Tín dụng và chính sách tiền tệ, mô hình SV AR ở việt nam

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM




VÕ NGUYN NGUYÊN HOÀI




TÍN DNG VÀ CHÍNH SÁCH TIN T: MÔ HÌNH SVAR
 VIT NAM




LUN VN THC S KINH T






THÀNH PH H CHÍ MINH – NM 2013

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM


VÕ NGUYN NGUYÊN HOÀI



TÍN DNG VÀ CHÍNH SÁCH TIN T: MÔ HÌNH SVAR
 VIT NAM

CHUYÊN NGÀNH : TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG
MÃ S : 60340201



LUN VN THC S KINH T


NGI HNG DN KHOA HC : GS.TRN NGC TH



THÀNH PH H CHÍ MINH – NM 2013
i



LI CAM OAN

Tôi xin cam đoan lun vn này hoàn toàn do tôi thc hin. Các đon trích
dn và s liu s dng trong lun vn đu đc dn ngun và có đ chính xác
cao nht trong phm vi hiu bit ca tôi.
TP.HCM, ngày tháng nm 2013

Tác gi


Võ Nguyn Nguyên Hoài










ii



MC LC

Trang ph bìa
Li cam đoan
Mc lc
Danh mc t vit tt
Danh mc bng biu
Danh mc hình
PHN M U 1
1. Gii thiu: 4
2. Tóm lc nghiên cu: 5
2.1. C s lý thuyt v chính sách tin t và các kênh truyn dn: 5

2.1.1. Chính sách tin t: 5
2.1.2. S hot đng ca h thng kênh truyn dn chính sách tin t: 6
2.1.3. Các yu t nh hng đn tính hiu qu ca c ch dn truyn: 14
2.2. Các nghiên cu thc nghim: 18
2.2.1. Nghiên cu v truyn dn tin t quc t: 18
2.2.2. Nghiên cu thc nghim truyn dn tin t ti Vit Nam: 21
2.3. Các “puzzle” trong ↑AR: 24
3. Thit lp mô hình SVAR: 25
3.1. Tng quan v mô hình vecto t hi quy cu trúc (SVAR) 25
3.2. Các bin trong mô hình: 27
3.3. Thit lp các ràng buc cho mô hình SVAR: 30
3.4. D liu và các kim đnh ban đu: 33
3.4.1. Bng tng hp d liu: 33
3.4.2. Kim đnh tính dng: 33
3.4.3. La chn đ tr ti u: 34
3.4.4. Kim đnh tính n đnh ca mô hình 34
iii



4. D đoán vƠ kt qu: 35
4.1. Phân tích hàm phn ng xung (IRF) 35
4.1.1. Phn ng ca các bin trong nc trc cú sc khu vc nc ngoài: 35
4.1.2. Phn ng ca các bin ni đa trc cú sc ca 2 bin đi din cho tình
hình kinh t trong nc: 38
4.1.3. Phân tích các kênh truyn dn 41
4.2. Phân tích phân rã phng sai: 45
4.2.1. Kt qu phân rã phng sai đi vi bin sn lng: 46
4.2.2. Kt qu phân rã phng sai đi vi bin lm phát: 47
4.2.3. Kt qu phân rã phng sai đi vi bin lãi sut: 48

4.2.4. Kt qu phân rã phng sai đi vi bin tín dng: 50
4.2.5. Kt qu phân rã phng sai đi vi bin t giá thc hiu dng: 51
4.3. Tho lun kt qu: 52
5. Kt lun: 54
Danh mc tài liu tham kho
Ph lc









iv



DANH MC CÁC T VIT TT

CPI
Ch s giá tiêu dùng
GDP
Tng sn phm quc ni
NHNN
Ngân Hàng Nhà Nc
NHTM
Ngân Hàng Thng Mi
NHTW

Ngân Hàng Trung Ung
REER
T giá thc đa phng hiu dng
SBV
Ngân Hàng Nhà Nc Vit Nam
SVAR
Vector t hi quy cu trúc
VAR
Vector t hi quy








v



DANH MC BNG BIU

Bng 2.1: Kho sát vai trò ca tng kênh dn truyn  sáu nn kinh t khác
nhau.
Bng 3.1: H thng các bin trong mô hình.
Bng 3.2: Kim đnh ADF v tính dng các bin.
Bng 3.3: Kim đnh đ tr ti u ca mô hình.
Bng 3.4: Kim đnh Portmanteau.
Bng 3.5: Kim đnh tính n đnh ca mô hình.

Bng 4.1: Phân rã phng sai bin sn lng.
Bng 4.2: Phân rã phng sai bin lm phát.
Bng 4.3: Phân rã phng sai bin lãi sut.
Bng 4.4: Phân rã phng sai bin tín dng.
Bng 4.5: Phân rã phng sai bin t giá thc hiu dng.







vi



DANH MC HÌNH
Hình 2.1: Hai giai đon ca c ch dn truyn chính sách tin t.
Hình 2.2: T lãi sut đn lm phát- c ch dn truyn ca chính sách tin t.
Hình 2.3: Các nhân t nh hng đn s dn truyn chính sách tin t.
Hình 4.1: Phn ng ca các bin trong nc trc cú sc giá hàng hóa th
gii.
Hình 4.2: Phn ng ca các bin trong nc trc cú sc sn lng Hoa K.
Hình 4.3: Phn ng ca lm phát, tín dng và lãi sut trc bin đng ca sn
lng trong nc.
Hình 4.4: Phn ng ca các bin ni đa trc bin đng ca lm phát trong
nc.
Hình 4.5: Phn ng ca các bin ni đa đi vi lãi sut.
Hình 4.6: Phn ng ca sn lng thc đi vi tín dng.
Hình 4.7: Phn ng ca sn lng danh ngha đi vi tín dng.

Hình 4.8: Phn ng ca lm phát đi vi tín dng.
Hình 4.9: Phn ng ca sn lng thc, lm phát đi vi REER.
Hình 4.10: Phn ng ca sn lng danh ngha đi vi REER.


1



PHN M U

1. LÝ DO CHN  TÀI
Chính sách tin t là mt công c quan trng đ chính ph thc hin
chc nng can thip vào nn kinh t, đc bit là trong giai đon hin nay khi
các quc gia vn cha thoát khi tình trng trì tr t cuc khng hong kinh t
th gii nm 2008. Tuy nhiên, các nghiên cu v chính sách tin t ti Vit
Nam vn ch yu dng li trên khía cnh lí thuyt và có khá ít nhng nghiên
cu thc nghim di góc nhìn đnh lng. Vì vy đ phc v cho quá trình
hoch đnh chính sách trong bi cnh thc trng nn kinh t v mô ↑it Nam
trong nhng nm gn đây liên tc gp nhiu bt n, bài nghiên cu đã tin
hành mô hình hóa chính sách tin t ti Vit Nam theo phng pháp tip cn
SVAR (vector t hi quy cu trúc). Thông qua đó to nn tng c s khoa hc
trong điu hành chính sách tin t và góp phn nâng cao tính hiu qu cho các
quyt đnh chính sách đc đa ra.
2. MC TIÊU NGHIÊN CU
Bài nghiên cu tin hành mô hình hóa chính sách tin t ti Vit Nam
theo phng pháp S↑AR. Thông qua kt qu hàm phn ng đy và phân rã
phng sai, bài nghiên cu tp trung làm rõ mt s vn đ sau:
- ánh giá mc đ nh hng ca tín dng và chính sách tin t lên
tng th nn kinh t.

- So sánh vai trò ca các kênh truyn dn lên sn lng thc và lm
phát ti Vit Nam;
- Xem xét mc đ và thi gian tác đng ca mt cú sc chính sách;
2



- a ra các khuyn ngh trong vic la chn và thc thi công c chính
sách thích hp  Vit Nam trong thi gian ti.
3. PHNG PHÁP NGHIểN CU
Bài nghiên cu s dng ch yu phng pháp đnh lng, thng kê, so
sánh, phân tích và tng hp nhm làm rõ nhng vn đ cn nghiên cu. i
vi vic đnh lng, bài nghiên cu s dng mô S↑AR đ mô hình hóa kinh
t v mô mà c th  đây là khuôn kh chính sách tin t và tác đng ca nó
lên tng th nn kinh t. B d liu đc s dng ly t quý 4 nm 1998 đn
quý 4 nm 2012.
4. NI DUNG NGHIÊN CU
Ni dung chính bao gm:
Phn 1: Gii thiu v bài nghiên cu;
Phn 2: Tóm lc các nghiên cu thc nghim trc đây v kênh truyn
dn chính sách tin t;
Phn 3: Thit lp mô hình SVAR truyn dn chính sách tin t  Vit
Nam;
Phn 4: Kt qu nghiên cu thc nghim;
Phn 5: Kt lun chung ca bài nghiên cu.

5. ụ NGHA NGHIểN CU CÔNG TRÌNH
V mt lý lun, đ tài đã h thng đc mt s nghiên cu v chính sách
tin t và h thng các kênh truyn dn chính sách tin t, ch ra đc nhng
yu t quan trng có nh hng đn hiu qu ca chính sách tin t. T đó rút

3



ra kt lun v mt khuôn kh chính sách tin t đc thù cho nn kinh t Vit
Nam.
V mt thc tin, đ tài tin hành xây dng mt mô hình lng hóa các
tác đng t chính sách tin t ca Vit Nam. T đó cung cp nhng c s cho
nhng nhà làm chính sách trong quá trình ra quyt đnh v vic la chn công
c tác đng, thi gian cng nh liu lng các tác đng nhm đt đc các
mc tiêu v n đnh nn kinh t v mô.
6. HNG PHÁT TRIN  TÀI
Vic phân tích s thay đi ca chính sách tin t trc và sau khng
hong kinh t toàn cu 2008 cng nh xem xét chính sách tin t trong dài
hn là mt hng nghiên cu tip theo nu d liu có th thu thp đc.
 tài có th m rng theo hng xem xét tng th nn kinh t, trong đó
mô hình S↑AR đc xây dng bao gm mi quan h tác đng qua li ca c
chính sách tin t và chính sách tài khóa. Vic có th lng hóa đc mi
quan h này trong mt mô hình đng tng quát s là mt hng nghiên cu
m rng mang ý ngha ng dng thc tin cao.





4



1. Gii thiu:

Tín dng là mt bin s v mô quan trng tác đng đn các hot đng
kinh t. Ngc li nó cng chu nh hng t tình trng nn kinh t. Chng
hn, chi tiêu đc tài tr bi tc đ tng trng tín dng làm gia tng sn
lng, nhng đng thi tc đ tng trng sn lng cao li thúc đy nhu cu
v tín dng đ tài tr cho vic chi tiêu nhiu hn. Vì vy, bài nghiên cu dùng
mô hình vector t hi quy cu trúc (SVAR) đ kim tra mi quan h gia tín
dng và các bin khác ca nn kinh t. Phng pháp S↑AR đc s dng vì
nó có th gii thích cho các mi quan h ni sinh, và có th tóm tt các mi
quan h thc nghim mà không cn đt quá nhiu gii hn lên các d liu.
Mi quan h gia tín dng và chính sách tin t hu ht đc xem xét
qua kênh tín dng là kênh mà chính sách tin t s tác đng đn vic điu
chnh khi lng các khon vay ca các t chc tín dng. ây là câu chuyn
v phía cung tín dng. Bên cnh đó, s thay đi trong chính sách tin t cng
nh hng đn phía cu tín dng. C hai phía đu cho rng tht cht tin t s
đi kèm vi tc đ tng trng tín dng yu hn. Mt khác, lãi sut cng thay
đi t vic thay đi tc đ tng trng tín dng. Vì tc đ tng trng tín
dng nhanh thng kéo theo lm phát, và NHTW bt đu có nhng đng thái
phn hi kéo lãi sut tng cao.
Tín dng đc xem là ch đ ca nhiu bài nghiên cu, tuy nhiên cha
có bài nghiên cu nào  Vit Nam s dng mô hình kinh t m rng vi
phng pháp S↑AR đ kim tra mi quan h đng thi gia tng tín dng vi
các hot đng kinh t cng nh chính sách tin t. Vì vy mc tiêu ca bài
nghiên cu là: (i) Tìm hiu mi quan h gia tín dng và các bin v mô chính
ca nn kinh t; (ii) ánh giá vai trò ca các kênh truyn dn lên sn lng
thc và lm phát ti Vit Nam; (iii) Xem xét mc đ và thi gian tác đng ca
5



mt cú sc chính sách. Nhng phân tích này cng là c s đ nghiên cu đa

ra các khuyn ngh trong vic la chn và thc thi công c chính sách thích
hp  Vit Nam trong thi gian ti.
Ni dung bài nghiên cu bao gm: (1) Gii thiu v bài nghiên cu; (2)
Tóm lc các nghiên cu thc nghim trc đây v kênh truyn dn chính
sách tin t; (3) Thit lp mô hình SVAR truyn dn chính sách tin t  Vit
Nam; (4) Kt qu nghiên cu thc nghim ; (5) Kt lun.
2. Tóm lc nghiên cu:
2.1. C s lý thuyt v chính sách tin t và các kênh truyn dn:
2.1.1. Chính sách tin t:
Theo Lut NHNN 2010, chính sách tin t quc gia là các quyt đnh v
tin t  tm quc gia ca c quan nhà nc có thm quyn, bao gm quyt
đnh mc tiêu n đnh giá tr đng tin biu hin bng ch tiêu lm phát, quyt
đnh s dng các công c và bin pháp đ thc hin mc tiêu đ ra.
Nhng thay đi trong chính sách tin t bt ngun t vic phn ng li
vi các cú sc trong và ngoài nc s gây sc ép lên vic duy trì các nhim
v chính sách mc tiêu. NHTW thc hin vic thay đi chính sách thông qua
điu chnh các công c c bn ca mình, thng là qua điu chnh lãi sut
ngn hn, cung tin hoc tng hn mc tín dng ca các ngân hàng thng
mi. Nhng công c này s nh hng đn tng th nn kinh t qua hàng lot
các c ch truyn dn khác nhau và cui cùng là đn mc tiêu cui cùng ca
chính sách. Vì vy, mt cách hiu qu đ hiu rõ s vn hành ca chính sách
tin t là tp trung vào tng đng thái riêng bit ca NHTW và c ch dn
truyn mà thông qua đó nhng đng thái này phát huy nh hng ca mình.
6



2.1.2. S hot đng ca h thng kênh truyn dn chính sách tin t:
Kênh truyn dn chính sách tin t đc xem là h thng mt chui các
nguyên nhân có nh hng đn mi liên h kt ni gia chính sách tin t vi

sn lng thc và lm phát. S hình thành các kênh vn hành này  mt quc
gia đc xem là c ch dn truyn chính sách tin t  quc gia đó.
2.1.2.1. Phân tích các kênh truyn dn:
H thng truyn dn tin t bao gm bn kênh chính
1
: (a) Kênh lãi sut,
(b) Kênh giá c tài sn (kênh t giá, kênh giá c phiu, kênh giá bt đng
sn), (c) Kênh tín dng, (d) Kênh kì vng.
a, Kênh lãi sut
Mt trong nhng kênh truyn dn ph bin nht thng đc nhc đn
đó là kênh lãi sut. Trong đó, mt s gia tng cung tin s làm gim lãi sut
thc và điu này tip đn kích thích đu t và gia tng sn lng nn kinh t.
C ch vn hành ca chính sách tin t lên lãi sut thc đc đt di gi
đnh v mt mc giá c kém linh hot. Theo đó mt mc lãi sut danh ngha
thp s kéo theo lãi sut thc thp, vì trong ngn hn giá c (đi din cho nhân
t lm phát) đc xem là c đnh. Liên h gia lãi sut thc ngn hn và dài
hn s đc gii thích da vào hc thuyt kì vng hp lí v cu trúc kì hn
ca lãi sut. u tiên là đ kích thích nn kinh t, NHTW s gia tng lng
cung tin (M) dn đn lãi sut danh ngha ngn hn gim, ví d nh gim lãi
sut c bn (i) ( đây gi đnh rng NHTW có đ kh nng đ điu hành th
trng m sao cho có th thay đi lng cung tin nhm điu chnh lãi sut
theo hng xác đnh). Mt mc lãi sut danh ngha ngn hn thp hn cui
cùng s gây gim lãi sut thc trong ngn hn (rs) và kéo theo s st gim ca

1
Theo Federic S. Minshkin (1996)
7

lãi sut thc trong dài hn (rl). Cui cùng, s thay đi trong lãi sut thc trong
dài hn, đn lt nó s gây ra tác đng kích thích (hn ch) tiêu dùng (C), và
quan trng hn là làm tng đu t (I) dn đn tng sn lng nn kinh t(Y).
Thm chí ngay c khi chúng ta không gi đnh v s cng nhc ca giá c
trong ngn hn thì kênh lãi sut vn có nhng tác đng nht đnh. Mt s gia
tng cung tin s làm tng lm phát kì vng và làm gim lãi sut thc dn đn
tiêu dùng và đu t nhiu hn và sn lng cng s tng lên. Mi liên h này
đc th hin nh sau:
M  i  rs rl  I, C  Y
b, Kênh giá tài sn
Khi nói v kênh truyn dn giá tài sn, Mishkin (1996) đ cp đn ba
công c chính đó là giá c phiu, giá bt đng sn và giá tin t (hay t giá)
bi chúng s tác đng đn quyt đnh đu t và tiêu dùng ca không ch b
phn doanh nghip mà còn c b phn dân c trong nn kinh t.
 Kênh t giá hi đoái
Mt kênh truyn dn khác mà thông qua đó chính sách tin t có th gây
nh hng đn sn lng và lm phát đó là kênh t giá hi đoái. Ý tng c
bn v hot đng ca kênh này là: Khi NHT→ tng cung tin nó s làm gim
lãi sut danh ngha ngn hn cng nh lãi sut thc ngn hn. Mt mc lãi
sut thc ngn hn thp hn hàm ý rng nhng tài sn đnh giá bng ni t s
tr nên kém hp dn so vi nhng tài sn nc ngoài dn đn st gim trong
cu ni t. Vic đnh giá thp ni t cng đng ngha vi vic hàng hóa trong
nc lúc này s r hn so vi hàng hóa nc ngoài và điu này làm tng xut
khu ròng cng nh tng GDP. Mi quan h này đc biu din nh sau:
8



M  i  r  vn chy ra nc ngoài t giá hi đoái danh ngha
(e)   xut khu ròng (NX) 

Ngoài ra bin đng t giá hi đoái còn nh hng đn giá tr tài sn đnh
danh bng ngoi t trên bng cân đi k toán ca các ch th kinh t (bao gm
các ngân hàng, chính ph, cá nhân, doanh nghip…). Chính vì vy mà các đi
tng này s có khuynh hng ra các quyt đnh chi tiêu da trên nhng d
đoán ca mình v xu hng bin đng t giá sp ti. Ti nhng nn kinh t
duy trì h thng t giá c đnh, chính sách tin t có th tác đng ti t giá
thc thông qua bin đng giá c trong nc, t đó s nh hng đn xut
khu ròng và cui cùng là GDP. Tuy nhiên mc đ và thi gian tác đng
tng đi thp và chm. Vi nhng nn kinh t nh và m kèm theo mt ch
đ t giá linh hot, vi hiu qu truyn dn tng đi cao, kênh t giá đc
đánh giá là mt kênh truyn dn đc bit quan trng.
 Kênh giá c phiu bao gm 2 hiu ng chính: t s Tobin’s Q và
hiu ng giàu có (wealth effects).
- Tobin’s Q là s m rng ca lí thuyt v đu t trong đó Q = Giá tr
vn hóa th trng/Chi phí s dng vn thay th.
Nu t s Q cao thì các doanh nghip s gia tng đu t vì chi phí vn
biên t s có xu hng gim dn. Ngc li, khi Q có giá tr thp thì h s ct
gim đu t. Mt chính sách tin t m rng s làm gia tng giá tr ca t s
Q. Bi vì, vic lãi sut th trng có xu hng gim s dn đn vic đu t
vào các sn phm tài chính thay th khác tr nên kém hp dn, hoc cng có
th là vì ngi dân nm gi nhiu tin hn và h s có xu hng s dng s
tin này vào vic đu t nhiu hn vào c phiu ca các công ty. Giá c phiu
tng (làm tng giá tr vn hóa th trng) ngha là Q tng và đng thi đu t
9



cng gia tng. S hot đng ca kênh truyn dn này đc khái quát qua s
đ sau:
M   Pe  => Q  I   sn lng (Y) .

- Hiu ng giàu có (wealth effects)
S gia tng cung tin kéo theo tng giá c phiu s làm gia tng s giàu
có ca các h gia đình và dn đn các cá nhân s chi tiêu nhiu hn. Trng
hp này cng có ngha mt mc cu c phiu tng cao s làm giá tng giá tr
ca các công ty, cho phép các công ty này vay mn cng nh chi tiêu nhiu
hn, li dn đn mt c ch chuyn dch tip theo ca chính sách tin t đn
bin GDP. S hot đng ca kênh truyn dn này đc khái quát qua s đ
sau:
M  Pe  => Q  C  sn lng (Y) .
 Kênh giá bt đng sn:
Khuôn kh lý thuyt Q ca Tobin cng đc ng dng trc tip vào th
trng nhà đt, ni mà nhà  cng đc xem nh là mt hình thc đu t
tng t nh c phiu. Khi giá bt đng sn tng, s làm tng Q, t đó
khuyn khích sn xut. Mt khác, giá nhà đt đang là mt nhân t rt quan
trng cu thành s giàu có và do vy khi giá nhà đt tng s làm tng tài sn,
vì vy mà tiêu dùng tng. Qua đó, tng cu cng s tng đi vi nn kinh t.
Trong các c ch truyn dn tin t, kênh giá tài sn ch đc nghiên cu
thc nghim ti các nn kinh t phát trin cao do d liu phong phú và s
hoàn thin ca các th ch tài chính trung gian. iu đó cho thy mc đ hiu
dng ca kênh giá tài sn ph thuc rt nhiu vào trình đ phát trin ca th
trng.
10



c, Kênh tín dng
Nh đã đ cp  trên, chính sách tin t có th tác đng đn nn kinh t
theo phía cu tín dng vi kênh truyn dn truyn thng là lãi sut. Lãi sut
tng s làm cu tín dng gim, t đó làm gim đu t và do đó tng cu s
gim. Tuy nhiên, không ch có tác đng thông qua phía cu tín dng, chính

sách tin t còn có th tác đng đn phía cung tín dng thông qua mt kênh
quan trng khác, đc gi là kênh truyn dn tín dng. Nhng nghiên cu
trc đây v c ch truyn dn tín dng đ cp đn hai khía cnh riêng bit
thng đc s dng, đó là kênh cho vay ngân hàng (bank lending channel)
và kênh bng cân đi tài sn (balance sheet channel). Các khía cnh truyn
dn này ch yu liên quan đn vn đ ngi đi din do bt cân xng thông
tin trên th trng cho vay.
C th, kênh cho vay ngân hàng tp trung vào nh hng t các cú sc
trên phn ngun vn ca các ngân hàng (ngi cho vay) lên chi phí vay. 
góc đ khác, kênh bng cân đi tài sn li tp trung vào tác đng ca s bin
đng trong phn tài sn ca bng cân đi đn chi phí vay. C ch truyn dn
đc mô t nh sau: (1) Kênh cho vay ngân hàng: mt s gim xung trong
cung tin s làm gim lng tin gi, do đó, lng tin huy đng đc ca
các ngân hàng đ cho vay cng gim xung. n lt nó, vic gim d n tín
dng s làm cho hot đng đu t b nh hng, t đó, tác đng trc tip đn
tng cu. S hot đng ca kênh truyn dn này đc mô t nh sau:
Mtin gi ti gân hàng  Cung tín dng   I  Y
(2) Kênh bng cân đi tài sn: mt chính sách tin t tht cht cng s
làm gim tài sn ca ngi đi vay. iu này s làm tài sn đm bo ca ngi
đi vay b gim xung. T đây, vn đ la chn đi nghch và ri ro đo đc s
tng lên. Tin vay đc đ đu t tt yu s gim. Thông qua đó, tng cu ca
11



nn kênh t cng s gim xung. S hot đng ca kênh truyn dn này đc
mô t nh sau:
M  Pe giá tr công ty  la chn đi nghch và ri ro đo đc
 cung tín dng  I  Y
M  i  dòng tin mt  la chn đi nghch và ri ro đo đc 

I  Y
d, Kênh kì vng
Cùng vi s phát trin ca lí thuyt kì vng hp lí, kinh t hc hin đi
nhn thy rng các kênh truyn dn truyn thng không ch hot đng riêng r
mà nó còn chu tác đng ln t yu t kì vng. Thay đi trong lp trng
chính sách tin t s tác đng đn kì vng công chúng v lm phát, vic làm,
tng trng, thu nhp trong tng lai, li nhun hay thua l. Nhng thay đi
trong kì vng này đn lt nó s quyt đnh đn hot đng kinh t ca tng cá
th. Tuy nhiên, nh hng ca chính sách tin t thông qua kênh này đc
xem là nh hng kém chc chn và khó kim soát nht trong tt c các kênh
vì kì vng ph thuc vào nhn thc riêng l ca công chúng v nhng thay
đi này trong lp trng chính sách tin t. Kênh truyn dn k vng liên
quan ch yu đn nhng nn kinh t phát trin cao và thng là s kt hp
ca nhiu kênh truyn dn tin t khác nhau.
2.1.2.2. Các giai đon truyn dn:
S truyn dn chính sách tin t thng s đi theo 2 giai đon nh minh
ha  Hình 2.1. u tiên, NHTW thc hin chính sách tin t bng cách thay
đi các điu kin qua đó đáp ng nhu cu thanh khon ca nn kinh t. Vic
cung cp thêm thanh khon cho các bên tham gia th trng tin t đc thc
12



hin thông qua vic thay đi c cu s d tin gi ca các đnh ch tài chính
ti NHTW hoc tin hành can thip trc tip qua công c lãi sut. Giai đon
th 2 ca c ch bao gm s hot đng ca các kênh dn truyn đã đc đ
cp trên, nh đó lãi sut ngn hn s nh hng đn tng cung, tng cu, và vì
th nh hng đn giá c.

Hình 2.1: Hai giai đon ca c ch dn truyn chính sách tin t.
Ngun: Loayza and Schmidt-Hebbel (2002)
C th là, mt s thay đi trong các công c ca chính sách tin t đu
tiên s tác đng lên giá c ca th trng tài chính bao gm th trng lãi sut
Hành
đng ca
NHTW
Lãi sut
ngn
hn
Kênh lãi sut
Kênh tín
dng
Kênh giá tài
sn khác
Kênh t giá
Kênh k
vng
Tng
cung

Lm
phát
Tng cu

Giai đon 1
Giai đon 2
13



và th trng t giá hi đoái, đng thi cng s nh hng đn kì vng ca
các thành phn trong nn kinh t. Nhng thay đi này, ti lt nó s gây ra
nhng tác đng qua li gia chúng. Cui cùng là, khuych đi hiu ng chính
ban đu ca cú sc chính sách tin t lên mt trong s các nhân t ca th
trng tài chính. Thi gian kéo dài ca nhng nh hng t cú sc tin t
cng nh nhng hiu ng phn hi gia các mc giá c trên th trng tài
chính s ph thuc vào s bt cân xng gia mc đ tip nhn và x lí các
thông tin v chính sách tin t. Vì vy, các cú sc chính sách tin t đc kì
vng là s có tác đng vi mt đ tr phân phi nht đnh. Nhng bin đng
trong giá c  th trng tài chính do chính sách gây ra sau đó s truyn đn
th trng hàng hóa và t đó nh hng đn giá c hàng hóa.

Hình 2.2: T lãi sut đn lm phát- c ch dn truyn ca chính sách tin t

Ngun:
Lãi sut
điu
hành
Lãi sut
th trng
Giá tài
sn
K vng
T giá
Cu ni
đa
Cu ngoi
ròng
Tng
cu
Áp lc lm
phát ni đa
Giá nhp
khu
Lm
phát
14



Ví d nh, mt chính sách tin t làm thay đi t giá, sau đó s tác đng
đn giá c nhp khu và ln lt đn giá c trong nc, ri thay đi lm phát.

ây đc xem là kênh t giá trc tip ca c ch truyn dn chính sách tin
t. Tuy nhiên, mt cách gián tip, s thay đi t giá s gây ra hiu ng chuyn
đi nhu cu, t đó tác đng lên lng cu hàng ngoi ròng. Vì vy nh hng
đn tng cu trong nn kinh t, và làm gia tng hay gim bt áp lc lm phát.
Cui cùng thì lm phát s đc gia tc hay gim tc tùy thuc vào áp lc lm
phát ni đa đc đy lên hay h xung.
2.1.3. Các yu t nh hng đn tính hiu qu ca c ch dn truyn
2
:
- Tính tng đng gia các kênh dn truyn: Trong mt nn kinh t linh
hot hoàn toàn, nhng cú sc tin t s có tác đng làm gia tng ngay tc thi
tng lng tin danh ngha (bao gm tin mt và tín dng), giá c tài sn, t
giá, giá c hàng hóa, dch v. iu này dn đn s m rng tng cu tuy
nhiên tng cung vn gi không đi trong ngn hn. Di nhng điu kin đó,
vic xác đnh các kênh truyn dn riêng r cng nh c gng đo lng mc
quan trng tng đi ca chúng là không có ý ngha. Vì các c ch nh vy
đc xem là tng đng nhau, phn ánh cùng mt s dn truyn ca tin t
đn giá c trong mt nn kinh t linh hot hoàn toàn. Tuy nhiên, ngc vi
nn kinh t linh hot hoàn toàn là nn kinh t,  đó gi đnh giá c s khá
cng nhc (c đnh) trong ngn hn. Vai trò ca các kênh truyn dn khác
nhau là đáng bàn đn khi nó giúp ta hiu rõ hn v tính u th tng đi, tc
đ cng nh mc đ ca tng kênh. Có ngha là nó s giúp xác đnh rõ các
phn ng ca sn lng và giá c din bin nh th nào tùy thuc vào s vn

2
Tham kho t Loayza and Schmidt-Hebel(2002)


15

hành ca nhng th trng xác đnh bao gm: th trng tài sn, th trng
hàng hóa dch v và th trng lao đng.
- c đim cu trúc và c ch dn truyn: Không phi mi nn kinh t
đu có nhng phn ng nh nhau trc nhng thay đi trong chính sách tin
t. Vic la chn mt c ch dn truyn cng nh tính hiu qu ca nó trong
đnh hng chính sách ph thuc vào nhng đc đim xác đnh ca tng nn
kinh t.  hiu rõ hn điu này, s truyn dn tin t  đây s đc chia ra
làm 2 bc (Hình 2.3). u tiên, các công c chính sách s gây ra các nh
hng riêng bit lên th trng tài sn và giá c. Sau đó, nhng thay đi này
tip tc nh hng đn quyt đnh chi tiêu ca các công ty và h gia đình.
Mi bc trong s đ trên s b nh hng bi đc đim riêng bit ca tng
nn kinh t và đc bit là bi mc đ phát trin ca h thng tài chính, cng
nh đ m trong thng mi và chu chuyn vn quc t ca tng quc gia.
Nhng hiu ng làm thay đi giá c th trng có th nh hng lên tng cu
cng đc quyt đnh bi bng cân đi tài sn ca các công ty và khu vc h
gia đình.




16




1. Công c chính sách
(lãi sut ngn hn)
Lãi sut th trng và

giá tài sn
(lãi sut cho vay, t giá,
giá c phiu)
Chi tiêu ca công ty
và h gia đình
2. Lãi sut th trng
và giá tài sn
Cu trúc ca h thng tài chính
Quy mô và đ m ca nn kinh t
Trình đ phát trin ca nn tài chính
Trng thái bng cân đi tài sn ca công ty và h
gia đình

Hình 2.3: Các nhân t nh hng đn s dn truyn chính sách tin t.
Ngun: Loayza và Schmidt-Hebbel (2002)
- Trình đ phát trin và cu trúc ca h thng tài chính: Mt vài đc đim
ca h thng tài chính nh: Nó có da trên nn tng c s là các NHTM hay
là s kt hp gia hàng lot các đnh ch tài chính khác nhau? Nó hot đng
theo dng đi chúng hay t nhân? Nó có cung cp mt danh mc đa dng các
sn phm tài chính hay không? Tt c đu có nh hng đn hiu qu ca
chính sách tin t. u tiên, mt s thay đi trong chính sách s truyn dn
nhanh chóng và cht ch hn đn lãi sut th trng và giá c các sn phm
tài chính khác, nu h thng tài chính đc đa dng hóa tt v loi hình các t
chc hot đng cng nh chng loi các sn phm trên th trng. Ngc li,
khi ch có mt s ít các đnh ch tài chính vi u th đc quyn và ngun
cung các sn phm tài chính thay th nghèo nàn thì nhng đnh ch này s có
kh nng gây ra các nh hng đn lãi sut cng nh giá c th trng đc lp
vi nhng đnh hng mc tiêu ca NHTW. Th hai, các quyt đnh tiêu
dùng và đu t ca khu vc công ty và h gia đính s phn ng nhy hn đi
vi lãi sut và giá c th trng khi h không có nhng ràng buc v tài chính

17



nhng li có th thc hin la chn ca mình  nhng mc thi gian khác
nhau cng nh chuyn hng sang hàng hóa và dch v. Trình đ phát trin
và cu trúc ca h thng tài chính cng s quyt đnh đn vic c ch truyn
dn nào là thích hp nht. Vi mt h thng tài chính m nht và đa dng hóa
kém (ph thuc ch yu vào mt vài ngân hàng ln), kênh giá c tài sn s tr
nên ít quan trng vì mc vn hóa ca th trng chng khoán khá thp. ng
thi, kênh lãi sut cng hot đng khá yu vì sc mnh đc quyn ca nhóm
ngân hàng ln chi phi. Kênh tín dng, thay vào đó, lúc này tr nên chim u
th hn hn và làm gia tng các vn đ v ri ro đo đc cng nh la chn
đi nghch. ây là đc đim ni bt ca môt h thng tài chính quy mô nh và
kém phát trin. Kênh t giá thông thng s không thích hp khi xem xét 
mt nc có h thng tài chính cha phát trin vì nhng nn kinh t nh vy
thng có huynh hng áp đt các kim soát tng đi cht ch lên các giao
dch trao đi vi nc ngoài, bt k đó là giao dch v thng mi hay giao
dch v tài chính. Vi nhng nn kinh t có h thng tài chính phát trin sâu
hn và đa dng hóa tt hn thì nhng kênh v giá c tài sn, lãi sut cng nh
t giá s đóng vai trò quan trng hn trong c ch truyn dn.
- Quy mô và đ m ca nn kinh t: Quy mô ca nn kinh t và đ m
ca nó vi các giao dch nc ngoài s quyt đnh đn vai trò quan trng ca
kênh t giá và kh nng đnh hng lãi sut trong nc ca chính sách tin t.
Kênh t giá nhn đc khá nhiu s quan tâm trong gii nghiên cu vì các
kho sát thc nghim ch yu đc thc hin cho các nn kinh t nh và có
đ m tng đi. Vì th, trong mt s trng hp, c lng đã đc thc
hin riêng r cho hiu ng truyn dn t kênh t giá sang lm phát ni đa
di nhng ch đ t giá khác nhau. Bng sau đây là tng hp vai trò tng
đi ca tng kênh truyn dn đc kho sát trong sáu nn kinh t vi quy mô

và đ m khác nhau. Kt qu cho thy  hu ht các nc thì hai kênh lãi sut