CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM.PDF

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.H CHÍ MINH



TRNăANHăV

CÁC YU T TÁCăNGăN VIC NM GI TIN MT
CA CÁC CÔNG TY C PHN NIÊM YT
TI VIT NAM


LUNăVNăTHCăSăKINHăT






TP.H CHÍ MINH ậ NM 2014
B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.H CHÍ MINH


TRNăANHăV

CÁC YU T TÁCăNGăN VIC NM GI TIN MT
CA CÁC CÔNG TY C PHN NIÊM YT
TI VIT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã s: 60340201

LUNăVNăTHCăSăKINHăT

NGI HNG DN KHOA HC:
PGS. TS TRN TH THÙY LINH




TP.H CHÍ MINH  NM 2014


LIăCAMăOAN
Tôi xin cam đoan rng đây là công trình nghiên cu ca tôi, có s h tr t ngi
hng dn khoa hc là PGS. TS Trn Th Thùy Linh. Các ni dung nghiên cu và
kt qu trong đ tài này là trung thc và cha tng đc ai công b trong bt c
công trình khoa hc nào. S liu s dng trong vic chy mô hình đc chính tác
gi thu thp và ghi ngun gc rõ ràng, các s liu khác phc v cho vic phân tích,
nhn xét, đánh giá đc thu thp t các ngun khác nhau và đư ghi trong phn tài
liu tham kho.
Nu phát hin có bt k s gian ln nào, tôi xin hoàn toàn chu trách nhim trc
hi đng nhà trng.
TP H Chí Minh, ngày tháng nm 2014
Ngi cam đoan


Trn Anh V

MC LC

TRANG PH BÌA
LI CAM OAN
MC LC
DANH MC CH VIT TT
DANH MC BNG BIU
TÓM TT 1
CHNGă1:ăGII THIU TNG QUAN CÁC NI DUNG CA LUNăVNă
VÀ CÁC VNă NGHIÊN CU 2
1.1 Lý do chnăđ tài: 2
1.2 Mc tiêu nghiên cu và câu hi nghiên cu: 3
1.2.1 Mc tiêu nghiên cu: 3
1.2.2 Câu hi nghiên cu: 3
1.3 iătng và phm vi nghiên cu: 3
1.3.1 i tng nghiên cu: 3
1.3.2 Phm vi nghiên cu: 4
1.4 Phngăphápănghiênăcu 4
1.5ăim mi caăđ tài: 4
1.6 B cc bài nghiên cu: 4
CHNGă2:ăCăS LÝ THUYT VÀ CÁC NGHIÊN CU THC NGHIM
TRCăỂY 6
2.1 Lý thuyt nn 6
2.1.1 Lý thuyt đánh đi (Trade-offTheory) 6


2.1.2 Lý thuyt trt t phân hng (Pecking OrderTheory) 7
2.1.3 Lý thuyt dòng tin t do (Free CashFlow Theory) 8
2.1.4 ng c nm gi tin mt 9

2.2 Các nghiên cu thc nghimătrcăđơy 11
2.3ăTómălc kt qu nghiên cu 16
CHNGă3:ăPHNGăPHÁPăNGHIểNăCU 17
3.1 Ngun d liuăvƠăphngăphápăthuăthp d liu: 17
3.2 Các bin và gi thuyt nghiên cu 18
3.2.1 Các bin s dng trong mô hình nghiên cu 18
3.2.2 Các gi thuyt nghiên cu và k vng du 21
3.3 Mô hình nghiên cu: 22
3.4ăPhngăphápăphơnătíchămôăhìnhăhi quy 24
3.4.1 Gii thiu s lc 24
3.4.2 Mô hình hi quy Pooled 25
3.4.3 Mô hình tác đng c đnh (FEM) 25
3.4.4 Mô hình tác đng ngu nhiên (REM) 26
3.4.5 So sánh và la chn FEM và REM 27
3.4.6 Phng pháp bình phng nh nht tng quát (GLS): 28
3.5ăPhngăphápăkimăđnh mô hình 29
KT LUNăCHNGă3: 32
CHNGă4:ăNI DUNG VÀ CÁC KT QU NGHIÊN CU 33
4.1 Phân tích thng kê mô t: 33
4.1.1 Thng kê mô t mu: 33
4.1.2 Các ch tiêu thng kê mô t bin: 36
4.2 Kt qu nghiên cu: 41


4.2.1 Phân tích ma trn tng quan tuyn tính gia các bin 41
4.2.2 Kim tra hin tng đa cng tuyn 44
4.2.3 Kim đnh s phù hp ca mô hình hi quy 45
4.2.4 Kim tra hin tng phng sai thay đi và t tng quan ca mô hình 50
4.2.5 Kt qu hi quy các yu t nh hng đn nm gi tin ca DN 52
4.2.6 Tóm tt chung 60

KT LUN CHNGă4: 61
CHNGă5:ăKT LUN 62
5.1 Kt lun v vnăđ nghiên cu: 62
5.2 Hn ch caăđ tài 63
5.3ăHng nghiên cu tip theo: 64
TÀI LIU THAM KHO
PH LC 1
PHLC 2
PH LC 3
PH LC 4
PH LC 5
PH LC 6
PH LC 7
PH LC 8
PH LC 9






DANH MC CH VIT TT

BCTC Báo cáo tài chính
BCKT Bng cân đi k toán
BCLCTT Báo cáo lu chuyn tin t
CAPEX T l chi phí vn trên tng tài sn
CASH T l tin mt trên tng tài sn
CFLOW T l dòng tin trên tng tài sn
CTCP Công ty c phn

CSH Ch s hu
DIV DUM Bin gi chi tr c tc
DN Doanh nghip
FEM Fixed effects model (Mô hình tác đng c đnh)
GLS Generalized least square (Bình phng nh nht tng quát)
GOV Bin gi công ty c phn Nhà nc
HOSE S Giao dch chng khoán thành ph H Chí Minh
HNX S Giao dch chng khoán Hà Ni
KQHKD Kt qu hot đng kinh doanh
LEVERAGE T l đòn by trên tng tài sn
MKTBOOK T l giá tr th trng trên giá tr s sách ca tng tài sn
NH Ngn hn


NN Nhà nc
NWC T l vn luân chuyn trên tng tài sn
OLS Bình phng bé nht thông thng
PRI Bin gi công ty c phn t nhân
RISK S bin đng ca dòng tin
REM Random effects model (Mô hình tác đng ngu nhiên)
SIZE Quy mô doanh nghip
TN T nhân
TS Tài sn
TT Th trng

DANH MC BNG BIU


Bng 2.1 Tóm tt mi quan h gia các yu t tác đng và tin mt 8
Bng 2.2 Tóm lc kt qu các nghiên cu trc đây 15
Bng 3.1 K vng du ca h s các bin s trong mô hình nghiên cu 20
Bng 3.2: Các bin s trong mô hình nghiên cu 21
Bng 4.1: T l Tin mt trên Tng Tài sn (2009-2013) 32
Biu đ 4.1: T l Tin mt trên Tng Tài sn (2009-2013) 33
Bng 4.2: Bình quân các yu t theo ngành (2009-2013) 33
Biu đ 4.2: T l Tin mt theo ngành 34
Bng 4.3: Thng kê mô t các bin 35
Bng 4.4: Bng phân tích ma trn h s tng quan gia các bin 40
Bng 4.5: Kt qu kim tra đa cng tuyn vi nhân t phóng đi VIF 43
Bng 4.6: Kt qu la chn gia FEM và Pooled 44
Bng4.7: Kt qu la chn gia FEM và REM da trên nn tng Hausman test 46
Bng 4.8: Kt qu hi quy các yu t nh hng đn nm gi tin CTCP niêm yt 52

Bng 4.9: Kt qu hi quy các yu t nh hng đn nm gi tin CTCP nhà nc 56
Bng 4.10: Kt qu hi quy các yu t nh hng đn nm gi tin CTCP t nhân 57
Bng 4.11: Tóm tt kt qu hi quy các yu t nh hng đn nm gi tin CTCP 59




1

TÓMăTT
Lun vn nghiên cu các yu t tác đng đn vic nm gi tin mt ca các công ty
c phn niêm yt ti Vit Nam. Bài nghiên cu s dng phng pháp phân tích d
liu bng vi 137 công ty phi tài chính niêm yt trên Sàn chng khoán thành ph
H Chí Minh (HOSE) và Sàn chng khoán Hà Ni (HNX) trong giai đon t 2009
ậ 2013, bng mô hình hi quy theo phng pháp c lng bình phng nh nht
tng quát (GLS) đ kim đnh các yu t tác đng đn vic nm gi tin mt ca
công ty c phn niêm yt ti Vit Nam, đng thi kim đnh s khác bit ca các
yu t này gia nhóm công ty c phn có vn Nhà nc > 50% vn điu l (CTCP
Nhà nc) và nhóm công ty c phn không có hoc có vn Nhà nc ≤ 50% (CTCP
T nhân) trong vic nm gi tin mt. Trong giai đon 2009 ậ 2013, vic nm gi
tin ca công ty c phn niêm yt Vit Nam chu nh hng đng bin bi t l
dòng tin, vic chi tr c tc ca doanh nghip và đ bin đng ca dòng tin; chu
nh hng nghch bin vi vn luân chuyn thun, t l đòn by và chi tiêu vn đu
t. Ngoài ra, có s khác bit gia các CTCP Nhà nc và CTCP T nhân, vic chi
tr c tc  nhóm CTCP Nhà nc không có ý ngha thng kê trong khi  nhóm
CTCP T nhân vic chi tr c tc tác đng cùng chiu vi vic nm gi tin.Vn
luân chuyn thun, đòn by và mc đ bin đng ca dòng tin  nhóm CTCP Nhà
nc tác đng lên vic nm gi tin mt mnh hn  nhóm CTCP T nhân, trong
khi đó t l dòng tin  nhóm CTCP Nhà nc tác đng lên vic nm gi tin mt
nh hn  nhóm CTCP T nhân nhng không đáng k.

T khoá: nm gi tin mt, công ty c phn nhà nc, công ty c phn t nhân.
2

CHNGă1:ăGIIăTHIUăTNGăQUANăCÁCăNIăDUNGăCAăLUNă
VNăVÀăCÁCăVNăăNGHIểNăCU
1.1ăLỦădoăchnăđătƠi:
Nhng nm gn đây, kinh t Vit Nam phát trin chm li trong bi cnh chung ca
tình hình kinh t th gii sau cuc khng hong tài chính 2008. Các doanh nghip
Vit Nam gp nhiu khó khn trong vic tip cn các ngun vn huy đng bên
ngoài đ tip tc hot đng sn xut kinh doanh. Trc tình hình này, doanh nghip
Vit Nam buc phi nâng cao hiu qu trong vic s dng tin đ không quá ph
thuc vào các ngun vn bên ngoài. Nhiu doanh nghip nhà nc đc hng li
th trong vic tip cn ngun vn tín dng lãi sut u đưi, trong khi đó các doanh
nghip ngoài quc doanh đư phi cnh tranh không bình đng vi doanh nghip nhà
nc. Các doanh nghip đu mong mun d tr mt lng tin mt hp lý, có th
giúp x lý mt cách d dàng nu tình trng kinh doanh gp khó khn và cng giúp
cho doanh nghip có nhiu thun li hn trong vic tìm kim c hi đu t trong
tng lai.
Trên th gii đư có rt nhiu nghiên cu v vic nm gi tin mt. Nghiên cu đc
thc hin  tng quc gia và kt qu các nghiên cu ca các tác gi khác nhau cho
thy các nhân t có mc đ tác đng khác nhau lên vic nm gi tin mt khác
nhau. Và  trong cùng mt nc, kt qu nghiên cu cng là khác nhau nu giai
đon nghiên cu khác nhau. iu này cho thy, vic áp dng kt qu nghiên cu
ca các tác gi  các nc vào điu kin th trng Vit Nam là không phù hp. 
Vit Nam cng đư có mt s tác gi thc hin nghiên cu v tác đng hay nh

hng ca các nhân t lên vic nm gi tin mt. Tuy nhiên, s lng các nghiên
cu cng còn hn ch.
Tham kho nhng nghiên cu thc nghim trên th gii v vic nm gi tin mt
ca doanh nghip ca nhóm tác gi Bates, Kahle và Stulz (2009) và Lalita Anand,
Nikhil Varaiya và Thenmozhi (2008). Cùng vi nhng lý do nghiên cu nêu  trên,
3

tác gi tin hành nghiên cu đ tài: “Các yu t tác đng đn vic nm gi tin
mt ca các công ty c phn niêm yt ti Vit Nam” làm đ tài lun vn tt
nghip.
1.2 McătiêuănghiênăcuăvƠăcơuăhiănghiênăcu:
1.2.1 Mcătiêuănghiênăcu:
Mc tiêu nghiên cu ca đ tài là xác đnh các yu t tác đng đn vic nm gi
tin mt ca các công ty c phn niêm yt ti Vit Nam. c bit, các yu t tác
đng đn vic nm gi tin mt ca nhóm công ty c phn Nhà nc và nhóm công
ty c phn T nhân  Vit Nam nh th nào?
1.2.2 Cơuăhiănghiênăcu:
T mc tiêu nghiên cu  trên cho thy nhng câu hi nghiên cu ca lun vn là:
Câu hi 1: Các yu t nào tác đng đn vic nm gi tin mt ca công ty c phn
niêm yt ti Vit Nam?
Câu hi 2: Liu có s khác bit ca các yu t tác đng đn vic nm gi tin mt
gia nhóm công ty c phn Nhà nc và nhóm công ty c phn T nhân hay
không?
1.3 iătngăvƠăphmăviănghiênăcu:
1.3.1ăiătngănghiênăcu:
Lun vn tp trung nghiên cu các yu t tác đng đn quyt đnh nm gi tin mt
ca các công ty c phn đc niêm yt ti Sàn giao dch chng khoán thành ph H
Chí Minh và Sàn giao dch chng khoán Hà Ni trong giai đon 2009 - 2013. ng
thi, nghiên cu s khác bit trong vic nm gi tin mt gia công ty c phn có
vn Nhà nc > 50% vn điu l (CTCP Nhà nc) và nhóm công ty c phn

không có hoc có vn Nhà nc ≤ 50% vn điu l (CTCP T nhân) trong giai
đon 2009 ậ 2013.
4

1.3.2 Phmăviănghiênăcu:
Bài nghiên cu s dng d liu đc thu thp t báo cáo tài chính (gm bng cân
đi k toán, báo cáo kt qu hot đng kinh doanh và báo cáo lu chuyn tin t,
bng thuyt minh báo cáo tài chính) ca 137 doanh nghip phi tài chính đc niêm
yt trên Sàn chng khoán thành ph H Chí Minh (HOSE) và Sàn chng khoán Hà
Ni (HNX) trong giai đon 2009 - 2013.
1.4 Phngăphápănghiênăcu
Bài nghiên cu s dng b d liu đc thu thp t nm 2009 nm 2013 đ to ra
b d liu bng (Panel data) vi các phng pháp c lng bình phng ti thiu
(Pooled OLS), mô hình hiu ng c đnh (FEM), mô hình nh hng ngu nhiên
(REM) và bình phng nh nht tng quát (GLS) đ kim đnh các yu t tác đng
đn vic nm gi tin mt ca công ty c phn Vit Nam, đng thi nghiên cu s
khác bit gia công ty c phn nhà nc và công ty c phn t nhân trong vic nm
gi tin mt.
1.5 imămiăcaăđătƠi:
Cha có bài nghiên cu nào nghiên cu vic nm gi tin mt ca tng loi hình
công ty theo cu trúc s hu vn ca công ty, tuy nhiên bài nghiên cu này tìm thy
s khác bit trong vic nm gi tin mt ca công ty c phn có vn Nhà nc >
50% vn điu l và nhóm công ty c phn không có hoc có vn Nhà nc ≤ 50%
vn điu l đc niêm yt trên các sàn giao dch chng khoán  Vit Nam.
1.6 BăccăbƠiănghiênăcu:
B cc lun vn bao gm 5 chng đc trình bày c th nh sau:
 Gii thiu tng quan các ni dung ca lun vn và các vn đ nghiên
cu
 C s lý thuyt và các nghiên cu thc nghim trc đây
5

 Phng pháp nghiên cu
 Các kt qu nghiên cu
 Kt lun
6

CHNGă2:ăCăS LụăTHUYTăVÀăCÁC NGHIểNăCU THCă
NGHIM TRCăỂY
2.1 LỦăthuyt nn
Trong phn này, tác gi gii thiu lý thuyt ánh đi, lý thuyt Trt t phân hng
và lý thuyt Dòng tin t do đ mô t chi tit nhng các yu t trong ba lý thuyt
này tác đng lên mc đ nm gi tin mt ca công ty.
2.1.1 LỦăthuyt đánhăđi (Trade-off Theory)
Lý thuyt đánh đi cho rng các doanh nghip thit lp mc đ nm gi tin ti u
bng cách tính toán chi phí biên và li nhun biên ca vic nm gi tin. Có nhiu
li ích liên quan đn vic nm gi tin.
+ Th nht, vic nm gi tin làm gim kh nng xy ra khng hong tài chính khi
nó hot đng nh là mt d tr an toàn đ đi mt vi tn tht bt ng hoc các khó
khn huy đng vn bên ngoài.
+ Th hai, vic nm gi tin cho phép theo đui các chính sách đu t ti u thm
chí là khi các khó khn tài chính xy ra.
+ Th ba, vic nm gi tin góp phn làm ti thiu chi phí huy đng vn bên ngoài
hoc thanh lý các tài sn hin hu d thanh khon. Di đây là mt s đánh giá
ngn gn v các đc đim doanh nghip mà theo lý thuyt đánh đi là liên quan đn
quyt đnh vic nm gi tin ca doanh nghip.
Vi quan đim nh trên, mt doanh nghip hin chi tr c tc có th huy đng vn
vi chi phí thp bng cách gim các khon chi tr c tc, ngc li vi các doanh
nghip không phi chi tr c tc phi s dng th trng vn đ huy đng vn. Do
đó, ngi ta cho rng các doanh nghip chi tr c tc nm gi ít tin hn các doanh
nghip không chi tr c tc. Lý thuyt cng d đoán rng các doanh nghip có c

hi đu t tt hn s chu chi phí khng hong tài chính ln hn vì NPV dng ca
các c hi đu t bin mt (gn nh hoàn toàn) trong trng hp phá sn. Trong
7

trng hp này, các doanh nghip có c hi đu t tt hn s gi mc nm gi tin
cao hn đ tránh khng hong tài chính. Các tài sn ngn hn khác tin mt có th
đc thanh lý trong trng hp thiu ht tin, chúng có th đc xem nh là s
thay th cho vic nm gi tin, vì vy mà các doanh nghip có nhiu s thay th các
tài sn lu đng đc d kin nm gi ít tin hn. òn by làm tng kh nng phá
sn do áp lc ca các k hoch tr n đt lên vic qun lý qu doanh nghip, đ
gim kh nng tri qua khng hong tài chính, các doanh nghip có đòn by cao
hn nm gi nhiu tin hn (Ferreira, Antonio và Vilela, 2004).
2.1.2ăLỦăthuytătrtătăphơnăhng (Pecking OrderTheory)
Lý thuyt trt t phân hng ca Myers (1984) phát biu rng các doanh nghip tài
tr cho các d án đu t trc ht bng li nhun gi li, sau đó đn các khon n
an toàn và các khon n ri ro hn và cui cùng là vn c phn. Mc đích ca điu
này là đ gim thiu chi phí bt cân xng thông tin và các chi phí tài chính khác. Lý
thuyt này cho rng các doanh nghip không có mc nm gi mc tiêu, nhng thay
vào đó, tin đc s dng nh mt tm đm gia li nhun gi li và nhu cu đu
t. Do đó, khi dòng tin hot đng hin ti đ đ tài tr cho đu t mi, doanh
nghip mi hoàn tr n và tích ly tin. Khi li nhun gi li không đ đ tài tr
cho các đu t hin ti, doanh nghip s dng tin tích ly và nu cn phát hành n.
Bng cách lp lun nh trên, mt s thit lp c hi đu t ln to ra nhu cu khon
tin ln, vì s thiu ht tin có ngha là nu mt công ty không tài tr bng ngun
vn bên ngoài tn kém nó phi t b các c hi đu t sinh li. Do đó, Lý thuyt
trt t phân hng d đoán mi quan h đng bin gia thit lp c hi đu t và
nm gi tin. Trong th gii đc phân hng, n thng tng khi đu t vt quá
li nhun gi li và gim khi đu t ít hn li nhun gi li. Do đó, nm gi tin
theo mô hình ngc li, ví d, nm gi tin gim khi đu t vt quá li nhun gi
li và tng khi đu t ít hn li nhun gi li. Mi quan h này gia nm gi tin,

n và đu t cho rng có mt mi quan h nghch bin gia đòn by và nm gi
tin. Theo quan đim ca thuyt này, công ty nào có quy mô càng ln thì nm gi
8

càng nhiu tin hn, các doanh nghip ln hn có l thành công hn và do đó có
nhiu tin hn, sau khi kim soát đu t (Opler, 1999). Cng theo quan đim ca
thuyt này, nó d kin rng các doanh nghip có dòng tin cao s có nhiu tin hn.
2.1.3ăLỦăthuytădòngătinătădo (Free CashFlow Theory)
Jensen (1986) cho rng các nhà qun lý có mt đng c đ tích tr tin nhm làm
tng tài sn di s điu hành ca h và đ tng quyn t quyt các quyt đnh đu
t ca doanh nghip. Có tin sn đ đu t, các nhà qun lý không cn phi huy
đng vn  bên ngoài và đ cung cp thông tin chi tit v các d án đu t ca
doanh nghip. Do đó, các nhà qun lý có th thc hin các đu t mà có mt tác
đng ngc chiu lên s giàu có ca c đông. Giám đc ca nhng công ty có c
hi đu t yu đc d kin nm gi nhiu tin hn đ đm bo s sn có ca các
qu cho đu t vào các d án tng trng, ngay c khi NPV ca các d án là âm.
iu này s dn đn s gim sút trong giá tr c đông và ngay c khi doanh nghip
có chng trình đu t ln, vi mt giá tr th trng trên s sách thp. Do đó, s
dng giá tr th trng trên giá tr s sách ln nh là mt đi din, có kh nng mi
quan h gia s thit lp c hi đu t và nm gi tin s là ngc chiu. Các
doanh nghip có đòn by thp ít quan tâm đn vic giám sát, cho phép quyt đnh
qun tr cao hn. Do đó, lý thuyt d kin đòn by thp nm gi nhiu tin hn. Các
doanh nghip ln hn có xu hng phân tách ln hn, điu đó làm phát sinh các
quyt đnh qun tr cao hn. Hn na, các công ty ln hn không có kh nng là
mc tiêu ca tip qun do s lng các ngun lc tài chính cn cho nhà thu. Do
đó, ngi ta cho rng giám đc các công ty ln có quyn t quyt hn v các chính
sách tài chính và đu t ca công ty, dn đn mt s nm gi tin ln hn.

9

Bng 2.1 Tóm tt mi quan h gia các yu t tác đng và tin mt nh sau:
Binăđc lp
Thuytăđánhăđi
Thuyt trt t phân
hng
Thuyt dòng tin t
do
MKTBOOK
ng bin
ng bin
Nghch bin

CFLOW
Nghch bin
ng bin

SIZE
Nghch bin
ng bin
ng bin
NWC
Nghch bin


LEVERAGE
Không xác đnh
Nghch bin

Nghch bin
DIV DUM
Nghch bin


RISK
ng bin


Ngun: là kt qu tng hp t các nghiên cu ca tác gi

2.1.4 ngăcănmăgiătinămt
Bên cnh ba lý thuyt đc phát trin  trên, nhiu mô hình đc nghiên cu đ
gii thích mc nm gi tin ti u ca doanh nghip da vào các đng c khác
nhau.
ch. c phát trin nh là mt mô hình nhu cu ti u ca tin mt
da trên chi phí giao dch. u tiên, đc đa ra bi Baumol (1952) và Miller và
Orr (1966). ng c này đc gii thích rng li ích chính ca vic gi tin mt là
công ty có th làm gim chi phí giao dch bi vic dùng tin ca nó đ thanh toán
hn là vic s dng nhng tài sn d thanh khon khác. Doanh nghip s gi nhiu
tin hn khi chi phí giao dch cao hn đ chuyn đi tài sn không phi tin mt
sang tin mt, trong vic nm gi ít tin khi chi phí c hi ca tin cao hn. Nhu
cu ti u ca tin mt khi mt công ty phi gánh chu nhng chi phí giao dch ca
vic chuyn đi tài sn không phi ngn hn thành tin mt và s dng tin mt đó
cho vic thanh toán (Bates 2009).
10

a. Các công ty gi tin mt đ đi phó tt hn vi nhng cú sc
bt li khi tip cn th trng vn rt tn kém. Phù hp vi quan đim này, Opler,
Pinkowitz, Stulz, and Williamson (1999) (gi là OPSW) cho thy rng các công ty

có nhng dòng tin ri ro hn và khó tip cn ngun vn bên ngoài gi tin mt
nhiu hn. ng c phòng nga cng cho thy rng các công ty có c hi đu t tt
hn gi nhiu tin mt hn vì nhng cú sc bt li và khng hong tài chính gây
nhiu tn kém cho h. OPSW cng tìm thy h tr cho d báo này s dng h s
giá tr th trng trên giá tr s sách và chi phí R & D nh nhng s y quyn cho
nhng c hi đu t. Han và Qiu (2007) thy rng v mt lý thuyt thì s gia tng
trong s bin đng ca dòng tin tng vic nm gi tin mt cho các doanh nghip
mà hn ch v tài chính, nhng không có nh hng quyt đnh vào các công ty
khác.
i din. Nh lp lun ca Jensen (1986), các nhà qun lý bo th thà gi
tin mt hn là tng tin tr cho các c đông khi công ty có c hi đu t kém. Vic
nm gi tin mt tùy ý thng đc c tính là nm gi tin mt d tha có ngun
gc t các mô hình kim soát cho đng c giao dch và phòng nga đ gi tin mt.
Dittmar, Mahrt -Smith, và Servaes (2003) tìm thy bng chng xuyên quc gia cho
thy rng các công ty gi tin mt nhiu hn  các nc có vn đ đi din ln hn.
Dittmar và Mahrt - Smith (2007) và Pinkowitz, Stulz, và Williamson (2006) cho
thy tin mt có giá tr ít hn khi vn đ đi din gia ngi trong và c đông bên
ngoài ln hn. Dittmar và Mahrt - Smith (2007) và Harford, Mansi, và Maxwell
(2008) cung cp bng chng cho thy các nhà qun lý bo th có nhiu kh nng đ
xây dng s tin mt d tha, nhng chi tiêu tin mt d tha mt cách nhanh
chóng.



11

2.2 Cácănghiênăcuăthcănghimătrcăđơy
Opler, Tim, Lee F. Pinkowitz, Rene M. Stulz và Rohan Williamson (1999),
yu t và ng ca vic nm gi tin m, nhm kim tra các yu t quyt
đnh và các nh hng ca nm gi tin mt và s an toàn thanh khon ca các

công ty đc niêm yt  M trong giai đon t nm 1971 - 1994. Bài nghiên cu s
dng mô hình tác đng c đnh đ đnh lng trên b mu đc thu thp và đc
thc hin qua ba bc: u tiên, các tác gi kim tra câu hi c bn là liu các
doanh nghip hot đng nh th nào nu nh h có mt mc s d tin mc tiêu.
iu này s làm sáng t liu các doanh nghip s hành đng nh th nào nu nh
lng tin mt trên bng cân đi k toán là mt bin mà đc kim soát; Tip theo,
các tác gi nghiên cu các yu t quyt đnh ca vic nm gi tin ca doanh
nghip bng cách s dng hi quy chéo vi nhiu nhân t nh hng, xác đnh s
d tin liên quan đn khía cnh tng trng ca doanh nghip, s mt cân đi vn
luân chuyn ngn hn, đòn by, đ bin đng ngành và quy mô doanh nghip; Cui
cùng, các tác gi nghiên cu xem cái gì là lý do chính đ doanh nghip có nhng
thay đi ln khi nm gi tin d tha. Kt qu bài nghiên cu ch ra rng các doanh
nghip có c hi tng trng mnh và có dòng tin bin đng hn nm gi t l tin
trên tng tài sn cao hn. Các doanh nghip mà có kh nng tip cn vi các th
trng vn mnh hn (Ví d: các doanh nghip ln và nhng doanh nghip đc
xp hng tín dng) có xu hng nm gi t l tin trên tng tài sn thp hn. Các
kt qu phù hp vi quan đim cho rng các doanh nghip nm gi tài sn d thanh
khon nhm đm bo cho h s có th tip tc đu t khi dòng tin quá thp cho các
d án đư lên k hoch và khi các qu bên ngoài quá tn kém. nh hng ngn hn
ca tin mt d tha lên chi phí vn, chi phí sát nhp và các khon tr cho c đông
là nh. Lý do chính mà các doanh nghip có nhng thay đi ln cho tin mt d
tha là s xut hin ca các khon l hot đng. Không có bng chng cho thy
qun tr ri ro và nm gi tin là s thay th cho nhau.
12

Aydin Ozkan và Neslihan Ozkan (2004),m gi tin ca doanh nghip: Mt
nghiên cu thc nghim t các doanh nghi, bài nghiên cu s dng b d
liu bng đc thu thp nh sau: loi b các doanh nghip tài chính và các doanh
nghip thiu bt kì bin nào trong thi kì ly mu, các doanh nghip đc chn phi
có các quan sát theo chui thi gian ít nht 5 nm liên tc trong sut thi gian ly

mu; d liu v nm gi c phn ca giám đc đc thu thp t Datastream và d
liu cho ngi kim soát cui cùng ca doanh nghip đc ly t nghiên cu ca
Faccio và Lang (2002).  kim soát mt cách hiu qu các vn đ ni sinh tim
nng nhóm tác gi s dng d liu bng và phng pháp c tính GMM cùng vi
mô hình điu chnh mc tiêu tng phn cho phép trì hoãn kh nng phn ng ca
doanh nghip trong vic điu chnh nm gi tin s kt hp này cho phép chúng tôi
la chn công c ti u đ gii quyt s không đng nht gia các công ty.
Mc đích ca nghiên cu này là kim tra các yu t thc nghim ca vic nm gi
tin ca mt mu các doanh nghip UK trong giai đon t 1984 ậ 1999. óng góp
ca bài nghiên cu trong phân tích đng lc ca quyt đnh nm gi tin. Phân tích
ca nhóm tác gi cho thy c cu s hu ca doanh nghip đóng vai trò quan trng
trong vic xác đnh mc tin mt mà các công ty UK nm gi. Các tác gi cng tìm
thy bng chng cho mi quan h không đn điu gia quyn s hu qun tr và
nm gi tin doanh nghip. Hn na, có bng chng cho rng dòng tin và c hi
tng trng ca doanh nghip có nh hng tích cc lên vic nm gi tin. Có bng
chng đáng k cho tác đng ngc chiu ca tài sn ngn hn. Các kt qu cng
cho thy nm gi tin cao hn liên quan đn mc n ngân hàng và đòn by thp
hn trong cu trúc vn doanh nghip.
Ferreira, Miguel A. và Antonio S. Vilela (2004),i sao các doanh nghip li nm
gi tin: Bng chng t , nghiên cu các yu t quyt đnh vic
nm gi tin ca doanh nghip  các nc trong Liên minh kinh t tin t châu Âu
EMU.
13

Trong đó mu gm các công ty thng mi đc niêm yt t các nc EMU trong
giai đon t nm 1987 đn nm 2000 đc ly t Datastream, bao gm các nc:
c, Pháp, Hà Lan, Ý, Tây Ban Nha, Phn Lan, B, Áo, Ireland, Luxembourg, Hy
Lp và B ào Nha, các công ty trong lnh vc tài chính và nhng công ty thiu bt
k bin nào trong mô hình s b loi b khi mu nghiên cu. Bài nghiên cu s
dng ba phng pháp hi quy khác nhau: u tiên là phng pháp Fama-Macbeth

(1973): mi nm chy hi quy chéo và s dng các h s hi quy chui thi gian đ
đa ra kt lun; Th hai, chy hi quy chéo chui thi gian gp đ s dng tt c
thông tin sn có; Cui cùng, chy hi quy chéo gia các phn s dng phng tin
là các bin cho mi công ty theo chui thi gian. Các công ty có quan sát ít hn 8
nm đc loi b khi hi quy.
Kt qu ca bài nghiên cu ch ra rng khon tin đc doanh nghip nm gi chu
tác đng cùng chiu vi s thit lp c hi đu t và chu tác đng ngc chiu vi
lng tài sn thay th d thanh khon và đòn by. Nhng phát hin này cng phù
hp vi thuyt đánh đi mà phát biu rng các doanh nghip s xác đnh mc nm
gi tin ti u bng cách tính toán chi phí biên và li nhun biên ca vic nm gi
tin. Nghiên cu thuyt trt t phân hng cng tng đng vi các kt qu này. Tuy
nhiên, bng chng này mâu thun vi thuyt dòng tin t do khi nó d đoán mt
mi quan h ngc chiu gia s thit lp c hi đu t vi vic nm gi tin, mà
cho rng thuyt đi din xung đt gia nhà qun tr vi c đông không đóng vai trò
quyt đnh trong các yu t quyt đnh vic nm gi tin. Mi quan h ngc chiu
gia vic nm gi tin và quy mô doanh nghip h tr thuyt đánh đi và mâu
thun vi thuyt trt t phân hng. Tuy nhiên, tác đng cùng chiu ca dòng tin lên
vic nm gi tin đc d đoán bi thuyt trt t phân hng và nó cng mâu thun
vi phát biu ca thuyt đánh đi. Nhìn chung, các tác gi cho rng c thuyt đánh
đi và thuyt trt t phân hng đu gi vai trò quan trng trong vic gii thích các
yu t quyt đnh vic nm gi tin ca doanh nghip. Kt qu ca bài nghiên cu
cng cung cp bng chng v mi quan h ngc chiu đáng chú ý gia n ngân
hàng và vic nm gi tin. Cui cùng, kt qu ca bài nghiên cu cng đ ngh rng
14

doanh nghip  các nc có s bo v đu t tt hn, mà đc đo lng bi c đc
đim quy đnh pháp lut và cht lng ca môi trng pháp lý nm gi nhiu tin
hn. Mc đ phát trin ca th trng vn có quan h nghch bin vi vic nm gi
tin nhng h tr cho vic nm gi tin ca doanh nghip vì đng c phòng nga.
Bates, Kahle và Stulz (2009),i sao các doanh nghip li nm gi

nghiên cu xem liu s gia tng trong vic nm gi tin mt có phi
bt ngun t các nhân t tác đng đn vic nm gi tin mt, hay bt ngun t các
thay đi trong các đc đim ca bn thân các doanh nghip và môi trng kinh
doanh ca nó.
Bài nghiên cu đc tin hành trong giai đon t 1980 đn 2006. Bài nghiên cu s
dng mô hình tác đng c đnh đ đnh lng trên b mu đc thu thp và đc
thc hin qua ba bc: Th nht, nhóm tác gi nghiên cu liu có phi s gia tng
trong t l tin mt có tng quan vi ch s GIM không, ch s này đc phát trin
trong nghiên cu ca Gompers, Ishii và Metrick (2003), đc xem nh mt đi din
thng đc s dng cho
hin tng các cp qun lý đc trao nhiu quyn lc và
quyn li (thng là không chính thc) hn mc cn thit đ thc hin công vic
(managerial entrenchment). Th hai, nhóm tác gi xem xét liu có phi tin mt ít
có giá tr khi mà nm gi tin mt tng lên không. Cui cùng, là nghiên cu v
nhng chi phí đi din cho tin mt quá cao.
Kt qu bài nghiên cu ch ra rng
t l nm gi tin mt trên tng tài sn ca các
công ty trong các ngành công nghip  M đư tng gp 2 ln trong giai đon 1980 ậ
2006. Tm quan trng ca thc đo kinh t ca vic gia tng này là cui thi gian
ly mu, các công ty có quy mô trung bình có th làm gim tt c các ngha v n
bng cách nm gi tin. T l tin mt tng vì dòng tin ca doanh nghip tr nên
không n đnh hn. Thêm na, s thay đi ca doanh nghip: doanh nghip nm
gi ít hàng tn kho và các khon phi thu hn trong khi chi phí R&D li tng lên
mt cách tng ng. Trong khi đng c phòng nga ca vic nm gi tin gi vai
trò quan trng trong vic gii thích vic gia tng ca t l nm gi tin, không tìm
15

thy bng chng cho thy nh hng ca vn đ đi din vi vic gia tng. Tác gi
cng tìm thy rng nhng nguyên nhân chính ca tng t l tin mt là tn kho
gim, ri ro dòng tin tng và chi phí đu t gim.

Anand, Varaiya và Thenmozhi (2012), ắ       
, bài nghiên cu này nghiên cu các yu t thc nghim
quyt đnh ca nm gi tin mt ca các công ty n .
Bài nghiên cu đc tin hành trong thi gian 11 nm (2001 ậ 2011). Mt mu gm
1540 các công ty đc lp (không bao gm các công ty tài chính và công ty tin ích)
đc niêm yt trên S Giao dch Chng khoán Nhà nc n  đc chn. Bài
nghiên cu tp trung nghiên cu vic nm gi tin mt trong các công ty kinh
doanh gia đình, các công ty có ngun gc nc ngoài, các công ty nhà nc, các
công ty t nhân và các công ty trong Tp đoàn, đng thi bài nghiên cu tp trung
vào nh hng ca c cu s hu v qun tr công ty. Bài nghiên cu s dng
phng pháp nghiên cu ca nhóm tác gi Bates, Kahle và Stulz (2009).
Kt qu bài nghiên cu trình bày bng chng v mt mi quan h đáng k gia
quyn s hu ca ngi sáng lp công ty và nm gi tin mt. Kt qu cho thy các
công ty n  vi mc đ cao ca quyn s hu gia đình và các công ty nhóm có
nm gi tin mt thp, trong khi các công ty nhà nc, các công ty t nhân và các
công ty có ngun gc nc ngoài đư nm gi tin mt ln hn cho thy nhiu c
hi hn cho s khai thác li ích cá nhân. Các kt qu ca bài nghiên cu này là nm
gi tin mt ca công ty b nh hng bi t l giá tr vn hoá th trng trên s
sách, đòn by, vn luân chuyn, qui mô doanh nghip, chi phí R & D, t l ROA, và
chi phí vn đu t trên tng tài sn. Vic chi tr c tc và bin đng dòng tin tác
đng không đáng k.


16

2.3 Tómălcăktăquănghiênăcu
Bng tng hp các nghiên cu v các nhân t nh hng ti vic nm gi tin mt
t các nghiên cu trc đây nh sau:
Bng 2.2 Tóm lc các kt qu nghiên cu trc đây
Tácăgi

Nm
Nc
Ktăqu nghiênăcu
Opler, Tim,
Pinkowitz,
Stulz và
Williamson
1999
M
Các DN có c hi tng trng có t l nm
tin mt cao hn; các DN có dòng tin bin
đng mnh hn có t l nm tin mt cao
hn. DN ln và đc xp hng tín dng thì
t l tin trên tng tài sn thp hn. DN có
kh nng tip cn th trng vn mnh hn
thì t l tin trên tng tài sn thp hn; các
DN có dòng tin bin đng mnh hn có t
l nm tin mt cao hn.
Ozkan và
Ozkan
2004

Anh

Các DN có c hi tng trng có nh
hng tích cc lên vic nm gi tin mt
cao hn, có bng chng cho rng dòng tin
có nh hng tích cc lên vic nm tin.
Nm gi tin mt cao liên quan đn mc n
ngân hàng và đòn by thp trong cu trúc

vn DN.
Ferreira và
Vilela
2004
Các nc trong
Liên minh kinh
t tin t châu
Âu EMU
Nm gi tin có quan h đng bin vi c
hi tng trng, dòng tin và quan h
nghch bin vi kh nng thanh khon, đòn
by, qui mô, n ngân hàng và s phát trin
ca th trng vn.
Bates, Kahle
và Stulz
2009
M
T l tin mt tng vì dòng tin ca DN tr
nên không n đnh hn. S thay đi ca
DN: DN nm gi ít hàng tn kho và các
khon phi thu hn trong khi chi phí R&D
li tng lên mt cách tng ng. Nhng
nguyên nhân chính ca tng t l tin mt
là tn kho gim, ri ro dòng tin tng và chi
phí đu t gim.
Anand,
Varaiya và
Thenmozhi
2012
n 

Nm gi tin mt ca DN b nh hng bi
t l giá tr vn hoá TT trên s sách, đòn
by, vn luân chuyn, qui mô DNvà chi phí
vn đu t trên tng TS. Vic chi tr c tc
và bin đng dòng tin tác đng không
đáng k.