Phản ứng của giá cổ phiếu đối với các công bố chia cổ tức tiền mặt

1

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T
TP
H CHÍ MINH






VÕ TH KIM VÂN


PHN NG CA GIÁ C PHIU I VI CÁC
CÔNG B CHIA C TC TIN MT




LUN VN THC S KINH T

Tp, H Chí Minh, nm 2014
2

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T
TP
H CHÍ MINH






VÕ TH KIM VÂN


PHN NG CA GIÁ C PHIU I VI
CÁC CÔNG B CHIA C TC TIN MT

CHUYÊN NGÀNH : TÀI CHÍNH DOANH NGHIP
MÃ S : 7701100620


LUN VN THC S KINH T

NGI HNG DN KHOA HC
PGS.TS H VIT TIN

Tp, H Chí Minh, nm 2014





LI CAM OAN

Tôi xin cam đoan lun vn là kt qu nghiên cu ca riêng tôi, không sao
chép ca ai. Ni dung ca lun vn có tham kho và s dng tài liu, thông tin
đc đng ti trên các tác phm, tp chí và các trang web theo danh mc tài liu
ca lun vn.


Tác gi lun vn


Võ Th Kim Vân






MC LC


Trang ph bìa
Li cam đoan

Danh mc các t vit tt
Danh mc các bng biu
Danh mc các ph lc
CHNG 1 - GII THIU 1
1.
Li m đu 1
2. Mc tiêu nghiên cu 1
3. Câu hi nghiên cu 1
4. i tng và phm vi nghiên cu 2
4.1. i tng nghiên cu: 2
4.2. Phm vi nghiên cu 2
5. Gi thit nghiên cu 2
6. Phng pháp nghiên cu 3
7. Kt cu ca đ tài: 3
CHNG II - TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU TRC ÂY V
PHN NG CA TH TRNG I VI THÔNG BÁO CHIA C
TC 4
1.
Lý thuyt v c tc, chính sách c tc 4
2. Mi quan h gia chính sách c tc và giá tr doanh nghip 5
3. Nghiên cu thc nghim v phn ng th trng đi vi thông báo c tc
12

4. Các yu t tác đng đn sut sinh li ca c phiu ti giai đon phát
hành 15
CHNG 3 - C S D LIU VÀ PHNG PHÁP NGHIÊN CÚU 18





I. C s d liu 18
II. Phng pháp nghiên cu 23
1. Nghiên cu s kin 23
2. Mô hình hi quy 29
CHNG 4 - KT QU NGHIÊN CU 34
1.
Kt qu hi quy theo mô hình điu chnh ri ro th trng 34
2. Phn ng ca giá c phiu xung quanh ngày thông báo chia c tc 40
3. Các yu t tác đng đn sut sinh li bt thng ca c phiu 46
CHNG 5 - KT LUN VÀ KIN NGH 60
Tài liu tham kho
Ph Lc





DANH MC CÁC T VIT TT

AAR : Sut sinh li bt thng trung bình
CAR : Sut sinh li bt thng trung bình tích ly
DPS : T l chi tr c tc
DY : T sut c tc
DEBT : Tng n/Tng tài sn
HOSE : S giao dch chng khoán TPHCM
NCB : Ngày công b thông tin chia c tc
NGDKHQ : Ngày giao dch không hng quyn
NNY : Ngày niêm yt
PB : Giá tr th trng/Giá tr s sách
ROA : Li nhun sau thu/Tng tài sn

Size : Giá tr vn hóa th trng
TA : Tng tài sn




DANH MC CÁC BNG BIU

Bng 1.1 : Thng kê tình hình chi tr c tc qua các nm
Bng 1.2 : Các trng hp chi tr c tc tin mt
Bng 1.3 : Phân loi công ty theo nhóm ngành
Bng 2.1 : Kt Qu Hi Quy Bng Full Regression (Panel Least Square)
Bng 2.2 : Kt Qu Hi Quy Bng Fixed Effect Model
Bng 2.3 :
Kt Qu Kim nh Bng Like Lihood
Bng 2.4 : Kim đnh AAR bng t-test
Bng 2.5 : Kim đnh CAR bng t-test vi các khung thi gian khác nhau
Bng 2.6 : Kim đnh AAR bng t-test theo nhóm ngành
Bng 2.7 : Kim đnh CAR bng t-test theo nhóm ngành
Bng 2.8 : Ma trn h s tng quan gia các bin
Bng 2.9 : Kt qu hi quy
Bng 2.10 : Kim đnh white
Bng 2.11 : Trng hp 1: b bt bin ta
Bng 2.12 : Trng hp 2: b bt bin DPS
Bng 2.13 : Trng hp 3: b bt bin DPS và ROA
Bng 2.14 : Mô hình hi quy - nhóm ngành Công Nghip
Bng 2.15 : Mô hình hi quy - nhóm ngành Dch V
Bng 2.16 : Mô hình hi quy - nhóm ngành Tài Chính,Ngân Hàng, Bo Him

DANH MC CÁC PH LC

Ph lc 1 : Danh sách các công ty trong mu nghiên cu
Ph lc 2 : Bng tng hp các thông báo chia c tc
Ph lc 3 : Giá c phu ti khung c lng và khung s kin
Ph lc 4 : Giá ch s VNINDEX ti khung thi gian tng ng giá c phiu
Ph lc 5 : Sut sinh li ca c phiu (R
it
)
Ph lc 6 : Sut sinh li ca th trng (R
mt
)
Ph lc 7 : Sut sinh li trung bình (AR)
Ph lc 8 : Các bin trong mô hình hi quy
1



CHNG 1 - GII THIU
1. Li m đu
Chính sách c tc là mt trong ba quyt đnh c bn ca tài chính
doanh nghip, bên cnh quyt đnh đu t và quyt đnh tài tr nhm ti
đa hóa giá tr doanh nghip và li ích c đông.
Có th nói c tc là ch tiêu khá nhy cm và rt quan trng đi vi
nhà đu t. Do vy, khi doanh nghip công b thông tin chia c tc s tác
đng trc tip đn hành vi và phn ng ca nhà đu t.
Chính sách c tc là đ tài khá quen thuc và rt đc các hc gi
tài chính quan tâm và nghiên cu khá ph bin trên th trng th gii và

Vit Nam. Tuy nhiên, đ tài nghiên cu v phn ng ca Nhà đu t đi
vi các thông báo chia c tc bng tin mt li cha đc quan tâm lm 
th trng Vit Nam.
Nhm mc đích xem xét phn 
ng ca giá c phiu trc thông tin
chia c tc bng tin mt và xác đnh các nhân t tác đng đn s phn
ng này. Tác gi đã la chn đ tài: “Phn ng ca giá C Phiu đi vi
các công b chia c tc bng tin mt”
2. Mc tiêu nghiên cu
Nghiên cu mc đ phn ng ca th trng đi vi thông tin chia
c tc bng tin mt ca các công ty xung quanh ngày công b.
Xác đnh các nhân t tác đng đn sut sinh li bt thng ca c
phiu xung quanh ngày công b.
3. Câu hi nghiên cu
Giá c phiu ca các công ty công b thông tin chia c tc bng tin
mt bin đng nh
 th nào xung quanh ngày công b?
2



Các nhân t nào tác đng đn s thay đi ca giá c phiu ca các
công ty công b thông tin chia c tc bng tin mt xung quanh ngày công
b?
Mc đ tác đng ca các nhân t này lên sut sinh li ca c phiu
công ty xung quanh ngày công b nh th nào?
4. i tng và phm vi nghiên cu
4.1. i tng nghiên cu:
Bài nghiên cu tin hành quan sát phn ng ca th trng, đc th
hin qua giá c phiu ca các công ty niêm yt trên th trng c phiu

TP.HCM (HOSE) ti ngày công b thông tin chia c tc bng tin mt;
Bài nghiên cu đng thi cng phân tích mc đ tác đng ca các
nhân t đc chn (các bin đi din đã đc nghiên cu trên th gii) lên
sut sinh li ca c phiu sau ngày công b thông tin chia c tc tin mt.
4.2. Phm vi nghiên c
u
Các công ty đc la chn là các công ty đc niêm yt trên sàn
chng khoán H Chí Minh (HOSE) có thông báo chia c tc tin mt liên
tc trong 03 nm t 2010 – 2012.
5. Gi thit nghiên cu
Các gi thit nghiên cu đa ra:
H
1
: T sut sinh li bt thng trung bình ca các công ty trong mu
nghiên cu khác 0 (AAR
t
≠ 0) ti các thi đim trong ca s s kin có ý
ngha thng kê;
H
2
: T sut sinh li bt thng trung bình tích ly ca các công ty
trong mu nghiên cu khác 0 (CAR (k,l)≠ 0) ti các khung thi gian đc
la chn trong ca s s kin có ý ngha thng kê;
3



H
3
: T sut sinh li bt thng trung bình ca các công ty trong mu

nghiên cu đc phân loi theo nhóm ngành khác 0 (AAR
xt
≠ 0) ti các
thi đim trong ca s s kin có ý ngha thng kê;
H
4
: T sut sinh li bt thng trung bình tích ly ca các công ty
trong mu nghiên cu đc phân loi theo nhóm ngành khác 0 (CAR (k,l)≠
0) ti các khung thi gian đc la chn trong ca s s kin có ý ngha
thng kê
Gi thit H
0
ca các s kin trên là AAR = 0; CAR = 0. Nu gi
thit H
0
đc chp nhn, tc t sut sinh li bt thng trung bình và t
sut sinh li bt thng trung bình tích ly ca các công ty trong mu
nghiên cu bng 0 có ý ngha thng kê, hay nói khác đi nhà đu t không
có phn ng trc thông tin chia c tc ca Doanh Nghip.
6. Phng pháp nghiên cu
Nghiên cu s kin: đo lng mc đ phn ng ca giá chng
khoán trong giai đon công b thông tin ca các công ty thông báo chia c
tc
Mô hình hi quy: đo lng mc đ tác đng ca các bin đi din
đc chn lên sut sinh li bt thng ca c phiu trong giai đon công
b thông tin ca các công ty thông báo chia c tc
7. Kt cu ca đ tài:
Ngoài phn m đu, kt lun, các ph lc đính kèm, đ tài đc xây
dng theo 3 chng:


Chng II: Tng quan các nghiên cu trc đây v phn ng ca
th trng đi vi các thông báo c tc
 Chng III: C s d liu và phng pháp nghiên cu
 Chng IV: Kt qu nghiên cu
4



CHNG II - TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU TRC
ÂY V PHN NG CA TH TRNG I VI
THÔNG BÁO CHIA C TC

Mc tiêu ca chng này là h thng hóa toàn b lý thuyt v c
tc, chính sách c tc, đng thi tóm tt mt s nhng nghiên cu trên th
gii và Vit Nam v phn ng ca th trng đi vi thông báo chia c tc,
đc bit thông qua tác đng ca thông báo chia c tc tin mt đn giá c
phiu.
1. Lý thuyt v c t
c, chính sách c tc
C tc là phn li nhun sau thu ca công ty đc dùng đ chi tr
cho các c đông ca công ty hay cng chính là ch s hu ca công ty.
Chính sách c tc là mt trong ba chính sách tài chính quan trng ca công
ty, là chính sách n đnh phân phi gia li nhun gi li tái đu t và chi
tr c tc cho c đông. Li nhun gi li s đc tái đu t
 và nó cung cp
cho các nhà đu t mt ngun tng trng li nhun tim nng trong tng
lai, còn c tc cung cp cho h mt thu nhp hin ti. Nó n đnh mc li
nhun sau thu ca công ty s đc đem ra phân phi nh th nào, bao
nhiêu phn trm đc gi li đ tái đu t và bao nhiêu dùng đ chi tr c
tc cho các c đông.

Các công ty c phn thng tr c tc 01 - 04 ln/nm.C tc
thng đc đ xut bi Hi đng qun tr và sau đó đc thông qua bi
i hi đng c đông. Có vài ct mc thi gian chính sau:
Ngày công b c tc (dividend declaration date): là ngày công ty
công b mc chi tr c tc. ây là ngày quan trng bi vì thông qua vic
công b c tc, nhà đu t s đánh giá đc mc c tc là tng hay gim,
hay vn đc duy trì; qua đó, các nhà đu t s đánh giá đc nhng tín
5



hiu thông tin mà các công ty phát ra. Vì vy, nu công ty thay đi c tc
đt ngt thì đây là ngày mà phn ng trên th trng thng s xut hin
rt rõ.
Ngày giao dch cui cùng đc hng quyn (ex-dividend date): là
ngày cui cùng đc hng c tc, tc là ngày mà nhà đu t nên mua c
phiu đ đc hng c tc. Do đó, nu nhà đu t mua c phiu sau ngày
này thì s không đc hng c tc.
Ngày giao dch không hng quyn: là ngày mà nu các nhà đu t
mua c phiu s không đc hng c tc. Do đó, giá tham chiu ca c
phiu ngày này thng đc điu chnh xung tng ng vi s c tc đ
đm bo bình đng gia các c đông, tc là c đông đc li v c tc thì
b thit v giá và ngc li. Giá tham chiu ngày giao dch không hng
quyn b
ng giá đóng ca ngày giao dch hng quyn cui cùng tr c tc.
Ngày cht danh sách c đông hay ngày đng ký cui cùng (holder-
of- record date): là ngày Trung tâm lu ký đóng s, cht danh sách nhng
c đông đc hng c tc.  Vit Nam, do qui ch giao dch là T+3 nên
ngày cht danh sách c đông thng sau 3 ngày so vi ngày giao dch cui
cùng đc hng quyn hay sau 2 ngày so vi ngày giao dch không

hng quyn.
Ngày thanh toán c tc (dividend payment date): là ngày mà các c
đông s nhn đc c tc (thng là 2-3 tun sau ngày cht danh sách c
đông).
2. Mi quan h gia chính sách c tc và giá tr doanh nghip
Chính sách c tc không tác đng đn giá tr doanh nghip: Theo
gi thuyt đot gii Nobel kinh t ca MM (Merton Miller và Franco
Modigliani-1961), vi gi đnh: Th trng vn hoàn ho, hành vi ca các
6



nhà đu t là hp lý, không có bt cân xng thông tin, và chính sách đu t
và tài tr c đnh. Th trng vn hoàn ho hàm ý không có thu, không có
chi phí giao dch, không có chi phí phát hành, không có s khác bit v
thu gia c tc và lãi vn. Hành vi hp lý ca các nhà đu t hàm ý các
nhà đu t thích ti đa hóa giá tr tài sn ca mình và không phân bit giá
tr đó đn t c tc hay lãi vn. Không tn ti bt cân xng thông tin ngh
a
là các nhà qun lý doanh nghip và nhng nhà đu t bên ngoài đu nhn
đc thông tin nh nhau, vì th các nhà đu t bit tt c v li nhun và
dòng tin tng lai ca doanh nghip, thì chính sách c tc hoàn toàn
không làm nh hng đn giá tr ca doanh nghip, mà giá tr doanh
nghip li tùy thuc vào các quyt đnh đu t.
Chính sách c tc tác đng đn giá tr doanh nghip: Tht ra,
Lintner là ngi nghiên cu tiên phong v chính sách c tc, khi ông công
b nghiên cu kho sát quan đim ca các nhà qun lý doanh nghip M
v chính sách c tc vào nm 1956. Lintner (1956) nhn thy hu ht các
nhà qun lý tin rng c đông thích c tc n đnh, phn ánh trin vng tng
trng n đnh ca công ty. Các nhà qun lý cng nhn thc đc vic ct

gim c tc cao là điu không mong mun, vì th cho dù trong ngn hn
thu nhp ca công ty có th tng cao nhng các công ty li cho tng c tc
t t đ đt ti mt t l c tc mc tiêu nhm tránh nhng thay đi đt
bin trong c tc do thu nhp tng nhng không bn vng. Trên s s kt
qu kho sát này, Lintner đã thit lp mt mô hình th hi
n mc thay đi
c tc ca mt công ty là mt hàm s ca t l chi tr mc tiêu tr đi c tc
nm trc đó, nhân vi h s điu chnh. Tuy vy nghiên cu ca ông
không ch rõ chính sách c tc tác đng nh th nào đn giá tr doanh
nghip, cng nh không đa ra các lp lun cho chính sách c tc tht s
có tác
đng đn giá tr doanh nghip.Cuc tranh lun v chính sách c tc
7



có tác đng đn giá tr doanh nghip tr nên sôi ni sau khi MM đa ra lp
lun ca hai ông cho rng chính sách c tc không tác đng đn giá tr
doanh nghip.Các hc gi tài chính đng tình vi quan đim ca MM trong
mt th gii hoàn ho vi nhng gi đnh chính  trên, nhng h cho rng
trên thc t th trng tn ti các bt hoàn ho.T đó các tranh lun v
chính sách c tc có tác đng đn giá tr doanh nghip ch yu nhm vào
các bt hoàn ho ca th trng.Và đa ra các lý gii ng h cho lp lun
chính sách c tc có tác đng đn giá tr doanh nghip.
Chính sách c tc trong môi trng có thu: Trong môi trng có
thu, mt s nhà nghiên cu cho rng chi tr c tc cao hn s làm gim
giá tr ca doanh nghip. Tranh lun này da trên s tác đng có th có ca
chính sách thu ti mt quc gia đi vi các thu nhp c tc và lãi vn, mà
ch yu tp trung vào chính sách thu ca M,  đó thu sut đánh trên thu
nhp t c tc cao hn thu nhp t lãi v

n trong nhiu thp niên. Vì c tc
b đánh thu cao hn lãi vn, nên hàm ý theo nhóm quan đim này là
doanh nghip nên chi tr tin mt thp, và có th mua li c phn đ tit
kim thu cho c đông, hành đng này ca các doanh nghip s đc nhà
đu t tng thng bng cách h s sn lòng tr giá cao hn cho c phn
ca công ty có t sut c tc thp. ng h cho lp lun này, kt qu nghiên
cu ca Gene Amromin và cng s (2003) v tác đng ca vic sa đi
lut thu ca M (gim thu c tc t 38,6% nm 2002 xung còn 15%)
lên hành vi c tc ca các doanh nghip, theo đó nghiên cu này tìm thy
t l công ty có mt trong ch s S&P 1500 chi tr c tc tng lên so vi
nm 2002
C t
c gim ri ro cho nhà đu t:
Mt lp lun v mi quan h
gia giá tr doanh nghip và chính sách c tc đó là tâm lý không thích
8



ri ro ca nhà đu t. C tc là thu nhp thng xuyên, chc chn 
hin ti nên đc xem ít ri ro hn lãi vn, là thu nhp đc ha hn
trong tng lai. Gordon (1963): cho rng quyt đnh c tc ca doanh
nghip s làm thay đi mc đ ri
ro ca nhà đu t, vì th làm thay đi
sut chit khu mà nhà đu t s dng đ đnh giá c phiu công ty. C tc
cao làm gim s bt trc cho c đông, do đó c đông s chit khu thu nhp
tng lai ca doanh nghip vi mt t l thp hn, qua đó làm tng giá tr
doanh nghip và ngc li.
Tín hiu c
a chính sách c tc (Signal theory): Theo lp lun này,

mt công b c tc cha thông tin v đánh giá ca ban qun lý v kh nng
sinhli, thu nhp và t l tng tng laica công ty. C tc tng hàm ý nhà
qun tr lc quan v kh nng sinh li trong tng lai và ngc li. n
lt, các nhà đu t có th s dng thông tin hàm cha trong các thông báo
c tc đ đnh giá giá c phiu ca công ty.H. Kent Baker và Gary E.
Powell (1999): kh
o sát quan đim ca các nhà qun lý  198 công ty c
phn  M, nhìn chung nhng ngi tr li đng tình rt cao tín hiu ca
chính sách c tc.
Chi phí đi din và vn đ dòng tin t do: Gi thuyt đi din
đc Jensen và Meckling (1976) đa ra xut phát t mâu thun li ích gia
các nhà qun gi công ty c phn (ngi đi din) và các c đông (ngi
ch). Trong môi trng bt cân xng thông tin, mâu thun này s làm phát
sinh chi phí đi din. Chng hn nh, khi mt doanh nghip có dòng tin t
do cao nhng li thiu các c hi đu t sinh li, các nhà qun tr có th
ny sinh đng c đu t dòng ti
n vt tri này vào các hot đng mà có
th làm gim giá tr công ty, chng hn nh thc hin các v mua li nhng
công ty khác ngay c khi các v mua li đó không hiu qu, hay đu t vào
9



nhng lnh vc mi ch nhm mc tiêu bành trng quy mô (trong nhng
tình hung nh vy, chính sách đu t rõ ràng không đc lp vi chính
sách c tc). Các nhà nghiên cu thng gi tình hung này là vn đ đu
t quá mc.Gi thuyt đi din cho rng vn đ đu t quá mc có th
đc gii quyt thông qua vic gia tng c tc, bi l chi tr
 c tc càng
nhiu càng làm gim dòng tin t do bên trong công ty (là dòng tin nm

di quyn đnh đot ca các nhà qun lý) và nu có nhu cu vn đu t
mi, công ty có th huy đng ngun tài tr bên ngoài. Gia tng ngun vn
bên ngoài buc công ty phi chu s kim soát ca th trng vn, điu này
làm gim kh nng thc hin nhng đu t không hi
u qu ca ban qun
lý. S giám sát ca nhng nhà cung cp vn bên ngoài cng giúp đm bo
rng các nhà qun lý hành đng vì li ích cao nht ca các c đông. Các
nhà đu t lo ngi vn đ đi din, vì th h có phn ng tích cc vi
nhng thông tin tng c tc và ngc li.
Lý thuyt vòng đi ca doanh nghip: Mueller (1972) cho rng mi
doanh nghip có mt vòng đi tng đi xác đnh, và lý thuyt này cng là
c s ca lý thuyt chu k sng doanh nghip v chính sách c tc.
Mueller tp trung vào vn đ đi din trong doanh nghip và hoài nghi liu
các nhà qun lý có ti đa hóa giá tr c đông hay theo đui mc tiêu tng
trng vì li ích riêng và đu t quá mc vào các tài sn kém sinh li.
Mueller đã nhn ra các hàm ý đi vi chính sách c tc qua các giai đon
trong chu k sng ca doanh nghip. Ông cho rng mt công ty đc t
chc đ tin hành các hot đng liên quan đn sn phm mi và tip th.
Trong giai đon đu, công ty đu t tt c ngun lc đ phát trin các sáng
ch và ci thin kh nng sinh li và to đc mt ch đng trên th
trng. Sau đó công ty s t
ng trng nhanh khi nó tham gia thành công
vào th trng mi và m rng khách hàng trc khi các đi th cnh tranh
10



ch yu xut hin. Vn đ đi din ít có kh nng xut hin trong giai đon
này bi l: th nht, công ty phi đi mt vi quá nhiu c hi đu t sinh
li, lúc này mc tiêu tng trng cng đi kèm vi mc tiêu ti đa hóa giá

tr, th hai, công ty không th đáp ng tt c các nhu cu vn t ngun n
i
b và phi tìm ngun tài tr bên ngoài, điu này buc nó phi chu s giám
sát cht ch và tính k lut kht khe ca th trng vn, th ba, các nhà
điu hành vn duy trì mt t l s hu cao vì th li ích ca h vn trùng
khp vi li ích ca các nhà đu t khác. Sau đó, các đi th cnh tranh bt
đu tham gia vào th trng, sn xu
t và ci tin sn phm ca công ty đi
trc.  duy trì tng trng và kh nng sinh li, công ty cn phi to ra
các sáng ch mi. Tuy nhiên khi công ty đã tng trng vi quy mô ln,
kh nng x lý thông tin ca nó cng tr nên kém đi, bên cnh đó kh nng
chp nhn ri ro ca nhà qun lý cng gim. Nhng nhân t này là rào cn
đi vi kh nng t
ng trng ca các công ty ln thông qua các sáng ch
mi. Cui cùng công ty đt đn mt đim trong chu k sng ca nó,  đó
nó không còn các c hi đu t sinh li đ s dng các dòng tin do hot
đng hin hu to ra.  giai đon này, mt công ty ti đa hóa giá tr c
đông nên phân phi thu nhp ca nó. Cui cùng khi tt c các hot đng
hin hu cng không còn sinh li, mt công ty ti đa hóa giá tr nên thanh
lý các tài sn ca nó đ chi tr toàn b cho c đông. Tuy nhiên nu ngi
qun lý không theo đui mc tiêu ti đa hóa giá tr, thay vào đó là m rng
quy mô công ty đ thu li (tng bng lc, thù lao), thì chính sách c tc mà
nhà qun lý đa ra có th chch vi mt chính sách c tc ti u.
áp ng nhu cu c tc c
a nhà đu t (Catering theory): lp
lun này da trên quan đim: chính sách c tc đáp ng nhu cu ca nhà
đu t có th làm tng giá tr công ty. theo lp lun này, các công ty đáp
ng nhng đòi hi (mc dù bt hp lý) ca nhà đu t đ nâng cao giá c
11




phiu. Baker&Wurgler 2004)cho rng các giám đc s tha mãn nhu cu
c tc ca nhà đu t bng cách chia c tc khi nhà đu t sn lòng tr
mtmc giá cao hn cho các c phiu chi tr c tc. Nói cách khác, các
công ty không chi tr bt đu chi tr c tc khi nhn thy c phn ca các
công ty đang chi tr hin đc giao dch  mc giá cao so vi các công ty
không chi tr, nhm n
lc làm tng giá tr th trng ca mình.
Tóm li, các nghiên cu đu tha nhn rng chính sách c tc có tác
đng đn giá tr doanh nghip trong điu kin th trng không hoàn ho,
và các lý gii  nhng khía cnh gi thuyt khác nhau đã đc đa ra đ h
tr cho điu này. Các lý thuyt lý gii cho mi quan h gia c tc và giá
c phiu đc tóm t
t nh bng di:

Stt Lý thuyt Mi quan h gia c
tc và giá c phiu
Nguyên nhân
1
Lý thuyt ca
MM
Chính sách c tc
không tác đng đn giá
tr doanh nghip
Vi gi đnh th trng
hoàn ho, ch có chính
sách đu t mi tác đng
đn giá tr doanh nghip
2

Chính sách c
tc trong môi
trng có thu
Chi tr c tc cao, giá
c phiu gim
Do tác đng ca thu c
tc
3
C tc gim ri
ro cho nhà đu
t
Chi tr c tc càng cao,
giá c phiu càng tng
Do tâm lý không thích ri
ro ca nhà đu t
4
Tín hiu ca
chính sách c
tc
Chi tr c tc càng cao,
giá c phiu càng tng
C tc tng hàm ý nhà
qun tr lc quan v kh
nng sinh li trong tng
lai và ngc li
5 Chi phí đi din
Chi tr c tc càng cao, Do gii quyt đc mâu
12




Stt Lý thuyt Mi quan h gia c
tc và giá c phiu
Nguyên nhân
giá c phiu càng tng thun đi din gia nhà
qun lý và c đông
6
Lý thuyt vòng
đi
Tùy thuc vào tng giai
đon trong chu k sng
ca doanh nghip

7
áp ng nhu
cu c tc ca
nhà đu t
Nhà qun lý sn sàng
tr c tc cao đ tha
mãn nhu cu nhà đu t
nu điu đó làm tng
giá c phiu
Do các nhà qun lý nhn
thy các công ty chi tr c
tc có giá c phiu cao
hn so vi các công ty
không chi tr c tc
3. Nghiên cu thc nghim v phn ng th trng đi vi thông
báo c tc
ng dng các lý thuyt trên v mi quan h gia chính sách c tc

và giá tr doanh nghip đ xem xét phn ng ca th trng khi có thông
báo chia c tc th hin qua mi quan h gia thông báo c tc và t sut
sinh li ca chng khoán ti ngày công b. Hàng lot các công trình nghiên
c
u  th trng phát trin và th trng mi ni vi nhng kt lun khác
nhau.
Gurgul, Majdosz, Mestel (2003): “Phn ng ca th trng chng
khoán Úc khi có thông báo chia c tc” vi d liu là 22 công ty đc
niêm yt trên sàn chng khoán Úc t 01/1992 - 04/2002, s dng phng
pháp nghiên cu s kin và mô hình GARCH. Kt qu nghiên cu cho
thy rng: Giá c phiu tng khi có thông báo chia c tc tng. Ngc li,
giá gim khi có thông báo chia c tc gim
Dar-Hsin Chen (2007): “Tác đng ca thông báo thay đi c tc tin
mt lên giá c phiu: phân tích thc nghim  Trung Quc”, đ tài s dng
d liu là tt c các công ty đc niêm yt trên sàn chng khoán Trung
13



Quc trong 03 nm 2000 – 2004, s dng phng pháp nghiên cu s kin
đ xem xét tác đng ca thông báo thay đi c tc lên giá c phiu và xem
xét lý thuyt du hiu có đúng vi th trng chng khoán Trung Quc
không. Kt qu cho thy, thông báo thay đi c tc có tác đng tích cc
đn giá c phiu, nhng ch h tr mt phn lý thuyt du hiu. Tác gi
cng tìm thy có hai nhân t
gii thích đc cho s tác đng này là t sut
c tc và t l c phiu không giao dch (non-floating share)
Cesare Fracassi (2008) vi đ tài: “ nhy cm ca giá chng
khoán khi c tc thay đi” Theo gi thuyt du hiu, gi thuyt dòng tin
t do, gi thuyt đáp ng nhu cu nhà đu t và gi thuyt vòng đi đu d

đoán phn ng t sut sinh l
i trung bình dng hay âm trc nhng thông
báo tng gim c tc.  tài s dng mu là tt c các thông báo chia c
tc ca các công ty đc niêm yt trên sàn chng khoán NYSE, AMEX,
NASDAQ t 1963 – 2005. Kt qu nghiên cu cho thy rng: Giá c
phiu tng khi có thông báo chia c tc tng, điu này đc gii thích da
trên gi thuyt du hiu do nhà đu t k vng thu nhp tng lai cao h
n,
hoc do các nhà qun lý đáp ng nhu cu nhà đu t, hoc do gim mâu
thun đi din. Ngc li, giá gim khi có thông báo chia c tc gim là do
giai đon chuyn đi t thi k n đnh sang thi k suy thoái vi ri ro h
thng cao, theo gi thuyt vòng đi.
Eyup Kadioglu (2008): vi đ tài: “Tác đng ca thông báo c tc
tin mt – bng chng t th trng chng khoán Th Nh K” nghiên cu
t sut sinh li bt thng xung quanh ngày công b trên th trng chng
khoán Istabul, s dng mô hình th trng điu chnh “The Market
Adjusted Model”, thi gian s kin [-5;+15] đc s dng đ kim đnh tác
đng này, c tc mt c phn đc hi quy theo t sut sinh li bt thng
trong ca s s ki
n. Nghiên cu s dng d liu là 330 s kin ca 88
14



công ty t 2003 đn 2007. Kt qu cho thy: Mi quan h âm gia c tc
tin mt và t sut sinh li bt thng, thông báo c tc tiên mt tng thì t
sut sinh li bt thng âm và ngc li Thông báo c tc tin mt gim,
thì t sut sinh li bt thng dng sau ngày công b. iu này đc gii
thích là do hiu ng thu c t
c, do ti Th Nh K thu nhp t lãi vn b

đánh thu thp hn thu nhp t c tc; vic điu chnh giá trc nhng
thông tin mi bt đu vào ngày thông báo và tip tc ít nht 15 ngày và có
ý ngha nht trong 3 ngày đu tiên; Không có mi quan h thng kê gia c
tc và t sut sinh li bt thng trc ngày thông báo, cho thy s rò r
thông tin ra th tr
ng trc ngày thông báo không có ý ngha thng kê,
cho thy vic qun lý, giám sát trên th trng vn  Th Nh K là hiu
qu.
Md. Shehub Md. Shehub Bin Hasan, Sabrina Akhter, Hussain
Ahmed Enamul Huda (2012) vi đ tài: “Tác đng ca thông báo c tc
tin mt – bng chng t th trng chng khoán Dhaka” điu tra tác đng
ca thông báo c tc tin mt đn giao dch chng khoán  th trng
chng khoán Dhaka, Bangladesh t n
m 2006 – 2010, s dng phng
pháp nghiên cu s kin, vi ca s s kin [-90;+1]. Nghiên cu cho thy
rng: nm 2006, 2007 và 2009 th trng có phn ng vi thông báo trong
ngày s kin. Mt s ngành nh: Nhiên liu, thc phm th trng phn
ng trong và sau ngày công b, nhà đu t kim đc t sut sinh li vt
tri trong ngày công b. Nm 2008 và 2010, th trng không có phn 
ng
vào ngày công b.
Thanwarat Suwanna (2012) vi đ tài: “Tác đng ca thông báo c
tc lên t sut sinh li ca chng khoán” nghiên cu tác đng thông báo c
tc ca 60 công ty trong lnh vc công nghip đc niêm yt trên sàn
chng khoán Thái Lan (SET), trong thi gian 2005 – 2010, s dng
15



phng pháp nghiên cu s kin trong thi gian s kin 40 ngày. Kt qu

cho thy, giá chng khoán tng sau ngày thông báo, t sut sinh li bt
thng và t sut sinh li tích ly dng có ý ngha thng kê sau ngày
thông báo.T đó đa ra kt lun, gi thuyt du hiu (signaling theory)
thông qua thông báo c tc có tác đng lên giá chng khoán.
4. Các yu t tác đng đn sut sinh li ca c phiu ti giai đon
phát hành
 đo lng tác đng ca các yu t đn sut sinh li trung bình tích
ly ca c phiu khi có thông báo chia c tc, các tác gi tiêu biu cho các
nc phát trin và các nc mi ni đã s dng mt s bin sau:
Apostolos Dasilas (2005): nghiên cu phn ng ca th trng khi
có thông báo chia c tc ti th trng chng khoán Hi Lp. Ông da trên
nghiên cu ca Ghosh and Woolridg (1988); Wansley et al. (1991); Yoon
and Starks (1995), Impson (1997), Lee and Yan (2003), Fuller (2003) và
McClusky (2006) đã s dng các bin:Beta: Bin ri ro h thng s dng
d liu trong thi k c lng; DY: T sut c tc đc đo lng bng:
t l c tc hàng nm trên giá ca mt ngày trc khi thông báo chia c
tc; Size: Quy mô doanh nghip đo lng bng: giá tr vn hóa th trng
mt ngày trc ngày công b
; AVVOL: khi lng giao dch bình thng
trong thi k c lng; %∆D: phn trm thay đi c tc gia các nm;
PREAV: khi lng giao dch bt thng đc tính bng phn trm khi
lng giao dch bt thng trong thi k c lng; DUMMY: bin gi đ
xem xét mc thanh toán c tc ca doanh nghip di hay trên mc t
i
thiu theo lut 2190/1920 và 148/1967 quy đnh mc c tc ti thiu hàng
nm chi tr cho c đông.Kt qu cho thy ch có bin DY và %∆D tng
quan cùng chiu và bin AVVOL tng quan ngc chiu vi sut sinh li
16




bt thng trung bình tích ly (CAR), các bin còn li không có ý ngha
thng kê.
Eyup Kadioglu (2008): vi ngun d liu là 330 s kin thông báo
chia c tc ca 88 công ty đc niêm yt trên sàn giao dch chng khoán
Th Nh K trong thi gian 05 nm (2003 – 2007), tác gi nghiên cu tác
đng ca thông báo c tc tin mt lên giá c phiu và đã s dng các bin
trong mô hình: DPS: c tc 01 c phn sau thu; JA: bin gi
đ xem xét
tác đng đc lp ca thông báo c tc bng tin mt, JA = 1 nu thông báo
c tc tin mt din ra đng thi vi các thông báo khác nh: báo cáo thu
nhp và c tc bng c phiu, JA = 0 nu ch có thông báo c tc bng tin
mt; X30: đ đo lng tác đng ca quy mô và khi lng giao dch, ch
s X30 đi din cho 30 công ty hàng đu vi kh
i lng giao dch ln nht,
X30 = 1 nu c phiu I thuc ch s X30, X30 = 0 nu c phiu i không
thuc ch s X30; INC: là bin gi đo lng tác đng ca thông báo c tc
tng, INC = 1 nu c tc hin ti ln hn c tc nm trc đó, INC = 0 nu
c tc hin ti không ln hn c tc n
m trc đó; DEC: bin giđo lng
tác đông ca thông báo c tc gim, DEC = 1 nu c tc hin ti ít hn c
tc nm trc đó, DEC = 0 nu c tc hin ti không ít hn c tc nm
trc đó; Y: nhóm ngành. Kt qu cho thy: DPS có quan h ngc chiu
vi CAR, các bin khác hu nh không có ý ngha thng kê.
Dar-Hsin Chen (2007) vi đ tài: “Tác đng thông báo thay đi c
tc tin mt lên giá c phiu: phân tích thc nghim ti Trung Quc”. tác
gi s dng các bin: DC: phn trm thay đi trong c tc tin mt; DY: t
sut c tc ti thi đim thông báo thay đi c tc tin mt; DP: t l thanh
toán c tc đc tính bng c tc 01 c ph
n trên thu nhp 01 c phn;

ASSETS: logarit giá tr s sách ca tng tài sn ti thi đim thông báo
thay đi c tc tin mt; P/B: t l giá trên giá tr s sách ti thi đim cui
17



nm; DEBT: t l n, đc tính bng giá tr s sách ca tng n trên giá tr
s sách ca tng tài sn; TATR: t l doanh thu trên tng tài sn; ROA: li
nhun trên tng tài sn; NF: t l c phiu không đc giao dch.Kt qu
cho thy có 4 bin tài chính có tác đng đn CAR nh: bin DY tác đng
cùng chiu; PB tác đng ngc chiu; ROA tác đng cùng chi
u và NF tác
đng ngc chiu