Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các khách sạn tại thành phố Nha Trang

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC NHA TRANG






TRẦN THỊ NGA


CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
CỦA CÁC KHÁCH SẠN TẠI THÀNH PHỐ NHA TRANG



LUẬN VĂN THẠC SĨ







Khánh Hòa – 2014

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC NHA TRANG

TRẦN THỊ NGA

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
CỦA CÁC KHÁCH SẠN TẠI THÀNH PHỐ NHA TRANG

LUẬN VĂN THẠC SĨ

Ngành đào tạo: Quản trị kinh doanh
Mã số: 60340102


NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC






CHỦ TỊCH HỘI ĐỒNG




KHOA SAU ĐẠI HỌC

Khánh Hòa – 2014
i
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đề tài “ Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các
khách sạn tại thành phố Nha Trang” là công trình nghiên cứu của bản thân tôi và chưa
được công bố trên bất kỳ phương tiện thông tin nào. Mọi sự giúp đỡ để hoàn thành đề
tài nghiên cứu này đã được cảm ơn đầy đủ, các thông tin trích dẫn trong đề tài nghiên
cứu này đều đã được chỉ rõ nguồn gốc.
Tác giả đề tài

ii
LỜI CẢM ƠN

Để thực hiện và hoàn thành đề tài luận văn này, tôi đã nhận được sự hỗ trợ, giúp
đỡ và tạo điều kiện từ nhiều cơ quan, tổ chức, cá nhân. Luận văn này cũng được hoàn
thành dựa trên sự tham khảo, học tập kinh nghiệm từ các kết quả nghiên cứu liên quan,
các tạp trí chuyên ngành của nhiều tác giả ở các trường đại học, và các tổ chức nghiên
cứu. Đặc biệt là sự giúp đỡ từ phía gia đình bạn bè, và các đồng nghiệp.
Trước hết, tôi xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc đến TS. Quách Thị Khánh Ngọc,
người hướng dẫn khoa học đã trực tiếp dành nhiều thời gian, công sức hướng dẫn tôi
trong quá trình thực hiện nghiên cứu và hoàn thành luận văn này.
Tôi xin trân trọng cám ơn Ban Giám hiệu, Khoa kinh tế, Khoa Sau đại học của
trường Đại học Nha Trang, cùng toàn thể Quý thầy cô đã tận tình truyền đạt những
kiến thức quý báu, giúp đỡ tôi trong quá trình học tập và nghiên cứu.
Nhân đây, tôi xin chân thành cảm ơn tới thầy Nguyễn Ngọc Duy, Khoa kinh tế
của trường Đại học Nha Trang đã có những ý kiến đóng góp và trao đổi hết sức quý
báu trong quá trình tôi thực hiện luận văn. Tôi cũng xin cảm ơn tất cả mọi người đã
giúp đỡ tôi hoàn thành luận văn này. Cảm ơn tất cả các tác giả của các công trình mà
tôi đã tham khảo.
Tuy có nhiều cố gắng, nhưng trong luận văn này không tránh khỏi những thiếu
sót, hạn chế. Tôi kính mong quý thầy, cô, các chuyên gia, những người quan tâm đến
đề tài, đồng nghiệp, gia đình và bạn bè tiếp tục có những ý kiến đóng góp, giúp đỡ để
đề tài được hoàn thiện hơn.
Một lần nữa xin chân thành cảm ơn./.
Tác giả đề tài

Trần Thị Nga

iii
DANH MỤC VIẾT TẮT

- CTTC: Cấu trúc tài chính
- CTTNHH: công ty trách nhiệm hữu hạn
- CSH: chủ sở hữu
- DNNN: doanh nghiệp nhà nước
- DN: doanh nghiệp
- NVCSN: nguồn vốn chủ sở hữu
- NK: Ngày khách
- N/K: Ngày/Khách
- NKLTBQ: Ngày khách lưu trú bình quân
- SXKD: sản xuất kinh doanh
- LK: Lượt khách
- SPSS (Statistical Package for Social Sciences): Phần mềm xử lý thống kê
dùng trong các ngành khoa học xã hội.
- ROA: Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản.
- ROE: Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu
- TSBQ: tài sản bình quân
- TS: tài sản







iv
MỤC LỤC

LỜI CAM ĐOAN i
LỜI CẢM ƠN ii
DANH MỤC VIẾT TẮT iii
DANH MỤC BIỂU ĐỒ, HÌNH vii
MỞ ĐẦU 1
1. Lý do chọn đề tài. 1
2. Mục tiêu nghiên cứu 1
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu. 2
3.1. Đối tượng nghiên cứu 2
3.2. Phạm vi nghiên cứu. 2
4. Phương pháp nghiên cứu. 2
5. Ý nghĩa của đề tài. 3
6. Kết cấu của đề tài 3
LỜI GIỚI THIỆU 3
CHƯƠNG I.CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU. 4
1.1. Cơ sở lý thuyết chung về cấu trúc tài chính. 4
1.1.1. Khái niệm về tài chính doanh nhgiệp. 4
1.1.2. Cấu trúc tài chính doanh nghiệp 4
1.1.2.1. Khái niệm về cấu trúc tài chính doanh nghiệp 4
1.1.2.2. Quan hệ giữa cấu trúc tài sản và cấu trúc vốn. 6
1.2. Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc tài chính của doanh nghiệp 8
1.2.1. Tỷ suất nợ. 8
1.2.2. Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu. 9
1.2.3. Tỷ suất nợ dài hạn trên vốn thường xuyên 9
1.2.4. Tỷ suất nợ ngắn hạn 9
1.3. Các lý thuyết về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp. 10
1.3.1. Lý thuyết của Modiglani và Mrille (MM) 11
1.3.2. Lý thuyết đại diện 13
1.3.3. Mô hình cân bằng tĩnh 15
1.3.4. Lý thuyết thông tin bất cân xứng 16

1.3.5. Lý thuyết trật tự phân hạng 17
1.4. Các nhân tố ảnh hưởng cấu trúc tài chính doanh nghiệp 19
1.4.1. Quy mô của doanh nghiệp 19
1.4.2. Cấu trúc tài sản của doanh nghiệp 20
1.4.3. Hiệu quả hoạt động kinh doanh 21
v
1.4.4. Rủi ro kinh doanh. 21
1.4.5. Hình thức sở hữu của doanh nghiệp. 22
1.4.6. Đặc điểm của chủ sở hữu doanh nghiệp 23
1.4.7. Một số nhân tố khác 24
1.5. Tổng quan về các nghiên cứu liên quan đến đề tài 26
1.5.1. Những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới 26
1.5.2. Những nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam 27
1.6. Mô hình nghiên cứu đề xuất và giả thuyết nghiên cứu. 28
Kết luận chương I 30
CHƯƠNG 2.TỔNG QUAN VỀ NGÀNH KINH DOANH KHÁCH SẠN TẠI NHA
TRANG 31
2.1. Những tiền đề phát triển cho ngành kinh doanh khách sạn tại Nha Trang 31
2.2. Điều kiện tự nhiên. 31
2.3. Lịch sử - văn hóa. 34
2.4. Kinh tế chính trị- xã hội 35
2.5. Đặc điểm của ngành kinh doanh khách sạn tại Nha Trang. 36
2.6. Tình hình chung về kết quả hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp kinh doanh
khách sạn trên địa bàn thành phố Nha Trang. 37
2.6.1. Tình hình chung về kết quả hoạt động kinh doanh của các khách sạn tại Nha
Trang 37
2.6.2. Tình hình kinh doanh khách sạn trên địa bàn Nha Trang 38
2.6.3. Những thành tựu đạt được 40
Kết luận chương 2 42
CHƯƠNG 3.PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 43

3.1 Quy trình nghiên cứu 43
3.2. Phương pháp thu thập và xử lý số liệu. 44
3.3. Quy trình phân tích 44
Kết luận chương 3 47
CHƯƠNG 4.KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 48
4.1 Tổng quan về ngành kinh doanh khách sạn Nha Trang. 48
4.1.1. Đặc điểm cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn trên địa
bàn thành phố Nha Trang. 48
4.1.2. Đặc điểm về cấu trúc tài sản của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn trên địa
bàn thành phố Nha Trang. 48
4.1.3. Đặc điểm về cấu trúc nguồn vốn của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn trên
địa bàn thành phố Nha Trang. 51
vi
4.2. Thực trạng cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn Nha Trang.
51
4.2.1. Tỷ suất nợ của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn Nha Trang từ 2009 đến
năm 2013. 51
4.2.2. Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn Nha
Trang từ 2009 đến năm 2013 54
4.3. Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh
doanh khách sạn Nha Trang. 56
4.3.1. Nhân tố về quy mô doanh nghiệp 56
4.3.2. Nhân tố về cơ cấu tài sản của doanh nghiệp 58
4.3.3. Nhân tố về hiệu quả hoạt động kinh doanh. 58
4.3.4. Tốc độ tăng trưởng tài sản 60
4.3.5. Nhân tố hình thức sở hữu của doanh nghiệp. 60
4.4. Phân tích các yếu tố môi trường kinh tế vĩ mô ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính. 62
4.4.1. Xu hướng phát triển của ngành. 62
4.4.2. Tính thời vụ trong kinh doanh khách sạn. 62
4.4.3. Tốc độ tăng trưởng GDP của thành phố Nha Trang 64

4.5. Kết quả phân tích và xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các
doanh nghiệp khách sạn Nha Trang. 65
4.5.1. Thống kê mô tả các biến trong mô hình. 65
4.5.2. Phân tích hệ số tương qua từng phần (Peason) 65
4.6. Phân tích hồi quy tuyến tính bội giữa biến phụ thuộc là tỷ suất nợ và biến độc lập là
các nhân tố ảnh hưởng 67
4.6.1. Mô hình hồi quy tuyến tính bội. 67
4.6.2. Xây dựng mô hình hồi quy bội 67
4.6.3. Xác định sự ảnh hưởng của các nhân tố đến cấu trúc tài chính của các doanh
nghiệp kinh doanh khách sạn Nha Trang. 71
4.7. Tóm tắt kết quả nghiên cứu về cấu trúc tài chính và các nhân tố ảnh hưởng cấu trúc tài
chính của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn Nha Trang 73
Kết luận chương 4 75
CHƯƠNG 5.MỘT SỐ KIẾN NGHỊ VÀ GIẢI PHÁP NHẰM HOÀN THIỆN CƠ CẤU
TÀI TRỢ CỦA CÁC KHÁCH SẠN TRÊN ĐỊA BÀN THÀNH PHỐ NHA TRANG 76
5.1. Giải pháp ở góc độ doanh nghiệp 76
5.2. Kiến nghị đối với nhà nước. 80
5.3. Ứng dụng lý thuyết trật tự phân hạng trong hoạch định cấu trúc tài chính. 82
5.4. Lựa chọn tỷ suất nợ phù hợp với quy mô của doanh nghiệp 83
vii
5.5. Nâng cao hiệu quả kinh doanh. 85
5.6. Khắc phục những tác động tiêu cực của thời vụ trong kinh doanh khách sạn. 86
Kết luận chương 5 88
KẾT LUẬN, HẠN CHẾ 89
1. Những kết quả đạt được của đề tài. 89
2. Những hạn chế của đề tài. 89
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 91
PHỤ LỤC 92

DANH MỤC BIỂU ĐỒ, HÌNH

Hình: 1.1: Biểu diễn cấu trúc tài chính doanh nghiệp 5
Bảng 1.1: Khái quát nguồn tài trợ của doanh nghiệp 6
Hình 1.2: Biểu diễn quan hệ giữa cấu trúc tài sản và cấu trúc nguồn vốn 7
Hình 1. 3. Mô hình cân bằng tĩnh 15
Hình 1.4: Cấu trúc tài chính tối ưu 18
Hình 1.5: Mô hình nghiên cứu đề xuất 28
viii
Hình 4.1: Tỷ suất đầu tư của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn tại Nha Trang giai đoạn
2009 - 2013 50
Hình 4.2: Tỷ suất nợ bình quân của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn tại Nha Trang
giai đoạn 2009 – 2013 53
Hình 4.3: Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn tại Nha

Trang giai đoạn 2009 – 2013. 55

Bảng 2.1: Tình hình chung về doanh thu và tốc độ tăng trưởng của các doanh nghiệp kinh
doanh khách sạn từ năm 2009 - 2013 37
Bảng 2.2: Kết quả kinh doanh du lịch trên địa bàn Nha Trang từ năm 2010 - 2013 38
Bảng 4.1. Tỷ suất đầu tư dài hạn của doanh nghiệp kinh doanh khách sạn tại 49
Nha Trang giai đoạn 2009 -2013 49
Bảng 4.2:Tỷ suất nợ của doanh nghiệp kinh doanh khách sạn tại Nha Trang 52
giai đoạn 2009 -2013 52
Bảng 4.3: Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp kinh doanh 54
khách sạn tại Nha Trang giai đoạn 2009 -2013 54
Bảng 4.4: Tổng giá trị tài sản của doanh nghiệp kinh doanh khách sạn tại 56
Bảng 4.5: Tốc độ tăng trưởng kinh tế thành phố Nha Trang giai đoạn 2011 – 2013 64
Bảng 4.6: bảng thống kê mô tả các biến 65
Bảng 4.7: Biểu diễn hệ số tương quan r giữa các biến 65
Bảng 4.8: Hệ số xác định độ phù hợp R
2
của mô hình hồi quy bội 68
Bảng 4.9: Phân tích ANOVA 69
Bảng 4.10: Các thông số thống kê trong mô hình 70

Sơ đồ 3.1: Quy trình nghiên cứu 43


1
MỞ ĐẦU
1. Lý do chọn đề tài.
Nền kinh tế Việt Nam sau một thời gian dài thực hiện cơ chế tập trung, bao cấp
đã chuyển sang kinh tế nhiều thành phần, vận hành theo cơ chế thị trường định hướng
xã hội chủ nghĩa. Việc chính thức gia nhập tổ chức thương mại thế giới đã mở ra cho

các doanh nghiệp Việt Nam nhiều hơn các cơ hội giao thương với thế giới, cũng theo
đó là những thách thức rất lớn trong cạnh tranh mà đòi hỏi doanh nghiệp phải đủ sức
vượt qua. Việc chuyển đổi này đã tạo môi trường thuận lợi cho các doanh nghiệp kinh
doanh khách sạn ở Việt Nam nói chung và các doanh nghiệp ở Nha Trang nói riêng .
Tuy nhiên mỗi doanh nghiệp đều có kết quả và hiệu quả kinh doanh khác nhau,
chính sách sử dụng nợ khác nhau. Việc xác định được các nhân tố ảnh hưởng đến cấu
trúc tài chính có ý nghĩa sống còn đối với công tác quản trị tài chính trong doanh
nghiệp. Điều này không những giúp các doanh nghiệp xác định cho mình một cấu trúc
tài chính hợp lý, mà còn nâng cao hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
Từ nhận định trên tôi chọn đề tài ” CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC KHÁCH SẠN TẠI THÀNH PHỐ NHA
TRANG”.
2. Mục tiêu nghiên cứu.
+ Mục tiêu tổng quát:
Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là trên cơ sở vận dụng các lý thuyết về cấu trúc
tài chính để nghiên cứu thực tiễn của các khách sạn ở Nha Trang, từ đó đề xuất các
giải pháp nhằm hoàn thiện cơ cấu tài trợ của các khách sạn ở Nha Trang.
+ Mục tiêu cụ thể:
- Hệ thống hóa cơ sở lý thuyết về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp.
- Phân tích những đặc điểm về cấu trúc tài chính của các khách sạn tại Nha
Trang.
- Xác định các nhân tố ảnh hưởng và đo lường mức độ ảnh hưởng đến cấu trúc
tài chính của các khách sạn này.
2
- Rút ra những kết luận có cơ sở khoa học và ý nghĩa thực tiễn về cấu trúc tài
chính hợp lý cho hoạt động của các khách sạn tại Nha Trang hiện nay.
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu.
3.1. Đối tượng nghiên cứu.
Đối tượng nghiên cứu của đề tài này là các vấn đề lý luận và thực tiễn liên quan
đến cấu trúc tài chính và các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các khách

sạn trên địa bàn thành phố Nha Trang phù hợp với Nghị định số 59/2006/NĐ-CP ngày
12/6/2006 và Nghị định số 08/2001/NĐ-CP ngày 22/2/2001 của Chính phủ quy định
về các ngành nghề kinh doanh có điều kiện.
3.2. Phạm vi nghiên cứu.
- Về không gian: Đề tài chỉ tập trung nghiên cứu cấu trúc tài chính và các nhân
tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn trên
địa bàn thành phố Nha Trang và chỉ giới hạn ở những doanh nghiệp đầy đủ thông tin
phục vụ cho quá trình nghiên cứu. Phạm vi nghiên cứu của đề tài chỉ tập trung nghiên
cứu đối với các doanh nghiệp có đầy đủ dữ liệu được nêu trong bảng cân đối kế toán
và báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh.
- Về thời gian: Đề tài nghiên cứu những nội dung cơ bản về cấu trúc tài chính
và các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của khách sạn tại thành phố Nha
Trang trong giai đoạn từ năm 2009 đến năm 2013.
4. Phương pháp nghiên cứu.
- Phương pháp thu thập số liệu:
- Nguồn số liệu liên quan đến cấu trúc tài chính các khách sạn tại Nha Trang
qua 05 năm từ năm 2009 đến 2013 được thu thập tại cục thuế Nha Trang.
- Phương pháp phân tích và xử lý số liệu
+ Phương pháp thống kê mô tả, đánh giá tổng hợp.
+ Phương pháp Phân tích và so sánh.
+ Phương pháp phân tích tương quan và hồi quy.

3
5. Ý nghĩa của đề tài.
+ Về cơ sở khoa học:
Hệ thống hóa lại các lý thuyết về cấu trúc tài chính cơ bản và qua đó cho thấy
được vai trò của cấu trúc tài chính đối với sự phát triển của doanh nghiệp. Qua đây đề
tài cũng hệ thống được các nhân tố ảnh hưởng tác động đến cấu trúc tài chính của
doanh nghiệp.
+ Về mặt thực tiễn:

Đề tài đã trình bày được tác động của một số nhân tố tới cấu trúc tài chính của
các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn tại Nha Trang.
Đề xuất được một số biện pháp nhằm hoàn thiện chính sách tài trợ ngoài ra
cung cấp thêm được một số bằng chứng thực nghiệm chứng minh cho một số học
thuyết về cấu trúc tài chính, trên cơ sở đó các doanh nghiệp có thể đưa ra các giải pháp
nhằm nâng cao hiệu quả tài chính cho doanh nghiệp.
6. Kết cấu của đề tài.
LỜI GIỚI THIỆU
Chương 1: Cơ sở lý thuyết và mô hình nghiên cứu.
Chương 2: Tổng quan về nghành kinh doanh khách sạn tại Nha Trang.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu.
Chương 5: Một số giải pháp nhằm hoàn thiện cơ cấu tài trợ của các khách sạn
trên địa bàn thành phố Nha Trang.
KẾT LUẬN, HẠN CHẾ





4
CHƯƠNG I
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU.

1.1. Cơ sở lý thuyết chung về cấu trúc tài chính.
1.1.1. Khái niệm về tài chính doanh nhgiệp.
Tài chính doanh nghiệp là hệ thống các quan hệ kinh tế trong phân phối các
nguồn tài chính gắn liền với việc tạo lập và sử dụng các quỹ tiền tệ trong doanh nghiệp
để phục vụ cho yêu cầu sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Các quan hệ tài chính
này biểu hiện qua hoạt động huy động và sử dụng vốn, chịu sự chi phối của thị trường

sao cho tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.
- Hoạt động huy động vốn là quá trình tạo ra các quỹ tiền tệ từ các nguồn lực
bên ngoài và các nguồn lực bên trong. Nguồn lực bên trong có thể là nguồn vốn đóng
góp từ người chủ sở hữu, từ lợi nhuận để lại…. Nguồn lực bên ngoài có thể là Nhà
nước, các tổ chức tín dụng, sự đóng góp của các cổ đông.
- Hoạt động sử dụng vốn hay còn gọi là đầu tư, là quá trình phân bổ vốn ở đâu,
khi nào và bao nhiêu là đạt hiệu quả cao nhất.
Tài chính doanh nghiệp liên quan trực tiếp đến hoạt động sản xuất kinh doanh
và tình hình tài chính của doanh nghiệp được thể hiện trong báo cáo tài chính của
doanh nghiệp vào cuối kỳ. Qua việc phân tích các chỉ tiêu trên báo cáo tài chính, có
thể đánh giá được tình hình tài chính của doanh nghiệp để đưa ra các quyết định đầu tư
đúng đắn. Chính quá trình huy động, sử dụng vốn đã hình thành nên cấu trúc tài chính
của doanh nghiệp.
1.1.2. Cấu trúc tài chính doanh nghiệp.
1.1.2.1. Khái niệm về cấu trúc tài chính doanh nghiệp.
Cấu trúc trong nghĩa chung nhất là đề cập đến các bộ phận cấu thành và mối
liên hệ của chúng trong một tổng thể, quá trình vận động và sự tương tác giữa các bộ
phận cấu thành quy định bản chất của tổng thể đó. Đề cập đến các bộ phận cấu thành
của tổng thể là đề cập đến vai trò, chức năng của nó trong tổng thể, thể hiện tính chất
và mức độ tác động của bộ phận đến tổng thể.
5
Thuật ngữ cấu trúc tài chính được sử dụng phổ biến bởi các nhà kinh tế người
Pháp, còn các nhà kinh tế Mỹ thường sử dụng thuật ngữ cấu trúc vốn. Theo
Bertoneche và Teulie thì cấu trúc tài chính là quan hệ tỷ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu
phục vụ cho quá trình tài trợ của doanh nghiệp. Theo M.Albouy, cấu trúc tài chính của
doanh nghiệp được hiểu là quan hệ tỷ lệ giữa tỷ lệ toàn bộ nợ kể cả các khoản nợ trong
kinh doanh và vốn chủ sở hữu được tính từ bảng cân đối kế toán. Còn theo Ross –
Westerfield, cấu trúc tài chính là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn, nợ dài hạn, cổ phần ưu
đãi và vốn cổ phần thường được dùng cho quyết định đầu tư của doanh nghiệp. Hay
đơn giản hơn, cấu trúc tài chính của một doanh nghiệp đề cập đến cách một dự án

được tài trợ.
Từ các khái niệm trên, ta có thể rút ra các khái niệm chung nhất về cấu trúc tài
chính của doanh nghiệp, đó là mối quan hệ tính bằng tỷ lệ giữa các nguồn vốn mà
doanh nghiệp sử dụng để tài trợ cho hoạt động kinh doanh của mình.
Khái quát sơ đồ biểu diễn cấu trúc tài chính của doanh nghiệp như sau.


Nợ ngắn hạn
Nợ phải trả




Nợ trung và
dài hạn
Vốn CSH


Vốn CSH
Hình: 1.1: Biểu diễn cấu trúc tài chính doanh nghiệp
Theo sơ đồ trên thì cấu trúc tài chính gồm hai bộ phận, có mối quan hệ hữu cơ
với nhau trong quá trình huy động và sử dụng vốn của doanh nghiệp, đó là: Nguồn vốn
chủ sở hữu và nguồn vốn vay (vay ngắn hạn, trung hạn và dài hạn). Vốn vay và vốn
chủ sở hữu có chi phí khác nhau do mức độ rủi ro khác nhau. Đối với nguồn vốn vay,
doanh nghiệp phải cam kết thanh toán với các chủ nợ số nợ gốc và các khoản chi phí
sử dụng (nếu có) theo thời hạn đã được quy định trước. Khi doanh nghiệp bị phá sản,
6
phải thanh lý tài sản thì các chủ nợ được quyền ưu tiên nhận lại các khoản thanh toán
từ thanh lý tài sản. Ngược lại, doanh nghiệp không cam kết thanh toán đối với người
góp vốn với tư cách là người chủ sở hữu. Tỷ suất sinh lời trên vốn cổ phần phụ thuộc

vào lợi nhuận hàng năm của doanh nghiệp. Kết quả là nợ ít rủi ro hơn vốn chủ sở hữu.
Vì nguyên nhân này nợ thường có chi phí rẻ hơn vốn chủ sở hữu.
1.1.2.2. Quan hệ giữa cấu trúc tài sản và cấu trúc vốn.
Trong quá trình hoạt động sản xuất kinh doanh, doanh nghiệp cần phải tập hợp
các biện pháp tài chính cần thiết cho việc huy động và hình thành vốn của doanh
nghiệp. Nó được hình thành từ nguồn vốn chủ sở hữu và nguồn vốn vay có thể chia
thành hai loại như sau
+ Nguồn tài trợ thường xuyên: Là nguồn vốn mà doanh nghiệp được sử dụng
thường xuyên, lâu dài vào hoạt động kinh doanh.
Nguồn tài trợ thường xuyên = NVCSH + Nguồn vay( nợ dài hạn, trung hạn)
+ Nguồn tài trợ tạm thời: là nguồn vốn mà doanh nghiệp tạm thời sử dụng vào
hoạt động sản xuất kinh doanh trong thời gian ngắn
Nguồn tài trợ tạm thời = Nợ ngắn hạn + Nợ khác
Mối liên hệ giữa cấu trúc tài sản và cấu trúc nguồn vốn thể hiện cân bằng tài
chính của doanh nghiệp. Nội dung cấu trúc tài sản chỉ ra tài sản của doanh nghiệp có
hai bộ phận cơ bản:
Bảng 1.1: Khái quát nguồn tài trợ của doanh nghiệp
- Vốn chủ sở hữu
- Vay dài hạn, trung hạn
- Nợ dài hạn, trung hạn
Thường
xuyên
TỔNG
SỐ
TÀI
SẢN
Tài
sản
dài
hạn

- Các khoản phải thu
dài hạn
- Tài sản cố định
- Bất động sản đầu tư
- Các khoản đầu tư
tài chính dài hạn
…
- Vay nợ ngắn hạn
- Vay nợ quá hạn
- Chiếm dụng bất hợp
Tạm thời

NGUỒN
TÀI
TRỢ
7
Tài
sản
ngắn
hạn
- Tiền
- Đầu tư tài chính
ngắn hạn
- Phải thu ngắn hạn
- Hàng tồn kho
…
pháp của người bán,
người mua, của công
nhân viên, …
Khi sử dụng vốn được phản ánh trong cấu trúc tài sản, dựa vào đó nhà quản trị

đánh giá được những đặc trưng, tính hợp lý của việc phân bổ nguồn vốn vào từng loại
tài sản phục vụ cho hoạt động sản xuất kinh doanh nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng
vốn, góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp.
Quá trình huy động các nguồn được phản ánh trong cấu trúc tài chính, có hai bộ
phận lớn trong tổng nguồn vốn là nguồn vốn chủ sở hữu và nguồn vốn vay nợ, hoặc
nguồn vốn thường xuyên và nguồn vốn tạm thời. Mối quan hệ giữa hai bộ phận nguồn
vốn này phản ánh tính tự chủ và tính ổn định trong nguồn tài trợ của doanh nghiệp.
Tài sản
ngắn hạn

Nợ ngắn hạn

Nợ trung và
dài hạn

Tài sản
dài hạn


Vốn CSH

Hình 1.2: Biểu diễn quan hệ giữa cấu trúc tài sản và cấu trúc nguồn vốn
Qua hình biểu diễn mối quan hệ giữa cấu trúc tài sản và cấu trúc nguồn vốn ta
thấy được cấu trúc tài sản và nguồn vốn được phản ánh theo phương thức, chính sách
8
tài trợ và khả năng thanh toán của doanh nghiệp, từ đó phản ánh tình trạng cân bằng tài
chính của doanh nghiệp. Qua đây cho ta thấy rằng, quan hệ tổng quát phản ánh cấu
trúc tài chính của doanh nghiệp chính là quan hệ giữa nguồn vốn chủ sở hữu và nguồn
vốn vay của doanh nghiệp. Việc xác định một quan hệ tỷ lệ như thế nào giữa nguồn
vốn chủ sở hữu và vốn vay được thể hiện bằng tỷ suất nợ của doanh nghiệp để đạt

được một cấu trúc tài chính hợp lý nhằm tố đa hóa giá trị của doanh nghiệp là một nội
dung quan trọng nhất phản ánh cấu trúc tài chính của doanh nghiệp.
1.2. Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc tài chính của doanh nghiệp.
Cấu trúc tài chính thể hiện chính sách tài trợ của doanh nghiệp nên khi phân
tích cấu trúc tài chính cần xem xét khả năng sử dụng nguồn vốn tự có của doanh
nghiệp hay phải sử dụng nguồn vốn từ bên ngoài doanh nghiệp. Khả năng này thể hiện
qua các chỉ tiêu cơ bản nhất phản ánh bản chất của cấu trúc tài chính, bao gồm các tỷ
suất sau
1.2.1. Tỷ suất nợ.
Khi nghiên cứu về cấu trúc tài chính thì chỉ tiêu cơ bản nhất phản ánh bản chất
của CTTC là tỷ suất nợ được xác định theo công thức sau.


Chỉ tiêu trên, nợ phải trả bao gồm nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và nợ khác. Tỷ suất
nợ phản ánh mức độ tài trợ của doanh nghiệp bởi các khoản nợ. Tỷ suất này càng thấp
chứng tỏ mức độ đầu tư tài sản phụ thuộc vào nợ càng thấp, ngược lại tỷ suất này càng
cao thể hiện mức độ phụ thuộc của doanh nghiệp vào chủ nợ càng lớn, khả năng tiếp
cận các khoản nợ càng khó một khi doanh nghiệp không thanh toán kịp các khoản nợ
và hiệu quả hoạt động kém. Đối với các chủ nợ, chỉ tiêu này càng cao thì xác suất
không thu hồi được vốn càng cao. Do vậy, họ thường thích những doanh nghiệp có tỷ
suất nợ thấp. Đây là một chỉ tiêu để các nhà đầu tư đánh giá rủi ro và cấp tín dụng cho
doanh nghiệp. Các nhà đầu tư một mặt quan tâm đến khả năng trả lãi, mặt khác họ chú
trọng sự cân bằng hợp lý giữa nợ phải trả và nguồn vốn chủ sở hữu, bởi vì điều này
ảnh hưởng đến sự đảm bảo đến các khoản tín dụng của nhà cho vay. Đối với chủ sở
hữu, họ thích tỷ lệ này cao bởi vì điều này có thể tạo ra lợi nhuận nhiều hơn nhưng lại
không sử dụng vồn chủ sở hữu.
Tỷ suất nợ
n

=

Nợ phải trả

Tổng tài sản

x 100%

9
1.2.2. Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu.
Chỉ tiêu thứ hai phản ánh CTTC của doanh nghiệp là tỷ suất nợ trên vốn chủ sở
hữu.

Chỉ tiêu này thể hiện mức độ đảm bảo nợ bởi vốn chủ sở hữu, nó phản ánh tính
tự chủ của doanh nghiệp, phản ánh năng lực tài chính, khả năng chủ động của doanh
nghiệp về nguồn vốn kinh doanh trong quá trình hoạt động sản xuất kinh doanh và đầu
tư của doanh nghiệp.
1.2.3. Tỷ suất nợ dài hạn trên vốn thường xuyên.
Chỉ tiêu thứ ba là tỷ suất nợ dài hạn trên vốn thường xuyên. Nguồn vốn thường
xuyên tại một thời điểm bao gồm nguồn vốn chủ sở hữu và các khoản vay trung và dài
hạn. Thực tế cho thấy các doanh nghiệp ở Việt Nam rất khó tiếp cận được nguồn vốn
vay trung, dài hạn nên chỉ tiêu này thường rất thấp.


1.2.4. Tỷ suất nợ ngắn hạn.
Ngoài các chỉ tiêu trên, nợ ngắn hạn cũng rất quan trọng khi nghiên cứu CTTC
của các doanh nghiệp. Bởi vì khi doanh nghiệp muốn huy động thêm vốn vay, các chủ
nợ không chỉ quan tâm đến tỷ lệ tổng số nợ mà còn quan tâm đến tỷ suất nợ ngắn hạn.
Đối với các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn ở Việt Nam, thường sử dụng nguồn
vốn tín dụng thương mại và các nguồn vốn vay từ bạn bè, người thân… để tài trợ cho
hoạt động kinh doanh, nên chỉ tiêu nợ ngắn hạn là một chỉ tiêu phù hợp để phân tích

CTTC của các doanh nghiệp này.


Khi quyết định tỷ suất nợ nào là tốt nhất, doanh nghiệp cần phải xem xét cả
vấn đề về thuế và rủi ro từ việc sử dụng mỗi loại nguồn vốn. Tỷ suất nợ càng cao thể
hiện doanh nghiệp tài trợ bằng nợ là chủ yếu trong quá trính tăng trưởng. Khi càng sử
dụng nhiều nợ cho hoạt động kinh doanh thì doanh nghiệp có thể tạo ra nhiều lợi
Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu

=

Nợ phải trả

Nguồn vốn chủ sở hữu

x 100%

Tỷ suất nợ dài hạn trên vốn thường xuyên

=

Nợ dài hạn

Vốn thường xuyên

x 100%

Tỷ suất nợ ngắn hạn

=

Nợ ngắn hạn

Tổng tài sản

x 100%

10
nhuận hơn so với việc không sử dụng tài trợ bên ngoài. Tuy nhiên, nếu gia tăng lợi
nhuận thông qua việc sử dụng nhiều nợ có thể dẫn đến vấn đề là chi phí sử dụng nợ có
thể vượt quá tỷ lệ sinh lời mà doanh nghiệp tạo ra. Từ đó dẫn đến khả năng có thể phá
sản do không thanh toán được và cổ đông sẽ mất tất cả nguồn vốn đầu tư.
Nói chung nếu doanh nghiệp không sử dụng nợ trong hoạt động kinh doanh có
thể bỏ qua nhiều cơ hội gia tăng lợi nhuận có thể đem lại tỷ lệ sinh lời cao hơn chi phí
nợ, nên sử dụng nợ là thuận lợi hơn cho doanh nghiệp. Mặc dù vậy, các nhà đầu tư
không chỉ tập trung vào chỉ tiêu này mà còn sử dụng các chỉ tiêu khác để ra quyết định
đầu tư.
Khi phân tích các chỉ tiêu này chúng ta cần sử dụng số liệu trung bình ngành
hoặc dựa vào đặc điểm ngành đối với doanh nghiệp. Đó là một trong những cơ sở giúp
các nhà quản trị đưa ra các quyết định hợp lý là nên gia tăng nợ hay gia tăng vốn chủ
sở hữu để cải thiện cấu trúc tài chính của doanh nghiệp.
Bên cạnh đó, khi phân tích các chỉ tiêu này, có quan điểm cho rằng việc tính
toán các chỉ tiêu theo giá thị trường tốt hơn so với tính toán theo giá trị sổ sách vì giá
thị trường cho biết phần giá trị thật của các chủ nợ và chủ sở hữu của doanh nghiệp,
được tính toán dựa trên kỳ vọng của các nhà đầu tư và giá trị dòng tiền thu được trong
tương lai. Chỉ tiêu tính theo giá thị trường đặc biệt có ích khi đánh giá các doanh
nghiệp đang khởi sự kinh doanh hay đang tăng trưởng nhanh. Ngay cả khi các doanh
nghiệp này có những con số báo cáo xấu thì các chủ nợ vẫn sẵn sàng cho vay nếu họ
tin rằng dòng tiền trong tương lai của doanh nghiệp đủ để dàn trải các khoản nợ. Tuy
các chỉ tiêu tính theo giá thị trường này chỉ ra tình trạng tài chính của doanh nghiệp

một cách chính xác nhưng nó có tính chất lý thuyết và khó áp dụng ở Việt Nam.
1.3. Các lý thuyết về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp.
Khi nghiên cứu về CTTC các nhà nghiên cứu thường quan tâm đến các vấn đề
như: Cấu trúc tài chính có ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp hay không? Giá trị
của doanh nghiệp và chi phí sử dụng vốn thay đổi như thế nào khi doanh nghiệp thay
đổi cấu trúc tài chính? Cấu trúc tài chính của doanh nghiệp được chi phối bởi những
nhân tố nào? Có các quan điểm khác nhau giải thích vấn đề này, từ các lý thuyết giải
thích cấu trúc tài chính đến những nghiên cứu thực tiễn về cấu trúc tài chính của các
doanh nghiệp. Mục tiêu của đề tài này là phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến CTTTC
11
của các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn trên địa bàn thành phố Nha Trang. Do đó
phần tiếp theo sẽ trình bày tóm tắt những lý thuyết giải thích CTTC và các mô hình
giải thích CTTC phù hợp để giải thích CTTC của các doanh nghiệp như sau:
1.3.1. Lý thuyết của Modiglani và Mrille (MM).
+ Modiglani và Mrille năm 1958 được xem là những người khởi xướng cho một
cuộc cách mạng thực sự trong nhận thức về CTTC của doanh nghiệp. Với sự đóng góp
to lớn đó Modiglani và Mrille đều được nhận giải thưởng Nobel về kinh tế học,
Modiglani năm 1985 và Mrille năm 1990.
Modiglani và Mrille cho rằng trong thị trường vốn hoàn hảo và không có thuế
thu nhập doanh nghiệp, thông tin cân xứng giữa các bên và không có chi phí phá sản
thì “ giá trị doanh nghiệp độc lập với cấu trúc tài trợ”. Kết luận này đã gây ra một sự
tranh cãi giữa các nhà tài chính trên thế giới. Thực tế cho thấy rằng các giả định của
MM là quá hoàn hảo và không tồn tại trong thực tế.
Năm 1963 khi tính đền thuế thu nhập và xem xét trong điều kiện thị trường
không hoàn hảo thì MM lại cho rằng giá trị của doanh nghiệp có vay nợ lớn hơn giá trị
của doanh nghiệp được tài trợ hoàn toàn bằng vốn chủ sở hữu do chi phí lãi vay được
khấu trừ thuế và khuyến khích các doanh nghiệp vay nợ để tận dụng lợi thế của thuế từ
đó làm tăng giá trị doanh nghiệp trên thị trường.
Quan điểm này được chứng minh như sau:
Giả sử có hai doanh nghiệp hoàn toàn giống nhau về tất cả mọi điểm như có

cùng một mức rủi ro kinh doanh, cùng kỳ vọng về một mức thu nhập trước thuế và lãi
vay, cùng hoạt động trong một môi trường kinh doanh nhưng hai doanh nghiệp chỉ
khác nhau về CTTC. Doanh nghiệp thứ nhất tài trợ hoàn toàn (100%) bằng vốn chủ sở
hữu, tức là không vay nợ, ở đây ta ký hiệu là (A) và doanh nghiệp thứ hai có tài trợ
bằng vay nợ, ta ký hiệu là (B). Vì hai doanh nghiệp giống nhau về tất cả mọi điểm trừ
những gì liên quan đến CTTC nên cả hai doanh nghiệp đều tạo ra thu nhập trước thuế
và lãi vay (EBIT) bằng nhau là E.
+ Nghiên cứu năm 1958 của M&M, đây là một định đề nổi tiếng đặt trong điều
kiện không có thuế. Năm 1963, M&M tiếp tục nối tiếp với công trình vĩ đại này,
12
nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị của doanh nghiệp trong sự ảnh
hưởng của thuế.
Với sự góp mặt của thuế thu nhập doanh nghiệp, giá trị của doanh nghiệp được
xác định như sau
Đối với doanh nghiệp không vay nợ: V
U
t
= X
t
( 1 - T
α
)
Đối với doanh nghiệp có vay nợ: V
U
t
= ( X
t
– C) (1 - T
α
) = V

U
t
+ T
α
C
(Trong đó: T
α

là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp, C: là chi phí lãi vay)
Vì lãi vay là một khoản chi phí được khấu trừ vào thu nhập chịu thuế, việc sử
dụng nợ tạo nên một khoản lợi ích hay nói khác hơn là tạo nên một tấm chắn thuế.
Tấm chắn thuế này thường được tính bằng phép nhân giữa thuế suất biên tế và lãi vay.
Kết quả này đã tạo nên được một sức mạnh ảnh hưởng rất lớn trong suy nghĩ
của giám đốc tài chính. Lợi ích của tấm chắn thuế đã khuyến khích các công ty sử
dụng nợ vay nhiều đến mức có thể. Tuy nhiên thuế thu nhập doanh nghiệp, không phải
là duy nhất.
Khi xem xét ảnh hưởng của thuế thu nhập cá nhân. Miller giải thích rằng tiết
kiệm thuế ròng từ nợ vay của doanh nghiệp, có thể ít hơn hoặc bằng không, bởi vì thuế
thu nhập cá nhân đánh trên cả thu nhập từ vốn cổ phần và thu nhập từ lãi vay. Sự thấp
hơn của thuế suất thuế thu nhập cá nhân áp dụng cho thu nhập từ vốn cổ phần so với
thuế suất thuế thu nhập cá nhân áp dụng cho lãi vốn trong thực tế khiến cho lợi ích của
nợ bị giảm tương đối.
Như vậy, cấu trúc vốn tối ưu trong lý thuyết của M&M được xác định lại. Tỷ
trọng nợ trong doanh nghiệp sẽ tăng cho đến khi nào lợi ích từ thuế thu nhập doanh
nghiệp trở nên thấp hơn chi phí của thuế thu nhập cá nhân mà các nhà đầu tư phải
gánh chịu. Tuy nhiên giải thích này không thực sự thuyết phục, bởi vì nó còn phụ
thuộc vào sự ưa thích của các nhà đầu tư đối với các khoản lợi ích và chi phí của họ do
thuế, và điều này sẽ làm cho chính sách nợ không đặt thành vấn đề đối với những công
ty nộp thuế.
Trên thực tế những doanh nghiệp phát triển thịnh vượng mà không dùng bất kỳ

một món nợ nào, điều này cho thấy lợi ích từ tấm chắn thuế đã có thể đánh đổi bởi lý
do quan trọng khác.
13
1.3.2. Lý thuyết đại diện.
Lý thuyết đại diện cho rằng các hoạt động tài chính của doanh nghiệp liên quan
đến các giới hữu quan khác nhau, trong đó chủ yếu là các cổ đông, nhà quản lý các
trung gian tài chính. Giữa họ có sự khác nhau và cách tiếp cận nợ. Vì thế có thể xuất
hiện các mâu thuẫn và để giải quyết các mâu thuẫn này sẽ xuất hiện các chi phí đại
diện.
Lý thuyết cấu trúc vốn dựa trên chi phí đại diện được đề cập đến đầu tiên trong
một nghiên cứu của Fama và Miller năm 1972.
Tác phẩm nghiên cứu được phát triển sâu hơn về lý thuyết đại diện và cấu trúc
tài chính của Jensen và Meckling (1976) sau này được mở rộng bởi các tác giả Ross,
Shavlle (1979), Fama (1980), Jensen và Mecking (1976) cho rằng có hai dạng mâu
thuẫn về đại diện là mâu thuẫn giữa người chủ sở hữu với nhà quản lý doanh nghiệp và
mâu thuẫn giữa người chủ sở hữu với người chủ nợ.
Mâu thuẫn thứ nhất giữa người chủ và người quản lý doanh nghiệp, vấn đề đại
diện phát sinh khi người quản lý sở hữu ít hơn 100% phần vốn chủ sở hữu. Kết quả là
người chủ sở hữu không nhận được toàn bộ lợi nhuận từ các hoạt động kinh doanh,
nhưng họ phải gánh chịu toàn bộ chi phí cho các hoạt động này.
Đối với nhà quản lý doanh nghiệp đơn thuần chỉ là người làm thuê nên họ luôn
tìm cách tối đa hóa lợi ích của bản thân trước sau đó mới đến lợi ích của cổ đông và họ
được hưởng nhiều quyền lợi khi kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp tốt,
như tiền lương cao, tiền thưởng tăng lên và các lợi ích khác mà họ được hưởng… Do
đó trong khi ra các quyết định họ chỉ quan tâm đến các quyết định ngắn hạn và ít rủi ro
trong khi đó các cổ đông lại tính đến các lợi ích dài hạn.
Để giải quyết các mâu thuẫn này người chủ sở hữu phải chi các chi phí đại diện
để kiểm soát hoạt động của nhà quản trị, như chi phí cho hệ thống kiểm tra, kiểm toán
hoặc các hệ thống kiểm soát bên ngoài thông qua thị trường tài chính. Ngoài ra theo
M.Jenshen vay nợ cũng được xem như một giải pháp để giải quyết mâu thuẫn này.

Theo ông khi tỷ suất nợ cao doanh nghiệp phải đối mặt với nguy cơ phá sản cao và nhà
quản lý phải đối mặt với nguy cơ mất việc làm và danh dự. Do đó họ phải nỗ lực và
nâng cao năng lực quản lý của mình, từ đó giảm được các chi phí đại diện.
14
Mâu thuẫn thứ hai là mâu thuẫn giữa chủ nợ và chủ doanh nghiệp. Mâu thuẫn
này xuất hiện trong các hợp đồng vay nợ, khi cân nhắc mức vay cho các dự án đầu tư.
Cụ thể là, nếu một khoản đầu tư có thu nhập cao hơn giá trị của các khoản nợ, người
chủ sở hữu sẽ hưởng lợi toàn bộ khoản thu nhập này. Tuy nhiên, nếu dự án đầu tư đó
không thành công, người chủ doanh nghiệp chỉ gánh chịu thua lỗ ở một mức độ nhất
định do trách nhiệm hữu hạn của khoản đầu tư. Kết quả là chủ doanh nghiệp thích thực
hiện các dự án đầu tư nhiều rủi ro vì suy cho cùng thì họ chỉ mất đi tối đa phần góp
vốn dẫn đến rủi ro phá sản của chủ nợ tăng lên.
Khi một doanh nghiệp gặp khó khăn, cả chủ nợ và cổ đông đều muốn doanh
nghiệp phục hồi, nhưng ở khía cạnh khác quyền lợi của họ có thể mâu thuẫn nhau.
Vào các thời điểm kiệt quệ tài chính, các cổ đông thường từ bỏ các mục tiêu thông
thường là tối đa hóa giá trị thị trường cả doanh nghiệp và thay vào đó theo đuổi mục
tiêu hạn hẹp hơn là quyền lợi riêng của mình.
Một doanh nghiệp vay nợ nhiều, khả năng xảy ra các quyết định không tốt
trong tương lai gia tăng làm hạ giá trị thị trường hiện nay của doanh nghiệp, và phần
thiệt hại này do cổ đông gánh chịu.
Chi phí đại diện phát sinh do mâu thuẫn này được thể hiện khi các chủ nợ yêu
cầu tăng lãi suất vay nợ do họ nhận thấy có sự gia tăng rủi ro phá sản. Ngoài ra, để tự
bảo vệ mình các chủ nợ thường xây dựng các điều khoản hạn chế trong hợp đồng vay.
Từ đó làm giảm sự linh hoạt của doanh nghiệp khi quyết định đầu tư, tài trợ và phân
phối cổ tức. Ngoài ra các doanh nghiệp còn bị giám sát để đảm bảo rằng các điều
khoản trong hợp đồng đều được thực hiện đầy đủ. Những chi phí này được chuyển
sang cho chủ doanh nghiệp và làm tăng chi phí của nợ.
Đối với các doanh nghiệp có quy mô nhỏ và vừa vấn đề đại diện trở nên nghiêm
trọng hơn so với các doanh nghiệp lớn vì các loại doanh nghiệp này không được công
khai thông tin, do vậy dẫn đến chi phí đáng kể khi cung cấp thông tin cho người bên

ngoài. Những nghiên cứu về chi phí đại diện cho thấy, chi phí đại diện làm giảm lợi
ích do người sử dụng nợ. Lý thuyết về chi phí đại diện là mối quan tâm đối với các
doanh nghiệp nhỏ vì chi phí đại diện phát sinh lớn hơn từ những mâu thuẫn cơ bản về
lợi ích giữa người chủ sở hữu và các chủ nợ.

15
1.3.3. Mô hình cân bằng tĩnh.
Khi gia tăng lượng nợ sử dụng sản xuất kinh doanh, các doanh nghiệp đạt được
những lợi nhuận sau:
- Lợi ích về thuế: lượng nợ mới làm doanh nghiệp gánh thêm một khoản chi phí
lãi suất nhưng những chi phí này được khấu trừ thuế đồng thời tăng thêm giá trị
doanh nghiệp (theo MM)
- Chi phí sử dụng nợ rẻ hơn chi phí sử dụng vốn chủ, chẳng hạn cổ đông nhận
được cổ tức tùy thuộc vào kết quả hoạt động của doanh nghiệp nhưng chi phí
nợ phụ thuộc vào lãi suất ổn định do sự thỏa thuận ban đầu của doanh nghiệp
và chủ nợ.
Bên cạnh những thuận lợi trên, một trong những hạn chế của việc sử dụng nợ là
sự hình thành chi phí tài chính, chi phí đại diện và các chi phí trung gian khác. Các chi
phí này làm cản trở quá trình vay nợ của doanh nghiệp.
Kết hợp giữa kết quả của mô hình M&M và lý thuyết đại diện M.Bradley và
A.J.Jarrell và H.Kim(1984) đã đưa ra mô hình cân bằng tĩnh.
Mô hình cân bằng tĩnh dựa trên mối quan hệ giữa lợi nhuận và chi phí của tài
trợ bằng nợ. Mô hình này cho rằng tồn tại một cấu trúc tài chính tối ưu tại đó giá trị
của doanh nghiệp đạt giá trị lớn nhất.
Mô hình cân bằng tĩnh được thể hiện qua hình vẽ sau:

Hình 1. 3. Mô hình cân bằng tĩnh
TTC tối ưu
Giá trị DN sử
dụng nợ (V
L
)
Chi phí phá sản và
chi phí đại diện
Giá trị DN khi có
chi phí phá sản

Giá trị DN khi
không có nợ (V
U
)
Lợi nhuận do
tiết kiệm
thu
ế

0

Giá tr
ị DN