BIỂN ĐỘNG GIÁ DẦU THẾ GIỚI VÀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM.PDF

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.H CHÍ MINH


TRN TH MINH PHNG





BIN NG GIÁ DU TH GII VÀ TH
TRNG CHNG KHOÁN VIT NAM


LUN VN THC S KINH T






TPHCM, NM 2013




B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.H CHÍ MINH

TRN TH MINH PHNG


BIN NG GIÁ DU TH GII VÀ TH
TRNG CHNG KHOÁN VIT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã s : 60340201


LUN VN THC S KINH T



NGI HNG DN KHOA HC
TS. Nguyn Khc Quc Bo






LI CAM OAN

Tôi xin cam đoan lun vn “Bin đng giá du th gii và Th trng
chng khoán Vit Nam” là công trình nghiên cu ca tôi.
Ngoài nhng tài liu tham kho đã đc trích dn trong lun vn, tôi cam
đoan rng mi s liu và kt qu nghiên cu ca lun vn này cha tng đc

công b hoc đc s dng di bt c hình thc nào.

TP. H Chí Minh, ngày 22 tháng 10 nm 2013
Tác gi


Trn Th Minh Phng










MC LC

TRANG PH BÌA
LI CAM OAN
MC LC
DANH MC CÁC T VIT TT
DANH MC BNG BIU
DANH MC HÌNH V
TÓM LC
1. GII THIU CHUNG 1
2. TNG QUAN CÁC KT QU NGHIÊN CU TRC ÂY 6
3. PHNG PHÁP, MÔ HÌNH VÀ D LIU NGHIÊN CU 13
3.1. Phng pháp, mô hình nghiên cu 13

3.1.1. Gii thiu v mô hình t hi quy - VAR 13
3.1.2. Phng pháp c lng mô hình VAR 14
3.1.3. Mt s vn đ trong xây dng mô hình VAR 14
3.1.4. Mô hình VAR kim đnh mi quan h gia các nhân t 15
3.2. C s d liu 16
4. KT QU NGHIÊN CU 21
4.1. Kim đnh nghim đn v 21
4.2. Xác đnh đ tr ti u ca mô hình 24
4.3. Phân tích đng liên kt đa bin Johansen 26
4.4. Kt qu mô hình VAR 29
4.5. Kim đnh nhân qu Granger 34
4.6. Kim đnh s n đnh ca mô hình 37
4.7. Phân tích phân rã phng sai 39
4.8. Hàm phn ng đy tng quát 41
5. KT LUN 45
TÀI LIU THAM KHO
PH LC






DANH MC CÁC T VIT TT

BP: Công ty gas và xng du quc t.
DF-GLS (Modified Dickey – Fuller): Kim đnh ADF hiu chnh
Eview (Econometric Views): Phn mm thng kê
EIA (U.S. Energy information administration): C quan qun lý thông tin nng
lng M

PP: Kim đnh nghim đn v Phillips Perron
R (Interest rate): Lãi sut
Stata (Statistics and data): Phn mm thng kê
TTCK: Th trng chng khoán
VAR (Vector autoregressions): Phng pháp vect t hi quy
VECM (Vector error correction model): Mô hình vect hiu chnh sai s
VN-INDEX (Vit Nam Stock Index): Ch s giá chng khoán Vit Nam
JJ: phng pháp kim đnh đng liên kt Johansen và Juselius








DANH MC BNG BIU

Bng 1.Tình hình tiêu th và nhp khu xng du ca Vit Nam t nm 2005 đn
2013
Bng 2. Bng tóm tt k vng tng quan gia các nhân t vi TTCK
Bng 3. Thng kê quy mô các sàn chng khoán
Bng 4. Bng tóm tt d liu nghiên cu
Bng 5. Kt qu kim đnh nghim đn v
Bng 6. Kt qu xác đnh đ tr ti đa ca mô hình
Bng 7. Kt qu xác đnh đ tr ti u bng kim đnh loi tr Wald
Bng 8. Kt qu kim đnh đng liên kt Johansen
Bng 9. Kt qu mô hình VAR
Bng 10. Kt qu mô hình VAR giai đon th nht
Bng 11. Kt qu mô hình VAR giai đon th hai

Bng 12. Kt qu kim đnh nhân qu Granger
Bng 13. Kt qu kim đnh tính n đnh ca mô hình
Bng 14. Kt qu phân tích phân rã phng sai
Bng 15. Kt qu phân tích phn ng đy











DANH MC HÌNH V

 th 1: Din bin ch s VN Index và giá du t nm 2005 đn nm 2013
 th 2:  th biu din d liu chui thi gian ca các bin
 th 3: Kt qu phân tích phn ng đy
Biu đ 1: Biu đ vòng tròn đn v

TÓM LC


Nghiên cu này nhm mc đích phân tích tác đng ca các cú sc giá du th
gii đn th trng chng khoán Vit Nam vi d liu lãi sut và t giá hi đoái
đc xem nh các nhân t thêm vào. Giá c phiu, giá du th gii, t giá hi đoái
và lãi sut hàng ngày đc ly t ngày 26/07/2005 đn ngày 25/09/2013. Kt qu
kim đnh đng liên kt JJ cho thy không có mi quan h trong dài hn gia giá
chng khoán, giá du và t giá hi đoái. Ngc vi k vng lý thuyt, kt qu mô
hình VAR cho thy giá chng khoán bin đng cùng chiu vi giá du th gii, tuy
nhiên mc bin đng này là khá nh. Phân tích phân rã phng sai và hàm phn
ng xung th hin các cú sc ca giá chng khoán chu tác đng ch yu bi giá tr
quá kh ca chính nó. Nghiên cu  giai đon trc và sau nm 2010 cho thy vic
gim nhp khu du ca Vit Nam đã làm gim tác đng ca giá du th gii đn
th trng chng khoán trong nc, kt qu này có ý ngha trong vic đa ra nhng
gi ý chính sách nhm n đnh và phát trin TTCK trong nc.

1

PHN I: GII THIU CHUNG

1. Lý do chn đ tài:
K t nhng cú sc v giá du nhng nm 1973-1974, trên th gii đã có
nhiu nghiên cu tìm hiu v mi quan h gia các cú sc giá du và các bin kinh
t v mô. Nghiên cu ca James Hamilton (1983), Chaudhuri và Daniel (1998),
Greene, Jones và Leiby (1998), Sadorsky (1999) v tác đng ca bin đng giá du

đn nn kinh t M đu cho thy giá du có nhng nh hng không ging nhau
đn các bin kinh t v mô. Nghiên cu ca Sadorsky (2001) trên nn kinh t
Canada, nghiên cu ca Faff và Brailsford (1999) trên nn kinh t Úc đu cho thy
có s tác đng đáng k ca giá du đn các bin kinh t v mô. Ngc li, nghiên
cu ca Huang và đng s (1996) không tìm thy mi liên h đáng k nào gia giá
du tng lai hàng ngày vi t sut sinh li TTCK ti M. Trong khi đó nghiên cu
ca Shigeki Ono (2011)  các quc gia mi ni li cho thy t sut sinh li TTCK
có phn ng cùng chiu vi giá du  Trung Quc, n  và Nga nhng không có
phn ng  Brazil. Hu ht các nghiên cu đu cho thy tác đng ca nhng cú sc
giá du dng nh ln hn đáng k  nhng quc gia nhp khu du, đc bit là
nhng nc có khung chính sách yu, ngun d tr ngoi t yu, và quá trình th
vn quc t b hn ch.
Vit Nam là mt nc đang phát trin, ngun d tr ngoi t nhìn chung còn
yu do cán cân thng mi thng xuyên  tình trng thâm ht, mt khác nhu cu
s dng các sn phm t du m ngày càng tng, không ch trong ngn hn mà c
trong dài hn do s bùng n dân s, các ngành công nghip tip tc phát trin, đc
bit là s tng tc ca ngành giao thông do nhu cu đi li ngày càng nhiu…vì vy
xng du đóng mt vai trò ht sc quan trng đi vi nn kinh t. Là nc xut
khu du thô, nhp khu du tinh đ phc v cho các hot đng trong nc. Trc
nm 2009 Vit Nam nhp khu 100% lng xng du cho nhu cu tiêu th trong
nc. Nm 2009 mt s nhà máy lc du đc xây dng và đi vào hot đng nh



2

nhà máy lc du Dung Qut, nhà máy lc du Nghi Sn góp phn gim lng xng
du nhp khu ca Vit Nam. Tuy nhiên các nhà máy lc du này ch mi cung cp
đc khong trên 30% nhu cu s dng trong nc.  đáp ng nhu cu phát trin
kinh t, hin nay Vit Nam vn phi nhp khu khong 70% lng xng du cho

nhu cu tiêu th nên giá xng du ni đa ph thuc rt ln vào th trng xng du
th gii.


Bng 1.Tình hình tiêu th và nhp khu xng du ca Vit Nam t nm 2005 đn 2012
Nm 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Khi lng tiêu dùng
(ngàn thùng/ngày)
258 254 283 300 304 329 358 361
Khi lng tiêu dùng
(triu tn)
12,2 12 13,3 14,1 14,1 15,1 16,5 16,6
Khi lng nhp khu
(ngàn thùng/ngày)
250 254 268 296,4 291,8 236,7 227

Khi lng nhp khu
(triu tn)
11,3 11 12,55 12,85 13 9,85 10,67 9,2
Ngun: Tng Cc Thng kê, U.S.Energy Information Admination, BP Statistic.
Mc dù lng nhp khu xng du cho tiêu dùng trong nc ca Vit Nam
trong nhng nm gn đây đã gim nhng theo thng kê ca t chc BP, nhu cu
tiêu th xng du ca Vit Nam tng trung bình 5%/nm t nm 2005 đn nm
2012. ây là mt mc cao so vi th gii khi mc tng trng tiêu th xng du
ca th gii trung bình t nm 2005 đn 2012 ch là 0,92%/nm, trong đó khi các
nc Châu Á Thái Bình Dng là 2,8%/nm. Vi vic tiêu th xng du ngày càng
nhiu và tng cao nên giá xng du th gii bin đng s d gây ra nhng bt li
cho các quc gia có lng nhp khu xng du ln nói chung và Vit Nam nói
riêng. Tuy nhiên, do Vit Nam cng có ngun thu ngoi t t vic xut khu du thô
nên giá xng du th gii bin đng s có tác đng tích cc cho các khon thu này.

Vì vy s bin đng ca giá xng du th gii s tác đng nh th nào đn nn kinh
t Vit Nam, các tác đng này là nhiu hay ít và tác đng tích cc hay tiêu cc? Mt



3

khác vic gim lng nhp khu xng du trong nhng nm gn đây có làm gim
tác đng ca giá du th gii đn nn kinh t ca quc gia đang phát trin nh Vit
Nam hay không?
TTCK vn đc xem là phong v biu ca mt nn kinh t. Vì vy, cng
nh nhiu nghiên cu trc đây, đ có cái nhìn tng quát v tác đng ca giá du
đn nn kinh t Vit Nam, tác gi đã chn đ tài “Bin đng giá du th gii và
Th trng chng khoán Vit Nam” đ phân tích v mt đnh lng tác đng ca
giá du th gii đn TTCK Vit Nam trong nghiên cu này.
2. Mc tiêu nghiên cu
Bài nghiên cu này nhm mc đích tr li cho các câu hi sau:
Có mi quan h trong ngn hn và dài hn gia giá du th gii và TTCK
trong th trng đang phát trin nh Vit Nam không?
Khuynh hng quan h gia các bin này trong giai đon t nm 2005 đn
2013?
Vic gim lng nhp khu xng du t nm 2010 có làm gim tác đng ca
giá du th gii đn giá chng khoán Vit Nam hay không?
Th trng chng khoán trong nc có b tách bit khi nhng bin đng ca
giá du th gii không? Tr li cho câu hi này s là nhng ng ý quan trng cho
chính sách tài khóa và chính sách tin t không ch cho Vit Nam mà còn c nhng
nc ph thuc vào ngun nng lng th gii đ chuyn đi nhng cú sc ca giá
du. Tác đng ca nhng bin đng giá du đn nn kinh t Vit Nam có th giúp
chính ph xem xét đ tìm kim nhng ngun nng lng thay th ít bin đng hn
chng hn nh Khí t nhiên lng (Gas).  đm bo n đnh ngun nng lng, c

s h tng thích hp cn đc thit lp đ đm bo ngành công nghip có nhng
phng tin đ chuyn đi t sn xut chuyên sâu du sang chuyên sâu v gas.
3. i tng và phm vi nghiên cu
Nhm làm sáng t mi quan h trong ngn hn và dài hn gia bin đng ca
giá du th gii vi bin s kinh t v mô và TTCK trong nc, tác gi tp trung



4

nghiên cu vào các bin s: giá du th gii, giá chng khoán, lãi sut và t giá hi
đoái danh ngha trong giai đon t nm 2005 đn 2013. Trong đó lãi sut và t giá
hi đoái danh ngha là các bin đc lp đc thêm vào bên cnh giá du th gii đ
xem xét tác đng ca chúng lên giá chng khoán. Qua đó xem xét phn ng ca các
bin giá chng khoán, lãi sut, t giá hi đoái trc các cú sc tng, gim ca giá
du th gii và tác đng ca giá du, lãi sut, t giá hi đoái đn giá chng khoán.
Mt khác, tác gi cng xem xét vic gim lng nhp khu xng du t nm 2010
có làm gim tác đng ca giá du th gii đn TTCK Vit Nam hay không. Trong
đó giá chng khoán đc tác gi s dng là ch s VN-Index làm đi din cho
TTCK Vit Nam.
D liu ca các bin s trong bài nghiên cu là d liu hàng ngày, bao gm
1.935 quan sát, bt đu t ngày 26/07/2005 đn ngày 25/09/2013. Nhm làm rõ hn
vic gim lng nhp khu xng du ca Vit Nam có làm gim tác đng ca giá
du th gii đn TTCK Vit Nam hay không tác gi s chia d liu nghiên cu ra
làm hai giai đon: giai đon th nht t ngày 26/07/2005 đn 31/12/2009 và giai
đon th hai t ngày 01/01/2010 đn 25/09/2013.
4. Phng pháp nghiên cu
 kim đnh v mt đnh lng các mi quan h này tác gi s dng k
thut phân tích chui thi gian thông qua các bc: kim đnh tính dng ca các
bin bng kim đnh nghim đn v Phillip-Perron. Nu các bin là không dng tác

gi s xem xét mi quan h trong dài hn gia các bin bng kim đnh đng liên
kt JJ. Nu tn ti phng trình đng liên kt gia các bin không dng tác gi s
s dng mô hình hiu chnh sai s vector (VECM) đ xem xét tc đ và chiu
hng điu chnh trong ngn hn ca giá chng khoán đ quay v mi quan h cân
bng trong dài hn vi giá du th gii.  xem xét mi quan h trong ngn hn
gia các bin tác gi s dng mô hình VAR c bn vi d liu các chui dng. Hn
na, đ b sung cho các kt qu kim đnh và c lng trên, tác gi s dng thêm
các Hàm phn ng xung tng quát (GIRFs) nhm xem xét xu hng tác đng qua
li ca các bin và Phân tích phân rã phng sai (Variance Decomposition



5

Analysis) đ xem xét c th phn trm tác đng ca các bin s lên s bin đng
ca bin s còn li.
 x lý d liu nghiên cu tác gi s dng phn mm Stata11, Eview 6 và
Excel.
5. Kt cu ca đ tài
Bài nghiên cu có cu trúc nh sau:
Phn I: Gii thiu chung v đ tài nghiên cu trong đó nói rõ lý do, mc tiêu
nghiên cu, đi tng và phng pháp đc s dng trong bài.
Phn II: Xem xét li các bài nghiên cu và nhng tranh lun chính xung
quanh tác đng ca giá du, lãi sut, t giá hi đoái đn TTCK.
Phn III: Tho lun phng pháp, lý thuyt mô hình VAR, mô t d liu
đc s dng trong phân tích.
Phn IV: Kt qu ng dng và c lng.
Phn V: Mt s kt lun chính sách quan trng đc thit k cho th trng
chng khoán đ chng li nhng cú sc ca giá du.

6

PHN II: TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU TRC ÂY

1. Mi quan h gia giá du và th trng chng khoán
V lý thuyt, bin đng ca giá du s tác đng đn giá tr c phiu. Mô hình
đnh giá c phiu hay mô hình chit khu c tc ch ra rng giá tr c phiu bng
tng chit khu dòng tin mt tng lai đc k vng. Du, vn, lao đng và vt
liu sn xut đi din cho nhng thành phn quan trng ca quá trình sn xut cho
hu ht các hàng hóa và dch v và nhng thay đi trong giá các yu t đu vào này
s nh hng đn dòng tin mt (Basher và Sadorsky, 2006). Khi giá du thay đi
s có nhng nh hng nht đnh ti vic tng chi phí ca các doanh nghip và nn
kinh t. S tác đng này  tng quc gia, tng doanh nghip vi nhng đc đim
khác nhau s có tác đng khác nhau nhng nhìn chung khi giá du tng nn kinh t

s k vng lm phát gia tng do chi phí đu vào ca doanh nghip tng, kh nng
m rng sn xut ca doanh nghip b thu hp. Theo thi gian nu giá xng du tip
tc tng cao s làm gim tc đ tng trng và giá tr ca các doanh nghip. Vì vy
giá du tng s làm gim dòng tin mt và gim giá tr c phiu ca doanh nghip.
Tuy nhiên đi vi các công ty xng du và gas t sut sinh li trên giá c
phiu ca các công ty này s tng lên khi giá xng du tng lên nh nghiên cu ca
Sadorsky (2001) v các nhân t ri ro ca t sut sinh li chng khoán ca các công
ty xng du và gas  M, nghiên cu ca Tran Huu Nghi (2010)  các công ty xng
du và vn ti  Vit Nam cho thy t sut sinh li c phiu ca các công ty này
bin đng cùng chiu vi giá du do các công ty  Vit Nam đã chuyn nhng thay
đi trong chi phí đu vào ca h vào giá các sn phm và dch v ca h nhm đt
đc mc tiêu li nhun đ ra. T sut sinh li chng khoán ca các công ty nng
lng thay th cng đc k vng là tng khi có s tng lên ca giá du.
2. Mi quan h gia t giá hi đoái và giá chng khoán
Nhng thay đi trong t giá hi đoái có th có tác đng tích cc hoc tiêu
cc đn t sut sinh li chng khoán tùy thuc vào vic đt nc là mt nc nhp


7

khu hoc xut khu nhiu du. Narayan K. Paresh and Narayan Seema (2010) cho rng
s đnh giá cao t giá hi đoái ca mt quc gia sn xut nhiu du làm gim kh nng
cnh tranh ca hàng xut khu và nh hng xu đn giá chng khoán trong nc. Tng
t, mt s đnh giá cao t giá hi đoái ca mt quc gia tiêu th nhiu du làm gim chi
phí đu vào do đó làm tng giá chng khoán trong nc và ngc li.
Tuy nhiên nhiu nghiên cu thc nghim trên các th trng khác nhau cho kt
qu không đng nht cho tt c các th trng. Nghiên cu ca Joseph (2002), Vygodina
(2006), Rahman và Uddin (2009)  Bangladesh, n  và Pakistan cho bit không có
mi liên h trong ngn hn cng nh trong dài hn gia t giá hi đoái và giá c phiu.
Aggarwal (1981) vi kt qu thay đi đng USD, t giá hi đoái và giá c phiu ti M

t nm 1974 – 1978 có tng quan thun mnh hn trong dài hn.
Narayan K. Paresh
and Narayan Seema
(2010) nghiên cu trên th trng Vit Nam t nm 2000 đn nm
2008 cho kt qu giá c phiu bin đng cùng chiu vi giá du và t giá hi đoái trong
dài hn nhng không tìm thy mi quan h trong ngn hn. Trong khi đó, nghiên cu ca
Ibrahim và Aziz (2003)  Malaysia t 1977 đn 1998 cho kt qu t giá hi đoái tác đng
ngc chiu đn giá c phiu.
3. Mi quan h gia lãi sut và giá chng khoán
Mi quan h gia lãi sut và giá c phiu là mi quan h không trc tip và không
hoàn toàn din ra theo mt chiu. Lý do  ch, dòng tin thu nhp ca c phiu không c
đnh nh ca trái phiu, mà chúng có th thay đi cùng vi lãi sut và mc thay đi này
có th ln hn hoc nh hn thay đi ca lãi sut.
+ Lãi sut tng - giá c phiu n đnh hoc tng: xy ra khi giá hàng hóa bán ra ca
các công ty có th tng, dn đn thu nhp ca công ty tng lên cùng vi lm phát do chi
phí đu vào tng. Do vy, giá c phiu trong trng hp này có th gi n đnh vì lãi sut
chit khu tng và dòng thu nhp tng bù đp đc cho nhau.


8

+ Lãi sut tng - giá c phiu gim: xy ra khi các dòng thu nhp tng lai
ca công ty tng không nhiu hoc thm chí gim, vì trc đó công ty phi huy
đng vn vi lãi sut cao, đn khi hàng hóa đc sn xut và bán ra thì li gp phi
s cnh tranh gay gt, trong khi sc mua li có hn, thu nhp ca công ty gim sút,
công ty không có kh nng tng giá hàng hóa đ bù li mc lm phát. Khi lãi sut
gim thì cng có th xy ra các kh nng tng t.
Lãi sut chit khu đc s dng trong công thc đnh giá c phiu cng b
nh hng bi s tng lên ca giá du.
Mô hình đnh giá c phiu:

P
o
=
n Dt Pn
∑ +
t=1 (1 + K
s
)
t
(1 + K
s
)
n


Trong đó: P
o
: Giá c phiu thng c đnh
D
t
: Khon c tc d tính nhn đc hàng nm
P
n
: Giá c phiu d tính nhng bán  cui nm th n
K
s
: T l lãi sut hàng nm mà ngi đu t yêu cu đt đc.

Vic giá du tng thng hàm ý dn đn áp lc lên lm phát và ngân hàng

trung ng có th điu chnh bng cách tng lãi sut. Khi lãi sut th trng càng
cao thì các dòng tin b chit khu vi lãi sut càng ln, do vy dn đn giá c phiu
càng nh. Nu ch xét trong mi tng quan gia th trng c phiu và trái phiu
thì trên thc t, thông thng quan h gia lãi sut và giá c phiu là mi quan h
ngc chiu. iu này có th lý gii nh sau: khi d đoán lãi sut th trng tng,
tc là giá trái phiu s gim, trái phiu có v hp dn hn c phiu (Basher và
Sadorsky, 2006) thì ngi đu t có xu hng chuyn t c phiu sang mua trái
phiu và làm cho giá c phiu gim.



9

4. Mt s nghiên cu thc nghim v mi quan h gia giá du và th trng
chng khoán
4.1. Các nghiên cu ca nc ngoài
- Narayan K. Paresh and Narayan Seema (2010) kim đnh mi quan h
gia giá du th gii, t giá hi đoái và TTCK Vit Nam bng d liu hàng ngày t
nm 2000 đn nm 2008. Kt qu cho thy trong ngn hn giá du và t giá hi đoái
có nh hng khá nh đn ch s giá chng khoán VNI. Bng kim đnh đng liên
kt tác gi cho thy giá du, t giá hi đoái và giá chng khoán có mi quan h
trong dài hn và giá du, t giá hi đoái đu nh hng cùng chiu đn giá chng
khoán.
- Greene, Jones và Leiby (1998) đánh giá tác đng ca các nhóm kinh t
nh OPEC lên kinh t M. Các tác gi đã phát hin ra ba s mt mát chính rõ ràng
và đc thêm vào trong nn kinh t do s tng giá du: s mt mát v tim lc sn
xut, mt mát trong vic điu chnh hot đng kinh t v mô và chuyn đi s giàu
có t ngi tiêu dùng du ca M sang các nc xut khu du. Trong khi đó,
Kaneko và Lee (1995) s dng mô hình VAR tám bin đ đánh giá nh hng ca
các nhân t kinh t đn t sut sinh li th trng chng khoán Nht Bn và M

nhm xác đnh tm quan trng có liên quan ca chúng trong bi cnh bin đng.
Tám bin đc s dng trong bài nghiên cu là: li nhun ri ro, li nhun k hn,
tc đ phát trin trong sn xut công nghip, mc lm phát, nhng thay đi trong
cán cân thng mi, nhng thay đi trong giá du, thay đi ca t giá hi đoái và t
sut sinh li chng khoán vt tri. H đã tìm thy rng giá tr trung bình ca t
sut sinh li c phiu vt tri, mc lm phát, li nhun ri ro, li nhun k hn 
M cao hn so vi Nht Bn.
- Nghiên cu ca Sadorsky (1999) quan tâm ti mi quan h nghch chiu
gia các cú sc giá du vi t sut sinh li chng khoán đi vi nn kinh t M và
tác đng nghch chiu ca các cú sc ti t sut sinh li chng khoán thc lên lãi
sut và sn xut công nghip. Nghiên cu ch ra rng nhng cú sc bin đng giá



10

du có nhng nh hng không cân xng lên nn kinh t. Bng phân tích hàm phn
ng đy, ông ch ra rng bin đng giá du là quan trng trong vic gii thích bin
đng ca t sut sinh li chng khoán: hn th na, sau nm 1986 bin đng giá
du gii thích phn ln sai lch li d báo trong t sut sinh li chng khoán thc
hn lãi sut.
- Sadorsky (2001) tìm thy mi quan h thun chiu đáng k gia ch s c
phiu gas và du vi giá du thô  Canada. Hn na tác gi ch ra mt mi quan h
thun chiu gia t sut sinh li trên ch s vi t sut sinh li trên th trng chng
khoán nói chung. Cui cùng mt s kt hp nghch chiu đc phát hin gia giá tr
ch s th trng chng khoán vi c li nhun trên trái phiu chính ph mt tháng
và ba tháng và t giá hi đoái đng US trên đng dollar Canada.
- Faff và Brailsford (1999) nghiên cu s nhy cm ca t sut sinh li c
phiu công nghip Úc đi vi giá du và s nhy cm đi vi t sut sinh li th
trng. Kt qu ca h ch ra mt s nhy cm thun chiu đáng k trong ngành

công nghip du và gas và mt s nhy cm nghch chiu trong ngành công nghip
giy, đóng gói và vn chuyn.
- Uddin và Alam (2007) nghiên cu v tác đng ca lãi sut lên th trng
chng khoán Dhaka t nm 1992 đn nm 2004 bng phng pháp hi quy bình
phng bé nht cho kt qu lãi sut và giá chng khoán, tc đ phát trin ca lãi
sut và tc đ phát trin ca giá chng khoán đu có mi quan h nghch chiu đáng
k. Arango và cng s (2002) tìm thy mi quan h ngc chiu và phi tuyn gia
giá c phiu trên th trng Bogota và lãi sut cho vay liên ngân hàng.
4.2. Nghiên cu trong nc
- Nghiên cu ca Bùi Vn Vinh (2011) v tác đng ca các nhân t kinh t
v mô đi vi th trng chng khoán Vit Nam t tháng 7/2000 đn tháng 03/2011
bng mô hình VAR cho thy: trong ngn hn giá du th gii đc coi là nguyên
nhân gii thích s bin đng ca giá chng khoán. Trong dài hn có tn ti mi
quan h cân bng gia giá du và ch s giá chng khoán và quá trình kh mt 24


11

tháng trc khi đt trng thái cân bng. Bng phân tích phân rã tác gi cho thy trong
ngn hn mt s tng lên ca giá du th gii s mang li hiu ng tiêu cc cho giá
chng khoán, ngc li trong dài hn cú sc giá du mang li hiu ng dng cho giá
chng khoán. Bng phân tích d báo phng sai sai s nghiên cu phát hin ra rng,
trong ngn hn ch s giá tiêu dùng, giá du, lãi sut cho vay và giá tr sn xut công
nghip là nhng bin có h s gii thích ln nht s bin đng ca VNI nhng trong dài
hn thì ch các bin ch s giá tiêu dùng, giá du, d tr ngoi hi và lãi sut huy đng là
nhng bin quan trng trong vic gii thích bin đng ca giá chng khoán.
- Nghiên cu ca Tran Huu Nghi (2010) nghiên cu tác đng ca giá du th gii
đn t sut sinh li c phiu ca các công ty trong ngành công nghip xng du và vn ti
 Vit Nam bng phng pháp bình phng bé nht vi d liu theo ngày trong giai đon
t ngày 01/01/2006 đn 31/12/2009. Kt qu nghiên cu cho thy t sut sinh li TTCK

Vit Nam, t sut sinh li c phiu ca các công ty trong ngành công nghip xng du và
vn ti có mi quan h cùng chiu vi nhng thay đi ca giá du nhng ngày trc đó.
T sut sinh li TTCK Vit Nam không có tng quan vi nhng thay đi ca giá du
trong cùng ngày và không có mi quan h vi t sut sinh li t giá hi đoái
- Nghiên cu ca Phm Quang Tín (2011) phân tích các nhân t nh hng đn
giá chng khoán niêm yt trên S giao dch Thành ph H Chí Minh bng phng pháp
thng kê suy din phân tích phng sai Anova, vi d liu theo tháng t tháng 01/2008
đn 12/2010. Kt qu nghiên cu cho thy các nhân t ni ti nh khi lng c phiu
niêm yt, giá tr ghi s, ngành ngh hot đng ca công ty tác đng đn giá c phiu ca
công ty. Các nhân t ngoi sinh nh lãi sut c bn tác đng ngc chiu vi giá chng
khoán, tâm lý ca các nhà đu t cng có tác đng mnh đn giá chng khoán.
Nghiên cu ca Phm Th Kim Cúc (2012) phân tích nhng nhân t nh hng đn giá
c phiu trên TTCK Vit Nam bng mô hình hi quy tuyn tính bi vi d liu hàng nm
t nm 2000 đn nm 2011. Kt qu cho thy giá c phiu


12

chu tác đng ca các nhân t ni sinh, các nhân t v mô và nhân t th trng.
Trong các nhân t ni sinh, giá chng khoán chu tác đng mnh ca hai nhân t:
thu nhp trên mi c phiu EPS, mc chi tr c tc hàng nm ca công ty DIV.
Trong bn nhân t v mô đa vào nghiên cu, giá chng khoán chu tác đng mnh
ca hai nhân t là tng sn phm quc ni GDP và dòng vn đu t nc ngoài vào
th trng chng khoán FII và nhân t lãi sut không có tác đng đn giá c phiu.
Bng 2. Bng tóm tt k vng tng quan gia các nhân t vi TTCK
Nhân t
Tng
quan
Lý thuyt và bng chng thc nghim
Giá du

+/- Faff và Brailsford (1999)
- Sadorsky (1999)
+
Narayan K. Paresh and Narayan Seema
(2010)


T giá hi đoái
+
Aggarwal (1981), Narayan K. Paresh and
Narayan Seema (2010)

- Ibrahim và Aziz (2003).
Lãi sut - Uddin và Alam (2007), Arango (2002)













13

PHN III: PHNG PHÁP, MÔ HÌNH VÀ D LIU NGHIÊN CU

3.1. Phng pháp, mô hình nghiên cu
Da trên phng pháp nghiên cu VAR đc hu ht các tác gi nc ngoài
s dng ph bin trong phân tích tác đng ca giá du đn th trng chng khoán
 các quc gia khác nhau và nghiên cu ca tác gi Bùi Vn Vinh (2011) v phân
tích các nhân t tác đng đn TTCK Vit Nam, tác gi cng s dng mô hình VAR
trong nghiên cu này.
3.1.1. Gii thiu v mô hình t hi quy – VAR
Trong kinh t, mi quan h gia các bin s kinh t không đn thun ch theo
mt chiu, bin đc lp (bin gii thích) nh hng lên bin ph thuc mà bin ph
thuc cng có th có nh hng ngc li lên bin gii thích. Do đó ta phi xét nh
hng qua li gia các bin này cùng mt lúc. Chính vì th mô hình kinh t lng
đa vào trong nghiên cu không phi là mô hình mt phng trình mà là mô hình
nhiu phng trình.
Mô hình t hi quy vector - VAR đc s dng rt ph bin trong nghiên
cu kinh t v mô do hai tác gi Christopher Albert "Chris" Sims và Thomas J.
Sargent đa ra và đot gii Nobel kinh t vào nm 2011. Mô hình VAR là mt mô
hình gm nhiu phng trình. VAR là s kt hp ca hai phng pháp t hi quy
đn chiu (univariate autoregression – AR) và h phng trình ngu nhiên
(simultanous equations – Ses). VAR là phng pháp kt hp các u đim ca
phng pháp AR là rt d c lng bng phng pháp ti thiu hóa phn d
(OLS) và u đim ca SEs là c lng nhiu bin trong cùng mt h thng. ng
thi VAR khc phc đc nhc đim ca phng pháp SEs là nó không cn quan
tâm đn tính ni sinh ca các bin kinh t (endogeneity). Các bin kinh t v mô
thng mang tính ni sinh khi chúng tác đng qua li ln nhau. Thuc tính này làm
cho phng pháp c đin hi quy bi dùng mt phng trình hi quy nhiu bin b
sai lch khi c lng. ây là lý do c bn khin VAR tr nên ph bin trong
nghiên cu kinh t v mô. Nó là nn tng cho nghiên cu v s đng liên kt
(cointegration) ca Engle và Granger (1983, 1987) giành gii Nobel nm 2003.

14

Mô hình VAR v cu trúc gm nhiu phng trình (mô hình h phng
trình) vi các đ tr ca các bin s. VAR là mô hình đng ca mt s bin thi
gian. Mô hình VAR tng quát vi hai chui thi gian X
t
và Y
t
vi đ tr p có dng
nh sau:


3.1.2. Phng pháp c lng mô hình VAR
Xét tính dng ca các bin trong mô hình. Nu cha dng thì dùng k thut
ly sai phân đ đa v các chui dng.
La chn đ tr phù hp cho các bin trong mô hình da trên các ch tiêu ph
bin nh Schwarz Bayes, Akaike hoc Likelihood ratio. Kim tra đ tr ti đa và đ
tr cn loi b.
Kim đnh nhân qu Granger đ xem xét các bin trong mô hình có quan h
nhân qu Granger vi nhau hay không.
Chy mô hình VAR vi đ tr ti u và n đnh đ xác đnh các tham s c
lng ca mô hình.
Kim đnh s n đnh ca mô hình VAR bng vic kim đnh tính dng ca
phn d. Nu phn d ca mô hình là dng thì mô hình nhn đc phù hp vi
chui thi gian và ngc li.
3.1.3. Mt s vn đ trong xây dng mô hình VAR
Bên cnh nhng u đim ni tri ca mô hình VAR không cn xác đnh bin
nào là bin ni sinh và bin nào là bin ngoi sinh thì mô hình VAR còn vng phi
mt s hn ch nh:

15

1. Khi xét đn mô hình VAR ta phi xét tính dng ca các bin trong mô hình.
Yêu cu đt ra khi ta c lng mô hình VAR là tt c các bin phi dng, nu
trong trng hp các bin này cha dng thì ta phi ly sai phân đ đm bo chui
dng. Nu bin không dng thì vic s dng mô hình VAR s dn đn kt qu hi
quy gi mo.
2. Có quá nhiu tham s phi c lng nu mô hình có nhiu bin vi đ tr
ln. Gi s mô hình đang xem xét có k bin và mi bin có p đ tr đa vào tng
phng trình. Nh vy s tham s cn c lng ca mô hình s là k + k x k x p
tham s. ví d mô hình có ba bin vi đ tr là tám thì s tham s cn c lng s
là 3 + 3 x 3 x 8 = 75.
3. Mô hình VAR không đo lng đc tác đng ca k hin ti gia các bin
vi nhau mà ch đo lng đc tác đng ca các giá tr quá kh đn giá tr hin ti
gia các bin.
3.1.4. Mô hình VAR kim đnh mi quan h gia các nhân t
 đo lng tác đng ca giá du đi vi VN Index, lãi sut và t giá hi
đoái, tác gi thc hin các bc sau:
- Kim đnh tính dng ca các chui thi gian s dng trong mô hình.
- i vi các chui không dng thì có th tn ti mi quan h đng liên kt
trong dài hn. Khi đó tác gi s s dng phng pháp phân tích đng liên kt ph
bin Johansen và Juselius (JJ) da trên d liu các chui không dng đ đo lng
mi quan h trong dài hn bng mô hình:

- Nu u
t
dng thì gia các bin tn ti mi quan h đng liên kt, khi đó mô

hình vector hiu chnh sai s (VECM) đc s dng đ đo lng chiu hng và
mc đ bin đng ca giá chng khoán đ quay v trng thái cân bng sau mt s
thay đi ca bin đc lp có đng liên kt vi nó, mô hình c th nh sau:




16

Vi EC
t-1
là tc đ điu chnh trong ngn hn đ quay v trng thái cân bng
trong dài hn ca giá chng khoán.
- Nu các chui không dng không có đng liên kt hay không có mi quan
h trong dài hn, tác gi s tin hành ly sai phân các chui không dng cho đn khi
chui dng. Khi đó tác gi ng dng mô hình VAR c bn đ c lng các cú sc
giá du lên giá c phiu. Mô hình VAR c bn bc p đc vit nh sau:

Trong đó: j là đ tr có giá tr t 1 đn p
, , , ,  là các h s c lng ca mô hình
 là sai s ngu nhiên

Cui cùng, tác gi s phân tích phân rã phng sai nhm d báo vai trò ca
các cú sc đi vi bin quan sát và hàm phn ng đy nhm mô t c ch truyn
dn vào giá chng khoán trc các cú sc ca các bin đc lp.
3.2. C s d liu
3.2.1. Gii thiu v Th trng chng khoán Vit Nam
Th trng chng khoán Vit Nam là mt th trng còn khá non tr. Bt đu
hot đng t ngày 20/07/2000, tri qua hn mi nm hot đng th trng chng
khoán Vit Nam đã có hai sàn giao dch c phiu đc niêm yt là S giao dch

chng khoán TPHCM, S Giao dch Chng khoán Hà Ni và mt sàn Upcom ca
các chng khoán cha niêm yt.





17

Bng 3. Thng kê quy mô các sàn chng khoán
(S liu tính đn 24/08/2013)
ST
T
Ch tiêu
Sàn
TPHCM
(Ch s
VNI)
Sàn Hà Ni
(Ch s HNX)
Sàn Upcom
1
Ngày hot đng
28/07/2000 14/07/2005 24/06/2009
2
S lng công ty niêm yt
347
386
137
3

Giá tr vn hóa th trng (t
đng)
279.699 94.452 27.530
4
T trng vn hóa so vi toàn
th trng (%)
69,6% 23,5% 6,8%
Trong giai đon hn mi nm tng trng và phát trin TTCK Vit Nam đã
tri qua nhng giai đon tng trng và phát trin mnh m nhng cng có giai
đon gp rt nhiu khó khn.
 th 1: Din bin ch s VN Index và giá du t nm 2005 đn nm 2013

Ngun: Công ty Chng khoán Stockbiz, EIA
 th chui thi gian ca ch s VN Index và giá du đc biu din trong
đ th 1. Ta thy trong giai đon t nm 2005 đn 2013, ch s VN Index và giá du
bin đng theo chiu hng khá tng đng nhau. C hai đu bin đng theo chiu