Thực trạng bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (1.34 MB, 135 trang )
MỤC LỤC
Phần dẩn luận ..........................................................................................................
1. Lý do chọn đề tài. ...........................................................................................
2. Đối tượng nghiên cứu. ....................................................................................
3. Phạm vi nghiên cứu. .......................................................................................
4. Phương pháp nghiên cứu. ...............................................................................
Chương 1
CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN
1.1 Khái niêm ................................................................................................... 1
1.1.1 Bất cân thông tin là gì .......................................................................... 1
1.1.2 Bất cân xứng thông tin và thị trường hiệu quả. ..................................... 1
1.1.2.1 Thị trường hiệu quả là gì .............................................................. 2
1.1.2.2 Các giả thiết của thị trường hiệu quả ............................................ 2
1.1.2.3 Các dạng của thi trường hiệu quả ................................................. 3
1.1.3 Ý nghĩa của việc đánh giá tình trạng bất cân xứng thông tin. ................ 4
1.1.3.1 Sự tác động của bất cân xứng thông tin đến thị trường chứng
khoán ...................................................................................................... 4
1.1.3.2 Ý nghĩa đánh giá bất cân xứng thông tin. .................................. 5
1.2 Nội dung phân tích ..................................................................................... 5
1.2.1 Nguyên nhân của tình trạng bất cân xứng thông tin ............................. 5
1.2.2 Bất cân xứng thông tin và định giá tài sản ............................................ 6
1.2.3 Bất cân xứng thông tin và chính sách cổ tức ......................................... 7
1.2.4 Bất cân xứng thông tin và cầu trúc vốn ................................................ 8
Chương 2
THỰC TRẠNG BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
2.1 Thực trạng bất cân xứng thông tin và tác động đến TTCKVN ....................10
2.1.1 Thực trạng bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán Việt
Nam .............................................................................................................10
2.1.2 Kiểm định mức độ hiệu quả thông tin của thị trường chứng khoán Viêt
Nam .............................................................................................................13
2.1.2.1 Thị trường chứng khoán Việt Nam so với thế giới ......................13
2.1.2.2 Đặc điểm của thị trường mới nổi .................................................13
2.1.2.3 Kiểm định tính hiệu quả thông tin của thị trường chứng khoán
Việt Nam ................................................................................................14
Tỷ suất sinh lợi phân phối không chuẩn..................................14
Hệ số tương quan tỷ suất sinh lợi giữa các chứng khoán có xu
hướng dương và giá trị cao ....................................................22
Dãy tỷ suất sinh lợi của chứng khoán có tính tự tượng quan
cao .........................................................................................26
Kiểm định quy tắc giao dịch ...................................................31
2.1.2 Các nhân tố tác động đến bất cân xứng thông tin ...............................36
2.1.2.1 Lý thuyết dòng tiền tự do của cổ tức. ...........................................37
2.1.2.2 Lý thuyết kiểm soát công ty.........................................................37
2.1.2.3 Lý thuyết phát tín hiệu thông tin. .................................................38
2.2 Hành lang pháp lý về minh bạch thông tin ...................................................39
2.2.1 Về yêu cầu thực hiện công bố thông tin. ...............................................40
2.2.2 Về phương tiện và hình thức công bố thông tin ....................................40
2.2.3 Về bảo quản và lưu giữ thông tin .........................................................41
2.2.4 Về đối tượng công bố thông tin ............................................................41
Chương 3
CÁC GIẢI PHÁP GIẢM THẤP TÌNH TRẠNG BẤT CÂN
XỨNG THÔNG TIN
3.1 Lợi ích của việc minh bạch hóa thông tin. ...................................................43
3.2 Nội dung công bố thông tin .........................................................................44
3.3 Góc độ quản lý vĩ mô của Nhà nước ............................................................45
3.4 Thành lập ngay tổ chức định mức tín nhiệm ................................................46
3.4.1 Sự cần thiết phải thành lập tổ chức định mức tín nhiệm.......................46
3.4.2 Những lợi ích mà tổ chức định mức tín nhiệm đem lại ........................47
3.5 Phối hợp các cơ quan truyền thông ..............................................................48
3.6 Xây dựng cơ chế giám sát thông tin .............................................................48
3.7 Học hỏi kinh nghiệm quốc tế .......................................................................49
Kết luận: ................................................................................................................50
Tài liệu tham khảo: ...............................................................................................51
Phụ lục .................................................................................................................79
1. KIỂM ĐỊNH TÍNH TỰ TƯƠNG QUAN CỦA TỶ SUẤT SINH LỢI CÁC CỔ
PHIẾU .................................................................................................................. 54
2. KIỂM ĐỊNH TÍNH TỰ TƯƠNG QUAN CỦA TỶ SUẤT SINH LỢI THỊ
TRƯỜNG VNINDEX .......................................................................................... 65
3. KIỂM ĐỊNH QUY TẮC GIAO DỊCH .................................................................. 68
4. MỘT SỐ VẤN ĐỀ LIÊN QUAN ĐẾN VIỆC XÂY DỰNG TỔ CHỨC ĐỊNH
MỨC TÍN NHIỆM HIỆN NAY TẠI VIỆT NAM. ................................................ 75
5. THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN THẾ GIỚI ...................................................... 78
6. THÔNG TƯ SỐ 38 CỦA BỘ TÀI CHÍNH BAN HÀNH NGÀY 18/4/2007, QUY
ĐỊNH VỀ CÔNG BỐ THÔNG TIN CỦA CÁC TỔ CHỨC TRÊN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN. ............................................................................................... 80
Chương 1
CƠ SỞ LÝ LUẬN CỦA BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN
KHÁI NIỆM
1.1.1 Bất cân xứng thông tin là gì ?
Bất cân xứng thông tin (Asymmetric Information) là tình trạng xuất hiện trên thị trường
khi một bên nào đó (bên bán hoặc bên mua) sở hữu một lượng thông tin đầy đủ hơn về đặc
tính sản phẩm. Chẳng hạn người bán sở hữu một thông tin đặc biệt nào đó mà người mua
không có, do đó người mua có thể sẽ đưa ra một quyết định mà nếu có được thông tin đó,
có thể họ sẽ không đưa ra quyết định này.
Việc thiếu thông tin tạo ra những vấn đề trong các giao dịch thể hai mặt:
Lựa chọn đối nghịch: Do thông tin bất cân xứng tạo ra trước khi giao dịch. Hiện
tượng thiếu thông tin của một trong hai bên sẽ dẩn đến các quyết định kinh tế
trái ngược nhau.
Rủi ro đạo đức do thông tin bất cân xứng. Sau khi diển ra giao dịch. Đây là hậu
quả của một bên sau khi xẩy ra giao dịch.
Thông tin bất cân xứng gây ảnh hưởng nghiêm trọng đến doanh nghiệp trong việc huy
động vốn đầu tư, gây ra những tác động tiêu cực đến thị trường chứng khoán. Việc thiếu
thông tin từ các tổ chức này sẽ làm cho nhà đầu tư hiểu không thấu đáo tình hình sản xuất
kinh doanh của doanh nghiệp, hoạt động mua bán chứng khoán, xu hướng thị trường… dẫn
đến những quyết định đầu tư không chính xác. Quyền lợi của nhà đầu tư bị ảnh hưởng có
thể dẩn đến sự đổ vỡ thị trường chứng khoán.
Lý thuyết bất cân xứng thông tin được nghiên cứu đầu tiên vào những năm 1970 và
được khẳng định vị trí của mình vào nền kinh tế học hiện đại bằng sự kiện 10/10/2001,
Viện Hàn Lâm khoa học Thụy Điển công bố ba nhà kinh tế học được giải Nobel năm 2001
là George A. Akerlof, 61 tuổi, Đại học Berkeley, California; A. Michael Spence, 58 tuổi,
Đại học Stanford và Joseph E. Stiglitz, 58 tuổi, Đại học Columbia, vì những nghiên cứu
của họ về sự bất cân xứng thông tin trên thị trường.
1.1.2 Bất cân xứng thông tin và thị trường hiệu quả.
Bất cân xứng thông tin là hiện tượng các nhà đầu tư sỡ hữu một lượng thông tin khác
nhau. Bất cân xứng thông tin đó là một dấu hiệu của một thị trường còn non trẻ, thị trường
mới nổi hay có thể hiểu theo cách khác là bất cân xứng thông tin thể hiện một thị trường
không hiệu quả về mặt thông tin.
1.1.2.1 Thị trường hiệu quả là gì?
Trong một thị trường cạnh tranh, giá cả thay đổi một cách ngẩu nhiên. Nếu giá cả,
thông tin trong quá khứ được sử dụng để dự đoán giá cả trong tương lai, các nhà đầu tư sẽ
thực hiện việc này và thu được lợi nhuận quá dễ dàng. Một thị trường cạnh tranh có hàng
ngàn, hàng triệu nhà đầu tư, nhà phân tích, họ có thể tận dụng các thông tin giá cả quá khứ,
giá cả sẽ điều chỉnh ngay lập tức. Vì vậy họ khó có thể thu được tỷ suất sinh lợi cao liên
tục.
Thị trường hiệu quả là thị trường trong đó giá cả của chứng khoán đã phản ánh đầy đủ tức
thời tất cả thông tin hiện có trên thị trường. Giá cả thay đổi tăng giảm ngẩu nhiên, không
có quy luật về sự thay và không thể dự đoán được.
Lý thuyết thị trường hiệu quả (Efficient Market Theory) được nghiên cứu bởi Eugene Fama
vào những năm 1970.
1.1.2.2 Các giả thiết của thị trường hiệu quả.
1. Thứ nhất: Thị trường hiệu quả nó đòi hỏi một số lượng lớn các đối thủ cạnh tranh tham
gia vào thị trường với mục tiêu tối đa hoá lợi nhuận, họ tiến hành phân tích và định giá
các loại chứng khoán một cách hoàn toàn độc lập với nhau.
2. Thứ hai: Những thông tin mới về chứng khoán được công bố trên thị trường một cách
ngẫu nhiên và tự động, và việc quyết định về thời điểm công bố thông tin cũng độc lập
lẫn nhau.
3. Thứ ba: Các nhà đầu tư luôn tìm mọi cách điều chỉnh giá chứng khoán thật nhanh
nhằm phản ánh chính xác ảnh hưởng của thông tin. Mặc dù sự điều chỉnh của giá có
thể là không hoàn hảo, tuy nhiên nó không hề ưu tiên cho một mặt nào. Có khi sự điều
chỉnh là quá mức, cũng có khi là dưới mức cần thiết, nhưng ta không thể dự đoán được
điều gì sẽ xảy ra ở mỗi thời điểm xác định. Giá chứng khoán được điều chỉnh một cách
nhanh chóng là bởi số lượng lớn các nhà đầu tư với mục tiêu tối đa hoá lợi nhuận cạnh
tranh với nhau.
4. Thứ tư: Vì giá chứng khoán điều chỉnh theo tất cả những thông tin mới nên giá của
những chứng khoán này sẽ phản ánh tất cả các thông tin có sẵn và được công bố rộng
rãi ở mọi thời điểm. Vì thế mà nó sẽ phản ánh không thiên lệch tất cả những thông tin
có sẵn hiện thời và đã bao gồm rủi ro của việc nắm giữ chứng khoán.
Như vậy, trong một thị trường vốn hiệu quả, khó có một nhà đầu tư nào đánh bại được
thị trường và duy trì được tỷ suất sinh lợi lâu. Tỷ suất sinh lợi mong đợi trong mức giá hiện
tại của chứng khoán sẽ phản ánh rủi ro tương ứng của nó, có nghĩa là các nhà đầu tư mua
chứng khoán ở mức giá thông tin hiệu quả sẽ nhận được một tỷ suất sinh lợi phù hợp với
rủi ro phải gánh chịu chứng khoán đó.
1.1.2.3 Các dạng của thị trường hiệu quả.
Các nhà kinh tế thường định nghĩa ba mức độ của thi trường hiệu quả được phản ánh trong
giá chứng khoán.
1. Mức độ thứ nhất: Thị trường hiệu quả dạng yếu (weak - form).
Giá cả chứng khoán hiện tại là sự phản ánh mọi thông tin chứa đựng trong hồ sơ giá
quá khứ, như tỷ suất sinh lợi chứng khoán, khối lượng giao dịch, các chuyển dịch, xu
hướng, quy luật hiện tại của giá. Hoặc các thông tin chung như mua bán lô lẻ, các thương
vụ của các chuyên gia, các nhóm độc quyền. Vì nó giả định rằng mức giá thị trường hiện
tại này đã phản ánh tất cả các thu nhập trong quá khứ và mọi thông tin trên thị trường nên
giả thuyết này có nghĩa là tỷ suất thu nhập trong quá khứ cũng như các thông tin khác
không có mối liên hệ với tỷ suất thu nhập trong tương lai (các tỷ suất thu nhập độc lập với
nhau). Bởi vậy, các bạn có thể thu được thêm chút thu nhập khi ra quyết định mua hoặc
bán chứng khoán dựa trên các thông tin về tỷ suất thu nhập hay các thông tin khác của thị
trường trong quá khứ. Nhưng bạn khó có thể duy trì một siêu tỷ suất sinh lợi liên tục. Giá
cả chuyển động một cách ngẩu nhiên (Random Walk)
2. Mức độ thứ hai: Thị trường hiệu quả dạng trung bình (semi- strong).
Giá cả phản ánh không những giá cả quá khứ mà còn phản ánh một cách nhanh chóng
bất kỳ một thông tin nào được công bố. Thông tin được công khai bao gồm tất cả những
thông tin như các thông báo về thu nhập, cổ tức, tỷ lệ P/E, chia cổ tức, đề nghị sáp nhập
công ty… Các nhà đầu tư khi đưa ra quyết định dựa trên những thông tin sau khi được
công bố sẽ không thu được tỷ suất sinh lợi cao hơn mức trung bình, bởi giá cả chứng
khoán đã phản ánh mọi thông tin công khai đó.
3. Mức độ thứ ba: Thị trường hiệu quả dạng mạnh (strong - form).
Giá cả phản ánh tất cả thông tin có thể được công bố bằng cách phân tích tỷ mĩ về công
ty và nền kinh tế, cả những thông tin về sự kiện đã xảy ra, và cả những thông tin mà thị
trường sẽ kỳ vọng xảy ra trong tương lai. Giá cả thực tế của một loại chứng khoán luôn là
một dấu hiệu hoàn hảo về giá trị thực sự của nó. Trong thị trường như vậy, chúng ta sẽ
quan sát thấy các nhà đầu tư may mắn và không may mắn, nhưng chúng ta không tìm thấy
bất kỳ một siêu giám đốc đầu tư nào có thể liên tục đánh bại thị trường. Việc mua bán cổ
phiếu trong nổ lực “vượt mặt” thị trường có thể giống như trò chơi may rủi hơn là một
cuộc đấu đòi hỏi kỹ năng.
1.1.3 Ý nghĩa của việc đánh giá tình trạng bất cân xứng thông tin.
Trong những thị trường non trẻ, thị trường đang phát triển thì tình trạng bất cân xứng
thông tin là điều không thể tránh khỏi, nó thể hiện trình độ phát triển của thị trường tài
chính còn thấp, một thị trường chứng khoán mới nổi.
1.1.3.1 Sự tác động của bất cân xứng thông tin đến thị trường chứng
khoán thể hiện một số điểm như sau:
Việc thiếu thông tin làm cho nhà đầu tư không hiểu biết đầy đủ tình hình sản xuất
kinh doanh, tình hình tài chính, thành phần ban lãnh đạo và cũng như cơ cấu sở hữu trong
công ty. Và điều này sẽ dẫn đến những quyết định sai lầm của nhà đầu tư, quyền lợi nhà
đầu tư bị thiệt hại.
Các nhà đầu tư không có đầy đủ thông tin về tình hình chung của doanh nghiệp,
thông tin toàn ngành, thông tin của các ngành khác, điều này làm cho các nhà đầu tư không
có cơ sỡ để so sánh cũng như dự báo, định giá doanh nghiệp muốn đầu tư. Dẫn đến những
quyết định đầu tư không chính xác.
Việc thiếu minh bạch thông tin của các tổ chức niêm yết và các tổ chức không
niêm yết, làm mất đi niềm tin trong nhà đầu tư. Điều này là không tốt cho một thị trường
mới nổi như thị trường chứng khoán Việt Nam chúng ta.
Bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán dẩn đến việc đầu tư chứng
khoán theo kiểu “ hiệu ứng đô mi nô”, “hiệu ứng đàn cừu”, kinh doanh bầy đàn, họ dễ bị
lung lay trước những thông tin bên lề, tin đồn, tin mật được cung cấp bởi những người viết
bản tin, hoặc từ những người thân trong nội bộ công ty, mà không quan tâm nhiều đến tính
xác thực và độ tin cậy thông tin. Khi con người đứng trước những điều không chắc chắn,
họ có khuynh hướng làm theo đám đông vì nghỉ rằng đám đông luôn đúng. Đây cũng là
nguyên nhân dẩn đến cuộc khủng hoảng đối với thị trường. (Cuộc khủng hoảng tài chính
Châu Á 1997).
Rõ ràng để thị trường phát triển hơn nữa cả chiều sâu và chiệu rộng, thu hút sự quan
tâm nhà đầu tư trong nước cũng như nhà đầu tư nước ngoại, xứng đáng là kênh huy động
vốn hiệu quả nhất của nền kinh tế, thì chúng ta phải loại bỏ những tác động do tình trạng
bất cân xứng thông tin gây nên, đây chính là ý nghĩa của việc đánh giá tình trạng bất cân
xứng thông tin xây ra hiện nay trên thi trường chứng khoán Việt Nam hiệu nay.
1.1.3.2 Ý nghĩa việc đánh giá tình trạng bất cân xứng thông tin
Đánh giá được nguyên nhân của bất cân xứng thông tin.
Nhìn nhận những tác động của bất cân xứng thông tin
Xác định được những nhân tố tác động đến bất cân xứng thông tin.
Cuối cùng chúng ta đưa ra hệ thống các giải pháp nhằm giảm thấp bất cân
xứng thông tin.
1.2 NỘI DUNG PHÂN TÍCH
1.2.1 Nguyên nhân của tình trạng bất cân xứng thông tin.
Trong một thị trường mới nổi, đang phát triển thì rõ ràng tình trạng bất cân xứng thông
tin là không thể tránh khỏi, xẩy ra phổ biến. Nguyên nhân là do:
a. Doanh nghiệp cố tình “mập mờ” che giấu sự thật hoạt động kém hiệu quả và tình
trạng tài chính không lành mạnh của mình, nhằm định hướng cho thị trường đánh giá
chứng khoán cao hơn chất lượng thực tế của chứng khoán mà đơn vị đó phát hành. Từ đó,
tiếp tục giữ ổn định giá chứng khoán hoặc tạo ra các con sốt giá cho chứng khoán mà đơn
vị sẽ phát hành. Thức tế cho thấy, không ít doanh nghiệp thực hiện đấu giá tại cơ sở, ban
giám đốc che dấu các thông tin để dìm giá sao cho những người trong nội bộ công ty có thể
mua được cổ phiếu với giá thấp.
b. Những quy định về công bố thông tin và kiểm toán, thẩm định, định giá cũng như
tư vấn thông tin của các cơ quan quản lý nhà nước và các tổ chức chứng khoán có liên
quan đã và đang có nhiều kẻ hở, nhiều bất cập và bị lợi dụng, khiến chất lượng thông tin
thiếu minh bạch, không kịp thời không hệ thống và thiếu chính xác, gây hại cho nhà đầu
tư. Đã xuất hiện khá phổ biến hiện tượng rò rỉ thông tin trong các cuộc đấu giá cổ phiếu.
Những thông tin này không được bảo mật chặt chẻ mà được cung cấp một cách riêng biệt
cho những đối tượng có nhu cầu. Những người nắm được cụ thể, chi tiết về tổng cầu cổ
phiếu của thị trường, về các cá nhân tổ chức tham giá đấu giá sẽ tính toán, định giá được
một mức giá hợp lý mà mình bỏ thầu. Nhờ các nguồn quan hệ cá nhân, môt số nhà đầu tư
còn biết trước được các quyết định của ban quan trị như khi nào chia cổ tức, tỷ lệ bao
nhiêu, cổ phiếu thưởng, tăng quy mô vốn… trước khi trung tâm chứng khoán công bố, nền
đã hành động trước đem lại lợi nhuận cho các nhân, trong khi các nhà đầu tư khác biết thì
đã quá muộn.
c. Tung tin đồn thất thiệt. Trên thị trường chúng khoán hiện nay có không ít tin đồn
có ảnh hưởng đến uy tín của một số công ty niêm yết. Các thông tin này được tung ra trên
các diển dàn chứng khoán, trên các sàn giao dịch chứng khoán, hoặc truyền miệng. Do nhà
đầu tư chưa có kinh nghiệm, kỹ năng kiểm chứng nguồn thông tin nên gây cho nhà đầu tư
hoang mang, giá cả cổ phiếu trên thị trường bị ảnh hưởng.
d. Cơ qua truyền thông cung cấp thông tin sai lệch, không đầy đủ, nó khiến cho nhà
đầu tư chuyên nghiệp mất long tin vào chất lượng thông tin của các cơ quan báo chí.
1.2.2 Bất cân xứng thông tin và định giá tài sản tài chính.
Mô hình định giá tài sản tài chính cổ điển CAPM của W. F. Sharpe, thị trường tài chính
được giả định là có tính chất hoàn hảo trong đó:
Mọi thông tin về công ty nào đó và triển vọng của công ty đó đều được tất cả mọi
nhà đầu tư tiếp cận như nhau và miễn phí.
Các nhà đầu tư mong muốn tối đa hóa lợi nhuận.
Các nhà đầu tư đi vay và cho vay với một lãi suất phi rủi ro.
Không có thuế và chi phí giao dịch.
Nhưng thị trường luôn có những bất hoàn hảo, lý thuyết bất cân xứng thông tin ra đời đã
đặt lại vấn đề định giá tài sản tài chính. Phải chăng thông tin luôn được công khai miễn
phí? Ai cũng có thể tiếp cận thông tin như nhau?
S.Grossman (1976) và tiếp đó là J. Stiglitz (1980) cho rằng có sự chuyển hoá thông tin vào
trong giá, tức là thông tin không phải miễn phí và giá trị thông tin có thể tính thành tiền.
Các ông đã chia toàn bộ người mua trên thị trường ra hai nhóm người:
Nhóm thứ nhất: Có ưu thế thông tin về hiệu quả, tiềm năng và rủi ro của các tài sản
tài chính (như công ty chứng khoán, các ngân hàng, các định chế đầu tư như quỹ và
công ty quản lý quỹ, và nhất là các người trong nội bộ công ty phát hành...)
Nhóm thứ hai: Không có hoặc có rất ít thông tin nói trên, đó là các nhà đầu tư cá
nhân, nhất là các cá nhân ngoài công ty phát hành.
Như vậy, ta thấy nhóm thứ nhất là có ưu thế hơn trong việc định giá, họ có cơ sỡ vững
chắc để họ có thể đưa ra quyết định đầu tư và rút vốn hiệu quả. Nhóm thứ hai, những nhà
đầu tư cá nhân, rất khó tiếp cận thông tin, vì vậy họ sẽ khó khăn hơn trong việc định giá,
xác định thời điểm tham gia thị trường phù hợp. Những thông tin mà họ nhận được đã quá
muộn và một nhóm người khác đã biết thông tin và hành động trước họ. Vì vậy ở trong
nhóm thứ hai này, những hành động của họ luôn có xu hướng “tâm lý bầy đàn”. “phản ứng
thái quá”… Những hành động của nhóm thứ nhất đưa ra là tín hiệu mà nhóm thứ hai phải
phân tích và giải mã nó.
1.2.3 Bất cân xứng thông tin và chính sách cổ tức.
Một công trình lý thuyết rất nổi tiếng nghiên cứu về chính sách cổ tức của M.H Miller
và Mocligliani (được gọi là lý thuyết MM. MM đã đoạt giải Nobel kinh tế năm 1990 về
các nghiên cứu về chính cổ tức, cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp).
Theo MM trong một thị trường vốn hoàn hảo, chính sách cổ tức không tác động đến giá trị
doanh nghiệp.
Nếu một công ty đã thiết lập được kế hoạch đầu tư, và nguồn vốn tài trợ cho dự án này
cũng đã xác lập, vốn vay bao nhiêu? Bao nhiêu từ lợi nhuận giử lại? Công ty muốn tăng
chi trả cổ tức, chỉ có một cách là phát hành thêm cổ phần mới (giá trị cổ tức cần chi trả
đùng bằng giá trị cổ phần cần phát hành, MM đã bỏ qua thuế và chi phí phát hành..)
MM đã chứng minh rằng các cổ đông cũ nhận được cổ tức tiền mặt nhưng đồng thời cũng
chịu một khoản lỗ vốn (tỷ trọng nắm giử giảm) đúng bằng lượng cổ tức tiền mặt đó. Chính
sách cổ tức không tác động đến giá trị doanh nghiệp.
Với lập luận ngược lại, với chính sách đầu tư cho trước, một sự giảm sút trong cổ tức được
cân đối bằng một sự giảm sút trong số lượng cổ phần. Thay vì chi trả cổ tức tiền mặt, thì
bây giờ công ty dùng lượng tiền mặt đó mua lại số cổ phần lưu hành trước đây. Kết quả
cũng tương tự như trên, các cổ đông củ đã từ bỏ không nhận cổ tức tiền mặt, nhưng được
bù trừ đúng bằng lãi vốn tăng thêm từ việc mua lại cổ phần của công ty (tỷ trọng nắm giử
cổ phần của cổ đông tăng lên). Sự dịch chuyển cổ tức tiền mặt sang mua lại cổ phần không
ảnh hưởng đến giá trị của cổ phần.
Tuy nhiên, nếu ta so sánh quan điểm này với tình hình thực tế của thị trường chứng
khoán thì có thể thấy sự mâu thuẫn. Thực tế là việc tăng cổ tức thường được coi là một
thông tin tốt dẫn đến việc tăng giá cổ phiếu, và ngược lại khi các công ty giảm hoặc không
trả cổ tức nữa thì giá cổ phiếu sẽ sụt giảm. Nếu quả thực chính sách cổ tức không quan
trọng thì tại sao lại có những phản ứng như vậy trên thị trường?
Theo nghiên cứu của Bhattachar (1979), Miller và Rock (1985) thì các nhà đầu tư
không phản ứng với chính sách cổ tức mà phản ứng với các thông tin chứa đựng bên trong
chính sách cổ tức. Việc tăng cổ tức có thể là một tín hiệu cho rằng các nhà quản trị công ty
rất lạc quan về dòng thu nhập trong tương lai của công ty. Vì thông thường các công ty rất
ngại cắt giảm cổ tức nên họ chỉ quyết định tăng cổ tức nếu tin rằng có thể duy trì mức cổ
tức cao đó trong tương lai. Do vậy mà tăng cổ tức sẽ dẫn đến giá cổ phiếu tăng. Nhưng
chính tín hiệu lạc quan - dòng thu nhập cao trong tương lai - chứ không phải là phương tiện
truyền đạt tín hiệu - cổ tức tăng - làm cho giá cổ phiếu tăng lên.
Như vậy, theo các nhà nghiên cứu này thì chính sách cổ tức có chứa đựng thông tin và
có thể được coi là một tín hiệu về khả năng phát triển trong tương lai của công ty. Tuy
nhiên quan điểm này chỉ có ý nghĩa khi thỏa mản hai điều kiện:
Thứ nhất, các nhà đầu tư coi trọng thông tin này;
Thứ hai, cổ tức là một tín hiệu về triển vọng phát triển của công ty và là một tín hiệu đáng
tin cậy hơn các tín hiệu khác. Quan điểm này cho rằng cả hai điều kiện trên đều tồn tại.
Các nhà đầu tư luôn quan tâm đến chính sách cổ tức vì cổ tức là một trong hai nguồn thu
nhập chính của họ. Còn mức độ tin cậy cao của chính sách cổ tức khi đóng vai trò là tín
hiệu về khả năng tăng trưởng của công ty là hoàn toàn có thể lý giải được. Vì thực tế, nếu
công ty tuyên bố tăng cổ tức mà không có đủ thu nhập để trả thì sẽ phải huy động vốn từ
bên ngoài hoặc phải hy sinh các khoản đầu tư trong tương lai. Vì thế, tăng cổ tức là một tín
hiệu có độ tin cậy cao hơn và ràng buộc trách nhiệm của nhà quản lý công ty nhiều hơn các
tín hiệu khác.
1.2.4 Bất cân xứng thông tin và cấu trúc vốn
Chúng ta trở lại mô hình cổ điển của MM dựa vào những giả thuyết thị trường hoàn hảo,
MM kết luận rằng cấu trúc vốn (tỷ lệ nợ và vốn chủ sở hữu) độc lập với giá trị doanh
nghiệp.
MM lập luận rằng nếu việc phát hành nợ làm tăng giá trị cổ phần, thì tại sao các công
ty không phát hành nợ? Các nhà đầu tư sẳn sàng trả một lệ phí cao hơn cho cổ phần các
công ty có sử dụng đòn bẩy tài chính nếu các công ty có cổ phần sử dụng đòn bẩy tài chính
không đáp ứng nhu cầu của họ. Nhưng có hàng ngàn công ty có sử dụng đòn bẩy tài chính,
vì vậy khó có thể một phát hành nợ nào hấp dẩn để các nhà đầu tư trả thêm một chi phí để
mua cổ phần có đòn bẩy tài chính.
MM đồng ý rằng việc vay nợ làm tăng tỷ suất sinh lợi vốn cổ phần dự kiến từ đầu tư
của các cổ đông. Nhưng nó cũng làm tăng rủi ro cho các cổ đông. Rủi ro gia tăng vừa đúng
bằng bù trừ sự gia tăng trong tỷ suất sinh lợi dự kiến. Các cổ đông không được hưởng lợi
và không bị thiệt. Tại sao họ phải trả thêm tiền cho việc vay gián tiếp bằng cách nắm giử
cổ phần của doanh nghiệp có vay nợ trong khi họ có thể tự đi vay với chi phí như doanh
nghiệp đi vay cho riêng minh?
Chúng ta đang nghiên cứu lý thuyết MM trong một trị trường hoàn hảo. Một thị trường mà
ở đó thông tin được công khai cho mọi nhà đầu tư và sử dụng không mất tiền, không có
các chi phí giao dịch, vay và cho vay với cung một mức lãi suất phi rủi ro.
Trong một thị trường đầy rẩy các bất hoàn hảo, thì một số nhà kinh tế nghiên cứu cho rằng
có quan hệ giữa bất cân xứng thông tin và chi phí sử dụng nợ của doanh nghiệp. Các khách
hàng uy tín xứng đáng được hưởng chi phí vốn vay thấp, và ngược lại các khách hàng thất
hứa đáng phải chịu chi phí vốn vay cao. Như vậy, thông tin là thành phần của chi phí vốn
vay.
Liên quan đến tỷ lệ nợ trên tổng vốn, S. Ross (1977) còn tìm ra được một nghịch lý, giá trị
công ty, thông qua giá thị trường sẽ tăng lên cùng với mức vay nợ tăng. Ông lập luận như
sau:
Thứ nhất: Tỷ lệ nợ cao là dấu hiệu chứng tỏ điểm tín dụng của công ty được cải
thiện, vì chỉ có như thế thì các tổ chức tín dụng mới cho vay thêm.
Thứ hai: Tỷ số nợ cũng cho thấy các nhà quản lý ước đoán rằng thu nhập tương lai
của doanh nghiệp đủ khả năng thanh toán những chi phí tài chính đáng kể phát sinh từ
những khoản nợ này. Tỷ số nợ càng lớn thì ban lãnh đạo càng đáng tin cậy.
Trên thị trường cổ phiếu, doanh nghiệp nói chung, ban lãnh đạo nói riêng được coi là
những người bán, còn cổ đông - nhà đầu tư là những người mua. Trong một tình hình như
thế giả định sự chuyển giao trực tiếp thông tin từ người bán sang người mua là không thể
có. Có hai lý do:
Thứ nhất, nhà quản lý không nhất thiết phải trao đổi toàn bộ những thông tin
mà anh ta sử dụng cho các nhà đầu tư; với lý do là những thông tin ấy có thể bị các
đối thủ cạnh tranh sử dụng.
Thứ hai, các thành viên hội đồng quản trị thường có lợi ích trái ngược nhau:
Người nào đang tìm kiếm nguồn tài trợ thì luôn có xu hướng khuếch đại điểm mạnh
của những dự án của họ, bỏ qua những khiếm khuyết, trong khi những thành viên
hội đồng quản trị là người ngoài công ty thì luôn có xu hướng kiểm tra, xem xét
những đề nghị mà những người khác mang đến cho anh ta, mặc cho chi phí có thể
cao.
Chương 2
THỰC TRẠNG BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
2.1 THỰC TRẠNG BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN VÀ SỰ TÁC ĐỘNG ĐẾN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM.
2.1.1 Thực trạng việc công bố thông tin của các tổ chức tham gia trên thị
trường chứng khoán Việt Nam.
Các văn bản quy phạm pháp luật về công bố thông tin đã được quy định cụ thể tại Nghị
định 144/NĐ-CP và Thông tư 57/2004/TT-BTC, và mới đây vào ngày 18/4/2007 Thông tư
số 38/2007/TT-BTC được ban hành, trên cơ sở hoàn thiện, quy định cụ thể hơn về vấn đề
công bố thông cho các tổ chức tham gia trên thị trường chứng khoán so với Thông tư
57/2004/TT-BTC đã ban hành trước đó, và cùng với Thông tư số 36/2007/NĐ-CP quy định
mức xử phạt hành chính trong kinh doanh chứng khoán và thị trường chứng khoán.
Tuy nhiên, trong thời gian qua thấy rằng việc công bố thông tin các tổ chức chưa thật
tốt, vẫn còn những khe hở, kinh doanh nội gián, thao túng thị trường. Nhiều doanh nghiệp
niêm yết trên thị trường chứng khoán vẫn chưa có một bộ phận chuyên trách về công bố
thông tin. Do đó sự biến động bất thường đến giá chứng khoán do những “tin đồn” và các
giao dịch thao túng thị trường các nhà đầu tư lớn, nhà đầu tư nước ngoài chưa được kiểm
soát và xác minh từ phía cơ quan quản lý Nhà nước. Tức là vẩn còn tồn tại vấn đề bất cân
xứng thông trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Bất cân xứng thông tin dẫn đến việc
các nhà đầu tư đưa ra các quyết định thiếu chính xác, xuất hiện cung cầu ảo, thị trường
bong bóng và tiềm ẩn nguy cơ sụp đổ thị trường.
Thứ nhất. Ngoài các thông tin bắt buộc theo quy định của Luật pháp phải công bố
thì các doanh nghiệp không chủ động cung cấp thông tin đầy đủ, kịp thời. Đặc biệt đối với
các công ty có cổ phiếu giao dịch trên thị trường OTC, tình trạng phổ biến là nhà đầu tư
hầu như mù mờ về tình hình làm ăn, tình hình hoạt động kinh doanh của công ty. Các
thông tin tìm được chủ yếu qua nguồn tin riêng, trên các diễn đàn chứng khoán hoặc tin
đồn. Một thực trạng nữa là đối với các công ty chào bán lần đầu ra công chúng thực hiện
đấu giá tại cơ sở, ban giám đốc công ty có xu hướng che giấu các thông tin để “dìm giá“
sao cho những người trong nội bộ công ty có thể mua được cổ phiếu với giá thấp.
Thứ hai. Có hiện tượng rò rỉ thông tin chưa hoặc không được phép công khai. Sự rò
rỉ thông tin phổ biến trong công tác đấu giá cổ phiếu. Hiện nay, quy chế đấu giá do UBCK
ban hành chỉ yêu cầu các Sở giao dịch chứng khoán, Trung tâm giao dịch chứng khoán
công bố tổng số nhà đầu tư tham gia đấu giá và tổng lượng cổ phiếu đặt mua, trong khi
những thông tin có ảnh hưởng rất lớn đến việc đặt giá như số lượng nhà đầu tư tổ chức,
nhà đầu tư nước ngoài tham gia đấu giá; số lượng cổ phiếu đặt mua của các đối tượng này,
lại không được công bố cụ thể. Những thông tin này không được bảo mật chặt chẽ mà
được cung cấp một cách riêng lẻ cho những đối tượng có nhu cầu. Những người nắm được
cụ thể, chi tiết về tổng cầu cổ phiếu của thị trường, các cá nhân tổ chức nào tham gia đấu
giá sẽ tính toán được hợp lý mức giá mà mình bỏ thầu, qua đó chiếm lợi thế hơn so với các
nhà đầu tư khác không có thông tin. Sự rò rỉ thông tin còn thể hiện ở việc công bố các
thông tin có lợi của công ty.
Thứ ba. Doanh nghiệp cung cấp thông tin không công bằng đối với các nhà đầu tư:
Ưu tiên cung cấp thông tin cho các nhà đầu tư chiến lược, các nhà đầu tư tổ chức mà không
công bố rộng rãi. Đến nay, một hiện tượng phổ biến cho thấy trong các cuộc đấu giá thì
người đấu giá thành công chủ yếu là các nhà đầu tư tổ chức. Loại trừ khả năng các nhà đầu
tư tổ chức có kinh nghiệm, kỹ năng phân tích thì người ta cũng nghi ngờ các nhà đầu tư
nhận được nhiều thông tin chất lượng hơn so với các nhà đầu tư cá thể.
Thứ tư. Là hiện tượng lừa đảo. Thời gian vưa qua, ta thấy xuất hiện một số trường
hợp lừa đảo trên thị trường chứng khoán Việt Nam, rất đáng cảnh báo các nhà đầu tư
nghiệp dư, đặc biệt những người ít có kiến thức về chứng khoán và kinh tế lại có tham
vọng làm giàu bằng kinh doanh chứng khoán. Báo Vnexpress đăng tin, cơ quan Cảnh sát
điều tra Công an thành phố Hải Phòng vừa bắt 3 người mạo danh trong vụ lừa đảo quốc tế
về bán cổ phiếu phổ thông V5G diễn ra tại thị xã Đồ Sơn. Đó là Lâm Thu Hương, Trần Thị
Sen (tức Kim Sa, Giám đốc Công ty cổ phần Hoa Nguyên, TP HCM) và Lý Hữu Hoàng,
Việt kiều Mỹ, chuyên gia cố vấn cho Hương và Sen. Tổng giá trị của vụ lứa đảo này lên
đến 800 tỷ đồng.
Rồi đầu năm 2007, Công an Hà Nội có kết luận điều tra về vụ Lý Thị Trúc Quỳnh,
Trưởng phòng khu vực số 9 Công ty cổ phần bảo hiểm Bảo Minh tại Hà Nội - lừa đảo môi
giới cổ phiếu chiếm đoạt gần 38,4 tỷ đồng và 36.100 USD.
Thứ năm. Là việc tung tin đồn thất thiệt. Trong thời gian 7 năm hoạt động của thị
trường chứng khoán, có không ít tin đồn ảnh hưởng đến uy tín của các công ty niêm yết.
Các tin này thường được tung ra trên các diễn đàn chứng khoán trên các sàn giao dịch
chứng khoán, hoặc được truyền miệng. Do nhà đầu tư chưa có kinh nghiệm, kỹ năng để
kiểm chứng nguồn thông tin, đồng thời do cơ chế thông tin của doanh nghiệp còn yếu kém,
chậm chạp nên dẫn đến gây tâm lý hoang mang cho nhà đầu tư, ảnh hưởng đến giá cả cổ
phiếu trên thị trường.
Thứ sáu, Các cơ quan truyền thông cung cấp thông tin sai lệch, không đầy đủ. Đây
không phải là hiện tượng phổ biến nhưng khiến cho các nhà đầu tư chuyên nghiệp không
mấy tin cậy vào chất lượng thông tin của các cơ quan báo chí.
Ví dụ, thông tin về Công ty cổ phần Đầu tư phát triển Đô thị và Khu công nghiệp Sông Đà
SJS "sập sàn" do báo Tiền phong điện tử đăng ngày 12/1/2007. Thực chất, là mỗi cổ đông
đang sở hữu 1 cổ phiếu SJS đã được chia thêm 3 cổ phiếu thưởng, do đó mức giá tham
chiếu phải giảm xuống 4 lần nên giá cổ phiếu của công ty giảm tương ứng từ 728.000đ/CP
xuống còn 182.000/cổ phiếu. Kết thúc phiên giao dịch trong ngày 15/1/2007 giá đóng cửa
SJS là 190.000đ/CP.
Mặt khác, về nội dung thông tin do cơ quan truyền thông cung cấp, chủ yếu vẫn là tin tức,
diễn biến thị trường, chưa có nhiều các thông tin nhận định phân tích mang tính định
hướng cho nhà đầu tư và thị trường. Ngoài ra còn nhiều hiện tượng khác về việc một số
nhà đầu tư làm giá, tạo cung cầu ảo trên thị trường khiến cho giá cả biến động mạnh.
Ví dụ ngày 20/7/2007 báo tuổi trẻ có đưa: “Đại gia thao túng giá chứng khoán”. Đó là hai
ông Bùi Quang Thành và ông Huỳnh Thanh Minh đã thông đồng trong giao dịch chứng chỉ
quỹ VF1 nhằm tạo ra cung, cầu giả tạo và cấu kết với nhau liên tục mua bán chứng chỉ quỹ
VF1 để thao túng giá. Ông Hoàng Đức Long, chánh thanh tra Ủy ban chứng khoán Nhà
Nước, cho biết hai nhà đầu tư này đã giao dịch theo phương thức khớp lệnh với khối lượng
cực lớn, chiếm tỷ trọng gần một nửa giao dịch toàn bộ tỷ trọng của VF1.
Sự thua thiệt thuộc về các nhà đầu tư cá nhân, không có nguồn tin nội bộ, khi muốn mua
thì không thể nào tìm được nguồn mua do các nhà đầu tư lớn đã thâu tóm toàn bộ, khi
muốn bán thì cũng không thể nào bán được do thị trường bão hòa...
Vấn đề công khai minh bạch thông tin là một trong ba nguyên tắc hoạt động của thị trường
chứng khoán (nguyên tắc trung gian, nguyên tắc đấu giá và nguyên tắc công khai). Thông
tin càng đuợc công bố công khai minh bạch, thì càng thu hút đuợc nhà đầu tư tham gia vào
thị truờng chứng khoán và đó là điều kiện để thị trường chứng khoán Việt Nam phát triển.
Trong một số nghiên cứu tính hiệu quả về thị trường chứng khoán Việt Nam của một số
nhà phân tích (Phan khoa Cường – tạp chí tài chính số 5 năm 2007) đã đưa ra kết luận là
không đủ bằng chứng để kết luận thị trường chứng khoán Việt Nam đạt hiệu quả dạng yếu
hay nói cách khác thị trường chứng khoán Việt Nam không hề có hiệu quả về mặt thông
tin.
Phần tiếp theo, chúng ta sẽ kiểm định xem thị trường chứng Việt Nam có hiệu quả về mặt
thông tin hay không?
2.1.2 Kiểm định mức độ hiệu quả thông tin của thị trường chứng khoán Việt
Nam.
Cái nhìn đầu tiên
Chúng ta đã nghiên cứu kỹ một thị trường vốn hiệu quả, đó là một thị trường vốn trong đó
giá chứng khoán được điều chỉnh một cách nhanh chóng ngay lập tất cả các thông tin được
công bố về chứng khoán đó.
2.1.2.1 Thị trường chứng khoán Việt Nam so với thị trường chứng khoán
khu vực và thế giới.
Thị trường chứng khoán Việt Nam được đánh giá như là một thị trường đang phát triển,
một thị trường mới nổi. Thị trường mới nổi không nhất thiết là thi trường mơi thành lập.
Theo IMF, World Bank, MSCI cho rằng thị trường mới nổi là thị trường của những nước
đang phát triển.
2.1.2.2 Đặc điểm của thị trường mới nổi.
a. Độ biến động của thị trường cao, cao hơn nhiều so với các thị trường phát triển.
b. Kỳ vọng về khả năng sinh lợi của nhà đầu tư cũng thường cao hơn so với thị trường
phát triển tương ứng với mức độ rủi ro cao của nó.
c. Mức độ mở cửa ra thị trường quốc tế của thị trường mới nổi còn hạn chế. Điều này
cũng tương đối dễ hiểu, thị trường còn chịu sự điều hành quản lý từ phía Nhà nước,
việc mở cửa thị trường phải có thời gian và lộ trình cụ thể, để cho thị trường thích
nghi dần với môi trường quốc tế.
Các rào cản hiện nay của thị trường mới nổi đối với các tổ chức, cá nhân đầu tư
nước ngoài thể hiện những điểm sau đây:
Hạn chế nhà đầu tư nước ngoài tham gia vào thị trường
Hạn chế việc lập công ty quản lý quỹ và công ty chứng khoán.
Hạn chế mức sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài đối với các công ty trong
nước.
Hạn chế nhà đầu tư nước ngoài chuyển lợi nhuận dưới dạng tiền về nước hoặc
hạn chế việc rút vốn về nước.
Hạn chế khác như tỷ giá, lãi suất chưa được thả nổi…
d. Tính minh bạch của các doanh nghiệp và của thị trường còn thấp. Việc tuân thủ các
quy định kiểm toán và công bố thông tin còn bị coi là một khó khăn đối với các
doanh nghiệp trên thị trường và các doanh nghiệp tham gia niêm yết..
e. Suất sinh lợi của thị trường mới nổi phân phối không chuẩn. Về mặt tài chính, tỷ suất
sinh lợi phân phối không chuẩn có nghĩa là giá không được hình thành một cách ngẫu
nhiên, hoặc cung, cầu chưa đủ lớn để làm cho giá được hình thành một cách ngẫu
nhiên.
2.1.2.3 Kiểm định tính hiệu quả thông tin của thị trường chứng khoán Việt
Nam Để kiểm định xem thị trường chứng khoán có hiệu không? Chúng ta xem xét dựa
trên những tiêu chí sau:
1. Tỷ suất sinh lợi phân phối không chuẩn.
2. Hệ số tương quan tỷ suất sinh lợi giữa các chứng khoán có xu hướng dương và giá
trị cao
3. Dãy tỷ suất sinh lợi của chứng khoán có tính tự tương quan cao.
Bây giờ chúng ta sẽ đi vào phân tích từng chỉ tiêu
a. Tỷ suất sinh lợi phân phối không chuẩn.
Ta khảo sát xác suất phân phối về tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu trên thị trường chứng
khoán (xét các cổ phiếu trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM từ năm 2000 đến 2007).
Ta sử dụng kiểm định Jarque – Bera (JB) để xem xét tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu có phân
phối chuẩn hay không?
Kiểm định:
H
0
: TSSL phân phối chuẩn
H
1
: TSSL không phân phối chuẩn
Bác bỏ H
0
nếu JB >
2
2
, tức tỷ suất sinh lợi không phân phối chuẩn.
Chấp nhận H
0
nếu JB <
2
2
, tức tỷ suất sinh lợi có phân phối chuẩn.
(phương pháp kiểm định được sử dụng từ: Kinh tế lượng ứng dụng, ThS Phạm Trí Cao,
NXB Lao động, năm 2006)
Năm 1: 7/2000 đến /2001
Có 5 cổ phiếu, đồ thị phân phối xác suất tỷ suất sinh lợi như sau:
0
20
40
60
80
100
-0.15 -0.10 -0.05 0.00 0.05
Series: REE
Sample 7/31/2000 7/30/2001
Observations 146
Mean 0.009601
Median 0.017232
Maximum 0.066490
Minimum -0.141079
Std. Dev. 0.027349
Skewness -1.836655
Kurtosis 10.37816
Jarque-Bera 413.2433
Probability 0.000000
0
20
40
60
80
100
120
-0.15 -0.10 -0.05 0.00 0.05 0.10
Series: HAP
Sample 7/31/2000 7/30/2001
Observations 143
Mean 0.013022
Median 0.017660
Maximum 0.125163
Minimum -0.152839
Std. Dev. 0.030046
Skewness -1.931740
Kurtosis 12.31823
Jarque-Bera 606.2956
Probability 0.000000
0
20
40
60
80
100
-0.1 -0.0 0.1 0.2
Series: TMS
Sample 7/31/2000 7/30/2001
Observations 143
Mean 0.012613
Median 0.016921
Maximum 0.200021
Minimum -0.137870
Std. Dev. 0.032238
Skewness -0.071789
Kurtosis 14.34601
Jarque-Bera 767.1507
Probability 0.000000
0
10
20
30
40
50
60
70
-0.05 0.00 0.05
Series: LAF
Sample 7/31/2000 7/30/2001
Observations 87
Mean 0.015504
Median 0.018201
Maximum 0.066691
Minimum -0.072496
Std. Dev. 0.027921
Skewness -1.416233
Kurtosis 6.531817
Jarque-Bera 74.30016
Probability 0.000000
0
20
40
60
80
100
-0.10 -0.05 -0.00 0.05
Series: SAM
Sample 7/31/2000 7/30/2001
Observations 146
Mean 0.008695
Median 0.016974
Maximum 0.067441
Minimum -0.137400
Std. Dev. 0.026438
Skewness -1.683707
Kurtosis 10.19559
Jarque-Bera 383.9560
Probability 0.000000
Bảng tổng hợp hệ số thống kê của các cổ phiếu.
Cổ phiếu Skewness Kurtosis Jacque - Bera (JB)
Hệ số chi bình phương
2
2
REE -1.8367 10.3782 413.2433 5.9915
HAP -1.9317 12.3182 606.2956 5.9915
SAM -1.6837 10.1956 383.9560 5.9915
TMS -0.0718 14.3460 767.1507 5.9915
LAF -1.4612 6.5318 74.30016 5.9915
(Nguồn: Số liệu được lấy từ các trang Web của Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM
www.vse.org.vn, các công ty chứng khoán SSI, BSC, BVS, SBS…và tính toán của tác giả.)
Ta thấy tất cả hệ số Jacque - Bera (JB) các cổ phiếu đều lớn hơn hệ số chi bình phương
2
2
. Ta là bác bỏ H
0
, tức tỷ suất sinh lợi các cổ phiếu không có phân phối chuẩn.
Hoàn toàn tương tự, ta kiểm định cho các năm còn lại.
Năm 2: 7/2001 – 7/2002
Có 10 cổ phiếu. Tính toán được các hệ số như sau:
Cổ phiếu Skewness Kurtosis
Jacque -
Bera (JB)
Hệ số chi bình phương
2
2
REE -0.733182 19.26841 2145.607 5.9915
LAF -0.093585 34.5244 7991.993 5.9915
HAP -3.157538 32.21512 7184.454 5.9915
SAM -0.098153 21.19207 2261.711 5.9915
TMS -0.287996 17.21968 1682.6888 5.9915
SGH -0.037808 4.459495 16.81976 5.9915
DPC -0.105205 12.66242 537.0882 5.9915
CAN -0.062607 34.37919 6328.793 5.9915
BBC 0.323935 3.691124 4.823468 5.9915
TRI 0.751401 21.15316 1728.103 5.9915
Ta thấy cổ phiếu BBC là có phân phối chuẩn về tỷ suất sinh lợi.
Năm 3: 7/2002 - /2003
Có 20 cổ phiếu, đồ thị phân phối xác suất về tỷ suất sinh lợi của một số cổ phiếu.
0
20
40
60
80
100
120
-0.04 -0.02 -0.00 0.02 0.04
Series: BTC
Sample 8/01/2002 7/31/2003
Observations 247
Mean -0.001309
Median 0.000000
Maximum 0.048790
Minimum -0.051293
Std. Dev. 0.021459
Skewness -0.112514
Kurtosis 3.364199
Jarque-Bera 1.886240
Probability 0.389411
0
20
40
60
80
100
120
-0.050 -0.025 -0.000 0.025 0.050
Series: AGF
Sample 8/01/2002 7/31/2003
Observations 247
Mean -0.001035
Median 0.000000
Maximum 0.048009
Minimum -0.063852
Std. Dev. 0.013727
Skewness -0.912459
Kurtosis 9.177150
Jarque-Bera 426.9756
Probability 0.000000
0
20
40
60
80
100
120
140
-0.04 -0.02 -0.00 0.02 0.04
Series: GMD
Sample 8/01/2002 7/31/2003
Observations 247
Mean -0.000977
Median 0.000000
Maximum 0.048319
Minimum -0.051432
Std. Dev. 0.011094
Skewness -0.759543
Kurtosis 9.046618
Jarque-Bera 400.0290
Probability 0.000000
0
20
40
60
80
100
120
140
-0.04 -0.02 -0.00 0.02 0.04
Series: TRI
Sample 8/01/2002 7/31/2003
Observations 247
Mean -0.001693
Median 0.000000
Maximum 0.048790
Minimum -0.053859
Std. Dev. 0.015656
Skewness -0.349832
Kurtosis 5.068997
Jarque-Bera 49.09414
Probability 0.000000
Bảng tổng hợp các hệ số thống kê.
Hệ số Skewness Kurtosis Jacque - Bera (JB)
Hệ số chi bình phương
2
2
AGF -0.9125 9.1772 427.0 5.9915
BBC 0.1624 103.5553 104,063.9 5.9915
BPC -0.2905 5.4681 66.2 5.9915
BT6 -0.8176 10.5079 607.6 5.9915
BTC -0.1125 3.3642 1.9 5.9915
CAN -0.1573 113.3403 125,301.9 5.9915
DPC 0.0756 108.5184 114,589.0 5.9915
GIL -11.8453 170.1860 293,440.3 5.9915
GMD -0.7595 9.0466 400.0 5.9915
HAP 0.0631 101.6865 100,231.0 5.9915
HAS -0.2599 7.9569 152.2 5.9915
KHA -0.4417 56.5875 56.6 5.9915
LAF -0.0167 90.9303 79,572.5 5.9915
REE -0.2732 110.3129 118,522.6 5.9915
SAM -7.6850 107.3249 114,442.5 5.9915
SAV -1.8984 17.7439 2,385.6 5.9915
SGH -0.1610 4.1546 14.8 5.9915
TMS 0.3373 78.0492 57,971.3 5.9915
TRI -0.3498 5.0690 49.1 5.9915
TS4 -0.0644 4.6352 37.0 5.9915
Cổ phiếu BTC có phân phối chuẩn về tỷ suất sinh lợi.
Năm 4: 7/2003 – 7/2004
Có 22 cổ phiếu. Đồ thị phân phối xác suất tỷ suất sinh lợi một số cổ phiếu:
.
0
20
40
60
80
100
120
-0.04 -0.02 -0.00 0.02 0.04
Series: VTC
Sample 7/31/2003 7/30/2004
Observations 249
Mean 0.002205
Median 0.000000
Maximum 0.048790
Minimum -0.051293
Std. Dev. 0.021436
Skewness 0.255517
Kurtosis 3.654305
Jarque-Bera 7.151182
Probability 0.027999
0
10
20
30
40
50
60
70
-0.04 -0.02 -0.00 0.02 0.04
Series: REE
Sample 7/31/2003 7/30/2004
Observations 250
Mean 0.002653
Median 0.000000
Maximum 0.048553
Minimum -0.052186
Std. Dev. 0.020088
Skewness 0.307531
Kurtosis 3.594653
Jarque-Bera 7.624105
Probability 0.022103
0
10
20
30
40
50
60
70
-0.04 -0.02 -0.00 0.02 0.04
Series: BBC
Sample 7/31/2003 7/30/2004
Observations 250
Mean 0.002094
Median 0.000000
Maximum 0.048790
Minimum -0.051293
Std. Dev. 0.023643
Skewness 0.017894
Kurtosis 2.842281
Jarque-Bera 0.272460
Probability 0.872642
0
20
40
60
80
100
-0.04 -0.02 -0.00 0.02 0.04
Series: SGH
Sample 7/31/2003 7/30/2004
Observations 250
Mean 0.000179
Median 0.000000
Maximum 0.048009
Minimum -0.050325
Std. Dev. 0.021593
Skewness 0.112088
Kurtosis 3.296377
Jarque-Bera 1.438485
Probability 0.487121
0
10
20
30
40
50
60
70
-0.050 -0.025 0.000 0.025 0.050
Series: PMS
Sample 7/31/2003 7/30/2004
Observations 183
Mean 0.000329
Median 0.000000
Maximum 0.048452
Minimum -0.049480
Std. Dev. 0.020564
Skewness -0.082069
Kurtosis 3.574022
Jarque-Bera 2.717879
Probability 0.256933
0
20
40
60
80
100
-0.04 -0.02 -0.00 0.02 0.04
Series: KHA
Sample 7/31/2003 7/30/2004
Observations 250
Mean 0.001415
Median 0.000000
Maximum 0.048790
Minimum -0.050150
Std. Dev. 0.018559
Skewness 0.273197
Kurtosis 4.289108
Jarque-Bera 20.42026
Probability 0.000037
Bảng tổng hợp các hệ số thống kê của cổ phiếu.
Hệ số Skewness Kurtosis Jacque – Bera (JB)
Hệ số chi bình phương
2
2
BBC 0.017894 2.842281 0.27246 5.9915
PMS -0.082069 3.571879 2.71788 5.9915
SHG 0.112088 3.296377 1.43849 5.9915
(Trích ba cổ phiếu có tỷ suất sinh lợi phân phối chuẩn)
Có ba cổ phiếu BBC, PMS, SGH có tỷ suất sinh lợi phân phối chuẩn.
Năm 5: /2004 – 7/2005
Có 26 cổ phiếu, 1 chứng chỉ quỹ
Đồ thị phân phối xác suất về tỷ suất sinh lợi một số cổ phiếu như sau:
