CHƯƠNG 7 ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU TCDN1

07/06/2014
1
KHOA KT-TC-NH
ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU
1
TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP
2
Mục tiêu
Hiểu đượclýdovàtầm quan trọng khi
quyết định đầutư vào cổ phiếu
Nắm đượcphương pháp định giá cổ
phiếunhằmphụcvụ cho quyết định đầu
tư
Xác định đượclợisuấtyêucầukhiđầu
tư vào cổ phiếu
3
Nội dung
Giớithiệu
cổphiếu
Địnhgiá
cổphiếu
4
07/06/2014
2
Cổ phiếu?
Chứng khoán vốn
Người phát hành: Huy động nguồn
tài trợ dài hạn
Người đầutư: Thu nhập
5
Phân loại cổ phiếu

 Phân loại theo đặc điểm quyền lợi của cổ phiếu:
 Cổ phiếu thường (common stock), cổ phiếu trả cổ tức bằng tiền mặt,
cổ phiếu trả cổ tức bằng cổ phiếu, cổ phiếu ưu tiên trả cổ tức, cổ
phiếu có 2 quyền biểu quyết,…
 Cổ phiếu ưu đãi (preferred stock)
 Cổ phiếu vàng (golden share)

Cổ phiếu chuyển đổi: cổ phiếu ưu đãi chuyển đổi, cổ phiếu chuyển
đổi từ trả cổ tức bằng cổ phiếu sang trả cổ tức bằng tiền mặt.…
 Phân loại theo đặc điểm của công ty phát hành:
 Cổ phiếu thu nhập: không có tái đầu tư mà lợi nhuận chủ yếu được
sử dụng để trả cổ tứ
c (D=EPS)
 Cổ phiếu tăng trưởng: giá trị hiện tại ròng của các khoản đầu tư
trong tương lai chiếm tỷ phần đáng kể trong giá cổ phiếu. Thường
được bán với tỷ số P/E cao.
6
Phân tích giá trị cổ phiếu
 Phân tích dựa vào yếu tố căn bản – Fundamental
analysis
 Quan điểm: Giá cổ phiếu phụ thuộc vào đặc điểm của doanh nghiệp
và các biến số kinh tế vĩ mô
 Lý thuyết Thị trường hiệu quả (Fama) và các mô hình định giá
 Đầu vào: thông số tài chính của doanh nghiệp
 Đầu ra: giá trị kỳ vọng và suất sinh lợi kỳ vọng của cổ phiếu
 Phân tích kỹ thuật – Technical analysis
 Quan điểm: giá cổ phiếu biến động theo xu thế nên phát hiện ra xu
thế sẽ dự báo được giá tương lai.
 Định giá cổ phiếu trong tương lai trên cơ sở số liệu quá khứ về giá
của cổ phiếu đó.

 Công cụ: Đồ thị, biểu đồ xu thế, một số kiểu hình đặc trưng…
8
Phân tích cơ bản
Mô hình chiết khấu dòng cổ tức (Dividend
discount model)
Mô hình chiếtkhấu dòng tiềntự do (Mô
hình định giá công ty)
Phương pháp so sánh với các công ty
cùng ngành và bình quân ngành
9
07/06/2014
3
Mô hình chiếtkhấucổ tức (DDM)
 P
0
: Giá trị cổ phiếu
 D
j
: cổ tứcnămthứ j. (D
0
: cổ tứcvừa đượcchia)
 r
s
: lợisuấtyêucầu
 P
n
: giá bán cổ phiếu sau khi nắmgiữ n năm
11
 
 

n
s
n
n
s
n
ss
sss
r
P
r
D
. . .
r
D
r
D
P
r
D
. . .
r
D
r
D
P

















1111
111
2
2
1
1
0
2
2
1
1
0
Ướclượng lợisuất?
r
s
phụ thuộc vào mức độ rủirocủacổ
phiếu.
Xác định r

s
qua CAPM:
r
S
= r
F
+ RP
M
.
RP
M
= r
M
–r
F
12
Ví dụ 1
Cổ phiếucủa công ty có beta = 1,2, r
f
=
7%, và RP
M
= 5%.
Tính lợisuấtyêucầu(r
s
) của nhà đầutư?
13
Ước lượng cổ tức
Ướclượng cổ tứcnhư thế nào?
Kỳ vọng cổ tứcbiến đổi có quy luật!

14
07/06/2014
4
Mô hình định giá cổ phiếucótốc độ tăng trưởng đều
(Gordon Growth Model)
 Giả định cổ tức tăng trưởng đều mãi mãi với tốc độ g
 D
j
: cổ tức ở năm j
Năm 1 2 3
Cổ tức D
0
(1+g) D
0
(1+g)
2
D
0
(1+g)
3

15












)r(
)g(D

)r(
)g(D
)r(
)g(D
P
sss
1
1
1
1
1
1
0
2
2
0
1
1
0
0
gr
D
gr
)g(D

P
ss





1
0
0
1


t
0t
g1DD 

t
t
t
r1
D
)D(PV


)D(PVP
t0


$

0.25
Năm(t)
0
Lưuý –Hạnchế củamôhình
g ≥ r
s
?  P
0
≤ 0: vô nghĩa
Chỉ sử dụng mô hình khi:
g < r
s
g không đổi
D
0
> 0
17
Ví dụ 1 (tt)
r
s
= 13%, D
0
=2$, g không đổi = 6%.
Tính cổ tứckỳ vọng của3 nămtới.
P
0
=?
P
1
=?

0 1
D
2
=?
2
D
3
=?
3
g=6%
4
D
0
=2
r
s
=13%
D
1
=?
07/06/2014
5
Lợisuấtcổ phiếukỳ vọng?
 CY (expected dividend yield): Lợisuấtcổ tứckỳ vọng
 CGY (capital gains yield): Lợivốn
 Tăng trưởng đều: lợivốn= g
19
0
01
0

1
0
11
0
P
PP
P
D
g
P
D
r
gr
D
P
s
s




r
s
= DY + CGY
Ví dụ 1 (tt)
Tính lợisuấtcổ tứcvàlợivốnnămthứ
nhấtcủacổ phiếu:
DY
1
= ?

CGY
1
= ?
Tính lợisuấtcổ phiếu: r
s
= ?
20
g = 0 ?
Ít có cổ phiếucóg = 0 mãi
Cổ phiếu ưu đãi: xem như g = 0
Cổ phiếucócổ tức ổn định và duy trì
trong thờigiandài
21
s
r
D
P
1
0

Tốc độ tăng trưởng cổ tức g
g = ROE x RR
RR (plowpack ratio/earnings retention ratio): tỷ
lệ tái đầu tư (tỷ lệ lợi nhuận giữ lại)
ROE (return on equity): tỷ số lợi nhuận trên vốn
chủ
22
07/06/2014
6
Tăng trưởng cổ tức không đều

 Giả định:
 Trong N nămnhất định ban đầu, cổ tức tăng nhanh với
tốc độ g
1
 Sau đó, tốc độ tăng trưởng cổ tức bình thường vớitốc
độ g
2
 Chi phí cơ hội của vốn cổ phần không đổi
Năm 1 2 3 N N+1 ∞
Cổ tứcD
1
D
2
D
3
D
N
D
N+1
D
∞
27
Giai đoạntăng trưởng
nhanh
Giai đoạntăng
trưởng bình thường
và ổn định
Tăng trưởng không đều (tt)
28
 

 
N
s
s
N
N
s
N
ss
N
s
N
N
s
N
ss
r
gr
D
r
D
. . .
r
D
r
D
P
r
P
r

D
. . .
r
D
r
D
P


















1111
1111
2
1
2

2
1
1
0
2
2
1
1
0
N
s
s
1N
N
s
N
s
)r(
gr
D
)r(
)g(
gr
D
P
























11
1
1
2
1
1
1
0
Ví dụ 2
Tìm giá trị hiệntạicủacổ phiếucótốc độ
tăng trưởng nhanh 30%/năm trong 3 năm,
sau đótăng trưởng đều trong dài hạnvới

tốc độ 6 %. Cổ tứcvừa đượcchia là2
USD. lợisuấtyêucầulà13%.
29
Tính P
0
31
0
PV(D
1
)=?
1 2 3 4
r
s
=13%
P
0
= ?
g
1
= 30% g
1
= 30% g
1
= 30% g
2
= 6%
D
0
= 2.00 D
1

=? D
2
=? D
3
=? D4=?
P
3
=?
PV(D
2
)=?
PV(D
3
)=?
PV(P
3
)=?
07/06/2014
7
Lợisuấtcổ phiếu?
t=0
DY
1
=?
CGY
1
=?
t=4, g
n
= 6%

DY
4
=?
CG
4
=?
32
Nếug
1
= 0, P
0
= ?
33
0
PV(D
1
)=?
1 2 3 4
r
e
=13%
g
1
= 0% g
1
= 0% g
1
= 0%
g
2

= 6%
D
1
= D
2
= D
3
D
4
P
3

PV(D
2
)=?
PV(D
3
)=?
PV(P
3
)=?
P
0
= ?
Lợi suất cổ phiếu?
t=0:
DY
1
=?
CGY

1
=?
t=3:
DY
3
=?
CGY
3
=?
34
Nếug = -6%, r
s
= 13%
Có ai mua cổ phiếu hay không và mua
với giá nào?
Lợisuấtcổ tức, lợivốncủa nhà đầutư?
35
07/06/2014
8
Nếug = -6%
Vẫncóngườimuacổ phiếuvớigiá“rẻ”:
Công ty vẫn có thu nhậpvàvẫntrả cổ tức  P
0
> 0
P
0
= 2 x ( 1 - 6%) / (13% + 6%) = 9,89
Lợisuấtcổ tứcvàlợivốn:
Lợivốn= g = -6%.
Cổ tức = 13% - (-6%) = 19%.

Cả lợivốnvàlợisuấtcổ tức đều không đổi theo
thời gian, tỉ lệ cổ tức cao (19%) sẽ bù đắplợi
vốnâm.
36
Định giá cổ phiếu ưu đãi
ps
ps
ps
r
D
V 
37
Hạn chế
của mô hình chiết khấu cổ tức
Không áp dụng được đốivới công ty
không chia cổ tức(giữ lạitoànbộ lợi
nhuận để tái đầutư).
Không áp dụng được đốivớimộtbộ
phận trong công ty.
Khắcphục: mô hình định giá công ty cổ
phần
38
Định giá cổ phiếu thông qua so sánh
với các doanh nghiệp khác
P / E
P / CF
V / doanh thu
V / số khách hàng
…
39

07/06/2014
9
P/E
P
s
= EPS x P/E
P
s
: giá cổ phiếu
EPS: lợi nhuận kỳ vọng trên mỗi cổ phiếu
P/E: P/E bình quân ngành
Hạn chế:
EPS kỳ vọng?
P/E bình quân ngành?
Sai lệch giữa P/E bình quân ngành – P/E của
DN
40
P/CF
P
s
= CFPS x P/CF
41
PP ước lượng
giá trị thị trường của vốn
 Tìm các chỉ tiêu: EBITDA, Doanh thu, Khách
hàng,…
 Tính tỷ số vốn hóa thị trường của các công ty so
sánh:
 V/doanh thu
 V/Customers

 Tính giá thị trường của Vốn chủ + Nợ bằng cách:
 Nhân doanh thu với tỷ số V/doanh thu
 Nhân số khách hàng với tỷ số V/customers
 …
 Trừ giá trị của Nợ
 Chia cho số CP  Giá/CP
42
Gợiý ôntập và nghiên cứu
Các phương pháp định giá cổ phiếu.
Phương pháp chiếtkhấu dòng cổ tức:
mô hình tăng trưởng cổ tức đều, các loại
lợisuất.
43