Những xu hướng IPO ở Việt nam

B ÀI THU HOẠCH LỚP CƠ BẢN
CHỦ ĐỀ: NHỮNG XU HƯỚNG IPO Ở VIỆT NAM
Với bất kỳ doanh nghiệp nào, IPO cũng được coi là thử thách đầu tiên và
quan trọng nhất đối với hàng loạt khía cạnh vận hành. IPO (chữ viết tắt của
cụm từ tiếng Anh Initial Public Offering) có nghĩa là phát hành cổ phiếu ra
công chúng lần đầu). Theo thông lệ tài chính trong kinh doanh, việc phát
hành này có nghĩa là một doanh nghiệp lần đầu tiên huy động vốn từ công
chúng rộng rãi bằng cách phát hành các cổ phiếu phổ thông, nghĩa là cổ phiếu
ghi nhận quyền sở hữu đúng nghĩa và người nắm giữ có quyền biểu quyết
tương ứng trong các kỳ họp Đại hội đồng Cổ đông thường niên hay bất
thường. Một phần của IPO có thể là chuyển nhượng cổ phần của cổ đông hiện
hữu.
Như vậy, IPO với mỗi doanh nghiệp chỉ có một lần duy nhất, và sau khi
đã IPO thì các lần tiếp theo sẽ được gọi là phát hành cổ phiếu trên thị trường
thứ cấp. IPO có ý nghĩa rất quan trọng với doanh nghiệp và được xem là thử
thách đầu tiên của doanh nghiệp vì trước khi được phép huy động vốn rộng
rãi doanh nghiệp phải đảm bảo hàng loạt các điều kiện phát hành ngặt nghèo
và qui chế báo cáo thông tin rất nghiêm khắc.
IPO hoàn toàn khác với việc một cổ đông hiện hữu bán lượng cổ phần
đang nắm giữ; hành vi sau này gọi là Chào bán Cổ phần (Offer for Sale).
Về mặt thủ tục, tiến trình IPO thường liên quan tới một hay một số công
ty tài chính đặc biệt gọi là Ngân hàng đầu tư, ở Việt Nam vẫn gọi là các Công
ty chứng khoán. Những trung gian tài chính này làm nhiệm vụ cung cấp dịch
vụ và bảo lãnh phát hành. Công ty tiến hành bán cổ phần bằng IPO được gọi
1
là "Nhà phát hành." Những vụ bảo lãnh phát hành lớn thường do một nhóm
các ngân hàng đầu tư hợp thành một xanh-đi-ca (syndicate) để phân chia công
việc và rủi ro. Trong số này có một tổ chức đứng ra làm Nhà bảo lãnh chính,
và chiếm hết phần lớn phí bảo lãnh phát hành. Trên thế giới, mức phí này có
thể lên tới 8% của tổng số tiền cổ phần bán được và kèm theo nhiều điều
khoản khác.

Việc chào bán cổ phần ra công chúng rộng rãi lần đầu tiên có nhiều cách
thức tiến hành. Các dạng có thể là: (1) Đấu giá kiểu Hà-Lan; (2) Bảo lãnh
cam kết; (3) Dịch vụ với trách nhiệm cao nhất; (4) Mua buôn để chào bán lại;
và (5) Tự phát hành.
Do lượng thủ tục pháp lý và chế tài khá chặt chẽ và rắc rối, mỗi vụ IPO
thường cần một vài công ty luật hỗ trợ. IPO có thể bao gồm một phần trong
đó việc cổ đông hiện tại chuyển nhượng quyền sở hữu với số cổ phiếu hiện tại
theo cách ta goi là giao dịch thứ cấp, mặc dù vai trò được nhấn mạnh chủ yếu
của IPO là phát hành mới và lần đầu ra công chúng để huy động một lượng
vốn góp đáng kể. Tuy nhiên, theo thông lệ thế giới cả luật pháp chứng khoán
lẫn qui ước của các công ty bảo lãnh phát hành đều hạn chế chức năng chuyển
nhượng lượng cổ phần hiện hành theo phương thức giao dịch thứ cấp.
IPO thường được bán cho các nhà đầu tư tổ chức, với qui mô lớn và
cũng dành ra một tỷ lệ nhỏ cổ phần bán cho các khách hàng cá nhân quan
trọng do công ty bảo lãnh đứng ra dàn xếp. Ở các thị trường đã phát triển, nhà
phát hành thường thả lỏng một điều khoản cho phép nhà bão lãnh có thể tự ý
tăng qui mô phát hành IPO lên tới 15% so với dự kiến theo kế hoạch đã thống
nhất để linh hoạt phản ứng trước nhu cầu thị trường, gọi là phương án
greenshoe. Greenshoe là điều khoản được nhất trí thực thi khi nhu cầu thị
trường tăng quá cao, đẩy giá lên, thì việc phát hành thêm tối đa 15% giúp
2
bình ổn giá. Đôi lúc nhà phát hành không đồng ý vì họ không có kế hoạch sử
dụng số tiền do tăng thêm lượng cổ phần bán ra.
Trong quá trình tiến hành IPO, dù là bằng cách bán cổ phiếu phát hành
mới hay bán cổ phiếu của các cổ đông hiện hữu, điều quan trọng đối với
doanh nghiệp là xác định mức giá phát hành Nhiều nghiên cứu nghiêm túc
bằng lý thuyết thực chứng trên thế giới cho thấy rằng ở phạm vi rất rộng,
thường giá cổ phần bán qua IPO được định giá dưới mức thị trường. Hiệu ứng
dưới giá này nhằm tạo ra sức hấp dẫn cho các cổ phiếu giao dịch thứ cấp sau
IPO, tạo ra thanh khoản tốt về lâu dài cho công ty.

Sau giai đoạn IPO ồn ào, giao dịch cổ phiếu thứ cấp đi vào giai đoạn
"dấu lặng." Theo qui định nhiều thị trường các công ty bảo lãnh và những
người có liên quan mật thiết tới vận hành kinh doanh của doanh nghiệp bị
cấm đưa ra các dự báo về doanh thu và lợi nhuận tương lai trong "giai đoạn
dấu lặng." Trước kia, Ủy ban Giao dịch chứng khoán Mỹ áp dụng giai đoạn
dấu lặng 25 ngày kể từ ngày IPO, nhưng tới năm 2002 đã tăng lên 40 ngày,
nhằm tránh việc các đối tác có thông tin lũng đoạn và gây ảnh hưởng thiên
lệch tới thị trường bằng thông tin.
Sau giai đoạn này, công ty bảo lãnh chính sẽ tiến hành công bố các
nghiên cứu liên quan tới cổ phiếu của công ty IPO.
Như đã đề cập ở trên, trong các đợt IPO, điều quan trọng đối với doanh
nghiệp là xác định mức giá phát hành. Về nguyên tắc, công ty và các cổ đông
hiện hữu sẽ muốn một mức giá cao – giá càng cao hàm ý lượng tiền thu được
càng lớn tính trên một số lượng cổ phiêu chào bán nhất định. Mặt khác,
những người mua tiềm năng lại mong muốn giá càng thấp càng tốt.
Ở Việt Nam, giá phát hành được xác định thông qua một quá trình đấu
giá, trong đó một mức giá khởi điểm sẽ được công bố và các nhà đầu tư được
3
yêu cầu đặt giá chào mua. Thông thường nhưng không có nghĩa là luôn luôn,
mức giá phát hành được thiết lập là một khoảng giá thành công thấp nhất và
cao nhất. Một trong những bước quan trọng ảnh hưởng tới sự thành công của
IPO là việc thực hiện giới thiệu ra công chúng đúng thời điểm. Mục tiêu của
giới thiệu công chúng không đơn giản chỉ là giới thiệu về công ty và các
thông tin phát hành, mà là nhằm tạo ra một sân chơi công bằng cho các nhà
đầu tư bằng cách đảm bảo rằng ai cũng có được thông tin như nhau.
Nhiều cuộc IPOs có số lượng đăng ký quá lớn, nghĩa là các nhà đầu tư
mong muốn mua nhiều hơn số cổ phiếu chào bán. Nhưng cũng có khi cầu lại
thấp do những quan ngại về triển vọng công ty, hoặc nhiều khi là do sự sụt
giảm trên các thị trường niêm yết. Do vậy, điều quan trọng là thời điểm phát
hành. Đôi khi chúng ta sẽ thấy những thành công nhờ may mắn chứ không

phải bản chất.
Thị trường vốn Việt Nam mới phát triển trong vài năm trở lại đây nhưng
đã thu hút được sự quan tâm ngày càng nhiều của các nhà đầu tư. Những phân
tích thị trường cũng phát triển cùng với sự phát triển của thị trường. Tuy
vậy, theo quan sát trên thị trường, hầu hết các nghiên cứu dành cho các nhà
đầu tư đều tập trung vào thị trường niêm yết và có rất ít liên quan tới thị
trường IPOs.
Một nghiên cứu về thị trường IPO do vậy là cần thiết cho các nhà đầu tư
nhằm giúp họ có những ý tưởng cơ bản về những gì đang diễn ra tại thị
trường này và những gì họ cần quan tâm khi tham gia thị trường.
Việc xác định giá các IPO trở thành đặc biệt quan trọng vào thời điểm
các tên tuổi lớn xuất hiện trên thị trường trong thời gian tới.
4
Những xu hướng
Để có được IPO thành công, những người tham gia thị trường IPOs nên
là những nhà đầu tư dài hạn. Cách tiếp cận thông thường sẽ là các nhà đầu tư
bỏ tiền ra ngày hôm nay với kỳ vọng rằng công ty sẽ phát triển và niêm yết
trong tương lai, và khi đó giá trị mà nhà đầu tư nắm giữ sẽ được tối đa hóa
nhờ tính thanh khoản và giá trị công ty gia tăng. Tất nhiên, các nhà đầu tư
hoàn toàn có quyền lựa chọn mua hay bán cổ phiếu tại bất cứ thời điểm nào
mà lợi ích được tối đa hóa.
Song tại thị trường IPOs Việt Nam, có thể nhìn thấy một kịch
bản khác. Thực tế cho thấy rằng hầu hết các nhà đầu tư đều coi IPOs là những
cơ hội tốt để kiếm tiền đơn giản bằng cách đoán giá và đợi kết quả. Điều này
có thể được chứng minh bằng một thực tế là ngay sau khi các kết quả đấu giá
được thông báo, những nhà đầu tư thành công chào bán cổ phiếu với những
mức giá chỉ cao hơn một chút, thậm chí thấp hơn mức giá đấu thành công
bình quân trên các trang web không chính thức dành cho những giao
dịch được gọi là OTC. Xét ở một mức độ nào đó, điều này thể hiện tiềm năng
của thị trường hậu IPO. Nhưng, nó cũng cho thấy một thực tế là có quá nhiều

nhà đầu tư đăng ký đấu giá mà không hề có ý định đầu tư. Mục tiêu chớp cơ
hội của những người này làm tăng cầu nhưng điều đó sẽ chẳng thể nói lên câu
chuyện thật về IPO.
Một điểm lưu ý khác trên thị trường IPO là khả năng xuất hiện những nỗ
lực làm giá. Đâu đó vẫn có thể nhìn thấy người ta đặt những mức giá “trên
trời”. Vậy đâu là động cơ? Đồng ý rằng con người đôi lúc có những kỳ vọng
thái quá về một điều gì đó có thể xảy đến, nhưng những mức giá gấp hàng
trăm, hàng nghìn lần mệnh giá đã làm cho công chúng không khỏi băn khoăn
5