Quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài thông qua thị trường chứng khoán ở Việt Nam

1

ĐẠI HỌC QUỐC GIA HÀ NỘI
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ




PHẠM THANH HƯỜNG







QUẢN LÝ VỐN ĐẦU TƯ GIÁN TIẾP NƯỚC NGOÀI
THÔNG QUA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
Ở VIỆT NAM







LUẬN VĂN THẠC SỸ QUẢN TRỊ KINH DOANH

Hµ Néi - N¨m 2009




4
MỤC LỤC



Danh mục từ viết tắt

Danh mục bảng biểu



MỞ ĐẦU
9
Chƣơng 1: Quản lý vốn đầu tƣ gián tiếp nƣớc ngoài thông qua thị
trƣờng chứng khoán.
14
1.1- Nhận thức chung về quản lý vốn đầu tƣ gián tiếp nƣớc ngoài.
14
1.1.1- Khái niệm vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài.
14
1.1.2- Đặc điểm cơ bản của vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài.

16
1.1.3- Phân biệt giữa vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài với vốn đầu tư
trực tiếp nước ngoài.
17
1.1.4- Tác động hai mặt của vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài.
23
1.2- Quản lý vốn đầu tƣ gián tiếp nƣớc ngoài thông qua thị trƣờng
chứng khoán.
30
1.2.1- Các hình thức và nhân tố ảnh hưởng đến vốn đầu tư gián tiếp
nước ngoài thông qua TTCK
30
1.2.2- Mục tiêu và nguyên tắc quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
thông qua TTCK
34
1.2.3- Biện pháp quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài thông qua
TTCK
35
1.2.4- Tác động hai mặt của việc kiểm soát dòng vốn
43


Chƣơng 2: Thực trạng quản lý vốn đầu tƣ gián tiếp nƣớc ngoài
45


5
thông qua TTCK ở Việt Nam
2.1- Thực trạng vốn đầu tƣ gian tiếp nƣớc ngoài thông qua TTCK
ở Việt Nam.

45
2.2- Thực trạng quản lý vốn đầu tƣ gián tiếp nƣớc ngoài thông qua
thị trƣờng chứng khoán ở Việt Nam.
57
2.3- Đánh giá tổng quát kết quả thu hút và quản lý vốn đầu tƣ gián
tiếp nƣớc ngoài thông qua thị trƣờng chứng khoán ở Việt Nam.
66
2.3.1- Kết quả đạt được
66
2.3.2- Hạn chế và nguyên nhân
69


Chƣơng 3: Giải pháp tăng cƣờng quản lý vốn đầu tƣ gián tiếp
nƣớc ngoài thông qua TTCK ở Việt Nam
74
3.1- Bối cảnh và kinh nghiệm quốc tế thu hút vốn đầu tƣ gián tiếp
nƣớc ngoài thông qua TTCK ở Việt Nam
74
3.1.1- Bối cảnh quốc tế và trong nước liên quan đến FPI
74
3.1.2- Kinh nghiệm quốc tế và bài học cho Việt Nam
77
3.2- Định hƣớng và quan điểm tăng cƣờng thu hút vốn và quản lý
vốn đầu tƣ gián tiếp nƣớc ngoài thông qua TTCK ở Việt Nam
thông qua TTCK ở Việt Nam trong thời gian tới.
89
3.2.1- Định hướng thu hút và quản lý vốn FPI vào Việt Nam trong thời
gian tới
89

3.2.2- Quan điểm quản lý FPI thông qua TTCK
91
3.3- Giải pháp tăng cƣờng quản lý vốn đầu tƣ gián tiếp nƣớc ngoài
thông qua TTCK ở Việt
93
3.3.1- Hoàn thiện các cơ sở pháp lý
93


6
3.3.2- Tăng cường cơ chế phối hợp giữa các bộ, ngành liên quan
95
3.3.3- Tăng cường hệ thống cảnh báo giám sát và nâng cao chất lượng
thông tin nhằm hỗ trợ hoạt động đầu tư gián tiếp nước ngoài
95
3.3.4- Thực hiện các biện pháp quản lý trực tiếp và gián tiếp
96
3.3.5- Hạn chế và giám sát chặt chẽ dòng vốn ngắn hạn
101
3.4- Một số kiến nghị
105
3.4.1- Kiến nghị đối với Nhà nước và các cơ quan chức năng khác
105
3.4.2- Về phía doanh nghiệp tiếp nhận vốn FPI
109


KẾT LUẬN
111
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

7
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT


TTCK Thị trường chứng khoán
FDI Vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài
FPI Vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
TTGDCK Trung tâm giao dịch chứng khoán
ĐTNN Đầu tư nước ngoài
KLGD Khối lượng giao dịch
CK Chứng khoán
HASTC Sàn Giao dịch chứng khoán Hà Nội
HOSE Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh
NHNN Ngân hàng Nhà nước
NHTM Ngân hàng thương mại
UBCKNN Ủy ban chứng khoán Nhà nước
WTO Tổ chức thương mại thế giới
DNNN Doanh nghiệp Nhà nước
CTNY Công ty niêm yết
CPH Cổ phần hóa
NHTW Ngân hàng Trung ương
DN Doanh nghiệp


8
DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 2.1:
Danh sách quỹ và công ty quản lý quỹ (trước năm 1995)
46
Bảng 2.2:
Danh sách các quỹ đầu tư nước ngoài, công ty quản lý
quỹ và qui mô hoạt động tại Việt Nam (tháng 6/2006)
49
Bảng 2.3:
Đầu tư chứng khoán của các nhà đầu tư nước ngoài tại
các TTGDCK
52
Bảng 2.4:
Tổng hợp giao dịch của nhà ĐTNN từ năm 2000 đến
31/12/2007
54
Bảng 2.5:
Quy mô giao dịch vốn trên TTCK – HOSE giai đoạn
2001 – 2007
55
Bảng 2.6
Quy mô giao dịch vốn trên TTCK – HATC
56



9
LỜI MỞ ĐẦU

1. Tính cấp thiết của đề tài
Trên thế giới, nguồn vốn đầu tư nước ngoài ngày càng giữ vai trò quan
trọng đối với sự phát triển của mỗi quốc gia. Nguồn vốn này bao gồm đầu tư trực
tiếp (FDI) và đầu tư gián tiếp (FPI). Trong khi nguồn vốn đầu tư trực tiếp của
nước ngoài (FDI) có vai trò trực tiếp thúc đẩy sản xuất, thì nguồn vốn đầu tư
gián tiếp nước ngoài (FPI) lại có tác động kích thích thị trường tài chính phát
triển theo hướng nâng cao hiệu quả hoạt động, mở rộng quy mô và tăng tinh
minh bạch, tạo điều kiện cho doanh nghiệp trong nước dễ dàng tiếp cận với
nguồn vốn mới; nâng cao vai trò quản lý của Nhà nước và chất lượng quản trị
doanh nghiệp, có tác động thúc đẩy mạnh mẽ các mối quan hệ kinh tế.
Đối với Việt Nam, thu hút nguồn vốn FPI mang một ý nghĩa rất quan trọng.
Mặc dù dòng vốn FPI vào Việt Nam hiện tại cũng chưa đáng kể nhưng những
yêu cầu về vốn cho quá trình công nghiệp hóa và hiện đại hóa đất nước cùng với
quá trình hội nhập kinh tế quốc tế đang diễn ra hết sức mạnh mẽ sẽ góp phần
thúc đẩy dòng vốn đầu tư nước ngoài nói chung và vốn FPI nói riêng đổ vào Việt
Nam ngày càng lớn trong tương lai. Các doanh nghiệp Việt Nam đang trong quá
trình cải cách, cổ phần hóa nhằm gia tăng năng lực và hiệu quả cạnh tranh khi
gia nhập WTO. Cổ phần hóa phải đi đôi với việc hình thành các thị trường vốn,
các kênh huy động vốn (hạt nhân là thị trường chứng khoán). Các mối quan hệ
kinh tế gia tăng, dòng vốn lưu chuyển nhanh sẽ góp phần tạo ra các hiệu ứng tốt
tác động đến các doanh nghiệp. Lợi ích của hội nhập không những được đánh
giá thông qua sự luân chuyển (vào, ra) dễ dàng của dòng hàng hóa, dòng người


10
mà còn có cả dòng vốn. Việc tham gia của các nhà đầu tư FPI sẽ có tác động
mạnh mẽ đến thị trường tài chính, giúp cho thị trường tài chính minh bạch và
hoạt động có hiệu quả hơn, xác lập giá trị thị trường của các cổ phiếu niêm yết
một cách chuyên nghiệp, giảm thiểu những dao động “phi thị trường” và góp

phần giải quyết một cách cơ bản các mối quan hệ kinh tế (vốn, công nghệ quản
lý ).
Hơn nữa, FPI có thể giúp vốn cho doanh nghiệp trong nước, giúp doanh
nghiệp tăng trưởng và nâng cao năng lực cạnh tranh, do vậy FPI rất quan trọng
đối với các doanh nghiệp trong nước đang thiếu vốn. Tuy nhiên, dòng vốn FPI
cũng tiềm ẩn những rủi ro hơn so với các kênh huy động vốn từ nước ngoài
khác. Sự di chuyển mạnh mẽ của dòng vốn này sẽ đặt ra vấn đề bảo đảm sự ổn
định kinh tế vĩ mô cho hoạt động của hệ thống tài chính. Hơn thế nữa, sự di
chuyển này sẽ còn khuếch đại những yếu kém vốn có của hệ thống tài chính, đặc
biệt là khu vực ngân hàng và khiến cho hệ thống này rơi vào tình trạng dễ bị tổn
thương khi gặp phải những cú sốc bên trong cũng như bên ngoài nền kinh tế.
Chính vì vậy, để Việt Nam có thể hấp thụ được dòng vốn đầu tư nước ngoài
nói chung và FPI nói riêng ở mức cao nhất, đồng thời vẫn giảm thiểu được
những tác động tiêu cực của chúng cũng như đảm bảo cho hệ thống tài chính
trong nước được hoạt động an toàn, vững mạnh và hiệu quả, Việt Nam cần có
những chính sách, biện pháp để quản lý luồng vốn này, đặc biệt khi Việt Nam đã
là thành viên của WTO, hội nhập ngày càng sâu hơn với nền kinh tế thế giới.
Xuất phát từ căn cứ thực tiễn trên, việc lựa chọn đề tài: “Quản lý vốn đầu
tư gián tiếp nước ngoài thông qua thị trường chứng khoán ở Việt Nam” là cần
thiết và có ý nghĩa thực tiễn.


11
2. Tình hình nghiên cứu
Vấn đề về vốn và quản lý vốn nói chung cũng như các vấn đề liên quan đến
thị trường chứng khoán đã được rất nhiều tác giả trên thế giới và Việt Nam quan
tâm. Tuy nhiên mức độ quan tâm của các tác giả đó chỉ đề cập đến việc: Làm thế
nào để mở rộng room cho thị trường chứng khoán Việt Nam, hay Làm thế nào để
tăng số lượng tài khoản giao dịch của các nhà đầu tư nước ngoài, Định hướng
phát triển cho thị trường chứng khoán mà chưa quan tâm đến vấn đề: Làm thế

nào để nâng cao hiệu quả quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài thông qua thị
trường chứng khoán ở Việt Nam. Vì vậy quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
thông qua thị trường chứng khoán Việt Nam là một công trình nghiên cứu có
tính độc lập và không trùng lặp với các công trình khác.
3. Mục đích và nhiệm vụ nghiên cứu
3.1. Mục đích nghiên cứu
Trên cơ sở hệ thống hóa những lý luận về quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước
ngoài thông qua thị trường chứng khoán, đối chiếu với thực trạng và hiệu quả
quản lý vốn đầu tư gián tiếp thông qua thị trường chứng khoán Việt Nam, mục
đích của luận văn là nhằm đề xuất một hệ thống các quan điểm, giải pháp và điều
kiện để nâng cao hiệu quả quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài thông qua thị
trường chứng khoán ở Việt Nam.
3.2. Nhiệm vụ nghiên cứu
 Nghiên cứu cơ sở lý luận về quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài thông
qua thị trường chứng khoán.


12
 Nghiên cứu kinh nghiệm quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài thông qua
thị trường chứng khoán ở một số nước, rút ra bài học kinh nghiệm cho Việt
Nam.
 Phân tích, đánh giá thực trạng quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
thông qua thị trường chứng khoán ở Việt Nam.
 Đề xuất giải pháp quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài thông qua thị
trường chứng khoán ở Việt Nam.
4. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu:
4.1. Đối tượng
Đối tượng nghiên cứu của đề tài là cách thức quản lý dòng vốn đầu tư gián
tiếp của nước ngoài vào Việt Nam.
4.2. Phạm vi nghiên cứu

 Trên thực tế ở Việt Nam hiện nay, dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
chủ yếu là thông qua thị trường chứng khoán, có những kênh khác nhưng
không đáng kể nên vốn đầu tư thông qua thị trường chứng khoán và vốn đầu
tư gián tiếp có thể đồng nghĩa với vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài.
 Đề tài tập trung nghiên cứu, phân tích thực trạng và tình hình hoạt động của
các Quỹ đầu tư nước ngoài và Công ty quản lý quỹ tại Việt Nam cũng như
khối lượng giao dịch của các nhà đầu tư nước ngoài từ năm 2000 đến 2008,
từ đó làm rõ thực trạng quản lý luồng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài thông
qua thị trường chứng khoán tại Việt Nam nhằm đề xuất các giải pháp hoàn
thiện và nâng cao hiệu quả quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
5. Phƣơng pháp nghiên cứu:


13
Để làm rõ đối tượng và nội dung của vấn đề nghiên cứu, đề tài được thực
hiện dựa trên cơ sở các phương pháp duy vật biện chứng: xem xét các sự việc
hiện tượng trong mối liên hệ phổ biến và phù hợp với điều kiện lịch sử cụ thể.
Ngoài ra, đề tài còn sử dụng các phương pháp khác như: thống kê, phân tích tổng
hợp và phương pháp so sánh trong quá trình khảo sát thực trạng.
6. Dự kiến những đóng góp của đề tài:
 Đề tài góp phần vào việc nghiên cứu, trao đổi, bổ sung để làm sáng tỏ một
số vấn đề lý luận về dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài.
 Đề tài khái quát những nét cơ bản về vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài vào
Việt Nam trong thời gian qua, rút ra những bài học kinh nghiệm từ một số
nước, tổng kết nguyên nhân từ thực tiễn, từ đó đề xuất một số giải pháp tăng
cường quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài vào Việt Nam, chủ yếu là
thông qua thị trường chứng khoán.
7. Bố cục của luận văn:
Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục các tài liệu tham khảo, luận văn bao
gồm ba phần:

Chương 1: Lý luận chung về quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài thông qua
thị trường chứng khoán.
Chương 2: Thực trạng quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài thông qua thị
trường chứng khoán ở Việt Nam.
Chương 3: Giải pháp tăng cường quản lý vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài thông
qua thị trường chứng khoán ở Việt Nam.


14
CHƢƠNG I
LÝ LUẬN CHUNG VỀ QUẢN LÝ
VỐN ĐẦU TƢ GIÁN TIẾP NƢỚC NGOÀI VÀO VIỆT NAM

1.1 - Nhận thức chung về quản lý vốn đầu tƣ gián tiếp của nƣớc ngoài
1.1.1 - Khái niệm vốn đầu tƣ gián tiếp nƣớc ngoài
Theo lý thuyết đầu tư, có hai hình thức đầu tư chủ yếu là: đầu tư trực tiếp
và đầu tư gián tiếp. Đầu tư trực tiếp nước ngoài dùng để chỉ các hoạt động đầu tư
vật chất của nhà đầu tư của một nền kinh tế vào việc hình thành nên một doanh
nghiệp ở một nền kinh tế khác nhằm mục đích kinh doanh lâu dài. Khái niệm
đầu tư gián tiếp xuất hiện khi thị trường chứng khoán (TTCK) phát triển, việc
mua bán cổ phiếu, trái phiếu trở nên phổ biến, nhiều nhà đầu tư thay vì phương
thức đầu tư trực tiếp truyền thống đã lựa chọn phương thức đầu tư thông qua một
công ty khác (thường là các tổ chức tài chính) hoặc mua cổ phiếu, trái phiếu của
doanh nghiệp.
Để phản ánh các hoạt động trên, thuật ngữ “portfolio investment” (đầu tư
theo danh mục) được đưa ra. Như vậy, thuật ngữ này phản ánh các hoạt động
đầu tư không phải là đầu tư trực tiếp truyền thống. Khi TTCK phát triển ở quy
mô quốc tế, hoạt động mua bán chứng khoán được mở rộng cho các nhà đầu tư
quốc tế và được tổ chức liên thông ở nhiều TTCK khác nhau, ranh giới giữa đầu
tư trực tiếp nước ngoài (FDI) và đầu tư gián tiếp nước ngoài (FPI) trở nên khó

phân định, từ đó cách hiểu về FDI và FPI có sự thay đổi đáng kể.


15
Khái niệm đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) được mở rộng cho cả các
hoạt động đầu tư thông qua hoạt động mua bán cổ phiếu của doanh nghiệp nước
ngoài (tức là thông qua phương thức đầu tư gián tiếp) với điều kiện quyền sở hữu
cổ phiếu đạt tới hoặc vượt qua giới hạn cho phép nhà đầu tư có quyền tham gia
quản lý doanh nghiệp. Ở Việt Nam, giới hạn này là 30%, trong khi ở nhiều nước
khác trên thế giới là 10%.
Bên cạnh đó, sự phát triển của các dạng sở hữu nhiều tầng theo mô hình
mẹ - con hoặc sở hữu chéo (ví dụ công ty A sở hữu 40% Công ty B ở nước
ngoài, Công ty B lại sở hữu 20% công ty C) dẫn đến sự phức tạp trong việc xác
định đâu là đầu tư trực tiếp, đâu là đầu tư gián tiếp.
Do đó, trong hệ thống thuật ngữ quốc tế, khi nói đến đầu tư gián tiếp nước
ngoài đều được gọi là “portfolio investment” và không có sự phân biệt giữa hai
thuật ngữ này. Tuy nhiên, cũng có một số quan điểm lại cho rằng “indirect
investment” được sử dụng trong mối quan hệ với đầu tư trực tiếp, có nghĩa là chỉ
bao gồm những đầu tư vào doanh nghiệp thông qua việc mua cổ phiếu doanh
nghiệp (không kể đầu tư mua trái phiếu hoặc các chứng chỉ có giá khác) ở giới
hạn chưa trở thành đầu tư trực tiếp. Còn “portfolio investment” có nghĩa rộng
hơn là hình thức đầu tư bằng việc mua cổ phiếu, trái phiếu mà thông qua đó nhà
đầu tư có thể trực tiếp sở hữu và quản lý doanh nghiệp (trở thành đầu tư trực
tiếp) hoặc không trực tiếp quản lý doanh (indirect investment).
Trong hệ thống thuật ngữ kinh tế và chính sách của Việt Nam đã sử dụng
thuật ngữ đầu tư trực tiếp và gián tiếp, chưa có thuật ngữ thứ ba. Do vậy, có thể
coi thuật ngữ đầu tư gián tiếp của Việt Nam tương đương với cả hai thuật ngữ


16

“portfolio investment” và “indirect investment”. Vì vậy có thể định nghĩa về đầu
tư gián tiếp nước ngoài như sau:
Đầu tư gián tiếp nước ngoài (foreign Indirect Investment – FII) hay còn
gọi là đầu tư nước ngoài theo danh mục (Foreign Portfolio Investment – FPI) là
các khoản vốn được huy động từ nước ngoài đầu tư vào các chứng khoán cổ
phần (equity securities) hoặc các chứng khoán nợ. Khi thực hiện đầu tư gián tiếp,
các nhà đầu tư nước ngoài không quan tâm đến quá trình sản xuất kinh doanh
thực tế mà chỉ quan tâm đến lợi tức hoặc sự an toàn của các chứng khoán mà họ
đầu tư vào. Như vậy, đầu tư gián tiếp đơn thuần chỉ là hoạt động đầu tư tài chính
và không đi kèm với bất kỳ hoạt động chuyển giao tài sản vô hình, ví dụ như: bí
quyết kinh nghiệm quản lý
1.1.2 – Đặc điểm cơ bản của vốn đầu tƣ gián tiếp nƣớc ngoài
Tính thanh khoản cao
Vì mục tiêu của FPI là lợi nhuận nên các nhà đầu tư nước ngoài chỉ quan
tâm đến mức độ an toàn của chứng khoán chứ họ không hề quan tâm đến việc
quản lý quá trình sản xuất và kinh doanh của doanh nghiệp nên FPI có tính thanh
khoản cao. Hay nói một cách khác, mặc dù bản chất của FPI là vốn đầu tư dài
hạn (vì đầu tư vào cổ phiếu và trái phiếu), nhưng trên thực tế do tính chất của
loại vốn này khá đặc biệt, các nhà đầu tư nước ngoài có thể rút vốn bất kỳ lúc
nào mà họ muốn nên FPI được xem là vốn ngắn hạn. Khi nền kinh tế tăng trưởng
tốt và môi trường đầu tư thuận lợi, các nhà đầu tư nước ngoài có thể sẽ đầu tư
nhiều vốn đầu tư đa dạng FPI vào một thị trường mới nổi nào đó. Nhưng ngược
lại, các nhà đầu tư có thể rút vốn bất kể lúc nào ra khỏi đất nước đó nếu họ cảm
thấy không muốn đầu tư.


17
Tính bất ổn định (volatility) và dễ bị đảo chiều (reversibility)
Với đặc điểm vốn có thể chảy vào/ hoặc chảy ra khỏi một nền kinh tế rất
nhanh, luồng vốn FPI luôn được xem như là loại vốn có tính bất ổn định cao và

dễ bị đảo chiều. Mặc dù về lý thuyết thị trường tài chính, tính bất ổn định trong
một chừng mực nào đó có thể là có lợi khi nó tạo những cơ hội kinh doanh với
lợi nhuận cao hoặc những cơ hội kinh doanh chênh lệch giá. Những cơ hội này
sẽ thu hút các nhà đầu tư và khiến cho thị trường tài chính nội địa hoạt động hiệu
quả và năng động hơn. Tính chất bất ổn định còn chỉ ra rằng thị trường đang tìm
kiếm những hình thức phân bổ vốn tốt nhất cho những cơ hội kinh tế hiện hành.
Tuy nhiên, bên cạnh những điểm tốt, tính chất bất ổn định sẽ trở nên phản
tác dụng khi thị trường thường xuyên dao động mạnh ở mức độ lớn sẽ gây ra
những tác động tiêu cực đến toàn bộ thị trường tài chính nói riêng và nền kinh tế
nói chung. Đặc biệt là, khi kết hợp cả hai đặc tính trên (bất ổn và thanh khoản
cao) với một mức độ cao có thể gây ra tình trạng các nhà đầu tư nước ngoài đồng
loạt rút vốn trong bối cảnh nền kinh tế xuất hiện những dấu hiệu không ổn định
hoặc ngay cả khi lòng tin của giới đầu tư bị giảm sút.
Nhiều hình thức khác nhau và rất phức tạp (complexity)
Ngoài ra, vốn FPI còn có đặc tính là tồn tại dưới nhiều hình thức khác
nhau và rất phức tạo, như trái phiếu, cổ phiếu, giấy nợ thương mại hoặc dưới
dạng công cụ phái sinh. Những số liệu thống kê về vốn FPI thường là rất khó thu
thập và chỉ được thấy trong tài khoản vốn của cán cân thanh toán của các nước.
1.1.3 – Phân biệt giữa vốn đầu tƣ gián tiếp nƣớc ngoài với vốn đầu tƣ trực
tiếp nƣớc ngoài


18
Hiện nay, ranh giới giữa đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) và đầu tư gián
tiếp nước ngoài (FPI) vẫn còn rất mong manh và đôi khi khó phân biệt nên đã
gây ra nhiều tranh cãi vì hai hình thức đầu tư nước ngoài này nhiều khi còn
chồng chéo. Để có thể phân biệt được một cách chính xác giữa hai loại hình đầu
tư này, Quỹ Tiền tệ quốc tế (IMF) đã đưa ra định nghĩa về FDI như sau:
“FDI là hoạt động đầu tư quốc tế trong đó người đầu tư có lợi ích lâu dài
đối với một công ty thuộc nước khác. FDI bao gồm cả các hình thức góp vốn

như mua cổ phiếu hay tái đầu tư thu nhập do các công ty ở nước ngoài thực hiện,
và các khoản cho vay vốn cho chi nhánh hoặc công ty con ở nước ngoài. Hoạt
động tái đầu tư thu nhập và chuyển nhượng tài sản giữa công ty mẹ và công ty
con của nó thường được tính đến như là một phần đáng kể của FDI”.
Như vây, nếu chỉ nhìn bên ngoài, dựa trên các định nghĩa của các dòng
vốn đầu tư nước ngoài thì chúng ta có thể dễ dàng phân biệt được FPI với FDI,
nhưng trên thực tế, hai hình thức vốn này đôi khi bị chồng chéo rất khó có thể
phân loại được. Chính vì vậy, chúng ta cần phải làm rõ những đặc điểm giống
nhau và khác nhau của hai dòng vốn này để có thể giúp Chính phủ quản lý tốt
hơn.
*/ Những điểm khác nhau giữa FPI và FPI
Mặc dù FPI và FDI đều là những nguồn vốn đầu tư nước ngoài với nhiều
nét tương đồng, nhưng xét về đặc điểm, hình thức, mục đích đầu tư và ngay cả
phương thức quản lý thì chúng lại có sự khác nhau rõ rệt, cụ thể là:
- Khác nhau về mục đích đầu tư:
Đầu tư trực tiếp nước ngoài bao gồm các khoản đầu tư trực tiếp từ các nhà
đầu tư nước ngoài vào công ty, thường thì khoản đầu tư này chiếm tỷ trọng sở


19
hữu lớn trong công ty. Các nhà đầu tư FDI có thể tham gia góp vốn với mục đích
kiểm soát, quản lý quá trình sản xuất, kinh doanh và như vậy các nhà lãnh đạo
của các công ty này cũng có thể sẽ bị chịu sự chỉ đạo của các nhà đầu tư nước
ngoài này.
Ngược với FDI, FPI bao gồm các khoản đầu tư thông qua một định chế tài
chính trung gian, ví dụ như quỹ đầu tư hoặc đầu tư trực tiếp vào cổ phần của
công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán. Không giống như FDI, các nhà
đầu tư FPI cũng có thể tham gia góp vốn vào các công ty nhưng lại không có
quyền kiểm soát, điều hành công ty. Mục đích của các nhà đầu tư FPI là tìm
kiếm lợi nhuận cao với mức độ rủi ro nhất định.

- Khác nhau về hình thức và thời hạn đầu tư:
Vì mục đích đầu tư nhằm kiểm soát quá trình sản xuất và kinh doanh của
doanh nghiệp nên FDI thường mang tính dài hạn, ổn định và khó bị đảo ngược.
Nhưng đối với FPI, do chỉ quan tâm lợi nhuận hoặc ở mức độ an toàn của chứng
khoán nên loại vốn này thường mang tính ngắn hạn và dễ bị đảo ngược.
- Khác nhau về yêu cầu đặt ra đối với nước tiếp nhận đầu tư:
FDI đặt ra nhiều yêu cầu đối với chế độ đầu tư của khu vực kinh tế thực,
trong khi đó FPI đặt ra nhiều yêu cầu hơn đối với sự phát triển và quản lý đối với
thị trường tài chính, như hệ thống kiểm toán, kế toán và tính minh bạch của thị
trường.
- Đánh giá về hiệu quả quản lý:
Do các đặc điểm của loại hình đầu tư như vậy, các quyết định kinh doanh
của các nhà quản lý với các nhà đầu tư gián tiếp nước ngoài sẽ không trùng


20
nhau. Kết quả là có thể sẽ dẫn đến những mâu thuẫn trong quyết định kinh doanh
giữa người quản lý điều hành với người góp vốn, đặc biệt đối với dự án đầu tư
dạng FPI thường quản lý kém hiệu quả hơn so với các dự án đầu tư trực tiếp
nước ngoài. Hơn nữa, các nhà đầu tư FDI sẽ tham gia vào các hoạt động quản lý
một cách hiệu quả hơn với tư cách là những người điều hành công ty, do đó họ
sẽ nắm được đầy đủ các thông tin liên quan đến triển vọng của công ty hơn là
các nhà đầu tư gián tiếp. Thực tế cũng cho thấy, việc nắm bắt thông tin về công
ty sẽ giúp các nhà điều hành quản lý một số cách hiệu quả hơn. Đây cũng là một
ưu điểm của loại hình đầu tư trực tiếp so với nhà đầu tư gián tiếp trên thị trường
tài chính.
- Khác biệt trong lợi ích và những rủi ro tiềm tàng:
Do tính chất dài hạn của vốn FDI sẽ đem lại cho nền kinh tế của nước tiếp
nhận chủ yếu tập trung ở việc thúc đẩy phát triển nền kính tế thực và tương đối
ổn định.

Trong khi đó, FPI lại chủ yếu tập trung ở việc thúc đẩy sự phát triển của
thị trường tài chính. Đặc biệt là, không phải bất kỳ hình thức FPI nào cũng đem
lại nguồn vốn mới hay tạo ra đầu tư mới. Việc phát hành cổ phiếu và trái phiếu
mới sẽ đưa lại nguồn vốn mới. Tuy nhiên, các hoạt động mua cổ phiếu và trái
phiếu của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường thứ cấp chưa chắc đã góp phần
thúc đẩy đầu tư hay làm tăng dòng vốn nước ngoài vào trong nước, thậm chí có
khi còn làm giảm tiết kiệm nội địa.
*/ Những điểm giống nhau giữa FDI và FPI:
FDI và FPI xét ở một chừng mực nào đó thì có nhiều điểm tương đồng và
có thể bổ sung cho nhau, cụ thể là:


21
- Vai trò kinh tế
Cả hai hình thức đầu tư FDI và FPI đều là những nguồn vốn đầu tư của
nước ngoài với mục tiêu là bổ sung nguồn vốn đầu tư cho một nền kinh tế. Cả
hai loại hình đầu tư này đều góp phần không nhỏ trong đâu tư, hoạt động kinh tế
nói riêng và tăng trưởng kinh tế nói chung cho nước tiếp nhận.
- Có một số lĩnh vực mà ranh giới giữa FDI và FPI là không rõ ràng
Có những lĩnh vực mà ranh giới giữa FDI và FPI là không rõ ràng. Ví dụ
như, đối với hoạt động đầu tư vào trái phiếu công ty, về lý thuyết thì đây là hình
thức điển hình của đầu tư gián tiếp. Tuy nhiên, nếu nhà đầu tư cấp lượng vốn
lớn, chiếm một tỷ trọng lớn trong tổng số tài sản, cho một công ty A mới bắt đầu
đi vào hoạt động thông qua việc mua trái phiếu công ty. Như vậy là, mặc dù nhà
đầu tư này không hề nắm giữ bất kỳ một bằng chứng nào của sự sở hữu một vì
cổ phiếu chưa được phát hành mà chỉ nắm giữ các chứng chỉ nợ (trái phiếu công
ty). Về lý thuyết thì nhà đầu tư này cũng không nắm quyền kiểm soát công ty,
nhưng trên thực tế thì lại tích cực tham gia vào hoạt động quản lý nhằm đạt hiệu
quả kinh doanh cao và nhằm thu được kết quả đầu tư tốt. Như vậy, trong trường
hợp này, không thể phân biệt được loại hình đầu tư này thuộc dạng đầu tư FDI

hay FPI.
- FDI và FPI có thể liên kết với nhau
FDI và FPI có thể liên kết với nhau khi cả hai hình thức đầu tư này cũng
được sử dụng. Các nhà đầu tư trực tiếp tham gia đầu tư gián tiếp khi họ quản lý
quản lý dòng tiền của mình. Ví dụ, nhà quản lý tài chính của một dây chuyền bán
lẻ lớn sẽ liên tục ra vào thị trường tiền tệ cũng như thị trường vốn khi anh ta
quản lý tiền mặt và các tài sản tài chính khác trong quá trình kinh doanh. Bất kỳ


22
một hình thức đầu tư trực tiếp cổ điển nào cũng đều có những chức năng tài
chính tương tự và là những nhà đầu tư gián tiếp.
Như vậy, rất khó có thể phân biệt rõ ràng giữa FPI và FDI bởi vì cả hai
hình thức đầu tư nước ngoài này nhiều khi chồng chéo lên nhau, đặc biệt là trong
lĩnh vực đầu tư vào cổ phiếu. Để có thể phân tách được FPI và FDI, các nhà kinh
tế đã phân tích và đưa ra những ranh giới về tỷ trọng sở hữu. Ví dụ như theo các
tiêu chuẩn của IMF, OECD, Mỹ và một số quốc gia vẫn sử dụng như một chuẩn
mực để phân biệt hai hình thức đầu tư trong các thống kê về đầu tư thì “một
khoản đầu tư được coi là FDI khi nhà đầu tư nắm giữ ít nhất 10% số lượng cổ
phiếu thường hoặc có quyền biểu quyết của một tổ chức phát hành”. Tất nhiên,
đây không phải là chuẩn mực chung cho cả thế giới.
Trong trường hợp của Việt Nam, thì hiện nay chúng ta chưa đưa ra những
tiêu chí nào để phân biệt FDI với FPI. Theo Điều 3 của Luật Đầu tư chung năm
2005 thì “Đầu tư gián tiếp là hình thức đầu tư thông qua việc mua cổ phần, cổ
phiếu, trái phiếu, các giấy tờ có giá khác, quỹ đầu tư chứng khoán và thông qua
các định chế tài chính trung gian khác mà nhà đầu tư không trực tiếp tham gia
quản lý hoạt động đầu tư”. Có một số quốc gia cho rằng chỉ cần nắm giữ 5% thôi
cũng đã đủ để có thể kiểm soát quyền ra quyết định của công ty và đây rõ ràng là
đầu tư trực tiếp.
Còn một điều khó khăn trong việc phân biệt FPI và FPI là không phải lúc

nào cũng có thể xác định rõ ràng được tỷ lệ quyền sở hữu. Có thể dễ dàng xác
định tỷ lệ này trong trường hợp sở hữu vốn cổ phần trực tiếp nhưng khó có thể
xác định được trong trường hợp hợp tác kinh doanh (liên doanh). Như vậy, điểm
phân biệt giữa FDI và FPI thường rất khác nhau tùy thuộc vào cấu trúc của từng


23
loại hình kinh doanh cũng như từng loại hình đầu tư ngay bên trong cấu trúc đó.
Do đó, một trong những phương pháp tiếp cận tốt hơn cả là xác định quyền kiểm
soát và quản lý công ty.
1.1.4 – Tác động hai mặt của FPI
1.1.4.1- Tác động tích cực của FPI
a/ Đối với nền kinh tế
Mặc dù cả hai loại hình thu hút vốn FDI cũng như FPI đều rất cần cho
tăng trưởng kinh tế, nhưng theo kinh nghiệm của các nước đang phát triển cũng
như các nước khác, vốn đầu tư gián tiếp sẽ góp phần thúc đẩy nền kinh tế tăng
trưởng bền vững hơn so với các kênh khác. Vốn FDI sẽ đóng góp cho ngành
công nghiệp sản xuất, tăng kim ngạch xuất khẩu và tạo công ăn việc làm cho
người dân trong nước nhưng lại không tác động được tới các doanh nghiệp,
trong khi đó, FPI có thể giúp vốn cho doanh nghiệp tăng trưởng và nâng cao
năng lực cạnh tranh. Do vậy, FPI khá quan trọng đối với khu vực doanh nghiệp
trong nước đang thiếu vốn.
b/ Đối với thị trường tài chính
Đầu tư FPI góp phần thúc đẩy sự phát triển của thị trường tài chính nói
chung và thị trường chứng khoán nói riêng ở các nền kinh tế mới nổi, cụ thể như:
 FPI góp phần làm tăng nguồn cung về vốn trên thị trường vốn nội
địa và làm giảm chi phí trong việc huy động vốn thông qua việc đa dạng hóa
rủi ro. Sự tham gia của các nhà đầu tư nước ngoài thông dưới hình thức gián tiếp
sẽ là cơ hội chia sẻ rủi ro của họ đối với các nhà đầu tư trong nước. Nhờ có FPI,
thì trường tài chính trong nước sẽ trở thành thị trường có tính thanh khoản cao

24
hơn và việc đa dạng hóa rủi ro sẽ trở nên dễ dàng hơn. Nhờ nguồn cung trên vốn
trên thị trường tăng lên sẽ giúp cho chi phí vốn của các công ty trong nước giảm
xuống đáng kể.
 Giúp cho thị trường tài chính trong nước hoạt động hiệu quả hơn.
Nhờ tính thanh khoản cho các thị trường nội địa được cải thiện, FPI có thể giúp
giảm bớt tính bất ổn cho các thị trường vốn hoạt động kém hiệu quả, và mong
manh từ đó giúp cho các thị trường hoạt động hiệu quả hơn. Các công ty mới, trẻ
sẽ có nhiều cơ hội hơn trong hoạt động thu hút các nguồn vốn đầu tư nước ngoài;
 Đặc biệt đối với thị trường cổ phiếu nói riêng thì vai trò của FPI sẽ
không nhỏ trong tiến trình phát triển của thị trường này. Khi các công ty cạnh
nhau về nguồn tài trợ, thị trường sẽ ban thưởng cho những công ty có hiệu quả
kinh doanh tốt hơn, có triển vọng hơn trong tương lai và có trình độ quản lý tốt
hơn. Khi tính thanh khoản trên thị trường được cải thiện, cổ phiếu sẽ ngày càng
phản ánh được giá trị thực của công ty và điều đó sẽ thúc đẩy sự phân bổ vốn
một cách có hiệu quả hơn. Những thị trường cổ phiếu hoạt động tốt sẽ khuyến
khích hoạt động mua lại và đây chính là giao điểm giữa đầu tư trực tiếp và đầu tư
gián tiếp. Mua lại có thể khiến cho một công ty đang làm ăn kém hiệu quả sẽ có
cơ hội phục hồi, đồng thời giúp cho công ty trở nên vững mạnh hơn, đem lại lợi
tức cao cho các nhà đầu tư nói riêng và nền kinh tế trong nước nói chung.
 Cải thiện cơ chế quản lý công ty: Xuất phát từ các yêu cầu của các nhà
đầu tư ngoài, các chuẩn mực quản lý của các doanh nghiệp trong nước sẽ phần
nào được cải thiện hơn;
 Tăng cường tính kỷ luật đối với thị trường tài chính trong nước: Khi
các công ty buộc phải cạnh tranh với nhau trong hoạt động thu hút vốn đầu tư, họ


25

sẽ phải đối mặt với yêu cầu, đòi hỏi về chất lượng thông tin của nhà đầu tư nước
ngoài. Sức ép về tính công khai thông tin sẽ giúp cho thị trường chứng khoán
trong nước trở nên phát triển lành mạnh hơn, công tác giám sát thị trường tốt hơn
để bảo vệ các nhà đầu tư bằng những văn bản hợp lý;
 Nâng cao năng lực quản lý rủi ro cho các nhà đầu tư trong nước
cũng như các thể chế tài chính khác: Sự xuất hiện các tổ chức tài chính nước
ngoài như: Công ty bảo hiểm, quỹ đầu tư chứng khoán sẽ giúp cho các thể chế
tài chính trong nước có cơ hội tiếp cận với các thị trường quốc tế, áp dụng các
công cụ tài chính mới như: quyền chọn, hợp đồng tương lai, hợp đồng hoán đổi
đồng thời góp phần cải thiện các khuôn khổ giám sát và điều tiết trong những nỗ
lực giảm bớt rủi ro trong các hoạt động đầu tư cũng như nâng cao sức cạnh tranh
cho các thể chế tài chính trong nước.
 Thúc đẩy tiến trình cải cách về thể chế và nâng cao kỷ luật đối với
các chính sách của Chính phủ: Do tính bất ổn và dễ bị đảo chiều của FPI, các
chính phủ muốn huy động được vốn đầu tư dạng này này buộc phải xây dựng
những chính sách kinh tế vĩ mô lành mạnh hơn nhằm giảm bớt sự mất cân đối
với bên ngoài cũng như các chính sách kinh tế hỗ trợ cho thị trường tài chính
nói chung và các nhà đầu tư nước ngoài nói riêng.
Như vậy FPI là một nguồn vốn quan trọng không thể thiếu được trong một
nền kinh tế, nó góp phần thúc đẩy thị trường tài chính nội địa. Nhờ đó, nguồn
vốn và các lực lượng khác trong nền kinh tế sẽ được phân bổ hiệu quả hơn, đồng
thời tạo ra nhiều cơ hội đa dạng hóa danh mục đầu tư, cải thiện khả năng quản lý
rủi ro, thúc đẩy sự gia tăng tiết kiệm.
1.1.4.2 – Những mặt trái của FPI


26
a/ Kinh tế tăng trưởng nóng
Theo mô hinh về kinh tế mở, các dòng vốn vào mà vượt quá tổng cầu thì
có thể đưa nền kinh tế trở nên tăng trưởng nóng. Sự gia tăng quá nhiều trong đầu

tư, đặc biệt là dòng vốn FPI sẽ tạo ra áp lực về lạm phát, tỷ giá hối đoái thực tăng
và thâm hụt tài khoản vãng lai. Mô hình kinh tế cũng cho rằng, một sự thay đổi
nhỏ của lãi suất thế giới sẽ tác động tới tiêu dùng và gây ra những ảnh hưởng
khác. Giả sử là lãi suất thế giới bị giảm xuống sẽ làm tăng tiêu dùng và đầu tư,
giảm tiết kiệm và làm cho tài khoản vãng lai xấu đi trong một nền kinh tế “nhập
khẩu vốn”. Như vậy, tỷ lệ lạm phát phụ thuộc nhiều vào chính sách tỷ giá hối
đoái mà nước đó theo đuổi và lượng dự trữ ngoại tệ. Hay nói một cách khác, nếu
theo đuổi chế độ tỷ giá cố định thì vốn đầu tư nước ngoài đổ vào nền kinh tế sẽ
buộc NHTW phải mua ngoại tệ vào bán nội tệ ra, như vậy sẽ làm tăng áp lực lạm
phát.
Theo lý thuyết về các mô hình kinh tế mở cho thấy rằng, ngoại trừ Trung
Quốc, Ấn Độ và Srilanka, tài khoản vãng lai sẽ trở nên tồi tệ ở hầu hết các nước
trong giai đoạn vốn FPI đổ quá nhiều. Venezuela và Hungary sau này cũng bị rơi
vào tình trạng thâm hụt tài khoản vãng lại giống Mexico, Hàn Quốc và
Colombia. Tuy nhiên, khi một vốn FPI nói riêng, lượng vốn đầu tư nước ngoài
nói chung, đổ vào sẽ làm cho dự trữ ngoại tệ tăng lên mạnh mẽ. Thực tế cũng
cho thấy, tới 9 trong số 20 nước có mức dự trữ ngoại tệ tăng lên hấp thụ hơn
50% vốn đổ vào. Chỉ có một số nước như: Chi Lê, Colombia, Hàn Quốc, Tunidy
và Venezuela là có lượng dự trữ ngoại tệ thấp hơn so với giai đoạn trước khi vốn
nước ngoài đổ vào ồ ạt. Một hiện tượng khá điển hình là ở các nước trên, bao
gồm ASEAN, Brazil, Ấn Độ, Morocco và Pakistan đều có những can thiệp rất
mạnh mẽ đến tỷ giá hối đoái.


27
Như vậy, nhìn chung, tình trạng tài khoản vãng lai bị xấu đi là hậu quả của
sự gia tăng về tỷ lệ đầu tư và tiêu dùng so với GDP. 15 nước trong số 20 nước có
tỷ lệ đầu tư tăng. Ngoại trừ trường hợp của Philippin, tỷ lệ này cũng tăng rất
mạnh ở các nước ASEAN, đặc biệt là Thái Lan (13,4%). Tình trạng bùng nổ tiêu
dùng cũng là một vấn đề do tăng trưởng đầu tư mang lại. Cuộc khủng hoảng tài

chính tiền tệ 1997 cũng cho thấy rằng hoạt động đầu tư với chất lượng thấp sẽ là
nguyên nhân gây ra sự bất ổn định trong tương lai chứ không làm tăng thêm
năng suất lao động trong tương lai và làm cho tình trạng nợ nước ngoài ngày
càng trở nên trầm trọng hơn. Các hoạt động đầu tư với chất lượng thấp là kết quả
của việc giám sát kém hiệu quả, đặc biệt là đối với khu vực tài chính thì công tác
quản lý rủi ro kém dẫn tới những vấn đề về tín dụng nghiêm trọng.
Cũng theo mô hình kinh tế mở, việc gia tăng tiêu dùng và đầu tư sẽ làm
tăng giá đồng nội tệ. Tuy nhiên việc tăng giá này sẽ càng làm tăng áp lực đối với
giá tương đối của các hàng hóa không buôn bán được (non-traded goods) vì khi
đó cung của các hàng hóa này sẽ bị hạn chế hơn so với hàng hóa buôn bán được
(traded goods). Hơn nữa, do người tiêu dùng thường có xu hướng tiêu dùng các
hàng hóa không buôn bán được khi đồng nội tệ tăng giá nên nguốn vốn đầu tư
nước ngoài đổ vào chủ yếu để tài trợ cho tiêu dùng nhiều hơn là cho đầu tư. Đặc
biệt là khi tiêu dùng của Chính phủ cũng lại hướng vào các hàng hóa không buôn
bán được sẽ tác động mạnh hơn đến tỷ giá hay nói cách khác sẽ càng làm cho
đồng nội tệ tăng giá nhiều hơn. Nếu luồng vốn đầu tư dạng FDI (máy, móc ) sẽ
hầu như không làm ảnh hưởng đến tín dụng trong nước.
Theo kết quả nghiên cứu của mô hình này, đồng nội tệ tăng giá ở 12 trong
số 20 nước. Loại trừ Chi-lê, việc tăng giá của tỷ giá hối đoái thực đã xuất hiện ở
hầu hết các nước Mỹ Latinh, nhưng trái lại, ở các nước Đông Á, một trong số ít