nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM










NGUYỄN TẤN THÀNH






NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG
ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY
NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM






LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH KẾ

TP.HỒ CHÍ MINH – NĂM 2012
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM








NGUYỄN TẤN THÀNH




NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG
ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY
NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH KẾ




CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH-NGÂN HÀNG
MÃ SỐ: 62340201




NGƯỜI HƯỚNG DẪN
: PGS.TS. TRẦN THỊ THÙY LINH





TP.HỒ CHÍ MINH – NĂM 2012



LỜI CAM ĐOAN


Tôi xin cam đoan luận văn “NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG
ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM”
là công trình nghiên cứu của chính tác giả, nội dung được đúc kết từ quá trình học
tập và kết quả nghiên cứu thực tiễn trong thời gian quan, các số liệu được sử dụng
trong quá trình nghiên cứu là trung thực và có nguồn gốc trích dẫn rõ ràng. Các kết

quả của luận văn chưa từng được công bố ở bất cứ công trình nghiên cứu khoa học
nào. Luận văn được thực hiện dưới sự hướng dẫn khoa học của Cô PGS.TS. Trần
Thị Thùy Linh.
Tác giả luận văn




NGUYỄN TẤN THÀNH
















LỜI CẢM ƠN

Chân thành cảm ơn Ban Giám hiệu và Khoa đào tạo Sau Đại học của trường
Đại học Kinh Tế Thành phố Hồ Chí Minh đã tạo điều kiện thuận lợi cho tôi học tập
và nghiên cứu trong suốt thời gian qua.

Chân thành cảm ơn các Thầy, Cô Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí
Minh đã nhiệt tình giảng dạy cho tôi trong suốt quá trình tham gia học tập tại
trường.
Chân thành cảm ơn Cô PSG.TS Trần Thị Thùy Linh đã tận tình hướng dẫn,
cảm ơn những ý kiến đóng góp quý báu và chân thành của Cô đã giúp tôi hoàn
thành luận văn này.
Trân trọng cám ơn!
Tác giả luận văn




NGUYỄN TẤN THÀNH



DANH MỤC BẢNG BIỂU
Trang
Bảng 2.1 : Tóm tắt các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn theo lý thuyết và thực
nghiệm 22
Bảng 3.1 : Tóm tắt thống kê số công ty, quan sát theo ngành từ năm 2006-2011
27
Bảng 3.2 : Tóm tắt các giả thuyết nghiên cứu 31
Bảng 4.1 : Tóm tắt thống kê mô tả các biến phụ thuộc 33
Bảng 4.2 : Tóm tắt thống kê mô tả các biến độc lập 34
Bảng 4.3 : Ma trận hệ số tương quan giữa các biến độc lập 36
Bảng 4.4 : Tác động các biến độc lập đến tổng nợ trên tổng tài sản 38
Bảng 4.5 : Tác động các biến độc lập đến nợ dài hạn trên tổng tài sản 39
Bảng 4.6 : Tác động các biến độc lập đến nợ ngắn hạn trên tổng tài sản 41
Bảng 4.7 : Tác động các biến độc lập đến tổng nợ trên tổng tài sản của mô hình

hồi quy giới hạn 43
Bảng 4.8 : Tác động các biến độc lập đến nợ dài hạn trên tổng tài sản của mô
hình hồi quy giới hạn 45
Bảng 4.9 : Tác động các biến độc lập đến nợ ngắn hạn trên tổng tài sản của mô
hình hồi quy giới hạn 47
Bảng 4.10 : Kết quả hồi quy theo ngành. Biến phụ thuộc: tổng nợ trên tổng tài
sản 50
Bảng 4.11 : Kết quả hồi quy theo ngành. Biến phụ thuộc: nợ dài hạn trên tổng tài
sản 52
Bảng 4.12 : Kết quả hồi quy theo ngành. Biến phụ thuộc: nợ ngắn hạn trên tổng
tài sản 54
Bảng 4.13 : Tóm tắt kết quả kiểm định các hệ số hồi quy của đòn bẩy tài chính
60
Bảng 5.1 : Kết quả nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn 65




DANH MỤC HÌNH VẼ
Trang
Hình 2.1 : Các nhân tố tác động đến đòn bẩy tài chính 17
Hình 3.1 : Số lượng công ty phân chia theo ngành 27
Hình 4.1 : Biểu đồ phân tán giữa phần dư và giá trị dự đoán của LEV 56
Hình 4.2 : Biểu đồ phân tán giữa phần dư và giá trị dự đoán của LLEV 57
Hình 4.3 : Biểu đồ phân tán giữa phần dư và giá trị dự đoán của SLEV 57
Hình 4.4 : Biểu đồ phân phối của phần dư chuẩn hóa của LEV 58
Hình 4.5 : Biểu đồ phân phối của phần dư chuẩn hóa của LLEV 58
Hình 4.6 : Biểu đồ phân phối của phần dư chuẩn hóa của SLEV 59

DANH MỤC CÁC PHỤ LỤC

Phụ lục 1 : Đồ thị phân phối của các biến
Phụ lục 2 : Danh sách 246 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam
Phụ lục 3 : Kết quả hồi quy mô hình tổng thể
Phụ lục 4 : Kết quả hồi quy mô hình giới hạn
Phụ lục 5 : Kết quả hồi quy mô hình tổng thể theo ngành












MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN
LỜI CẢM ƠN
TÓM TẮT
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1
1. GIỚI THIỆU 1
2. LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI 2
3. VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU 3
3.1 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU 3
3.2 CÂU HỎI NGHIÊN CỨU 3
4. ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU 3

5. Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN CỦA ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 4
6. KẾT CẤU CỦA LUẬN VĂN 4
CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯƠC ĐÂY 5
2.1 CÁC LÝ THUYẾT KINH ĐIỂN VỀ CẤU TRÚC VỐN DOANH NGHIỆP 5
2.1.1 Lý thuyết cấu trúc vốn của MM 5
2.1.2 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn 5
2.1.3 Lý thuyết trật tự phân hạng 6
2.2 CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY VỀ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN
CẤU TRÚC VỐN DOANH NGHIỆP 8
2.2.1 Wang Mou (2011) 8
2.2.2 Mohammad Abu Sayeed (2011) 9
2.2.3 Mary Hany A.K. Dawood và cộng sự (2011) 10
2.2.4 Akinlo Okayinka (2011) 11
2.2.5 Mehdi Ebadi và cộng sự (2011) 12
2.2.6 Trần Đình Khôi Nguyên và Neelakantan Ramachandran (2006) 13
2.2.7 Huỳnh Hữu Mạnh (2010) 14
2.2.8 Lê Ngọc Trâm (2010) 15
2.3 CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN DOANH NGHIỆP 16




2.3.1 Quy mô doanh nghiệp (Firm Size) 17
2.3.2 Cơ hội tăng trưởng (Growth opportunities) 18
2.3.3 Khả năng sinh lời (Profitability) 18
2.3.4 Rủi ro kinh doanh (Business risk) 19
2.3.5 Tính thanh khoản (Liquidity) 20
2.3.6 Cấu trúc tài sản (Asset Structure) 20
2.3.7 Tấm chắn thuế từ khấu hao (Non-debt tax shield) 21
2.3.8 Đặc điểm ngành (Industry characteristic) 21

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 23
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 24
3.1 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 24
3.1.1 Quy trình nghiên cứu 24
3.1.2 Phương pháp nghiên cứu 25
3.2 CƠ SỞ DỮ LIỆU 26
3.3 MÔ HÌNH HỒI QUY NGHIÊN CỨU 27
3.4 CÁC GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU 30
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 31
CHƯƠNG 4: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 32
4.1 KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC
VỐN CỦA CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM 32
4.1.1 Mô tả thống kê các biến độc lập và đòn bẩy tài chính 32
4.1.2 Ma trận hệ số tương quan giữa các biến 36
4.1.3 Ước lượng các tham số hồi quy 37
4.1.3.1 Ước lượng các tham số hồi quy của mô hình hồi quy tổng thể 37
4.1.3.2 Ước lượng các tham số hồi quy của mô hình hồi quy giới hạn 42
4.1.4 Kiểm định giả thuyết về khả năng giải thích của mô hình hồi quy giới hạn 48
4.1.5 Kết quả ước lượng các tham số hồi quy theo ngành 49
4.1.6 Kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến 55
4.1.7 Kiểm tra giả định quan hệ tuyến tính và phương sai bằng nhau 56




4.1.8 Kiểm tra giả định về phân phối chuẩn của các phần dư 58
4.1.9 Phát hiện mới từ kết quả nghiên cứu 59
KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 64
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 65
5.1 KẾT LUẬN 65

5.2 CÁC KIẾN NGHỊ HOÀN THIỆN CẤU TRÚC VỐN 66
5.3 CÁC GIỚI HẠN NGHIÊN CỨU VÀ CÁC ĐỀ XUẤT NGHIÊN CỨU TRONG
TƯƠNG LAI 68
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤC LỤC




TÓM TẮT ĐỀ TÀI

Bài nghiên cứu này nhằm tìm hiểu các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của
các công ty niêm yết tại Việt Nam. Mẫu nghiên cứu gồm 246 công ty niêm yết
trong thời kỳ từ năm 2006 đến 2011. Mô hình nghiên cứu được áp dụng dựa trên
nghiên cứu của Wang Mou (2011), Mohammad Abu Sayeed (2011) và Mary Hany
A.K. Dawood cùng cộng sự (2011). Mô hình nghiên cứu có các biến độc lập được
tiến hành kiểm định bao gồm quy mô doanh nghiệp (firm size), khả năng sinh lợi
(profitability), cấu trúc tài sản (asset structure), tính thanh khoản (liquidity), tấm
chắn thuế từ khấu hao (non-debt tax shield), cơ hội tăng trưởng (growth
opportunities), rủi ro kinh doanh (business risk) và đặc điểm ngành (industry
characteristic). Ba biến đại diện cho cấu trúc vốn là tổng nợ trên tổng tài sản (LEV),
nợ dài hạn trên tổng tài sản (LLEV) và nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SLEV). Kết
quả nghiên cứu cho thấy rằng các biến tác động có ý nghĩa thống kê đến cấu trúc
vốn bao gồm quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lợi, cấu trúc tài sản, tính thanh
khoản, tấm chắn thuế từ khấu hao và cơ hội tăng trưởng. Một biến giả độc lập khác
đại diện cho đặc điểm ngành cũng được đưa vào mô hình và được tìm thấy là nhân
tố tác động có ý nghĩa thống kê đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt
Nam. Tuy nhiên, rủi ro kinh doanh là nhân tố không có ý nghĩa thống kê. Ngoài ra,
bài nghiên cứu cũng phát hiện ra rằng, bốn nhân tố tác động rất mạnh đến cấu trúc
vốn bao gồm: khả năng sinh lời, quy mô doanh nghiệp, cấu trúc tài sản và tính

thanh khoản.

1



CHƯƠNG 1
GIỚI THIỆU

1. GIỚI THIỆU
Trong nền kinh tế thị trường, để tăng dòng tiền tài trợ cho các hoạt động đầu
tư, kênh huy động vốn phổ biến nhất là phát hành chứng khoán. Chứng khoán gồm
có chứng khoán vốn (equity securities) và chứng khoán nợ (debt securities). Vốn cổ
phần thể hiện quyền sở hữu trong doanh nghiệp. Mỗi cổ phần cho phép người sở
hữu có một phiếu biểu quyết đối với mọi vấn đề trong quản trị doanh nghiệp tại đại
hội cổ đông hàng năm và quyền được nhận các lợi ích của các cổ đông. Nợ là khoản
phải trả mà doanh nghiệp có nghĩa vụ phải thanh toán trong một khoảng thời gian
xác định.
Sự khác biệt giữa nợ và vốn cổ phần là rất quan trọng trong việc tính thuế.
Doanh nghiệp cố gắng huy động vốn bằng các chứng khoán nợ nhằm mục đích
hưởng lợi từ tấm chắn thuế, trong khi đó chi phí phá sản tiềm tàng của họ cũng tăng
theo. Vì vậy, các doanh nghiệp phải cân nhắc việc tăng lên của chi phí phá sản
trước khi phát hành nợ.
Thuật ngữ cấu trúc vốn được xem như sự phối hợp giữa nợ và vốn cổ phần
trong cấu trúc tài chính dài hạn của doanh nghiệp. Nó được đo lường và thể hiện
thông qua hệ số nợ, đòn bẩy tài chính hoặc các thuật ngữ khác nhằm miêu tả các
khoản nợ của doanh nghiệp.
Có rất nhiều công trình nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố quyết định đến
cấu trúc vốn của doanh nghiệp như Bradley, Jarrell, và Kim (1984), Titman và
Wessels (1988), Rajan và Zingles (1995), và Wald (1999) đã sử dụng dữ liệu của

các nước phát triển để nghiên cứu các nhân tố quyết định đến cấu trúc vốn. Các
nghiên cứu khác về cấu trúc vốn từ thị trường mới nổi như Booth et al. (2001),
Wiwattanakantang (2001), và Chen (2004).
2



Trong những năm gần đây, Booth, Aivazian, Demirgu-Kunt, và Maksimovic
(2001) tiến hành các nghiên cứu thực nghiệm nhằm kiểm định khả năng giải thích
của các mô hình cấu trúc vốn tại các nước đang phát triển. Nghiên cứu sử dụng dữ
liệu của 10 nước đang phát triển để xem xét liệu các học thuyết về cấu trúc vốn có
thể ứng dụng chung cho các nước với các thể chế khác nhau hay không? và đã có
bằng chứng cho thấy rằng các quyết định lựa chọn về cấu trúc vốn của các nước
đang phát triển chịu tác động bởi các biến tương tự như ở các nước phát triển. Do
vậy, việc hiểu rõ các nhân tố này giúp việc dự đoán cấu trúc tài chính của doanh
nghiệp sẽ tốt hơn là biết về quốc tịch của nó. Tuy nhiên, vẫn có những khác biệt đặc
trưng về các nhân tố đặc thù riêng của mỗi quốc gia cần được nghiên cứu. Bài
nghiên cứu cũng cho thấy rằng, mặc dù có một vài sự thấu hiểu về học thuyết tài
chính hiện đại được ứng dụng cho các nước, nhưng vẫn còn nhiều thứ cần được
nghiên cứu thêm để có thể hiểu rõ được ảnh hưởng của các đặc trưng về mặt thể chế
đến việc lựa chọn cấu trúc vốn của các doanh nghiệp.
2. LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI
Như chúng ta đã biết trong nền kinh tế thị trường, để tồn tại và phát triển đòi
hỏi các công ty không ngừng nâng cao năng lực cạnh tranh của mình, trong đó vấn
đề nâng cao năng lực tài chính và trình độ quản trị vốn trở nên đặc biệt quan trọng.
Xây dựng một cấu trúc vốn phù hợp có thể làm giảm chi phí sử dụng vốn, từ đó có
thể gia tăng giá trị doanh nghiệp. Trong quá trình hội nhập kinh tế thế giới theo xu
hướng toàn cầu hóa, việc các doanh nghiệp nghĩ đến xây dựng một cấu trúc vốn tối
ưu là một việc làm hết sức cần thiết. Tuy nhiên, để xây dựng một cấu trúc vốn tối
ưu, các doanh nghiệp cần hiểu rõ mình đang ở trong điều kiện nào, các nhân tố nào

tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, để từ đó có một chiến lược hoạch định
và xây dựng cấu trúc vốn cho phù hợp. Chính vì vậy, việc chọn đề tài “Nghiên cứu
các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam”
với hy vọng có thể giúp các công ty này có một cái nhìn sâu rộng hơn trong việc
hoạch định và xây dựng một cấu trúc vốn tối ưu.

3



3. VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU
3.1 Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu là tìm hiểu sự tác động của các nhân tố lên cấu trúc vốn
của các công ty niêm yết Việt Nam. Nghiên cứu tập trung vào các công ty niêm yết
trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong thời kỳ từ 2006 đến 2011. Như vậy
mục tiêu nghiên cứu là:
- Xác định các nhân tố có thể ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty
niêm yết tại Việt Nam,
- Xác định nhân tố nào có tác động vượt trội lên cấu trúc vốn
- Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn giữa các ngành khác nhau có khác
nhau hay không.
3.2 Câu hỏi nghiên cứu
Dựa trên các lý do cho việc lựa chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu. Tác giả đề
xuất các câu hỏi nghiên cứu liên quan đến việc nghiên cứu các nhân tố tác động đến
cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam như sau:
- Các nhân tố nào tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt
Nam?
- Nhân tố nào có tác động vượt trội lên cấu trúc vốn?
- Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn có khác nhau giữa các ngành hay
không?

4. ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU:
- Đối tượng nghiên cứu: các công ty phi tài chính niêm yết trên hai sàn giao
dịch chứng khoán Việt Nam: Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và
Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội.
- Phạm vi nghiên cứu: do những hạn chế về số liệu nên tác giả chọn mẫu các
công ty phi tài chính niêm yết tính đến ngày 31/12/2011. Số liệu tác giả chọn khảo
sát là số liệu lấy từ báo cáo tài chính đã được kiểm toán từ năm 2006 đến năm 2011.


4



5. Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN CỦA ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
Bài nghiên cứu này được tiến hành có ý nghĩa khoa học rất quan trọng trên
cả phương diện lý luận và thực tiễn, cụ thể:
Về mặt lý luận: hệ thống lại các học thuyết về cấu trúc vốn, nhận diện các
nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, từ đó cho chúng ta thấy rõ vai
trò quan trọng của cấu trúc vốn đối với sự tồn tại và phát triển của doanh nghiệp
Về mặt thực tiễn: đề tài giúp xác định các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn
của các công ty niêm yết tại Việt Nam, đồng thời cung cấp thêm bằng chứng thực
nghiệm cho một số học thuyết về cấu trúc vốn, giúp các doanh nghiệp có cái nhìn
thấu đáo hơn về cấu trúc vốn doanh nghiệp, để từ đó có thêm cơ sở để hoạch định
và xây dựng một cấu trúc vốn tối ưu.
6. KẾT CẤU CỦA LUẬN VĂN
Kết cấu của luận văn gồm 05 chương:
Chương 1: Giới thiệu chung, lý do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu, đối
tượng và phạm vi nghiên cứu, ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài nghiên cứu.
Chương 2: trình bày các nghiên cứu thực nghiệm các nhân tố tác động đến
cấu trúc vốn và mô hình hồi quy nghiên cứu của các doanh nghiệp niêm yết trên thế

giới và ở Việt Nam. Nêu khái quát các lý thuyết kinh điển về cấu trúc vốn và các
nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu và cơ sở dữ liệu, việc thu thập và xử lý
dữ liệu, mẫu nghiên cứu, mô hình hồi quy sử dụng và các giả thuyết nghiên cứu.
Chương 4: Trình bày các kết quả nghiên cứu định lượng thu được từ mô
hình hồi quy.
Chương 5: Kết luận, kiến nghị hoàn thiện cấu trúc vốn, hướng nghiên cứu
tiếp theo và các hạn chế của đề tài.
5


CHƯƠNG 2
TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY

2.1 CÁC LÝ THUYẾT KINH ĐIỂN VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH
NGHIỆP
2.1.1 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (M&M)
Lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại bắt nguồn từ bài viết của Modigliani và Miller
(1985) với tên gọi là học thuyết MM. Theo MM, trong điều kiện thị trường vốn
hoàn hảo, quyết định tài trợ không ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp.
Lập luận này có vẻ trái với những gì mà các giám đốc tài chính đang làm với
cấu trúc vốn của doanh nghiệp mình nhằm tìm kiếm một sự gia tăng trong giá trị
doanh nghiệp nhưng lại đúng trong những giả định cụ thể mà hai ông đưa ra.
Trở lại với lý thuyết cấu trúc vốn của MM, hai ông cho rằng giá trị của doanh
nghiệp được xác định bằng các tài sản thực chứ không phải bằng các chứng khoán
mà doanh nghiệp phát hành. Như vậy, khi quyết định đầu tư được cố định thì việc
quyết định cấu trúc vốn không liên quan đến giá trị doanh nghiệp. Lập luận của MM
cũng giống với quy tắc bảo tồn giá trị: khi ta chia tài sản của doanh nghiệp ra thành
nhiều phần thì tổng tài sản vẫn không đổi.
Hai ông cũng đã hỗ trợ lý thuyết của mình bằng lập luận mua bán song hành.

Nếu có một số nhà đầu tư nào đó định giá cao hơn cho doanh nghiệp có vay nợ thì
với thị trường hoàn hảo, không có chi phí giao dịch thì nhà đầu tư sẽ tận dụng cơ
hội này để bán cổ phiếu của doanh nghiệp đang được định giá cao kia đi và thiết lập
một cấu trúc vốn có nợ của riêng họ để hưởng lợi từ chênh lệch giá này.
Như vậy, với những giả định của thị trường hoàn hảo, theo MM, cấu trúc vốn
hoàn toàn độc lập với giá trị của doanh nghiệp.
2.1.2 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn(the trade-off theory)
Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn cho rằng cấu trúc vốn của doanh nghiệp được
xác định dựa trên sự đánh đổi giữa lợi ích của tấm chắn thuế (do lãi vay được khấu
6


trừ thuế) và chi phí kiệt quệ tài chính. Khi doanh nghiệp vay càng nhiều nợ thì lợi
ích của tấm chắn thuế càng lớn nhưng chi phí kiệt quệ tài chính cũng tăng theo. Vì
vậy, chủ nợ cũng sẽ đòi hỏi một tỷ suất sinh lợi cao hơn, làm gia tăng chi phí sử
dụng vốn của doanh nghiệp. Do đó, cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp được xác
định bằng cách gia tăng lượng nợ vay cho tới khi lợi ích biên từ tấm chắn thuế cân
bằng với chi phí biên của kiệt quệ tài chính (theo Castanias, 1983).
Dù là thuyết đánh đổi cấu trúc vốn tĩnh hay động thì đều có những ưu điểm và
hạn chế sau:
Ưu điểm thứ nhất của thuyết đánh đổi cấu trúc vốn là giải thích được sự khác
biệt trong cấu trúc vốn của nhiều ngành: những ngành có tài sản hữu hình an toàn
thì tỷ lệ nợ vay cao, những ngành có tài sản vô hình nhiều thì tỷ lệ nợ vay ít (do ít
có tài sản có giá trị thế chấp cho vay nợ).
Ưu điểm thứ hai của thuyết đánh đổi cấu trúc vốn là giải thích sự ra đời của
các doanh nghiệp được “mua đứt bằng vốn vay” (LBO). Lý thuyết này cũng đề xuất
rằng các doanh nghiệp sung mãn có thị trường sản phẩm ổn định lâu dài, ít có cơ
hội tăng trưởng với NPV cao nên dùng nhiều nợ vay để tối đa hóa giá trị doanh
nghiệp. Trong khi đó, các doanh nghiệp có nợ vay quá nặng nên phát hành cổ phần,
hạn chế chia cổ tức, bán bớt tài sản để huy động tiền mặt nhằm mục đích tái cân đối

cấu trúc vốn.
Tuy nhiên, hạn chế của thuyết đánh đối cấu trúc vốn là không thể giải thích
được tại sao một số doanh nghiệp rất thành công trong ngành lại có rất ít nợ và
không dùng tấm chắn thuế mặc dù thu nhập hoạt động của họ rất cao (bởi vì theo
thuyết này, doanh nghiệp có lợi nhuận cao thì khả năng vay nợ cao và có nhiều lợi
nhuận chịu thuế để được khấu trừ thì nên vay nợ nhiều để hưởng lợi từ tấm chắn
thuế làm tăng giá trị doanh nghiệp). Chính hạn chế này là tiền đề để một lý thuyết
cấu trúc vốn khác ra đời: lý thuyết Trật tự phân hạng.
2.1.3 Lý thuyết trật tự phân hạng (pecking order theory)
Theo lý thuyết trật tự phân hạng (Myers, 1984), doanh nghiệp thích sử dụng
nguồn tài trợ nội bộ hơn (lợi nhuận giữ lại). Sau khi dùng hết lợi nhuận giữ lại,
7


doanh nghiệp mới bắt đầu sử dụng các nguồn tài trợ từ bên ngoài. Bắt đầu từ các
chứng khoán nợ an toàn trước
(nợ vay) sau đó mới đến chứng khoán lai tạp (trái
phiếu có thể chuyển đổi). Khi dùng hết nợ, doanh nghiệp mới sử dụng đến vốn cổ
phần thường.
Thứ tự ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ của doanh nghiệp theo lý thuyết trật tự
phân hạng như sau:
- Lợi nhuận giữ lại
- Vay nợ trực tiếp
- Nợ có thể chuyển đổi
- Cổ phần thường
- Cổ phần ưu đãi không chuyển đổi
- Cổ phần ưu đãi có thể chuyển đổi
Lý thuyết trật tự phân hạng bắt nguồn từ thông tin bất cân xứng (theo Myers
và Majluf, 1984). Đó là tình trạng các giám đốc doanh nghiệp có nhiều thông tin về
tiềm năng tăng trưởng, cũng như rủi ro và các giá trị của doanh nghiệp hơn các nhà

đầu tư bên ngoài.
Do đó, thông tin từ ban giám đốc của doanh nghiệp khi truyền ra bên ngoài sẽ
được các nhà đầu tư diễn giải theo nhiều cách khác nhau. Điều này được gọi là sự
phát tín hiệu (theo Ross, 1977). Phát tín hiệu là hành động của ban quản lý doanh
nghiệp đưa ra nhằm cung cấp cho các nhà đầu tư bên ngoài biết được các nhận định
của ban quản lý về triển vọng của doanh nghiệp.
So với lý thuyết đánh đổi của cấu trúc vốn, trật tự phân hạng không có tỷ lệ nợ
trên vốn cổ phần thường mục tiêu xác định, bởi vì có hai loại vốn cổ phần thường
đứng ở hai đầu khác nhau của bảng trật tự phân hạng: lợi nhuận giữ lại đứng đầu
bảng trật tự phân hạng, trong khi vốn cổ phần thường đứng cuối trật tự phân hạng.
Và so với lý thuyết đánh đổi của cấu trúc vốn, trật tự phân hạng tuy kém thành
công trong việc giải thích sự khác biệt trong tỷ lệ nợ giữa các ngành, nhưng lại
thành công trong việc giải thích sự khác biệt trong tỷ lệ nợ của các doanh nghiệp
trong cùng một ngành. Trật tự phân hạng giải thích tại sao trong cùng một ngành,
8


các doanh nghiệp có lợi nhuận cao thường có tỷ lệ nợ rất thấp (trái ngược với thuyết
đánh đổi của cấu trúc vốn là doanh nghiệp có lợi nhuận càng cao thì khả năng vay
mượn càng cao và lợi nhuận bị đánh thuế để được khấu trừ càng nhiều thì càng nên
vay nợ để được hưởng lợi ích của tấm chắn thuế). Theo lý thuyết trật tự phân hạng,
các doanh nghiệp có lợi nhuận cao có thể tự tài trợ bằng nguồn vốn nội sinh của họ
(lợi nhuận giữ lại) mà không cần đến tài trợ từ bên ngoài rất tốn kém. Điều này giải
thích cho mối tương quan nghịch trong ngành giữa khả năng sinh lợi và đòn bẩy tài
chính.
Tuy Trật tự phân hạng và Đánh đổi cấu trúc vốn là hai lý thuyết cạnh tranh với
nhau nhưng các chứng cứ thực nghiệm đều ủng hộ cho cả hai lý thuyết này. Các
nghiên cứu kiểm định liệu lý thuyết trật tự phân hạng hay lý thuyết đánh đổi cấu
trúc vốn có một sự dự đoán tốt hơn cho cấu trúc vốn doanh nghiệp đều đưa ra kết
luận ủng hộ cho cả hai lý thuyết này (theo Shyam, Sunder và Myers, 1999; Fama và

French, 2002)
2.2 CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY VỀ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG
ĐẾN CẤU TRÚC VỐN DOANH NGHIỆP
2.2.1 Wang Mou (2011)
Nội dung nghiên cứu: nghiên cứu được tiến hành nhằm phân tích các nhân tố
ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết Trung Quốc. Mẫu
nghiên cứu bao gồm 1.230 doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán
Hồng Kong từ 2005 đến 2010. Hồi quy theo phương pháp bình phương bé nhất
(OLS) nhằm xác định các nhân tố ảnh hưởng đến trúc vốn của các doanh nghiệp
niêm yết Trung Quốc.
Mô hình nghiên cứu: dựa trên mô hình hồi quy tuyến tính bội với một biến
phụ thuộc là tổng nợ phải trả trên tổng tài sản theo giá trị sổ sách (LEV). Có bảy
biến phụ thuộc bao gồm cơ hội tăng trưởng (GROWTH), khả năng sinh lời
(PROFIT), tính thanh khoản (LIQ), quy mô doanh nghiệp (SIZE), tài sản hữu hình
(TANG), rủi ro kinh doanh (RISK) và tấm chắn thuế từ khấu hao (TAX). Mô hình
hồi quy được sử dụng như sau:
9


LEV= α + β
1
TANG
it
+ β
2
RISK
it
+ β
3
SIZE

it
+ β
4
TAX
it
+ β
5
GROWTH
it
+
β
6
PROFIT
it
+ β
7
LIQ
it
+ ε
it

Kết quả nghiên cứu: kết quả nghiên cứu cho thấy rằng, có năm biến độc lập có
ý nghĩa về mặt thống kê bao gồm: quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lời, rủi ro
kinh doanh và tấm chắn thuế. Quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lời, tấm chắn
thuế có tương quan mạnh với đòn bẩy tài chính với mức ý nghĩa là 1%. Chỉ có tính
thanh khoản có ý nghĩa ở mức 10%. Khả năng sinh lời có tương quan thuận với đòn
bẩy tài chính, điều này có nghĩa là các doanh nghiệp có lời thích sử dụng nguồn tài
trợ từ bên ngoài hơn là các nguồn tài trợ từ lợi nhuận giữ lại . Nhân tố thứ hai có
quan hệ thuận với đòn bẩy tài chính là tấm chắn thuế từ khấu hao, điều này cho thấy
rằng các doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính cao thì hưởng lợi nhiều hơn từ tấm chắn

thuế từ khấu hao (Bradley et al., 1984; Chen, 2003). Quy mô doanh nghiệp có quan
hệ ngược chiều với đòn bẩy tài chính, điều này có thể giải thích rằng, các doanh
nghiệp lớn thích tài trợ bằng vốn cổ phần hơn tài trợ bằng nợ (Fama va Jensen,
1983; Yuan và Yang, 2002). Rủi ro kinh doanh có quan hệ thuận chiều với đòn bẩy
tài chính, như vậy các doanh nghiệp có rủi ro cao là do họ tăng đòn bẩy tài chính.
Tính thanh khoản có quan hệ cùng chiều ở mức ý nghĩa 10%, điều này cho thấy
rằng, doanh nghiệp có tính thanh khoản càng cao sẽ càng tăng đòn bẩy tài chính.
Ngoài ra, cơ hội tăng trưởng và tài sản hữu hình không có ý nghĩa thống kê trong
việc xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm
yết Trung Quốc.
2.2.2 Mohammad Abu Sayeed (2011)
Nội dung nghiên cứu: công trình nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc
vốn của các doanh nghiệp niêm yết Bangladesh. Mẫu nghiên cứu bao gồm 46 doanh
nghiệp niêm yết trên trị trường chứng khoán Dhaka (DSE) trong bảy năm (1999-
2005). Hồi quy theo phương pháp bình phương bé nhất (OLS) nhằm xác định các
nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu.
Mô hình nghiên cứu: dựa trên mô hình hồi quy tuyến tính bội với hai biến phụ
thuộc là tổng nợ trên tổng tài sản theo giá thị trường (TDM), nợ dài hạn trên nợ dài
10


hạn và vốn cổ phần theo giá thị trường (LTDM). Các biến độc lập bao gồm: chi phí
đại diện (TW, LP, JM), chi phí phá sản (BC), thuế thu nhập doanh nghiệp hiệu lực
(TAX), tấm chắn thuế từ khấu hao (NDTS), khả năng sinh lời (PROF), quy mô
doanh nghiệp (SIZE), cấu trúc tài sản (CVA), tuổi của doanh nghiệp (AGE) và bốn
biến giả đại diện cho các ngành công nghiệp. Mô hình hồi quy sử dụng:
Leverage = α + β
1
TW

+ β
2
LP + β
3
JM + β
4
BC + β
5
TAX + β
6
NDTS + β
7
PROF
+ β
8
SIZE + β
9
CVA + β
10
AGE + β
11
Dummy
1
+ β
12
Dummy
2
+ β
13
Dummy

3
+
β
14
Dummy
4
+ ε
Kết quả nghiên cứu: kết quả cho thấy rằng chi phí đại diện có quan hệ ngược
chiều với đòn bẩy tổng nợ. Thuế suất chỉ có quan hệ cùng chiều với hệ số tổng nợ,
tấm chắn thuế từ khấu khao có quan hệ ngược chiều với hệ số đòn bẩy tổng nợ. Chi
phí phá sản và khả năng sinh lợi không có ý nghĩa thống kê, trong khi đó quy mô
doanh nghiệp có quan hệ cùng chiều với cả hệ số nợ dài hạn và tổng nợ. Cấu trúc tài
sản chỉ có ảnh hưởng cùng chiều với đòn bẩy tổng nợ, trong khi tuổi của doanh
nghiệp không có ý nghĩa thống kê. Ngoài ra, đặc điểm ngành cũng được tìm thấy có
ý nghĩa trong việc xác định đòn bẩy tài chính doanh nghiệp.
2.2.3 Mary Hany A.K. Dawood và cộng sự (2011)
Nội dung nghiên cứu: phân tích tác động của các nhân tố ảnh hưởng đến cấu
trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết Ai Cập. Mẫu nghiên cứu bao gồm 37 doanh
nghiệp phi tài chính trong thời kỳ từ năm 1999 đến 2007. Hồi quy theo phương
pháp tác động ngẫu nhiên (GLS) và phương pháp phân tích phương sai (ANOVA)
nhằm xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong
mẫu nghiên cứu.
Mô hình nghiên cứu: dựa trên mô hình hồi quy tuyến tính bội với biến phụ
thuộc là tổng nợ trên vốn chủ sở hữu (D/E). Các biến độc lập bao gồm: quy mô
doanh nghiệp (SZ), cơ hội tăng trưởng (AG), khả năng sinh lời (PR), tính thanh
khoản (LQ), chi phí nợ vay (CD), rủi ro kinh doanh (BR), ngành công nghiệp (IN)
là biến giả. Mô hình hồi quy sử dụng:
DE = α + β
1
SZ

it
+ β
2
AG
it
+ β
3
PR
it
+ β
4
LQ
it
+ β
5
CD
t
+ β
6
BR
it
+ β
7
IN
it
+ ε
it

11

Kết quả nghiên cứu: kết quả cho thấy rằng, tất cả các biến độc lập đều có ý
nghĩa thống kê ngoại trừ biến chi phí nợ vay. Khả năng sinh lời, tính thanh khoản,
rủi ro kinh doanh có quan hệ ngược chiều với đòn bẩy tài chính, trong khi đó quy
mô doanh nghiệp và tỷ lệ tăng trưởng có quan hệ cùng chiều với đòn bẩy tài chính.
Ngoài ra, ngành công nghiệp cũng ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh
nghiệp, cấu trúc vốn của các doanh nghiệp thuộc các ngành khác nhau sẽ có sự khác
biệt do ảnh hưởng của đặc điểm từng ngành. Nhìn chung, có bằng chứng cho thấy
rằng các doanh nghiệp niêm yết ở Ai Cập có khuynh hướng xây dựng cấu trúc vốn
phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng.
2.2.4 Akinlo Okayinka (2011)
Nội dung nghiên cứu: nghiên cứu tác động của các nhân tố tác động đến cấu
trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết Nigeria. Mẫu nghiên cứu bao gồm 66
doanh nghiệp niêm yết trên trị trường chứng khoán Nigeria trong thời kỳ từ năm
1997 đến 2007 và sử dụng dữ liệu dạng bảng. Hồi quy theo phương pháp bình
phương bé nhất (OLS), phương pháp tác động cố định và phương pháp tác động
ngẫu nhiên nhằm xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh
nghiệp trong mẫu nghiên cứu.
Mô hình nghiên cứu: dựa trên mô hình hồi quy tuyến tính bội với một biến phụ
thuộc là tổng nợ trên tổng tài sản (LEV). Các biến độc lập bao gồm: cơ hội tăng
trưởng (SGR), tài sản hữu hình (TANG), tính thanh khoản (LIQ), khả năng sinh lời
(PROF), quy mô doanh nghiệp (SIZ) và tốc độ tăng trưởng GDP (GDPG). Mô hình
hồi quy sử dụng:
LEV
it
= α + α
1
SGR
it
+ α

2
TANG
it
+ α
3
LIQ
it
+ α
4
PROF
it
+ α
5
SIZ
t
+ α
6
GDPG
it

+ ε
it

LEV
it
= α + α
1
SGR
it
+ α

2
TANG
it
+ α
3
LIQ
it
+ α
4
PROF
it
+ α
5
SIZ
t
+ α
6
GDPG
it

+ µ
it
LEV
it
= α + α
1
SGR
it
+ α
2

TANG
it
+ α
3
LIQ
it
+ α
4
PROF
it
+ α
5
SIZ
t
+ α
6
GDPG
it

+ ε
it
+ µ
it

12


Kết quả nghiên cứu: kết quả cho thấy rằng cơ hội tăng trưởng có quan hệ
ngược chiều với đòn bẩy tài chính, điều này phù hợp với thuyết đánh đổi cấu trúc
vốn. Cũng tương tự, tài sản hữu hình có quan hệ nghịch với đòn bẩy theo phương

pháp OLS, khả năng sinh lời cũng có quan hệ ngược chiều với đòn bẩy và phù hợp
với lý thuyết trật tự phân hạng. Ngược lại, quy mô doanh nghiệp và tính thanh
khoản có quan hệ cùng chiều với đòn bẩy phù hợp với lý thuyết đánh đổi cấu trúc
vốn. Nhìn chung, chỉ có ba biến độc lập không có ý nghĩa thống kê, các biến còn lại
đều có ý nghĩa thống kê. Riêng khả năng sinh lời, quy mô doanh nghiệp và cơ hội
tăng trưởng có ý nghĩa ở mức 10%.
2.2.5 Mehdi Ebadi và cộng sự (2011)
Nội dung nghiên cứu: nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của
các doanh nghiệp niêm yết Iran. Mẫu nghiên cứu bao gồm 72 doanh nghiệp niêm
yết trên trị trường chứng khoán Iran trong thời kỳ từ năm 2003 đến 2009. Hồi quy
theo phương pháp bình phương bé nhất (OLS) nhằm xác định các nhân tố ảnh
hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu.
Mô hình nghiên cứu: dựa trên mô hình hồi quy tuyến tính bội với biến phụ
thuộc là tổng nợ trên tổng tài sản (Y
it
). Các biến độc lập bao gồm: tính thanh khoản
(LIQ), tài sản hữu hình (TAN), khả năng sinh lời (PRO), cơ hội tăng trưởng (GRO),
rủi ro kinh doanh (BUSR) và biến giả (DUM) đại diện cho các doanh nghiệp có đòn
bẩy cao (từ 30% trở lên) và các doanh nghiệp có đòn bẩy thấp (dưới 30%). Mô hình
hồi quy sử dụng:
Mô hình 1: Y
it
= α + β
1
LIQ
it
+ β
2
PRO
it

+ β
3
TAN
it
+ β
4
GRO
it
+ β
5
BUSR
it
+ e
Mô hình 2: Y
it
= α + β
1
LIQ
it
+ β
2
PRO
it
+ β
3
TAN
it
+ β
4
GRO

it
+ β
5
BUSR
it
+
β
6
DUM + e
Kết quả nghiên cứu: kết quả cho thấy rằng khả năng sinh lời có quan hệ ngược
chiều với đòn bẩy tài chính, điều này phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng nhưng
ngược lại với lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn. Hơn nữa, khả năng sinh lời được xem
là nhân tố ảnh hưởng mạnh nhất đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết
Iran, theo sau là tính thanh khoản, tài sản hữu hình, cơ hội tăng trưởng và rủi ro
13


kinh doanh. Tính thanh khoản có quan hệ ngược chiều có ý nghĩa với hệ số nợ phù
hợp với lý thuyết trật tự phân hạng nhưng lại trái với lý thuyết đánh đổi. Tài sản hữu
hình có mối quan hệ dương có ý nghĩa với hệ số nợ. Cơ hội tăng trưởng và hệ số nợ
có quan hệ cùng chiều và có ý nghĩa thống kê. Cuối cùng là rủi ro kinh doanh có
mối tương quan ngược chiều với hệ số nợ. Như vậy, cả năm biến độc lập nêu trên
đều có ý nghĩa thống kê trong mối tương quan với hệ số nợ. Ngoài ra, biến giả cũng
có mối tương quan thuận lên đòn bẩy, điều này cho thấy rằng có sự khác biệt lớn
giữa cấu trúc vốn của các doanh nghiệp có hệ số nợ lớn và các doanh nghiệp có hệ
số nợ nhỏ.
2.2.6 Trần Đình Khôi Nguyên và Neelakantan Ramachandran (2006)
Nội dung nghiên cứu: nghiên cứu tác động của các nhân tố tác động đến cấu
trúc vốn của các doanh nghiệp vừa và nhỏ Việt Nam, vừa và nhỏ được định nghĩa là
các doanh nghiệp có vốn điều lệ dưới 10 tỷ hoặc số lượng lao động ít hơn 300

người. Mẫu nghiên cứu bao gồm 558 doanh nghiệp vừa và nhỏ Việt Nam trong thời
kỳ từ năm 1998 đến 2001. Hồi quy theo phương pháp bình phương bé nhất (OLS)
nhằm xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong
mẫu nghiên cứu.
Mô hình nghiên cứu: dựa trên mô hình hồi quy tuyến tính bội với ba biến phụ
thuộc là tổng nợ trên tổng tài sản, vay ngắn hạn trên tổng tài sản và nợ ngắn hạn
khác trên tổng tài sản. Các biến độc lập bao gồm: quy mô doanh nghiệp (SIZE), tài
sản hữu hình (TANG), khả năng sinh lời (PROF), cơ hội tăng trưởng (GROWTH)
và rủi ro kinh doanh (RISK). Mô hình hồi quy sử dụng:
Leverage = α + β
1
GROWTH

+ β
2
TANG + β
3
RISK + β
4
PROF + β
5
SIZE + ε
Kết quả nghiên cứu: kết quả thực nghiệm cho thấy rằng các doanh nghiệp vừa
và nhỏ gần như sử dụng nợ ngắn hạn để tài trợ cho hoạt động kinh doanh của mình.
Hình thức sở hữu cũng ảnh hưởng đến việc tài trợ của các doanh nghiệp. Các khoản
phải trả ngắn hạn cũng ảnh hưởng có ý nghĩa thống kê đối với cấu trúc vốn, trong
khi đó, nợ dài hạn lại ít được sử dụng đến. Điều đáng chú ý là các doanh nghiệp nhà
nước có hệ số nợ cao hơn các doanh nghiệp tư nhân. Thứ hai, Quy mô doanh
14

nghiệp, rủi ro kinh doanh có mối quan hệ cùng chiều với cấu trúc vốn và có ý nghĩa
thống kê. Ngoài ra, khả năng sinh lời không có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn ở mọi
mức ý nghĩa. Tài sản hữu hình có quan hệ ngược chiều với hệ số tổng nợ và nợ phải
trả ngắn hạn. Thứ ba, nhân tố liên quan đến hành vi quản lý có ảnh hưởng mạnh đến
cấu trúc vốn, mối quan hệ càng thân thiết thì khoản nợ vay càng lớn để tài trợ cho
hoạt động kinh doanh. Hơn nữa, mối quan hệ với các đối tác càng lớn thì càng có cơ
hội nhận được các khoản tín dụng thương mại và nguồn tài chính khác càng lớn.
2.2.7 Huỳnh Hữu Mạnh (2010)
Nội dung nghiên cứu: nghiên cứu có tựa đề “Bằng chứng thực nghiệm về các
nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường
chứng khoán Việt Nam”. Mẫu nghiên cứu bao gồm 252 doanh nghiệp phi tài chính
niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam từ năm 2008 đến 2009. Hồi quy
theo phương pháp bình phương bé nhất (OLS) nhằm xác định các nhân tố ảnh
hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu.
Mô hình nghiên cứu: dựa trên mô hình hồi quy tuyến tính bội với ba biến phụ
thuộc là nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STD), nợ dài hạn trên tổng tài sản (LTD) và
tổng nợ trên tổng tài sản (TD). Biến độc lập bao gồm 10 biến: khả năng sinh lời
(ROA), tài sản cố định (TANG), tấm chắn thuế (TAX), quy mô doanh nghiệp
(SIZE), rủi ro kinh doanh (RISK), đặc điểm riêng của sản phẩm (UNI), tính thanh
khoản (LIQ), tấm chắn thuế từ khấu hao (NDTS), tỷ lệ vốn sở hữu Nhà nước
(STATE).
STD = f(ROA;TANG;TAX;SIZE;GROW;RISK;UNI;LIQ;NDTS;STATE)
LTD = f(ROA;TANG;TAX;SIZE;GROW;RISK;UNI;LIQ;NDTS;STATE)
TD = f(ROA;TANG;TAX;SIZE;GROW;RISK;UNI;LIQ;NDTS;STATE)
Kết quả nghiên cứu: kết quả cho thấy rằng, có bảy biến có mối tương quan
đến đòn bẩy tài chính bao gồm, khả năng sinh lời, tài sản hữu hình, quy mô doanh
nghiệp, cơ hội tăng trưởng, đặc điểm riêng của sản phẩm, tính thanh khoản, tỷ lệ
vốn sở hữu của Nhà nước. Tài sản hữu hình, cơ hội tăng trưởng và tỷ lệ vốn sở hữu
Nhà nước có tương quan thuận với đòn bẩy. Trong khi đó khả năng sinh lời, tính