Cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp bằng chứng ở việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TR
ƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN THỊ THU




CẤU TRÚC VỐN VÀ HIỆU QUẢ
HOẠT ĐỘNG DOANH NGHIỆP.
BẰNG CHỨNG Ở VIỆT NAM

Chuyên ngành : TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG
Mã số : 60340201


LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
GS.TS. TR
ẦN NGỌC THƠ



TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2014

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TR
ƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN THỊ THU




CẤU TRÚC VỐN VÀ HIỆU QUẢ
HOẠT ĐỘNG DOANH NGHIỆP.
BẰNG CHỨNG Ở VIỆT NAM

Chuyên ngành : TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG
Mã số : 60340201


LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
GS.TS. TR
ẦN NGỌC THƠ



TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2014





LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam ñoan ñề tài “Cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp. Bằng
chứng ở Việt Nam” là kết quả học tập, nghiên cứu ñộc lập, nghiêm túc của tôi.
Các số liệu sử dụng trong luận văn là trung thực, có nguồn gốc rõ ràng, ñược trích dẫn
có tính kế thừa, ñược tổng hợp và phát triển từ các báo cáo, tạp chí, các công trình
nghiên cứu khoa học ñã ñược công bố trên thư viện ñiện tử, các website…
TP. Hồ Chí Minh, ngày tháng 07 năm 2014
Người viết luận văn


Nguyễn Thị Thu












MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC VIẾT TẮT
DANH MỤC CÁC BẢNG
DANH MỤC CÁC HÌNH

CHƯƠNG 1. TỔNG QUAN ĐỀ TÀI 1

1.1

Lý do chọn ñề tài 1

1.2

Mục tiêu nghiên cứu 2

1.3

Phương pháp nghiên cứu 2

1.4

Phạm vi nghiên cứu 2

1.5

Kết cấu ñề tài nghiên cứu 3

CHƯƠNG 2. TỔNG QUAN VỀ VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU 4

2.1 Các nghiên cứu thực nghiệm 4

2.1.1 Các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới 4

2.1.2 Những nghiên cứu ở Việt Nam 11

2.2 Tóm tắt chương 2 20

CHƯƠNG 3. DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU, MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG
PHÁP NGHIÊN CỨU 22

3.1 Dữ liệu nghiên cứu 22

3.1.1 Dữ liệu quan sát 22

3.1.2 Dữ liệu thu thập 23

3.1.3 Phương pháp xử lý số liệu 24

3.2 Mô hình nghiên cứu và các biến 24





3.2.1 Các biến phụ thuộc và các biến ñộc lập trong mô hình nghiên cứu 24

3.2.1.1 Các biến phụ thuộc của các mô hình hồi quy 24

3.2.1.2 Các biến ñộc lập của các mô hình hồi quy 25

3.2.2 Xây dựng giả thuyết 31

3.3 Mô hình hồi quy 36

3.3.1 Mô hình nghiên cứu tổng quát 36

3.3.2 Mô hình nghiên cứu thực nghiệm 40

3.4 Phương pháp nghiên cứu 42

3.4.1

Phân tích thống kê mô tả 42

3.4.2

Phân tích tương quan 42

3.4.3

Phân tích hồi quy 43

3.4.4

Kiểm ñịnh ña cộng tuyến 43

3.4.5

Kiểm ñịnh Wald có sửa ñổi về phương sai thay ñổi 44

3.4.6

Kiểm ñịnh Wooldridge về tự tương quan 44

3.5 Tóm tắt chương 3 45

CHƯƠNG 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN KẾT QUẢ 46

4.1

Phân tích thống kê mô tả 46

4.2

Phân tích tương quan 48

4.3

Lựa chọn mô hình hồi quy 50

4.4

Kiểm tra khuyết tật của mô hình 53

4.4.1

Kiểm tra hiện tượng ña cộng tuyến 53

4.4.2

Kiểm ñịnh hiện tượng phương sai thay ñổi 54

4.4.3 Kiểm ñịnh hiện tượng tự tương quan 55

4.5

Kết quả từ mô hình nghiên cứu 57

4.6 Tóm tắt chương 4 71





CHƯƠNG 5. KẾT LUẬN 73

5.1 Kết luận 73

5.2 Hạn chế của luận văn và hướng nghiên cứu tiếp theo 76

5.2.1 Hạn chế của luận văn 76

5.2.2 Những gợi ý và hướng nghiên cứu tiếp theo 77

TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC





DANH MỤC VIẾT TẮT
HOSE Sở Giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh
HNX Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội
ROA Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản

ROE Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu
PROF Tỷ số khả năng sinh lợi
MBVR Vốn hóa thị trường trên giá trị sổ sách
MBVE Vốn hóa thị trường trên vốn chủ sở hữu
P/E Giá trị thị trường trên thu nhập mỗi cổ phần
TDTA Tổng nợ trên tổng tài sản
STDTA Nợ ngắn hạn trên tổng tài sản
LTDTA Nợ dài hạn trên tổng tài sản
GROWTH Tốc ñộ tăng trưởng trên doanh thu
STDVCF Độ lệch chuẩn của dòng tiền
TAX Thuế thu nhập doanh nghiệp
TANGB Tỷ lệ cơ cấu tài sản
SIZE Quy mô tài sản
GDP Tốc ñộ tăng trưởng tổng sản phẩm quốc nội hàng năm
INFL Tỷ lệ lạm phát
FEM Mô hình tác ñộng cố ñịnh
REM Mô hình tác ñộng ngẫu nhiên





DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 2.1 Tóm tắt các kết quả nghiên cứu thực nghiệm trước ñây 12

Bảng 3.1 Tổng hợp các biến nghiên cứu thực nghiệm sử dụng trong mô hình nghiên
cứu 26

Bảng 4.1 Thống kê mô tả các biến ñược sử dụng trong bài nghiên cứu 46

Bảng 4.2 Ma trận hệ số tương quan giữa các biến ñộc lập 49

Bảng 4.3 Kết quả kiểm ñịnh Hausman 52

Bảng 4.4 Kết quả hồi quy VIF 54

Bảng 4.5 Kiểm ñịnh Wald về phương sai thay ñổi 55

Bảng 4.6 Kiểm ñịnh Wooldridge về tự tương quan 56

Bảng 4.7 Kết quả ñánh giá hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp dựa trên các chỉ số sổ
sách kế toán (sử dụng biến ñộc lập là TDTA) 59

Bảng 4.8 Kết quả ñánh giá hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp dựa trên giá trị thị trường
(sử dụng biến ñộc lập là TDTA) 60

Bảng 4.9 Kết quả ñánh giá hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp dựa trên các chỉ số sổ
sách kế toán (sử dụng biến ñộc lập là STDTA) 63

Bảng 4.10 Kết quả ñánh giá hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp dựa trên giá trị thị trường
(sử dụng biến ñộc lập là STDTA) 64

Bảng 4.11 Kết quả ñánh giá hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp dựa trên các chỉ số sổ
sách kế toán (sử dụng biến ñộc lập là LTDTA) 65

Bảng 4.12 Kết quả ñánh giá hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp dựa trên giá trị thị trường
(sử dụng biến ñộc lập là LTDTA) 67

Bảng 5.1 Tóm tắt kết quả nghiên cứu 75

DANH MỤC CÁC HÌNH
Hình 3.3 Mô hình các biến nghiên cứu 38





TÓM TẮT
Bài nghiên cứu này tìm hiểu về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt ñộng
của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu ñược ñúc kết từ các nhận ñịnh nghiên cứu trước
ñây và ñược kiểm chứng qua 194 công ty niêm yết trên cả hai sàn chứng khoán Việt
Nam HOSE và HNX trong suốt giai ñoạn 2008-2013.
Bài nghiên cứu này ñánh giá hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp trên cả hai mặt là từ báo
cáo tài chính như các chỉ tiêu ROA, ROE, PROF (tiêu biểu là chỉ số ROA) và từ giá trị
thị trường Tobin’s Q, MBVR, MBVE (tiêu biểu là chỉ số Tobin’s Q). Các biến ñộc lập
ñại diện cho biến cấu trúc vốn là tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản (TDTA), tỷ lệ nợ ngắn
hạn trên tổng tài sản (STDTA) và tỷ lệ nợ dài hạn trên tài sản (LTDTA), ngoài ra còn
có các biến kiểm soát là quy mô công ty (Size), ñộ lệch chuẩn của dòng tiền
(STDVCF), tốc ñộ tăng trưởng (Growth), thuế (TAX), tỷ lệ tài sản cố ñịnh (TANGB),
dòng tiền (CF), các yếu tố kinh tế vĩ mô như tốc ñộ tăng trưởng GDP và tỷ lệ lạm phát
(INFL).
Khi ño lường hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp dựa trên báo cáo tài chính thì kết quả
chỉ ra rằng cấu trúc vốn có tác ñộng ngược chiều lên hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp.
Các tỷ số TDTA, STDTA, LTDTA tác ñộng ngược chiều lên ROA. Khi ño lường hiệu
quả hoạt ñộng doanh nghiệp dựa trên chỉ số giá trị thị trường thì kết quả cho thấy cấu
trúc vốn có tác dụng cùng chiều lên hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp. Các tỷ số TDTA,
STDTA, LTDTA tác ñộng cùng chiều chiều lên Tobin’s Q.
Qua kết quả hồi quy cho thấy không chỉ có cấu trúc vốn tác ñộng lên hiệu quả hoạt
ñộng doanh nghiệp mà còn có các yếu tố khác: tốc ñộ tăng trưởng (GROWTH), dòng

tiền (CF), tốc ñộ tăng trưởng GDP tác ñộng cùng chiều với hiệu quả hoạt ñộng doanh
nghiệp; cơ cấu tài sản (TANGB), tỷ lệ lạm phát (INFL) có tác ñộng ngược chiều lên
hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp; quy mô công ty (Size) có tác ñộng cùng chiều khi
hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp ñược ño lường bằng ROA, và có tác ñộng ngược
chiều khi ño lường bằng Tobin’s Q; ñộ lệch chuẩn của dòng tiền (STDVCF) thì ngược
lại với biến quy mô công ty.
1



CHƯƠNG 1. TỔNG QUAN ĐỀ TÀI

1.1 Lý do chọn ñề tài
Cấu trúc vốn là một trong các chủ ñề quan trọng trong lý thuyết tài chính doanh
nghiệp. Lý thuyết hiện ñại về cấu trúc vốn lần ñầu tiên ñược ñưa ra bởi
Modigliani và Miller (1958). Kể từ ñó, có nhiều lý thuyết ñã ñược phát triển ñể
giải thích sự khác biệt trong lựa chọn cấu trúc vốn của các công ty. Nói ñến cấu
trúc vốn là ñề cập ñến nợ và vốn cổ phần ñược sử dụng ñể tài trợ cho các dự án
ñầu tư, các tài sản của doanh nghiệp. Thông qua cấu trúc vốn cho ta biết ñược
công ty tài trợ như thế nào cho phần hoạt ñộng kinh doanh của họ. Một sự lựa
chọn cấu trúc vốn hợp lý sẽ ảnh hưởng ñến thành quả hoạt ñộng của doanh nghiệp
ñó hay còn gọi là hiệu quả hoạt ñộng. Hiệu quả hoạt ñộng của doanh nghiệp ñược
thể hiện qua các chỉ số về lợi nhuận, về khả năng sinh lời, kết quả ñạt ñược của
công ty từ giá trị sổ sách ñến giá trị thị trường. Vì vậy mà các nhà quản lý luôn
luôn muốn công ty mình ñạt ñược một cấu trúc vốn tối ưu ñể có ñược hiệu quả tối
ña nhất. Một cấu trúc vốn tối ưu là một cấu trúc vốn mà ở ñó giá trị doanh nghiệp
là lớn nhất và chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp là nhỏ nhất, và tối
thiểu hóa rủi ro. Cấu trúc vốn tác ñộng ñến hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp tức
là tác ñộng ñến tình hình sức khỏe tài chính cũng như khả năng kiệt quệ tài chính,
phá sản của doanh nghiệp ñó. Do ñó ñể quản lý và ñiều hành một doanh nghiệp

hiệu quả, nhà quản lý cần phải biết ñược những yếu tố tác ñộng ñến hiệu quả hoạt
ñộng doanh nghiệp cả mức ñộ lẫn chiều hướng của nó. Từ những nghiên cứu khác
trên thế giới, xem xét trong bối cảnh nền kinh tế ngày càng hội nhập, sự phát triển
thị trường chứng khoán và các yếu tố vĩ mô của Việt Nam, tác giả tập trung
nghiên cứu cấu trúc vốn tác ñộng như thế nào ñến hiệu quả hoạt ñộng của doanh
nghiệp trên 194 công ty phi tài chính ñược niêm yết trên sàn chứng khoán Việt
2



Nam trong giai ñoạn 2008 – 2013. Bài nghiên cứu này ñánh giá hiệu quả hoạt
ñộng của doanh nghiệp trên hai phương diện dựa trên các chỉ số kết quả của bảng
cân ñối kế toán và trên phương diện giá trị thị trường.
1.2 Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu của nghiên cứu này là ñánh giá mối quan hệ của cấu trúc vốn (thể hiện
qua các tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản và tỷ
lệ tổng nợ trên tổng tài sản) và hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp của các công ty
niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Ngoài ra nghiên cứu này cũng xem xét ñể tìm ra các yếu tố khác có hay không tác
ñộng ñến hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp và làm rõ những tác ñộng ñó.
1.3 Phương pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp ñịnh lượng, hồi quy trên dữ liệu bảng (data
panel). Các mô hình sử dụng bao gồm các mô hình như mô hình hồi quy OLS, hồi
quy theo cách tiếp cận các yếu tố ảnh hưởng cố ñịnh (FEM) và hồi quy theo các
yếu tố ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) và kiểm ñịnh Hausman (Hausman test) ñể
chọn ra mô hình phù hợp nhất ñể ước lượng tác ñộng của cấu trúc vốn lên hiệu
quả hoạt ñộng doanh nghiệp.
1.4 Phạm vi nghiên cứu
Phạm vi nghiên cứu của ñề tài là tập trung vào các công ty niêm yết trên sàn
chứng khoán Việt Nam: Sở Giao Dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

(HOSE) và Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX), bao gồm 194 công ty
thuộc nhiều lĩnh vực ngành nghề khác nhau.
3



Thời gian lấy mẫu nghiên cứu là từ năm 2008-2013, chỉ chọn những công ty hoạt
ñộng trong lĩnh vực phi tài chính (ngoại trừ các công ty thuộc lĩnh vực bảo hiểm,
chứng khoán, ngân hàng); các công ty có ñầy ñủ thông tin trong báo cáo tài chính
xuyên suốt từ năm 2008-2013.
1.5 Kết cấu ñề tài nghiên cứu
Bài nghiên cứu này ñược chia làm 05 chương:
Chương 1: Tổng quan ñề tài, giới thiệu chung về lý do chọn ñề tài, mục tiêu
nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, ñối tượng nghiên cứu và phạm vi
nghiên cứu và cấu trúc của ñề tài.
Chương 2: Trình bày tổng quan về lý thuyết cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt ñộng
doanh nghiệp, các nghiên cứu thực nghiệm trước ñây trên thế giới và
ở Việt Nam.
Chương 3: Trình bày dữ liệu nghiên cứu, mô hình nghiên cứu và phương pháp
nghiên cứu.
Chương 4: Trình bày kết quả nghiên cứu và thảo luận kết quả nghiên cứu.
Chương 5: Tóm tắt lại kết quả nghiên cứu của ñề tài, giới hạn của ñề tài và
hướng nghiên cứu tiếp theo.
4



CHƯƠNG 2. TỔNG QUAN VỀ VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU

2.1 Các nghiên cứu thực nghiệm

2.1.1 Các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới
Zuraidah Ahmad và các cộng sự (2012), nghiên cứu này phân tích tác ñộng của cấu
trúc vốn lên hiệu quả hoạt ñộng công ty bằng phân tích mối quan hệ giữa hiệu quả hoạt
ñộng của các công ty ở Malaysia, ñược ño lường bằng lợi nhuận trên tài sản (ROA), lợi
nhuận trên vốn chủ ở hữu (ROE) với nợ ngắn hạn (STD), nợ dài hạn (LTD) và tổng nợ
(TD). Bốn biến ñược tìm thấy hầu hết trong các nghiên cứu lý thuyết ảnh hưởng lên
hiệu quả hoạt ñộng công ty là quy mô công ty (SIZE), tăng trưởng tài sản (AG), tỷ lệ
doanh thu trên tổng tài sản (EFF) ñược sử dụng như là biến kiểm soát. Nghiên cứu này
bao gồm 2 lĩnh vực chính trong thị trường vốn Malaysia là ngành tiêu dùng và ngành
công nghiệp. 58 công ty ñược xác ñịnh là công ty mẫu và dữ liệu ñược lấy từ 2005-
2010 ñược sử dụng như là những quan sát trong nghiên cứu này. Một loạt các phân tích
hồi quy thực hiện cho mỗi phương trình. Kết quả cho thấy chỉ có STD và TD có mối
quan hệ ngược chiều với ROE; LTD có mối quan hệ cùng chiều với ROE. Còn ROA
thì có mối quan hệ ngược chiều và có ý nghĩa với STD và TD, không có ý nghĩa với
LTD. Các biến kiểm soát gồm tăng trưởng tài sản (AG) và tỷ số doanh thu trên tài sản
(EFF) có mối quan hệ cùng chiều với ROE và ROA, trong khi tăng trưởng doanh thu
(SG) không có ý nghĩa với ROE và ROA, quy mô công ty (SIZE) không có ý nghĩa với
ROE, nhưng có mối quan hệ cùng chiều ROA.
Abdul Ghafoor Khan (2012), sử dụng mô hình hồi quy OLS cho dữ liệu 36 công ty ở
Pakistan giai ñoạn 2003- 2009, ñược niêm yết trên thị trường Karachi Stock Exchange
(KSE). Kết quả thể hiện ñòn bẩy tài chính ñược ño lường bởi nợ ngắn hạn trên tổng tài
5



sản (STDTA) và tổng nợ trên tổng tài sản (TDTA) có mối quan hệ ngược chiều với
hiệu quả công ty ñược ño bởi lợi nhuận trên tài sản (ROA), lợi nhuận ròng (GM) và
Tobin’s Q. Mối quan hệ giữa ñòn bẩy và hiệu quả hoạt ñộng ñược ño lường bởi (ROE)
là ngược chiều nhưng không có ý nghĩa thống kê. Quy mô tài sản là không có ý nghĩa
với hiệu quả hoạt ñộng ñược ño lường bằng lợi nhuận trên tài sản ROA và GM nhưng

ngược chiều và có ý nghĩa với hệ số Tobin’s Q. Các công ty trong lĩnh vực kỹ thuật
của Pakistan phần lớn phụ thuộc vào nợ ngắn hạn nhưng các khoản nợ ñược gắn với
các giao ước mạnh mẽ làm ảnh hưởng ñến hiệu quả hoạt ñộng công ty.
Mahfuzah Salim, Dr.Raj Yadav (2012), bài nghiên cứu này nghiên cứu mối quan hệ
giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt ñộng của công ty. Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu
bảng, mẫu gồm có 237 công ty ñược niêm yết ở Malaysia trên thị trường Bursa
Malaysia Stock từ năm 1995 – 2011. Nghiên cứu sử dụng 4 phương thức ño lường hiệu
quả hoạt ñộng doanh nghiệp (bao gồm ROE, ROA, Tobin’Q, EPS) là biến phụ thuộc.
Có 5 cách ño lường biến ñộc lập là cấu trúc vốn (bao gồm tổng nợ, nợ ngắn hạn, nợ dài
hạn, tốc ñộ tăng trưởng) như là biến ñộc lập và quy mô công ty (Size) như là biến kiểm
soát. Kết quả cho thấy, hiệu quả hoạt ñộng của doanh nghiệp ñược ño lường bằng
ROA, ROE, EPS có mối quan hệ ngược chiều với nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và với tổng
nợ. Hơn nữa có mối quan hệ thuận chiều giữa tốc ñộ tăng trưởng và hiệu quả của tất cả
các ngành. Tobin’s Q có mối quan hệ thuận chiều giữa nợ ngắn hạn và nợ dài hạn.
Nhưng tổng nợ lại có mối quan hệ ngược chiều với hiệu quả hoạt ñộng của doanh
nghiệp tương tự như phân tích trên.
Ong Tze San, Teh Boon Heng (2012), bài nghiên cứu này tìm ra mối quan hệ của cấu
trúc vốn và hiệu quả hoạt ñộng công ty trước và trong khủng hoảng 2007. Nghiên cứu
này tập trung vào 49 công ty xây dựng ñược niêm yết ở Bursa Malaysia từ 2005 -2008.
Kết quả cho thấy có mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt ñộng công ty. Đối
với các công ty lớn thì có mối quan hệ thuận chiều giữa lợi nhuận trên tài sản với tỷ lệ
6



nợ trên vốn hóa thị trường vốn chủ sở hữu; giữa thu nhập trên mỗi cổ phần và tỷ lệ nợ
dài hạn trên vốn chủ sở hữu. Những công ty nhỏ hơn, thì có mối quan hệ ngược chiều
giữa thu nhập trên mỗi cổ phần với nợ trên tổng tài sản.
Suleiman M. Abbadi và Nour Abu-Rub (2012); mẫu gồm 22 ngân hàng ở Palestine
giai ñoạn 2007 – 2010. Nghiên cứu thiết lập một mô hình ñể ño lường tác ñộng của cấu

trúc vốn lên hiệu quả của ngân hàng ñược ño bằng ROE, ROA, tổng số tiền gửi trên tài
sản, dư nợ cho vay trên tài sản và tổng số các khoản vay trên các khoản tiền gửi ñã
ñược sử dụng ñể ño lường cấu trúc vốn. Nghiên cứu tìm thấy ñòn bẩy có tác ñộng
ngược chiều với lợi nhuận ngân hàng. Họ cũng ñã thử nghiệm tác ñộng của các biến ở
trên vào giá trị thị trường ngân hàng ño bằng Tobin’s Q và cũng tìm thấy nợ vay có tác
ñộng ngược chiều với giá trị ngân hàng.
Mahdi Salehi (2011) và Mahmoodi (2011) ñã sử dụng phương pháp phân tích dữ liệu
bảng có mẫu gồm 320 công ty ñang niêm yết trên thị trường chứng khoán Tehra (Iran)
trong giai ñoạn 2002 – 2009 ñể nghiên cứu tác ñộng của cấu trúc vốn lên mức lợi
nhuận của công ty ở Iran. Hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp ñược ño lường bằng ROA,
ROE, EPS và Tobin’s Q; các biến ñộc lập bao gồm tỷ số nợ ngắn hạn (STD – short
trem debt), tỷ số nợ dài hạn (LTD – Long term debt) và tổng nợ (TD – Total debt). Kết
quả cho thấy, EPS và Tobin’s Q có tương quan thuận chiều với cấu trúc vốn, có mối
tương quan nghịch chiều giữa cấu trúc vốn và ROA, nhưng lại không có ý nghĩa thống
kê giữa cấu trúc vốn và ROE.
Puwanenthiren Pratheepkanth (2011), bài nghiên cứu cho 30 công ty ở Sri Lanka giao
dịch trên thị trường Colombo Stock exchange giai ñoạn 2005 – 2009. Kết quả cho thấy
mối quan hệ ngược chiều giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp. Hầu
hết những công ty ở Sri Lanka phụ thuộc vào nợ và họ phải trả khá nhiều chi phí cho
việc sử dụng nợ.
7



Min Tsung Cheng (2009), nghiên cứu ảnh hưởng của nợ trên vốn chủ sở hữu lên hiệu
quả hoạt ñộng của công ty ở Đài Loan từ năm 1995 – 2004 ño bằng dòng tiền trên
doanh thu. Nghiên cứu này cho thấy nợ có quan hệ ngược chiều và có ý nghĩa với hiệu
quả hoạt ñộng của doanh nghiệp. Vì vậy mà sẽ khá nguy hiểm cho các công ty chỉ phụ
thuộc hoàn toàn vào nợ hoặc vốn cổ phần ñể tăng vốn, nhưng sẽ tốt hơn khi tăng vốn
bằng cả hai biện pháp, kết hợp giữa nợ vay và vốn cổ phần cùng nhau, cùng một thời

ñiểm. Do ñó, những công ty cố gắng tăng khả năng tài chính bằng việc sử dụng cả hai
phương thức, với những lợi thế của biện pháp này sẽ bù ñắp cho những hạn chế của
phương pháp kia và ngược lại.
R.Zeitun và G.G. Tian (2007), sử dụng bảng dữ liệu chéo gồm 167 công ty ở Jordan
giai ñoạn 1989 – 2003. Kết quả nghiên cứu cho thấy cấu trúc vốn có tác ñộng ngược
chiều với hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp trên cả hai cách ño lường bằng các chỉ tiêu
kế toán và các chỉ tiêu thị trường. Họ tìm thấy, nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STDTA),
tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (LTDTA) và tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản (TDTA) có
tác ñộng ngược chiều lên hiệu quả hoạt ñộng công ty ñược ño lường bằng chỉ tiêu thị
trường (Tobin’s Q) và chỉ tiêu tài chính là (ROA).
Sohail Amjed (2007), nghiên cứu 100 công ty thuộc ngành dệt may của Pakistan trên
sàn Karachi Stock Exchange giai ñoạn 1999-2004. Kết quả nghiên cứu ñược tìm thấy
có mối quan hệ thuận chiều và có ý nghĩa tồn tại giữa nợ ngắn hạn với lợi nhuận và có
mối quan hệ nghịch chiều và có ý nghĩa giữa nợ dài hạn với lợi nhuận. Kết quả là phù
hợp với nghiên cứu trước ñây như mối quan hệ nghịch chiều của nợ dài hạn và hiệu
quả hoạt ñộng doanh nghiệp bổ trợ cho lý thuyết trật tự phân hạng. Sự kết hợp của nợ
ngắn hạn và hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp là bằng chứng trái ngược với lý thuyết
ñánh ñổi. Tổng nợ không liên quan với hiệu quả hoạt ñộng bởi vì những ñặc ñiểm khác
nhau của nợ ngắn hạn và nợ dài hạn. Việc sử dụng nợ ngắn hạn làm giảm chi phí sử
dụng vốn, do ñó sử dụng nhiều nợ ngắn hạn trong cấu trúc vốn làm gia tăng lợi nhuận.
8



Nhưng nợ dài hạn làm gia tăng chi phí, vì thế nợ dài hạn càng cao thì mức sinh lợi
càng thấp. Tuy nhiên, kết quả nghiên cứu cho thấy không có mối quan hệ giữa tổng nợ
và ROE.
Carpentier (2006), nghiên cứu trên mẫu gồm 243 công ty ở Pháp từ 1987-1996, ñã cho
thấy không có bằng chứng về mối quan hệ giữa sự thay ñổi của nợ và sự thay ñổi giá
trị doanh nghiệp. Chỉ có quy mô doanh nghiệp có mối quan hệ thuận chiều với sự thay

ñổi giá trị doanh nghiệp. Và sự tăng trưởng không có ý nghĩa thống kê với sự thay ñổi
giá trị doanh nghiệp.
Allen N. Berger (2006), họ ñề xuất một phương pháp mới sử dụng mô hình ñồng thời
hai phương trình thể hiện mối quan hệ nhân quả và xử lý tác ñộng nội sinh khi kiểm tra
mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp. Dữ liệu là 695
ngân hàng bán lẻ ở Mỹ trong giai ñoạn 1990 – 1995. Kết quả phù hợp với lý thuyết chi
phí ñại diện, ñòn bẩy càng cao thì lợi nhuận công ty càng cao. Tức là nợ có tác ñộng
thuận chiều với hiệu quả hoạt ñộng tài sản. Tác ñộng này có ý nghĩa kinh tế cũng như ý
nghĩa thống kê. Tỷ lệ nợ cao làm giảm chi phí ñại diện của vốn cổ phần từ bên ngoài
và làm tăng giá trị công ty.
Samuel G. H. Huang and Frank M. Song (2006), nghiên cứu này sử dụng dữ liệu từ
1000 công ty của Trung Quốc ñược niêm yết từ năm 2000. Như những quốc gia khác,
ñòn bẩy của các công ty Trung Quốc tăng với quy mô công ty ñó. Họ cũng tìm thấy
cấu trúc sở hữu ảnh hưởng ñến ñòn bẩy. Đồng thời tác giả tìm thấy mối tương quan
nghịch chiều giữa ñòn bẩy tài chính với hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp. Khác với
các nước khác, ñòn bẩy của các công ty Trung Quốc tăng thất thường và các công ty có
xu hướng nợ dài hạn thấp hơn nhiều.
Wei Xu (2005), cho thấy mối quan hệ vững chắc về hiệu quả hoạt ñộng của doanh
nghiệp ño lường bằng ROE với cấu trúc vốn. Hiệu quả hoạt ñộng của doanh nghiệp có
9



mối liên hệ cùng chiều với tỷ lệ nợ; khi tỷ lệ nợ nằm trong khoảng 24,5% - 51,13% thì
hiệu quả hoạt ñộng có mối quan hệ theo phương trình bậc hai và bậc ba với tỷ lệ nợ.
Abor (2005), nghiên cứu trên 22 công ty mẫu niêm yết trên sàn Ghana trong khoảng
thời gian 1998-2002. Abor nhận thấy rằng tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STD) có
mối quan hệ cùng chiều ñáng kể với ROE. Theo lập luận của Abor, sử dụng nợ ngắn
hạn ít tốn chi phí hơn nên lợi nhuận của doanh nghiệp ñược gia tăng. Nhưng ñối với tỷ
lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (LTD), kết quả cho thấy mối quan hệ ngược chiều ñáng

kể với ROE, sự gia tăng nợ dài hạn có liên quan ñến việc giảm lợi nhuận có chi phí nợ
dài hạn cao hơn và ngươc lại. Đối với tỷ số tổng nợ trên tổng tài sản (TD), kết quả cho
thấy mối quan hệ cùng chiều với hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp. Điều này cho thấy
sự gia tăng nợ có liên quan với sự gia tăng lợi nhuận, do ñó, công ty có nợ cao hơn sẽ
có lợi nhuận cao hơn. Và kết quả cũng cho thấy lợi nhuận của các công ty trong mẫu
cũng tăng do tăng quy mô và doanh thu của công ty.
Kimberly C. Gleason và các cộng sự (2000), họ ño lường hiệu quả hoạt ñộng của
doanh nghiệp ñược ño lường bằng lợi nhuận trên tài sản (ROA). Dữ liệu là 198 công ty
bán lẻ của 14 quốc gia ở Châu Âu. Nợ có mối quan hệ ngược chiều và có ý nghĩa với
hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp. Cấu trúc vốn tác ñộng ñáng kể ñến hiệu quả hoạt
ñộng doanh nghiệp ngay cả có sự hiện diện của các biến kiểm soát. Các doanh nghiệp
sử dụng nhiều nợ hơn trong cấu trúc vốn do vấn ñề ñại diện. Nhưng ñến một mức nào
ñó, nợ quá mức ảnh hưởng ngược chiều với hiệu quả công ty. Và ở nghiên cứu này, họ
còn phát hiện ra, ngoài cấu trúc vốn ảnh hưởng ñến hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp
biến kiểm soát là quy mô công ty cũng có mối quan hệ thuận chiều, có ý nghĩa với hiệu
quả hoạt ñộng doanh nghiệp. Doanh nghiệp có quy mô càng lớn thì lợi nhuận thu ñược
càng nhiều hơn so với những doanh nghiệp nhỏ hơn.
Sumit K.Majumdar và Pradeep Chhibber (1999), bài nghiên cứu này xem xét mối quan
hệ giữa mức ñộ nợ của cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt ñộng của doanh nghiệp ở Ấn Độ.
10



Bài nghiên cứu ñược thực hiện trên 1000 công ty Ấn Độ trong giai ñoạn 1988 – 1994.
Lý thuyết hiện tại thì có mối quan hệ tích cực. Tuy nhiên, phân tích dữ liệu cho thấy
có mối quan hệ tiêu cực với các công ty ở Ấn Độ và không phù hợp với các giả thuyết
của các nước phương Tây. Lý do, ở Ấn Độ, người cho vay là các ñơn vị thuộc tổ chức
tài chính sở hữu nhà nước và những ñịnh ñề của lý thuyết ñại diện, áp dụng với vấn ñề
quản trị doanh nghiệp với các nước phương Tây phải ñược ñánh giá lại.
V. Sivarama Krishman và R.Charles Moyer (1997) cung cấp một cái nhìn thực nghiệm

về hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp và cấu trúc vốn từ những công ty lớn từ 4 nền
kinh tế của Châu Á. Bài nghiên cứu này kết hợp hai mảng kinh doanh: một là lĩnh vực
kinh doanh quốc tế trong hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp, và nước xuất xứ; ñiều thứ
hai là nghiên cứu lĩnh vực về tài chính doanh nghiệp trong cấu trúc vốn. Họ nghiên cứu
81 công ty từ HongKong, Singapore, Hàn Quốc và nhận thấy rằng cả hiệu quả hoạt
ñộng tài chính và cấu trúc vốn ñều chịu sự ảnh hưởng của nước xuất sứ. Đặc biệt, họ
tìm thấy các công ty ở Hong Kong có ROE cao hơn và vốn ñược ñầu tư nhiều hơn từ
các công ty ở quốc gia khác, có thể phản ánh ñược mức ñộ tập trung cơ cấu loại hình
doanh nghiệp ở Hong Kong. Hiệu quả khác nhau giữa các công ty từ những ñất nước
khác nhau là không có ý nghĩa thống kê. Các công ty Hàn Quốc có ñòn bẩy tài chính
cao hơn các công ty ở nước khác. Đòn bẩy dường như không ảnh hưởng ñến hiệu quả
công ty. Các bằng chứng nợ vay chỉ giới hạn hỗ trợ cho các lý thuyết cấu trúc vốn hiện
có trong các thị trường kinh tế mới nổi.
Họ sử dụng 4 cách ño lường khác nhau ñể ño lường hiệu quả doanh nghiệp: (i) lợi
nhuận trên vốn chủ sở hữu ROE, (ii) lợi nhuận trên vốn ñầu tư (ROIC); tỷ suất lợi
nhuận trước thuế (PTM) và (iv) lợi nhuận thị trường (RETURN). Tất cả ñều ño trung
bình năm năm, kết thúc vào năm 1992 ñể tránh những vấn ñề do thời gian ngắn và
những sai sót. Hai thước ño của ñòn bẩy ñược sử dụng: nợ trên giá trị thị trường của
vốn chủ sở hữu, nợ dài hạn trên giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu.
11



Nhìn chung, nghiên cứu tìm thấy bằng chứng hội nhập thị trường tài chính và kinh tế
giữa các doanh nghiệp trong mẫu. Những ảnh hưởng của quốc gia có thể ñược truy
nguồn từ các yếu tố thể chế, cơ cấu thị trường và mức ñộ can thiệp của chính phủ. Kết
quả cho thấy tự do cạnh tranh quốc tế không phải là hoàn toàn hợp lý.
2.1.2 Những nghiên cứu ở Việt Nam
Tại Việt Nam, có nhiều nghiên cứu về cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt ñộng doanh
nghiệp. Trong ñó mỗi công trình xem xét một khía cạnh khác nhau, ñiển hình như

nghiên cứu của Nguyễn Thị Bắc (2013) và Trần Hùng Sơn và Trần Viết Hoàng (2008).
Nguyễn Thị Bắc (2013), Nghiên cứu này sử dụng mẫu gồm 120 công ty phi tài chính
ñang ñược niêm yết trên cả hai sàn chứng khoán Việt Nam HOSE và HNX, kỳ quan sát
là từ năm 2008 – 2012. Bài nghiên cứu này tác giả xem xét các yếu tố tác ñộng lên cấu
trúc vốn của doanh nghiệp và xem xét mối tương quan giữa cấu trúc vốn và hiệu quả
hoạt ñộng doanh nghiệp. Đối với mô hình ñòn bẩy, tác giả sử dụng bốn biến phụ thuộc
là tổng nợ trên tổng tài sản (TDTA), tổng nợ trên vốn chủ sở hữu (TDTE), nợ dài hạn
trên tổng tài sản (LTDTA), nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (TDTC). Bốn biến ñộc lập ñại
diện cho các nhân tố tác ñộng ñến cấu trúc vốn là khả năng sinh lợi (PROF), tốc ñộ
tăng trưởng (GROWTH), quy mô công ty (SIZE) và cơ cấu tài sản (TANG). Còn ñối
với mô hình giá trị công ty tác giả sử dụng biến P/E làm biến phụ thuộc, và sử dụng
ñòn bẩy, tốc ñộ tăng trưởng, quy mô công ty và cơ cấu tài sản làm biến ñộc lập.
Kết quả cho thấy lợi nhuận của công ty ñược xem là có tác ñộng ñáng kể và tích cực
ñến các số ño về cấu trúc vốn. Một kết quả khác nữa là quy mô công ty có tác ñộng
tích cực ñáng kể lên các hệ số ñòn bẩy. Còn ñối với mô hình kiểm tra cấu trúc với giá
trị công ty, kết quả cho thấy không có ý nghĩa thống kê giữa cấu trúc vốn và số ño thị
trường P/E và chỉ ra rằng thị trường Việt Nam không hiệu quả.
12



Trần Hùng Sơn và Trần Viết Hoàng (2008), hai tác giả nghiên cứu mối quan hệ của cơ
cấu vốn và hiệu quả họat ñộng doanh nghiệp của mẫu gồm 50 công ty phi tài chính
ñang niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh. Bài nghiên
cứu sử dụng mô hình OLS ñể nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả
hoạt ñộng công ty qua các chỉ tiêu ñược ño lường là ROA, ROE. Cấu trúc vốn ñược ño
lường qua tỷ số nợ, bao gồm tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STD), tỷ số nợ dài
hạn trên tổng tài sản (LTD), và tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu (D/E). Kết quả cho thấy
có mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ số nợ và ROA, ROE. Ngoài ra tốc ñộ tăng trưởng
(GROWTH) và quy mô của công ty (SIZE) không có ý nghĩa thống kê.

Tóm tắt các kết quả nghiên cứu trước ñây ñược trình bày ở bảng 2.1
Bảng 2.1 Tóm tắt các kết quả nghiên cứu thực nghiệm trước ñây.

Tên tác giả Quốc gia / Năm

Kết quả nghiên cứu
1. Kết quả nghiên cứu có tỷ lệ nợ trên tổng tài sản tác ñộng cùng chiều với hiệu
quả hoạt ñộng.
Allen N. Berger Mỹ / 2006 Nợ có tác ñộng thuận chiều với hiệu quả hoạt ñộng
doanh nghiệp. Tác ñộng này có ý nghĩa kinh tế
cũng như ý nghĩa thống kê. Tỷ lệ nợ cao làm giảm
chi phí ñại diện của vốn cổ phần từ bên ngoài và
làm tăng giá trị công ty.
Wei Xu Đài Loan /
2005
Cho thấy mối quan hệ vững chắc về hiệu quả hoạt
ñộng của doanh nghiệp ño lường bằng ROE với
cấu trúc vốn. Hiệu quả hoạt ñộng của doanh
13



nghiệp có mối liên hệ cùng chiều với tỷ lệ nợ.
Nguyễn Thị Bắc Việt Nam /
2013
Lợi nhuận của công ty ñược xem là có tác ñộng
ñáng kể và tích cực ñến các số ño về cấu trúc vốn.
Quy mô công ty có tác ñộng tích cực ñáng kể lên
các hệ số ñòn bẩy. Không có ý nghĩa thống kê giữa
cấu trúc vốn và số ño thị trường P/E ñối với mô

hình kiểm tra cấu trúc với giá trị công ty và chỉ ra
rằng thị trường Việt Nam không hiệu quả.
Trần Hùng Sơn
và Trần Viết
Hoàng
Việt Nam /
2008
Có mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ số nợ và ROA,
ROE. Ngoài ra tốc ñộ tăng trưởng (GROWTH) và
quy mô của công ty (SIZE) không có ý nghĩa
thống kê.
2. Kết quả nghiên cứu có tỷ lệ nợ trên tổng tài sản tác ñộng ngược chiều với
hiệu quả hoạt ñộng.
14



Abdul Ghafoor
Khan
Pakistan / 2012 Kết quả thể hiện ñòn bẩy tài chính ñược ño lường
bởi nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STDTA) và tổng
nợ trên tổng tài sản (TDTA) có mối quan hệ
ngược chiều với hiệu quả công ty ñược ño bởi lợi
nhuận trên tài sản (ROA), lợi nhuận ròng (GM) và
Tobin’s Q. Mối quan hệ giữa ñòn bẩy và hiệu quả
hoạt ñộng ñược ño lường bởi (ROE) là ngược
chiều nhưng không có ý nghĩa thống kê. Quy mô
tài sản là không có ý nghĩa với hiệu quả hoạt ñộng
ñược ño lường bằng lợi nhuận trên tài sản ROA và
GM nhưng ngược chiều và có ý nghĩa với hệ số

Tobin’s Q.
Mahfuzah
Salim, Dr.Raj
Yadav

Malaysia / 2012

Hiệu quả hoạt ñộng của doanh nghiệp ñược ño
lường bằng ROA, ROE, EPS có mối quan hệ
ngược chiều với nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và với
tổng nợ. Hơn nữa có mối quan hệ thuận chiều giữa
tốc ñộ tăng trưởng và hiệu quả của tất cả các
ngành. Tổng nợ lại có mối quan hệ ngược chiều
với hiệu quả hoạt ñộng của doanh nghiệp khi ño
bằng Tobin’s Q.
15



Suleiman M.
Abbadi và
Nour Abu-Rub
Palestine / 2012 Nghiên cứu thiết lập một mô hình ñể ño lường hiệu
quả của cấu trúc vốn lên hiệu quả của ngân hàng
ñược ño bằng ROE, ROA, tổng số tiền gửi trên tài
sản, dư nợ cho vay trên tài sản và tổng số các
khoản vay trên các khoản tiền gửi ñã ñược sử dụng
ñể ño lường cấu trúc vốn. Nghiên cứu tìm thấy ñòn
bẩy có tác ñộng ngược chiều với lợi nhuận ngân
hàng. Họ cũng ñã thử nghiệm tác ñộng của các

biến ở trên vào giá trị thị trường ngân hàng ño
bằng Tobin’s Q và cũng tìm thấy nợ
vay có tác
ñộng ngược chiều với giá trị ngân hàng.
Puwanenthiren
Pratheepkanth
Sri Lanka / 2011

Kết quả cho thấy mối quan hệ ngược chiều giữ
a
cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt ñộng. Hầu hết những
công ty ở Sri Lanka phụ thuộc vào nợ và họ phải
trả khá nhiều chi phí cho việc sử dụng nợ.
Min Tsung
Cheng
Đài Loan /2009 Nghiên cứu này cho thấy nợ có quan hệ ngược
chiều và có ý nghĩa với hiệu quả hoạt ñộng của
doanh nghiệp. Vì vậy mà sẽ khá nguy hiểm cho
các công ty chỉ phụ thuộc hoàn toàn vào nợ hoặc
vốn cổ phần ñể tăng vốn, nhưng sẽ tốt hơn khi tăng
vốn bằng cả hai biện pháp, kết hợp giữa nợ vay và
vốn cổ phần cùng nhau, cùng một thời ñiểm.
16



R.Zeitun và
G.G. Tian
Jordan / 2007 Kết quả nghiên cứu cho thấy cấu trúc vốn của công
ty có tác ñộng ngược chiều với hiệu quả hoạt ñộng

doanh nghiệp trên cả hai cách ño lường bằng các
chỉ tiêu kế toán và các chỉ tiêu thị trường. Họ tìm
thấy, nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STDTA), nợ
dài hạn trên tổng tài sản (LTDTA) và tổng nợ trên
tổng tài sản (TDTA) có tác ñộng ngược chiều với
hiệu quả hoạt ñộng công ty ñược ño lường bằng
chỉ tiêu thị trường (Tobin’s Q) và chỉ tiêu báo cáo
tài chính (ROA).
Samuel G. H.
Huang and
Frank M. Song
Trung Quốc /
2006
Tác giả tìm thấy mối tương quan nghịch chiều giữa
ñòn bẩy tài chính với hiệu quả hoạt ñộng doanh
nghiệp. Khác với các nước khác, ñòn bẩy của các
công ty Trung Quốc tăng thất thường và các công
ty có xu hướng nợ dài hạn thấp hơn nhiều.
Kimberly C.
Gleason và các
cộng sự
Châu Âu / 2000 Nợ có mối quan hệ ngược chiều và có ý nghĩa với
hiệu quả hoạt ñộng doanh nghiệp. Cấu trúc vốn tác
ñộng ñáng kể ñến hiệu quả hoạt ñộng doanh
nghiệp ngay cả có sự hiện diện của các biến kiểm
soát. Các doanh nghiệp sử dụng nhiều nợ hơn
trong cấu trúc vốn do vấn ñề ñại diện. Nhưng ñến
một mức nào ñó, nợ quá mức ảnh hưởng ngược
chiều với hiệu quả công ty.
Quy mô công ty có mối quan hệ thuận chiều và có