Định giá mã cổ phiếu công ty cổ phần chứng khoán SME

TRNG I HC M THÀNH PH H CHÍ MINH
KHOA KINH T
oo0oo—

H VÀ TÊN : NGUYN VÂN THANH
MSSV : 40662210

NH GIÁ MÃ C PHIU CÔNG TY
C PHN CHNG KHOÁN SME


KHÓA LUN TT NGHIP
NGÀNH : KINH T
Chuyên ngành : u t
Lp : KITE06T1


GING VIÊN HNG DN
Ths. V VN THANH


Thành ph H Chí Minh – Nm 2010



TRNG I HC M THÀNH PH H CHÍ MINH
KHOA KINH T
oo0oo—

H VÀ TÊN : NGUYN VÂN THANH
MSSV : 40662210


NH GIÁ MÃ C PHIU CÔNG TY
C PHN CHNG KHOÁN SME



KHÓA LUN TT NGHIP
NGÀNH : KINH T




Thành ph H Chí Minh – Nm 2010

v

MC LC
PHN M U 1
1. Lý do chn đ tài nghiên cu: 1
2. Mc tiêu nghiên cu : 2
3. Phng pháp nghiên cu: 2
4. i tng và phm vi nghiên cu: 2
5. Cu trúc đ tài :  tài nghiên cu gm 3 chng : 2
CHNG I : C S KHOA HC NGHIÊN CU V NH GIÁ C PHIU 3
1.1 Tng quan v đnh giá c phiu 3
1.1.1 Khái nim v đnh giá c phiu 3

1.1.2 Bn cht ca đnh giá c phiu 3
1.1.3 Vai trò ca đnh giá trong quyt đnh đu t 4
1.2 Phng pháp lun trong vic đnh giá c phiu 4
1.2.1 Khái nim v thi giá tin t trong đnh giá c phiu 4
1.2.2 C s đnh giá c phiu 6
1.2.3 Li sut tng ng bù đp ri ro 6
1.3 Phân tích thông tin c bn ca doanh nghip trong quá trình đnh giá c phiu 8
1.3.1 Phân tích tình hình tài chính doanh nghip 8
1.3.2 Phân tích tác đng t môi trng bên ngoài doanh nghip 8
1.4 Các phng pháp đnh giá c phiu 8
1.4.1 Các phng pháp chit khu dòng tin 8
1.4.2 Phng pháp so sánh các h s tài chính c bn ca doanh nghip 21
CHNG II : NG DNG CÁC MÔ HÌNH NH GIÁ CHNG KHOÁN 
NH GIÁ C PHIU CA CÔNG TY C PHN CHNG KHOÁN SME 24
2.1 Tng quan v công ty c phn chng khoán SME 24
2.1.1 Khái quát v công ty chng khoán 24
2.1.2 Gii thiu công ty c phn chng khoán SME 25
2.1.3 Lnh vc kinh doanh 26
2.1.4 C cu t chc 27
2.2 ng dng các phng pháp đnh giá c phiu SME 29
2.2.1 nh giá c phiu SME bng phng pháp chit khu dòng tin 42
2.2.2 Bình quân gia quyn-Kch bn t trng cho mi phng pháp đnh giá 52

vi

CHNG III : ÁNH GIÁ CÁC KT QU THU C VÀ SO SÁNH U
NHC IM CA TNG PHNG PHÁP NH GIÁ C PHIU 54
3.1 ánh giá 54
3.1.1 Các vn đ thng gp vi phng pháp chit khu dòng tin 54
3.1.2 Kt qu so sánh các h s tài chính 56

3.1.3 Giá tr ni ti bình quân 56
3.2 Nhn xét 57
4 KT LUN 58



vii

Danh Mc Bng
Bng 1 - Tóm tt kt qu hot đng kinh doanh t 2007 – 2009 31
Bng 2 - Các ch tiêu tài chính c bn 32
Bng 3 - Bng tính các ch s dùng trong mô hình đnh giá 44
Bng 4 - Giá tr doanh nghip và giá tr 1 c phn tính theo phng pháp FCFF 46
Bng 5 - Giá tr doanh nghip và giá tr 1 c phn tính theo phng pháp FCFE 47
Bng 6 - Bng tính toán h s P/E và P/B và giá tr c phiu SME 51
Bng 7 - Giá c phiu SME tính bình quân gia quyn 4 phng pháp 53

Danh mc hình
Hình 1 -S đ c cu b máy qun lý nhân s công ty c phn chng khoán SME 28
Hình 2 - Biu đ tng trng s lng tài khon giao dch ti SMES 30
Hình 3 - C cu doanh thu các hot đng kinh doanh ca SMES 30
Hình 4 - Biu đ giá và khi lng giao dch CP SME 6 tháng đu nm 2010 34


Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 1

PHN M U
1. Lý do chn đ tài nghiên cu:

Th trng chng khoán Vit Nam tuy còn rt mi, hot đng còn cha
tht s hoàn thin và n đnh, nhng trong gn mi nm qua đã chng t đc
phn nào vai trò quan trng và cn thit trong nhim v làm cu ni gia nhà đu
t và doanh nghip. Là kênh huy đng ngun vn nhàn ri t xã hi rt hiu qu,
đng thi m ra c hi kinh doanh tìm kim li nhun cho mi nhà đu t trên
th trng.
Nhà đu t khi tham gia vào th trng chng khoán có rt nhiu c hi
la chn c phiu vào danh mc đu t ca mình đ đt mc tiêu v li nhun.
Các nhà đu t k vng đt đc t sut sinh li cao, nhng h cng ý thc đc
v mc đ ri ro trong đu t chng khoán, ri ro càng ln, tính mo him càng
cao, mc li nhun thu v càng ln. Nhng đa phn nhà đu t đu mun hng
đn mt gii hn an toàn vn trc nht. Nên mi quan tâm ca nhà đu t khi
quyt đnh chn mua mt loi c phiu nào là nhu cu c lng li nhun s thu
đc là bao nhiêu khi b vn đu t? Vi mc giá đc niêm yt nh vy có nên
mua vào ti thi đim này hay không? Nu đu t vào c phiu này thì nên đu
t trong ngn hn hay dài hn s an toàn hn? Chính sách chi tr c tc ca công
ty ra sao? …
C nhà đu t t chc ln cá nhân khi đng trc quyt đnh đu t cng
đu bn khon v giá tr ca c phiu vào thi đim đu t, nhng giá tr đc
quan tâm  đây là giá tr ni ti ca c phiu là bao nhiêu so vi giá th trng
ca c phiu đó, nhà đu t s quyt đnh đu t vào c phiu nu xác đnh đc
giá tr ni ti (c tính) ca c phiu đó cao hn giá th trng ca nó. Do đó
công vic đnh giá c phiu đóng vai trò thit yu, là c s quan trng giúp nhà
đu t ra quyt đnh đúng.
Hin nay vic đnh giá c phiu cng có nhiu phng pháp vi nhng
quan đim đnh giá khác nhau, áp dng trong nhng trng hp khác nhau và
mi phng pháp có cách tip cn tính riêng, cung cp cho nhà đu t cái nhìn
khác nhau v thc trng doanh nghip niêm yt c phiu, mi phng pháp do
đó đu có nhng đim mnh và yu, không th khng đnh mt phng pháp
đnh giá nào là hoàn ho và chính xác đi vi mi c phiu hay đi vi mi

quyt đnh đu t. Vì vy khi đng trc quyt đnh đu t vào c phiu nào thì
vic chn áp dng mt phng pháp đnh giá đ phù hp và cho kt qu chính
xác nht là điu mà nhà đu t chng khoán cn phi cân nhc k.
Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 2

T mi quan tâm này, em quyt đnh chn đ tài báo cáo thc tp ti công
ty c phn chng khoán SME v các phng pháp đc s dng ph bin hin
nay đ đnh giá chng khoán vi đ tài: “nh giá mã c phiu ca công ty c
phn chng khoán SME”, qua đây áp dng nhng kin thc tài chính đã đc
hc vào thc tin, t đó phn nào có c s so sánh và đánh giá kt qu thu đc.
2. Mc tiêu nghiên cu :
Nghiên cu các phng pháp đnh giá c phiu khác nhau t mô hình đnh
giá c phiu ca công ty c phn chng khoán SME, t các kt qu thu đc rút
ra đánh giá, so sánh nhng u nhc đim ca tng phng pháp s dng.
Thông qua đó phn nào cung cp mt c s cho c hi đu t vào c phiu SME
trong tng lai.
3. Phng pháp nghiên cu:
S dng các mô hình đnh giá c phn, đnh giá doanh nghip và các
phng pháp tng hp, phân tích đ đa ra nhn xét, so sánh.
4. i tng và phm vi nghiên cu:
- i tng nghiên cu: các mô hình xác đnh giá tr ni ti ca c phiu SME
- Phm vi nghiên cu: môi trng bên trong và bên ngoài các báo cáo tài
chính ca công ty .

5. Cu trúc đ tài :  tài nghiên cu gm 3 chng :
Chng I : C s khoa hc nghiên cu v đnh giá c phiu.
Chng II : ng dng các mô hình đnh giá chng khoán đ đnh giá c phiu
ca công ty c phn chng khoán SME.

Chng III : ánh giá kt qu thu đc và so sánh u nhc đim ca tng mô
hình đnh giá c phiu.
Kt lun

Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 3

1 CHNG I : C S KHOA HC NGHIÊN CU V
NH GIÁ C PHIU
1.1 Tng quan v đnh giá c phiu
1.1.1 Khái nim v đnh giá c phiu
C phiu là mt loi chng khoán xác nhn quyn s hu và li ích hp pháp
đi vi thu nhp và tài sn ca mt doanh nghip c phn. Theo lut qui đnh
doanh nghip c phn có quyn phát hành các loi c phiu và trái phiu là c
phiu ph thông (c phn thng), c phiu u đãi, trái phiu (trái phiu thng,
trái phiu chuyn đi). Ngi mua c phiu đc chia li nhun hàng nm t kt
qu hot đng ca công ty và đc s hu mt phn giá tr công ty tng ng
vi giá tr c phiu h đang nm gi. C đông s hu c phn có quyn hng
c tc t li nhun ca doanh nghip, và t ngun vn thng d. C tc thì ph
thuc vào li nhun t hot đng ca doanh nghip, ngun vn thng d có đc
là t vic bán c phiu vi giá cao hn giá  thi đim mua vào.
Nhà đu t tham gia vào th trng chng khóan, mun tìm kim li nhun t
kinh doanh mua bán chng khoán, khi quyt đnh mua c phiu nào, nhà đu t
s quan tâm đn c phiu đó có đáng đ đu t hay không? Có kh nng sinh li
trong tng lai không? Có hàm cha nhiu ri ro không? Khi nào nên mua và
mua vào vi mc giá nh th nào là hp lý? Khi nào nên bán ra và mc giá bán
ra nh th có thu đc li nhun hay không?
 tr li tt c nhng câu hi đó thì nhà đu t cn phài xác đnh đc giá tr
ni ti (hay còn gi là giá tr thc) ca c phiu mình đnh mua, đ t đó ra quyt

đnh nên đu t hay không. Và đnh giá c phiu là vic dùng các mô hình đnh
giá đ c lng giá tr ni ti ca c phiu đó.
1.1.2 Bn cht ca đnh giá c phiu
Giá tr ca mt doanh nghip phn ánh giá tr kinh t ca các tài sn và nng lc
to ra tin mt t các tài sn đó trong tng lai. K vng đóng vai trò ch đo
Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 4

trong quá trình đnh giá. Trong th trng hiu qu, giá s đc nhanh chóng
điu chnh theo giá tr thc. Vì vy khi có c phiu b đnh giá thp hn giá tr
thc ca nó thì k vng trong tng lai giá s tng đn giá tr thc ca nó, nhà
đu t có th da vào đây đ thc hin mua bán đ kim li nhun.
Giá tr thc hay giá tr ni ti ca c phiu : phn ánh giá tr đc to ra t tài
sn thc ca doanh nghip không phi ph thuc vào các yu t th trng bên
ngoài. Luôn có nhng yu t làm thay đi giá ca c phiu trên th trng nhng
c phiu đó luôn có mt giá tr ni ti ca nó cn đc xác đnh. Mua c phiu là
mua quyn đi vi c phiu đó, quyn s hu toàn b thu nhp trong tng lai.
Vì vy vic xét đa v giá tr hin ti ca tt c nhng khon tin s nhn đc
trong tng lai v hin ti đ cho kt qu là giá tr ni ti (c tính) ca c phiu
chính là bn cht ca quá trình đnh giá c phiu.
1.1.3 Vai trò ca đnh giá trong quyt đnh đu t
Sau khi s dng các mô hình đnh giá và cho ra kt qu c tính giá tr ni ti
ca c phiu quan tâm, nhà đu t tm có c s tin tng vào c phiu đó và có
th ra quyt đnh đu t vi k vng là mình đã đánh giá đúng giá tr ca c
phiu và tng thu nhp trong tng lai t c phiu tng xng vi mc ri ro và
chi phí c hi đánh đi. Nhà đu t s da vào đó quyt đnh nm gi c phiu
trong thi gian bao lâu, c tính li nhun có đc t quyt đnh đu t vào c
phiu đó. Có nhiu cách tip cn, mô hình đ đnh giá c phiu, nhà đu t có th
la chn phng pháp nào tin tng nht nhng thc t thì do vic đnh giá da

trên c s các c tính trong tng lai nên không th có s chc chn hoàn toàn,
thêm vào đó thì mi mô hình đnh giá li áp dng khác nhau nên nhà đu t cn
cân nhc k và kt hp đánh giá đ ra quyt đnh hp lý khi la chn c phiu.
1.2 Phng pháp lun trong vic đnh giá c phiu
1.2.1 Khái nim v thi giá tin t trong đnh giá c phiu
Tin t có tính thi gian, ngha là giá tr ca cùng mt khon tin ta nm gi 
hin ti và vào mt thi đim trong tng lai là không bng nhau. iu đó hoàn
Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 5

toàn là hin nhiên trong nn kinh t th trng, dòng tin luân chuyn liên tc,
tin to ra tin mi, và do các tác đng ca các nhân t nh v mô nh lm phát,
t giá, lãi sut … hay ri ro hoc là chi phí c hi b ra cho mt quyt đnh đu
t , t đó làm giá tr ca đng tin thay đi theo thi gian.
- Do lm phát : giá tr ca đng tin trong tng lai không bng giá tr hin ti
ca nó, hay nói cách khác, sc mua ca đng tin trong tng lai gim so vi
hin ti.
- T giá bin đng có th làm thay đi giá tr ca đng tin trong tng lai khi
chuyn đi.
- Ri ro liên quan đn thi giá ca tin t là t s không chc chn trong vic
nm gi đng tin trong tng lai.
- Nu mt đng tin hin ti nm gi đc đu t hiu qu và sinh li trong
tng lai thì đng thi nó cng có nhng c hi đu t khác có kh nng sinh
li tng ng, đó là chi phí c hi ca mi đng tin.
Giá tr ca đng tin thay đi theo thi gian, điu đó nhc nh rng khi mun
đánh giá đúng giá tr ca mt khon tin thì cn xem xét c hai yu t s lng
và thi gian.
Khi mt ngi b ra mt khon tin đu t thì trc ht đó là do mong mun bo
toàn giá tr ca đng tin không b mt giá qua thi gian và sau đó là nhu cu tìm

kim li nhun t khon đu t trong hin ti. Nhng nhà đu t luôn mun bit
đc vào mt thi đim trong tng lai, khon tin đu t hin ti ca h bng
bao nhiêu? giá tr khi qui đi tng đng v hin ti bng bao nhiêu ?
i vi các khon đu t vào c phiu, li nhun t mi c phiu có đc t c
tc và phn thng d vn, nhà đu t phn nhiu quan tâm hn đn giá tr thng
d vn t c phiu đó trong tng lai nên vic xác đnh giá tr ni ti ca c
phiu là c s quan trng đ nhà đu t da vào đó tính toán đc phn nào chi
phí b ra và li nhun s thu v.

Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 6

1.2.2 C s đnh giá c phiu
Có nhiu phng pháp đc dùng trong vic xác đnh giá tr ni ti ca c phiu,
đi vi tng phng pháp thì da trên nhng yu t và khái nim khác nhau làm
c s cho vic đnh giá.
Mt s yu t c bn cn quan tâm trong tính toán xác đnh giá c phiu nh :
- C tc d kin mà nhà đu t s nhn đc vào cui nm, c tc d kin này
có giá tr k vng khác nhau do nhng c tính khác nhau ca nhà đu t.
- Giá th trng ca c phiu.
- Tc đ tng trng ca c phiu : có nhiu d báo khác nhau ph thuc vào
đánh giá và phán đoán ca nhà đu t.
- Các thông tin v doanh nghip niêm yt nh doanh thu, li nhun quá kh và
li nhun d kin trong nm tài chính sp ti, li nhun gi li (thông tin thu
thp t các báo cáo tài chính ca doanh nghip), các d án và k hoch hot
đng, sn xut kinh doanh, đc thù ngành doanh nghip đang hot đng…
1.2.3 Li sut tng ng bù đp ri ro
i vi bt k khon đu t nào, nhà đu t đu phi cân nhc đn ri ro và li
nhun ca nó, li nhun trong đu t vào chng khoán là phn thu nhp t c tc

đc chia hoc t vic kinh doanh chênh lch giá kim li t thng d vn.
Nhng bên cnh mc tiêu tìm kim li nhun thì vn đ an toàn vn luôn là mi
quan tâm hàng đu ca nhà đu t. Mi s không chc chn đu mang đn kt
qu là ri ro, vì vy phn thng khi đi mt vi ri ro phi là mt t sut li
nhun tng ng có th chp nhn.
Mi quan h gia li sut k vng và ri ro trong đu t chng khoán :
- Li nhun cao bù đp ri ro cao : mt khon đu t có t sut sinh li thp
hn s hàm cha ri ro thp hn, ngc li, mt khon đu t có t sut sinh
li tim nng cao hn thì s luôn có mc ri ro cao hn.
- Li nhun và ri ro ph thuc vào mc chp nhn ri ro.
Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 7

- C phiu ca các doanh nghip nh có xu hng cho li nhun cao hn c
phiu ca doanh nghip ln nhng li mang ri ro cao do kh nng bin đng
nhiu.
- Lm phát và thu cng là ri ro nh hng đn li nhun khi đu t vào c
phiu.
Li nhun k vng hay t sut sinh li bao nhiêu trong đu t chng khoán còn
ph thuc vào thái đ ca nhà đu t vi ri ro. Hu ht mi ngi đu không
thích đi mt vi ri ro nhng có nhng nhà đu t mo him, h sn sàng th
thách trong đu t vi c hi ca mình đng thi cng đòi hi mt t sut sinh
li tng ng vi mc ri ro nhiu hn mà h phi đánh đi. Mi ngi đu có
mt mc chp nhn ri ro khác nhau, tùy thuc vào tính cách và hoàn cnh hay
thi đim đu t, do đó li sut k vng ca tng ngi cng khác nhau nhng
c bn là ti thiu bo toàn đc ngun vn ban đu.
Theo phân loi tng quan, có ba dng thái đ vi ri ro ca nhà đu t :
 Nhà đu t ngi ri ro
: nhà đu t dng này không thích đi mt vi ri

ro và thng mong mun mt khon thu nhp n đnh, hn ch ti đa ri ro, đm
bo an toàn vn. H ch chp nhn ri ro tng thêm nu nh có mt kh nng
chc chn rng s nhn đc mt t sut sinh li cao hn tng xng, nu cùng
mc sinh li nh nhau thì h s chn các khon đu t có mc ri ro thp hn.
 Nhà đu t trung lp
: nhà đu t trung lp thng có thái đ chp nhn
ri ro  mc trung bình, k vng mc tng thu nhp cao t c li tc và lãi vn.
 Nhà đu t thích ri ro : đi vi nhng nhà đu t này, h sn sàng thc
hin nhng khon đu t có mc ri ro cao hn, và đng thi cng mong mun
thu đc t sut sinh li cao tng ng.
Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 8

1.3 Phân tích thông tin c bn ca doanh nghip trong quá
trình đnh giá c phiu
1.3.1 Phân tích tình hình tài chính doanh nghip
Khi nhà đu t quan tâm đn c phiu nào đó, mun tìm hiu chính xác ngun
gc và tim nng cng nh nhng giá tr li nhun trong qua kh thì các báo cáo
tài chính v hot đng ca doanh nghip là ngun tham kho giá tr nht. i vi
mi phng pháp đnh giá s dng thì cn nhng yu t đu vào khác nhau,
nhng lng thông tin đc trng có liên quan. Chng hn báo cáo kt qu kinh
doanh s cung cp cho nhà đu t bit doanh thu t hot đng kinh doanh, các
khon chi phí, thu và li nhun …, bng cân đi k toán th hin tài sn, ngun
vn, các khon n ….  lc và s dng nhng s liu t báo cáo thì cng cn
am hiu hot đng kinh doanh ca công ty, nhng lnh vc đu t mà công ty
tham gia đu t t đó nm bt và đánh giá tng quan tình hình sc khe tài chính
ca doanh nghip có đ mnh đ phân phi ngun lc cho nhng d án đó
không? Phân tích các chin lc phát trin ca công ty cng rt quan trng trong
vic c lng tc đ tng trng ca doanh nghip trong nhng nm tip theo.

1.3.2 Phân tích tác đng t môi trng bên ngoài doanh nghip
Xem xét các tác đng t môi trng bên ngoài nh hng nh th nào đn kt
qu hot đng kinh doanh ca công ty, nhng ri ro đc thù ngành, hay ri ro t
môi trng kinh t v mô tác đng đn tc đ tng trng ca doanh nghip hay
không. So sánh th mnh ca công ty vi các doanh nghip cùng ngành, nhng
đi th cnh tranh, doanh nghip có am hiu th hiu hay nhu cu ca khách hàng
không? Có nhng ci tin và chin lc thay đi mi đ thích ng không? …
1.4 Các phng pháp đnh giá c phiu
1.4.1 Các phng pháp chit khu dòng tin
1.4.1.1 Phng pháp chit khu dòng c tc (DDM – Dividend Discount Model)
Khi nhà đu t quyt đnh mua mt c phiu, h k vng nhn đc hai loi
dòng tin t c phiu đó: là dòng c tc trong sut thi gian nm gi c phiu và
Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 9

dòng tin bng vi giá bán khi quyt đnh bán ra c phiu đó. Do đó khi mua bán
mt c phiu tc là mua bán quyn đi vi các khon c tc trong tng lai và
phn chênh lch giá (thng d vn) khi thi đim bán c phiu giá bán cao hn
giá mua. Vì vy đ xác đnh giá tr ni ti ca c phiu  hin ti, ta hin giá tt
c dòng thu nhp trong tng lai ca c phiu (bao gm tt c dòng c tc và giá
bán c phiu) hay nói cách khác giá tr ni ti ca c phiu bng giá tr hin ti
ca toàn b dòng tin mà c phiu đó mang li trong tng lai.
C s xác đnh giá tr c phiu bng phng pháp hin giá dòng c tc:
C tc : là tin li chia cho c đông trên mi c phiu thng, đc trích t li
nhun sau thu ca doanh nghip. C tc ca c phn u đãi đc u tiên tr
trc ri mi đn tr c tc c phn thng.
C tc tr cho mi c phn thng đc tính bng công thc :
=
                   đã        

          đ   à


Giá tr th trng ca c phiu  thi đim hin ti (P
o
) : mc giá giao dch
mua bán c phiu hin ti.
Giá tr th trng d kin ca c phiu vào thi đim d đnh bán ra (P
n
) :
mc giá d kin này cng tùy thuc vào c tính ca nhà đu t.
Tc đ hay t l tng trng d kin ca c tc trong khong thi gian nm
gi c phiu (g) : t l tng trng c tc d kin có nhiu giá tr khác nhau do
mi nhà đu t có nhng đánh giá khác nhau v tình hình kinh t v mô, v th
cnh tranh trong ngành, tình hình hot đng kinh doanh, tim nng trong tng
lai… Nu trng hp d đoán tc đ tng trng c tc là không đi thì li
nhun và giá ca c phiu cng phi tng trng cùng tc đ đó vì c tc có
đc t li nhun ca doanh nghip, khi đó t l tng trng c tc là bn vng,
nhng t l này luôn luôn nh hn t l tng trng chung ca nn kinh t, mt
doanh nghip không th luôn duy trì tc đ tng trng cao hn nn kinh t.
C


t

c c


phn thng
Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 10

Trng hp doanh nghip có nhng chuyn bin v hot đng hay qui mô
qua nhng giai đon khác nhau thì tc đ tng trng mang giá tr khác nhau
tng ng  tng giai đon.
T sut li nhun đòi hi hay sut sinh li k vng (k) : là mc li sut yêu cu
ti thiu mà nhà đu t chp nhn khi đu t vào c phiu sau khi so sánh tng
ng vi nhng c phiu hay nhng c hi đu t khác. Các nhân t khác nh
hng đn t sut li nhun đòi hi nh t l lm phát d kin, ri ro, lãi sut th
trng, lãi sut trái phiu…
Phng pháp xác đnh k dùng mô hình CAPM :
k = r
f
+ *( E [r
m
] – r
f
)
Trong đó : k : sut sinh li k vng.
r
f
: lãi sut phi ri ro (thng ly bng lãi sut trái phiu chính ph)
 : h s beta ca c phiu, đo lng mc đ bin đng ca c
phiu so vi mc đ bin đng toàn th trng.
r
m
: sut sinh li k vng ca th trng.
Mô hình chit khu dòng c tc
 Th nht, nu nhà đu t mua c phiu vi ý đnh nm gi trong thi gian

vô hn, giá tr thc ca c phiu lúc này là hin giá dòng c tc vô hn đó.
Giá tr ca c phiu (P
0
) =


()
+


()

+


()

+ … +


()

=

[


()




]
Trong đó : P
0
: giá tr c phiu
k : sut sinh li k vng
D
t
: c tc d kin nhn đc vào cui nm t
D
n
: c tc d kin nhn đc vào cui nm n (n ~ )
Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 11

 Trng hp nhà đu t d đnh mua c phiu và ch nm gi trong mt
thi gian nht đnh ri bán đi, khi đó dòng tin d kin nhn đc bao gm tng
dòng c tc d kin và giá bán d kin.
Giá tr ca c phiu (P
0
) =

[


()




] +


()


Trong đó : P
0
: giá tr c phiu.
k : sut sinh li k vng.
P
n
: giá bán d kin ca c phiu vào cui nm n.
Các mô hình tng trng c tc
 xác đnh đc c tc ca nhng nm k tip ta phi da trên c s là tc đ
tng trng và c tc đc chia trong nm gn nht - nm 0 (D
0
)
 Mô hình tng trng bng không

Trong trng hp này, doanh nghip dùng toàn b thu nhp đ tr c tc, không
có li nhun gi li tái đu t và tng trng bng không .
Giá tr thc ca c phiu P
0
=



Trong đó P
0

: giá tr thc ca c phiu.
D : mc c tc chia bng nhau qua các nm.
k : sut sinh li k vng.
 Mô hình tng trng đu – mô hình tng trng Gordon (mô hình tng
trng mt giai đon)
Trong mô hình tng trng đu này, c tc tng trng vi mt tc đ tng
trng không đi g đn vô hn. S tng trng ca c tc là t s tng trng
EPS (li nhun bình quân trên 1 c phiu), EPS đc chia ra t tng li nhun c
phn thng. Tng trng li nhun là do nhiu yu t,  đây xác đnh các yu t
là: phn li nhun gi li đ tái đu t, sut sinh li trên vn ch s hu (ROE =
li nhun sau thu / vn ch s hu), yu t bên ngoài nh lm phát. i vi
Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 12

phn li nhun đc gi li đ tái đu t, khi đó khon tin đu t tính cho mt
c phiu tng lên, tng li nhun và làm tng c tc. Trng hp lm phát tng
làm chi phí đu vào và c giá bán ra đu tng nên kéo EPS cng tng theo, c tc
tng.
Nu doanh nghip không gi li li nhun đ tái đu t thì phn li nhun c
phn thng dùng toàn b tr c tc cho c đông, phn c tc khi đó là ln nht.
Còn ngc li nu ch dành phn ít đ tr c tc thì c tc và li nhun hin ti
thp nhng bù li do t l li nhun gi li tái đu t cao nên s làm tng c tc
và li nhun trong tng lai.
 Tc đ tng trng c tc cng chính là tc đ tng trng li nhun .
 T l chi tr c tc = b =


 t l li nhun gi li = (1- b)
 Li nhun sau thu = ROE * vn ch s hu.

 Tc đ tng trng ca li nhun cng chính bng tc đ tng trng ca
vn ch s hu.
 Vn ch s hu tng trng là nh khon thu nhp đc gi li đ tái đu t.
 T l tng trng = li nhun gi li dùng tái đu t / vn ch s hu
 g =
         ù á đ  
     

 g =
         ù á đ  
     
*
     
     

 g = t l li nhun gi li * ROE
T sut li nhun gi li phi nh hn 1 vì nu không c tc s không có tng
trng . Ta có :


= T l li nhun gi li < 1.
Mà ROE là t sut li nhun trên vn c phn cng chính bng vi sut sinh li
k vng k 


< 1 


< 1  g < k .
D

1
là c tc d kin vào cui nm k tip - nm 1 : D
1
= D
0
(1+g)
D
2
là c tc d kin vào cui nm tip theo na - nm 2 : D
2
= D
0
(1+g)
2

Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 13

….
D
n
là c tc d kin vào cui nm n : D
n
= D
n-1
(1+g) = D
0
(1+g)
n

P
0
=


()
()
+


(

)

()

+ … +


(

)

()

(1)
[ iu kin áp dng : g không đi và tin đn vô cc và g < k ]
(1)  P
0

*
()
()
= [


()
()
+


(

)

()

+ … +


(

)

()

] *
()
()

 [ P
0
*
()
()
] – P
0
= D
0
-


(

)

()


Vì g < k 


(

)

()

 0  [ P
0

()
()
] – P
0
= D
0

 P
0
[
()
()
- 1 ] = D
0
 P
0
[
(

)
 ()
()
] = D
0
 P
0

()
()
= D

0
 P
0
= D
0

()
()
hay P
0
=


()

Trong đó P
0
: giá tr thc ca c phiu
D
1
: mc c tc d kin vào cui nm 1
k : sut sinh li k vng
g : t l tng trng c đnh
 Mô hình tng trng nhiu giai đon

Trong thc t thì các doanh nghip hot đng kinh doanh đu tri qua chu k
sng : khi s – tng trng – bão hòa – suy thoái, nên gi đnh c tc tng
trng vi tc đ không đi là không hp lý. Tc đ tng trng khác nhau trong
nhng giai đon khác nhau ca doanh nghip, trong nhng nm đu có th doanh
nghip tng trng vi tc đ rt nhanh (thng cao hn tc đ tng trng ca

nn kinh t),
sau đó đn giai đon tc đ tng trng gim dn và n đnh thì t
l tng trng lúc này thp hn hn tc đ tng trng ca nn kinh t.
Ta xem xét mô hình có hai giai đon tng trng đin hình :
Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 14

 Giai đon siêu tng trng : đây là giai đon đu ca chu k sng hay 
vào thi đim doanh nghip có nhng đng thái c cu li qui mô, ngun vn
hay chin lc tp trung đu t ln, giai đon đu tung ra sn phm mi…Trong
nhng nm ca giai đon này t l tng trng không đi và thng ln hn sut
sinh li k vng : g
1
> k .
 Giai đon siêu tng trng ch mang tính tm thi, không có doanh nghip
nào có th duy trì mt tc đ siêu tng trng nh vy trong vô hn. Do đó sau
giai đon siêu tng trng là giai đon tng trng chuyn v trng thái n đnh
vi tc đ hp lý và gi vng đn vô hn (vì tt c mi ngi đu luôn k vng
thi gian hot đng ca doanh nghip là vô hn, c tc chia hàng nm đn vô
hn). g
2
< k .
Khi đó mô hình chit khu dòng c tc đi vi các doanh nghip có giai đon
siêu tng trng tm thi là kt hp gia mô hình chit khu c tc trong mt
khong thi gian c đnh và mô hình tng trng đu :
 Giá tr hin ti ca dòng c tc  giai đon 1 :
P
1
=


[


()



] =

[


(

)

()



]
Trong đó n : s nm doanh nghip tng trng  tc đ g
1
, nhà đu t nm gi
c phiu trong n nm ca giai đon siêu tng trng, có n ln hng
c tc.
g
1
: tc đ tng trng không đi trong n nm .

 Giá tr hin ti ca dòng c tc  giai đon 2 :
P
2
=


(  

)

=


(

)

 (
)
()

(

)

Trong đó D
n+1
: c tc d kin t nm th (n + 1) .
g
2

: tc đ tng trng không đi bt đu t nm (n+1), n đnh đn
vô hn.
Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 15

 Giá tr ca c phiu (P
0
)
P
0
= P
1
+ P
2
=

[


(

)

()



] +



(

)

 (
)
()

(

)

1.4.1.2 Phng pháp chit khu dòng tin t do (DCF - Discounted Cash Flow)
i vi phng pháp chit khu dòng c tc đ xác đnh giá tr ca c phiu
đc s dng tng đi ph bin đi vi nhng doanh nghip đã bt đu tr c
tc hay đã chi tr c tc đu trong nhng nm qua, nhà đu t có th da vào đó
d báo dòng c tc tng lai mt cách hp lý. Còn trong trng hp khó xác
đnh đc c tc mt cách chính xác thì vic xác đnh giá tr ca c phiu vn có
th d dàng thông qua vic xác đnh giá tr toàn doanh nghip. Giá tr ca mt
doanh nghip đc quyt đnh bi dòng tin mà doanh nghip có kh nng to ra
trong hin ti và tng lai. Hin giá toàn b dòng tin mà doanh nghip to ra
trong tng lai ta s bit đc giá tr hin ti ca doanh nghip.
Nguyên tc ca mô hình DCF (Discounted Cash Flow)
Giá tr mt tài sn phi bng vi nhng gì nhn đc t tài sn đó trong tng
lai. Có ngha là chúng ta phi d đoán tài sn đó to ra đc dòng tin bao nhiêu
trong tng lai. Vì doanh nghip luôn đc k vng s tn ti mãi mãi, hay ít ra
cng không th xác đnh thi đim doanh nghip s đóng ca (trng hp đnh
giá nhng doanh nghip sp ngng hot đng thì chit khu c giá tr còn li ca
doanh nghip vào vào thi đim thanh lý), nên dòng tin này đc d tính cho

đn vô hn. Giá tr doanh nghip khi đó đc tính bng cách chit khu toàn b
dòng tin trong tng lai mà doanh nghip s to ra v thi đim hin ti vi mt
chi phí vn thích hp, t đó xác đnh giá tr này so sánh vi chi phí b ra ban
đu, mc đích là đánh giá lng tin mà nhà đu t có th thu đc t mt hot
đng đu t và t đó điu chnh giá tr ca tin t theo thi gian, quyt đnh đu
t có hiu qu không.
Vic đnh giá bng phng pháp chit khu dòng c tc thì nhà đu t ch cn
quan tâm đn vic c lng đc dòng c tc, tc đ tng trng ca doanh
Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 16

nghip, còn đi vi mô hình DCF khi xác đnh giá tr ca doanh nghip cn quan
tâm tính toán đn các yu t nh doanh thu, li nhun thun, các khon n vay,
vn ch s hu, cân đi gia n vay và vn ch s hu, t l chit khu, lãi sut
huy đng,…ngoài vic tng hp thông tin thì các bn báo cáo tài chính ca
doanh nghip là ngun d liu quan trng trong vic áp dng mô hình xác đnh
giá tr này. T l dùng chit khu trong mô hình này là chi phí s dng vn bình
quân WACC (WACC=Weighted Average Cost of Capital) và chi phí vn ch s hu k.
WACC = (w
D
* r
D
)(1-T) + (w
E
* r
E
)
Trong đó WACC : chi phí s dng vn bình quân
w

D
: t trng n trong tng vn W
D
=



r
D
: lãi sut n vay
w
E
: t trng vn ch s hu trong tng vn W
E
=



r
E
: t sut li nhun đòi hi ca nhà đu t
k = r
f
+ *( E [r
m
] – r
f
)
Trong đó : k : sut sinh li k vng.
r

f
: lãi sut phi ri ro(thng ly bng lãi sut trái phiu Chính ph)
 : h s beta ca c phiu, đo lng mc đ bin đng li nhun
ca 1 c phiu so vi mc đ bin đng toàn th trng.
r
m
: sut sinh li k vng ca th trng
Xác đnh giá tr ca mt doanh nghip bng phng pháp DCF, dòng ngân lu
hay dòng tin t do là nhân t chính. Có 2 cách xác đnh dòng ngân lu trong mô
hình DCF, đó là da vào ngân lu t do ca doanh nghip (FCFF – Free
Cashflow to Firm), hoc da vào dòng ngân lu vn ch s hu (FCFE – Free
Cashflow to Equity).
Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 17

1.4.1.2.1 Giá tr hin ti ca dòng tin thun doanh nghip (FCFF - Free
Cashflow to Firm)
Dòng tin thun ca doanh nghip hay là dòng tin t do ca doanh nghip
(FCFF) là dòng tin sau thu to ra t hot đng ca doanh nghip , tr đi các
khon chi đu t .
FCFF = Li nhun ròng + khu hao (phc hi) – chi đu t TSC – đu t vn lu
đng (không k tin mt và các khon tng đng tin)
Chi đu t TSC = chi phí đu t vào tài sn c đnh trong k
Khu hao : khi tính thu nhp t hot đng kinh doanh đã tính tr khu hao nh
là khon chi phí ca doanh nghip nhng thc t khu khao ch có giá tr k toán
không phi là khon thc chi ca doanh nghip nên khi tính dòng tin t do cn
phc hi li khu hao.
u t vào vn lu đng (không k tin mt và các khon tng đng tin)
= (khon phi thu + hàng tn kho + chi phí phi tr)

cui k
– (khon phi thu +
hàng tn kho + chi phí phi tr)
đu k

Giá tr hin ti ca doanh nghip ( V
FCFF
) =



()




Trong đó : FCFF
t
: ngân lu t do ca doanh nghip nm t .
WACC : chi phí s dng vn bình quân.
Mô hình tng trng mt giai đon trong đnh giá tr doanh nghip :

Ta gi đnh rng doanh nghip đã đi vào giai đon tng trng n đnh và s duy
trì mt t l tng trng c đnh nh vy đn vô hn (gi s thi gian hot đng
ca doanh nghip là mãi mãi). Khi đó giá tr hin ti ca doanh nghip tính bng
cách hin giá toàn b dòng tin thun ca doanh nghip v hin ti.
V
FCFF
=



()
=


(+)
()

Trong đó : V
FCFF
: giá tr hin ti ca doanh nghip.
Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 18

FCFF
0
: dòng ngân lu t do ca doanh nghip cui nm 0
FCFF
1
: dòng ngân lu t do ca doanh nghip cui nm 1
wacc : chi phí s dng vn bình quân ca doanh nghip
g : tc đ tng trng ca doanh nghip, g bng nhau qua các nm,
và g phi nh hn tc đ tng trng ca toàn nn kinh t.
Mt doanh nghip tng trng ch yu t hot đng tái đu t, do đó t l tái đu
t s là nhân t quyt đnh cho s tng trng khon li nhun k vng trong k
k tip.
Mô hình tng trng hai giai đon trong đnh giá tr doanh nghip :

Giai đon đu doanh nghip tng trng vi tc đ không đi trong mt s nm,

t nm 1 đn nm th n, sau đó t nm th n+1 tr v sau là giai đon hot đng
doanh nghip đi vào n đnh, tng trng vi tc đ không đi đn vô hn.
Khi đó giá tr doanh nghip tính bng :
V
FCFF
=



()



+[


(

)
*

()

]
 V
FCFF
=




(

)

()



+ [


(

)

(

)
(


)
(+ )

]
Trong đó : V
FCFF
: giá tr hin ti ca doanh nghip.
FCFF
t

: ngân lu t do ca doanh nghip nm t .
wacc : chi phí s dng vn bình quân ca doanh nghip
FCFF
n+1
: ngân lu t do ca doanh nghip nm th n+1 .
g
1
: tc đ tng trng  giai đon 1 .
g
2
: tc đ tng trng  giai đon 2 .
Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 19

1.4.1.2.2 Giá tr hin ti ca dòng tin thun vn ch s hu (FCFE –
Free Cashflow to Equity)
Mô hình FCFE s dng cng tng t nh FCFF, ch khác  đim tr tr các
khon n vay trong dòng tin thun vn ch s hu.
Dòng tin thun vn ch s hu (FCFE) là dòng tin còn li ca vn ch s
hu sau khi đã tr đi khon đu t, tr lãi và n gc c, vì vy kt qu nhn đc
s là giá tr ca toàn b vn c phn.
FCFE = thu nhp ròng – chi đu t + khu hao (phc hi) – thay đi vn lu đng
(không k tin mt và các khon tng đng tin) – n vay c (lãi vay và n gc) + n
mi phát hành
Thu nhp ròng = thu nhp trc thu và lãi vay – lãi vay – thu
FCFE = FCFF –chi phí lãi vay (1-T) – n vay c (lãi vay và n gc) + n mi phát hành
Tng quát giá tr hin ti ca doanh nghip tính theo mô hình FCFE
V
FCFE

=



()




Trong đó : FCFE
t
: ngân lu t do vn ch s hu nm t .
k : chi phí vn ch s hu .
Tc đ tng trng li ln na ph thuc vào t l tái đu t ca doanh nghip,
do đó ta có th c lng t l tng trng thông qua mi quan h gia tng
trng li nhun k vng và các khon chi tái đu t vn ch s hu.
Tng trng li nhun k vng = t l tái đu t vn ch s hu * ROE
 T l tái đu t vn ch s hu =
ă
ỳ



Báo cáo thc tp 2010 – Khoa Kinh T GVHD : Ths. V Vn Thanh

Sinh viên thc hin : Nguyn Vân Thanh 20

Mô hình tng trng mt giai đon :

V

FCFE
=


()
=


 (+ )
()

Trong đó : V
FCFE
: giá tr hin ti ca doanh nghip tính theo FCFE.
FCFE
0
: dòng ngân lu t do vn ch s hu cui nm 0 .
FCFE
1
: dòng ngân lu t do vn ch hu cui nm 1.
k : chi phí vn ch s hu .
g : tc đ tng trng, g bng nhau qua các nm .
 Tc đ tng trng = t l tái đu t vn ch s hu * ROE
 T l tái đu t =
  đ ă  


Sut sinh li trên vn ch s hu (ROE) =
    ò
       

Mô hình tng trng hai giai đon:

V
FCFE
=



()



+[


(

)
*

()

]
 V
FCFE
=




(

)

()



+ [


(

)

(

)
(


)
(+ )

]
Trong đó : V
FCFE
: giá tr hin ti ca doanh nghip tính theo FCFE.
FCFE
t

: ngân lu t do vn ch s hu nm t .
k : chi phí vn ch s hu.
FCFE
n+1
: ngân lu t do v ch s hu nm th n+1 .
g
1
: tc đ tng trng  giai đon 1 t nm 1 đn nm th n .
g
2
: tc đ tng trng  giai đon 2 t nm th n+1 đn vô hn.