thực trạng và giải pháp huy động vốn của doanh nghiệp thông qua thị trường trái phiếu doanh nghiệp việt nam

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH
NGHIỆP
1.1.TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP
1.1.1.Khái niệm
Theo điều 2, khoản 1 nghị định số 52/2006/NĐ-CP thì trái phiếu doanh
nghiệp là những chứng khoán nợ do doanh nghiệp phát hành, xác nhận nghĩa vụ trả
cả gốc và lãi của doanh nghiệp phát hành đối với người sở hữu trái phiếu.
Trái phiếu không phải là chứng khoán quyền sở hữu. Tức là người sở hữu trái
phiếu không có quyền sở hữu thu nhập của công ty và không có quyền bỏ phiếu
biểu quyết cũng như tham gia vào các công việc của công ty. Bằng cách cho công
ty phát hành trái phiếu vay một khoản tiền, người mua trái phiếu nhận một cam kết
dưới dạng hợp đồng của công ty khẳng định rằng người sở hữu trái phiếu sẽ được
trả một lãi suất nhất định theo những kỳ hạn xác định theo hợp đồng và công ty sẽ
trả nợ vào ngày đến hạn của hợp đồng đó. Cam kết trả nợ này không phụ thuộc vào
thu nhập của công ty. Khi mua một trái phiếu, người mua nhận được những quyền
hưởng lợi ( trái quyền) ưu đãi hơn tất cả các loại chứng khoán khác của công ty.
Tức là trong trường hợp công ty bị phá sản, giải thể thì việc trả nợ trái phiếu bao
giờ cũng được thực hiện trước tiên.
Trái phiếu có thể được phát hành dưới dạng chứng chỉ vật chất hay phi vật
chất và dù theo hình thức nào thì trái phiếu đều bao gồm các thông tin sau:
+ Mệnh giá: mệnh giá là giá trị ghi trên trái phiếu mà tổ chức phát hành cam
kết trả cho người sở hữu trái phiếu vào ngày đáo hạn.Ở Việt Nam, trái phiếu doanh
nghiệp có mệnh giá tối thiểu là 100.000 đồng. Các mệnh giá khác là bội số của
100.000 đồng.
+ Ngày đáo hạn: Là ngày mà tổ chức phát hành thanh toán số tiền theo mệnh
giá cho người sở hữu vào ngày đáo hạn
+ Lãi suất: Mỗi trái phiếu có ghi lãi suất của tổ chức phát hành cam kết sẽ
thanh toán cho chủ sở hữu trái phiếu một số tiền lãi vào một ngày xác định và có
thể theo định kỳ. Theo điều 9 nghị định số 52/2006/NĐ-CP, doanh nghiệp phát
hành trái phiếu quyết định lãi suất trái phiếu cho từng đợt phát hành căn cứ vào
1

mức độ uy tín của doanh nghiệp, hiệu quả của dự án đầu tư và tình hình thị trường
tài chính, tiền tệ Lãi suất trái phiếu có thể được xác định cố định cho cả kỳ hạn
trái phiếu hoặc thả nổi trên thị trường. Trái phiếu được thanh toán lãi theo các
phương thức sau: (a) Thanh toán lãi định kỳ; (b) thanh toán lãi ngay khi phát hành,
(c) thanh toán một lần cùng với tiền gốc khi đến hạn.
1.1.2. Phân loại trái phiếu doanh nghiệp
Các loại trái phiếu doanh nghiệp đặc trưng bao gồm 15 loại sau:
• Trái phiếu có thể mua lại trước hạn: Một số công ty quy định trong trái
phiếu của họ có điều khoản cho phép công ty mua lại trái phiếu trước khi đến hạn.
Thông thường, công ty chấp nhận trả cho người có trái phiếu theo giá gia tăng (tức
là lớn hơn mệnh giá của trái phiếu) khi công ty muốn mua lại trái phiếu đó. Loại
trái phiếu này mang lại cho tổ chức phát hành một lợi thế là công ty có thể chủ
động trả lại nợ nếu thấy không có nhu cầu vay vốn nữa; hoặc trong trường hợp lãi
suất thị trường xuống thấp hơn so với mức phát hành.Về phía người mua trái phiếu
thì đây là một bất lợi, do vậy loại trái phiếu này thường phải bán với giá rẻ hơn trái
phiếu không có đặc tính này.
• Trái phiếu có thể chuyển đổi: Đây là trái phiếu có thể chuyển đổi tương
tự như cổ phiếu ưu đãi có thể chuyển đổi. Trái phiếu chuyển đổi cho phép người sở
hữu nó được quyền chuyển đổi sang một loại chứng khoán cùng kỳ hạn nhất định.
Chứng khoán này có thể là cổ phiếu ưu đãi hay cổ phiếu thường của công ty phát
hành. Đặc tính chuyển đổi được quy định ngay lúc phát hành trái phiếu và chỉ được
chỉnh sửa lại trong trường hợp tách cổ phiếu hoặc trả cổ tức bằng cổ phiếu.
• Trái phiếu kèm chứng quyền: Theo xu hướng hiện nay thì đây chủ yếu
là loại trái phiếu cho phép người mua nó được mua kèm theo quyền một số lượng
cổ phiếu nhất định (ứng với số lượng trái phiếu mà mình nắm giữ) với mức giá nhất
định trong một khoản thời gian xác định. Cũng như trường hợp trái phiếu chuyển
đổi, đặc quyền mua này được xác định ngay từ đầu khi phát hành trái phiếu.
• Trái phiếu bảo đảm: Là loại trái phiếu được bảo đảm thanh toán toàn bộ
hoặc một phần gốc, lãi khi đến hạn bằng tài sản của tổ chức phát hành hoặc bên thứ
ba hoặc bảo lãnh thanh toán của tổ chức tài chính, tín dụng. Người chủ trái phiếu

được bảo đảm với mức độ cao trong trường hợp tổ chức phát hành không có khả
2
năng trả nợ bởi vị họ có một trái quyền trên tài sản thế chấp. Nếu công ty không
thực hiện nghĩa vụ trả nợ thì người thụ thác tài sản sẽ có quyền sở hữu tài sản nhân
danh cho những người chủ trái phiếu này. Sau đó người thụ thác có thể thanh lý tài
sản và phân phát tiền thu được cho trái chủ.
• Trái phiếu không có đảm bảo: Là loại trái phiếu không được bảo đảm
thanh toán toàn bộ hoặc một phần gốc, lãi khi đến hạn bằng tài sản của tổ chức phát
hành hoặc bên thứ ba hoặc bảo lãnh thanh toán của tổ chức tài chính, tín dụng. Loại
này thường được áp dụng ở các công ty lớn, có danh tiếng, dựa vào uy tín của mình
để phát hành, không đưa ra một tài sản gì làm vật bảo đảm. Trong trường hợp tổ
chức phát hành không có khả năng trả nợ và tuyên bố phá sản thì trái chủ của các
trái phiếu không đảm bảo này sẽ được thanh toán sau trái chủ các trái phiếu bảo
đảm nhưng trước cổ đông thanh lý.
Ngoài các loại trái phiếu doanh nghiệp trên, chúng ta có thể liệt kê một số
loại trái phiếu doanh nghiệp khác như :
• Trái phiếu thu nhập : Trái phiếu thu nhập là loại trái phiếu thường do
những công ty đang trong thời kỳ tổ chức lại phát hành ( công ty lâm vào tình trạng
phá sản). Công ty phát hành cam kết trả vốn khi đáo hạn nhưng chỉ trả lãi nếu như
có đủ thu nhập . Do không cam kết trả lãi, trái phiếu thu nhập giao dịch với nguyên
giá, bán với mức chiết khấu lớn( thấp hơn mệnh giá nhiều) và được xem như một
dạng đầu cơ. Trái phiếu thu nhập cũng thường được xem như trái phiếu điều chỉnh.
• Trái phiếu không có phiếu trả lãi : Trái phiếu loại này không có phiếu
trả lãi định kỳ. Nhà đầu tư thường mua trái phiếu này với một mức giá chiết khấu
nhất định. Sự tăng giá của trái phiếu bằng mệnh giá khi đáo hạn biểu hiện cho tổng
số tiền thu nhập của nhà đầu tư.
• Trái phiếu seri: Là loại trái phiếu được phát hành một đợt nhưng mỗi
seri có ngày đáo hạn khác nhau, theo định kỳ đều đặn cho đến khi toàn bộ đợt phát
hành được hoàn trả.
• Trái phiếu đầu cơ: Là loại trái phiếu do các doanh nghiệp có mức độ uy

tín thấp phát hành, vì vậy loại trái phiếu này có rất nhiều rủi ro và thường phải bán
với giá thấp. Thông thường, trái phiếu đầu cơ sẽ đưa ra lợi tức cao hơn các trái
3
phiếu thông thường khác. Những nhà đầu tư sẽ yêu cầu có thu nhập cao hơn khi
mua trái phiếu đầu cơ.
• Trái phiếu Euro : Trái phiếu Châu Âu là loại trái phiếu được giao dịch
bằng ngoại tệ. Những nhà đầu tư nước ngoài khi mua loại trái phiếu phải cân nhắc
bằng cách dự đoán sự biến đổi tỷ giá vì tiền lãi và vốn đầu tư phải được chuyển đổi
sang ngoại tệ.
• Trái phiếu Eurodollars: là loại trái phiếu do các doanh nghiệp ngoài
nước Mỹ phát hành bằng đô la và trả lãi, gốc cũng bằng đôla. Các công ty xuyên
quốc gia thường phát hành loại trái phiếu này. Trái phiếu này không được phép
giao dịch ở Mỹ trong một thời hạn ít nhất 3 tháng sau khi phát hành. Trái phiếu này
trả lãi hàng năm và có thể trả lãi suất cố định hay lãi suất thả nổi. Chúng cũng có
thể phát hành dưới dạng chứng khoán nợ có khả năng chuyển đổi hoặc trái phiếu
không có phiếu trả lãi
• Trái phiếu YANKEE : là loại trái phiếu mà các công ty nước ngoài phát
hành để giao dịch tại Mỹ. Trái phiếu này được phát hành bằng đồng đôla Mỹ. Loại
trái phiếu này thông thường được phát hành khi tình hình kinh tế Mỹ tốt hơn ở các
quốc gia khác.
• Trái phiếu cầm cố thế chấp: đây là các khoản tín dụng của ngân hàng đã
được chứng khoán hoá để bán trên thị trường chứng khoán.Có 2 loại trái phiếu
CMO: trái phiếu có phiếu trả lãi và trái phiếu tích luỹ, loại này trả tiền lãi chậm.
1.1.3. Các hình thức phát hành trái phiếu doanh nghiệp
a. Phát hành trực tiếp và phát hành qua trung gian
Phát hành trực tiếp là phương thức doanh nghiệp tự tổ chức phát hành trái
phiếu cho nhà đầu tư mà không qua bất cứ một tổ chức trung gian nào. Phương
pháp này thích hợp khi huy động khối lượng vốn không lớn, trên thị trường ít người
phát hành.
Phát hành qua trung gian: là phương thức doanh nghiệp phát hành ủy quyền

cho các tổ chức trung gian tài chính thực hiện phân phối trái phiếu cho nhà đầu tư
theo hình thức đại lý phát hành hoặc bảo lãnh phát hành. Đại lý phát hành là các tổ
chức thực hiện việc bán trái phiếu cho nhà đầu tư theo sự uỷ quyền của tổ chức
phát hành Bảo lãnh phát hành là việc tổ chức bảo lãnh phát hành cam kết với tổ
4
chức phát hành về việc thực hiện các thủ tục trước khi phát hành trái phiếu, phân
phối trái phiếu cho các nhà đầu tư, nhận mua trái phiếu để bán lại hoặc mua số trái
phiếu còn lại chưa phân phối hết.
b. Phát hành đấu thầu cạnh tranh lãi suất và không cạnh tranh lãi suất
Đấu thầu trái phiếu là việc lựa chọn các tổ chức, cá nhân tham gia dự thầu,
đáp ứng đủ yêu cầu của tổ chức phát hành. Nó bao gồm đấu thầu cạnh tranh lãi suất
và đấu thầu không cạnh tranh lãi suất.
+ Đấu thầu cạnh tranh lãi suất là việc các tổ chức, cá nhân tham gia đấu thầu
đưa ra các mức lãi suất dự thầu của mình để tổ chức phát hành hoặc tổ chức được
uỷ quyền lựa chọn mức lãi suất trúng thầu.Thường thì lãi suất trúng thầu là mức lãi
suất thấp nhất trong các mức lãi suất dự thầu.
+ Phát hành trái phiếu thông qua đấu thầu không cạnh tranh lãi suất: là
phương thức phát hành mà nhà đầu tư tham gia đấu thầu đăng ký mua trái phiếu
theo lãi suất trúng thầu được xác định từ kết quả của đấu thầu cạnh tranh lãi suất.
Tỷ lệ trái phiếu đấu thầu không cạnh tranh lãi suất tối đa bằng 30% tổng khối
lượng trái phiếu phát hành của đợt đấu thầu.
c. Phát hành riêng lẻ và phát hành ra công chúng.
Phát hành trái phiếu theo hình thức riêng lẻ : là phát hành trái phiếu không
phải là phát hành ra công chúng theo quy định của pháp luật về chứng khoán và thị
trường chứng khoán. Theo quy định của Nghị định số 52/2006/NĐ-CP, doanh
nghiệp được phát hành trái phiếu khi có đủ điều kiện: (1) doanh nghiệp thuộc loại
hình công ty cổ phần, công ty trách nhiệm hữu hạn, công ty nhà nước, doanh
nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài; (2) có thời gian hoạt động tối thiểu là 1 năm kể
từ ngày doanh nghiệp chính thức đi vào hoạt động; (3) báo cáo tài chính của năm
liền kề trước năm phát hành được kiểm toán; (4) kết quả hoạt động sản xuất kinh

doanh nằm liền kề năm phát hành phải có lãi; (5) có phương án phát hành trái phiếu
được tổ chức, cá nhân có thẩm quyền thông qua.
Phát hành trái phiếu doanh nghiệp ra công chúng : là việc phát hành trái phiếu
cho từ một trăm nhà đầu tư trở lên hoặc phát hành cho một số lượng nhà đầu tư
không xác định. Theo quy định của Luật Chứng khoán, doanh nghiệp phát hành trái
phiếu ra công chúng phải thoả mãn các điều kiện: (1) có mức vốn điều lệ đã góp tại
5
thời điểm đăng ký bán từ 10 tỷ đồng Việt Nam trở lên; (2) hoạt động kinh doanh
của năm liền trước năm đăng ký chào bán phải có lãi; đồng thời không có lỗ luỹ
tiến tính đến năm đăng ký chào bán, không có các khoản nợ phải trả quá hạn trên
một năm (3) có phương án phát hành, phương án sử dụng và trả nợ vốn thu được từ
đợt chào bán được Hội đồng quản trị hoặc Hội đồng thành viên hoặc chủ sở hữu
công ty thông qua; (4) có cam kết thực hiện nghĩa vụ của tổ chức phát hành đối với
nhà đầu tư và các điều kiện khác.
1.2.THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP
1.2.1. Các lý luận cơ bản về thị trường vốn.
Thị trường vốn: Là thị trường phát hành và mua bán lại các công cụ tài
chính ( các công cụ nợ và công cụ vốn) có thời hạn trên 1 năm. Thị trường vốn bao
gồm thị trường vay nợ dài hạn( thị trường tín dụng) và thị trường chứng khoán ( thị
trường cổ phiếu và thị trường trái phiếu). Các chủ thể tham gia vào thị trường vốn
là các ngân hàng thương mại, tổ chức tài chính phi ngân hàng, chính phủ, các
doanh nghiệp, cá nhân, các nhà môi giới chứng khoán.
Hàng hóa được giao dịch trên thị trường vốn bao gồm cổ phiếu, trái phiếu
chính phủ, trái phiếu doanh nghiệp, khế ước thế chấp và tín dụng trung- dài hạn của
ngân hàng. Các công cụ của thị trường vốn thường có độ rủi ro lớn hơn và có mức
lợi tức cao hơn các công cụ của thị trường tiền tệ.
Các công cụ của thị trường vốn: Các công cụ của thị trường vốn có thời gian
đáo hạn trên một năm. Các công cụ này bao gồm các công cụ nợ và các công cụ
vốn. Các công cụ của thị trường vốn có mức giá biến động mạnh hơn so với các
công cụ của thị trường tiền tệ và được coi là những khoản đầu tư rủi ro cao.

+ Cổ phiếu là một loại chứng khoán xác nhận quyền sở hữu và lợi ích hợp
pháp đối với thu nhập và tài sản của một công ty cổ phần. Cổ phiếu là một loại
chứng khoán vốn. Cổ phiếu thể hiện mối quan hệ đồng sở hữu giữa người phát
hành và nhà đầu tư. Người mua cổ phần gọi là cổ đông của công ty. Cổ đông nhận
được các giấy chứng nhận sở hữu cổ phần gọi là cổ phiếu.Người mua cổ phiếu trở
thành người sở hữu một phần công ty và được hưởng các quyền đối với công ty
theo mức độ tương ứng với tỷ lệ cổ phần mà họ nắm giữ. Khi công ty làm ăn thua
lỗ, các cổ đông phải chịu thiệt hại tương ứng với giá trị cổ phiếu của họ.
6
+ Trái phiếu là một chứng khoán quy định nghĩa vụ của người phát hành phải
trả cho người sở hữu cả gốc lẫn lãi trong một khoản thời gian cụ thể và phải trả khi
đáo hạn. Lãi suất của trái phiếu được xác định bởi các yếu tố cung cầu vốn trên thị
trường tín dụng, mức rủi ro của mỗi nhà phát hành và của từng đợt phát hành, và
thời gian đáo hạn của trái phiếu. Trái phiếu gồm trái phiếu chính phủ (do chính phủ
phát hành nhằm bù đắp thâm hụt ngân sách, tài trợ cho các công trình công ích
hoặc làm công cụ điều tiết tiền tệ), trái phiếu công trình (do chính phủ hoặc chính
quyền địa phương phát hành nhằm huy động vốn cho những mục đích cụ thể), trái
phiếu doanh nghiệp (do các công ty phát hành để vay vốn dài hạn tài trợ cho các
hoạt động kinh doanh).
+ Khế ước thế chấp: là khoản tiền mà các cá nhân hay các công ty kinh doanh
vay để mua nhà, đất, hoặc những công trình kiến trúc khác, trong đó các công trình
kiến trúc và đất được dùng làm thế chấp cho món vay.
+ Những khoản vay thương mại ngân hàng cấp và vay tiêu dùng: Là những
khoản vay dành cho người tiêu dùng và cho những công ty kinh doanh. Các khoản
vay này có thể được các ngân hàng hoặc các công ty tài chính cấp. Thường không
có thị trường thứ cấp để mua bán lại những món vay này và do đó, chúng được coi
là có tính thanh khoản thấp nhất trong các công cụ của thị trường vốn. Tuy nhiên,
thị trường thứ cấp hiện cũng đang phát triển
Như vậy ta thấy rằng, thị trường trái phiếu là một bộ phận của thị trường vốn,
và thị trường trái phiếu doanh nghiệp lại là một bộ phận của thị trường trái phiếu.

Vì vậy sự phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp cũng có ảnh hưởng tới
sự phát triển của thị trường vốn và ngược lại. Một quốc gia có thị trường vốn phát
triển thì sẽ tạo những tiền đề thuận lợi cho sự phát triển của thị trường trái phiếu
doanh nghiệp .
1.2.2.Khái niệm về thị trường trái phiếu doanh nghiệp
Thị trường trái phiếu doanh nghiệp là một bộ phận của thị trường vốn, là nơi
phát hành và giao dịch các loại trái phiếu của các doanh nghiệp và các tổ chức khác
theo quy định của pháp luật. Trái phiếu doanh nghiệp sẽ được phát hành trên thị
trường sơ cấp qua nhiều phương thức khác nhau như bảo lãnh phát hành, đấu
thầu… Sau đó, các trái phiếu này sẽ tiến hành giao dịch trên thị trường thứ cấp.
7
Trên thị trường thứ cấp, các nhà bảo lãnh phát hành và các nhà giao dịch trên thị
trường sơ cấp không còn đóng vai trò chào bán chứng khoán. Thay vào đó, các trái
phiếu được mua bán giữa các nhà đầu tư và các tổ chức đầu tư thông qua các nhà
môi giới, kinh doanh chứng khoán. Sự tồn tại của một thị trường thứ cấp năng động
sẽ có tác dụng làm cho trái phiếu có thanh khoản. Như vậy, trái phiếu sẽ trở nên
hấp dẫn hơn đối với nhà đầu tư và giảm chi phí vốn cho các doanh nghiệp.
1.2.3.Phân loại thị trường trái phiếu doanh nghiệp (thứ cấp và sơ cấp)
Thị trường trái phiếu nói chung và thị trường trái phiếu doanh nghiệp nói
riêng bao gồm : thị trường trái phiếu sơ cấp, thị trường trái phiếu thứ cấp.
Về thị trường trái phiếu sơ cấp: Là thị trường mua bán lần đầu các trái phiếu
mới được phát hành của chủ thể phát hành. Thị trường sơ cấp còn được gọi là thị
trường phát hành. Khi có nhu cầu huy động vốn, các doanh nghiệp và các tổ chức
khác được phép phát hành trái phiếu theo quy định của pháp luật. Có thể phát hành
các loại trái phiếu do chính các tổ chức phát hành thực hiện hay thông qua các tổ
chức tài chính trung gian thực hiện hoặc thông qua các hoạt động bảo lãnh phát
hành, đấu thầu hay đại lý phát hành.
Về thị trường trái phiếu thứ cấp: là nơi các trái phiếu được mua đi bán lại
giữa các tổ chức, cá nhân đầu tư với nhau. Trong đó thị trường trái phiếu thứ cấp
được chia thành hai loại: Thị trường Sở giao dịch và thị trường OTC. Tại đây, các

nhà đầu tư sẽ dễ dàng mua và bán trái phiếu trước khi tới hạn thanh toán. Trên thị
trường Sở giao dịch: Trái phiếu được giao dịch trên một thị trường có tổ chức và có
thể chuyển sang tiền mặt một cách dễ dàng. Trên sở giao dịch, kết quả yết giá và
giao dịch được công bố trên hệ thống máy tính. Hệ thống này được kết nối với các
thành viên của Sở giao dịch và các tổ chức đầu tư, đồng thời được công bố ra công
chúng. Còn trên thị trường OTC: Các loại trái phiếu không được giao dịch trên Sở
giao dịch thị sẽ giao dịch trên thị trường OTC. Thị trường OTC bao gồm số lượng
đông đảo các nhà môi giới và nhà kinh doanh chứng khoán. Những nhà môi giới và
kinh doanh chứng khoán không ở cùng một nơi mà sử dụng máy tính cũng như
điện thoại để tiến hành giao dịch. Các nhà môi giới khi nhận được lệnh từ khách
hàng sẽ trở thành nhà tạo lập thị trường và đặt mức giá hiện tại của tất cả các chứng
8
khoán OTC dưới hình thức của nhiều nguồn thông tin, ví dụ như hình thức truyền
thông tin điện tử và thông báo ra công chúng hàng ngày.
Điểm khác biệt giữa thị trường trái phiếu thứ cấp và sơ cấp đó là: Ở thị
trường sơ cấp, thì tổ chức phát hành thu được tiền từ đợt phát hành còn ở thị trường
thứ cấp thì không. Thị trường trái phiếu thứ cấp và sơ cấp có những điểm khác
nhau cơ bản về mặt nội dung và mục đích hoạt động, nhưng giữa hai thị trường này
lại có mối quan hệ vô cùng khăng khít, trong đó thị trường trái phiếu sơ cấp là cơ
sở và thị trường thứ cấp là động lực. Nếu không có thị trường sơ cấp, trái phiếu
không được phát hành thì không thể ra đời thị trường thứ cấp. Ngược lại, nếu
không có thị trường thứ cấp, tức là trái phiếu không dễ dàng mua đi bán lại, hay nói
cách khác là không có tính thanh khoản của chứng khoán thì thị trường sơ cấp
không thể phát triển được. Chính vì thế, để thị trường trái phiếu doanh nghiệp hoạt
động hiệu quả cần có sự song song tồn tại hoạt động của cả hai loại thị trường nói
trên.
1.2.4.Vai trò và chức năng của thị trường trái phiếu doanh nghiệp
a. Vai trò của thị trường trái phiếu doanh nghiệp trong nền kinh tế.
Xét trong mối quan hệ tương quan với các bộ phận của thị trường tài chính,
bao gồm thị trường tiền tệ, thị trường hối đoái và thị trường vốn thì thị trường

chứng khoán trong đó có thị trường trái phiếu đóng vai trò hết sức quan trọng bởi lẽ
nó là một bộ phận cơ bản của thị trường vốn dài hạn. Thị trường trái phiếu là một
kênh chủ yếu huy động các nguồn vốn trung và dài hạn cho Chính phủ và các
doanh nghiệp. Do vậy, sự tạo lập và phát triển thị trường trái phiếu có ý nghĩa rất
quan trọng đối với sự phát triển của thị trường tài chính cũng như đối với sự phát
triển kinh tế của các nước có nền kinh tế thị trường. Thị trường trái phiếu thực hiện
các vai trò đối với nền kinh tế quốc dân, đối với chính phủ, đối với công chúng đầu
tư và đặc biệt đối với doanh nghiệp. Thật vậy, sự ra đời của thị trường trái phiếu đã
tạo ra điều kiện cho các doanh nghiệp tiếp cận với một kênh huy động vốn mới linh
hoạt và có hiệu quả hơn. Đây là những nguồn vốn được đảm bảo và có khả năng sử
dụng lâu dài. Các doanh nghiệp không phải quá lo lắng về thời gian hoàn trả như
khi đi vay vốn ngân hàng bởi vì khác với các khoản vay vốn ngân hàng là những
9
khoản vay ngắn hạn thì các khoản huy động trên thị trường trái phiếu đều là những
khoản huy động dài hạn ( thường là 5 năm trở lên).
Ngược lại, khi các doanh nghiệp có vốn nhưng chưa có cơ hội sản xuất kinh
doanh, các doanh nghiệp có thể mua trái phiếu như là một tài sản kinh doanh và các
trái phiếu đó sẽ được chuyển đổi thành tiền mặt khi cần thiết trên thị trường.
b. Chức năng của thị trường trái phiếu doanh nghiệp
Thị trường trái phiếu doanh nghiệp có 2 chức năng chính là huy động, phân
bổ nguồn vốn và chức năng phát triển thị trường chứng khoán.
Trong quá trình phát triển kinh tế, các nước đang phát triển thường thiếu vốn
dài hạn. Vốn dài hạn được cung cấp bởi hệ thống ngân hàng, hệ thống thuế và
nguồn vốn nước ngoài nhưng nguồn vốn này rất hạn chế và không đủ để thoả mãn
nhu cầu đầu tư của các doanh nghiệp hiện nay. Vì lý do trên, các doanh nghiệp ở
Việt Nam hiện nay đã coi việc huy động vốn trong nước và nước ngoài để đáp ứng
nhu cầu đầu tư là hết sức cần thiết.
Thị trường trái phiếu là một bộ phận không thể thiếu trong thị trường chứng
khoán. Để thúc đẩy hoạt động của thị trường chứng khoán cần thiết lập một mô
hình phát triển thị trường trái phiếu năng động, hiệu quả có khả năng tạo ra một lãi

suất chuẩn cho thị trường chứng khoán nói riêng và cho nền kinh tế nói chung. Thị
trường trái phiếu hoạt động hiệu quả cũng đồng nghĩa với việc duy trì ổn định kinh
tế vĩ mô, thúc đẩy phát triển thị trường chứng khoán, góp phần huy động và sử
dụng có hiệu quả các nguồn vốn.
1.2.5. Các chủ thể tham gia vào hoạt động phát hành trái phiếu doanh nghiệp
Có 3 chủ thể tham gia vào hoạt động phát hành trái phiếu doanh nghiệp đó
là : doanh nghiệp phát hành trái phiếu, các tổ chức hỗ trợ phát hành và nhà đầu tư
a.Doanh nghiệp phát hành trái phiếu
Việc thiếu vốn trong kinh doanh, sản xuất, trả lương công nhân, mua nguyên
vật liệu để tiếp tục sản xuất… là điều thường thấy trong hoạt động kinh doanh của
một doanh nghiệp. Không phải lúc nào doanh ngiệp cũng có thể dễ dàng giải quyết
vấn đề thiếu vốn bằng cách vay ngân hàng. Phát hành trái phiếu để vay vốn là một
10
trong những cách phổ biến và hiệu quả mà các doanh nghiệp thường sử dụng để đạt
được mục tiêu của mình.
Hơn nữa, khi muốn mở rộng sản xuất, đầu tư vào trang thiết bị, máy móc, cơ
sở vật chất thì doanh nghiệp thường cần những khoản vốn lớn và thường phải mất
nhiều năm để thu hồi vốn. Trong những trường hợp như vậy, ngân hàng thường ít
mặn mà trong việc cho vay. Do vậy vay dài hạn bằng cách phát hành trái phiếu là
một trong những lựa chọn tốt nhất.
b. Các tổ chức bảo lãnh phát hành
Tổ chức bảo lãnh phát hành là tổ chức đứng ra giúp tổ chức phát hành thực
hiện các thủ tục trước và sau khi chào bán trái phiếu như chuẩn bị hồ sơ xin phép
phát hành, phân phối trái phiếu…Bao gồm: các công ty chứng khoán và các định
chế tài chính khác theo quy định của pháp luật. Các tổ chức này phải có trách
nhiệm (1)sử dụng tiền thu từ phát hành trái phiếu theo đúng mục đích đã cam kết
với các nhà đầu tư;(2) phải thanh toán đầy đủ, đúng hạn gốc, lãi trái phiếu khi đến
hạn;(3) thực hiện đầy đủ nghĩa vụ công bố thông tin và chịu trách nhiệm về tính
chính xác, trung thực của các thông tin đã công bố; (4) thực hiện đầy đủ trách
nhiệm cam kết với tổ chức bảo lãnh phát hành, đại lý phát hành, đại lý thanh toán

và tổ chức được ủy quyền đầu thầu trái phiếu; ( 5) thực hiện chế độ quản lý tài
chính, báo cáo và kế toán thống kê theo quy định của pháp luật.
Bảo lãnh phát hành gồm 2 khâu cơ bản là tư vấn tài chính và phân phối chứng
khoán.
Thông thường, để phát hành trái phiếu, tổ chức phát hành cần phải có được sự
bảo lãnh của một hoặc một số tổ chức bảo lãnh phát hành. Nếu tổ chức phát hành là
một công ty nhỏ, và số lượng phát hành không lớn, thì chỉ cần có một tổ chức bảo
lãnh phát hành. Nếu đó là một công ty lớn, và số lượng chứng khoán phát hành
vượt quá khả năng của một tổ chức bảo lãnh thì cần phải có một tổ hợp bảo lãnh
phát hành, bao gồm một hoặc một số tổ chức bảo lãnh chính và một số tổ chức phát
hành thành viên.
Các tổ chức phát hành được hưởng phí bảo lãnh hoặc một tỷ lệ hoa hồng nhất
định trên số tiền thu được từ đợt phát hành. Phí bảo lãnh phát hành chính là mức
chênh lệch giữa giá bán chứng khoán cho người đầu tư và số tiền tổ chức phát hành
11
nhận được. Và phí này được tính vào chi phí phát hành trái phiếu và hạch toán vào
chi phí kinh doanh hoặc giá trị dự án, công trình sử dụng nguồn thu từ phát hành
trái phiếu.
Phí bảo lãnh hoặc hoa hồng bảo lãnh cao hay thấp là tuỳ thuộc vào hình thức
bảo lãnh, mức độ rủi ro và tính chất của đợt phát hành ( lớn hay nhỏ, thuận lợi hay
khó khăn). Nói chung, nếu đợt phát hành đó là đợt phát hành chứng khoán lần đầu
ra công chúng thì mức phí hoặc hoa hồng phải cao hơn lần phân phối sơ cấp. Phí
bảo lãnh phát hành trái phiếu thường thấp hơn phí bảo lãnh phát hành cổ phiếu,
ngoài ra phí bảo lãnh còn phụ thuộc vào lãi suất trái phiếu ( lãi suất trái phiếu thấp
thì phí bảo lãnh phát hành phải cao, và ngược lại).
c. Nhà đầu tư
Nếu chủ thể phát hành là người tạo ra sức cung hàng hoá thì chủ thể đầu tư
chính là người tạo ra sức cầu hàng hoá. Điều đó có nghĩa là, chủ thể đầu tư là
những người trực tiếp mua các chứng khoán do các chủ thể phát hành cung cấp.Các
chủ thể đầu tư bao gồm: các tổ chức, cá nhân Việt Nam; người Việt Nam định cư ở

nước ngoài; các tổ chức cá nhân nước ngoài. Các đối tượng là tổ chức của Việt
Nam không được sử dụng kinh phí do ngân sách nhà nước cấp để mua trái phiếu
doanh nghiệp.
Các chủ thể trên có thể phân thành hai loại chủ thể đầu tư chính, đó là các nhà
đầu tư cá nhân và các nhà đầu tư có tổ chức. Các nhà đầu tư cá nhân thường là
những hộ gia đình, những ngừơi có vốn tiết kiệm hay tích luỹ được, thay vì việc
gửi tài khoản tiền nhàn rỗi này vào ngân hàng, họ đem mua trái phiếu để hy vọng
nhận được tiền lãi và các khoản chênh lệch giá khi bán trái phiếu đi. Còn đối với
các nhà đầu tư có tổ chức, bao gồm các quỹ đầu tư, quĩ hưu trí, công ty bảo hiển,
ngân hàng…là những tổ chức có kiến thức chuyên sâu về chứng khoán. Họ sử dụng
số tiền huy động được từ dân chúng để đầu tư vào trái phiếu nhằm thu được lợi
nhuận.
Nhà đầu tư được tổ chức phát hành bảo đảm thanh toán đầy đủ, đúng hạn gốc
và lãi trái phiếu khi đến hạn và được dùng trái phiếu để chuyển nhượng, cho, tặng,
để lại thừa kế, chiết khấu, thế chấp và cầm cố trong các quan hệ dân sự theo quy
định của pháp luật.
12
1.3. ĐIỀU KIỆN HÌNH THÀNH VÀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI
PHIẾU DOANH NGHIỆP
1.3.1. Môi trường kinh tế vĩ mô.
Có thể nói môi trường kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng sâu rộng đến mọi hoạt
động của nền kinh tế, đặc biệt là đối với thị trường tài chính. Những chỉ tiêu kinh tế
vĩ mô như tốc độ tăng trưởng GDP, chỉ số lạm phát, tỷ giá hối đoái,… là những yếu
tố mang ý nghĩa quyết định tới những chiến lược cũng như các chính sách phát
triển hệ thống tài chính nói chung hay thị trường trái phiếu nói riêng. Ngược lại,
những chính sách tài chính - tiền tệ cụ thể sẽ có tác động đáng kể đối với quản lý vĩ
mô nền kinh tế. Như vậy, ở đây có sự quan hệ tác động gắn bó hữu cơ giữa môi
trường kinh tế vĩ mô và hoạt động của thị trường tài chính nói chung, trong đó có
thị trường trái phiếu doanh nghiệp.
Nền kinh tế phát triển cao, đồng nghĩa với việc Chính phủ và doanh nghiệp có

nhiều dự án cho đầu tư phát triển. Do vậy, chính phủ và các doanh nghiệp sẽ cần
một khối lượng vốn tương ứng cho các dự án. Nếu đều kiện vĩ mô thuận lợi sẽ tạo
điều kiện thuận lợi để các doanh nghiệp huy động được vốn thông qua các hình
thức khác nhau, đặc biệt là thông qua thị trường trái phiếu doanh nghiệp_ một hình
thức huy động mới và hiệu quả.
1.3.2.Khung khổ pháp lý cho việc xây dựng và phát triển thị trường trái phiếu
doanh nghiệp
Để cho thị trường trái phiếu có thể hoạt động ổn định và phát triển thì điều
kiện tiên quyết của nó là một khung pháp lý phù hợp với các chính sách phát triển
kinh tế trong từng giai đoạn phát triển, để cho môi trường pháp lý phát huy hiệu lực
cho hoạt động của thị trường cần thiết phải có sự phối hợp nhịp nhàng của các cơ
quan quản lý nhà nước đảm bảo có một khung pháp lý đầy đủ, đồng bộ và thống
nhất, có tác dụng khuyến khích các hoạt động kinh tế nói chung. Các cơ quan này
có trách nhiệm trình các cấp có thẩm quyền các sửa đổi, bổ sung các văn bản pháp
lý hay ban hành các văn bản mới để không ngừng hoàn thiện hệ thống pháp luật,
loại bỏ những quy định bất hợp lý đối với hoạt động thị trường.
Để hoàn chỉnh khung pháp lý cho hoạt động của thị trường trái phiếu doanh
nghiệp dựa trên nguyên tắc bảo vệ người đầu tư, đề ra các hình thức xử phạt
13
nghiêm minh đối với các hành vi vi phạm trên thị trường và ngăn ngừa những hành
vi gian lận, nhưng vẫn đảm bảo khuyến khích các thành viên tham gia thị trường.
Đồng thời cần xem xét, sửa đổi, bổ sung những nội dung liên quan đến những văn
bản pháp luật có liên quan một cách phù hợp và tháo gỡ những vấn đề còn gây cản
trở, vướng mắc trong quá trình thực hiện có ảnh hưởng không tốt đến hoạt động và
sự phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp
1.3.3.Thúc đẩy sự hình thành và phát triển thị trường sơ cấp, phát triển thị
trường giao dịch trái phiếu
Để tạo nguồn hàng hoá, hay công cụ đầu tư cho thị trường trái phiếu doanh
nghiệp thì cần thiết phải có sự tham gia của các chủ thể phát hành, đó chính là
chính phủ, các doanh nghiệp, các ngân hàng thương maị và các tổ chức khác được

phép phát hành trái phiếu theo quy định của pháp luật hiện hành. Sự hình thành và
phát triển của từng thị trường trái phiếu doanh nghiệp sẽ phụ thuộc nhiều vào tình
hình cụ thể của mỗi nền kinh tế và mức độ phát triển của thị trường tài chính. Đặc
điểm của Việt Nam đang trong giai đoạn đầu xây dựng thị trường vốn , các nguồn
vốn phục vụ cho các hoạt động của nền kinh tế chủ yếu cung cấp bởi hệ thống ngân
hàng và trong điều kiện các nhà đầu tư còn thiếu sự hiểu biết cũng như độ tin cậy
đối với thị trường vốn. Như vậy, thị trường trái phiếu sẽ được ưu tiên phát triển
sớm hơn đặc biệt là trái phiếu doanh nghiệp và trái phiếu của các ngân hàng thương
mại. Theo định hướng đó, thì cần thiết phải khuyến kích các chủ thể phát hành đa
dạng hoá các hình thức phát hành, cho phép các doanh nghiệp phát hành nhiều loại
trái phiếu khác nhau như trái phiếu có lãi suất thả nổi, trái phiếu được quyền mua
lại trước hạn, trái phiếu chuyển đổi phát hành ra quốc tế và tiến tới từng bước đến
phát hành cổ phiếu ra thị trường quốc tế. Nhà nước thực hiện việc bảo lãnh cho các
doanh nghiệp Nhà nước đủ điều kiện phát hành trái phiếu ra quốc tế để tăng khả
năng thu hút vốn trên thị trường. Đồng thời, cần khuyến khích và tạo điều kiện cho
các tổ chức bảo lãnh phát hành đưa trái phiếu và cổ phiếu doanh nghiệp ra phát
hành, niêm yết và giao dịch ra nước ngoài… Một số nước, đặc biệt là các nước
đang phát triển có nhu cầu vốn khổng lồ, ví dụ như Trung Quốc rất chú trọng việc
phát hành chứng khoán ra thị trường vốn quốc tế và nó có vai trò không kém phần
quan trọng so với các nguồn vốn huy đồng từ bên ngoài như FDI, tài trợ ODA.
14
Để tạo tính thanh khoản cho trái phiếu, yếu tố quan trọng hàng đầu là phải
xây dựng và phát triển thị trường thứ cấp hoạt động hiệu quả với quy mô tương
xứng và phù hợp với thị trường phát hành, ứng dụng các công nghệ kỹ thuật hiện
đại, tiên tiến vào cho hệ thống giao dịch, thông tin thị trường. Đối với các thị
trường mới trong giai đoạn hình thành như Việt Nam thì cần phải có sự đầu tư hỗ
trợ ban đầu cho chính phủ, cùng với sự đóng góp của các thành viên tham gia thị
trường. Bên cạnh đó, để việc giao dịch trái phiếu được thuận lợi cần thiết phải mở
thêm thị trường không chính thức OTC để tạo ra một thị trường giao dịch khác
nhau một cách dễ dàng, thuận tiện.

1.3.4.Một số điều kiện khác
Bên cạnh các điều kiện trên thì các điều kiện sau cũng góp phần hình thành
và phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp, một kênh huy động vốn mới, hiệu
quả đối với các doanh nghiệp. Thứ nhất là việc xây dựng lòng tin trong công chúng
đầu tư. Để thu hút được sự quan tâm và duy trì được lòng tin của các nhà đầu tư thì
các trái phiếu phát hành phải đảm bảo chất lượng, do các doanh nghiệp có uy tín
hoạt động sản xuất kinh doanh có hiệu quả, thực hiện đầy đủ cam kết với các nhà
đầu tư trái phiếu. Thứ hai là việc xây dựng hệ thống đăng ký, lưu ký và thanh toán
bù trừ. Và thứ 3 là việc quản lý, giám sát đối với thị trường trái phiếu. Để đạt được
mục tiêu phát triển một thị trường trái phiếu doanh nghiệp hiệu quả, minh bạch bảo
vệ quyền lợi cho các nhà đầu tư, thì một trong những nhiệm vụ c hính của các cơ
quan chức năng là phải chú trọng công tác quản lý, giám sát thị trường, tổ chức hệ
thống giám sát một cách chặt chẽ và phân cấp quản lý ở các cấp độ và trên nhiều
mặt khác nhau như hoạt động giảm sát thị trường, hoạt động của các công ty chứng
khoán và những đối tượng khác có liên quan đến hoạt động của thị trường trái
phiếu. Cách tiến hành việc quản lý giám sát cũng được thực hiện theo nhiều hình
thức khác nhau, nhằm kịp thời phát hiện và ngăn chặn những hành vi vi phạm thị
trường, từ đó có các biện pháp xử phạt thích đáng đảm bảo cho các giao dịch diễn
ra công bằng, minh bạch.
15
1.4. ƯU, NHƯỢC ĐIỂM CỦA VIỆC HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA THỊ
TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP
Nhu cầu về vốn là một trong những bức xúc của doanh nghiệp, đặc biệt là
trong giai đoạn hiện nay, khi mà các doanh nghiệp đều mong muốn đầu tư mở rộng
sản xuất, đa dạng hoá dịch vụ nhằm tăng cường khả năng cạnh tranh của doanh
nghiệp sau khi Việt Nam gia nhập Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO). Doanh
nghiệp có nhiều hình thức để huy động vốn như phát hành cổ phiếu, trái phiếu, vay
vốn ngân hàng, tín dụng từ nhà cung cấp, thuê tài chính, v.v. Mỗi cách thức huy
động vốn đều có những ưu, nhược điểm riêng. Tuỳ theo mục đích, nhu cầu sử dụng
vốn và khả năng trả nợ trong từng giai đoạn cụ thể mà doanh nghiệp sử dụng biện

pháp huy động khác nhau. Trong các hình thức huy động trên thì phát hành trái
phiếu là hình thức huy động vốn mới và hiệu quả đối với doanh nghiệp bởi vì đây
là một hình thức để huy động vốn dài hạn cho doanh nghiệp . Hình thức này cũng
có một số các ưu nhược điểm riêng của nó.
a. Ưu điểm của hình thức huy động này
Ưu điểm lớn nhất của phương án này là có thể huy động được các nguồn vốn
với chi phí thấp. Doanh nghiệp có thế phát hành trái phiếu phổ thông hoặc trái
phiếu chuyển đổi. Đối với trái phiếu phổ thông, người sở hữu trái phiếu sẽ nhận
được tiền gốc đến khi trái phiếu đáo hạn. Nếu trái phiếu đó có trả lãi (coupon), lãi
suất thường được trả 6 tháng một lần hoặc nhận hàng năm. Đối với trái phiếu
chuyển đổi, thông thường người sở hữu sẽ có quyền chuyển đổi thành cổ phiếu phổ
thông theo điều kiện cụ thể được quy định trong trái phiếu đó. Hình thức phát hành
trái phiếu giúp doanh nghiệp chủ động hơn trong việc vay vốn dài hạn, mức huy
động vốn lớn hơn so với vay từ các tổ chức tín dụng và thời gian vay cũng dài hơn.
Các công ty, tập đoàn lớn trên thế giới thường mời các tổ chức đánh giá mức
tín dụng có uy tín như Standard & Poor’s, Moody’s, Fitch để xếp hạng trái phiếu
của mình (bond rating). Cách thức này giúp nhà đầu tư đánh giá được mức độ an
toàn và rủi ro của doanh nghiệp, do vậy, trái phiếu doanh nghiệp có vị trí xếp hạng
tín dụng cao sẽ dễ huy động vốn qua kênh này hơn.
Trái phiếu cũng như các khoản vay ngân hàng dài hạn mang lại một số lợi
ích cho doanh nghiệp như: lãi suất vay vốn thường cố định, do vậy, nếu doanh
16
nghiệp thu được lãi lớn thì không phải chia phần lãi đó cho ngân hàng và các trái
chủ; lãi suất vay được công nhận là chi phí của doanh nghiệp, do vậy, doanh nghiệp
được giảm một phần tiền thuế phải đóng cho Nhà nước; chủ sở hữu của doanh
nghiệp không phải chia sẻ quyền kiểm soát doanh nghiệp khi vay vốn.
b. Nhược điểm của hình thức huy động này
Tuy nhiên, các việc huy động vốn cho các khoản vay dài hạn nói chung và
phát hành trái phiếu doanh nghiệp nói riêng cũng có một số bất lợi như:
- Thủ tục phát hành trái phiếu ra công chúng của doanh nghiệp hiện nay khá

phức tạp, do vậy hình thức này chưa phổ biến ở Việt Nam hiện nay, tuy nhiên,
trong tương lai, đây sẽ là một trong những hình thức chiếm ưu thế vì doanh nghiệp,
đặc biệt là các doanh nghiệp làm ăn hiệu quả và có uy tín;
- Doanh nghiệp phải trả tiền gốc và tiền lãi theo thời gian đã quy định, do vậy
nếu doanh nghiệp không tạo ra đủ lượng tiền mặt để trả các khoản vay đúng thời
hạn, doanh nghiệp có thể bị phá sản;
- Huy động vốn thông qua việc đi vay sẽ làm tăng tỉ lệ nợ/vốn chủ sở hữu, do
vậy làm tăng rủi ro cho doanh nghiệp; doanh nghiệp phải tuân thủ những quy định
chặt chẽ hơn trong việc sử dụng vốn đi vay và thông thường chỉ vay được một số
lượng vốn nhất định, phụ thuộc vào tài sản thế chấp của doanh nghiệp cũng như
không được phép vượt quá một tỉ lệ nợ/vốn chủ sở hữu nào đó.
17
CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA THỊ
TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP Ở VIỆT NAM
2.3. TÌNH HÌNH HUY ĐỘNG VỐN CỦA DN THÔNG QUA THỊ TRƯỜNG
TRÁI PHIẾU DN HIỆN NAY
2.3.1. Khung pháp lý cho hoạt động phát hành trái phiếu
Ngày 14/10/2011, Chính phủ đã ban hành Nghị định số 90/2011/NĐ-CP thay
thế Nghị định số 52/2006/NĐ-CP ngày 19/05/2006 của Chính phủ về phát hành
trái phiếu doanh nghiệp (Nghị định 90). Nghị định 90 có nhiều thay đổi so với quy
định hiện hành về phát hành trái phiếu doanh nghiệp và điều chỉnh cả đối với hoạt
động phát hành trái phiếu của các tổ chức tín dụng.
a. Mở rộng phạm vi điều chỉnh
So với các quy định hiện hành, Nghị định 90 đã mở rộng phạm vi điều chỉnh
các hoạt động phát hành trái phiếu của doanh nghiệp, cụ thể:
Thứ nhất, Nghị định 90 đã điều chỉnh cả việc phát hành trái phiếu riêng lẻ
trên phạm vi lãnh thổ Việt Nam và việc phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế
của doanh nghiệp.
Hiện tại, việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp ở thị trường trong nước thực
hiện theo quy định tại Nghị định số 52/2006/NĐ-CP ngày 19/5/2006 của Chính

phủ, còn việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp ra thị trường quốc tế thực hiện
theo quy định tại Nghị định số 53/2009/NĐ-CP ngày 4/6/2009 của Chính phủ. Tuy
nhiên, thực tế cho thấy việc phát hành trái phiếu trong nước và việc phát hành trái
phiếu ra thị trường quốc tế có một số điểm tương đồng như về chủ thể phát hành,
một số điều kiện phát hành, quản lý nhà nước… Vì vậy, để thống nhất điều chỉnh
việc phát hành trái phiếu của doanh nghiệp tại một văn bản, Nghị định 90 được ban
hành để thay thế cả Nghị định số 52/2006/NĐ-CP và Nghị định số 53/2009/NĐ-CP
hiện hành, điều chỉnh cả việc phát hành trái phiếu riêng lẻ trên phạm vi lãnh thổ
Việt Nam và việc phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế của doanh nghiệp.
Thứ hai, Nghị định 90 điều chỉnh cả việc phát hành trái phiếu của tổ chức tín
dụng. Tuy nhiên, do việc phát hành trái phiếu của các tổ chức tín dụng có những
điểm đặc thù, có tính chất của hoạt động nhận tiền gửi và được điều chỉnh bởi các
quy định của Luật các tổ chức tín dụng, các văn bản hướng dẫn của Ngân hàng Nhà
18
nước. Do đó, Nghị định số 90 có quy định ưu tiên áp dụng pháp luật chuyên ngành
ngân hàng đối với việc phát hành trái phiếu của các tổ chức tín dụng, cụ thể: (i)
Việc phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp thuộc lĩnh vực ngân hàng, ngoài
việc tuân thủ quy định của Nghị định 90, phải thực hiện theo quy định của pháp
luật chuyên ngành liên quan; (ii) Trường hợp quy định của pháp luật về ngân hàng
khác với quy định tại Nghị định 90, thì tổ chức tín dụng phát hành trái phiếu phải
thực hiện theo quy định của pháp luật chuyên ngành.
b. Nâng cao tiêu chuẩn, điều kiện đối với phát hành trái phiếu doanh
nghiệp
Nhằm nâng cao trách nhiệm của doanh nghiệp khi huy động vốn thông qua
phát hành trái phiếu và bảo vệ lợi ích của nhà đầu tư mua trái phiếu của doanh
nghiệp, Nghị định 90 đã quy định các điều kiện phát hành trái phiếu doanh nghiệp
theo hướng chặt chẽ hơn so với quy định hiện hành. Cụ thể:
Một là, đối với việc phát hành trái phiếu để đầu tư cho các chương trình, dự
án, doanh nghiệp phát hành phải đảm bảo duy trì tỷ lệ vốn chủ sở hữu tối thiểu là
20% trong tổng mức đầu tư của chương trình, dự án (khoản 4 Điều 4). Quy định

này nhằm bảo đảm các doanh nghiệp phải có năng lực tài chính, có khả năng trả nợ
mới được phát hành trái phiếu để huy động vốn.
Hai là, đối với doanh nghiệp phát hành trái phiếu tại thị trường trong nước,
kết quả hoạt động sản xuất, kinh doanh của năm liền kề trước năm phát hành phải
có lãi và phải có báo cáo tài chính được kiểm toán của năm liền kề đó. Tuy nhiên,
từ thực tế thực hiện Nghị định số 52/2006/NĐ-CP cho thấy đa số các doanh nghiệp
không đủ điều kiện để được phát hành trái phiếu vào quý I do chưa có báo cáo tài
chính được kiểm toán của năm liền kề trước năm phát hành, nhất là đối với các
doanh nghiệp hoạt động theo mô hình công ty mẹ, công ty con, mặt khác, để phù
hợp với quy định của các Luật liên quan có quy định về thời hạn kiểm toán (Luật
Chứng khoán, Luật các tổ chức tín dụng ), Nghị định 90 đã có quy định riêng đối
với trường hợp doanh nghiệp phát hành trái phiếu trước ngày 01/4 hàng năm chưa
có báo cáo tài chính được kiểm toán của năm trước. Trường hợp này, doanh nghiệp
phải có: (i) báo cáo tài chính được kiểm toán của năm trước năm liền kề với kết quả
hoạt động sản xuất kinh doanh có lãi; (ii) báo cáo tài chính quý gần nhất với kết
quả hoạt động sản xuất kinh doanh có lãi được kiểm toán (nếu có); (iii) báo cáo tài
19
chính của năm liền kề với kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh có lãi được Hội
đồng quản trị, Hội đồng thành viên hoặc Chủ tịch công ty phê duyệt.
Ba là, đối với việc phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế, điều kiện kết
quả hoạt động sản xuất, kinh doanh của doanh nghiệp được quy định cao hơn để
kiểm soát chặt chẽ hơn hoạt động vay nợ nước ngoài của doanh nghiệp, bảo đảm an
toàn nợ nước ngoài của quốc gia và hạn chế việc gây áp lực lên tỷ giá khi doanh
nghiệp đến hạn thanh toán trái phiếu (trả nợ). Cụ thể, Nghị định 90 quy định kết
quả hoạt động sản xuất, kinh doanh 3 năm liên tiếp liền kề trước năm phát hành của
doanh nghiệp phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế phải có lãi theo báo cáo tài
chính đã được kiểm toán.
Bốn là, một thay đổi đáng lưu ý so với quy định hiện hành là Nghị định 90
quy định báo cáo tài chính được kiểm toán của doanh nghiệp (cả trong trường hợp
phát hành trái phiếu trong nước và phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế) phải

là báo cáo kiểm toán nêu ý kiến chấp nhận toàn phần (Điều 13 và Điều 23), doanh
nghiệp không được phát hành trái phiếu trong trường hợp báo cáo tài chính được
kiểm toán có ý kiến ngoại trừ của tổ chức kiểm toán.
Năm là, đối với việc phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp đặc thù như tổ
chức tín dụng, Nghị định 90 có quy định bổ sung là phải đáp ứng các yêu cầu về tỷ
lệ an toàn vốn và các hạn chế khác về bảo đảm an toàn trong hoạt động theo quy
định tại pháp luật chuyên ngành.
Sáu là, Nghị định số 90 cũng quy định đối với việc phát hành trái phiểu
chuyển đổi thì các đợt phát hành trái phiếu chuyển đổi phải cách nhau ít nhất 6
tháng để phù hợp với quy định của Luật Chứng khoán.
c. Quy định rõ hơn về thẩm quyền phê duyệt phương án phát hành trái
phiếu của doanh nghiệp nhà nước
Đối với các doanh nghiệp thông thường, doanh nghiệp tự quyết định phương
án phát hành trái phiếu và tự chịu trách nhiệm về việc phát hành trái phiếu của
mình. Đối với các doanh nghiệp nhà nước (doanh nghiệp do Nhà nước sở hữu trên
50% vốn điều lệ), để kiểm soát chặt chẽ việc vay nợ thông qua hình thức phát hành
trái phiếu, tránh tình trạng vay nợ tràn lan, không hiệu quả, dẫn đến không có khả
20
năng trả nợ, Nghị định 90 đã quy định rõ hơn thẩm quyền phê duyệt phương án
phát hành trái phiếu của doanh nghiệp nhà nước.
Đối với trường hợp phát hành trái phiếu trong nước, phương án phát hành trái
phiếu của doanh nghiệp nhà nước phải được chủ sở hữu xem xét, chấp thuận trước
khi tổ chức phát hành, cụ thể: (i) Đối với doanh nghiệp nhà nước 100% vốn Nhà
nước do Thủ tướng Chính phủ quyết định thành lập, thì phương án phát hành trái
phiếu phải được Bộ quản lý ngành kinh doanh chính xem xét, chấp thuận; (ii) Đối
với doanh nghiệp Nhà nước 100% vốn Nhà nước do Bộ, ngành hoặc Ủy ban nhân
dân tỉnh, thành phố trực thuộc Trung ương quyết định thành lập và làm chủ sở hữu,
thì phương án phát hành trái phiếu phải được Bộ, ngành hoặc Ủy ban nhân dân
tỉnh, thành phố trực thuộc Trung ương xem xét, chấp thuận; (iii) Đối với doanh
nghiệp nhà nước được tổ chức dưới hình thức công ty cổ phần, công ty trách nhiệm

hữu hạn từ hai thành viên trở lên, thì phương án phát hành trái phiếu phải được tổ
chức được giao chức năng đại diện phần vốn nhà nước tại doanh nghiệp xem xét
chấp thuận (Điều 15).
Đối với trường hợp phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế, phương án phát
hành trái phiếu của doanh nghiệp nhà nước phải được chủ sở hữu thẩm định và
trình Thủ tướng Chính phủ xem xét, chấp thuận. Điều đó cho thấy xu hướng quản
lý chặt chẽ việc vay nợ nước ngoài của doanh nghiệp nhà nước (tất cả các trường
hợp đều phải được Thủ tướng Chính phủ chấp thuận), bảo đảm hiệu quả trong việc
sử dụng vốn vay và khả năng trả nợ của doanh nghiệp.
d. Bổ sung thêm phương thức phát hành trái phiếu
Theo quy định hiện nay (tại Nghị định số 52/2006/NĐ-CP), doanh nghiệp
phát hành trái phiếu theo một trong 3 phương thức: (i) Đấu thầu phát hành, (ii) Bảo
lãnh phát hành; và (iii) Đại lý phát hành.
Tuy nhiên, để phù hợp với thực tế phát hành trái phiếu của các tổ chức tín
dụng và thực tế các tổ chức tín dụng cũng là các tổ chức có nghiệp vụ phát hành
trái phiếu (có thể tự phát hành trái phiếu mà không cần thông qua đại lý hoặc bảo
lãnh phát hành), Nghị định 90 đã bổ sung thêm phương thức phát hành trái phiếu
của tổ chức tín dụng. Cụ thể, bên cạnh 3 phương thức là đấu thầu, bảo lãnh và đại
21
lý phát hành, Nghị định 90 quy định tổ chức tín dụng được phát hành trái phiếu
bằng phương thức bán trực tiếp cho các nhà đầu tư (Điều 17).
e. Quy định về quản lý vay, trả nợ nước ngoài đối với việc phát hành trái
phiếu ra thị trường quốc tế
Việc phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế là một trong các hình thức vay
nợ nước ngoài của doanh nghiệp. Do đó, Nghị định 90 quy định đối với trường hợp
doanh nghiệp phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế, ngoài việc tuân thủ quy
định của Nghị định 90 còn phải tuân thủ quy định của pháp luật về vay và trả nợ
nước ngoài (Điều 4).
Doanh nghiệp phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế phải làm các thủ tục
đăng ký khoản vay nước ngoài với Ngân hàng Nhà nước. Ngân hàng Nhà nước có

trách nhiệm hướng dẫn, tổ chức xác nhận đăng ký trị giá trái phiếu doanh nghiệp
phát hành ra thị trường quốc tế theo hạn mức vay thương mại nước ngoài hàng năm
của quốc gia được Thủ tướng Chính phủ phê duyệt (Điều 25, Điều 35).
Tóm lại, các quy định của Nghị định 90 sẽ tạo điều kiện thuận lợi cho các
doanh nghiệp chủ động trong việc huy động vốn thông qua kênh phát hành trái
phiếu, góp phần hỗ trợ việc hình thành và phát triển thị trường vốn, thị trường trái
phiếu ở Việt Nam, mặt khác cũng tạo cơ sở pháp lý tăng cường quản lý, giám sát
đối với việc phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp để hoạt động này an toàn,
hiệu quả hơn.
2.3.2. Thực trạng phát hành trái phiếu của doanh nghiệp
Những năm gần đây, thị trường trái phiếu Việt Nam đã có bước phát triển
mạnh hơn. Tuy nhiên, thị trường trái phiếu nội địa vẫn chủ yếu là trái phiếu chính
phủ, với quy mô chung đạt khoảng 16% GDP. Trong đó, trái phiếu chính phủ
chiếm khoảng 13% GDP. Trái phiếu công ty có quy mô khiêm tốn, chỉ hơn 3%
GDP và chiếm tỷ trọng khoảng 20% tổng quy mô thị trường. So với các nước trong
khu vực, quy mô thị trường trái phiếu công ty Việt Nam còn có quá nhỏ hay còn
nhiều tiềm năng. Chẳng hạn, Thái Lan quy mô thị trường trái phiếu công ty lên tới
gần 50 tỷ USD vào năm 2010, chiếm khoảng 20% GDP.
22
Xét về tình hình phát triển, thị trường trái phiếu doanh nghiệp (corporate
bond) Việt Nam đã có sự tăng trưởng đáng kể về quy mô và thị phần từ năm 2006
và hiện tại (ước tính giữa năm 2011) lên tới khoảng 3,5 tỷ USD.
Gần đây, thị trường trái phiếu doanh nghiệp sơ cấp tăng mạnh cả về giá trị và
quy mô, năm 2010 tăng 49% so với năm 2009 và đạt quy mô trên 50.000 tỷ đồng.
Về công ty phát hành, nếu như những năm trước, các nhà phát hành chủ yếu là các
doanh nghiệp nhà nước lớn như Vinashin, Vinaconex, EVN, Petro Việt Nam,
Lilama, Tổng công ty thép Việt Nam , thì những năm gần đây nhà phát hành đã là
các công ty cổ phần như STB, SHB, Liên Việt Bank, HBB, SSI, VinCom, T&T Hà
Nội Số liệu thống kê mới nhất của Công ty Chứng khoán Sài Gòn (SSI) cho
thấy, năm 2011 chỉ có khoảng hơn 30 doanh nghiệp đăng ký phát hành trái phiếu

doanh nghiệp, với số tiền ít hơn rất nhiều so với năm 2010. Và trong 4 tháng đầu
năm, mới có trên 10 doanh nghiệp phát hành trái phiếu với số tiền thu được chỉ vào
khoảng 4.000 tỷ đồng mặc dù đã phải trả với lãi suất 13,5-15,5%/năm.
Theo thống kê của Ngân hàng Phát triển châu Á (ADB), tính đến cuối năm
2010, tổng giá trị trái phiếu (bao gồm trái phiếu chính phủ, trái phiếu chính quyền
địa phương, trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh và trái phiếu doanh nghiệp) của
Việt Nam mới đạt 15,3 tỷ USD, trong đó trái phiếu doanh nghiệp khoảng 1,5 tỷ
USD - thấp nhất so với các nước trong khu vực.
Theo thống kê của Hiệp hội Thị trường trái phiếu Việt Nam (VBMA), năm
2010, các doanh nghiệp đã huy động được gần 45.500 tỷ đồng từ kênh phát hành
trái phiếu thông qua 45 đợt phát hành, tăng so với 30.000 tỷ đồng và 39 đợt phát
hành được thực hiện trong năm 2009.
Việc khá nhiều doanh nghiệp (DN) công bố phát hành trái phiếu thành công
trong tháng 5/2011 đã thu hút sự quan tâm của nhiều giới DN. Đó là thông tin Công
ty CP Chứng khoán TP.Hồ Chí Minh (HCM) huy động được 50 tỷ đồng bằng cách
phát hành 50 trái phiếu mệnh giá 1 tỷ đồng cho một tổ chức nước ngoài. Số trái
phiếu này có kỳ hạn 2 năm, lãi suất được thanh toán hàng năm và cố định ở mức
17%/năm. Trước đó, HCM cũng đã có nhiều đợt phát hành trái phiếu thành công và
huy động được một khối lượng vốn khá lớn. Kế đến là thông tin Công ty CP Chứng
23
khoán Sacombank (SBS) huy động được 185 tỷ đồng sau khi chào bán thành công
185.000 trái phiếu chuyển đổi mệnh giá 1 triệu đồng/TP. Hồi cuối tháng 3/2011,
SBS cũng phát hành thành công 130 tỷ đồng trái phiếu kỳ hạn 1 năm, lãi suất
14,5%. Tiếp nữa là thông tin Công ty CP Tasco (HUT) công bố bán được 175.005
trái phiếu trong đợt chào bán 250.000 trái phiếu chuyển đổi năm 2011, huy động
được 140 tỷ đồng. Tất cả đều có kỳ hạn 1 năm, mệnh giá 1 triệu đồng, giá phát
hành bằng 80% mệnh giá, giá chuyển đổi là 14.600 đồng/CP và toàn bộ số tiền thu
được sẽ dùng đầu tư vào những dự án tại khu đô thị mới Xuân Phương, khu đô thị
Vân Canh. Mới đây nhất, đó là thông tin Công ty CP Hoàng Anh Gia Lai (HAG)
dự kiến niêm yết 90 triệu USD trái phiếu vừa chào bán thành công trước đó vài

ngày cho đối tác nước ngoài lên Sở GDCK Singapore. Trái phiếu có kỳ hạn 5 năm,
lãi suất 9,875%/năm; được Standard & Poor’s xếp hạng B (triển vọng tích cực),
Fitch xếp hạng B (triển vọng ổn định) và có thể được HAG mua lại sau 3 năm.
Theo HAG thì tổng số tiền huy động sẽ dùng đầu tư vào lĩnh vực thủy điện, cao su,
còn lại bổ sung vốn lưu động…
2.3.3 Thực trạng giao dịch trái phiếu doanh nghiệp
Trên thị trường thứ cấp, giao dịch trái phiếu công ty rất kém sôi nổi và kém
thanh khoản. Thị trường trái phiếu mới phát triển ở Việt Nam, các chỉ số thị trường
mới hình thành nên tính thanh khoản thấp, mức độ sôi động kém là điều dễ hiểu.
Hơn nữa, lại chưa có nhà tạo lập thị trường. Điều đó làm cho thị trường thứ cấp hầu
như không hoạt động và việc xác định, xây dựng các chỉ số thị trường (như lợi tức
trái phiếu) là cần có thời gian.
Ngoài ra, các trái phiếu chủ yếu là trái phiếu chuyển đổi (thành cổ phiếu khi
đáo hạn). Điều đó có nghĩa là nếu TTCK kém sôi động thì các giao dịch trên thị
trường thứ cấp cũng rất hạn chế và đến khi đáo hạn, trái chủ thường không thực
hiện quyền chuyển đổi mà lại lựa chọn cách rút tiền mặt (và đó cũng là thực tế ở
Việt Nam vào năm 2011). Các trái phiếu cũng dường như không có chủ ý niêm yết
ngoại trừ một số để niêm yết trên TTCK quốc tế.
Các tính toán cũng cho thấy, với thủ tục hiện nay, việc huy động qua trái
phiếu, chi phí cũng cao so với phát hành cổ phiều và vay ngân hàng do đó các
24
doanh nghiệp nếu tính cho ngắn hạn (trước mắt) thì sẽ không phát hành trái phiếu
mang tên công ty mình. Một số NHTM trong thời gian qua cũng đã biến tướng các
khoản cho vay công ty bằng cách đầu tư vào trái phiếu công ty để lách giới hạn cho
vay - hiện NHNN đã đưa cả mức này vào giới hạn an toàn của mình.
Nếu có cái nhìn rất ngắn hạn thì rõ ràng, trái phiếu công ty chưa phải là giải
pháp thay thế cho các nguồn vốn khác của doanh nghiệp Việt Nam. Tuy nhiên, nếu
nhìn trung hạn, rõ ràng ta nhìn thấy một tiềm năng lớn về thị trường này còn đang
bỏ ngỏ. Các doanh nghiệp Việt Nam cần có chiến lược về vốn ở tầm trung hạn, và
khi đó, cơ cấu vốn trái phiếu sẽ từng bước được đưa vào chiến lược tài chính của

công ty, và công ty cũng có chiến lược về xây dựng trái phiếu riêng trong cơ cấu cổ
phiếu, trái phiếu của mình.
Việc xây dựng chiến lược tài chính, chiến lược huy động ngày hôm nay sẽ
đảm bảo việc huy động trái phiếu nói riêng và huy động vốn nói chung của doanh
nghiệp sẽ thành công. Hơn nữa, khi đó uy tín của doanh nghiệp sẽ gia tăng cùng
với việc phát hành thành công cả cổ phiếu và trái phiếu.
Ở Việt Nam hiện tại, người ta không đánh giá một công ty nào phát hành trái
phiếu không thành công (lãi suất hợp lý), nhưng trong một vài năm nữa, nếu doanh
nghiệp nào phát hành trái phiếu không thành công thì chắc chắn nhà đầu tư cũng sẽ
gạch tên công ty đó trong danh mục đầu tư của mình. Một công ty có lượng trái
phiếu lớn và có mức độ giao dịch lớn sẽ tạo danh tiếng và chỉ số trái phiếu trên thị
trường và đó là điều nhà quản trị chiến lược của các công ty Việt Nam cần nghĩ đến
và đặt viên gạch đầu tiên cho nó ngay từ ngày hôm nay.
2.4. NHẬN ĐỊNH CHUNG VỀ THỰC TRNAGJ VÀ GIAO DỊCH TRÁI
PHIẾU DOANH NGHIỆP
2.4.1. Những mặt tích cực
Về cơ sở pháp lý cho việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp hiện nay về cơ
bản đã có những bước hoàn thiện rõ nét. Việc hoàn thiện môi trương phát lý dã tạo
điều kiện thuận lợi cho các doanh nghiệp phát hánh trái phiếu Với sự ra đời của
Nghị định số 90/2011/NĐ-CP quy định việc phát hành trái phiếu riêng lẻ của các
loại hình doanh nghiệp phải đảm bảo công khai, minh bạch, công bằng, bảo vệ
quyền và lợi ích hợp pháp của các nhà đầu tư. Do vậy, trong những năm trở lại đây,
25