Chính sự lựa chọn đầu tư của các
nhà đầu tư sẽ là đòn bẩy hỗ trợ thúc đẩy sự phát triển của các doanh nghiệp.
Nhưng nếu chỉ xem xét 1 cách cô lập thì chính sách cổ tức có tác động thế
nào đến giá tr
ị doanh nghiệp? Một doanh nghiệp lựa chọn một chính sách cổ tức
dựa vào đâu? Có chính sách nào tối ưu cho tất cả các doanh nghiệp? Trên thực tế
các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam lựa chọn chính sách cổ tức nào? Những
chính sách cổ tức đó có nhất quán với mục tiêu tối đa hóa tài sản của cổ đông?
Trong giai đoạn khó khăn các công ty có thường cắt giảm cổ tức không?...
Ở Việ
t Nam hiện nay, các công ty niêm yết nói riêng và các công ty cổ phần
nói chung vẫn chưa hình dung rõ nét chính sách cổ tức là như thế nào và chưa nhận
thức đúng mức tầm quan trọng, mức độ ảnh hưởng của chính sách cổ tức tác động
lên giá trị doanh nghiệp. Việc chi trả cổ tức của các công ty còn mang nặng tính tự
phát, chưa có tính chiến lược dài hạn. Chính trong tình hình đó, chúng ta rất cần
thiết phải có những công trình nghiên cứu làm rõ về chính sách cổ tứ
c, cách thức
xây dựng chính sách cổ tức tối ưu, cũng như việc đánh giá tầm quan trọng của nó
đối với mỗi công ty.
Mặt khác, đứng dưới góc độ quản lý thì các vấn đề phát sinh trong việc chi
trả cổ tức của các công ty cũng đòi hỏi các cơ quan chức năng phải hiểu rõ bản chất
của những vấn đề đó để quản lý tốt và ban hành những văn b
ản pháp lý phù hợp.
Xuất phát từ những nhu cầu cấp thiết trên, tôi xin đi vào nghiên cứu “Chính sách
cổ tức của các công ty niêm yết sàn HOSE”.
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-xi-

2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
Mục tiêu nghiên cứu của luận văn là:
- Vận dụng lý thuyết đoạt giải Nobel kinh tế về chính sách cổ tức của M&M
để xem xét chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên sàn HOSE;
- Xem xét thực trạng chi trả cổ tức của các công ty niêm yết sàn HOSE trong
thời gian qua;
- Đánh giá các yếu tố tác động đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết
để tìm ra các nguyên nhân của việc lựa ch
ọn đó;
3. ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU
Đối tượng nghiên cứu là các công ty niêm yết sàn HOSE từ năm 2006 đến
cuối năm 2010.
Sở dĩ tôi giới hạn nghiên cứu chính sách cổ tức chỉ ở các công ty niêm yết
trên sàn HOSE là vì chỉ có các công ty này mới có các thông tin minh bạch về báo
cáo tài chính cũng như chính sách cổ tức trong thị trường bất cân xứng thông tin
như Việt Nam hiện nay. Hơn nữa, ta có thể thấy rằng các công ty niêm yết là những
công ty tiêu biể
u trong việc nhận thức được tầm quan trọng cũng như ảnh hưởng
của chính sách cổ tức đến giá trị doanh nghiệp.
4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
- Phương pháp thống kê nhằm tập hợp các số liệu và đánh giá thực trạng.
- Phương pháp mô tả nhằm đưa ra cái nhìn tổng quan về những chính sách cổ
tức đang được áp dụng tại các công ty niêm yết trên sàn HOSE.
- Phương pháp l
ịch sử nhằm so sánh, đối chiếu các thông tin trong quán khứ
để tìm hiểu nguyên nhân và có các kết luận phù hợp.
- Phương pháp định lượng: Thống kê, định lượng được các nhân tố ảnh hưởng
đến chính sách cổ tức của các công ty trong thời gian qua.
5. PHẠM VI, HẠN CHẾ CỦA NGHIÊN CỨU
Chỉ tổng hợp, quan sát, phân tích dựa trên các số liệu đã công bố trên các

phương tiện thông tin đại chúng mà không lập bảng câu hỏi để kh
ảo sát, đo lường
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-xii-
mức độ tác động của các yếu tố lên quyết định lựa chọn chính sách cổ tức của
doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE.
6. NGUỒN DỮ LIỆU
Số liệu sơ cấp: các số liệu chi trả cổ tức của các công ty niêm yết đã công bố
trong các Bản cáo bạch cũng như trong các Bản tin Chứng khoán của HOSE qua
các năm. Trong đó, số lượng công ty niêm yết được chốt tạ
i cuối tháng 4/2010:
tương ứng 285 công ty niêm yết trên sàn HOSE.
Số lượng các công ty được chọn lựa để phân tích và chạy hồi quy phải hoạt
động xuyên suốt từ năm 2006 tới nay thì đề tài mới có ý nghĩa. Do vậy tôi chỉ lấy số
liệu 100 công ty đã niêm yết trên thị trường chứng khoán từ năm 2006 để phân tích.
Và các công ty được chọn phải đảm bảo vẫn niêm yết trên sàn HOSE cho tới nay.
Số liệu thứ cấp: các th
ống kê về lạm phát, lãi suất của Tổng cục Thống kê,
Ngân hàng Nhà nước Việt Nam, các số liệu thống kê cổ tức cũng như các phân tích
về chính sách cổ tức của các tác giả, các chuyên gia trong và ngoài nước, và các
phân tích, tổng hợp số liệu về thị trường chứng khoán Việt Nam của các công ty
chứng khoán, quỹ đầu tư.
7. KẾT CẤU ĐỀ TÀI
Ngoài phần mở đầu và lời kết, luận vă
n được trình bày theo kết cấu sau:
- Chương 1: Khung lý thuyết về chính sách cổ tức
- Chương 2: Thực nghiệm chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên sàn
HOSE
- Chương 3: Kết luận chính sách cổ tức và giải pháp cho các công ty niêm yết
trên sàn hose hiện nay

8. NHỮNG ĐIỂM MỚI CỦA ĐỀ TÀI
- Tổng kết lại tình hình thực hiện, cách thức chi trả cổ tức, mức độ chi trả c
ổ
tức cho cổ đông của các công ty niêm yết trên sàn HOSE trong thời gian qua
(giai đoạn 2006-2010);
- Đưa ra những yếu tố thực tế và đánh giá mức độ ảnh hưởng của những yếu tố
đó lên việc lựa chọn CSCT của các công ty niêm yết trong thời gian qua;
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-1-
CHƯƠNG 1
KHUNG LÝ THUYẾT VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC

1.1 TỔNG QUAN VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC
1.1.1 Khái niệm
1.1.1.1 Cổ tức (Dividends)
Cổ tức là phần lợi nhuận sau thuế của công ty dành để chi trả cho các cổ
đông.
1.1.1.2 Chính sách cổ tức (Dividends policy)
Chính sách cổ tức là chính sách ấn định phân phối giữa lợi nhuận giữ lại tái
đầu tư và chi trả cổ tức cho cổ đông. Lợi nhuận giữ lại được cung cấp cho nhà
đầu
tư một nguồn tăng trưởng lợi nhuận tiềm năng tương lai thông qua tái đầu tư, trong
khi cổ tức cung cấp cho họ một phân phối hiện tại. Nó ấn định mức lợi nhuận sau
thuế của công ty sẽ được đem ra phân phối như thế nào, bao nhiêu phần trăm được
giữ lại để tái đầu tư, bao nhiêu dùng để chi trả cổ tức cho các cổ đông. Vì thế
, chính
sách cổ tức sẽ có ảnh hưởng đến số lượng vốn cổ phần trong cấu trúc vốn của doanh
nghiệp (thông qua lợi nhuận giữ lại) và chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp.
1.1.2 Các chính sách chi trả cổ tức
1.1.2.1 Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động

Chính sách này xác nhận rằng một doanh nghiệp nên giữ lại lợi nhuận khi
doanh nghiệp có các cơ hội đầu t
ư hứa hẹn các tỷ suất sinh lợi cao hơn tỷ suất sinh
lợi mong đợi mà các cổ đông đòi hỏi.
Ngoài ra, nguyên lý giữ lại thụ động cũng đề xuất là “các công ty tăng
trưởng” thường có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp hơn các công ty đang trong giai đoạn
sung mãn (bão hòa). Nói cách khác, chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động ngụ ý
việc chi trả cổ tức của doanh nghiệ
p là nên thay đổi từ năm này sang năm khác tùy
thuộc vào các cơ hội đầu tư có sẵn. Tuy nhiên, hầu hết các doanh nghiệp thường cố
gắng duy trì một mức cổ tức ổn định theo thời gian. Điều này không có nghĩa là các
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-2-
doanh nghiệp đã bỏ qua nguyên lý về chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động, mà bởi
vì cổ tức có thể được duy trì ổn định hằng năm theo hai cách:
‐ Thứ nhất, doanh nghiệp có thể giữ lại lợi nhuận với tỷ lệ khá cao trong
những năm có nhu cầu vốn cao. Nếu đơn vị tiếp tục tăng trưởng, các giám
đốc có thể tiếp tục thực hiện chiế
n lược này mà không nhất thiết phải giảm
cổ tức.
‐ Thứ hai, doanh nghiệp có thể đi vay vốn để đáp ứng nhu cầu đầu tư và do đó
tăng tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần một cách tạm thời để tránh phải giảm cổ tức.
Nếu doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tư tốt trong suốt một năm nào đó thì
chính sách vay nợ
sẽ thích hợp hơn so với cắt giảm cổ tức. Sau đó, trong
những năm tiếp theo, doanh nghiệp cần giữ lại lợi nhuận để đẩy tỷ số nợ trên
vốn cổ phần về lại mức thích hợp.
1.1.2.2 Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định
Hầu hết các doanh nghiệp và cổ đông đều thích chính sách cổ tức tương đối
ổn

định. Tính ổn định được đặc trưng bằng một sự miễn cưỡng trong việc giảm
lượng tiền mặt chi trả cổ tức từ kỳ này sang kỳ khác. Tương tự, những gia tăng
trong tỷ lệ cổ tức cũng thường bị trì hoãn cho đến khi các giám đốc tài chính công
bố rằng các khoản lợi nhuận trong tương lai đủ cao đến mức độ thỏa mãn cổ tức lớn
hơn. Như vậy, tỷ lệ cổ tức có khuynh hướng đi theo sau một gia tăng trong lợi
nhuận và đồng thời cũng thường trì hoãn lại trong một chừng mực nào đó.
1.1.2.3 Chính sách chi trả cổ tức khác
Ngoài chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động và cổ tức tiền mặt ổn định, các
doanh nghiệp còn có thể sử dụng một số các chính sách cổ tức khác như:
‐
Chính sách cổ tức có tỷ lệ chi trả không đổi: Nếu lợi nhuận của doanh nghiệp
thay đổi nhiều từ năm này sang năm khác thì cổ tức có thể dao động theo.
‐ Chính sách chi trả một cổ tức nhỏ hàng quý cộng với cổ tức thưởng thêm vào
cuối năm: chính sách này đặc biệt thích hợp cho những doanh nghiệp có lợi
nhuận hoặc nhu cầu tiền mặt biến động giữa năm này v
ới năm khác, hoặc cả
hai. Ngay cả khi doanh nghiệp có mức lợi nhuận thấp, các nhà đầu tư vẫn có
thể trông cậy vào một mức chi trả cổ tức đều đặn của họ; còn khi lợi nhuận
cao và không có nhu cầu sử dụng ngay nguồn tiền dôi ra này, các doanh
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-3-
nghiệp sẽ công bố một mức cổ tức thưởng cuối năm. Chính sách này giúp
ban điều hành có thể linh hoạt giữ lại lợi nhuận khi cần mà vẫn thỏa mãn
được nhu cầu của các nhà đầu tư là muốn nhận được một mức cổ tức “bảo
đảm”.
Như vậy, có rất nhiều chính sách cổ tức để doanh nghiệp lựa chọn sao cho
phù hợp với dòng tiền, lư
u lượng tiền tệ và nhu cầu đầu tư của đơn vị. Mặc dù được
xếp ưu tiên thấp hơn chính sách tài trợ và chính sách đầu tư, nhưng việc chọn chính
sách cổ tức cũng đòi hỏi được xem xét cản thận bởi vì nó ảnh hưởng trực tiếp đến

lợi ích của cổ đông và tới sự phát triển của công ty. Sau khi đã thống nhất chọn
được chính sách chi trả
cổ tức, việc tiếp theo mà Đại hội cổ đông cũng như các nhà
quản lý doanh nghiệp phải cân nhắc đó là: lựa chọn phương thức chi trả cổ tức.
1.1.3 Các phương thức chi trả cổ tức
1.1.3.1 Cổ tức trả bằng tiền mặt
Là việc chi trả bằng tiền mặt cho các cổ đông theo một tỷ lệ phần trăm trên
mệ
nh giá. Mệnh giá là giá trị được ấn định trong giấy chứng nhận cổ phiếu theo
điều lệ hoạt động của công ty.
Thông thường một công ty làm ăn có lãi sẽ chi trả cổ tức cho cổ đông dưới
dạng tiền mặt. Khoản tiền này được trích từ lợi nhuận của doanh nghiệp sau khi đã
trích lập các quỹ theo qui định của pháp luật doanh nghiệp, theo điều lệ của công ty
và gi
ữ lại một phần nhằm tái đầu tư phát triển sản xuất.
1.1.3.2 Cổ tức trả bằng cổ phiếu
Là chi trả thêm cổ phần thường cho các cổ đông đang nắm giữ cổ phần
thường. Trả cổ tức bằng cổ phiếu thực chất là nhằm giữ lại các khoản lợi nhuận,
thặng dư hoặc các khoản tiền củ
a các quỹ nhằm củng cố lượng tiền mặt hiện có
trong vốn của cổ đông cũng như của doanh nghiệp để thúc đẩy việc đầu tư, kinh
doanh sản xuất của doanh nghiệp. Không có sự thay đổi (tăng hay giảm) nào về vốn
cổ đông cũng như tài sản của công ty. Về cơ bản, số lượng cổ phiếu sẽ tăng lên và
làm cho tỷ lệ v
ốn cổ phần tăng lên nhưng tỷ lệ nắm giữ của các cổ đông cũ không
đổi.
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-4-
Như vậy, trả cổ tức bằng cổ phiếu và bằng tiền mặt là rất khác nhau. Trả cổ
tức bằng tiền mặt làm giảm tiền mặt, dẫn đến giảm tài sản và giảm lợi nhuận giữ lại,

do đó làm giảm vốn chủ sở hữu của cổ đông. Trong khi đó, trả cổ tức bằng cổ phiếu
chỉ liên quan đến việ
c chuyển tiền từ tài khoản lợi nhuận giữ lại sang tài khoản vốn
cổ phần thường của các cổ đông.
1.1.3.3 Trả cổ tức bằng tài sản
Doanh nghiệp trả cổ tức cho cổ đông bằng thành phẩm, hàng bán, bất động
sản hay cổ phiếu của công ty khác do doanh nghiệp sở hữu. Hình thức này rất ít xảy
ra trong thực tiễn.
1.1.3.4 Mua lại cổ ph
ần
Cổ phần mua lại được gọi là cổ phiếu quỹ. Việc mua lại này có thể thực hiện
bằng nhiều cách như:
- Chào mua với giá cố định (hay còn gọi là giá đệm, là một mức giá thường
cao hơn giá thị trường);
- Mua lại cổ phần ở thị trường tự do;
- Mua lại cổ phiếu theo hình thức đấu giá;
- Mua lại cổ phiếu m
ục tiêu, hay thương lượng riêng với những người
nắm giữ lượng lớn các cổ phần;…
Cổ tức tiền mặt thể hiện sự cam kết tiếp tục khoản này trong tương lai của
công ty, mua lại cổ phần được xem như là hoàn trả tiền một lần. Các công ty mua
lại cổ phần có thể do các nguyên nhân sau:
- Nhà quản trị xem xét ảnh hưởng của thuế vì mức thuế đánh trên lãi v
ốn thấp
hơn cổ tức và việc trì hoãn thuế đối với lãi vốn, mua lại cổ phần được lợi
thuế đáng kể so với cổ tức tiền mặt.
- Chi phí đại diện của dòng tiền cao. Những công ty có lượng tiền mặt dư thừa
nhưng không chắc chắn về khả năng tiếp tục tạo ra dòng tiền thặng dư này
trong tương lai, sẽ ch
ọn cách mua lại cổ phần thay vì chia cổ tức tiền mặt.

Hoặc thiết lập một mức cổ tức thấp đủ để duy trì trong những lúc hoạt động khó
khăn và sử dụng cách mua lại cổ phần để phân phối lượng tiền thặng dư.
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-5-
- Sử dụng như một biện pháp phát tín hiệu tích cực cho tài sản của cổ đông
rằng nhà quản trị dự kiến công ty có lợi nhuận và dòng tiền cao hơn trong
tương lai.
- Mua lại cổ phần cũng hữu ích khi công ty muốn thay đổi lớn về cấu trúc vốn,
muốn phân phối tiền mặt từ các sự kiện diễn ra một lần như việc bán một bộ
phận của công ty.
‐ Nhằm đáp ứng cho các hoạt động sáp nhập, mua lại công ty; các điều khoản
chuyển đổi của cổ phần ưu đãi và trái khoán; cũng như việc ngăn cản thao
túng.
‐ Thực hiện chương trình cổ phiếu thưởng cho nhân viên (ESOP)…. Đứng
dưới góc độ các cổ đông, việc công ty mua lại cổ phần sẽ làm tăng mức lợi
nhuận mỗi c
ổ phần cho số cổ phần còn lại và làm tăng giá cổ phần.
1.1.4 Đo lường chính sách cổ tức
1.1.4.1 Tỷ lệ lợi nhuận chi trả cổ tức
Tỷ lệ chi trả cổ tức phản ánh mức cổ tức mà cổ đông được hưởng chiếm tỷ
lệ bao nhiêu trong thu nhập trong kỳ do công ty tạo ra và được đo lường như sau:
Cổ tức mỗi cổ
phần
Tỷ lệ chi trả cổ tức =
Thu nhập mỗi cổ phần
Đây

là

một

trong

những

nhân

tố

quyết

định

đến

giá

thị

trường

của

cổ

phần.

1.1.4.2 Tỷ suất cổ tức
Tỷ suất cổ tức phản ánh tỷ số cổ tức của cổ phiếu so với giá thị trường và
được đo lường như sau:

Cổ tức mỗi cổ phần
Tỷ suất cổ tức =
Giá thị trường mỗi cổ phần
Thu nhập của nhà đầu tư gồm 2 phần cổ tức và chênh lệch giá do chuyển
nhượng cổ phần. Nếu tỷ suất cổ tức của một cổ phần thấp điều đó chưa hẳn đã xấu
bởi vì nhà đầu tư có thể chấp nhận tỷ lệ chi trả cổ tức thấp để dành phần lớn lợi
nhuận để tái đầ
u tư. Họ mong đợi một tăng trưởng nhanh trong cổ tức và hưởng
được sự chênh lệch lớn của giá cổ phần.

Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-6-
1.1.5 Các mô hình chính sách cổ tức đã được nghiên cứu
1.1.5.1 Chính sách cổ tức theo lý thuyết M&M
Theo Merton

Miller

và

Franco

Modigliani
(MM) cho rằng giá trị của
doanh nghiệp không chịu tác động của chính sách phân phối
mà

giá

trị

doanh
nghiệp

lại

tùy

thuộc

vào

các
quyế
t
định đầu
t
ư
.

Nhưng

kết

luận

này

của

MM

được

gắn

với

các

giả

định

của

một

thị

trường

vốn
hiệu quả và hoàn hảo
:

‐ Không có thuế
‐ Không có ch
i
phí giao dịch

‐ Không có chi phí phát hành
‐ Chính sách đầu
t
ư và tà
i
trợ
c
ố định
Hai

ông

còn

dựa

vào

lập

luận

hiệu

ứng

khách

hàng

đó

là

các

nhà

đầu

tư

ưa

thích chính

sách

cổ

tức

của

một

doanh

nghiệp

nào

đó

sẽ

không

có

tác động

trên

giá

trị cổ phần.

Khi

doanh

nghiệp

thay

đổi

chính

sách

cổ

tức

có

thể

mất

đi

một

số

cổ đông

bởi

lẽ

họ

sẽ

bán

cổ

phiếu

đang

sở

hữu

và

chuyển

sang

mua

cổ

phiếu

của

các doanh

nghiệp

khác

có

chính

sách

cổ

tức

hấp

dẫn

hơn.

Điều

này

lại

có

thể

đưa

đến sụt

giảm

tạm

thời

giá

cổ

phần

của

doanh

nghiệp.

Tuy

nhiên,

các

nhà

đầu

tư

khác thích

chính

sách

cổ

tức

mới

sẽ

cho

rằng

cổ

phần

của

doanh

nghiệp

bị

bán

dưới

giá và

sẽ

mua

thêm

cổ

phần.

Trong

thế

giới

MM,

các

giao

dịch

này

diễn

ra

ngay

tức khắc

và

không

có

tổn

phí

cho

nhà

đầu

tư,

kết

quả

là

giá

trị

của

cổ

phần

giữ

nguyên không

đổi.

1.1.5.2 Mô hình Myron Gordon (1963)
Myron Gordon (1963) cũng đã mở rộng mô hình của Walter, J.E. (1963),
Ông cho rằng Chính sách cổ tức có liên quan và ảnh hưởng đến giá trị doanh
nghiệp. Mô hình của ông được xây dựng dựa trên giả định như sau:
‐ Doanh nghiệp là doanh nghiệp 100% vốn cổ phần.
‐ Nguồn tài trợ bên ngoài là không có sẵn và không được sử dụng. Chỉ
có nguồn lợi nhuận giữ lại là đại diện cho các dự án tài trợ đầu tư.
‐ Suất sinh lợi mong đợi của doanh nghiệp ( r) là hằng số.
‐ Tỷ lệ lợi nhuận giữa (b) là hằng số, do đó tốc độ tăng trưởng của
doanh nghiệp g=b ¯ r cũng không đổi.

Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-7-
‐ Chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp (k) vẫn là hằng số, và nó lớn hơn tốc
độ tăng trưởng k > g
‐ Thuế doanh nghiệp không tồn tại.
‐ Theo Gordon (1963): “Giá trị thị trường của một cổ phần bằng giá trị của
dòng cổ tức trong tương lai”, do đó Gordon đã đưa ra cơ sở để xác định giá trị
vốn chủ sở hữu đơn giả
n như sau: VE = DIV/(r-g)
Trong đó:
‐ Điều kiện r > g
‐ DIV: Cổ tức dự kiến chi cho cổ đông đều hàng năm.
‐ r: tỷ suất sinh lợi mong muốn trên vốn cổ phần
‐ g: tỷ lệ tăng trưởng dự kiến ổn định hàng năm
Mô hình Gordon (1963) kết luận như sau:
‐ Khi tỷ lệ lợi nhuận của các dự án đầu tư của doanh nghiệp (r) l
ớn hơn tỷ lệ
lợi nhuận mong đợi (r>k) thì giá trị vốn cổ phần tăng khi tỷ lệ chi trả cổ tức giảm.
Do đó, doanh nghiệp tăng trưởng nên chi trả cổ tức thấp và nên giữ lại để tối
đa hóa lợi nhuận.
‐ Khi r = k, thì giá cổ phiếu vẫn không thay đổi và không ảnh hưởng bởi chi
trả cổ tức. Do đó, đối với doanh nghiệ
p ổn định, tốt nhất là không nên chi trả cổ
tức.
‐ Khi r<k, thi thì giá cổ phiếu tăng khi tỷ lệ chi trả cổ tức tăng. Do đó, để tối
ưu hóa giá trị vốn cổ phần thì nên chi trả cổ tức 100%.
1.1.5.3 Mô hình John Lintner (1956)
Theo John Lintner (1956) thì cổ tức phụ thuộc vào lợi nhuận bằng cách hồi
quy những biến động cổ tức so với biến động của lợ
i nhuận. Khả năng tăng lên

trong tỷ lệ cổ tức sẽ lớn nhất khi lợi nhuận hiện tại tăng lên, sự tăng lên trong tỷ
lệ cổ tức này sẽ giảm dần khi lợi nhuận của những năm trước đó tăng lên.
John Lintner (1956) diễn tả cổ tức của doanh nghiệp theo mô hình sau:
D(t) = c× r×EPS(t) + (1-c)× D(t-1)
Trong đó:
- D (t): Cổ tức trên mỗi cổ phiếu năm thứ t
- c: T
ốc độ điều chỉnh
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-8-
- r: Tỷ lệ chi trả mục tiêu
- EPS (t): Thu nhập trên mỗi cổ phiếu năm t
- D (t-1): Cổ tức trên mỗi cổ phiếu năm thứ (t-1)
Mô hình Lintner cho thấy rằng cổ tức hiện tại phụ thuộc vào lợi nhuận hiện
tại và một phần cổ tức trong năm trước đó. Tương tự như vậy cổ tức năm trước
lại phụ thuộc vào lợi nhuậ
n và cổ tức của năm trước đó nữa ….
John Lintner (1956) kết luận rằng: “Cổ tức phụ thuộc vào lợi nhuận bằng
cách hồi quy những biến động cổ tức so với biến động của lợi nhuận. Khả
năng tăng lên trong tỷ lệ cổ tức sẽ lớn nhất khi lợi nhuận hiện tại tăng lên, sự
tăng lên trong tỷ lệ
cổ tức này sẽ giảm dần khi lợi nhuận của những năm trước
đó tăng lên.”
1.1.5.4 Mô hình James E. Walter (1963)
Walter (1963) đã chỉ ra rằng lựa chọn chính sách cổ tức phù hợp luôn ảnh
hưởng đến giá trị doanh nghiệp. Walter (1963) đã nghiên cứu mối quan hệ có ý
nghĩa giữa suất sinh lợi nội bộ và chi phí sử dụng vốn trong việc xác định chính
sách cổ tức sẽ tối đa hóa s
ự giàu có của cổ đông.
Mô hình của Walter được dựa trên giả thuyết như sau:

‐ Các Doanh nghiệp tài trợ toàn bộ các dự án đầu tư
‐ Suất sinh lợi nội bộ ( r) và chi phí sử dụng vốn (Ke) vẫn là hằng số.
‐ Lợi nhuận của doanh nghiệp có thể được phân phối bởi việc tái đầu tư hoặc
chia cổ tức.
‐ Lợi nhuận và cổ tứ
c của doanh nghiệp không bao giờ thay đổi.
‐ Doanh nghiệp có hoạt động dài hoặc vô hạn.
‐ Mô hình được Walter xác định giá trị vốn chủ sở hữu như sau:


Trong đó:
- DIV: Cổ tức trên mỗi cổ phiếu.
- K: Chi phí sử dụng vốn.
- r: Suất sinh lợi nội bộ
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-9-
- E: Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu.
Walter (1963) đã cố gắng trình bày mối quan hệ giữa ảnh hưởng của chính
sách cổ tức đến giá trị vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp dưới các tình huống khác
nhau của một doanh nghiệp. Tuy nhiên, những lập luận được dựa trên giả thuyết
được đặt ra là không thực tế và vì vậy kết luận rút ra từ mô hình của Walter hầu như
không đúng
đối với các tình huống thực tế.
1.2 CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA
DOANH NGHIỆP
1.2.1 Nhân tố vĩ mô
1.2.1.1 Lạm phát
Trong

điều

kiện

nền

kinh

tế

có

lạm

phát,

vốn

tích

lũy

từ

khấu

hao

thường

không đủ

để

bù

đắp

cho

việc

thay

thế

tài

sản

của

một

doanh

nghiệp

khi

các

tài

sản

này

cũ kỹ,

lạc

hậu.

Khi

đó,

một

doanh

nghiệp

có

thể

buộc

phải

giữ

lại

một

tỷ

lệ

lợi

nhuận cao

hơn

để

duy

trì

năng

lực

hoạt

động

cho

tài

sản

của

mình.

Lạm

phát

cũng

có

một

tác

động

trên

nhu

cầu

vốn

luân

chuyển

của

doanh

nghiệp. Trong

môi

trường

giá

cả

tăng,

số

tiền

thực

tế

đầu

tư

vào

kho

hàng và

các

khoản phải

thu

có
c
hiều

hướng

tăng

để

hỗ

trợ

cho

cùng

một

khối

lượng

hiện

vật

kinh doanh.

Mặt

khác

do

giá

cả

tăng,

số

tiền

của

các

tài

khoản

phải

trả

cũng

đòi hỏi

một

khoản

chi

tiền

mặt

lớn;

giá

cả

tăng

cho

nên

số

dư

tiền

mặt

giao

dịch
thường

cũng

phải

tăng.

Như

vậy,

lạm

phát có

thể

buộc

một

doanh

nghiệp

giữ

lại
lợi

nhuận

nhiều

hơn

để

duy

trì

vị

thế

vốn

luân

chuyển

giống

như

trước

khi

có

lạm
phát.

1.2.1.2 Lãi suất ngân hàng
Lãi suất ngân hàng cũng ảnh hưởng đến việc chi trả cổ tức của công ty, các

công ty thường có xu hướng trả cổ tức cao hơn lãi suất ngân hàng.
1.2.1.3 Thị trường vốn
Doanh

nghiệp

lớn,

có

uy

tín,

dễ

dàng

tiếp

cận

với

thị

trường

tín

dụng

và

các

nguồn vốn

khác

thì

càng

có

nhiều

khả

năng

chi

trả

cổ

tức

bởi

khả

năng

thanh

khoản

linh hoạt

và

tận

dụng

các

cơ

hội

đầu

tư

và

tài

chính

bất

thường.

Ngược

lại,

đối

với

các doanh

nghiệp

nhỏ,

chỉ

có

vốn

cổ phần

được

kiểm

soát

chặt

chẽ

và

ít

Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-10-
giao

dịch thường

xuyên,

khó

tiếp

cận

vốn

bên

ngoài

thì khi

có

cơ

hội

đầu

tư

mới

thuận lợi,

thường

việc

chi

trả

cổ

tức

không

nhất

quán

với

mục

tiêu

tối

đa

hóa

giá

trị
doanh nghiệp.

1.2.1.4 Hạn chế pháp lý
Hầu

hết

các

quốc

gia

đều

có

luật

để

điều

tiết

việc

chi

trả

cổ

tức

của

những

doanh nghiệp

đã

đăng

ký

hoạt

động

kinh

doanh

ở

nước

đó.

Về

cơ

bản

luật

này

quy

định:

‐
Không

thể

dùng

vốn

của

công

ty

để

chi

trả

cổ

tức

còn

gọi

là

“
Hạn

chế

suy

yếu vốn
”.

Ở

một

số

các

quốc

gia,

vốn

được

định

nghĩa

chỉ

bao

gồm

mệnh

giá

của cổ

phần

thường,

trong

khi

ở

một

số

các

quốc

gia

khác,

vốn

được

định

nghĩa rộng

hơn,

bao

gồm

cả

phần

vốn

góp

vượt

quá

tài

khoản

mệnh

giá.

‐
Cổ

tức

phải

được

chi

trả

từ

lợi

nhuận

ròng

lũy

kế

đến

thời

hiện

hành

được

gọi là

“
Hạn

chế

lợi

nhuận

ròng
”.

Hạn

chế

này

đòi

hỏi

một

công

ty

phải

có

phát sinh

lợi

nhuận

trước

khi

được

phép

chi

trả

cổ

tức

tiền

mặt.

Điều

này

nhằm ngăn

cản

các

chủ

sở

hữu

rút

lại

vốn

đầu

tư

ban

đầu

và

làm

suy

yếu

vị

thế

an toàn

của

các

chủ

nợ.

‐
Không

thể

chi

trả

cổ

tức

khi

công

ty

mất

khả

năng

thanh

toán

được

gọi

là

“Hạn chế

mất

khả

năng

thanh

toán”

.

Theo

quy

định

này,

một

công

ty

mất

khả

năng thanh

toán

có

thể

không

chi

trả

cổ

tức

tiền

mặt.

Công

ty

mất

khả

năng

thanh toán

nghĩa

là

nợ

đang

nhiều

hơn

tài

sản,

việc

tiếp

tục

chi

trả

cổ

tức

sẽ

dẫn

tới cản

trở

các

trái

quyền

ưu

tiên

của

các

chủ

nợ

đối

với

tài

sản

của

công

ty.

1.2.2 Nhân tố vi mô
1.2.2.1 Ảnh hưởng của thuế
Tùy theo mỗi quốc gia mà có sự khác biệt hay không giữa thuế suất đánh
trên thu nhập cổ tức và thu nhập lãi vốn. Nhưng thuế suất biên tế đánh trên thu
nhập lãi vốn thường thấp hơn thuế suất biên tế đánh trên thu nhập cổ tức, là biện
pháp để chính phủ khuyến khích các công ty giữ mức cổ tức thấp để các cổ đông
có thể nhận được một phần lớn h
ơn tỷ suất sinh lợi trước thuế dưới hình thức lãi
Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE (2006-2010)
-11-
vốn.
1.2.2.2 Ưu tiên của cổ đông
Một công ty được kiểm soát chặt chẽ với tương đối ít cổ đông thì ban điều
hành có thể ấn định mức cổ tức theo ưu tiên của các cổ đông. Một số cổ đông giàu
có thích chính sách giữ lại lợi nhuận để hưởng lãi vốn, trong khi các cổ đông khác
có khung thuế biên tế thấp hơn coi cổ tức như nguồn thu nh
ập thường xuyên, thích
tỷ lệ cổ tức cao hơn. Các công ty có số lượng cổ đông lớn, rộng rãi thì không thể
tính đến các ưu tiên của cổ đông khi quyết định chi trả cổ tức mà chỉ có thể xem
xét các yếu tố cơ hội đầu tư, nhu cầu dòng tiền, tiếp cận thị trường tài chính và các
yếu tố liên quan khác. Các cổ đông nào thấy chính sách cổ này không thể chấp
nhận được có th
ể bán cổ phần của mình và mua cổ phần ở một công ty khác hấp
dẫn hơn đối với họ. Các ưu tiên cả cổ đông hay “Hiệu ứng khách hàng” cho thấy
các nhà đầu tư sẽ lựa chọn các công ty có chính sách cổ tức phù hợp với mục tiêu
của mình.

Với sự tồn tại của hiệu ứng nhóm khách hàng, chính sách cổ tức không ảnh
hưởng đến giá trị doanh nghiệp trừ khi có sự
khác biệt trong tổng nhu cầu đối với
một chính sách nào đó với “tổng cung”. Và lập luận này cũng cho rằng, trong dài
hạn sẽ có đủ nhà đầu tư trong mỗi nhóm cổ tức để công ty được định giá đúng, mặc
cho chính sách cổ tức của họ như thế nào.
1.2.2.3 Bảo vệ chống loãng giá
Nếu một doanh nghiệp chấp nhận chính sách sử dụng phần lớn lợi nhuận
của mình để chi trả cổ tức, thì khi có các dự án tiềm năng sinh lời doanh nghiệp có
thể cần phải bán cổ phần mới nhằm huy động thêm vốn đầu tư cho dự án. Nếu các
nhà đầu tư hiện hữu của doanh nghiệp không mua hay không thể mua một tỷ lệ cân
xứng cổ phần mới phát hành, quyền lợi chủ sở hữu theo phần trăm của họ trong
doanh nghiệp sẽ b
ị giảm xuống (bị loãng). Do đó, một vài doanh nghiệp chọn cách
giữ lại lợi nhuận nhiều hơn và chi trả cổ tức thấp hơn để tránh rủi ro loãng giá.
Tuy nhiên, có nhiều cách khác thay cho cách giữ lại lợi nhuận cao, chẳng
hạn như huy động vốn từ bên ngoài qua hình thức nợ. Nhưng nếu sử dụng cách
này thì doanh nghiệp phải lưu ý vì nó làm tăng rủi ro tài chính của đơn vị, tăng chi
phí sử
dụng vốn cổ phần và ở một thời điểm nào đó sẽ làm giảm giá cổ phần. Mặt