Chính sách cổ tức tác động giá cổ phiếu, bằng chứng thực nghiệm ở thị trường chứng khoán việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM


NGÔ LÊ VIỆT ANH
CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TÁC ĐỘNG
ĐẾN BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU:
BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM Ở THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ




TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

NGÔ LÊ VIỆT ANH
CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TÁC ĐỘNG
ĐẾN BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU:
BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM Ở THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Chuyên ngành : Tài chính - Ngân hàng
Mã số : 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
TS. NGUYỄN TẤN HOÀNG

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014
LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan rằng đây là công trình nghiên cứu của tôi, có sự giúp đỡ của thầy
TS. Nguyễn Tấn Hoàng. Các nội dung nghiên cứu và kết quả trong đề tài này là
trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất cứ công trình nào.
Những số liệu trong bảng biểu phục vụ cho việc phân tích, nhận xét, đánh giá được
tác giả thu thập từ nhiều nguồn khác nhau và có diễn giải trong phần tài liệu tham
khảo.
Tôi hoàn toàn chịu trách nhiệm trước nhà trường về sự cam đoan này.

Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 05 năm 2013
Người viết


Ngô Lê Việt Anh










MỤC LỤC
Trang phụ bìa

Lời cam đoan
Mục lục
Danh mục các chữ viết tắt
Danh mục các bảng
TÓM TẮT 1
Chương 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 2
1.1. Lý do nghiên cứu 3
1.2. Mục tiêu nghiên cứu 3
1.3. Phương pháp nghiên cứu 4
1.4. Ý nghĩa của luận văn 4
1.5. Kết cấu luận văn: gồm 4 chương 5
Chương 2: CÁC BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ
TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH CỔ TỨC LÊN SỰ BIẾN ĐỘNG CỦA GIÁ
CỔ PHIẾU 6
Chương 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 20
3.1. Giả thuyết nghiên cứu 20
3.1.1 Giả thuyết 1 20

3.1.2 Giả thuyết 2 20

3.2. Nguồn dữ liệu và quy trình phân tích dữ liệu 21
3.2.1. Nguồn dữ liệu 21

3.1.2. Quy trình phân tích dữ liệu 21

3.3. Mô tả các biến số 23
3.4. Mô hình nghiên cứu 30
3.4.1. Mô hình hồi quy 1: Mô hình hồi quy thể hiện mối quan hệ giữa biến động giá cổ phiếu
và chính sách cổ tức: 30

3.4.2. Mô hình hồi quy 2: Mô hình hồi quy thể hiện mối quan hệ giữa biến động giá cổ phiếu,
và chính sách cổ tức sau khi kiểm soát quy mô của doanh nghiệp, tăng trưởng tài sản, biến
động thu nhập, nợ dài hạn trên tổng tài sản được đưa vào mô hình 30

3.4.3. Mô hình hồi quy 3: Mô hình hồi quy thể hiện mối quan hệ giữa biến động giá cổ phiếu,
và chính sách cổ tức sau loại bỏ biến DY ra khỏi mô hình hồi quy (2) 32


3.4.4. Mô hình hồi quy 4: Mô hình hồi quy thể hiện mối quan hệ giữa biến động giá cổ phiếu,
và chính sách cổ tức sau loại bỏ biến DP ra khỏi mô hình (2) 32

3.4.5. Mô hình hồi quy 5: Mô hình hồi quy thể hiện mối quan hệ giữa biến động giá cổ phiếu,
và chính sách cổ tức sau khi thêm biến giả tỷ lệ sở hữu nhà nước 32

Chương 4: TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH CỔ TỨC LÊN BIẾN ĐỘNG
CỦA GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 34
4.1. Thống kê mô tả 34
4.2. Phân tích tương quan giữa các biến 36
4.3. Kết quả hồi quy dữ liệu bảng của mô hình 37
4.3.1. Hồi quy đối với mô hình 1: Mô hình hồi quy thể hiện mối quan hệ giữa biến động giá
cổ phiếu và chính sách cổ tức 37

4.3.2. Hồi quy đối với mô hình 2: Mô hình hồi quy thể hiện mối quan hệ giữa biến động giá
cổ phiếu, và chính sách cổ tức sau khi kiểm soát quy mô của doanh nghiệp, tăng trưởng tài
sản, biến động thu nhập, nợ dài hạn trên tổng tài sản được đưa vào mô hình 41

4.3.3. Hồi quy đối với mô hình 3: Mô hình hồi quy thể hiện mối quan hệ giữa biến động giá
cổ phiếu, và chính sách cổ tức sau loại bỏ biến DY ra khỏi mô hình tổng 46

4.3.4. Hồi quy đối với mô hình 4: Mô hình hồi quy thể hiện mối quan hệ giữa biến động giá
cổ phiếu, và chính sách cổ tức sau loại bỏ biến DP ra khỏi mô hình tổng 50

4.3.5. Hồi quy đối với mô hình 5: Mô hình hồi quy thể hiện mối quan hệ giữa biến động giá
cổ phiếu, và chính sách cổ tức sau khi thêm biến giả tỷ lệ sở hữu nhà nước 54

4.4. Thảo luận kết quả nghiên cứu 58
Chương 5: KẾT LUẬN 61
5.1. Kết luận về kết quả nghiên cứu 61
5.2. Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo 63
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

Tên viết tắt Tên tiếng Anh Tên tiếng Việt
HOSE HoChiMinh Stock Exchange Sở giao dịch chứng khoán
TP.HCM
HNX HaNoi Stock Exchange Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội
TP.HCM Thành phố Hồ Chí Minh
PV Share Price Volatility Biến động giá cổ phiếu
DY Dividend Yield Tỷ suất cổ tức
DP Dividend Payout Tỷ lệ chi trả cổ tức
GA Growth in Assests Tăng trưởng tài sản
SIZE Firm's Size Quy mô công ty
LEV Debt Nợ dài hạn trên tổng tài sản
EV Earning Volatility Biến động lợi nhuận
FEM Fixed Effects Model Mô hình ảnh hưởng cố định
REM Random Effects Model Mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên

DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 2.1. Tóm tắt các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới nghiên cứu về tác động
của chính sách cổ tức lên biến động giá cổ phiếu 16
Bảng 3.3. Tóm tắt xây dựng các biến 29
Bảng 4.1. Thống kê mô tả 34
Bảng 4.2. Phân tích tương quan 36
Bảng 4.3. Kết quả kiểm định Likelihood mô hình 1 38
Bảng 4.4. Kết quả kiểm định Hausman Test mô hình 1 39
Bảng 4.5. Kết quả hồi quy mô hình 1 40
Bảng 4.6. Kết quả kiểm định Likelihood mô hình 2 42
Bảng 4.7. Kết quả kiểm định Hausman Test mô hình 2 43
Bảng 4.8. Kết quả hồi quy mô hình hồi quy 2 44
Bảng 4.9. Kết quả kiểm định Likelihood mô hình 3 47
Bảng 4.10. Kết quả kiểm định Hausman Test mô hình 3 48
Bảng 4.11. Kết quả hồi quy mô hình 3 49
Bảng 4.12. Kết quả kiểm định Likelihood mô hình 4 50
Bảng 4.13. Kết quả kiểm định Hausman Test mô hình 4 51
Bảng 4.14. Kết quả hồi quy mô hình 4 53
Bảng 4.15. Kết quả kiểm định Likelihood mô hình 5 54
Bảng 4.16. Kết quả kiểm định Hausman Test mô hình 5 55
Bảng 4.17. Kết quả hồi quy mô hình 5 57

Bảng 4.18. Tổng hợp kết quả hồi quy các mô hình 58
-1-


TÓM TẮT
Chính sách cổ tức là một chủ đề được nghiên cứu rất nhiều trong lĩnh vực tài
chính. Sau giải Nobel kinh tế của Laureate Modigliani và Miller (1958) nhiều
tác giả khác đã nghiên cứu về chính sách cổ tức. Đề tài này đi vào nghiên cứu
tác động của chính sách cổ tức lên biến động giá cổ phiếu trên sàn Chứng
khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và sàn Chứng khoán Hà Nội (HNX).
Mẫu bao gồm 155 các công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam trong khoảng thời gian từ 2007-2013. Đề tài nghiên cứu sử
dụng mô hình phân tích hồi quy, dữ liệu bảng, kỹ thuật phân tích Fixed Effects
được sử dụng nhằm xác định mối quan hệ giữa biến động giá cổ phiếu và
chính sách cổ tức, với hai thước đo chính của chính sách cổ tức là tỷ suất cổ
tức và tỷ lệ chi trả cổ tức. Mô hình hồi quy được mở rộng bằng cách thêm các
biến kiểm soát bao gồm: biến quy mô công ty, biến biến động lợi nhuận, biến
nợ dài hạn trên tổng tài sản, biến tốc độ tăng trưởng tài sản. Biến giả tỷ lệ sở
hữu được đưa vào mô hình để kiểm tra sự biến động của giá cổ phiếu. Kết quả
của nghiên cứu cho thấy mối tương quan âm có ý nghĩa thống kê giữa biến
động giá cổ phiếu với tỷ suất cổ tức. Tuy nhiên đề tài không tìm thấy mối tương
quan nào giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và biến động giá cổ phiếu.
Từ khóa: Biến động giá cổ phiếu, tỷ suất cổ tức, tỷ lệ chi trả cổ tức, chính sách
cổ tức, dữ liệu bảng.
-2-


Chương 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI
Chính sách cổ tức là một trong ba quyết định chủ yếu trong tài chính doanh
nghiệp gồm quyết định đầu tư, quyết định tài trợ, và quyết định phân phối

(chính sách cổ tức). Chính sách cổ tức của công ty xác định: một phần được
phân phối cho các cổ đông thông qua cổ tức và một phần sẽ được giữ lại để tái
đầu tư.
Chính sách cổ tức không chỉ là nguồn mang lại thu nhập cho các nhà đầu tư mà
còn là tín hiệu về hiệu quả hoạt động của công ty. Chính sách cổ tức quan trọng
cho các nhà quản lý tài chính của các công ty chi trả cổ tức và thực hiện đầu tư
vào những công ty khác. Vì vậy lựa chọn một chính sách cổ tức thích hợp cho
một công ty là một trong những quyết định quan trọng nhất của nhà quản lý và
nhà đầu tư.
Chính sách cổ tức cũng liên quan tới cấu trúc vốn một cách gián tiếp. Các
chính sách cổ tức khác nhau yêu cầu cấu trúc vốn khác nhau. Vì cả cấu trúc
vốn và chính sách cổ tức có thể tác động lên sự giàu có của cổ đông và chính
sách cổ tức cũng có thể ảnh hưởng đến cấu trúc vốn nên các quyết định về
chính sách cổ tức rất phức tạp.
Chính sách cổ tức là một trong những nghiên cứu phổ biến trong nghiên cứu tài
chính trong hơn 50 năm qua, và đã trở thành một chủ đề quan trọng trong kể từ
khi công ty cổ phần đại chúng ra đời. Nó xử lý nhiều vấn đề như chi phí đại
diện, hiệu ứng khách hàng và định giá cổ phiếu. Nhiều nghiên cứu cho thấy
mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và giá cổ phiếu của công ty nhưng với
những kết quả trái ngược nhau về ảnh hưởng của chính sách cổ tức lên biến
động giá cổ phiếu.
-3-


1.1. Lý do nghiên cứu
Trong những năm gần đây, chính sách cổ tức cũng được xem là một trong
những quyết định chủ yếu của công ty. Ở Việt Nam hiện nay, các nhà đầu tư đã
chú trọng đến các chính sách cổ tức. Tuy nhiên các công ty hầu hết chưa nhận
thức được đúng mức tầm quan trọng về mức độ ảnh hưởng của chính sách cổ
tức trong công tác tài chính. Việc chi trả cổ tức của các công ty còn mang tính

tự phát, chưa có tính chiến lược dài hạn. Bài nghiên cứu dựa trên khung phân
tích lý thuyết và thực nghiệm về chính sách cổ tức trên thế giới để đưa ra
những phân tích, đánh giá về chính sách cổ tức qua hai thước đo là tỷ suất cổ
tức và tỷ lệ chi trả cổ tức tác động đến biến động giá cổ phiếu của các công ty
niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam để từ đó các nhà quản lý có thể
đưa ra những giải pháp để xây dựng chính sách cổ tức phù hợp cho các công ty
niêm yết. Ngoài ra, các nhà đầu tư cũng có thể đưa ra các nhận định về cổ
phiếu mà họ đang nắm giữ hoặc đang quan tâm thông qua chính sách cổ tức
của công ty, từ đó đưa ra những chiến lược đầu tư phù hợp cho mình. Xuất
phát từ thực tế này, tác giả đã chọn đề tài nghiên cứu: “Chính sách cổ tức tác
động đến biến động giá cổ phiếu: Bằng chứng thực nghiệm ở Thị trường
Chứng khoán Việt Nam”.
1.2. Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là nghiên cứu tác động của chính sách cổ tức
lên biến động giá cổ phiếu của các doanh nghiệp Việt Nam. Để đạt được mục
tiêu nghiên cứu đề tài tập trung nghiên cứu thực nghiệm mô hình kiểm định tác
động của chính sách cổ tức tới biến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết
trên Sàn Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sàn Giao dịch
Chứng khoán Hà Nội (HNX). Từ mục tiêu này của bài nghiên cứu, tác giả lần
lượt đi vào trả lời cho các vấn đề sau:
-4-


• Một là, có bằng chứng thực nghiệm nào trên thế giới đã có nghiên cứu
về tác động của chính sách cổ tức lên biến động của giá cổ phiếu hay không và
tác động này như thế nào?
• Hai là, ở Việt Nam có tác động chính sách cổ tức lên biến động giá cổ
phiếu hay không và tác động chính sách cổ tức lên biến động giá cổ phiếu của
các công ty niêm yết ở Việt Nam có khác biệt gì so với các nước trong khu vực
và trên thế giới không ?

1.3. Phương pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu này sử dụng các nghiên cứu trước đây để làm cơ sở cho việc
tìm ra tác động của chính sách cổ tức lên sự biến động của giá cổ phiếu. Bằng
việc thu thập dữ liệu của 155 công ty phi tài chính chi trả cổ tức liên tục qua
các năm được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM (HOSE) và
sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2007-2013. Sau đó,
tác giả dùng phương pháp phân tích hồi quy tuyến tính, với dữ liệu bảng và sử
dụng kỹ thuật phân tích Fixed Effects, dựa trên kết quả xử lý số liệu thống kê
Eviews 6.0 và Microsoft Excel 2010 để tìm ra kết quả nghiên cứu.
1.4. Ý nghĩa của luận văn
Chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu là hai vấn đề quan trọng cho các
công ty và nhà đầu tư. Bài nghiên cứu này sẽ tìm hiểu mối quan hệ giữa chính
sách cổ tức và sự biến động giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt
Nam. Nếu mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu thực
sự tồn tại, các nhà quản lý có thể sử dụng chính sách cổ tức để kiểm soát biến
động giá cổ phiếu và do đó ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của nhà đầu tư,
đặc biệt là đối với một thị trường chứng khoán còn non trẻ như Việt Nam.
-5-


1.5. Kết cấu luận văn: gồm 4 chương
Chương 1: Giới thiệu đề tài, trong chương này tác giả sẽ cho thấy lý do nghiên
cứu, mục tiêu nghiên cứu, tổng quan về phương pháp nghiên cứu và bố cục của
bài nghiên cứu.
Chương 2: Các bằng chứng thực nghiệm trên thế giới về tác động của chính
sách cổ tức lên sự biến động của giá cổ phiếu. Trong chương này, tác giả sẽ
tóm tắt các nghiên cứu trước đây về tác động của chính sách cổ tức lên sự biến
động của giá chứng khoán và trả lời câu hỏi đặt ra trong mục tiêu nghiên cứu.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu của đề tài, tác giả trình bày các giả thuyết
nghiên cứu, phương pháp sử dụng để thực hiện bài nghiên cứu. Cách xây dựng

biến và nguồn dữ liệu của bài nghiên cứu.
Chương 4: Tác động của chính sách cổ tức lên biến động của giá cổ phiếu của
các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, thông qua kết quả
hồi quy tác giả phân tích so sánh kết quả nghiên cứu của tác giả với những
nghiên cứu trước đây trên thế giới về tác động của chính sách cổ tức lên biến
động của giá cổ phiếu kiểm tra giả thuyết nghiên cứu là phù hợp hay không và
trả lời cho câu hỏi đã đặt ra ở phần mục tiêu nghiên cứu.
Chương 5: Kết luận, tác giả trình bày một cách ngắn gọn những gì tác giả phát
hiện thông qua nghiên cứu, nêu các hạn chế của luận văn và đề xuất hướng
nghiên cứu tiếp theo.






-6-


Chương 2: CÁC BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ
TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH CỔ TỨC LÊN SỰ BIẾN ĐỘNG CỦA
GIÁ CỔ PHIẾU
Đã có rất nhiều nghiên cứu trên thế giới về mối quan hệ giữa chính sách cổ tức
và biến động giá cổ phiếu của các công ty. Tuy nhiên các kết không giống nhau
giữa các bài nghiên cứu:
Litner là người nghiên cứu tiên phong về chính sách cổ tức, khi ông công bố
nghiên cứu khảo sát quan điểm của các nhà quản lý doanh nghiệp Mỹ về chính
sách cổ tức vào năm 1956. Litner đã thực hiện cuộc phỏng vấn với các nhà
quản lý doanh nghiệp về chính sách cổ tức của công ty họ. Sau đó Litner đã tạo
ra một mô hình dựa trên 4 kết luận sau:

- Công ty có tỷ lệ chi trả mục tiêu trong dài hạn
- Nhà quản trị lưu ý nhiều đến những thay đổi trong cổ tức hơn là thay đổi
trong giá trị tuyệt đối
- Những thay đổi trong cổ tức phụ thuộc vào thu nhập dài hạn và bền
vững. Xu hướng này ám chỉ rằng nhà quản trị thường thích chính sách
cổ tức “dễ chịu” nhằm tạo cảm giác rằng những thay đổi nhất thời trong
thu nhập sẽ không tác động đến việc chi trả cổ tức trong ngắn hạn.
- Các nhà quản lý phải miễn cưỡng thay đổi chính sách cổ tức. Họ thường
quan tâm đến việc phải huỷ bỏ một chính sách cổ tức cao.
Theo Litner, nhà quản lý miễn cưỡng khi phải cắt giảm cổ tức vì các nhà quản
lý cũng nhận thức được việc cắt giảm cổ tức cao là điều không mong muốn, vì
thế cho dù trong ngắn hạn thu nhập của công ty có thể tăng cao nhưng các công
ty lại cho tăng cổ tức từ từ để đạt tới một tỷ lệ cổ tức mục tiêu nhằm tránh
những thay đổi đột biến trong cổ tức do thu nhập tăng nhưng không bền vững.
Hầu hết mọi người đều đồng ý rằng ban quản lý là người nắm rõ thông tin hơn
nhà đầu tư bên ngoài. Như vậy, do bất cân xứng thông tin nên nhà quản lý có
-7-


những thông tin mà nhà đầu tư không có, kết quả là bất cứ hành động nào của
doanh nghiệp bao gồm cả cách thức huy động vốn hay phân chia lợi nhuận đều
có thể mang một hàm ý nào đó với nhà đầu tư bên ngoài. Thêm vào đó, nhà
đầu tư thích một sự gia tăng trong cổ tức, đó là tin tốt, nếu doanh nghiệp cắt
giảm cổ tức thì có thể khiến nhà đầu tư lo lắng về khả năng sinh lợi của doanh
nghiệp, nhà đầu tư có thể nghĩ rằng doanh nghiệp đang phải đối mặt với những
khó khăn về tài chính. Trong khi đó, nhà quản lý có xu hướng muốn duy trì
một chính sách cổ tức ổn định nhằm phản ánh triển vọng tăng trưởng ổn định
của công ty dù là trong lúc kết quả hoạt động kinh doanh tăng hay giảm. Theo
cách hiểu này, cổ đông cho rằng nếu cổ tức gia tăng thì đồng nghĩa: cổ tức cao
sẽ được duy trì trong dài hạn, và chính sách cổ tức cao sẽ gây áp lực lên ban

quản trị doanh nghiệp làm thế nào để doanh nghiệp hoạt động hiệu quả hơn
nhằm duy trì chính sách cổ tức ổn định của mình. Khi đó nhà đầu tư sẽ đánh
đồng việc cổ tức tăng với việc thu nhập trong tương lai của công ty gia tăng
như một điều chắc chắn, kết quả là sự gia tăng trong giá cổ phiếu của doanh
nghiệp. Trong trường hợp ngược lại, khi có thông báo về việc cắt giảm cổ tức
thì nhà đầu tư cũng ngầm hiểu rằng thu nhập của họ không được đảm bảo và
rằng họ không nên nắm giữ cổ phiếu này.
Tương tự như vậy nhà đầu tư cũng phản ứng với trường hợp công ty mua lại cổ
phần. Việc công ty mua lại cổ phần có thể hàm ý là cổ phần đang được định giá
thấp hơn giá trị của nó, ngược lại việc phát hành cổ phần có thể được hiểu là
giá cổ phần này đang được định giá cao.
Từ những kết luận này hàm ý rằng việc chi trả cổ tức hay quyết định chi trả cổ
tức của doanh nghiệp đều xuất phát từ việc bất cân xứng thông tin giữa nhà
quản lý và nhà đầu tư. Nhà đầu tư có thể diễn giải theo cách riêng của họ,
nhưng chính điều này đã ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của doanh nghiệp.
Cuộc tranh luận trở nên sôi nổi khi vào năm 1961, Merton Miller và Franco
Modigliani (MM) đã công bố một công trình lý thuyết về chính sách cổ tức
không hề tác động đến biến động giá cổ phiếu. Lý thuyết này dựa trên giả định:
-8-


Thị trường vốn hoàn hảo, hành vi của các nhà đầu tư là hợp lý và không có bất
cân xứng thông tin. Thị trường vốn hoàn hảo hàm ý không có thuế, không có
chi phí giao dịch, không có chi phí phát hành, không có sự khác biệt về thuế
giữa cổ tức và lãi vốn. Hành vi hợp lý của các nhà đầu tư hàm ý các nhà đầu tư
thích tối đa hóa giá trị tài sản của mình và không phân biệt giá trị đó đến từ cổ
tức hay lãi vốn. Không tồn tại bất cân xứng thông tin nghĩa là các nhà quản lý
doanh nghiệp và những nhà đầu tư bên ngoài đều nhận được thông tin như
nhau, vì thế các nhà đầu tư biết tất cả về lợi nhuận và dòng tiền tương lai của
doanh nghiệp.

Nhưng khi thị trường bất hoàn hảo, chính sách cổ tức có thể tác động lên biến
động giá cổ phiếu nên cần được áp dụng thận trọng dựa trên tác động của thuế,
chi phí đại diện và những biến ảnh hưởng khác có liên quan.
Black & Scholes (1974) trong bài nghiên cứu “The pricing of options and
corporate liabilities” đã nghiên cứu thực nghiệm tác động của chính sách cổ
tức lên biến động giá cổ phiếu. Ông đã tạo ra 25 danh mục trên thị trường
Chứng khoán New York từ năm 1936- 1966. Black & Scholes (1974) không
tìm thấy bằng chứng về mối liên hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ
phiếu.
Baskin (1989) trong nghiên cứu: “Dividend policy and the volatility of
common stock” đã sử dụng dữ liệu của 2344 công ty Mỹ trên Compustat
trong khoảng thời gian từ 1967 đến 1986 để kiểm tra mối quan hệ giữa chính
sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu. Trong số 2344 công ty có 183 thuộc
ngành khai thác dầu mỏ, 1074 thuộc ngành công nghiệp, 330 thuộc ngành
đường sắt hoặc công ích, 338 tổ chức tài chính, 230 các doanh nghiệp buôn bán
lẻ và 139 là các công ty dịch vụ hoặc bệnh viện. Ông đã thêm một số biến kiểm
soát: biến động lợi nhuận, quy mô doanh nghiệp, đòn bẩy nợ và tăng trưởng
của tổng tài sản để kiểm tra mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động
giá cổ phiếu. Kết quả cho thấy có mối tương quan âm có ý nghĩa thống kê giữa
-9-


tỷ suất cổ tức và biến động giá cổ phiếu, khi tỷ suất tăng 1% thì giá cổ phiếu sẽ
giảm 2.5%. Đây là một nghiên cứu thực nghiệm, nhà đầu tư có thể sử dụng
chính sách cổ tức để dự đoán biến động của giá cổ phiếu và rủi ro cho nhà đầu
tư, mặt khác, biến động giá cổ phiếu có thể kiểm soát bởi chính sách cổ tức
Allen và Rachim (1996) trong nghiên cứu: “Dividend policy and stock price
volatility: Australian Evidence” đã kiểm tra mối quan hệ giữa chính sách cổ
tức và biến động giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Úc. Họ đã chọn 173
công ty niêm yết trong giai đoạn từ 1972-1985. Những công ty này có từ 24

nhóm ngành công nghiệp được chia thành 5 nhóm để đáp ứng cho nhu cầu
phân tích. Giá cổ phiếu đã được điều chỉnh cho chia tách cổ phiếu hoặc phát
hành cổ phiếu. Nhóm tác giả sử dụng mô hình hồi quy đa biến OLS để làm
phân tích thực nghiệm. Biến động giá cổ phiếu là biến phụ thuộc, tỷ suất cổ tức
và tỷ lệ chi trả cổ tức là hai biến độc lập. Ngoài ra, có thêm 4 biến kiểm soát:
quy mô doanh nghiệp, đòn bẩy nợ, biến động thu nhập và tăng trưởng tài sản.
Để loại bỏ ảnh hưởng của mô hình ngành công nghiệp rộng lớn, bốn biến giả
đại diện cho bốn nhóm ngành công nghiệp đã được thêm vào phương trình hồi
quy. Kết quả từ nghiên cứu cho thấy rằng có mối tương quan âm giữa việc chi
trả cổ tức và sự biến động giá cổ phiếu. Trái ngược với kết quả của Baskin
(1989), mối tương quan giữa tỷ suất cổ tức và biến động giá cổ phiếu rất thấp.
Tỷ suất cổ tức được giảm từ phương trình hồi quy sau đó là vì đa cộng tuyến.
Đối với các biến kiểm soát khác: biến động thu nhập và tỷ lệ nợ là hai yếu tố
chính có thể xác định sự biến động giá cổ phiếu. Cuối cùng nhưng không kém
phần quan trọng, ảnh hưởng thời gian, hiệu ứng chênh lệch và tỷ lệ có hiệu lực
trở lại là không rõ ràng; hiệu quả thông tin đã được hỗ trợ bởi các thử nghiệm.
Okafor và cộng sự (2011) trong bài nghiên cứu: “Dividend Policy and Share
Price Volatility in Nigeria” cũng đã nghiên cứu vấn đề chính sách cổ tức và
biến động giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Nigeria. Nghiên cứu này
áp dụng mô hình hồi quy chuỗi thời gian theo phương pháp bình phương nhỏ
nhất. Mẫu nghiên cứu trong khoảng thời gian 8 năm từ 1998-2005 và hồi quy
-10-


cho mỗi năm. Vì vậy, đã thu được 8 bảng hồi quy. Nghiên cứu khẳng định tác
động của chính sách cổ tức lên biến động của giá cổ phiếu. Mặc dù với các
phương pháp khác nhau, kết luận từ nghiên cứu ở Nigeria một phần trùng hợp
với kết luận của Baskin (1989). Tỷ suất cổ tức đã có tương quan âm đáng kể
với biến động giá cổ phiếu, trong khi tỷ lệ chi trả cổ tức đã có tương quan
dương với biến động giá cổ phiếu ở mức ý nghĩa thấp. Trong ngắn hạn, chính

sách cổ tức tự nó có thể ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu. Các biến khác
như quy mô doanh nghiệp, biến động thu nhập và tăng trưởng tài sản sẽ ít
nhiều ảnh hưởng đến sự biến động của giá cổ phiếu.
Muhammad và cộng sự, (2011) trong bài nghiên cứu: “Impact of Dividend
Policy on Stock Price Risk: Empirical Evidence from Equity Market of
Pakistan” đã thực hiện nghiên cứu này với mục tiêu tìm hiểu tác động của
chính sách cổ tức trên rủi ro biến động giá cổ phiếu ở Pakistan. Dữ liệu được
thực hiện ở các công ty phi tài chính, liên quan đến năm lĩnh vực quan trọng:
hoá chất, xi măng, đường, kỹ thuật và tổng hợp, sợi trong giai đoạn 2005-2009.
Các dữ liệu của nghiên cứu này có liên quan tới tổng tài sản, lợi nhuận, giá cổ
phiếu, cổ tức bằng tiền, cổ tức bằng cổ phiếu từ các nguồn được công bố bởi
Ngân hàng Nhà nước Pakistan và trên thị trường chứng khoán Karachi. Phương
pháp thống kê mô tả, tương quan và hồi quy mô hình được sử dụng để thực
hiện các phân tích dữ liệu. Các kết quả nghiên cứu cho thấy mối tương quan
dương và có ý nghĩa giữa biến động giá và tỷ suất cổ tức. Hơn nữa biến động
giá có mối tương quan âm đến tốc độ tăng trưởng tài sản nghĩa là tốc độ tăng
trưởng tài sản có ảnh hưởng đến biến động giá.
Hussainey và cộng sự, (2011) trong bài nghiên cứu: “Dividend Policy and
Share Price Volatility” đã nghiên cứu mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và
biến động giá cổ phiếu cho thị trường chứng khoán Vương Quốc Anh. Vương
quốc Anh là một quốc gia phát triển và do đó thị trường chứng khoán của nó
cũng tương đối trưởng thành. Nghiên cứu này sử dụng mẫu gồm 132 công ty
trong giai đoạn 10 năm từ 1998-2007 (các doanh nghiệp thuộc lĩnh vực tài
-11-


chính không có trong dữ liệu). Với mô hình phân tích hồi quy đa biến OLS
tương tự như Allen và Rachim, họ cũng đã tìm thấy mối tương quan âm đáng
kể giữa tỷ lệ chi trả cổ tức. Ngoài ra, tỷ suất cổ tức và sự biến động giá cổ
phiếu cũng có mối tương quan âm. Nhìn chung, nghiên cứu đưa ra kết luận

rằng, tỷ lệ chi trả cổ tức cao sẽ dẫn tới sự sụt giảm trong biến động của giá cổ
phiếu. Hơn nữa, quy mô doanh nghiệp có mối tương quan âm đến biến động
giá cổ phiếu. Điều này được hiểu rằng các công ty lớn có khả năng đương đầu
với rủi ro hơn, do đó làm cho giá cổ phiếu ổn định hơn. Đòn bẩy nợ có mối
tương quan dương với biến động giá cổ phiếu, các doanh nghiệp có nợ nhiều
hơn phải gặp nhiều rủi ro hơn và do đó có giá cổ phiếu biến động hơn. Thông
qua nghiên cứu này, các nhà quản lý và các nhà đầu tư hiểu rõ hơn về thị
trường chứng khoán Anh và có thể có các biện pháp khác nhau để điều chỉnh
danh mục đầu tư của họ để làm cho biến động giá cổ phiếu ổn định hơn.
Khi cả quản lý và nhà đầu tư lo ngại về sự biến động của giá cổ phiếu, nghiên
cứu này đã cung cấp một hướng đi mới để khám phá mối quan hệ giữa giá cổ
phiếu và các yếu tố quan trọng từ đó giúp các nhà đầu tư xem xét trước khi đưa
ra quyết định đầu tư, các nhà quản lý xây dựng chính sách cổ tức phù hợp cho
công ty của họ. Nghiên cứu này cũng thảo luận về một số lý thuyết về chính
sách cổ tức, yếu tố quyết định chính sách cổ tức cũng như các lý thuyết về rủi
ro và cổ tức
Nazir và cộng sự (2010) trong bài nghiên cứu: “Determinants of Stock Price
Volatility in Karachi Stock Exchange: The Mediating Role of Corporate
Dividend Policy” đã thu thập mẫu gồm 73 công ty niêm yết trên thị trường
chứng khoán Karachi và đi vào nghiên cứu mối quan hệ giữa chính sách cổ tức
và biến động giá cổ phiếu trong giai đoạn 2003-2008. Nhóm tác giả đã sử dụng
kỹ thuật phân tích Fixed Effects và Random Effects trên dữ liệu bảng với các
biến kiểm soát là quy mô, đòn bẩy nợ, tăng trưởng và thu nhập. Họ đã tìm ra cả
2 yếu tố của chính sách cổ tức (tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức) có tương
quan âm đáng kể lên biến động giá cổ phiếu. Quy mô công ty và đòn bẩy nợ có
-12-


mối tương quan âm nhưng không có ý nghĩa thống kê đến biến động giá cổ
phiếu. Nghiên cứu này cũng ủng hộ hiệu ứng kinh doanh chênh lệch giá, hiệu

ứng thời gian, và hiệu ứng thông tin ở Pakistan
Yasir và cộng sự (2012) trong bài nghiên cứu: “Dividend Policy and Share
Price Volatility: Evidence from Pakistan” với mục tiêu chính là kiểm tra mối
liên hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu ở Pakistan. Nghiên
cứu này cho thấy rằng chính sách cổ tức có ảnh hưởng biến động giá cổ phiếu
ở Pakistan và nghiên cứu này cũng nhận thấy rằng thuyết tín hiệu cũng có liên
quan trong việc xác định biến động giá cổ phiếu. Một số biến kiểm soát đã
được đưa vào mô hình như tỷ lệ thanh toán, quy mô, nợ và tăng trưởng tài sản
được sử dụng trong mô hình. Phân tích hồi quy chéo được sử dụng để đo lường
giá cổ phiếu với các biến kiểm soát. Họ đã kết luận rằng sự biến động cổ phiếu
bị ảnh hưởng bởi các chính sách cổ tức, như tỷ suất cổ tức là tương quan
dương, tỷ lệ chi trả cổ tức là tương quan âm. Quy mô công ty và nợ có mối
tương quan âm với giá cổ phiếu biến động. Nghiên cứu này đề xuất rằng tỷ suất
cổ tức là yếu tố quyết định tốt hơn và quan trọng hơn trong việc xác định biến
động giá cổ phiếu trong chỉ số KSE 100 chứ không phải là tỷ lệ chi trả cổ tức.
Jecheche, Petros (2012) trong bài nghiên cứu: “Dividend policy and stock
price volatility: a case of the Zimbabwe stock exchange” đã nghiên cứu tác
động của chính sách cổ tức lên rủi ro về giá cổ phiếu ở Zimbabwe. Với mẫu là
60 công ty niêm yết ở thị trường chứng khoán là Zimbabwe được kiểm tra
trong thời gian 2001-2011. Việc nghiên cứu thực nghiệm được dựa trên phân
tích hồi quy đa biến của mối quan hệ giữa biến động giá cả chứng khoán và
chính sách cổ tức sau khi thêm các biến kiểm soát: quy mô doanh nghiệp, biến
động thu nhập, đòn bẩy nợ và tăng trưởng tài sản. Cả hai cách đo lường chính
sách chi trả cổ tức (tỷ lệ cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức) có tác động đáng kể đến
biến động giá cổ phiếu. Mối quan hệ không giảm nhiều khi thêm các biến kiểm
soát trên. Điều này cho thấy chính sách cổ tức ảnh hưởng đến biến động giá cổ
phiếu và bài nghiên cứu cũng cung cấp các bằng chứng về ảnh hưởng chênh
-13-

lệch giá, thời gian hiệu lực và hiệu quả thông tin ở Zimbabwe. Cuộc khủng
hoảng kinh tế toàn cầu năm 2008 đã ảnh hưởng rất nặng nề tới hầu hết các nền
kinh tế trên thế giới cộng với nền kinh tế quốc nội yếu kém cùng các khoản nợ
công chồng chất khiến Zimbabwe trở thành quốc gia đầu tiên trong thế kỷ 21
chịu siêu lạm phát. Kể từ tháng 2 năm 2009, Chính phủ mới của Zimbabwe đã
thiết lập hệ thống giao thương đa tiền tệ trong đó đồng đô la Mỹ được sử dụng
phổ biến nhất. Phân bổ ngân sách quốc gia năm 2009, dự toán ngân sách 2010
đều sử dụng đô la Mỹ làm đơn vị tiền tệ. Với việc đô la hóa toàn bộ nền kinh
tế, Chính phủ Zimbabwe đã gắn chặt nền kinh tế của họ với chính sách tiền tệ
của Mỹ. Do đó trong bài nghiên cứu này tác giả đã chia ra thành 2 giai đoạn:
Giai đoạn trước khi thiết lập hệ thống giao thương đa tiền tệ (2001-2008) và
giai đoạn hệ thống giao thương đa tiền tệ (2009-2011)
- Trong khoảng thời gian chung thì quy mô công ty và đòn bẩy nợ có
tương quan dương và có ý nghĩa thống kê lên biến động giá cổ phiếu.
- Ảnh hưởng của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu tăng lên
trong thời gian thiết lập hệ thống giao thương đa tiền tệ (2009-2011).
- Ảnh hưởng của quy mô công ty là tương quan âm trong giai đoạn trước
khi thiết lập hệ thống giao thương đa tiền tệ (2001-2008) nhưng tương
quan dương trong thời gian thiết lập hệ thống giao thương đa tiền tệ.
- Tác động biến động thu nhập tương quan âm và có ý nghĩa thống kê chỉ
trong thời gian thiết lập hệ thống giao thương đa tiền tệ.
Hashemijoo và cộng sự (2012) trong bài nghiên cứu: “The Impact of
Dividend Policy on Share Price Volatility in the Malaysian Stock Market”
đã kiểm tra ảnh hưởng của chính sách cổ tức trên sự biến động giá cổ phiếu tại
Malaysia. Mẫu nghiên cứu bao gồm 84 công ty từ 142 ngành hàng tiêu dùng
niêm yết trên thị trường chứng khoán Bursa. Phương pháp nghiên cứu giống
với Baskin (1989) trong giai đoạn từ 2005-2010. Mô hình hồi quy đa biến chủ
yếu là hồi quy được mở rộng bằng cách thêm các biến kiểm soát bao gồm quy
mô, biến động lợi nhuận, đòn bẩy nợ và tăng trưởng tài sản. Các kết quả chính
-14-

của nghiên cứu cho thấy sự biến động giá cổ phiếu có mối tương âm với cả hai
phép đo chính của chính sách cổ tức là tỷ suất cổ tức tỷ lệ chi trả cổ tức. Biến
quy mô doanh nghiệp cũng có mối tương quan âm đáng kể lên sự biến động cổ
phiếu. Dựa vào kết quả của bài nghiên cứu, tỷ suất cổ tức và quy mô có ảnh
hưởng lớn nhất đến biến động giá cổ phiếu.
Imad Zeyad RAMADAN (2013) trong bài nghiên cứu: “Dividend Policy and
Price Volatility. Empirical Evidence from Jordan” đã kiểm tra ảnh hưởng của
chính sách cổ tức trên cổ phiếu biến động giá cho các công ty thuộc ngành
công nghiệp ở Jordan. Tất cả 77 công ty công nghiệp Jordan được liệt kê ở thị
trường chứng khoán Amman trong vòng mười hai năm 2000-2011. Các
phương pháp phân tích mô tả, phân tích tương quan và phương pháp hồi quy đa
biến theo chuỗi thời gian đã được sử dụng để trình bày phân tích dữ liệu, kiểm
định giả thiết, và đã đạt được mục tiêu của nghiên cứu. Kết quả thực nghiệm
cho thấy tương quan âm đáng kể của hai thành phần của chính sách cổ tức là tỷ
suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức vào sự biến động giá cổ phiếu. Điều này cho
thấy rằng khi các công ty công nghiệp Jordan tăng tỷ lệ cổ tức trên thị giá cổ
phần của họ và/ hoặc việc chi trả cổ tức, giá cổ phiếu có xu hướng ổn định, như
sự biến động giá giảm, và do đó, những rủi ro giá cổ phiếu cũng giảm. Kết quả
của bài nghiên cứu kết luận rằng chính sách cổ tức có tác động đến sự biến
động giá cả, và các nhà quản lý của các công ty công nghiệp Jordan có khả
năng tác động đến giá cổ phiếu của công ty của họ bằng cách thay đổi các
chính sách cổ tức phù hợp với nhà đầu tư mục tiêu của họ. Kết quả này cung
cấp bằng chứng hỗ trợ cho lý thuyết có hiệu lực thời gian, như là kết quả phù
hợp với quan điểm cho rằng tỷ lệ cổ tức trên thị giá cổ phần cao điều này làm
giảm sự không chắc chắn liên quan đến lưu chuyển tiền tệ của công ty, dẫn đến
ít biến động trong tỷ lệ chiết khấu, và ổn định hơn trong giá cả. Ngoài ra, các
kết quả của nghiên cứu này cung cấp bằng chứng thực nghiệm hỗ trợ cho lý
thuyết tín hiệu, như kết quả này phù hợp với quan điểm cho rằng cổ tức cao là

một chỉ số về sự ổn định của công ty.
-15-


Tóm tắt
Qua các nghiên cứu thực nghiệm được thực hiện trên thế giới, có nhiều ý kiến
trái ngược nhau về ảnh hưởng của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ
phiếu. Các nghiên cứu này được thực hiện ở các nước phát triển (Anh, Úc,
New Zealand, Mỹ, ) và các nước đang phát triển (Malaysia, Pakistan, Kenya,
Nigieria,…). Mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu
được xác định bởi bản chất của thị trường chứng khoán, điều kiện quốc gia,
tình hình kinh tế toàn cầu và các yếu tố khác. Qua phần này đã trả lời được câu
hỏi nghiên cứu đầu tiên của mục tiêu nghiên cứu của bài nghiên cứu là trên thế
giới đã có các bằng chứng thực nghiệm nghiên cứu về tác động của chính sách
cổ tức lên biến động giá cổ phiếu, tác động đó được tóm tắt qua bảng sau:














-16-

Bảng 2.1 Tóm tắt các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới nghiên cứu về tác động của chính sách cổ tức lên biến động giá cổ
phiếu
STT Tác giả Bài nghiên cứu Mẫu, thời gian, phương pháp
nghiên cứu và mô hình nghiên cứu

Kết quả
1 Litner (1956) Phỏng vấn với các nhà quản lý
doanh nghiệp về chính sách cổ
tức của công ty họ
Chính sách cổ tức có tác động đến giá cổ
phiếu của doanh nghiệp
2 Merton Miller và
Franco Modigliani
(1961)
Chính sách cổ tức không hề tác động đến
biến động giá cổ phiếu
3 Black & Scholes
(1974)
The pricing of options
and corporate liabilities
Mẫu là 25 danh mục trên thị
trường chứng khoán New York từ
1936-1966
Không tìm thấy bằng chứng có mối liên hệ
giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ
phiếu
4 Baskin (1989) Dividend policy and
the volatility of
common stock

Dữ liệu 2344 công ty Mỹ trên
Compustat trong khoảng thời gian
từ 1967 đến 1986
Có mối tương quan âm có ý nghĩa thống kê
giữa tỷ suất cổ tức và biến động giá cổ phiếu
5 Allen và Rachim
(1996)
Dividend policy and
stock price volatility:
Australian Evidence
Mẫu là 173 công ty niêm yết
trong giai đoạn từ 1972-1985
Sử dụng mô hình hồi quy đa biến
OLS
Có mối tương quan âm giữa việc chi trả cổ
tức và sự biến động giá cổ phiếu
-17-

6 Okafor và cộng sự
(2011)
Dividend Policy and
Share Price Volatility in
Nigeria
Mẫu nghiên cứu từ 1998-2005 và
hồi quy cho mỗi năm
Sử dụng mô hình hồi quy chuỗi
thời gian theo phương pháp bình
phương nhỏ nhất
Nghiên cứu khẳng định tác động của chính
sách cổ tức lên biến động của giá cổ phiếu

Tỷ suất cổ tức đã có tương quan âm đáng kể
với biến động giá cổ phiếu, tỷ lệ chi trả cổ
tức đã có tương quan dương với biến động
giá cổ phiếu ở mức ý nghĩa thấp.
7 Muhammad và
cộng sự, (2011)
Impact of Dividend
Policy on Stock Price
Risk: Empirical
Evidence from Equity
Market of Pakistan
Dữ liệu được thực hiện ở các
công ty phi tài chính trong giai
đoạn 2005-2009
Phương pháp thống kê mô tả,
tương quan và hồi quy mô hình
được sử dụng để thực hiện các
phân tích dữ liệu
Mối tương quan dương và có ý nghĩa giữa
biến động giá và tỷ suất cổ tức.
Biến động giá có mối tương quan âm đến tốc
độ tăng trưởng tài sản
8 Hussainey và
cộng sự, (2011)
Dividend Policy and
Share Price Volatility
Nghiên cứu này sử dụng mẫu
gồm 132 công ty trong giai đoạn
10 năm từ 1998-2007
Sử dụng mô hình phân tích hồi

quy đa biến OLS
Tương quan âm đáng kể giữa tỷ lệ chi trả cổ
tức, tỷ suất cổ tức và sự biến động giá cổ
phiếu
Quy mô doanh nghiệp có mối tương quan
âm đến biến động giá cổ phiếu
Đòn bẩy nợ có mối tương quan dương với
biến động giá cổ phiếu,

-18-

9 Nazir và cộng sự
(2010)
Determinants of Stock
Price Volatility in
Karachi Stock Exchange:
The Mediating Role of
Corporate Dividend
Policy
Mẫu gồm 73 công ty niêm yết
trên thị trường chứng khoán
Karachi
trong giai đoạn 2003-2008
Nhóm tác giả đã sử dụng kỹ thuật
phân tích Fixed Effects và
Random Effects trên dữ liệu bảng
Tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức có
tương quan âm đáng kể lên biến động giá cổ
phiếu.
Quy mô công ty và đòn bẩy nợ có mối tương

quan âm nhưng không có ý nghĩa thống kê
đến biến động giá cổ phiếu
10 Yasir và cộng sự
(2012)
“Dividend Policy and
Share Price Volatility:
Evidence from Pakistan”
Sử dụng mô hình phân tích hồi
quy chéo

Tỷ suất cổ tức là tương quan dương, tỷ lệ chi
trả cổ tức là tương quan âm.
Quy mô công ty và nợ có mối tương quan
âm với giá cổ phiếu biến động.
11 Jecheche, Petros
(2012)
“Dividend policy and
stock price volatility: a
case of the Zimbabwe
stock exchange”
Mẫu là 60 công ty niêm yết ở thị
trường chứng khoán là Zimbabwe
được kiểm tra trong thời gian
2001-2011. Tác giả đã chia ra
thành 2 giai đoạn nghiên cứu:
Giai đoạn trước khi thiết lập hệ
thống giao thương đa tiền tệ
(2001-2008) và giai đoạn hệ
thống giao thương đa tiền tệ
(2009-2011).

Tỷ lệ cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức có tác
động đáng kể đến biến động giá cổ phiếu. -
Trong 2001-2011quy mô công ty và đòn bẩy
nợ có tương quan dương và có ý nghĩa thống
kê lên biến động giá cổ phiếu.
- Ảnh hưởng của chính sách cổ tức đến biến
động giá cổ phiếu tăng lên trong thời gian
thiết lập hệ thống giao thương đa tiền tệ
(2009-2011).