Luận văn thạc sĩ Nghiên cứu lợi tức bất thường từ hoạt động IPO của các Công ty niêm yết Việt Nam

B GIÁO DCăVÀăÀOăTO
TRNGăI HC KINH T TP. H CHÍ MINH



BÙI TH TRÀ MI



NGHIÊN CU LI TC BTăTHNG
T HOTăNG IPO CA CÁC CÔNG TY NIÊM YT
VIT NAM



LUNăVNăTHCăSăKINHăT





Thành ph H ChíăMinh,ănm 2013

B GIÁO DCăVÀăÀOăTO
TRNGăI HC KINH T TP. H CHÍ MINH



BÙI TH TRÀ MI

NGHIÊN CU LI TC BTăTHNG
T HOTăNG IPO CA CÁC CÔNG TY NIÊM YT
VIT NAM

Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng
Mã s : 60340201

LUNăVNăTHCăSăKINHăT

NGIăHNG DN KHOA HC:
PGS.TS TRN TH THÙY LINH


Thành ph H ChíăMinh,ănmă2013





LIăCAMăOAN
TôiăxinăcamăđoanărngăđơyălƠăcôngătrìnhănghiênăcu ca tôi, có s h tr t
ngiăhng dn khoa hc là PGS.TS Trn Th Thùy Linh. Các ni dung nghiên
cu và kt qu trongăđ tài này là trung thcăvƠăchaătngăđc ai công b trong bt
c công trình khoa hc nào. S liu s dng trong vic chyămôăhìnhăđc chính tác
gi thu thp và ghi ngun gc rõ ràng, các s liu khác phc v cho vic phân tích,
nhnăxét,ăđánhăgiáăđc thu thp t các ngunăkhácănhauăvƠăđưăghiătrongăphn tài
liu tham kho.
Nu phát hin có bt k s gian ln nào, tôi xin hoàn toàn chu trách nhim
trc hiăđngănhƠătrng.

TP H ChíăMinh,ăngƠyăăăăthángăăăănm
Ngiăcamăđoan



BÙI TH TRÀ MI





MC LC


Trang
TRANG PH BÌA
LIăCAMăOAN
MC LC
DANH MC CH VIT TT
DANH MC BNG BIU
DANH MC HÌNH
TÓM TT
CHNG 1: TNG QUAN CÁC NI DUNG CA LUNăVN 1
1.1 Lý do chnăđ tài: 1
1.2 Mc tiêu nghiên cu và câu hi nghiên cu: 1
1.2.1 Mc tiêu nghiên cu: 1
1.2.2 Câu hi nghiên cu: 2
1.3ăi tng và phm vi nghiên cu: 2
1.γ.1ăăi tng nghiên cu: 2
1.3.2 Phm vi nghiên cu: 2

1.4 Phng pháp nghiên cu: 3
1.5 B cc bài nghiên cu: 3
CHNG 2: TNG QUAN CÁC KT QU NGHIÊN CU TRCăỂY 4
2.1 Khung lý thuyt v IPO: 4
2.1.1 Lý thuyt bt cân xng thông tin (Asymmetric Informartion): 4
2.1.2 Lý thuyt ngiăđi din (Agency theory) 4
2.1.3 Lý thuytăđnh giá thiăđim th trng (Market timing): 6
2.1.4 Gi thuyt tín hiu (Signaling Hypothsis): 7
2.2 Các nghiên cu thc nghim: 8
2.2.1 Nghiên cu thc nghimăđnh giá thp trong ngn hn: 9





2.2.2 Nghiên cu thc nghim hiu qu thp trong dài hn: 11
2.2.3 Nghiên cu thc nghim lý thuyt th trng hiu qu: 12
2.3 Nhng nhân t nh hngăđn li tc IPO: 14
2.3.1 Qui mô công ty: 14
2.3.2 Tui công ty IPO: 14
2.3.3 Khi lng giao dchăngƠyăđu tiên/c phiu chào bán: 15
2.3.4 Khi lng c phiu giao dchăngƠyăđu tiên: 16
2.3.5 Ch s P/E: 16
CHNG 3: PHNG PHÁP NGHIÊN CU 20
3.1. D liu nghiên cu: 20
3.2. Mô t bin và k vng nghiên cu: 21
3.2.1. Mô t bin: 21
3.2.2. K vng nghiên cu: 22
3.3. Mô hình nghiên cu: 22
3.4. Phng pháp kimăđnh: 24

3.4.1. Hi quy và kimăđnh vi mô hình FEM: 24
3.4.2. Hi quy và kimăđnh vi mô hình REM: 25
3.4.3. Kimăđnh các kt qu phân tích 26
CHNG 4: CÁC KT QU NGHIÊN CU 28
4.1. Din bin th trng chngăkhoánăvƠăcácăđt IPO ca doanh nghip Vit
Nam: 28
4.1.1. Din bin th trng chng khoán: 28
4.1.2. Din binăcácăđt IPO: 29
4.2. Mô t din bin IPO ca các doanh nghip niêm yt trong mu nghiên
cu: 34
4.2.1. Phân tích chi tit v các doanh nghip trong mu: 34
4.2.1.1 Mô t d liu thu thp ca 100 doanh nghip niêm yt HOSE: 36
4.2.1.2 Mô t d liu thu thp ca 100 doanh nghip niêm yt HNX: 39





4.2.2 So sánh các ch tiêu trung bình ca các doanh nghip ti hai S giao dch
chng khoán: 42
4.2.3 Phân tích tng quan bin: 43
4.2.4 Kimăđnhăđaăcng tuyn: 47
4.3.Phân tích bng v mi quan h gia li nhun bt thng t IPO và các
yu t tácăđng: 49
4.3.1. Phân tích theo phngăphápătácăđng c đnh (FEM) 49
4.3.1.1 Tác đng trong ngn hn 50
4.3.1.2 Tác đng trong dài hn: 52
4.3.2. Phân tích theo phngăphápătácăđng ngu nhiên (REM) 54
4.3.2.1 Tác đng trong ngn hn 54
4.3.2.2 Tác đng trong dài hn: 57

4.3.3. Kimăđnh, so sánh các phng pháp (FEM và REM) 59
KT LUN: 60
CHNG 5: KT LUN 64
5.1 Kt lun: 64
5.2 Hn ch và hng m rng caăđ tài: 65
5.2.1 Hn ch: 65
5.2.2 Hng m rng caăđ tài: 65
TÀI LIU THAM KHO:
PH LC
PH LC 1 : 100 CÔNG TY NIÊM YT HOSE
PH LC 2 : 100 CÔNG TY NIÊM YT HNX
PH LC 3: CÁC KT QU HI QUY FEM REM
PH LC 4: KIMăNH HAUSMAN
PH LC 5: PHNG SAI SAI S THAYăI
PH LCă6:ăAăCNG TUYN
PH LC 7: HI QUY FEM, REM VI CAR_S, CAR_L TÍNH THEO GIÁ
IPO CHUN





DANH MC CH VIT TT

Age: Tui ca công ty IPO
CAR_L: Là li nhun dài hn ca
CAR_S: Là li nhun ngn hn ca IPO
FEM: Fixed effect model ậ Phngăphápătácăđng c đnh
HNX: Ha Noi stock exchange ậ S giao dch chng khoán Hà Ni
HOSE: Ho Chi Minh city stock exchange ậ S giao dch chng khoán thành ph H

Chí Minh
IPO: Initial Public Offerings ậ Phát hành lnăđu ra công chúng
IPO_Rate: T l khiălng c phiu giao dchăngƠyăđu tiên/ C phiu chào bán
PE: T s giá trên thu nhp vn c phn
REM: Random effect model ậ Phngăphápătácăđng ngu nhiên
Size: là quy mô ca công ty IPO
Vo_Trans: Khiălng c phiu niêm yt tiăngƠyăđu tiên giao dch





DANH MC BNG BIU
Bng 2.1 Tóm tt các nghiên cuătrcăđơy 17
Bng 4.1: Thng kê mô t các doanh nghip ti HOSE 36
Bng 4.2: Thng kê mô t các doanh nghip ti HNX 39
Bng 4.3: So sánh các thuc tính doanh nghip niêm yt ti HOSE và HNX 42
Bngă4.4:ăTngăquanăbin các doanh nghip IPO niêm yt HOSE 45
Bngă4.5:ăTngăquanăbin các doanh nghip IPO niêm yt HNX 46
Bng 4.6: Kt qu călng theo FEM các doanh nghip IPO và niêm yt HOSE
và HNX trong ngn hn 50
Bngă4.7:ăcălngătácăđng ca các yu t tiăCAR_SătheoăphngăphápăFEM 51
Bng 4.8: Kt qu călng theo FEM các doanh nghip IPO và niêm yt HOSE
và HNX trong dài hn 52
Bngă4.9:ăcălngătácăđng ca các yu t tiăCAR_LătheoăphngăphápăFEM 53
Bng 4.10: Kt qu călng theo REM các doanh nghip IPO và niêm yt HOSE
và HNX trong ngn hn 54
Bngă4.11:ăcălngătácăđng ca các yu t tiăCAR_SătheoăphngăphápăREM
56
Bng 4.12: Kt qu călng theo REM các doanh nghip IPO và niêm yt HOSE

và HNX trong dài hn 57
Bngă4.1γ:ăcălngătácăđng ca các yu t tiăCAR_LătheoăphngăphápăREM
58
Bng 4.14: Kimăđnh Hausman 59








DANH MC HÌNH

Hình 4.1: Din bin VN Index t 07/β000ăđn nay 28
Hình 4.2: T trng (%) doanh nghip niêm yt ti 2 s giao dch chng khoán 29
Hình 4.3: S lng công ty niêm ytăquaăcácănmăgiaiăđon 2007 - 2012 30
Hình 4.4: Din bin li nhun ngn và dài hn (%) t IPO ca các doanh nghip
niêm yt HOSE 38
Hình 4.5: Din bin li nhun ngn và dài hn (%) t IPO ca các doanh nghip
niêm yt HNX 41







TÓMăTT

Lună vnănghiênă cu li tc btă thng phát hành lnă đu ra công chúng
(IPO) trên th trng chng khoán Vit Nam, và các nhân t tácăđngăđn li tc
IPOănhă qui mô, thi gian t khi công ty thành lpăđn khi IPO, khiă lng c
phiu niêm yt ti ngƠyăđu tiên giao dch, khiălng c phiu giao dchăngƠyăđu
tiên/ khiălng c phiu chào bán, ch s P/E. Tham kho t bài nghiên cu ca
Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013) tác
gi điătin hành nghiên cu các công ty niêm yt trên th trng chng khoán Vit
Nam t nmăβ008ăđnănmăβ01β, trong ngn hn (sau 30 ngày niêm yt) và dài hn
(sauă1ănmăniêmăyt).
Kt qu nghiên cu cho thy, (1) trong ngn hn các yu t thi gian t khi
công ty thành lpăđn khi IPO, khi lng c phiu giao dchăngƠyăđu tiên/ khi
lng c phiu chào bán lƠă đuă khôngă cóă tácă đng ti li nhun btă thng các
doanh nghip IPO và niêm yt trên HOSE và HNX phù hp vi các nghiên cu
trcă đơyă ca Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad
Mirbagherijam (2013). (2) trong dài hn khiălng c phiu giao dchăngƠyăđu
tiên/ khiălng c phiu chào bán lƠăkhôngăcóătácăđng ti li nhun btăthng
các doanh nghip IPO và niêm yt trên HOSE và HNX phù hp vi các nghiên cu
trcă đơyă ca Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad
Mirbagherijam (2013). VƠăđơyăcóăth là mtătiêuăchíăđ cácănhƠăđuătăxemăxétăkhiă
munăđuătăvƠoăc phiu ca mt doanh nghip IPO ti th trng chng khoán
Vit Nam.

T khóa: IPO, li tc btăthng, th trng chng khoán Vit Nam, s giao dch
chng khoán Tp HCM (HOSE), s giao dch chng khoán Hà Ni (HNX).


1


CHNGă1:ăTNGăQUANăCÁCăNIăDUNGăCAăLUNă

VN
1.1 LỦădoăchnăđătƠi:
Quytăđnh phát hành ra công chúng là mt trong nhng la chn quan trng
nht trongăđi sng ca mtăcôngăty.ăơyălƠăs kin ln ca công ty vì nó liên quan
đn nhngăthayăđiăđángăk, to ra nhngăcăhi khác nhau cho s phát trin trong
tngălaiăca doanh nghipăvƠăcngăto ra mtăcăhi lnăchoăcácănhƠăđuătătrênăth
trng chng khoán. Tuy nhiên có tn ti li tc btăthng sau IPO và chnăđuătă
vào nhngă côngătyăIPOătheoă tiêuăchíănƠoăđ có li nhun tt nht vn còn nhiu
tranh cãi và có nhiu nghiên cu khác nhau trên th trng th gii nhăFernandoă
Belden Saro, Mohammad Tayseer Chenine - (Spring 2007), Paul A Gompers and
Josh Lerner ậ Septemper (2001), Eugene F. Fama, Kenneth R. French ậ (Mar 1996),
Eugene F.Fama (1998), Steven X Zheng (2007), Ritter (1994), Gholamreza
Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013)….Và  Vit Nam
hin nay vnăđ nƠyăcngăítăđc quan tâm ca gii nghiên cu.
Thyărõăđc tm quan trong ca vic tìm hiu v vnăđ này, tôi thc hin bài
nghiên cu vi tên gi : “Nghiên cu li tc bt thng t hot đng IPO ca các
công ty niêm yt Vit Nam” s dng bài nghiên cu ca Gholamreza Zamanian,
Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013) làm tham kho chính, nhm
phân tích v hành vi li nhun ca vic phát hành ra công chúng lnăđu và s tn
ti ca li nhun btăthng trong mtăđt IPO ca công ty.
1.2 Mcătiêuănghiênăcu vƠăcơuăhiănghiênăcu:
1.2.1ăMcătiêuănghiênăcu:
Lunăvnătp trung nghiên cu và phân tích nhng vnăđ sauăđơy:
- Nghiên cu li tc btăthng ca hotăđng IPO trong ngn hn và dài hn
ca các doanh nghip niêm yt trên HOSE và HNX.


2

- Kimă đnh mi quan h gia các nhân t đcă đim công ty và li tc bt
thng IPO.
1.2.2ăCơuăhiănghiênăcu:
T mc tiêu nghiên cu  trên cho thy nhng câu hi nghiên cu ca lunăvn:
- Có tn ti li tc btăthng t hotăđng IPO trong ngn hn và dài hn ca
các công ty niêm yt trên HOSE và HNX hay không?
- Có tn ti mi quan h giaăđcăđim công ty nhăquiămô,ăthi gian t khi
công ty thành lpăđn khi IPO, khiălng c phiu niêm yt tiăngƠyăđu
tiên giao dch, khiălng c phiu giao dchăngƠyăđu tiên/ khiălng c
phiu chào bán, ch s P/E và li tc btăthng?
- Mcăđ tácăđng ca nhngăđcăđim này và li tc btăthng trong ngn
hn và dài hnănhăth nào?
1.3 iătngăvƠăphmăviănghiênăcu:
1.3.1 iătngănghiênăcu:
iătng nghiên cu ca bài là li tc btă thng t hotă đng IPO ca c
phiu các công ty niêm yt trên HOSE và HNX và các nhân t nhăhngăđn li
tc btăthngănhăquiămô,ăthi gian t khi công ty thành lpăđn khi IPO, khi
lng c phiu niêm yt tiăngƠyăđu tiên giao dch, khiălng c phiu giao dch
ngƠyăđu tiên/ khiălng c phiu chào bán, ch s P/E.
Nhăvy bin li tc btăthng là bin ph thucăvƠănmănhơnăt nhăhng
đn li tc btăthng là nhng binăđc lp cn xem xét.
1.3.2 Phmăviănghiênăcu:
Phm vi nghiên cu caăđ tài là 200 doanh nghip IPO và niêm yt trên HOSE
và HNX; vi bin li tc btăthng t IPO là binăđi din cùng 5 bin nhân t đc
đimă côngă tyă nhă quiă mô,ă thi gian t khi công ty thành lpă đn khi IPO, khi
lng c phiu niêm yt tiăngƠyăđu tiên giao dch, khiălng c phiu giao dch


3

ngƠyăđu tiên/ khiă lng c phiu chào bán, ch s P/E trong giai đon t nmă
β008ăđnănmăβ01β.
1.4 Phngăphápănghiênăcu:
 cho ra kt qu nghiên cu, tác gi tin hành thc hinăphngăphápăphơnătíchă
kimăđnhăđnhălng: th nht là thng kê mô t, th hai tin hành phân tích bng
phngăphápăkimăđnh đaăcng tuyn,ăphngăpháp FEM (fixed effect model) và
phngă phápă REMă (randomă effectă model)ă vƠă cui cùng s dngă phngă phápă
Hausmanăđ la chn mô hình phù hp gia FEM và REM cho bài nghiên cu.
Tt c các mô hình và k thut kimăđnh  trênăđuăđc thc hin da trên
phn mm Eview 6
1.5 BăccăbƠiănghiênăcu:
B cc lunăvnăbaoăgmă5ăchngănhăsau:
TÓM TT
CHNGă1: TNG QUAN CÁC NI DUNG CA LUNăVN
CHNGă2: TNG QUAN CÁC KT QU NGHIÊN CUăTRCăỂY
CHNGă3: PHNGăPHÁPăNGHIểNăCU
CHNGă4: CÁC KT QU NGHIÊN CU
CHNGă5: KT LUN


4


CHNGă2:ăTNGăQUANăCÁCăKTăQUăNGHIểNăCUă
TRCăỂY
2.1 Khung lý thuytăvăIPO:
2.1.1 LỦăthuytăbtăcơnăxngăthôngătin (Asymmetric Informartion):
Thông tin bt cân xng thông tin xy ra trong giao dch khi mt bên có nhiu
thông tin hoc thông tin ttăhnăsoăviăbênăkia.ăTrng hpănƠyăthng xy ra trong

giao dch khi bên bán bit nhiuă hnă bênă muaă doă đóă lƠmă ngc li khi có vic
không tt xy ra. DoăđóăđơyălƠămtătrng hp có hi bi vì mt bên s có nhng
thun li so viăbênăđi tác thiu các thông tin.
LelandăandăPyle’sămodelă(1976) mô hình Leland và Pyle cho rng thông tin
bát cân xng giaănhƠăphátăhƠnhăIPOăvƠănhƠăđuătăcóăth gim bt bng cách quan
sát nhng tín hiu t nhng c phnăđangănm gi bi các nhà phát hành. Ngoài ra
h là nhngăngiăđuătiênăđc các t chc tài chính trung gian yêu cu gii quyt
các vnăđ bt cân xng thông tin.
Nmă β001ă gii nobel kinh t đưă đc trao cho George Akerlot, Michale
Spence và Joseph cho nghiên cuăắăphơnătíchăth trng vi thông tin bt cân xng”ă
(Analyses of markets with asymmetric information).
Chia, J., & Padgett, C. (2002) Nghiên cu li tc btăthng trong ngn hn
ti Trung Quc t tháng 01-1996ăđn 31-12-2000. Kt qu ch ra rng lý thuyt bt
cân xng thông tin gii thích vicăđnhădi giá các công ty IPO ti Trung Quc.
2.1.2 LỦăthuytăngiăđiădină(Agency theory)
Lý thuytă ngiă đi dină liênă quană đn vic gii quyt vnă đ còn tn ti
trong mi quan h ngiăđi din, h tr gii thích mi quan h giaăngi ch và
ngi qun lý doanh nghip.


5


Theo Jensen ậ Meckling (1976) vnăđ nhà qun lý trn tránh nhim v xem
nhămt loi chi phí, các nhà qun lý không th hinănngălcălưnhăđo ca h cngă
đc xem là mt chi phí. Jensen ậ Mecklingăđnhănghaăchiăphíăđi dinănhămt s
tng hp các chi phí ca mt hpăđng có t chc. Hpăđng này gm: mtăngi
(ngi ch)ă thuêă ngiă khácă (ngiă đi din) làm nhim v thay th cho mình
(ngi ch).ăNgi ch đaăraăquytăđnh y quynăchoăngiăđi din.
Trong hotăđng ca doanh nghip,ăthng tn ti hai nhóm liên quan mt

thit: nhóm cung cp ngun lc tài chínhă vƠă nhómăđiu hành doanh nghip. Bo
đm và phân chia quyn li giaăhaiănhómănƠyălƠănguyênănhơnăphátăsinhăxungăđt
li ích trong doanh nghip.Tuy nhiên trong mt s trng hpănhƠăđuătăđng thi
là nhà qunălỦăthìăchiăphíăđi din s không phát sinh.
Ch s hu,ănhƠăđuăt ăloăngi v vic tht thoát và s dng kém hiu qu
ngunătƠiăchínhăđưăcungăcp cho doanh nghip. Do vy,ăkhiăđưăb vn vào doanh
nghip,ănhómănƠyăcóăxuăhng giành quyn kim soát (control) mi hotăđng. Ban
giámăđc, các v trí điu hành ch cht b hn ch và khó linh hot vi các quyt
đnhăđiu hành khi chu quá nhiu kim soát t các nhà cung cp tài chính.
Xungăđtăcngănm trong vic phân chia phn li nhun mà doanh nghip
to ra. Ch s huăvƠănhƠăđuăt,ămt cách hpălỦ,ăhng phn ln li nhun.ăi
ngăđiu hành có th không hài lòng viăđiu này khi lý lun rngăngoƠiălngătă
bnăbanăđu b ra, nhóm cung cpătƠiăchínhăkhôngăcònăđóngăgópăgìăthêmăchoădoanhă
nghip.ăTrongăkhiăđó,ăchínhăh,ănhngăngi qun lý viănng lc và danh ting ca
mình,ăđangăngƠyăđêmăgn bó vi hotăđng vn hành và làm nên thành công cho
doanh nghip.ăNgc li,ăcácănhƠăđuătătinărng h đưăchp nhn ri ro ln  khi
b vn vào doanh nghip.
Mâu thun trong mi quan h giaănhƠăđuătăvƠănhà qun lý: C haiăbênăđu
mong mun tiăđaăhoáăli ích caămình,ătuyănhiênăđiu kinăđ tiăđaăhoáăli ích ca
hai bên không gingă nhau.ă NhƠă đuă tă mongă mun tiă đaă hoáă li ích ca mình


6


thông qua vicătngăgiáătr ca doanh nghip, còn li ích ca nhà qun lỦăthng
gn trc tip vi thu nhp nhnăđc. Do nhà qunălỦălƠăngi trc tipăđiu hành
hotăđng ca doanh nghip nên h có th thc hin nhng hành vi hay quytăđnh
nhm tiăđaăhoáăliăíchăchoăcáănhơnămìnhănhngăli làm tn hiăđn li ích ca nhà
đuăt.ăNhng tn thtăgơyăraătrongătrng hpănƠyăđc gi là tn tht do phân

quyn (agency costs).
Lý thuytăngiăđi din do Eisehardt.M.K (1989) khiăxng nghiên cu.
Lý thuyt này gii thích mi quan h gia ch s hu ậ nhà qun lý doanh nghip ậ
ngi cho vay (Owner ậ Manager ậ Lender).
2.1.3 LỦăthuytăđnhăgiáăthiăđimăthătrng (Market timing):
Lý thuyt thiăđim th trng là lý thuyt mt công ty hay mt tpăđoƠnăda
vƠoăđiu kin th trng quytăđnh chính sách n hay vn ch s hu,ăơyălà mt
trong rt nhiu lý thuytătƠiăchínhăvƠăthng trái vi lý thuyt trt t phân hng và
lý thuytăđánhăđi.
BarkerăvƠăWurgleră(β00β),ăăchoărngăthiăđimăthătrngălƠăyuătăđuătiênă
quytăđnhăcuătrúcăvnălƠăsădngănăhayăvnăcăphn.ăNóiăcáchăkhác, nhìn chung
cácăcôngătyăkhôngăquanătơmăquytăđnhătƠiăchínhăcaăhălƠănăhayăvnăchăsăhu,ă
hăchăchnăphngăánătƠiăchínhămƠătiăthiăđimăđóădngănhăphngăánăđóăcóă
giáătrăcaoăhnăgiáătrăthătrngătƠiăchính.
LỦăthuytăthiăđimăthătrngăđôiăkhiăđcăphơnăloiănhălƠămtăphnăcaălỦă
thuytătƠiăchínhăhƠnhăvi,ăbiăvìănóăkhôngăgiiăthíchătiăsaoăcóătìnhătrngăđnhăgiáăsaiă
hayănhngăcôngătyăsăcóăgiáătrăcaoăhnăkhiăđcăđnhăgiáăsaiăsoăviăthătrngătƠiă
chính.ăThayăvƠoăđóănóăchăgiăđnhănhngăsai giáătnătƠiăvƠămôătăhƠnhăviăcaănhngă
côngă tyă diă nhngă giă đnhă mnhă mă nƠy.ă Tuyă nhiênă btă kă lỦă thuytă nƠoă viă
nhngăchiăphíăbinăđiătheoăthiăgianăvƠăliăíchăcóăthătoăraănhngăthiăđimăphátă
hƠnhă khácă nhauă caă côngă tyă vƠă điuă nƠyă lƠă đúngă choă dùă nhngă quytă đnhă caă
nhngăcôngătyălƠăhƠnhăviăhayălƠăhpălỦ


7


BakerăvƠăWurglerăăđưătìmăraăbngăchngăthcănghimăchoăgiăthuytănƠyălƠă
ttănht.ăNóăchăraărngănhngăchăsătƠiăchínhăphnăánhăbaoănhiêuătƠiăchínhăđcăsă
dngătrongăgiaiăđonănóngăcaăvônăchăs huăvƠăbaoănhiêuătrongăgiaiăđonănóngă

caăcaăn.ăNhngăbngăchngătrcătipărngăcácăcôngătyăcóăthăđánhăbiăthătrngă
lƠăkhôngăthy.ăNgayăcănhngănhƠăphátăhƠnhăăchuyênănghipănhtăcngăkhóătăchiă
giăthuytăthiăđimăquytăđnhăphátăhƠnhălƠănguănhiên
Mt vnăđ cngărtăđángăquanătơmălƠăkhiăcácădoanhănghipăhìnhănhăđangă
c gng phát hành c phiu mi khi giá c phiuăđangăcaoăvƠămuaăli c phiu khi
giá tr th trng ca c phiu xung thp. Nhng gi đnh nhn xét v vnăđ này
đnăgin ch là nhng nhà qun tr tin rng h có th gia nhp th trngăđúngălúcăđ
tiăđaăhóaăgiáătr ca doanh nghip ca h và h thc s đangăc gngălƠmăđiuăđó.
Lucas và Mcdonald (1990) phát tin mt mô hình thông tin bt cân xng là
nhng công ty trì hoãn vic phát hành c phiu ca h nu h bit rng thiăđim
hin ti c phiu ca h đangăb đnhădi giá. Nu th trng giám giá (th trng
gu) giá tr ca công ty quá thp nhng nhà qun lý s quytăđnh trì hoãn quá trình
IPOăđn khi th trngătngăgiáă(th trngăbò)ăđ cho giá chào bán hp dnăhn.ăă

Trong nghiên cu ca Graham và Harvey (2001), nhng nhà qun tr tài
chính tha nhn rng h đangăc gngăđ tham gia vào th trng c phiuăđúngălúc,ă
và hai phn ba trong s h cho rng phát hành hay mua li c phiuăthng ph
thuc vào giá tr ca c phiu doanh nghip b đnhădi giá hocăđnh giá quá cao
giá tr th trng ca c phiuăđó.ăVƠăđi vi h vnăđ đóăthc s quan trngăđ
xem xét trong quytăđnh tài chính. Welch (2004) thì kt lun rng nhng cú sc
trong giá chng khoán to ra mt hiu ng kéo dài trong cu trúc vn và quytăđnh
tài tr ca doanh nghip.
2.1.4 Giăthuytătínăhiuă(SignalingăHypothsis):
ụătng này cho rng nhiuăhƠnhăđng ca các t chc kinh t thìăđc thúc
đy ch yu bi mong mun gi mtăthôngăđipăđnăđnăcácăđiătng khác chú
không phi theo mcăđíchăbênăngoƠiăca h.ăiu này có th là mtăphngătinăđ


8

khc phc các vnăđ thông tin bt cân xng gia các bên giao dch. Ví d mt nhà
kinh doanh quuytă đnh chi tr mt khon tin ln cho vic qung cáo mt sn
phm mi không phiăđơyălƠăhìnhăthc hiu qu nhtăcôngăkhai,ănhngăvìăvi mt
s kinh phí ln nhà kinh doanh mun báo hiu nim tin ln ca công ty vào sn
phmăđnăcácănhƠăđuăt,ăcácănhƠăphơnăphi và các bên liênăquan.ăTngăt nhă
vy, chính sách tr c tc lnăcóănghaălƠăcácănhƠăqunălỦăcôngătyăđưăphátătínăhiu
tích cc v v trí và trin vngă tngă laiă caă côngă đn th trng tài chính. Khi
doanh nghip phát hành chng khoán mi, s kin này có th đc coi là cung cp
mt tín hiu cho th trng tài chính v vin cnhătngălaiăca doanh nghip hoch
đnh. Stephen Ross (1977) lp lun rng nhng tín hiuădoăcácăthayăđi cu trúc vn
cung cpălƠăđángătinăcy vì nu các dòng tinătngălaiăkhôngăxy ra, doanh nghip
chu s tin pht tc chi phí phá sn có th có.
Gi thuyt tín hiuăthngăđiăđôiăvi lý thuyt bt cân xng thông tin. Welch
(1989), Allen and Faulhaber (1989), Grinblatt and Hwang (1989), và Chemmanur
(199γ)ăđưăphátătrin chui mô hình tín hiuăđ gii thích vicăđnhădi giá IPO.
Nhng mô hình này da vào thông tin bt cân xng giaăngi phát hành và nhà
đuăt.ăWelchăvƠăRitteră(β00β)ănu nhà phát hành có thông tin ttăhnănhƠăđuătăv
giá tr ca IPO: ch nhng nhà phát hành có giá tr trung bình thp mi sn sang bán
 mc giá trung bình.
2.2 Cácănghiênăcuăthcănghim:
Các hành vi thc hin ca hotăđngăIPOăđưănhnăđc s chúăỦăđángăk ca
các hc gi tài chính. H đưăs dngăcácăphngăphápăkhácănhauăcngănhăthi gian
muăkhácănhauăđ tin hành nghiên cu. Các nghiên cuătrcăđơyăng h ý kin
cácăcôngătyăIPOăđcăđnh giá thp bi giá chào bán ca nhà bo lãnh phát hành.
Vic gimăgiáănƠyăđưăkíchăthíchăth trngăđiu chnh ngay lp tc có th đemăli li
nhunăđángăk trong ngày giao dchăđu tiên. Tuy nhiên, li nhun t đuătăIPOă
trong dài hnăđưădnă đn s phát trin hai gi thuytăchínhătráiăngc nhau. Gi
thuyt th nht cho rng trong dài hn các công ty IPO có hiu qu thp so vi ch

9


s th trng. Gi thuyt th hai cho rng các công ty IPO không hotăđng kém
hiu qu trong thi gian dài. H tin vào lý thuyt th trng hiu qu. Nói cách
khác, các công ty IPO có th hotăđng quá tt hoc quá kém làm cho chúng ta
không th thyăđc mt mu chung
2.2.1 Nghiênăcuăthcănghimăđnhăgiáăthpătrongăngnăhn:
Các nhà nghiên cuăđưătìmăthyăthôngăthngăcácăcôngătyăIPOăđnh giá thp
là do các nhà bo lãnh phát hành chính ca h.ăiuănƠyăđemăli li nhunăđángăk
choăcácănhƠăđuătămuaăđc giá chào bán ca nh bo lãnh phát hành. Có nhiu li
gii thích khác nhau cho vicăđnh giá thp dnăđnăcácăđtăIPOăđemăli kt qu cao
trong ngn hn.
Nguyên nhân ph bin ca vicăđt kt qu cao trong ngn hn là do vic
đnh giá thp. Vicăđnh giá thp có rt nhiu cách gii thích. Mt trong s đóăbaoă
gm s không chc chn v giá tr c phn chào bán. S không chc chnănƠyătngă
thêm nu có thông tin bt cân xng giaănhƠăđuătăđcăthôngăbáoăvƠănhƠăđuătă
khôngăđc thông báo. Rock (1986) theo Fernandor Belden Saro (2007) nhng nhà
đuătăkhôngă cóăthôngă tinăs phi chu thit khi giao dch viăcácă nhƠăđuătăcóă
thôngătin.ăDoăđóăđ thuăhútăcácănhƠăđuătăkhôngăcóăthôngătinăcácănhƠăbo lãnh phát
hƠnhăđưăphiăđnh giá thp giá chào bán Mt s tác gi khácăcngăchoăthy các
doanh nghip t nguyn h thp giá ca c phiuănhălƠămt cách ra tín hiu và s
khác bit ca nhng công ty có giá tr thp.ăiu này s thuăhútănhƠăđuătăphi hp
vi nhà phân tích to ra nhng thông tin s đc phn ánh trên giá tr th trng th
cp. Odgen et al (2003)Mt lý do khác ca vicăđnh giá thp là ri ro tranh chp
ca các nhà bo lãnh, nhălƠămt nhà môi gii giaănhƠăphátăhƠnhăvƠănhƠăđuăt,ă
nhà bo lãnh có th có li ích t vic xác lp mt mc giá cao cho c phiu mi.
NuăcácănhƠăđuătăxemăxétăgiá quá cao nhà bo lãnh phát hành có th b kin và
tn ti mt xác sutăthƠnhăcôngăchoăcácănhƠăđuăt.

Purnandam và Swaminathan (2004), Zheng (2007) gii thích thêm rng vic
đt hiu qu cao là nguyên nhân ca s lc quan quá mc ca th trng. Bi vì các


10


côngătyăIPOăđcăđnh giá thp và có li nhunămongăđi cao trong th trngănă
theo là nguyên nhân ca vicătngăgiá.ăMt vài tác gi khngăđnh IPO là kt qu
ca vic so sánh giá tr ca giaăcácăcôngătyăcóăliênăquan.ăKhiănhƠăđuătălc quan
h s sn sàng chi tr giá cao cho c phiu chào bán.
Mt lý do na cho vicăđt kt qu cao trong ngn hn là kt qu ca vic
hn ch cung cp trong ngày giao dchăđu tiên. Zheng (2007) tn ti mtălng nh
c phiu trôi ni sau ngày chào bán. Ogden et al (2003)Mt hn ch khác na là
gii hn vic cung cp c phiu khi IPO trong tha thun hn ch bánăắlockup”.ăóă
là tha thun gia nhng nhà s huătrc khi IPO là h phi gi c phiu trong
mt khong thiăgianăthôngăthng là 180 ngày. Mc trung bình ca c phiu b
lockup t nmă1991ăđnăβ000ălƠă65%.ăThêmăvƠoăđó,ătrongăngƠyăgiaoădchăđu tiên
thì có mt s hn ch bán. Xem xét các nhân t nƠyăđng thi các c phiu có th
tr thành b muaăvt mc.ăDoăđóăcácănhƠăđuătăs khôngămuaăđc s lng c
phiu tiăuăchoăđtăIPO,ădoăđóăh thngăđtămuaăđ đtăđc mc phân b tiău.ă
Hoc h s mun bán s lng nh c phiu viăgiáăcaoăhnăgiáăchƠoăbán. Ellis
(2005) và Zheng (2007) mtăđt IPO mà có tình trngămuaăvt mc s dnăđn
vicătngăgiáăngn hn trong th trng th cp. Miler (1977) và Mayshar (1983)
da vào vic hn ch cung cp, ý kin caăcácănhƠăđuătăbiăquanăs khôngăđc
phnăánhăbanăđu trong th trng th cp.ăơyălƠăđc cho rng là ý kin tiêu cc
nênăkhôngăđcăđaăvƠoăgiáăc phiu, giá IPOăthngăđcăđnh giá quá cao.
Nhăcu cao và khiălng giao dch c phiuăcngălƠămt ngun dnăđn
vicătngăgiáătrongăngn hn. Aggarwal (2003) mt khiălng ln c phiuăđc
muaăbánătrongăngƠyăđuătiênătngăđngă70%ăc phiuăchƠoăbán.ăNhăđưăđ cp 

trên, nhngăđtăIPOăthngăđcămuaăvt mc. Greczy et al (2002), E llis (2005)
vƠoăngƠyăđc phép giao dch nhngănhƠăđuătătin hành mua bán trên nhng c
phiu có binăđng giá nhiu góp phn vào s lng c phiu giao dch. Nhng nhà
đuă tă nhn c phiuă trongă đtă IPOă vƠă bánă chúngă sauă 1ă vƠiă ngƠy,ă cngă cóă nh
hngăđn khiălng trong ngn hn. Cui cùng, cu trúc vi mô ca th trngăniă


11


nhng nhà môi gii chng khoán trong th trng sp xpălngăhƠngăđ đm bo
vai trò ca nhà to lp th trng cho nhng c phiu miăcngănhăhngăđn khi
lng cao. Ellis (2005) trung bình nhng nhà môi gii chng khoán bên trong
chim 23% khiălng mua bán
2.2.2 Nghiênăcuăthcănghim hiuăquăthpătrongădƠiăhn:
 btăđu, lc quan quá mc và phn ng thái quá là mt trong s nhng lý
do ca vic hiu qu thp trong dài hn.ăVƠiăđtăIPOăthìăthƠnhăcôngăkhiăđnh giá
cao. NhngănhƠăđuătăchoărng nhngăđtăIPOăthuăđc li nhun cao vào thi
đim phát hành ra công chúng. NhiuănhƠăđuătăkhôngănhn ra rng li nhun phát
trinăbìnhăthng là quay tr li và vì vy thu nhp ca các công ty IPO trong dài
hn quay tr li trung bình, nói cách khác là gimăgiá.ăiu ny s dnăđn trong dài
hn li nhun thp và nhngănhƠăđuătăphn ng bng cách bàn c phiu ca h.
Hinătng này gii thích th trng t t điu chnh nhng phn ng thái quá trong
quá kh.
Ritteră (1991),ă Loughrană vƠă Ritteră (1995)ă đưă tìmă thy rng, trong dài hn
1.526 công ty IPO niêm ytătrongăgiaiăđonă1975ăđn 1984 ti Hoa K cho hiu qu
hotăđng kém khi s dng c phngăphápăCARăvƠăphngăphápăBHAR.Mc dù
mcăđ kém hiu qu có th khác nhau tùy thuc vào thi gian ly mu, các loi
IPO (theo Brav và Gompers nm 1997; Wu và Kwok nm 2007) và quan trngăhnă
lƠăcáchămƠădoanhăthuăđc tính toán trên th trng th cp(theo Schultz nm 2003;

Gregory, Guermat và Al-Shawawreh nm 2011), thì chúng ta vn nhìn nhn v s
kém hiu qu ca IPO trong dài hn. Tuy nhiên, có mt s thiu chc chn gia các
yu t ni sinh và ngoiăsinhăđ có th d đoánăhiu sut IPO dài hn.
Zheng (2007) theo Fernandor Belden Saro (2007) Mt li gii thích cho hiu
qu thp trong dài hn là vnăđ chiăphíăđi dinăliênăquanăđn tin mt nhnăđc
trongăđt IPO này. Nghiên cu thc nghim cho thy rng th trng theo phn ng
vi vnăđ liênăquanăđnăchiăphíăđi dinătrongăđtăIPOănƠy.ăiu này to ra s đnh
giá cao trong ngn hn và hiu qu thp trong dài hn. Hinătng này s nhy cm


12


hnănuăcôngătyăđưăcóăchiăphíăs dng vn thpăhnăhoc phí chênh lch gia giá
chƠoămuaăvƠăgiáăcháoăbánăcaoăhn.
Zheng (2007), Ogden và cng s (2003) mt lý do na cho gi thuyt hiu
qu thp trong dài hn là nhng ràng buc s b loi b theo thi gian sau khi IPO.
iu này là bi vì các nhà sn xut trên th trng bán ht lng hàng tn kho ca
h vƠăđóngăli các tha thunăđưăht hn.ăThngăthìăsauăđóă180ăngƠyăvƠăcôngătyă
cho phép giao dch c phn ca mình. Khong 65% s c phiuăđangăluăhƠnhăcóă
th b khóa,ădoăđóăch có các c phiu còn li là có th giao dch trong sáu thángăđu
tiên. Vì vy, ngun cung c phiu có th giao dchăđưătngălênătrongăkhiăápălc v
cuăđưăgim.
2.2.3 NghiênăcuăthcănghimălỦăthuytăthătrngăhiuăqu:
Nhiu nghiên cu gnăđơyăthìăđi nghch vi lý thuyt hiu qu thp trong
dài hnăđi vi hotăđngăIPOăđcăđ cp  trên. Nhng tác gi này khngăđnh th
trng thì phn ng hiu qu đi viăIPOăvƠădoăđóăkhóăcóăth d đoánăphn ng
thái quá hay phn ng thp. Có hai cách lý giiănhăsau:ămtălƠădoăphngăphápă
nghiên cu và th haiălƠădoăđc đim ca các công ty niêm yt.
Fama (1998) lp lun rngăắth trng hiu qu tn ti nhng th tháchăđi

vi nhng lý thuyt li nhun dài hn btăthng”.ăLi nhun dài hn ca nhng xu
hng giá thp thì bin mt nu áp dng nhng k thut hpălỦ,ădoăđó s btăthng
có th lƠădoăphngăphápăđc s dng.ăNóiăchung,ăuăth phn ng thái quá hay
phn ng thp không th xácăđnhăđc. VicăphơnăchiaănƠyălƠăkhóăđoánănu ta lp
lun th trng hiu qu. Nuă nhă th trng hiu qu li nhună mongă đi bt
thng là zero, tuy nhiên rõ ràng có th có d thng mà ngu nhiên có phn ng
thái quá hay phn ng thp.
Brav and Gompers (1997) tìm thy li gii thích cho IPO có hiu qu thp
trong dài hn. Nhngăđcăđim ca công ty nhăhngăđn hiu sut ca h trong
tngălai.ăKhiănhngăđcăđim caăcôngătyăđc xem xét trong vicăđoălngăliătc


13


btăthng thì các yu t btă thngă đc gimă đi.ă H to nhiu danh mc IPO
khác nhau theo qui mô và giá tr s sách và th trng ca vn ch s hu.ăSauăđóă
s dngăcácăắbenchmark”ăthìăthy rng các btăthng bin mt. H kt lun các
công ty IPO là nhng công ty nh,ădoăđóăli nhun b nhăhngăđángăk khi các
mu có trng s nhănhau.ăMc khác nu các mu có li nhunăđángăk thìăđc
xem xét gimă đ nó không khác khôngă đángă k. Li tc IPO thpă thìă tngă t
nhng công ty có cùng qui mô và t l s sách trên th trng vn ch s hu. Do
đóănhng công ty có giá tr thp trong dài hn là hn ch căbn ca các công ty
nh.
Grompers và Lerner (2001) nghiên cu hiu qu IPO ca các công ty niêm
yt trên th trngă Nasdaqă sauă nmă nmă trongă giaiă đon 1935 ậ 1972; s dng
phngă phápă Car,ă BHAR,ă môăhìnhă CAPMă vƠă hi qui 3 nhân t ca Fama. Mu
3.661 công ty niêm yt ti M t nmă19γ5ăđn 1972, s liu ly t nhiu ngun
nhăt giaăthángă07/19γ4ăđn tháng 12/1949 theo Issuer Summaries (Dean, Piel,
and Steyer (1951)), 1950 ậ 1960ă theoă Corporateă Finacingă (Dealers’ă Digestă

Publishing Company (1961)), 1960 ậ 1969 (Hillstrom and King (1970)), t nmă
1970ăđn 1972 theo Inverstment Dealer’ăDigest.
o Mua và nm gi li nhună(BHAR)ăđc tính bng cách tng hp các
li tcă hƠngă nmă btă đu t thángă đu tiên giá c phiuă đc phát
hành trên báo cáo ca Bank and Quotation, li tc btăthngăđc
tính bng chênh lch gia li tc trung bình 3 đnă5ănmăvƠăli tc th
trng (theo ch s CRSP ậ Centre for Research insecurities Prices)
o Li tcă tíchă lyăbtă thng (CAR) là tng hp ca li tc tích bt
thngăγăđnă5ănm,ăli tc btăthng tính bng chênh lch gia li
tcăhƠngănmăvƠăli tc ca th trng
o Mô hình hi qui 3 nhân t ca Fama ậ French (1993) vi các bin:
RMRF li tc ca các c phiu niêm yt trên NYSE (RM) tr t l T
Bill 1 tháng (RF) hay theo công thc CAPM vi h s chn khác


14


không, SML (nh tr ln)ă đc tính bng cách ly li tc ca các
công ty nh tr li tc các công ty ln, HML (cao tr thp)ăđc tính
bng li tc ca danh mc c phiu có giá tr s sách trên th trng
cao tr danh mc có giá tr thp.
Mu ch ra nhng bng chng ca vic hiu qu thp khi vic mua và nm
gi li tc btăthngăđc s dng, tuy nhiên khi s dng vicătíchălyăli tc bt
thng thì vic hiu qu thp bin mt. Trong khon thi gian phân tích t 19γ5ăđn
1976ăcngăch ra rng li tc t IPO thì bng vi li tc ca th trng. H s chn
trong CAPM và mô hình hi qui ba nhân t caăFrenchăđángăk khácăkhông,ăđ ngh
không có hiu qu btăthng.
2.3 NhngănhơnătănhăhngăđnăliătcăIPO:
Nhiu nhà nghiên cu trên th gii tin hành nghiên cu nhng nhân t tác

đngăđn li tc btăthng IPO đưăchoăcácăkt qu khác nhau ti các th trng, tác
gi xinăđim li các nhân t xut hin nhiu trong các nghiên cu trên th gii:
2.3.1 Qui mô công ty:
Logarit qui mô ca công ty: các tài liu cho thy các công ty có các hot
đng gn ging th trng.ăDoăđóăchúngătôiăk vng công ty nh có hiu sut thp
(Gompers và Lerner (2003)). Chúng tôi s dng logarit qui mô caăcôngătyăđ làm
cho d liu có phân phi mn (smooth).
Alon Brav, Christoper Geczy , Paul A. Gompers (2001) tin hành nghiên cu
các c phiu phát hành tn tiădi giá tr 1 cách btăthng. Mu bao gm các c
phiu các công ty IPO và nhng công ty phát hành c phiu theo mùa (SEO) t nmă
1975 đnănmă199β,ăănghiênăcu cho thy tình trngădi giá tr tp trung vào các
nhng công ty nh vi t l giá tr s sách trên giá tr th trng thp.
2.3.2 TuiăcôngătyăIPO:
Tui công ty IPO là thi gian t khi công ty thành lpăđn thiăđim công ty
tin hành phát hành c phiu lnăđu trên th trng chng khoán, nóăđcăxácăđnh


15


bng chênh lch gia mc thi gian IPO vi mc thành lpă côngă tyăvƠăđcăđoă
lngătheoăđnăv nm.ăAGEă=ăNgƠyăIPOăậ Ngày thành lp
Jay R.Ritter March 1991 s dng mu 1.526 công ty IPO ti th trng M
t nmă1975ăậ 1984 cho ra kt qu nhng công ty tr tui và nhng công ty niêm
ytătrongăgiaiăđon phát hành  t thì li tc thpăhnămc trung bình.
2.3.3 KhiălngăgiaoădchăngƠyăđuătiên/căphiuăchào bán:
Khiă lng giao dchă ngƠyă đu tiên/ c phiu chào bán:ă đóă lƠă t l khi
lng giao dchăngƠyăđu tiên trên khiălng c phiu chào bán. Có mi quan h
cht ch gia li tc lnăđu và khiălng giao dchăngƠyăđu tiên. Nhngăđt IPO
thƠnhăcông,ăđcăchúăỦăthìăcóăđcăđim li tc và khiălng giao dchăbanăđu cao,

và nhngă đtă IPOă ítă đcă chúă Ủă thìă ngc li, li tc và khiă lng thp (Ellis
β005).ăiuănƠyăđcătrngăcóăth lƠăIPOăđcăđnh giá cao.
Ellis 2005 tin hành nghiên cu s lng c phiu khng l mua bán trong
haiăngƠyăđu tiên sau khi IPO vi mu là nhng công ty IPO trên th trng Nasdaq.
Thi k IPO lnh (Cold IPO) là nhng thi k mà s lng c phiu do nhng nhà
môi gii ni b đngăraămua,ătrongăkhiăđóăthi k IPO nóng (hot IPO) có s cân
bng mua bán caăcácănhƠăđuăt.ăEllisăetăAl,β000,ăβ00β;ăAggarwal,ăβ000,ăβ00γăchoă
rng khiălng muaăbánătrongăngƠyăđu tiên hay sau hai ngày t khi IPO là rt ln,
khong 70% c phiuăđcăbánătrongăđt phát hành. Nhng lý thuyt và các bài báo
tƠiăchínhănhăSiconolfi,ă1998;ăSiconolfiăvƠăMcgeedană1998;ăTamăvƠăEwing,ăβ000;ă
Smith và Puliam, 2000 cho rng nhngă nhƠă đuă tă ngi nhn s phân phi c
phiuătrongăđt IPO và bán chúng trong vài ngày là nguyên nhân ca khiălng
giao dch ln này. Gi thuyt chung là nhng nhà Flipper s bán c phiu ca h đ
có li nhun trong nhngăgiaiăđon Hot IPOs và làm cho th trng năđnh trong
giaiăđon Cold IPOs.